1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币） ： 131.64 元 引领引领半导体半导体清洗设备清洗设备国产化国产化，加速，加速平台化布局平台化布局 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 757 1,007 1,591 2,595 3,593 营业收入增长率 37.52% 33.13% 57.88% 63.17% 38.43% 归母净利润(百万元) 135 197 278 491 641 归母净利润增长率 45.78% 45.88% 41.26% 76.67% 30.44% 摊薄每
2、股收益(元) 0.346 0.504 0.641 1.133 1.477 每股经营性现金流净额 0.18 -0.24 0.15 0.27 0.73 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.25% 18.76% 5.71% 9.38% 11.19% 市盈率（倍） 0.00 0.00 215.09 121.75 93.33 市净率（倍） 0.00 0.00 12.28 11.41 10.44 来源：公司招股书、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 盛美盛美上海上海为国产为国产半导体半导体清洗设备龙头，清洗设备龙头，下游下游客户客户主要为华虹半导体、长江主要为华虹半导体、长江 存储、海力士等存储、海力士等。
3、公司是一家深耕半导体湿法设备的全球化布局企业，清洗 设备占营收比例 84%，并持续向半导体电镀设备和先进封装湿法设备、立 式 炉 等 方 向 拓 展 。 2017-2020 年 收 入 / 归 母 净 利 润 CAGR 分 别 为 58%/62%，整体毛利率 45%比肩 ASML、AMAT 等国际巨头。公司 IPO 发 行 4336 万股，实际募资 37 亿元人民币投入设备研发制造中心、高端半导 体设备研发项目，加码清洗、电镀、先进封装及炉管等设备的研发和生产。 清洗设备行业：技术难度增加，清洗步骤数量快速增长，市场空间逐年扩清洗设备行业：技术难度增加，清洗步骤数量快速增长，市场空间逐年扩 大
4、。大。1）清洗设备约占晶圆处理设备的 5%，预计全球清洗设备市场规模在 30 亿美元左右。2）清洗步骤数量约占所有芯片制造工序步骤的 30%以 上，随着技术节点的继续进步，对清洗设备的需求量也将相应增加。从 80- 60nm 制程的 100 多个步骤增加到 20-5nm 的 200 多个步骤以上。3）竞争 格局上，全球清洗设备销售额中日本迪恩士占比 50%，日本东京电子占比 27%，美国拉姆研究占比 12%，盛美上海仅占 3%市场份额。 公司差异化技术路线受市场认可，公司差异化技术路线受市场认可，国产渗透率逐步提升国产渗透率逐步提升。公司开发差异化 技术，成功解决兆声波清洗不均匀和易损伤两大难
5、题。新产品单片/槽式组 合清洗设备持续引领技术进步，整体产品在清洗设备市场可以解决的清洗类 型覆盖率达 80%。根据国际招标网，公司在长江存储、华力和华虹无锡产 线中公司清洗设备中标数量占比呈现逐年上升趋势。 公司以清洗设备为基础向电镀、先进封装设备等方向拓展，目标市场规模公司以清洗设备为基础向电镀、先进封装设备等方向拓展，目标市场规模 至少翻倍。至少翻倍。产品拓展方面，判断公司电镀/先进封装设备/立式炉管设备对应 全球市场空间分别为 5/18-23/17-20 亿美元。随着公司新产品客户验证的推 进，非清洗设备占比逐步扩大，2021H1 占比 17%。 投资建议投资建议 预计公司 2021-
6、2023 年营收 16/26/36 亿元，增速 63%/38%/36%，归母净 利润 2.8/4.9/6.4 亿元，增速 41%/77%/30%，对应 PS 为 36/23/17x。国内 大部分国产半导体设备厂商仅出货给中国大陆晶圆厂，公司获得国际存储器 大厂韩国海力士重复订单，自主研发的差异化技术路线广受认可，给予公司 一定估值溢价，首次覆盖，给予 2023 年 20 倍 PS，目标价 165.8 元，给予 “买入”评级。 风险风险提示提示 公司下游客户验证拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；对部分关键零部 件供应商依赖的风险。 2021 年年 11 月月 25 日日 创新技术与企业服务研究
