1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入（首次覆盖）买入（首次覆盖） 市场价格：市场价格：64.5164.51 分析师：分析师：曾彪曾彪 执业证书编号：执业证书编号：S0740522020001 电话： Email： 联系人：联系人：朱柏睿朱柏睿 电话： Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 1,899 流通股本(百万股) 1,840 市价(元) 64.51 市值(百万元) 122,491 流通市值(百万元) 118,682 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1
2、相关报告一 2 相关报告二 3 相关报告二 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 6,412 8,162 16,633 34,473 58,146 增长率 yoy% 47% 27% 104% 107% 69% 净利润（百万元） 1,522 1,652 2,921 3,915 6,369 增长率 yoy% 167% 9% 77% 34% 63% 每股收益（元） 0.80 0.87 1.54 2.06 3.35 每股现金流量 0.60 0.82 1.34 2.40 3.48 净资产收益率 20% 10% 15%
3、17% 22% P/E 88.5 81.5 46.1 34.4 21.2 PEG 0.5 9.5 0.6 1.0 0.3 P/B 17.8 9.4 8.0 6.6 5.1 备注：股价选取 2022 年 4 月 19 日 报告摘要报告摘要 亿纬锂能是亿纬锂能是全球锂电池龙头企业，业绩快速增长全球锂电池龙头企业，业绩快速增长。公司产品包括锂原电池、消费电池、动力储能电池。动力储能已积累一定技术、客户优势，产能扩张下加速全球配套。 消费电池需求快速提升， 圆柱三元产能和出货均有望翻倍。 锂原需求稳定增长，市占率和盈利能力行业领先。2016-2020 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为37%和
4、60%。 电动车高景气持续电动车高景气持续， 消费和锂原电池需求稳步增长消费和锂原电池需求稳步增长。 动力电池方面，动力电池方面， 预计 2021-2025年国内和全球新能源汽车销量 CAGR 分别为 28%和 33%。 考虑到单车带电量持续提升，预计 2021-2025 年国内和全球动力电池装机 CAGR 分别为 43%和 44%。消费电池方面， 根据 GGII 预测， 2021-2026 年全球电动工具锂电池出货 CAGR 为22%；国内两轮车锂电出货 CAGR 为 32%。锂原电池方面，国网智能电表招标增速较快，ETC 和 TPMS 需求跟随新车销售稳定增长。 公司动力储能出货有望持续高
5、增，一体化布局助力盈利和市占率提升公司动力储能出货有望持续高增，一体化布局助力盈利和市占率提升。2021 年亿纬全球动力装机 7.5GWh，同比+188%，占比 2.41%，位列全球第九名。预计公司 2021 年动力储能出货 13.7GWh，2022-2023 年有望超 30、60GWh，持续翻倍增长。2021 年以来，公司加快跟上游合资布局产能，截至目前已布局镍钴锂资源、三元正极、铁锂正极、负极、隔膜、电解液。合资公司向亿纬及其子公司销售产品会具有一定成本优势，未来几年公司有望通过降本持续提升盈利水平和市占率。 三元圆柱切入全球龙头客户供应链，锂原电池是国内市场龙头三元圆柱切入全球龙头客户供
6、应链，锂原电池是国内市场龙头。截至 2021 年底，亿纬三元圆柱产能 7.5 亿颗，预计 2022 年将提升至 15 亿颗。三元圆柱于 2018 年进入 TTI 供应链，2019 年开始大规模出货，此外公司也是博世、百得在国内的主要供应商。目前，公司已经实现 2.5Ah 和 2.0Ah 圆柱电池批量出货，技术水平居行业前列。 公司锂原电池在国内市占率达到七成以上，实力不断增强成为世界锂原电池龙头，从行业看未来应用场景也在不断增加。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 29.20、39.15、63.69 亿元，同比增速为 76.8%、34.0
