1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 跟跟踪踪 报报告告 证券研究报告证券研究报告 建筑装饰建筑装饰 审慎增持审慎增持 ( ( 首次首次 ） 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-3-19 收盘价（元） 13.2 总股本（百万股） 182 流通股本 （百万股） 78 总市值（百万元） 2498 流通市值 （百万元） 1077 净资产（百万元） 930 总资产（百万元） 2330 每股净资产 6.3 相关报告相关报告 分析师： 孟杰 S02 朱玥 S01 研究助理：

2、蔡琨 主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入(百万元百万元) 686 1435 1927 2527 同比增长同比增长 21.5% 109.2% 34.3% 31.1% 净利润净利润(百万元百万元) 74 75 99 128 同比增长同比增长 -4.5% 1.7% 32.8% 28.8% 毛利率毛利率 28.5% 24.2% 22.9% 21.9% 净利润率净利润率 10.7% 5.2% 5.2% 5.1% 净资产收益率（净资产收益率（%） 7.9% 7.8% 9.5% 10.9% 每股收益每股收益(元元) 0.

3、5 0.51 0.68 0.87 每股经营现金流每股经营现金流(元元) 0.14 -0.65 -0.25 -0.46 投资要点投资要点 永福股份公司前身为 1994 年成立的永福工程顾问有限公司，主要从事电力工程勘察设计（含规划咨询）、EPC 工程总承包等电力工程技术服务，主要产品（服务）包括：电力规划咨询/勘察设计、EPC 总承包、智慧能源(电力信息化、数字电力等）、智能运维、电力能源投资。 电力领域投资市场空间大，电力领域投资市场空间大， 2020 年特高压有望放量、海上风电密集建设。年特高压有望放量、海上风电密集建设。公司处于电力工程勘察设计行业第一梯队，是国内唯一拥有特高压勘察设计业绩

4、的民营企业，拥有领先的海上风电核心技术和丰富的业绩，将深度受益行业规模的提升。 EPC 驱动公司营收快速增长，区域分布均衡。驱动公司营收快速增长，区域分布均衡。业务分布上，勘察设计与工程总承包双轮驱动，总承包业务发展迅猛；区域分布方面，公司立足福建，放眼省外，走向全球；海外业务拓展速度较快。 特高压列入特高压列入 2020 年“新基建”概念开启加速模式，公司勘察设计业务弹性可观。年“新基建”概念开启加速模式，公司勘察设计业务弹性可观。特高压线路中的 6 条特高压已经启动建设， 总投资额约为 1018 亿元， 7 条预计将在 2020年核准，总投资额约为 947 亿元。公司是唯一能够入围特高压勘

5、察设计的民营企业，有望深度参与本轮特高压建设；预期本轮特高压周期中公司在 2020-2022 年的营收弹性分别为 2.2%、2.9%、3.5%，净利润弹性分别为 21.3%、28%、33.3%。 公司订单大幅增长，公司订单大幅增长， EPC 业务推动全球化布局。业务推动全球化布局。 2019 年公司新签重大订单 12.66 亿元，较去年同期增长 377.74%，是 2018 年营收的 1.85 倍，订单保障倍数较大；从结构来看，公司 EPC 订单的占比明显提升，2019 年重大订单皆为 EPC；值得注意的是，海外 EPC 订单也实现拓展。 公司着眼未来，二年多来，加大综合能源、智慧能源、智能运

6、维等新兴业务的研发力公司着眼未来，二年多来，加大综合能源、智慧能源、智能运维等新兴业务的研发力度。度。公司围绕综合能源服务开展多项业务探索，可提供综合能源技术解决方案，公司手握超过 100MWh 的储能项目储备。公司依托深厚行业背景，融合多家控股自动化、信息科技子公司，为电网公司、发电企业及其他能源产业链相关企业提供电力信息化技术、数字电力等智慧能源技术服务。公司通过收购、参股运维科技公司，搭建智能运维平台，培育智能运维业务。 我们对公司首次覆盖，预计公司我们对公司首次覆盖，预计公司 2019-2021 年年 EPS 分别为分别为 0.51 元、元、0.68 元、元、0.87 元，元，2020

7、 年年 3 月月 19 日收盘价对应的日收盘价对应的 PE 为为 26 倍、倍、19.6 倍、倍、15.2 倍，给予“审慎增持”评倍，给予“审慎增持”评级。级。 风险提示风险提示： 宏观经济下行风险、 特高压投资不及预期、 项目落地情况不及预期、： 宏观经济下行风险、 特高压投资不及预期、 项目落地情况不及预期、融资环境恶化融资环境恶化 永福股份永福股份 300712 EPCEPC 带动公司订单大幅增长，受益特高压景带动公司订单大幅增长，受益特高压景气度回升气度回升 2020 年年 3 月月 22 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 -

8、跟踪报告跟踪报告 目目 录录 1、永福股份：业内极具竞争力的电力勘察设计企业 . - 4 - 1.1 公司简介 . - 4 - 1.2 历史沿革和股权结构 . - 5 - 2、2020 年特高压有望放量，海上风电密集建设、公司在电力勘察设计领域具有较强竞争力 . - 6 - 2.1、传统电力领域投资市场空间大，2020 年特高压有望放量 . - 6 - 2.2、海上风电工程密集建设，公司在海上风电勘察设计具有优势 . - 11 - 3、EPC 驱动公司营收快速增长，区域分布均衡 . - 13 - 3.1、勘察设计业务收入稳定，总承包业务高速发展 . - 13 - 3.2、立足福建，放眼全国，走

9、向全球 . - 16 - 4、特高压列入 2020 年“新基建”概念开启加速模式，公司勘察设计业务弹性可观 . - 17 - 4.1、国网新任董事长全力推动特高压建设，16 条特高压进度加速 . - 17 - 4.2、公司是唯一能够入围特高压勘察设计的民营企业，有望深度参与本轮特高压建设 . - 19 - 4.3、特高压勘察设计可给公司业绩带来较大弹性 . - 20 - 4.4、特高压可带动新一轮高压电力工程建设，公司的传统电力勘察设计业务可给公司业绩带来较大弹性 . - 21 - 5、公司订单大幅增长，EPC 业务推动全球化布局 . - 21 - 5.1、公司订单大幅增长，EPC 订单占比持

10、续提升 . - 21 - 5.2、EPC 业务实力强劲，海外业务拓展成果显著 . - 22 - 6、公司着眼未来，深度培育综合能源、智慧能源、智能运维等新兴产业 . - 24 - 7、财务分析：净利率提高、在手资金充足，保障业务扩张能力 . - 24 - 7.1、净利率水平行业领先 . - 25 - 7.2、营运能力稳定， 周转率处于行业中上位置. - 26 - 7.3、资产负债率低，在手资金充足 . - 26 - 8、盈利预测与估值 . - 28 - 9、风险提示 . - 29 - 图 1、永福股份股权结构图（截至 2019 年三季报） . - 5 - 图 2、我国电力工程勘察设计行业新签合

11、同情况（亿元） . - 6 - 图 3、我国电力工程勘察设计行业营业收入情况（亿元） . - 6 - 图 4、总承包业务及勘察设计咨询业务新签合同情况（亿元） . - 7 - 图 5、2018 年电力工程勘察设计行业业务结构情况（%） . - 7 - 图 6、电力工程勘察设计业务境外收入（亿元）情况. - 7 - 图 7、央视网发布新闻明确特高压为“新基建”项目 . - 8 - 图 8、 预计 2020-2022 年国家电网特高压年度投资金额分别为 610 亿元、 674 亿元、324 亿元 . - 10 - 图 9、公司是国内唯一获得特高压勘察设计订单的民营公司 . - 10 - 图 10、

12、公司海上风电技术领先 . - 12 - 图 11、永福股份各业务收入（亿元） . - 13 - 图 12、永福股份各业务收入增长率（%） . - 13 - 图 13、永福股份各业务收入占比（%） . - 14 - 图 14、永福股份勘察设计业务各子领域收入（亿元） . - 14 - 图 15、永福股份勘察设计业务各子领域收入增长率（%） . - 14 - 图 16、永福股份各业务毛利率（%） . - 15 - rQoRmMsOqNsMmOoPpQwPpM7NaO8OtRnNpNrReRmMsReRmOrN6MqQvNMYmRnMvPmQqR 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文

