1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 02 月月 24 日日 公司公司研究研究 评级：买入评级：买入(维持维持) 双品牌持续发力，清洁电器双品牌持续发力，清洁电器智造智造龙头未来可期龙头未来可期 科沃斯（科沃斯（603486）公司深度研究）公司深度研究 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 科沃斯 1.6% -17.7% 24.9% 沪深 300 -3.3% -5.9% -17.1% 市场数据 2022/02/23 当前价格（元） 138.64 52 周价格区间（元） 92.61-252.71 总市值（百万） 79,568.53 流通市值（百
2、万） 77,831.90 总股本（万股） 57,392.19 流通股本（万股） 56,139.57 日均成交额（百万） 303.99 近一月换手（%） 0.44 相关报告 科沃斯（603486）事件点评 ： 2021Q4 利润增速靓丽，扫地机龙头持续领跑 （买入）*通用机械*杨仁文2022-01-22 投资要点：投资要点： 回顾公司发展历程，公司建构了研发、渠道、营销端的综合优势。回顾公司发展历程，公司建构了研发、渠道、营销端的综合优势。1）研发端：研发端：科沃斯品牌多次针对产品痛点进行技术创新，引领行业技术发展；添可品牌创新推出洗地机产品芙万，凭借智能化脱颖而出。2）渠道端：）渠道端：积极推
3、进海内外多元化渠道建设，重资产自建特征加强了渠道掌控力。 3） 营销端：） 营销端： 营销策略多元化且转化能力显著， 2021H1来自新品的收入合计占公司自有品牌收入的 54.8%。 展望未来，展望未来，公司拥有较强的成长动力公司拥有较强的成长动力。1）科沃斯）科沃斯品牌品牌：公司稳坐国内扫地机行业龙头，持续享受行业红利；未来新品将继续聚焦产品力提升，促进需求释放；2）添可）添可品牌品牌：洗地机行业红利持续，叠加新品类未来放量，成长空间广阔。3）其他业务其他业务：产业链上游的业务拓展与商用领域的前瞻布局，将为公司业务注入新增长动力。 投资建议：投资建议： “科沃斯+添可”增长势头强劲，商用业务
4、有望注入新增长 动 力 。 我 们 预 计 ， 公 司 2021-2023 年 归 母 净 利 润 为20.42/27.82/36.49 亿元，对应 EPS 为 3.56/4.85/6.36 元，当前股价对应 PE 为 38.96/28.60/21.81 倍，维持“买入”评级。 风险提示风险提示：新冠疫情反复、清洁电器品类市场竞争加剧、研发成果不及预期、海运运力紧张、原材料价格上涨、洗地机市场处于发展的导入期，消费者尚未建立消费习惯等。 预测指标预测指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7234 12639 17107 22265 增长率(%) 36 75 3
5、5 30 归母净利润（百万元） 641 2042 2782 3649 增长率(%) 431 218 36 31 摊薄每股收益（元） 1.14 3.56 4.85 6.36 ROE(%) 21 40 35 32 P/E 77.62 38.96 28.60 21.81 P/B 16.10 15.44 10.03 6.87 P/S 6.90 6.30 4.65 3.57 EV/EBITDA 55.40 32.29 23.38 17.00 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 -0.16290.13520.43330.73141.02951.327621/2 21/3 21/5 21/6 21/7
6、 21/8 21/9 21/1021/1121/12 22/1 22/2科 沃 斯沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录内容目录 1、 科沃斯：家庭服务机器人与智能生活电器的专业智造者 . 5 1.1、 科沃斯+添可品牌双轮驱动，成就清洁电器龙头 . 5 1.2、 历经三次战略转型，2020 年迎来收获期. 6 1.3、 二代有序接班奠定良好增长基础，股权激励彰显发展信心 . 8 2、 当下看点：研发创新、渠道拓展、营销赋能，奠定龙头发展之路 . 11 2.1、 研发创新引领行业风潮，技术迭代不断提高产品力 . 11 2.1.1、 研发投入持续加大，研产销一体赋能新
