1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年06月21日 公用事业公用事业/环保环保 当前价格(元)： 9.54 合理价格区间(元)： 11.0411.96 王玮嘉王玮嘉 执业证书编号：S0570517050002 研究员 施静施静 执业证书编号：S0570520040003 研究员 shi_ 资料来源：Wind 垃圾发电龙头垃圾发电龙头，产能产能高速高速扩张扩张 绿色动力(601330) 垃圾发电龙头，首次覆盖给予“买入”评级垃圾发电龙头，首次覆盖给予“买入”评级 公司主营垃圾发电业务，近年产能迅速扩张，2016-19 年
2、产能 CAGR 达 41%， 目前产能进入高速放量期， 2020 年底累计产能有望达 2.68 万吨/日， 同比增长 37%。我们预计公司 2020-2022 年有望实现营收 23.8/30.3/36.6 亿元，预计归母净利润 5.4/6.9/8.5 亿元，对应 EPS 为 0.46/0.59/0.74 元， 参考可比公司 2020 年 PE 中间值 19x， 给予 2020 年目标市盈率 24-26 倍， 目标价 11.04-11.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。 优质垃圾发电运营商，振翅腾飞正当时优质垃圾发电运营商，振翅腾飞正当时 公司为北京市国资旗下专注于垃圾发电业务的上市企业，近年
3、来受益于项 目持续落地，产能迅速扩张，2016-19 年公司垃圾处理产能从 0.7 万吨/日 增至 1.96 万吨/日， CAGR 达 41%。 受益于此， 公司业绩增长较快， 2016-19 年营收从 6.6 亿元增至 17.5 亿元，归母净利润从 2.3 亿元增至 4.2 亿元， CAGR 分别为 38%/22%。 2018 年公司登陆 A 股， 2018-19 年相继实施 IPO 和定增事项，进一步强化资金实力，有力助推在建项目加速落地。 行业龙头地位稳固，行业龙头地位稳固，项目储备充足产能高速扩张项目储备充足产能高速扩张 截至 2019 年底公司垃圾发电在手产能市占率达 6%，稳居行业
4、第一梯队， 垃圾发电在手运营/在建/筹建项目达 21/8/14 个， 其中运营项目产能达 1.96 吨/日。根据我们统计，截至 2019 年底，公司在建加筹建产能规模约 3.2 万吨/日，充足的储备项目将有力支撑公司未来业绩表现。根据公司年报， 2020 年公司预计增加产能 7,200 吨/日，对应产能弹性 37%。公司盈利能 力较好，2015-19 年 ROE 均值达 10%，高于旺能环境/中国天楹/上海环境 等可比公司（7%/8%/9%） ，处于行业上游。 行业投产加速推进，电价补贴政策落地行业投产加速推进，电价补贴政策落地 根据我们统计，2016-19 年行业年均新增产能 6.6 万吨/
5、日，2020 年新增将 达 13 万吨/日，十三五期间垃圾发电工程/设备市场规模分别为 1229/814 亿元，综合考虑工程/设备/运营市场，总规模有望达 3236 亿元。此外，4 月 3 日发改委发布新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项等征求意见稿，确 定了垃圾发电新增项目由可再生能源资金年度增收水平决定，消除了行业 发展最大的不确定性，促进行业发展行稳致远。 目标价目标价 11.04-11.96 元，首次覆盖给予“买入”评级元，首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司 2020-2022 年有望实现营业收入 23.8/30.3/36.6 亿元， 2020-2022 年有望实现归母净利润 5.4/
6、6.9/8.5 亿元，对应 EPS 为 0.46/0.59/0.74 元， 参考可比公司 2020 年 wind 一致预期 PE 均值 19x， 考 虑到公司预期产能投运量大，垃圾处理费与电价相对稳定，项目储备充足， 可适当给予估值溢价，我们给予 2020 年目标市盈率 24-26 倍，目标价 11.04-11.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目进度不达预期；电价补贴风险。 总股本 (百万股) 1,161 流通 A 股 (百万股) 255.65 52 周内股价区间 (元) 8.98-17.06 总市值 (百万元) 11,078 总资产 (百万元) 14,280 会计年度会计年