13、之后的信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告跟踪报告 图 17、永福股份各业务毛利（亿元） . - 15 - 图 18、永福股份各业务毛利占比（%） . - 15 - 图 19、永福股份各地区业务收入（亿元） . - 16 - 图 20、永福股份各地区业务收入占比（%） . - 16 - 图 21、计划年内核准 7 条线路，年内完成预可研 3 条 . - 18 - 图 22、7 条年内核准线路总投资额为 947 亿元 . - 18 - 图 23、勘察设计业务为公司的核心业务（亿元）&占比（%） . - 20 - 图 24、永福股份重大订单签订额（亿元） . - 21 - 图 25、EPC 新

14、签订单占比（%）持续提升 . - 22 - 图 26、分行业新签订单情况（亿元） . - 23 - 图 27、分区域新签订单金额（亿元） . - 23 - 图 28、公司致力于综合能源技术解决方案 . - 24 - 图 29、公司参与多项综合能源研究 . - 24 - 图 30、与同行业公司综合毛利率（%）对比 . - 25 - 图 31、与同行业公司净利率（%）对比 . - 25 - 图 32、与同行业公司总资产周转率（%）对比 . - 26 - 图 33、与同行业公司应收账款周转率（%）对比 . - 26 - 图 34、与同行业公司资产负债率（%）对比 . - 27 - 图 35、与同行业

15、公司流动比率（%）对比 . - 27 - 图 36、现金流量及货币资金（亿元） . - 27 - 图 37、永福股份收付现比情况（%） . - 27 - 表 1、永福股份营业收入和净利润情况（亿元）. - 4 - 表 2、永福股份历史沿革 . - 5 - 表 3、新型基础设施建设包含的主要行业&主要应用的行业. - 8 - 表 4、国网特高压线路概览：本次加快建设线路基本都是 2018 年通知提及线路（相关线路已标黄） . - 9 - 表 5、我国电力工程勘察设计行业竞争格局 . - 11 - 表 6、国家电网新任董事长全面加快特高压建设，16 条在建或前期项目制定时间表 . - 17 - 表

16、 7、本轮国网加速 16 条特高压线路，13 条在建或年内核准开工，3 条加快前期工作 . - 18 - 表 8、公司业务覆盖全电压等级勘察设计，跻身全国一线电力设计企业 . - 19 - 表 9、公司拥有 9 条特高压业绩，2 条线路在建. - 19 - 表 10、公司后续有望参与多条特高压线路 . - 20 - 表 11、本轮特高压周期对公司的净利润弹性贡献较高 . - 21 - 表 12、2018 年勘察设计同行业 ROE 对比 . - 25 - 表 13、公司盈利预测结果 . - 28 - 附表 . - 30 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要

17、声明 - 4 - 跟踪报告跟踪报告 报告正文 1、永福股份：业内极具竞争力的电力勘察设计企业、永福股份：业内极具竞争力的电力勘察设计企业 1.11.1 公司简介公司简介 福建永福电力设计股份有限公司前身为 1994 年成立的福建永福工程顾问有限公司， 2017 年在深交所创业板上市。 公司主要从事电力工程勘察设计 （含规划咨询） 、EPC 工程总承包等电力工程技术服务，主要产品（服务）包括：电力规划咨询/勘察设计、EPC 总承包、智慧能源（电力信息化、数字电力等）、智能运维、电力能源投资等。 公司为国家高新技术企业，拥有工程设计（电力行业）甲级、工程勘察专业类甲级、工程咨询（火电及新能源专业）

18、甲级等资质，是国内少数能够从事大型发电及输变电工程勘察设计和 EPC 工程总承包的企业之一，也是目前国内同类电力行业甲级勘察设计单位中少数民营企业之一。 公司自成立以来， 承担或参与了 100多项国家与省级重点工程的勘察设计任务，以及多项国家或行业标准编制任务，多次获得国家及省部级优质工程奖项，2019 年荣膺中国勘察设计协会建国 70 周年优秀勘察设计企业称号。 公司 2013-2018 年营业收入年复合增长率为 16.77%，2018 年实现营业收入 6.86亿元，同比增长 21.54%；实现归母净利润 0.74 亿元，同比下降 4.46%。预计 2019年可实现营业收入 14.36 亿元

19、，同比增长 109.30%，可实现归母净利润 0.75 亿元，同比增长 1.70%。 表表 1 1、永福股份营业收入和净利润情况（亿元）、永福股份营业收入和净利润情况（亿元） 2015 2016 2017 2018 营业收入 3.87 4.45 5.64 6.86 YOY 3.32% 14.98% 26.91% 21.54% 营业利润 0.67 0.84 0.90 0.86 YOY -11.91% 26.35% 6.19% -3.69% 归母净利润 0.58 0.73 0.77 0.74 YOY -8.20% 26.82% 5.00% -4.46% 毛利率 44.54% 41.04% 33.4

20、4% 28.51% 净利率 14.94% 16.48% 13.64% 10.72% ROE 20.79% 19.15% 14.80% 8.18% 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 跟踪报告跟踪报告 1.21.2 历史沿革和股权结构历史沿革和股权结构 公司系由福建永福工程顾问有限公司整体变更设立。2015 年 7 月 22 日，全体发起人召开创立大会暨 2015 年第一次股东大会， 同意福建永福工程顾问有限公司整体变更为福建永福电力设计股份有限公司。2017 年 10 月，发布招股说明书进行

21、股票发行，并正式在深圳证券交易所创业板挂牌上市。 表表 2 2、永福股份历史沿革、永福股份历史沿革 时间时间 内容内容 1994 年 3 月 成立：永福工程顾问有限公司成立，设立时系中外合资企业，注册资本为 150 万元 2015 年 7 月 变更：全体发起人同意福建永福工程顾问有限公司整体变更为福建永福电力设计股份 2015 年 7 月 设立：股份公司取得营业执照，注册资本 10,200 万元 2017 年 10 月 上市：发布首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书，股票名称永福股份（300712.SZ） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 股权结构较为集中。股权结构较为集中

22、。股权结构方面，福州博宏投资、永福恒诚投资和永福博发投资为公司的持股平台， 共同作为公司控股股东， 三者合计持有公司股份超过 55%。其中，林一文、季征南等八人共同通过永福恒诚投资、永福博发投资间接控制公司的股权达 28.99%，是公司的实际控制人。此外，还有中比基金、青岛汉缆等公司作为本公司的参股股东。 图图 1 1、永福股份股权结构图（截至、永福股份股权结构图（截至 2 2019019 年三季报）年三季报） 林一文林一文、季征南季征南等八名实际控制人等八名实际控制人永福博发永福博发永福恒诚永福恒诚福州博宏福州博宏永福电力设计股份有限公司永福电力设计股份有限公司永福电通永福电通43.86%2

23、4.43%2.49%29.98%60.36%100.00%其他其他平潭卓成平潭卓成5.46%34.41%中比基金中比基金3.23%永福铁塔永福铁塔新创机电新创机电福思威特福思威特永福新能电力永福新能电力YONGFU SINGAPORE NEW ENERGY DEVELOPMENT COMPANY永福创智能源永福创智能源华超信息华超信息永帆风电永帆风电100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%51.00%48.00%100.00% 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声

24、明 - 6 - 跟踪报告跟踪报告 2、2020 年特高压有望放量，海上风电密集建设、公司在电年特高压有望放量，海上风电密集建设、公司在电力勘察设计领域具有较强竞争力力勘察设计领域具有较强竞争力 2 2.1.1、传统、传统电力领域投资市场空间大电力领域投资市场空间大，2 2020020 年特高压有望放量年特高压有望放量 我国电力工程勘察设计企业可以为电力工程提供从投资决策到建设实施的全过程、专业化智力服务，包括勘察设计、咨询服务、规划研究、试验检测、工程管理、工程总承包等，其中工程总承包及勘察设计咨询业务为行业主要收入来源。 从新签订单来看，近年来电力工程勘察设计行业发展迅速，新签合同总额不断增

