1、文玩电商龙头，重塑文玩新生态2022年05月31日一文看懂微拍堂招股书行业一般研究感谢博士后赵国振对本文的贡献。姓名：刘越男（分析师）邮箱：电话：证书编号：S0880516030003 2请参阅附注免责声明2014年成立于杭州，迅速成长为文玩电商龙头1.1数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：公司发展历史里程碑事件2014年公司于中国杭州成立。推出微拍堂在线平台2016年推出在线鉴定服务平台鉴真阁获亿欧认可 为2016年度中国 最具成长力企业2017年举办本集团首个年度在线营销活动11.9微拍盛典2018年获胡润百富集团评为36计 2018胡润百富中国最具投资价值新
2、星企业百强榜 浙江50强2019年公司获杭州市创业投资协会及微链评为2019杭州独角兽企业2020年推出在线名牌产品销售平台品牌馆及在线竞拍平台拍卖行获（其中包括）杭州市西湖区人民政府认可为2020年西湖区高成长性企业创新企业大会新经济之王2021年荣登中国投资协会创业投资专业委员会刊发的2021长三角独角兽企业榜单获杭州市创业投资协会及微链评为2021杭州市独角兽企业微拍堂是中国最大的文玩电商平台，根据弗若斯特沙利文的资料，2021年平台促成的文玩交易GMV达到人民币405亿元，通过在线平台以创新的方式改造文玩行业。微拍堂基于对行业的深刻理解，致力于通过创新销售模式、严格的平台质量控制程序及
3、专业的鉴定服务解决进入门槛高、透明性低、效率低下等行业痛点。 oPrOmNsRxPtOsQoNyRmOpO9PdN9PmOrRsQnPiNnNoQjMnNxPbRoOyRwMnRtOMYmOuN3请参阅附注免责声明股权结构：上市前创始人持股36.35%，设有股份激励计划1.2图：发行前公司股权结构图数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究创始人林志明持股36.35%。微拍堂创始人林志明通过Zhiming.Inc.持股36.35%。德同资本为第一大机构股东，通过天津德馨持股13.05%。微拍堂在上市前的股东架构中，腾讯通过意像架构投资持股1.93%。设立股份奖励计划及终止股权增值权计划。2022年
4、1月1日，为使僱员及合资格参与者公司参股，董事会采纳股份奖励计划，替代杭州微拍堂的股权增值权计划 。 于 2022 年 3 月 31 日 ， 公 司 向Weipaitang.Inc发行105,052股普通股，为股份奖励计划的参与者以信托形式持有。 4请参阅附注免责声明核心管理团队年轻且富有经验1.3数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究公司核心管理团队平均年龄为43岁，正值精力最佳时期，能有力推动公司的成长和发展；其中绝大多数高管是公司创始团队，能有效理解公司发展理念，高效团结合作。此外，管理团队成员皆拥有丰富的行业管理经验，能为公司发展提供充足的智力支持。表：管理团队年轻且富有经验姓名姓名年
5、龄年龄职位职位加入日期加入日期主要经历主要经历林志明46执行董事兼董事会主席2012.12于2007年5月共同创立杭州途胜科技有限公司。此前，林先生于1999年12月成立及任职于杭州巨浪计算机软件有限公司。金明亮43执行董事兼首席执行官2012.12于2005年，金先生创立了在线论坛TOPZj。根据 ChinaZ.com于2007年的披露，TOPZj截至2006年6月访问量挤身全球网站800强。创立TOPZj前，金先生于2003年10月至2005年2月任职于杭州网新天松信息技术有限公司。徐烽41执行董事兼首席信息官2012.12于 2011年2月至2012年7月任职于杭州日报社。此前，徐先生于
