1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证券研究证券研究报告报告 嘉和美康（688246）深度研究报告 推荐推荐（首次首次） 电子病历领先厂商，或迎发展机遇电子病历领先厂商，或迎发展机遇 目标价：目标价：46 元元 当前价：当前价：40.15 元元 公司深耕临床信息化，为电子病历领先厂商。公司深耕临床信息化，为电子病历领先厂商。公司成立于 2006年，目前已经 形成了具有自主知识产权的医疗信息化核心技术与产品体系，覆盖临床医 疗、医院管理、医学科研、医患互动、医养结合、医疗支付优化等产业链环 节，致力于向医疗相关机构提供综合信息化解决方案。公司业务主要可分为
2、 医疗信息化和医疗器械两大块，其中医疗信息化占比逐步提升，从 2018 年的 72.70%提升至 2021 年 1-6 月的 97.41%。医疗信息化业务中自制软件销售占 总收入比例不断提升，2021 年 1-6 月已近 60%。公司自制软件包括嘉和电子 病历平台，医院数据中心，智慧医疗产品体系，互联网医疗解决方案四大类 型，其中电子病历为公司拳头产品。 电子病历为医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显。电子病历为医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显。2019 年我国医疗 信息化市场规模约 550 亿，预计 2020 年市场规模近达 650 亿元，近 5 年整体 行业增速在 15%左右。
3、疫情之后，各地密集开启医疗补短板、医疗资源扩 容，我们估算十四五期间医疗资源扩容带来的信息化建设增量市场规模或近 500 亿。优秀的电子病历系统在消除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路 径管理、医疗质量控制、诊疗安全、移动医疗等 方面具有重大的作用，是医 疗服务效率、医疗服务质量、医疗安全的基础。IDC 数据显示，2020 年中国 电子病历市场规模大致为 17.4 亿元，同比增长 19.2%，预计 2020 至 2025 年 的年复合增长率为 15.7%。公立医院高质量发展促进行动（2021-2025 年）提出 2022 年，全国二级和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分 别达到 3 级和
4、4 级。在达到国家政策要求之后，对比美国 2017 年平均等级近 5 级的水平，我国电子病历建设仍有较大的提升空间。在电子病历这一细分 赛道，IDC 数据显示，2020 年中国电子病历市场领先的前五个厂商的市场份 额为 58.5%，公司市场份额位列第一，达到 18.6%。 营收快速增长，盈利能力有营收快速增长，盈利能力有望提升。望提升。2018-2020 年，公司营业收入分别为 2.56 亿元、4.44 亿元、5.32 亿元，复合增长率超过 40%；毛利率方面，公司 综合毛利率分别为 38.64%、54.65%、49.64%，其中医疗信息化毛利率相对较 高，分别为 34.73%、54.77%、
5、50.12%。公司 2019 年实现归母净利润扭亏为 盈。研发投入方面，公司持续加大研发投入，研发费用占营收比重 2018-2020 年分别为 25.13%、16.05%、17.35%，我们认为公司研发投入规模效应显现后 盈利有望提升。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。公司为电子病历领先厂商，竞争优势明显。我们预计 公司 2021-2023 年营收分别为 7.78 亿元、10.89 亿元、14.76 亿元，对应增速 分别为 46.2%、40.1%、35.5%；归母净利润为 0.83 亿元、1.81 亿元、2.64 亿 元，对应增速分别为 288.7%、119.8%、45.5%；EPS
6、分别为 0.60 元、1.32 元、1.92 元。估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在电子病历行业的 领先地位给予一定估值溢价，我们给予公司 2022 年 35 倍 PE，对应目标价约 46元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：风险提示：下游客户需求存在不确定性；行业竞争加剧；盈利能力提升进程 存在不确定性。 主要财务指标主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 532 778 1,089 1,476 同比增速(%) 19.8% 46.2% 40.1% 35.5% 归母净利润(百万) 22 83 181 264 同比增速(%) 521.5% 288
