1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2022 年 01 月 17 日 推荐推荐（维持维持） 2 20000G G 拉拉动数通动数通需求超预期需求超预期，电信库存出清，电信库存出清市场恢复市场恢复 TMT 及中小盘/通信 站在站在 2022 年初，我们对光模块市场年初，我们对光模块市场进行展望进行展望。数通侧，海内外的云厂商数通侧，海内外的云厂商 capex保持稳定增长，保持稳定增长，200G 光模块受益于光模块受益于 Meta 元宇宙战略的积极推进，需求大超市元宇宙战略的积极推进，需求大超市场预期；场预期；400G 光模块仍处在产品周期的黄金时间点，需求保持强劲；光模块仍
2、处在产品周期的黄金时间点，需求保持强劲；800G 光光模块迎来验证窗口，或将迎来首次规模化量产。电信侧，模块迎来验证窗口，或将迎来首次规模化量产。电信侧，随着行业销库存的持随着行业销库存的持续进行，续进行，5G 建设的平稳增长，电信侧光模块需求呈现稳步复苏态势建设的平稳增长，电信侧光模块需求呈现稳步复苏态势；同时双千；同时双千兆及十四五规划的政策兆及十四五规划的政策驱动下，接入网光模块景气度进一步提升。驱动下，接入网光模块景气度进一步提升。 数通侧需求超预期增长，元宇宙建设热潮数通侧需求超预期增长，元宇宙建设热潮带动带动数通市场新一轮增长。数通市场新一轮增长。2021 年被称为“元宇宙元年”，
3、产业各界纷纷布局元宇宙。Meta 大幅调升 2022 年资本开支计划，云厂商 Capex 与光模块厂商营收呈强正相关关系，有望显著拉动光模块市场增长。2022 年海外 200G 需求大幅超预期，有望达到 500 万只。400G 需求仍处上升周期，全年需求有望增长至 200 万只以上。国内数通市场也较乐观，主要互联网厂商有望开始升级为 200G/400G 需求。800G验证窗口已至，2022 年或将实现首次规模化出货。同时建议关注缺芯和硅光技术对行业的影响。 电信侧需求稳步复苏， 销库存推动上游公司订单恢复。电信侧需求稳步复苏， 销库存推动上游公司订单恢复。 始于 2020 年第四季度的急拉急停
4、的节奏对光模块电信侧需求造成了一定影响， 过去的 2021 年电信侧市场受到了销库存带来的影响。随着库存逐步出清，边际影响逐步减弱，2022 年有望摆脱去年低迷的表现，实现一定的复苏。而“双千兆”网络的全面部署直接支撑 10G PON 发展， 进一步提升接入网光模块的景气度。 另一方面，5G 扩展型小基站的集中采购和 5G 爆款应用的出现或为电信侧光模块市场带来潜在增量。整体来看，2022 年电信侧光模块市场整体呈现稳步复苏态势。 投资建议：投资建议：站在当前时点，我们认为光模块板块处于较低的估值状态，而景气度仍然在进一步提升。电信侧稳步复苏，接入网需求保持强劲；数通侧云厂商 capex 持续
5、提升，200G 需求超市场预期，400G 处上升周期，800G 带来增量市场。重点推荐：【中际旭创】、【天孚通信】、【新易盛】；建议关注【光迅科技】、【太辰光】、【腾景科技】、【仕佳光子】。 风险提示：风险提示：云厂商资本开支不及预期，5G 建设不及预期，产品价格下滑速度过快 重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标 股价股价 20EPS 21EPS 22EPS 21PE 22PE PB 评级评级 中际旭创 39.07 1.08 1.10 1.31 35.4 29.9 3.7 强烈推荐-A 天孚通信 32.49 0.71 0.79 1.14 41.1 28.6 5.7 强烈推荐-A 新易盛 3
6、4.39 0.97 1.39 1.79 24.7 19.2 4.6 强烈推荐-A 太辰光 17.93 0.33 0.39 0.67 45.5 26.8 3.5 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 154 3.3 总市值（亿元） 22253 2.5 流通市值 （亿元） 15180 2.1 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -1.6 8.0 9.4 相对表现 4.8 15.0 23.0 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、精选 ICT 新基建个股， 把握5G 新应用赛道2022-01-04 2、运营商行业深度报告（
