1、 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 1/27 营收利润稳定增长，营收利润稳定增长，稀土价格稀土价格提升催化业绩提升催化业绩上涨上涨 公司 2021 年， 实现营收 106.16 亿元， 同比+30.15%； 实现归属母公司净利润 10.76 亿元，同比+232.82%；实现扣除非经常性损益后归属母公司净利润 10.22 亿元，同比+1326.07%；实现经营活动产生的现金流量净额 9.64 亿元，同比+189.74%。21Q4 单季度实现营收 28.25 亿元，同比+7.07%，环比-3.50%；实现归属母公司净利润 2.45 亿元，同
2、比+38.61%，环比-15.23%。实现扣除非经常性损益后归属母公司净利润 2.19 亿元，同比+843.25%，环比-19.69%。 稀土价格提升催化业绩上涨，2022 年第一季度业绩公告：实现归属母公司净利润 7.00-7.50 亿元，同比增加 125.31%-141.41%；实现扣除非经常性损益后归母净利润 6.95-7.45 亿元，同比增加 126.28%-142.56%。公司盈利实现大幅增长主要原因，受市场供求关系等因素影响，稀土主要产品价格同比上涨，且公司产销量同比提升。本轮稀土价格上涨周期已经持续近两年的时间。受到工信部约谈影响，稀土价格出现一定回调，五月份迎来强势反弹。 供给
3、层面， 进口矿如缅甸等在疫情和战事等的影响下， 进口处于低位；国内的格局方面，由于环保等问题的限制，中重稀土减产和停产现象严重。北方轻稀土矿受到的限制相对较小，而南方在开采指标受限的情况下，废料的冶炼分离由于原材料的供应问题，无法正常生产，稀土价格在成本端的支撑性较强。需求端，复工复产节奏下，新能源整车的排产增加，对于上游稀土磁材的需求提供较强的支撑，风电数据的向好，中期需求数据将对稀土价格有推动作用。 冶炼技术不断精进，全产业链布局加深企业冶炼技术不断精进，全产业链布局加深企业护城河护城河 公司是唯一在国内外均有战略布局的中国稀土上市公司，有矿山开采、金属冶炼分离加工、稀土废料回收等几大环节
4、全覆盖的较为完善的系统产业链。 稀土冶炼分离一直是盛和资源的主要业务，公司通过并购重组目前公司拥有四川和江西两处稀土冶炼分离基地，公司目前拥有约 1.5 万吨的稀土冶炼分离产能。其中，四川基地乐山盛和约 8000 吨，以轻稀土矿为主要原料；江西基地晨光稀土约 7000 吨，以南方离子型稀土矿、独居石氯化片、钕铁硼和荧光粉废料等为主要原料。另外，公司目前正在江苏省连云港市推进新的稀土冶炼分离生产基地建设，连云港稀土分离项目将至少提升 5000 吨产能。除了自己主导控制的冶炼分离项目之外，公司于 2021 年上半年参股了两家公司：1）广西域潇西骏，拥有 5000 吨/年的稀土冶炼分离能力 2）衡阳
5、谷道新材料，5000 吨氯化稀土项目已经完成建设，将会对公司产业链条构成重要补充。 稀土资源全球布局，行业变革下迎来价值重塑稀土资源全球布局，行业变革下迎来价值重塑 盛和资源盛和资源深度报告深度报告（6 60039200392） 所属部门：所属部门：行业公司部 分析师：分析师：孙灿 报告类别：报告类别：公司研究报告 执业证书：执业证书：S01 报告时间：报告时间：2022 年 5 月 25 日 联系方式：联系方式：S 北京：北京：东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 6 层，100005 上海：上海：陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 11 楼，200120 深
6、圳：深圳：福田区福华一路 6 号免税商务大厦 32 层，518000 成都：成都：高新区交子大道 177 号中海国际中心 B 座 17 楼，610041 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 2/27 配额指标富有弹性配额指标富有弹性，锆钛业务助力企业多点开花锆钛业务助力企业多点开花 配额方面，公司在六大稀土企业集团之一中铝集团的成员单位中稀土配额占比最大。而海外矿山资源不受国内开采配额的影响，海内外多元化的稀土精矿供应渠道，增加了下游业务和稀土产量的供给弹性，共同增加了盛和资源在行业内的竞争力。 锆钛分选业务是公司的一大主要业务。当前国内
