1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 晨光新材晨光新材(605399) 功能性硅烷再出发，潜在气凝胶优势领先功能性硅烷再出发，潜在气凝胶优势领先 段海峰段海峰(分析师分析师) 李旋坤李旋坤(研究助理研究助理) 证书编号 S0880520090003 S0880122010031 本报告导读：本报告导读： 公司功能性硅烷行业领先，公司功能性硅烷行业领先， 硅源硅源自给自给和氯循环领先工艺和氯循环领先工艺为公司为公司切入气凝胶赛道切入气凝胶赛道提供提供成成本竞争力本竞争力，未来发展潜力巨大。，未来发展潜力巨大。给予给
2、予“增持”“增持”评级，对应目标价评级，对应目标价 57.3 元。元。 投资要点：投资要点： 首次覆盖，首次覆盖，给予给予 “增持增持”评级。评级。 公司不断丰富功能性硅烷产品矩阵，夯实全产业链优势， 积极切入气凝胶赛道， 功能性硅烷产品全面发展将为公司带来长期稳定增长。我们预计 2021-2023 年 EPS 分别为2.87/3.28/4.14 元， 增速分别为 315%/14%/26%， 目标价为 57.3 元 （对应 2022 年 17.47 倍 PE） ，给予“增持”评级。 功能性硅烷功能性硅烷小产品大市场格局，小产品大市场格局， 独创氯化氢循环工艺强化竞争力独创氯化氢循环工艺强化竞争
3、力。 公司具备原料、中间体及成品的全产业链优势，针对橡胶、玻纤、胶黏剂等多个应用场景， 拥有超过六十种、 11 大系列硅烷产品， 服务全球3000 多客户，由于功能性硅烷小产品大市场的竞争格局，相比三氯氢硅及 DMC 具有更强的产品议价能力。 公司独创业内领先的氯化氢循环工艺，能够显著降低生产和环保成本，大幅提升竞争力。 气凝胶行业发展迅速， 公司气凝胶行业发展迅速， 公司生产成本生产成本优势优势有望行业领先有望行业领先。 气凝胶凭借其优异隔热性能在石化、工业、建筑、 交通等领域具备广阔的应用空间，根据 Grand View research，气凝胶行业 2021 年市场约 9.17 亿美金，
4、预计 2028 年达到 25.2 亿美金，2021-28 年复合增速达 15.1%。公司凭借硅源自给和乙醇循环工艺等优势，完全理论成本可接近5841 元/吨，相比外采硅源的生产方式，能够使气凝胶生产成本降低约 52%，公司的低成本优势未来有望在气凝胶行业中脱颖而出。 催化剂催化剂：下游绿色轮胎、密封胶及气凝胶等行业的需求持续加大 风险提示风险提示：原材料价格波动，投产进度不及预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入营业收入 690 746 1,690 2,545 2,998 (+/-)% 3% 8% 126% 51% 18
5、% 经营利润（经营利润（EBIT） 137 134 579 647 823 (+/-)% -15% -3% 333% 12% 27% 净利润（归母）净利润（归母） 119 128 530 606 766 (+/-)% -12% 7% 315% 14% 26% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.64 0.69 2.87 3.28 4.14 每股股利（元）每股股利（元） 0.10 0.21 0.21 0.21 0.21 利润率和估值指标利润率和估值指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 经营利润率经营利润率(%) 19.8% 17.9% 34.2% 25.4% 27.
6、4% 净资产收益率净资产收益率(%) 26.6% 11.2% 32.6% 27.6% 26.2% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 25.0% 10.2% 30.6% 25.4% 24.2% EV/EBITDA 48.44 12.36 10.52 7.65 市盈率市盈率 70.55 65.72 15.82 13.84 10.95 股息率股息率 (%) 0.2% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 57.30 当前价格： 45.36 2022.04.20 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 16.93-53.