7、度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 1,055 1,752 2,378 3,026 3,656 +/-% 34.43 66.10 35.70 27.24 20.83 归属母公司净利润 (百万元) 272.77 416.09 538.35 689.60 854.07 +/-% 32.11 52.54 29.39 28.09 23.85 EPS (元，最新摊薄) 0.23 0.36 0.46 0.59 0.74 (倍) 40.61 26.62 20.58 16.06 12.97 ,华泰证券研究所预测 0 2,192 4,385 6,577 8,769
8、(31) (15) 1 17 33 19/0619/0919/1220/03 (万股)(%) 成交量(右轴)绿色动力 沪深300 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 公司基本资料公司基本资料 一年内股价走势图一年内股价走势图 投资评级：投资评级：买入买入（首次评级）（首次评级） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 2 正文目录正文目录 核心观点 . 4 优质垃圾发电运营商，振翅腾飞正当时 . 5 垃圾发电纯正标的，业绩持续增长 . 5 权益融资动作频频，助力主业持续成长 . 8 行业投产加速推进，长期发展空间可期 . 9 市场空间庞大，产能加速投运 . 9 投产节奏：1
9、9-20 年产能投放高峰，县级占比达 11% . 9 订单释放：2019 年见顶，四五线城市为主战场 . 11 预计“十三五”垃圾焚烧总市场规模超 3000 亿 . 12 垃圾发电补贴政策落地，行业发展最大不确定性消除 . 14 公司龙头效应突出，项目储备规模可观 . 16 产能规模处行业第一梯队，龙头效应明显 . 16 在建&筹建产能可观，有效支撑未来发展 . 17 项目布局全国，充分受益产业发展浪潮，有效分散经营风险 . 18 项目运营能力较好，盈利能力突出 . 19 运营经验丰富，产能持续发展，首次覆盖给予“买入”评级 . 20 20-21 年公司产能快速放量，业绩保持成长 . 20 首
10、次覆盖给予“买入”评级，目标价 11.04-11.96 元 . 21 风险提示 . 21 PE/PB - Bands . 21 图表目录图表目录 图表 1： 绿色动力历史沿革 . 5 图表 2： 绿色动力股权结构（截至 1Q20） . 5 图表 3： 2015-2019 绿色动力营收情况 . 6 图表 4： 2015-2019 绿色动力归母净利润情况 . 6 图表 5： 公司垃圾处理产能持续扩张 . 6 图表 6： 公司垃圾处理量持续放量 . 6 图表 7： 绿色动力营业收入拆分 . 7 图表 8： 绿色动力利润拆分 . 7 图表 9： 2015-2019 年公司毛利率情况 . 7 图表 10
11、： 2018 年 IPO 募集资金项目投资计划（万元） . 8 图表 11： 2019 年定增募集资金项目投资计划（万元） . 8 图表 12： 垃圾焚烧产能 2017 年开始显著增长（全口径） . 9 图表 13： 2006 年以来城镇垃圾焚烧处理能力（全口径） . 9 图表 14： 城市垃圾焚烧处理能力 2012-18 年快速增长（国家统计局口径） . 9 -2018 年城镇垃圾焚烧产能拆分 . 10 pOqPrPyQqQoRoOrOoQrPtQ8O8QaQtRmMsQrRkPmMpRlOmOsQbRoOzQvPnQnPMYsOrP 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日
12、 3 图表 16： 分省份 2020 年目标产能与 2019 年已投运产能差值 . 10 图表 17： 分省份新增垃圾焚烧投运产能（吨/日） . 11 图表 18： 2010 年以来历年生活垃圾焚烧项目新中标项目规模分布（按项目数量） . 11 图表 19： 2010 年来生活垃圾焚烧项目新中标项目区域分布 . 12 图表 20： 2010 年来生活垃圾焚烧项目新中标项目城市分布 . 12 图表 21： 2010 年来生活垃圾焚烧项目新中标项目单体规模 . 12 图表 22： 2010 年来生活垃圾焚烧项目新中标项目处理价格 . 12 图表 23： “十三五”垃圾焚烧市场投产进度测算 . 13