7、%、62.7%，对应 PE 估值分别为 46、34、21 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：产能扩张不及预期，客户开拓不及预期，上游合作项目进展不及预期。 平台型锂电龙头公司，多业务齐头并进平台型锂电龙头公司，多业务齐头并进 亿纬锂能（300014.SZ）/电力设备与新能源行业 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 4 月 21 日 -40%-20%0%20%40%60%80%100%------032022-04亿纬锂能
8、沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告公司深度报告 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 公司主营业务中核心增长点在动力电池板块公司主营业务中核心增长点在动力电池板块。中短期看动力电池需求高景气持续，公司各类型电池产能均快速扩张，且有国内外龙头车企订单支撑，出货量有望高增长。长期看，受电动车持续降本需求影响，动力电池竞争将聚焦于新技术和成本竞争。公司在大圆柱电池产能和客户开拓上走在行业前列，并不断完善上游资源和锂电材料布局，有望依靠技术和成本优势持续提升市占率。 投资逻辑投资逻辑 全球电动车需求维持高增长，公司产能扩张和一体化布局助
9、力市占率提升全球电动车需求维持高增长，公司产能扩张和一体化布局助力市占率提升。我们预计2022 年国内和全球新能源汽车销量分别为 507 万辆和 922 万辆，同比分别增长 44%和45%。预计到 2025 年，国内和全球新能源汽车销量分别为 957 万辆和 2015 万辆，2021-2025 年 CAGR 分别为 28%和 33%。考虑到单车带电量持续提升，我们预计到 2025年，国内和全球动力电池装机分别为 642GWh 和 1341GWh，2021-2025 年 CAGR 分别为 43%和 44%。公司铁锂、三元、48V/12V 电池系统产能均处于高速扩张中，且均切入国内外大客户供应链，
10、未来销量有保障。同时，公司不断完善上游资源和材料布局，目前镍钴锂资源和四大材料均有涉及，未来将通过降本进一步提升竞争力。 三元圆柱电池需求旺盛，锂原电池市占率和毛利率高。三元圆柱电池需求旺盛，锂原电池市占率和毛利率高。三元圆柱电池主要下游电动工具和电动两轮车需求增速较快，公司产能快速扩张，且消费电池材料成本转到通畅，盈利能力基本不受材料涨价影响。 而在锂原电池领域， 公司是国内绝对龙头， 市占率超 70%，且毛利率稳定在 40%以上。原有需求维持稳步增长，并在不断开拓新的应用领域。 关键关键假设假设、估值与估值与盈利预测盈利预测 动力储能电池：动力储能电池：预计 2021-2023 年出货量分
11、别为 13.7/33.5/64.0GWh，此外，2023 年公司会开始供货 48V/12V 电池系统，预计 2023 年出货 300 万套。预计 2021-2023 年动力储能整体毛利率为 22%/19%/21%。 消费工业电池：消费工业电池：预计 2021-2023 年三元圆柱出货量分别为 5.5/8/12 亿只。随着国内客户放量，扣式电池销量稳定提升，预计 2021-2023 年出货分别为 3000/4000/5000 万颗。其他小 3C 电池预计维持年均 5%-10%的收入增长。 预计 2021-2023 年消费工业电池整体毛利率为 26%/27%/28%。 锂原电池：锂原电池：预计 2
12、021-2023 年锂原电池收入增速分别为 31%/22%/12%。公司锂原电池价格稳定，市场供需稳定，预计毛利率维持 40%以上。 期间费用率：期间费用率：随着公司大客户开拓落地并逐渐批量供货，后续新客户开拓压力减小，预计 2021-2023 年销售费用率分别为 2.8%/2.6%/2.4%。公司新建产线自动化程度提升，同时受益于国产设备的应用，投资和折旧成本下降，预计 2021-2023 年管理费用率分别为3.2%/3.0%/3.0%。公司新建项目中股权募资占比较大，预计 2021-2023 年财务费用率为0.7%/0.6%/0.6%。公司研发费用稳步增长，但营收有望增速更快，预计 202
