1、 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 行业行业深度深度报告报告证券行证券行业业 20202 22 2 年年 3 3 月月 1 13 3 日日 财富管理、机构业务财富管理、机构业务是券商是券商中长期中长期优质赛道优质赛道 证券证券行行业业 推荐推荐 ( (维持维持评级评级) ) 核心观点核心观点 证券板块证券板块业绩业绩与与估值估值继续继续背离背离 证券行业业绩向好，景气向上延续。2018-2021年,行业净利润年均复合增速达 42%,2021 年在高基数上继续增长 21%。然而，板块股价表现整体疲软。年初以来,受美联储加息缩表预期、国内疫情反复、俄乌冲突升级、地缘政治风险加剧、大
2、宗商品涨价引发通胀预期等多重因素影响，资本市场避险情绪升温，成交量收缩，证券板块下跌 10.64%，跑输沪深 300 指数3.38 个百分点。板块 PB1.43X，估值低位，业绩与估值继续背离。 新发展阶段下财富管理产业链发展空间广阔新发展阶段下财富管理产业链发展空间广阔 当前我国经济转向高质量发展阶段，国内生产总值突破 100 万亿元，人均 GDP 超过 1 万亿美元，居民财富快速积累，可投资资产规模快速提升，资产配置从实物资产加快向金融资产转变。随着“房住不炒”政策定位、银行理财打破刚兑、加速净值化转型以及利率下降，居民权益类资产配置比重上升是大趋势，为财富管理市场带来增长空间。同时，财富
3、管理机构扩容， 产品不断丰富， 市场创设更多适应家庭财富管理需求的金融产品，也有助于财富管理市场发展壮大。大财富管理业务是券商中长期优质赛道，产业链上的代销金融产品、参控股公募基金、资产管理等业务空间扩容。 资本市场生态重塑，机构化大幕拉开资本市场生态重塑，机构化大幕拉开 资本市场投资者结构优化，专业机构投资者规模及占比提升,机构化趋势显现。 上海证券交易所发布数据来看， 从 2010 年到 2020 年，全部自然人持股市值由 3.27 万亿元增加到 8.7 万亿元,年均复合增速 10.28%，占比减少 0.2 个百分点；专业机构投资者持股市值由 2.25 万亿元增加到 6.74 万亿元,年均
4、复合增速 11.62%，占比增长 1.89 个百分点。随着海外资金、社保基金、养老金、企业年金、银行理财、保险资金的持续入市以及居民储蓄资金增配权益资产，我国资本市场投资者机构化趋势将进一步加快。 机构业务成长空间广阔，成为券商重要发力点机构业务成长空间广阔，成为券商重要发力点 资本市场生态变革,机构化趋势显现,为券商机构业务发展提供机遇。与机构客户相关的机构经纪、销售、托管外包、交易、风险防控等业务需求提升。政策红利持续释放为券商开展机构交易服务提供有利环境, 同时,市场投资主体变化、机构投资者发展壮大、市场波动率提升、客户套保、风险对冲、多元化策略构建需求增长，推动机构交易服务业务发展。
5、头部券商凭借业务资质、 资本实力、 客户资源以及风控能力， 深度受益。托管外包业务发展提速， 获客引流, 带动多项前台业务发展。 融券业务是机构客户服务的重要环节，券商加快融券平台建设,促进业务发展。 投资建议投资建议 我国经济转向高质量发展阶段，国内生产总值突破 100 万亿元，人均GDP 超过 1 万亿美元，居民财富快速积累，可投资资产规模快速提升，资产配置从实物资产加快向金融资产转变， 权益资产配置需求提升。 监管引导机构投资者入市，投资者结构优化，专业机构投资者规模及占比提升,机构化趋势显现，深化机构投资者服务是券商打造核心竞争力的着力点。资本市场生态变革环境下，财富管理、机构业务领域
6、优势券商将具备核心竞争力，财富管理、机构业务是券商中长期优质赛道。综合考虑证券行业经营环境,在悲观、中性、乐观假设下，我们测算证券行业 2022 年净利润同比增速分别为-3.29%/9.76%/20.44%。 当前板块 1.43XPB，处于 2010 年以来 10%分位数以下,估值低位，维持“推荐”评级。个股方面， 推荐财富管理、 机构业务领域优势明显的券商东方财富 （300059.SZ） 、东方证券（600958.SH）以及中金公司（601995.SH）、华泰证券（601688.SH）。 行业数据行业数据 20202 22 2. .3 3 table_report 资料来源：Wind，中国银
