1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/机械工业/航空航天与国防 证券研究报告 苏试试验苏试试验（300416）公司研究报告公司研究报告 2020 年 03 月 12 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 03 月 10 日收盘价 （元） 35.87 52 周股价波动（元） 17.05-44.49 总股本/流通 A 股（百万股） 136/135 总市值/流通市值（百万元） 4863/4827 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场市场表现
2、表现 Table_QuoteInfo -14.98% 10.02% 35.02% 60.02% 85.02% 2019/3 2019/6 2019/9 2019/12 苏试试验海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -14.2 12.8 30.4 相对涨幅（%） -18.4 14.8 25.7 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:张恒晅 Email: 证书:S0850517110002 联系人:张宇轩 Tel:(021)23154172 Email: 环境与可靠性试验龙头快速成长， 收购进环境与可靠性试验龙头快速成长， 收购进 军集成电路
3、检测领域前景广阔军集成电路检测领域前景广阔 Table_Summary 投资要点：投资要点： 公司基本情况概述。公司基本情况概述。 公司是一家环境试验设备和试验服务及解决方案提供商， 致力于环境试验设备的研发和生产，及为客户提供全面的环境与可靠性试验 服务。 公司的控股股东及业务前身苏州试验仪器总厂， 在 1962 年研制成功了 企业第一台电动振动台产品后，研制出一系列国内领先、国际先进的试验设 备产品，为我国试验设备行业的发展做出了巨大贡献。公司以试验设备制造 为基础， 积极向制造服务业战略转型， 从 2006 年起逐步在苏州、 北京、 广州、 上海、成都、西安等地建设了环境与可靠性实验室，
4、为客户提供第三方环境 与可靠性试验服务。2019 年，公司收购宜特（上海）检测技术有限公司，进 军集成电路检测领域。公司 2014-2018 年营收 CAGR25.44%，归母净利润 CAGR15.97%。 下游产业需求旺盛，环境与可靠性试验前景广阔。下游产业需求旺盛，环境与可靠性试验前景广阔。振动试验设备和环境与可 靠性试验服务的需求与国家和企业的整体研发经费投入水平高度相关。据广 电计量招股说明书援引国家统计局数据，近年来全国试验发展经费支出逐年 提升。环境与可靠性试验服务市场未来有望获得持续增长，整体发展趋势向 好。随着近年来下游行业的飞速发展，我国建立起了多层次的环境与可靠性 试验专业
5、实验室，其中，第三方实验室具有立场独立、服务领域广泛的特点， 其市场化程度较高，市场份额的集中度较低。目前已建和在建的规模化第三 方专业实验室数量较少，试验实施场所布局分散，供给明显不足，客观无法 满足市场需求。 立足价值链高端，制造服务双轮驱动，看好未来业绩提速释放。立足价值链高端，制造服务双轮驱动，看好未来业绩提速释放。环境与可靠 性试验产业具有显著的技术密集型特点，产业链上游试验设备的研发、设计 和下游试验技术、方案及服务的提供占据产业价值链的高端，具有较高的利 润空间。公司实施“双轮驱动” 、 “三个转型”发展战略，即公司整体从制造 业向制造服务业转型；产品由力学试验类向力学试验类、气
6、候试验类、综合 试验类转型，向智能化转型；市场向全球化、国际化转型。试验设备方面， 公司设备销售营收由 2014 年的 1.66 亿元增加至 2018 年的 3.20 亿元， 2014-2018 年 CAGR 达 17.83%。2019 年公司收购重庆四达，扩展公司环境 试验设备产品线， 提升公司在环境试验设备行业地位。 试验服务方面， 自 2009 年 10 月成立苏州广博以来，公司陆续在北京、重庆、广州、青岛等地设立或 收购实验室。据公司 2016 年年报，苏试试验连锁实验室格局业已形成，公司 将发挥集团效应，有力推动公司的整体发展。2014-2018 年公司试验服务营 收 CAGR 为