7、二）创新业务高速发展，重新定义运营商成长属性2021-12-20 3、 招商通信周周谈（2021 年第 50周）：800G 相干光模块未来两年逐步部署，5G 应用已进入商业落地阶段2021-12-12 -30-20-1001020Jan/21May/21Aug/21Dec/21(%)通信沪深300光模块行业研究报告光模块行业研究报告 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文正文目录目录 一、数通侧需求超预期增长，元宇宙支撑未来几年数据中心基础设施建设 . 4 二、电信侧：需求复苏叠加库存出清，接入网需求保持旺盛 . 9 1、5G 基站光模块需求复苏，行业库存逐步出清 . 9 2、“双千兆
8、”网络部署支撑 10G PON 发展，政策驱动市场空间持续增长 . 12 三、投资建议 . 14 图表图表目录目录 图 1：2020-2021 年全球单季度 XR（VR&AR）出货量份额 . 4 图 2：META Horizon 2021Q3 数据 . 4 图 3：北美云服务厂商 capex 连续 10 个季度同比正向增长（十亿美元）. 4 图 4：BAT capex Q2 迎来拐点（十亿人民币） . 4 图 5：北美云计算厂商资本支出与光模块厂商营收对比 . 5 图 6：BAT 资本支出与光模块厂商营收对比 . 5 图 7：北美云计算厂商资本支出增速与光模块厂商营收增速对比 . 5 图 8：
9、BAT 厂商资本支出增速与光模块厂商营收增速对比 . 5 图 9：数据中心中 100G 往 400G 速率升级. 6 图 10：800G 光模块市场销售额预测数据 . 7 图 11：硅光模块市场销售量预测数据 . 8 图 12：5G 基站建设（万站）情况 . 9 图 13：2021 年第三季度光器件厂商业绩表现低迷 . 9 图 14 ：行业销库存情况接近尾声 . 10 图 15：华为 Lampsite 小基站结构图 . 11 图 16：全球 OLT 端口出货量 . 12 图 17：全球 ONT/ONU 端口出货量 . 13 图 18：通信行业历史 PEBand . 14 图 19：通信行业历史
10、 PBBand . 14 表 1：200G QSFP56 系列产品的主要参数 . 5 表 2：布局 800G 光模块的主要厂商 . 6 iWxVoYpMnNnNmM6MaO7NoMoOsQoMjMqQoPiNoMmM6MmNqQuOpPpMwMqMuM 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 表 3：数通侧 200G、400G、800G 主要产品的市场规模测算. 7 表 4：硅光模块厂商合作方式 . 8 表 5：5G 应用发展主要指标 . 9 表 6：光模块行业存货情况（亿元） . 10 表 7：700M、2.1G 基站需要的光模块与宏基站对比 . 11 表 8：“十四五”时期信息通信行业发
11、展主要指标 . 12 表 9：盈利预测简表 . 14 敬请阅读末页的重要说明 4 行业深度报告 一一、数通侧、数通侧需求超预期增长需求超预期增长，元元宇宙宇宙支撑未来支撑未来几年几年数据中心基础设施建设数据中心基础设施建设 Facebook 全面进军元宇宙，大幅提升资本开支，光模块指引超市场预期全面进军元宇宙，大幅提升资本开支，光模块指引超市场预期。2021 年被称为元宇宙元年，北美巨头纷纷跑步入场元宇宙， 从4G+移动互联网主线过渡到 5G+元宇宙成为可能。 2021年 10 月， Facebook 正式改名为 Meta，进军元宇宙。元宇宙是基于数据中心、5G 基建等底层硬件基础融合虚拟和现
12、实的新维度应用。 为了加速公司在元宇宙业务上的发展，Facebook 三季报中预计 2021 年将在元宇宙上投入超 100 亿美元，用于 AR、VR 和相关硬件以及元宇宙应用和服务的开发。同时 Facebook 表示，2022 年全年总支出将增加 270 亿美元，达到970 亿美元；Capex 指引从 21 年的 190 亿美元大幅提升至 290-340 亿美元。数据中心基础设施是支撑元宇宙海量数据交互的关键，光模块、光器件、陶瓷插芯和连接器等产品属于数据中心重要的基础元器件。元宇宙的发展将使数据流量呈现高速增长态势，这使得数据中心迎来进一步扩张的机遇，从而带动光模块、陶瓷插芯和光纤连接器等基
