1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022.01.04 从严资本认定、 优化资本结构， 大型险企更受益从严资本认定、 优化资本结构， 大型险企更受益 偿二代二期工程偿二代二期工程深度报告深度报告 证书编号 本报告导读：本报告导读： 偿二代二期核心解决资本认定不审慎及结构不合理两大问题， 通过提升实际资本认定偿二代二期核心解决资本认定不审慎及结构不合理两大问题， 通过提升实际资本认定标准和优化最低资本结构等方式，预计利好防范行业风险；预计大型险企标准和优化最低资本结构等方式，预计利好防范行业风险；预计大型险企更受益更受益。 摘要：摘要： 偿二代二期核心解决实际资本
2、认定不审慎偿二代二期核心解决实际资本认定不审慎以及以及最低资本结构不合理最低资本结构不合理两大问题：两大问题： 偿付能力充足率是保险公司实际资本与最低资本的比值。在偿二代一期体系下， 偿付能力充足率计量方式并不合理。 在分子端，剩余边际全部纳入核心资本， 且投资性房地产、 长期股权投资等认可资产确认方式较为宽松，资本认定不够审慎；在分母端， 最低资本由保险风险、 市场风险和信用风险组成， 其中市场风险占比大幅高于保险风险，导致保险公司较大程度利用资产配置便利调节偿付能力水平， 资产端操作空间较大。 偿二代二期核心解决分子端实际资本不审慎及分母端最低资本结构不合理两大问题。 偿二代二期提升实际资
3、本认定标准， 优偿二代二期提升实际资本认定标准， 优化最低资本结构：化最低资本结构： 1） 实际资） 实际资本认定更为严格， 计入核心资本的保单未来盈余上限为本认定更为严格， 计入核心资本的保单未来盈余上限为35%： 对剩余边际资本分级，分别根据保单剩余期限纳入核心一级、核心二级、附属一级和附属二级资本； 对投资性房地产进行成本计价； 对长期股权投资要求计提减值等， 目的是避免过多未实现的未来预期利润进入偿付能力资本， 夯实实际资本质量； 2） 优化可资本化风险的最低资） 优化可资本化风险的最低资本结构， 提升保险风险本结构， 提升保险风险和信用风险和信用风险占比、 降低市场风险占比：占比、
4、降低市场风险占比： 一是提升保险风险，包括新增疾病趋势风险、延长长寿风险、 由按保单件数改为按产品类别衡量退保风险、以及取消死亡发生率风险的规模效应；二是降低市场风险，加大利率风险的资产评估范围， 由以公允价值计量的资产改为所有对利率敏感的资产， 通过资产负债匹配管理降低利率风险；三是调整信用风险，实施底层资产穿透， 准确反映风险实质，预计行业信用风险占比大概率提升。 预计行业将更为聚焦长期业务发展， 优化大类资产配置：预计行业将更为聚焦长期业务发展， 优化大类资产配置： 为保持实际资本整体稳定，尤其是缓解核心资本下滑，以及优化最低资本结构，重点提升保险风险占比的目标， 预计保险公司将从资负两
5、端入手， 负债端重点优化产品结构， 一是加大长期业务拓展力度， 维持核心资本的长期充足，二是减少快返产品供给，降低最低资本压力； 资产端优化大类资产配置，一是加大低资本消耗的高信用等级固收资产占比，二是适当控制投资性房地产和长期股权投资的配置。 此外会计计量方式对偿付能力的敏感性显著下降， 预计险企将降低对公允价值计量资产的配置需求，财报的利润稳定性提升。 投资建议：投资建议：偿二代二期工程通过资本严监管引导保险业回归保障本源，防范行业风险，利好行业长期稳定发展，维持行业“增持”评级。我们预计偿二代二期工程对上市险企的影响总体可控， 其中预计综合偿付能力充足率下行有限， 核心偿付能能力充足率将
6、面临一定幅度的下降，但仍将明显高于 100%和 50%的监管要求，因此将不会影响原有的分红逻辑； 后续部分中小保险公司可能会出现资本补充需求。建议增持可持续基于营运利润分红具有较强分红确定性的中国平安。 风险提示：风险提示：重疾险销售不及预期； 信用风险事件导致资产评级下降。 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 多元化保险 增持 人寿与健康保险 增持 相关报告 保险 从严监管资本， 预计大型险企平稳过渡 2021.12.31 保险 强化持牌经营， 利好强线上触达险企客户转化 2021.12.29 保险 专注主业第三支柱大有可为， 头部基金需求提升 2021.12.25 保险