7、中心创新技术与企业服务研究中心 盛美上海(688082.SH) 买入（首次评级） 公司深度研究公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 一、盛美上海三大核心优势 .4 1、清洗设备的技术难度增加，盛美上海差异化技术路线受市场认可.4 2、盛美上海国内渗透率逐步提升，深度受益国产化 .5 3、以清洗设备为基础向电镀、先进封装设备等方向拓展，打开营收空间.5 二、半导体设备国产化势在必行， 清洗设备环节重要性日益凸显 .7 1、中国半导体设备市场规模快速增长，清洗设备占比 5%，2020 年全球市 场约为 30 亿美元.7 2、清洗环节重要性
8、日益凸显，单片清洗设备成为主流.8 3、行业竞争格局：迪恩士处于绝对龙头，国内四家厂商开始突围 .9 三、盛美上海：高速成长的国产半导体清洗设备龙头 . 11 1、坚持自主创新的半导体清洗设备供应商 ，清洗设备占总营收比例 84% . 11 2、产品受国内外主流半导体厂商认可，具备客户验证优势.12 3、清洗设备：产品可覆盖 80%左右清洗设备市场 .13 4、电镀设备及先进封装设备进入市场并获得重复订单.14 5、公司 2017-2020 年收入/归母净利 CAGR 分别为 58%/62%，在手订单饱 满.16 6、IPO 募资 37 亿元加码半导体设备研发与制造 .18 四、盈利预测及估值
9、 .19 1、盈利预测：预计 2021-2023 年营收增长 63%/38%/36% .19 2、估值分析：2021-2023年 PS对应为 36/22/16，给予“买入”评级 .20 六、风险提示 .22 图表目录图表目录 图表 1：晶圆制造过程中涉及的清洗工序 .4 图表 2：随着线宽微缩，清洗步骤数量快速增长.4 图表 3：2019-2021H1 研发费用占比 13%/14%/18% .5 图表 4：国内外设备公司研发投入比较.5 图表 5：过去 5 年长江存储清洗设备中标情况 .5 图表 6：2018-2020 年长江存储、华力华虹中盛美占比 .5 图表 7：以清洗设备为基础向电镀、立
10、式炉管设备等方向拓展.6 图表 8：中国大陆半导体设备市场占全球比例快速增长 .7 图表 9：北美半导体设备制造商出货额（月度数据）.7 图表 10：清洗工艺在前段工序中的应用.7 图表 11：半导体清洗中的污染物种类、来源以及主要危害情况 .8 图表 12：全球清洗设备行业市场规模约 30 亿美元左右 .8 图表 13：清洗步骤随着制程工艺进步而大幅提升.9 图表 14：迪恩士 2021 财年上半年清洗设备中各类设备营收占比 .9 lVlYdYiYdWbYzRzRuMwOaQdN8OtRmMpNqRfQoPrQjMnPtO6MqRqQvPpPmNwMpOoQ 公司深度研究 - 3 - 敬请参
11、阅最后一页特别声明 图表 15：全球清洗设备行业厂商市占率.10 图表 16：清洗设备行业公司财务指标对比 .10 图表 17：清洗设备行业公司财务指标对比（2020 年，亿元人民币） .10 图表 18：盛美股份发展历程 . 11 图表 19：公司产品在集成电路前道晶圆制造工艺中的应用. 11 图表 20：公司产品在集成电路后道先进封装工艺中的应用.12 图表 21：公司清洗设备为公司的主要收入来源 .12 图表 22：公司设备销量及单价，产品单价逐年上升 .12 图表 23：公司前五大客户，下游客户集中度较高，集中度逐年下降.13 图表 24：盛美清洗设备的技术特点、应用领域以及适用的技术
12、节点.14 图表 25：半导体电镀市场规模在 5 亿美元左右 .14 图表 26： 公司电镀产品主要为前道铜互连电镀和后道先进封装电镀设备.15 图表 27： 2018-2024 年全球先进封装设备市场规模约在 18-24 亿美元 .15 图表 28：公司的先进封装设备主要包括湿法刻蚀设备、涂胶设备、显影设备、 去胶设备等。 .15 图表 29：2017-2019 年收入 CAGR 为 72.25% .16 图表 30：公司 2017-2019 年归母净利 CAGR 250.32% .16 图表 31：清洗设备占公司收入比例保持在 80%左右 .17 图表 32：2018-2020 年综合毛利
13、率分别为 45%/44%/45% .17 图表 33：国内外半导体设备公司毛利率对比.17 图表 34：公司 2021H1 合同负债大幅增长 .17 图表 35：公司主要下游客户固定资产变动（亿元） .17 图表 36：公司给予不同客户不同的结算政策.18 图表 37：募投项目资金投向及投入金额.18 图表 38：公司主营业务收入预测（分项目） ，单位：百万元 .19 图表 39：与半导体设备主要上市公司 PS估值比较 .20 图表 40：与半导体设备主要上市公司 PE估值比较 .21 公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、盛美一、盛美上海上海三三大核心优势大核心优势 1、清
