1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 时代电气时代电气(688187)(688187) 半导体半导体/ /电子电子 Table_Date 发布时间：发布时间：2022-03-30 Table_Invest 买入买入 上次评级： 买入 Table_Market 股票数据 2022/03/30 6 个月目标价（元） 70 收盘价（元） 59.87 12 个月股价区间（元） 46.0088.06 总市值（百万元） 84,790.10 总股本（百万股） 1,416 A 股（百万股） 869 B 股/H 股（百万股） 0/547 日均成
2、交量（百万股） 6 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -9% -26% 相对收益 1% -10% Table_Report 相关报告 2022 年电子行业投资策略报告：三种增量、两种替代，电子成长长青 -20211212 电子行业 2021 年中期策略： 国产替代永不过时，供需端齐催电子板块加速成长 -20210629 Table_Author 证券分析师：李玖证券分析师：李玖 执业证书编号：S0550522030001 证券分析师：程雅琪证券分析师：程雅琪 执业证书编号：S055052108
3、0001 证券分析师：王浩然证券分析师：王浩然 执业证书编号：S0550522030002 Table_Title 证券研究报告 / 公司深度报告 轨交装备领导者，轨交装备领导者，IGBT 铸造第二成长曲线铸造第二成长曲线 报告摘要：报告摘要： Table_Summary 公司是我国轨道交通牵引变流系统领导者，积极布局功率半导体等新型公司是我国轨道交通牵引变流系统领导者，积极布局功率半导体等新型装备业务。装备业务。公司成立之初主要业务为轨道交通装备，2008 年通过收购Dynex 75%股权加快其在功率半导体产业的产业化进程。目前，公司形成了“
4、基础器件+装置与系统+整机与工程”的完整产业链结构，在轨交领域，产品包括轨道交通电气装备、轨道工程机械、通信信号系统等；同时，依托于其在轨交领域的优势，公司也在功率半导体器件、工业变流产品、新能源汽车电驱系统、传感器件、海工装备等其他新兴领域不断发展。 功率器件下游市场需求旺盛，公司功率器件下游市场需求旺盛，公司 IGBT 业务成长空间大。业务成长空间大。受益于新能车、新能源发电等需求的爆发，功率器件市场出现供需错配，涨价不断。从竞争格局来看，以英飞凌为代表的海外厂商占据主导地位。基于庞大的内需、中美贸易战、疫情持续蔓延等因素影响下，下游客户为保证供应链稳定，积极验证并导入内资厂商，加速推进国
5、产化进程。公司 IGBT产品技术沉淀久，产品已经广泛应用于于输配电、轨道交通和工业等多个领域。 公司凭借 IDM 模式优势以及二期产能释放，有望深度受益于新能源汽车和光伏需求增长。此外，公司前瞻布局 SiC、IGCT 等助力中长期成长。 轨交行业市场稳健增长，公司竞争优势明显。轨交行业市场稳健增长，公司竞争优势明显。轨道交通建设保持稳定增长，高铁检修需求激增。公司 2012 年至 2021 年连续十年在国内城轨牵引变流系统市场占有率稳居第一，竞争优势明显，轨交业务有望保持稳健增长。 依托轨交业务， 其他业务多点开花。依托轨交业务， 其他业务多点开花。 依托于轨交业务积累的产业链优势，公司积极布
6、局新能源汽车电驱、光伏逆变器、风电变流器、传感器等新产品，有望受益于新能源市场扩容。 盈利预测与估值：盈利预测与估值：我们预计公司 2022/2023/2024 年 EPS 分别为1.53/1.86/2.18 元， 当前股价对应的 PE 分别为 39.05/32.11/27.41 倍。 根据分部估值法，公司的目标市值为 1000 亿元，对应目标价为 70 元，维持 “买入”评级。 风险提示：风险提示：新能源汽车销量不及预期、行业竞争加剧、扩产不及预期 Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 1
7、6,034 15,121 16,330 18,979 22,106 (+/-)% -1.66% -5.69% 8.00% 16.22% 16.48% 归属母公司归属母公司净利润净利润 2,475 2,018 2,171 2,641 3,094 (+/-)% -6.91% -18.49% 7.61% 21.62% 17.16% 每股收益（元）每股收益（元） 1.75 1.42 1.53 1.86 2.18 市盈率市盈率 0.00 57.56 39.05 32.11 27.41 市净率市净率 0.00 3.56 2.48 2.34 2.20 净资产收益率净资产收益率(%) 10.38% 6.19%
