1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 03 月月 11 日日 公司公司研究研究 评级：买入评级：买入(首次覆盖首次覆盖) Table_Title 产能扩张叠加下游高景气产能扩张叠加下游高景气，铜合金龙头铜合金龙头或或迎业迎业绩拐点绩拐点 博威合金（博威合金（601137）公司深度研究）公司深度研究 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 博威合金 -6.8% -17.0% 70.5% 沪深 300 -7.5% -15.1% -14.2% 市场数据 2022/03/11 当前价格（元） 17.12 52 周价格区间（元） 9.91-25.60 总
2、市值（百万） 13,525.57 流通市值（百万） 12,326.93 总股本（万股） 79,004.50 流通股本（万股） 72,003.08 日均成交额（百万） 258.88 近一月换手（%） 1.71 相关报告 投资要点：投资要点： 深耕行业三十载， 国内高端铜合金龙头公司。深耕行业三十载， 国内高端铜合金龙头公司。 博威合金隶属于博威集团，是一家从事高端铜合金棒、 线、带材及精密细丝等产品制造近三十年的民营企业，是国内高端铜合金制造的龙头公司。公司 2016 年收购宁波康奈特布局光伏组件，2019 年收购宁波博德高科进一步增加高附加值的精密细丝产品。公司现有铜合金产能近 20 万吨，随
3、着5 万吨特殊合金带材项目和越南贝肯霍夫 3.18 万吨特种合金棒、线等项目逐步落地，预计未来三年铜合金产能将提升至 27 万吨。 国内高端铜材依赖进口， 公司产品附加值高毛利率有显著优势。国内高端铜材依赖进口， 公司产品附加值高毛利率有显著优势。 国内铜加工材虽然整体进出口平衡， 但体现在结构上， 出口的铜材仍主要以工艺简单的铜管及低端铜箔产品为主，进口则多为工艺复杂的高端铜箔及铜板带等产品， 2020 年我国铜材出口 53.8 万吨， 进口 52.5万吨，其中高端品种铜板带进口量常年保持在 12 万吨左右，公司募投 5 万吨高端板带材项目有望弥补国内需求缺口。铜合金性能主要有四个考核维度，
4、 导电率和导热率、 抗拉强度、 应力松弛和折弯成型，综合性能越高的产品价格也会更高。公司专注于高端铜合金产品加工， 多年来公司的毛利率水平持续领先行业， 随着公司产品结构的高端化，公司毛利率有望进一步上升。2020 年公司铜加工产品毛利率16.04%，较国内铜加工上市公司平均毛利率大幅领先。 公司下游各应用领域市场空间广阔，附加值提高叠加数字化变革有公司下游各应用领域市场空间广阔，附加值提高叠加数字化变革有望实现“量价齐升望实现“量价齐升+降本增效”降本增效” 。公司下游 5G 通讯、新能源汽车和半导体等领域持续高景气，尤其新能源汽车铜使用量较传统内燃机汽车全方位增加，据 IDTechEX 测
5、算，纯电动新能源汽车用铜量可达83kg，未来新能源汽车渗透率不断提升有望驱动公司下游需求高速增长。 公司适时进行产能扩张匹配需求增长， 募投扩产项目产品附加值高， 项目投产后有望实现量价齐升。此外，公司积极推进数字化改革，募投项目已经集成了博威核心工艺技术及数字化管理运营系统，有望实现降本增效。 光伏组件光伏组件 2021 年业绩触底，年业绩触底，2022 年利空消退有望业绩反弹年利空消退有望业绩反弹。公司光伏组件主要面向美国市场，近年来年收入稳定保持在 15 亿元左右，2020 年毛利率达到 19.99%，已接近光伏行业龙头公司毛利率。 -0.17590.11880.41340.70801.