7、.7% 119.8% 45.5% 每股盈利(元) 0.21 0.60 1.32 1.92 市盈率(倍) 195 67 30 21 市净率(倍) 9 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为21年12月17日收盘价 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股) 13,788 已上市流通股(万股) 3,158 总市值(亿元) 55.36 流通市值(亿元) 12.68 资产负债率(%) 57.0 每股净资产(元) 12个月内最高/最低价 47.48/39.2 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) -6% -3% 1% 4% 21/12 2021-12-142021-12-
8、17 沪深300嘉和美康 华创证券研究所华创证券研究所 公司研究公司研究 计算机计算机 2021 年年 12 月月 19 日日 嘉和美康嘉和美康（688232）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 投资主题投资主题 报告亮点报告亮点 公司深耕临床信息化，为电子病历领先厂商。公司深耕临床信息化，为电子病历领先厂商。公司成立于 2005 年，目前已经 形成了具有自主知识产权的医疗信息化核心技术与产品体系，覆盖临床医 疗、医院管理、医学科研、医患互动、医养结合、医疗支付优化等产业链环 节，致力于向医疗相关机构提供综合信息化解决方案 投资投
9、资逻辑逻辑 电子病历为医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显。电子病历为医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显。2019 年我国医疗 信息化市场规模约 550 亿，预计 2020 年市场规模近达 650 亿元，近 5 年整体 行业增速在 15%左右。疫情之后，各地密集开启医疗补短板、医疗资源扩 容，我们估算十四五期间医疗资源扩容带来的信息化建设增量市场规模或近 500 亿。优秀的电子病历系统在消除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路 径管理、医疗质量控制、诊疗安全、移动医疗等 方面具有重大的作用，是医 疗服务效率、医疗服务质量、医疗安全的基础。IDC 数据显示，2020 年中国 电子病历市场
10、规模大致为 17.4 亿元，同比增长 19.2%，预计 2020 至 2025 年 的年复合增长率为 15.7%。公立医院高质量发展促进行动（2021-2025 年）提出 2022 年，全国二级和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分 别达到 3 级和 4 级。在达到国家政策要求之后，对比美国 2017 年平均等级近 5 级的水平，我国电子病历建设仍有较大的提升空间。在电子病历这一细分 赛道，IDC 数据显示，2020 年中国电子病历市场领先的前五个厂商的市场份 额为 58.5%，公司市场份额位列第一，达到 18.6%。 关键假设关键假设、估值、估值与与盈利预测盈利预测 盈利预测与投资建议。盈
11、利预测与投资建议。公司为电子病历领先厂商，竞争优势明显。我们预计 公司 2021-2023 年营收分别为 7.78 亿元、10.89 亿元、14.76 亿元，对应增速 分别为 46.2%、40.1%、35.5%；归母净利润为 0.83 亿元、1.81 亿元、2.64 亿 元，对应增速分别为 288.7%、119.8%、45.5%；EPS 分别为 0.60 元、1.32 元、1.92 元。估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在电子病历行业的 领先地位给予一定估值溢价，我们给予公司 2022 年 35 倍 PE，对应目标价约 46元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 UXlViX9UkWdYyXMB
