1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 2929 Table_Page 公司深度研究|半导体 证券研究报告 华润微（华润微（688396.SH） 国内功率半导体龙头企业，成长空间广阔国内功率半导体龙头企业，成长空间广阔 核心观点核心观点： 公司是公司是国内功率半导体和国内功率半导体和 IDM 模式优质龙头企业模式优质龙头企业。公司目前在无锡拥 有 3 条 6 寸和 1 条 8 寸晶圆产线，在重庆拥有 1 条 8 寸晶圆产线，此 外公司还具备封装测试、掩模制造环节的产能。公司业务分为产品与 方案（自有 IDM） 、制造与服务（代工）两大板块。公司产品与方案业 务聚焦于功率半导
2、体、智能传感器和智能控制领域，以功率半导体为 主，是国内规模最大、产品线最全面的功率半导体厂商，MOSFET 领 域龙头。公司制造与服务业务提供半导体开放式晶圆制造、封装测试 等服务，为国内主要的半导体特色工艺平台之一，是国内前三的本土 晶圆制造企业。 行业处于景气复苏通道，后续盈利能力有望趋势性提升。行业处于景气复苏通道，后续盈利能力有望趋势性提升。功率半导体 行业景气度自 19Q4 以来明显改善，公司业绩层面也有明显反应。后 续来看虽然受疫情冲击景气度存在不确定性，但中长期来看功率半导 体行业受益于新能源市场拉动前景明确，公司国产替代成长空间广阔。 未来在折旧下降、加大自有业务比重和器件业
3、务成品化销售比重提高 的拉动下，公司盈利能力有望趋势性提升。此外，公司布局 SiC、GaN 宽禁带功率半导体产品以及 IGBT 等高端新产品， 后续产品结构有望持 续优化。公司与重庆政府合作建设 12 寸产线后续将打开产能空间。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。 我们预计公司 202022 年对应最新股本的 EPS 分别为 0.45/0.65/0.69 元。参考可比公司估值水平，综合考虑公司行 业地位、竞争优势、盈利能力、业绩成长性等因素，我们认为适合给 予公司 2021 年 80 倍的 PE 估值， 对应合理价值 51.73 元/股， 给予 “买 入”评级。 风险提示风险提示。行业周
4、期性和公司收入波动风险，未来持续巨额资金投入 风险，国际贸易摩擦风险，行业竞争风险等。 盈利预测：盈利预测： 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 6,271 5,743 6,346 6,857 7,231 增长率（%） 6.7 -8.4 10.5 8.0 5.4 EBITDA（百万元） 1,500 983 1,166 1,361 1,333 归母净利润（百万元） 429 401 548 786 837 增长率（%） 511.0 -6.7 36.8 43.4 6.5 EPS（元/股） 0.52 0.48 0.45 0.65 0.69 市盈率（P/E）
5、- - 85.23 59.43 55.82 市净率（P/B） - - 4.54 4.24 3.97 EV/EBITDA - - 35.40 29.74 29.72 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 41.56 元 合理价值 51.73 元 报告日期 2020-06-04 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1215.93/237.14 总市值/流通市值（百万元） 50533/9855 一年内最高/最低（元） 50.99/32.38 30 日日均成交量/成交额（百万） 23.37/948.88 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -11
6、.71/-1.07 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师： 许兴军 SAC 执证号：S0260514050002 分析师：分析师： 王亮 SAC 执证号：S0260519060001 SFC CE No. BFS478 请注意，许兴军并非香港证券及期货事务监察委员会的注 册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 相关研究：相关研究： 华润微 （688396.SH） :国内功 率半导体和 IDM 模式优质龙 头企业 2020-02-20 联系人： 王昭光 -23% -14% -5% 4% 13% 21% 06/1908
