1、 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 国防军工国防军工 航空装备航空装备 需求与变革同频共振开启公司长期成长空间需求与变革同频共振开启公司长期成长空间 2021 年年 12 月月 22 日日 评级评级 推荐推荐 评级变动 调高 合理区间合理区间 79.46-93.16 元元 交易数据交易数据 当前价格（元） 67.67 52 周价格区间（元） 39.51-85.68 总市值（百万） 132670.08 流通市值（百万） 132569.74 总股本（万股） 196054.50 流通股（万股） 1
2、95906.22 涨跌幅涨跌幅比较比较 % 1M 3M 12M 中航沈飞中航沈飞 -7.88 -2.84 41.52 航空装备航空装备 0.69 12.31 47.06 相关报告相关报告 预测指标预测指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入 （百万元） 23760.86 27315.91 34964.36 43006.16 51607.39 净利润 （百万元） 877.79 1480.20 2050.39 2692.94 3406.98 每股收益（元） 0.45 0.75 1.05 1.37 1.74 每股净资产 （元） 4.43 5.18 6.06 7.22
3、 8.69 P/E 151.14 89.63 64.70 49.27 38.94 P/B 15.27 13.07 11.17 9.37 7.79 资料来源：iFinD，财信证券 投资要点：投资要点： 战斗机战斗机核心标的核心标的，盈利能力突破瓶颈。，盈利能力突破瓶颈。公司为我国战斗机核心标的，卡位优势十分明显。公司 2021 年半年报扣非归母净利率首次突破 5%达到 5.56%，三季报达 5.53%；公司是首个完成净利率突破 5%的主机厂， 经公司百亿级营收放大后利润弹性十分可观。 公司合同负债超 300亿元，未来业绩增长高度可期。 行业高景气叠加战机量增与换代需求带动公司业绩持续向上行业高景
4、气叠加战机量增与换代需求带动公司业绩持续向上。“十四五规划”提出“2027年实现建军百年奋斗目标”，近期“加快国防和军队现代化”被多次强调，国防军工迎来高速发展阶段。航空装备是国防装备发展的重点，其中战斗机为重中之重。面对与强国空军的差距，我国战斗机领域将迎来新旧装备替换的质量提升与多机种规模化的总量提升双重提振。 公司有望在高景气强需求下迎来业绩高速增长。 变革下的沈飞已打开长期成长空间变革下的沈飞已打开长期成长空间。1.公司完善绩效考核体系激发内在动力，公司价值创造能力与流程效率有望提升；2.均衡生产主旋律助力公司降本增效，沈飞上半年实现“时间过半，任务过半”并在 12月 15 日提前 1
5、6 天完成全年任务；3.定价机制改革后产品将按“定价成本+5%目标价格+激励约束利润”来确定，公司新型号新定价更是有望打开未来利润空间；4.公司实施十年期股权激励，与管理层和核心员工深度绑定，奠定公司中长期稳定发展基础。在产品方面，公司歼-16、歼-16D 目前已进入批产阶段需求旺盛， 未来 FC-31舰载版有望替代歼-15接力放量。 变革下的沈飞已具备业绩稳定增长与利润持续释放的条件，未来长期成长空间已经打开，建议持续关注。 盈利预测：盈利预测：预计 20212023 年公司实现归母净利润分别为 20.5亿元、26.9亿元、34.1亿元；EPS 为 1.05元、1.37元、1.74元，对应当
6、前股价 PE倍数为 65、49和 39倍。考虑到十四五期间国防军队建设加速，战斗机作为双方博弈的一线重点装备将是我国国防建设的重点方向，在强需求的引领下将高速发展，同时公司作为战斗机整机在 A 股上市的唯一标的有望充分享受行业发展红利。参考航空装备板块主机厂洪都航空、中航西飞、中直股份、航发动力 2022 年平均 PE 估值为 66倍，给予公司 2022 年 5868 倍 PE 估值，对应价格区间 79.4693.16元，调高公司评级，给予公司“推荐”评级。 风险提示：风险提示：产品研发交付不及预期；下游需求不及预期；疫情反复。 -40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%2