13、 图表 24： “十三五”垃圾焚烧市场规模测算 . 14 图表 25： 生物质发电历史重要政策梳理 . 15 图表 26： 中国垃圾焚烧市场占有率情况（按 2019 年底在手产能统计） . 16 图表 27： 2016-2019 年前 22 家垃圾焚烧企业新签订单国企中标率 . 16 图表 28： 2016-2019 年前二十大垃圾焚烧企业历年新增订单集中度 . 17 图表 29： 2019 年绿色动力新增项目 . 17 图表 30： 2020 年绿色动力预计投运项目 . 18 图表 31： 绿色动力项目分布图 . 18 图表 32： 2015-2019 绿色动力营业收入拆分（按地区） . 1
14、9 图表 33： ROE 处于行业上游 . 19 图表 34： 分部收入预测（单位：百万元）. 20 图表 35： 费用及净利润预测（百万元） . 20 图表 36： 可比公司估值表 . 21 图表 37： 绿色动力历史 PE-Bands . 21 图表 38： 绿色动力历史 PB-Bands . 21 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 4 核心观点核心观点 绿色动力主要以 BOT 等特许经营的方式从事生活垃圾焚烧发电厂的投资、建设、运营、 维护等业务。近年产能迅速扩张，2016-19 年产能 CAGR 达 41%。目前产能进入高速放 量期，2020 年底累计产能有望达
15、 2.68 万吨/日，同比增长 37%。产能增长有望增厚公司 净利润，我们对报告的核心观点和推荐逻辑总结如下： 1）背靠背靠北京市国资北京市国资，受益受益项目拿单优势项目拿单优势：北京国资公司为公司实际控制人。截止 2020 年第一季度，北京国资公司直接持有公司 43%股权，通过全资子公司北京国资（香港）有 限公司持有公司 2%股权，合计 45%。垃圾焚烧新签订单方面，国有企业拿单能力显著高 于民营企业，根据 E20 及中国政府采购网的项目信息，2016-2019 年前 22 家垃圾焚烧企 业中国有企业新中标产能占比从 63%提高至 82%。我们认为国企在获取新订单和降低融 资成本方面更有优势
16、：通过与政府的合作，国有企业在区域环境治理工作相关的订单获取 中享有一定优势。 2）垃圾处理市场空间庞大，垃圾处理市场空间庞大，2020 年为年为产能投产能投运运大年大年：我们预计“十三五”垃圾焚烧总市 场规模超 3000 亿。自上而下测算，2020 年新增产能 13 万吨/日，为垃圾焚烧投运大年。 根据 “十三五” 规划公布的数据， 2015 年我国城镇垃圾焚烧占无害化处理的比例为 31%， 根据我们的测算，2019 年城镇垃圾焚烧占无害化处理的比例为 45%，结合“十三五”规 划目标（到 2020 年底全国设市城市生活垃圾焚烧处理设施能力占无害化处理总能力 50% 以上）及各省份 2018
17、 年以来陆续出台的垃圾焚烧中长期规划，我们假设 2020 年垃圾焚 烧占无害化处理的比例提高至 51%，2021-22 年将进一步提升至 54%/57%，则可得到 2020-2022 年生活垃圾焚烧无害化处理能力分别为 62/70/77 万吨/日， 2020 年将新增处理 能力 13 万吨/日，为“十三五”期间新增产能最高的年份。 3）预期产能投运量大预期产能投运量大，项目储备规模可观：，项目储备规模可观：截至 2019 年底，公司在生活垃圾焚烧发电 领域运营项目 21 个， 运营项目垃圾处理能力达 1.96 万吨/日。 2016-19 年公司垃圾处理产 能从 0.7 万吨/日增至 1.96
18、万吨/日，CAGR 达 41%。2020 年公司预计增加产能 7,200 吨/ 日，累计投运产能有望达 2.68 万吨/日，同比增长 37%。截至 2019 年底，在建加筹建产 能规模约 3.2 万吨，充足的储备项目将有力支撑公司未来业绩表现。 4）十余年充足十余年充足行业行业经验经验，盈利能力突出盈利能力突出：公司是国内最早从事垃圾处理产业化探索的企 业之一，也是国内最早专注提升及进一步开发先进国际焚烧发电技术的企业之一。公司自 2000 年成立以来，在项目投资、建设及运营管理方面积累了丰富的经验，公司连续十年 被评选为“中国固废十大影响力企业”，十余年的行业经验为公司高效运营项目打下深厚基
19、 础。公司 ROE 稳健提升，ROE 均值处于行业上游。2015 年以来，公司盈利能力总体呈 上升趋势，ROE 中枢保持在行业上游，根据我们的测算，公司 2015-2019 年 ROE 均值 达 10%，高于旺能环境/中国天楹/上海环境等可比公司（7%/8%/9%） ，处于行业上游。 我们预计公司 2020-2022 年有望实现营业收入 23.8/30.3/36.6 亿元， 2020-2022 年有望实 现归母净利润 5.4/6.9/8.5 亿元，对应 EPS 为 0.46/0.59/0.74 元，参考可比公司 2020 年 wind 一致预期 PE 均值 19x，考虑到公司预期产能投运量大，