13、础元器件的旺盛需求。 图图 1：2020-2021 年全球单季度年全球单季度 XR（VR&AR）出货量）出货量份额份额 图图 2：META Horizon 2021Q3 数据数据 资料来源：Counterpoint、招商证券 资料来源：META、Horizon、招商证券 2022 年年全球全球云云计算计算厂商资本开支厂商资本开支有望有望超预超预期。期。市场研究公司 DellOro Group 预计主要的云服务提供商将在 2022 年进入扩张周期，2022 年全球数据中心的资本支出预计将增长 17%，其中超大规模云服务提供商的数据中心支出预计将在 2022 年激增 30%，而 Top4 云服务提
14、供商（亚马逊、谷歌、Meta 和微软）用于数据中心的资本支出预计将在2022 年超过 200 亿美元。Top10 云服务提供商计划 2022 年在 30 多个地区推出新的数据中心，并将增加对新服务器架构和网络升级的投资。云服务提供商还将增加对 AI 基础设施的支出，使企业能够部署具有增强智能和自动化的应用程序，并为元宇宙发展奠定基础。 图图 3： 北美云服务厂商： 北美云服务厂商 capex 连续连续 10 个季度同比正向增个季度同比正向增长（十亿美元）长（十亿美元） 图图 4：BAT capex Q2 迎来拐点（十亿人民币）迎来拐点（十亿人民币） 资料来源：Wind、Bloomberg、招商
15、证券 资料来源：Wind、Bloomberg、招商证券 34%32%29%74%75%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1OculusDPVRSonyPicoValveHYCOthers-50%0%50%100%150%200%055MicrosoftGoogleFacebookAmazonMicrosoft yoyGoogle yoyFacebook yoyAmazon yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%(5)050Q1
16、 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3腾讯阿里巴巴百度百度yoy腾讯yoy阿里巴巴yoy 敬请阅读末页的重要说明 5 行业深度报告 云计算厂商资本支出是光模块厂商营收云计算厂商资本支出是光模块厂商营收有较有较强的正相关关系强的正相关关系。随着云计算的高速发展，数通市场对光模块市场的影响逐渐提升， 云计算厂商资本支出与光模块厂商营业收入的相关性也逐渐上升。 根据全球 Top4 云服务提供商 （亚马逊、谷歌、Meta 和微软）的资本支出、中国 BAT 资本支出与中国光模块厂商的营业收入关系可以看出，云计算厂商的资本支出已经逐渐成长为光模块厂商的同步指标
17、， 因此云计算厂商的资本支出的超预期增长有望带来光模块厂商营收重乎上升轨道。 图图 5：北美云计算厂商资本支出与光模块厂商营收对比北美云计算厂商资本支出与光模块厂商营收对比 图图 6：BAT 资本支出与光模块厂商营收对比资本支出与光模块厂商营收对比 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 图图 7：北美云计算厂商资本支出增速与光模块厂商营收增北美云计算厂商资本支出增速与光模块厂商营收增速对比速对比 图图 8： BAT 厂商资本支出增速与光模块厂商营收增速对比厂商资本支出增速与光模块厂商营收增速对比 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 受益于受益于 M
18、eta 积极推进元宇宙战略，积极推进元宇宙战略，200G 需求大幅超出市场预期。需求大幅超出市场预期。与其他云服务厂商的战略有不同，Meta 在 100G光模块的周期末期，基于成本和性能等考虑，采取了往 200G 光模块升级的技术路线。得益于 Meta 在元宇宙领域的加速推进，数据流量也将呈现爆发式增长，因此光模块作为数据传输的重要基础元器件之一，其需求也将实现大幅提升。 从 100G 到 200G 的技术升级门槛低于 400G， 产品的成熟度更高， 也受到了包括阿里腾讯等国内云厂商的青睐。根据产业链调研，200G 光模块在 2022 年的需求有望达到近 500 万只。我们认为，我们认为，20
