1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公 司 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 宏微科技宏微科技（688711） ：精耕精耕IGBT产产 业，下游业，下游需求推动需求推动公司成公司成长长 2021 年 11 月 23 日 推荐/首次 宏微宏微科技科技 公司报告公司报告 国内首批国内首批 IGBT 企业，行业积累深厚。企业，行业积累深厚。宏微科技自成立起一直从事以 IGBT、 FRED 为主的芯片、单管、模块等业务。拆分来看，公司功率半导体模组业 务约占总营业收入的四分之三，同时当前其模组绝大部分应用于传
2、统工业控 制市场，其在新能源发电和新能源汽车方面的收入有待释放。公司依靠技术 承托发展，实控人为功率半导体研究出身，公司研发费用率、核心技术人员 持股比例均高于同业均值。高研发投入为公司带来较为丰富的技术储备，使 其成为我国少数能够实现 IGBT、FRED 芯片及模组产业化设计制造的企业。 公司当前已开发完成第五代 IGBT 芯片（对标英飞凌第五代产品）与第五代 FRED 芯片（对标英飞凌第四代产品） ，各项性能指标与全球行业龙头英飞凌 同类产品接近。 工控市场支撑，新能源市场催化，工控市场支撑，新能源市场催化，IGBT 行业发展提速。行业发展提速。功率半导体作为电 力电子装备的核心器件，其一
3、方面在传统工业控制、变频家电等领域被广泛 应用，同时具有广阔前景的新能源发电、汽车电子、汽车充电桩等行业进一 步打开了其发展空间。功率半导体在大功率、大电流、高频高速、低噪声等 领域的作用无法替代。IGBT 作为工业高效能电控系统、新能源汽车电控系统 以及光伏发电机等的核心电子器件，其受益于制造业中高端转型的趋势以及 碳中和的政策背景，一方面我国工业向智能化的转型进程将支撑 IGBT 行业 的稳健发展，同时光伏发电、新能源汽车等具备广阔前景的新兴行业需求将 为 IGBT 行业的成长装上加速器。 IGBT 受受国产化政策推动，国产化政策推动，具备具备核心技术企业将充分受益。核心技术企业将充分受益
4、。在我国 IGBT 产业 市场需求增长迅速的背景下，由于国内企业起步较晚，相关专业技术人才缺 乏、设计及工艺基础薄弱等原因，国内市场长期被海外企业占据，根据 Yole 的数据推算，我国 IGBT 行业 2018 年的自给率仅为 18%。在中美贸易摩擦与 华为事件的影响下，我国政府日渐意识到在半导体领域实现自主可控的重要 性。在国产化替代的行业背景下，少数具备核心技术、掌握先进芯片及模块 设计制造工艺、能实现对海外产品替代的功率半导体企业将充分受益，其市 占率将进一步提升，从而减轻我国半导体器件行业对进口品的依赖程度。 客户合作稳健，华为订单背书，客户合作稳健，华为订单背书，公司具备独特竞争优势
5、公司具备独特竞争优势。当前受益于下游需 求扩张、功率半导体国产化替代需求提速，宏微科技等具备进口替代能力的 企业均有着较为饱满的订单储备，并在逐步扩充产能以应对市场需求。在未 来一段时间内下游需求足以支撑主流国产 IGBT 公司的共同增长。宏微科技 凭借在行业内长期深入布局带来的先发优势以及较为丰富且领先的技术储备 吸引了较多具有行业领先地位的下游客户。工控领域工控领域公司与台达集团、汇川 技术等企业保持稳健合作，其自研芯片产品也逐步通过客户认证，同时汇川 集团对公司的股权投资一定程度上保障了未来业绩的持续。新能源汽车新能源汽车领域领域 公司产品现已通过多家品牌认证，收入预期将在近年释放，同时
6、宏微科技第 三代半导体 SiC 产品也将逐步落地。光伏逆变器领域光伏逆变器领域公司与全球绝对龙头华 为签订了合作协议，公司一方面有望通过华为的优势地位与巨大需求实现在 新能源领域的业绩释放，同时公司可凭借华为对公司产品的背书吸引更多的 国内光伏逆变器客户。由于 IGBT 模组相关落地行业对于产品的可靠性要求 较高，因此客户对供应商产品需进行长时间多维度的验证，高准入门槛保障 了具有先发优势的公司与客户间的稳健合作，同时定制化的产品开发进一步 提升了其客户粘性。未来随着相对高毛利的新能源领域营收占比的增长、公 公司简介：公司简介： 公司主要从事以 IGBT、 FRED 为主的功率半 导体芯片、单
