1、 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 医药生物医药生物 报告原因：报告原因：深度报告深度报告 立方制药立方制药（003020.SZ） 首次首次评级评级 渗透泵控释制剂国内产业化龙头渗透泵控释制剂国内产业化龙头 增持增持 2022 年年 3 月月 10 日日 公司公司研究研究/深度报告深度报告 公司近一年股价表现公司近一年股价表现 投资要点：投资要点： 公司是渗透泵控释制剂国内产业化龙头， 技术上已覆盖了最复杂结构及工公司是渗透泵控释制剂国内产业化龙头， 技术上已覆盖了最复杂结构及工艺艺。公司以渗透泵控释技术为核心，建立了由配方技术、制剂评价
2、技术、制剂工程化技术与关键设备技术四大部分组成的激光打孔渗透泵控释技术平台，并不断提升渗透泵制剂产品开发与产业化能力，产业化能力位居国内前列。公司渗透泵控释制剂技术具有成本和效率优势，并已覆盖了最复杂结构及工艺。盐酸哌甲酯缓释片原研是 Concerta，是已上市推黏式渗透泵片典型代表，它首次实现了药物的双时相控制释放。公司盐酸哌甲酯缓释片已经进入放大及工艺验证阶段，标志着公司渗透泵技术已覆盖了最复杂结构及工艺，镇痛药盐酸羟考酮缓释片已经提交上市申请。已上市产品包括非洛地平缓释片（） 、甲磺酸多沙唑嗪缓释片和硝苯地平控释片等。未来公司将把业务拓展至精神麻醉类药物结合缓控释技术平台、眼科等领域。
3、化药渗透泵制剂竞争格局好，中药品种乘政策春风化药渗透泵制剂竞争格局好，中药品种乘政策春风。非洛地平缓释片原研企业为阿斯利康，市占率接近 90%，公司产品市占率约 9%。硝苯地平控释片公司刚获批上市，有望借助第 7 批集采切入市场。甲磺酸多沙唑嗪缓释片为辉瑞的首仿，保持高增长可期。益气和胃胶囊等中药品种将受益于当前友好的中药和基药政策，继续稳健增长。 投资建议：投资建议： 我们预计 2021-2023 年公司收入分别为 22.76 亿元、 28.67 亿元、36.87 亿元，归母净利润分别为 1.67 亿元、2.16 亿元、3.09 亿元，对应 EPS 分别为 1.81 元、2.33 元、3.3
4、3 元。以 3 月 10 日股价计算，对应 PE 为 23.8 倍、18.5 倍、12.9 倍，我们看好公司的发展，给予增持评级。 风险提示：风险提示：集采落标和降价超预期；环保及安全生产的风险；研发进度不及预期；疫情变化导致需求波动的风险等。 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,894 2,276 2,867 3,687 YoY(%) 14.8 20.2 26.0 28.6 净利润(百万元) 135 167 216 309 YoY(%) 28.5 23.9 29.1 42.9 毛利率(%) 33.4 40.2
5、 38.2 42.1 EPS(摊薄/元) 1.46 1.81 2.33 3.33 ROE(%) 11.5 12.7 14.4 17.6 P/E(倍) 28.5 23.8 18.5 12.9 P/B(倍) 3.3 3.0 2.7 2.3 净利率(%) 7.1 7.4 7.5 8.4 数据来源：wind，山西证券研究所 市场数据：市场数据：2022 年年 3 月月 10 日日 收盘价(元)： 43.06 年内最高/最低 （元） ： 72.77/29.58 流通 A 股/总股本（亿） ： 3.85/9.26 流通 A 股市值 （亿） ： 16.59 总市值（亿） ： 38.89 基础数据：基础数据：
6、2021 年年 9 月月 30 日日 基本每股收益 1.35 每股净资产(元)： 13.53 净资产收益率： 10.33% 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 2 目录目录 1. 渗透泵控释制剂国内产业化龙头渗透泵控释制剂国内产业化龙头 . 4 1.1 渗透泵控释技术为核心的原料、制剂一体化企业 . 4 1.1.1 公司近年收入与利润保持快速增长 . 4 1.1.2 季俊虬为公司控股股东、实控人 . 5 1.2 公司是渗透泵控释制剂国内产业化龙头 . 5 1.2.1 渗透泵