7、险资大类资产配置优化， 优质创投需求大增 2021.12.18 保险 重疾需求减弱开门红将承压， 车险驱动财险回暖 2021.12.14 行业专题研究行业专题研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 保险保险 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 24 目目 录录 1. 偿二代二期解决资本认定不审慎及结构不合理 . 3 1.1. 偿付能力监管体系变迁的主因是适应保险行业风险变化 . 3 1.2. 解决之一：提高资本认定标准，挤出资本水分 . 4 1.3. 解决之二：优化最低资本结构，降低资产端操纵风险 . 5 2. 二期工
8、程提升实际资本可靠性，优化最低资本结构 . 6 2.1. 实际资本认定更严格，提升资本的可靠性 . 6 2.1.1. 实际资本认定更严格， 计入核心资本的保单未来盈余上限 35% 7 2.1.2. 房地产与长期股权投资计入实际资本的方式更为审慎. 8 2.2. 优化最低资本结构，提升保险风险、降低市场风险占比 . 10 2.2.1. 优化四类保险风险的计量，提升保险风险占比 .11 2.2.1.1. 新增疾病趋势风险，提升疾病风险. 12 2.2.1.2. 延长死亡率改善的作用年数，提升长寿风险. 13 2.2.1.3. 取消死亡发生率风险的规模效应，大公司风险因子增加 14 2.2.1.4.
9、 由按保单件数改为产品类别计量退保风险，快返产品风险增加 15 2.2.2. 缩减评估利率风险的净现金流规模，降低市场风险占比 . 15 2.2.2.1. 缩减净现金流评估范围、统一折现率曲线，降低利率风险 16 2.2.2.2. 新增集中度风险，对集中度过高的风险敞口给予惩罚 17 2.2.3. 基于风险导向穿透计量，提升信用风险的真实性. 18 2.2.3.1. 标准资产计量利差风险，政策性债风险下降、信用债风险上升 19 2.2.3.2. 非标资产计量违约风险，非基础资产全面穿透 . 20 3. 聚焦长期业务发展，优化大类资产配置 . 21 3.1. 影响一：负债端优化产品结构，加大长期
10、业务拓展 . 21 3.2. 影响二：资产端优化配置，财报利润更为稳定 . 21 4. 投资建议：预计大型险企平稳过渡，资负结构改善 . 22 5. 风险提示 . 23 mNoQnPtNnRuMmOtQuNzRzQ8ObPbRtRqQoMmOkPnNrQjMnNoQ7NmNoONZmMnQMYpPnN 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 24 1. 偿二代二期解决资本认定不审慎及结构不合理偿二代二期解决资本认定不审慎及结构不合理 1.1. 偿付能力监管体系变迁的主因是偿付能力监管体系变迁的主因是适应保险行业风险变化适应保险行业风
11、险变化 中国保险行业的偿付能力监管主要历经三大阶段，分别为：保险行业起步初期对偿付能力监管的摸索阶段、借鉴欧美偿付能力监管经验的“偿一代”时期，以及基于我国保险业发展实际建立的更为科学全面评估风险的“偿二代”时期。 表表 1：中国保险行业的偿付能力监管主要历经三大阶段中国保险行业的偿付能力监管主要历经三大阶段 阶段阶段 时间时间 事件事件 第一阶段 摸索期 1985.3 颁布保险企业管理暂行条例 ，提出最低偿付能力、实际资产、实际负债、资本、准备金等概念，偿付能力监管初现。 2001.4 发布第一部针对偿付能力监管的规范性文件保险公司最低偿付能力及监管指标管理规定 ，但由于主要保险公司面临偿付
12、能力不足问题、市场不具备实施偿付能力监管的基础，偿付能力监管只作试运行。 第二阶段 偿一代 2003.3 保监会借鉴欧洲偿付能力 I 及美国 RBC 等监管，结合我国保险业实际，颁布保险公司偿付能力额度及监管指标管理规定 ，我国偿付能力监管进入“偿一代时期”。 2008.9 发布保险公司偿付能力监管规定 ，首次引入资本充足率指标，明确要求保险公司建立动态偿付能力风险监测体系，提出对保险公司分类监管，我国偿一代制度体系完全成型。 第三阶段 偿二代 2012.3 为更加科学全面地衡量保险公司所面临的风险水平和风险管理能力，保监会启动“偿二代”的建设工作。 2013.5 保监会签发中国第二代偿付能力
13、监管制度体系整体框架 ，完成偿付能力监管改革的顶层设计，偿付能力监管由规模导向转向风险导向。 2015.2 保监会发布中国风险导向的偿付能力体系，保险业进入“偿二代”过渡期，自 2016 年 1 月 1 日起，施行保险公司偿付能力监管规划（第 1 号-第 17 号） 。 2017.4 为进一步补齐短板和监管漏洞，提升保险业风险管理和风险抵御能力，保监会启动偿二代二期工程研究。 2017.9 保监会制定偿二代二期工程建设方案 ，坚持风险导向、问题导向、开放导向和前瞻导向。 2018.5 银保监会完成对二期工程时间表和路线图的规划，细分为 36 个项目，项目同时启动，预计三年完工。 2020.1
