1、证券研究报告化工行业2021年4月20日【方正化工公司财报点评】新凤鸣（603225）2020年报点评化化纤销量逆势增长，一体化优势持续增强#page#化纤销量逆势增长，一体化优势持续增强事件：2021年4月19日，新凤鸣（603225）发布2020年年报：实现营业收入369.84亿元，同比增长8.30%（调整后）：实现归属于上市公司股东的净利润6.03亿元，同比降低55.43%（调整后）：加权平均净资产收益率为5.09%，同比减少9.94个百分点（调整后）。销售毛利率4.96%，同比减少3.56个百分点；销售净利率1.63%，同比减少2.34个百分点。其中，2020年Q4实现营收139.27
2、亿元，同比+45.4%，环比+46.72%；实现归母净利润3.43亿元，同比+37.8%，环比491.37%：加权平均净资产收益率为2.89%，同比增加0.51个百分点，环比增加2.38个百分点。销售毛利率5.79%，同比减少1.21个百分点，环比增加2.39个百分点；销售净利率2.47%，同比减少0.13个百分点，环比增加1.84个百分点。点评：2020化纤销量逆势增长，看好公司2021盈利能力显著提升2020年，受疫情及产品价格下滑影响，公司化纤业务实现营业收入238.40亿元，同比下滑17.58%；其中化纤全年平均售价为5190.01元/吨，同比减少29.92%：销量方面，公司全年实现销
3、量459.34万吨，同比增长17.60%，在下游需求放缓的情况下，实现逆势增长，非常亮眼。具体产品，POY实现营业收入166.46亿元，同比减少17.36%，毛利率为3.75%；FDY实现营业收入45.25亿元，同比减少21.19%，毛利率为10.39%：DTY实现营收23.35亿元，同比减少13.01%，毛利率为9.09%。2021年以来，下游终端消费持续恢复，化纤行业景气度持续回升。202101，POY市场平均价6840.22元/吨（环比+28.60%），POY平均价差为1560.73元/吨（环比+36.55%）；FDY市场平均价6979.72元/吨（环比+26.42%），FDY平均价差为
4、1700.23元/吨（环比+26.40%）；DTY市场平均价8508.17元/吨（环比+21.74%），DTY平均价差为3228.68元/吨（环比+14.78%）。随着行业景气度持续回暖，公司2021年化纤盈利能力将显著提升。聚酯产能稳步扩张，公司行业地位不断提升公司是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一，综合实力强。截至报告期末，公司拥有涤纶长丝产能500万吨/年，市占率超过10%。同时，公司积极进行产能扩张，2021年4月13日，公司中跃化纤年产30万吨差别功能性纤维新材料项目正式投产。根据年报，2021年末，公司预计将具备600万吨涤纶长丝和60万吨涤纶短纤产能。2021年1月20日，公司
5、公告拟投资180亿元在江苏新沂建设年产270万吨聚酯新材料一体化项目，项目一期预计于2022年年底投产。待产能逐步投放，将进一步增强规模优势，提高公司整体竞争实力，巩固和提升行业地位。#page#化纤销量逆势增长，一体化优势持续增强独山PTA二期项目顺利投产，公司一体化优势持续增强公司作为化纤龙头企业，不断开拓，积极完善上游产业链。报告期内，公司独山二期年产220万吨绿色智能化PTA项目于四季度建成投产。截至目前，公司PTA实际产能已达500万吨，基本实现PTA的自给自足。同时，公司PTA折产项目也在持续推进中，目前已规划了400万吨产能的PTA项目，预计到2025年，公司PTA产能将达到10
6、00万吨。公司PTA产能的布局，不仅迈出了打造涤纶长丝完整产业链的重要一步，同时也保证了公司原材料的稳定供应，完善了产业结构，降低原材料价格波动对公司生产经营的影响，一体化优势不断增强。研发特续投入，公司竞争力不断提高公司向来重视研发创新和人才队伍建设。2020年，公司研发费用达6.02亿元，占营收比例1.63%，研发人员达1459人，较去年增长135人。报告期内，公司申请专利77项，专利授权50件，集团成功获批国家技术中心，公司也被中国化学纤维工业协会认定为中国低碳环保功能性长丝制造基地。经过多年的技术积累和生产实践，公司形成了较强的行业研发能力，拥有一批专业技术研发人员，具有较高的技术水平
7、和丰富的行业经验。同时，公司加快了新产品的开发、提高了产品的差别化率，成功开发了EAC00L（易酷）吸湿排汗纤维、高特丝纤维、环保抗皱纤维、Kwarm中空保暖纤维、超柔纤维、桃皮绒细旦纤维等差别化产品，产品差别化率不断提高，公司竞争力也不断增强。投资评级与估值：预计公司2021/2022/2023年归母净利润分别为19.20、23.14、25.15亿元，EPS为1.37、1.65、1.79元/股，对应PE为12、10、9倍，给予“强烈推荐”评级。风险提示：新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。#page#公司2020年主要工作纵向发展和横向