7、71 总市值（百万元）总市值（百万元） 8,383 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股） 185/65 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 35% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 3.14 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 142.70 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 1,395 每股净资产每股净资产 7.55 市净率市净率 6.0 净负债率净负债率 -61.46% EPS（元） 2020A 2021E Q1 0.12 0.34 Q2 0.18 0.54 Q3 0.12 0.75 Q4 0.28 1
8、.24 全年全年 0.69 2.87 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -0% 1% 150% 相对指数 2% 11% 159% 公司首次覆盖公司首次覆盖 -12%30%71%113%155%197%2021-04 2021-07 2021-10 2022-0152周内股价走势图周内股价走势图晨光新材上证指数基础化工基础化工/原材料原材料 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 模型更新时间： 2022.04.19 股票研究股票研
9、究 原材料 基础化工 晨光新材(605399) 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 57.30 当前价格： 45.36 2022.04.20 公司网址 公司简介 公司是一家资源高效利用型、环境友好型的有机硅新材料高新技术企业，主要从事功能性硅烷基础原料、中间体及成品的研发、生产和销售。自成立以来， 公司以安全环保为前提、以提质增效为导向、 以技术创新为驱动， 致力于功能性硅烷全产业链的研发、应用和产业化。 绝对价格回报（%） 52 周内价格范围 16.93-53.71 市值（百万元） 8,383 财务预测 （单位： 百万元）财务预测 （单位： 百万元） 损益表损益表
10、 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入营业总收入 690 746 1,690 2,545 2,998 营业成本 479 546 950 1,654 1,889 税金及附加 5 5 11 16 19 销售费用 33 15 33 50 59 管理费用 21 24 53 80 95 EBIT 137 134 579 647 823 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 0 1 0 0 0 财务费用 1 -7 2 3 3 营业利润营业利润 133 141 616 704 890 所得税 18 20 86 99 125 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润
11、净利润 119 128 530 606 766 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 104 708 945 1,254 1,821 其他流动资产 4 6 6 6 6 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 193 187 292 389 466 无形及其他资产 19 16 21 26 29 资产合计资产合计 574 1,246 1,824 2,533 3,309 流动负债 119 112 198 340 389 非流动负债 9 0 0 0 0 股东权益 446 1,134 1,626 2,192 2,919 投入资本投入资本(IC) 476 1,134 1,626 2,192
12、 2,919 现金流量表现金流量表 NOPLAT 119 115 497 557 707 折旧与摊销 20 24 23 30 36 流动资金增量 -56 -21 -151 -161 -80 资本支出 -63 -56 -127 -127 -115 自由现金流自由现金流 20 63 244 299 548 经营现金流 83 122 402 475 720 投资现金流 -63 -55 -127 -127 -115 融资现金流 -30 530 -38 -39 -39 现金流净增加额现金流净增加额 -10 597 238 309 567 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 2.9% 8.1% 1
13、26.5% 50.6% 17.8% EBIT 增长率 -15.1% -2.5% 333.4% 11.9% 27.1% 净利润增长率 -11.6% 7.3% 315.5% 14.3% 26.4% 利润率 毛利率 30.6% 26.8% 43.8% 35.0% 37.0% EBIT 率 19.8% 17.9% 34.2% 25.4% 27.4% 净利润率 17.2% 17.1% 31.4% 23.8% 25.5% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 26.6% 11.2% 32.6% 27.6% 26.2% 总资产收益率(ROA) 20.7% 10.2% 29.1% 23.9% 23.1% 投入