8、 6.36% 7.30% 8.01% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.75% 0.75% 0.75% 0.75% 总股本总股本 (百万股百万股) 1,175 1,416 1,416 1,416 1,416 -40%-20%0%20%40%60%2021/92021/122022/3时代电气沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 目目 录录 1. 时代电气：轨道交通市场领导者，积极布局新兴装备业务时代电气：轨道交通市场领导者，积极布局新兴装备业务 . 5 1.1. 轨道交通领域行业龙头，新兴装备领域持
9、续发力 . 5 1.2. 国资企业前景良好，产线丰富制造能力强劲 . 6 1.3. 盈利能力较好，高研发投入保证竞争优势 . 8 1.4. 核心技术领先，募投进一步强化研发能力 . 10 2. 功率器件下游需求旺盛，国产替代进程加速功率器件下游需求旺盛，国产替代进程加速 . 11 2.1. 功率器件是电力电子应用的基础和核心 . 11 2.2. IGBT 是重要的功率器件 . 13 2.3. 新能车/光伏/风电/储能等需求扩容功率器件需求 . 15 2.4. 海外厂商主导功率赛道，国产替代加速推进 . 19 2.5. SiC 具有良好性能优势，替代前景良好 . 21 2.6. 公司 IGBT
10、打破海外垄断，积极布局 SiC、IGCT . 24 3. 轨交市场稳健增长，公司技术积累雄厚轨交市场稳健增长，公司技术积累雄厚 . 27 3.1. 轨道交通行业保持稳健增长，高铁检修需求激增 . 27 3.2. 公司是牵引变流系统领导者，竞争优势明显 . 30 4. 其他业务：其他业务：依托轨交优势，多点开花依托轨交优势，多点开花 . 33 4.1. 新能源汽车电驱系统：全产业链自主可控，顺利进军新能车赛道 . 33 4.2. 工业变流产品：光伏逆变器、风电变流器有望受益于新能源需求 . 35 4.3. 传感器：批量应用于轨交领域，积极拓展新能源赛道 . 35 5. 盈利预测与估值盈利预测与估
11、值 . 36 6. 风险提示风险提示 . 37 图表目录图表目录 图图 1：时代电气业务结构：时代电气业务结构 . 6 图图 2：公司收入结构：公司收入结构 . 6 图图 3：公司收入结构（按细分业务线）：公司收入结构（按细分业务线） . 6 图图 4：时代电气股权结构：时代电气股权结构 . 7 图图 5：公司生产基地：公司生产基地 . 7 图图 6：下游公司客户构成：下游公司客户构成 . 8 图图 7：前五大客户份额占比：前五大客户份额占比 . 8 图图 8：营业收入及增速：营业收入及增速 . 8 图图 9：归母净利润及增速：归母净利润及增速 . 8 图图 10：分业务收入及增速：分业务收入
12、及增速 . 9 图图 11：公司历年毛利率及净利率：公司历年毛利率及净利率. 9 3ZiZnY8ZuYqVmNoMpM8O8Q7NpNnNmOmOjMmMqMjMoOmNaQnNzQMYsOqPxNrMqP 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 12：公司分业务历年毛利率：公司分业务历年毛利率 . 9 图图 13：各项费用率情况：各项费用率情况 . 10 图图 14：公司十大核心技术：公司十大核心技术 . 10 图图 15：功率器件产品市场分类与规模：功率器件产品市场分类与规模 . 11 图图 16：功率器件产品示
13、意图：功率器件产品示意图 . 11 图图 17：Si、GaN、SiC 击穿电压对比击穿电压对比 . 12 图图 18：各类功率器件对比：各类功率器件对比 . 12 图图 19：2020 年功率器件市场细分年功率器件市场细分 . 13 图图 20：2024 年预测功率器件市场细分年预测功率器件市场细分 . 13 图图 21：IGBT、MOSFET、BJT 性能对比性能对比 . 13 图图 22：不同电压的：不同电压的 IGBT 应用领域应用领域 . 14 图图 23：IGBT 器件市场规模器件市场规模 . 14 图图 24：IGBT 发展史发展史 . 15 图图 25：全球新能源汽车销量：全球新