7、--12中航沈飞航空装备公司深度公司深度 中航沈飞中航沈飞（600760） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 内容目录内容目录 1 中国战斗机第一股，营收与利润齐升中国战斗机第一股，营收与利润齐升. 4 1.1 A 股唯一战斗机上市公司，战略价值显赫 . 4 1.2 营收与利润齐升，盈利能力突破瓶颈. 6 2 行业高景气叠加战机量增与行业高景气叠加战机量增与换代需求带动公司业绩持续向上换代需求带动公司业绩持续向上 . 8 2.1 国防军工迎来重大发展
8、机遇，航空装备为重点方向 . 8 2.2 我国周边四代机云集，我军战机换代与量增迫在眉睫. 9 2.2.1 我国战机在“质”与“量”上尚不能完全满足需要. 10 2.2.2 我国战机换代与量增迫在眉睫. 11 2.3 战斗机市场空间广阔，公司产品赛道卡位优势显著 . 13 2.3.1 预计 2022年至 2027年我国战斗机整机市场近 7153.4亿元，年均 1192.2亿元. 13 2.3.2 公司歼-16、FC-31等产品赛道卡位优势十分明显. 14 3 变革下的沈飞已打开长期成长空间变革下的沈飞已打开长期成长空间 . 16 3.1 完善绩效考核体系激发公司内在动力. 16 3.2 定价机
9、制改革打开利润释放空间. 17 3.3 均衡生产有利于公司降本增效 . 17 3.4 股权激励助推公司长远发展. 18 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 18 4.1 20212023 年公司盈利预测. 18 4.2 投资建议 . 19 5 风险提示风险提示 . 20 图表目录图表目录 图 1：中航沈飞发展历程. 4 图 2：中航沈飞股权架构. 6 图 3：2017-2021E 公司营业收入及增速情况 . 6 图 4：2017-2021E 公司归母净利润及增速情况. 6 图 5：扣非归母净利率首次突破 5%. 7 图 6：可比公司 ROE 情况 . 7 图 7：20182021E
10、关联交易情况 . 7 图 8：20172021Q3 预付款项和合同负债情况 . 7 图 9：2018-2021Q3 公司研发费用与增长情况 . 8 图 10：2018-2021Q3 公司三费情况. 8 图 11：我国国防军费占 GDP 比重 . 8 图 12：中国历年军费情况 . 8 图 13：国防军工二级板块 2021 年前三季度营收与利润情况 . 9 图 14：世界大国军机及战斗机数量对比 . 10 图 15：中国 20142020 年军机数量 . 10 图 16：我国军机组成结构 .11 图 17：中国战斗机代际构成 .11 图 18：空战制胜机理演变 .11 图 19：先敌发现是信息机
11、动的首要需求 . 12 图 20：F-22 和典型三代机相互之间的不可逃逸区 . 12 pOsMpNsMmQwOsQmPwPxPwP8O8QbRmOoOnPrQjMoPnPfQmOsO7NoOxOvPqMmMuOtOoN 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图 21：“红旗军演”:SU-27 与 F-15C 的交换比. 13 图 22：攻击与不攻击基地情况下为取得空中损耗战胜利 . 13 图 23：沈飞绩效考核体系 . 16 图 24：公司营业收入季度波动逐渐下降 . 17 图 25：航空工业集团
12、祝贺沈飞均衡生产高级目标达成 . 17 表 1：中航沈飞创下中国航空史的多个“第一”. 4 表 2：中航沈飞目前主营业务及产品（一级子公司：沈阳飞机工业） . 5 表 3：中航沈飞目前主营业务及产品（二级子公司）. 5 表 4：2022-2027 年中国战斗机市场空间测算（亿元）. 14 表 5：沈飞、成飞主力产品对比 . 14 表 6：军机按军事用途分类 . 16 表 7：军品定价机制以 2013 年为重要分水岭 . 17 表 8：公司股权激励计划. 18 表 9：20212023 年收入规模预测（单位：亿元） . 19 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之