7、管、模块和电源模组的设计、 研发、生产和销售。公司依靠自身技术、工 艺、人才、管理等优势的长期积累，成功实 现了 IGBT、 FRED 等功率半导体器件 （涵盖 芯片、单管、模块及电源模组）的全产品链 布局，目前已成为国内少数具备功率半导体 模块定制化能力的企业之一。 资料来源：Wind、东兴证券研究所 交易数据交易数据 52 周股价区间（元） 169.00/73.00 总市值（亿元） 155.17 流通市值（亿元） 31.88 总股本/流通 A股 （万股） 9849/2023 流通 B股/H股（万股） / 52 周日均换手率 16.67 52 周股价走势图周股价走势图 资料来源：Wind、东
8、兴证券研究所 司生产智能化提升带来人工成本的下降、 自研芯片批量应用带来的成本节约、 公司规模效应的逐步显现，宏微科技长期盈利能力预期将不断提升。 公司盈利预测及投资评级：公司盈利预测及投资评级：当前 IGBT 行业高景气运行，国产化替代背景下 公司或将凭借先发优势、技术储备、稳健合作客户实现长期增长。预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 0.66、 1.06、 1.72 亿元， 对应 EPS为 0.67、 1.07、 1.75 元，对应当前 PE 为 254、158、97 倍。首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示：风险提示：行业下游需求不及预期、公司新产品研发不及预期、公司自
9、研芯 片产能不及预期、IGBT 行业国产化推进不及预期等。 财务指标预测 指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 259.72 331.63 502.54 780.96 1,222.76 增长率（%） -1.06% 27.69% 51.54% 55.40% 56.57% 归母净利润（百万元） 11.21 26.64 65.69 105.75 172.25 增长率（%） 48.80% 137.62% 146.60% 60.98% 62.88% 净资产收益率（%） 7.27% 11.54% 21.40% 27.12% 32.80% 每股收益(元)
10、0.17 0.38 0.67 1.07 1.75 PE 973.15 447.94 253.73 157.61 96.76 PB 73.68 54.15 54.29 42.74 31.74 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 hZkZdYiYaZbYzRwOyQuMbRaO8OmOpPmOmNkPnMqRjMsQmQ7NqQyQvPtPnQNZsOqO P2 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 录录 1. 十五载厚积薄发，打造
11、十五载厚积薄发，打造 IGBT 民族品牌民族品牌 . 4 1.1 国内首批 IGBT 企业，业务稳定行业积累深厚 . 4 1.2 技术承托发展，研发实力国内领先 . 6 1.3 订单放量，产能扩充，公司财务情况向好 . 7 2. 工控强支撑，新能源拓空间，工控强支撑，新能源拓空间，IGBT 前景可期前景可期 . 9 2.1 电力电子核心器件，IGBT 渐成行业主流 . 9 2.2 工控强支撑，新能源加速催化，IGBT 下游需求强劲 . 11 3. 依托华为打开光伏国内市场，客户需求提升助推公司成长依托华为打开光伏国内市场，客户需求提升助推公司成长 .14 4. 盈利预测及投资评级盈利预测及投资
12、评级 .17 5. 风险提示风险提示.17 插图目录插图目录 图图 1： 宏微科技发展历程宏微科技发展历程. 4 图图 2： 宏微科技业务结构宏微科技业务结构. 4 图图 3： 公司股权结构公司股权结构 . 6 图图 4 4： 公司研发费用投入及研发费用率情况公司研发费用投入及研发费用率情况. 6 图图 5 5： 功率半导体公司研发费用率对比（功率半导体公司研发费用率对比（%）. 6 图图 6 6： 公司近五年营收及公司近五年营收及归母净利润情况（亿元）归母净利润情况（亿元）. 8 图图 7 7： 公司近五年盈利能力情况公司近五年盈利能力情况. 8 图图 8 8： 功率半导体公司毛利率对比（功