14、能源汽车销量 . 16 图图 26：IGBT 在新能源车中的应用在新能源车中的应用 . 16 图图 27：不同车型半导体价值量以及增量功率半导体：不同车型半导体价值量以及增量功率半导体主要来源主要来源 . 17 图图 28：全球光伏新增装机量预测：全球光伏新增装机量预测 . 17 图图 29：我国光伏新增装机量预测：我国光伏新增装机量预测 . 17 图图 30：功率半导体在光伏中的应用：功率半导体在光伏中的应用 . 18 图图 31：IGBT 在风电中的应用在风电中的应用 . 18 图图 32：IGBT 在储能中的应用在储能中的应用 . 18 图图 33：2009-2020 年中年中国高铁营运
15、总里程（万公里）国高铁营运总里程（万公里） . 19 图图 34：2021-2026 年中国地铁总里程预测（万公里）年中国地铁总里程预测（万公里） . 19 图图 35：功率分立器件和模组市场竞争格局：功率分立器件和模组市场竞争格局 . 20 图图 36：功率：功率 IC 市场竞争格局市场竞争格局 . 20 图图 37：分立：分立 IGBT 市场竞争格局市场竞争格局 . 20 图图 38：IGBT 模块市场竞争格局模块市场竞争格局 . 20 图图 39：IPMs 市场竞争格局市场竞争格局 . 20 图图 40：分立式功率：分立式功率 MOSFET 市场竞争格局市场竞争格局. 20 图图 41：
16、不同半导体材料性能范围示意图：不同半导体材料性能范围示意图 . 22 图图 42：SiC 相较于相较于 Si 的的优势优势 . 22 图图 43：2019-2025 年年 SiC 功率器件市场规模（按下游应用划分）功率器件市场规模（按下游应用划分） . 22 图图 44：SiC 在电动汽车领域的应用在电动汽车领域的应用 . 23 图图 45：SiC 器件在新能源汽车领域的优势器件在新能源汽车领域的优势 . 23 图图 46：光伏逆变器中：光伏逆变器中 SiC 功率器件占比预测功率器件占比预测 . 24 图图 47：轨道交通中：轨道交通中 SiC 功率器件占比预测功率器件占比预测 . 24 图图
17、 48：公司功率：公司功率器件业务器件业务历史历史事件梳理事件梳理 . 25 图图 49：车规级：车规级 IGBT 芯片技术迭代对比芯片技术迭代对比 . 26 图图 50：6 英寸英寸 SiC 芯片生产线芯片生产线 . 27 图图 51：公司：公司 SiC 器件发展情况器件发展情况 . 27 图图 52：基于：基于 IGCT 的交叉箝位的交叉箝位 MMC 柔直阀柔直阀 . 27 图图 53：IGCT 市场规模展望（单位：万美元）市场规模展望（单位：万美元） . 27 图图 54：中国铁路营业里程（单位：万公里）：中国铁路营业里程（单位：万公里） . 28 图图 55：中国铁路固定资产投资额（单
18、位：亿元）：中国铁路固定资产投资额（单位：亿元） . 28 图图 56：铁路网规模预测（单位：万公里）：铁路网规模预测（单位：万公里） . 28 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 57：动车组检修标准：动车组检修标准 . 28 图图 58：中国城市轨道交通营业里程（单位：公里）：中国城市轨道交通营业里程（单位：公里） . 29 图图 59：中国城市轨道交通建设投资额（单位：亿元）：中国城市轨道交通建设投资额（单位：亿元） . 29 图图 60：城市轨：城市轨道交通运营里程预测（单位：万公里）道交通运营里程预测（
19、单位：万公里） . 29 图图 61：城市轨道运营车辆预测（单位：万辆）：城市轨道运营车辆预测（单位：万辆） . 29 图图 62：电驱动系统：电驱动系统 . 33 图图 63：公司的一体化电驱动总成：公司的一体化电驱动总成 . 34 图图 64：公司的：公司的 C-Car 平台平台 . 34 图图 65：2021 年公司电驱系统月度销量（单位：台）年公司电驱系统月度销量（单位：台） . 34 图图 66：2021 年公司电驱系统配套情况年公司电驱系统配套情况 . 34 图图 67：公司产品：风力发电变流器：公司产品：风力发电变流器 . 35 图图 68：公司产品：组串式逆变器：公司产品：组串
20、式逆变器 . 35 图图 69：公司的传感器产品：公司的传感器产品 . 36 表表 1：时代电气发展历程：时代电气发展历程 . 5 表表 2：公司：公司 IPO 募投项目募投项目 . 11 表表 3：历代：历代 IGBT 参数对比参数对比 . 15 表表 4：光伏、风电、储能功率半导体价值量：光伏、风电、储能功率半导体价值量 . 18 表表 5：部分功率器件公司涨价情况：部分功率器件公司涨价情况 . 21 表表 6：三代半导体性能对比：三代半导体性能对比 . 22 表表 7：公司功率半导体产品布局：公司功率半导体产品布局 . 25 表表 8：近年我国轨道交通建设重点政策：近年我国轨道交通建设重
