1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 君亭酒店君亭酒店(301073)(301073) 酒店餐饮酒店餐饮/ /社会服务社会服务 Table_Date 发布时间：发布时间：2022-06-12 Table_Invest 买入买入 首次 覆盖 Table_Market 股票数据 2022/06/10 6 个月目标价（元） 56.89 收盘价（元） 49.26 12 个月股价区间（元） 25.9182.52 总市值（百万元） 5,951.10 总股本（百万股） 121 A 股（百万股） 121 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均

2、成交量（百万股） 2 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 1% 58% 相对收益 -7% 59% Table_Report 相关报告 免税月报 2022 年 5 月：3 月韩免销售回暖，海南线下客流仍承压 -20220520 免税专题：价格战是否为持久战？ -20220408 疫情反复影响海南客流， 离岛免税短期承压 -20220315 Table_Author 证券分析师：李慧证券分析师：李慧 执业证书编号：S0550517110003 (021)20361142 研究助理研究助理：李昊臻李昊臻 执业证书编号：S05

3、50122010011 Table_Title 证券研究报告 / 公司深度报告 精耕细作铸就中高端精选标杆，外延并购实现区域精耕细作铸就中高端精选标杆，外延并购实现区域突围突围 报告摘要：报告摘要： Table_Summary 君亭酒店作为中高端精选标杆， “小而美”盈利能力优异。君亭酒店作为中高端精选标杆， “小而美”盈利能力优异。公司业务长期以来聚焦中高端、 深耕长三角； 创始人吴启元及其妻子丁禾合计持股 36.41%，管理层持股稳定，具备多年高端酒店管理经验；公司过去以直营模式为主导，精耕细作下公司盈利能力优秀、利润率远超国内同行，收购君澜&景澜后完成跨越式发展。

4、 酒店行业结构升级进程稳步推进，度假酒店热度持续提升。酒店行业结构升级进程稳步推进，度假酒店热度持续提升。疫情推动酒店行业洗牌，抱团取暖下连锁化率提升显著，行业集中度提升大有可为，酒店龙头有望受益市占率&连锁化率双升。 后疫情时代酒店行业供需结构改善， 我国酒店行业供给结构逐渐由金字塔型向欧美成熟市场的橄榄型转变，同时需求端我国人口收入结构改善打开居民消费升级通道，叠加差旅标准提高覆盖中高端酒店价格带，有望推动酒店中高端化进程加速。疫后度假需求或迎报复性反弹，度假酒店关注度持续提升，出境回流叠加政策红利释放需求增长。 精耕细作积累品牌势能，内生外延实现区域突围。精耕细作积累品牌势能，内生外延实

5、现区域突围。公司承袭高端基因、深耕精选服务模式树立优质品牌形象，其产品开发项目多次获得业绩权威荣誉、彰显公司深厚底蕴。不同于其他酒店集团，公司通过精耕直营辅以委托管理、聚焦中高端等差异化经营模式树立起中高端精选服务标杆，优秀产品力/品牌力形成较高的溢价水平和优越的单店模型。深耕行业多年公司品牌价值深受协议客户信赖，同时公司发力会员体系建设、 扩充私域流量。 在完成并购君澜&景澜后公司实现由长三角向全国的突围，打破规模瓶颈完成跨越式发展，收购后公司形成完善的中高端、高端品牌序列，有利于强化协同效应，依托上市公司平台，融合君亭和君澜品牌影响力加速发展。 复苏周期下君亭高复苏周期下君亭高直营占比有望

6、兑现为高业绩增长。直营占比有望兑现为高业绩增长。当前海外酒店市场景气度持续攀升，国内有望紧随其后迎来疫后快速上修，我们假设中性场景下 2023 年原君亭系RevPAR 恢复至 2019 年的 105%，直营/委托管理门店数量分别增至 25/71 家，预计可实现归母净利润 1.08 亿元/恢复至 2019 年的 149%。 投资建议投资建议：君亭通过并购君澜&景澜突破规模瓶颈、由区域迈向全国，卡位中高端、高端形成差异化品牌矩阵、顺应行业结构升级趋势，未来伴随行业复苏周期启动、旅游度假热度持续上升，公司有望将品牌势能转化为高业绩增长。我们预计公司 2022-2024 年分别实现营收 4.5/6.5