12、9PcM7NmOpPoMpOiNoPsQeRsQnN9PmMuNMYnRpMwMoOoQ 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目目 录录 一、深耕临床信息化，为电子病历领先厂商一、深耕临床信息化，为电子病历领先厂商 . 5 （一）深耕医疗信息化行业十余年，积极拓展全国区域 . 5 （二）产品覆盖领域广，电子病历为公司拳头产品 . 5 （三）公司股权结构 . 7 二、电子病历：医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显二、电子病历：医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显 . 8 （一）政策鼓励+医
13、疗新基建，医疗信息行业发展正当时 . 8 （二）电子病历为医院关键信息系统之一，专科电子病历渗透率很低. 9 （三）公司为国内电子病历领先厂商，持续巩固优势地位 . 11 三、盈利预测与估值三、盈利预测与估值 . 13 （一）财务分析 . 13 1、收入增长较快，毛利率相对稳定 . 13 2、研发投入保持在较高水平 . 14 （二）盈利预测与估值 . 14 四、风险提示四、风险提示 . 16 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司历史发展进程 . 5 图表 2 公司
14、业务种类 . 5 图表 3 公司提供的软件产品详细情况 . 6 图表 4 公司主要收入来自医疗信息化行业 . 6 图表 5 2021年 1-6 月，医疗信息化细分收入占比 . 6 图表 6 自制软件收入及增速 . 6 图表 7 公司自制软件单价（万元） . 7 图表 8 公司电子病历产品收入（万元） . 7 图表 9 公司电子病历产品单价（万元） . 7 图表 10 公司股权结构（截至招股说明书签署日） . 8 图表 11 医疗信息化行业部分发展政策 . 8 图表 12 医疗信息化市场规模 . 9 图表 13 电子病历在医院信息化建设中的核心作用 . 10 图表 14 中国电子病历市场规模 .
15、 10 图表 15 中国电子病历市场结构 . 10 图表 16 中国电子病历分级 . 11 图表 17 美国医院电子病历评级逐年提升 . 11 图表 18 2020年我国电子病历厂商市场份额 . 12 图表 19 募资所投项目具体内容 . 12 图表 20 公司营收及增速 . 13 图表 21 2020年公司各地区营收占比 . 13 图表 22 公司毛利率情况 . 13 图表 23 公司盈利情况（万元） . 13 图表 24 公司研发费用及营收占比（万元） . 14 图表 25 可比公司估值情况（wind一致预期） . 15 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核
16、华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 一、深耕临床信息化，为电子病历领先厂商一、深耕临床信息化，为电子病历领先厂商 （一）深耕医疗信息化行业十余年（一）深耕医疗信息化行业十余年，积极拓展全国区域，积极拓展全国区域 公司是国内最早从事医疗信息化软件研发与产业化的企业之一，长期深耕临床信息化领 域，是国内该领域的领军企业之一。经过十余年的发展和投入，公司目前已经形成了具 有自主知识产权的医疗信息化核心技术与产品体系，覆盖临床医疗、医院管理、医学科 研、医患互动、医养结合、医疗支付优化等产业链环节，致力于向医疗相关机构提供综 合信息化解决方案。 公司客户遍布除台湾地区外
17、的全国所有省市自治区，覆盖医院客户 1390 余家，其中三 甲医院 424 家，占全国三甲医院比例超过四分之一。公司在中国电子病历市场中连续七 年排名第一。 图表图表 1 公司历史发展进程公司历史发展进程 资料来源：招股说明书、华创证券 （二）（二）产品覆盖领域广，产品覆盖领域广，电子病历为公司电子病历为公司拳头拳头产品产品 电子病历平台为公司拳头产品。电子病历平台为公司拳头产品。公司目前主要产品和业务包括自制软件销售、软件开发 和技术服务。自制软件主要包含四大类：嘉合电子病历平台，医院数据中心，智慧医疗 产品，互联网医疗解决方案。其中，公司的核心产品是电子病历平台，分为综合电子病 历系统和专