13、后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 1 中国战斗机中国战斗机第一股第一股，营收与利润齐升营收与利润齐升 1.1 A 股唯一战斗机上市公司股唯一战斗机上市公司，战略价值显赫，战略价值显赫 公司是公司是 A股股第一家也是目前第一家也是目前唯一战斗机唯一战斗机整机制造整机制造上市公司， 战略价值显赫。上市公司， 战略价值显赫。 2018年，中航沈飞通过重大资产重组借壳中航黑豹实现了核心军工资产整体上市，被誉为“中国战机第一股” ，实现了由传统国企向上市公司的实质转变，开创了产品、产业、产融并进发展新格局。目前公司已成为军工板块前三大市值公司，截止至 2021 年 11 月
14、末，公司市值已达到 1431 亿元。 图图 1：中航沈飞发展中航沈飞发展历程历程 资料来源：公司官网、财信证券 公司公司核心产品为核心产品为歼击机等歼击机等航空防务装备航空防务装备，历史悠久实力雄厚，历史悠久实力雄厚。中航沈飞是我国航空防务装备的整机供应商之一，与成飞并列且各自承担不同型号歼击机生产任务。沈飞是在抗美援朝的硝烟战火中诞生的军工国企，自 1951 年 6 月 29 日创建以来，先后研制生产 40 多种型号、 8000 余架飞机装备部队。 公司功勋显赫曾创下中国航空史的多个 “第一” ，1956 年 7 月 19 日，沈飞成功试制中国第一种喷气式歼击机歼-5 并首飞成功，9 月正式
15、批产，中国成为当时世界上少数几个能够成批生产喷气飞机的国家之一。1958 年 7 月 26日， 我国自行设计制造的第一架喷气式教练机 （歼教-1） 在沈飞首飞成功。 1962 年 2 月，沈飞研制的新中国第一枚地对空导弹红旗 1 号导弹 0001 枚总装完毕。雄关漫道真如铁，2021 年沈飞迎来创建 70 周年， 经过 70 年的发展， 公司成长为一个集科研、 生产、 试验、试飞为一体的大型现代化飞机制造企业。 表表 1：中航沈飞中航沈飞创下中国航空史的多个“第一”创下中国航空史的多个“第一” 时间时间 关键事件关键事件 1956 年年 7 月月 19 日日 中国第一架喷气式歼击机歼-5 首飞
16、成功 1958 年年 7 月月 26 日日 中国第一架喷气式教练机（歼教-1）试制成功 1962 年年 2 月月 中国第一枚地对空导弹红旗 1 号导弹 0001 枚总装完毕 1963 年年 9 月月 23 日日 中国第一架超声速喷气式歼击机歼-6 首飞成功 1966 年年 1 月月 17 日日 中国第一架两倍音速喷气战斗机歼-7在沈飞首飞成功 1969 年年 7 月月 5 日日 中国第一架高空高速歼击机歼-8首飞成功 2012 年年 11 月月 中国第一架舰载机歼-15在辽宁舰上成功起降 资料来源：中国航空新闻网、解放军报、财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必
17、阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 公司主业公司主业航空航空制造制造 2020 年营收占比年营收占比为为 98.82%。公司一级子公司沈阳飞机工业承担了歼击机产品的生产任务，目前主要产品有歼-11 系列、歼-15 系列、歼-16 系列、暗剑无人机等。二级子公司有民品公司、会议公司、物装公司、线束公司四家。 表表 2：中航沈飞中航沈飞目前目前主营业务及产品（一级子公司主营业务及产品（一级子公司：沈阳飞机工业：沈阳飞机工业） 型号 状态 代际 实物图 歼歼-11 系列系列 （11A/11B/11BS/11BH/11D） 批产 三代 歼歼-15 系列系列 (15
18、/15S/15D) 批产 三代 歼歼-16 系列系列 (16、16D) 批产 三代半 FC-31 （舰载版）（舰载版） 研发 四代 暗剑无人机暗剑无人机 研发 无人机 资料来源： 六十年来我国三代主战机型研发历程揭秘 、铁血观世界、财信证券 表表 3：中航沈飞目前主营业务及产品（二级子公司）中航沈飞目前主营业务及产品（二级子公司） 公司 主营业务 公司 主营业务 民品公司民品公司 滤棒成型机组、通路地板、航空产品加工 会议公司会议公司 住宿、餐饮服务等 物装公司物装公司 物流系统规划、 咨询； 物流装备研发、生产、制造等 线束公司线束公司 航空及非航空线束产品研发、生产等 资料来源：公司公告、