7、/1910/1912/1902/2004/2006/20 华润微沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 目录索引目录索引 一、华润微电子：国内规模最大的功率半导体企业 . 5 （一）业务介绍：IDM+代工并举，国内最大的功率半导体企业 . 5 （二）行业地位：半导体领域国内第十，功率器件规模国内第一 . 9 二、2019 年报、2020 一季报分析：景气复苏，盈利能力有望趋势性提升 . 10 （一）收入端：2019 年前低后高呈现复苏趋势，Q1 受疫情冲击有限 . 10 （二）毛利率：近 4 个季度相对
8、平稳，后续有望趋势性上升 . 12 （三）费用端：期间费用率较为平稳，2020Q1 归母净利润同比大幅增长 . 13 三、未来看点和展望：新能源/宽禁带拉动行业增长，国产替代打开成长空间 . 17 （一）新能源市场拉动，功率半导体市场空间持续打开 . 17 （二）国产替代空间广阔，公司迎来发展契机. 18 （三）折旧持续减少，有利于成本控制 . 20 （四）自有业务比重持续提升，不断增强盈利能力 . 20 （五）布局 SIC、GAN 和 IGBT，产品结构迎来优化升级 . 21 （六）推进外延并购，公司后续有望跳跃式成长 . 21 （七）建设 12 寸产线，打开产能空间 . 22 四、盈利预测
9、和投资建议 . 23 五、风险提示 . 25 nMqPnMtQsPrQyRnPzRsOvN6MbP6MnPrRsQqQfQnNoQiNmMsMbRpPyQuOsOwOvPoOvM 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 图表索引图表索引 图 1：公司主营业务收入及结构（百万元）. 5 图 2：公司产品与方案板块具体收入及结构（百万元） . 6 图 3：公司制造与服务板块收入及结构（百万元） . 8 图 4：公司各产线产能与稼动率情况 . 9 图 5：华润微年度收入及增速 . 11 图 6：华润微半年度收入及增速 .
10、 11 图 7：华润微单季度收入及增速 . 11 图 8：华润微年度境内收入及增速 . 11 图 9：华润微年度境外收入及增速 . 12 图 10：华润微年度分境内外收入结构（百万元） . 12 图 11：华润微年度分业务收入增速 . 12 图 12：华润微年度分业务收入结构（百万元） . 12 图 13：华润微年度毛利率 . 13 图 14：华润微季度毛利率 . 13 图 15：华润微年度分业务毛利率 . 13 图 16：华润微年度期间费用率 . 14 图 17：华润微年度期间费用（百万元） . 14 图 18：华润微单季度期间费用率 . 14 图 19：华润微单季度期间费用（百万元） .
11、14 图 20：华润微年度归母净利润及增速 . 15 图 21：华润微单季度归母净利润及增速 . 15 图 22：华润微年度净利润及经营现金流（百万元）. 15 图 23：华润微年度现金流情况（百万元） . 15 图 24：华润微单季度净利润及经营现金流（百万元） . 16 图 25：华润微单季度现金流情况（百万元） . 16 图 26：华润微年度资本开支（百万元） . 16 图 27：华润微单季度资本开支（百万元） . 16 图 28：华润微年度存货周转天数及应收账款周转天数 . 16 图 29：2017 年全球功率半导体市场下游结构 . 17 图 30：全球汽车功率半导体市场规模 . 17
12、 图 31：2014-2021 全球功率半导体市场规模预测 . 18 图 32：2014-2021 中国功率半导体市场规模预测 . 18 图 33：2018 年中国功率半导体市场格局 . 18 图 34：华润微年度新增折旧及增速 . 20 图 35：华润微年度业务结构变化 . 20 图 36：华润微年度毛利率变化 . 20 图 37：SiC 功率半导体市场规模预测 . 21 图 38：GaN 市场规模预测. 21 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 表 1：公司功率器件产品情况及下游应用领域 . 6 表 2：公
