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【公司研究】昊华科技-5G+军工驱动高端氟材料龙头加速实现进口替代-20200219[29页].pdf

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【公司研究】昊华科技-5G+军工驱动高端氟材料龙头加速实现进口替代-20200219[29页].pdf

1、证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 02 月 19 日昊华科技昊华科技（600378.SH） 5G+军工驱动，军工驱动，高端氟材料高端氟材料龙头龙头加速实现进口替代加速实现进口替代国有高端研究院整合上市，更名“昊华科技”。国有高端研究院整合上市，更名“昊华科技”。公司为国务院国资委直属中国化工子公司中国昊华旗下 12 所高端研究院资产整合上市平台，科研实力雄厚。公司 2019 年 Q3 实现营业收入 33.30 亿元，同比增长 13.00%；归属于普通股股东的净利润 3.30 亿元，同比下降 1.86%。收购整合后公司净资产由 7.95 亿元增加至 48.66 亿元，

2、整合成为以电子化学品+军工为主业的高科技化工企业。 PTFE：走进：走进 5G 时代的高性能材料。时代的高性能材料。公司晨光院拳头产品 PTFE 信号传输速度快、耐腐蚀、热稳定性、耐化学性、阻燃性好，现已成功配套 5G 线缆，实现进口替代。并且，公司用于电子行业的 5000t/a 高端改性 PTFE 产能正在建设。随着 5G 覆盖，预计我国将建设宏基站超过 500 万站，微基站超过 1000 万站。5G 通讯对通讯材料提出了更高的要求，性能优异的 PTFE 成为应用于新一代线缆的理想材料，拥有巨大的需求空间。科技型军工企业，配套航空、航天、航海。科技型军工企业，配套航空、航天、

3、航海。公司旗下拥有 10 家涉军科技型研究院，军工业务包括军工航空配套橡胶制品、军工航海配套涂料、航天配套宇宙飞船涂料及火箭推进剂等。军工业务具有资质壁垒、技术壁垒，因此毛利率高于民用业务。并且，军工业务下游客户集中、收入持续稳定。2019 年，我国国防预算达 1.19 万亿元，同比增长 7.5%，国家加大国防建设投入的大幕已经拉开，公司作为国资背景的军工配套商将从中受益。电子气体：半导体集成电路和显示面板的关键材料。电子气体：半导体集成电路和显示面板的关键材料。电子气体是用于半导体集成电路、显示面板蚀刻工艺的关键材料，也用于清洗和离子注入。公司现有以黎明院 NF3、SF6为

4、主的电子气体业务，并与韩国大成合作新增产能。 5G 将带动我国半导体集成电路产业的发展。并且，随着全球半导体、显示面板产能继续向中国转移，加上我国 OLED 显示面板需求迅速增长，进口替代迫在眉睫，公司凭借强劲科研实力有望加速实现进口替代。 PSA 制氢技术助力燃料电池。制氢技术助力燃料电池。公司整合前主业为 PSA 制氢气技术设备服务。公司不仅与清华大学合作推进氢能源燃料电池，并且近期中标全世界最大 PSA 制氢项目，产氢能力 48 万 Nm3/h，为该领域国内领先企业。盈利预测与估值建议盈利预测与估值建议：我们预计公司 2019-20

5、21 年营业收入为 45.71/49.12/52.71 亿元，归母净利润分别为 5.24/5.97/6.67 亿元，折合 EPS 分别为 0.58/0.67/0.74 元/股，分别对应 30.6/26.9/24.1 倍 PE。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示：主要产品价格下跌、原材料价格上涨、募投产品需求不及预期、各院所管理层磨合不及预期、军品业务订单波动。财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 527 4,182 4,571 4,912 5,271 增长率 yoy（%） 34.6 693.7 9.3

6、7.5 7.3 归母净利润（百万元） 59 525 524 597 667 增长率 yoy（%） 117.2 791.3 -0.2 14.0 11.7 EPS 最新摊薄（元/股） 0.07 0.59 0.58 0.67 0.74 净资产收益率（%） 7.4 10.7 9.5 9.9 10.1 P/E（倍） 272.6 30.6 30.6 26.9 24.1 P/B（倍） 20.2 3.3 3.0 2.7 2.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所买入买入（首次首次）股票信息股票信息行业化学制品最新收盘价 19.01 总市值(百万元) 17,044.83 总股本(百万股) 896.62

7、其中自由流通股(%) 33.15 30 日日均成交量(百万股) 3.21 股价走势股价走势作者作者分析师分析师王席鑫王席鑫执业证书编号：S0680518020002 邮箱：分析师分析师罗雅婷罗雅婷执业证书编号：S0680518030010 邮箱： -16% 0% 16% 32% 48% 64% 80% 96% 112% --02 昊华科技沪深300 2020 年 02 月 19 日财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率资产负债表（资产负债表（百万元）利润表利润表（百万元）会计会计年度年度 2017A 2018A 20