7、品迭代 . 11 2.1.2、 科沃斯：凭借技术创新引领行业发展，实现高端化转型 . 13 2.1.3、 添可：凭借创新能力赢得市场，智能洗地机芙万系列脱颖而出 . 20 2.2、 积极推进多元化渠道拓展，重资产自建强化掌控能力 . 23 2.2.1、 重资产自建加强掌控力，渠道多元化覆盖全面 . 23 2.2.2、 内销主打线上销售+线下体验，把握跨境电商机遇切入海外 . 24 2.3、 营销转化效率高，注重推进品牌年轻化 . 26 3、 成长动力：把握科沃斯+添可两大投资主线，双品牌增长潜能强大 . 30 3.1、 第一成长曲线科沃斯服务机器人：龙头坐享行业红利，持续聚焦产品力提升促进需求
8、释放 . 30 3.1.1、 国内市场规模持续扩张，海外发展前景广阔 . 30 3.1.2、 技术创新为主要驱动力，未来新品继续聚焦产品力提升 . 33 3.2、 第二成长曲线添可小家电：洗地机行业空间广阔，品类扩张注入新动能 . 34 3.2.1、 洗地机行业快速增长，成长空间广阔 . 34 3.2.2、 品类扩张持续推进，智能料理机食万有望打开新成长空间 . 37 3.3、 产业链前拓利于发挥协同作用，商用机器人有望成为第三成长曲线 . 41 3.3.1、 布局产业链上游，利于与机器人业务发挥协同作用 . 41 3.3.2、 前瞻布局商用机器人，有望成为第三成长曲线 . 42 4、 盈利预
9、测与评级 . 46 4.1、 关键假设 . 46 4.2、 盈利预测与估值 . 46 5、 风险提示 . 47 9ZaXNAiXjZcXyXnMqRnNbR8Q6MsQnNsQtRjMrRoMjMnPsP9PpPuNuOsRrQNZmNtO证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录图表目录 图 1：公司旗下品牌及产品线丰富 . 5 图 2：公司以服务机器人和智能生活电器业务为主 . 6 图 3：公司海内外业务占比均衡 . 6 图 4：2019 年业绩短期承压，随后快速增长 . 7 图 5：添可品牌收入占比大幅增长 . 7 图 6：战略调整后盈利能力显著提升 . 7 图 7：清洁类
10、小家电业务毛利率增高起到带动作用 . 7 图 8：董事长钱东奇为公司实际控制人 . 8 图 9：公司持续加大研发投入 . 12 图 10：公司不断提高研发团队规模 . 12 图 11：2020 年科沃斯服务机器人自产率达 98.57% . 12 图 12：自主生产单位成本明显低于外购 . 12 图 13：公司多次凭借技术创新引领行业技术发展，实现高端化转型 . 13 图 14：地宝系列实现“全局规划”的路径算法 . 13 图 15：DR95 开启行业全局规划时代. 13 图 16：DG70 为首例搭载 AIVI 单目避障技术的产品 . 14 图 17：AIVI 技术赋予扫地机器人主动识别的能力
11、 . 14 图 18：T8 系列搭载 dToF 传感器的导航系统 . 15 图 19：T8 系列采用 TrueDetect 3D 结构光避障技术 . 15 图 20：公司推出第一代自清洁产品地宝 N9+ . 15 图 21：公司发布 T10 系列新品 . 17 图 22：T10 TURBO 新增了基站一键自清洁功能 . 17 图 23：公司推新速度从 2019 年起明显加快 . 18 图 24：石头科技推新速度相对较慢 . 18 图 25：公司扫地机均价上涨 . 19 图 26：公司高端产品收入占比不断提升 . 19 图 27：添可品牌收入高速增长 . 20 图 28：添可品牌收入占比 202
12、1H1 达 38.01% . 20 图 29：线上渠道覆盖主流平台 . 24 图 30：公司双 11 全渠道成交额屡创新高 . 24 图 31：公司线下网络覆盖全国，以一二线城市为主 . 25 图 32：公司通过亚马逊平台向全球销售扫地机器人 . 26 图 33：科沃斯扫地机器人 N79S 亮相纽约时代广场 . 26 图 34：公司营销费用占收入比重逐年增长 . 26 图 35：市场营销推广及广告费逐年增长 . 26 图 36：公司营销手段多元化，打造年轻化品牌形象 . 27 图 37：公司百度搜索指数显著高于同行 . 28 图 38：科沃斯 N9+线上销额市占率多高于云鲸 J1 . 28 图
13、 39： 科沃斯 X1 线上累计销额市占率远超友商 . 28 图 40：添可洗地机线上销额市占率处于行业领先地位 . 29 图 41：2021 年产品均价上升带动销额上涨 . 31 图 42：扫地机器人产品均价不断上升 . 31 图 43：线上渠道中高端产品销额占比显著提高 . 31 图 44：自清洁扫拖机器人线上渗透率不断提升 . 31 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图 45：预计 2026 年中国扫地机器人市场规模有望突破 280 亿元 . 32 图 46：2021 年公司线上（销额）市占率达 44.98% . 32 图 47：2021 年公司线下（销额）市占率达 87.