14、资本回报率(ROIC) 25.0% 10.2% 30.6% 25.4% 24.2% 运营能力运营能力 存货周转天数 56.1 52.1 54.1 53.7 53.6 应收账款周转天数 45.6 40.7 40.4 41.4 40.9 总资产周转周转天数 303.4 609.7 393.9 363.3 402.9 净利润现金含量 0.7 1.0 0.8 0.8 0.9 资本支出/收入 9.1% 7.5% 7.5% 5.0% 3.8% 偿债能力偿债能力 资产负债率 22.2% 9.0% 10.9% 13.4% 11.8% 净负债率 28.6% 9.9% 12.2% 15.5% 13.3% 估值比率
15、估值比率 PE 70.55 65.72 15.82 13.84 10.95 PB 7.36 5.16 3.82 2.87 EV/EBITDA 48.44 12.36 10.52 7.65 P/S 9.07 11.18 4.96 3.29 2.80 股息率 0.2% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% -30%0%30%60%90% 120% 150% 181%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-9%32%73%114%155%197%-082021-12股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅晨光新材价格涨幅晨光新材相对指数涨幅3%28%52%77
16、%102%127%19A20A21E22E23E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)10%15%19%24%28%33%19A20A21E22E23E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)10%14%17%21%25%29%833338819A20A21E22E23E净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)NA8VmUnWkZkWmYpYlX7NbP7NmOqQpNoMeRpPqMlOmOoOaQmMwPwMrQoPxNsOtO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的
17、免责条款部分 3 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 目录目录 1. 功能性硅烷市场不断壮大 . 4 1.1. 功能性硅烷应用场景丰富，市场广阔 . 4 1.2. 绿色轮胎推广拉动含硫硅烷需求增长 . 6 1.3. 胶粘剂和密封剂市场带动功能性硅烷增长 . 7 1.4. 玻璃纤维等复合材料前景广阔 . 7 2. 国内功能性硅烷领先企业，优势突出 . 9 2.1. 功能性硅烷针对多个细分市场，客户广泛 . 9 2.2. 先进工艺技术打造行业优势 . 12 2.3. 新基地强化领先地位，多项目充实产品矩阵 . 13 3. 占据硅源自给优势，切入气凝胶
18、热门赛道 . 15 3.1. 中国气凝胶行业发展迅速 . 15 3.2. 公司硅源优势可大幅降低气凝胶成本 . 18 4. 盈利预测及估值分析 . 21 4.1. 盈利预测 . 21 4.2. 估值分析 . 22 5. 风险提示 . 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 1. 功能性硅烷市场不断壮大功能性硅烷市场不断壮大 1.1. 功能性硅烷应用场景丰富，市场广阔功能性硅烷应用场景丰富，市场广阔 功能性硅烷可携带氯基、 甲氧基、 乙氧基等水解性基团和氨基、 环氧基、乙烯基等
19、有机官能团，功能性硅烷的种类繁多、功能丰富使其下游应用场景多样化。一般集中在以下领域：在玻璃纤维增强复合材料、橡胶工业、有机-无机纳米复合材料、涂料、有机胶粘剂等，主要作为表面改性剂功能。 表表 1 1：功能性硅烷下游应用场景丰富：功能性硅烷下游应用场景丰富 应用领域应用领域 应用场景应用场景 主要产品主要产品 主要功能主要功能 胶粘剂和密封剂 建筑施工、汽车、航空 -氨丙基三乙氧基硅烷、-（2,3-环氧丙氧）丙基三甲氧基硅烷、N-（-氨乙基）-氨丙基三甲氧基硅烷等 提升耐水性、热稳定性、耐化学品、增强耐紫外线辐射性、增强填料和聚合物基底之间的附着力、降低未固化胶粘剂和密封剂的粘度、粘合部位交
20、联、延长粘结寿命 橡胶加工 轮胎、高级鞋底、造纸/印染/印刷等胶辊 双-（三乙氧基硅）丙基-四硫化物、双-（三乙氧基硅）丙基-二硫化物、-巯丙基三乙氧基硅烷等 提升耐磨性、提升加工性能、提升聚合物和无机填料之间的活性、橡胶补强、提升轮胎抗湿滑性、降低轮胎阻力 防水表面保护 混凝土、石材、砖瓦、木材、金属表面性能提升 甲基硅酸钠、甲基硅酸钾、n-辛基三乙氧基硅烷、n-辛基三甲氧基硅烷、 3-巯丙基三甲氧基硅烷等 出色防水性能、抗紫外线辐射、保持尺寸稳定 油漆、油墨和涂料 底漆、汽车清漆、建筑涂料、工业涂料 -氨丙基三乙氧基硅烷、-（2,3-环氧丙氧）丙基三甲氧基硅烷、-（甲基丙烯酰氧）丙基三甲氧
21、基硅烷、乙烯基三甲氧基硅烷等 提升附着力、提升热稳定性、抗紫外线、抗腐蚀、耐化学品、改善颜料和填料分散性 塑料、玻璃纤维和复合材料 汽车、船舶、电路板、航空航天复合材料、新能源复合材料 -氨丙基三乙氧基硅烷、-（2,3-环氧丙氧）丙基三甲氧基硅烷、-（甲基丙烯酰氧）丙基三甲氧基硅烷、乙烯基三甲氧基硅烷等 提升机械性能、提升电气性能、提升界面防潮性、提升阻燃性、提升填料分散效率、提升复合材料在潮湿和干燥环境下的强度和耐久度、提升纤维链的完整性和可处理性 矿物填料处理 电线电缆、人造石材 -氨丙基三乙氧基硅烷、-（2,3-环氧丙氧）丙基三甲氧基硅烷、-（甲基丙烯酰氧）丙基三甲氧基硅烷、乙烯基三甲氧