13、司功率 IC 产品情况及下游应用领域 . 7 表 3：公司智能传感器产品情况及下游应用领域 . 7 表 4：公司智能传感器产品情况及下游应用领域 . 7 表 5：公司拥有的主要制造资源情况 . 9 表 6：2018 年国内半导体企业规模排名 . 10 表 7：公司掌握的功率半导体相关核心技术 . 19 表 8：公司正在从事的功率半导体研发项目及进展情况 . 19 表 9：三代半导体材料特点与应用一览 . 21 表 10：公司分业务收入毛利预测 . 23 表 11：可比公司估值表 . 24 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 / 2929 Table_PageText 华润微|
14、公司深度研究 一、一、华润微电子：国内华润微电子：国内规模最大的功率半导体企业规模最大的功率半导体企业 （一）（一）业务介绍：业务介绍：IDM+代工并举，国内最大的功率半导体企业代工并举，国内最大的功率半导体企业 华润微电子有限公司是国内领先的拥有芯片设计、晶圆制造、封装测试等全产 业链一体化经营能力的半导体企业。 公司主营业务可分为产品与方案（IDM模式） 、 制造与服务（代工模式）两大板块。公司拥有3条6英寸、2条8英寸晶圆生产线、2 条封装生产线、1条掩模生产线，产品聚焦于功率半导体、智能传感器与智能控制领 域，且产品与方案业务板块收入占比不断提升。目前，公司已发展成为国内前十名 企业中
15、唯一一家以IDM模式为主运营的半导体企业，亦是国内最大的功率器件生产 企业。未来，公司有计划继续提升产品业务占比，向综合一体化的产品公司转型， 成为世界领先的功率半导体和智能传感器产品与方案供应商。 图图 1：公司主营业务收入及：公司主营业务收入及结构（百万元）结构（百万元） 数据来源：公司招股说明书及年报，广发证券发展研究中心 1. 产品与方案业务板块产品与方案业务板块 公司产品与方案业务板块由功率半导体、智能传感器与智能控制三条产品线构 成，其中功率半导体占主导。公司凭借产品技术领先、种类丰富，积累了较高客户 基础和市场认可度，产品应用于消费电子、工业控制、新能源、汽车电子、医疗等 下游领
16、域。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% -2,000 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 20019 制造与服务产品与方案YoY 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 图图 2：公司产品与方案板块具体收入及：公司产品与方案板块具体收入及结构（百万元）结构（百万元） 数据来源：公司招股说明书及年报，广发证券发展研究中心 （1）功率半导体）功率半导体 公司功率半导体可分为功率器件与功
17、率IC，2019年公司功率半导体收入22.7亿 元， 占公司产品与方案板块90%比重。 其中， 功率器件产品主要有MOSFET、 IGBT、 SBD及FRD，功率IC产品主要为各系列电源管理芯片。 功率器件方面，功率器件方面， 公司是国内营收最大、 少数能提供-100V至1500V范围内低、 中、 高压全系列MOSFET的产品厂商，2018年公司MOSFET收入16亿元，国内市占率 8.7%，是公司功率器件业务的主要产品；在IGBT功率器件上，公司已建立国内领先 的Trench-FS工艺平台，并具备600V-1200V工艺能力，未来有望实现高增长。同时 公司SBD产品采用先进的8英寸Trenc
18、h技术，FRD产品采用先进的重金属掺杂工艺， 具有较强产品竞争力。 表表1：公司功率器件产品情况：公司功率器件产品情况及下游应用领域及下游应用领域 产品类型产品类型 产品描述产品描述 关键应用领域关键应用领域 MOSFET 场效应晶体管，产品有平面栅 MOS、沟槽栅 MOS、超结 MOS、屏蔽栅 MOS 等，电压范围覆盖-100V-1500V 消费电子、工业控制、汽车电子 IGBT 绝缘栅双极型晶体管，产品有功率单管、功率模块等，电压 范围覆盖 600V-1200V 消费电子、工业控制、新能源、汽车 电子 SBD 肖特基二极管，产品有平面型 SBD、沟槽型 SBD 等，电压 范围覆盖 45V-