7、41.01%。我们认为，受益于环境与可靠性试验行业的良好需求 前景，公司试验服务业务收入有望持续保持较快的增长。同时随着公司部分 亏损实验室逐步达到盈亏平衡，以及部分实验室控股比例提升，看好公司试 验服务业绩增长逐步提速。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 490.92 628.90 782.77 1272.46 1561.26 (+/-)YoY(%) 24.52% 28.11% 24.47% 62.56% 22.70% 净利润(百万元) 61.28 71.96 86.85 14
8、8.36 181.68 (+/-)YoY(%) 13.54% 17.42% 20.70% 70.81% 22.46% 全面摊薄 EPS(元) 0.45 0.53 0.64 1.09 1.34 毛利率(%) 47.62% 46.06% 44.71% 46.78% 46.97% 净资产收益率(%) 11.51% 9.04% 9.78% 14.18% 14.62% 资料来源：公司年报（2017-2018） ，海通证券研究所 公司研究苏试试验（300416）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 收购宜特（上海） ，进军集成电路检测领域。收购宜特（上海） ，进军集成电路检测领域。集成电路产业是国民
9、经济和社会发展的战略性、基础性和先导性产业，是培 育战略性新兴产业、发展信息经济的重要支撑。国内集成电路设计产业在政策、资金、技术创新、人才等多重因素驱动下， 呈现蓬勃发展的态势。2019 年 9 月 28 日，公司发布了关于收购宜特（上海）检测技术有限公司 100%股权的公告 ， 为了拓展在检测领域的技术广度、提升市场占有率，提高公司的盈利能力，公司拟支付现金收购宜特（上海）检测技术有 限公司 100%的股权。本次股权收购完成后，公司将充分利用标的公司的技术、设备、人才等优势，拓展在检测领域的业 务范围，升级和开拓电子元器件可靠性分析、失效分析以及材料分析的技术和业务，从而进一步扩大公司的市
10、场份额，提 升公司综合竞争力。 员工持股实现利益一致，回购股份彰显信心。员工持股实现利益一致，回购股份彰显信心。据公司 2019 年 9 月 2 日公布的第一期员工持股计划（草案） ，公司拟实 行第一期员工持股计划。本员工持股计划的资金总额不超过 4011.61 万元，按照董事会前 20 个交易日均价的 67%确定本 次员工持股计划受让公司回购股票的价格，即 12.80 元/股。我们认为，本次员工持股计划将建立和完善员工、股东的利 益共享机制，改善公司治理水平,提高职工的凝聚力和公司竞争力，调动员工的积极性和创造性，促进公司长期、持续、 健康发展。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。 我
11、们预计2019-2021年公司归母净利润分别为0.87/1.48/1.82亿元， 对应EPS分别为0.64/1.09/1.34 元/股。参照可比公司估值，给予公司 2020 年 35-45 倍 PE 估值，对应合理价值区间 38.15-49.05 元/股， “优于大市”评 级。 风险提示。风险提示。 （1）收购公司发展不及预期， （2）需求波动。 qRsNqQmQqNqOmOrQoRyRmPaQbPbRmOoOnPrRfQpPsRlOoPmPbRnNvNwMsOmRvPrNpO 公司研究苏试试验（300416）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 公司基本情况概述 .