21、点政策 . 30 表表 9：公司牵引变流系统主要产品：公司牵引变流系统主要产品 . 31 表表 10：公司轨道工程机械主要产品：公司轨道工程机械主要产品 . 31 表表 11：公司通信信号系统主要产品：公司通信信号系统主要产品 . 32 表表 12：2021 年电驱系统行业竞争格局年电驱系统行业竞争格局 . 34 表表 13：轨道交通业务可比公司估值：轨道交通业务可比公司估值 . 36 表表 14：新兴业务可比公司估值：新兴业务可比公司估值 . 37 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 1. 时代电气：轨道交通市场领导
22、者，积极布局新兴装备业务时代电气：轨道交通市场领导者，积极布局新兴装备业务 1.1. 轨道交通领域行业龙头，新兴装备领域持续发力 时代电气以轨道交通装备业务为基石，新兴装备领域多点开花。时代电气以轨道交通装备业务为基石，新兴装备领域多点开花。中车时代电气成立于 2005 年，于 2006 年在香港联合交易所上市。公司成立之初主要业务为轨道交通装备，2008 年通过收购 Dynex 75%股权加快其在功率半导体产业的产业化进程。2014 年，公司 8 英寸 IGBT 芯片生产线全面建成投产，填补了我国在这一领域的技术和产品空白。目前，公司形成了“基础器件+装置与系统+整机与工程”的完整产业链结构
23、， 在轨交领域， 产品包括以轨道交通牵引变流系统为主的轨道交通电气装备、轨道工程机械、通信信号系统等；同时公司也在功率半导体器件、工业变流产品、新能源汽车电驱系统、传感器件、海工装备等其他新兴领域不断发展。 表表 1：时代电气发展历程：时代电气发展历程 时间时间 发展历程发展历程 1959 年年 中车株洲电力机车研究所有限公司（前身及母公司）成立 2005 年年 中车株洲所、中车株机公司、中车实业、中车投资租赁及铁建装备共同发起设立南车时代电气 2006 年年 首次公开发行 H 股并在香港联交所主板上市 2008 年年 公司收购 Dynex 75%股权，加快公司功率半导体的产业化进程 2009
24、 年年 在株洲率先建成国内首条 IGBT 模块封装线 2012 年年 公司自主研制并成功批量装车应用中国首款具有完全自主知识产权的 IGBT 芯片，成为当时国内唯一一家自主掌握集 IGBT 芯片研发、模块封装、系统应用于一体的企业 2014 年年 建成国内首条、世界第二条最大尺寸（8 英寸）IGBT 芯片生产线 2015 年年 公司收购全球深海机器人知名供应商 SMD 公司，将业务向海工装备领域延伸。 2016 年年 南北车合并，公司更名为中车时代电气。 2018 年年 公司 6 英寸 SiC 生产线首批芯片试制成功，具备了完整的 SiC 芯片制造生产能力。 2020 年年 为推动半导体产业升
25、级及可持续发展，实现功率半导体产业公司化运营，公司向中车时代半导体增资；进行以第六代 IGBT 技术为基础的汽车用功率半导体生产线建设，预计每年将新增 24 万片中低压 IGBT 的产能，可满足 240 万台新能源汽车的需求。 2021 年年 公司在上海证券交易所科创板 A 股上市；与广汽集团合资建设汽车大功率半导体封装厂（广州青蓝半导体有限公司）；与东风集团合资的智新半导体有限公司 IGBT 模块正式投产，项目总规划产能 120 万只 数据来源：东北证券，公司官网，公开资料整理 公司是我国轨道交通牵引变流系统龙头，同时参与铁路和城轨市场，在两个领域均公司是我国轨道交通牵引变流系统龙头，同时参
26、与铁路和城轨市场，在两个领域均保持着较高的市场地位。保持着较高的市场地位。 公司牵引变流系统产品型谱完整， 可生产覆盖机车、 动车、城轨领域多种车型，市场占有率居优势地位，根据城轨牵引变流系统市场招投标等公开信息统计，公司 2012 年至 2021 年连续十年在国内城轨牵引变流系统市场占有率稳居第一。同时公司掌握同时公司掌握 IGBT、SiC、大功率晶闸管和、大功率晶闸管和 IGCT 器件及其组件技器件及其组件技术。术。公司建有 6 英寸双极器件、8 英寸 IGBT 和 6 英寸碳化硅的产业化基地，拥有芯片、模块、组件及应用的全套自主技术，生产的全系列高可靠性 IGBT 产品打破了轨道交通核心