19、150V，电流范围覆盖 200mA-30A 消费电子、新能源 FRD 快恢复二极管，电压范围覆盖 200V-6500V 消费电子、汽车电子、智能电网 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 功率功率IC方面，方面， 公司产品技术领先。 具备AC-DC、 LED驱动IC、 线性稳压IC、 BMSIC、 无线充电IC、音频功放IC等多种IC产品，具备双极、BCD和CMOS等工艺技术，广 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% -1,000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,00
20、0 20019 功率半导体智能传感器智能控制其它IC产品YoY 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 泛应用于消费电子、工业控制、物联网等领域。 表表2：公司功率：公司功率IC产品情况产品情况及下游应用领域及下游应用领域 产品类型产品类型 产品描述产品描述 关键应用领域关键应用领域 AC-DC 转换控制器、同步整流控制器、快速充电协议芯片等 消费电子、工业控制 LED 驱动 IC 照明驱动芯片与显示屏背光驱动芯片等 智慧照明、消费电子、工业控制 BMSIC 锂电管理芯片，产品有硬件保护芯片、
21、模拟前端芯片等 消费电子、工业控制 线性稳压 IC 78、1117 等系列，驱动电流覆盖 100mA-1A 消费电子 无线充电 IC 无线充电发射和接收，覆盖 100W 以下近距离无线电能传输 消费电子、物联网 电机驱动 IC 智能功率模块、栅驱动、达林顿驱动等 消费电子 音频功放 IC AB 类功放、D 类功放和数字功放等，覆盖 5mW-50W 消费电子 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 （2）智能传感器智能传感器 公司智能传感器主要分为MEMS传感器、烟雾传感器与光电传感产品等，2019 年公司智能传感器收入1.39亿元，占公司产品与方案板块5.5%。未来随着物联网与 大健康
22、产业发展，传感器将持续受益，应用于汽车电子、医疗、工业自动化、航天 技术等领域。 表表3：公司智能传感器产品：公司智能传感器产品情况及下游应用领域情况及下游应用领域 产品类型产品类型 产品描述产品描述 关键应用领域关键应用领域 MEMS 传感器 微型电子机械系统，产品主要为压力传感器 汽车电子、消费电子、工业 控制、医疗 烟雾传感器 应用于烟雾检测系统的传感器，产品包括光电式、离子式和声光 报警驱动等 智慧消防 光电传感产品 光电耦合和传感系列芯片等，涵盖晶体管光耦、施密特光耦、高 压光耦、高速光耦、光继电器等光电耦合器件、智能光传感器等 汽车电子、消费电子、工业 控制、医疗 数据来源：公司招
23、股说明书，广发证券发展研究中心 （3）智能控制智能控制 公司智能控制产品可分为人机交互MCU、 计量计算MCU、 通用型MCU等， 2019 年公司智能控制收入0.90亿元， 占公司产品与方案板块3.6%。 该产品基于OTP、 MTP、 FlashCMOS等工艺平台，涵盖4位、8位、16位及32位CPU内核，产品线丰富、进 口替代性强，应用于人机交互、消费电子、工业控制、计量计算等领域。 表表4：公司智能传感器产品情况：公司智能传感器产品情况及下游应用领域及下游应用领域 产品类型产品类型 产品描述产品描述 关键应用领域关键应用领域 人机交互 MCU 主要分为红外遥控 MCU 与 PC 外设 M
24、CU 等产品 人机交互产品 计量计算 MCU 主要分为精准计量 MCU 与数据计算 MCU 等产品 计量计算产品 通用型 MCU 涵盖 8 位、16 位、32 位 CPU 产品内核 消费电子、工业控制 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 2. 制造与服务业务板块制造与服务业务板块 公司制造与服务业务主要提供晶圆制造、封装测试、掩模制造等服务。由于公 司加大产品业务占比，2016-2019年，公司制造及服务收入占比由69.5%下降至 55.9%。公司为国内主要的半导
