1、 请务必阅读正请务必阅读正文之后的重要法律声明文之后的重要法律声明 电电动动方兴未艾，方兴未艾，龙头乘风而起龙头乘风而起 近近 半半 年年 该 股 走 势该 股 走 势 基 础 数 据基 础 数 据 总股本（百万股） 2331 可流通股（百万股） 2039 实际流通市值（亿元） 10754 内容提要内容提要 公司公司评级：评级： 推荐推荐 全球动力电池龙头全球动力电池龙头。公司是全球领先的动力电池系统提供商，连续五年位居全球动力电池装机量第一。受益于新能源汽车行业的蓬勃发展，动力电池业务为公司主要收入来源，2019/2020/2021H1 其营收占比分别为88.70%、78.35%和 69.0
2、9%。2015 年以来公司营业收入和归母净利润均保持着较快增长。受益于产能快速扩张，期间费用率持续下降。同时公司在行业龙头地位稳固，营运能力保持稳定。 新能源汽车高速发展，动力电池乘势而起。新能源汽车高速发展，动力电池乘势而起。在中欧美全球三大主要汽车市场共振下，新能源车进入高速成长期。而在新能源车高速发展推动下，预计动力电池需求长期保持高景气度。全球动力电池行业目前基本被中日韩三国垄断，且集中度持续提升。而中国动力电池市场公司一家独大，市场份额超过一半，其他玩家包括比亚迪和其他二线电池企业。 技术成本技术成本筹谋，筹谋，客户客户稳定优质稳定优质：技术上，公司持续研发投入，立足材料体系创新、系
3、统结构创新和极限制造创新，形成了高比能、长寿命、超快充、真安全、自控温和智管理的六大前沿技术序列。成本上，公司充分受益国内完备产业链集群带来的成本优势，并且深入布局产业链，议价能力出众。客户方面，公司覆盖了除比亚迪以外几乎所有的国内新能源车企，并且公司与上汽、广汽、吉利、一汽和东风等车企均建有合资产能，深度绑定下游客户。海外市场公司目前是唯一一家能够与日韩电池厂全面对抗的国内企业，客户资源优质且丰富。并且公司是国内较早在海外规划产能的电池企业，德国工厂预计今年能够投产，后续公司有望凭借就近配套优势，海外销量持续释放。 盈利预盈利预测及估测及估值值：预计公司 2021-2023 年分别实现营收为
4、 1247.00/ 宁德时代宁德时代（3 3000075750 0. .S SZ Z） 南南南南南南 京京京京京京 证证证证证证 券券券券券券 股股股股股股 份份份份份份 有有有有有有 限限限限限限 公公公公公公 司司司司司司 N NN N N N A AA A A A N NN N N N J JJ J J J I II I I I N NN N N N G GG G G G S SS S S S E EE E E EC CC C C C U UU U U UR RR R R R I II I I I T TT T T TI II I I IE EE E E E S SS S S S C C
5、C C C CO OO O O O . . . . . L LL L L LT TT T T TD DD D D D 2022022 2 年年 2 2 月月 2 20 0 日日 公司研究报告公司研究报告 - 1 - - 1 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 2349.59/3342.20 亿元，同比分别+147.82%/+88.42%/+42.25%；实现归母净利润149.65/26
6、6.27/407.14亿元， 同比分别+168.04%/+77.92%/+52.90%；对应 2021-2023 年 EPS 分别为 6.42/11.42/17.47 元，对应最新 PE 分别为90/46/30 倍，给予“推荐”评级。 风险提示：风险提示：新能源汽车销量不及预期；动力电池技术创新超出预期；原材料价格波动超出预期；行业竞争超出预期。 fX8VMBgVjZdWNApOpOmM9PaOaQpNmMsQtReRpPmOeRsQnO7NpPuNxNpNnRNZtQoQ - 2 - - 2 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SE
