1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司首次覆盖 康德莱(603987.SH) 2021 年 12 月 13 日 买入买入（首次首次） 所属行业：医药生物 当前价格(元)：19.12 合理区间(元)：22.00-26.40 研究助理研究助理 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -8.50 -19.77 -14.11 相对涨幅(%) -11.67 -22.43 -14.17 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 康德莱（康德莱（603987.SH）:穿刺输穿刺输 注行业龙头，产品有望迎来新一注行业龙头，产品
2、有望迎来新一 轮成长期轮成长期 投资要点投资要点 投资逻辑：产品性能及性价比优势足，未来市场空间广阔，其中：投资逻辑：产品性能及性价比优势足，未来市场空间广阔，其中： 1）胰岛素针：）胰岛素针： 受益于我国庞大的糖尿病市场，同时产品极具性价比优势，有望逐步实现国产替 代。2）留置针：留置针：集采多地中标，出厂价格较低，降价空间足，有望通过集采快速 大幅提升市占率。3）美容钝针：）美容钝针：国内首家获 NMPA 批准的含钝针的美容注射包类 产品，上市后有望快速抢占市场。4）新冠疫情使注射器需求显著提升，小规格注 射器有望在近几年实现放量。 胰岛素针：胰岛素针：极具性价比，国产替代空间足极具性价比
3、，国产替代空间足。我国糖尿病患者为全球最多，但治疗意 识仍与发达国家存在较大差距。未来随着老龄化加剧及人们对健康意识的提升带 动胰岛素渗透率提升，胰岛素针需求量预计将快速增长。同时公司胰岛素针的价 格具有竞争力， 有望逐步实现国产替代。 公司持续投入研发， 新一代安全胰岛素针 性能更强，同时价格高于老款，毛利率有望稳步提升。 留置针留置针：市场稳定增长，公司有望通过集采实现放量市场稳定增长，公司有望通过集采实现放量。留置针市场大部分受住院 病人实际占用病床天数影响。近年来我国住院病人实际占用病床天数呈逐年上升 态势， 为留置针带来稳定增长的市场空间。 公司的留置针市占率较低， 近期公司的 留置
4、针产品在青海、福建等地的省级带量集中采购项目中均有中标，同时公司的 留置针出厂价格较低，公司有空间及有能力适应集采，并有望通过集采快速提升 市占率。 预计到 2025 年国内留置针市场规模达 7.3 亿支， 2020-2025 年的 CAGR 为 10.7%。 美容钝针：美容钝针：新品上市为公司打开新品上市为公司打开新新市场市场。公司的美容钝针为国内首家获 NMPA 批 准的含钝针的美容注射包类产品，同时相比锐针安全性更高且注射范围大，上市 后有望促进国内美容穿刺产品的合规使用，并快速占领市场。2025 年美容针销量 为 1258 万支，能为公司贡献约 1 亿元的收入。 盈利预测与投资建议：盈
5、利预测与投资建议：预计 2021-2023 年将实现营收 32.8/38.8/45.6 亿元，同比 增长 24.1%/18.2%/17.6%，实现归母净利润 2.95/3.88/4.85 亿元，同比增长 45.6%/31.3%/25.1%。参考行业内同类型公司估值情况及公司以往的估值情况， 给予公司 2022 年 25-30 倍 PE 估值，合理区间为 22.0-26.4 元，首次覆盖，给予 “买入”评级。 风险提示：风险提示： 集采导致毛利降低风险； 美容针销量不及预期风险； 国外市场销售不及 预期风险。 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 2020-1220
6、21--12 康 德 莱沪深300 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 2 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)： 441.57 流通 A 股(百万股)： 437.96 52 周内股价区间(元)： 13.54-30.92 总市值(百万元)： 7,793.69 总资产(百万元)： 4,603.08 每股净资产(元)： 4.43 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,8