22、基硅烷等 降低填料与聚合物的粘度、提升界面附着力、提升矿物与聚合物之间浸润性、提升聚合物疏水性、改善填料的分散性、提升电气性能、提升机械性能 数据来源：国泰君安证券研究，公司官网 功能性硅烷市场空间不断扩大。功能性硅烷市场空间不断扩大。 未来行业内产能集中度将不断提高， 全球的产能也将逐渐集中于中国， 国内的产能也将逐步集中于产业链齐全、品类丰富的企业。目前中国已经成为全球最大的功能性硅烷生产、出口 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 与消费国。 SAGSI 统计数据显示， 2
23、020 年全球功能性硅烷消费量约 43.38万吨， 中国功能性硅烷生产企业 40 多家， 产能约 49.07 万吨/年 （不含中间体） ，消费功能性硅烷 19.98 万吨，占全球消费量比重接近 50%。 预计到 2025年中国大陆功能性硅烷产量为44.55万吨， 需求量为31.84万吨，行业规模将进一步扩大。 图图 1 中国中国功能性硅烷市场具备成长空间（万吨）功能性硅烷市场具备成长空间（万吨） 数据来源：国泰君安证券研究，CAFSI/SAGSI 功能性硅烷下游应用分散， 广泛分布在橡胶、 复合材料、 涂料、 粘合剂功能性硅烷下游应用分散， 广泛分布在橡胶、 复合材料、 涂料、 粘合剂等领域等
24、领域。 从 2020 年我国功能性硅烷生产结构来看， 功能性硅烷产品结构多样化，覆盖了含硫硅烷、交联剂、氨基硅烷、乙烯基硅烷等多种产品类型， 其中含硫硅烷和交联剂分别占比为 29.7%、 29.2%， 合计已超过 50%。从 2020 年功能性硅烷下游消费结构来看，位居前列的分别为橡胶、复材、粘合剂，其中橡胶领域约占 26.8%，复合材料占比 20.2%，粘合剂占比 17.5%，三者占比超过 50%，国内功能性硅烷消费结构与国际基本趋同。 图图 2 功能性硅烷产品种类丰富功能性硅烷产品种类丰富 图图 3 功能性硅烷产品下游应用分散功能性硅烷产品下游应用分散 数据来源：国泰君安证券研究，CAFS
25、I/SAGSI 数据来源：国泰君安证券研究，CAFSI/SAGSI 我国功能性硅烷未来消费需求仍将以橡胶加工、复合材料、塑料加工、粘合剂、 涂料等传统消费领域为主， 并保持稳定增长。 根据 CAFSI/SAGSI，2021 年我国功能性硅烷消费约为 21.53 万吨，预计 2025 年将达到 31.5万吨。据 Markets and Markets 数据，全球硅烷偶联剂市场规模预计将从2021 年 12 亿美元增长到 2026 年的 16 亿美元，硅烷偶联剂在印度、中国、中东、泰国等地区的消费将不断增加。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 24 Tab
26、le_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 图图 4 中国中国功能性硅烷消费需求前景广阔（万吨）功能性硅烷消费需求前景广阔（万吨） 数据来源：国泰君安证券研究，CAFSI/SAGSI 1.2. 绿色轮胎推广拉动含硫硅烷需求增长绿色轮胎推广拉动含硫硅烷需求增长 绿色轮胎普及将拉动含硫硅烷需求。绿色轮胎普及将拉动含硫硅烷需求。 含硫硅烷是当前生产量最大的硅烷之一，主要应用于橡胶工业。橡胶工业中轮胎工业是含硫硅烷最主要应用场，绿色轮胎指应用新材质和设计，使得滚动阻力小，因而耗油低、废气排放少的子午线轮胎， 一般使用含硫硅烷和沉淀法白炭黑复配生产。伴随我国绿色轮胎法规的逐步实施和
27、新能源汽车市场的逐渐成熟，将不断扩大功能性硅烷的未来市场空间。 2018 年我国整体轮胎市场绿色化率已经超过 30%，预计 2023 年绿色轮胎市场占比可超过 50%。Global Market Insights 数据显示，2020 年全球绿色轮胎市场规模达 774 亿美元，预计 2021-2027 年将以 11.4%的年复合增长率增长，以此年复合增长率计算到 2025 年全球轮胎市场规模为1327.91 亿美元。2020 年亚太地区主导了绿色轮胎市场，绿色轮胎销量超过 3.95 亿条，预计 2025 年将达到 6.78 亿条，预计 2025 年全球市场绿色橡胶对硅烷需求量将达到 31.99
28、万吨。绿色轮胎市场的扩大将进一步拉动含硫硅烷市场增长。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 表表 2 2：全球全球绿色轮胎对绿色轮胎对含硫硅烷需求量测算含硫硅烷需求量测算（万万吨）吨） 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2 2026E026E 2 2027E027E 备注备注 亚太地区轮胎销量亚太地区轮胎销量（亿亿条）条） 4.9 5.46 6.08 6.78 7.55 8.41 Global Market Insights
29、，取年复合增长率 11.4% 全球轮胎销量（亿全球轮胎销量（亿条）条） 12.9 14.37 16.01 17.83 19.87 22.13 天然橡胶网数据显示，2019 年亚太地区轮胎出货量占全球 38%，以此比例估计 全球轮胎销量（万全球轮胎销量（万吨）吨） 902.99 1005.93 1120.60 1249.00 1390.67 1549.20 汽车轮胎重量约为 5-9kg，取均值 7kg 全球含硫硅烷需求量全球含硫硅烷需求量（万吨）（万吨） 23.14 25.78 28.72 31.99 35.64 39.70 参考几种硅烷偶联剂在轮胎面胶中的应用试验配方，硅烷偶联剂含量约为 2.