14、洗设备的技术难度增加，、清洗设备的技术难度增加，盛美盛美上海上海差异化技术路线受市场认可差异化技术路线受市场认可 盛美盛美上海上海主营半导体清洗设备、半导体电镀设备和先进封装湿法设备。主营半导体清洗设备、半导体电镀设备和先进封装湿法设备。半 导体清洗设备是公司的核心产品，2018-2020 年期间占公司主营业务收入 的比例分别为 93%/84%/84%。公司生产的清洗设备包括单片清洗设备、 单片槽式组合清洗设备、单片背面清洗设备、前道洗刷设备以及全自动槽 式清洗设备五种。其清洗设备已获得海力士、长江存储、中芯国际等知名 客户重复订单。 随着线宽微缩，清洗步骤数量快速增长，随着线宽微缩，清洗步骤
15、数量快速增长，市场空间逐年扩大市场空间逐年扩大。2020 年全球 半导体设备市场规模近 712 亿美元，其中晶圆处理设备占比约为 80%，清 洗设备约占晶圆处理设备的 5%，清洗设备市场规模在 30 亿美元左右。在 芯片制造的数百道工序中，光刻、刻蚀、沉积等重复性工序后均设臵了清 洗工序，清洗步骤数量约占所有芯片制造工序步骤的 30%以上，是所有芯 片制造工艺步骤中占比最大的工序，而且随着技术节点的继续进步，清洗 工序的数量和重要性将继续随之提升，在实现相同芯片制造产能的情况下， 对清洗设备的需求量也将相应增加。在 80-60nm 制程中，清洗工艺大约 100 多个步骤，而到了 20-5nm
16、等先进制程，清洗工艺上升到 200 多个步 骤以上。 图表图表1：晶圆制造过程中涉及的清洗工序：晶圆制造过程中涉及的清洗工序 图表图表2：随着线宽微缩，清洗步骤数量快速增长：随着线宽微缩，清洗步骤数量快速增长 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 盛美开发差异化技术，研发出盛美开发差异化技术，研发出 SAPS、TEBO 等清洗技术，成功解决兆声等清洗技术，成功解决兆声 波清洗不均匀和易损伤两大难题。波清洗不均匀和易损伤两大难题。盛美从客户在制程工艺中遇到的实际问 题出发，研发出 SAPS、TEBO 等清洗技术。相比传统的兆声波清洗方法， 盛美首创的 SAP
17、S 技术将兆声波能量发生器和晶圆之间的间隙做周期性变 化，达到了对晶圆表面兆声波能量分布的精确控制，有效解决了兆声波能 量在晶圆表面分布不均匀的难题。同时 TEBO 清洗技术使得兆声波清洗产 生的气泡不会爆炸，实现了硅片均匀和无损的兆声波清洗重要突破。在清在清 洗设备领域，公司最新的半关键设备、旗舰产品洗设备领域，公司最新的半关键设备、旗舰产品 SAPS、TEBO 和和 Tahoe 能够覆盖能够覆盖 80%以上的清洗设备市场。以上的清洗设备市场。 持续高研发投入引领清洗设备技术进步。持续高研发投入引领清洗设备技术进步。2019-2021H1 年期间，公司产品 前期研发及后期持续改进的投入较大，
18、研发费用逐年增加。公司研发支出 分别为 0.99/1.41/1.15 亿元，分别占营业收入的比例为 13%/14%/18%， 且公司研发支出全部进行费用化处理。同行业公司中微公司、北方华创均 将其研发投入的近半数进行了资本化处理，公司的利润较为扎实。 公司深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表3：2019-2021H1研发费用研发费用占比占比13%/14%/18% 图表图表4：国内外设备公司研发投入比较国内外设备公司研发投入比较 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 来源：公司招股说明书，彭博，wind，国金证券研究所 2、盛美、盛美上海上海国内渗透率逐步提升，深度受益国产化
19、国内渗透率逐步提升，深度受益国产化 根据中国国际招标网，统计了具有公开招中标信息的国内代表性的存储和 逻辑产线长江存储、华力微电子、华虹无锡项目的 12 英寸清洗设备中标 情况：2020 年清洗设备中日本迪恩士市占率为 45%，公司占比大幅增长 至 31%，东京电子、拉姆研究分别占比 10%和 7%。公司市占率在 2018- 2020 年依次是 16%、20%、31%，呈现逐年上升趋势。过去 5 年长江存 储的清洗设备共招标 164 台，其中公司占 21%，低于日本迪恩士的 35%。 （以上均为销量占比，我们预计销售额占比较次更低） 图表图表5：过去过去5年长江存储清洗设备中标情况年长江存储清