13、1-2023 年研发费用率分别为 8.7%/8.5%/8.4%。 思摩尔贡献的投资收益：思摩尔贡献的投资收益：由于国内电子烟政策细则存在不确定风险，22 年国内电子烟销量短期受到抑制，预计 2021-2023 年思摩尔净利润分别为 52.87/52.92/61.59 亿元，贡献亿纬锂能的投资收益分别为 16.75/16.76/19.51 亿元 盈利预测：盈利预测：预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 166.34、344.75、581.49 亿元，同比增速为 103.8%、107.3%、68.7%；归母净利润分别为 29.20、39.15、63.69 亿元，同比增速为 76.8%、3
14、4.0%、62.7%。 估值及投资建议：估值及投资建议：我们选取了二级市场上与公司业务相似的公司作为估值比较的基础。考虑到：（1）受益于新能源汽车快速发展，锂电池行业需求旺盛，预计 2021-2025 年全球电动车销量 CAGR 在 30%左右，动力电池装机 CAGR 将超 40%；（2）由于公司扩产速度和规模行业领先，拥有全球巨头客户，预计 2021-2023 年动力储能电池出货量分别为 13.7/33.5/64.0GWh，实现高速增长；（3）公司消费工业和锂原电池需求稳定增长，成本传导顺畅，盈利能力维持较高水平。我们参考锂电池可比公司 22 年平均 43 倍 PE估值，公司估值处于行业较低
15、水平，首次覆盖给予“买入”评级。 MBaXkWlUlYiYhXtUmUaQ9R8OnPpPpNmOeRnNsOjMmOqMbRoOwPvPmPsOvPoPwO 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 具有全球竞争力的锂电平台公司，注重研发和新技术储备具有全球竞争力的锂电平台公司，注重研发和新技术储备 . - 6 - 锂原电池起家，目前多业务齐头并进 . - 6 - 公司股权结构稳定，注重技术研发 . - 7 - 业绩持续高增长，收入和盈利质量改善业绩持续高增长，收入和盈利质量改善 . - 8 - 业绩高速增长，费
16、用率持续下降. - 8 - 资产负债率维持较低水平，21Q1-Q3 营运能力小幅提升 . - 9 - 经营现金流高增长，收入和盈利质量改善 . - 10 - 动力储能：市场增量空间广阔，布局上游有望获成本优势动力储能：市场增量空间广阔，布局上游有望获成本优势 . - 11 - 全球电动车需求高景气，动力电池装机增速会电车销量增速 . - 11 - 亿纬市占率位居全球前十，产能迎来快速扩张期 . - 13 - 需求高景气下材料成本上涨，布局上游产能助力公司获成本优势 . - 16 - 消费电池：圆柱电池出货有望高增，扣式电池具备产能优势消费电池：圆柱电池出货有望高增，扣式电池具备产能优势 . -
17、 18 - 圆柱电池需求稳步增长，公司产能快速扩张 . - 18 - 扣式电池拥有头部 TWS 耳机客户，产能规划位居行业前列 . - 20 - 锂原电池：市占率和毛利率较高，需求稳定增长锂原电池：市占率和毛利率较高，需求稳定增长 . - 21 - 锂原收入稳步增长，毛利率维持 40%左右 . - 21 - 智能电表招标维持较快增长，ETC 和 TMPS 需求增长稳定 . - 22 - 盈利预测与估值盈利预测与估值 . - 23 - 盈利预测 . - 23 - 估值及投资建议 . - 26 - 风险提示风险提示 . - 27 - 图表图表1：亿纬锂能发展历程：亿纬锂能发展历程 . - 6 -
18、图表图表2：亿纬锂能产品一览表：亿纬锂能产品一览表. - 6 - 图表图表3：亿纬锂能股权结构：亿纬锂能股权结构（截至（截至2022年年3月）月） . - 7 - 图表图表4：亿纬锂能历年研发费用及占营业收入的比例：亿纬锂能历年研发费用及占营业收入的比例 . - 8 - 图表图表5：21Q1-Q3营收同比增长营收同比增长114% . - 8 - 图表图表6：21Q1-Q3归母净利润同比增长归母净利润同比增长134% . - 8 - 图表图表7：21Q1-Q3公司净利率同比提升公司净利率同比提升 . - 9 - 图表图表8：21Q1-Q3锂离子电池和锂原电池毛利率下滑锂离子电池和锂原电池毛利率下
19、滑 . - 9 - 图表图表9：2018年以来公司期间费用率（不含研发费用）持续下行年以来公司期间费用率（不含研发费用）持续下行 . - 9 - 图表图表10：公司资产负债率维持在：公司资产负债率维持在50%以下以下 . - 10 - 图表图表11：近年来短期偿债能力持续提升：近年来短期偿债能力持续提升 . - 10 - 图表图表12：21Q1-Q3公司短期营运能力同比提升公司短期营运能力同比提升 . - 10 - 图表图表13：21Q1-Q3公司长期营运能力同比提升公司长期营运能力同比提升 . - 10 - 图表图表14：亿纬锂能经营现金流净额持续改善：亿纬锂能经营现金流净额持续改善. -