14、44% . 32 图 48：科沃斯品牌扫地机器人全球市占率不断上升，2020 年为 17% . 33 图 49：洗地机行业快速增长 . 35 图 50：线上渠道价格段向两极转移 . 35 图 51：预计 2023 年中国洗地机市场规模突破 100 亿元 . 36 图 52：添可洗地机线上（销额）市占率领先 . 36 图 53：添可线下（销额）洗地机市占率领先 . 36 图 54：2020 年添可黑五网一表现亮眼 . 37 图 55：添可不断进行品类扩张 . 37 图 56：食万智能料理机解决居家烹饪难的痛点 . 38 图 57：消费者对食万 2.0 给出了积极的评价 . 41 图 58：食万智
15、能料理机销售表现优秀 . 41 图 59：公司推出首款激光雷达新品 KRLIDAR S50 . 42 图 60：产品包括旺宝系列、秀宝系列、程犀系列 . 42 图 61：旺宝应用于屈臣氏线下零售门店 . 42 图 62：2025 年市场规模有望突破 1000 亿元 . 43 图 63：外购运动与控制模块时成本占比为 70% . 43 图 64：自研运动与控制模块时成本占比下降至 45% . 43 图 65：UNIBOT 管家机器人可实现自主巡逻 . 45 图 66：UNIBOT 管家机器人采用技术智能报警外设 . 45 表 1：科沃斯高管团队结构稳定、经验丰富 . 8 表 2：公司于 2021
16、 年 10 月发布股票期权与限制性股票激励计划 . 10 表 3：地宝 X1 与同期新品关键功能对比 . 16 表 4：T10 系列延续了 AI 特点，其中 T10 单机能力进一步上升，T10 TURBO 新增基站自清洁功能 . 17 表 5：公司扫地机器人拥有多个产品系列，覆盖消费人群广泛 . 19 表 6：公司每代新品都具备关键技术更新 . 20 表 7：芙万 1.0 智能洗地机与传统清洁类产品性能对比 . 21 表 8：智能洗地机芙万系列持续迭代，在清洁、续航、智能化、集成化方面不断升级 . 22 表 9：芙万 2.0 系列与竞品对比综合实力依旧出色 . 23 表 10：公司销售渠道多元
17、化、覆盖全面 . 24 表 11：未来扫地机新品可能升级方向 . 34 表 12：食万 3.0 主打“全链路解决方案”，在烹饪各环节都进行了更新 . 39 表 13：食万系列在智能化程度上更胜一筹 . 40 表 14：程犀性能优秀，主要针对 700-1000 平方米的室内清洁 . 44 表 15：可比公司估值表 . 46 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 科沃斯：科沃斯： 家庭服务机器人与智能生活电器家庭服务机器人与智能生活电器的专业的专业智造者智造者 1.1、 科沃斯科沃斯+添可品牌双轮驱动，成就清洁电器龙添可品牌双轮驱动，成就清洁电器龙头头 公司成立于公司成立于 199
18、8 年，经过年，经过 20 余年的市场探索和技术创新，成功构建了“科沃余年的市场探索和技术创新，成功构建了“科沃斯斯+添可”双轮驱动的业务模式。添可”双轮驱动的业务模式。 “科沃斯”深耕家庭服务机器人，产品包括扫地机器人“地宝” 、擦窗机器人“窗宝” 、空气净化机器人“沁宝” ； “添可”品牌聚焦高端智能生活电器，涉及洗地机、吸尘器、料理机、吹风机等品类。此外，2019 年推出了面向年轻群体全资子品牌 yeedi， 主要聚焦于扫地机器人产品线。 图图 1：公司旗下品牌公司旗下品牌及产品线及产品线丰富丰富 资料来源：公司官网，京东，国海证券研究所（注：图中仅列出代表产品） 分业务看， 公司主营业
19、务分业务看， 公司主营业务可分为可分为服务机器人业务及智能生活电器业务。服务机器人业务及智能生活电器业务。 随着 2020年起添可品牌的逐渐发力，智能生活电器业务占比不断提升，2017-2020 年由34.61%上升至 38.04%，2021H1 继续上升至 48.17%。 分品牌看，科沃斯品牌分品牌看，科沃斯品牌专注高端专注高端服务机器人产品，服务机器人产品，添可添可品牌品牌主打智能化生活场主打智能化生活场景构建景构建，yeedi 走性价比路线走性价比路线主打大众主打大众扫地机市场扫地机市场。科沃斯品牌聚焦中高端，针对懒人群体，主打无人化全屋覆盖清扫；添可品牌从“智能化”出发，涵盖了清洁、
20、烹饪、 个护多领域， 二者在使用场景和使用人群上呈互补作用。 截至 2021H1，科沃斯/添可品牌分别实现营收 26.12/20.37 亿元，同比增长 69.92%/817.02%。子品牌 yeedi 与中高端定位的科沃斯品牌做出了区分，主打性价比路线，通过推出高性价比的入门级全局规划扫地机产品，实现在低端市场的收割。 分地区看， 公司海内外业务占比均衡。分地区看， 公司海内外业务占比均衡。 公司早期海外业务以清洁类小家电代工为主， 随后公司逐渐退出代工业务， 自有品牌发力所带来的的营收提升对冲了代工业务下降，海外占比保持稳定。2020 年公司海外业务收入 33.79 亿元，占比 46.71%