7、17 2,645 3,282 3,879 4,562 (+/-)YOY(%) 25.3% 45.6% 24.1% 18.2% 17.6% 净利润(百万元) 170 203 295 388 485 (+/-)YOY(%) 15.6% 19.2% 45.6% 31.3% 25.1% 全面摊薄 EPS(元) 0.39 0.46 0.67 0.88 1.10 毛利率(%) 37.9% 38.6% 38.9% 39.2% 40.0% 净资产收益率(%) 10.6% 11.5% 14.4% 15.9% 16.6% 资料来源：公司年报（2019-2020） ，德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利
8、润 mWiXbWlXfUeVyQzRuMwObRbPaQmOoOnPpOeRqRnPeRrQqO6MpOsNwMrNzRvPtRtN 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 3 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1. 穿刺输注行业龙头，股权激励彰显信心 . 6 2. 穿刺输注市场持续扩容，公司作为国内穿刺一体化企业有望受益 . 8 2.1. 公司拥有完整产业链，竞争优势显著 . 11 3. 自主品牌成品针持续丰富，胰岛素针+留置针+美容针有望接力放量 . 12 3.1. 胰岛素针：极具性价比，国产替代空间足 . 12 3.2. 留置针：市场稳定增长，公司有
9、望通过集采实现快速放量 . 14 3.3. 美容钝针：新品上市为公司打开医美市场 . 16 4. 财务情况：业绩稳健增长，国外收入持续提升 . 18 5. 盈利预测与投资建议 . 20 5.1. 盈利预测 . 20 5.2. 投资建议 . 21 6. 风险提示 . 21 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 4 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1：公司历史沿革 . 6 图 2：公司股权结构（截止 2021Q3） . 6 图 3：公司产品矩阵 . 7 图 4：公司产业布局情况 . 8 图 5：2019 年中国低值医用耗材各领域占比情况 . 8 图 6
10、：2015-2017 中国输注穿刺器械市场规模（亿元） . 8 图 7：2000-2019 年中国医疗机构诊疗人次（亿） . 9 图 8：临床需求持续扩容市场空间. 9 图 9：2015-2024E 我国微创外科手术数量（百万台） . 9 图 10：中国与美国辅助生殖服务渗透率对比 . 9 图 11：2014-2018E 我国 IVF 取卵周期总数（千个） . 10 图 12：2017 年输注类耗材市场格局 . 10 图 13：2017 年穿刺器械市场格局 . 10 图 14：穿刺器械行业产业链的核心环节及工艺介绍 . 11 图 15：公司固定资产投入（亿元）. 12 图 16：公司在建工程（
11、亿元） . 12 图 17：公司研发投入持续增长（万元，%） . 12 图 18：公司在研产品管线 . 12 图 19：2019 年中美糖尿病患者使用胰岛素类药物治疗率 . 13 图 20：2019 年中美糖尿病患者年人均治疗费用（美元） . 13 图 21：2010-2020 年住院病人实际占用病床天数（亿天） . 14 图 22：2019 年国内留置针市场格局 . 15 图 23：2012-2019 年中国医美市场规模及增速（十亿元，%） . 16 图 24：2018 年中国医美总疗程分布 . 16 图 25：2016 年-2021Q3 营业收入及增速情况（亿元） . 18 图 26：20
12、16 年-2021Q3 归母净利润及增速情况（亿元） . 18 图 27：2016-2020 年各产品收入占比情况. 18 图 28：2016-2020 年各产品毛利率情况 . 18 图 29：2016 年-2021Q3 毛利率及净利率情况 . 19 图 30：2016 年-2021Q3 各项费用率情况 . 19 图 31：2016-2020 年国内各地区收入情况（亿元） . 19 图 32：2016-2020 年国内各地区收入占比情况 . 19 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 5 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 33：2016-2020 年国内外收入及国外收
13、入增速情况（亿元） . 19 图 34：2016-2020 年国内外毛利率情况 . 19 表 1：公司首次授予的限制性股票解除限售安排及业绩考核标准 . 7 表 2：穿刺输注市场主要参与者介绍 . 10 表 3：各品牌胰岛素针价格对比 . 13 表 4：安全胰岛素笔针及胰岛素笔针对比 . 13 表 5：2020-2025 年胰岛素针市场规模预测 . 14 表 6：近期公司留置针部分中标情况梳理 . 15 表 7：2019 年各公司留置针价格对比 . 15 表 8：留置针 2021-2025 年市场空间预测 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 表 9：美容锐针与钝针对比 . 17 表 10：