8、发展双结合，全力打造一体化规模优势报告期内，公司二期年产220万吨绿色智能化PTA项目于四季度建成投产，截至目前，公司PTA实际总产能已达到500万吨。国内相关PTA生产企业可划分为外销型与自给型。在PTA产能陆续投放的大背景下，外销型PTA企业将面临承压的可能。作为原材料自给项目，公司独山能源项目所生产的PTA产品大部分将自供给公司的涤纶长丝生产基地。5G智能化管理，“互联网+”助力打造行业一流信息化生产婴可创互不工59，水果量到长要器是工y强互，斯是文企业，公司已实现5G网络全覆盖，在移动办公、视频通讯、数据采集等多个领域开展应用，推动了传统工厂实现5G信息化改造升级，成为化纤行业“智能转
9、型”的代表。注重创新与研发，着力推进技术发展突破公司为提升产品的综合竞争力，成功开发了EAC00L（易酷）吸湿排汗纤维、高特丝纤维、环保抗皱纤维、Kwarm中空保暖纤维、超柔纤维、桃皮绒细旦纤维等差别化产品。公司拥有的“企业研究院”被认定为省级重点研究院，公司还破中国化学纤维工业协会认定为中国低碳环保功能性长丝制造基地。以低库存运营为主，合理把握市场节奏公司坚持将原材料和库存商品维持合理水平，原材料通常保持10天以内的消耗量，库存商品保持5-7天的销量，既减少了对仓库库容和流动资金的占用，亦有利于对市场波动作出及时、快速、有效的调整。设备后发优势与成本管理优势明显，大大提高生产效率目前，公司拥
10、有19套熔体直纺生产线，其中17套熔体直纺生产线系2010年后投产，所采用的生产设备可靠、技术先进、自动化程度高、工艺技术稳定，与国产装置相比，在生产效率、生产稳定性、物耗能耗等方面都享有明显优势。较新的设备可以以降低设备检修频率，保障生产的连贯性。#page#公司2021年主要工作计划十四五规划，开启新征程，努力实现“两个一千万吨”目标2021年是国家“十四五”规划、开启全面建设社会主义现代化国家新征程的开局之年。在新的形势下，公司需要新担当、呼唤新作为，公司围绕“以文立企，从新出发”的主题，统筹推进疫情防控和公司稳步发展，努力间出一片逆势反转、加快发展的新天地，为决胜“两个一千万吨”五年奋
11、斗目标学画蓝图。坚持规模扩招，建设品牌效应公司的发展战略为坚持规模化、高端化、专业化发展，以提高公司综合竞争力为目标，坚持走“规模扩张、技术创新、结构优化、质量效益、品牌建设”的同步提升的稳健发展之路，实现“创业提升发展、创新转型升级、创优和谐共赢”的战略目标。加大科研投入，力争产业升级公司将着重以提升企业综合竞争力为出发点，继续扩大涤纶长丝产品差别化率、打造低碳节能型企业为目标，进一步加大科技创新与技改投入，力争实现“产业基地化、生产规模化、产品精细化、技术专业化、管理科学化”的产业升级目标，突出主业做精做强。根据公司战略规划，到2021年底，公司涤纶长丝总产能预计将接近600万吨，涤纶短纤
12、60万吨；同时，公司将稳步推进PTA建设项目，保障原材料稳定供应，PTA总产能预计至2025年将达到1000万吨及以上。#page#投资建议与盈利预测预计公司2021/2022/2023年归母净利润分别为19.20、23.14、25.15亿元，EPS为1.37、1.65、1.79元/股，对应PE为12、10、9倍，给予“强烈推荐”评级。图表：盈利预测单位/百万20202021E2022E2023E3698438651营业总收入4627650660（+/1）（8）8.304.5119.739.476035归母净利润-55.48218.3820.508.69（+/1）（8）0
13、.431.371.651.79EPS（元）5.0113.7514.2113.38ROE（%）9.2338.5112.0910.03P/E1.661.431.24P/B1.92数据来源：wind方正证券研究所注：EPS预测值按最新股本摊薄#page#2021Q1长丝价差逐步扩大图表：2021Q1POY价差逐步扩大图表：202101FDY价差扩大20002501000010000B0008000600608太8048200020092017-01-012017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-2018-01-012019-01-