19、0G 光模块的需求大幅超出市光模块的需求大幅超出市场预期，将成为场预期，将成为 2022 年行业的年行业的重要增量市场之一，重要增量市场之一，而以中际旭创为主的模块厂商有望充分受益 200G 的高景气度。 表表 1：200G QSFP56 系列产品的主要参数系列产品的主要参数 200G QSFP56 系列产品系列产品 接口接口 功耗功耗 传输距离传输距离 SR4 MPO 5W 100m DR4 MPO 5.5W 500m FR4 LC 双工 5.5W 2km LR4 LC 双工 7.5W 10km ER4 LC 双工 9W 40km 资料来源：公开资料、招商证券 0050
20、0600700800900055北美云计算厂商Capex(USD billion)光模块厂商营收均值（百万元）00500600700800900055BAT Capex（十亿元）光模块厂商营收均值（百万元）-40%-20%0%20%40%60%80%100%北美Capex yoy光模块厂商营收均值yoy-100%-50%0%50%100%150%BAT Capex yoy光模块厂商营收均值yoy 敬请阅读末页的重要说明 6 行业深度报告 400G 仍处升级周期的黄金时间点，需求依旧保持强劲。仍处升级周期的黄金时间点，需求依旧保持
21、强劲。400G 光模块作为光模块行业目前量产的产品中速率最高的一代产品，其仍处在产品周期的黄金点。2020 年 400G 光模块的出货量实现了大幅提升，以中际旭创和新易盛为代表的国内领先光模块厂商在 400G 光模块竞争格局中处于领先位置。包括亚马逊和谷歌等下游云服务厂商积极部署400G 数据传输网络，对 400G 光模块的需求也比较强劲。根据产业链调研，2022 年 400G 光模块的需求仍将处于高位，实现较大幅增长。我们认为，400G 光模块是行业内目前的标杆产品，其需求仍将保持旺盛。而中际旭创和新易盛等厂商拥有量产经验，与客户捆绑程度较深，因此 2022 年仍将继续享受 400G 光模块
22、的红利。 图图 9：数据中心中数据中心中 100G 往往 400G 速率升级速率升级 资料来源：光迅科技、招商证券 800G 光模块将迎来验证窗口，或将实现首次规模量产。光模块将迎来验证窗口，或将实现首次规模量产。800G 光模块在 2021 年迎来了研发窗口，国内外模块厂商也纷纷推出了自家的 800G 系列产品。而 2022 年，验证窗口已至，模块厂商将给下游客户送样进行性能和可靠性的测试。一旦通过客户的验证，800G 光模块有望实现第一波的规模化量产。光模块行业的先发优势尤为关键，一旦能率先量产新一代产品， 就能够享受更长时间的价格红利和份额优势， 且能够为下一代产品的研发奠定坚实的基础。
23、 因此，800G 光模块的机遇对于光模块厂商非常重要，我们看好 400G 时代领先的国内厂商，包括中际旭创和新易盛等。 表表 2：布局：布局 800G 光模块的主要厂商光模块的主要厂商 厂商厂商 发布时间点发布时间点 主要发布产品主要发布产品 目前产品进度目前产品进度 中际旭创 2020.12 OSFP 和 QSFP DD800 系列产品 预计 2022 年开始量产 英特尔 2021.6 800G DR8 处于样品测试阶段 新易盛 2021.6 OSFP 和 QSFP DD800 系列产品 处于样品测试阶段 II-VI 2021.6 OSFP 和 QSFP DD800 系列产品 OFC 会议发
24、布 DD CWDM4、100G DR1/FR1 光迅科技 2020.9 OSFP 系列产品 按既定计划进行 剑桥科技 - DR8/FR8 和 2xFR4 已经收到小批量订单 亨通光电 2021.6 QSFP DD800 DR8 OFC 会议发布 资料来源：招商证券整理 敬请阅读末页的重要说明 7 行业深度报告 图图 10：800G 光模块市场销售光模块市场销售额额预测数据预测数据 资料来源：LightCounting、招商证券 预计预计 2022 年数通侧年数通侧光模块光模块市场规模市场规模实现快速增长实现快速增长。根据 LightCouting 预测，2021 年数通侧光模块市场规模约为 4