7、控释技术为公司核心技术 . 5 1.2.2 公司渗透泵控释制剂技术具有成本和效率优势，并已覆盖了最复杂结构及工艺 . 7 1.2.3 代表品种非洛地平缓释片（）国产品牌市占率最高，硝苯地平控释片有望借助集采快速切入市场 . 10 1.2.4 益气和胃胶囊等中药品种将受益于当前友好的中药和基药政策 . 14 1.2.5 未来看点：精神麻醉类药物结合缓控释技术平台+眼科 . 15 2. 工业贡献主要利润，商业稳定发展工业贡献主要利润，商业稳定发展 . 18 2.1 工业持续发力，贡献主要利润 . 18 2.2 商业板块稳定发展 . 18 2.3 期间费用率有所提高 . 19 3. 盈利预测及估值盈
8、利预测及估值 . 19 3.1 盈利预测及假设 . 19 3.2 估值分析 . 20 4. 风险因素风险因素 . 20 图表目录图表目录 图图 1 公司近公司近 5 年营业总收入及增速年营业总收入及增速 . 4 图图 2 公司近公司近 5 年归母净利润及增速年归母净利润及增速 . 4 图图 3 公司股权概况公司股权概况 . 5 图图 4 渗透泵制剂结构及释药机制渗透泵制剂结构及释药机制 . 6 图图 5 控释、缓释及常释制剂的释药曲线控释、缓释及常释制剂的释药曲线 . 6 图图 6 渗透泵控释片为渗透泵控释片为 0 级释药曲线级释药曲线 . 6 WWlWgXeXoWuZnMtRnO7NaO7N
9、pNoOnPnPjMoOmPlOmNmQ6MpOmMwMmRzQvPpMmP 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 3 图图 7 双层渗透泵制剂结构及释药原理双层渗透泵制剂结构及释药原理 . 7 图图 8 一般单室渗透泵制剂结构及一般单室渗透泵制剂结构及释药机理释药机理 . 7 图图 9 单室渗透泵控释片释药过程单室渗透泵控释片释药过程 . 8 图图 10 三层复杂渗透泵控释片结构三层复杂渗透泵控释片结构 . 9 图图 11 推黏式渗透泵制剂代表专注达的血药浓度曲线及释药静态
10、图推黏式渗透泵制剂代表专注达的血药浓度曲线及释药静态图 . 9 图图 12 非洛地平缓释片（非洛地平缓释片（II）的销售额和占工业收入比重）的销售额和占工业收入比重 . 11 图图 13 样本医院非洛地平缓释片（含缓释片（样本医院非洛地平缓释片（含缓释片（II） ）的销售额和增速） ）的销售额和增速 . 12 图图 14 非洛地平缓释片（含缓释片（非洛地平缓释片（含缓释片（II） ）样本医院市场份额概况） ）样本医院市场份额概况 . 12 图图 15 硝苯地平控释片样本医院年度销售额趋势硝苯地平控释片样本医院年度销售额趋势 . 13 图图 16 硝苯地平控硝苯地平控释片样本医院年度销售量趋势释
11、片样本医院年度销售量趋势 . 13 图图 17 2021 年硝苯地平控释片市场格局（按销售额）年硝苯地平控释片市场格局（按销售额）. 13 图图 18 2021 年硝苯地平控释片市场格局（按销售量）年硝苯地平控释片市场格局（按销售量）. 13 图图 19 甲磺酸多沙唑嗪缓释片年度销售额趋势甲磺酸多沙唑嗪缓释片年度销售额趋势 . 14 图图 20 甲磺酸多沙唑嗪缓释片年度销售额趋势甲磺酸多沙唑嗪缓释片年度销售额趋势 . 14 图图 21 益气和胃胶囊近年市场销售概况益气和胃胶囊近年市场销售概况 . 15 图图 22 盐酸羟考酮缓释片样本医院销售概况盐酸羟考酮缓释片样本医院销售概况 . 17 图图
12、 23 盐酸哌甲酯缓释片样本医院销售概况盐酸哌甲酯缓释片样本医院销售概况 . 17 图图 24 公司医药工业和商业收入、增速及工业收入占比公司医药工业和商业收入、增速及工业收入占比 . 18 图图 25 医医药工业和商业毛利率情况药工业和商业毛利率情况 . 18 图图 26 公司医药商业板块收入和毛利率情况公司医药商业板块收入和毛利率情况 . 19 表表 1 公司渗透泵技术及应用公司渗透泵技术及应用 . 8 表表 2 公司主要生产的品种公司主要生产的品种 . 10 表表 3 公司通过上市许可持有人变更获得的公司通过上市许可持有人变更获得的 13 个眼科品种个眼科品种. 16 表表 4 可比公司
13、估值比较可比公司估值比较 . 20 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 4 1. 渗透泵控释制剂国内产业化龙头渗透泵控释制剂国内产业化龙头 1.1 渗透泵控释技术为核心的原料、制剂一体化企业渗透泵控释技术为核心的原料、制剂一体化企业 公司是一家制剂、原料一体的，业务涉及工、商全产业链的制药企业，主要产品涵盖心血管类、消化系统、皮肤外用药等领域，包括非洛地平缓释片（） 、甲磺酸多沙唑嗪缓释片等。同时，公司拥有亮菌口服溶液、丹皮酚软膏、益气和胃胶囊、坤宁颗粒等特色医药品种以及部