6、2009年1月至2010年12月任职于杭州英祺科技有限公司，并于2004年7月至2008年12月在华立医药集团有限公司工作。陈婕34执行董事兼副总裁2017.12于2010年10月至2017年9月担任达内时代科技集团有限公司的区域招聘总监谢宝君49首席财务官2021.05于2019年11月至2021年5月担任一家中国科技公司的首席财务官。此前，谢先生于投资银行领域拥有超过15年的丰富经验。赵治43首席合规官兼总法律顾问2021.04于2020年3月至2021年4月为阿里巴巴集团控股有限公司的法务总监 。此前，彼于2012年8月至2020年3月于腾讯控股有限公 司先后担任腾讯集团的公共事务部助理
7、总经理及腾讯的公共战略研究部总监等职务。 5请参阅附注免责声明商业模式：文玩商家与爱好者相连接的在线交易平台1.4数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究经营将文玩商家与爱好者相连接的在线交易平台。微拍堂开创利用社交互动力量的竞拍模式，于旗舰应用程序及微信小程序上，透过图片竞拍及直播竞拍，用户可向全国范围内的商家购买大量的文玩。致力于以优惠的价格向用户提供紧密互动、愉悦且便捷的体验以购买经鉴定的文玩。公司的鉴定服务解决行业痛点，并提供全面的消费者保障。主要以两种竞拍销售模式让商家在平台出售产品，即图片竞拍及直播竞拍，透过该等销售模式，用户能够查阅产品的详细资料并出价。微拍堂的创新竞拍交易模式为用
8、户提供了一个互动和愉悦的体验，并为文玩（作为非标品）参与者提供参考价格 。图：商业模式佣金社区竞拍和其他创新交易模式流量加持精准营销具备趣味且值得信赖的消费体验技术与专业服务赋能在线生态海量产品消费者商家核心收平台入服务年费来源消费者互动行业知识消费者保护一站式店铺管理在线营销服务费鉴定技术行业洞见图：图片竞拍图：直播竞拍 6请参阅附注免责声明商业模式：活跃互动的文玩电商市场和社区1.4数据来源：微拍堂app、国泰君安证券研究最全文玩品类的专业平台之一。根据弗若斯特沙利文的资料，截至2021年12月31日，微拍堂是拥有最全文玩品类的专业平台之一，涵盖八大核心类别，75个子分类。微拍堂将文玩分为
9、八大核心类别，包括玉翠珠宝、工艺作品、钱币邮票、紫砂陶瓷、茶酒滋补、书画篆刻、文玩杂项及花鸟文娱。中国最大的文玩爱好者社区之一。微拍堂努力建立活跃的在线社区，用户于其中可彼此互动，促进知识共享，积累行业知识并建立友谊。根据弗若斯特沙利文的资料，平台的用户构成了中国最大的文玩爱好者社区之一。平台的用户可发布有关文玩的知识及见解的图片及短视频，或录制并分享彼等的收藏品。微拍堂为文玩建立了一个专业的在线百科库。2021年平台的月均活跃用户数达到约5.0百万名。表：商业模式表：最全文玩品类的专业平台之一表：中国最大的文玩爱好者社区之一 7请参阅附注免责声明商业模式：凭借完善的生态系统，价值链多种方式获
10、利1.4佣金。第三方商家于平台上出售产品并根据彼等的销售额向平台支付佣金。通常就所出售的产品类别、销售渠道及商家类别按商家出售的商品的价值的协定百分比收取佣金。在营业纪录期间，微拍堂就平台上出售的绝大部分类别产品的价格约2%至6%收取佣金，而在极少数情况下，佣金率高于6%。平台服务年费。微拍堂为认证商家提供全面的支持服务以及更多的用户流量，每年向参与商家认证计划的商家收取平台服务费。在线营销服务费。平台提供多种类型的在线营销及广告服务，从而令平台上的商家能够更多地呈现于用户面前。尤其是，商家能够自广告服务中获益，从而吸引更多的爱好者并提升销售量。根据平台上所展示的广告的性质，主要根据用户点击量
11、或展示时长向商家收取营销服务费。其他。持续探索其他带来收入的活动。在平台上举办多种推广活动， 包括购物节及文化节；在平台上拥有多种互动推广功能，包括直播互动功能及折扣。向参与该等推广活动及使用该等推广功能的商家收取服务费。 8请参阅附注免责声明主营构成：佣金是主要收入来源，GMV稳坐文玩电商头把交椅1.5数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究佣金收入是公司的主要收入来源，2019-21年佣金收入占比分别为57.1/64.0/63.2%；平台服务收入占比分别为14.5/7.4/9.6%；线上营销服务费收入占比分别为25.5/27/25.2%。表：按收入类型划分的收入明细表：21年GMV达到人民币