30、5% 数据来源：表中数据来源，国泰君安证券研究 1.3. 胶粘剂和密封剂市场带动功能性硅烷增长胶粘剂和密封剂市场带动功能性硅烷增长 胶粘剂和密封剂市场增长迅速， 将带动功能性硅烷市场增长胶粘剂和密封剂市场增长迅速， 将带动功能性硅烷市场增长。 胶粘剂主要应用场景包括纸张、包装、建筑、汽车、家电、航空航天等；密封剂不同于粘合剂，密封剂主要功能在于填充表面间空隙，以防空气、水和化学物质通过。在胶粘剂中加入硅烷偶联剂既可以提高粘合强度，同时能改善胶粘剂的耐久性和耐湿热老化性能。除改善胶粘剂性能外硅烷偶联剂也可以直接用作胶粘剂，如用于硅橡胶、氟橡胶、丁腈橡胶等与金属的粘接。 IHS Markit 数据
31、显示 2019 年全球胶粘剂总产量达到 1670 万吨，市场价值约 477 亿美元， 密封胶总产量达到 240 万吨， 市场价值约 106 亿美元，胶粘剂和密封剂市场主要生产地区集中在亚太地区， 占世界总产值41%。 表表 3 3：全球密封胶对功能性硅烷需求量测算（万吨）：全球密封胶对功能性硅烷需求量测算（万吨） 20192019 2022022 2E E 2022023 3E E 2022024 4E E 备注备注 密封胶市场规模（亿美元）密封胶市场规模（亿美元） 106 118.21 122.58 127.12 IHS Markit，复合年增长率取3.7% 密封胶市场数量（万吨）密封胶市场
32、数量（万吨） 240 267.64 277.54 287.81 复合年增长率取 3.7% 硅烷偶联剂需求量（万吨）硅烷偶联剂需求量（万吨） 8.4 9.37 9.71 10.07 参考硅烷偶联剂在密封胶中的应用，功能性硅烷添加量一般为基胶的 2%-5%，取均值3.5% 数据来源：IHS Markit，CNKI，国泰君安证券研究 1.4. 玻璃纤维等复合材料玻璃纤维等复合材料前景广阔前景广阔 受新能源行业快速发展拉动，受新能源行业快速发展拉动， 玻璃纤维玻璃纤维复合材料领域将以较快速度增长。复合材料领域将以较快速度增长。从全球范围来看，全球复合材料主要为玻璃纤维复合材料和碳纤维复合材料，玻璃纤维
33、占比超过市场规模的 80%。玻纤具有绝缘性好、耐热性 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 强、抗腐蚀性好等优异性能，常用作复合材料中的增强材料，在风电、光伏、汽车轻量化、建筑节能等领域拥有很好的市场应用。 经过硅烷偶联剂处理过后的玻璃纤维在干湿两态下的机械、电气等性能都有大幅度的改善，硅烷偶联剂对于玻璃纤维最主要的作用是改善玻璃纤维和树脂之间的粘合力，阻止水分侵入树脂与玻璃纤维的界面。 图图 5 硅烷偶联剂能改善玻璃纤维表面性能硅烷偶联剂能改善玻璃纤维表面性能 数据来源：CNK
34、I TRANSPARENCY MARKET RESEARCH 数据显示，2018 年全球对玻璃纤维的需求约为 78.6 亿美元， 预计到 2027 年将超过 119.2 亿美元， 全球对玻璃纤维需求量将达到 780 万吨。资料显示玻璃纤维中硅烷偶联剂含量为 0.2%时材料表面的自由能和机械性能均达到最优效果，以此估计，到 2027 年玻璃纤维市场对硅烷偶联剂的需求量将达到 1.56 万吨。 表表 4 4：全球玻璃纤维对硅烷偶联剂需求量测算（万吨）：全球玻璃纤维对硅烷偶联剂需求量测算（万吨） 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2 2026E0