25、长，但在 2018 年出现一定下滑。2018 年行业新签合同总额 1598.94 亿元，同比下降 1.73%。2009 年-2018 年行业新签合同复合增长速度达 15.95%。从营业收入来看，2018 年行业实现营业收入 1004.69 亿元，较 2017 年增长 17.39%。其中，工程总承包收入 695.79 亿元， 同比增长 16.47%。 工程总承包收入占行业实现营业收入比例达 69.25%。勘察设计及咨询服务收入 308.9 亿元，同比增长 19.51 %。 图图 2 2、我国我国电力工程电力工程勘察设计行业新签合同情况勘察设计行业新签合同情况（亿元）（亿元） 图图 3 3、我国、

26、我国电力工程电力工程勘察设计行业营业收入情况勘察设计行业营业收入情况（亿元）（亿元） 数据来源：中国电力规划设计协会，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中国电力规划设计协会，兴业证券经济与金融研究院整理 电力工程勘察设计企业业务正在由以勘察设计为主向工程总承包业务为主方向电力工程勘察设计企业业务正在由以勘察设计为主向工程总承包业务为主方向发展。发展。2018 年工程总承包业务新签合同额 1366.05 亿元，占当年电力工程勘察设计行业新签合同总额的 85.43%。2009 年-2018 年工程总承包业务新签合同额年复合增速达 21.90%。 勘察设计咨询业务方面，2009 年-2018

27、年勘察设计咨询业务新签合同额整体保持稳定，受工程总承包业务快速发展的影响，其占电力工程勘察设计行业新签合同总额的比例逐年降低。 2018 年勘察设计咨询业务新签合同总额 224.87 亿元， 占当年电力工程勘察设计行业新签合同总额的 14.06%。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 跟踪报告跟踪报告 图图 4 4、总承包总承包业务业务及勘察设计咨询业务新签合同情况及勘察设计咨询业务新签合同情况（亿（亿元）元） 图图 5 5、2 2018018 年年电力电力工程工程勘察设计行业业务勘察设计行业业务结构结构情况情况（% %） 数据来源：中国电

28、力规划设计协会，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中国电力规划设计协会，兴业证券经济与金融研究院整理 2018 年，行业境外收入 198.93 亿元，较 2017 年度增长 60.93%，增幅较大。 图图 6 6、电力工程电力工程勘察设计业务勘察设计业务境外收入（亿元）情况境外收入（亿元）情况 数据来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理 特高压市场空间大，特高压市场空间大，2020 年有望放量年有望放量 3 月 4 日，中共中央政治局常务委员会召开会议，研究当前新冠肺炎疫情防控和稳定经济社会运行重点工作，会议强调要加大公共卫生服务、应急物资保障领域会议强调要加大公共卫生服务、应急物

29、资保障领域投入，加快投入，加快 5G 网络、数据中心等新型基础设施（也称网络、数据中心等新型基础设施（也称“新基建新基建”）建设进度。）建设进度。 根据央视网2019年3月2日发布新闻， “新基建新基建”指发力于科技端的基础设施建设，指发力于科技端的基础设施建设， 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 跟踪报告跟踪报告 主要包括七大领域：主要包括七大领域：5G 基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能和工业互联网。汽车充电桩、大数据中心、人工智能和工业互联

30、网。 图图 7 7、央视央视网发布新闻网发布新闻明确明确特高压为特高压为“新基建新基建”项目项目 资料来源：央视网，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 3 3、新型基础设施建设包含、新型基础设施建设包含的主要行业的主要行业& &主要应用的行业主要应用的行业 领域领域 相关行业相关行业 应用应用 5G 基站建设 运营商、 主设备、 铁塔资源及配套、上游器件 工业互联网、车联网、物联网、互联网、移动通讯等涉及到海量数据通信的行业。5G 是人工智能、物联网等其他新兴产业的技术支撑，从而影响各行各业。 特高压特高压 电网基建行业电网基建行业 电力能源行业电力能源行业 城际高速铁路和城市轨道交通 交通基

31、建行业 交通行业 新能源汽车充电桩 充电桩行业 新能源汽车 大数据中心 核心器件、IT 基础设备、云生态 车联网、物联网、金融等 人工智能 基础设备、 人工智能技术企业、 人工智能应用企业 教育、医疗、养老、零售、金融、娱乐、智能家居、自动驾驶、环境保护、城市运行、司法服务等 工业互联网 专业服务企业、 制造企业、 工业技术解决方案商、ICT 企业 企业智能生产、企业间的网络化协同、企业和用户的个性化定制、企业与产品的服务化延伸 资料来源：公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理 2020 年初国家电网陆续发布的全力恢复建设助推企业复工复产的举措、20项重点工作任务、2020 年特高压电网和跨省

32、 500 千伏及以上交直流项目前期工作计划 文件共提及 16 条特高压线路， 其中 13 条为在建及 2020 年需核准线路，涉及特高压线路总投资额约为 1965 亿元，还有 3 条需加快前期工作。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 跟踪报告跟踪报告 表表 4 4、国网特高压线路概览：本次加快建设线路基本都是、国网特高压线路概览：本次加快建设线路基本都是 20182018 年通知提及线路（相关线路已标黄）年通知提及线路（相关线路已标黄） 序序号号 特高压线路名称特高压线路名称 直流直流/交流交流 建设情况建设情况 投资额投资额 （亿（亿元

33、）元） 全力恢复建设助推全力恢复建设助推企业复工复产的举企业复工复产的举措提及措提及 2020年国网重要工年国网重要工作内作内容要求容要求 2018 年年通知通知项目项目 1 晋东南-南阳-荆门 交流 在运 59 2 向家坝-上海 直流 在运 233 3 锦屏-苏南 直流 在运 220 4 淮南-上海 交流 在运 192 5 哈密南-郑州 直流 在运 234 6 淮南-上海 交流 在运 268 7 溪洛渡-浙江 直流 在运 239 8 浙北-福州 交流 在运 189 9 灵州-绍兴 直流 在运 237 10 锡盟-山东 交流 在运 179 11 酒泉-湖南 直流 在运 262 12 蒙西-天津

34、南 交流 在运 175 13 榆横-潍坊 交流 在运 242 14 晋北-南京 直流 在运 162 15 上海庙-山东 直流 在运 221 16 锡盟-胜利 交流 在运 50 17 扎鲁特-山东 直流 在运 221 18 锡盟-泰州 直流 在运 254 19 渝鄂背靠背 直流 核准在建 65 20 昌吉-古泉 直流 核准在建 407 21 北京西-石家庄 交流 核准在建 35 22 苏通 GIL 综合管廊 交流 核准在建 48 23 山东-河北环网 交流 核准在建 140 24 潍坊-临沂-枣庄-菏泽-石家庄 交流 核准在建 - 25 蒙西-晋中 1000 千伏 交流 核准在建 50 积极推进

35、工程建设 2020 年建成 26 青海-河南 直流 核准在建 271 积极推进工程建设 2020 年建成 是 27 驻马店-南阳 交流 核准在建 90 未提及 2020 年建成 是 28 张北-雄安 交流 核准在建 105 积极推进工程建设 2020 年建成 是 29 陕北-湖北 直流 核准在建 185 加大开工力度 2020 年达到预定里程 是 30 雅中-江西 直流 核准在建 317 积极推进工程建设 2020 年达到预定里程 是 31 驻马店-武汉 交流 未核准 90 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 32 荆门-武汉 交流 未核准 45 推进前期工作 2020 年核准并开工

36、建设 是 33 南昌-武汉 交流 未核准 120 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 34 南昌-长沙 交流 未核准 120 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 35 白鹤滩-江苏 直流 未核准 163 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 36 白鹤滩-浙江 直流 未核准 199 推进前期工作 2020 年核准 是 37 南阳-荆门-长沙 交流 未核准 210 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 资料来源：国家电网，兴业证券经济与金融研究院整理 本轮特高压周期相关文件提及的 16 条线路中，6 条已经启动建设，总投资额约为 请务必阅读正文之后的信息披露和