7、CURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 报告报告目录目录 1 公司概况. - 3 - 1.1 主营业务 . - 3 - 1.2 财务分析 . - 4 - 2 行业概况. - 5 - 2.1 新能源车全球共振，动力电池需求旺盛 . - 5 - 2.2 格局持续优化，龙头强者恒强 . - 8 - 3 公司分析. - 9 - 3.1 技术：材料与结构创新并重 . - 9 - 3.2 成本：产业链深入布局 . - 11 - 3.3 客户：国内客户稳定，海外持续拓展 . - 12 - 4 盈利预测
8、及估值. - 14 - 5 风险提示. - 14 - - 3 - - 3 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 1 公司公司概概况况 1.1 主营业务主营业务 公司萌芽于消费电池企业新能源科技有限公司（以下简称“ATL”）的动力电池分部， 此后独立出来成立宁德时代新能源科技有限公司。 2012 年公司实现配套宝马旗下首款电动车“之诺 1E”的动力电池系统， 积累了宝贵的经验和品牌背书效应
9、，进而迅速打开了动力电池市场。此后国内新能源汽车市场在补贴政策的强力推动下高速增长，带动动力电池需求量大幅增加。公司也持续加大研发投入，降本增效，现已成长为全球领先的锂离子电池供应商。根据 SNE Research 统计，公司 2017-2021 年动力电池装机量连续五年排名全球第一，2021 年市场份额更是达到 32.60%。 公司主营业务围绕锂离子电池展开，主要产品包括动力电池系统、储能系统和锂电池材料。 1) 动力电池系统动力电池系统：主要产品包括电芯、模组/电箱及电池包，应用于新能源乘用车、新能源商用车以及其他新能源出行工具及非道路移动机械等下游领域，并形成了包括高能量密度的三元高镍电
10、池以及高性价比的磷酸铁锂电池等在内的完整产品系列。 2) 储能系统储能系统：主要产品包括电芯、模组/电箱和电池柜等，可应用于发电、输配电和用电领域，涵盖太阳能或风能发电储能配套、工业企业储能、商业楼宇及数据中心储能、储能充电站、通信基站后备电池、家用储能等，可有效克服风能或太阳能发电输出不规则的特点、弥补线损功率补偿、跟踪计划削峰填谷，提高风力及光伏发电系统能源利用率以及实现用电领域峰谷电之间的平衡。 3) 锂电池材料：锂电池材料：主要业务是将废旧锂离子电池中的镍钴锰锂等有价金属通过加工、提纯、合成等工艺，生产三元前驱体等锂离子电池材料，使镍钴锰锂等资源实现循环利用。同时公司也通过外购材料进行
11、锂离子电池材料的加工生产。 动力动力电池电池系统系统为为公司公司主要主要收入来源收入来源。公司作为全球动力电池龙头企业，充分受益新能源汽车行业的蓬勃发展。 动力电池业务也为公司主要收入来源， 2019/2020/2021H1其营收占比分别为 88.70%、78.35%和 69.09%。公司动力电池系统收入占比持续下降 - 4 - - 4 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 主要由于随着
12、锂电池成本下降和循环寿命提升，储能市场进入快速发展期，公司储能系统业务在前期低基数下保持高速增长， 2019/2020/2021H1 其营收占比分别为 1.40%、3.86%和 10.65%，营收占比迅速提升。 深化深化全球布局，全球布局，海外海外占比占比提升。提升。公司立足国内布局全球，在法国、德国和美国均设有分公司，并在德国设有研发中心和生产基地，能够更好地辐射欧洲客户。受益于海外新能源车市场逐渐放量和海外客户拓展，公司海外收入占比持续提升，从 2015年的 0.60%增长到 2021 年上半年的 23.14%。 1.2 财务分析财务分析 动力电池动力电池需需求求旺盛，旺盛，收入收入、利润