19、财信证券 公司背靠公司背靠航空工业集团航空工业集团，集团内资源整合优势明显集团内资源整合优势明显。中国航空工业集团有限公司对中航沈飞直接持股比例接近 70%，绝对控股。中国航空工业集团有限公司（简称“航空工业” ）是由中央管理的国有特大型企业，于 2008 年 11 月 6 日由原中国航空工业第一、第二集团公司重组整合而成立。 集团公司设有航空武器装备、 军用运输类飞机、 直升机、机载系统、通用航空、航空研究、飞行试验、航空供应链与军贸、专用装备、汽车零部件、资产管理、金融、工程建设等产业，下辖 100 余家成员单位、24 家上市公司，员工逾 40 万人。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部
20、客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 2：中航沈飞中航沈飞股权架构股权架构 资料来源：Wind、财信证券 1.2 营收与利润齐升，盈利能力突破瓶颈营收与利润齐升，盈利能力突破瓶颈 公司近年来营收与利润稳步增长公司近年来营收与利润稳步增长。 公司自 2017 年资产重组后实现了营收与归母净利润的稳步增长。2020 年公司实现营收 273.16 亿元，同比增长 14.96%；实现归母净利润14.80 亿元，同比增长 68.63%，扣非归母净利润 9.40 亿元，同比增长 11.34%。2021 前三季度公司实现营收 249.17 亿
21、元，同比增长 31.76%；归母净利润 14.54 亿元，同比增长25.05%；扣非归母净利润 13.77 亿元，同比增长 81.78%。公司 20172020 年营收 CAGR为 12%，归母净利润 CAGR 为 28%，经营情况稳步向好。 图图 3：2017-2021E公司营业收入及增速情况公司营业收入及增速情况 图图 4：2017-2021E公司归母净利润及增速情况公司归母净利润及增速情况 资料来源：公司公告、财信证券 资料来源：公司公告、财信证券 2021 年来公司突飞猛进，扣非归母净利率首次突破年来公司突飞猛进，扣非归母净利率首次突破 5%。2021 年 Q1Q3 公司单季度毛利率分
22、别为 9.95%（同比+0.38pct） 、9.73%（同比+1.25pct） 、9.86%（同比+0.15pct） 。2021 年 Q1Q3 公司单季度扣非净利润率分别为 4.99%、5.88%、5.46%。公司首次更是Q2、Q3 连续突破成本加成法下 5%的利润率瓶颈，表明军品新定价机制或已落地，未来公司盈利能力有望持续改善。 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0005003003504002017 A 2018 A 2019 A 2020 A 2021Q3 2021E营业总收入（亿元）营业总收入同比增长率(%
23、)0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00057 A 2018 A 2019 A 2020 A 2021Q3 2021E归属母公司股东的净利润（亿元）归属母公司股东的净利润同比增长率(%) 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 公司公司 ROE远超远超同行业其他同行业其他主机厂主机厂，投资回报可观，投资回报可观。我们选取洪都航空、航发动力、中航西飞、 中直股份四家航空类且在各自领域具备核心卡位优势的主机厂作为可比公司。201720
24、20 年间，中航沈飞的 ROE 远高于其他主机厂，主要得益于公司目前产品结构中三代（半）战机占比逐渐提升，新产品或已应用新定价机制利润率加高，同时公司成本费用的控制较好助力 ROE 稳步提升，投资回报可观。 图图 5：扣非归母净利率首次突破扣非归母净利率首次突破 5% 图图 6：可比公司可比公司 ROE情况情况 资料来源：公司公告、财信证券 资料来源：公司公告、财信证券 公司公司 2021 年关联交易大幅增加，预付款项与合同负债创历史新高年关联交易大幅增加，预付款项与合同负债创历史新高。2021 年预计关联交易总额 757.43 亿元，2020 年实际额相比增长 177.72%，公司 2021
25、 前三季度预付账款 242.29 亿元，比去年同期增加 234.19 亿元；合同负债 311.62 亿元，比去年同期增加301.47 亿元； 存货 65.68 亿元， 比去年同期增加 11.48 亿元。 公司客户需求旺盛订单饱满，且公司用于采购支出规模与存货也显著提升，公司正在积极向上游订货备产。公司有望充分享受“十四五”期间军工行业高速发展的红利，公司业绩有望持续高增。 图图 7：20182021E关联交易关联交易情况情况 图图 8：20172021Q3 预付款项和合同负债预付款项和合同负债情况情况 资料来源：公司公告、财信证券 资料来源：公司公告、财信证券（2020年以前的合同负债数据为预