14、2021-2025 年公司美容针收入预测. 17 表 11：2021-2023 年公司业绩预测 . 20 表 12：可比公司估值分析 . 21 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 6 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 穿刺输注行业龙头，股权激励彰显信心穿刺输注行业龙头，股权激励彰显信心 康德莱（前身为瓯海县永中医械塑料厂）成立于 1987 年成立，2016 年于 A 股上市。1992 年-2004 年间先后获得了德国 ISO13485 质量体系认证、欧盟 CE 产品认证、美国 FDA 现场审核，产品远销美国、欧洲等五十多个国家和地区。产 业链涵盖从不锈钢焊管制造到
15、医用穿刺器械装配、包装、灭菌等各个环节，为国 内少数拥有完整医用穿刺器械产业链的综合性企业之一。 图图 1：公司历史沿革：公司历史沿革 资料来源：公司公告，公司官网，德邦研究所 股权结构集中。股权结构集中。截止 2021Q3，第一大股东上海康德莱控股集团共持有公司 34.4%的股份，前十大股东合计持有超 50%的股份。公司下属多家子公司，业务 涵盖医疗穿刺产品的研发生产、医疗器械供应链管理等多个领域。同时为深度拓 展国外市场，公司设立英国子公司 KDL Medical Limited，为海外业务的长足发展 奠定基础。 图图 2：公司股权结构（截止：公司股权结构（截止 2021Q3） 资料来源：
16、Wind，公司公告，德邦研究所 股权激励彰显信心。股权激励彰显信心。2020 年公司发布股权激励计划：向公司董事、高级管理 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 7 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 人员、核心管理人员等 90 人授予 519 万股。并以 2019 年净利润为基数进行业绩 考核，2020-2022 年净利润增长率不低于 15%、35%、60%。本次股权激励将公 司利益与核心骨干长期绑定，同时充分显示出公司对于未来业绩及经营的的充足 信心。 表表 1：公司首次授予的限制性股票解除限售安排及业绩考核标准公司首次授予的限制性股票解除限售安排及业绩考核标准 解除限
17、售期解除限售期 业绩考核目标业绩考核目标 第一个解除限售期 以 2019 年净利润为基数，2020 年净利润增长率不低于 15% 第二个解除限售期 以 2019 年净利润为基数，2021 年净利润增长率不低于 35% 第三个解除限售期 以 2019 年净利润为基数，2022 年净利润增长率不低于 60% 资料来源：公司公告，德邦研究所 公司产品矩阵丰富。公司产品矩阵丰富。 公司深耕穿刺器械领域三十年， 积累了丰富的产品矩阵。 产品可分为穿刺针类（胰岛素笔配套用针、留置针等） ，穿刺器类（输液器、输血 器等） ，针管（定尺管等）及配套产品（旋塞阀、肝素帽等）四大类。2019 年并购 广西瓯文后又
18、新增了骨科器械等产品。公司目前的产品矩阵可以满足顾客的多样 化需求，为其长足发展奠定基础。 图图 3：公司产品矩阵：公司产品矩阵 资料来源：公司官网，德邦研究所 公司实行区块化管理， 共有上海、 温州、 珠海和广西四大产业基地，提高工业 自动化水平，提升制造效能。并在北京、广东、湖南等地建立商贸流通渠道，与各 地经销商长期紧密合作，推进“代理经销+配送+供应链第三方服务”的营销模式。 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 8 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 4：公司产业布局情况：公司产业布局情况 资料来源：公司公告，德邦研究所 2. 穿刺输注市场持续扩容，公司作为
19、国内穿刺一体化企业穿刺输注市场持续扩容，公司作为国内穿刺一体化企业 有望受益有望受益 根据中国医疗器械蓝皮书 ，注射穿刺类产品占中国低值耗材的 30%，占比 显著大于其他领域。随着居民对健康重视程度提升，对于疫苗、诊断检查等项目 的需求也随之增长。 中国医疗器械行业发展报告显示，2017 年我国输注穿刺 器械市场规模同比增长 9.5%至 395.6 亿元，预计未来仍将保持稳健增长态势。 图图 5：2019 年年中国低值医用耗材各领域占比情况中国低值医用耗材各领域占比情况 图图 6：2015-2017 中国输注穿刺器械市场规模（亿元）中国输注穿刺器械市场规模（亿元） 资料来源： 中国医疗器械蓝皮