8、19E 2020E 2021E 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产流动资产 778 4118 2984 4833 3806 营业收入营业收入 527 4182 4571 4912 5271 现金 339 1534 2218 2028 2803 营业成本 373 2883 3092 3315 3569 应收票据及应收账款 258 1606 432 1758 592 营业税金及附加 9 59 70 82 84 其他应收款 5 76 13 83 20 营业费用 25 177 201 218 234 预付账款 19 85 29 94 38 管理费用

9、64 445 577 540 532 存货 57 631 106 684 167 研发费用 0 311 85 114 153 其他流动资产 100 186 186 186 186 财务费用 -5 15 4 7 3 非流动资产非流动资产 279 4157 4414 4638 4867 资产减值损失 9 -1 0 0 0 长期投资 0 148 300 454 609 其他收益 5 185 0 0 0 固定资产 265 2685 2820 2907 2981 公允价值变动收益 0 -1 -0 -0 -0 无形资产 2 823 848 878 913 投资净收益 3 21 6 7 10 其他非流动资产

10、 12 501 445 400 364 资产处置收益 3 6 0 0 0 资产资产总计总计 1057 8276 7397 9471 8673 营业利润营业利润 64 503 548 642 705 流动负债流动负债 261 2234 849 2397 997 营业外收入 1 262 68 84 104 短期借款 0 289 289 509 289 营业外支出 0 176 44 55 69 应付票据及应付账款 157 511 205 563 264 利润总额利润总额 65 589 572 671 739 其他流动负债 104 1434 355 1325 444 所得税 6 55 52 79 72

11、非流动非流动负债负债 1 1059 1039 1019 999 净利润净利润 59 535 520 592 667 长期借款 0 101 81 61 41 少数股东损益 0 10 -4 -6 0 其他非流动负债 1 958 958 958 958 归属母公司净利润归属母公司净利润 59 525 524 597 667 负债合计负债合计 262 3293 1888 3416 1996 EBITDA 71 846 837 978 1086 少数股东权益 0 117 113 108 108 EPS（元/股） 0.07 0.59 0.58 0.67 0.74 股本 297 837 897 897 8

12、97 资本公积 153 1849 1849 1849 1849 主要主要财务比率财务比率留存收益 345 2137 2517 2960 3473 会计会计年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 归属母公司股东权益 795 4866 5396 5948 6569 成长能力成长能力负债负债和股东权益和股东权益 1057 8276 7397 9471 8673 营业收入（%） 34.6 693.7 9.3 7.5 7.3 营业利润（%） 130.1 683.7 9.0 17.1 9.7 归属母公司净利润（%） 117.2 791.3 -0.2 14.0 11.7 获

13、利获利能力能力毛利率（%） 29.3 31.1 32.4 32.5 32.3 现金现金流量流量表表（百万元）净利率（%） 11.2 12.6 11.5 12.2 12.6 会计年度会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 7.4 10.7 9.5 9.9 10.1 经营活动现金流经营活动现金流 1 536 1440 225 1677 ROIC（%） 6.2 8.0 7.3 7.5 8.0 净利润 59 535 520 592 667 偿债偿债能力能力折旧摊销 16 278 301 345 393 资产负债率（%） 24.8 39.8 25.5 3

14、6.1 23.0 财务费用 -5 15 4 7 3 净负债比率（%） -42.5 0.4 -16.0 -8.0 -22.6 投资损失 -3 -21 -6 -7 -10 流动比率 3.0 1.8 3.5 2.0 3.8 营运资金变动 -76 -345 621 -711 623 速动比率 2.3 1.4 3.1 1.6 3.4 其他经营现金流 10 74 0 0 0 营运能力营运能力投资活动投资活动现金流现金流 1 -292 -551 -562 -613 总资产周转率 0.5 0.9 0.6 0.6 0.6 资本支出 3 353 104 71 74 应收账款周转率 2.6 4.5 4.5 4.5

15、 4.5 长期投资 0 0 -152 -156 -155 应付账款周转率 2.4 8.6 8.6 8.6 8.6 其他投资现金流 4 61 -600 -647 -693 每股指标（元）每股指标（元）筹资筹资活动现金流活动现金流 -9 -284 -205 -73 -69 每股收益（最新摊薄） 0.07 0.59 0.58 0.67 0.74 短期借款 0 289 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.00 0.60 1.61 0.25 1.87 长期借款 0 101 -20 -20 -20 每股净资产（最新摊薄） 0.89 5.43 5.95 6.57 7.26 普通股增加 0 540

16、59 0 0 估值估值比率比率资本公积增加 0 1696 0 0 0 P/E 272.6 30.6 30.6 26.9 24.1 其他筹资现金流 -9 -2911 -244 -53 -49 P/B 20.2 3.3 3.0 2.7 2.5 现金净增加额现金净增加额 -7 -39 684 -410 995 EV/EBITDA 222.1 19.1 18.3 16.0 13.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 mNpQmMmQrMtNoMnMpQuNrO6M8Q7NsQqQnPrRlOrRsQkPmOrQ7NoOvNwMqNxPuOrQrQ 2020 年 02 月 19 日内容目录内容目录