14、012020-01-012021-01-0POY-MEGX0.34-PTAX0.86FDY-WEGX0.34-PTAX0.86资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所图表：2021Q1DTY价差扩大2000100098006DD40092002020-01-012018-01-012019-01-01DTY-MEGX0.34-PTA0.86资料来源：wind，方正证券研究所#page#2020年营收增长8.30%图表：2020年营收增长8.30%图表：2020年归母净利下滑55.48%20.0500%050%40%600%90E15.020%4
15、00%山10.010%200200%0%5.0-10%1000%-20%0.0-200%-30%200000202018归母净利（亿元）同比增长（%）营收（亿元）同比增长（%）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所图表：2020年资产负债率增长图表：2020年净资产收益率下滑25%80%20%60%15%40910%20%5%0%0X2000000
16、1820192020-ROE（%，摊薄）资产负债率（%）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所#page#2020年毛利率、净利率下滑图表：2020年资产周转率下降至144.18%图表：2020年毛利率、净利率下滑300%14%12%250%10%200%8%150%6%100%4浆5092%0%0%20000202001620172018 20192020资产周转率（%）销售毛利率（%）一销售净利率（%）销售期间费用率（%）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind
17、，方正证券研究所图表：2020年销售费用率、管理费用率略降图表：2020年经营活动现金流同增74.47%4%35.0250%3%30.0200%25.0150%3%20.0100%2%15.050%2%10.0%01%5.0-50%1%0.0-100%0%20002020001620172019经营活动现金流净额（亿元）一管理费用率（%）一财务费用率（%）销售费用率（%）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所#page#全年研发费用率略减，20Q4营收提升45.40%图表：20
18、20年研发费用达6.02亿元2.50%802.00%6.0山1.50%4.01.00%2.090900.00%0.02012 2000192020研发费用（亿元）一研发费用率（%）资料未源：wind，方正证券研究所图表：20Q4营收同增45.40%图表：2004归母净利同增37.80%15060%15.090050040%600810010.020%200%100%80H5.0店0%-20%1-100%40%6102009中中电电心中心中司QC营收（亿元）一同比增长（%）归母净利（亿元）一同比增长（%）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wi
19、nd，方正证券研究所#page#2020Q4毛利率、净利率上升图表：季度净资产收益率图表：季度资产负债率70%10%60%8%50%40%6%30%420%2%10%0%0%680心心资产负信率（%）一ROE（%，加权）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所图表：李度资产周转率图表：季度毛利率及净利率66%20%56%15%46%36%10%26%5%16%0%6%公福销售毛利率（%）一销售净利率（%）销售期间费用率（%资产周转率（%）资料未源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所#page#四季度期间费用率略微下降图表：202004期间费用
20、率略微下降图表：202004经营活动现金流增长30.05%20.04%10.03%0.02%-10.01%-20.00%eedsesseee经营活动现金流净额（亿元销售费用率（%）管理费用率（%）一财务费用率（%）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所图表：李度研发费用及研发费用率3%2.53%2.08hn1.00.50.0研发费用（亿元）一研发费用率（%）资料来源：wind，方正证券研究所#page#2020年化纤销量同增17.60%图表：2020年化纤产品销量同增17.60%图表：2020年化纤产品单吨毛利同减58.70%1,2000%5008om-10%1.