12、6 1.1 深耕打造隐形冠军，设备+服务双轮驱动发展 . 6 1.2 近五年业绩持续快速增长，人均收入稳步提升 . 7 2. 下游产业需求旺盛，环境与可靠性试验前景广阔 . 9 2.1 环境与可靠性试验在产品研发生产中起着重要作用 . 9 2.2 受益全国 R&D 经费持续增长+下游行业较好景气度，环境与可靠性试验需求空 间广阔 . 9 2.2.1 航空航天 . 10 2.2.2 电子信息 . 10 2.2.3 汽车、新能源汽车 . 11 2.3 第三方实验室客观无法满足市场需求，建立综合实验室已成为未来行业发展必 然趋势 . 12 3. 立足价值链高端，制造服务双轮驱动发展，看好未来业绩提速
13、释放 . 14 3.1 “双引擎”业务发展战略，立足产业价值链高端 . 14 3.2 试验设备方面： 由力学试验类向力学试验类、气候试验类、综合试验类转型 15 3.3 试验服务方面：逐步形成连锁实验室格局，看好后续业绩提速释放 . 16 3.3.1 横向扩张：逐步形成连锁实验室格局，实现全国主要地区覆盖 . 17 3.3.2 纵向拓展：实验室服务产能和服务种类不断提升&全面化、多样化 . 17 3.3.3 试验服务潜力大，看好后续业绩增长逐步提速 . 18 4. 收购宜特（上海） ，进军集成电路检测领域 . 22 4.1 集成电路产业蓬勃发展，国产化趋势明显 . 22 4.2 iST 宜特技
14、术实力雄厚，收购宜特（上海）有助于公司拓展业务领域 . 23 5. 员工持股实现利益一致，回购股份彰显信心 . 25 6. 盈利预测与投资建议 . 26 7. 风险提示 . 27 财务报表分析和预测 . 28 公司研究苏试试验（300416）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 股权结构 . 6 图 2 公司重大发展历程. 7 图 3 公司营业收入及 yoy . 7 图 4 公司归母净利润及 yoy . 7 图 5 公司营业收入构成（2019 年半年报） . 8 图 6 公司毛利构成（2019 年半年报） . 8 图 7 公司持续加大研发投入 . 8 图 8 人均创
15、收稳步提升. 8 图 9 全国 R&D 经费投入持续增长 . 10 图 10 消费电子行业电子产品产值（十亿美元） . 10 图 11 智能手机全球出货量（IDC） . 11 图 12 机动车保有量持续增长 . 12 图 13 2011-2019 年中国新能源汽车销量 . 12 图 14 公司近年来募集资金情况 . 14 图 15 环境与可靠性试验产业价值链曲线 . 15 图 16 公司试验设备业务营业收入 . 16 图 17 汽车零部件振动试验 . 16 图 18 电视机包装运输振动试验 . 16 图 19 公司不断全国布局实验室 . 17 图 20 公司试验服务业务营业收入 . 19 图
16、21 2014-2019H1 公司营收构成 . 19 图 22 2014-2019H1 公司毛利构成 . 19 图 23 主要实验室净利润（百万元，部分数据未披露） . 20 图 24 公司毛利率变化情况 . 21 图 25 2009 年至 2018 年国内集成电路产业发展情况（亿元） . 22 图 26 芯片制造主要环节. 22 图 27 iST 宜特业务领域 . 23 图 28 iST 宜特中国大陆地区收入 . 24 图 29 宜特（上海）收购前后股权结构图 . 24 公司研究苏试试验（300416）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 影响设备的四大环境因素