20、书（2019 版） ，德邦研究所 资料来源： 中国医疗器械行业发展报告（2018） ，德邦研究所 临床需求增加推动市场空间扩容。临床需求增加推动市场空间扩容。我国医疗机构诊疗人数持续上涨，2000 年 至 2019 年间，我国医疗机构诊疗人次从 21.2 亿人次大幅增长至 87.2 亿人次。 同 时，随着手术技术的蓬勃发展，穿刺器械的使用场景被逐渐拓宽，未来将更多应 用于微创手术及更新型的诊疗场景中。而因穿刺器械起着建立通道的重要作用， 预计市场空间将进一步增加。 30% 22%16% 12% 9% 5%4%2% 注射穿刺类医用卫生材料及敷料类 医用高分子材料类医技耗材类 医用消毒类麻醉耗材类
21、 手术室耗材类其他 8.8% 9.0% 9.2% 9.4% 9.6% 9.8% 280 300 320 340 360 380 400 420 201520162017 市场规模增长率 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 9 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 7：2000-2019 年中国医疗机构诊疗人次（亿）年中国医疗机构诊疗人次（亿） 图图 8：临床需求持续扩容市场空间临床需求持续扩容市场空间 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所绘制 微创外科手术及微创外科手术及 IVF 辅助生殖渗透率有望快速增长，为穿刺器械打开市场空辅助生殖渗透率
22、有望快速增长，为穿刺器械打开市场空 间。间。由于微创外科手术具有创伤较小、恢复时间短及住院时间短等一系列优点， 有望逐步代替传统开放手术。根据康基医疗招股书，近年来我国微创外科手术保 持稳健增长，2019 年手术量为 1190 万台，同比增速为 19%，2024 年有望增长 至 2600 万台。但 2019 年渗透率仅为 38.1%，与美国的 80.1%差距较大，随着医 生对微创外科手术的认知及接受度的提高，我国渗透率有望快速提升。 辅助生殖方面，2018 年我国辅助生殖服务的渗透率仅为 7%，与美国差距较 大，仍有一定提升空间。2018 年我国 IVF 取卵周期总数为 68.4 万个，预计
23、2023 年将增长至 132.6 万，年复合增长率为 14.2%。受益于新型诊疗手段的渗透率提 升，穿刺器械行业有望持续扩容。 图图 9：2015-2024E 我国微创外科手术数量（百万台）我国微创外科手术数量（百万台） 图图 10：中国与美国辅助生殖服务渗透率对比中国与美国辅助生殖服务渗透率对比 资料来源：康基医疗招股书，灼识咨询，德邦研究所 资料来源：锦欣生殖招股书，弗若斯特沙利文，德邦研究所 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 90.0 100.0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
24、 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 5 10 15 20 25 30 微创外科手术数量同比 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 201620172018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 中国美国 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 10 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 11：2014-2018E 我国我国 IVF 取卵周期取卵周期总数总数（千个）（千个） 资料来源：锦欣生殖招股书，弗若斯特
25、沙利文，德邦研究所 我国穿刺输注市场集中度较为分散我国穿刺输注市场集中度较为分散，头部企业市占率有望提升，头部企业市占率有望提升。根据中国 医疗器械行业发展报告（2018） ，穿刺输注市场排名靠前的参与者主要有山东威 高、泰尔茂、BD、康德莱等。其中输注类耗材排名靠前的厂商 2017 年合计市占 率仅为 38%， 穿刺器械市场排名靠前的厂商市占率仅为 23%， 集中度仍处于低位。 图图 12：2017 年年输注类耗材输注类耗材市场格局市场格局 图图 13：2017 年年穿刺器械市场穿刺器械市场格局格局 资料来源： 中国医疗器械行业发展报告（2018） ，德邦研究所 资料来源： 中国医疗器械行业
