1、 请务必阅读正文之后的免责条款 疫情带来短期波动，长期看好沸石放量疫情带来短期波动，长期看好沸石放量 万润股份（002643）深度系列报告（三）2020.3.30 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 袁健聪袁健聪 首席新材料分析师 S05 王喆王喆 首席化工分析师 S01 本篇报告将重点分析万润股份的本篇报告将重点分析万润股份的沸石环保材料沸石环保材料。公司沸石产品供货庄信万丰公司沸石产品供货庄信万丰， 主要出口欧洲、美国。疫情影响可能带来需求的短期波动，但从长期看，主要出口欧洲、美国。疫情影响可能带来需求的短期波动，但从长期看，未来未来
2、 几年几年在全球新排放标准陆续实施的大背景下，需求有望持续爆发，公司产能同在全球新排放标准陆续实施的大背景下，需求有望持续爆发，公司产能同 步扩张，步扩张，料料将将享受行业红利享受行业红利。我们看好公司的长期发展，当前时点为较好的我们看好公司的长期发展，当前时点为较好的配配 置置机会。机会。我们维持我们维持公司公司 2019-2021 年年 EPS 预测预测 0.55/0.67/0.81 元。参考公司元。参考公司 历史估值， 考虑公司未来几年有望步入业绩释放期， 成长性较强， 我们认为历史估值， 考虑公司未来几年有望步入业绩释放期， 成长性较强， 我们认为 2020 年年 35 倍倍 PE 是
3、合理的估值水平，是合理的估值水平，维持目标价维持目标价 23 元，维持“买入”评级元，维持“买入”评级。 沸石材料龙头企业，产能扩张助力成长沸石材料龙头企业，产能扩张助力成长。公司沸石系列环保材料适用于国际最 高要求的汽车尾气排放欧 VI 标准， 具备沸石产能 5850 吨， 尚有 7000 吨沸石产 能在建，随着沸石系列环保材料项目的陆续建设并投产，公司将成为在技术和 销量均处于世界前列的高端沸石系列环保材料生产商。 排放标准日趋严格，全球需求无需担忧排放标准日趋严格，全球需求无需担忧。公司背靠庄信万丰，沸石产品主要出 口欧洲、美国。从全球视野看，各地区均在轻型汽车和重型柴油车领域陆续实 施
4、新的排放标准，同时每隔几年，又有更为严格的标准出台，从而不断带来对 汽车尾气处理相关环保材料的需求。结合较为稳健增长的全球汽车产量数据， 我们预计全球环保材料的需求仍将稳定增长。 国六标准带动沸石需求，我国增量显著国六标准带动沸石需求，我国增量显著。在国六阶段，SCR 催化器的涂层材料 由钒基材料替换为沸石分子筛，有望大幅拉动沸石分子筛在柴油车尾气催化领 域的需求。根据我们的测算，仅重卡领域每年沸石材料的需求量就有 1.1 万吨。 此外，沸石环保材料在炼油催化、烟道气脱硝、挥发性有机物处理等领域皆有 应用，市场潜力巨大。 业务多点开花业务多点开花，具备长期发展动能具备长期发展动能。OLED 材
5、料方面，公司已有自主知识产权 的 OLED 成品材料在下游厂商进行放量验证，有望贡献增量。液晶方面，日韩 LCD 产能正逐步削减或退出，液晶面板价格已企稳回升，呈现行业边际改善。 大健康产业方面，预计公司将采用自主研发、外协研发、兼并收购的多种方式 继续壮大医药产品线，实现大健康产业的快速发展。 风险因素：风险因素：新排放标准延期实行；疫情影响下游销量；市场竞争加剧。 投资建议：投资建议：公司沸石环保材料未来可期，我们维持公司 2019/2020/2021 年归母 净利润预测分别为 5.02/6.13/7.40 亿元， 对应 EPS 预测为 0.55/0.67/0.81 元/股。 参考公司历史
6、估值，考虑公司在未来几年有望逐渐步入业绩释放期，具备较强 成长性， 我们认为 2020 年 35 倍 PE 是公司合理的估值水平， 维持目标价 23 元， 维持“买入”评级。 项目项目/年度年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2,456 2,632 2,757 3,142 3,835 营业收入增长率 33% 7% 5% 14% 22% 净利润(百万元) 385 444 502 613 740 净利润增长率 21% 15% 13% 22% 21% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.42 0.49 0.55 0.67 0.81 毛利率% 40% 41