12、405亿元GMV达到人民币405亿元。就GMV而言，微拍堂开发了2021年中国最大的文玩平台。由提供各类文玩的专业商家及寻求互动、愉悦及便捷购物体验的用户组成的良好生态系统，将使日后能够吸引更多商家及用户到平台。 9请参阅附注免责声明营收：2019年至2021年，微拍堂的收入分別为4.73亿元、10.7亿元及9.78亿元；受新冠疫情影响，2020年以来文玩市场受较大冲击，导致公司21年度收入波动较大，主要是因为平台服务费从2020年的7.63亿元减少6.7%至2021年的7.12亿元；同时，线上营销服务从2020年的2.89亿元减少14.6%至2021年的2.47亿元。净利：2019-21年净
13、利润分别为年内利润分别为1.37亿元、5382万元、1.42亿元；净利润呈“V”字型波动，20年增速为-60.58%，21年同比增速已回正（162.96%）。财务分析：21年收入同比下滑、利润呈“V”字型恢复1.6图：2019-2021年度净利润（亿元）图：2019-2021年度营业收入（亿元）-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%0246802021收入yoy-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%00.20.40.60.811.21.41.
14、6201920202021年内利润yoy数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 10请参阅附注免责声明毛利率：2019-21年毛利率分别为71.9%、76.1%和76.9%，呈稳定递增态势，但增幅较小。净利率：2019-21年净利率分别为29%、5%和14.5%，其中20年净利率断崖式下滑主要是因为同期销售费用率的激增。费用率：受疫情影响21年销售费用率增加明显，19-21年销售费用率分别为15%、52%、31%；管理费用率分别为16%、13%、16%；研发费用率分别为14%、11%、17%。财务分析：毛利率稳定提升，净利率受费用率提高影响1.6图：毛利率图：分项费用率图：净利率0.00%5.
15、00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%209.00%70.00%71.00%72.00%73.00%74.00%75.00%76.00%77.00%78.00%20%10%20%30%40%50%60%201920202021研发费用率管理费用率销售费用率数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 11请参阅附注免责声明文玩市场规模预计到2026年将达到人民币12,831亿元。中国的文玩市场规模自2017年的人民币6,870亿元增加至2021年的人民币9,634亿元，复合年增长率为8.8%。受中国人均可支配收入及文
16、化娱乐消费的增长、中国传统风格及文化的复兴、网购及直播的日益普及等因素的推动下，文玩市场的市场规模预计到2026年将达到人民币12,831亿元，自2022年起的复合年增长率为5.5%。中国文玩市场的整体在线渗透率预期2026年达至33.8%。就GMV而言，文玩电商市场的市场规模自2017年的人民币233亿元增加至2021年的人民币1,662亿元，复合年增长率为63.4%，并预期从2022年的1,925亿元提升至2026年的4,341亿元，复合年增长率为22.5%。此外，由于电商平台持续发展及网购日益增加，中国文玩市场的整体在线渗透率自2017年的3.4%增加至2021年的17.3%，并预期到2