17、. 9 表 2 试验名称及应用阶段 . 9 表 3 三类环境与可靠性试验场所 . 13 表 4 近年来募集资金中的实验室扩建项目 . 18 表 5 公司不断进行实验室改扩建相关工作 . 18 表 6 公司对实验室持股比例 . 20 表 7 出资上限及出资比例 . 25 表 8 可比上市公司估值表（2020 年预测 PE，倍） . 26 表 9 公司业务收入预测. 26 公司研究苏试试验（300416）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 公司基本情况概述公司基本情况概述 1.1 深耕打造隐形冠军，设备深耕打造隐形冠军，设备+服务双轮驱动发展服务双轮驱动发展 公司是一家环境试验设备和
18、试验服务及解决方案提供商，致力于环境试验设备的研 发和生产，及为客户提供全面的环境与可靠性试验服务。 公司前身是苏州试验仪器总厂，创建于 1956 年；1998 年为适应市场经济发展成为 苏州市首批改制企业；2008 年引入战略投资者， 组建苏州苏试试验仪器有限公司； 2015 年 1 月 22 日在深圳证券交易所创业板上市，成为业内首家上市公司；2017 年 8 月 25 日，正式成立苏州苏试试验集团。据 2017 年年报，公司以“苏州苏试试验集团股份有 限公司”为核心企业组建企业集团，开始突出“苏试试验”总体形象及连锁服务平台的 宣传，以整体面貌展现在客户面前。 据公司 2018 年年报，
19、公司控股股东为苏州试验仪器总厂，持股 44.26%，实际控制 人为钟琼华，持有苏州试验仪器总厂 34.125%以及苏试试验 0.41%股权。 图图1 股权结构股权结构 44.26% 苏试试验苏试试验 苏州试验仪器总厂 34.125% 钟琼华 0.41% 苏州科虹 (100%) 苏试仪器 (100%) 扬州英迈克 (64%) 苏州广博 (100%) 南京广博(51%) 西安广博(51%) 北京创博(90%) 成都广博(51%) 成都创博(51%) 广州众博(51%) 青岛海测(51%) 北京惟真(65%) 重庆广博(61%) 湖南广博(51%) 苏试检测(100%) 上海众博(100%) 广东广
20、博(60%) 资料来源：苏试试验 2018 年年报、2019 年半年报等，海通证券研究所 公司的控股股东及业务前身苏州试验仪器总厂，在 1962 年研制成功了企业第一台 电动振动台产品后，研制出一系列国内领先、国际先进的试验设备产品，为我国试验设 备行业的发展做出了巨大贡献。 2018 年， 公司被江苏省经信委认定为 “隐形冠军” 企业。 据公司官网，公司以试验设备制造为基础，积极向制造服务业战略转型，从 2006 年起逐步在苏州、北京、广州、上海、成都、西安等地建设了环境与可靠性实验室，为 客户提供第三方环境与可靠性试验服务。实验室运行以来，已为航空航天、船舶、核电、 通信、汽车、轨交、电子
21、、家电等领域产品进行了大量的环境与可靠性试验。2019 年， 公司收购宜特（上海）检测技术有限公司，进军集成电路检测领域。 公司研究苏试试验（300416）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图2 公司重大发展历程公司重大发展历程 资料来源：公司官网，苏试试验招股说明书等，海通证券研究所 1.2 近五年业绩持续快速增长，人均收入稳步提升近五年业绩持续快速增长，人均收入稳步提升 公司实施“双轮驱动、转型发展”战略，推行制造与服务融合。 试验设备方面，公司主导产品力学、气候及综合环境试验设备，属于试验机领域内、 光机电一体化的高端装备制造业，用来模拟振动、冲击、跌落、碰撞、温度、湿度、低
22、 气压等力学、气候及综合环境条件，以考核工业产品质量可靠性。 试验服务方面，公司依托环境试验设备数十年的生产制造的技术和研发优势，先后 建立或收购苏州广博、 北京创博等十余家实验室子公司， 为客户提供力学环境与可靠性、 气候环境与可靠性、宇航环境、疲劳环境、霉菌环境、淋雨环境、砂尘环境、综合环境、 环境应力筛选、高加速寿命试验和高加速应力筛选、电磁兼容、数字仿真试验、软件测 评等各类试验服务。 近五年业绩保持快速增长。近五年业绩保持快速增长。公司 2014-2018 年营收 CAGR25.44%，归母净利润 CAGR15.97%。 2019 年前三季度公司实现营收 4.93 亿元(yoy21.