14、银保监会完成全行业一支柱第一次测试。 2020.7 银保监会完成全行业一支柱第二次测试。 2021.1 银保监会修订发布保险公司偿付能力管理规定 ，明确偿付能力监管的三支柱框架体系，将监管指标扩展为核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率和风险综合评级。 2021.12 银保监会发布保险公司偿付能力监管规则（II） ，自 2022 年 1 月 1 日起实施。 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究。 在偿二代一期工程的体系下，监管对于资本的额要求相对宽松，大部分保险公司的偿付能力充足率大幅高于监管标准，也就是说，保险公司的业务发展并没有受到资本的约束。根据我们测算，在净资产为 0 的极端假设下保险
15、公司仍然能够维持极高的偿付能力充足率。 表表 2：当前资本监管较松，险企偿付能力充足率大幅高于监管标准当前资本监管较松，险企偿付能力充足率大幅高于监管标准 （百万元）（百万元） 实际资本及其结构实际资本及其结构 最低资本及偿付能力充足率最低资本及偿付能力充足率 实际资本实际资本 净资产净资产 剩余边际剩余边际 净资产净资产/实实际资本际资本 最低资本最低资本 偿付能力充偿付能力充足率足率 偿付能力充足率偿付能力充足率 （净资产为（净资产为 0） 平安人寿平安人寿 1,046,787 281,524 960,183 26.9% 442,031 241.8% 173.1% 中国人寿中国人寿 1,0
16、66,939 456,931 837,293 42.8% 396,749 268.9% 153.8% 新华保险新华保险 290,817 101,680 277,161 35.0% 104,672 277.8% 180.7% 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 24 太保寿险太保寿险 377,203 58,148 351,077 15.4% 177,288 288.0% 180.0% 数据来源：国泰君安证券研究。 偿付能力充足率是保险公司实际资本与最低资本的比值。在偿二代一期工程的体系下，偿付能力充足率计量方式并不合理。在分子端，
17、剩余边际全部纳入核心资本，且投资性房地产、长期股权投资等的认可资产确认方式宽松，资本认定并不审慎；在分母端，最低资本由保险风险、市场风险和信用风险组成，其中市场风险占比大幅高于保险风险，导致保险公司较大程度利用资产配置便利调节偿付能力水平，资产端操作空间较大。偿二代二期工程核心解决分子端实际资本不够审慎及分母端最低资本结构不合理两大问题。 图图 1：偿二代二期工程核心解决分子端资本不审慎及分母端结构不合理两大问题：偿二代二期工程核心解决分子端资本不审慎及分母端结构不合理两大问题 数据来源：国泰君安证券研究 1.2. 解决之解决之一：一：提高资本认定标准，挤出资本水分提高资本认定标准，挤出资本水
18、分 偿二代二期工程核心解决的问题之一是提高资本认定标准，挤出资本水分，主要体现为偿二代一期工程下没有考虑未来利润的不确定风险，以及部分资产的资本计量方式宽松导致核心资本虚高的问题。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 24 图图 2：现行的偿付能力准则下实际资本的计量存在资本虚高问题：现行的偿付能力准则下实际资本的计量存在资本虚高问题 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 一方面，偿二代一期工程没有考虑未来利润的不确定风险，保单的剩余边际全部计入核心资本，而剩余边际本质上是有效保单的未来利润，具有预测性和较大的不确定性。保单未来
19、利润吸收损失的能力较弱，对核心资本的计量存在高估风险。因此，在偿二代二期工程中新增保单未来盈余计入核心资本的限额，即计入核心资本的保单未来盈余不得超过核心资本的 35%。设定上限的主要考虑是为了避免过多的未实现的未来预期利润进入偿付能力资本，夯实保险公司的资本质量，保持资本中的已实现和未实现部分之间的合理平衡，同时防止少数保险公司在“大量的未实现资本”的幻觉下过度多元化投资和盲目扩张，偏离保险主业，诱发行业性风险。 另一方面，偿二代一期工程对投资性房地产、长期股权投资等资产的资本计量方式较为宽松。其中，投资性房地产可采用公允价值计量，且投资性房地产的公允价值增值以及曾以公允价值计量的自用房地产