37、重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 10 - 跟踪报告跟踪报告 1018 亿元，7 条预计将在 2020 年核准，总投资额约为 947 亿元，其中白鹤滩-江苏特高压直流、华中特高压交流环网等工程要求在 2020 年开工，投资金额约为748 亿元。预计 2020-2022 年国家电网特高压年度投资金额分别为 610 亿元、674亿元、324 亿元，占国网年度总投资额之比约为 6%-13%。 图图 8 8、预计、预计 20202020- -20222022 年国家电网特高压年度投资金额分别为年国家电网特高压年度投资金额分别为 610610 亿元、亿元、674674 亿元、亿元、32

38、4324 亿元亿元 资料来源：国家电网，兴业证券经济与金融研究院整理 2.2、公司为国内唯一参与特高压设计的民企，公司处于行业第一梯队 公司是国内唯一参与特高压勘察设计的民营企业公司是国内唯一参与特高压勘察设计的民营企业 公司于 2014 年成功获得浙北-福州 1000kV 交流特高压福州标段， 借此打入特高压勘察设计市场，也是国内唯一拥有特高压勘察设计业绩的民营企业，也是国内唯一拥有特高压勘察设计业绩的民营企业，目前公司业务范围覆盖了全电压等级的勘察设计市场。 图图 9 9、公司是国内唯一获得特高压勘察设计订单的民营公司公司是国内唯一获得特高压勘察设计订单的民营公司 资料来源：Wind，兴业

39、证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 11 - 跟踪报告跟踪报告 公司目前已参与了包括准东-皖南、蒙西-天津南等 9 项特高压交、直流工程建设，其中准东皖南1100 千伏特高压直流输电工程是世界上电压等级最高、输送容量最大、输送距离最远、技术水平最先进的特高压直流输电工程。 受受资质影响，资质影响，行业行业竞争分化竞争分化明显明显 随着我国电力工程勘察设计行业的不断发展，电力勘察设计技术涉及范围不断扩大， 一批大中型电力设计院的优势开始显现。 主要是这些企业往往具有较高资质，专业技术水平和丰富的业务经验较强，有利于完成复杂工

40、程的建设。 我国我国电力工程电力工程勘察设计行业主要分成三级竞争格局勘察设计行业主要分成三级竞争格局。第一类企业在全国及各省的高端市场上竞争，其他两类的企业在相对固定地域的中低端市场上竞争，其中第三类企业从事的业务相对于第二类企业业务相对单一。公司拥有工程设计电力行业甲级以上资质，业务领域众多，处于第一梯队。 表表 5 5、我国、我国电力工程电力工程勘察设计行业竞争格局勘察设计行业竞争格局 分类分类 资质资质 业务范围业务范围 六大区、 省级电力设计院及永福股份永福股份 拥有工程设计电力行业甲级以上资质 电力行业各种等级建设工程项目的勘察设计和 EPC 工程总承包任务 较大型地市级设计院 拥有

41、工程设计专业甲级资质 资质范围内电力工程的设计任务 地市级设计院以及大部分民营设计院 工程设计非甲级资质企业 资质范围内电力工程（或电力专项工程）的设计任务 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 2 2.2.2、海上风电工程密集建设，公司在海上风电勘、海上风电工程密集建设，公司在海上风电勘察设计具有优势察设计具有优势 电力发展 “十三五”规划 （2016-2020 年） 对我国未来新能源发展进行了规划：“十三五”期间，风电新增投产 0.79 亿千瓦以上，太阳能发电新增投产 0.68 亿千瓦以上。2020 年，全国风电装机达到 2.1 亿千瓦以上，其中海上风电 500 万千瓦左右；太

42、阳能发电装机达到 1.1 亿千瓦以上，其中分布式光伏 6000 万千瓦以上、光热发电 500 万千瓦。充分发挥现有天然气电站调峰能力，推进天然气调峰电站建设，推广应用分布式气电，重点发展热电冷多联供。“十三五”期间，全国气电新增投产 5000 万千瓦，2020 年达到 1.1 亿千瓦以上，其中热电冷多联供 1500万千瓦。清洁能源及新能源发电市场空间巨大。 清洁能源的发展离不开电力工程勘察设计行业的支持，电力工程勘察设计行业必须顺应行业发展趋势， 不断增强在清洁能源方面的研发实力， 积极拓展相关业务，才能在激烈的市场竞争中不断发展。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信

43、息披露和重要声明 - 12 - 跟踪报告跟踪报告 近年来海上风电工程发展如火如荼，公司在海上风电具有多项技术优势，包括领先的桩基设计、海缆技术等，获得海上风电领域相关专利 35 项，主编 4 项、参编4 项国家、能源行业海上风电标准编制。 图图 1010、公司海上风电技术公司海上风电技术领先领先 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 公司还引进了欧洲最先进的海上风电设计、施工技术和装备，携手 Ramboll、SPT 等公司致力于海上风电技术革新。 目前公司已拥有超过目前公司已拥有超过 4800MW 的海上风电勘察设计业绩的海上风电勘察设计业绩。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声

44、明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 13 - 跟踪报告跟踪报告 3、EPC 驱动公司营收快速增长驱动公司营收快速增长，区域分布均衡，区域分布均衡 公司属于专业技术服务类中的工程技术服务业，主要从事电力工程勘察设计（含公司属于专业技术服务类中的工程技术服务业，主要从事电力工程勘察设计（含规划咨询）、规划咨询）、EPC 工程总承包等电力工程技术服务。其中，电力工程勘察设计是工程总承包等电力工程技术服务。其中，电力工程勘察设计是公司的核心业务，公司的核心业务，2018 年毛利润占比接近年毛利润占比接近 70%。 公司以电力工程勘察设计（含规划咨询）、EPC 工程总承包业务为主线，通过与国网

45、、大型发电集团、上海电气等大型国有企业及其下属公司的合作，在行业内逐渐形成了较强的技术优势和核心竞争力。 公司拥有完整的电力工程技术服务链，包括能源与电力工程投资、规划咨询、勘察设计、工程建设、软件开发、运维管理的电力全生命周期服务。 3.3.1 1、勘察设计业务收入稳定，总承包业务高速发展、勘察设计业务收入稳定，总承包业务高速发展 勘察设计勘察设计与工程总承包双轮驱动与工程总承包双轮驱动，总承包业务发展迅猛，总承包业务发展迅猛。公司营收主要来源于勘察设计（含规划咨询）、工程总承包两大板块，其中勘察设计（含规划咨询）历年平均收入总量稳定在 2.6 亿元左右，而工程总承包业务收入占比持续提升。2

46、016-2018 年，公司勘察设计（含规划咨询）业务实现平均营业收入 2.61 亿元、2.55 亿元、2.56 亿元，分别同比增长-2.97%、-2.30%、0.39%，2016 年以来降幅持续收窄， 2018 年增速由负转正； 2013 年以来， 收入占比由 76.83%降低至 37.48%。反观工程总承包业务，2014-2018 年收入持续大幅增长，2014-2017 年 4 年增速分别为 10.96%、44.44%、54.70%和 69.06%，增速不断提升；2018 年收入 4.27 亿元，增速 39.54%，增速略有下滑但仍处高位；2014 年以来，其收入占比也由 23.17%提升至

47、 62.52%。 图图 1111、永福股份、永福股份各业务收入（各业务收入（亿元亿元） 图图 1212、永福股份各业务永福股份各业务收入增长率收入增长率（% %） 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 14 - 跟踪报告跟踪报告 图图 1313、永福股份各业务收入占比（、永福股份各业务收入占比（% %） 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 从主要从主要子子板板块来看块来看，输变电工程是，输变电工程是勘察勘察设计设计业务的核心。业务的核心。

48、从勘察设计业务的细分领域来看，输变电勘察收入占比在 70%以上，是勘察设计业务的核心领域。（1）输变电业务受益于国家以特高压电网为骨干网架的坚强智能电网建设等相关政策的实施，公司高压、特高压业务收入整体保持在高位，另外，公司配网业务呈现快速增长态势；输变电业务在 2014-2016 年中增速下滑，2015、2016 年收入分别同比减少 12.56%、14.46%，实现收入由 2.16 亿元下滑到 1.85 亿元。占整体收入比重也从 80.3%下滑到 70.88%，；（2）发电类勘察业务收入主要来自于清洁能源和新能源方面，公司紧跟行业发展趋势，着力发展相关业务保持正向增长。发电工程勘察 2014