25、6亿美元，较 2020 年的 37 亿美元同比上升 24%。根据我们对数通侧光模块主要产品 2022 年市场规模的测算，200G光模块的主要产品 FR4 的市场规模有望同比上升 260%，达到 9.5 亿美元；400G 光模块的主要产品 FR4 和 DR4 的市场规模有望同比上升 17%， 达到 9.2 亿美元； 800G 光模块的主要产品 FR4 的市场规模有望实现从无到有的突破，达到 1.2 亿美元。考虑到考虑到 100G CWDM4 部分数量的下降，我们部分数量的下降，我们判断数通整体市场规模仍然有判断数通整体市场规模仍然有 20%以上的增长。以上的增长。 表表 3：数通侧：数通侧 20
26、0G、400G、800G 主要产品的主要产品的市场规模测算市场规模测算 2021E 2022E 200G 200G FR4 市场规模（百万美元）市场规模（百万美元） 264 950 yoy 260% 数量（万只） 120 500 yoy 317% 单价（美元） 220 190 yoy -14% 400G 400G FR4 市场规模（百万美元）市场规模（百万美元） 106 180 yoy 70% 数量（万只） 20 40 yoy 100% 单价（美元） 530 450 yoy -15% 400G DR4 市场规模（百万美元）市场规模（百万美元） 675 736 yoy 9% 数量（万只） 150
27、 230 yoy 53% 单价（美元） 450 320 yoy -29% 800G 800G FR4 市场规模（百万美元）市场规模（百万美元） 0 120 数量（万只） 0 15 单价（美元） 800 资料来源：LightCouting、产业调研、招商证券整理 敬请阅读末页的重要说明 8 行业深度报告 从长期来看，2022 年-2024 年，光模块将进入全面的迭代周期，200G、400G 及 800G 光模块在北美及国内超大型数据中心的升级及元宇宙等新应用兴起的大背景下将全面进入爆发期， 我们看好未来几年数据中心市场光模块市场规模持续增长。 重点关注重点关注 2022 年光模块行业的影响因素：
28、缺芯和硅光。年光模块行业的影响因素：缺芯和硅光。2021 年以来，全球各行业缺芯的形势趋于严峻，对产品交付产生重要的影响。光模块中包括了各种各样的芯片，包括 EML/DML、PIN 等光芯片，DSP 和 Driver 等电芯片，以及 MCU 和电源管理芯片的通用芯片。因此缺芯对厂商的交付影响较大，需要重点保持关注。同时，采用硅光技术的光模块在 400G 时代虽然没有抓住时间窗口，intel 等硅光模块厂商达到量产的时间持续低于市场预期，但是硅光模块特有的低成本、低功耗和高集成度等优势使得其具有较强的竞争力。因此硅光模块若实现大规模量产，将对传统光模块的份额造成一定的冲击。 图图 11：硅光模块
29、市场销售量预测数据硅光模块市场销售量预测数据 资料来源：LightCounting、招商证券 表表 4：硅光模块厂商合作方式硅光模块厂商合作方式 模块厂商模块厂商 并购公司并购公司 合作公司及合作公司及 Fab 思科 Lightwire, Luxtera, Acacia GlobalFoundries, TSMC, AFM Juniper Aurrion Cypress 诺基亚 Elenion Silterra 英特尔 自研 英特尔 博通 自研 GlobalFoundries, TSMC Inphi 自研 TJ NTT 自研 NTT Rockley 自研 VTT Sicoya 自研 IHP 中
30、际旭创 自研+外购 TJ, TSMC 资料来源：讯石光通讯网、招商证券整理 敬请阅读末页的重要说明 9 行业深度报告 二、电信侧：需求复苏叠加库存出清，接入网需求保持旺盛二、电信侧：需求复苏叠加库存出清，接入网需求保持旺盛 1、5G 基站光模块需求复苏，行业库存逐步出清基站光模块需求复苏，行业库存逐步出清 国家国家“十四五十四五”规划保证规划保证 5G 发展，发展，政策支持下政策支持下 5G 商用逐渐成熟，商用逐渐成熟，5G 爆款应用爆款应用的出现的出现有望释放潜在增长空间有望释放潜在增长空间。 “十四五”信息通信行业发展规划对 5G 网络能力、5G 用户发展和 5G 行业赋能等不同方面做出了