20、项目储备充足，运营经验丰 富，成长前景可期，可适当给予估值溢价，我们给予 2020 年目标市盈率 24-26 倍，目标 价 11.04-11.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 5 优质垃圾发电运营商，振翅腾飞正当时优质垃圾发电运营商，振翅腾飞正当时 垃圾发电纯正标的，业绩持续增长垃圾发电纯正标的，业绩持续增长 垃圾垃圾焚烧发电领先企业，焚烧发电领先企业，背靠背靠北京市国资北京市国资。公司前身绿色动力有限成立于 2000 年 3 月， 实际控制人为郑维先与其胞弟郑道斌。2005 年 8 月，北京市国有资产经营有限责任公司 首次对绿色动
21、力有限增资，增资完成后占比 61.2%。2012 年 4 月，绿色动力有限整体变 更为股份有限公司。2014 年 6 月，绿色动力发行 H 股并在香港联交所主板上市。2018 年 6 月，绿色动力登陆上交所。 图表图表1： 绿色动力历史沿革绿色动力历史沿革 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 北京市国资为北京市国资为公司公司实际控制人实际控制人。截止 2020 年第一季度，北京国资公司直接持有公司 43% 股权，通过全资子公司北京国资（香港）有限公司持有公司 2%股权，合计 45%。北京国 资公司是经北京市人民政府授权的、专门从事资本运营的大型国有投资公司。香港中央结 算有限公司则为香港投资者
22、购买大陆公司的股份的平台，持股 33%。 图表图表2： 绿色动力股权结构（截至绿色动力股权结构（截至 1Q20） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 绿色动力营业收入和利润保持良好的发展势头。绿色动力营业收入和利润保持良好的发展势头。公司营业收入从 2016 年的 6.6 亿元增长 至 2019 年的 17.5 亿元，CAGR 达到 38%。与此同时，归母净利润从 2.3 亿元增长至 4.2 亿元，CAGR 为 22%。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 6 图表图表3： 2015-2019 绿色动力营收情况绿色动力营收情况 图表图表4： 2015-2019 绿色动力归
23、母净利润情况绿色动力归母净利润情况 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 根据公司年报，截至 2019 年，运营发电项目已达 22 个（21 个垃圾发电项目，1 个秸秆 发电项目） ， 年内公司共处理生活垃圾 719.31 万吨， 同比增长 53.31%， 实现上网电量 21.13 亿度，同比增长 51.14%。根据我们统计，截至 2019 年底，在建加筹建产能规模约 3.2 万吨， 充裕的项目储备将有力驱动公司规模持续扩张。 未来随着公司经营规模的不断扩大、 技术经验的不断累积，垃圾焚烧发电项目的陆续投产，我们预计公司营业收入和利润将保 持良好的发展势头。
24、图表图表5： 公司垃圾处理产能持续扩张公司垃圾处理产能持续扩张 图表图表6： 公司垃圾处理量持续放量公司垃圾处理量持续放量 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 绿色动力营业收入及利润稳步上升。绿色动力营业收入及利润稳步上升。公司主要以 BOT 等特许经营的方式从事生活垃圾焚 烧发电厂的投资、建设、运营、维护，以及技术顾问业务。公司营业收入包括运营收入和 BOT 及 BT 利息收入。项目运营收入包括电费收入、垃圾处理费收入、供汽收入及其他收 入。其中，电费和垃圾处理费系公司项目运营主要收入来源。公司各项目垃圾处理量、保 底垃圾处理量和上网电价水平在 BOT 协
25、议中均有较为长期的约定，变化和调整幅度均有 限，而成本主要为直线法摊销的无形资产金额和人工成本，也较为稳定。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 500 1,000 1,500 2,000 200182019 (百万元) 营业收入yoy（右轴） -30% -10% 10% 30% 50% 70% 0 100 200 300 400 500 200182019 (百万元) 归母净利润yoy（右轴） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000