26、发展报告（2018） ，德邦研究所 穿刺输注市场的国际竞争者主要有美国 BD 及日本泰尔茂。美国 BD 为穿刺 输注市场龙头厂商，收入体量最大，2019 年为 172.9 亿美元，主要提供多种输注 解决方案、护理等服务，产品覆盖输液治疗、安全注射、麻醉系统等领域。日本泰 尔茂成立时间早，如今拥有血液系统产品、心血管产品及常规医疗产品三大业务 板块，主要产品包括通路产品、外周介入产品等，2019 年收入为 6289 亿日元。 国内主要竞争者为山东威高及康德莱等。其中山东威高主要覆盖临床护理、创伤 管理、血液管理等 8 大领域，2019 年收入为 103.6 亿元。 表表 2：穿刺输注市场主要参与
27、者介绍穿刺输注市场主要参与者介绍 公司公司 业务业务 产品产品 2019 年收入年收入 山东威高 目前公司致力于发展主营业务医疗器械和医药，同时 发展建工、金融等产业 覆盖临床护理、创伤管理、血液管理、药品包装、医学 检验、麻醉及手术相关产品、骨科及介入产品 8 个主要 领域 103.6 亿元 BD 美国 BD 公司的医疗能力包括药物输注解决方案（中 心血管通路）、药物输注解决方案（外周通路）、糖 尿病护理、制药系统、专业外科等。 输液治疗、安全注射、麻醉系统等领域。主要产品为静 脉留置针、输液连接产品、医用注射器、输液泵、安全 药物配制及转移系统、麻醉产品、动脉留置针等。 172.9 亿美元
28、 泰尔茂 拥有血液系统产品、心血管产品及常规医疗产品三大 业务板块；TIS 事业、神经血管事业、心血管事业、 主动脉事业、常规医疗事业及合作事业七个事业领域 主要产品包括通路产品、外周介入产品、冠脉介入产 品、静脉留置针等 6289 亿日元 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2001720182019E2020E2021E2022E2023E IVF取卵周期同比 38% 62% 山东威高、 BD、 泰尔 茂、康德莱、 三鑫医疗、江 西洪达等 其他 23% 77% 山东威高、
29、 BD、巴德、 埃斯埃、康德 莱、江西洪达 等 其他 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 11 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 康德莱 公司主要提供医用穿刺器械、医用高分子耗材、介入 类耗材、医疗器械市场供应链等领域的医疗产品和服 务。 一次性使用留置针、一次性使用活检针、一次性使用麻 醉针、一次性使用胰岛素笔配套用针、一次性使用无菌 注射针等。 18.2 亿元 资料来源：各公司官网，各公司公告，德邦研究所 注：BD 的财年从每年的 9 月 30 日始 2.1. 公司拥有完整产业链，竞争优势显著公司拥有完整产业链，竞争优势显著 公司为行业内少数拥有完整医用穿刺器械产业
30、链的综合性企业。公司为行业内少数拥有完整医用穿刺器械产业链的综合性企业。其中穿刺针 对生产精度要求高， 生产环节涉及焊接、 拉拔、 减径/校直、 针尖磨刃、 电化处理、 针尖检测、粘接/固化、硅化等多道关键工序，具有较高生产技术壁垒。并且医用 穿刺器械生产所需要的设备大部分需要自制或定制，工艺技术不达标以及缺乏长 期技术经验累积的企业很难生产出性能优异的产品。根据公司招股书，国内仅有 约 10 家一线厂家的无菌产品年产能超 10 亿支，但这些厂家大部分仍需全部或部 分外购穿刺针，行业内具有完整产业链生产能力的企业数量较少。 图图 14：穿刺器械行业产业链的核心环节穿刺器械行业产业链的核心环节及
31、工艺介绍及工艺介绍 资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 公司上市以后持续加大固定资产投入，2021 年达 7 亿元，同比增长 37.3%， 主要用于制造升级及厂房建设。同时生产基地在建项目的持续投入使公司的在建 工程于 2021H1 达 2.2 亿元，相比 2020 年大幅提升。公司明确定位上海、温州、 珠海三大制造基地，形成生产制造集聚。重点投入建设三大制造基地，提高工业 自动化水平，提升制造效能。通过委托生产模式， 形成三大制造基地产能互动，实 现针器一体化发展。 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 12 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 15：公司固定资产