7、% 43% 44% 44% 净资产收益率 ROE% 9.48% 10.02% 10.51% 11.78% 12.95% 每股净资产（元） 4.47 4.88 5.25 5.72 6.29 PE 28 24 21 17 14 PB 2.6 2.4 2.2 2.1 1.9 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 3 月 27 日收盘价 万润股份万润股份 002643 评级评级 买入（维持）买入（维持） 当前价 13.17 元 目标价 23 元 总股本 909 百万股 流通股本 909 百万股 52周最高/最低价 20.04/9.38 元 近1 月绝对涨幅 -24.14%
8、近6 月绝对涨幅 0.69% 近12月绝对涨幅 5.66% 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 1 目录目录 估值及投资评级估值及投资评级. 3 公司概况：三大产业共同发展公司概况：三大产业共同发展 . 4 深耕 20 余年，布局三大产业 . 4 持续投入研发，支持业绩增长 . 5 高端沸石环保材料龙头，受益排放新标准高端沸石环保材料龙头，受益排放新标准. 6 沸石材料龙头企业，产能扩张助力成长 . 6 全球需求无需担忧，稳定增长存在保障 . 6 国六标准带动沸石需求，我国增量显著 . 10 产业链配套明确，新增产能消化无虞 . 13 显示
9、材料有望亮眼，大健康产业稳健运行显示材料有望亮眼，大健康产业稳健运行. 14 光提取层材料突破在即，国产化趋势下有望受益 . 14 面板价格止跌回升，液晶景气度有望向好 . 15 大健康产业：内生外延，丰富医药产品线 . 16 风险因素风险因素 . 17 盈利预测与估值盈利预测与估值. 18 qRrOmMnRnQoQsQnMsNyRpM9P9R9PoMmMtRpPiNqQnOeRmPoP8OqQxPNZqNtQxNnNpO 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 2 插图目录插图目录 图 1：公司业务布局三大板块 . 4 图 2：公司股权结构
10、. 4 图 3：2019 年 Q3 公司营收同比增长 5.03% . 5 图 4：2019 年 Q3 公司归母净利润同比增长 19.64% . 5 图 5：公司三费费用率较为稳定 . 5 图 6：公司研发支出占营收比例在 5%-9% . 5 图 7：2019 年庄信万丰收入近半来于欧洲 . 7 图 8：2019 年庄信万丰收入各地区占比 . 7 图 9：2019 年庄信万丰各业务收入占比 . 7 图 10：欧洲新排放标准的实施会带来庄信万丰收入增速增长 . 8 图 11：全球轻型汽车排放标准实施时间表 . 8 图 12：全球重型柴油车排放标准实施时间表 . 9 图 13：全球轻型汽车及重型柴油
11、车产量 . 9 图 14：国六直喷汽油车尾气后处理系统采用 TWC-GPF/CGPF 串联技术路线 . 11 图 15：国六柴油车尾气后处理系统采用 DOC-DPF-SCR-ASC 串联技术路线 . 12 图 16：柴油车 SCR 尾气处理技术 . 12 图 17：我国重卡产量（万辆）. 12 图 18：庄信万丰 600 万件/年机动车尾气催化剂项目所在地及产品示意图 . 13 图 19：光提取层增加 OLED 出光 . 14 图 20：我国光提取层材料市场规模 . 15 图 21：液晶显示器面板价格（美元/片） . 16 图 22：液晶电视面板价格（美元/片） . 16 图 23：全球液晶面
12、板营收增速有所恢复 . 16 图 24：全球混晶需求量逐年增长 . 16 图 25：城镇居民人均医疗保健支出逐年增长 . 17 图 26：医院诊疗人次逐年增长. 17 图 27：MP 公司产品 . 17 表格目录表格目录 表 1：欧洲卡车和公共汽车历次排放标准实施时间 . 7 表 2：轻型汽车国五、国六排放标准比较 . 10 表 3：重型柴油车国五、国六排放标准比较 . 10 表 4：尾气处理的不同技术装置 . 11 表 5：我国不同排放标准下净化措施 . 11 表 6：全国国六排放标准执行时间 . 12 表 7：庄信万丰在我国的产能建设 . 14 表 8：公司各项业务预测 . 18 表 9：