18、科电子病历系统，综合电子病历系统适用于全院，专科电子病历系统则为满 足专科临床需求。 图表图表 2 公司业务种类公司业务种类 类别类别 内容内容 自制软件销售自制软件销售 含嘉和电子病历平台，医院数据中心，智慧医疗产品体系，互联网医疗解决方案四 大类型 软件开发及技术服务软件开发及技术服务 基于自主知识产权产品及核心技术，按照客户要求为其提供定制化应用软件系统、 模块及相关技 术支持服务 外购软硬件销售外购软硬件销售 针对客户需求，向客户销售第三方软件及硬件 医疗器械医疗器械 医疗器械销售主要包括小儿呼吸类设备的组装生 产销售和进口代理销售两类，属于 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报
19、告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 类别类别 内容内容 维系原有客户的业务类型 资料来源：招股说明书，华创证券 图表图表 3 公司提供的软件产品详细情况公司提供的软件产品详细情况 类别类别 具体产品具体产品 嘉和电子病历平台嘉和电子病历平台 综合（嘉和电子病历平台、临床路径系统、移动医护系统、数字化病案归档系 统）；专科（口腔专科电子病历系统、产科电子病历系统、手术麻醉信息管理系 统、重症监护信息管理系统、心电信息管理系统） 医院数据中心医院数据中心 集成平台、数据中心、数据应用 智慧医疗解决方案智慧医疗解决方案 临床辅助决策支持系统（
20、CDSS）、大数据科研分析平台、AI 病历内涵质控 系统、智能预问诊系统、智能分诊系统 嘉和互联网医疗产品嘉和互联网医疗产品 云病历系统、互联网医院系统 资料来源：招股说明书，华创证券 公司医疗信息化收入占比大。公司医疗信息化收入占比大。公司业务主要可分为医疗信息化和医疗器械两大块，其中 医疗信息化占比逐步提升，从 2018 年的 72.70%提升至 2021 年 1-6 月的 97.41%。医疗 信息化业务中自制软件销售占总收入比例不断提升，2021年 1-6 月已近 60%。 图表图表 4 公司主要收入来自医疗信息化行业公司主要收入来自医疗信息化行业 资料来源：招股说明书、华创证券 图表图
21、表 5 2021 年年 1-6 月，医疗信息化细分收入占比月，医疗信息化细分收入占比 图表图表 6 自制软件收入及增速自制软件收入及增速（万元）（万元） 资料来源：招股说明书、华创证券 资料来源：招股说明书、华创证券 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20021.01-06 医疗信息化医疗器械其他 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 自制软件销售软件开发及技术服务外购软硬件销售 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 5000 10000 15000 20000 25000
22、 30000 35000 20021.01-06 自制软件销售yoy 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 7 公司自制软件 4 大类中，智慧医疗、医院数据中心单价在百万级，电子病历平台 2020 年单价平均约 60 余万。报告期内，公司综合电子病历单价高于专科电子病历单价， 2020年综合电子病历单价约 71 万元，专科电子病历单价约 37 万元。 图表图表 7 公司自制软件单价（万元）公司自制软件单价（万元） 资料来源：招股说明书、华创证券 图表图表 8 公司电子病历产品收入
23、（万元）公司电子病历产品收入（万元） 图表图表 9 公司电子病历产品单价（万元）公司电子病历产品单价（万元） 资料来源：招股说明书、华创证券 资料来源：招股说明书、华创证券 （三）公司股权结构（三）公司股权结构 截至招股说明书签署日，夏军直接持有公司 23.88%股权，通过员工持股平台和美嘉和 间接控制公司 8.57%表决权，通过与任勇签署一致行动协议的形式控制公司 2.98%表决 权，合计控制公司 35.43%表决权，夏军为公司控股股东及实际控制人。 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 20020.01-06 综合电子病历专科电子病历 0