14、分原料药品种。 医药工业方面，公司以渗透泵控释技术为核心，建立了由配方技术、制剂评价技术、制剂工程化技术与关键设备技术四大部分组成的渗透泵控释技术平台，渗透泵控释技术产业化能力在国内位居前列，非洛地平缓释片（）国产品牌中市占率第一。商业方面则包括安徽省内的批发配送业务以及辐射合肥和周边的 60 多家零售药房。 1.1.1 公司近年收入与利润保持快速增长公司近年收入与利润保持快速增长 2021 年前三季度，公司实现营业收入 16.65 亿元，同比增加 20.98%，实现归母净利润 1.25 亿元，同比增长 25.77%，实现扣非归母净利润 1.14 亿元，同比增长 30.44%。实现 EPS 1
15、.35 元。 2016-2020 年，公司分别实现营业收入 10.28 亿元、11.67 亿元、14.25 亿元、16.50 亿元、18.94 亿元，同比增速 13.46%、 22.12%、 15.83%、 14.80%； 同期实现归母净利润分别为 6746.25 万元、 7681.95 万元、 9166.41万元、10514.11 万元、13511.61 万元，同比增速 13.87%、19.32%、14.70%、28.51%。 图 1 公司近 5 年营业总收入及增速 图 2 公司近 5 年归母净利润及增速 数据来源：wind，公司公告，山西证券研究所 数据来源：wind，公司公告，山西证券研
16、究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00营业总收入（万元）同比0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0.005,000.0010,000.0015,000.00归属母公司股东的净利润（万元）同比 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 5 1.1.2 季俊虬为公司控股股东、实控人季俊虬为公司控股股东、实控人 季俊虬直接
17、持有公司 2,554.86 万股股份，并通过其 100%控股的立方投资间接持有公司 1,848.00 万股股份，合计控制公司 47.53%的股份，为公司控股股东、实际控制人。截至 2021 年三季报，公司除季俊虬之外的前十大股东中， 邓晓娟、 高美华、 李孝常等均为公司发起人并在/曾在 （退休） 公司任职， 分别持股 7.12%、3.80%、3.20%。信德汇金及其员工持股平台广远众合分别持股 3.57%、0.19%。 图 3 公司股权概况 数据来源：wind，公司公告，山西证券研究所 1.2 公司是渗透泵控释制剂国内产业化龙头公司是渗透泵控释制剂国内产业化龙头 1.2.1 渗透泵控释技术为公
18、司核心技术渗透泵控释技术为公司核心技术 公司以渗透泵控释技术为核心，建立了由配方技术、制剂评价技术、制剂工程化技术与关键设备技术四大部分组成的渗透泵控释技术平台，并不断提升渗透泵制剂产品开发与产业化能力，主要产品包括非洛地平缓释片（） 、甲磺酸多沙唑嗪缓释片等。 公司拥有以激光打孔渗透泵控释技术为核心的研发及生产平台，相应的产业化生产能力在国内位居前公司拥有以激光打孔渗透泵控释技术为核心的研发及生产平台，相应的产业化生产能力在国内位居前列。列。渗透泵制剂由片芯、半透膜和释药小孔三部分组成，药物与渗透活性物质经压制成片芯，采用高分子材料包衣形成不溶性半透膜，随后用激光打出释药小孔。在口服后胃肠道
19、的水分通过半透膜进入片芯，产生泵室内高渗含药混悬液，在半透膜内外巨大的渗透压差作用下，药物通过释药小孔被持续泵出。药物递送至胃肠道内的控制释放速率仅与半透膜渗透阻力、片芯处方有关，而与胃肠液 pH 值及胃肠蠕动无关，释药曲线更为平缓，一般为 0 级释放。 公司现有及在研的渗透泵产品适应症涵盖心血管、糖尿病、止痛、精神疾病等领域，代表产品包括非洛地平缓释片（）和甲磺酸多沙唑嗪缓释片、硝苯地平控释片，其中非洛地平缓释片（）是国内首个100% 邓晓娟 季俊虬 李孝常 高美华 信德汇金/广远众和 立 方 制 药 立方投资 19.95% 27.85% 7.12% 3.80% 3.20% 3.57%/0.