7、河证券研究院整理 风险提示风险提示 监管政策收紧的风险；业绩受市场波动影响大的风险。-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%证券行业沪深300 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 2 目录目录 一、板块表现弱于大盘，估值处于低位一、板块表现弱于大盘，估值处于低位 . 3 （一）证券板块在资本市场中的表现（一）证券板块在资本市场中的表现. 3 1.证券板块总市值位居市场前列，板块市值占比下降 . 3 2.板块股价表现弱于沪深 300 指数,二级行业指数排名居后 . 3 （二）（二）20222022 年以来板块行情复盘年以来板块行情复盘 . 4 （三）估值低位（三）估值低位,
8、,财富管理、机构业务优势券商具备核心竞争力财富管理、机构业务优势券商具备核心竞争力 . 6 二、资本市场二、资本市场深改延续，北交所转板制度落地、全面注册制深改延续，北交所转板制度落地、全面注册制提速提速 . 7 （一）新三板改革深化，北交所转板制度落地（一）新三板改革深化，北交所转板制度落地 . 7 （二）政府工作报告要求全面实行注册制（二）政府工作报告要求全面实行注册制, ,全面注册制提速全面注册制提速 . 7 三、行业业绩向好，景气上行延续三、行业业绩向好，景气上行延续 . 8 四、新发展阶段下财富管理产业链发展空间广四、新发展阶段下财富管理产业链发展空间广阔阔. 11 （一）居民金融资
9、产配置需求提升，财富管理市场空间广阔 . 11 （二）财富管理转型成效显现, 券商代销金融产品收入增长显著 . 12 （三）参控股公募基金证券公司收益丰厚 . 14 （四）中国资产管理市场发展潜力大,券商业务转型加速推进 . 16 五、机构业务成长空间广阔，成为券商重要发五、机构业务成长空间广阔，成为券商重要发力点力点 . 17 （一）资本市场生态重塑，机构化大幕拉开（一）资本市场生态重塑，机构化大幕拉开 . 17 （二）机构交易服务业务需求提升，支撑券商扩表提收益（二）机构交易服务业务需求提升，支撑券商扩表提收益 . 18 1.政策红利持续释放为券商开展机构交易服务提供有利环境，收益互换业务
10、新规发布 . 18 2、场外衍生品名义本金突破两万亿元大关 . 19 3、衍生类创新业务助力券商扩表提收益，头部券商强者恒强 . 20 （三）托管外包业务发展提速，获客引流（三）托管外包业务发展提速，获客引流 . 20 （四）融券业务成为券商必争蓝海（四）融券业务成为券商必争蓝海 . 22 1、投资者需求增长，融券规模提升 . 22 2、融券业务是机构客户服务的重要环节 . 23 六、投资建议六、投资建议 . 23 七、七、风险提示风险提示 . 24 插插 图图 目目 录录 . 25 表表 格格 目目 录录 . 25 qWtZwW9XkXMBbRaOaQnPnNmOpNkPqQnOiNpOrP
11、9PrRyRMYnQtPwMpNpO 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 3 一、一、板块表现弱于板块表现弱于大盘大盘，估值处于低位估值处于低位 （一）证券板块在资本市场中的表现 1.1.证券证券板块总市值位居市场前列，板块市值占比下降板块总市值位居市场前列，板块市值占比下降 依据二级行业分类，截至 2022 年 2 月 28 日，证券板块累计市值 2.87 万亿元，在所有二级行业中排名第 3。证券板块 A股市值占比下降，截至 2022年 2月 28 日，证券板块市值占比 3.02%，较上年末下降 0.29 个百分点。 图图 1 1：20202020 年年以来券商板块市值占比变化以来券
12、商板块市值占比变化 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 2 2. .板块股价表现弱于沪深板块股价表现弱于沪深 300300 指数指数, ,二级行业指数排名居后二级行业指数排名居后 证券板块股价表现弱于沪深 300 指数,在二级行业指数中排名居后。2022年初至今(截至 2月 28 日)，证券板块下跌 10.64%，跑输沪深 300指数 3.38 个百分点,在 108个二级行业指数中排名第 78位。 图图 2 2：证券板块及沪深：证券板块及沪深 300300 指数年初至今涨跌幅指数年初至今涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00