17、026年达至33.8%。图： 2026年市场规模达12831亿图：2026年线上化渗透率提升至33.8%文玩市场规模2026年达12831亿，线上化渗透率提升至33.8%2.1数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 12请参阅附注免责声明城市化趋势加剧及可支配收入增长，文化娱乐消费比重也越来越大。根据中国的城市化比率预计到2026年将达到69.7%。此外，中国的人均可支配收入自2017年的人民币2.6万元增加35.0%至2021年的人民币3.51万元，复合年增长率为7.8%，并预计于2026年将增加至人民币5.23万元，复合年增长率为7.7%。由于中国城市化趋势加剧及可支配收入增长，中国整体消
18、费支出稳步增加，当中文化娱乐消费近年来占中国整体消费支出的比重也越来越大。文玩丰富消费者的文化及精神追求。顺应近年来国内弘扬中华文化及增强中华文化自信的趋势，文化娱乐消费的增加带领了中国传统风格及文化的复兴趋势。文玩将消费者与中华文化联系起来，被认为是中华文化娱乐消费的重要组成部分。因此，文玩行业的发展预期将获益于中华传统风格和文化的复兴。图：城镇化率不断提升文玩行业的发展将受益于中华传统风格和文化的复兴2.2数据来源：招股说明书、Wind、国泰君安证券研究图：人均可支配收入不断提高62.00%64.00%66.00%68.00%70.00%72.00%20212026E城镇化率0123456
19、201720212026E人均可支配收入（万亿） 13请参阅附注免责声明文玩交易以往主要于线下进行，几乎没有实现数字化。文玩并非标准的工业产品，通常在特征及质量上有所不同。因此，尽管文玩具有巨大的增长潜力，该市场传统上存在各种挑战及痛点。尤其是就消费者而言，传统的文玩交易在交易细节及产品正品保证方面缺乏透明度。消费者往往难以信任商家，而消费者体验往往未尽人意。就商家而言，传统文玩市场存在巨大的地理障碍，无法有效广泛接触消费者。因此，缺乏全行业可靠的在线交易平台导致整个行业效率低下。图：传统文玩交易的痛点突出传统文玩交易的痛点为在线数字化转型带来巨大机遇2.3数据来源：招股说明书、国泰君安证券研
20、究 14请参阅附注免责声明随着中国互联网渗透率持续提高及消费者网购习惯的发展，文玩在线交易平台不断涌现，提高交易效率及改善消费者体验。根据中国的提供文玩的电商平台可分为两类，即垂直文玩电商平台及综合电商平台。于2021年，垂直文玩电商平台及综合电商平台的市场规模分别为人民币648亿元及人民币1,014亿元，分别占市场份额39.0%及61.0%。图：在线文玩交易平台的分类文玩在线交易平台涌现，提高交易效率和改善消费体验2.4数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究 15请参阅附注免责声明微拍堂为中国最大文玩垂直电商平台。2021年，三大垂直文玩电商平台的市场份额占市场分部约79.6%。微拍堂为中国
21、最大文玩垂直电商平台，就GMV而言，于2021年的市场份额占市场分部为62.5%，为第二大市场参与者的约五倍。文玩电商市场高度集中，微拍堂处于领先地位2.5数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：微拍堂为中国最大的文玩电商平台（2021）图：微拍堂为中国最大文玩垂直电商平台（2021）微拍堂为中国最大的文玩电商平台。2021年，五大电商平台的市场份额占中国总市场约66.7%，微拍堂为中国最大的文玩电商平台，于2021年的市场份额为24.4%。微拍堂微拍堂24%公司公司A18%公司公司B14%公司公司C6%公司公司D5%其他其他33%微拍堂微拍堂62%公司公司D13%公司公司E5%其他其他20