13、率半导体公司毛利率对比（%）. 8 图图 9 9： 功率半导体公司净利率对比（功率半导体公司净利率对比（%）. 8 图图 1010： 公司期间费用情况公司期间费用情况. 9 图图 1111： 公司公司 2020年分业务营收水平及毛利水平年分业务营收水平及毛利水平. 9 图图 1212： 公司公司 2020年分业务营收占比（年分业务营收占比（%）. 9 图图 1313： 公司模块业务公司模块业务 2020年应用领域（年应用领域（%）. 9 图图 14： 功率半导体产品范围功率半导体产品范围.10 图图 1515： 全球全球 IGBT 市场规模（亿元市场规模（亿元）. 11 图图 1616： 中国
14、中国 IGBT 市场规模（亿元）市场规模（亿元）. 11 图图 1717： 2017年全球年全球 IGBT 市场结构市场结构. 11 图图 1818： 2018年国内年国内 IGBT 市场结构市场结构. 11 图图 19： 全球工业控制全球工业控制 IGBT 市场规模发展情况市场规模发展情况.12 图图 2020： 我国新能源我国新能源汽车汽车 IGBT 市场规模（亿元）市场规模（亿元）.13 图图 2121： 我国新能源发电我国新能源发电 IGBT 市场规模（亿元）市场规模（亿元）.13 图图 2222： 公司近三年产销水平（万只）公司近三年产销水平（万只）.14 图图 2323： 公司近三
15、年产能利用率及产销率（公司近三年产能利用率及产销率（%）.14 图图 2424： 国内风电新国内风电新增设备容量增设备容量.15 图图 2525： 国内光伏新增设备容量国内光伏新增设备容量.15 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 图图 2626： 2019年全球光伏逆变器制造企业出货量排名年全球光伏逆变器制造企业出货量排名.16 图图 2727： 我国新能源发电我国新能源发电 IGBT 市场规模预测（亿元）市场规模预测（亿元）.1
16、6 表格目录表格目录 表表 1： 公司各项业务基本情况公司各项业务基本情况. 5 表表 2： 公司公司 IGBT 系列产品对比系列产品对比. 7 表表 3： 公司公司 FRED 系列产品对比系列产品对比 . 7 表表 4： IGBT 产品发展历程产品发展历程.10 表表 5： 我国我国 IGBT 行业自给程度（万只）行业自给程度（万只）.13 表表 6： 宏微科技宏微科技 IGBT 产品销量占国产总量比例（产品销量占国产总量比例（%）.13 表表 7： 全球各地区逆变器市场份额排名全球各地区逆变器市场份额排名.16 P4 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGB
17、T 产业，下游需求推动公司成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 十五载厚积薄发，十五载厚积薄发，打造打造 IGBT 民族品牌民族品牌 1.1 国内首批国内首批 IGBT 企业，业务稳定行业积累深厚企业，业务稳定行业积累深厚 精耕精耕 IGBT、FRED 产业，产业，产品产品应用应用范围广。范围广。公司自 2006 年成立起一直从事于 IGBT、FRED 为主的功率半 导体芯片、单管、模块和电源模组的设计、研发、生产和销售业务。目前公司已研发成功第五代 IGBT 产品 以及第五代 FRED 产品， 产品涵盖 IGBT、 FRE
18、D、 MOSFET 芯片及单管产品百余种， IGBT、 FRED、 MOSFET、 整流二极管及晶闸管等模块产品 400 余种，产品集中应用于工业控制（变频器、电焊机、UPS 电源等） ，部 分产品应用于新能源发电（光伏逆变器） 、新能源汽车（新能源大巴汽车空调、新能源汽车电控系统、新能 源汽车充电桩）和家用电器等多元化领域。 图图1：宏微科技发展历程宏微科技发展历程 资料来源：公司官网，公司招股说明书，东兴证券研究所制图整理 业务结构稳定，模块制造贡献主要营收。业务结构稳定，模块制造贡献主要营收。公司近年业务结构较为稳定，包含模块产品、单管、芯片、电源模模块产品、单管、芯片、电源模 组、受托
19、加工组、受托加工五大部分，其中模块产品为公司主要营收来源。公司模块产品使用自研芯片及外购芯片，随着 下游客户需求增长与公司技术水平的提升，使用自研芯片生产的模块产品收入占比在不断提升。 图图2：宏微科技业务结构宏微科技业务结构 资料来源：公司招股说明书，东兴证券研究所制图整理（注：括号内为公司各项业务2020年营收占比） 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 表表1：公司公司各项各项业务基本情况业务基本情况 业务业务 种类种类 概述概