13、%5.00%券商板块市值占比-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2021-12-312022-01-142022-01-282022-02-112022-02-25证券行业沪深300非银金融 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 4 图图 3 3：各二级行业：各二级行业指数指数涨跌幅涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 （二）2022 年以来板块行情复盘 2022 年以来,受美联储加息缩表预期、 国内疫情反复、 俄乌冲突升级、 地缘政治风险加剧、大宗商品涨价引发通胀预期等多重因素影响，资本市场避险情绪升温， 成交量收缩，证券板块表现疲软。截至 2022 年
14、2 月末，市场累计股基成交额 37.93 万亿元， 日均股基交易额 1.08 万亿元，同比下降 2.85%,环比下降 4.9%。截止 3 月 8 日,两融余额 1.72 万亿元,相较上年末下降 6.11%,风险偏好下降。1 月 1 日至 3 月 8 日,板块市净率由 1.61 倍下降至 1.35 倍，相对全部 A 股溢价水平由 0.79 倍下降至 0.76 倍。 图图 4：20202 22 2 年年以来以来证券证券板块板块与全部与全部 A A 股估值对比股估值对比 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%煤炭开采洗选石
15、油开采建筑设计及服务稀有金属通讯工程服务国有大型银行石油化工多领域控股教育结构材料综合环保及公用事业贸易其他化学制品发电及电网汽车销售及服务饮料林业塑料及制品电源设备农产品加工种植业家居专用机械汽车零部件广告营销中药生产食品厨房电器化学制药包装印刷其他军工仪器仪表装饰材料电商及服务文化娱乐各板块年初至今涨跌幅沪深300年初至今涨跌幅0.720.740.760.780.800.820.840.000.501.001.502.002.502021-12-312022-01-022022-01-042022-01-062022-01-082022-01-102022-01-122022-01-142
16、022-01-162022-01-182022-01-202022-01-222022-01-242022-01-262022-01-282022-01-302022-02-012022-02-032022-02-052022-02-072022-02-092022-02-112022-02-132022-02-152022-02-172022-02-192022-02-212022-02-232022-02-252022-02-272022-03-012022-03-032022-03-052022-03-07估值溢价证券行业全部A股 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 5 图图 5
17、：沪深沪深两市两市股基成交额股基成交额 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 6：市场市场两融余额两融余额 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 财富管理概念个股跌幅靠前。 市场波动、 新成立基金发行份额下降引发市场对财富管理产业链业绩增长担忧叠加前期涨幅较大,相关财富管理概念个股深度调整,东方财富、广发证券、东方证券分别下跌 34.63%、31.56%以及 28.02%。依据 wind 数据统计，2022 年 1 月,新成立基金发行份额 1025.23 亿份,环比缩水 49%,2 月新成立基金发行份额 362.6 亿份， 环比缩水 65%。 图图 7：年初年初至今至今板块个
18、股板块个股涨跌幅涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 02000400060008000400005003-------------02沪深两市累计成交额（万亿元）年度日均股基成交额（亿元）1500015
19、50070008500190--03融资融券余额融资余额亿元亿元(40)(30)(20)(10)01020东方财富东方证券红塔证券兴业证券中泰证券中信建投中银证券山西证券华泰证券华鑫股份南京证券东吴证券招商证券中信证券天风证券申万宏源方正证券财达证券国元证券东北证券西部证券锦龙股份国海证券华创阳安五矿资本华林证券年初至今涨跌幅（%） 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 6 图图 8：新成立基金新成立基金发行份额及数量发行份额及数量 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 （三）估值低位,