21、，国内业务收入 38.55 亿元，占比 53.29%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 2：公司以服务机器人和公司以服务机器人和智能生活电器业务智能生活电器业务为主为主 图图 3：公司海内外业务公司海内外业务占比占比均衡均衡 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 1.2、 历经三次战略转型，历经三次战略转型，2020 年迎来收获期年迎来收获期 回顾公司的发展历程，我们将其划分为以下四个阶段： （1）1998-2009 年：年：从从传统吸尘器代工业务传统吸尘器代工业务到到创立创立扫地机器人扫地机器人自有品牌。自有品牌。公司成立之初主要为创科
22、实业、 优罗普洛、 雪华铃等知名国际品牌商提供 ODM/OEM服务， 但创始人钱东奇先生敏锐地洞察到了服务机器人的前景及自有品牌的重要性，开始在机器人领域进行前瞻布局：公司于 2006 年创立“科沃斯”品牌，于2008 年 10 月推出第一款扫地机器人系列产品“地宝 7 系” 。 （2）2010-2017 年：逐步完善家用机器人产品线，开始发力海外市场。年：逐步完善家用机器人产品线，开始发力海外市场。公司从“地宝”扫地机器人出发，在 2010-2012 年间陆续发布了空气净化机器人“沁宝” 、擦窗机器人“窗宝”和管家机器人“亲宝”等多款家用机器人，由此构建家用机器人完整产品线。与此同时，公司开
23、始海外市场建设，于 2012 年起先后在德国、北美、日本等地区和市场建立了销售子公司。 （3）2018 年年-2019 年：发力自有品牌年：发力自有品牌添可添可，战略调整聚焦中高端，战略调整聚焦中高端。2018 年，公司原自有品牌“TEK 泰怡凯”升级为“TINECO 添可” ，科沃斯+添可布局成型，自有品牌开始发力；2019 年公司策略性退出服务机器人 ODM 业务及低端扫地机器人市场，聚焦中高端全局规划类产品，业绩因此短期承压，2019 年营收/净利润分别为 53.12/1.21 亿元，同比下降 6.70%/75.12%。但本次战略调整为公司长期发展奠定了坚实的基础，随后公司迎来收获期。
24、（4）2020 年至今：年至今：战略调整迎来战略调整迎来收获期，盈利能力显著增强。收获期，盈利能力显著增强。2020 年起随后战略调整效果开始显现，主要表现在： 战略调整后业绩增速亮眼，添可成第二增长曲线。2020 年/2021 前三季度公司实现营收 72.34/82.44 亿元，同比增长 36.17%/99.04%；实现归母净利润0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021H1服务机器人业务智能生活电器业务其他业务0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020国内国外证券
25、研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 6.41/13.30 亿元， 同比增长 431.22%/432.05%。 自有品牌占比大幅提升， 2021H1实现收入 46.48 亿元（同比增长 164.25%） ，占比 86.75%（+13.51pct） ；分品牌看，2020 年添可推出了智能洗地机“芙万” ，受到市场的热烈欢迎。由此添可品牌开始快速成长，2021H1 实现收入 20.37 亿元（同比增长 817.02%） ，占比38.01%（+28.76pct） ，已然成为第二增长曲线。 图图 4：2019 年业绩短期承压，随后快速增长年业绩短期承压，随后快速增长 图图 5：添可品牌收入占比大
26、幅增长添可品牌收入占比大幅增长 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 产品结构不断改善，盈利能力显著增强。2020 年公司毛利率为 42.86%，2021年前三季度上升至 49.49%，同比+7.96pct，主要得益于：1）高端产品占比增加导致的产品价格中枢上移。根据奥维数据，2021 年前三季度，公司扫地机产品线上/线下均价为 2445/2713 元，同比增加 676/562 元。2）清洁类小家电业务的毛利率随着代工占比减少、 自主品牌占比增加不断提高， 对整体毛利率起到了带动作用。 2018年-2020年， 清洁类小家电业务毛利率由17.78%上升至36.