20、述 示例示例 生产模式生产模式 模块 标准模块 （IGBT、 FRED、 MOSFET、整 流二极管、晶 闸管） 公司采用自主知识产权设计的标准模块或与客户共同 开发设计的定制模块， 通过自有生产线将 IGBT、 FRED MOSFET 等芯片组合封装在一起，模块中除芯片外， 主要由 DBC 基板、铝线或铜线、金属端子、铜底板、 外壳、硅凝胶等材料组成。芯片通过焊料焊接在 DBC 基板上、连同铜基板和塑封外壳等给芯片提供支撑、 电气隔离、保护、散热以及电气连接等作用并通过引 线与外部电路进行连接。 负责模块设计、 封装及测试的 全过程：从贴 片、 焊接、 键合、 测试等流程直 至成品入库。 定
21、制模块 根据客户需求定制相应的功率半导体模块，如智能模 块集成了功率芯片单元、驱动电路、保护电路等，具 有集成化、智能化和高可靠等特点。功率芯片适用硅 基 IGBT、MOSFET，以及碳化硅 MOSFET 等。 单管 IGBT、FRED MOSFET 单管产品主要是指将一个 IGBT 芯片单独或与 FRED 芯片、MOSFET 芯片通过芯片焊接和铝丝键合至铜框 架基板上，接入电极，并通过塑封外壳封装而成。 主要负责设计 与提供芯片及 封装工艺要求 和测试规范，单 管的封测环节封测环节 委托给代工企委托给代工企 业实施完成业实施完成。 芯片 IGBT、FRED MOSFET 公司采用自主知识产权
22、进行芯片版图 和工艺流程设 计，委托芯片代工企业生产。芯片代工企业负责芯片 的制造 如在半导体晶圆（硅片）上进行扩散 氧化、 光刻、刻蚀、离子注入、终端钝化和正面与背面金属 化等半导体工艺制造流程。芯片制造完后，在代工企 业进行必要的芯片级的测试。 主要负责芯片 版图设计、工艺 制作流程、原材 料参数和关键 工艺设计，芯片 的制造和测试制造和测试 环节委托给代环节委托给代 工企业完成工企业完成。 电源 模组 MMDDS系列 公司的电源模组产品主要为 DC/DC 电源转换器产品， 功率涵盖 1.2KW-2KW，适用于新能源纯电动大 巴车 空调控制器，也可用于电池热管理系统，产品具有输 出效率高、
23、工作温度范围宽、高效率高功率密度等特 点， IP67 防护等级， 自然冷却， 具备 完善的保护功能。 负责电源模组 设计、组装、测 试、灌胶等环 节，贴片和插件贴片和插件 委托给外协厂委托给外协厂 商执行商执行。 受托 加工 - 公司受托加工业务主要为硅片减薄和背面金属化，其 中硅片减薄系将客户委托的硅片用减薄机磨到客户指 定的厚度；背面金属化系将减薄完的硅片经过清洗干 净，在硅片背面用电子束蒸发台蒸发多层金属，一般 蒸发钛镍银三层金属，用于器件电极引出或散热。 - 为客户提供硅 片的背面减薄、 金属化加工服 务。 资料来源：公司招股说明书、公司官网、东兴证券研究所制表整理 P6 东兴证券东兴
24、证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 1.2 技术承托发展，研发实力国内领先技术承托发展，研发实力国内领先 实控人半导体实控人半导体科科研研出身出身，依托股权绑定核心技术人员。，依托股权绑定核心技术人员。宏微科技实控人赵善麒自公司成立以来始终担任着公 司董事长的角色，其目前持有 17.79%的股份，为公司第一大股东。赵善麒博士毕业于吉林大学半导体专业， 其长期从事于功率半导体领域的研究， 是国家级特聘专家。 由于技术与人才是半导体行业企业的核心竞
25、争力， 公司通过员工持股平台宏众咨询来加强对核心员工的激励、维护研发团队的稳定，公司核心技术人才的持股 比例处于行业较高水平。 图图3：公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司公告，东兴证券研究所制图整理 研发投入稳研发投入稳中中有增，整体比率高于行业均值。有增，整体比率高于行业均值。宏微科技为保持在功率半导体的技术先进水平，高度重视技术 创新，近四年除 2020 年研发费用有小幅降低外，其余三年均保持高速增长。研发费用率一直保持在较高水 平，近四年研发费用率均值为 8.3%，高于几家国内功率半导体企业均值。 图图4 4：公司研发费用投入及研发费用率情况公司研发费用投入及研发费用率情况 图图5