24、 20 40 60 80 20020.01-06 综合电子病历专科电子病历 0 20 40 60 80 100 120 140 160 嘉和电子病历平台医院数据中心智慧医疗产品体系互联网医疗解决方案 201920202020.01-06 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 8 图表图表 10 公司股权结构（截至招股说明书签署日）公司股权结构（截至招股说明书签署日） 资料来源：招股说明书、华创证券 二、电子病历：医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显二、电子病历：医院信息化建设
25、关键系统之一，公司优势明显 （一）政策鼓励（一）政策鼓励+医疗新基建，医疗信息行业发展正当时医疗新基建，医疗信息行业发展正当时 我国各级政府主管部门对医疗信息化领域的发展高度重视，20 年以来多项鼓励发展的政 策层出不穷，目前正是各省市十四五医疗健康相关规划密集出台期，医疗信息化领域正 迎良好的市场发展机遇。 图表图表 11 医疗信息化行业部分发展政策医疗信息化行业部分发展政策 时间时间 政策政策 主要内容主要内容 2020.5 关于进一步完善 预约诊疗制度加强 智 慧医院建设的通知 提出要建立医疗、服务、管理“三位 一体”的智慧医院系统，以“电子病 历”为核 心，进一步夯实智慧医疗的 信息化
26、基础。大力推动互联网诊疗与 互联网医院发 展。 2020.7 医疗联合体管理办法（试行） 城市医疗集团和县域医共体应当加 强信息平台规范化、标准化建设，逐 步依托 区域全民健康信息平台推进 医联体内各级各类医疗卫生机构信 息系统的互联互 通，建设医联体网格内远程医疗服务网络，为基层提供远 程影像、远程心电、远 程会诊等服务。 2020.9 关于进一步完善 院前医疗急救服务 的 指导意见 提高院前医疗急救信息化水平，推动 院前医疗急救网络与医院信息系统 连接贯 通，推动急救调度信息与电 信、公安、交通、应急管理等部门及 消防救援机构 的信息共享与联动，探索并推广急救呼叫定位，探索居民健 康档案与
27、调度平台有 效对接，提高指 挥调度和信息分析处理能力。 2020.9 关于加强全民健康信息标准化体系建设 的意见 （一）促进全民健康信息基础设施标 准化建设。 （二）加强全民健康信息数据 库标准 化建设。 （三）推进新兴信息技术应用标准化 建设。 （四）加强网络安 全标准化建设。 2021.1 上海市国民经济和社会发展第十四个五 年规划和 2035年远景目标 完善医疗资源的空间布局和梯度配置，推动优质医疗资源扩容下沉，加快新城医 疗卫生资源补短板、增功能、提能级。加强医疗、医保、医药“三医联动”改革 和系统集成。持续推进按病种为主的支付方式改革。 2021.2 浙江省国民经济和社会发展第十四个
28、五 年规划和 2035年远景目标 加快建设强大的公共卫生体系；构建优质高效整合型医疗卫生服务体系；高标准 高质量打造国家医学中心和国家区域医疗中心。 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 9 时间时间 政策政策 主要内容主要内容 2021.3 江苏省国民经济和社会发展第十四个五 年规划和 2035年远景目标 规范建设智慧医院，开展远程医疗服务，支持高水平医疗机构与基层医疗机构开 展在线医疗服务合作，打造“互联网医疗健康”示范省。统筹建设全民健康信息 平台，完善医院电子病历和居民电子健康档案，推进 5G
29、 网络、大数据、人工智 能等新技术在医疗卫生领域应用，建设全省医学影像学。推进远程诊疗、远程手 术、互联网健康咨询等广泛应用。 2021.4 广东省国民经济和社会发展第十四个五 年规划和 2035年远景目标 突出发展智慧医疗，深入推进“互联网+医疗健康”示范省行动，加快人工智能诊 疗设备等智慧医疗设施的推广和应用，建设国家生物信息中心粤港澳大湾区节 点，提升公共卫生管理和医疗机构数字化、智能化水平，到 2035 年，全省建成 超过 200家互联网医院。 资料来源：招股说明书、上海、江苏、浙江、广东政府官网、华创证券 中国医疗信息化市场规模稳健增长，医疗新基建带来可观增量市场。中国医疗信息化市场
30、规模稳健增长，医疗新基建带来可观增量市场。2019 年我国医疗 信息化市场规模约 550 亿，预计 2020 年市场规模近达 650 亿元，近 5 年整体行业增速 在 15%左右。疫情之后，各地密集开启医疗补短板、医疗资源扩容，我们估算十四五期 间医疗资源扩容带来的信息化建设增量市场规模或近 500 亿。 图表图表 12 医疗信息化市场规模医疗信息化市场规模 资料来源：前瞻产业研究院，转引自IDC、华创证券 （二）电子病历为医院关键信息系统之一，专科电子病历渗透率很低（二）电子病历为医院关键信息系统之一，专科电子病历渗透率很低 电子病历是医疗机构关键信息系统之一，电子病历是医疗机构关键信息系统