20、的累计评估增值可计入附属一级资本。近年来在国内地产等投资领域处于上行阶段的背景下，部分保险公司借助投资性房地产公允价值计量的会计处理实现资产增值从而提升实际资本；此外，偿二代一期工程中未明确长期股权投资（合营及联营企业）的减值规定，存在核心资本虚高的问题。 1.3. 解决之二：解决之二：优化最低资本结构，降低资产端操纵风险优化最低资本结构，降低资产端操纵风险 偿二代二期工程核心解决的问题之二在于优化最低资本结构，降低资产端操纵风险。最低资本由保险风险、市场风险和信用风险组成，当前最低资本要求结构相对不合理，其中保险风险和信用风险占比较低、市场风险占比较高，因而保险公司主要通过调整资产结构而非负
21、债结构来提升偿付能力。数据显示，2021 年三季度，人身险行业市场风险占比高达 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 24 76.75%，而保险风险和信用风险的占比分别仅为 33.73%和 23.36%。 图图 3：2021Q3 人身险人身险行业市场风险占比远高于保险风险和信用风险行业市场风险占比远高于保险风险和信用风险 数据来源：中国保险行业协会，国泰君安证券研究 2. 二期工程提升实际资本可靠性， 优化最低资本结构二期工程提升实际资本可靠性， 优化最低资本结构 2.1. 实际资本认定更严格，提升资本的可靠性实际资本认定更严格，
22、提升资本的可靠性 实际资本指保险公司在持续经营或破产清算状态下可以吸收损失的财务资源，等于认可资产减认可负债。偿二代二期工程核心通过提出保单未来盈余的概念，对实际资本进行分级确认、对投资性房地产进行成本计价，以及对长期股权投资要求计提减值等方式来提升资本的可靠性。 图图 4：偿二代二期工程强化实际资本的认定标准，提升资本的可靠性：偿二代二期工程强化实际资本的认定标准，提升资本的可靠性 数据来源：国泰君安证券研究 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 24 2.1.1. 实际资本认定更严格，实际资本认定更严格， 计入核心资本的保单未
23、来盈余上限计入核心资本的保单未来盈余上限35% 偿二代二期工程下，保险公司的实际资本认定更为严格，不再将保单的未来盈余（即剩余边际）全额纳入核心资本，保险公司应当根据保单剩余期限，对保单未来盈余进行资本工具分级，分别计入核心一级资本、核心二级资本、附属一级资本和附属二级资本。 表表 3：偿二代二期工程对保单未来盈余进行严格资本工具分级偿二代二期工程对保单未来盈余进行严格资本工具分级 保单剩余期限保单剩余期限 核心一级资本核心一级资本 核心二级资本核心二级资本 附属一级资本附属一级资本 附属二级资本附属二级资本 3030 年年（含）（含）以上以上 保单未来盈余按核心一级资本对应的资本报酬率（13
24、%）折现到评估时点的现值 剩余部分 1010（含）（含）- -3030 年年 保单未来盈余按核心二级资本对应的资本报酬率（13%）折现到评估时点的现值 剩余部分 5 5（含）（含）- -1010 年年 保单未来盈余按附属一级资本对应的资本报酬率（10%）折现到评估时点的现值 剩余部分 5 5 年以下年以下 全部保单未来盈余 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究。 同时， 监管通过设置各级资本的限额来夯实核心资本和附属资本的质量，各级资本工具余额超过限额部分应当确认为资本性负债，以其超过限额的金额作为该负债的认可价值。具体规则如下： 1） 计入核心资本的保单未来盈余不得超过核心资本的 35%；
25、2） 核心二级资本不得超过核心资本的 30%； 3） 附属资本不得超过核心资本的 100%； 4） 附属二级资本不得超过核心资本的 25%。 考虑到上市险企普遍注重长期高价值保单销售，历史上剩余边际积累较厚，预计偿二代二期工程下主要上市险企的核心偿付能力充足率将受到一定的影响。根据我们测算，静态假设下，假设仅考虑保单未来盈余设定上限对核心偿付能力充足率的影响，而最低资本等其他因素均不变，保单未来盈余计入核心资本35%将导致大型险企核心偿付能力充足率大幅下降。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 24 图图 5： 2021H1上市
26、险企保单未来盈余占核心资本的比上市险企保单未来盈余占核心资本的比重超过重超过 80% 图图 6： 静态假设下， 保单未来盈余计入核心资本静态假设下， 保单未来盈余计入核心资本35%将导致大型险企核心偿付能力充足率大幅下降将导致大型险企核心偿付能力充足率大幅下降 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 注：此处将剩余边际余额作为保单未来盈余测算。 数据来源：银保监会，13 个精算师公众号，国泰君安证券研究 2.1.2. 房地产与长期股权投资计入实际资本的方式更为审慎房地产与长期股权投资计入实际资本的方式更为审慎 偿二代二期工程对资产计入资本的方式做出更为审慎的监管要求，一方面，投资性房地产的计量由