20、19% 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 6 也是目前唯一的非洛地平渗透泵制剂上市产品，为国家基药品种。硝苯地平控释片于 2022 年 1 月中旬完成生产，现已上市销售。 渗透泵制剂专利技术是公司非洛地平缓释片（）与国内其他同类产品的主要区别。国内通用名为“非洛地平缓释片”的药品均采用骨架型缓释技术，生产工艺、质量标准与公司非洛地平缓释片（）有明显不同。 图 4 渗透泵制剂结构及释药机制 图 5 控释、缓释及常释制剂的释药曲线 资料来源：公司招股说明书，山西证券研究所 资
21、料来源：百度学术，山西证券研究所 图 6 渗透泵控释片为 0 级释药曲线 资料来源：公司招股说明书，山西证券研究所 骨架片是药物与一种或多种骨架材料以及其他辅料混合，制备的片剂，根据骨架材科的性质可分为不溶性骨架片、生物溶蚀性骨架片和亲水凝胶骨架片。不溶性骨架片的药物释放是液体穿透骨架，将药物溶解然后从骨架的沟槽中扩散出来，故孔道扩散为限速步骤，释放符合 Higuchi 方程。由不可溶解但可溶蚀的 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 7 蜡质材料制成的溶蚀性骨架片是通过孔道
22、扩散与蚀解来控制药物的释放。亲水性凝胶骨架片中药物的释放与药物性质有关。亲水凝胶遇水后形成凝胶，水溶性药物的释放速度取决于药物通过凝胶层的扩散速度，而水中溶解度小的药物，释放速度由凝胶层的逐步溶蚀速度所决定，不管哪种释放机制，凝胶最后完全溶解，药物全部释放。 渗透泵制剂与骨架型制剂相比，在体内释药更为平稳，并且不因为患者胃肠道环境等不可控因素而发生改变，因而提升了临床应用价值。 1.2.2 公司渗透泵控释制剂技术具有成本和效率优势，并已覆盖了最复杂结构及公司渗透泵控释制剂技术具有成本和效率优势，并已覆盖了最复杂结构及工艺工艺 传统的双层渗透泵技术制造成本高于其他非渗透泵技术的缓释制剂，双层渗透
23、泵片（例如硝苯地平控释片拜新同）主要由含药层与助推层的两层片芯和控制释放的半渗透膜构成，水份经半透膜进入片芯后，在含药层，难溶性药物与高分子材料迅速水化形成具有一定粘度的混悬液，在助推层高分子材料吸水膨胀后，推动含药层中的混悬液从释药孔中释出。 图 7 双层渗透泵制剂结构及释药原理 图 8 一般单室渗透泵制剂结构及释药机理 资料来源：药事纵横，山西证券研究所 资料来源：原创力，山西证券研究所 公司专利“一种难溶性药物单片芯单室渗透泵控释制剂的制备方法及其产品”提高了载药量，生产效率亦显著提升，具备成本和效率优势。基于公司核心专利的“难溶药物单层芯渗透泵控释技术研发与产业化应用”项目获 2018
24、 年度安徽科学技术奖一等奖。 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 8 图 9 单室渗透泵控释片释药过程 单室渗透泵片原始状态 单室渗透泵片吸水后 药物释放过程中 药物释放基本结束 资料来源：Bilibili- Initial_Pharmacy，山西证券研究所 表 1 公司渗透泵技术及应用 序号序号 渗透泵技术类型渗透泵技术类型 品种名称品种名称 进展进展 1 难溶性药物单层芯渗透泵技术 非洛地平缓释片（II） 已上市销售 2 初级渗透泵技术 盐酸曲美他嗪缓释片 已上市 HO
25、-1701 已完成处方与工艺开发 3 具推动层双层渗透泵技术 硝苯地平控释片 已上市 4 单一组成渗透泵技术 HO-1603 已完成处方与工艺开发 5 具推动层三层渗透泵技术 HO-1601、HO-1602 处方与工艺开发 6 包覆型渗透泵技术 HO-1604 已申报临床 资料来源：公司招股书，山西证券研究所 公司在研项目中，盐酸哌甲酯缓释片已经进入放大及工艺验证阶段，标志着公司渗透泵技术已覆盖了公司在研项目中，盐酸哌甲酯缓释片已经进入放大及工艺验证阶段，标志着公司渗透泵技术已覆盖了最复杂结构及工艺。最复杂结构及工艺。盐酸哌甲酯缓释片原研是 ALZA（2001 年为强生收购）的 Concert