13、利润高速增长。高速增长。受益于新能源汽车爆发式发展，动力电池需求大幅增加， 公司营业收入保持高速增长， 2015-2020 年复合增速高达 54.57%。尤其在 2019-2020 年受补贴退坡和新冠疫情等不利因素影响，新能源汽车产销量增速放缓的背景下，公司持续扩张市场份额，营收仍实现较快增长。利润端受补贴退坡压制，2015-2020 年复合增速为 43.08%，略低于收入增速，但整体保持平稳较快增长。2021 年在全球电动化的推动下， 中美欧等主要市场延续高速增长态势， 公司动力电池产销两旺，2021 年前三季度实现营业收入 733.62 亿元，同比增长 132.73%，实现归母净利润 77
14、.51 亿元，同比增长 130.90%。 图图 1：公司：公司历史历史营业营业收入收入占比占比（分业务分业务） 图图 2：公司公司历史历史营业营业收入收入占比占比（分分地区地区） 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 - 5 - - 5 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 盈利能力盈利能力稳健。稳健。在补贴退坡和产业链降本诉求的共同
15、影响下，公司毛利率整体呈现下降态势，从 2016 年的 43.70%下降到今年前三季度的 27.51%。而近两年在下游需求旺盛和优质供给稀缺的背景下，毛利率降幅显著趋缓。公司期间费用率较为稳定，并且在规模效应作用下，管理费用显著下降，使得公司净利率在毛利率持续下降的情况下，保持稳中有升。 营运能力营运能力出众出众。公司龙头地位稳固，对下游有较强议价能力，应收账款周转天数持续下降，从 2015 年的 87.29 天下降到 2021 年前三季度的 47.17 天，并且显著低于国轩高科（321.7）和孚能科技（139.78）。公司应付账款周转天数保持稳定在 90-130天。 2 行业概况行业概况 2
16、.1 新能源车新能源车全球共振全球共振，动力电池需求旺盛动力电池需求旺盛 新能源新能源车车进入进入高速成长期。高速成长期。根据EV-volumes统计，全球新能源汽车销量从2015年图图 3：公司历史营收：公司历史营收情情况况（单位：亿元）（单位：亿元） 图图 4：公司历史归母净利润情况（单位：公司历史归母净利润情况（单位：亿亿元）元） 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 图图 5：公司：公司历史历史毛利率毛利率和和净利率净利率情况情况 图图 6：国内国内动力电池动力电池企企业业历史历史应收应收/应付应付账款周转天数账款周转天数 资料来源
17、：同花顺 iFinD，南京证券研究所 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 - 6 - - 6 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 的54.3万辆增长到2018年208.2万辆，年复合增速达到56.52%。这期间销量增长的主要驱动力为中国对新能源汽车强有力的补贴政策，国内销量全球占比超过一半。而随着国内补贴政策大幅退坡，新能源汽车行业进入调整期，2019年销量同比增长仅有9.3