26、收账款数据） 公司研发费用不断增高，公司研发费用不断增高，或在研发下一代机型或在研发下一代机型。公司建立了“用一代、研一代、储一代”技术体系，公司预研工作有序推进。公司已收到客户大额预付款项，在给付上游的同时也会加大研发投入，为下一代产品做准备。公司近年来销售费用保持稳定，公司管理费用率持续下降，财务费用率在 2021 年有了明显下降，主要是由于公司收到客户大额预付款带来的利息收入增加，总体来看公司在经营管理方面效率不断提升。 0246810122017 A 2018 A 2019 A 2020 A2021Q12021Q22021Q3毛利率(%)净利率(%)扣非净利率（%）0510152020
27、020中航沈飞ROE(%)中直股份ROE(%)航发动力ROE(%)洪都航空ROE(%)中航西飞ROE(%)0500040060080020021E关联交易总额（亿元）同比增长率（%）05003003502017 A2018 A2019 A2020 A2021 Q3预付款项(亿元)合同负债（亿元） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 9：2018-2021Q3公司研发费用与增长情况公司研发费用与增长情况 图
28、图 10：2018-2021Q3 公司公司三费情况三费情况 资料来源：公司公告、财信证券 资料来源：公司公告、财信证券 公司剥离亏损公司剥离亏损民机资产，民机资产，轻装上阵轻装上阵聚焦军工主业聚焦军工主业。2018 年 11 月，公司全资子公司沈飞公司以经航空工业集团备案的评估价格人民币 2440.60 万元向航空工业集团协议转让其所持有的贵飞公司（主营业务为教练机、无人机、航空零部件生产）2.07%股权，于2019 年 3 月完成股权过户。2020 年 12 月，沈飞公司以评估价格 2.45 亿元作为转让对价向沈飞企管协议转让其所持有的沈飞民机 （主营业务为民机及其零部件的设计生产） 32.
29、01%股权。 沈飞民机 20182020 年持续亏损， 2020 年前三季度亏损 1.79 亿元， 净利率-55.7%。公司未来可将资源更高效地配置于军机领域，开启放量高增模式。 2 行业高景气叠加战机行业高景气叠加战机量增与换代需求带动量增与换代需求带动公司业绩持续向上公司业绩持续向上 2.1 国防军工迎来国防军工迎来重大发展机遇重大发展机遇，航空装备，航空装备为重点方向为重点方向 我国“十四五规划”我国“十四五规划”指出“指出“2027 年实现建军百年奋斗目标年实现建军百年奋斗目标” ，” ，8 月月 18 日人民日报发日人民日报发文必须文必须加快国防和军队现代化加快国防和军队现代化 ，国
30、防军工将迎来重大发展机遇，国防军工将迎来重大发展机遇。改革开放以来，我国经济保持高速增长，目前已成长为第二大经济体，2020 年 GPD 约为美国的 70%。强国必需强军， 发展成果与发展利益需要强大的国防守护。 我国不断加强国防军队投入， 2021年我国军费预算 13553.43 亿元，同比增长 6.8%。与世界强国相比，我国国防军费占 GDP比重仍然较低， 2020年仅为1.25%， 相比于美国的3.59%和俄罗斯的3.32%还有较大差距，未来或有一定提升空间。 图图 11：我国国防军费占我国国防军费占 GDP 比重比重 图图 12：中国历年军费情况中国历年军费情况 资料来源：国务院新闻办
31、公室网站数据、财信证券 资料来源：国务院新闻办公室网站数据、财信证券 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0000.511.522.533.544.52018 A2019 A2020 A2021 Q3研发费用（亿元）同比增长率（%）-1012342018 A2019 A2020 A2021 Q3销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）024678200132017国防军费占GDP比重（%）国防军费占GDP比重（%）02468400060008000100