35、26E 2 2027E027E 备注备注 玻璃纤维市场规模玻璃纤维市场规模（亿美元）（亿美元） 94.6 99.1 103.8 108.7 113.8 119.2 TRANSPARENCY MARKET RESEARCH，复合年增长率取 4.74% 玻璃纤维市场数量玻璃纤维市场数量（万吨）（万吨） 619 648 679 711 745 780 复合年增长率取 4.74% 硅烷偶联剂需求量硅烷偶联剂需求量（万吨）（万吨） 1.24 1.30 1.36 1.42 1.49 1.56 参考硅烷偶联剂在玻纤增强复合材料领域中的应用，硅烷偶联剂含量增加到 0.2%时，材料表面的自由能和机械能达到最大值
36、，取 0.2% 数据来源：表中数据来源，国泰君安证券研究 经过硅烷偶联剂改性后的玻璃纤维能够用来提高硅气凝胶的强度经过硅烷偶联剂改性后的玻璃纤维能够用来提高硅气凝胶的强度、 脆性脆性等多种物化性能等多种物化性能。 已经接枝硅烷偶联剂后的玻璃纤维通过进一步接枝，可以使玻璃纤维在羟基化的同时引入对硅气凝胶增韧作用的柔性碳链， 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 增强力学性能。除增强力学性能外，硅烷偶联剂改性的玻璃纤维也能增强气凝胶的疏水性能、热稳定性和隔热性能。气凝胶领域的扩张也将
37、带动功能性硅烷市场的增长。 2. 国内功能性硅烷领先企业，优势国内功能性硅烷领先企业，优势突突出出 公司主要从事功能性硅烷基础原料、 中间体和成品的研发、 生产与销售，公司从 2001 年经过二十余年发展至今， 不断丰富扩充产品矩阵， 完善产业链，打造了一条以循环经济发展功能性硅烷产业的特色路径，目前已经成为国内功能性硅烷行业产品种类最丰富的、产业链最为完整的生产厂商之一。 图图 6 公司向着成为国内功能性硅烷产品最为丰富、产业链最长的生产商方向不断前进公司向着成为国内功能性硅烷产品最为丰富、产业链最长的生产商方向不断前进 数据来源：公司官网 2.1. 功能性硅烷针对多个细分市场，客户广泛功能
38、性硅烷针对多个细分市场，客户广泛 公司公司产品种类丰富，产品种类丰富， 下游下游客户群体广泛客户群体广泛。 公司目前主营产品覆盖了氨基硅烷、环氧基硅烷、氯丙基硅烷、含硫硅烷、原硅酸酯、甲基丙酰胺硅烷、乙烯基硅烷、烷基硅烷产品、含氢硅烷等 11 大系列功能性硅烷，主要产品包括 KH-550、CG-202、KH-560、CG-Si69、KH-570、CG-171、CG-502、CG-150 等牌号，产品种类丰富，下游用途广泛。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 表表 5: 公司
39、产品种类丰富，用途广泛公司产品种类丰富，用途广泛 产品产品类别类别 代码代码 主要主要产品名称产品名称 性能与用途性能与用途 中间中间体体 CG-150 乙烯基三氯硅烷 合成多种乙烯基系有机硅偶联剂重要原材料；可用于含氯树脂改性、玻璃纤维表面处理剂、增强塑料层压品的处理剂 CG-202 -氯丙基三乙氧基硅烷 重要硅烷偶联剂合成中间体；可作为橡胶加工助剂；可合成季铵盐阳离子的有机硅化合物，用作防霉菌、防臭整理剂 成品成品 KH-550 -氨丙基三乙氧基硅烷 粘结促进剂；改善颜料的分散性；用于氨基硅油及其乳液的合成 KH-560 -（2,3-环氧丙氧）丙基三甲氧基硅烷 含环氧基偶联剂；可用于多硫化
40、物、胺聚酯嵌缝胶和密封胶；用于环氧树脂胶粘剂玻璃纤维胶粘剂等；提高复合材料机械、电气等性能 CG-Si69 双-（三乙氧基硅）丙基-四硫化物 改善橡胶物理与机械性能，降低胶料粘度，提高加工性能 KH-570 -（甲基丙烯酰氧）丙基三甲氧基硅烷 改善有机材料和无机材料表面的粘结性能；胶黏剂的偶联剂；电线电缆行业 CG-171 乙烯基三甲氧基硅烷 适用于各种复杂形状、所有密度的聚乙烯和共聚物；电缆护套、绝缘、管材和其他挤出和模压制品 CG-502 四乙氧基硅烷 制造耐化学品涂料和耐热涂料，粘结剂，交联剂；用于天然石材、其他建筑材料；改进树脂性能 数据来源：国泰君安证券研究，公司招股说明书，公司环评