27、39%。受毛利率提升拉动，净利率也大幅提升。截至 2021 前三季度，公司整体毛净利率分别为 49.49%/16.18%，同比增长 7.96/10.11pct。 图图 6：战略调整后盈利能力显著提升战略调整后盈利能力显著提升 图图 7：清洁类小家电业务毛利率增高起到带动作用清洁类小家电业务毛利率增高起到带动作用 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 -200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%00708090营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收YOY归母净利润YOY0%20%40%60%80%100%
28、20021H1添可品牌智能电器科沃斯品牌服务机器人清洁类小家电 OEM/ODM服务机器人 ODM其他业务收入0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0%10%20%30%40%50%60%毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%200192020服务机器人毛利率清洁类小家电毛利率其他业务毛利率整体毛利率证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 1.3、 二代有序接班奠定良好增长基础，股权激励彰二代有序接班奠定良好增长基础，股权激励彰显发展信心显发展信心 （1）公司股权相对集中，管理层经验丰富）公司股权相对集中，管理层经验丰
29、富 公司股权结构清晰，股权相对集中。公司股权结构清晰，股权相对集中。截至 2021 前三季度，董事长钱东奇通过苏州创领投资、创袖投资等持有公司共 52.21%的股份，为公司的实际控制人。 图图 8：董事长钱东奇为公司实际控制人董事长钱东奇为公司实际控制人 资料来源：公司公告，国海证券研究所（截至 2021 年三季报披露） 科沃斯现任高管多在创业初期就已加入，科沃斯现任高管多在创业初期就已加入， 其中其中新任高管多有海外背景。新任高管多有海外背景。 一方面，稳定的高管团队及其丰富的行业经验为公司的龙头发展之路打下夯实的基础； 另一方面，新高管成员的海外背景有利于科沃斯在全球市场上的扩张。 表表
30、1：科沃斯高管团队结构稳定、经验丰富科沃斯高管团队结构稳定、经验丰富 姓名姓名 现任职位现任职位 主要经历主要经历 钱东奇 董事长 1987.08-1990.10 任海南省对外经贸发展有限公司经理助理 1990.11-1995.05 任中国电子进出口公司深圳分公司业务经理 1995.05-1998.02 任 TEK 香港有限公司总经理 1998.03-至今 创立科沃斯机器人，现任公司董事长 钱程 副董事长 2012.07-2015.04 任泰怡凯科技有限公司（现添可电器有限公司）电子商务经理 2015.05-2018.10 任科沃斯机器人国际事业部负责人 2018.10-至今 任科沃斯机器人家
31、用机器人事业部总经理 庄建华 董事、总经理 1995.01-1998.02 任苏州爱普电器有限公司主办会计 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 1998.3-2006.09 任财务部经历，先后兼任人力资源部经理、采购部经理 2008.11-至今 任科沃斯机器人总经理 王宏伟 董事 1990.07-2001.09 历任武汉染料厂仪表电气车间主任、副厂长等职 2001.09-至今 历任科沃斯机器人生产总监、物流总监、品质总监、董事等职 李雁 董事、副总经理、财务负责人 1993.07-1998.01 先后任株洲硬质合金厂、三株集团株洲分公司、沱牌曲酒海南分公司会计 1998.06-20
32、10.11 先后任泰怡凯会计、财务经理 2010.10-至今 先后任科沃斯机器人科技财务负责人、科沃斯财务负责人 马建军 董事、副总经理、董事会秘书 1999.09-2005.08 先后任智威汤逊国际广告媒介策划；普华永道、罗兰贝格高级咨询顾问 2007.07-2016.03 分别就职于瑞士信贷（香港）投资银行部及瑞信方正证券投资银行部，历任企业融资部高级经理、副总裁、执行董事及科技、媒体和电信行业负责人 2016.04-至今 任科沃斯机器人首席财务官 MOUXIONGWU 副总经理 2019.03-至今 任科沃斯机器人股份有限公司研发副总裁及首席技术官； 曾长期在微软、思科等世界 500 强