31、规划指引，为 5G 建设规模起到了“托底”作用。3G 时代手机与互联网相连带来了游戏、流媒体音乐服务、网络媒体等新兴事物；4G 的到来促使社交应用、短视频、移动支付掀起了一场智能手机革命。5G 商用已有两年多的时间，相关爆款应用至今没有走入大众消费视野，但 2021 年元宇宙的兴起带动了各界对于未来 2C 端应用的期待，打开了市场空间。与 4G 建设周期不同的是，中国在 5G 建设周期是领跑者，建设规模弹性空间较大。在 5G 爆款应用出现前，中国以“适度超前”的建设节奏培养 5G 应用生态和和促进 5G 使用需求，因此节奏比 4G 时期较为适中。5G 将会是拉长维度的投资周期，5G 基建也将从
32、政策驱动转向为应用驱动。一旦 5G 爆款应用出现，或随着大带宽应用不断普及，以及 5G 向2B 和 2C 领域不断扩展，5G 建设规模势必出现提速，将充分释放光模块潜在增长空间。 表表 5：5G 应用发展主要指标应用发展主要指标 方面方面 指标指标 指标值指标值 5G 用户发展 5G 个人用户普及率（%） 40 5G 网络接入流量占比（%） 50 5G 网络能力 每万人拥有 5G 基站数（个） 18 5G 行业虚拟专网数（个） 3000 5G 行业赋能 5G 在大型工业企业渗透率（%） 35 5G 物联网终端用户数年均增长率（%） 200 每重点行业 5G 应用标杆数（个） 100 资料来源：
33、中国联通、招商证券 电信侧光模块行业库存逐步出清，边际影响逐步降低电信侧光模块行业库存逐步出清，边际影响逐步降低。相比数通光模块市场 2021 年旺盛的需求，电信侧的需求处于低位，其中重要的原因之一，是 2020 年 5G 基站急拉急停的建设节奏导致电信光模块行业内积压了较多的库存。截至 2021 年三季度末， 包括光模块及光器件厂商在内的中上游厂商受行业销库存的影响较大， 业绩表现相对比较低迷。通过对华工科技、光迅科技以及新易盛三家公司的存货进行分析，我们发现 2021 年下半年以来，行业内公司考虑在手及预期订单备货周期积极增加备货；其中，隶属于生产前半周期的原材料和在产品期末余额环比显著提
34、升，而处于生产后半周期的库存商品和发出商品期末余额呈现环比下滑。 结合产业调研， 我们认为目前行业内的库存正逐步出清，边际影响也在逐步减弱。2022 年库存影响将大幅降低，上游公司订单有望得到恢复，业绩有望实现复苏。 图图 12：5G 基站建设（万站）情况基站建设（万站）情况 图图 13：2021 年第年第三季度光器件厂商业绩表现低迷三季度光器件厂商业绩表现低迷 资料来源：工信部、招商证券 资料来源：Lightcounting、招商证券 115.996.181.971.8694019.819.814.210.12.82920.26.802040608021Q32021Q2
35、2021Q12020Q42020Q32020Q22020Q15G基站累计建设（万）年初至今累计增量（万） 敬请阅读末页的重要说明 10 行业深度报告 图图 14 ：行业销库存行业销库存情况接近尾声情况接近尾声 资料来源：Wind、招商证券 表表 6：光模块行业光模块行业存货情况（亿元）存货情况（亿元） （亿元）（亿元） 2019/12/31 2020/6/30 2020/12/31 2021/6/30 华工科技华工科技 000988.SZ 原材料 4.00 5.38 5.83 9.07 环比% 34% 8% 56% 在产品 2.46 3.27 2.26 3.52 环比% 33% -31% 56
36、% 库存商品 6.78 7.62 9.68 8.61 环比% 12% 27% -11% 发出商品 0.00 0.00 1.30 0.85 环比% -34% 存货存货 12.65 15.61 16.92 20.33 光迅科技光迅科技 002281.SZ 原材料 4.18 8.89 4.68 6.95 环比% 113% -47% 48% 在产品 5.69 7.71 6.40 7.46 环比% 36% -17% 16% 库存商品 7.56 6.75 10.62 11.34 环比% -11% 57% 7% 发出商品 4.00 5.38 5.83 9.07 环比% 34% 8% 56% 存货存货 15.