22、% 16请参阅附注免责声明技术进步和消费扩展驱动文玩电商不断发展2.6数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究互联网基础设施及电商环境的发展。近年中国网络用户的数目持续快速增长。于2020年，主要由于COVID-19疫情期间实施的社交距离措施，大量线下文玩消费者开始使用电商平台。直播功能渐趋普及。直播于中国盛行，主要由5G网络商业化及消费者对在线社交互动的需求上升所导致。直播功能尤其促进商家与消费者的互动及文玩知识的共享。创新技术的持续发展。凭借创新技术的发展，如大数据分析及人工智能，中国文玩电商平台正逐渐提供更多定制化服务及提高运营效率，并将进一步推动市场发展。文玩类别及消费者群的持续扩展。中
23、国年轻一代消费者见证传统中华文化的复兴。年轻一代及女性消费者往往相信文玩拥有时尚元素。部分年轻消费者及女性消费者将文玩加入彼等的日常服装中或作为彼等的私人收藏，例如限量版鞋类及服装。通过了解不同世代的潜在需求，预期文玩电商平台将进一步提供更多元化的产品供应。 17请参阅附注免责声明中国文玩电商市场的未来趋势2.7数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究文玩电商市场的集中度上升及垂直平台的持续发展。随着文玩在线渗透率增加， 文玩电商平台近年已经快速增长。该市场的领先平台已累计庞大数目的商家及用户群并已建立彼等的竞争优势。此外，垂直文玩电商平台预期将提供专注于文玩且更具参与度及定制化的购物体验。直播
24、竞拍销售扩展及技术发展。通过进一步利用5G网络，直播将更为方便。预期直播竞拍销售将逐渐成为持续增加市场参与者的机会。此外，发展人工智能、 鉴定技术及其他技术将进一步提升文玩电商平台的效率及便利性。社区功能的扩张增加用户黏性。文玩电商平台为爱好者建立在线社区，以有效地取得相关知识及分享彼等鉴赏文玩的乐趣。更丰富的产品类别及更广泛的消费者群。文玩的产品类别正持续扩展。文玩电商平台亦正将消费者覆盖范围逐渐扩展至年轻一代及女性消费者。通过一站式服务提供优质用户体验。文玩电商平台为用户提供涵盖整个交易过程的一站式服务。文玩电商平台预期将继续改善其服务的质量及增加服务类别以吸引消费者。 18请参阅附注免责
25、声明作为文玩电商行业的先行者，将继续获益于该行业的高速发展。微拍堂作为文玩电商行业的先行者及领军者，这使其能够拥有显著的先发优势，于不久将来将继续获益于该行业的高速发展。此外，中国互联网渗透率不断提升和消费者的消费习惯转向在线购物，使文玩行业出现市场集中化趋势以及头部文玩电商平台形成规模经济效应成为可能。微拍堂作为文玩电商行业的先行者及领军者，预期将继续捕捉重大行业机遇，并通过持续提升交易效率和消费者体验以维持公司的领先地位。不断弘扬中华文化，有助扩大品牌知名度并获得更多用户。微拍堂的平台、技术基础设施及行业见解是生态系统的基础，其引入并连接生态系统中的两类关键的利益相关者：用户及商家。利益相
26、关者之间的相互作用形成积极合作，为对方带来裨益，同时亦为微拍堂提供重要变现的机会。微拍堂作为一个高度专业的电商平台，对中华文化以及文玩消费者的文化及精神追求拥有深入的理解，并引以为傲。致力于提高用户对文玩的热忱，以使越来越多的用户体验中华文化魅力。微拍堂在弘扬中华文化方面所作的努力有助扩大品牌知名度并获得更多用户。计划探索将业务扩展至海外市场的机会，以发展业务并向世界弘扬中华文化。优化和发展生态系统并吸引更多的平台参与者。基于超过七年的运营中积累的重要行业见解，根据弗若斯特沙利文的资料， 以2021年GMV计算，微拍堂已建立中国最大的文玩电商平台。2021年平台促成的文玩交易GMV达到人民币4