41、报告 公司硅烷产品几乎覆盖了硅烷应用所有行业领域。公司硅烷产品几乎覆盖了硅烷应用所有行业领域。 客户涵盖胶黏剂、 轮胎、橡胶、涂料、新能源及复合材料等行业，客户或产品使用者包括硅宝科技、兴业材料、东方材料等上市公司，德国 Brenntag、Biesterfeld 和日本 ITOCHU 等全球性化工贸易商，迈图、赢创、恺萨金石、耐克森等国际知名化工、建材、轮胎制造企业，产品远销美国、欧洲、日本、韩国、中东等发达国家或地区。功能性硅烷下游客户较为分散，且由于功能性硅烷客户对于产品的质量稳定性要求较高，具有一定的客户黏度，功能性硅烷行业的高客户壁垒为公司带来竞争优势。 请务必阅读正文之后的免责条款部
42、分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 表表 6：公司下游客户公司下游客户群体群体广泛广泛 主要客户名称主要客户名称 品种品种 客户介绍客户介绍 湖北新蓝天新材料股份有限公司/仙桃市蓝化有机硅有限公司 KH-550、CG-502、CG-150 等 国内主要有机硅生产厂商之一 耀禾贸易集团有限公司 CG-202 贸易商，采购公司产品销售给美国迈图高新材料集团 ITOCHU CHEMICAL FRONTIER CORPORATION CG-202 全球财富周刊评为世界 500 强之一的综合性贸易公司，采购公司产品
43、销往日本化学品生产厂商日本曹达株式会社 浙江金茂橡胶助剂品有限公司 CG-Si69 国内较大的橡胶用钴盐粘合促进剂生产企业 NEXEN TIRE CORPORATIO N/ NEXEN TIRE EUROPE S.R.O. CG-Si69 韩国著名轮胎厂商、采购公司产品作为其本部及欧洲子公司生产轮胎的助剂使用 安徽硅宝有机硅新材料有限公司 KH-550、KH-560、CG-202 等 国内主要硅烷偶联剂生产厂商之一 张家港市国泰华荣化工新材料有限公司 KH-560、CG-502、CG-171 等 国内主要电解液、有机硅生产厂商之一 冶建新材料股份有限公司 CG-502 防腐涂料生产厂商 数据来
44、源：国泰君安证券研究，公司招股说明书 公司公司已打造形成已打造形成较为完整的功能性硅烷产业链较为完整的功能性硅烷产业链， 产品覆盖功能性硅烷原， 产品覆盖功能性硅烷原材料、 中间体和成品， 产品线齐全材料、 中间体和成品， 产品线齐全。 公司以金属硅粉为主要原材料， 通过氢硅氯化法生产工艺合成三氯氢硅，目前具备三氯氢硅产能 6 万吨/年，以自用为主，少量三氯氢硅外售以保持生产链内氯元素平衡；三氯氢硅经过 2-3 道化学反应和处理工序后得到功能性硅烷中间体，再合成具有不同功能集团的功能性硅烷。业内大多数功能性硅烷企业集中于某一类产品或产业链某一环节，仅少数公司具备全产业链研发、生产、销售一体化能
45、力。 图图 7 公司具有较为完整的功能性硅烷产业链公司具有较为完整的功能性硅烷产业链，产品种类丰富，产品种类丰富 数据来源：公司招股说明书 公司公司功能性硅烷功能性硅烷定价随行就市， 一般为长协价格，定价随行就市， 一般为长协价格， 价格稳定，价格稳定， 有利于有利于为为公司提供稳定的收益。公司提供稳定的收益。 公司丰富的功能性硅烷产品结构可以使公司最大化获取产业链中每个环节的生产利润，避免因为产品单一而导致较高的市场风险。公司多项功能性硅烷产品可以共用生产线路，也便于公司根据市场形势调整产品生产以降低风险，扩大收益；根据市场需求和自身 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责