27、器件和特高压输电工程关键器件由国外企业垄断的局面，广泛应用于输配电、轨道交通和工业等多个领域，目前正在解决我国新能源汽车核心器件自主化问题。据年报披露，2021 年，公司 IGBT 产品在轨交、电网领域占有率国内第一。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 1：时代电气业务结构：时代电气业务结构 数据来源：东北证券，公司招股说明书 轨道交通装备业务为收入贡献主体，新兴装备业务增长潜力大。轨道交通装备业务为收入贡献主体，新兴装备业务增长潜力大。2021 年度，公司轨道交通装备业务收入占比 81.02%，其中以轨道交通
28、电气装备为主；新兴装备业务占营业总收入 17.01%。目前，轨道交通装备业务持续保持稳定优势；同时随着技术突破和市场认可度的不断提高，新兴装备业务有望形成新的业务增长点。 图图 2：公司收入结构：公司收入结构 图图 3：公司收入结构（按细分业务线）：公司收入结构（按细分业务线） 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，公司招股说明书，公司年报 1.2. 国资企业前景良好，产线丰富制造能力强劲 国务院国资委为公司的实际控制人。国务院国资委为公司的实际控制人。公司第一大股东为中车下属公司中车株洲所，持有公司 41.63%股权；中国中车通过其全资子公司中车株洲所、中车株机公司、中车投资租赁
29、、中国中车香港资本管理有限公司间接持有公司合计 44.14%股权，成为公司的间接控股股东；国务院国资委是公司的实际控制人。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 员工参与员工参与 IPO 战略配售以及引入员工持股平台， 利于公司长期发展。战略配售以及引入员工持股平台， 利于公司长期发展。 本次公司上市共有 900 余位公司高级管理人员及核心员工参与 IPO 战略配售设立的专项资产管理计划。此外，2021 年 9 月 23 日，全资子公司中车时代半导体引入员工持股平台，持有时代半导体 6.22%的股权，参与员工人数共计 2
30、64 人。上述举措能充分调动公司员工的工作积极性，利于公司长期良好发展。 图图 4：时代电气股权结构时代电气股权结构 数据来源：东北证券，公司年报 产线布局多地， 公司具有强大生产制造能力。产线布局多地， 公司具有强大生产制造能力。 公司布局国内外 20 多个城市和地区，建设了大规模的现代化产业制造基地和地铁变流器、动车组变流器、大功率电力机车变流器、信号、模块、养路机械、大功率半导体器件等 20 多条先进生产线，具备年产标准地铁 780 列、动车 144 列、各型机车 840 列、监控装置 3000 套、养路机械500 台套等强大的生产制造能力。2021 年，公司功率半导体器件年产能为 13
31、1.9 万只，轨道工程机械整机年产能 306 辆。 图图 5：公司生产基地：公司生产基地 数据来源：东北证券，公司官网 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 公司具有优质的轨交领域客户资源公司具有优质的轨交领域客户资源。公司客户资源遍及全球多个国家和地区，与国内外多家知名企业建立了良好的合作关系。轨道交通装备产品及相关服务主要面向中车集团下属主机厂、国铁集团及下属子公司、地铁公司、地方铁路公司等国内外客户。新兴装备业务的主要客户包括电网公司、大型厂矿企业、新能源汽车制造企业、海洋石油开采企业等。2021 年度，公司前五大
32、客户收入占比为 63.40%，其中第一大客户中车集团占比 40.36%。 图图 6：下游公司客户构成：下游公司客户构成 图图 7：前五大客户份额占比：前五大客户份额占比 数据来源：东北证券，招股说明书 数据来源：东北证券，公司招股说明书，公司年报 1.3. 盈利能力较好，高研发投入保证竞争优势 疫情疫情影响影响轨交业务轨交业务，新兴装备业务迅速发展新兴装备业务迅速发展。公司营业收入、归母净利润近几年有一定波动。分业务来看，轨道交通装备业务营收由 2017 年 131.13 亿元增长至 2020年 138.90 亿元，CAGR=1.94%，2021 年受国铁集团等大客户缩减投资预算，轨交市场需求
33、降低，收入较上年一定下降；新兴装备业务收入由 2017 年的 17.09 亿元增长至 2021 年的 25.72 亿元，CAGR=10.77%，发展势头良好。 图图 8：营业收入及增速：营业收入及增速 图图 9：归母净利润及增速：归母净利润及增速 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 10：分业务收入及增速：分业务收入及增速 数据来源：东北证券，Wind 毛利率和净利率处较高水平。毛利率和净利率处较高水平。近年来，公司毛利率与净利率整体相对稳定，基本维持在