6、00261.297221/3 21/4 21/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/1021/11 22/1 22/2 22/3博威合金沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 2021 年受海运费上涨、美国 201 关税、原材料价格上涨和越南疫情等原因，上半年业绩大幅下降。随着海运费回落，双面组件重获 201关税豁免以及美国重返巴黎协定等外部利好， 叠加公司 2020 年对光伏产线进行了技改， 在实施的多主栅、双面组件等技术的基础上， 将电池尺寸从原有的 166 升级到可以兼容 182/210， 同时将产能从原来的 700MW 提高到 1GW 等内部改进，公司新能
7、源板块 2022 年有望实现业绩反弹。 盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级 公司作为国内铜合金材料龙头，产品广泛应用于 5G、新能源汽车和半导体等领域，在国产化和下游需求增长过程中有望充分受益。新材料板块随着公司 5 万吨特殊合金带材和越南 3.18 万吨特种合金棒、线等产能逐步释放，高端产品占比有望持续提升。新能源板块公司光伏组件产能从 700MW 扩产至 1GW，随疫情等不利因素消退产品销量有望恢复。我们预计 2021-2023 年公司营业收入分别为 95.96/122.26/133.39 亿元，同比增速分别为26%/27%/9%， 归母净利润分别为 3.46/6.64/8.44 亿元，
8、 同比增速分别为-19%/92%/27%，2021-2023 年 PE 分别为 39.04/20.38/16.03，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 产能扩张不及预期； 原材料价格大幅上涨； 下游应用拓展不及预期；国际化经营带来的地缘政治风险；疫情加重影响开工率。 预测指标预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7589 9596 12226 13339 增长率(%) 0 26 27 9 归母净利润（百万元） 429 346 664 844 增长率(%) -3 -19 92 27 摊薄每股收益（元） 0.61 0.44 0.84 1.07 R
9、OE(%) 8 6 11 13 P/E 18.82 39.04 20.38 16.03 P/B 1.75 2.47 2.26 2.04 P/S 1.20 1.41 1.11 1.01 EV/EBITDA 13.67 18.10 12.60 10.34 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 WWkXgXdUrVvYmNtRtQ6MbPaQsQpPnPpNfQnNsRjMnMnR8OmNpPuOqNpNuOoPmO证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 高端铜合金龙头，新材料为主，新能源为辅 . 6 1.1、 深耕行业三十载，生产基地布局全球 . 6 1.2、
10、公司业绩稳步增长，产品结构优化带动毛利率持续上升 . 8 2、 国内高端铜合金供不应求，公司高端化具备显著优势 . 10 2.1、 国内铜合金进出口整体平衡，但高端品种仍依赖进口 . 10 2.2、 行业竞争格局清晰，高端合金进入壁垒高 . 14 2.3、 公司产品附加值高，多用于 5G、半导体和汽车电子等领域 . 15 2.4、 公司毛利率高，对标可比公司优势显著 . 19 3、 下游各领域市场空间广阔，产能扩张叠加结构优化有望带动业绩较大增长 . 20 3.1、 下游各应用领域市场空间广阔，高增长+高确定性释放长期增长空间 . 20 3.1.1、 5G 产业属高成长期，当前增长势头迅猛 .
11、 20 3.1.2、 碳中和背景下新能源汽车大势所趋，政策指引确定性强 . 21 3.1.3、 国产半导体芯片数量逐年增长，封装用引线框架铜合金需求持续提升 . 22 3.2、 公司带材广泛用于连接器，中国是最大连接器市场 . 24 3.3、 产能扩张匹配需求增长，公司业绩或将迎来拐点 . 26 3.3.1、 需求旺盛保持超高产销率，高附加值产能扩张带动量价齐升 . 26 3.3.2、 推进数字化变革，全面降本增效 . 28 4、 碳中和背景下全球光伏景气度高，公司消极影响减退有望业绩反弹 . 29 4.1、 光伏产业高景气度较为明确，美国重返巴黎协定市场向好 . 29 4.2、 消极影响不具
12、长期性，光伏组件业绩有望修复 . 31 5、 盈利预测与评级 . 32 6、 风险提示 . 34 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：博威合金发展历程 . 6 图 2：博威合金股权结构图 . 7 图 3：博威合金全球生产基地 . 7 图 4：博威合金历年收入及增速 . 9 图 5：博威合金历年归母净利润及增速 . 9 图 6：博威合金期间费用率情况 . 9 图 7：博威合金研发费用情况 . 9 图 8：博威合金分产品收入及增速. 10 图 9：博威合金分产品毛利率 . 10 图 10：铜合金产业链 . 11 图 11：中国铜消费下游占比（2019 年） .