20、洗设备中标情况 图表图表6：2018-2020年长江存储、华力华虹中盛美占比年长江存储、华力华虹中盛美占比 来源：中国国际招标网、国金证券研究所整理 来源：中国国际招标网、国金证券研究所整理 3、以清洗设备为基础向电镀、先进封装设备等方向拓展，打开营收空间、以清洗设备为基础向电镀、先进封装设备等方向拓展，打开营收空间 产品拓展方面，判断公司电镀/先进封装设备/立式炉管设备对应全球市场空 间分别为 5/18-23/17-20 亿美元。随着公司新产品客户验证的推进以及公 司内部产品研发的推动，公司营收空间有望随之打开。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 2 4 6 8 10
21、 12 研发支出（亿元） 营业总收入（亿元） 研发费用同比 研发费用占营收比例 -5% 5% 15% 25% 35% 45% 55% 200192020 ASMLAMATTELLAM 北方华创 中微公司 至纯科技 盛美股份 迪恩士 35% 盛美上海 21% 东京电子 15% 拉姆研究 9% J.E.T. 4% 芯矽科技 3% 其他 13% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 本土部分晶圆线中盛美渗透率 公司深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表7：以清洗设备为基础向电镀、立式炉管设备等方向拓展：以清洗设备为基础向电镀、立式炉管设备
22、等方向拓展 来源：公司招股说明书、SEMI、公司公告、国金证券研究所整理 公司深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 二、半导体二、半导体设备国产化势在必行设备国产化势在必行， 清洗设备环节重要性日益凸显清洗设备环节重要性日益凸显 1、中国半导体设备市场规模、中国半导体设备市场规模快速增长快速增长，清洗设备占比清洗设备占比 5%，2020 年全球市场年全球市场 约为约为 30 亿美元亿美元 过去五年，国内半导体设备销售额复合增速（CAGR）达到 31%，是全球 半导体设备复合增速约 14%的 2 倍。从月度数据来看，北美半导体设备出 货占全球市场的 50%以上，2021 年 1-9 月
23、月度销售额。随着全球半导体 产业链不断向中国大陆转移，中国半导体设备持续快速发展。虽然我国半 导体设备市场规模高速增长，但是我国在半导体设备方面的自给率却远远 不足，根据芯谋研究，2020 年中国大陆半导体前道设备采购额中国产设备 比例仅为 7%。 图表图表8：中国大陆半导体设备市场占全球比例快速增长中国大陆半导体设备市场占全球比例快速增长 图表图表9：北美半导体设备制造商出货额（月度数据）北美半导体设备制造商出货额（月度数据） 来源：wind，SEMI，国金证券研究所 来源：SEMI，国金证券研究所 半导体制造设备主要由晶圆加工制造设备、测试设备、封装及组装设备三 大部分组成，晶圆加工设备约
24、占半导体制造设备的 80%，其中清洗是晶圆 加工制造中的重要一环，在单晶硅片制造、光刻、刻蚀、沉积等关键制程 工艺中均为必要环节。硅片在进入每道工艺之前表面必须是洁净的，需经 过重复多次清洗步骤，除去其表面的颗粒、有机物、金属杂质及自然氧化 层等类型的污染物。 图表图表10：清洗工艺在前段工序中的应用：清洗工艺在前段工序中的应用 来源：盛美上海，国金证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 200 400 600 800 中国大陆半导体设备销售额（亿美元，左轴） 全球半导体设备销售额（亿美元，左轴） 中国大陆占比（右轴） -40% -20% 0% 20% 40% 60
25、% 80% 100% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 北美半导体设备制造商出货额（亿美元） 同比增速 公司深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表11：半导体清洗中的污染物种类、来源以及主要危害情况：半导体清洗中的污染物种类、来源以及主要危害情况 污染物污染物 来源来源 主要危害主要危害 颗粒 环境，从其他工艺工程中产生 影响后续光刻，干法刻蚀工艺，造成器件短路 自然氧化层 环境 影响后续氧化，沉积工艺，造成器件电性失效 金属污染 环境，从其他工艺工程中产生 影响后续氧化工艺，造成器件电性失效 有机物 干法刻蚀副产物，环境 影响后续沉积工艺，造成器件电性