7、锆资源产量低，全球锆资源储量主要集中在澳大利亚和南非等国，近年来随着对锆的需求量日益增大，我国对于锆的进口数量一直是全球第一。 锆钛分选方面， 公司目前拥有 50 万吨/年的海滨砂矿处理能力，其中这部分产能每年约可产出 1 万吨左右独居石，独居石中稀土含量约 55%，可供公司的稀土冶炼分离产能用于生产。另外公司目前正在江苏省连云港市推进新的选矿基地建设，将新增年处理 150 万吨锆钛选矿项目，目前正在进行设备安装，计划在 2022 年下半年投产试运营。届时公司锆钛矿处理能力将提升至 200 万吨/年，独居石产量有望达到 3 万吨以上。锆钛分离业务对于抬升稀土板块的平均估值具有正向作用，多渠道的
8、产品供应能力也在当下稀土配额趋向严格的大背景下，有着核心竞争优势。 予以“增持”评级予以“增持”评级 我 们 预 计 公 司 2022-2024 年 营 收 为 211.6/247.5/290.2 亿 元 ， 同 比 增 速97.9%/17.8%/17.2% ， 归 属 母 公 司 净利 润为 21.8/24.9/27.9 亿 元 ， 同 比 增 速99.6%/14.9%/14.7%。 估值要点如下：2022 年 5 月 20 日，股价 17.97 元，总股本 17.53 亿股，对应市值 315亿元,2022-2024 年 PE 约为 12、 10 和 9 倍。 公司 2021 年年初的时候曾
9、对外发布 2021-2022 年经营发展规划 ，2022 年将坚持规划中确定的目标来进行生产。结合当前稀土主要产品价格和规划中的排产情况，以及 2021 年的各个产品的营收情况，公司未来的业绩确定性较强。 风险提示：风险提示：稀土价格出现下调稀土价格出现下调、海外矿产开采进度低于预期、疫情影响开工率海外矿产开采进度低于预期、疫情影响开工率。 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万) 10616 21161 24752 28978 +/-% 30.15% 97.92% 17.79% 17.82% 净利润(百万) 1076 2181 2489 2791 +/
10、-% 30.30% 99.57% 13.88% 14.69% EPS(元) 0.61 1.22 1.39 1.58 PE 23 12 10 9 资料来源：公司公告，预测截止日期 2022 年 5 月 20 日，川财证券研究所 nMoRnMoNxPqNsQtQwPnPrQ8OdNbRoMrRpNpNlOrRoQiNoOmNbRpPwPvPmNzQNZqMmM 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 3/27 正文正文目录目录 一、 公司发展历程和股权结构 . 5 1.1. 公司发展历程 . 5 1.1.1. 公司基本概况 . 5 1.1.2.
11、设立以来的主营业务 . 5 1.2. 股权结构 . 6 1.2.1. 公司当前股权结构：控股股东其实际控制人为财政部 . 6 1.2.2. 混合所有制是公司特色 . 7 二、 行业供需格局变革情况和未来前景 . 8 2.1 政策端 . 8 2.2 供给端 . 9 2.3 需求端 . 11 2.4 价格端 . 12 三、 当前竞争格局下公司的主要增长点 . 14 3.1 业绩发展和资本运作情况 . 14 3.2 稀土矿产资源丰富，产能国内处于领先地位 . 16 3.3 配额指标具有弹性，锆钛业务助力企业多点开花 . 18 3.4 稀土冶炼分离技术世界领先，构筑企业护城河 . 19 四、 投资建议
12、 . 20 4.1 投资逻辑和观点 . 20 4.1.1. 营收利润稳定增长，产品单价提升催化业绩上涨 . 20 4.1.2. 冶炼技术不断精进，全产业链布局加深企业护城河 . 20 4.2 盈利预测与估值比较 . 22 4.2.1. 盈利预测 . 22 4.2.2. 估值比较 . 23 风险提示 . 23 盈利预测 . 24 相关报告 . 25 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 4/27 图表目录图表目录 图 1： 公司的主要发展历程 . 5 图 2： 公司产品链 . 6 图 3： 股权结构图 . 7 图 4： 全球稀土储量情况 .