23、48%)， 归母净利润 0.54 亿元(yoy18.90%)。2019 年上半年，公司试验服务业务贡献了 45.65%的营收和 56.47% 的毛利，设备销售业务贡献了 51.67%的营收和 40.52%的毛利。 图图3 公司营业收入及公司营业收入及 yoy 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图4 公司归母净利润及公司归母净利润及 yoy 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司研究苏试试验（300416）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图5 公司营业收入构成（公司营业收入构成（2019 年半年报）年半年报） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 公司毛利构成（公司毛利
24、构成（2019 年半年报）年半年报） 资料来源：Wind，海通证券研究所 加大研发投入，人均创收稳步提升。加大研发投入，人均创收稳步提升。公司持续加大研发投入，近两年研发费用率保 持在7%以上； 人均创收由2014年的53.25万元增加至2018年的69.26万元， 2014-2018 年 CAGR 为 6.79%。 图图7 公司持续加大研发投入公司持续加大研发投入 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图8 人均创收稳步提升人均创收稳步提升 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司研究苏试试验（300416）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 下游产业需求旺盛，环境与可靠性试验
25、前景广阔下游产业需求旺盛，环境与可靠性试验前景广阔 2.1 环境与可靠性试验在产品研发生产中起着重要作用环境与可靠性试验在产品研发生产中起着重要作用 环境与可靠性试验是为了保证产品在规定的寿命期间，在预期的使用、运输或贮存 的所有环境下，保持功能可靠性而进行的活动。 机器设备在运行中需经历自然环境和诱发环境对设备各种性能日积月累的影响，可 能处于不同类型的环境，包括噪声、冲击波、细菌、机械冲击、振动、风、压力、雨、 雪、冰雹、温度和湿度变化等。国际电工委员会（IEC）将影响设备的环境因素具体划 分为以下四类： 表表 1 影响设备的四大环境影响设备的四大环境因素因素 分类分类 描述描述 气候环境
26、因素 温度、湿度、压力、日光辐射、沙尘、雪等 生物及化学因素 盐雾、霉菌、二氧化硫、硫化氢等 机械 （力学）环境因素 振动（正弦、随机振动） 、碰撞、跌落、摇摆、冲击等 综合环境因素 温度与湿度，温度与压力， 温度、湿度与振动等 资料来源：苏试试验招股说明书，海通证券研究所 环境试验是产品的基本试验，主要应用于产品的研制阶段；而产品可靠性试验则贯 穿产品从研制到生产、出厂的整个生产周期。按照试验目的的不同，将可靠性试验的名 称及应用阶段划分如下： 表表 2 试验名称及应用阶段试验名称及应用阶段 试验名称试验名称 应用阶段应用阶段 试验目的试验目的 环境应力试验 研制阶段和生产阶段工艺过程 和产
27、品出厂前 发现和剔除早期故障，提高产品使用可靠性或排除早期 故障对其他试验的干扰 可靠性研制试验 工程研制阶段早期 发现产品设计缺陷，提高产品固有可靠性水平 可靠性增长试验 工程研制阶段中后期 发现产品设计缺陷，将产品可靠性增长到规定的目标值 可靠性鉴定试验 和寿命试验 工程研制阶段结束前， 定型阶段 评估产品的可靠性水平和寿命，为设计定型提供决策依 据 可靠性验收试验 和寿命试验 批生产产品出厂以前 评估产品的可靠性和寿命是否保持设计定型水平，为验 收提供决策依据 资料来源：苏试试验招股说明书，海通证券研究所 2.2 受益全国受益全国 R&D 经费持续增长经费持续增长+下游行业较好景气度，
28、环境与可靠性试下游行业较好景气度， 环境与可靠性试 验需求空间广阔验需求空间广阔 全国研究与试验发展（全国研究与试验发展（R&D）经费投入持续增长。）经费投入持续增长。据公司招股说明书，振动试验设 备和环境与可靠性试验服务的需求与国家和企业的整体研发经费投入水平高度相关。 据 wind 的统计数据， 2018 年， 全国 R&D 经费为 12954.83 亿元， 比上年增加 941.87 亿元，增长 7.84%；2013-2018 年，全国 R&D 经费支出年复合增长率达到 9.26%。 据广电计量招股说明书，环境与可靠性试验服务与企业的研发工作密切相关，企业 研发的产品需要各类可靠性与环境试