31、之一，优秀的电子病历系统在消除院内信息孤岛、加 强病历质控、临床路径管理、医疗质量控制、诊疗安全、移动医疗等 方面具有重大的 作用，是医疗服务效率、医疗服务质量、医疗安全的基础。IDC 数据显示，2020 年中国 电子病历市场规模大致为 17.4亿元，同比增长 19.2%，预计 2020 至 2025 年的年复合增 长率为 15.7%。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 100 200 300 400 500 600 700 2000020E 医疗信息化市场规模（亿元）yoy*右轴 嘉和美康嘉和美康（688246）
32、深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 10 图表图表 13 电子病历在医院信息化建设中的核心作用电子病历在医院信息化建设中的核心作用 资料来源：招股说明书、华创证券 图表图表 14 中国电子病历市场规模中国电子病历市场规模 图表图表 15 中国电子病历市场结构中国电子病历市场结构 资料来源：招股说明书、华创证券 资料来源：中商产业研究院、华创证券 对标美国，我国电子病历建设水平仍有较大提升空间。对标美国，我国电子病历建设水平仍有较大提升空间。优秀的电子病历系统能够帮助消 除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路径管理、医疗质量。2018
33、 年，卫健委颁布电 子病历系统应用水平分级评价标准（试行）并明确考核时间，要求到 2019 年，三级 医院达到 3 级以上；到 2020 年，三级医院达到 4 级以上，二级医院达到 3 级以上。 2020 年由于疫情等影响，电子病历建设稍有滞后，根据 2020 中华医院信息网络大会 （CHINC）发布的信息，预计 2020 年全国三级医院电子病历的平均等级在 3.7-3.8 级之 间。因此，公立医院高质量发展促进行动（2021-2025 年）提出 2022 年，全国二级 和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分别达到 3 级和 4 级。在达到国家政策要求 之后，对比美国 2017 年平均等级近
34、 5 级的水平，我国电子病历建设仍有较大的提升空 间。 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 200182019 2020E 2021E 综合专科 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 5 10 15 20 20020 中国电子病历市场规模（亿元）增速 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 11 图表图表 16 中国电子病历分级中国电子病历分级 级别级别 说明说明 0 级级 未形成电子病
35、历系统 1 级级 独立医疗信息系统建立 2 级级 医疗信息部门内部交换 3 级级 部门间数据交换 4 级级 全院信息共享，初级医疗决策支持 5 级级 统一数据管理，中级医疗决策支持 6 级级 全流程医疗数据闭环管理，高级医疗决策支持 7 级级 医疗安全质量管控，区域医疗信息共享 8 级级 健康信息整合，医疗安全质量持续提升 资料来源：卫健委、华创证券 图表图表 17 美国医院电子病历评级逐年提升美国医院电子病历评级逐年提升 资料来源：HIMSS Analytics，华创证券计算 专科电子病历或为未来发展趋势。专科电子病历或为未来发展趋势。电子病历按照使用场景可分为通用电子病历和专科电 子病历。
36、专科电子病历在通用电子病历的基础上，结合专科诊疗过程的不同，打造医、 管、研、教一体化的系统更好服务于专科诊疗行为，提升患者满意度，例如急诊电子病 历、近视屈光专科电子病历、口腔专科电子病历等。动脉网数据显示专科电子病历的价 格约在 50-300 万之间不等。目前，通用电子病历在医院中使用更为广泛，使用专科电 子病历的医院主要为科研型医院（信息化水平较好，专科电子病历进一步提升信息化水 平）以部分因为当地政策要求部署某类专科电子病历的医院。我们认为，随着国家对医 疗服务质量要求的进一步提升，专科电子病历凭借更细致的数据集成或有较大发展空间。 （三）公司为国内电子病历领先厂商，（三）公司为国内电