13、9 图 5： 我国稀土产量占世界 63%以上 . 10 图 8： 新能源汽车月销量 . 11 图 11： 家用变频空调产量（万台） . 12 图 12： 氧化镨钕价格（元/吨） . 12 图 13： 主要产品营业收入对比 . 14 图 14： 历年营业收入情况 . 14 图 15： 近年来利润情况 . 15 图 16： 全球市场布局 . 15 图 17： 盛和资源稀土产业链布局 . 17 图 18： 全球锆资源储量 . 18 图 19： 锆氧化物表观消费量 . 19 表格 1. 公司 2022 年最新前十大股东情况 . 7 表格 2. 近年来稀土行业相关政策梳理 . 8 表格 3. 公司近年重
14、大资本运作关键时间节点和状态 . 16 表格 4. 2017 年定向增发结果 . 16 表格 6. 预计 2022 年年底公司稀土储备情况 . 17 表格 7. 芒廷帕斯稀土矿主要元素 . 17 表格 8. 2022 年主要产品的生产计划 . 22 表格 9. 可比公司估值 . 23 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 5/27 一、一、公司发展历程和公司发展历程和股权股权结构结构 1.1.1.1.公司发展历程公司发展历程 1.1.1.1.1.1.公司公司基本概况基本概况 盛和资源控股股份有限公司，地处四川，前身为 2001 年成立的乐山
15、盛和稀土科技有限公司。2013 年，乐山盛和登陆上交所并改名盛和资源。公司的主要业务是稀土矿开采，冶炼分离、深加工、冶炼以及锆钛选矿及加工等业务。上市后的发展历程主要有两个阶段，第一，公司通过多种方式加速布局产业链，并与六大稀土集团之一的中铝公司深度合作，加快稀土整合。之后，公司加快扩张步伐，在行业低谷期大举购买晨光稀土等多项优质资产现已经发展成为稀土行业全产业链企业。 图图 1 1： 公司公司的主要发展历程的主要发展历程 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 1.1.2.1.1.2.设立以来设立以来的的主营业务主营业务 自 2001 年公司创立以来，公司一直深耕稀土产业链条，集稀土
16、研发、生产和应用等于一体，广泛应用于新能源、新材料、航空航天、军工、电子信息等领域。20 余年已经形成了成熟的稀土产业链。 从公司主要产品及业务领域的发展过程来看， 公司自成立以来围绕稀土开采和分离进行业务拓展。 公司在成立之初主要在稀土分离技术方面投入较大， 2007 年成为了四川省唯一获得国家出口资质认证的企业。公司用六年的时间，提升其稀土金属的开采和稀土矿的分离技术，技术标准得到提升。公司在 2013 年，太原理工天成技术股份有限公司更名为盛和资源控股股份有限公司，实现借壳上市。2014 年，参与组建了中铝四川稀土有限公司。2016 年，成立盛和资源有限公司，控股稀土有限公司，持股 90
17、%。收购港交所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 6/27 上市公司澳大利亚格陵兰矿 51%的股权，成为了第一大股东。2019 年与中核华创共同出资设立了中核华盛矿产有限公司。 近年来，随着公司产品线的不断丰富，公司的冶炼分离技术和锆钛金属提炼技术都在世界上处于领先地位。目前，公司业务板块轻、重稀土均有，多年来通过投资并购积极布局稀土全产业链，涉及上游原矿采选、中游冶炼分离和下游加工应用等业务环节，在矿资源储量、稀土分离产能、加工产能和锆钛加工产能方面，都处于业内领先地位，公司目前参与的稀土项目资源量合计约 1200 万吨 REO。同时
18、，经过不断的资源整合，现已成为四川省规模最大、国内业绩领先的稀土开采和冶炼企业。 图图 2 2： 公司公司产品链产品链 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 1.2.1.2.股权结构股权结构 1.2.1.1.2.1.公司公司当前当前股权结构股权结构：控股股东其实际控制人为财政部控股股东其实际控制人为财政部 中国地质科学院矿产综合利用研究所持有盛和资源 14.04%的股份， 为公司控股股东， 综合研究所为事业单位法人，其实际控制人为财政部。截止 2022 年一季报，公司主要参控股公司有包含乐山盛和稀土股份有限公司、 赣州晨光稀土新材料有限公司等在内的 20 家。 川财证券川财证券研究报