32、投入（亿元）公司固定资产投入（亿元） 图图 16：公司在建工程（亿元）公司在建工程（亿元） 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 3. 自主品牌成品针持续丰富，胰岛素针自主品牌成品针持续丰富，胰岛素针+留置针留置针+美容针有美容针有 望接力放量望接力放量 公司持续增加研发投入， 在研管线丰富。公司持续增加研发投入， 在研管线丰富。 近年来公司研发投入不断增长， 2020 年为 1.3 亿元，占营收比重为 4.8%。重点对安全针系列、医美系列等产品进行了 开发，并对活检针、安全留置针等产品进行升级迭代。目前多项产品已完成临床 试验并提交申报材料，其中重磅产品一次性注射美
33、容包已获批上市，用于在真皮 组织注射修饰透明质酸钠凝胶产品以进行面部填充，预计 2022 年开始为公司贡 献收入。 图图 17：公司研发投入持续增长（万元，公司研发投入持续增长（万元，%） 图图 18：公司在研产品管线公司在研产品管线 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 3.1. 胰岛素针：极具性价比，国产替代空间足胰岛素针：极具性价比，国产替代空间足 我国糖尿病患者为全球最多，但治疗意识仍与发达国家存在较大差距。我国糖尿病患者为全球最多，但治疗意识仍与发达国家存在较大差距。根据 IDF 数据，2019 年中国糖尿病患病人数约为 1.2 亿人，已成为全球糖尿病患病人
34、 数最多的国家。但目前我国糖尿病患者使用胰岛素类药物治疗率及人均费用仍处 于较低水平，2019 年治疗率仅为 2%，人均治疗费用仅为 936.2 美元；而美国的 糖尿病患者使用胰岛素类药物治疗率及治疗费用分别为 30%及 9505.6 美元，远 高于我国。未来随着老龄化加剧及人们对健康意识的提升，预计胰岛素及胰岛素 针的需求量将逐年增长。 0 1 2 3 4 5 6 7 8 200202021 0 0.5 1 1.5 2 2.5 200202021H1 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10
35、,000 12,000 14,000 200192020 研发投入研发投入占营收比重 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 13 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 19：2019 年中美糖尿病患者年中美糖尿病患者使用胰岛素类药物使用胰岛素类药物治疗率治疗率 图图 20：2019 年中美糖尿病患者年人均治疗费用年中美糖尿病患者年人均治疗费用（美元）（美元） 资料来源：IDF，德邦研究所 资料来源：IDF，德邦研究所 公司的胰岛素针极具性价比优势。公司的胰岛素针极具性价比优势。目前胰岛素针市场的主要参与者多为国外 企业。并且通过价格对比，康德莱的胰
36、岛素针价格最低，且与 BD、诺和诺德等品 牌价格差距较大。 表表 3：各品牌胰岛素各品牌胰岛素针价格对比针价格对比 规格规格 价格（元）价格（元） 单价（元单价（元/支）支） 康德莱康德莱 0.23*4mm 7 支支 12.9 1.8 0.25*5mm 7 支支 11.9 1.4 BD 4mm*1 盒 7 支 21 2.7 5mm*1 盒 7 支 18 2.3 诺和诺德 6mm*32g*1 盒 7 支 30 4.3 8mm*30g*1 盒 7 支 22 3.1 贝朗 4mm*1 盒 7 支 13.9 2.0 5mm*1 盒 7 支 12.9 1.8 资料来源：京东健康 App，德邦研究所 安全
37、胰岛素笔针安全胰岛素笔针进入注册阶段。进入注册阶段。新款胰岛素笔针与老款最大的区别是薄壁设 计加大流速同时安全性更高。使用过后针头可快速回缩，以确保医护人员或患者 不会被针头刺伤，减少感染风险。同时新款定价相较老款更高，毛利率有望持续 提升。 表表 4：安全胰岛素笔针及胰岛素笔针对比安全胰岛素笔针及胰岛素笔针对比 胰岛素笔配套用针胰岛素笔配套用针 安全胰岛素笔针安全胰岛素笔针 产品特点 规格齐全，针细且锋利，减轻痛感； 透明保护壳能保证精确穿刺。 针管薄壁管设计、内径大、流量高； 自动激活的安全回缩装置。 药液残留量少,保证给药准确度； 薄壁设计能加大流速。 针头短（4mm-5mm），无需捏皮