37、63 21.29 19.59 23.12 新易盛新易盛 300502.SZ 原材料 1.79 2.99 4.16 6.37 环比% 68% 39% 53% 在产品 3.52 5.89 9.72 11.13 环比% 67% 65% 14% 库存商品 1.11 0.84 3.77 2.97 环比% -25% 351% -21% 发出商品 0.59 0.58 0.75 0.64 环比% -2% 28% -14% 存货存货 3.52 5.89 9.72 11.13 资料来源：Wind、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 11 行业深度报告 低频基站的数量占比提升低频基站的数量占比提升带来价减，基站建设规
38、模稳步推进中和影响。带来价减，基站建设规模稳步推进中和影响。相较 2020 年，在 2021 年 5G 基站采购结构中，64T64R 多通道的宏基站数量占比较低。而通道数较少的 700MHz 和 2.1GHz 低频基站数量占比较高，其优点是低频的损耗小，信号覆盖范围更大，同时能够显著降低运营商 5G 网络的运营成本；其缺点确是降低了天线和光模块的需求。由于 700M 和 2.1G 低频基站的通道数为 8 通道或 16 通道，相比于 64T64R 宏基站的通道数大大减少。而通道数的减少导致了射频天线的单基站价值量大幅降低，同时对应的电信光模块的速率和数量也有相应的降低，影响整体的市场规模，但据产
39、业调研，2022 年 700M 基站等也有望切入 25G 前传光模块，这将带来行业边际进一步向好改善。 表表 7：700M、2.1G 基站需要的光模块与宏基基站需要的光模块与宏基站对比站对比 700M 基站基站 2.6G&3.5G 宏基站宏基站 光模块速率光模块速率 核心层 200G 400G 区域核心 100G 200G 汇聚层 50G 100G 接入层 10G 25G 光模块数量光模块数量 前传 1-3 对 3-6 对 中回传 1 对 2 对 总计 2-4 对 5-8 对 资料来源：中国联通、招商证券 5G 小基站招标采购有望小基站招标采购有望释放市场空间释放市场空间。2022 年 1 月
40、 10 日，中国电信发布2022 年中国电信 5G 扩展型小基站设备技术测试公告决定启动 2022 年中国电信 5G 扩展型小基站设备技术测试，测试结果将用于中国电信 2022 年 5G 扩展型小基站产品集中采购环节。随着 5G 渗透率提升，室内覆盖的需求逐步增多，5G 小站的发展有望迎来爆发式机遇。根据 DellOro 的预测，未来 5 年全球小基站市场规模将达到 250 亿美元。我们认为，5G 扩展型小基站的集中采购有望带动电信侧对光模块需求的复苏。 图图 15：华为：华为 Lampsite 小基站结构图小基站结构图 资料来源：华为、招商证券 海外海外 5G 建设走向正轨打开电信侧光模块新
41、空间。建设走向正轨打开电信侧光模块新空间。随着海外疫情走向“新常态” ，海外 5G 建设也重回发展正轨。根据DellOro 在 2021 年 8 月的预测， 2021 年北美和欧洲 RAN 市场增速将达到 15%和 10%。 近日， 沃达丰德国公司表示，5G 网络的部署速度是原计划的两倍以上，其最初的目标是到 2022 年初为大约 2000 万人口提供 5G 服务。沃达丰现在预计，该公司到 2023 年将能够为超过 6000 万人口提供 5G 固定线接入（FWA）服务。预计欧美等海外主要经济 敬请阅读末页的重要说明 12 行业深度报告 体的 5G 建设提速会拉动电信侧光模块需求的增长，为电信侧
42、光模块市场发展注入新动力。 2、 “、 “双千兆双千兆”网络网络部署支撑部署支撑 10G PON 发展，政策驱动市场空间持续增长发展，政策驱动市场空间持续增长 政策驱动“双政策驱动“双千兆”网络发展，光网络建设成为“十四五”期间重点。千兆”网络发展，光网络建设成为“十四五”期间重点。2021 年印发的多份国家级规划对于光纤通信网络的未来发展高度重视。 国家“十四五”规划明确提出推广升级千兆光纤网络。光网络将沿着提升单通路传输速率、增加有效传输波段、增加空间复用维度（空分复用）等多种途径持续提速增容，其中提升单通路传输速率（400G/800G 技术）加速推进。是业界关注的焦点。 千兆光纤网络全面
43、部署，万兆千兆光纤网络全面部署，万兆无源光网络无源光网络逐步推进逐步推进，接入网迎来景气周期，接入网迎来景气周期。 “十四五”信息通信行业发展规划明确提出“全面部署千兆光纤网络” ，并提出加快“千兆城市”建设、持续扩大千兆光纤网络覆盖范围、推进城市及重点乡镇万兆无源光网络（10G-PON）设备规模部署，预计将会开启景气周期。此外， “双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年） ，对 10G PON 建设提出了具体的目标要求。到 2021 年底，万兆无源光网络（10G-PON）及以上端口规模超过 500 万个， 千兆宽带用户突破 1000 万户。 到 2023 年底， 10G-PON