7、/8.5 亿元，实现归母净利润 0.8/1.2/1.7亿元，对应 PE 分别为 78/48/36 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：疫情反复风险，门店拓展不及预期，整合效果不及预期等疫情反复风险，门店拓展不及预期，整合效果不及预期等 Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 256 278 451 646 845 (+/-)% -32.91% 8.39% 62.35% 43.30% 30.93% 归属母公司归属母公司净利润净利润 35 37 77 125 167 (+/-)%

8、 -51.47% 5.28% 107.39% 63.25% 33.49% 每股收益（元）每股收益（元） 0.58 0.56 0.63 1.03 1.38 市盈率市盈率 0.00 61.29 77.73 47.61 35.67 市净率市净率 0.00 5.69 10.57 8.65 6.96 净资产收益率净资产收益率(%) 11.86% 7.59% 13.60% 18.17% 19.52% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.68% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本总股本 (百万股百万股) 60 81 121 121 121 -50%0%50%100%150%200%2021/

9、92021/122022/3君亭酒店沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 目目 录录 1. 公司概览公司概览：中高端精选标杆中高端精选标杆，“小而美小而美”盈利能力优异盈利能力优异 . 5 1.1. 业务概览&发展历程：聚焦中高端，长三角区域龙头迈向全国 . 5 1.2. 股权结构&管理层架构：创始人持股相对集中，管理层深耕酒店行业多年 . 6 1.3. 经营概况：疫情前业绩高速增长，“小而美”盈利能力优异 . 9 2. 酒店行业：结构升级进程稳步推进，度假酒店热度持续上升酒店行业：结构升级进程稳步推进，度假

10、酒店热度持续上升 . 11 2.1. 疫情冲击推动行业洗牌，龙头有望受益连锁化率&市占率提升 . 11 2.2. 后疫情时代行业供需结构改善，消费升级推动中高端化进程加速 . 12 2.3. 度假酒店关注度持续提升，出境回流叠加政策红利释放需求增长 . 15 3. 竞争优势：精耕细作积累品牌势能，内生外延实现区域突围竞争优势：精耕细作积累品牌势能，内生外延实现区域突围 . 17 3.1. 深耕精选服务模式树立品牌形象，强产品开发彰显公司底蕴 . 17 3.2. 中高端标杆差异化经营，高品牌溢价构建优越单店模型 . 20 3.3. 品牌价值深受协议客户信赖，会员体系持续巩固 . 23 3.4.

11、并购君澜+景澜实现区域突围，打破规模瓶颈完成跨越式发展 . 24 4. 成长前瞻：高直营占比，行业复苏周期下具备强业绩弹性成长前瞻：高直营占比，行业复苏周期下具备强业绩弹性 . 27 4.1. 海外酒店市场景气度持续攀升，国内有望迎来疫后快速上修 . 27 4.2. 君亭高直营占比有望转化为强业绩弹性 . 28 5. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 29 5.1. 盈利预测 . 29 5.2. 估值分析 . 30 5.3. 投资建议 . 31 6. 风险提示风险提示 . 31 图表目录图表目录 图图 1：君亭酒店聚焦中高端：君亭酒店聚焦中高端 . 5 图图 2：君亭系门店布局：君亭系

12、门店布局 . 5 图图 3：君亭酒店发展历程：君亭酒店发展历程 . 6 图图 4：君亭酒店股权结构：君亭酒店股权结构 . 7 图图 5：君亭酒店营收及增速：君亭酒店营收及增速 . 9 图图 6：君亭酒店营收结构：君亭酒店营收结构 . 9 图图 7：君亭酒店毛利及毛利率：君亭酒店毛利及毛利率 . 10 图图 8：君亭酒店毛利结构：君亭酒店毛利结构 . 10 图图 9：君亭酒店营业利润及增速：君亭酒店营业利润及增速 . 10 图图 10：君亭酒店归母净利润及增速：君亭酒店归母净利润及增速 . 10 图图 11：君亭酒店期间费用结构：君亭酒店期间费用结构. 11 图图 12：君亭酒店期间费用率：君亭