26、a 专注达，是已上市推黏式渗透泵片典型代表，它首次实现了药物的双时相控制释放。其结构为三层，包括释药室 1、释药室 2以及推进层，外层包速释药物层及半透膜，顶部打孔。患者服药后，速释层迅速释放提高患者体内的血药浓度到治疗范围，能避免患者机体对哌甲酯的急性耐受反应。后续的十个小时里，在推动层的作用下，片剂能节律性地释放药物，维持患者的血药浓度。使用推黏式渗透泵技术开发的产品 Concerta 专注达在 2000 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 9 年获得 FDA 批准，成
27、为强生的重磅产品之一，最高年销售额超过 10 亿美元，国内市场年销售额约 3 亿，增速约 15%。 图 10 三层复杂渗透泵控释片结构 资料来源：药事纵横，山西证券研究所 图 11 推黏式渗透泵制剂代表专注达的血药浓度曲线及释药静态图 速释层释放 药室 1 药物释放 药室 2 药物释放 药物释放完毕 资料来源：专注达说明书，Bilibili- Initial_Pharmacy，山西证券研究所 目前，公司的渗透泵产业化能力及产能在国内企业名列前茅目前，公司的渗透泵产业化能力及产能在国内企业名列前茅，生产设备包括进口、国产和自主开发。公司在关键设备上有所突破，自主开发了渗透泵片剂高速激光打孔机，并
28、不断完善升级，保证渗透泵制剂 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1010 的产品生产及后续新产品开发的应用。产能方面，在募投项目建成后，加上原有 2 亿片的产能，公司渗透泵制剂实际总产能将超过 6 亿片。公司的产能和产业化能力有助于公司在市场竞争中保持有利地位。 1.2.3 代表品种非洛地平缓释片（）国产品牌市占率最高，硝苯地平控释片有代表品种非洛地平缓释片（）国产品牌市占率最高，硝苯地平控释片有望借助集采快速切入市场望借助集采快速切入市场 公司主要品种包括非洛地平缓释片（I
29、I）、亮菌口服溶液、益气和胃胶囊、甲磺酸多沙唑嗪缓释片等，此外，硝苯地平控释片 1 月份已经开始生产，可以上市销售。 表 2 公司主要生产的品种 序序 号号 产品名称产品名称 图示图示 功能主治功能主治 国家级国家级 目录情况目录情况 1 非洛地平缓释片（） 用于高血压的治疗 2018 版国家基药、2019 版国家医保乙类 2 亮菌口服溶液 用于慢性肝炎、迁延性肝炎、慢性胆管炎和胆囊炎以及慢性、浅表性、萎缩性胃炎及放疗、化疗引起的白细胞减少的辅助治疗 部分省份医保目录 3 益气和胃胶囊 健脾和胃，通络止痛。用于慢性非萎缩性胃炎脾胃虚弱兼胃热瘀阻证，症见胃脘痞满胀痛、食少纳呆、 大便溏薄、 体倦
30、乏力、舌淡苔薄黄、脉细 2018 版国家基药、2019 版国家医保乙类 4 甲磺酸多沙唑嗪缓释片 良性前列腺增生对症治疗；高血压的治疗 2019 版国家医保乙类 5 丹皮酚软膏 抗过敏药，有消炎止痒作用。 用于各种湿疹、 皮炎、皮肤瘙痒，蚊臭虫叮咬红肿等各种皮肤疾患，对过敏性鼻炎和防治感冒也有一定效果 部分省份医保 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1111 序序 号号 产品名称产品名称 图示图示 功能主治功能主治 国家级国家级 目录情况目录情况 6 克痤隐酮凝胶 抑制皮脂腺
31、分泌及痤疮杆菌生长。用于黑头、白头粉剌及脓疮型痤疮 部分省份医保 资料来源：公司招股说明书，山西证券研究所 非洛地平缓释片（II）是公司的主导品种。2017 年2019 年以及 2020H1，非洛地平缓释片（II）的收入分别是 1.3 亿、2.2 亿、2.5 亿、1.5 亿元，占公司工业收入的 56.3%、54.2%、51.0%、54.6%。 图 12 非洛地平缓释片（II）的销售额和占工业收入比重 数据来源：wind，公司公告，山西证券研究所 从市场竞争格局来看，根据 Wind 医药库数据，非洛地平缓释片（含非洛地平缓释片（II） ）2021 年在样本医院的销售额为 29267.43 万元，
32、同比增速为 21.4%。其中，阿斯利康（目前中国销售权益由康哲代理）占据市场的主导地位，20192021 年的市场份额分别为 87.56%、87.65%、87.81%。公司在国产品牌中位居市场份额的第一，占据国产份额的 70%以上，占据总市场份额的 8%以上，20192021 年公司非洛地平缓释片（II）的市场份额分别为 9.80%、8.96%、8.59%。 目前，公司的非洛地平缓释片（II）正在进行一致性评价，预计今年年中过评。非洛地平缓释片有可能在第 8 批集采目录中，届时公司有望借助强大的产能和原料制剂一体化的成本优势，在集采中扩大市场份额。 45.00%50.00%55.00%60.0