44、 及以上端口规模超过 1000 万个，千兆宽带用户突破 3000 万户。随着需求量的快速增长，10G-PON 的价格也在下降，更高支撑整体市场规模增长。 表表 8： “十四五”时期信息通信行业发展主要指标： “十四五”时期信息通信行业发展主要指标 2020 年年 2025 年年 年均年均/累计累计 10G-PON 及以上端口数（万个） 320 1200 880 千兆家宽用户数（万户） 640 6000 56% 通信网络终端连接数（亿个） 32 45 7% 信息通信行业收入（万亿元） 2.6 4.3 10% 资料来源：工信部、招商证券 北美宽带建设如火如荼，是电信侧光模块不可忽视的增量。北美宽带
45、建设如火如荼，是电信侧光模块不可忽视的增量。疫情之下，美国开始兴起宽带建设的热潮，包括 AT&T 在内的多家电信运营商表示将积极扩建光纤网络。其中，AT&T 计划在 2025 年底之前将光纤覆盖规模扩大一倍，达到约 3000 万个客户点。根据 Omdia 的预测，到 2022 年全球千兆比特网络用户将从 2020 年底的 2400 万跃升至 5000万，实现翻番。此外，根据 OVUM 的预测，到 2024 年，10G PON 将占所有 PON OLT 端口出货量的 85%以上，占所有 PON ONT/ONU 端口出货量的 50%。 10GPON 光模块市场的参与者主要是国内光模块厂商， 包括中
46、际旭创 （成都储翰） 、海信宽带、博创科技和光迅科技等，10G PON 的加速渗透有望带动相关厂商持续增长。 图图 16：全球全球 OLT 端口出货量端口出货量 资料来源：OVUM、华为、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 13 行业深度报告 图图 17：全球全球 ONT/ONU 端口出货量端口出货量 资料来源：OVUM、华为、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 14 行业深度报告 三、投资建议三、投资建议 数通侧高速光模块需求强劲， 云厂商数通侧高速光模块需求强劲， 云厂商 capex 稳定增长。稳定增长。 电信侧电信侧有望稳步复苏， 接入网需求旺盛；有望稳步复苏， 接入网需求旺盛； 站在 20
47、22 年的起点，我们对光模块市场进行展望。电信侧的库存逐步出清，边际影响减弱，2022 年有望稳步复苏，双千兆政策等驱动10GPON 的需求，接入网进入海量升级之年；数通侧 100G 光模块虽持续下降，但 200G 光模块需求大超市场预期，400G 光模块除上升周期，需求持续高位，800G 进入验证窗口，有望成重要增量市场之一。近期光模块板块处于调整状态，估值也回到低位，我们建议当前布局该板块，重点推荐： 【中际旭创】 、 【天孚通信】 、 【新易盛】 ；建议关注【光迅科技】 、 【太辰光】 、 【腾景科技】 、 【仕佳光子】 。 表表 9：盈利预测简表：盈利预测简表 公司公司 代码代码 股价
48、股价 EPSEPS PEPE 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 中际旭创 300308.SZ 39.07 1.21 1.10 1.31 36.14 35.40 29.91 天孚通信 300394.SZ 32.49 1.41 0.82 1.13 45.60 39.51 28.85 新易盛 300502.SZ 34.39 1.36 1.32 1.69 40.86 25.99 20.32 光迅科技 002281.SZ 22.3 0.70 0.85 1.02 41.85 26.17 21.90 太辰光 300570.SZ 17.93 0.33 0.45 0.68
49、51.89 39.81 26.41 腾景科技 688195.SH 33.54 0.73 0.47 0.80 - 70.91 41.97 仕佳光子 688313.SH 12.49 0.08 0.08 0.26 284.19 150.80 48.15 资料来源：Wind、招商证券（注：新易盛、光迅科技、太辰光、腾景科技、仕佳光子相关盈利预测数值取自 wind 一致预期） 风险提示风险提示：云厂商资本开支不及预期，5G 建设不及预期，产品价格下滑速度过快 图图 18：通信通信行业历史行业历史 PEBand 图图 19：通信通信行业历史行业历史 PBBand 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 30 x40 x55x70 x95x050002500Jan/20Jul/20Jan/21Jul/211.5x2.3x3.0 x3.8x4.5x020040060080001600Jan/20Jul/20Jan/21Jul/21
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