18、2%。而随着国内补贴影响弱化，优质供给接力驱动需求，欧洲碳排放考核趋严驱动新能源车销量爆发， 2020-2021年全球新能源车市场在新冠疫情和芯片短缺等不利因素影响下，仍实现同比42.36%和108.33%的高增长。并且2021年全球新能源车渗透率已达8.3%，行业逐渐从导入期进入高速成长期。 图图 7：2015-2021 年年全球新能源车销量全球新能源车销量 资料来源：EV-volumes，南京证券研究所 国内国内补贴补贴影响弱化，影响弱化，优质供给优质供给驱动需求。驱动需求。随着补贴完全退坡日益临近，补贴政策影响边际弱化，后续政策端主要通过双积分政策趋严，倒逼传统燃油车企加速电动化转型。国
19、内主要呈现沙漏型的市场结构，2021年新能源乘用车销量中A00&A0级车占比达到36.41%，B&C级车销量占比达到31.85%。而全体乘用车销量一半以上的A级车占比仅为26.00%。而2020年以前A级车销量占比均保持在40%以上，市场结构的显著变化源于新能源车市场由政策驱动向供给驱动转型。 得益于以Model 3和五菱宏光Mini EV为代表的高低端车型热卖， 其产品力和性价比较传统燃油车差异性十足， 有效抢占细分市场份额。故A00&A0级车渗透率从2020年下半年开始迅速攀升，到2021年已达40%以上；B级和C级车稍低，分别为16.32%和24.30%；A级车由于燃油车竞品较多，且性价
20、比出众，故渗透率较低，仅为7.30%。综合来看，在传统车企加速转型电动化和新势力百花齐放的趋势下，优质供给加速推出，有望驱动需求持续释放，行业保持较高增长。 - 7 - - 7 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 欧美欧美强政策强政策驱动，驱动，低基数低基数实现高增长实现高增长。欧盟碳排放考核要求2021/2025/2030年新登记乘用车二氧化碳排放量要求为95/80.8/48g/km
21、，超出部分将进行罚款，并且计划将2030年新车的平均碳排放目标降至43g/km，进一步趋严。严苛的碳排放考核带来的罚款压力倒逼车企电动化转型，大众、奔驰和宝马等主流车企均明确新能源车销量目标。补贴方面，除部分国家补贴小幅退坡外，主要市场基本保持平稳。整体来看，欧洲政策环境稳定，优质供给有望迎头赶上，高增势头不改。美国方面随着拜登政府上台，美国新能源车行业政策环境显著转暖，并提出“Build Back Better”法案，其中计划投资1740亿美元用于支持美国电动车产业发展，还明确2030年美国电动化率目标为50%。该项法案如能顺利落地，有望显著刺激需求爆发。 全球共振全球共振景气景气延续。延续
22、。在全球政策端和供给端共振下，新能源车有望保持长期较快增长。预计2022年全球新能源汽车销量有望达到1014万辆，同比增长50.0%。到2025年全球新能源汽车销量有望达到2185万辆，2021-2025年复合增速达到34.1%。在新能源车高速发展推动下，预计2022年动力电池需求将达到577GWh，同比增长57.10%，到2025年将达到1157GWh，2021-2025年复合增速达到38.99%。 图图 8：国内新能源国内新能源乘用车乘用车市场结构市场结构 图图 9：国内国内分车型分车型新能源车新能源车渗透渗透率率情况情况 资料来源：乘联会，南京证券研究所 资料来源：乘联会，南京证券研究所
23、 图图 10：全球新能源全球新能源车车销量（销量（万万辆辆） 图图 11：全球动力电池需求全球动力电池需求（GWh） 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 资料来源：同花顺 iFinD，南京证券研究所 - 8 - - 8 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 2.2 格局持续优化格局持续优化，龙头龙头强者恒强强者恒强 全球市场全球市场中日韩中日韩三国三国割据割据。全球动力电池行业