34、 37%与 16%左右，均处在较高水平。分业务来看，轨道交通装备业务毛利率保持相对稳定，维持在 37%-40%；新兴装备业务毛利率有所下降，主要原因为： （1）公司功率半导体器件产品销售结构略有变化，且受外部市场竞争环境以及竞争对手定价策略的影响，公司部分产品定价略有下调； （2）公司持续加大对功率半导体产业板块 IGBT 产线的投资力度，IGBT 销量逐渐提升，但尚未完全形成规模效应，毛利率仍相对较低。同时折旧率增加会对毛利率产生影响。 图图 11：公司历年毛利率及净利率：公司历年毛利率及净利率 图图 12：公司分业务历年毛利率：公司分业务历年毛利率 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：
35、东北证券，Wind 持续增加研发投入， 巩固企业核心竞争优势。持续增加研发投入， 巩固企业核心竞争优势。 费用端， 期间费用率由 2017 年的 18.66%增长至 2021 年的 23.01%， 其中销售和管理费用率比较稳定， 研发费用率逐年提升，由 2017 年的 8.96%增加至 2021 年的 11.18%，公司始终坚持自主创新，高度重视研发体系的建设和研发能力的提升，持续增加研发投入，确保技术引领，不断巩固和增强企业核心竞争优势，研发费用率处于行业较高水平。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 13：
36、各项费用率情况：各项费用率情况 数据来源：东北证券，Wind 1.4. 核心技术领先，募投进一步强化研发能力 在多个国家重要工业领域填补多项技术空白，成功打破国际垄断。在多个国家重要工业领域填补多项技术空白，成功打破国际垄断。公司通过自主研发掌握了十大核心技术。在轨道交通牵引变流系统领域，公司为我国拥有完全自主知识产权的“复兴号”标准动车组提供牵引变流系统核心部件；为永磁高铁提供牵引变流系统，使我国成为世界少数几个掌握高铁永磁牵引变流系统技术的国家之一。在功率半导体器件领域，公司已全面掌握平面栅（DMOS+）技术、沟槽栅 (TMOS) 技术和精细沟槽（RTMOS）技术，在 IGBT 领域的技术
37、达到国际领先水平。 图图 14：公司十大核心技术：公司十大核心技术 数据来源：东北证券，公司官网 募投资金多用于研发项目，利于增强公司原有业务竞争力、开拓新业务领域。募投资金多用于研发项目，利于增强公司原有业务竞争力、开拓新业务领域。本次科创版 A 股上市，公司募集资金净额为 74.43 亿元，主要用于轨道交通牵引网络技术及系统研发、轨道交通智慧路局和智慧城轨关键技术及系统研发、新型轨道工程机械装备研发和新产业先进技术研发等项目。 公司拟投资 31.6 亿元进行轨道交通相关项目研发，以建设新的轨道工程机械制造平台，根据产品技术的不断更迭建设配套生产线，有效提升新造轨道工程机械车辆的生产能力；投
38、资 8.7 亿元发展新产业先进技术研发， 包括新能源汽车电驱系统研发应用项目、 新型传感器研发应用项目、工业传动装置研发应用项目和深海智能装备研发应用项目，其中 5 亿元用于新能源汽车项目，从而进一步提升公司在新能源汽车电驱系统领域的核心竞争力和品牌影响力，同时有助于公司未来开拓新的业务领域，实现新的盈利增长点。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 表表 2：公司：公司 IPO 募投项目募投项目 序号序号 项目名称项目名称 项目投资总额项目投资总额 拟使用募集资金金额拟使用募集资金金额 调整后拟使用资金金额调整后拟使
39、用资金金额 1 轨道交通牵引网络技术及系统研发应用项目轨道交通牵引网络技术及系统研发应用项目 209,550.00 209,550.00 209,550.00 2 轨道交通智慧路局和智慧城轨关键技术及系统轨道交通智慧路局和智慧城轨关键技术及系统研发应用项目研发应用项目 107,083.00 107,083.00 107,083.00 3 新产业先进技术研发应用项目新产业先进技术研发应用项目 86,927.00 86,927.00 86,927.00 3.1 新能源汽车电驱系统研发应用项目 50,371.00 50,371.00 50,371.00 3.2 新型传感器研发应用项目 14,796.