20、财富管理、机构业务优势券商具备核心竞争力 当前板块估值处于历史低位,安全边际高。 当前板块 PB1.43X， 2010 年至今证券行业 PB 均值为 2.09X，中位数为 1.89X，均值标准差区间为1.38X,2.81X,估值处于 2010 年以来 10%分位数以下，防御与反弹攻守兼备。 未来十年权益市场大发展， 居民资产配置结构持续调整，金融资产占比提升， 权益资产配置需求会进一步增加。 投资者结构优化, 专业机构投资者快速壮大，机构化趋势明显。 资本市场生态变革环境下，财富管理、机构业务领域优势券商将具备核心竞争力。 图图 9：证券板块历史估值证券板块历史估值 资料来源：Wind，中国银
21、河证券研究院整理 050000400050006000发行份额(亿份)数量0.001.002.003.004.005.006.---------------09202
22、0----01证券(中信)均值均值-标准差均值+标准差 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 7 二、资本市场深改二、资本市场深改延续延续，北交所转板制度北交所转板制度落地落地、全面注册制提速、全面注册制提速 （一）新三板改革深化，北交所转板制度落地 北交所向科创板、创业板转板细则发布，转板制度落地。2022 年 3 月 4 日，上海证券交易所、 深圳证券交易所分别发布 北京证券交易所上市公司向上海证券交易所科创板转板办法（试行） 以及 深圳证券交易所关于北京证券交易所上市公司向创业板转板办法 （试行） 。核心
23、看点如下：（1）上市年限连续计算。北交所上市公司申请转板，应当已在北交所连续上市一年以上，转板公司在北交所上市前，已在全国中小企业股份转让系统原精选层挂牌的，原精选层挂牌时间与北交所上市时间合并计算。 （2）股本总额不低于 3000 万元；股东人数不少于 1000 人；公众股东持股比例达到转板公司股份总数的 25%以上；转板公司股本总额超过人民币 4 亿元的，公众股东持股的比例为 10%以上。（3）开盘价为申请转板前最后一个有成交交易日的收盘价。 （4）转板公司控股股东、实际控制人及其一致行动人在转板上市 12 个月内不得减持股份。 转板上市机制建立，对于完善多层次资本市场建设意义深远。细则的
24、发布，丰富了挂牌公司上市路径，打通了中小企业成长壮大的上升通道。相较海外成熟市场，我国各层次资本市场间欠缺流动性，不具备完善的升降级转板制度，各板块之间存在屏障，公司难以根据发展情况在各层次市场间有效流转。 转板制度的建立， 有助于促进多层次资本市场互联互通、 优势互补、错位发展，增强服务实体经济能力。 表表 1：沪深交易所发布北交所沪深交易所发布北交所转板细则转板细则 日期日期 事件事件 主要内容主要内容 我们我们的的分析分析与与判断判断 2022/03/04 北交所向科创板、创业板转板制度落地 （1）上市年限连续计算。北交所上市公司申请转板，应当已在北交所连续上市一年以上，转板公司在北交所
25、上市前，已在全国中小企业股份转让系统原精选层挂牌的，原精选层挂牌时间与北交所上市时间合并计算。 （2） 股本总额不低于 3000万元； 股东人数不少于 1000人；公众股东持股比例达到转板公司股份总数的 25%以上；转板公司股本总额超过人民币 4亿元的，公众股东持股的比例为 10%以上。 （3） 开盘价为申请转板前最后一个有成交交易日的收盘价。 （4） 转板公司控股股东、 实际控制人及其一致行动人在转板上市 12个月内不得减持股份。 转板上市机制的建立，对于完善多层次资本市场建设意义深远。细则的发布， 丰富了挂牌公司上市路径，打通了中小企业成长壮大的上升通道。相较海外成熟市场，我国各层次资本市
26、场间欠缺流动性，不具备完善的升降级转板制度，各板块之间存在屏障，公司难以根据发展情况在各层次市场间有效流转。转板制度的建立，有助于促进多层次资本市场互联互通、优势互补、错位发展，增强服务实体经济能力。 资料来源：上海证券交易所、深圳证券交易所，中国银河证券研究院整理 （二）政府工作报告要求全面实行注册制,全面注册制提速 资本市场深化改革延续，全面实行注册制写入政府工作报告。2022 年 3 月 5 日，政府工作报告对资本市场建设作出部署， 要求完善民营企业债券融资支持机制， 全面实行股票发行注册制，促进资本市场平稳健康发展。在我国经济高质量发展、解决供给侧矛盾问题、提高直接融资比重条件下， 资