13、酒店期间费用率 . 11 oPoRnMoNzRnQsQmPyRmOqR6MbP6MnPrRoMtRfQpPtNjMnMsR6MoOyRuOqMnQMYmMqP 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 13：2016-2020 年中国酒店连锁化率年中国酒店连锁化率 . 11 图图 14：2019-2021 年中国不同星级酒店连锁化率年中国不同星级酒店连锁化率 . 11 图图 15：中美酒店行业集中度对比：中美酒店行业集中度对比 . 12 图图 16：2019 年美国连锁酒店供给结构年美国连锁酒店供给结构 . 12 图图

14、 17：2020 年中国连锁酒店供给结构年中国连锁酒店供给结构 . 12 图图 18：2017-2020 年中国不同类型连锁酒店规模增长年中国不同类型连锁酒店规模增长 . 13 图图 19：中国人口收入结构不断优化：中国人口收入结构不断优化 . 13 图图 20：中国中产阶级占比不断提升：中国中产阶级占比不断提升 . 13 图图 21：长三角地区居民消费水平领先全国：长三角地区居民消费水平领先全国 . 14 图图 22：长三角地区酒店住宿消费需求旺盛：长三角地区酒店住宿消费需求旺盛 . 14 图图 23：2013-2024E 中国商旅支出变化中国商旅支出变化 . 14 图图 24：一二线：一二

15、线/三四线差旅人均标准三四线差旅人均标准 . 14 图图 25：2021 年企业差旅预算变化年企业差旅预算变化 . 15 图图 26：差旅住宿酒店类型偏好：差旅住宿酒店类型偏好 . 15 图图 27：2020 年至今年至今主要节假日旅游人次恢复情况主要节假日旅游人次恢复情况 . 15 图图 28：2022 年酒店细分主题市场关注度对比年酒店细分主题市场关注度对比 . 15 图图 29：国内旅游消费提升空间可观：国内旅游消费提升空间可观 . 16 图图 30：疫情以来出境游旅游人次断崖式下跌：疫情以来出境游旅游人次断崖式下跌 . 16 图图 31：君亭酒店高品质硬件设施：君亭酒店高品质硬件设施

16、. 17 图图 32：君亭酒店餐饮品类多样：君亭酒店餐饮品类多样 . 17 图图 33：君亭酒店设计具有东方特色：君亭酒店设计具有东方特色 . 17 图图 34：君亭酒店大堂免费茶点：君亭酒店大堂免费茶点 . 17 图图 35：君亭酒店服务流程完善：君亭酒店服务流程完善 . 18 图图 36：夜泊君亭夜泊君亭“秦淮秦淮六部曲六部曲” . 19 图图 37：君亭直营占比最高：君亭直营占比最高 . 21 图图 38：国内酒店集团委托管理：国内酒店集团委托管理/加盟单店收入（万元）加盟单店收入（万元） . 21 图图 39：委托管理模式与加盟模式差异性对比：委托管理模式与加盟模式差异性对比 . 21

17、 图图 40：君亭直营门店：君亭直营门店 RevPAR 高于对手高于对手 . 22 图图 41：君：君亭直营门店亭直营门店 ADR 优势明显优势明显 . 22 图图 42：君亭直营门店：君亭直营门店 OCC 与开元酒店接近与开元酒店接近. 22 图图 43：君亭与：君亭与 TOP3 酒店龙头中高端门店数量对比酒店龙头中高端门店数量对比 . 22 图图 44：君亭酒店人脸识别身份验证机器：君亭酒店人脸识别身份验证机器 . 22 图图 45：君亭酒：君亭酒店机器人管家店机器人管家 . 22 图图 46：君亭直销比例提升明显：君亭直销比例提升明显 . 24 图图 47：君亭协议公司贡献营收占比最高：