13、盈利预测简表 . 19 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 3 估值及投资评级估值及投资评级 公司背靠庄信万丰，沸石产品主要出口欧洲、美国。从全球视野看，各地区均在轻型 汽车和重型柴油车领域陆续实施新的排放标准， 同时每隔几年， 又有更为严格的标准出台， 预计全球环保材料的需求仍将稳定增长。国内市场，国六标准实行料将带动沸石需求；根 据我们的测算，仅重卡领域每年沸石材料的需求量就有 1.1 万吨。此外，沸石环保材料在 炼油催化、烟道气脱硝、挥发性有机物处理等领域皆有应用，市场潜力巨大。结合庄信万 丰在张家港和松江区的产能建设，公司产品的市场
14、消化预计将较为顺利。 OLED材料方面， 公司已有自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行放量验证， 有望贡献增量。液晶材料方面，日韩 LCD 产能正逐步削减或退出，液晶面板价格已企稳 回升，呈现行业边际改善。医药材料方面，预计公司将采用自主研发、外协研发、兼并收 购的多种方式继续壮大医药产品线，实现大健康产业的快速发展。 我们维持公司 2019/2020/2021 年归母净利润预测分别为 5.02/6.13/7.40 亿元，对应 EPS 预测为 0.55/0.67/0.81 元。参考公司历史估值（17-95 倍 PE） ，考虑公司在未来几年 有望逐渐步入业绩释放期，具备较强成长性，我们认
15、为 2020 年 35 倍 PE 是公司合理的估 值水平，维持目标价 23 元，维持“买入”评级。 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 4 公司概况：三大产业共同发展公司概况：三大产业共同发展 深耕深耕 20 余年，布局三大产业余年，布局三大产业 三大领域业务布局，稀缺标的。三大领域业务布局，稀缺标的。公司主要从事信息材料产业、环保材料产业和大健康 产业三个领域产品的研发、生产和销售。2015 年万润股份对原有的显示材料板块、环保 材料板块、医药产品板块、其他功能性材料板块进行战略整合，形成了以信息材料产业、 环保产业和大健康产业共同稳定发
16、展的产品体系。 图 1：公司业务布局三大板块 资料来源：公司官网，中信证券研究部 公司股权结构稳定。公司股权结构稳定。 截至 2019 年 10 月 9 日公司第一大股东及实际控制人为中国节能 环保集团有限公司，持有公司 26.73%的股份。 图 2：公司股权结构 资料来源：公司公告，中信证券研究部 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 5 持续投入研发，支持业绩增长持续投入研发，支持业绩增长 盈利能力稳定， 近几年业绩实现稳健增长。盈利能力稳定， 近几年业绩实现稳健增长。 2019 年前三季度， 公司实现营业收入 19.43 亿元，同比增长
17、 5.03%；实现归母净利润 3.66 亿元，同比增长 19.64%。 图 3：2019 年 Q3 公司营收同比增长 5.03% 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 4：2019 年 Q3 公司归母净利润同比增长 19.64% 资料来源：公司公告，中信证券研究部 重视研发，保障产品持续创新。重视研发，保障产品持续创新。费用方面，公司三费费率稳定，体现了良好的成本控 制能力。研发支出方面，公司近几年研发投入占营收比例均在 7%以上，2018 年公司研发 投入 1.88 亿元，2019 年前三季度投入 1.45 亿元。 稳定的研发投入保证了公司在产品上的 持续创新。 图 5：公司三费费用率较为
18、稳定 图 6：公司研发支出占营收比例在 5%-9% 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 分业务来看：分业务来看： (1)环保材料：环保材料：公司是全球领先的汽车尾气净化催化剂生产商的核心合作伙伴，开发并 量产了多种新型尾气净化用沸石环保材料，主要应用于高标准尾气排放领域，亦可应用于 燃气、燃煤、燃油装置废气治理及其它、领域的废气治理，生产技术处国际领先水平。 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5 10 15 20 25 30 营业总收入（亿元）YOY -30% 20% 70% 120% 170% 220% 0.0 0.5 1