13、 11 图 12：国内铜加工材产量与消费量情况 . 12 图 13：国内铜加工材产品结构（2020） . 12 图 14：中国出口铜加工品种及占比（2020） . 13 图 15：中国进口铜加工材品种及占比（2020） . 13 图 16：2015-2021 年中国铜板带进出口数量 . 13 图 17：2015-2020 年中国高精铜板带进出口金额 . 13 图 18：国内主要铜加工公司产量 . 14 图 19：国内铜加工行业集中度 . 14 图 20：博威合金各类产品销量占比（万吨，%） . 16 图 21：博威合金各类产品销量占比（按收入） . 16 图 22：博威合金棒材各应用领域占比（
14、2020） . 18 图 23：博威合金线材各应用领域占比（2020） . 18 图 24：博威合金板带各应用领域占比（2020） . 18 图 25：博威合金精密细丝各应用领域占比（2020） . 18 图 26：材料价格与性能正相关 . 19 图 27：与同业公司毛利率对比有显著优势 . 19 图 28：公司产品在智能终端应用 . 20 图 29：公司产品在通讯基站应用 . 20 图 30：中国 5G 手机出货量 . 21 图 31：中国 5G 基站数量 . 21 图 32：4 种主流电机平均铜用量(单位：kg/kW) . 22 图 33：2019-2029 移动与固定站点电能存储年度铜需
15、求预测（单位：千吨） . 22 图 34：中国新能源汽车保有量 . 22 图 35：中国新能源汽车保有量占汽车总量比例 . 22 图 36：引线框架在半导体中的应用. 23 图 37：中国集成电路历年产量 . 23 图 38：中国集成电路市场历年销售额 . 23 图 39：全球及中国半导体行业市场规模及预测 . 24 图 40：连接器下游应用领域结构 . 25 图 41：全球连接器市场分布（2020） . 25 图 42：连接器应用于通讯领域 . 25 图 43：连接器应用于汽车领域 . 25 图 44：全球连接器市场规模及增速. 26 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 45
16、：中国连接器市场规模及增速. 26 图 46：2016-2020 年公司新材料板块产量 . 26 图 47：2016-2019 年公司新材料板块产销率 . 26 图 48：光伏产业链 . 30 图 49：美国历年光伏装机容量 . 30 图 50：美国光伏装机量预测 . 30 图 51：全球光伏装机容量预测 . 31 图 52：美国近年对进口光伏的关税政策 . 31 图 53：公司光伏组件收入及增速 . 32 图 54：公司光伏组件产销情况 . 32 图 55：光伏组件产品毛利率对比 . 32 表 1：公司主要产品介绍 . 8 表 2：铜加工产品介绍 . 12 表 3：铜板带在电子信息领域应用.
17、 14 表 4：高端铜合金材料主要壁垒 . 15 表 5：公司部分高端牌号介绍 . 17 表 6：2019 年 1-6 月前五大客户及占比 . 19 表 7：公司与可比公司对比（2020 年） . 20 表 8：公司主要产能扩张项目情况. 28 表 9：公司数字化建设项目 . 29 表 10：产品拆分及盈利预测 . 33 表 11：可比估值表 . 33 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 高端铜合金龙头，新材料为主，新能源为辅高端铜合金龙头，新材料为主，新能源为辅 1.1、 深耕行业三十载，生产基地布局全球深耕行业三十载，生产基地布局全球 深耕行业三十载，打造深耕行业三十载，
18、打造高端高端铜合金龙头铜合金龙头公司公司。博威合金成立于 1993 年，隶属于博威集团，是一家以铜基合金棒线材为主的专业合金材料制造商，2011 年于上年于上海证券交易所上市，海证券交易所上市，募集资金 14.85 亿元用于投资扩产。2016 年收购宁波康奈年收购宁波康奈特国际贸易公司特国际贸易公司 100%股权股权， 康奈特公司主营业务为太阳能电池片及组件的研发、生产及销售，客户遍布美国、欧洲等地，公司由此增加了国际新能源板块，主要产品由“新材料”进阶为“新材料+国际新能源” 。2019 年公司收购宁波博德高年公司收购宁波博德高科股份有限公司科股份有限公司 100%股权股权， 博德高科主营业
19、务为精密切割丝和精密细丝等产品的研发制造，公司由此在合金材料板块进一步增加高附加值的精密细丝产品。 公司现有铜合金产能近公司现有铜合金产能近 20 万吨，万吨，2020 年销量达年销量达 15.51 万吨，万吨，且当年且当年发行可转发行可转债募集资金债募集资金 12 亿元全部用于年产亿元全部用于年产 5 万吨特殊合金带材项目建设万吨特殊合金带材项目建设， 公司预计未来公司预计未来三年产能逐步提升至三年产能逐步提升至 27 万吨。万吨。公司产品广泛用于 5G 通讯、半导体芯片、智能终端及装备和汽车电子等领域，5 万吨项目达产后预计新增年收入 29 亿元，产能扩张将进一步巩固公司在特殊合金材料领域