38、注射，垂直注射方 便简单； 产品图片 资料来源：公司官网，德邦研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 中国美国 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 中国美国 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 14 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 为预测 2020-2025 年我国胰岛素针市场规模，我们做出如下假设： 1）根据 IDF 数据，2015 年我国糖尿病患病人数约为 1.10 亿人，到 2019 年 增长至 1.16 亿人，由此测算年复合增长率为 1.3%，假设未来糖尿病患者也
39、将以 1.3%的速度增长； 2）根据 IDF 数据，2019 年国内仅有 2%的糖尿病患者使用胰岛素类药物控 制血糖，随着人们对健康意识的提升，假设未来糖尿病患者使用胰岛素治疗率将 逐年增加 2%； 3）胰岛素大致分为短效、中效、长效三种类型，使用频率分别为 3 次/天、2 次/天、1 次/天，取中位数假设人均胰岛素使用频率为 2 次/天，对应胰岛素针的使 用频率也为 2 次/天。 由此估算， 到由此估算， 到 2025 年我国胰岛素针的市场规模为年我国胰岛素针的市场规模为 128.1 亿支，亿支， 2019-2025 年年 的的 CAGR 为为 40.1%。 表表 5：2020-2025 年
40、胰岛素针市场规模预测年胰岛素针市场规模预测 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 糖尿病患者（亿人） 1.16 1.18 1.19 1.21 1.22 1.24 1.25 yoy 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 糖尿病使用胰岛素治疗率 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 胰岛素使用人数（百万人） 2.3 4.7 7.1 9.6 12.2 14.8 17.5 胰岛素针使用频率（次/天） 2 2 2 2 2 2 2 胰岛素针市场规模（亿支） 16.9 34.3 52.1 70.4 89.2 108.4 128.1
41、资料来源：IDF，德邦研究所 3.2. 留置针：市场稳定增长，公司有望通过集采实现留置针：市场稳定增长，公司有望通过集采实现快速放量快速放量 入院人数上升为留置针带来增长空间。入院人数上升为留置针带来增长空间。留置针主要用于医院住院患者的输注 治疗。静脉留置针是静脉输液针的升级产品，优点是减少血管穿刺次数，有效控 制血管损伤。留置针市场大部分受住院病人实际占用病床天数影响。根据卫生 健康事业发展统计公报 ， 我国住院病人实际占用病床天数呈逐年上升态势， 2019 年达 24.2 亿天，同比增长 2.2%。2020 年受疫情影响有所下降，预计后疫情时期 将逐步恢复。 图图 21：2010-202
42、0 年年住院病人实际占用病床天数（亿天）住院病人实际占用病床天数（亿天） 资料来源： 卫生和计划生育事业发展统计公报 ， 卫生健康事业发展统计公报 ，德邦研究所 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 0 5 10 15 20 25 30 20000192020 实际占用病床天数同比增长 公司首次覆盖 康德莱（603987.SH） 15 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司公司的的留置针市占率较低留置针市占率较低，在多地中标有望快速实现放量，在多地中标有望快速实现放量。国内留
43、置针市场 格局较为集中，2019 年 CR5 占据 70%的市场份额。目前公司的留置针产品市场 占有率仍处于低位。近期公司的留置针产品在青海、福建等地的升级带量集中采 购项目中均有中标，有望快速打开市场，从而提升市占率。 图图 22：2019 年年国内留置针市场格局国内留置针市场格局 资料来源：百合医疗招股书，德邦研究所 表表 6：近期公司留置针部分中标情况梳理近期公司留置针部分中标情况梳理 省份省份 事件事件 中标名单发布时间中标名单发布时间 中标产品中标产品 福建省 福建省医用耗材集中带量采购 2020.7.1 2 款密闭型留置针（不含 DEHP ） 青海省 青海省 2020 年药品和医用
44、耗材集中采购 2020.8.18 2 款密闭型静脉留置针（不含 DEHP） 河南省 河南省医用耗材集中带量采购 2020.10.26 2 款密闭式静脉留置针（不含 DEHP） 陕西省 陕西省医疗机构普通医用耗材集中带量采购 2021.2.1 3 款密闭型留置针（不含 DEHP）和 1 款开放型留置针 河北省 河北省医用耗材集中带量采购 2021.5.8 2 款密闭式静脉留置针（不含 DEHP）和 1 款开放式静 脉留置针 资料来源：各省医保局及招标采购官网，德邦研究所 康德莱留置针价格低，康德莱留置针价格低，相较其他公司相较其他公司以价换量空间足。以价换量空间足。公司的留置针大多以 经销模式销