49、-16 年实现收入 0.47 亿元、0.53 亿元、0.76 亿元，分别同比增长31.09%、 13.59%、 43.15%， 收入占比也持续上升， 2016 年比 2013 年提升了 14.24%；（3）规划咨询业务从 2014 年开始形成，14-16 年收入保持小幅稳定增长，3 年分别实现收入 0.20 亿元、0.21 亿元、0.23 亿元，收入占比在 7%左右。 图图 1414、永福股份勘察设计、永福股份勘察设计业务各子领域收入业务各子领域收入（亿元亿元） 图图 1515、永福股份勘察设计业务各子领域收入增长率（、永福股份勘察设计业务各子领域收入增长率（% %） 数据来源：公司招股说明书

50、、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司招股说明书、兴业证券经济与金融研究院整理 从从分业务毛利率来看，分业务毛利率来看，公司勘察设计公司勘察设计与工程总承包业务毛利率水平均保持稳定态与工程总承包业务毛利率水平均保持稳定态势。势。其中，公司主业勘察设计业务毛利率较高，2013-2018 一直保持在 50%以上，而工程总承包业务毛利率相对较低，以 15%为中枢上下小幅波动。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 15 - 跟踪报告跟踪报告 图图 1616、永福股份各业务毛利率（、永福股份各业务毛利率（% %） 资料来源：Wind，兴业证券经济与金

51、融研究院整理 勘察设计业务贡献了公司多数毛利，2016-2018 分别实现毛利润 1.51 亿元、1.42亿元、1.33 亿元，贡献总利润的 82.97%、75.13%、67.86%，占比持续下降。工程总承包业务贡献利润占比由 2013 年 6.25%提升到 2018 年的 31.12%。 图图 1717、永福股份、永福股份各业务各业务毛利毛利（亿元亿元） 图图 1818、永福股份各业务永福股份各业务毛利毛利占比占比（% %） 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和

52、重要声明 - 16 - 跟踪报告跟踪报告 3.3.2 2、立足立足福建，放眼全国福建，放眼全国，走向全球，走向全球 立足福建地区立足福建地区，开拓全国开拓全国市场市场。2013-2016 年，公司在福建省内及省外市场收入呈此消彼长的形式，福建省外收入由 2013 年 0.47 亿元快速增长到 2016 年的 2.32亿元，增长了近 4 倍，收入占比也提升到超过一半的水平，在此期间省内收入下降了-30.22%；可以看出这是公司自主选择的结果。而 2016 年之后，在省外收入有所下滑的情况下，福建省内 2017 年业务收入较 2016 年增长一倍有余，2018 年省内业务收入 4.67 亿元，同比

53、增速仍维持在 17.04%的高位。 海外业务方面，受益于国家“一带一路”倡议的陆续实施。海外业务方面，受益于国家“一带一路”倡议的陆续实施。2018 年底，公司签订了越南平顺省涵剑社 49MW 地面光伏项目 EPC 总承包合同， 合同额达 3.22 亿元；全年完成海外市场收入0.71亿元， 占营业收入比重10.33%， 较上年增长1087.46%，继连续三年海外业务收入下滑后跳跃式反弹。公司海外项目涉及越南、菲律宾、马来西亚、伊朗、孟加拉等国家，东南亚国家经济增长迅速，但其基础设施相对薄弱，能源缺口持续扩大，到 2035 年东南亚国家的能源需求将增长 80%以上，给电力行业带来广阔市场机遇。

54、图图 1919、永福股份各地区、永福股份各地区业务收入业务收入（亿元）（亿元） 图图 2020、永福股份各地区业务、永福股份各地区业务收入收入占比占比（% %） 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 17 - 跟踪报告跟踪报告 4、特高压列入特高压列入 2020 年“新基建”概念开启加速模式，公司年“新基建”概念开启加速模式，公司勘察设计业务弹性可观勘察设计业务弹性可观 4.14.1、国网新任董事长全力推动特高压建设，、国网新任董事长全力推动特高压建设

55、，1 16 6 条特高压进度加速条特高压进度加速 国网新任董事长毛伟明于 2020 年 1 月 17 日上任， 上任后在 2020 年 2 月连续发文强调加速推进特高压核准、开工、建设，3 月份会议要求成立 “新基建”工作领“新基建”工作领导小组和专项工作组导小组和专项工作组，专门抓好特高压在建项目建设等。 表表 6 6、国家电网新任董事长全面加快国家电网新任董事长全面加快特高压建设，特高压建设，1616 条在建或前期项目制定时间表条在建或前期项目制定时间表 发布日期发布日期 发布机构发布机构 事件事件/政策政策 特高压相关内容特高压相关内容 2019-1-17 国家电网 国家电网有限公司董事

56、长、党组书记调整 毛伟明同志任国家电网有限公司董事长、党组书记毛伟明同志任国家电网有限公司董事长、党组书记 2020-2-7 国家电网 国家电网出台应对疫情影响全力恢复建设助推企业复工复产的举措，加快一批特高压项目复工、开工力度 积极推进在建重点工程建设。积极推进在建重点工程建设。全面复工青海-河南、雅中-江西 800千伏特高压直流，张北柔性直流，蒙西-晋中、张北-雄安 1000 千伏特高压交流等一批重大项目建设。 加大新投资项目开工力度。加大新投资项目开工力度。新开工陕北-武汉 800 千伏特高压直流工程、山西垣曲抽水蓄能电站等一批工程，总投资 265 亿元。 推进一批重点项目前期工作。推进

57、一批重点项目前期工作。加大基础设施领域补短板力度，加快推进南阳-荆门-长沙、南昌-长沙、荆门-武汉、驻马店-武汉、武汉-南昌特高压交流， 白鹤滩-江苏、 白鹤滩-浙江特高压直流等重点项目前期进度，力争尽早核准开工。 2020-2-26 国家电网 国 家 电网 有 限公 司 内部 发布2020 年重点工作任务，对 13条特高压线路建设作出指示 1、年内核准、年内核准南阳-荆门-长沙、南昌-长沙、荆门-武汉、驻马店-武汉、武汉-南昌特高压交流，白鹤滩-江苏、白鹤滩-浙江特高压直流等工程； 2、 开工建设、 开工建设白鹤难-江苏特高压直流、 华中特高压交流环网等工程； 3、优质高效建成、优质高效建成

58、青海-河南特高压直流工程，张北柔性直流电网工程，蒙百-晋中、驻马店-南阳、张北-雄安、长治站配套电厂送出等特高压交流工程； 4、雅中-江西、陕北-武汉特高压直在工程要完成预定里程碑计划。完成预定里程碑计划。 2020-3-13 国家电网 国家电网公司研究编制了2020年特高压电网和跨省 500 千伏及以上交直流项目前期工作计划。 明确明确 5 交交 5 直特高压前期工作计划，直特高压前期工作计划，2020 年年内核准年年内核准 7 条，其他条，其他3 条完成预可研。条完成预可研。 2020-3-16 国家电网 国家电网党组会议 坚决贯彻中央决策部署，在推动“新基建”中扛起大担当、展现新作为。一

59、要强化组织领导。成立公司“新基建”工作领导小组和成立公司“新基建”工作领导小组和专项工作组专项工作组，抓好特高压在建项目建设。抓好特高压在建项目建设。 资料来源：央视网，国家电网，国务院新闻办公室，兴业证券经济与金融研究院整理 2020 年初国家电网陆续发布的全力恢复建设助推企业复工复产的举措、20项重点工作任务、2020 年特高压电网和跨省 500 千伏及以上交直流项目前期工作计划 文件共提及 16 条特高压线路， 其中 13 条为在建及 2020 年需核准线路，涉及特高压线路总投资额约为 1965 亿元，还有 3 条需加快前期工作。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后

60、的信息披露和重要声明 - 18 - 跟踪报告跟踪报告 表表 7 7、本轮本轮国网国网加速加速 1 16 6 条条特高压线路特高压线路投资额投资额（亿元）（亿元），1 13 3 条在建或年内核准开工，条在建或年内核准开工，3 3 条加快前期工作条加快前期工作 序序号号 特高压线路名称特高压线路名称 直流直流/交流交流 建设情况建设情况 投资额投资额 （亿（亿元）元） 提及提及举措举措 2020年国网重要工作内年国网重要工作内容要求容要求 2018 年年通知通知项目项目 1 蒙西-晋中 1000 千伏 交流 核准在建 50 积极推进工程建设 2020 年建成 2 青海-河南 直流 核准在建 271