20、的龙头地位。 图图 1：博威合金发展历程：博威合金发展历程 资料来源：博威合金公司公告、国海证券研究所 股权结构清晰，重点子公司均全资持股。股权结构清晰，重点子公司均全资持股。公司控股股东为博威集团，持有公司29.41%的股权，实际控制人为博威集团创始人谢识才。公司主要子公司有博威板带、博威新材料、康奈特、博德高科和贝肯霍夫合金，其中博威板带和博威新材料主营合金新材料产品， 康奈特主营业务为太阳能电池组件， 博德高科主营精密细丝产品，贝肯霍夫合金是公司 2020 年在越南投资建设的全资子公司，主营业务为合金新材料的生产制造，主要面向东南亚市场客户。公司股权结构清晰，对主要子公司直接或间接持股比
21、例均达 100%， 全资控股有利于提高公司管理和运营效率。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图图 2：博威合金股权结构图：博威合金股权结构图 资料来源：博威合金公司公告、wind、国海证券研究所 新材料为主，新能源为辅，产业基地布局全球。新材料为主，新能源为辅，产业基地布局全球。公司产品主要分为新材料和新能源两个板块，其中新材料板块产品主要包括精密板带、精密棒材、精密线材和精密细丝四类，新能源板块产品主要是单晶硅、多晶硅电池及组件，产品广泛应用于光伏、5G 通讯、半导体芯片、智能终端及装备、汽车电子、高铁、航空航天等行业。公司产业基地布局全球，在中国、德国、加拿大、越南等国家共
22、有九大制造基地，客户遍布欧洲、美国、中国及东南亚等地区。 图图 3：博威合金全球生产基地博威合金全球生产基地 资料来源：博威合金公司官网、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 表表 1：公司主要产：公司主要产品介绍品介绍 产品种类产品种类 产品介绍产品介绍 应用领域应用领域 图片图片 新材料 精密板带 公司开发的铜铬锆合金、铜镍锡合金、铜镍磷合金、铜镍硅钴合金、铜锡磷合金、铜锡镍硅合金等系列、60 多个牌号的高精度、高性能合金板带，具有优异的物理性能、机械性能、折弯性能和加工性能，以及更好的公差控制、表面光洁度、抗热应松弛、高温软化、抗疲劳性能 广泛应用于汽车电子、5
23、G 通讯、消费电子、引线框架等领域 精密棒材 开发的高强高导合金、高导易切削合金、耐磨耐腐蚀合金、无铅环保易切削合金、高速易切削合金、高精密可锻合金等6 大系列 100 多个牌号的高精度、高性能铜合金棒材，拥有高精度的异型模具设计能力，已形成稳定供应的形状、规格近万种 应用于汽车制造、轨道交通、船舶制造、能源电力、工程机械、矿山机械、医疗器械、5G通讯、消费电子、新能源、高压输变电等领域 精密线材 凭借优异的线材研发、制造平台，通过“德国技术、服务中国”，开发出高强高导系列铬锆铜合金、高强高耐磨系列青铜合金、中强高塑性黄铜合金、高强高耐腐蚀性白铜合金、全系列环保合金等近百个牌号的高精度合金线材
24、 应用于 5G 通讯、汽车制造、消费电子、汽车工业、船舶工业等二十多个行业 精密细丝 由子公司博德高科生产，坚持德国品质，产品包括超精度镀层丝、全时速镀层丝、全效能镀层丝、高效益黄铜丝等多个系列产品 应用于智能制造、医疗器械、汽车制造、精密模具、电子通讯、高端钟表、家用电器等行业 新能源 光伏组件 产品包括单晶硅、多晶硅电池及组件，主要客户有全球知名光伏制造商、光伏电站系统集成商、光伏产品经销商 光伏领域 资料来源：博威合金公司官网、国海证券研究所 1.2、 公司业绩稳步增长，产品结构优化带动毛利率公司业绩稳步增长，产品结构优化带动毛利率持续上升持续上升 公司整体呈上升趋势， 行业特性导致业绩
25、波动。公司整体呈上升趋势， 行业特性导致业绩波动。 公司近年来营收稳步增长， 2017年和 2019 年系公司将其所收购的公司纳入合并报表，因此收入出现大幅增长。2020 年受疫情影响，实现收入 75.89 亿元，较上年同期小幅下降 0.04%，实现归母净利润 4.29 亿元， 较上年同期下降 2.54%。 2021 年前三季度实现收入 73.75亿元，较上年同期大幅增长 30.95%，实现归母净利润 2.62 亿元，新材料板块由于受原材料涨价、 越南生产基地受疫情影响停工等多方影响， 产品毛利率出现下证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 滑，新能源板块受海运费大幅上涨、美国加征关税