19、.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 归母净利润（亿元）YOY -5% 0% 5% 10% 15% 20% 销售费用率管理费用率 财务费用率 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 研发支出（亿元）占营收比例（%） 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 6 (2)显示材料：显示材料：液晶材料方面，公司是国内 TFT 液晶材料的业内领先企业，公司高端 TFT 液晶单体销量占全球市场份额 15%以上。
20、OLED 材料方面，公司早在 OLED 材料兴 起之时就开始布局 OLED 材料产业链，在技术研发、人才培养方面投入大量的资金，研发 工作稳步推进，现已有自主知识产权的 OLED 成品材料在下游厂商进行放量验证。 (3)大健康产业：大健康产业：公司先后涉足医药中间体、成药制剂、原料药等多个领域。公司于 2016 年 3 月成功收购 MP 生物医疗有限责任公司，进入生命科学和体外诊断领域。 高端高端沸石沸石环保材料龙头，环保材料龙头，受益排放新标准受益排放新标准 沸石材料龙头企业，产能扩张助力成长沸石材料龙头企业，产能扩张助力成长 公司是全球领先的汽车尾气净化催化剂生产商的核心合作伙伴。公司是全
21、球领先的汽车尾气净化催化剂生产商的核心合作伙伴。公司开发并量产了多 种新型尾气净化用沸石环保材料。公司生产的沸石系列环保材料适用于国际最高要求的汽 车尾气排放欧 VI 标准， 2013 年正式投产， 现已成为高端沸石环保材料世界第二大供应商， 沸石产品出口主要销往欧洲、美国。公司充分利用化学合成方面的经验，不断拓宽发展领 域，产品可在泛燃气、燃煤、燃油装置废气治理、炼油催化及其它多种领域广泛应用。 公司适时扩张沸石产能，满足市场需求。公司适时扩张沸石产能，满足市场需求。公司原有沸石产能 3350 吨，随着“沸石系 列环保材料二期扩建项目”的第三个车间建设完成并达到预定可使用状态，当前具备沸石
22、产能 5850 吨。 此外公司 2018 年启动环保材料建设项目， 该项目将新增 7000 吨沸石产能， 其中 4000 吨为 ZB 系列沸石，3000 吨为 MA 系列沸石。随着沸石系列环保材料项目的陆 续建设并投产，公司将成为在技术和销量均处于世界前列的高端沸石系列环保材料生产商。 海外供给相对集中，海外供给相对集中，疫情可能带来短期波动疫情可能带来短期波动。从供给端来看，海外沸石分子筛的主要 生产企业有 4 家，分别为美国环球石油产品公司、法国阿科玛、瑞士 Zeochem 以及日本 东曹。若这几家海外企业在生产、运输等环节受疫情影响，公司全球市场份额有望进一步 提升。同时，疫情可能给下游
23、需求带来短期波动，但从长期看，我们仍看好沸石产品在未 来的逐步放量。 全球需求无需担忧，全球需求无需担忧，稳定稳定增长存在保障增长存在保障 公司背靠全球催化剂龙头，产品主要出口欧美。公司背靠全球催化剂龙头，产品主要出口欧美。庄信万丰是全球催化剂龙头企业，其 业务收入 90%以上是与环保相关的催化材料业务及干净空气业务， 公司沸石产品对其供货。 我们通过庄信万丰一窥全球沸石环保材料需求情况。从收入占比上来看，2019 年庄信万 丰近半收入来自欧洲地区，约 26%收入来自北美地区，约 23%收入来自亚洲地区。细化 到国家，收入来源之中，24%来自美国，17%来自英国，12%来自德国，11%来自中国
24、， 也是因此万润股份的沸石产品主要出口至欧洲和美国。 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 7 图 7：2019 年庄信万丰收入近半来于欧洲 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 图 8：2019 年庄信万丰收入各地区占比 图 9：2019 年庄信万丰各业务收入占比 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 通常柴油车对沸石材料存在较大需求，而通常柴油车对沸石材料存在较大需求，而在欧洲超过在欧洲超过 60%的车为柴油车型。的车为柴油车型。如果把范 围缩小到 SUV 车型，柴油车的比例更