26、失效 牺牲层 氧化/沉积工艺 影响后续特定工艺，造成器件电性失效 抛光残留物 研磨液 影响后续特定工艺，造成器件电性失效 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 清洗设备是半导体制程中的重要一环，全球清洗设备规模在清洗设备是半导体制程中的重要一环，全球清洗设备规模在 2020 年达到年达到 30 亿美亿美元元。从不同的设备种类来划分，清洗设备约占晶圆制程设备市场规 模的 5%，用于清洗原材料及半成品上可能存在的杂质，在单晶硅片制造、 光刻、刻蚀、沉积等关键制程及封装工艺中均为必要环节。伴随着半导体 制造流程的进步和技术的发展，清洗设备市场将进一步发展。随着半导体 芯片工艺技术节点进入 28 纳米
27、、14 纳米等更先进等级，工艺流程的延长 越趋复杂，产线成品率也会随之下降。造成这种现象的一个原因就是先进 制程对杂质的敏感度更高，小尺寸污染物的高效清洗更困难。解决的方法 主要是增加清洗步骤。每个晶片在整个制造过程中甚至需要超过 200 道清 洗步骤，晶圆清洗变得更加复杂、重要及富有挑战性。 图表图表12：全球清洗设备行业市场规模约：全球清洗设备行业市场规模约30 亿美元左右亿美元左右 来源：Gartner，SEMI，国金证券研究所 2、清洗环节重要性日益凸显，单片清洗设备成为主流、清洗环节重要性日益凸显，单片清洗设备成为主流 芯片制造技术的进步驱动半导体清洗技术快速发展。芯片制造技术的进步
28、驱动半导体清洗技术快速发展。芯片技术节点不断提 升，对晶圆表面污染物的控制要求越来越高，往往光刻、刻蚀、沉积等重 复性工序前后都需要一步清洗工序，清洗步骤数量约占所有芯片制造工序 步骤 30%以上。在半导体硅片的制造过程中，需要清洗抛光后的硅片，保 证其表面平整度和性能；而在晶圆制造工艺中要在光刻、刻蚀、沉积等关 键工序前后进行清洗，去除晶圆沾染的化学杂质，减小缺陷率；而在封装 阶段，需根据封装工艺进行 TSV 清洗、UBM/RDL 清洗等。随着技术节点 的继续进步，清洗工序的数量和重要性将继续随之提升，在实现相同芯片 制造产能的情况下，对清洗设备的需求量也将相应增加。随着线宽微缩， 晶圆制造
29、的良率随着线宽缩小而下降，而提高良率的方式之一就是增加清 洗工艺，在 80-60nm 制程中，清洗工艺大约 100 多个步骤，而到了 20- 10nm制程，清洗工艺上升到 200 多个步骤以上。 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 5 10 15 20 25 30 35 全球清洗设备市场规模（亿美元） 同比增速 公司深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表13：清洗步骤随着制程工艺进步而大幅提升：清洗步骤随着制程工艺进步而大幅提升 来源：盛美上海，国金证券研究所 湿法清洗占比湿法清洗占比 90%，单，单片片清洗取代批量清
30、洗是先进制程的主流。清洗取代批量清洗是先进制程的主流。清洗方 案大体上可以分为干法和湿法两类，目前硅片清洗中湿法清洗为主流方案， 占比 90%以上。湿法清洗按照一次清洗的对象数量分为批量清洗（槽式） 和单片清洗机。批量清洗由于交叉污染、清洗均匀可控性和后续工艺相容 性等问题，在 45nm 工艺时已无法适应，单片开始逐步取代槽式清洗机。 单片清洗改善了单个晶圆和不同晶圆间的均匀性，提高了良率；更大尺寸 的晶圆和更紧缩的制程设计对于杂质更敏感，批量清洗中若出现交叉污染 影响会更大，进而危及整批晶圆的良率；另外单片边缘清洗效果更好，多 品种小批量生产的适配性等优点也是单片清洗的优势之一。参考行业龙头
31、 迪恩士 2021 年上半年的财报，单片清洗设备贡献的营收占比达到 70%， 槽式清洗设备贡献营收占比则达到 25%。 图表图表14：迪恩士：迪恩士2021财年上半年财年上半年清洗设备中各类设备营收占比清洗设备中各类设备营收占比 来源：迪恩士财报，国金证券研究所 3、行业竞争格局：迪恩士处于绝对龙头，国内、行业竞争格局：迪恩士处于绝对龙头，国内四四家厂商开始突围家厂商开始突围 全球半导体清洗设备主要由日本、美国等国外企业供应，合计占比超过全球半导体清洗设备主要由日本、美国等国外企业供应，合计占比超过 80%。其中，日本厂商迪恩士处于绝对领先地位，占市场份额超过 50%。 其次是东京电子、拉姆研