33、0%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002017-12-312018-12-312019-12-312020-06-30非洛地平缓释片（II）占工业收入比 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1212 图 13 样本医院非洛地平缓释片（含缓释片（II） ）的销售额和增速 数据来源：wind 医药库，山西证券研究所 图 14 非洛地平缓释片（含缓释片（II） ）样本医院市场份额概况 数据来源：wind 医药库，山西证券研究所 公司的硝苯地平渗透
34、泵控释片 1 月份已经开始生产，可以上市销售。硝苯地平控释片在第 7 批国家集采目录中，由于控释与缓释机制和制备工艺的差异，第 7 批集采对此进行了区分。其中，30mg、60mg 规格为控释片，10mg 和 20mg 为缓释片。目前除了原研拜耳医药之外，硝苯地平控释片（30mg）过评的企业包括公司、南京易亨、北京红林、青岛百洋、海南先声、一品红、现代制药等 7 家。从过评家数来看，集采报价竞争较大，考虑到渗透泵制剂生产过程控制的难度，稳定持续的产业化能力将是市场竞争的最重要影响因素之一。公司此前硝苯地平控释片没有大量销售，集采提供了快速切入市场的时机。 米内网数据显示，2020 年医院和药店两
35、大终端硝苯地平片合计销售额超过 80 亿元，医院是该品种主要-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0.005000.0010000.0015000.0020000.0025000.0030000.0035000.002001920202021销售额合计增速0%20%40%60%80%100%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002001920202021立方制药销售额易亨制药销售额阿斯利康销售额山西康宝销售额立方制药占比易亨制药占比阿斯利康占比山西康宝占比 证券
36、研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1313 销售渠道，2021 年上半年销售额同比增长 25.48%；零售终端预计 2021 年同比增长 1.69%。单从等级样本医院销售额来看，根据 wind 医药库数据，2021 年销售额同比增长 14%。 图 15 硝苯地平控释片样本医院年度销售额趋势 图 16 硝苯地平控释片样本医院年度销售量趋势 数据来源：wind 医药库，山西证券研究所 数据来源：wind 医药库，山西证券研究所 图 17 2021 年硝苯地平控释片市场格局（按销售额）
37、 图 18 2021 年硝苯地平控释片市场格局（按销售量） 数据来源：wind 医药库，山西证券研究所 数据来源：wind 医药库，山西证券研究所 甲磺酸多沙唑嗪缓释片具备良好的增长潜力，该品种主要用于良性前列腺增生和高血压，目前市场由辉瑞和公司主导，短期没有集采压力。根据 PDB 数据库，在等级样本医院公司市占率（销售额）在 17%左右。我们认为，该品种未来将持续保持高速增长的趋势。 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1414 图 19 甲磺酸多沙唑嗪缓释片年度销售额趋势
38、图 20 2021 年 Q1-Q3 甲磺酸多沙唑嗪缓释片样本医院市场格局（万元） 数据来源：PDB，山西证券研究所 数据来源：PDB，山西证券研究所 1.2.4 益气和胃胶囊等中药品种将受益于当前友好的中药和基药政策益气和胃胶囊等中药品种将受益于当前友好的中药和基药政策 益气和胃胶囊是公司中药独家品种，18 年进入基药目录，19 年进入国家医保目录，主要用于慢性非萎缩性胃炎、脾胃虚弱兼胃热瘀阻证。益气和胃胶囊来源于中医院的院内制剂，临床疗效确定。 根据米内网的数据，2019 年，用于胃炎、溃疡的胃药（中成药）在中国样本医院的销售额为 73.80 亿元，2020 年销售额为 67.47 亿元。医