26、200182019 (吨/日) 垃圾处理产能yoy（右轴） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 200182019 (万吨) 实际垃圾处理量yoy（右轴） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 7 图表图表7： 绿色动力营业收入拆分绿色动力营业收入拆分 图表图表8： 绿色动力利润拆分绿色动力利润拆分 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表图表9： 2015-2019 年公司毛利率情况年公司毛利率情况 资料来源
27、：Wind，华泰证券研究所 调整后的经营性现金流调整后的经营性现金流预计预计好于报表披露好于报表披露。目前公司垃圾发电项目的特许经营协议中，一 般都会约定保底垃圾供应量，根据会计准则，公司将特许经营期内保底垃圾量对应的处理 收入的折现值，确认为长期应收款，故而随着公司新项目集中投运，长期应收款增加额大 幅提升。该部分应收款增加额挤占财务报表中的经营性现金流，但实际并非为真实经营性 应收账款增加， 故而若剔除该部分影响， 公司调整后的经营性现金流预计好于报表披露值。 0 500 1,000 1,500 2,000 20182019 (百万元) 固废处置秸秆发电 (200) 0 200 400 6
28、00 800 1,000 20182019 (百万元) 固废处置秸秆发电 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 200182019 总体毛利率运营业务毛利率固废处置毛利率 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 8 权益融资动作频频，助力权益融资动作频频，助力主业主业持续持续成长成长 2018 年回归年回归 A 股，股，IPO 募资逾募资逾 3 亿元。亿元。公司首次募集资金投资项目紧密密围绕公司主营 业务展开，按照轻重缓急顺序投入天津宁河县秸秆焚烧发电项目、天津市宁河县生物质发 电项目、蚌埠市生活垃圾焚烧发电厂项目以及补充公司流动资金。
29、 图表图表10： 2018 年年 IPO 募集资金项目投资计划（万元）募集资金项目投资计划（万元） 项目名称项目名称 总投资额总投资额 拟投入募集资金拟投入募集资金 天津宁河县秸秆焚烧发电项目 天津宁河县生物质发电项目 蚌埠市生活垃圾焚烧发电厂项目 补充流动资金 合计 24,893.00 25,437.35 50,401.44 - 100,731.80 8,000.00 8,000.00 8,601.88 10,000.00 34,601.88 资料来源：公司招股说明书，华泰证券研究所 2019 年实施定增，再度融资年实施定增，再度融资 24 亿元。亿元。2019 年 10 月公司启动定增方案
30、，并于 2020 年 5 月 29 日更新方案， 公司拟向包括北京市国有资产经营有限责任公司在内的不超过 35 名特 定对象非公开发行股票募集资金 23.9 亿元。其中，公司控股股东北京市国有资产经营有 限责任公司签署了附条件生效的股份认购协议 ，拟认购比例不低于此次非公开发行股 票实际发行数量的 40%，且不超过 1.33 亿股，非公开发行完成后北京国资公司对公司直 接加间接的合计持股比例不超过 47.3%。募集资金将用于投资建设惠州二期、金沙项目、 平阳二期、石首项目、永嘉二期以及偿还银行贷款。此次募投项目建成投产后，将增加公 司垃圾处理能力 4,700 吨/天、装机容量 109 兆瓦。
31、图表图表11： 2019 年定增募集资金项目投资计划（万元）年定增募集资金项目投资计划（万元） 项目名称项目名称 总投资额总投资额 拟投入募集资金拟投入募集资金 惠州二期 金沙项目 平阳二期 石首项目 永嘉二期 111,345.00 45,205.00 35,063.55 36,262.00 36,177.06 60,000.00 38,000.00 30,000.00 29,000.00 28,000.00 偿还银行贷款 - 54,000.00 合计 264,052.61 239,000.00 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 9