32、究等，合计大概占 30%-40%。其余的为韩国厂 商三星、海力士是韩国本土规模较大的半导体厂商，他们各自在本土扶持 了一家清洗设备厂商，分别为 SEMES和 Mujin。 公司深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表15：全球清洗设备行业厂商市占率：全球清洗设备行业厂商市占率 来源：Gartner, 国金证券研究所 目前，中国大陆能提供半导体清洗设备的企业较少，主要包括盛美目前，中国大陆能提供半导体清洗设备的企业较少，主要包括盛美上海上海、 北方华创、芯源微及至纯科技。北方华创、芯源微及至纯科技。其中盛美为国内半导体清洗设备的行业龙 头企业，主要产品为集成电路领域的单片清洗设
33、备，其中包括单片清洗设 备、单片背面清洗设备、单片刷洗设备、槽式清洗设备和单片槽式组合清 洗设备等，产品线较为丰富；北方华创可提供多种类型的单片清洗和槽式 清洗设备，已广泛应用于集成电路、半导体照明、先进封装等领域；至纯 科技具备生产 8-12 英寸高阶单片湿法清洗设备和槽式湿法清洗设备的相关 技术；芯源微目前产品用于集成电路制造领域的单片式刷洗领域。 作为全球清洗设备行业龙头迪恩士最近一个财年营收规模达到约 191 亿人 民币，净利润为 9 亿元人民币，其中半导体设备业务占比达到 75%。相比 之下主攻单片清洗设备的国内厂商盛美 2020 年营收规模为 10 亿元，归母 净利润为 2 亿元左
34、右。从二者的盈利能力对比来看，由于迪恩士产品不仅 包括清洗设备，还包括显影设备、去胶设备、匀胶机、量测设备，导致综 合毛利率大幅低于盛美。盛美 2020 年净利润率 19.5%，超过迪恩士净利 率的三倍。 图表图表16：清洗设备行业公司财务指标对比：清洗设备行业公司财务指标对比 公司名称公司名称 主营设备主营设备 清洗设备种类清洗设备种类 盛美上海 清洗、镀铜、先进封装、立式炉管 单片清洗、槽式清洗、单 片槽式组合清洗 北方华创 刻蚀、PVD、热处理、清洗、ALD 等 单片清洗、槽式清洗 芯源微 涂胶显影、清洗 单片式刷洗 至纯科技 清洗、高纯工艺系统 单片清洗、槽式清洗 来源：各公司官网，国
35、金证券研究所 图表图表17：清洗设备行业公司财务指标对比：清洗设备行业公司财务指标对比（2020年，亿元年，亿元人民币人民币） 财务指标财务指标 迪恩士（迪恩士（DNSDNS） 盛美盛美上海上海 至纯科技至纯科技 芯源微芯源微 收入（清洗设备） 191（143） 10.1（8.2） 14.0（2.2） 3.3（0.8） 净利润 9.0 2.0 2.6 0.5 盈利能力盈利能力 毛利率（清洗设备毛利率） 27.5% 43.8%（45.0%） 36.8%（30.0%） 42.6%（38.6%） 净利润率 4.7% 19.5% 18.7% 14.9% 净资产收益率（摊薄） 7.9% 18.8% 8.
36、3% 6.1% 营运能力营运能力 存货周转天数 156 293 291 540 应收账款周转天数 85 83 231 76 来源：wind，彭博，国金证券研究所 日本迪恩士 50% 日本东京电子 27% 美国拉姆研究 12% 韩国SEMES 5% 盛美上海 3% 其他 3% 公司深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 三、盛美三、盛美上海上海：高速成长的国产半导体清洗设备龙头：高速成长的国产半导体清洗设备龙头 1、坚持自主创新的半导体清洗设备供应商、坚持自主创新的半导体清洗设备供应商 ，清洗设备占总营收比例清洗设备占总营收比例 84% 盛美股份成立于 2005 年，深耕半导体湿法设备
37、。当前主要产品包括半导 体清洗设备、电镀设备和先进封装湿法设备等。公司控股股东美国 ACM Research 成立于 1998 年，2005 年美国 ACM Research 在上海投资设立 了公司的前身盛美有限，并将其前期研发形成的半导体专用设备相关技术 使用权投入盛美有限。公司坚持差异化竞争和自主创新，目前已发展成为 中国大陆少数具有一定国际竞争力的半导体专用设备提供商，其产品得到 众多国内外主流半导体厂商的认可。 图表图表18：盛美股份发展历程：盛美股份发展历程 来源：公司招股说明书, 国金证券研究所 公司主要产品包括半导体清洗设备、半导体电镀设备、先进封装湿法设备公司主要产品包括半导体
38、清洗设备、半导体电镀设备、先进封装湿法设备 以及立式炉管设备四大类以及立式炉管设备四大类，可覆盖集成电路制造过程中的前道晶圆制造和 后道先进封装等步骤。清洗设备方面，公司开发的单片清洗、槽式清洗以 及单片槽式组合清洗等清洗设备可覆盖 80%的清洗环节；电镀设备方面， 公司前道铜互连电镀、后道先进封装电镀两款设备可应用于集成电路前后 道金属化工艺环节；先进封装湿法设备及立式炉管设备方面，公司开发的 湿法刻蚀设备、涂胶设备、显影设备去胶设备、无应力抛光设备及立式炉 管系列设备可用于先进封装工艺中的涂胶、显影、去胶、刻蚀等多个步骤。 图表图表19：公司产品在集成电路前道晶圆制造工艺中的应用：公司产品