24、目前基本被中日韩三国垄断，其中日本企业主要为与特斯拉深度绑定的松下；韩国企业主要为具有财阀背景的LG化学、三星SDI和SKI等，中国动力电池企业则是以公司和比亚迪为代表。整体来看，行业集中度持续提升，2021年前三季度CR6已达86.20%。其中公司和LG化学占比较高，合计占据了一半以上的市场份额。公司市场份额仍在持续提升，已突破30%。 图图 12：2015-2021 年年全球新能源车销量全球新能源车销量 资料来源：SNE Research，南京证券研究所 国内国内市场市场公司一家独大。公司一家独大。公司把握住此前补贴政策倾斜三元电池的机遇，迅速扩大市场份额，目前占据50%左右的市场份额。比
25、亚迪凭借其自供优势，占有15%左右的市场份额，位居第二。其他二线电池企业体量相对较小，市场份额均在7%以下。 表表 1：2019-2021 年年国内动力电池装机量国内动力电池装机量 TOP10 排名 2019 2020 2021 公司 市场份额 公司 市场份额 公司 市场份额 1 宁德时代 50.57% 宁德时代 49.95% 宁德时代 52.11% 2 比亚迪 17.28% 比亚迪 14.90% 比亚迪 16.22% 3 国轩高科 5.51% 国轩高科 6.49% LG 化学 5.86% 4 力神 3.13% 力神 5.58% 中航锂电 5.19% 5 孚能科技 2.64% 亿纬锂能 5.2
26、2% 国轩高科 4.05% 6 比克电池 2.40% 中航锂电 3.52% 亿纬锂能 2.08% 7 亿纬锂能 2.30% 孚能科技 1.85% 时代上汽 1.94% 8 国能电池 1.95% 时代上汽 1.49% 力神 1.89% 9 中航锂电 1.11% 比克电池 1.45% 松下 1.59% 10 卡耐新能源 1.04% 欣旺达 1.34% 孚能科技 1.33% - 9 - - 9 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请
27、务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，南京证券研究所 3 公司分析公司分析 消费电池的发展起源于日本索尼公司率先推出商业化锂电池，日本企业通过技术优势垄断市场，此后韩国企业利用资金和政府支持迅速打开市场，而中国企业凭借较低的人工成本和产业集群优势实现快速降本迎头赶上。总计消费电池行业的发展历程，我们认为在初期市场上掌握核心技术的企业很少，拥有技术优势的企业能够轻松地占据大量的市场份额。但随着技术的推广普及，技术差距不断缩小，具有成本优势的企业将获得更多客户的青睐。而随着技术迭代，新技术推出应用，便会再次重复上述这一循环。 而在技术-成本的比较优势轮转的
28、持续演绎过程中， 只有牢牢绑定下游核心客户的企业，才能持续保住领先地位。接下来我们从技术、成本和客户三个维度来分析公司的核心竞争力。 3.1 技术：技术：材料与材料与结构创新结构创新并重并重 公司公司技术路线技术路线布局布局全面全面。公司技术路线布局全面，在目前主流的三元材料电池和磷酸铁锂电池领域均处于领先的地位。公司立足于新能源车续航里程短、充电慢、低温性能差和安全性弱等痛点，持续研发投入，形成了高比能、长寿命、超快充、真安全、自控温和智管理的六大前沿技术序列。 （1） 高比能高比能：通过材料从材料体系创新和系统结构创新等途径，提高电池能量密度，有效缓解新能源车续航焦虑。公司磷酸铁锂电池形成
29、主打高性价比，其电芯能量密度可达到180wh/kg以上，主要应用于中低端乘用车，商用车以及储能领域。并通过优化材料体系，以期质量能量密度达到210-230Wh/kg，可接近目前主流的中镍水平。三元方面，对于中端车型，主打高电压中镍产品。而对于高端车型，主打高镍三元，并计划于21年下半年导入硅碳负极，将电芯质量能量密度提升到300-400Wh/kg。后续在25年后导入固态电池，期望电芯质量能量密度超过400Wh/kg。 表表 2：高比能技术高比能技术 技术 内容 CTP 技术 通过简化模组结构，使得电池包体积利用率提高 20%-30%，零部件数量减少40%，生产效率提升 50%。 CTC 技术