27、本市场作为推动科技创新和实体经济转型升级的枢纽地位进一步增强， 资 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 8 本市场深化改革延续,注册制作为我国资本市场基础制度深化改革的突破口,增量市场改革持续向存量市场改革推进,意义深远。近年来,政府工作报告对注册制进行持续部署,从设立科创板并试点注册制、 改革创业板并试点注册制、 稳步推进注册制改革到当前的全面实行股票发行注册制，全面注册制提速,利好龙头券商。 后续随着注册制全面推进，融资效率提升，融资结构有望进一步改善，直接融资大发展。注册制以信息披露为核心，精简优化发行条件，降低盈利硬约束，提升包容性，鼓励符合国家产业战略方向、 拥有核心技术的中
28、小创企业通过资本市场融资， 发展壮大， 企业上市门槛降低，助推经济高质量发展。 表表 2：历历年政府年政府工作报告对工作报告对注册制注册制论述论述 年份年份 相关内容相关内容 2019 年政府工作报告年政府工作报告 改革完善金融支持机制，设立科创板并试点注册制设立科创板并试点注册制，鼓励发行双创金融债券，扩大知识产权质押融资，支持发展创业投资。 2020 年政府工作报告年政府工作报告 推进要素市场化配置改革。改革创业板并试点注册制改革创业板并试点注册制，发展多层次资本市场。 2021 年政府工作报告年政府工作报告 稳步推进注册制改革稳步推进注册制改革，完善常态化退市机制，加强债券市场建设，更好
29、发挥多层次资本市场作用，拓展市场主体融资渠道。 2022 年政府工作报告年政府工作报告 完善民营企业债券融资支持机制，全面实行股票发行注册制全面实行股票发行注册制，促进资本市场平稳健康发展。 资料来源：中华人民共和国中央人民政府官网，中国银河证券研究院整理 三、行业三、行业业绩业绩向好向好，景气上行景气上行延续延续 证券行业资产规模证券行业资产规模突破突破 1 10 0 万亿大关。万亿大关。截至 2021 年末，证券行业总资产规模达 10.59 万亿元，相较上年末增长 19.07%；净资产规模达 2.57 万亿元，相较上年末增长 11.34%。 图图 10：证券行业证券行业资产规模情况资产规模
30、情况 资料来源：wind,中国证券业协会，中国银河证券研究院整理 02000040000600008000002000021总资产净资产亿元亿元 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 9 证券行业证券行业景气景气上行上行延续延续, ,在高基数上继续实现稳健增长。在高基数上继续实现稳健增长。依据证券业协会披露数据测算,2018-2021年,行业净利润年均复合增速达42%,2021年在高基数上继续实现稳健增长。 2021年证券行业实现营收 5024.10 亿元，同比增长 12.03%；实现净利润 1911
31、.19 亿元，同比增长21.32%。依据分部业务量、价假设，在悲观、中性、乐观假设下，我们测算证券行业 2022 年净利润同比增速分别为-3.29%/9.76%/20.44%。 图图 11：证券行业证券行业业绩业绩表现表现 资料来源：wind,中国证券业协会，中国银河证券研究院整理 证券证券行业行业盈利盈利能力提升，能力提升，净利润率净利润率、杠杆、杠杆、ROEROE 均有提升。均有提升。2021 年证券行业净利润率达到38.04%,相较 2020 年提升 2.91 个百分点；行业杠杆率达 3.38 倍，相较 2020 年提高 7.88%；行业 ROE 达 7.83%，相较 2020 年提升
32、0.56 个百分点。 图图 12：证券行业证券行业净利润率净利润率 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 -100%-50%0%50%100%150%200%00400050006000700020001920202021营业收入净利润营收增速净利润增速亿元亿元0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%净利率 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 10 图图 13：证券行业证券行业杠杆率及杠杆率及 ROEROE 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 部分券商披露业绩预告，头部券商强者恒强部分券商披