26、等影响，收入和盈利出现较大下降，致使公司 2021 年前三季度归母净利润较上年同期下降 25.65%。 图图 4：博威合金博威合金历年收入历年收入及增速及增速 图图 5：博威合金历年归母净利润及增速博威合金历年归母净利润及增速 资料来源：wind、国海证券研究所 资料来源：wind、国海证券研究所 数字化转型数字化转型+新市场开拓致使期间费用率升高，研发支出持续保持较高水平。新市场开拓致使期间费用率升高，研发支出持续保持较高水平。期间费用方面， 公司期间费用率从2017年的5.37%小幅上升至2020年的7.96%，整体水平较为稳定， 费用率增长主要系公司为提高管理水平， 打造数字化企业并由此
27、导致管理费用率上升， 为开拓市场而增加了销售人员工资并由此导致销售费用率上升，此外财务费用受人民币汇率影响也会有小幅波动。研发费用方面，公司近年来研发力度加大，研发费用支出整体呈上升趋势，研发费用 2017 年为1.57 亿元，而 2021 年仅前三季度研发费用已达 2.14 亿元。 图图 6：博威合金期间费用率情况博威合金期间费用率情况 图图 7：博威合金研发费用情况博威合金研发费用情况 资料来源：wind、国海证券研究所 资料来源：wind、国海证券研究所 新材料板块新材料板块收入五年翻番收入五年翻番， 公司毛利率随产品结构改善持续提高。， 公司毛利率随产品结构改善持续提高。 分产品来看，
28、铜合金产品收入随收购和产能扩张持续保持正增长，收入从 2016 年的 30.95 亿元上升至 2020 年的 60.59 亿元，毛利率随着产品结构的优化、高附加值产品占比提升逐步提高，新材料板块毛利率从 2016 年的 11.3%提升至 2020 年的16.04%。 光伏组件收入规模近年来保持较为稳定水平，2020 年受美国疫情和大选影响需57.5860.6575.9275.8973.75-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%007080200202021 3Q收入（亿元）增速（%）3.06 3.41 4.40 4.29 2.62
29、-40%-20%0%20%40%60%80%0021 3Q归母净利润（亿元）增速（%）0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%200202021 3Q销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）期间费用率（%）1.571.481.782.082.140%1%2%3%4%0201920202021 3Q研发费用（亿元）研发费用率（%）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 求侧放缓，收入水平有所下降。产品毛利率在 2018 年有明显下降，主要系美国当年通过 201 法案，对所有向美国出口的光伏产
30、品征收 30%关税，导致公司光伏产品毛利率降低。随着 201 法案在关税方面的放松，公司光伏产品毛利率进一步回升至 2020 年的 19.99%。 图图 8：博威合金分产品收入及增速博威合金分产品收入及增速 图图 9：博威合金分产品毛利率博威合金分产品毛利率 资料来源：wind、国海证券研究所 资料来源：wind、国海证券研究所 2、 国内高端铜合金供不应求， 公司国内高端铜合金供不应求， 公司高端化高端化具备显著具备显著优势优势 2.1、 国内铜合金进出口整体平衡，但高端品种仍依国内铜合金进出口整体平衡，但高端品种仍依赖进口赖进口 铜合金产品性能优异，应用领域广泛。铜合金产品性能优异，应用领
31、域广泛。铜及铜合金具有良好的导电、导热、耐腐蚀等优良特性，因而被广泛应用于各行各业。铜合金产业链上游为铜矿的采选，中游为铜矿的精炼，下游为铜加工，经过加工后的产品最终应用于各个领域。公司所处产业链位置为下游， 产品以铜合金材料中高性能、 高精度特殊铜合金材料为主。 相比于普通铜合金， 特殊高性能铜合金材料具备更优异的性能和更广泛的用途，其被应用于 5G 通讯、半导体芯片、智能终端及装备、汽车电子、高铁、航空航天等领域。 30.95 41.60 44.79 57.50 60.59 11.06 15.18 15.14 16.76 14.46 -20%-10%0%10%20%30%40%010203
32、04050607080200192020铜合金（亿元）光伏组件（亿元）铜合金增速（%）光伏组件增速（%）0%5%10%15%20%25%200192020综合毛利率（%）铜合金毛利率（%）光伏组件毛利率（%）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 10：铜合金产业链铜合金产业链 资料来源：中商产业研究院、国海证券研究所 中国中国是铜消费第一大国是铜消费第一大国， 其中电力行业是最大应用领域其中电力行业是最大应用领域。 中国是铜消费第一大国，据国际铜研究组织（ICSG）数据显示，2020 年中国铜消费超过 1400 万吨，位居全球首位。