27、原先的公允价值计量增值部分可计入附属一级资本转变为按成本计量，大幅减小了地产市场上涨对公司实际资本带来的虚增。 表表 4：偿二代偿二代二期工程二期工程下投资性房地产由按公允价值计量转为按成本模式计量下投资性房地产由按公允价值计量转为按成本模式计量 偿二代一期规则偿二代一期规则 偿二代二期征求意见稿偿二代二期征求意见稿 以公允价值计量的投资性房地产公允价值计量的投资性房地产的公允价值增值、曾以公允价值计量的自用房地产的累计评估增值可计入附属一级资本 保险公司以物权方式或通过项目公司方式持有的投资性房地产，应当按成本模式计量金额按成本模式计量金额作为其认可价值 保险公司应当分析投资性房地产的认可价
28、值与账面价值的差额对实际资本的影响方向，通过调增或调减净资产计算得到核心一级资本 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究。 根据偿付能力报告披露，上市险企投资性房地产计入附属一级资本的规模非常小，因此投资性房地产计量标准变化对上市险企几乎无影响。极端假设下，假设当前所有附属一级资本均为投资性房地产增值部分，扣除后上市险企综合偿付能力充足率几乎没有下降。 81%90%95%81%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国人寿平安寿险太保寿险新华保险35%259%236%234%261%139%106%94%141%0%50%100%150%200%250%300%中国人
29、寿平安寿险太保寿险新华保险2021H1核心偿付能力充足率偿二代二期下核心偿付能力充足率（预测） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 24 图图 7： 投资性房地产计量变化对上市险企综合偿付能力充足率影响投资性房地产计量变化对上市险企综合偿付能力充足率影响较小较小 数据来源：公司报告，国泰君安证券研究 注：平安寿险披露附属一级资本中投资性房地产增值为 0。 另一方面，对于合营企业和联营企业的长期股权投资应充分评估未来可能发生的减值风险，根据合营企业和联营企业的所属类别分别计提相应的资产减值，以确保计入资本的安全性。 表表 5: 偿
30、二代二期工程对不同类别的合营企业和联营企业计提资产减值偿二代二期工程对不同类别的合营企业和联营企业计提资产减值 合营企业和联营企业类别合营企业和联营企业类别 偿二代二期工程偿二代二期工程计提减值方式计提减值方式 沪深 300 成分股，且最近三年股息率在 3%以上或现金红利支付率在 10%以上 不要求按账面价值和市价的差额计提减值 为其他上市公司，市价持续一年以上低于账面价值或低于账面价值的比例超过 50% 根据账面价值和市价的差额计提减值 非上市公司，出现 1）已停业或无法开展政策经营活动；2）债务违约；3）所处经济、技术或法律环境发生重大变化，对其产生重大不利影响；4）受宏观调控政策、监管政
31、策等因素影响，同类可比上市公司的股价或估值出现大幅下调；5）表明已发生减值的其他情形 应制定审慎明确的减值政策 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究。 大型险企得益于较大的投资体量，个别长期股权投资计提减值对综合偿付能力充足率影响不大。极端假设下，假设平安寿险所有长期股权投资全部计提减值，即长期股权投资的认可价值为 0，那么对综合偿付能力充足率的负面影响为 45pt。 259%240%234%270%250%240%234%270%0%50%100%150%200%250%300%中国人寿平安寿险太保寿险新华保险2021H1综合偿付能力充足率假设附属一级资本均为投资性房地产增值扣除后综合偿付能
32、力充足率 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 24 图图 8： 长期股权投资计提减值对长期股权投资计提减值对平安寿险平安寿险综合偿付能力充足率影响综合偿付能力充足率影响有限有限 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.2. 优化最低资本结构，提升保险风险、降低市场风险占比优化最低资本结构，提升保险风险、降低市场风险占比 最低资本由可资本化风险最低资本、 控制风险最低资本和附加资本组成，其中可资本化风险包括保险风险、市场风险和信用风险，通过相关系数矩阵法反映各类风险之间的分散效应；控制风险的最低资本计量采用监管评价法；附加资本