26、 5：功率半导体公司研发费用率功率半导体公司研发费用率对比（对比（%） 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究所 技术实力国内领先，技术实力国内领先，同类产品同类产品性能性能可可比肩海外企业。比肩海外企业。在国内功率半导体器件企业当中，士兰微、华微电子等 采用 IDM 模式生产的企业其 IGBT 产品以小功率模块为主；宏微科技、斯达半导采用 Fabless 模式生产的企 业其 IGBT 产品应用了沟槽场阻断技术，具有低能耗高功效的特性。公司目前已开发完成第五代 IGBT 芯片 （对标英飞凌第五代产品）与第五代 FRED 芯片（对标英飞凌第四代产品） ，各项性能指标
27、与全球行业龙头 英飞凌同类产品接近。与国内类似技术路线的斯达半导相比，二者技术水平相近，宏微科技的技术实力在国 内市场上具有一定优势。 17.8 22.1 24.6 23.0 8.5% 8.4% 9.5% 6.9% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 20020 研发费用（百万元） 研发费用率 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES
28、表表2：公司公司 IGBT 系列产品对比系列产品对比 英飞凌产品代系英飞凌产品代系 推出时间推出时间 宏微科技对标产品宏微科技对标产品 推出时间推出时间 产品性能差距产品性能差距 第四代 IGBT4 T4 系列 2010 年 1200V Mi3 2017 年 产品参数接近，性能无明显差别 EDT2 芯片系列 2016 年 750V Mi4 2019 年 公司产品电流密度略低，总体性能无明显差 别，尚在客户验证中 第五代 IGBT5 H4/S5/L5 系列 2014 年 650V Mi5 2021 年 公司产品参数与 H5 系列产品参数接近， 对标 S5/L5 系列产品尚未开发 第七代 IGBT
29、7 T7 系列 2020 年 1200V Mi7 正在研发 资料来源：公司招股说明书、东兴证券研究所 表表3：公司公司 FRED 系列产品对比系列产品对比 海外海外产品代系产品代系 推出时间推出时间 宏微科技对标产品宏微科技对标产品 推出时间推出时间 产品性能差距产品性能差距 美高森美 DQ 系列 2005 年 1000V/1200VM3d 2017 年 产品参数接近，性能无 明显差别 英飞凌第三代 Emcon3 系列 2005 年 1200V M4d 2018 年 产品参数接近，性能无 明显差别 英飞凌第四代 Emcon4 系列 2010 年 1200V M5d 2019 年 产品参数接近，
30、性能无 明显差别 英飞凌第七代 Emcon7 系列 2020 年 1200V M7d 正在研发 资料来源：公司招股说明书、东兴证券研究所 1.3 订单放量，产能扩充，公司财务情况向好订单放量，产能扩充，公司财务情况向好 需求提升，自研芯片需求提升，自研芯片 IGBT模组批量落地模组批量落地，公司公司利润利润稳增稳增。宏微科技今年前三季度合计实现营收 3.70 亿元， 同比增长 56.30%， 已超 2020 年全年水平。 公司近几年营收基本呈稳步增长态势， 16-20 年 CAGR 达 14.67%。 公司营收的增长主要受益于下游客户需求的提升。主营业务方面随着公司自研芯片技术水平的提升与市场
31、认 可度的提升，20 年公司部分自研芯片 IGBT 模块产品通过了客户认证并实现批量供货，该部分业务实现营收 0.98 亿元，同比增长 96.62%。同时公司回款能力有所增长，3 个月内应收帐款回款比例从 18 年的 62.17%增 长至 20 年的 89.21%。盈利方面，公司今年前三季度合计实现归母净利润 0.47 亿元，同比增长 152.62%。17 年起公司归母净利润呈现稳健增长的态势。 P8 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITI
32、ES 盈利能力向好，盈利能力向好，预期将持续提升。预期将持续提升。盈利能力方面，公司毛利率长期较为稳定，20 年达 23.59%；公司净利率 呈增长态势，20 年达 8.00%。相较同业，宏微科技毛净利率均处于行业中等水平，由于同行业各公司在产品 结构、经营模式、下游应用等方面有着一定差异，故单独对比与宏微科技主营业务及生产模式较为相似斯达 半导可以看出，斯达半导 20 年毛、净利率分别比宏微科技高 7.97、10.80pct，主要原因一方面在于宏微科技 当前体量相对较小，在规模效应上有所落后，另一方面在于当前公司产品主要应用于工业控制领域，在新能 源汽车、光伏等领域收入占比较小，下游应用上的