19、告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 7/27 表格表格 1.公司公司 20202 22 2 年年最新前最新前十大股东情况十大股东情况 排名排名 股东名称股东名称 方向方向 持股数量持股数量( (股股) ) 占总股本比例占总股本比例(%)(%) 1 中国地质科学院矿产综合利用研究所 不变 246,382,218 14.04 2 杜柯呈 不变 117,289,498 6.68 3 黄平 不变 96,271,094 5.49 4 四川巨星企业集团有限公司 不变 87,640,200 4.99 5 四川省地质矿产(集团)有限公司 不变 55,232,004 3.15
20、6 香港中央结算有限公司 增加 47,028,617 2.68 7 王晓晖 不变 20,425,746 1.16 8 翟烨 不变 9,868,800 0.56 9 山西煤炭运销集团有限公司 增加 9,500,000 0.54 10 陆贵新 新进 7,500,000 0.43 合 计 不变 697,138,177 39.72 资料来源：公司公告，IFinD, 川财证券研究所 1.2.2.1.2.2.混合所有制是公司特色混合所有制是公司特色 股权结构方面，混合所有制是公司的特色。股权结构中，国有股东成分在公司发展方向上发挥了政策引导作用，为公司提供政策资源，民营经济成分充分发挥公司市场机制的活力。
21、此外，公司与中铝公司（稀土六大集团之一）在行业整合中深度合作，政策优势明显。 图图 3 3： 股权结构图股权结构图 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 8/27 二、二、行业供需格局变革情况和未来前景行业供需格局变革情况和未来前景 2.12.1政策端政策端 政策端，稀土行业整治正在趋向常态化。稀土行业整治过程历经了很长一段时间，随着稀土管理条例的出台， 市场格局发生变化， 稀土产业也在不断规范化。 黑稀土逐步退出，龙头企业市场份额进一步增加，拥有了核心话语权。特别是 2021 年 1 月稀土
22、行业首部立法稀土管理条例征求意见稿的出台，进一步建立起行业规范发展的长效机制，龙头企业将获得更大市场份额和空间掌握核心话语权，全新稀土产业时代来临。 表格表格 2.近年来稀土行业相关政策近年来稀土行业相关政策梳理梳理 时间时间 部门部门 政策名称政策名称 主要内容 2011.05 国务院 国务院关于促进稀土行业持续健康发展的若干意见 提出力争用 5 年时间形成技术先进，集约发展的稀土行业持续健康发展格局 2011.08 工信部 关于开展全国稀土等矿产开发秩序专项行动的通知 工信部等六个部门联合下发，决定从 2011 年 8 月至 12 月集中开展稀土等矿产开发秩序专项整治 2012.08 工信
23、部 稀土行业准入条件 我国第一次生产规模标准设置稀土准入门槛 2013.01 工信部、发政委等 关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见 减少稀土开采和冶炼分离企业数量，提高产业集中度 2013.06 粤赣两省政府 赣粤两省关于共同构建省际矿产资源联合执法机制的意见 两省协作联合打击稀土等矿产盗采行为 2013.08 国土资源部 稀土行业整合确定 5 家龙头 我国稀土整合方案或初步确定 5 家龙头企业，包括包钢稀土、广晟有色、中铝集团、五矿集团和赣州稀土集团。 2016.07 工信部 稀土行业规范条件 明确开采稀土矿产资源应依法取得采矿许可证和安全生产许可证。 2016.10 工信部 稀土行
24、业发展规划（2016-2020 年） 提出多种产量措施助推稀土产品“十三五”期间更上一层楼 2019.06 商务部 中国将对美国部分进口产品加征关税 反制美国“实体清单， “稀土永磁”也在该加税名单之中 2019.08 人大常委 中华人民共和国资源税法 新公布轻稀土资源税为 7%-12%，中重稀土为 20% 2020.01 自然资源部 自然资源部关于推进矿产资源管理改革若干事项的意见 严格控制出让稀土放射性矿产开采项目 2020.10 人大常委 中华人民共和国出口管制加强和规范了出口管制，稀土作为重 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 9
25、/27 法 要战略物资其出口或将被进一步缩减 2021.01 工信部 稀土管理条例（征求意见稿） 冶炼分离总量指标制度；加强采矿、产品进出口及储备管理，建立检查制度；明确相关违法行为惩罚措施 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 行业实行配额制管理。 我国稀土行业供给端由配额制管控。 为了限制稀土产业盲目发展，规范市场行为，以国务院关于全面整顿和规范矿产资源开发秩序的通知 ，自 2006 年开始我国稀土行业开始实行配额制。监管力度不断加大，环保整治和监督的决心在这几年的治理中得到了体现。过去十多年随着稀土行业持续的打黑、环保核查等多方面的治理， 2017 年后在稀土行业整治常态化方面