32、0060002000021国防预算（亿元）同比增速（%） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 除国防科研院所与工厂外，我国还拥有“国防七子”等众多高校与军民融合相关企业 3545 家，其在先进装备技术方面的科研投入同样增长迅速。七所高校 2021 年度科研经费共 577.23 亿，同比增长 33.5%。总体来说，在“十四五”规划与建军百年奋斗目标的强力支撑下，国防军工板块迎来了历史性的发展机遇。 从国防军工板块
33、三季报看从国防军工板块三季报看，航空装备为重点方向。航空装备为重点方向。国防军工板块(SW)今年三季度营收合计 3101.74 亿元 （同比+14.35%） ； 归母净利润 184.56 亿元 （同比+7.74%） ； 存货 2431.93亿元，比半年报增加 144.20 亿元；合同负债 1857.79 亿元，比半年报减少 77.67 亿元。军工行业整体保持稳健增长，受益于装备逐渐批产放量，军工企业的合同负债处于历史高位，反映出客户需求旺盛与企业订单饱满。细分板块来看，航空装备为国防军工板块重点发展方向。报告期内，航空装备板块营收合计 1452.85 亿元（同比+20.94%） ；归母净利润
34、100.47 亿元（同比+44.05%） ；合同负债 756.03 亿元，比半年报减少 87.20 亿元。航空装备营收占国防军工整体营收的 46.84%， 归母净利润占 54.43%， 其营收同比增速位列四大细分板块之首。三季报的披露进一步验证了“十四五”期间军工行业的高景气度，虽然均衡生产已成趋势， 但根据军工企业业绩释放的传统惯性效应与存货增长情况来看，预计其第四季度业绩在环比上或仍将有较大幅度提升。在大国博弈日趋激烈的背景下，我国必将加快先进装备的研发和生产，航空装备将是重点发展方向。 图图 13：国防军工二级板块国防军工二级板块 2021年前三季度营收与利润情况年前三季度营收与利润情况
35、 资料来源：Wind、财信证券 2.2 我国周边四代机云集，我国周边四代机云集，我军我军战战机机换代换代与量增与量增迫在眉睫迫在眉睫 我军我军战机战机将将在“质”与“量”上在“质”与“量”上并重发展并重发展，在“十四五”期间加速放量，在“十四五”期间加速放量。目前美国等军事强国基本已全面淘汰二代装备，在空军中三代四代机各占半壁江山。从“北方利刃”军演 F-22 战机 144:0 完胜 F-15 和 F-16，再到“红旗军演”F-35 战机初战 15:1 轻取三代机，目前装备代际间的差距几乎无法逾越。据国防部消息我军在装备建设总体形态上，已淘汰一代装备、压减二代装备、批量列装三代以上装备；但从W
36、orld Air Force数据上看我空军歼-7 等二代装备数量依旧不小，我军仍将加速老旧装备的淘汰与新式装备列装。当双方战斗机处于同代对抗时，数量优势对交战级空战的影响开始凸显，同时现代化战争更是朝着体系化方向发展。目前来看，我国装备系列化与体系化的发展突飞020040060080001600航空装备航天装备船舶制造地面兵装主营收入(亿元）净利润(亿元） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 猛进，已经基本形成了体系化作战能力。但我军短板在于先进装备总量上与美国还有较大差距
37、， 在全力以赴加快武器装备现代化的背景下， 已定型的先进装备有望在 “十四五”期间迎来加速放量。 2.2.1 我国战机在“质”与“量”上尚不能完全满足需要我国战机在“质”与“量”上尚不能完全满足需要 我国周边四代战机云集，我方我国周边四代战机云集，我方优势并不明显。优势并不明显。根据韩联社报道，韩国在 2014 年以约64 亿美元的总价采购了首批 40 架 F-35A 战斗机，交付工作从 2019 年开始，2020 年以完成交付 24 架，预计到 2021 年完成全部交付。另外，韩国计划再增购 40 架 F-35，使其F-35 战机数量提升至 80 架。据World Air Forces 20
38、21数据显示，日本现役 F-35A/B共计 17 架，已订购 129 架，澳大利亚现役 F-35A 共计 19 架，已订购 74 架。除此之外，美国在亚洲还有 56 个军事基地，我国周边未来潜在四代机数量预计将突破 400 架。相比之下，目前我国唯一列装的四代机歼-20 的数量尚不足百架，能与四代机抗衡的三代半电子战机也才刚刚投入实训，虽然我方可以依托陆基防空体系提升作战效能，但从空军战机的角度看我方优势并不明显。 我国空军目前军机总量不足，我国空军目前军机总量不足，与世界强国具有较大差距与世界强国具有较大差距。当前我国空军与世界强国空军相比在军机数量上还存在不小差距。根据World Air