45、售， 出厂价格较低。 根据公司 2019 年年报披露的销量及销售额计算， 公司的留置针出厂均价约为 3.4 元/支，远低于同样拥有留置针产品的林华医疗及 百合医疗。目前康德莱安全性及普通型留置针在青海省的带量采购中标价格分别 为 4.8 元/支及 3.2 元/支，安全性及普通型留置针在河南省带量采购中的中标价约 为 4.6 元/支及 3.2 元/支，与出厂价格相比仍留有一定空间，使公司有能力适应集 采。 表表 7：2019 年各公司留置针价格对比年各公司留置针价格对比 公司公司 产品产品 销量（万支）销量（万支） 收入（万元）收入（万元） 平均单价（元平均单价（元/支）支） 康德莱 一次性使用
46、留置针 2,256.5 7,602.8 3.4 林华医疗 普通密闭式留置针 3,168.6 22,769.0 7.2 正压无针连接式留置针 1,470.2 26,171.3 17.8 正压防针刺留置针 549.0 11,818.3 21.5 其他留置针 531.9 6,928.1 13.0 合计 5,719.6 67,686.7 11.8 百合医疗 静脉留置针 3,342.1 28,310.0 8.5 资料来源：各公司公告，德邦研究所 24.0% 17.0% 14.0% 10.0% 5.0% 5.0% 25.0% 美国BD 威高股份 林华医疗 德国贝朗 山东新华安得 上海锦泽 其他 公司首次覆
47、盖 康德莱（603987.SH） 16 / 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 为预测留置针 2021-2025 年市场空间，我们做出如下假设： 1）剔除2020年疫情影响， 2010-2019年实际占用病床天数的CAGR为5.6%， 假设 2021-2025 年的增长率同样为 5.6%； 2）根据 2018 年林华医疗招股书，我国目前住院病人留置针使用率的总体水 平约为 45%-55%，取中位数假设 2018 年我国的留置针使用率为 50%。留置针 在欧美国家的使用率已达到 95%以上，因此预计我国留置针市场未来具有较大成 长空间，增速逐年增加 3%； 3）根据一次性使用静脉留置针
48、产品医疗器械注册证的产品适用范围说明，留 置时间不大于 72 小时，即使用极限为 3 天。根据现实情况推算，医院出于临床安 全角度考虑，留置针使用期限大多不满 3 天，故预测平均使用周期为 2.5 天； 由此估算， 到由此估算， 到 2025年国内留置针市场规模达年国内留置针市场规模达 7.3亿支，亿支， 2020-2025年的年的 CAGR 为为 10.7%。 表表 8：留置针留置针 2021-2025 年市场空间预测年市场空间预测 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 实际占用病床天数 23.7 24.2 19.6 20.7 21.8 2
49、3.0 24.3 25.7 yoy 4.1% 2.2% -19.2% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 留置针使用率 50% 53% 56% 59% 62% 65% 68% 71% 使用周期 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 国内留置针市场规模（亿支） 4.7 5.1 4.4 4.9 5.4 6.0 6.6 7.3 资料来源：卫生和计划生育事业发展统计公报 ， 卫生健康事业发展统计公报 ，德邦研究所 3.3. 美容钝针：新品上市为公司打开医美市场美容钝针：新品上市为公司打开医美市场 医美市场增速快，注射剂医美市场增速快，注射剂占比高占比高。我国医美
50、市场近年来一直维持较高增速， 2019 年市场规模达 176.9 亿元，同比增长 22.2%。目前轻医美为主流趋势，根据 新氧发布的2019 医美行业白皮书 ，2018 年非手术医美疗程占比超 67%，其中 非手术的注射项目占比最大，2018 年达 57%，远超其他项目。随着轻医美产品发 展逐渐成熟，预计未来仍将保持较高占比，这将显著带动注射项目的增长。 图图 23：2012-2019 年中国医美市场规模及增速（十亿元，年中国医美市场规模及增速（十亿元，%） 图图 24：2018 年中国医美总疗程分布年中国医美总疗程分布 资料来源：艾瑞咨询，德邦研究所 资料来源： 2019 医美行业白皮书 ，
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