30、将电芯与车身、底盘、电驱动、热管理及各类高低压控制模块等集成一体，使行驶里程突破 1000 公里；并通过智能化动力域控制器优化动力分配和降低能耗，百公里电耗降至 12 度以下。 高镍技术 配合业界首创的纳米铆钉技术，在电芯层面进行结构加固防护，大幅度提升能量密度，有效兼顾高标准安全可靠性。 - 10 - - 10 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 高电压技术 精准的单晶颗粒设计，搭配
31、耐氧化电解液，通过不断拓宽电压上限，脱出更多的活性锂，从而显著提升能量密度，实现最优性价比。 资料来源：公司官网，南京证券研究所 （2） 长寿命：长寿命：通过电芯设计制造以及充放电管理的技术革新，使电池保持更长时间的电化学活性寿命，有效降低新能源车的残值顾虑。公司产品寿命最高可达16年或200万公里。 表表 3：长寿命长寿命技术技术 技术 内容 低锂耗阳极 大幅减少电芯使用过程中的活性锂消耗，显著提升阳极材料表面和本体结构的稳定性，达成超长寿命的性能需求。 钝化阴极 通过阴极 FIC 涂层技术构造极片自休眠钝化膜，降低存储过程活性，使用时再重新激活，像动物冬眠一样，大大降低了损耗。 仿生自修复
32、电解液 自动修复固体电解质（SEI）膜缺陷，确保其完整性和稳定性，展现出自适应的保护特性，提升电芯的循环和存储性能。 极片微结构设计 通过极片层级精细设计，构造“离子和电子高速通道”，减小锂离子扩散阻力，减缓容量衰减。 膨胀力自适应管理 引入柔性膨胀力管理技术，实现电芯膨胀力的自适应管理，使电芯膨胀力在使用过程中始终处于一个最佳的环境中，从而提升寿命。 寿命补偿 根据寿命需求在不同的阶段进行补血以及排毒，减缓容量衰减，延长电芯寿命，实现更高价值。 资料来源：公司官网，南京证券研究所 （3） 超快充：超快充：通过材料从材料体系创新和系统结构创新等途径，实现快充，有效提高充电效率，可实现5分钟充至
33、80%电量。 表表 4：超快充超快充技术技术 技术 内容 超电子网 充分纳米化的材料表面，搭建了四通八达的电子网络，使得阴极材料对充电信号的响应速度，和锂离子脱出速率得到大幅度提升。 快离子环 修饰多孔包覆层的阳极材料表面，提供丰富的锂离子交换所需要的活性位点，极大地提高锂离子电荷交换速度和锂离子的嵌入速率。 各向同性石墨 导入各向同性技术，使得锂离子可以从 360 度嵌入石墨通道中，实现充电速度的显著提升。 超导电解液 通过引入拥有超强运输能力的超导电解液，大幅提升锂离子在液相和界面的传输速度，实现电池充电速度的快速提升。 高孔隙隔膜 创新性采用高孔隙率隔离膜，能够有效降低锂离子的平均传输距
34、离，使锂离子在阴阳极之间来去自如，大幅降低锂离子传输阻力。 多梯度极片 通过调控极片多孔结构的梯度分布，实现上层高孔隙率结构，下层高压实密度结构，完美兼顾高能量密度和超级快充双核心。 多极耳 开发多维空间极耳技术， 极大提升极片的电流承受能力， 突破 500A 直充时电芯温升过高的技术瓶颈。 阳极电位监控 通过对阳极电位的监控，实时调整充电电流，确保电池在最大充电速度的过程中不会析锂，从而能做到极限的充电速度。 资料来源：公司官网，南京证券研究所 - 11 - - 11 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING
35、SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 （4） 真安真安全全：通过掺杂特定金属元素提升正极热稳定性、在电解液中加入功能添加剂改良性能、安全涂层、航天级热阻隔等材料创新，以及应用大数据技术建立参数故障和风险预警模型，有效提升电池安全性。 （5） 自控自控温温：开发耐寒正极、负极和电解液材料，以及电芯弱短路、电芯温控、平台化、SOC快速修正、功率补偿等手段，实现温升 4/min。 （6） 智智管理管理 表表 5：智智管理管理技术技术 技术 内容 电芯健康监测 结合电芯失效机理模型，实时监控所有电芯，存储电芯全生命周