26、，不同于以往的雷声大雨点小，已经开始实打实的落地，督察组去了各个工厂查看，勒令停产。同时以往对六大集团的管控是相对较弱的，六大集团的开采/冶炼指令计划是真实在落地。 2.22.2供给端供给端 国内稀土行业综合竞争力全球领先，国家配额成为稀土行业总供给释放关键。中国是全球稀土储量最为丰富的国家，占比高达 38%。中国稀土冶炼分离产品产量占全球 88%以上。可以说，中国稀土产业在全球竞争优势明显，海外稀土冶炼分离产能有限，且资本开支和运营成本均高于国内。 图图 4 4： 全球稀土全球稀土储量储量占比占比情况情况 资料来源：IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证
27、券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 10/27 而在海外冶炼技术层面方面，成熟的冶炼分离分离产线只有 Lynas 在马来西亚的配套冶炼厂。海外 Lynas 自 2007 年计划在马来西亚建设稀土冶炼厂，但是由于马来西亚政府的审核等问题，项目建设推进速度低于预期，比原计划晚了 3 年左右，总体而言，我国稀土的领先的冶炼技术和充足的储备量奠定了其强大的稀土供应和议价能力。 图图 5 5： 我国稀土产量占世界我国稀土产量占世界 6 63 3% %以上以上 资料来源：IFinD，川财证券研究所 中国稀土产品主要出口日本和美国。中国、日本和美国是全球最大的稀土消费国，消费量分别占到全球消费总量的
28、 57%、21%和 8%。从海关数据看，日美为我国稀土主要出口国家，2019 年我国稀土产品共出口到 60 个国家和地区。其中出口日本约 1.65 万吨，占比 35.6%；出口美国约 1.53 万吨，占比 33%。 图图 6 6：全球稀土消费排名全球稀土消费排名 图图 7 7：我国稀土冶炼分离产能占我国稀土冶炼分离产能占 8 88 8% %以上以上 资料来源：IFinD，川财证券研究所 资料来源：IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 11/27 2.32.3需求端需求端 图图 8 8： 新能源汽车月销量新能源汽车
29、月销量（辆）（辆） 资料来源： IFinD，川财证券研究所 行业需求正在不断变革，蓬勃的新能源行业发展强力支撑了稀土的需求端。稀土具有优异磁、光、电性能，对改善产品性能，增加产品品种及提高生产效率起到巨大作用。新能源车、风电和工业机器人等领域的快速发展，以及工业电机、变频空调和节能电梯等领域内稀土永磁电机渗透率的提升都将带动稀土需求的大幅提升。具体来看，新能源车是稀土需求增长核心应用领域，我们预计 2025 年电动汽车领域氧化镨钕消费量将超过5 万吨，5 年间复合增速达 47%。另外在节能降耗导向下，永磁电机因优异的节能效果也有望得到广泛应用，带动的稀土消费不容忽视。综上我们预计到 2025
30、年全球氧化镨钕需求或将超过 13 万吨，在供给稳健增长假设下，全球氧化镨钕的供需缺口将持续扩大。 图图 9 9：我国历年风电装机量我国历年风电装机量（台）（台） 图图 1010：全球历年风电装机量全球历年风电装机量（台）（台） 资料来源： IFinD，川财证券研究所 资料来源：IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 12/27 图图 1111：家用变频空调产量（万台）家用变频空调产量（万台） 资料来源： IFinD，川财证券研究所 2.42.4价格端价格端 最后来看稀土价格方面，2021 年稀土价格节节攀升。自 2
31、020 年二季度开始，本轮稀土价格的上行周期已持续将近 2 年左右的时间。尤其是在 2021 年 10 月国庆节后，供需矛盾加剧了稀土价格快速拉涨，涨势超市场预期。 2022 年至今稀土价格冲高回落。2022 年 3 月 3 日工信部稀土办公室约谈稀土企业，要求有关企业要充分发挥示范带头作用，推动健全稀土产品定价机制，共同引导产品价格回归理性，促进稀土产业持续健康发展。受此影响，稀土价格出现一定回调。但在五月以后，稀土主要产品价格已经开始反弹，中长期趋势仍将不断向好。 图图 1212：氧化镨钕价格氧化镨钕价格 资料来源： IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川