25、体特种工艺平台、国内前三的本土晶圆制造企业。 图图3：公司制造与服务板块收入及：公司制造与服务板块收入及结构（百万元）结构（百万元） 数据来源：IHS，广发证券发展研究中心 晶圆制造方面，晶圆制造方面，根据招股书披露，公司在无锡拥有1条8英寸和3条6英寸半导体 晶圆制造生产线，年产能分别为73万片和247万片，其中6英寸生产线产能居于国内 前列。公司在重庆拥有1条8英寸半导体晶圆制造生产线，年产能约为60万片，主要 服务于公司自有产品的制造，产品以功率半导体与模拟IC为产业基础。下游面向消 费电子、工业控制、汽车电子等领域。 封装测试方面，封装测试方面，根据招股书披露，公司在无锡和深圳拥有半导
26、体封装测试生产 线，年封装能力约为62亿颗。公司在发展传统封测技术的基础上，致力于先进封装 技术开发，包括50m 12英寸晶圆减薄划片工艺、高密度金丝/铜丝键合工艺、铝带 和铜片夹扣键合工艺、FC工艺、多层封装工艺等技术。此外，公司已与 PEPINNOVATION共同投资设立矽磐微电子，发展面板级封装技术。 掩模制造方面，掩模制造方面，根据招股书披露，公司在无锡拥有一条掩模生产线，年产能约 为2.4万块。根据中国半导体行业协会的统计，2018年公司掩模业务销售额约占国内 光掩模版销售总额的27%，在内资企业中市场占有率排名第一，是目前国内最大的 本土掩模制造企业之一。 -15% -10% -5
27、% 0% 5% 10% 15% 20% -3,000 -2,000 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 20019 晶圆制造封装测试掩模制造及其他制造与服务YoY 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 表表5：公司拥有的主要制造资源情况：公司拥有的主要制造资源情况 制造与服务制造与服务 产线产线 主要工艺主要工艺 2018 年年产能情况年年产能情况 晶圆制造 无锡 3 条 6 英寸线 Analog、BCD、MEMS、DMOS、PowerDiscrete 约 24
28、7 万片 无锡 1 条 8 英寸线 Advance、BCD、Analog、DMOS 约 73 万片 重庆 1 条 8 英寸线 中低压沟槽栅 MOS、 屏蔽栅 MOS、 超结 MOS、 SBD 约 60 万片 封装测试 圆片测试产线 数字芯片、模拟芯片、数模混合芯片和分立器件 约 199 万片 封装产线 QFP、QFN、PQFN、FC-QFN、TSSOP、SSOP、 MSOP、IPM 约 62 亿颗 成品测试产线 数字芯片、模拟芯片、数模混合芯片和分立器件 约 69 亿颗 掩模制造 掩模制造产线 光掩模板生产 约 2.4 万块 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 产能方面，公司产能同
29、时服务于内外业务，对外提供晶圆到封测的一站代工， 对内提供从设计到产品的集成。近年来公司整体产能上升，其中8寸线扩产，6寸线 产能略有下降，封装制造产线产能近三年保持稳定。产能利用率方面，晶圆业务维 持较高产能利用率，2018年8寸厂和6寸厂实现满产，封装业务产能利用率稳定在80% 左右。 图图4：公司各产线产能与：公司各产线产能与稼动率情况稼动率情况 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 （二）（二）行业地位：半导体领域国内第十，功率器件规模国内第一行业地位：半导体领域国内第十，功率器件规模国内第一 根据中国半导体行业协会数据，2018年公司在中国半导体企业中排名第十，是 前十名企
30、业中唯一一家以IDM模式为主运营的半导体企业，且是国内规模最大的功 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 50 100 150 200 250 300 20019 6英寸晶圆生产线（万片）8英寸晶圆生产线（万片） 封装产线（亿颗）6英寸产能利用率 8英寸产能利用率封装产线产能利用率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010 / 2929 Table_PageText 华润微|公司深度研究 率器件企业。根据IHS Markit统计，2018年公司在国内MOSFET市场中排名第三， 仅次于英飞凌与安森美两家国际企业，是本土最大的MOSFE