33、 从冶炼工艺可将铜分为火法冶炼粗通和电解法生产精炼铜， 其中粗铜应用相对有限， 而在应用领域较广泛的精炼铜产品上， 我国是最大的精炼铜消费国，据世界金属统计局（WBMS）数据显示，2020 年中国精炼铜消费量占到了全球 54%。铜的消费领域主要集中在电力、家电、交通运输、建筑以及电子领域等。电力一直是铜材产品消费的最大领域，空调制冷、交通运输、电子、建筑也是重点需求行业，上述五大行业的铜材产品消费量合计占比 90%左右。铜加工材料主要包括线材、管材、板带材、棒材和箔材等细分产品，目前我国是世界上铜产品最丰富的国家之一，铜加工材约有 250 种合金，近千个产品品种。 图图 11：中国铜消费下游占
34、比中国铜消费下游占比（2019 年）年） 资料来源：金田铜业可转债募集说明书、国海证券研究所 49%17%9%7%8%10%电力空调制冷交通运输电子建筑其他证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 表表 2：铜加工产品介绍铜加工产品介绍 产品形态产品形态 应用行业应用行业 典型产品典型产品 铜线（排） 电子、电力、通讯等 无氧铜线、低氧铜线、异形排等 铜板带 电力、电气、电子、通讯、汽车、冶金、建筑、仪器仪表等 水箱用铜带、建筑装饰用铜板带、接抽件用高档铜带、引线框架材料、变压器铜带、射频电缆带、高精度锡磷铜带、无氧铜带等 铜管 空调与制冷、发电、电子、建筑及输油、水、气管道等 水管道
35、、输油管、空调管、冷凝管等 铜棒 导电、导热器材、水暖、五金、电气工业等 黄铜棒、紫铜棒、高精度棒线等 资料来源：金田铜业可转债募集说明书、国海证券研究所 中国铜加工材产销量整体中国铜加工材产销量整体平衡，其中线材占比超平衡，其中线材占比超 50%。根据国家统计局和中国有色金属工业协会有关统计数据，中国铜加工材总产量呈上升趋势，自 2017 年1723 万吨上升至 2020 年的 1897 万吨，2019 年起，我国铜加工材由净进口转变为净出口态势。 历年表观消费量与产量基本持平， 2020 年消费量为 1895.7 万吨，铜加工材净出口 1.3 万吨。从产品结构上看，国内铜加工材以线材为主，
36、占比超 50%。 图图 12：国内铜加工材产量与消费量情况国内铜加工材产量与消费量情况 图图 13：国内铜加工材产品结构（国内铜加工材产品结构（2020） 资料来源：中国有色金属加工工业协会、前瞻产业研究院、国海证券研究所 资料来源：中国有色金属加工工业协会、国海证券研究所 国内国内出口以低端产品为主，出口以低端产品为主，高端高端铜材铜材仍依赖进口。仍依赖进口。据海关总署数据显示，2020年我国铜材出口 53.8 万吨，进口 52.5 万吨。尽管国内铜加工材整体实现进出口平衡， 但从产品结构看， 出口的铜材仍主要以工艺简单的铜管及低端铜箔产品为主，进口则多为工艺复杂的高端铜箔及铜板带等产品，产
37、品单价存在贸易逆差。 618971732.91785.11813.91895.70%1%2%3%4%5%1,6001,6501,7001,7501,8001,8501,9001,95020020铜加工材产量（万吨）铜加工材表观消费量（万吨）产量增速（%）6%10%11%11%2%52%8%铜排板铜带材铜管材铜棒材铜箔材铜线材其他证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图图 14：中国出口铜加工品种及占比（中国出口铜加工品种及占比（2020） 图图 15：中国进口铜加工材品种及占比（中国进口铜加工材品种及占比（2020） 资料来源： 我国铜加
38、工材市场供需现状及趋势研究 、 国海证券研究所 资料来源： 我国铜加工材市场供需现状及趋势研究 、 国海证券研究所 高端产品铜板带多年贸易逆差，高端产品铜板带多年贸易逆差， 国产替代需求强烈国产替代需求强烈。 以铜加工材中的高端品种铜板带为例， 海关总署数据显示， 2021 年铜板带进口 12.93 万吨， 同比增长 13%，进口主要国家是日本、韩国、德国，出口 7.14 万吨，同比增长 46%，出口地有马来西亚、越南、日本、中国香港等。出口增长高于进口增长速度，但出口量远小于进口， 说明我国铜板带高端产品仍然缺乏竞争力， 高端产品仍然依靠进口程度大。尤其随着现代通讯、电子和半导体产业的发展，
39、不但对铜板带的需用量增长，同时对其质量提出了高性能、高表面和高精密度的要求。当前我国在高端铜板带领域和国外仍有差距。 图图 16：2015-2021 年年中国铜板带进出口数量中国铜板带进出口数量 图图 17：2015-2020 年年中国中国高精高精铜板带进出口铜板带进出口金额金额 资料来源： 中国铜板带市场及进出口品种分析 、 中国有色金属加工工业协会、国海证券研究所 资料来源：华经情报网、国海证券研究所 52%24%12%9%2%1%铜管及附件铜箔铜线铜板带铜条、杆、型材及异型材铜粉32%18%17%16%12%5%铜箔铜板带铜线铜粉铜条、杆、型材及异型材铜管及附件11.5 12.1 13.