33、不同使得公司在盈利能力上有所落后，同时公司为抢占市 场当前存在着一定让利于客户的情况。长期来看，随着公司产能扩充带来规模效应的显现以及公司产品在新 能源行业的不断落地，宏微科技在盈利能力上预期将持续提升。 图图6 6：公司近五年营收及归母净利润情况（亿元）公司近五年营收及归母净利润情况（亿元） 图 图7 7：公司近五年盈利能力情况公司近五年盈利能力情况 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图图8 8：功率半导体公司毛利率对比功率半导体公司毛利率对比（%） 图图9 9：功率半导体公司净利率对比功率半导体公司净利率对比（%） 资料来源：Wind，东兴证券研究所
34、资料来源：Wind，东兴证券研究所 收入增长规模效应渐显，工控领域仍占主要营收。收入增长规模效应渐显，工控领域仍占主要营收。随着公司规模效应的逐步显现，宏微科技的期间费用率呈 下降态势，今年前三季度公司期间费用率为 12.08%，相较去年同期下降 2.75pct。分业务来看，公司收入主 要来源于功率半导体模块业务，该部分业务占公司总体业务收入的四分之三。进一步拆分来看，公司模块业 务绝大部分应用于工业控制市场，其在清洁能源（光伏）与新能源汽车方面收入有待释放。 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 P9 敬请参阅报告结尾处的免责
35、声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 图图1010：公司期间费用情况公司期间费用情况 图图1111：公司公司 2020 年分业务营收水平及毛利水平年分业务营收水平及毛利水平 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图图1212：公司公司 2020 年分业务营收占比（年分业务营收占比（%） 图图1313：公司模块业务公司模块业务 2020 年应用领域（年应用领域（%） 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 2. 工控工控强支撑强支撑，新新能源拓空间能源拓空间，IGBT 前景可期前景可期 2.1 电力电子
36、核心器件，电力电子核心器件，IGBT 渐成行业主流渐成行业主流 电力电子装备核心器件，功率半导体应用广泛。电力电子装备核心器件，功率半导体应用广泛。功率半导体器件是半导体器件的重要组成部分，主要用于电 力电子设备的整流、稳压、开关、变频等，具有应用范围广、用量大等特点。功率半导体器件主要包括二极 管、晶闸管、晶体管等产品，其中晶体管是市场份额最大的种类，晶体管又可以分为 IGBT、MOSFET 和双 极型晶体管等。功率半导体器件作为不可替代的基础性产品，广泛应用于工业控制工业控制、新能源发电和电能质量新能源发电和电能质量 管理管理、汽车电子和汽车充电桩汽车电子和汽车充电桩等领域，其在大功率、大
37、电流、高频高速、低噪声等领域的作用无法替代无法替代。 P10 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 图图14：功率半导体产品范围功率半导体产品范围 资料来源：公司招股说明书，东兴证券研究所 能源变换传输核心器件，能源变换传输核心器件，IGBT渐成行业主流渐成行业主流。IGBT（绝缘栅双极型晶体管）是由 BJT（双极型三极管）和 MOS（绝缘栅型场效应管）组成的复合式全控型电压驱动式功率半导体器件，是工业控制及自动化领域的核 心元器件，
38、 其可根据工业装置中的信号指令来调节电路中的电压、 电流、 频率、 相位等， 从而实现精准调控。 IGBT 作为电机驱动的核心，非常适合应用于直流电压为 600V 及以上的变流系统如交流电机、变频器、开关 电源、照明电路、牵引传动等领域。IGBT 不仅在工业应用中提高了设备的自动化水平、控制精度等，也大 幅提高了电能的应用效率，同时减小了产品体积和重量，节约了材料，其逐步替代 GTO、GTR 等产品成为 中高端功率半导体器件的主流应用形态中高端功率半导体器件的主流应用形态。 表表4：IGBT 产品产品发展历程发展历程 发明时间发明时间 技术特点技术特点 工艺线宽（微米）工艺线宽（微米） 通态饱