17、一昊华科技：12 所国有高端研究院资产上市平台 . 5 1.1、十一所高端研究院资产注入上市子公司 . 5 1.2、注重研发的军工配套企业 . 7 二氟材料：走进 5G 时代的高性能材料 . 8 2.1、聚四氟乙烯树脂（PTFE）：公司的高性能拳头产品 . 9 2.2、高端 PTFE 在 5G 线缆、PCB 高频板中的应用 . 10 2.2.1、PTFE 应用于 5G 线缆 . 10 2.2.2、PTFE 适用高频、毫米波的 5G 基站射频板材 . 11 2.3、行业格局：普通 PTFE 供大于求，高端 PTFE 依赖进口 . 12 三军工业务：配套航空、航天、航海. 14 3.1、军工航

18、空配套：橡胶制品贡献主要业绩 . 14 3.1.1、橡胶密封材料：西北、锦西、株洲院与军方稳定合作 . 15 3.1.2、航空轮胎：曙光院引领我国军用航空胎国产化 . 16 3.2、军工航海：船舶配套涂料 . 18 3.3、军工航天配套：神州系列飞船的功臣 . 19 四电子特气：下游需求高速增长，国产化迫在眉睫. 20 4.1、应用于半导体集成电路 . 22 4.2、应用于 OLED、LCD 显示面板 . 23 五助力燃料电池：PSA 制氢技术、内转化催化剂 . 24 5.1、立足原西南院，国内 PSA 制氢龙头企业 . 24 5.2、成功研制燃料电池内转化催化剂 . 25 六聚氨酯：应用宽广

19、的新材料. 25 七盈利预测与估值建议. 26 7.1、盈利预测 . 26 7.2、估值建议 . 27 八风险提示 . 28 图表目录图表目录图表 1：公司股权结构（截止 2019 年 Q3） . 5 图表 2：公司营收情况（亿元） . 5 图表 3：公司归母净利润情况（亿元） . 5 图表 4：昊华科技下属 12 个研究院主要业务、资产总额 . 6 图表 5：公司旗下 12 所研究院 2018H1、2019H1 净利润（万元）. 6 图表 6：公司 2019 年 H1 营收构成（按年报分类） . 7 图表 7：公司旗下研究院 2018 年 H1 分具体业务毛利构成 . 7 图表 8：公司募

20、投新产能建设情况（亿元） . 7 图表 9：昊华研究院军工毛利营收占比 . 8 图表 10：公司具有优良的研发团队（人） . 8 图表 11：公司研究院研发投入占营收比重大多较高（万元） . 8 图表 12：晨光院氟化工产业链 . 9 图表 13：萤石下游应用 . 9 图表 14：PTFE 下游应用 . 10 图表 15：氟树脂种类构成 . 10 2020 年 02 月 19 日图表 16：我国 4G 新建基站进程（万站） . 10 图表 17：我国 5G 新建宏站基站预测（万站） . 10 图表 18：微孔 PTFE 用于射频同轴电缆绝缘层 . 11 图表 19：5G 时代需要使用大量光

21、纤线缆 . 11 图表 20：PTFE 在 PCB 覆铜板中的应用 . 11 图表 21：全球 PCB 产值（亿美元） . 12 图表 22：中国 PCB 产值（亿美元） . 12 图表 23：PCB 板成本构成 . 12 图表 24：我国 PTFE 产能（吨） . 13 图表 25：我国 PTFE 表观消费量及预测（万吨） . 13 图表 26：PTFE 价格、氢氟酸价格、价差（元/吨） . 13 图表 27：我国是 PTFE 出口国（吨） . 14 图表 28：晨光院高端改性 PTFE 与普通 PTFE 参数对照 . 14 图表 29：我国军费开支维持高增长 . 15 图表 30：我国军用

22、航空市场规模维持高增长 . 15 图表 31：橡胶在战斗机上的应用（与图中具体机型无关） . 15 图表 32：西北院的主要原材料乙丙橡胶价格处于低位（元/吨） . 16 图表 33：橡胶航空密封性能比较 . 16 图表 34：中国航空轮胎市场需求（万条，2035 年为预测值） . 17 图表 35：中国现役军用飞机数量世界第三（驾） . 17 图表 36：航空子午胎帘布线与胎圈呈 90 度 . 18 图表 37：航空斜交胎帘布线与胎圈 45 度斜交 . 18 图表 38：新接船舶订单及造船完工量变化情况 . 18 图表 39：世界八大海军舰艇数量（艘，2018 年） . 19 图表 40：我国特种气体市场规模（亿元） . 20 图表 41：我国特种气体销售额分布 . 20 图表 42：电子特种气体分种类占比 . 20 图表 43：我国电子气体市场大部分被国外垄断 . 20 图表 44：电子气体分类 . 21 图表 45：未来两年全球 NF3市场供需结构（吨，仅统计千吨级厂商） . 21 图表 46：2018 全球 NF3需求分布 . 21 图表 47：世界各国萤石可经济采储量及年产量（2017 年） . 22 图表 48：电子特气在晶圆制造中的应用 .

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