61、 积极推进工程建设 2020 年建成 是 3 驻马店-南阳 交流 核准在建 90 未提及 2020 年建成 是 4 张北-雄安 交流 核准在建 105 积极推进工程建设 2020 年建成 是 5 陕北-湖北 直流 核准在建 185 加大开工力度 2020 年达到预定里程 是 6 雅中-江西 直流 核准在建 317 积极推进工程建设 2020 年达到预定里程 是 7 驻马店-武汉 交流 未核准 90 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 8 荆门-武汉 交流 未核准 45 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 9 南昌-武汉 交流 未核准 120 推进前期工作 2020 年核准并

62、开工建设 是 10 南昌-长沙 交流 未核准 120 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 11 白鹤滩-江苏 直流 未核准 163 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 12 白鹤滩-浙江 直流 未核准 199 推进前期工作 2020 年核准 是 13 南阳-荆门-长沙 交流 未核准 210 推进前期工作 2020 年核准并开工建设 是 14 金上水电外送 直流 未核准 推进前期工作 2020 年 6 月完成预可研 是 15 陇东山东 直流 未核准 推进前期工作 2020 年 6 月完成预可研 是 16 哈密重庆 直流 未核准 推进前期工作 2020 年 6 月完成预可研 是

63、 资料来源：国家电网，兴业证券经济与金融研究院整理 上述特高压线路中的 6 条特已经启动建设，总投资额约为 1018 亿元，7 条预计将在 2020 年核准，总投资额约为 947 亿元，其中白鹤难-江苏特高压直流等工程要求在 2020 年开工，投资金额约为 748 亿元。 图图 2121、计划年内计划年内核准核准 7 7 条线路，年内完成预可研条线路，年内完成预可研 3 3 条条 图图 2222、7 7 条条年内年内核准线路总投资额为核准线路总投资额为 947947 亿元亿元 资料来源：国家电网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：国家电网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后

64、的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 19 - 跟踪报告跟踪报告 4.24.2、公司是唯一能够入围特高压勘察设计的民营企业，有望深度参与、公司是唯一能够入围特高压勘察设计的民营企业，有望深度参与本轮特高压建设本轮特高压建设 特高压代表电网建设的最高水平，公司技术实力已可比肩“国家队”。特高压代表电网建设的最高水平，公司技术实力已可比肩“国家队”。我国电网的电压等级可分为低压、高压、超高压、特高压，特高压是我国也是全世界电压最高的电压等级，其中特高压工程设计难度最高，一般都由中电建、中能建下属的大型国企设计院承接。 公司于 2014 年成功获得浙北-福州 1000kV

65、交流特高压福州标段， 借此打入特高压勘察设计市场，也是国内唯一拥有特高压勘察设计业绩的民营企业，也是国内唯一拥有特高压勘察设计业绩的民营企业，目前公司业务范围覆盖了全电压等级的勘察设计市场。 表表 8 8、公司业务覆盖全电压等级勘公司业务覆盖全电压等级勘察设计，跻身全国一线电力设计企业察设计，跻身全国一线电力设计企业 电压等级电压等级 低压低压 高压高压 超高压超高压 特高压特高压 电压范围 220V380V 10kV220kV 330KV750KV 800KV1100KV 公司是否覆盖 是 是 是 是 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 公司目前已参与了包括昌吉-古泉、蒙西-天

66、津南等 9 项特高压交、直流工程建设，其中昌吉古泉1100 千伏特高压直流输电工程是世界上电压等级最高、输送容量最大、输送距离最远、技术水平最先进的特高压直流输电工程。公司的特高压设计成果多次获得电力行业优秀工程设计奖、勘察奖，国家电网公司输电工程优秀设计奖等荣誉。 表表 9 9、公司公司拥有拥有 9 9 条特高压业绩，条特高压业绩，2 2 条线路在建条线路在建 项目名称项目名称 电压等级电压等级 交流交流/直流直流 标段名称标段名称 项目状态项目状态 昌吉-古泉 1100kV 直流 河南南阳 2019.09 蒙西-天津 1000kV 交流 河北保定 2016.11 浙北-福州 1000kV

67、交流 福建福州 2014.12 武汉-南昌-长沙 1000kV 交流 江西南昌 设计中 灵州-绍兴 800kV 直流 安徽宜城 2016.11 上海庙-山东 800kV 直流 山东泰安、济宁 2019.01 酒泉-湖南 800kV 直流 甘肃张掖 2017.06 扎鲁特-青州 800kV 直流 内蒙赤峰 2017.10 陕北-湖北 800kV 直流 河南三门峡 施工中 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 公司有望参与后续的多条特高压线路勘察设计工程， 其中纳入国网 2020 年重点推进的项目中有 3 条特高压直流线路仍未开标， 预期 2020 年 6 月份完成预可研后将开展勘察设

68、计招标，公司正在积极准备中。正在规划中的福州厦门 1000kV 特高压交流线路，位于福建省内，是公司的业务基本盘，预期可获得其中可观的勘察设计市场份额。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 20 - 跟踪报告跟踪报告 表表 1010、公司后续有望参与多条特高压线路公司后续有望参与多条特高压线路 项目名称项目名称 电压等级电压等级 交流交流/直流直流 线路长度线路长度 预计投资预计投资 项目状态项目状态 金上水电外送 800kV 直流 约 1700 公里 约 185 亿 2020 年 6 月预可研 陇东山东 800kV 直流 1000 多公里 约 1

69、50 亿 2020 年 6 月预可研 哈密重庆 800kV 直流 约 2200 公里 约 210 亿 2020 年 6 月预可研 福州厦门 1000kV 交流 241 公里 约 36 亿 纳入规划 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 4.34.3、特高压勘察设计可给公司业绩带来较大弹性、特高压勘察设计可给公司业绩带来较大弹性 勘察设计业务一直是公司的核心优势，虽然近年来业务占比有所降低，但对于利勘察设计业务一直是公司的核心优势，虽然近年来业务占比有所降低，但对于利润的贡献率较高，公司勘察设计业务的毛利率均在润的贡献率较高，公司勘察设计业务的毛利率均在 50%以上。以上。 图图 2

70、323、勘察设计业务为公司的核心业务（亿元）勘察设计业务为公司的核心业务（亿元）& &占比（占比（% %） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 公司在手的 2 个特高压工程总金额约 3800 万，目前已确认收入约 1600 万，剩余2200 万预期于 2020 年、2021 可各确认收入 1100 万。 假设 3 条尚未开标的特高压直流线路中，公司中标 2 条线路的各 1 个设计标段，每个标段金额约 2500 万，福州厦门 1000kV 特高压交流公司乐观预测可获得50%设计份额，标段金额约 5000 万，设计业务毛利率 50%，在 2020-2022 年兑现比例分别为 20%、

71、30%、50%。 预期本轮特高压周期中公司在预期本轮特高压周期中公司在2020-2022年的营收弹性分别为年的营收弹性分别为2.2%、 2.9%、 3.5%，净利润弹性分别为净利润弹性分别为 21.3%、28%、33.3%。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 21 - 跟踪报告跟踪报告 表表 1111、本轮特高压周期本轮特高压周期对公司的净利润弹性贡献较高对公司的净利润弹性贡献较高 类别类别 现状现状 特高压业务贡献特高压业务贡献金额（亿元）金额（亿元） 特高压业务贡献业绩特高压业务贡献业绩弹性弹性 2019 2020E 2021E 2022E

72、2020E 2021E 2022E 营业收入 14.36 0.31 0.41 0.5 2.2% 2.9% 3.5% 净利润 0.75 0.16 0.21 0.25 21.3% 28.0% 33.3% 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：2019 年业绩基于公司发布的年度业绩快报 4.44.4、特高压可带动新一轮高压电力工程建设，公司的、特高压可带动新一轮高压电力工程建设，公司的传统电力勘察设传统电力勘察设计业务可给公司业绩带来较大弹性计业务可给公司业绩带来较大弹性 一般来说，特高压线路作为电力系统中的骨干网络，往往作为远距离大容量配置电力需求的手段，一条特高压线路的建设必然需

