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【公司研究】博迈科-油服低估标的大单持续突破-210407（31页）.pdf

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【公司研究】博迈科-油服低估标的大单持续突破-210407（31页）.pdf

1、租赁模式助力FPSO 投资摆脱油价波动等短期事件。按船东分类，FPSO 项目的合同模式一般分为两种，一种以 Modec、SBM、BW 等总包商为船东的租赁模式，租赁模式又分为油公司运营和总包商运营两种情形;另一种是由油公司为船东的合同模式，油公司通过EPC 等模式将FPSO 交由总包商建造，之后由总包商交付给油公司。其中第一种租赁模式下，总包商为船东，垫资建造并且运营该 FPSO，以日费率形式向业主结算收入，或运营一段时间后，将FPSO 资产的所有权或运营权转移给油公司，其本质上是油公司和承包商合作的模式。由于在这种租赁模式下，业主(如巴西国油等)不需要承担项目融资风险，只考虑FPSO 长期运

2、营收益(通常为20 年左右)，因此 FPSO 投资对短期油价波动等因素敏感度降低。租赁模式使得巴西国油等 FPSO最终使用者既可以利用总包商丰富的承建经验降低成本，又可以让油公司避免先期投入太多资金，降低投资风险，使其专心投入生产中，这种模式逐渐得到油公司青睐，进一步刺激 FPSO 投资。经济性成FPSO 转移内在逻辑，中国成 FPSO 全球承建中心FPSO 产业链转移发生于周期末尾油价波动期，项目经济性促成转移。将工程建造转向成本较低的地方以便 FPSO 工程在油价波动时能保持持续经济性，这是FPSO产业链的全球转移逻辑，所以 FPSO 产业链的转移主要发生在 FPSO 周期末尾的油价波动期

3、。20 世纪 90 年代后，FPSO 发生第一次转移，主导 FPSO 产业链的欧美企业逐渐将建造和维护中的中低端业务转向亚洲。2007-2008 年后，FPSO 全球业务结构发生小范围调整，韩国、新加坡向建造的高端环节转移，逐渐垄断了FPSO 的新建和改装业务，并向设计领域拓展，同期以大连中远船务为代表的中国企业也开始接手改装业务。2014 年下半年至 2016 年初的油价低谷期，FPSO 发生第二次转移，新、韩、巴西等国家的船厂纷纷面临盈利下降和安全风险的考验，中国承接了全球 FPSO项目的转包，拥有从设计到调试全产业链的运作能力，成为FPSO 的承建主力。中国企业2007 年切入FPSO

4、全球产业链。在新加坡、韩国 FPSO 建造市场如火如荼的同时，中国企业也开始在全球FPSO市场中崭露头角。早年部署于南海的FPSO项目多是由新加坡等国外企业负责改装和建造，中国船企参与的模式。2007 年，中远船务与 Modec 达成了国内最大的 FPSO 承建项目，太阳神松寿号 FPSO，拉开了国内企业进军FPSO 建造市场的序幕，中远船务也被称为中国第一大FPSO 改装船厂。同年，博迈科参与了 Modec 总包的巴西国油 MV18 项目中部分上部模块的建造，中国企业开始进军 FPSO 上部模块的建造。2009 年，油价下跌期间，海油工程承建了由 Modec 总包的澳大利亚必和必拓-阿帕奇

5、FPSO，标志着中国具备自主建造世界级FPSO 项目的实力。2015-2016 年油价低谷期，新、韩、巴西船企面临困境。自2014 年下半年开始，国际原油价格下跌使得市场新授出订单骤减，同时前期已授出的 FPSO 订单也纷纷面临亏损和延期。2015 年，新加坡吉宝船厂和裕廊船厂涉嫌参与巴西国油的腐败事件，韩国现代重工参与的意大利石油公司 Eni 圆筒 FPSO 项目发生三起工人死亡事件。 2016 年，昔日韩国最大的海工企业，韩国大宇船厂被曝出财务造假和腐败的丑闻。究其原因，低油价削弱了韩国、新加坡等企业的接单能力，使得相关企业不得不通过降低建造安全保障、参与腐败等方式保持企业接单能力和项目盈利性。2017 年，苦于无单可接的新加坡胜科海事不得不降低投标价格，以低于韩国企业近 1 亿美元，近乎亏本的报价抢夺挪威国油 Johan Castberg FPSO 项目。

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