27、05亿元。截至2021年12月31日，注册用户数目超过74.0百万名，注册商家数目超过331,000名。于2021年，活跃买家数目超过3.9百万名、活跃商家数目超过78,000名，订单总数超过85.2百万笔。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究最大文玩电商平台，促进文玩交易和推广中华文化3.1 19请参阅附注免责声明创新文玩销售模式，创造公平且充满竞争的环境。微拍堂主要以两种竞拍销售模式使商家在平台出售产品，即图片竞拍及直播竞拍，透过该等销售模式，用户能够查阅产品的详细资料并出价。微拍堂的创新竞拍交易模式为用户提供了一个互动和愉悦的体验，并为文玩（作为非标品）参与者提供参考价格。创新竞拍销售
28、模式创造公平且充满竞争的环境，在该环境中竞拍者能够完全了解其他用户的出价，鼓励用户对彼等想要购买的产品作出更高的出价。直播间提供互动、具吸引力和竞争性的环境，让用户可实时竞拍产品，而商家能够藉此推广专业知识及行业知识。建立严格的平台质量控制程序，保护用户权利并推动平台健康发展。微拍堂已建立一套严格的平台质量控制程序以促进公平有序的经营环境，保护用户的权利并推动平台的健康发展，这使其有别于文玩的传统销售。微拍堂要求商家于入驻平台、 商品展示、竞拍交易、物流配送、售后服务等全流程各个节点遵守平台规则及服务标准。为努力保证平台上陈列的商品均为真品，微拍堂使用大数据及技术主动识别以及关闭售假店铺，并移
29、除可疑产品。消费者可于全年任何时候与销售及售后客服接触。微拍堂已设立人民币10百万元的消费者保障基金，对于在平台上购买贋品而蒙受损失的消费者提供适当的补偿。全面的消费者保障措施连同创新销售模式帮助公司建立平台上庞大和忠诚的用户群。根据弗若斯特沙利文的资料，微拍堂是中国最著名以及最受信赖的文玩电商平台。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究高度专业的文玩电商平台，致力重建文玩交易行业标准3.2 20请参阅附注免责声明建立了专业的鉴定服务，促进制定鉴定服务的行业标准。作为高度专业化的文玩平台，微拍堂已建立一套专业的鉴定服务，旨在提供真品及高质量的产品，并促进制定鉴定服务的行业标准。微拍堂推出有证链
30、计划，使鉴定机构能够颁发数字化、可追踪、不可篡改、加密及定制化的鉴定证明。作为致力提供正品产品建立鉴定服务行业标准的重要部分，微拍堂已开设鉴真阁服务，透过鉴真阁，在平台上为文玩提供综合鉴定服务。透过鉴真阁，平台上的用户能够连接至第三方获认证的鉴定机构及专家，且可便捷地获得质量鉴定服务。截至2021年12月31日，微拍堂与中国20间获认证的鉴定机构建立合作关系，并累计向逾265,000名用户提供超过1.1百万项服务。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究高度专业化的文玩电商平台，致力重建文玩交易行业标准3.2表：鉴真阁鉴定过程 21请参阅附注免责声明以互联网及先进的在线工具协助文玩商家。平台的商
31、家一般为专注销售文玩产品的中小企业，微拍堂的商业拓展团队经常前往中国各地的古玩城，邀请商家成为平台商家。微拍堂鼓励现有的平台商家邀请其他商家加入。广告活动有助提升平台在有关商家中的品牌知名度。除中小企业外，微拍堂也与机构品牌商家及拍卖行合作，为其提供在线交易平台。利用在线平台，不断扩大商家的交易半径。商家能够克服束缚传统文玩行业增长的地理局限，接触广阔的用户基础。凭借平台全面的用户群、成熟的营销工具、大数据分析及创新的销售模式，使平台上的商家能够准确识别及触达对一个或多个类别的文玩特别感兴趣的用户。微拍堂对行业的丰富知识及洞察力能够在平台上为商家提供业务发展意见，使他们能够高效率及有效地管理其
32、产品开发策略并提高其产品和服务的吸引力。平台的技术能力支持平台上的各种互动功能。提供端到端服务及运营支持，帮助商家提高运营效率及用户黏性。微拍堂为商家提供端到端服务及运营支持，包括一站式商铺经营工具、多功能网店分析工具及全面的经营培训、网店及直播规划建议以及经营咨询服务。微拍堂为商家提供精准营销、展示型营销推广工具和会员系统，帮助商家提高运营效率及用户黏性。此外，微拍堂鼓励商家将提供真品及高质量的商品放在首位，并在平台上提供各种鉴定服务。技术赋能商家，不断增强商家粘性3.3 22请参阅附注免责声明利用优质的平台以及社区的凝聚力，通过口碑转介获得相对较低的用户获取成本。根据弗若斯特沙利文的资料，