39、和压降通态饱和压降 关断时间（微秒）关断时间（微秒） 断点电压（伏）断点电压（伏） 1988 年 平面穿通型（PT） 5 3 0.5 600 1990 年 改进的平面穿通型（PT） 5 2.8 0.3 600 1992 年 沟槽型（Trench） 3 2 0.25 1200 1997 年 非穿通型（NPT） 1 1.5 0.25 3300 2001 年 电场截止型（FS） 0.5 1.3 0.19 4500 2003 年 沟槽型电场截止型（FS -Trench） 0.3 1 0.15 6500 2018 年 微沟槽电场截止型（MPT- Trench） 0.3 0.8 0.12 7000 资料来
40、源：华经产业研究员、东兴证券研究所 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 P11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES IGBT市场市场预期加速增长，国内市场增速高于全球水平预期加速增长，国内市场增速高于全球水平。根据 IHS Markit 的数据，2018 年全球 IGBT 市场规 模约为 62 亿美金（约 403 亿人民币） ，2012-2018 年的 CAGR 达 11.65%；根据智研咨询的数据，我国 IGBT 市场增速高于全球水平，2012-2019 年 CAGR 达
41、 14.52%，我国 IGBT 市场大约占据了全球 35%的份额。此外 根据集邦咨询的预测，受益于新能源和工控的需求的大幅增加，到 2025 年我国 IGBT 市场规模预期将达 522 亿人民币，2019-2025 年 CAGR 预期将达 22.43%。 图图1515：全球全球 IGBT 市场规模市场规模（亿元）（亿元） 图图1616：中国中国 IGBT 市场规模市场规模（亿元）（亿元） 资料来源：IHS Markit，东兴证券研究所 （注：人民币兑美元汇率按1:6.5计算） 资料来源：智研咨询，集邦咨询，东兴证券研究所 2.2 工控强支撑，新能源加速催化，工控强支撑，新能源加速催化，IGBT
42、 下游需求强劲下游需求强劲 下游需求持续扩张，促进下游需求持续扩张，促进 IGBT市场高速增长。市场高速增长。当前无论是在全球市场还是国内市场上，工业控制、新能源 汽车、新能源发电都是 IGBT 的主要应用领域，占据了 IGBT 主要的市场份额。受益于全球节能环保趋势的 推进以及国内碳中和的政策背景下， 新能源汽车、 新能源发电等领域发展迅速， 对 IGBT 模块需求逐步扩大， 新兴行业的加速发展将持续推动 IGBT 市场的高速增长。 图图1717：2017 年全球年全球 IGBT 市场结构市场结构 图图1818：2018 年国内年国内 IGBT 市场结构市场结构 资料来源：产业信息网，东兴证
43、券研究所 资料来源：产业信息网，东兴证券研究所 37% 28% 9% 8% 5% 2% 11% 工控 新能源汽车 新能源发电 家电 轨道交通 电源 其他 20% 31% 11% 27% 5% 4% 2% 工控 新能源汽车 新能源发电 家电 轨道交通 智能电网 其他 P12 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 2.2.1 工控领域工控领域 制造业转型推动我国制造业转型推动我国传统工业控制传统工业控制行业智能化发展行业智能化发展。工业控
44、制行业的发展是我国制造业从低端向中高端转型 升级的核心驱动。一方面我国不断出台政策支持和鼓励先进制造业发展，为工业控制行业发展提供了有力的 政策支持。另一方面随着我国人口红利递减，人力成本逐渐上升，制造企业加快推进自动化进程，作为智能 制造装备业重要组成部分，工业控制行业的市场规模预计将持续增长。根据赛迪顾问的数据，我国 2018 年 包含产品及服务市场的工控市场规模达到 1797 亿元，同增 8.5%，预计到 2021 年市场规模将达 2600 亿元， 期间 CAGR 达 13.10%。 传统工控行业支撑传统工控行业支撑 IGBT稳健发展。稳健发展。工业控制系功率半导体下游主要应用行业之一，