73、要配套多条超高压/高压线路才能组成完整的电网网架， 因此本轮 16 条特高压建设高潮也将是的公司传统的电力勘察设计收益。 5、公司订单大幅增长，、公司订单大幅增长，EPC 业务推动全球化布局业务推动全球化布局 5 5.1.1、公司订单大幅增长，、公司订单大幅增长，EPCEPC 订单占比持续提升订单占比持续提升 公司新签重大订单增速超过公司新签重大订单增速超过 300%。2019 年公司新签重大订单 12.66 亿元，较去年同期增长 377.74%，是 2018 年营收的 1.85 倍，业绩保障性强；2018 年重大新签订单有所下滑，主要因为在国家监管趋严背景下，基建投资整体增速出较大幅度下滑，

74、而随着 2018 年下半年基建补短板政策的不断提出，2019 年公司新签重大订单大幅增长，其中上半年新签 3.23 亿元，下半年新签 9.43 亿元，占比超过三分之二，下半年重大订单的放量有望推动 2020 业绩大幅提升。 图图 2424、永福股份重大订单签订额（亿元）、永福股份重大订单签订额（亿元） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注：均为近五年重大订单数据整理 公司公司 EPC 订单的占比明显订单的占比明显提升。提升。2015-2017 年，公司 EPC 业务新签重大订单金额 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 22 - 跟踪

75、报告跟踪报告 分别为 1.39 亿元、 4.02 亿元、 3.77 亿元， 占总订单金额比重分别为 73.16%、 86.45%、91.86%，占比持续提升。2018 年，从大数据来看，有三个 EPC 订单，中标金额超 1 亿；而在 2019 年，随着政策不断加码，公司新签的所有重大项目均为 EPC总承包项目，占比高达 100%。总体来看，近五年公司 EPC 新签订单占比持续提升，项目优势明显。 5.5.2 2、EPCEPC 业务实力强劲，海外业务拓展成果显著业务实力强劲，海外业务拓展成果显著 从行业角度来看， 勘察设计订单总体稳定，从行业角度来看， 勘察设计订单总体稳定， EPC 订单大幅增

76、长。订单大幅增长。 从重大订单来看，2015-2018 年，勘察设计业务新签重大订单金额分别为 0.51 亿元、0.63 亿元、0.33亿元、 2.65 亿元， 总体保持稳定， 但在 2019 年没有勘察设计项目的重大新签订单，均为 EPC 项目，由此可见公司 EPC 业务的强劲实力以及未来将向总承包业务倾斜发展选择。 图图 2525、EPCEPC 新签订单占比（新签订单占比（% %）持续提升）持续提升 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 23 - 跟踪报告跟踪报告 从业务区域布局来看，省外业务稳步

77、提升，海外业务加速扩张从业务区域布局来看，省外业务稳步提升，海外业务加速扩张。从重大订单来看，2019 年， 公司海外、 国内省外和福建省内新签重大订单金额分别为 7.73 亿元、 2.40亿元和 2.53 亿元。 其中海外大额订单爆发式增长， 凸显公司全球布局的战略眼光，海外扩张成果显著。此外，省外业务同比大增 8.6 倍，省内业务稳定增长 5.42%，公司立足省内业务稳定发展、积极拓展省外业务、大力发展全球业务的战略布局已初见成效。 图图 2727、分区域新签订单金、分区域新签订单金额（亿元）额（亿元） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 2626、分行业新签订单情况（

78、亿元）、分行业新签订单情况（亿元） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 24 - 跟踪报告跟踪报告 6、公司着眼未来，深度培育综合能源、智慧能源、智能运维、公司着眼未来，深度培育综合能源、智慧能源、智能运维等新兴产业等新兴产业 随着电力体制改革进一步深入，电力生产和消费也在发生深刻的革命，公司着眼未来发展趋势，二年多来，加大研发投入力度，深度培育综合能源、智慧能源（电力信息化、数字电力等）、智能运维等新兴产业。 公司可为能源企业、工业园区、城镇海岛、建筑综合体等客户提供分布式能源、多能互补、能效提升

79、、用能监测、储能、微电网等综合能源技术解决方案。目前已开展十多项项目的研究。公司积累了大量储能应用项目开发储备，累计容量超100MWh，主要包括海岛“风光储”微电网、“三合一”变电站、园区综合能源。 图图 2828、公司致力于综合能源技术解决方案公司致力于综合能源技术解决方案 图图 2929、公司参与多项综合能源研究公司参与多项综合能源研究 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：国家电网，兴业证券经济与金融研究院整理 公司紧跟智慧能源的时代发展趋势，依托公司深厚行业背景，融合多家控股自动化、信息科技子公司，为电网公司、发电企业及其他能源产业链相关企业提供电力信息化技术、数

80、字电力等智慧能源技术服务。公司控股福建华超科技，聚焦信息化市场业务；控股上海毅昊科技，打造智能变电站智能化运维及故障诊断高科技产品。 公司收购福建永福运维科技有限公司，搭建智能运维平台，培育智能运维业务；投资福建海上风电运维服务有限公司，建立海上风电物联网智能运维平台，提供大部件更换运维平台、运维交通船等服务和海上风电高科技综合运维服务。 7、财务分析财务分析：净利率提高、在手资金充足，净利率提高、在手资金充足，保障业务扩张保障业务扩张能能力力 公司属于专业技术服务类中的工程技术服务业，主要从事电力工程勘察设计（含 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明

81、- 25 - 跟踪报告跟踪报告 规划咨询）、EPC 工程总承包等电力工程技术服务，电力工程勘察设计是公司的核心业务。2016 年至 2018 年，公司实现营业收入分别为 4.45 亿元、5.64 亿元和6.86 亿元，分别同比增加 14.98%、26.91%和 21.54%，营收保持高速增长；归母净利润分别为 0.73 亿元、 0.77 亿元和 0.74 亿元， 同比增长 26.82%、 5.00%和-4.46%；虽然 2018 年归母净利润有所下滑， 但值得注意的是， 根据公司最新公布的业绩预告，2019 年公司预计的营收和净利润分别为 14.36 亿元和 0.75 亿元，同比增长109.3

82、0%和 1.70%，营收出现爆发式增长，净利增速由负转正。凭借着公司竞争优势和行业市场空间的扩大，预计公司收入及业绩有望持续增长。 7.17.1、净利率、净利率水平行业领先水平行业领先 总包业务拓展引起总包业务拓展引起公司毛利率略有下滑，公司毛利率略有下滑，净利率处于净利率处于行业领先水平。行业领先水平。2013 年至2018 年，公司的综合毛利率分别为 50.64%、49.56%、44.54%、41.04%、33.44%、28.51%， 2017 年会之前均高于同行业其他公司， 2018 年仅次于苏交科； 同时， 2018年净利率高达 10.72%，是同行业六家主要公司中唯一保持两位数的，盈

83、利能力长期处于领先水平。这主要系勘察设计毛利率高于其他公司所致，公司主要设计业务服务于电力系统，投资项目相对规模较大，对工程设计的要求较高，难度系数较大，所以毛利率水平较高。 高净利率促使公司高净利率促使公司 ROE 处于行业较高水平处于行业较高水平。 公司 2018 年 ROE 为 8.18%， 较 2017年下降 2.92pct，在同行业公司中处于中游偏下水准，主要原因是公司总资产周转率（0.52）和权益乘数（1.53）相对较低，预计未来随着公司的不断扩张，杠杆率提升以及营运能力加强，ROE 将得到修复。 表表 1212、20182018 年勘察设计同行业年勘察设计同行业 ROEROE 对

84、比对比 证券简称证券简称 净利率净利率 总资产周转率总资产周转率 权益乘数权益乘数 ROE 1 中设集团 9.67% 0.70 2.67 17.28% 2 苏交科 9.16% 0.61 2.70 15.71% 图图 3030、与同行业公司综合毛利率、与同行业公司综合毛利率（% %）对比对比 图图 3131、与同行业公司、与同行业公司净利净利率率（% %）对比对比 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 26 - 跟踪报告跟踪报告 3 中衡设计 9.60%