37、子病历领先厂商，持续巩固优势地位持续巩固优势地位 电子病历市场竞争者较多，公司领先地位明显。电子病历市场竞争者较多，公司领先地位明显。医疗 IT 厂商基本都有布局电子病历系 统，如卫宁健康、创业慧康、东华软件、万达信息等等。在电子病历这一细分赛道， IDC 数据显示，2020 年中国电子病历市场领先的前五个厂商的市场份额为 58.5%，公司 市场份额位列第一，达到 18.6%。 0 1 2 3 4 5 6 2006200720082009200017 平均等级 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资
38、格批文号：证监许可（2009）1210号 12 图表图表 18 2020 年我国电子病历厂商市场份额年我国电子病历厂商市场份额 资料来源：IDC，华创证券 公司于 2021 年 12 月 14 日在科创板上市，此次上市募集资金将重点围绕综合电子病历 的升级、专科电子病历的研发，以及数据中心升级改造等，在电子病历领域的竞争力有 望巩固并提升。 图表图表 19 募资所投项目具体内容募资所投项目具体内容 项目名称项目名称 预计总投资额（万元）预计总投资额（万元） 预计募集资金使用额（万元）预计募集资金使用额（万元） 专科电子病历研发项目（急诊急救方向、妇幼专科方向）专科电子病历研发项目（急诊急救方向
39、、妇幼专科方向） 20,979.81 20,979.81 综合电子病历升级改造项目综合电子病历升级改造项目 16,756.30 16,756.30 数据中心升级改造项目数据中心升级改造项目 14,979.78 14,979.78 补充营运资金补充营运资金 22,284.11 22,284.11 合计合计 75,000.00 75,000.00 资料来源：招股说明书，华创证券 嘉和美康, 18.60% 卫宁健康, 12.00% 海泰医疗, 11.40% 东软集团, 9.30% 创业慧康, 7.20% 其他, 41.50% 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证
40、券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 13 三三、盈利预测与估值、盈利预测与估值 （一）财务分析（一）财务分析 1、收入增长较快，毛利率相对稳定、收入增长较快，毛利率相对稳定 公司近三年来收入增长速度较快，华东、华北收入贡献较大。公司近三年来收入增长速度较快，华东、华北收入贡献较大。2018 年、2019 年和 2020 年公司营业收入分别为 2.56 亿元、4.44 亿元、5.32亿元，复合增长率超过 40%。公司业 务起步于华北地区，并逐步实现全国布局，2020 年，华东、华北、华南加总收入占比超 过 70%。 图表图表 20 公司营收及增速公司营收及增速 图表图表 2
41、1 2020 年公司各地区营收占比年公司各地区营收占比 资料来源：WIND、华创证券 资料来源：招股说明书、华创证券 2018-2020 年，公司综合毛利率分别为 38.64%、54.65%、49.64%、47.19%，其中医疗信息 化毛利率相对较高，分别为 34.73%、54.77%、50.12%。公司 2019 年实现归母净利润扭亏 为盈。 图表图表 22 公司毛利率情况公司毛利率情况 图表图表 23 公司盈利情况（万元）公司盈利情况（万元） 资料来源：招股说明书、华创证券 资料来源：WIND、华创证券 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 55.00% 6
42、0.00% 20021.01-06 综合毛利率医疗信息化毛利率 -8,000.00 -6,000.00 -4,000.00 -2,000.00 0.00 2,000.00 4,000.00 20021.01-09 归母净利润归母扣非净利润 0% 20% 40% 60% 80% 0 1 2 3 4 5 6 20021.01-09 营业总收入（亿元）YOY 华东, 31.43% 华北, 22.04% 华南, 17.75% 华中, 11.38% 西北, 6.91% 西南, 8.44% 东北, 2.05% 嘉和美康嘉和美康（688246