33、平台的用户构成了中国最大的文玩爱好者社区之一。于2021年，平台的月均活跃用户数达到约5.0百万人，单笔订单平均销售金额达到人民币475元，活跃买家客单价达到人民币10,374元。微拍堂的专业业务模式及相关价值主张帮助平台建立庞大的活跃用户基础，利用强大的品牌及优质的平台以及社区的凝聚力，通过口碑转介获得相对较低的用户获取成本。尤其是平台上的商家将过去为其线下客户的用户带到在线平台。此外，利用大数据分析及对庞大用户群的了解， 在线社交媒体平台可展开精准营销活动以获取新用户流量。此外，微拍堂对品牌建立进行战略性投资，以提高品牌知名度及影响力。多种创新举措，持续提升用户参与度及留存率。微拍堂的主要
34、销售模式（包括图片竞拍及直播竞拍）为用户提供互动和愉悦的体验。推出捡漏及众筹等多种创新举措以及轻松分享功能及可用作购物优惠券的新人红包等多种互动功能。举办在线购物节，为平台用户提供各种优惠券、折扣及奖励以促进用户参与及交易。线上线下联动的社区，将有助提升用户体验及参与度。微拍堂已建立活跃的在线社区，用户于其中可彼此互动，促进知识共享、积累行业知识并建立友谊。此外，微拍堂已于杭州及北京建立两间线下微风茶馆。经常举办讲座、研讨会及聚会，推动文玩的知识共享并促进用户于真实世界中的参与及互动，而将进一步提升用户黏性及忠诚度。微拍堂相信为用户所创造的价值主张以及彼等对文玩社区的信任感及归属感对建立忠实用
35、户社区有所裨益。于2021年，超过62.9%的买家为复购买家。依托高活跃度和忠诚度的用户社区，持续提升用户参与度及留存率3.4 23请参阅附注免责声明不断地新技术应用于平台，提高了业务功能及运营效率。微拍堂的专有技术使数十万名商家能够高效及有效地开展业务，深度学习能力加快在自动化产品认证以及向平台用户推荐产品和内容等领域的创新。根据在用户适当地同意下所获得的用户购买行为和使用模式，利用大数据分析和人工智能技术，提高用户行为预测及用户分析的准确性，以及优化营运、精准营销和用户体验。此外，技术和运营团队之间的无缝协作以及大数据分析能力提高了运营效率。搭建风险管理系统，降低交易风险。在大数据分析的协
36、助下，微拍堂已建立一套健全的基于用户行为的风险管理系统，其功能主要包括风险管理策略和大数据技术。凭借风险管理系统，能够在整个交易过程中主动监控风险并识别有风险的订单、用户及商家。特别是已建立识别平台上欺诈交易的能力，包括虚假出价、自我抬价、虚假交易。推出有证链计划，提供安全、高效和具有成本效益的鉴定服务。微拍堂拟不断应用技术，以提供安全、高效和具有成本效益的鉴定服务，以优化运营。凭借生成永久、专有和不可篡改记录的专有技术，推出了有证链计划，授权鉴定机构出具数字化、可追踪、不可篡改、加密及定制化的鉴定证书，用于对部分文玩进行认证。再者，就文玩投资开发多种鉴定技术，包括专有的艺术品区块链追溯技术及
37、计算机视觉技术以鉴定部分文玩。此外，公司成立了自营鉴定实验室开发相关技术，进一步提升鉴定能力。不断创新升级技术，提升业务功能及运营效率3.5 24请参阅附注免责声明为商家进一步扩展增值服务，以不断满足商家和用户的需求。具体而言，微拍堂计划建立综合在线物流管理系统，使商家可以直接为平台上销售的产品下单快递服务。计划为商家开发更多增值服务，以改善商家支持和提升用户体验，包括商家直播间的虚拟装修服务和网店会员管理工具。为吸引更多用户并深化与拍卖行的合作，微拍堂打算为领先拍卖行开发在线竞价系统，使拍卖行能够在平台上进行高端收藏品的在线竞价。此外，由于成功推出捡漏及众筹等创新举措，因此计划继续探索其他创