33、包括逆周期附加资本、系统重要性保险机构的附加资本以及其他附加资本。 图图 9：可资本化风险的最低资本通过相关系数矩阵法计量可资本化风险的最低资本通过相关系数矩阵法计量 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 偿二代二期工程的核心目的是加强保险公司通过优化负债结构改善最低资本，引导保险公司提升保险风险的最低资本占比，以及降低市场风险的最低资本占比，具体体现为优化可资本化风险的最低资本的计量方式，以及细化各类可资本化风险的相关系数。 优化可资本化风险的最低资本的计量方式具体体现为： 1） 通过优化疾病风险、长寿风险、退保风险和死亡风险来提升保险风险；2）通过扩大对冲资产范围和统一资负两端折现率曲线来
34、降低市场风险； 3） 通过提升利差风险、违约风险和集中度风险的计量准确性来调整信用风险，预计信用风险的占比大概率将提升。 240%195%0%50%100%150%200%250%300%2021H1综合偿付能力充足率扣除长期股权投资后的偿付能力充足率（测算） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 24 图图 10：偿二代二期工程优化可资本化风险的最低资本计量方式：偿二代二期工程优化可资本化风险的最低资本计量方式 数据来源：国泰君安证券研究 相关系数方面，偿二代二期工程根据保险公司归属行业细化各类可资本化风险的相关系数，总体上保
35、险风险的相关系数增加，市场风险和信用风险的相关系数下降。 图图 11：偿二代二期工程下，保险风险的相关系数增加，市场风险和信用风险的相关系数下降：偿二代二期工程下，保险风险的相关系数增加，市场风险和信用风险的相关系数下降 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.1. 优化四类保险风险的计量，提升保险风险占比优化四类保险风险的计量，提升保险风险占比 保险风险指由于损失发生、费用及退保相关假设的实际经验与预期发生不利偏离，导致保险公司遭受非预期损失的风险。寿险公司的保险风险主要包括损失发生风险、费用风险和退保风险。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后
36、的免责条款部分 12 of 24 图图 12：偿二代二期工程下，保险风险中疾病风险、长寿风险、死亡风险和退保风险有所增加：偿二代二期工程下，保险风险中疾病风险、长寿风险、死亡风险和退保风险有所增加 数据来源：国泰君安证券研究 保险公司寿险业务的保险风险最低资本采用相关系数矩阵法计量，各细项保险风险的最低资本采用情景法计量，即分别在基础情景假设和不利情景假设下计算评估日的现金流现值，最低资本等于两种情景下的现金流现值之差。偿二代二期工程重点优化四类寿险保险风险的计量方式，核心通过调整不利情景因子（SF）来提升保险风险占比，分别为在疾病风险中新增疾病趋势风险、延长长寿风险、由按保单件数改为按产品类
37、别衡量退保风险，以及取消死亡发生率风险的规模效应。 图图 13：寿险业务的保险风险最低资本采用：寿险业务的保险风险最低资本采用相关系数矩阵法计量，细项保险风险采用情景法计量相关系数矩阵法计量，细项保险风险采用情景法计量 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.1.1. 新增疾病趋势风险，提升疾病风险 考虑到近年来重疾发生率呈现明显恶化趋势，在偿二代二期工程中，在原有疾病发生率风险的基础上，新增疾病趋势风险，指由于疾病恶化趋势实际经验高于预期而使保险公司遭受非预期损失的风险。 根据 2020 年银保监会披露的重疾定义表，在可比的老定义重疾下，核心客群的 2020表较 2006 表的重疾发生
38、率明显提升，其中女性发生率的重疾发生率高于男性。数据显示，18-56 岁的女性重疾发生率提升，20-44 岁的男性重疾发生率提升。相应的，在疾病趋势风险中，男性疾病发生趋势因子赋值为 2%，女性疾病发生趋势因子赋值为 3%。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 24 图图 14：老重疾定义下，核心客群：老重疾定义下，核心客群 2020 表较表较 2006 表的重疾发生率提升表的重疾发生率提升 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 图图 15：偿二代二期工程新增疾病趋势风险，提升疾病风险偿二代二期工程新增疾病趋势风险，提升疾病风