31、T厂商。 表表6：2018年国内半导体企业规模排名年国内半导体企业规模排名 排名排名 企业企业 2018 年销售额（亿元）年销售额（亿元） 业务模式业务模式 1 深圳市海思半导体有限公司 509 设计 2 江苏新潮科技集团有限公司 248 封测 3 南通华达微电子有限公司 239 封测 4 中芯国际集成电路制造有限公司 225 代工 5 北京紫光展锐科技有限公司 111 设计 6 上海华虹(集团)有限公司 107 代工 7 天水华天科技股份有限公司 92 封测 8 北京智芯微电子科技有限公司 66 设计 9 华大半导体有限公司 65 设计 10 华润微电子有限公司 63 IDM 数据来源：中国
32、半导体行业协会，公司招股说明书，广发证券发展研究中心 图图4：2018年国内功率器件企业收入排名（亿元）年国内功率器件企业收入排名（亿元） 图图5：2018年年MOSFET产品国内市场收入排名（亿元）产品国内市场收入排名（亿元） 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：IHS，公司招股说明书，广发证券发展研究中心 二、二、2019 年报、年报、2020 一季报分析：景气复苏，盈利能一季报分析：景气复苏，盈利能 力有望趋势性提升力有望趋势性提升 （一）收入端：（一）收入端：2019 年前低后高呈现复苏趋势，年前低后高呈现复苏趋势，Q1 受疫情冲击有限受疫情冲击有限 2019年全
33、年，公司实现营业收入57.43亿元，同比下降8.4%，主要是制造与服务板 块的晶圆制造业务收入减少（上半年稼动率较低）和功率半导体业务下滑（MOS产 品价格下跌） 导致； 2020年一季度， 公司实现营业收入13.82亿元， 同比增长16.5%， 得益于19Q4的行业补库存订单，公司在疫情影响下业绩表现出色。 21.7 18.5 17.1 8.1 7.7 7.26.9 6 5.4 4.9 0 5 10 15 20 25 52 31 16 1212 9 51 0 10 20 30 40 50 60 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111 / 2929 Table_PageText
34、 华润微|公司深度研究 分季度来看， 公司2019Q1至2020Q1的单季度收入分别为11.86、 14.54、 14.92、 16.11、 13.82亿元， 公司历年一季度收入受春节假期和年度生产线集中检修影响， 占比较小， 19Q1受行业整体去库存影响稼动率较低， 自19Q2以后逐渐向上恢复， 19Q4和20Q1 受益行业补库存需求修复更加明显。 分区域来看，公司2019年国内外收入增速分别为-4.1%和-25.8%，境内收入占比提 升。 分产品来看， 2019年公司产品及方案业务中的功率半导体、 智能传感器、 智能控制、 其他IC产品以及制造及服务业务的收入增速分别为-6.2%、0.9%
35、、-9.6%、-35.1%、 -10.9%，多数呈现负增长。近三年公司逐步提升产品与方案业务占比，聚焦功率半 导体和传感器产品方向，继续向IDM产品企业转型。 2019 年全球半导体产业经过前三个季度调整逐渐从谷底走出， 四季度景气复苏明显。 展望2020年，新冠肺炎疫情下全球经济受冲击明显，我们预计对于公司收入端的影 响可能在Q3开始有所体现，但是中长期来看，公司将持续受益于功率半导体行业发 展（5G、新能源拉动）以及国内市场国产替代等机遇。 图图 5：华润微年度收入及增速：华润微年度收入及增速 图图 6：华润微半年度收入及增速：华润微半年度收入及增速 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 图图 7：华润微单季度收入及增速：华润微单季度收入及增速 图图 8：华润微年度境内收入及增速：华润微年度境内收入及增速 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 -20% -10% 0
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