32、财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 13/27 整体来看，稀土行业稀土价值重估。过往稀土价格呈现出政策驱动下暴涨暴跌的特征。而当前时点来看，行业基本面已发生根本性变化。供给有序，黑稀土出清，稀土开采冶炼严格按照配额管控。需求旺盛，新能源产业发展加速提升磁材需求，稀土消费全面爆发。供需紧张的背景下，稀土价格由基本面驱动稳步上涨。 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 14/27 三、三、当前竞争格局下公司的主要增长点当前竞争格局下公司的主要增长点 3.13.1 业绩发展和资本运作情况业绩发展和资本运作情况 公司实现营收 106.1
33、6 亿元，同比+30.15%；实现归属母公司净利润 10.76 亿元，同比+232.82%。公司打通了上下游产品环节，受益于稀土价格此轮周期的上涨，公司稀土氧化物以及稀土金属为公司的利润端做出较大贡献，营收在近年来也实现了稳定增长，按照 22 年的排产计划来看，22 年的营收会有较大的涨幅。 图图 1313：主要产品营业收入对比主要产品营业收入对比 资料来源：公司公告，公司网站，IFinD，川财证券研究所 图图 1414：历年营业收入情况历年营业收入情况 资料来源：公司公告，公司网站，IFinD，川财证券研究所 进入 2020 年，公司业务规模出现了较大的扩张，各产品的营业收入均增加，同时稀土
34、产品所占的比重进一步增加。2021 年公司归属母公司净利润同比增加 232%。 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 15/27 图图 1515：近年来利润情况近年来利润情况 资料来源：公司公告，公司网站，IFinD，川财证券研究所 公司兼顾国内国外两种资源、 两个市场， 经营活动遍及亚洲、 美洲、 欧洲、 澳洲和非洲，目前已在越南、新加坡设立子公司，在美国、澳大利亚投资了稀土企业。 图图 1616：全球市场布局全球市场布局 资料来源：公司公告，公司网站，IFinD，川财证券研究所 公司在近年来最主要的节点，一是在财政部正式成为实际控制人之
35、后，和中国铝业深度合作，在国内稀土配额方面有着先天的政策优势；随后 2017 年纳入优质的资产，晨光稀土增厚了企业的稀土产能。 -60080010001200-20,000.000.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.0020001920202021归母净利（万元）同比增长率（%） 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 16/27 表格表格 3.公司近年重大资本运作关键时间节点和状态公司近年重大
36、资本运作关键时间节点和状态 序号序号 重要资本运作重要资本运作 状态状态 开始时间开始时间 1 2017 定向增发 完成 2017/04/12 2 2013 定向增发 完成 2013/01/11 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 表格表格 4.20201717 年年定向增发结果定向增发结果 关键项目关键项目 具体内容具体内容 发行股份总数 7798 万股 发行价格 8.53 元/股 发行市盈率 40.54 倍 募集资金 募集资金净额 282598.33 万元 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 2017 年的募投项目，最终以 8.53 元的价格募集 7798 万股，成
37、功收购晨光稀土后，盛和资源的国内稀土产能迈上了新台阶。 表格表格 5.IPOIPO 募投资金项目募投资金项目 序号序号 项目名称项目名称 计划投资计划投资（万元）（万元） 实际投资（实际投资（万元万元） 1 年产 2 万吨陶瓷纤维保温制品项目 20,000.00 565.00 2 年产 5 万吨莫来石项目 20,178.00 465.00 3 支付标的资产现金对价 22,375.73 22,375.73 4 支付本次交易费用 4,001.42 3,682.80 5 年处理 150 万吨锆钛选矿项目 46,953.22 19,464.43 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 3.23