36、期内每次充电放电等数据，分析电芯健康状态，提前识别异常电芯。 智能化快充策略 以智能化的电池管理系统（BMS）快充策略为依托，基于温度及 SOC的敏锐识别，让电池在健康充电区间快速充电，并保护电池免受快充损害。 参数实时优化 基于大数据优化建立高精度电池模型，结合每颗电芯实时状态和运行工况，准确预估电芯状态，防止功率和里程跳变。 单电芯能量管理 依托于高性能硬件平台，可对每一个电芯进行独立的状态计算，提高SOX 精度，降低里程焦虑，提升整车性能。 无线 BMS 通过电池包内无线化通信，简化采样线束，简化电池包装配，降低成本，提高可靠性，并且实现 24 小时监测。 残值评估 通过耦合电池模型和老
37、化模型，在线估算电芯老化参数，获取材料老化程度信息，可精确评估老化状态并预测电芯剩余寿命。 云边协同 利用大数据云服务及车载高性能 BMS 边缘计算，车云协同，实现更全面的诊断及更人性化的电池管理。 V2X 让新能源车成为“分布式储能单元”，可参与电网的削峰填谷获得收益，也可让爱车成为家庭的备用能量来源和赚钱工具。 资料来源：公司官网，南京证券研究所 公司还前瞻性布局了钠离子电池、金属锂电池和全固态电池等新技术研发，并于2021年发布第一代钠离子电池，电芯单体能量密度可达160Wh/kg，已接近磷酸铁锂电池水平。同时公司持续投入研发，研发技术人员由2018年末的4217人增长至2021年9月末
38、的9491人，研发费用由2018年的19.91亿元增长至2021年1-9月的45.95亿元，显著领先于同行业其他公司。 3.2 成本：成本：产业链产业链深入布局深入布局 国内国内产业链产业链完备，完备，公司公司议价能力议价能力出众出众。受益于国内新能源车市场的先发优势，国内电池产业链较为完备，且规模效应显著。与海外电池企业相比，国内产业集群优势构建了天然的成本优势。同时公司出货量遥遥领先，产业链议价能力较强，这一点也可以从前文所述的应收/应付账款周转天数印证。 公司原材料价格优势显著， 根据公司主要供应商湖南裕能（正极）和尚太科技（负极）招股说明书披露数据，前者磷酸铁 - 12 - - 12
39、- 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 锂均价4万元/吨，三元正极均价为11.33万元/吨，后者负极均价为2.6万元/吨，显著低于同行业其他企业。 产业链产业链布局布局深入深入。公司通过自产、参股或成立合资公司等多种形式，深入布局了电池几乎所有的上游环节。同时公司还通过控股子公司邦普布局电池回收环节，形成资源闭环。尤其对于相对紧缺的锂资源，公司通过长协、投资合作、回收利用（目前锂回收率已超
40、90%）和自行开采等方式保障锂资源供应，同时通过多种方式对冲碳酸锂等原材料短期价格上涨压力， 并且通过技术创新降低铜、 铝使用量， 持续降本增效。 表表 6：宁德时代产业链布局情况宁德时代产业链布局情况 环节 公司 方式 锂 北美锂业 持股 43.6% 天宜锂业 持股 15% Pilbara 持股 8.5% 志存锂业 持股 8.2% 永兴材料 成立合资公司 钴 腾远钴业 持股 1.1% KFM 持股 25% 镍 北美镍业 持股 25.4% 青美邦项目 与格林美、印尼 IMIP 和兴业株式会社在印尼合资设立 锂电设备 先导智能 持股 7.3% 正极 德方纳米 成立合资公司，涉足磷酸铁锂 广东邦普