33、企业担任要职 刘朋海 副总经理 2015.09-至今 任科沃斯机器人股份有限公司工厂运营体系负责人； 曾在飞利浦、通用电气、TTI 负责研发、品牌授权等工作 资料来源：公司公告，国海证券研究所（注：截至 2021 年 Q3） （2）二代有序接班，奠定良好增长基础）二代有序接班，奠定良好增长基础 钱程为海外发展强力赋能，逐步接手科沃斯品牌。钱程为海外发展强力赋能，逐步接手科沃斯品牌。钱东奇之子钱程留学归国后加入公司，开始其接班之路： 1）钱程在 2015 年接手了海外市场部。钱程重组了海外事业部，将团队扩大到70 人以上， 强力开启了科沃斯的海外市场运营。 目前公司海外拓展顺利， 2021H1科
34、沃斯/添可品牌海外收入同比增长134.8%/452.8%， 占收入比重31.0%/34.6%。 2）2018 年 10 月起，钱程正式担任家用机器人事业部 CEO，接手科沃斯品牌。钱程决定策略性退出低端市场，聚焦中高端产品。中怡康数据显示，2021H1 科沃斯品牌扫地机器人市场零售额占比达 42.6%。 在 2500-3000 元价格段及 3000元+价格段的市场占比分别达到62.3%/41.2%， 较2020年分别增长7.3pct/2.2pct，中高端产品占比持续提升。 目前，钱东奇转向添可品牌的运营，钱程负责科沃斯品牌，父子二代的有序接目前，钱东奇转向添可品牌的运营，钱程负责科沃斯品牌，父
35、子二代的有序接班奠定了良好的增长基础。班奠定了良好的增长基础。 （3）股权激励绑定核心团队股权激励绑定核心团队，高业绩目标彰显公司发展信心，高业绩目标彰显公司发展信心 核心团队利益与公司绑定，股权激励措施较为完善。核心团队利益与公司绑定，股权激励措施较为完善。2021 年 10 月公司发布股票期权与限制性股票激励计划，激励计划授予总计 1598.56 万份股票期权和120.96 万股限制性股票，占比公司总股本约 3.01%。激励对象包括公司董事、证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 中高层管理人员、核心技术人员以及公司骨干员工共 927 人，范围较广，有利于绑定核心团队利益。我们预
36、测公司 2021 年将实现净利润 20.51 亿元，同比增长 218.54%。 按照公司层面的考核目标进行计算， 到 2026 年公司净利润为 62.61亿元， 2022-2026 年 CAGR 为 25%， 较高业绩目标彰显了公司长远发展的信心。 表表 2：公司公司于于 2021 年年 10 月月发布股票期权与限制性股票激励计划发布股票期权与限制性股票激励计划 激励对象激励对象 激励方案激励方案 业绩考核目标业绩考核目标 股票期权激励计划股票期权激励计划 董事、高级管理人员、中层管理人员、 核心技术 （业务） 人员以及公司其他骨干员工共计927 人 一共 1598.56 万份，占 公 司 总
37、 股 本 的2.79%，行权价格为134.64 元/份。 以 2021 年为基数，2022-2025 年科沃斯与添可品牌销售收入和净利润增速不低于 35%、82.3%、146%与232.2%，上市公司净利润增速不低于 25%、56.3%、95.3%与 144.1% 限制性股票激励计划限制性股票激励计划 一共 120.96 万股，占公司总股本的0.21%，限制性股票授予价格为 84.15 元/股。 以 2021 年为基数，2022-2026 年科沃斯品牌销售收入及净利润、上市公司净利润增速不低于 25%、56.3%、95.3%、144.1%、205.2%。 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证
38、券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 2、 当下当下看点看点：研发研发创新、渠道拓展、营销赋能，奠创新、渠道拓展、营销赋能，奠定龙头发展之路定龙头发展之路 回顾公司回顾公司发展发展历史历史，我们认为公司，我们认为公司已经已经构建了研发、渠道、营销端的综合优势，构建了研发、渠道、营销端的综合优势，龙头地位稳固：龙头地位稳固： （1）研发：）研发：科沃斯品牌多次针对产品痛点进行技术创新，引领行业技术发展，产品迭代速度行业领先； 添可品牌凭借智能化特点实现产品差异化， 尽管洗地机行业竞争加剧，其产品力依旧领先。 （2）渠道：）渠道：公司在海内外进行了多元渠道拓展，重资产自建的布局为公司带来