38、.2稀土矿产资源丰富，产能国内处于领先地位稀土矿产资源丰富，产能国内处于领先地位 盛和资源较早实现了稀土全产业的整合， 同时是融南北轻重稀土业务为一体的上市公司。 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 17/27 图图 1717：盛和资源稀土产业链布局盛和资源稀土产业链布局 资料来源：公司网站，IFinD，川财证券研究所 具体来看， 稀土矿资源方面， 公司目前实际掌握稀土资源每年 5 万吨的稀土产量。 国内，公司控股子公司乐山盛和受托管理四川省凉山州德昌大陆槽稀土矿， 是中国第二大轻稀土矿区， 年产稀土精矿约 1 万吨； 控股子公司和地矿业
39、拥有德昌大陆槽稀土矿的采矿许可证等资产， 除此之外公司在国内还参股了冕里稀土、 山东钢研中铝稀土科技有限公司。 表格表格 6.预计预计 2 2022022 年年底公司年年底公司稀土储备情况稀土储备情况（万吨）（万吨） 分类分类 2021 2 2022E022E 国内 10000 10000 国外 40000 70000 总计总计 5000050000 8 800000000 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 国外，公司于 2017 年投资参股美国芒廷帕斯，芒廷帕斯稀土矿矿石储量 1465 万吨，稀土产量总量约 115 万吨，年产稀土精矿 4 万吨，这部分资源全部由盛和承包运往中国
40、，且不在国内的配额范围之内。另外乐山盛和还参股了格陵兰科瓦内湾稀土矿，首期计划年产不低于 3 万吨。 表格表格 7.芒廷帕斯稀土矿主要元素芒廷帕斯稀土矿主要元素 金属金属元素元素 含量含量 铈 49.6% 镧 32.7% 钕 11.5% 镨 4.3% 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 18/27 3.33.3配额指标配额指标具具有弹性，锆钛业务助力企业多点开花有弹性，锆钛业务助力企业多点开花 配额方面，公司在六大稀土企业集团之一中铝集团的成员单位中稀土配额占比最大。而海外矿山资源不受国内开
41、采配额的影响，海内外多元化的稀土精矿供应渠道，增加了下游业务和稀土产量的供给弹性，共同增加了盛和资源在行业内的竞争力。 锆钛分选业务是公司的一大主要业务。当前国内锆资源产量低，全球锆资源储量主要集中在澳大利亚和南非等国，近年来随着对锆的需求量日益增大，我国对于锆的进口数量一直是全球第一。 图图 1818：全球锆资源储量全球锆资源储量（万吨）（万吨） 资料来源：公司网站，IFinD，川财证券研究所 锆钛分选方面， 公司目前拥有 50 万吨/年的海滨砂矿处理能力， 其中这部分产能每年约可产出 1 万吨左右独居石，独居石中稀土含量约 55%，可供公司的稀土冶炼分离产能用于生产。另外公司目前正在江苏省
42、连云港市推进新的选矿基地建设，将新增年处理 150 万吨锆钛选矿项目，目前正在进行设备安装，计划在 2022 年下半年投产试运营。届时公司锆钛矿处理能力将提升至 200 万吨/年，独居石产量有望达到 3 万吨以上。 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 19/27 图图 1919：锆氧化物表观消费量锆氧化物表观消费量 资料来源： IFinD，川财证券研究所 3.43.4稀土冶炼分离稀土冶炼分离技术世界领先，构筑企业护城河技术世界领先，构筑企业护城河 稀土冶炼分离方面，公司目前拥有约 1.5 万吨的稀土冶炼分离产能。其中，四川基地乐山盛和约
43、8000 吨，以轻稀土矿为主要原料；江西基地晨光稀土约 7000 吨，以南方离子型稀土矿、独居石氯化片、钕铁硼和荧光粉废料等为主要原料。另外，公司目前正在江苏省连云港市推进新的稀土冶炼分离生产基地建设，连云港稀土分离项目将至少提升5000 吨产能。 除了自己主导控制的冶炼分离项目之外， 公司于 2021 年上半年参股了两家公司：1）广西域潇西骏，拥有 5000 吨/年的稀土冶炼分离能力 2）衡阳谷道新材料，5000 吨氯化稀土项目已经完成建设，将会对公司产业链条构成重要补充。 图图 2020：传统冶炼技术传统冶炼技术 图图 2121：公司全新的冶炼技术公司全新的冶炼技术 资料来源：公司公告，I
44、FinD，川财证券研究所 资料来源：公司公告，IFinD，川财证券研究所 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 20/27 公司的冶炼分离技术较传统繁琐效率低的技术进行了彻底升级。冶炼产业链的完整度、冶炼的能力和产能，都具有国内的领先地位，也是公司主要的竞争力。 四、四、投资建议投资建议 4.14.1投资逻辑和观点投资逻辑和观点 4.1.1.4.1.1.营收利润稳定增长营收利润稳定增长，产品单价提升催化业绩上涨产品单价提升催化业绩上涨 公司 2021 年，实现营收 106.16 亿元，同比+30.15%；实现归属母公司净利润 10.76 亿