39、院终端是主要销售渠道，销售占比超过七成。2021 上半年中成药胃药市场规模增幅达 17.14%。在各品种中，益气和胃胶囊在 2019、2020、2021H1 的销售额增速均保持在 200%以上， 从渠道来看， 目前主要以医院渠道为主进行销售， 2021 上半年县级公立医院主战场的占比缩减至 49%，城市公立医院占比提升至 21%，城市社区中心、乡镇卫生院的占比均在 15%左右。 目前，国家对于基药和中药，有非常友好的政策导向。国务院 2019 年 9 月 25 日印发了关于进一步做好短缺药品保供稳价工作的意见 ，指出未来将通过加强用药监管和考核、指导督促医疗机构优化用药目录和药品处方集等措施，
40、促进基本药物优先配备使用，提升基本药物使用占比，并及时调整国家基本药物目录，逐步实现政府办基层医疗卫生机构、二级公立医院、三级公立医院基本药物配备品种数量占比原则上分别不低于 90%、80%、60%，推动各级医疗机构形成以基本药物为主导的“1+X” （ “1”为国家基药目录、 “X”为非基药，由各地根据实际确定）用药模式，优化和规范用药结构。 在中药政策层面，国家在 2019 年发布了关于促进中医药传承创新发展的意见 ，是中医药政策的顶层设计文件，随后陆续发布了一系列措施和文件，包括关于加快中医药特色发展的若干政策措施 、 医保支持中医药传承创新发展 等， 地方政府的文件包括浙江的 执行工作的
41、通知(首次提到中治率，即中医药的使用占比)等。 -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%020004000600080001000012000多沙唑嗪销售金额（万元）多沙唑嗪同比增长率7935.66, 82.33%1700.11, 17.64%2.79, 0.03%Pfizer立方制药涛生制药 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1515 我们预计 2021 年全年益气和胃胶囊继续保持高速增长。公司在去年初启动了益气和胃胶
42、囊专线建设，预计 2022 年上半年可投入使用，专线设计产能可达 5 亿粒。在产能保障下，在基药和中药良好的政策推动下，预计 2022 年益气和胃仍然高速增长。 图 21 益气和胃胶囊近年市场销售概况 数据来源：wind，公司公告，山西证券研究所 1.2.5 未来看点：精神麻醉类药物结合缓控释技术平台未来看点：精神麻醉类药物结合缓控释技术平台+眼科眼科 眼科领域：眼科领域：由于用眼的增多，眼科市场的增长备受关注。根据米内网的数据，2020 年医疗机构终端眼科用药的市场规模超过 100 亿元，2021 年上半年销售增速接近 30%。2020 年药店终端眼科用药市场规模达46.3 亿元，受疫情影响
43、，较 2019 年下滑 1.2%，预计 2021 年同比增长 1.89%。从细分小类来看，呈现出抗疲劳干涩用药市场增长较快，白内障用药市场逐渐萎缩的景象。市场份额占比情况看，其它眼科用药、抗感染药、抗疲劳和抗过敏药合计市场份额超过 80%，其中，其它眼科用药和抗感染药销售规模均超过 10 亿元。 眼科是公司未来会发力的赛道之一。2021 年 5 月 10 日，公司与安徽省双科药业有限公司签订了药品上市许可持有人主体变更协议 ， 公司以人民币3,800万元受让金珍滴眼液等13个滴眼剂药品技术的所有权，并成为标的品种药品上市许可持有人。2021 年 8 月，该变更获国家局批准。2019 年、202
44、0 年该 13 个品种销售额合计分别为 3,026.9 万元、1,731.2 万元。公司通过受让上市许可持有人的形式，进入眼科领域。公司对眼科品种的销售主要通过三个方面： （1）临床端推广，如治疗眼部感染、结膜炎用药等； （2）OTC 渠道销售，如苄达赖氨酸滴眼液等； （3）线上销售，如干眼症眼药。根据不同的产品特性，采取不同的市场策略。 考虑到公司在医院渠道的销售积累和自身拥有的商业零售渠道， 同时组建了眼科销售队伍，我们认为，13 个眼科品种 2022 年的销售有望超过 5000 万，2023 年有望接近亿元。 0%50%100%150%200%250%300%05,00010,00015