39、险 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.1.2. 延长死亡率改善的作用年数，提升长寿风险 考虑到居民的预期寿命越来越高，长寿风险的重要性日益凸显。偿二代二期工程审慎评估长寿风险带来的保险风险提升，通过调整风险因子水平，适当延长死亡率改善的作用年数，预计未来长寿风险因子趋近于零的速度有所放缓。值得一提的是，在国家大力倡导发展第三支柱的背景下， 监管通过给予专属养老保险产品对应长寿风险最低资本10%的折扣，来支持保险公司发展相关业务。 -100%-50%0%50%100%150%048236404448525660646872768084889296100104男性
40、发生率变化女性发生率变化 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 24 图图 16：国内居民人均预期寿命不断增长，长寿风险提升（岁）：国内居民人均预期寿命不断增长，长寿风险提升（岁） 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 图图 17：偿二代二期工程适当延长死亡率改善作用年数，增加长寿风险偿二代二期工程适当延长死亡率改善作用年数，增加长寿风险 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.1.3. 取消死亡发生率风险的规模效应，大公司风险因子增加 死亡发生率风险属于水平风险，而保单件数的规模效应在水平风险上并不会明显体现，因此偿二
41、代二期工程在计量死亡发生率风险时取消根据保单件数的规模对风险因子的区分，大小公司均采用统一的风险因子计量。这一变化下，预计原先具有规模效应优势的大型公司的死亡发生率风险有所提升。 图图 18：偿二代二期工程取消死亡率风险的规模效应，大公司风险因子增加偿二代二期工程取消死亡率风险的规模效应，大公司风险因子增加 6264666870727476788002005200019 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 24 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.1.
42、4. 由按保单件数改为产品类别计量退保风险，快返产品风险增加 考虑到不同类别的产品退保风险表现不同，偿二代二期工程在计量退保风险时，由原先的按照全部寿险业务的保单件数计量，转变为根据产品类别计量。根据各家公司提供的典型产品信息， “返本年度 10 年”是一个较为有区分度的标准，因此偿二代二期工程下按照返本年度是否大于10 年来划分不同的退保风险， 即当计量单元内超过 50%的有效保单单一保单返本年度大于 10 年，则该计量单元归属类型 I，对应不利情景 因子为+/-30%； 其余计量单元归属类型 II， 对应不利情景 因子为+/-40%。 图图 19：偿二代二期工程按产品类别计量退保风险，快返
43、产品风险增加偿二代二期工程按产品类别计量退保风险，快返产品风险增加 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.2. 缩减评估利率风险的净现金流规模，降低市场风险占比缩减评估利率风险的净现金流规模，降低市场风险占比 市场风险指由于利率、权益价格、房地产价格、汇率等不利变动，导致保险公司遭受非预期损失的风险，保险公司的市场风险包括利率风险、权益价格风险、房地产价格风险、境外资产价格风险、汇率风险和集中度风险。 图图 20：偿二代二期工程下，市场风险中利率风险明显下降，新增集中度风险：偿二代二期工程下，市场风险中利率风险明显下降，新增集中度风险 数据来源：国泰君安证券研究 651939 行业专题
44、研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 24 保险公司的市场风险最低资本采用相关系数矩阵法计量，各细项市场风险的最低资本采用综合因子法计量。偿二代二期工程核心通过适当降低利率风险的最低资本占比，来缓解保险公司对资产端调节最低资本的依赖度，具体体现为通过加大利率风险的资产评估范围降低用于评估利率风险的净现金流规模，以及通过统一资产端与负债端利率曲线降低利率风险的波动；此外新增集中度风险，对同一交易对手、大类资产及房地产过高的风险敞口给予一定惩罚措施。 图图 21：市场风险最低资本采用相关系数矩阵法计量，细项市场风险采用综合因子法计量：市场风