38、新举措以提升用户体验的愉悦及便利。继续开发和商业化策方，提升消费者的留存率和复购率。截至最后可行日期，策方SaaS拥有超过13,000名中小企业注册用户，其中超过1,000名为付费用户。 拟向所有感兴趣的文玩商家提供策方SaaS，作为支持商家并带动其销售的工作的一部分，其可能补充现有业务。可能进一步向SaaS用户收取许可费，可能令收入来源更多元化。此外，计划开发一个数字艺术品交易平台，艺术家可在该平台上利用专有的区块链技术设计及销售受版权保护的数字艺术品。此外，可能会发展在线商品自营业务，作为在线交易平台业务的补充，这将使微拍堂能够进入价值链的上游。扩展增值服务提高满意度，开发策方SaaS提升
39、留存度3.6 25请参阅附注免责声明IPO：募集资金将用吸引及留存用户、扩展业务、加强研发4.1IPO募资投向：将于未来两年拨作吸引及留存用户；将于未来两年拨作吸引新商家及提升公司为商家提供的增值服务的质量及多样性；将于未来两年拨作扩展业务及探索新业务机遇；将于未来两年拨作加强研发及技术能力将用于潜在战略伙伴关系及联盟、投资及收购； 26请参阅附注免责声明风险提示5 增长放缓风险。公司的增长可能继续放缓或变负，且收入可能因多个可能因素而下跌，而部分因素或超出控制范围，包括COVID-19疫情的不利影响、 规定、法规及政府政策变化、商家减少、消费支出减少、竞争加剧、整体市场或行业增长下跌、出现替
40、代商业模式或整体经济状况变化。 商家流失的风险。公司可能会与商家就其遵守质量控制政策及措施以及公司不时就违反该等政策或措施而施加的处罚出现争议，导致他们对平台不满。假如公司遇到商家严重流失，或者无法吸引新商家，收入及经营业绩可能会受到重大不利影响。 声誉受损的风险。未能向买家或商家提供令人满意服务的情况（如不满意或不准确的鉴定结果、延迟服务或产品交付，或产品于鉴定或运输过程中损坏或遗失），均可能会损害公司的声誉并导致买家或商家流失，最终可能对业务及经营业绩产生不利影响。 第三方服务的风险。倘该等第三方未能按时或完好地将产品交付予买家，买家可能会拒绝接受在平台上购买的产品并可能影响买家对平台的信
41、心。在该情况下，公司无法保证商家或将能够及时物色具成本效益的替代服务供应商或运营商以提供令人满意的服务或提货点，或根本无法物色有关服务供应商或运营商。这可能会导致业务及声誉受损或导致商家及买家转移至其他平台，财务状况可能因而受到负面影响。 政策监管的风险。由于现行及日后法律法规的诠释及实施存在不确定因素，公司持有的监管牌照未必足以符合监管要求，扩大业务范围的能力可能因而受到限制，而倘公司的惯例被视为违反相关法律法规，则可能会面临相关监管机构施加的罚款或其他监管行动。 27请参阅附注免责声明本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或
42、相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。
43、过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构
44、无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发
45、表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。免责声明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间中性相对沪深300
46、指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。北京地址：北京市西城区金融大街甲9邮编：200032电话：（010）83939888电话：（021）38676666上海深圳地址：深圳市福田区益田路6009号邮编：518026电话：（0755）23976888国泰君安证券研究所E-mail:地址：上海市静安区新闸路669号邮编：200041
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