39、在集成电路前道晶圆制造工艺中的应用 来源：公司招股说明书, 国金证券研究所 公司深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表20：公司产品在集成电路后道先进封装工艺中的应用：公司产品在集成电路后道先进封装工艺中的应用 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 图表图表21：公司清洗设备为公司的主要收入来源：公司清洗设备为公司的主要收入来源 项目项目 20212021 年年 1 1- -6 6 月月 20202020 年年 20192019 年度年度 20182018 年度年度 20172017 年度年度 销售金额销售金额 （亿元）（亿元） 占比占比 销售金额销售金额 （亿元）（亿元）
40、 占比占比 销售金额销售金额 （亿元）（亿元） 占比占比 销售金额销售金额 （亿元）（亿元） 占比占比 销售金额销售金额 （亿元）（亿元） 占比占比 半导体清洗设备半导体清洗设备 4.89 4.89 83.16%83.16% 8.16 8.16 83.69%83.69% 6.25 6.25 84.10%84.10% 5.01 5.01 92.91%92.91% 2.15 2.15 86.27%86.27% 其中： 单片清洗设备 4.39 74.63% 7.16 73.42% 5.51 74.12% 5.01 92.91% 2.15 86.27% 槽式清洗设备 0.50 8.53% 0.33 3
41、.39% 0.48 6.46% - - - - 单片槽式组合清洗设备 - 0.67 6.88% 0.26 3.53% - - - - 半导体电镀设备半导体电镀设备 0.36 0.36 6.11%6.11% 0.53 0.53 5.42%5.42% 0.79 0.79 10.57%10.57% 0.12 0.12 2.21%2.21% - - - - 先进封装湿法设备先进封装湿法设备 0.63 0.63 10.73%10.73% 0.99 0.99 10.11%10.11% 0.40 0.40 5.33%5.33% 0.26 0.26 4.88%4.88% 0.34 0.34 13.73%13.
42、73% 立式炉管设备立式炉管设备 - - 0.08 0.08 0.78%0.78% 合计合计 5.88 5.88 100%100% 9.75 9.75 100%100% 7.43 7.43 100%100% 5.40 5.40 100%100% 2.49 2.49 100%100% 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 公司主要产品单片清洗设备单价处于行业平均水平。公司主要产品单片清洗设备单价处于行业平均水平。公司清洗设备单价约 2000 万元人民币。对标行业来看，槽式 8、12 英寸清洗设备单价在 150- 250 美元/台之间(约合人民币 960-1600 万元)；单片清洗设备方面，8 腔
43、体 12 英寸普通工艺的单片清洗设备价格约为 350 万美元/台(约合人民币 2240 万元)，如果有特殊工艺的，类似腔体更多的单片清洗设备，其价格 上不封顶。 图表图表22：公司设备销量及单价，产品单价逐年上升：公司设备销量及单价，产品单价逐年上升 项目项目 20212021 年年 1 1- -6 6 月月 20202020 年年 20192019 年度年度 20182018 年度年度 销量销量 （台）（台） 平均价格（万平均价格（万 元元/ /台）台） 销量销量 （台）（台） 平均价格平均价格 （万元（万元/ /台）台） 销量销量 （台）（台） 平均价格平均价格 （万元（万元/ /台）台）
44、 销量销量 （台）（台） 平均价格平均价格 （万元（万元/ /台）台） 半导体清洗设备半导体清洗设备 2424 2 2038038 3535 2 2332332 2626 2405 2405 2121 2387 其中： 单片清洗设备 21 2090 31 2310 22 2505 21 2387 槽式清洗设备 3 1672 2 1655 3 1600 - - 单片槽式组合清洗设备 - 2 3353 1 2621 - - 半导体电镀设备半导体电镀设备 2 2 1796 1796 4 4 1323 1323 4 4 1964 1964 1 1 1191 1191 先进封装湿法设备先进封装湿法设备