41、 控股子公司，涉足三元前驱体和电池回收 江西升华 持股 3.0%，并合资建设磷酸铁锂产能 湖南裕能 持股 10.54% 负极 尚太科技 持股 2.2% 屏南时代 全资控股子公司 电解液 龙岩司康 控股子公司，涉足 LiFSI 等新型锂盐 永太科技 参股子公司永太高新 隔膜 恩捷股份 成立合资公司 铜箔 嘉元科技 成立合资公司 资料来源：公司公告，同花顺 iFinD，南京证券研究所 3.3 客户：客户：国内国内客户客户稳定，稳定，海外海外持续拓展持续拓展 国内方面：国内方面：直至2019年工信部废止动力电池白名单以前，韩日动力电池企业方才重新进入中国市场，目前市场份额较低。因此国内动力电池市场的
42、主要玩家为公司、比亚迪及其他二线电池厂商。其中比亚迪的动力电池完全选择自供，而公司则覆盖了除比亚迪以外几乎所有的国内新能源车企，公司在蔚来和理想等新势力车企以及一汽大众、上汽大众和华晨宝马等合资车企保持独供地位。同时公司为国产Model 3和 - 13 - - 13 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 Model Y标准续航版供应磷酸铁锂电池，目前特斯拉已经成为公司第一大客户，2021
43、年装机量达到13.91GWh，占公司2021年总装机量的19%。并且公司与上汽、广汽、吉利、一汽和东风等车企均建有合资产能，深度绑定下游客户。考虑到动力电池为汽车零部件的本质，出于供应链安全和降本考量，主机厂往往会不会长期采用独家供应的模式，但我们认为公司凭借其技术和成本优势，仍能保持行业绝对领先地位。 图图 13：公司公司分客户分客户装机量（装机量（GWh） 资料来源：GGII，南京证券研究所 海外海外方面方面：公司目前是唯一一家能够与日韩电池厂全面对抗的国内企业，从海外客户资源上看， 公司与LG化学为客户数量和质量较为领先的两家电池企业。 随着海外新能源汽车市场高速发展，海外产能配套是获取
44、大量订单的基本条件。公司是国内较早在海外规划产能的电池企业，公司德国工厂预计今年能够投产，后续公司有望凭借就近配套优势，海外销量持续释放。 表表 7：海外客户配套海外客户配套 车企 宁德时代 LG 化学 松下 三星 SDI SKI 特斯拉 宝马 戴姆勒 大众 奥迪 雷诺 沃尔沃 通用 福特 现代起亚 本田 丰田 日产 - 14 - - 14 - 南 京 证 券 股 份 有 限 公 司南 京 证 券 股 份 有 限 公 司NANJING SECURINANJING SECURITIESTIES CO.LTCO.LTD D 请务必阅读正文之后的重要请务必阅读正文之后的重要法法律声明律声明 资料来源
45、：公司公告，同花顺 iFinD，南京证券研究所 产能规划产能规划前瞻性前瞻性十足。十足。根据公司公告披露，2021年1-9月的锂离子电池产能为 106.41GWh，公司已建成投产的锂离子电池产线在完成产能爬坡并稳定运行后，设计年产能规模合计将达到220GWh-240GWh。公司2021年相继公告了宜春生产基地、贵州贵安新区生产基地、厦门时代生产基地、宜宾制造基地七至十期项目、时代一汽扩建项目、时代上汽扩建项目等电池产能建设项目，总投资额超过1200亿元。在下游需求高速增长和优质电池产能供应相对紧缺的背景下，公司前瞻性的产能布局有助于公司拓展客户、保障供应和巩固规模效应。 4 盈盈利预利预测及估值测及估值 预计公司2021-2023年分别实现营收为1247.00/2349.59/3342.20亿元，同比分别+147.82%/+88.42%/+42.25%；实现归母净利润149.65/266.27/407.14亿元，同比分别+168.04%/+77.92%/ +52.90%；对应2021-2023年EPS分别为6.42/11.42/17.47元，对应最新PE分别为90/46/30倍，给予“推荐”评级。 5 风险提示风险提示 新能源汽车销量不及预期；动力电池技术创新超出预期；原材料价格波动超出预期；行业竞争超出预期。
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