32、行业投产加速推进，行业投产加速推进，长期发展空间可期长期发展空间可期 市场空间庞大，产能加速投运市场空间庞大，产能加速投运 投产节奏：投产节奏：19-20 年产能投放高峰，县级占比达年产能投放高峰，县级占比达 11% 2016-19 年公司垃圾处理产能从 0.7 万吨/日增至 1.96 万吨/日。通过对生活垃圾焚烧信息 平台和电厂联盟网所列示的全国生活垃圾焚烧项目（全口径包含城市及县城）进行统计， “十三五”前四年 2016-19 年新增产能分别为 3.9/7.5/6.8/8.0 万吨/日，2019 年底城镇垃 圾焚烧产能达 49.0 万吨/日， 距离 2020 年垃圾焚烧处理规模达 59.1
33、 万吨/日的十三五目标 尚有 10.1 万吨/日。我们预计 2020 年新增产能 13 万吨/日，十三五目标完成将是大概率 事件。 图表图表12： 垃圾焚烧产能垃圾焚烧产能 2017 年开始显著增长（全口径）年开始显著增长（全口径） 图表图表13： 2006 年以来城镇垃圾焚烧处理能力（全口径）年以来城镇垃圾焚烧处理能力（全口径） 资料来源：生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所 注：2020 年目标垃圾焚烧处理规模 59.1 万吨/日为“十三五”规划口径，包含城市 和县城，2016-2020 年按照可比口径计算，CAGR 为 20% 资料来源：生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网， “
34、十三五”全国城镇生活垃圾无 害化处理设施建设规划 ，华泰证券研究所 城市层面，城市层面，2012-18 年我国城市垃圾焚烧产能年我国城市垃圾焚烧产能投运量快速增长投运量快速增长。根据国家统计局数据，我 国城市生活垃圾焚烧无害化处理能力（仅包含设市城市）近年来保持了较快增长，截至 2018 年产能达到 36.5 万吨/日，2012-2018 年产能投运量快速增长，平均每年新增产能约 为 3.9 万吨/日，其中 2017/2018 年城市新增垃圾焚烧产能 4.2/6.7 万吨/日。 图表图表14： 城市垃圾焚烧处理能力城市垃圾焚烧处理能力 2012-18 年年快速快速增长增长（国家统计局口径）（国
35、家统计局口径） 注：国家统计局口径仅包含设市城市 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 0 2 4 6 8 10 12 14 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E (万吨/日) 全口径新增产能 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 10 20 30 40 50 60 70 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E (万吨/日)已投运垃圾焚烧处理能力 同比增速 0
36、.8 0.5 0.7 2.0 1.4 0.9 2.9 3.6 2.7 3.3 3.7 4.2 6.7 0 1 2 3 4 5 6 7 200620072008200920001620172018 (万吨/日) 城市生活垃圾焚烧产能增加值 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 06 月 21 日 10 2016-18 年城市垃圾焚烧产能年城市垃圾焚烧产能 CAGR 为为 19%，县级产能，县级产能 CAGR 为为 73%，新投产项目下沉，新投产项目下沉 明显。明显。通过对生活垃圾焚烧信息平台、电厂联盟网所列示的全国生活垃圾焚烧项目（全口径 包含城市和县
37、城） 进行统计， 我们发现 2011-2015 年期间全国每年新增产能约 2.9 万吨/日， 进入 “十三五” 期间 2016-18 年均新增 6.1 万吨/日。 其中， 城市新增产能 （统计局数据） “十 二五”均值 2.7 万吨（占比 94%） ，2016-18 年均值 4.9 万吨（占比 80%） ，可以看出新投 产项目区域下沉明显。截至 2018 年，县级垃圾焚烧产能全国占比已经达到 11%。 图表图表15： 2011-2018 年城镇垃圾焚烧产能拆分年城镇垃圾焚烧产能拆分 资料来源：国家统计局，生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所 分省份来看，我们将各省市分省份来看，我们将各省市 2019 年已投运产能与“十三五
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