25、是会超过 80%。相对于同等排量的汽油发动机，柴 油发动机的动力更为先进，扭矩可提升 40%左右，二氧化碳的排放量和油耗则能分别降低 10%和 25%。欧洲车企为了为了达到欧盟严格的排放标准，在可能的汽车减排技术路线如 混动、纯电动、氢燃料、柴油化中，欧盟选择了自己最为擅长并领先世界的柴油化路线。 回顾庄信万丰历年收入增长情况与欧洲历次排放标准实施时间，两者存在较大的相关回顾庄信万丰历年收入增长情况与欧洲历次排放标准实施时间，两者存在较大的相关 性。性。通常新的欧洲排放标准实施，会带动对环保材料的需求，同时由于下游会提前进行原 料的准备，因此表现为庄信万丰的收入会在新排放标准实施的前一年或当年
26、迎来较大幅度 的增长。而万润股份作为庄信万丰的原料供应商，亦会充分受益。 表 1：欧洲卡车和公共汽车历次排放标准实施时间 标准等级标准等级 开始实施日期开始实施日期 CO（g/kWh) HC（g/kWh) NOx （g/kWh) PM（g/kWh) 烟雾烟雾 (m-1) 欧洲 1 号 1992 年， 85kW 4.5 1.1 8 0.612 无标准 1992 年， 85kW 4.5 1.1 8 0.36 无标准 欧洲 2 号 1996 年 10 月 4 1.1 7 0.25 无标准 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20
27、11 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 欧洲北美亚洲其他 24% 2% 17% 12% 17% 11% 12% 5% 美国北美其他区域英国德国 欧洲其他区域中国亚洲其他区域其他 47% 46% 4% 3% Efficient Natural ResourcesClean AirNew MarketsHealth 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 8 标准等级标准等级 开始实施日期开始实施日期 CO（g/kWh) HC（g/kWh) NOx （g/kWh) PM（g/kWh) 烟雾烟雾 (m-1
28、) 1998 年 10 月 4 1.1 7 0.15 无标准 欧洲 3 号 1999 年 10 月 （EEV） 1 0.25 2 0.02 0.15 2000 年 10 月 2.1 0.66 5 0.1 0.8 欧洲 4 号 2005 年 10 月 1.5 0.46 3.5 0.02 0.5 欧洲 5 号 2008 年 10 月 1.5 0.46 2 0.02 0.5 欧洲 6 号 2013 年 1 月 1.5 0.13 0.5 0.01 资料来源：货车导航，中信证券研究部 图 10：欧洲新排放标准的实施会带来庄信万丰收入增速增长（百万美元） 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 轻型
29、汽车方面：轻型汽车方面：自 2020 年起，欧盟开始针对乘用车和新型商用车执行新的碳排放标 准，汽车制造商生产的 95%新车碳排放量不得超过 95g/km，到 2021 年必须 100%达标。 到 2023 年之后，欧洲有可能迎来更为严格的欧 7 排放标准。此外，韩国（汽油车和柴油 车） 、中国、印度、印度尼西亚（柴油车） 、泰国都将在 2020 年左右开始实施更为严格的 轻型汽车排放标准。 图 11：全球轻型汽车排放标准实施时间表 资料来源：庄信万丰公司公告 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 9 重型柴油车方面：重型柴油车方面： 202
30、0 年也是美国重型柴油车温室气体排放新标准实施的重要节点。 此外，在 2021-2022 年左右，巴西、印度、中国的重型柴油车将陆续实施新的排放标准。 图 12：全球重型柴油车排放标准实施时间表 资料来源：庄信万丰公司公告 总结总结： 从全球视野看， 各地区均在轻型汽车和重型柴油车领域陆续实施新的排放标准， 同时每隔几年，又有更为严格的标准出台，从而不断带来对汽车尾气处理相关的环保材料 的需求。结合较为稳健增长的全球汽车产量数据，我们预计全球环保材料的需求仍将稳定 增长。 图 13：全球轻型汽车及重型柴油车产量（2020-2023 年为预测数据） 资料来源：LMC Automotive（含预测