40、3 13.4 11.4 11.5 12.9 3.0 3.2 3.6 4.3 4.0 4.9 7.1 0246852001920202021铜板带进口量（万吨）铜板带出口量（万吨）2.33 2.25 2.72 3.67 3.16 2.62 0.78 0.73 1.01 1.33 1.30 1.80 0620020进口额（亿美元）出口额（亿美元）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 表表 3：铜板带在电子信息领域应用铜板带在电子信息领域应用 类别类别 二级分类二级分类 代表性用材代表性用材 与国外差
41、距与国外差距 框架材料 LED 框架 黄铜，C194 半导体分立器件 C192 IC 框架 铜镍硅（如 7025） 晶粒偏析，抗应力松弛性能差 铜铬锆（如 18150） 抗折弯性能差 接插件（连接器） 家用电器 黄铜、紫铜、青铜、高铜（194、7025、18150）、铍铜、铜镍锡、铜钛合金等 铜钛材料国外已经发展到了第四代，我国还未应用 通讯、3C 电子产品 汽车连接器带材 高端汽车采用进口，我国还无法满足要求，另外验厂认证周期较长 其他（工业、轨道交通） 传输 射频带 其他导电 冲压紫铜板带 紫铜 PCB，CCL 压延铜箔 铜铝复合材料 其他功能 电磁屏蔽 锌白铜 色差问题 散热（VC 均热
42、板） CuSnP/C5191/CuNiP/CuNiSn 均热板技术不如国外 资料来源： 中国铜板带市场及进口品种分析 、国海证券研究所 2.2、 行业竞争格局清晰，高端合金进入壁垒高行业竞争格局清晰，高端合金进入壁垒高 铜加工铜加工头部企业头部企业竞争格局清晰， 行业竞争格局清晰， 行业整体整体集中度较低。集中度较低。 中国铜加工企业竞争格局呈现为企业数量多，中小企业数量为主，顶尖厂商的数量少，行业集中度较低。我国铜加工行业的代表性企业除公司外还有江西铜业、 金田铜业、 海亮股份和楚江新材等。按照铜加工材产量划分，可分为 3 个竞争梯队。第一梯队年产量超过100 万吨梯队企业包含江西铜业、 金
43、田铜业等;第二梯队年产量位于 50-100 万吨区间企业包含有海亮股份、 楚江新材等;第三梯队年产量低于 50 万吨企业包含有博威合金等。 图图 18：国内主要铜加工公司产量国内主要铜加工公司产量 图图 19：国内铜加工行业集中度国内铜加工行业集中度 资料来源：各公司公告、前瞻产业研究院、国海证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院、国海证券研究所 高端铜加工高端铜加工具备较高壁垒，具备较高壁垒，行业竞争格局较为稳定行业竞争格局较为稳定。该行业由于技术密集，研发12.26%15.01%24.91%28.07%0%5%10%15%20%25%30%20192020CR2CR6证券研究报告 请务必阅读
44、正文后免责条款部分 15 周期长，材料在应用端对安全耐用的要求高，具备非常强的技术壁垒，随着以电子信息、5G 通讯、新能源汽车、移动智能终端等行业的快速发展，对材料性能提出了更高要求。同时新材料行业属于资金密集型行业，自动化要求较高，投资规模大， 而且下游客户尤其是高端制造领域厂商对产品认证有较长的周期， 而一旦形成合作关系后一般不会更换供应商， 具备较高的客户粘性， 行业格局目前已经较为稳固，新进入者很难在短期内对现有格局造成影响。 表表 4：高端铜合金材料主要壁垒高端铜合金材料主要壁垒 行业壁垒行业壁垒 说明说明 技术壁垒 随着以电子信息、5G 通讯、新能源汽车、移动智能终端等行业的快速发
45、展，对铜合金材料性能提出了更高的要求，如耐高温、耐疲劳、耐磨、耐腐蚀以及高导电、高强度、高弹性模量等性能，新材料的研究和开发需要企业扎实而长期的投入，因此，只有技术和研发能力领先的企业才具有较强的自主创新能力，可以根据国际国内市场需求快速开发出符合要求的新产品，形成专利保护，率先占领市场，并对后进入的企业构成强大的技术壁垒。 资金壁垒 新材料行业属于资金密集型行业，自动化要求较高，投资规模大。新材料行业已经形成了相对稳定的竞争格局，中小企业参与竞争较为困难。此外由于行业征，有色金属原材料在产品价格中占较大比例，使得有色金属原材料的采购和周转需要大量的流动资金，这为该行业设置了较高的资金壁垒。