39、了更强的掌控力、 更敏锐的市场洞察力和更快的反馈速度， 有助于在产品、 服务、销售多方面提高消费者体验。 （3）营销：）营销：公司把握住明星代言、影视综艺等流量曝光机会，同时利用跨界直播和新媒体营销的方式提升品牌曝光度，构建年轻化的品牌形象。扫地机、洗地机两大业务新品的亮眼销售表现都彰显出了公司强大的营销转化能力。 2.1、 研发研发创新创新引领行业风潮，引领行业风潮，技术迭代技术迭代不断不断提高提高产产品力品力 2.1.1、 研发投入持续加大，研产销一体赋能新品迭代研发投入持续加大，研产销一体赋能新品迭代 公司深知技术沉淀的重要意义，多年来持续加大研发投入，并且利用供应链一公司深知技术沉淀的
40、重要意义，多年来持续加大研发投入，并且利用供应链一体优势所带来的战略协同赋能新品迭代研发。体优势所带来的战略协同赋能新品迭代研发。 重视研发投入，提高研发团队规模。重视研发投入，提高研发团队规模。从研发投入来看，2016-2020 年公司研发费用由 0.98 亿元提升至 3.38 亿元，研发费用率由 3.07%上升至 4.67%。2021年公司继续加大研发力度，截至 2021 年前三季度，研发费用已经达到 3.31 亿元， 研发费用率为 4.01%。 从人员数量来看， 公司不断提高人才储备， 2016-2020年研发人员数量由 536 人提升至 951 人，占比由 8.93%提升至 14.52
41、%。 经过多年投入和积累，公司已具备了硬件核心部件的自研能力及软件方面的领经过多年投入和积累，公司已具备了硬件核心部件的自研能力及软件方面的领先优势。先优势。截至 2021H1，公司合计获得授权专利 1122 项，其中发明专利 353 项（与软件算法相关 85 项，与传感器解决方案相关 18 项） ；在申专利 987 项, 其中发明专利 696 项 （与软件算法相关的 145 项， 与传感器解决方案相关 31 项） 。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 图图 9：公司持续加大研发投入公司持续加大研发投入 图图 10：公司不断提高研发团队规模公司不断提高研发团队规模 资料来源：公
42、司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 与此同时，与此同时， 公司公司建立了建立了研产销一体的模式研产销一体的模式， 有利于在研发上发挥协同优势， 有利于在研发上发挥协同优势。 2020年科沃斯服务机器人自产率达 98.57%，较 2016 年提高了 39.47pct。这有利于公司进行：1）成本控制。随着公司规模效应逐渐突显，叠加代工费用的减少，自产能实现更低的单位成本；2）技术保护。涉及的知识产权特别是专利技术属于公司核心竞争力，自产能够保证核心知识不被外泄；3）风险把控。在面对电商销售的季节性变化、 海内外关税政策窗口变化等外部变动因素时， 具备较强的统筹和适应能力；4
43、）市场响应。公司能够在较短时间内将销售端数据运用于排产备货和技术改良，提升市场响应和产品迭代速度；此外，自主产能有利于在海外市场进行本土化设计及 SKU 投放的灵活高效调整。 图图 11：2020 年科沃斯服务机器人自产率达年科沃斯服务机器人自产率达 98.57% 图图 12：自主生产单位成本明显低于外购自主生产单位成本明显低于外购 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 0%1%2%3%4%5%6%0500300350400研发费用（百万元）研发费用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%00500600700
44、8009001,000200192020研发人员数量研发人员数量占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020自主生产外购3803904004450460470480490201520162017外购整机（元）自主生产（元）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 2.1.2、 科沃斯：科沃斯：凭借凭借技术创新引领行业发展，实现高端化转型技术创新引领行业发展，实现高端化转型 在一个技术导向的行业中， 技术迭代是行业发展的最大助力。 多年的研发沉淀赋予了公司领先行业的研发能力与技术