20、11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表15：2018-2020年公司收入和盈利质量整体改善年公司收入和盈利质量整体改善 . - 11 - 图表图表16：2021年国内新能源车销量同比年国内新能源车销量同比+158% . - 11 - 图表图表17：国内非营运新能源乘用车销售占比提升：国内非营运新能源乘用车销售占比提升 . - 11 - 图表图表18：2021年全球电动车销量同比年全球电动车销量同比+97% . - 12 - 图表图表19：2019-2021中国中国/美国美国/欧洲电车销量（万辆）欧洲电车销量（万
21、辆） . - 12 - 图表图表20：欧洲主要国家与新能源汽车发展相关规划：欧洲主要国家与新能源汽车发展相关规划 . - 12 - 图表图表21：中国和全球新能源汽车销量以及动力电池装机量预测：中国和全球新能源汽车销量以及动力电池装机量预测 . - 13 - 图表图表22：2021年全球动力电池装机年全球动力电池装机TOP10 . - 14 - 图表图表23：2018-2021年国内动力电池装机排名前十的企业年国内动力电池装机排名前十的企业. - 14 - 图表图表24：亿纬锂能与下游客户合作情况：亿纬锂能与下游客户合作情况 . - 15 - 图表图表25：亿纬锂能动力储能电池出货预测：亿纬锂
22、能动力储能电池出货预测 . - 15 - 图表图表26：2021年初以来锂盐及主要锂电材料价格上涨情况年初以来锂盐及主要锂电材料价格上涨情况 . - 16 - 图表图表27：亿纬锂能与上游供应商合作产能情况：亿纬锂能与上游供应商合作产能情况 . - 17 - 图表图表28：全球电动工具市场规模及预测：全球电动工具市场规模及预测 . - 18 - 图表图表29：全球电动工具无绳化率不断提升：全球电动工具无绳化率不断提升 . - 18 - 图表图表30：全球电动工具用锂电池出货量预测：全球电动工具用锂电池出货量预测. - 19 - 图表图表31：中国锂电两轮车销量及渗透率预测：中国锂电两轮车销量及
23、渗透率预测. - 19 - 图表图表32：中国两轮车锂电池出货有望维持高增长：中国两轮车锂电池出货有望维持高增长 . - 19 - 图表图表33：亿纬锂能三元圆柱产能规划：亿纬锂能三元圆柱产能规划. - 20 - 图表图表34：20年全球电动工具用电池企业市占率年全球电动工具用电池企业市占率 . - 20 - 图表图表35：2019年全球工业级电动工具竞争格局年全球工业级电动工具竞争格局 . - 20 - 图表图表36：20年中国电动工具用高倍率锂电池产品结构年中国电动工具用高倍率锂电池产品结构 . - 20 - 图表图表37：2021年全球年全球TWS耳机出货同比耳机出货同比+33% . -
24、 21 - 图表图表38：2021年全球年全球TWS耳机市场份额耳机市场份额 . - 21 - 图表图表39：扣式电池同行业公司对比情况：扣式电池同行业公司对比情况 . - 21 - 图表图表40：2021H1公司锂原电池收入同比公司锂原电池收入同比+32% . - 22 - 图表图表41：2021H1公司锂原电池毛利率公司锂原电池毛利率41% . - 22 - 图表图表42：2021年国内年国内ETC用户渗透率用户渗透率88% . - 22 - 图表图表43：2021年国网智能电表招标量同比年国网智能电表招标量同比+29% . - 22 - 图表图表44：中国乘用车产量及新车：中国乘用车产量
25、及新车TPMS渗透率渗透率 . - 23 - 图表图表45：2021年中国年中国TPMS市场规模同比市场规模同比+11% . - 23 - 图表图表46：亿纬锂能业绩预测：亿纬锂能业绩预测 . - 25 - 图表图表47：亿纬锂能磷酸铁锂电池出货量对归母净利润影响的敏感性测算：亿纬锂能磷酸铁锂电池出货量对归母净利润影响的敏感性测算 . - 26 - 图表图表48：亿纬锂能相对估值表：亿纬锂能相对估值表 . - 26 - 图表图表49：近三年公司：近三年公司PE估值中枢为估值中枢为61.3倍倍 . - 27 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司深