45、,00020,00025,0002017-12-312018-12-312019-12-312020-12-312021E益气和胃胶囊销售额（万元）同比增速 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1616 目前，公司眼科领域在研项目 3 个，包括抗生素滴眼液（3 类药） 、非甾体抗炎滴眼液和眼表麻醉药（原料制剂一体化） 。公司正在设计建设新的眼药生产线，未来眼科是公司重点发展方向之一。 表 3 公司通过上市许可持有人变更获得的 13 个眼科品种 序号序号 品种品种 规格规格 样本
46、医院销售情况样本医院销售情况 适应症适应症 1 利巴韦林滴眼液 8ml:8mg 2021 年样本医院销售额 4 万，公司市占率 0.5% 单纯疱疹病毒性角膜炎 2 阿昔洛韦滴眼液 8ml:8mg 2021年样本医院销售额145万，公司市占率 0.6% 单纯疱疹病毒性角膜炎 3 硝酸毛果芸香碱滴眼液 5ml:25mg 2021年样本医院销售额214万，公司市占率 0.4% 急性/慢性闭角型、开角型、继发性青光眼等 4 色甘酸钠滴眼液 8ml:0.16g 2021 年样本医院销售额 31 万，公司市占率 0.1% 过敏性结膜炎 5 山梨醇滴眼液 5ml:0.2g 独家品种，2021 年样本医院销售
47、额 10 万 眼部护理 6 诺氟沙星滴眼液 8ml:24mg 2021 年样本医院销售额 3.5 万，公司市占率 7% 敏感菌所致的眼部感染，如角膜炎、结膜炎等 7 复方右旋糖酐 70 滴眼液 15ml:15mg 首仿，目前 3 家上市 干燥性角膜炎、干眼症 8 氧氟沙星滴眼液 5ml:15mg 2021 年样本医院销售额 928 万 敏感菌所致的结膜炎、角膜炎、角膜溃疡、泪囊炎、术后感染等外眼感染 9 金珍滴眼液 每支装 8ml 独家品种 疏风、清热、明目，用于慢性卡他性结膜炎属风热滞目症 10 盐酸环丙沙星滴眼液 5ml:15mg (按环丙沙星) - 敏感性细菌所致的眼部感染 11 吡嘧司
48、特钾滴眼液 5ml:5mg 2021年样本医院销售额304万，公司市占率 23% 过敏性结膜炎，春季卡他性结膜炎 12 加替沙星滴眼液 0.3%(g/ml) 2021 年样本医院销售额 1068万，公司市占率 10% 敏感菌所引起的急性细菌性结膜炎 13 苄达赖氨酸滴眼液 8ml:40mg 2021 年样本医院销售额 42 万，公司市占率 17% 早期老年性白内障 资料来源：wind 医药库，公司公告，山西证券研究所 精麻类药物结合缓控释制剂技术平台：精麻类药物结合缓控释制剂技术平台：公司盐酸羟考酮缓释片盐酸羟考酮缓释片采用的骨架片缓释技术，BE 上与原研等效，已在 2021 年 9 月份提交
49、上市申请，目前正在审批过程中，有望成为第一家仿制上市品种。羟考酮缓释片原研产品为萌蒂制药的奥施康定，其采用特殊的双相释放技术，表面包裹 38%的速释部分，用药后 1h 内 证券研究报告： 公司研究证券研究报告： 公司研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1717 起效，实现快速镇痛。内层采用骨架材料来实现缓慢释放，骨架材料包括疏水脂肪醇和丙烯酸树脂，能持续平稳镇痛 12h。Wind 医药库数据显示，盐酸羟考酮缓释片 2021 年样本医院销售额 4.07 亿元，市场由原研独占。我们认为整体市场规模可达 20 亿元左右，同时能
50、保持 15%左右的市场增速。 盐酸哌甲酯缓释片盐酸哌甲酯缓释片已进入了放大及工艺验证阶段，同时盐酸哌甲酯原料药已获批在国内上市制剂中使用。该品种主要用于儿童用于治疗注意缺陷多动障碍，2021 年样本医院销售额为 1.47 亿元，国内市场为强生独占，我们预估年销售额约 3 亿，增速约 15%。 由于精神和麻醉类药物的特殊性，国家对其在生产、流通、销售等各个环节均有严格的监管，研发立项数量也有管控，因此竞争格局上相对温和。 公司以两个高端缓控释制剂开启了精麻药品研发领域，建立了药品研发以及产业化的精麻药品管控体系，并经历了产品开发过程以及生产设备上工艺放大与验证的检验，形成了管控类精麻药品研发与生
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