21、00025%400-20%80020%N！300-30%60015%-40%20010%40050%1005%20060%0%00-70%2002020020销量万吨同比增速（%）单吨毛利（元/吨）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所图表：公司主要产品收入情况图表：公司主要产品毛利率40.0050%350.004030.0080830%280.00150.0020%1808010%50.800.800%02000162020POY（
22、元）FY元）DTY元）对苯二甲型（亿元）其他主营业务（元）其地业务（元）FDYa-一箱对苯二甲酸一其他主营业务一一其他业务资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所#page#公司PE/PB-Band图表：PE-BAND图表：收盘价及PE（TTM）3070M60255020A40017-04--041620-04-1821-04-18017-04-1818-04-1819-04-1820-04-1821-04-18-30.38一收盘价15X收盘价（前复权）市盈率PETTM）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind
23、，方正证券研究所图表：PB-BAND302520S10017-04-1818-04-1819-04-1820-04-1821-04-18一收盘价资料来源：wind，方正证券研究所#page#新凤鸣财务预测表图表：新凤鸣财务预测表（单位：百万元）主要财务比率资产负债表20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E65266流动资产成长能力货币资金33793249440062978.30%4.51%19.73%光1b6营业总收入O000应收票据-63.85%275.44%19.27%营业利润8.28%440应收账款383467609归属母公司净利
24、润-55.48%20.50%8.69%218.38%其它应收款878395103获利能力预付账款1毛利率4.96%11.38%11.10%10.92%92661存货净利率1.63%4.97%5.00%4.96%其他772772772772非流动资产207125778ROE14.21%5.01%13.75%13.38%长期投资2ROIC3.38%7.80%9.04%9.65%因定资产117921564偿债能力1285无形资产9资产负债率57.60%53.38%50.
25、53%47.42%其他31863净负债比率100.12%74.08%86.35%64.16%资产总计2840329950.640.630.92流动比率0.75流动负情459107830.480.480.570.74速动比率短期借款58815营运能力应付账款72013总资产周转率1.441.321.471.48其他245325572817295598.09686108.84103.77应收账款周转率非流动负债66164长期借款37153715应付账款周转率21.25
26、22.8628.2126.3837153715其他2449244924492449每股指标（元）0.431.371.651.79每股收益662316947负债合计O00O少数股东权益2.282.813.694.16每股经营现金11401股本11.6113.41每股净资产8.639663415资本公积340934093409估值比率6908882813656留存收益1114110.03P/E38.5112.099.23归属理公司段东权益879116276P/B1.921.661.431.2428403负债和股东权益29951328
27、993573712.86EV/EBITDA7.526.004.92资料来源：wind，方正证券研究所#page#新凤鸣财务预测表图表：新凤鸣财务预测表（单位：百万元）利润表20202021E2022E2023E现金流量表20202021E2022E2023E营业总收入369843865经营活动现金流35826营业成本353945130净利润6035税金及附加485565752折旧推销328767602507销售费用773财务费用395O00中8管理费用387463507投资损失S6-皖
28、5561皖656029研发费用3财务费用营运资金变动000资产减值损失-19其他0027013000公免价值变动收益投资活动现金流5552-4072-投资收益S65565黄本支出-5971-4072-营业利润2057100长期投资0营业外收入500000其他11520营业外支出7000034190筹资活动现金流2154利润总额64227812569所得税392342552670000短期借款CO91920净利润231425150000长期借款O0少数股东损益00000普通股增加8O919202314归属母公司净利润25150000资本公积增加24734257EBITDA51405884000其他34190.431.371.651.79EPS（元）现金净增加额1897资料来源：wind，方正证券研究所#page#
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