40、00 14,796.00 14,796.00 3.3 工业传动装置研发应用项目 11,760.00 11,760.00 11,760.00 3.4 深海智能装备研发应用项目 10,000.00 10,000.00 10,000.00 4 新型轨道工程机械研发及制造平台建设项目新型轨道工程机械研发及制造平台建设项目 87,456.00 80,000.00 80,000.00 4.1 新型轨道工程机械制造平台建设项目 57,456.00 50,000.00 50,000.00 4.2 新型轨道工程机械装备研发应用项目 30,000.00 30,000.00 30,000.00 5 创新实验平台建设
41、工程项目创新实验平台建设工程项目 99,160.00 93,100.00 93,100.00 6 补充流动资金补充流动资金 200,000.00 200,000.00 167,661.20 合计合计 790,176.00 776,660.00 744,321.20 数据来源：东北证券，公司公告 2. 功率器件下游需求旺盛，国产替代进程加速功率器件下游需求旺盛，国产替代进程加速 2.1. 功率器件是电力电子应用的基础和核心 功率器件是电子电力设备中电能转换与电路控制的核心。功率器件是电子电力设备中电能转换与电路控制的核心。 功率器件是电力电子应用装备的基础和核心，主要用于电力电子设备的整流、稳压
42、、开关、变频等，广泛应用于几乎所有的电子制造业，其传统应用领域包括消费电子、网络通信、工业电机等， 目前正逐渐应用于新能源汽车及充电系统、 轨道交通、 智能电网、 新能源发电、航空航天及武器装备等新兴领域。 据英飞凌公布的数据， 2020 年全球功率器件市场规模为 209 亿美元， 其中功率 MOSFET 市场规模为 81 亿美元，占比达 39%；IGBT市场规模为 66 亿美元，占比 32%；两者占据了功率分立器件的大部分市场。 图图 15：功率器件产品市场分类与规模：功率器件产品市场分类与规模 图图 16：功率器件产品示意图：功率器件产品示意图 数据来源：东北证券，公开资料整理 数据来源：
43、东北证券，Wind 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 根据对电路信号的可控性电路信号的可控性，功率器件可以分为分为三类：不可控型、部分可控型和完全可控型。 （1）不可控型功率器件主要是功率二极管，一般为两端器件，二极管的开通和关断都不能通过器件本身进行控制； （2）部分可控型功率器件主要是晶闸管及其派生器件，这类器件一般为三段器件，开通可控而关断不可控； （3）完全可控型器件以 MOSFET，IGBT，GJT 为主，其控制端不仅可以控制开通，也能控制关断。 根据驱动形式驱动形式分类， 功率器件可以分为三类： 电流驱
44、动型、 电压驱动型和光驱动型。（1）电流驱动型功率器件有 SCR、BJT、GTO 等，需要足够电流才可导通或关断；（2）电压驱动型有 IGBT、MOSFET 等，需要特定电压以及很小的电流进行导通或关闭， 这类器件驱动功率很小且驱动电路比较简单； （3） 光驱动型有光控晶闸管等，开关通过光纤和专用光发射器来控制。 根据功率器件的材料功率器件的材料，功率器件分为三类：Si 基、SiC 基、GaN 基。Si 功率器件是主流，最重要的原因在于成本。Si 材料的击穿电压是三者中最低，而 SiC 和 GaN 属宽禁带半导体材料，具有更高的带隙，更大的击穿电压。高击穿电压的特性让 SiC和 GaN 在大功
45、率、 超高电压控制方面的应用更有前景。 但是因为产业协同发展的阶段不同，与成熟的 Si 产业链相比，SiC 和 GaN 无论是工艺水平还是供给规模都远远小于 Si 材料， 造成 SiC 和 GaN 在成本上难以与 Si 产业竞争， 只能在一些特定的、非成本优先的专用领域才有应用，大体而言，SiC 和 GaN 器件多应用于高压和高频电路。据 Omdia 数据预测，未来硅基功率器件在这个功率半导体市场中仍将占 50%左右的份额，但第三代半导体渗透率有望由 2020 年 5%提升到 2024 年的 17%。 图图 17：Si、GaN、SiC 击穿电压对比击穿电压对比 图图 18：各类功率器件对比：各