33、露业绩预告，头部券商强者恒强。部分证券公司发布 2021 年业绩预告,发布业绩预告券商均实现盈利。头部券商业绩高增，强者恒强。中信、国泰君安、招商证券营收、净利均超百亿元。中信证券营收、归母净利润分别为 765.70/229.79 亿元，同比分别增长40.80%/54.20%；国泰君安营收、归母净利润分别为 426.69/150.13 亿元，同比分别增长21.22%/34.98%；招商证券营收、归母净利润分别为 293.86/116.13 亿元，同比分别增长21.04%/22.35%。国信证券、东方财富披露了盈利区间，归母净利润分别为 90-105 亿元、82-89 亿元，同比分别增长 36%
34、-59%、71.62% - 86.27%。2021 年券商信用减值计提减少，多数券商净利增速高于营收增速。 表表 3：证券公司证券公司业绩预告一览表业绩预告一览表 营业收入（亿元）营业收入（亿元） 净利润（亿元）净利润（亿元） 营收同比营收同比 净利同比净利同比 中信证券中信证券 765.70 229.79 40.80% 54.20% 国泰君安国泰君安 426.69 150.13 21.22% 34.98% 招商证券招商证券 293.86 116.13 21.04% 22.35% 光大证券光大证券 167.05 35.01 5% 50.00% 长城证券长城证券 77.57 17.66 12.9
35、3% 17.58% 东北证券东北证券 75.08 16.47 13.59% 23.51% 西部证券西部证券 67.67 14.17 30.53% 26.86% 国元证券国元证券 60.76 18.70 34.18% 36.52% 国海证券国海证券 51.68 7.86 15.30% 8.34% 南京证券南京证券 27.44 9.93 16.02% 22.65% 财达证券财达证券 25.38 6.52 23.82% 22.60% 东方财富东方财富 - 82-89 - 71.62% - 86.27% 0%5%10%15%20%25%0.000.501.001.502.002.503.003.504
36、.0020001920202021杠杆率ROE 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 11 国信证券国信证券 - 90-105 - 36%-59% 东方证券东方证券 - 50.38-55.82 - 85%-105% 太平洋太平洋 - 0.9-1.2 - 扭亏为盈 财通证券财通证券 - 24.07-26.36 - 5%-15% 中原证券中原证券 - 4.8-5.6 - 360.2%-436.9% 国联证券国联证券 - 8.80 - 49.72% 浙商证券浙商证券 - 21.15-22.78 - 30%-40% 方正证券方正证券 - 16.45-1
37、8.65 - 50%-70% 资料来源：wind，公司公告，中国银河证券研究院整理 四、四、新发展新发展阶段阶段下下财富管理财富管理产业链发展产业链发展空间广阔空间广阔 （一）居民金融资产配置需求提升，财富管理市场空间广阔 新发展新发展阶段阶段下下，居民财富快速增长，居民财富快速增长，可投资金融资产规模提升，为财富管理提供了广阔可投资金融资产规模提升，为财富管理提供了广阔的发展空间。的发展空间。 当前我国已经全面建成小康社会， 全面建设社会主义现代化国家新征程开启, 经济转向高质量发展阶段，国内生产总值突破 100 万亿元，人均 GDP 超过 1 万亿美元，居民收入迈上新台阶，财富快速积累，可
38、投资资产规模快速提升。依据招商银行、贝恩公司发布的2021 中国私人财富报告显示, 2020 年中国个人可投资资产总规模达 241 万亿元, 可投资资产超过 1000 万的高净值人群数量为 262 万人，2010 年以来年均复合增长率分别为14.54%/17.94%。预计到 2021 年，我国高净值人员数量将达到约 300 万人。 图图 14：中国中国个人可投资个人可投资资产规模资产规模 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 “房住不炒”“房住不炒”、银行理财去刚兑、净值化转型银行理财去刚兑、净值化转型以及以及市场利率下降市场利率下降推动居民推动居民金融资产金融资产配置配置需求提升需求提