29、验来保证成功率。广电计量招股说明书援引国家统 计局数据， 近年来全国试验发展经费支出逐年提升。 按照 中国制造 2025 的规划， 2015 年规模以上制造业研发经费内部支出占主营业收入的比重为 0.95，该数字到 2020 年要 达到 1.26， 到 2025 年要升至 1.68， 环境与可靠性试验服务市场未来有望获得持续增长， 整体发展趋势向好。 公司研究苏试试验（300416）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图9 全国全国 R&D 经费投入持续增长经费投入持续增长 资料来源：wind，海通证券研究所 2.2.1 航空航天航空航天 据公司招股说明书，航空航天产业是一国综合国
30、力和科技创新的集中体现，是国家 高端装备制造业的重要组成部分。航空航天的飞行设备由于工作环境十分严酷，同时具 有风险高、规模大、结构复杂、成本高、技术高度密集、单件生产、一旦出现故障几乎 不可维修等特征，因此对可靠性要求很高。为检测其在实际使用中能否正常工作，航空 设备在升空前需在地面进行充分的环境模拟及可靠性试验。航空航天行业的快速发展， 使其成为我国环境试验设备及服务需求的主要市场。 据公司2016 年度非公开发行股票预案(二次修订稿) ，可预见的是，未来 10 年中 国将在资金、政策、制度等方面继续向航天航空工业倾斜，因而随着该行业研发投入的 持续加大，与此相关联的环境试验需求潜力也将是
31、巨大的。 2.2.2 电子信息电子信息 伴随着科学技术的进步和市场需求的发展，电子产品日益向多功能、小型化、高可 靠性方向发展，功能的复杂化使设备应用的元器件、零部件越来越多，每个元器件的失 效都可能使设备或系统发生故障，因此对可靠性要求也越来越高。在电子产品的设计、 研发、生产过程中，环境与可靠性试验扮演着越来越重要的角色。 据鹏鼎控股 2018 年年报援引 Prismark 的统计，2019 年全球消费电子行业电子产 品产值预估达到 3000 亿美元， 预计 2019 年-2023 年消费电子行业复合增长率为 3.9%。 图图10 消费电子行业电子产品产值（十亿美元）消费电子行业电子产品产
32、值（十亿美元） 资料来源：鹏鼎控股 2018 年年报，海通证券研究所 公司研究苏试试验（300416）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 据歌尔股份公开发行可转换公司债券募集资金使用可行性分析报告 ，我国已成 为全球主要的电子产品制造基地。目前，我国手机产量约占全球产量的一半。同时，我 国也是全球智能手机、 笔记本电脑、 液晶电视/LCD Monitor 等电子产品的重要生产基地。 根据国际调研机构 IDC 的统计数据，以华为、小米、OPPO 为代表的智能手机制造商出 货量已经跃居世界前五。随着中国厂商日益成为全球消费电子领域的重要参与者，原来 以 EMS/OEM 为主的产业模式，逐
33、渐为 JDM 模式所取代，要求中国消费电子产业加大 对研发的投入，提高在国际产业竞争中的地位。 智能手机行业当前处在第五代移动通信技术发展的风口，中国及大多数发达国家和 地区积极布局推进 5G 技术大规模应用，根据蓝思科技 2018 年年报援引国家工信部及 电信运营商消息，2019 年国内各大电信运营商将投入大量资金， 在部分中心城市和热点 地区率先实现大规模组网，争取在 2020 年实现大规模商用。美国、欧盟、韩国等发达 国家和地区也在积极推进 5G 网络建设，部分将自 2019 年开始提供 5G 网络服务。5G 技术的成熟和大规模应用带动新娱乐、新业态发展，并使车联网、物联网、智能家居等 新产品和新服务变为可能，硬件升级换代的刚性需求、创新刺激产生的新需求将为以手 机为代表的智能终端产业带来重大发展机遇。 图图11 智能手机全球出货量（智能手机全球出货量（IDC） 资料来源：wind，海通证券研究所 另据蓝思科技 2018 年年报援引市场调研机构 Strategy Analytics 的数据统计， 2018 年全球智能
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