39、Forces 2021数据显示，目前我国拥有军机 3260 架，美国拥有军机 13232 架，我国军机总量仅为美国的 25%。近 6 年来我国军机总量年复合增长率为 2.2%，这主要是因为我军装备采用“小步快跑”的发展策略，在尚未完全设计定型前装备数量较低。随着改进改型的逐渐完成，大量型号正式列装部队频繁出现在各种重大场合， 新型战机有望在 “十四五” 期间开启列装放量模式。 图图 14：世界大国军机及战斗机数量对比：世界大国军机及战斗机数量对比 图图 15：中国中国 20142020 年军机数量年军机数量 资料来源：World Air Forces 2021、财信证券 资料来源：World
40、Air Forces 2021、财信证券 我国空军目前尚存在大量老旧二代机型，新机型占比我国空军目前尚存在大量老旧二代机型，新机型占比较较低。低。当前我国空军与世界强国空军相比在质上也存在较大差距。从战斗机看，美国战斗机全部为三代四代机，而我国战斗机数量 1571 架，其中以二代三代机为主，四代机占比极低。除此之外，我国仅拥有特种飞机 115 架，加油机 3 架，运输机 264 架，战斗直升机 902 架，教练机 405 架。我军缺乏远程大型战略轰炸机，重型直升机，等关键机型，我国相较于美国在军机领域的结构劣势明显。我国“十四五”规划明确指出“2027 年实现建军百年奋斗目标” ，人民日报发文
41、必须加快国防和军队现代化 ，我国空军建设步伐将明显加快。随着歼-16、歼-20 等先进战机的加速列装，预计二代机将逐渐淘汰。 020004000600080004000中国美国俄罗斯战斗机量军机总量2600270028002900300032020年2019年2018年2017年2016年2015年2014年中国军机数量 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 16：我国军机组成结构：我国军机组成结构 图图 17：中国战斗机代际构成中国战斗机代际构成
42、 资料来源：World Air Forces 2021、财信证券 资料来源：World Air Forces 2021、财信证券 2.2.2 我国战机换代与量增迫在眉睫我国战机换代与量增迫在眉睫 制空权是战争胜负的关键，战斗机至关重要。制空权是战争胜负的关键，战斗机至关重要。制空权是指作战中一定时间内对一定空域的控制权。意大利将军朱理奥杜黑的制空权中提到:“掌握制空权就是胜利” 。制空权斗争贯穿战争始终，并影响和决定战争进程和结局。海湾战争和科索沃战争中，独立空中战役基本上就达到了各自战争的目的。而在伊拉克战争中，美军利用掌握的制空权，在地面推定中，遇到抵抗则呼唤近距空中支援清除障碍，依靠空中
43、火力优势直奔巴格达；在巷战中，美军武装直升机为地面部队提供精确制导打击，使传统的环城防御体系彻底瓦解。制空权在战争实践中完成向主导地位的演变。虽然目前制空权的争夺已经演变为多军种多平台协同夺取空中联合制权优势，但战斗机在夺取制空权方面仍然发挥着至关重要的作用。 战机代际战机代际间间差距明显，差距明显，我国我国战机升级换代战机升级换代刻不容缓刻不容缓。空战制胜机理的演变历程主要分为三个阶段：能量机动制胜、信息机动制胜、认知机动制胜时代。空战胜负的关键从最开始的飞行能量与机动性能演变为现阶段的信息优势，未来逐渐向自主和人工智能技术发展。空战制胜机理的发展影响了不同代际战机的设计理念，不同代际战机的
44、差距也愈发明显， 从 “北方利刃” 军演 F-22 战机 144:0 完胜 F-15 和 F-16， 再到 “红旗军演” F-35战机初战 15:1 轻取三代机，目前战机代际间的差距几乎无法逾越。据国防部消息我军在装备建设总体形态上，已淘汰一代装备、压减二代装备、批量列装三代以上装备，但从World Air Force数据上看我空军歼-7 等二代战机数量依旧不小，在全力以赴加快武器装备现代化的背景下，我军必将加速老旧装备的淘汰与新式装备列装。 图图 18：空战制胜机理演变空战制胜机理演变 资料来源：孙聪从空战制胜机理演变看未来战斗机发展趋势、财信证券 第一阶段：能量机动制胜时代第二阶段：信息机