45、1414 451 20 493 7 7 566 566 6 6 439 439 立式炉管设备立式炉管设备 1 1 759 759 来源：公司招股说明书，国金证券研究所整理 2、产品受国内外主流半导体厂商认可，具备客户验证优势、产品受国内外主流半导体厂商认可，具备客户验证优势 公司公司产品受国内外主流半导体厂商认可，产品受国内外主流半导体厂商认可，目前已具备一定的客户验证和客目前已具备一定的客户验证和客 户粘性优势。户粘性优势。公司部分产品目前已经通过验证并成为海力士、长江存储、 华虹集团、中芯国际等行业知名半导体企业的供应商，进入了多条生产线， 取得了良好的市场口碑。公司通过在上述集成电路制造
46、企业的产品验证过 程，对客户的核心需求、技术发展的趋势理解更为深刻，有助于在研发方 公司深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 向的选择上更加贴近客户的需求。同时集成电路制造企业对各类设备的技 术标准和可靠性有着严苛的要求。通常集成电路制造企业会要求设备供应 商先提供设备产品供其测试，待通过内部验证后（部分尚需取得其下游客 户的验证）,才正式签订采购合同。而设备产品一旦验证通过并实际进入生 产线，将成为客户建设下一条生产线的首选设备，不会被轻易更换。 公司前五大客户均为国内外知名半导体企业， 2019-2021H1，公司向前五 名最终客户合计销售额占当期销售总额的比例分别为 87%、
47、83%和 79%。 公司采取先切入头部客户的发展战略，前五大客户集中度较高。不过前五 大客户营收占比逐年下降，我们判断公司的客户结构不会为公司的营收带 来较大的风险。 图表图表23：公司前五大客户，下游客户集中度较高：公司前五大客户，下游客户集中度较高，集中度逐年下降，集中度逐年下降 20212021 年年 1 1- -6 6 月月 名称 金额（亿元） 占比 设备名称 1 长江存储 2.27 36.38% 单片清洗设备 2 华虹集团 1.49 23.78% 单片清洗设备、槽式清洗设 备、先进封装湿法设备 3 海力士 0.63 10.11% 单片清洗设备 4 长电集成电路（绍 兴）有限公司 0.
48、29 4.63% 半导体电镀设备、先进封装湿 法设备 5 北京屹唐科技 0.25 4.1% 单片清洗设备 合计合计 4.94 4.94 79.0%79.0% 20202020 年年 1 华虹集团 3.37 33.46% 单片清洗设备、槽式清洗设 备、单片槽式组合、先进封装 湿法设备、立式炉管设备 2 长江存储 2.23 22.14% 单片清洗设备 3 中芯国际 1.27 12.65% 单片清洗设备、先进封装湿法 4 海力士 1.00 9.92% 单片清洗设备 5 长电科技 0.52 5.2% 半导体电镀、先进封装湿法 合计合计 8.40 8.40 83.4%83.4% 20192019 年度年
49、度 1 长江存储 2.19 28.92% 单片清洗设备 2 华虹集团 2.07 27.40% 单片、槽式清洗、 单片槽式组合、半导体电镀 3 海力士 1.52 20.08% 单片清洗设备 4 长电科技 0.56 7.43% 半导体电镀、先进封装湿法 5 中芯国际 0.26 3.5% 单片清洗设备、先进封装湿法 合计合计 6.61 6.61 87.3%87.3% 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 3、清洗设备：产品可覆盖、清洗设备：产品可覆盖 80%左右清洗设备市场左右清洗设备市场 公司生产的清洗设备包括单片清洗设备（包括 SAPS、TEBO） 、单片槽式 组合清洗设备（Tahoe） 、单片
50、背面清洗设备、前道洗刷设备以及全自动槽 式清洗设备五种。 单片清洗设备：单片清洗设备： 1）SAPS 兆声波清洗设备，主要适用于平坦晶圆表面和 高深宽比通孔结构内清洗；2）TEBO 兆声波清洗设备，主要适用于图形晶 圆包括先进 3D 图形结构的清洗。公司通过自主研发并具有全球知识产权 保护的 SAPS 和 TEBO 兆声波清洗技术，解决了兆声波技术在集成电路单 片清洗设备上应用时，兆声波能量如何在晶圆上均匀分布及如何实现图形 结构无损伤的全球性难题。SAPS 技术目前已应用于逻辑 28nm 技术节点 及 DRAM 19nm 技术节点，在 DRAM 上有 70 多步应用，而在逻辑电路 FinFE
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