45、功率半导体对于工厂的 进一步自动化至关重要，随着制造业的不断升级，工业的生产制造、物流等流程改造对具有较高效能的电机 需求不断增大，而功率半导体器件系电机控制的核心器件，对其性能起着关键影响，预计其需求未来将保持 较快增速。 根据中国产业 研究院数据， 2019 全球工业功率半导体市场规模为 115 亿美元， 同比增长 8.60%。 IGBT 在工业控制领域有广泛的应用，应用场景包括变频器、逆变焊机、电磁感应加热、工业电源等。根据 集邦咨询数据，2019 年全球工业控制 IGBT 市场规模约为 140 亿元，其中我国工业控制 IGBT 市场规模约为 30 亿元，预计到 2025 年全球工业控制
46、 IGBT 市场规模将达到 170 亿元。 图图19：全球工业控制全球工业控制 IGBT 市场规模发展情况市场规模发展情况 资料来源：公司招股说明书，集邦咨询，东兴证券研究所 2.2.2 新能源领域新能源领域 在国际节能环保的大趋势下，IGBT 下游的新能源汽车、新能源发电等领域发展迅速，对 IGBT 模块需求逐步 扩大，新兴行业的加速发展将持续推动 IGBT 市场的快速增长。 新能源汽车逻辑兑现， 功率半导体价值量显著提升。新能源汽车逻辑兑现， 功率半导体价值量显著提升。 IGBT 模块在新能源汽车领域中发挥着至关重要的作用， 是新能源汽车电机控制器、车载空调、充电桩等设备的核心元器件。新能
47、源汽车中的功率半导体价值量提升 十分显著， 根据英飞凌年报， 新能源汽车中功率半导体器件的价值量约为传统燃油车的 5 倍以上。 其中 IGBT 约占新能源汽车电控系统成本的约占新能源汽车电控系统成本的 37%，是电控系统中最核心的电子器件之一，因此未来新能源汽车市场的快 速增长，有望带动以 IGBT 为代表的功率半导体器件的价值量显著提升，有力推动 IGBT 市场的发展。 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 宏微科技（688711）：精耕 IGBT 产业，下游需求推动公司成长 P13 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 新能源发电新能源发电比
48、例提升，带动比例提升，带动 IGBT 需求增长需求增长。IGBT 是光伏逆变器和风力发电逆变器的核心器件，根据中国 电力化工网的数据，2020 年全球光伏发电装机容量将达 736.62GW，同比增长 20.48%，我国光伏发电装机容 量继续保持快速增长，2020 年累计装机有望达 516GW，同比增长 50%，装机容量位居世界第一。国家统计 局预测至 2025 年中国新能源发电通过柔性输电并网比例将会提升至 71%， 中国新能源发电 IGBT 市场规模将 会增加到 14.4 亿元。 图图2020：我国新能源汽车我国新能源汽车 IGBT 市场规模（亿元）市场规模（亿元） 图图2121：我国我国新
49、能源发电新能源发电 IGBT 市场规模（亿元）市场规模（亿元） 资料来源：EVtank，招股说明书，东兴证券研究所 资料来源：国家统计局，招股说明书，东兴证券研究所 国外企业仍占主要市场，国内企业自给率不断上升。国外企业仍占主要市场，国内企业自给率不断上升。从整体市场份额来看，目前国内功率半导体器件市场的 主要竞争者仍主要为国外企业，2019 年全球 IGBT 模块市场份额前五位的企业分别为英飞凌(Infineon Technologies)、三菱(Mitsubishi Electric Corporation)、富士(Fuji Electric)、赛米控(SEMIKRON)和威科电子 (Vi
50、ncotech)， 前五大企业合计占据全球前五大企业合计占据全球 68.80%的市场份额的市场份额。 根据 Yole 的数据推算， 我国 IGBT 行业 2018-2020 年的自给率分别为 14.12%、16.32%、18.36%，整体来说国内功率半导体企业相对业务规模较小、市场份额 较低，但自给程度呈现上升态势。 表表5：我国我国 IGBT 行业自给程度（万只）行业自给程度（万只） 表表6：宏微科技宏微科技 IGBT 产品销量占国产总量比例（产品销量占国产总量比例（%） 资料来源：智研咨询，Yole、东兴证券研究所 资料来源：Yole，公司公告、东兴证券研究所 P14 东兴证券东兴证券深度
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