26、度报告公司深度报告 图表图表50：近三年公司：近三年公司PB估值中枢为估值中枢为10.8倍倍 . - 27 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 具有全球竞争力的锂电平台公司具有全球竞争力的锂电平台公司，注重研发和新技术储备，注重研发和新技术储备 锂原电池起家，目前多业务齐头并进锂原电池起家，目前多业务齐头并进 亿纬锂能是具有全球竞争力的锂电平台公司，拥有消费和动力储能电池亿纬锂能是具有全球竞争力的锂电平台公司，拥有消费和动力储能电池核心技术。核心技术。公司成立于 2001 年，于 2003 年深度布局锂原电池；2009年首
27、批创业板上市； 2010年布局消费电池， 并于 2012 年收购德赛聚能；2015 年深度布局动力电池，先后完成小圆柱、方形、软包等各类型动力电池的产能建设，并切入国内外核心大客户供应链。 图表图表1：亿纬锂能发展历程亿纬锂能发展历程 来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所 公司公司产品可以分为锂原电池、消费电池、动力储能电池三大类。产品可以分为锂原电池、消费电池、动力储能电池三大类。锂原电池主要包括锂亚电池、 锂锰电池和电容器， 应用于智能表计、 智能安防、医疗器械、智能交通等多种领域。消费电池包括小三元圆柱、3C 电池和金豆电池，其中小三元圆柱用于电动两轮车和电动工具，金豆电池用于TWS
28、 耳机及充电盒，小 3C 电池用于电子雾化器、可穿戴设备等领域。动力储能电池按材料体系分为三元和磷酸铁锂，按电池外形分为方形/软包/大圆柱电芯以及 48V/12V 电池系统。 图表图表2：亿纬锂能产品一览表亿纬锂能产品一览表 类型 产品 具体应用具体应用 锂原电池 锂亚电池 智能表计、 智能交通、 智能安防、 医疗器械、 E-call、 石油钻探、 定位追踪、 胎压监测系统 （TPMS） 、射频识别（RFID） 锂锰电池 电容器 消费电池 圆柱电池 电子雾化器、可穿戴设备、蓝牙设备、电动工具、电动两轮车等 小 3C 电池 金豆电池 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部
29、分 - 7 - 公司深度报告公司深度报告 动力储能电池 磷酸铁锂电池 新能源汽车、电动船舶、通讯储能、电力储能 方形三元电池 软包三元电池 大圆柱电池 48V/12V 电池系统 来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所 公司股权结构稳定，注重技术研发公司股权结构稳定，注重技术研发 公司股权结构稳定，实控人产业积累深厚。公司股权结构稳定，实控人产业积累深厚。公司的实际控制人为刘金成和骆锦红女士，二人为夫妻关系，各持有公司第一大股东西藏亿纬控股有限公司 50%的股份。 此外， 刘金成和骆锦红分别直接持有亿纬锂能 2.4%和 1.01%的股份。 公司创始人兼董事长刘金成博士从 20 世纪 80 年代
30、开始研究电池，至今已有 30 多年的从业研究经验。先后获得过国家机械电子工业部科技进步奖三等奖、二等奖，武汉市科技进步奖二等奖，惠州市科技进步奖一等奖，广东省科学技术一等奖。2001 年起，任惠州亿纬电源科技有限公司总经理；2007 年起，任惠州亿纬锂能股份有限公司董事长兼总裁；2019 年 10 月至今任亿纬锂能董事长。 图表图表3：亿纬锂能亿纬锂能股权结构（截至股权结构（截至2022年年3月）月） 来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所 公司研发费用高增长， 积极做好新产品技术储备。公司研发费用高增长， 积极做好新产品技术储备。 2021Q1-Q3 公司研发费用 9.2 亿元，同比+87
31、%，占营业收入的比例 8.1%。截至 21 年中，公司已申请 2760 项国家专利，其中授权专利 1425 项。公司先后获得 4项中国专利优秀奖，3 项广东省专利优秀奖，2 项广东省科学技术一等奖和 1 项中国轻工联合会科学技术发明一等奖。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表4：亿纬锂能历年研发费用及占营业收入的比例亿纬锂能历年研发费用及占营业收入的比例 来源：公司公告，中泰证券研究所 业绩持续高增长，业绩持续高增长，收入和盈利质量改善收入和盈利质量改善 业绩高速业绩高速增长，增长，费用率持续下降费用率持续下降 营收