46、条款部分 12 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 生产需要公司功能性硅烷中间体既可以对外直接销售也可以向下游衍生新的产品。且公司主要采用直销方式向下游厂商销售有机硅产品，客户忠诚度、议价能力较好。 与有机硅与有机硅 DMC还有还有三氯氢硅三氯氢硅相比， 功能性硅烷的相比， 功能性硅烷的价格、 盈利能力价格、 盈利能力更为更为稳定稳定。功能性硅烷和有机硅 DMC、 三氯氢硅原材料基本一致， 近年公司主营功能性硅烷产品价格与有机硅 DMC 价格走势大体相似，但是功能性硅烷与有机硅 DMC 规模、定价机制、面向客户群体有较大差异，功能性硅烷的定价并不
47、直接受有机硅 DMC 价格变动影响。有机硅单体的下游客户较为确定，且单体生产体量较大，受原材料价格影响明显；三氯氢硅受上游原材料金属硅价格影响较大； 相较于单体、 三氯氢硅生产，功能性硅烷生产加工更加精细化， 下游客户广泛， 产品定价更偏定制化，价格受下游需求影响较大。 功能性硅烷定价和毛利率普遍优于有机硅 DMC，苯基硅烷定价可以比有机硅 DMC 高出 50%-60%。三氯氢硅作为功能性硅烷的主要上游原材料，价格基本维持稳定，上下波动幅度较小，多数年份毛利率维持在较高水平。公司可以依据市场行情在不同功能性硅烷中调整生产以应对市场价格波动风险，稳定收益。 图图 8 功能性硅烷价格更为稳定功能性
48、硅烷价格更为稳定（元（元/吨）吨） 图图 9 多项多项功能性硅烷功能性硅烷产品产品毛利率毛利率优于有机硅优于有机硅产品产品 数据来源：国泰君安证券研究，公司年报，新安股份公告 数据来源：国泰君安证券研究，公司年报，新安股份公三孚股份报告 告、三孚股份公告 2.2. 先进先进工艺技术工艺技术打造行业优势打造行业优势 先进生产工艺技术助力公司实现行业领先。先进生产工艺技术助力公司实现行业领先。 功能性硅烷生产工艺复杂、要求条件高，反应过程、反应装置非常复杂，技术壁垒较高，公司目前具备硅氢加成反应高效催化技术、连续自动化生产技术、氯化氢气体干法直接回收技术等先进工艺。 公司研发投入不断增多， 且研发
49、投入占营业收入整体呈上升趋势。公司研发投入不断增多， 且研发投入占营业收入整体呈上升趋势。 2020年公司上海研发中心建成并投入使用，一方面为公司现有功能性硅烷发现应用方向从而更好推广，一方面开发发现新的功能性硅烷，推动功能性硅烷持续开发。截至 2020 年末，公司已具备 35 项授权专利，在审专利申请 15 项， 并与南昌大学、 九江学院等科研院校在功能性硅烷领域开展合作，为公司积累了先进科技优势。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 24 Table_Page 晨光新材晨光新材(605399)(605399) 图图 10 公司研发投入逐年增高公司研
50、发投入逐年增高 数据来源：国泰君安证券，公司年报，招股说明书 功能性硅烷生产过程中涉及高温、 高压、 危险化学品使用， 废弃物排放功能性硅烷生产过程中涉及高温、 高压、 危险化学品使用， 废弃物排放标准严格。标准严格。功能性硅烷在生产过程中会产生大量氯化氢气体， 氯化氢的处理能力是制约产业发展的重要因素。目前行业内采用较多的为湿法工艺，将氯化氢溶于水形成盐酸后处置，或对盐酸进一步处理实现氯化氢气体的回收，能耗较高、回收率较低。 干法干法氯化氢循环行业独有， 大幅提升公司竞争优势。氯化氢循环行业独有， 大幅提升公司竞争优势。 公司遵循 “绿色环保、循环发展”的理念，开创性地大规模使用干法工艺，在
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