45、动制胜时代第三阶段：认知机动制胜时代 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -12- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 第一阶段：能量机动制胜时代。能量机动对飞机平台的要求是要有较快的速度来快速接近或脱离对手，较高的升限来增加高度与能量优势，较好的爬升率以在垂直平面稳定截获或摆脱对手，优秀的滚转敏捷性和转弯盘旋机动能力以获得或阻止对手获得开火机会。 能量机动理论总结和提炼了数十年能量空战时代的本质特征， 并深深影响了第三、甚至是第四代战斗机的设计与发展。 第二阶段：信息机动制胜时代。隐身技术的出现极大颠覆了隐身平台和非隐身平台在信息获取方面
46、的巨大差距，隐身飞机之间的对抗更是对信息获取与处理等方面技术提出了更高要求。如果按照战斗机的攻击方式划分，信息机动时代飞机平台以使用超视距中远距空空导弹和近距全向红外导弹为主，从 20 世纪 80 代初开始一直持续至今。美国F-22 战机定义了四代机的 4S 标准：隐身、超巡、超高机动、超级航电，F-22 在信息域和物理域对三代机实现了全面升级，对三代机形成了碾压优势。这表明信息机动绝不是对能量机动的摒弃和否定，恰恰相反，能量机动以另一种形式完成了拓展和升华，和信息优势一道，共同构建了信息空战时代下的制胜能力。 图图 19：先敌发现是信息机动的首要需求先敌发现是信息机动的首要需求 图图 20：
47、F-22 和典型三代机相互之间的不可逃逸区和典型三代机相互之间的不可逃逸区 资料来源：孙聪从空战制胜机理演变看未来战斗机发展趋势、财信证券 资料来源：孙聪从空战制胜机理演变看未来战斗机发展趋势、财信证券 第三阶段：认知机动制胜的时代。自主和人工智能技术是实现复杂空战系统的必要条件。未来认知机动空战充满着在时间、空间和频谱等所有维度的激烈对抗，空战系统的可用通信链路将是一个高度时变的，充满复杂交互的网络系统，无人机节点必须具备在不同通信环境，不同协同对象和不同交战对手的条件下具备相适应的自主能力。人工智能技术将实现多节点复杂交互条件下的分布式控制功能和需要的自主行为决策能力。通过将人的创造性、任
48、务式指挥能力和人工智能的算力与算速优势集成在一起，将是在认知域赢得未来空战的关键。 同代际对抗下，同代际对抗下， 战机数量规模战机数量规模将将是重中之重。是重中之重。美国空军中校 W Locke 在其论文 红旗军演中的空中优势：数量、技术与赢得下一场战争中通过系统的整理和分析红旗军演中的训练数据， 提炼出了战斗机数量优势对空战交换比影响的规律。 以美俄双方 F-15C与 SU-27 对抗为例，结论表明双方的参战架数比达到 2：1 以后，SU-27 与 F-15C 的空战损失比出现拐点并迅速上升。当参战架数比在 0.1:1 和 2:1 之间时，SU-27 与 F-15C 的空 此报告仅供内部客户
49、参考此报告仅供内部客户参考 -13- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 战损失比表现的极为平缓，几乎定格在 3.5:1，当参战架数比小于 0.1 时，损失比迅速下降（F-15C 的损失迅速增加） 。从红旗军演的训练数据统计结果来看，当双方战斗机处于同代对抗时，数量优势对交战级空战的影响极为明显。 图图 21：“红旗军演”红旗军演”:SU-27 与与 F-15C 的交换比的交换比 图图 22： 攻击与不攻击基地情况下为取得空中损耗战胜利攻击与不攻击基地情况下为取得空中损耗战胜利 所需的兵力（以空中联队数量衡量）所需的兵力（以空中联队数量衡量） 资料来
50、源：WLocke红旗军演中的空中优势：数量、技术与赢得下一场战争、财信证券 资料来源：兰德中美军事计分卡、财信证券 区域控制与绵长国境线防御同样要求保持足够的战机区域控制与绵长国境线防御同样要求保持足够的战机数量数量规模。规模。兰德公司发布中美军事计分卡研究报告对中美在机场打击、空中优势、反舰作战等 10 个任务方面的军事能力进行了全面对比。其中，在对比中美空中优势力量时分析了美军为获取并控制住台湾上空空中优势所需的兵力规模。研究表明，在最严苛的情况下，美军需要从关岛基地或同等距离的其他基地出动 7 个空中联队， 才能实现对台海上空的持续控制。 事实上，中远距离的区域控制和绵长国境线的防御要求
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