32、高速增长，营收高速增长，21Q4 盈利受原材料涨价影响。盈利受原材料涨价影响。近 5 年公司营收均维持25%以上的同比增长，20 年增速下滑主要受疫情影响。20 年归母净利润增速较慢的原因是，参股公司思摩尔非经常性计提影响投资收益，若不考虑该计提，则 20 年归母净利润 21.91 亿元，同比+44%。21Q1-Q3公司营收 114.48 亿， 同比+114%； 归母净利润 22.16 亿， 同比+134%。根据公司业绩预告， 预计 21 年归母净利润 27.26-30.56 亿元， 同比增长65%-85%；扣非净利润 24.41-26.70 亿元，同比增长 60%-75%。21Q4归母净利润
33、 5.10-8.40 亿元，环比变动-29%+17%。 图表图表5：21Q1-Q3营收同比增长营收同比增长114% 图表图表6：21Q1-Q3归母净利润同比增长归母净利润同比增长134% 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%020406080100120140营业收入（亿元） 营收同比（右轴） 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0200021Q1-Q3研发费用（亿元） 占营收比例（右轴） 0%50%100%150%200%0510152025归
34、母净利润（亿元） 归母净利润同比（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 公司深度报告公司深度报告 毛利率受材料涨价影响略有下滑，净利率提升受益于费用率下降。毛利率受材料涨价影响略有下滑，净利率提升受益于费用率下降。21Q1-Q3 公司毛利率 23.7%， 同比-6.0pct， 主要受原材料涨价和新产能爬坡影响；公司净利率 21.1%，同比+3.0pct，主要受益于期间费用率的持续下降。21Q1-Q3 公司销售费用率 2.2%，同比-1.4pct；财务费用率0.6%，同比-1.6pct；管理费用率（不含研发费用）2.4%，同比-0.9pct。 图表
35、图表7：21Q1-Q3公司净利率同比提升公司净利率同比提升 图表图表8：21Q1-Q3锂离子电池和锂原电池毛利率下滑锂离子电池和锂原电池毛利率下滑 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表9：2018年以来公司期间费用率（不含研发费用）持续下行年以来公司期间费用率（不含研发费用）持续下行 来源：公司公告，中泰证券研究所 资产负债率维持较低水平，资产负债率维持较低水平，21Q1-Q3 营运能力小幅提升营运能力小幅提升 公司资产负债率下降，短期偿债能力持续提升。公司资产负债率下降，短期偿债能力持续提升。2018-2020 年，公司资产负债率从 63.10%下降至 3
36、5.13%；2021Q1-Q3 资产负债率 46.8%，同比-6.6pct。2017-2020 年，公司流动比率从 1.03 提升至 1.58，速动比率从 0.71 提升至 1.34，短期偿债能力持续提升。 0%5%10%15%20%25%30%35%毛利率 净利率 0%20%40%60%2000202021H1锂离子及锂聚合物组合电池 锂原电池 电子烟电池 0%1%2%3%4%5%6%7%8%2000202021Q1-Q3销售费用率 财务费用率 管理费用率（不含研发） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务
37、必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表10：公司资产负债率维持在公司资产负债率维持在50%以下以下 图表图表11：近年来短期偿债能力持续提升近年来短期偿债能力持续提升 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 21Q1-Q3 公司营运能力指标提升。公司营运能力指标提升。2018-2020 年，公司存货周转率和应收账款周转率持续提升，营运情况改善。21Q1-Q3 公司存货周转率 3.8次， 同比+0.7 次； 应收账款周转率 2.9 次， 同比+0.5 次。 2014-2020 年，公司固定资产周转率持续下降，主要由于公司加快产能扩张