46、类功率器件对比 数据来源：东北证券，elecfans 数据来源：东北证券，英飞凌 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 19：2020 年功率器件市场细分年功率器件市场细分 图图 20：2024 年预测功率器件市场细分年预测功率器件市场细分 数据来源：东北证券，Omdia 数据来源：东北证券，Omdia 2.2. IGBT 是重要的功率器件 IGBT 兼具兼具 BJT 和和 MOSFET 的优点，的优点，在高压、大电流、高速在高压、大电流、高速等方面优势显著。等方面优势显著。IGBT(Insulated Gate
47、 Bipolar Transistor)，即绝缘栅双极型晶体管，是能源变换与传输的核心器件，被称为电力电子装置的“CPU”。IGBT 由 BJT（双极型三极管）和MOSFET (绝缘栅型场效应管) 组成的复合全控型电压驱动式半导体功率器件， 它既有 MOSFET 的开关速度高、输入阻抗高、控制功率小、驱动电路简单、开关损耗小的优点；又有 BJT 导通电压低、通态电流大、损耗小的优点，能够根据信号指令来调节电路中的电压、电流、频率、相位等，以实现精准调控的目的。在高压、大电流、高速等方面的优势是其他功率器件不能比拟的，是电力电子领域较为理想的开关器件，也是未来应用发展的主要方向。 图图 21：I
48、GBT、MOSFET、BJT 性能对比性能对比 数据来源：东北证券，公开资料整理 不同电压级别的不同电压级别的 IGBT 应用的场景各不相同。应用的场景各不相同。按照工作环境的电压划分，IGBT 可以分为低压（600V 以下）、中压（600V-1200V）、高压（1700V-6500V）。600V 及以下的 IGBT 产品一般应用在低压家用电器（变频空调、洗衣机等）、消费电子、小型逆变焊机等领域；1200V 的 IGBT 一般应用于高压家用电器（电磁炉等）、光伏逆变器、电焊机等领域；风电变流器中的 IGBT 一般在 1700V 的环境中工作；3300V/6500V 的超高压 IGBT 一般用于
49、动车、高铁、国家电网、智能电网等领域。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14 / 40 时代电气时代电气/ /公司深度公司深度 图图 22：不同电压的：不同电压的 IGBT 应用领域应用领域 数据来源：东北证券，产业信息网 根据封装方式，根据封装方式， IGBT 可以分为可以分为 IGBT 单管和单管和 IGBT 模块两大类。模块两大类。 IGBT 单管是由单颗 IGBT 裸片 DIE 封装而成的 IGBT 分立器件，封装对应电流能力较小，适用于消费、工业家电领域。IGBT 模块包含：（1）普通 IGBT 模块由多颗 DIE 并联封装而成的，功率更大、散热能力更强，适
50、用于高压大功率平台，例如新能源汽车、主流光伏、高铁、电力传输等场合； （2）功率集成模块 PIM（Power Integrated Module）将二极管整流模块与 IGBT 模块集成在同一模块上，能提高电路的功率密度，减少连线产生的分布电感；（3）智能功率模块 IPM（Intelligent Power Module）将门极驱动及保护功能（过热、过压、过流、欠压等保护功能）、温度检测 IPM 和 IGBT模块集成在一起，具有开关速度快、损耗小、功耗低、有多种保护功能、抗干扰能力强、 无须采取防静电措施、 体积小等优点。 根据 WSTS 的数据， 2020 年全球 IGBT单管和模块的市场规模
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