85、 0.62 1.70 9.70% 4 永福股份 10.72% 0.52 1.53 8.18% 5 东华科技 3.70% 0.67 2.78 7.31% 6 三维工程 9.84% 0.31 1.41 3.36% 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 7.27.2、营运能力稳定，、营运能力稳定， 周转率处于行业中上位置周转率处于行业中上位置 公司应收账款周转率比同行业可比上市公司平均水平高， 应收账款周转能力较好，存货周转率与中设集团相当，略高于东华科技，远低于苏交科、三维工程，从而远低于同行业可比上市公司的平均水平，这主要系业务结构与收入确认政策不同所致。2018 年公司总资产周转率

86、和应收账款周转率分别为 0.52、2.00，可比公司中，三维工程的核心业务为工程总承包，其收入是按照建造合同确认，从而存货的余额相对较小，相应的存货周转率水平较高。东华科技虽然其主营业务以工程总承包为主，由于报告期内工程结算量小，存货平均余额较高导致其存货周转率较低。苏交科业务结构与公司相似，业务构成均以勘察设计为主。 7.37.3、资产负债率低，在手资金充足、资产负债率低，在手资金充足 杠杆率低位回升， 企业扩张步伐加速。杠杆率低位回升， 企业扩张步伐加速。 2018 年公司资产负债率为 34.54%， 较 2017年提升 6.94pct，仍处于同行业较低水平。公司资产负债率自 2013 年

87、以来不断下降，处于低位，为未来的良好发展打下基础。2018 年资产负债率开始反弹，这与公司不断拓展 EPC 业务、进行行业扩张有关，预计随着公司未来加速发展，杠杆率会提升到较为合理的水平。 流动性不断向好，现流动性不断向好，现金流量持续为正，在手资金充足支撑扩张前景。金流量持续为正，在手资金充足支撑扩张前景。2018 年公司在流动比率达到 2.30 倍，仅次于三维工程（3,.88 倍），处于行业领先水平。经营活动产生的现金流量连续三年净流入，流动性充足，净流入减小主要因为总承包图图 3232、与同行业公司总资产周转率、与同行业公司总资产周转率（%）对比对比 图图 3333、与同行业公司、与同行

88、业公司应收账款周转率应收账款周转率（%）对比对比 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 27 - 跟踪报告跟踪报告 业务的拓展使公司收现比下降较快；同时，公司 2018 年货币资金达到 3.29 亿元，较 2017 年增加 1.26 亿元，连续四年增长，在手资金充裕，为企业未来的加速扩张提供了坚实保障。 图图 3434、与同行业公司资产负债率、与同行业公司资产负债率（% %）对比对比 图图 3535、与同行业公司流动比率、与同行业公司流动比率（% %）

89、对比对比 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 3636、现金流量及货币资金（亿元）现金流量及货币资金（亿元） 图图 3737、永福股份收付现比情况（永福股份收付现比情况（% %） 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 28 - 跟踪报告跟踪报告 8、盈利预测与估值、盈利预测与估值 我们对公司首次覆盖， 预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.51 元、 0.68 元、

90、0.87元，2020 年 3 月 19 日收盘价对应的 PE 为 26 倍、19.6 倍、15.2 倍，给予“审慎增持”评级。 表表 1313、公司盈利预测结果、公司盈利预测结果 会计年度会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 686 1435 1927 2527 同比增长 21.5% 109.2% 34.3% 31.1% 净利润(百万元) 74 75 99 128 同比增长 -4.5% 1.7% 32.8% 28.8% 毛利率 28.5% 24.2% 22.9% 21.9% 净利润率 10.7% 5.2% 5.2% 5.1% 每股收益(元) 0.50 0.

91、51 0.68 0.87 每股经营现金流(元) 0.14 -0.65 -0.25 -0.46 市盈率 26.4 26.0 19.6 15.2 市净率 2.1 2.0 1.9 1.7 数据来源：兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 29 - 跟踪报告跟踪报告 9、风险提示、风险提示 1）宏观经济下行风险 2）特高压投资不及预期 3）项目落地情况不及预期 4）融资环境恶化 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 30 - 跟踪报告跟踪报告 附表附表 公司财务报表资产负债表资产负债表

92、单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 会计年度会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 流动资产流动资产 1129 1832 2406 3150 营业收入营业收入 686 1435 1927 2527 货币资金 329 430 578 758 营业成本 490 1088 1487 1973 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 4 11 14 19 应收账款 391 990 1349 1845 销售费用 23 43 48 63 其他应收款 7 72 96 126 管理费用 52 172 183 227

93、存货 276 276 276 276 财务费用 7 31 69 92 非流动资产非流动资产 292 904 944 955 资产减值损失 11 5 10 5 可供出售金融资产 14 12 12 12 公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 21 0 0 0 投资收益 7 3 2 3 投资性房地产 6 0 0 0 营业利润营业利润 86 88 118 151 固定资产 228 304 348 355 营业外收入 0 2 3 5 在建工程 1 10 11 8 营业外支出 0 2 1 1 油气资产 0 0 0 0 利润总额利润总额 86 88 120 155 无形资产 15 16 17 17 所

94、得税 13 13 18 23 资产资产总计总计 1421 2737 3349 4105 净利润 74 75 102 131 流动负债流动负债 490 1631 2049 2574 少数股东损益 0 0 2 3 短期借款 105 801 1058 1320 归属母公司净利润归属母公司净利润 74 75 99 128 应付票据 151 11 15 20 EPS(EPS(元元) ) 0.50 0.51 0.68 0.87 应付账款 180 326 595 888 其他 54 493 381 346 主要财务比率主要财务比率 非流动负债非流动负债 1 150 250 350 会计年度会计年度 2018

95、 2019E 2020E 2021E 长期借款 0 150 250 350 成长性成长性 其他 1 0 0 0 营业收入增长率 21.5% 109.2% 34.3% 31.1% 负债合计负债合计 491 1781 2299 2924 营业利润增长率 -3.7% 1.8% 33.8% 28.1% 股本 182 182 182 182 净利润增长率 -4.5% 1.7% 32.8% 28.8% 资本公积 507 465 465 465 未分配利润 257 310 400 515 盈利能力盈利能力 少数股东权益 0 0 2 6 毛利率 28.5% 24.2% 22.9% 21.9% 股东权益合计股东

96、权益合计 930 956 1050 1182 净利率 10.7% 5.2% 5.2% 5.1% 负债及权益合计负债及权益合计 1421 2737 3349 4105 ROE 7.9% 7.8% 9.5% 10.9% 现金流量表现金流量表 单位:百万元 偿债能力偿债能力 会计年度会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 资产负债率 34.5% 65.1% 68.6% 71.2% 净利润 74 75 99 128 流动比率 2.30 1.12 1.17 1.22 折旧和摊销 11 14 18 21 速动比率 1.74 1.12 1.17 1.22 资产减值准备 11 -37 0 0

97、无形资产摊销 3 0 0 0 营运能力营运能力 公允价值变动损失 0 0 0 0 资产周转率 52.0% 69.0% 63.0% 68.0% 财务费用 7 31 69 92 应收帐款周转率 183.0% 202.0% 165.0% 158.0% 投资损失 -7 -3 -2 -3 少数股东损益 0 0 2 3 每股资料每股资料( (元元) ) 营运资金的变动 -78 154 230 301 每股收益 0.50 0.51 0.68 0.87 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 31 - 跟踪报告跟踪报告 经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 20

98、-96 -37 -68 每股经营现金 0.14 -0.65 -0.25 -0.46 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量 134 -603 -61 -23 每股净资产 6.32 6.50 7.12 7.99 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 -50 801 246 270 现金净变动 104 101 148 180 估值比率估值比率( (倍倍) ) 现金的期初余额 185 329 430 578 PE 26.4 26.0 19.6 15.2 现金的期末余额 289 430 578 758 PB 2.1 2.0 1.9 1.7 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后

99、的信息披露和重要声明 - 32 - 跟踪报告跟踪报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级 （另有说明的除外） 。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价 （或行业指数） 相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证

100、综指或深圳成指为基准， 香港市场以恒生指数为基准； 美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代

101、表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中

102、的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与

103、本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有

104、接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任

105、何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京西城区锦什坊街35号北楼601-605 邮编：100033 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：