39、升，资产配置资产配置加快加快从实物资产从实物资产转向转向金融资产金融资产。依据央行2019 年中国城镇居民家庭资产负债情况调查报告 ， 我国城镇居民资产配置以实物资产为主， 主要配置房地产 （占比 59.1%） ，金融资产占总资产比重仅为 20.4%，主要以银行理财、存款为主，权益资产（股票+基金）占金融资产比重仅为 9.9%。我国居民金融资产、股基配置比例远低于海外发达国家。随着“房住不炒”政策定位、银行理财打破刚兑、加速净值化转型以及市场利率下降，居民权益类资产050030020000192020中国个
40、人持有的可投资资产总体规模万亿元万亿元 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 12 配置比重上升是大趋势，为财富管理市场带来增长空间。同时，财富管理机构扩容，产品不断丰富，市场创设更多适应家庭财富管理需求的金融产品，也有助于财富管理市场发展壮大。 图图 15：中国中国城镇城镇居民居民家庭家庭金融金融资产配置结构资产配置结构 资料来源：央行，中国银河证券研究院整理 （二）财富管理转型成效显现, 券商代销金融产品收入增长显著 证券行业持续推进财富管理转型，证券行业持续推进财富管理转型，代销金融代销金融产品收入快速增长产品收入快速增长。2021 年证券行业实现代理销售金融产品净收入 206.9
41、0 亿元，同比增长 53.96%，占经纪业务收入比重 13.39%，提升3.02 个百分点。 图图 16：行业代销行业代销金融产品收入及增速金融产品收入及增速 资料来源：中国证券业协会，中国银河证券研究院整理 银行理财、资管产品、信托银行定期存款现金及活期存款公积金余额借出款保险产品股票基金债券互联网理财产品其他金融产品0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0500201920202021代销金融产品收入同比增速亿元亿元 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 13 中信、中金、广发证券代销金融中信、中金、广发证券代销金融产品收入
42、产品收入超过超过 5 5 亿元亿元。2021H1 中信证券、中金公司、广发证券、国信证券、中信建投、国泰君安、光大证券、华泰证券、招商证券以及中国银河代销金融产品收入位居行业 TOP10，分别为 14.28、5.99、5.17、4.7、4.59、4.45、4.36、4.06、3.99、3.54 亿元，同比分别增长 104.23%、119.22%、190.92%、95.18%、191.92%、480.83%、61.52%、119%、111.47%、172.72%。 图图 17：2022021 1 年上半年年上半年券商代销金融产品收入规模券商代销金融产品收入规模 TOP10TOP10 情况情况 资
43、料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 天天基金销售保有规模快速增长，券商渠道销售家数居首。基金业协会公布 2021Q4 销售机构公募基金保有规模 TOP100 数据。TOP100公募基金销售机构中偏股型保有规模 6.46 万亿元,环比增长 4.93%,非货基保有规模 8.33万亿元,环比增长 8.67%。招商银行、蚂蚁基金以及天天基金位居偏股型公募基金销售前三位，天天基金实现快速增长（MOM：10.95%），排名超越工商银行。蚂蚁、招商银行、天天基金非货基销售保有规模持续位居行业前三名，环比增速分别为 8.62%、11.41%以及 16.53%。100家销售机构中券商、银行、第三方基金销售
44、公司家数分别为 46家、31家和 21 家。偏股型基金（股票+混合公募）销售中，券商、银行以及第三方基金公司销售市占率分别为14.54%/ 58.6%/ 26.36%， 环比分别变化-0.77/-0.53/+2.41个百分点。非货基销售中，券商、银行以及第三方基金公司销售市占率分别为 12.2%/ 52.79%/34.55%，环比分别变化-0.96/-1.46/+4.94 个百分点。 图图 1818：各渠道公募：各渠道公募基金销售家数基金销售家数 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00中信证券 中金公司 广发