46、生产经验和销售壁垒 该行业涉及的产品种类多、工艺复杂，要求很高的专业生产经验，需要快速适应市场的能力，很多高端制造企业对于供应商的产品认证时间较长，只有具备了较高的产质量管理能力、拥有丰富的产品生产经验和客户服务能力的企业才能在竞争中占据有利的地位。 品牌壁垒 在新材料的市场竞争中，品牌知名度是影响客户选择供货厂商的重要因素，下游客户一旦与铜合金材料及精密细丝生产商建立业务关系之后，不会轻易变更供应商，对于新入行的竞争对手而言，很难在短期内建立良好的品牌声誉并快速打开市场。 资料来源：博威合金公司公告、国海证券研究所 2.3、 公司产品附加值高， 多用于公司产品附加值高， 多用于 5G、 半导
47、体和汽车、 半导体和汽车电子等领域电子等领域 公司新材料包括线、棒、板带和精密细丝，其中棒材占比最高。公司新材料包括线、棒、板带和精密细丝，其中棒材占比最高。公司新材料板块以高性能、高精度有色合金材料和精密细丝为主，公司产品包括线材、棒材、板带和精密细丝， 其中又以棒材为主， 2020 年销量 8.01 万吨， 占到销售总量的 50%以上。以公司募集说明书中披露的 2019 年 1-6 月各产品价格来看，四类产品2020 年收入 63.66 亿元，与实际收入 60.59 亿元接近，按募集说明书中披露的产品价格统计， 四类产品收入占比分别为 18.96%、 41.73%、 20.64%和 18.
48、68%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 图图 20：博威合金各类产品销量占比（万吨，博威合金各类产品销量占比（万吨，%） 图图 21：博威合金各类产品销量占比（按收入）博威合金各类产品销量占比（按收入） 资料来源：博威合金公司公告、国海证券研究所 资料来源：博威合金公司公告、国海证券研究所 公司高端牌号数量多，技术研发优势显著。公司高端牌号数量多，技术研发优势显著。公司累计申请发明专利 324 项，授权发明专利 231 项，现有有效授权专利 117 项，其中包含美国专利 7 项、欧洲专利 7 项、日本专利 4 项、韩国专利 4 项、台湾专利 3 项。参与制定 21 项国家标
49、准，9 项行业标准。公司是特殊合金牌号最齐全、产品类型(棒、线、带及精密细丝)最齐全、 特殊合金产量最大的企业之一， 公司的产品覆盖 17 个合金系列，100 多个合金牌号， 为下游近 30 个行业提供产品和服务。 公司 2019 年报显示，以 PW49700 为代表的 5G 散热材料散热材料的销售量达到 498 吨；数据存储专用材数据存储专用材料料 PW33520 累计销量达到 234 吨；Type-C 接口、电源连接器用高强高导材接口、电源连接器用高强高导材料料的销量达到 1060 吨，TWS 耳机专用异形特殊合金线材耳机专用异形特殊合金线材的销售量达到 414 吨，半导体引线框架用蚀刻材
50、料半导体引线框架用蚀刻材料已成功量产。 2.50 , 16%8.01 , 52%2.75 , 18%2.25 , 14%线材棒材板带精密细丝18.96%41.73%20.64%18.68%线材棒材板带精密细丝证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 表表 5：公司部分高端牌号介绍公司部分高端牌号介绍 牌号牌号 说明说明 boway14430 汽车线束的理想材料，该合金裸导体 IACS 导电率 82%-96%，强度相比紫铜提高 1.5-2 倍，并且具有更高的抗高温软化性能 70250PRESSFIT 优秀的机械性能和折弯性能，性能特点满足 Press-Fit 技术对材料的要求，非常适用于
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