38、，在建工程转固影响周转率。21Q1-Q3 固定资产周转率和总资产周转率分别为 1.6次和 0.4 次，同比小幅提升。 图表图表12：21Q1-Q3公司公司短期营运能力同比提升短期营运能力同比提升 图表图表13：21Q1-Q3公司长期营运能力同比提升公司长期营运能力同比提升 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 经营现金流高增长，收入和盈利质量改善经营现金流高增长，收入和盈利质量改善 近几年公司收入和盈利质量整体改善。近几年公司收入和盈利质量整体改善。2018-2020 年，公司经营现金流净额快速提升，受益于动力电池规模化出货带来营收增长。同时，2018-2020 年公
39、司收现比分别为 72.6%/78.0%/84.5%， 始终保持在 70%以上且持续提升。2021Q1-Q3 公司收现比 76.3%，同比-10.4pct，主要由于公司给予客户一定信用期限， 带来应收账款的增加。 2018-2020 年，公司净利润现金比分别为 74.5%/73.5%/92.1%，盈利质量改善。2021Q1-Q3 公司净利润现金比为 16.5%， 同比大幅下降， 主要原因是公司产能提升，前期用汇票支付货款，2021Q1-Q3 票据到期兑付，导致经营现金流量净额同比-59%。 0%10%20%30%40%50%60%70%资产负债率 0.01.02.03.04.05.0存货周转率（
40、次） 应收账款周转率（次） 0.00.51.01.52.02.5流动比率 速动比率 0.01.02.03.04.05.0固定资产周转率（次） 总资产周转率（次） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表14：亿纬锂能亿纬锂能经营现金流净额持续改善经营现金流净额持续改善 单位（亿元） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-Q3 经营现金流净额 0.39 0.57 0.47 0.81 4.34 11.39 15.48 3.98 投资现金流净额 -1.78 -3.95 -9.14
41、-17.39 -7.04 -29.28 -22.59 -44.77 筹资现金流净额 0.2 6.77 9.19 13.82 9.96 27.18 22.93 39.91 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表15：2018-2020年公司收入和盈利质量整体改善年公司收入和盈利质量整体改善 来源：公司公告，中泰证券研究所 动力动力储能储能：市场增量空间广阔市场增量空间广阔，布局上游有望获成本优势，布局上游有望获成本优势 全球电动车需求高景气，全球电动车需求高景气，动力电池装机增速会电车销量增速动力电池装机增速会电车销量增速 国内电车销量高增长，非营运占比提升。国内电车销量高增长，非营运占比提升
42、。2021 年 2 月由于受经销商春节销量刺激政策的影响，年前销量已达到充分释放，年后新能源汽车销量有所下滑，3 月恢复增长，此后受益于新能源汽车的认知度逐步提升和高景气，全年累计销量达 352.1 万辆，同比+158%。2019 年初以来，国内非营运新能源车上险量占比从 74%提升至 87%左右， 表明私人消费者对新能源汽车接受度不断提升，需求增长可持续性强。 图表图表16：2021年国内新能源车销量同比年国内新能源车销量同比+158% 图表图表17：国内非营运新能源乘用车销售占比提升国内非营运新能源乘用车销售占比提升 来源：中汽协，中泰证券研究所 来源：保监会，中泰证券研究所 0%10%2
43、0%30%40%50%60%70%80%90%100%0%20%40%60%80%100%120%140%2000202021Q1-Q3销售商品提供劳务收到的现金营业收入 经营性现金净流量净利润（右轴） 0%5%10%15%20%25%30%35%40%60%65%70%75%80%85%90%95%100%Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21非营运占比 营运&出租租赁占比
44、（右轴） -50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0500300350400200021国内新能源汽车销量（万辆） 同比增速（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 公司深度报告公司深度报告 全球电动车销量高增长，欧洲和美国是第二、三大市场。全球电动车销量高增长，欧洲和美国是第二、三大市场。根据 Marklines数据，2021 年全球新能源汽车销量 636 万辆，同比+97%。 随着欧盟和欧洲主要国家公布碳排放规划和燃油车禁售时间表，各国政府补贴