45、险最低资本采用相关系数矩阵法计量，细项市场风险采用综合因子法计量 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究 2.2.2.1. 缩减净现金流评估范围、统一折现率曲线，降低利率风险 偿二代二期通过缩减评估利率风险的净现金流规模以及统一资负两端利率曲线评估方式来降低寿险业务利率风险。 表表 6: 偿二代二期偿二代二期缩减净现金流评估范围、统一资负两端折现率曲线，降低利率风险缩减净现金流评估范围、统一资负两端折现率曲线，降低利率风险 偿二代偿二代一期一期方案方案 偿二代二期方案偿二代二期方案 资产资产 负债负债 资产资产 负债负债 评估范围评估范围 财务报表上以公允价值计量且有明确期限的境内投资资产现金流
46、 寿险业务现金流 境内对利率敏感的全部资产的现金流 寿险业务现金流 基准利率曲线基准利率曲线 评估当日国债即期收益率曲线 750日移动平均国债即期收益率曲线 60日移动平均国债即期收益率曲线 综合溢价综合溢价 根据资产市值计算的隐含溢价 根据业务类型分设定 (30/45/70bp) 45bp 终极利率水平终极利率水平 不适用 远期 4.5% 即期 4.5% 不利情景压力参数不利情景压力参数 当日移动平均曲线校准 1日参数*88% + 750日参数*12% 60天移动平均国债收益率曲线校准，终极利率加压 数据来源：银保监会，国泰君安证券研究。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条
47、款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 24 一方面，偿二代二期工程在负债端寿险业务现金流评估范围不变的基础上，加大参与评估利率风险的资产范围，即资产端由原先的仅评估以公允价值计量的资产改为评估所有对利率敏感的资产，从而降低用于评估利率风险的净现金流规模。 预计用于评估利率风险的资产规模显著下降，因而将有效降低利率风险的最低资本要求。 图图 22：偿二代二期工程采用净现金流法确定利率风险评估范围：偿二代二期工程采用净现金流法确定利率风险评估范围 数据来源：国泰君安证券研究 图图 23：偿二代二期工程大幅提升参与评估利率风险的资产范围：偿二代二期工程大幅提升参与评估利率风险的资产范围
48、 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 另一方面，偿二代二期工程统一资产端与负债端的利率曲线，降低利率风险的波动影响，体现为：1）基准利率曲线：由原先资产评估当日国债即期收益率曲线和负债 750 天移动平均国债即期收益率曲线统一为资产和负债均以 60 日移动平均国债即期收益率曲线评估；2）综合溢价：由资产端根据市值计算隐含溢价和负债端根据业务类型分档设定能够统一为资产和负债均为 45bp；3）终极利率水平：资产和负债统一为即期4.5%； 4） 不利情景压力参数： 由资产端当日移动平均曲线校准和负债端1 日参数和 750 日参数加权平均统一为 60天移动平均国债收益率曲线校准，终极利率加压。 2
49、.2.2.2. 新增集中度风险，对集中度过高的风险敞口给予惩罚 偿二代二期工程新增集中度风险的最低资本计量，包括交易对手集中度0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国太保中国平安中国人寿新华保险新增资产端现金流以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（债权型投资） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 24 风险、大类资产集中度风险和房地产集中度风险，对同一交易对手、大类资产及房地产过高的风险敞口给予一定的惩罚措施。 1） 交易对手集中度风险方面，当同一交易对手表层资产账面价值总和超过以保险公司
50、总资产计量的风险敞口阈值时，将计提交易对手集中度风险，特征系数 k集中度1=0.4； 2） 大类资产集中度风险方面，当直接持有的权益类资产、其他金融资产和境外投资超过银保监会相关监管规定的，将计量大类资产集中度风险最低资本，特征系数 k集中度2=0.2； 3） 房地产集中度风险方面，当直接持有投资性房地产和通过非基础资产间接持有的投资性房地产的账面价值占保险公司总资产的比例超过 25%，将计提房地产集中度风险，特征系数 k集中度3=0.5。 表表 7: 同一交易对手表层资产账面价值总和超过阈值计提集中度风险同一交易对手表层资产账面价值总和超过阈值计提集中度风险 总资产（总资产（人身人身险）险）
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