45、元，同比+232.82%；实现扣除非经常损益后归母净利润 10.22 亿元，同比+1326.07%；实现经营活动产生的现金流量净额 9.64 亿元，同比+189.74%。21Q4 单季度实现营收28.25 亿元， 同比+7.07%， 环比-3.50%； 实现归属母公司净利润 2.45 亿元， 同比+38.61%，环比-15.23%。实现扣除非经常损益归属母公司净利润 2.19 亿元，同比+843.25%，环比-19.69%。 公司 2021 年稀土氧化物产量 10,949.04 吨，同比-5.94%，销量 10,869.64 吨，同比+50.48%； 稀有稀土金属产量9,236.27 吨， 同
46、比-1.29%， 销量8,638.47 吨， 同比-4.30%；稀土精矿(含独居石)产量8,109.15 吨， 同比-21.03%， 销量67,599.76 吨， 同比-3.20%。 公司 2021 年销售费用为 2836.81 万元，同比-70.84%，销售费用明显减少主要系根据新会计准则要求，2021 年为履行销售合同而发生的运输费用纳入营业成本核算。 2022 年第一季度业绩公告： 实现归属母公司净利润7.00-7.50 亿元， 同比增加125.31%-141.41%；实现扣除非经常损益后和归属母公司净利润 6.95-7.45 亿元，同比增加126.28%-142.56%。 公司盈利实现
47、大幅增长主要系因为， 受市场供求关系等因素影响， 稀土主要产品价格同比上涨，且公司产销量同比提升。 4.1.2.4.1.2.冶炼技术不断精进冶炼技术不断精进，全产业链布局加深企业护城河全产业链布局加深企业护城河 稀土冶炼分离一直是盛和资源的主要业务， 公司通过并购重组目前公司拥有四川和江西两处稀土冶炼分离基地，公司目前拥有约 1.5 万吨的稀土冶炼分离产能。其中，四川基地乐山盛和约 8000 吨，以轻稀土矿为主要原料；江西基地晨光稀土约 7000 吨，以南方离子型稀土矿、独居石氯化片、钕铁硼和荧光粉废料等为主要原料。另外，公司目前正在江苏省连云港市推进新的稀土冶炼分离生产基地建设， 连云港稀土
48、分离项目将至少提升 5000 吨产能。除了自己主导控制的冶炼分离项目之外，公司于 2021 年上半年参股了两家公司：1）广西域潇西骏，拥有 5000 吨/年的稀土冶炼分离能力 2）衡阳谷道新材料，5000 吨氯化稀土项目已经完成建设，将会对公司产业链条构成重要补充。 公司是唯一在国内外均有战略布局的中国稀土上市公司，有矿山开采、金属冶炼分离加工、稀土废料回收等几大环节全覆盖的较为完善的系统产业链。 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 21/27 4.1.34.1.3 配额指标富有弹性配额指标富有弹性，锆钛业务助力企业多点开花锆钛业务助力企
49、业多点开花 配额方面，公司在六大稀土企业集团之一中铝集团的成员单位中稀土配额占比最大。而海外矿山资源不受国内开采配额的影响，海内外多元化的稀土精矿供应渠道，增加了下游业务和稀土产量的供给弹性，共同增加了盛和资源在行业内的竞争力。 锆钛分选业务是公司的一大主要业务。当前国内锆资源产量低，全球锆资源储量主要集中在澳大利亚和南非等国，近年来随着对锆的需求量日益增大，我国对于锆的进口数量一直是全球第一。 锆钛分选方面， 公司目前拥有 50 万吨/年的海滨砂矿处理能力，其中这部分产能每年约可产出 1 万吨左右独居石，独居石中稀土含量约 55%，可供公司的稀土冶炼分离产能用于生产。另外公司目前正在江苏省连
50、云港市推进新的选矿基地建设，将新增年处理 150 万吨锆钛选矿项目，目前正在进行设备安装，计划在 2022 年下半年投产试运营。届时公司锆钛矿处理能力将提升至 200 万吨/年，独居石产量有望达到 3 万吨以上。锆钛分离业务对于抬升稀土板块的平均估值具有正向作用，多渠道的产品供应能力也在当下稀土配额趋向严格的大背景下，有着核心竞争优势。 川财证券川财证券研究报告研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 22/27 4.24.2盈利预测与估值比较盈利预测与估值比较 4.2.1.4.2.1.盈利预测盈利预测 4.2.1.1.4.2.1.1.近期关键近期关键财务数据财务数据
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