45、证券 国信证券 中信建投 国泰君安 光大证券 华泰证券 招商证券 中国银河2021年上半年代销金融产品收入亿元亿元00券商渠道家数银行渠道家数基金渠道家数2021Q32021Q4 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 14 头部券商充分受益财富管理市场大发展， 中信证券销售保有量超千亿。 券商系销售机构中信、华泰、广发、中信建投、招商、中国银河、东方、国泰君安、国信以及兴业证券偏股型公募基金保有规模位居行业TOP10， 市占率分别为11.16%/9.05%/7.47%/6.04%/5.3%/5.12%/4.51% /4.3%/4.26%/4.25%。中信、华泰、广发
46、、中信建投、招商、中国银河、国泰君安、东方、国信以及兴业证券销售的非货基保有规模位居行业 TOP10，市占率分别为 11.4% /9.18% /7.72% /6.16% /5.23% /4.86% /4.23% /4.22% /4%/3.97%。中信证券是券商渠道唯一一个销售公募基金保有量超越千亿的机构主体,偏股型保有规模 1048 亿元，非货基保有规模 1158 亿元。财富管理大发展时代，头部机构将充分受益，强者恒强。 图图 1919：券商：券商渠道渠道偏股型公募偏股型公募基金销售保有规模基金销售保有规模 TOP10TOP10 情况情况 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 图图 20
47、20：券商渠道非货基销售保有规模：券商渠道非货基销售保有规模 TOP10TOP10 情况情况 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 （三）参控股公募基金证券公司收益丰厚 居民居民储蓄储蓄资金借道公募资金借道公募基金基金投资权益市场投资权益市场, ,规模规模、收入、收入扩容扩容，参控股证券公司参控股证券公司受益受益显著显著。0%2%4%6%8%10%12%020040060080010001200中信证券 华泰证券 广发证券 中信建投 招商证券 中国银河 东方证券 国泰君安 国信证券 兴业证券股票+混合公募基金保有规模市占率0%2%4%6%8%10%12%02004006008001000
48、12001400中信证券 华泰证券 广发证券 中信建投 招商证券 中国银河 国泰君安 东方证券 国信证券 兴业证券非货币市场公募基金保有规模市占率亿元亿元亿元亿元 行业深度报告行业深度报告/证券行业证券行业 15 我们对行业参控股公募基金券商进行整理发现,行业中证券公司通过设立子公司或者联营企业形式布局公募基金业务。中信证券持股华夏基金比例为 62.2%，招商证券对招商基金、博时基金持股比例分别为 45%、 49%， 兴业证券持股兴证全球基金、 南方基金比例分别为 51%、 9.15%，申万宏源持股富国基金、申万菱信基金比例分别为 27.78%、67%，华泰证券持股南方基金、华泰柏瑞基金比例分
49、别为 41.16%、 49%， 广发证券对广发基金、 易方达基金持股比例分别为 54.53%、22.65%、东方证券对汇添富基金持股比例为 35.41%。财富财富管理大发展时代，管理大发展时代，大型大型公募基金公募基金凭凭借借品牌、品牌、专业专业实力实力，规模加速扩容，规模加速扩容，收入收入将会将会明显明显增增厚厚，参控股该类公募基金的证券公司受益参控股该类公募基金的证券公司受益显著显著。 表表 4：券商参控股公募券商参控股公募基金情况基金情况 证券代码证券代码 证券简称证券简称 旗下基金公司旗下基金公司 控股比例控股比例 营收营收（万元）（万元） 净利润净利润（万元）（万元） 参控关系参控关
50、系 600030.SH600030.SH 中信证券 华夏基金管理有限公司 62.20% 365195 104871 子公司 601066.SH601066.SH 中信建投 中信建投基金管理有限公司 75.00% -7014 -9940 子公司 600918.SH600918.SH 中泰证券 万家基金管理有限公司 49.00% 79400 16782 联营企业 600999.SH600999.SH 招商证券 招商基金管理有限公司 45.00% 227815 78386 联营企业 博时基金管理有限公司 49.00% 275396 80524 联营企业 601377.SH601377.SH 兴业证券
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