45、储备， 而公司也不断推进技术创新，公司也不断推进技术创新， 敢于尝敢于尝试新的技术应用，试新的技术应用，凭借技术创新凭借技术创新为消费者带来新产品体验为消费者带来新产品体验，实现高端化转型，实现高端化转型。 图图 13：公司多次凭借技术创新引领行业技术公司多次凭借技术创新引领行业技术发展发展，实现高端化转型，实现高端化转型 资料来源：公司官网，国海证券研究所 2015 年公司年公司从视觉导航切入， 开启全局规划时代。从视觉导航切入， 开启全局规划时代。 在以随机类规划为主的时代，公司率先推出全局规划类产品：在 2013 年发布全球首款具有全局规划、远程操控等功能的地宝 9 系，随后于 2015
46、 年了发布了搭载 Smart Navi 技术的地宝DR95，实现了“先建图、后清扫”的规划清扫，开启行业全局规划时代。 图图 14：地宝系列实现“全局规划”的路径算法地宝系列实现“全局规划”的路径算法 图图 15：DR95 开启行业全局规划时代开启行业全局规划时代 资料来源：公司官网，国海证券研究所 资料来源：公司官网，国海证券研究所 随后行业迎来的新的避障痛点：随后行业迎来的新的避障痛点： 无论是激光雷达、 红外传感器还是撞板触发的方式，扫地机器人都无法准确探测到地明面上较为低矮、形状不规则的障碍物，在真正清扫时常因电线、网线缠绕而停止工作。 彼时彼时行业行业普遍普遍方案方案侧重侧重于 “如
47、何脱困” ，于 “如何脱困” ， 效果不佳；效果不佳； 而科沃斯另辟蹊径， 专注 “主而科沃斯另辟蹊径， 专注 “主动探测” ，在动探测” ，在 2019 年推出了行业内首例年推出了行业内首例搭载搭载 AIVI 视觉识别视觉识别+单目避障单目避障的地宝的地宝证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 DG70。该技术赋予了扫地机器人在空间信息识别基础上对地面物体的有效识别，主动避开障碍物，配合 LDS 定位、SLAM 算法，大幅提升了在家庭复杂工作环境下的避障表现。DG70 将 AI 技术引入行业，再次影响行业研发方向。 图图 16：DG70 为首例搭载为首例搭载 AIVI 单目避障技术
48、的产品单目避障技术的产品 图图 17：AIVI 技术赋予扫地机器人主动识别的能力技术赋予扫地机器人主动识别的能力 资料来源：公司官网，国海证券研究所 资料来源：公司官网，国海证券研究所 2020 年公司年公司以技术优势赋予产品全新功能和价值，产品力实现全面升级。以技术优势赋予产品全新功能和价值，产品力实现全面升级。新推出的 T8 系列（包括 T8 和 T8 AIVI）进一步探索了人工智能在扫地机器人上的应用，在产品性能的各个方面均有所升级：1）导航能力方面，公司将航天领域的ToF 技术应用于扫地机器人领域，引领行业由 LDS 迈入 dToF 导航时代；首次采用 True Mapping 全局规
49、划技术+dToF 传感器的导航系统，在建图精度、建图效率、扫描范围上均有大幅提升。2）避障能力方面， T8 采用 TrueDetect 3D结构光避障技术，T8 AIVI 升级 AIVI 2.0 视觉识别，避障更精准。3）清洁能力方面，采用 OZMOTM PRO 电子高频擦地组件，480 次/min 往复摩擦，清洁能力更强。4）续航能力方面，T8 系列可选配 Auto-Empty 集尘座，2.5L 的集尘袋使用时长可达 30 天，开启了解放双手第一步。5）交互能力方面，T8 AIVI 搭载摄像头， 在确保避障的同时还可以完成视频管家与人机交互功能， 用户能够操纵它进行全屋巡航。 T8 系列的全
50、方位升级得到了市场的热烈反馈，带动了公司产品在高技术段和高系列的全方位升级得到了市场的热烈反馈，带动了公司产品在高技术段和高价格段市场占比的持续提升。价格段市场占比的持续提升。2020 年双 11 期间，公司高端旗舰全局规划 T 系列扫地机器人累计成交突破 23 万台，2000-3000 元中高端市场占比接近 55%；根据中怡康线上市场数据， 2020年在全局规划类扫地机器人中， 公司占比达45%。同时公司在 2000-3000 元价格段及 3000 元以上价格段占比分别达到 55%（同比+5pct）和 39%（同比+19pct） 。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图图 1
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