43、）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 14 2、研发投入保持在较高水平、研发投入保持在较高水平 2018年-2021年 1 月-6 月，公司研发费用分别为 6,441.39 万元、7,124.05 万元、9,226.87 万元和 6,389.64 万元，占营业收入的比例分别为 25.13%、16.05%、17.35%和 30.42%， 保持在较高水平。 图表图表 24 公司研发费用及营收占比（万元）公司研发费用及营收占比（万元） 资料来源：招股说明书、华创证券 （二）盈利预测与估值（二）盈利预测与估值 前提条件： 1） 以医院为代
44、表的下游客户需求景气度持续保持旺盛； 2） 公司电子病历产品研发迭代顺利，竞争力保持提升； 3） 公司持续加强市场拓展。 我们对公司 2021-2023 年业绩做出如下预计： 1） 营业收入：2021-2023 年分别为 7.78 亿元、10.89 亿元、14.76 亿元，对应增速分别 为 46.2%、40.1%、35.5%。 2） 毛利率：2021-2023年分别为 50.7%、51.9%、52.4%。 3） 费用率：2021-2023 年，销售费用率为 15.5%、14.5%、14.2%；管理费用率为 9.7%、 9.0%、8.8%；研发费用率为 15.5%、13.3%、13.2%。 综上
45、，我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 7.78 亿元、10.89 亿元、14.76 亿元，对应 增速分别为 46.2%、40.1%、35.5%；归母净利润为 0.83 亿元、1.81亿元、2.64亿元，对 应增速分别为 288.7%、119.8%、45.5%；EPS分别为 0.60 元、1.32元、1.92元。 估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在电子病历行业的领先地位给予一定估值溢 价，我们给予公司 2022 年 35 倍 PE，对应目标价约 46 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 2000 4000 6000
46、8000 10000 20021.01-06 研发费用营收占比*右轴 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 15 图表图表 25 可比公司估值情况（可比公司估值情况（wind 一致预期）一致预期） PE 归母净利润增速归母净利润增速 PEG 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 卫宁健康卫宁健康 76.22 50.04 37.48 28.55 23.26% 28.65% 33
47、.51% 31.28% 3.28 1.75 1.12 0.91 创业慧康创业慧康 48.55 33.06 25.01 19.28 5.82% 35.82% 32.20% 29.75% 8.35 0.92 0.78 0.65 思创医惠思创医惠 75.01 - - - -28.94% - - - -2.59 - - - 麦迪科技麦迪科技 150 - - - -24.41% - - - -6.15 - - - 和仁科技和仁科技 78.8 - - - 4.63% - - - 17.03 - - - 资料来源：wind、华创证券（股价为2021年12月16日收盘价） 嘉和美康嘉和美康（688246）深度
48、研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 16 四四、风险提示、风险提示 1）下游客户需求存在不确定性：）下游客户需求存在不确定性：公司作为医疗信息化产品提供商，2018-2020 年收 入复合增速超 40%，未来稳健高速增长存在一定不确定性。 2）行业竞争加剧：）行业竞争加剧：医疗信息化行业竞争者众多，行业竞争较为激烈。 3）盈利能力）盈利能力提升进程存在不确定性提升进程存在不确定性：为提高市场推广力度、管理水平，公司销售 费用率、管理费用率相对较高，同时公司研发投入的规模响应尚未显现，研发费 用率较高。目前，公司销售期间费用率整体呈现下降趋势，但存在一定不确定性。
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