31、），中信证券研究部 万润股份（万润股份（002643）深度系列报告（三）深度系列报告（三）2020.3.30 10 国六标准带动沸石需求，国六标准带动沸石需求，我国增量显著我国增量显著 我国机动车保有量快速增长， 污染物排放居高不下。我国机动车保有量快速增长， 污染物排放居高不下。 2019 年全国机动车保有量达 3.48 亿辆，其中汽车 2.6 亿辆。汽车保有量以每年 2000 万辆左右的速度增加，由此带来的污 染物排放量居高不下，四项污染物排放量达 4000 多万吨，已成为大气污染的重要来源。 全国各地区将相继实施机动车国六排放标准，对机动车污染防治进行部署。国六排放标准 和国五排放标准在
32、排放限值方面存在较大差异，一氧化碳、非甲烷烃、氮氧化化合物、PM 细颗粒物等的排放限值均较国五排放标准大幅加严，对汽车尾气处理能力提出更高的要求。 表 2：轻型汽车国五、国六排放标准比较 类别类别 级级 别别 测试质量（测试质量（RM） （kg） 国五限值国五限值 CO THC NMHC NOx THC+NOx PM PN mg/km mg/km mg/km mg/km mg/km mg/km 个个/km PI CI PI CI PI CI PI CI PI CI PI CI PI CI 第一类车 (小于 6 座） - 全部 1000 500 100 - 68 - 60 180 - 230 4
33、.5 4.5 - 6.01011 第二类车 I RM1305 1000 500 100 - 68 - 60 180 - 230 4.5 4.5 - 6.01011 II 1305RM1760 1810 630 130 - 90 - 75 235 - 295 4.5 4.5 - 6.01011 III 1760RM 2270 740 160 - 108 - 82 280 - 350 4.5 4.5 - 6.01011 6a 阶段限值阶段限值 CO THC NMHC NOx N2O PM PN 第一类车 - 全部 700 100 68 60 20 4.5 6.01011 第二类车 I RM1305
34、 700 100 68 60 20 4.5 6.01011 II 1305RM1760 880 130 90 75 25 4.5 6.01011 III 1760RM 1000 160 108 82 30 4.5 6.01011 6b 阶段限值阶段限值 CO THC NMHC NOx N2O PM PN 第一类车 - 全部 500 50 35 35 20 3 6.01011 第二类车 I RM1305 500 50 35 35 20 3 6.01011 II 1305RM1760 630 65 45 45 25 3 6.01011 III 1760RM 740 80 55 50 30 3 6.
35、01011 资料来源：生态环境部，中信证券研究部 表 3：重型柴油车国五、国六排放标准比较 阶段阶段 CO mg/kWh HC mg/kWh NMHC mg/kWh THC mg/kWh NOx mg/kWh PM mg/kWh 烟度烟度 m-1 CH4 mg/kWh NH3 ppm PN 个个/kWh 国标五：ESC 和 ELR 1500 460 - - 2000 20 0.5 - - - 国标五：ETC 4000 - 550 - 2000 30 - 1100 - - 国标六：WHSC（CI） 1500 - - 130 400 10 - - 10 8.01011 国标六：WHTC（CI） 4000 - - 160 460 10 - - 10 6.01011 国标六：WHTC（PI） 4000 - 160 - 460 10 - 500 10 6.01011 资料来源：生态环境部，中信证券研究部 针对更为严苛的国六标准，需要相应的尾气处理技术。针对更为严苛的国六标准，需要相应的尾气处理技术。当前的尾气处理技术装置包括 三元催化（TWC） 、选择性催化还原（SCR） 、柴油氧化催化（DOC） 、柴油机颗粒捕集器 （DPF） 、汽油机颗粒捕集器（GPF） 、氨泄露催化（ASC） 。柴油车方面，
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