45、扶持政策不断落地，政策驱动助力新能源汽车销量增长。2021年欧洲新能源车销量近 200 万辆，同比+60%；其中，纯电动车 114 万辆，同比+65%；插混动力 84 万辆，同比+54%。 2021年11月， 美国众院投票通过拜登的1.75万亿美元 重建更好未来法案，新能源车方面，将税收抵免优惠 7500 美元提升至 1.25 万美元，并去除此前政策中单一车企只能获得累计 20 万辆的额度限制，改为电动车渗透率达到 50%之后对补贴进行退坡。2021 年美国新能源汽车销量 64 万辆，同比+98%；其中，纯电动 48 万辆，同比+83%；插混动力16 万辆，同比+160%。 图表图表18：20
46、21年年全球电动车销量同比全球电动车销量同比+97% 图表图表19：2019-2021中国中国/美国美国/欧洲电车销量欧洲电车销量（万辆）（万辆） 来源：Marklines，中泰证券研究所 来源：中汽协，Marklines，中泰证券研究所 图表图表20：欧洲主要国家欧洲主要国家与与新能源汽车新能源汽车发展相关发展相关规划规划 国家/地区 新能源车发展相关规划 欧盟 2021 年汽车制造商平均每辆车碳排放量必须达到 95g/Km 2025 年平均碳排放比 2021 年下降 15%，2030 年平均碳排放比 2021 年下降 37.5%， 不达标部分面临每辆车每克 95 欧元罚款 德国 2030
47、年之前，实现新能源汽车保有量 700 万-1000 万辆 英国 2030 年新车销售方面，至少 50%-70%乘用车为新能源汽车，2040 年燃油车禁售（或提前至 2035 年） 法国 2022 年纯电动汽车销量达到 2017 年的 5 倍，2022 年新能源汽车保有量达 100 万辆 2040 年燃油车禁售（巴黎 2030 年提前禁售） 荷兰 2030 年燃油车禁售 挪威 2025 年燃油车禁售 瑞典 2030 年燃油车禁售 丹麦 2030 年纯电动乘用车保有量 100 万辆 2030 年燃油车禁售 0%20%40%60%80%100%120%0050060070020
48、00202021全球新能源汽车销量(万辆) 同比(右轴) 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 公司深度报告公司深度报告 葡萄牙 2040 年燃油车禁售 西班牙 2040 年燃油车禁售 来源：汽车产经，第一财经，中泰证券研究所 预计预计 2021-2025 年年全球全球电动车销量电动车销量 CAGR 在在 30%左右，动力电池装机左右，动力电池装机CAGR 将超将超 40%。假设 2022-2025 年国内新能源乘用车销量的同比增速分别为 45%/35%/23%/15%；考虑到美国和除欧洲外地区的新能源车渗透
49、率远低于国内，未来增速可能更快，假设 2022-2025 年全球新能源乘用车销量的同比增速分别为 45%/40%/30%/20%；此外，国内和全球新能源客车和专用车销量每年维持稳定增长。我们预计 2022 年国内和全球新能源汽车销量分别为 507 万辆和 922 万辆，同比分别增长 44%和 45%。预计到 2025 年，国内和全球新能源汽车销量分别为 957 万辆和 2015 万辆，2021-2025 年 CAGR 分别为 28%和 33%。 考虑到单车带电量持续提升，我们预计 2022 年国内和全球动力电池装机分别为 249GWh 和 492GWh，同比增长 62%和 58%。预计到 20
50、25年， 国内和全球动力电池装机分别为 642GWh 和 1341GWh， 2021-2025年 CAGR 分别为 43%和 44%。 图表图表21：中国和全球新能源汽车销量以及动力电池装机量预测中国和全球新能源汽车销量以及动力电池装机量预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 国内新能源车销量（万辆） 137 352 507 680 834 957 同比增速 157.6% 43.9% 34.2% 22.6% 14.8% 全球新能源车销量（万辆） 324 636 922 1291 1679 2015 同比增速 96.6% 45.0% 40.0% 30.0% 20
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