18、君亭协议公司贡献营收占比最高 . 24 图图 48：君澜旗下三大品牌门店数：君澜旗下三大品牌门店数 . 25 图图 49：2019 年君澜在国内豪华市场份额为年君澜在国内豪华市场份额为 4.05% . 25 图图 50：君澜酒店规模快速增长（含签约未开放）：君澜酒店规模快速增长（含签约未开放） . 25 图图 51：并购突破规模瓶颈：并购突破规模瓶颈 . 25 图图 52：并购君澜由区域迈向全国：并购君澜由区域迈向全国 . 26 图图 53：收购后君亭形成全面的中高端、高端品牌矩阵：收购后君亭形成全面的中高端、高端品牌矩阵 . 26 图图 54：美国市场领衔全球酒店业复苏：美国市场领衔全球酒店

19、业复苏 . 27 图图 55：本轮疫情下休闲市场酒店入住率降幅更大：本轮疫情下休闲市场酒店入住率降幅更大 . 28 图图 56：洲际酒店休闲业务收入弹性更强：洲际酒店休闲业务收入弹性更强 . 28 图图 57：2023 年原君亭系业绩敏感性测算年原君亭系业绩敏感性测算 . 29 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 58：君亭酒店业绩预测：君亭酒店业绩预测 . 30 图图 59：可比公司：可比公司 P/E 估值估值 . 31 表表 1：君亭酒店管理层简介：君亭酒店管理层简介 . 8 表表 2： ： “十四五十四五”

20、旅游业发展规划旅游业发展规划重点内容重点内容 . 16 表表 3：君亭：君亭酒店选址优异酒店选址优异 . 19 表表 4：君亭酒店所获荣誉节选：君亭酒店所获荣誉节选 . 20 表表 5：君亭：君亭/锦江锦江/华住华住/首旅直营店单店模型对比首旅直营店单店模型对比 . 23 表表 6：2021ABN 指数榜单国内高端酒店品牌指数榜单国内高端酒店品牌 TOP5 . 25 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 1. 公司概览：公司概览：中高端精选标杆，中高端精选标杆， “小而美”盈利能力优异“小而美”盈利能力优异 1.1. 业

21、务概览&发展历程：聚焦中高端，长三角区域龙头迈向全国 君亭业务主要覆盖中高端精选服务连锁酒店运营及管理，通过构建成熟、多层次的君亭业务主要覆盖中高端精选服务连锁酒店运营及管理，通过构建成熟、多层次的中高端酒店品牌矩阵逐步由长三角核心区域向全国范围拓展。中高端酒店品牌矩阵逐步由长三角核心区域向全国范围拓展。目前君亭酒店已经形成“君亭” 、 “君澜” “景澜”三大产品系列近 10 个品牌的完整中高端矩阵，其中原君亭系包含四大品牌，多层次覆盖中端至高端领域： “君亭酒店”品牌定位为东方艺术特色的中档精选服务酒店； “寓君亭”品牌定位为中档公寓酒店； “夜泊君亭”品牌定位为高档历史文化旅游目的地酒店；

22、“Pagoda 君亭” 定位为高档艺术设计酒店。公司成立以来将长三角城市群作为核心发展区域，约 80%的门店均分布于长三角一二线城市，充分享受长三角地区高消费水平红利，上市后加快开店节奏并完成收购君澜、景澜实现跨越式发展，由区域迈向全国。截至 2022 年 5 月，君亭系旗下共有51 家门店，包含 5 家 Pagoda 君亭和 8 家夜泊君亭，客房总数超 7500 间。 图图 1：君亭酒店聚焦中高端：君亭酒店聚焦中高端 数据来源：公司公告，东北证券 图图 2：君亭：君亭系门系门店布局店布局 数据来源：公司官网，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 34 君

23、亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 公司成立以来基于“公司成立以来基于“BAS”模式聚焦产品服务质量、梳理品牌发展脉络，完成股份”模式聚焦产品服务质量、梳理品牌发展脉络，完成股份制改造后先后在新三板和创业板上市，收购君澜、景澜完成跨越式发展，其发展历制改造后先后在新三板和创业板上市，收购君澜、景澜完成跨越式发展，其发展历程主要可分为四个阶段：程主要可分为四个阶段：1）品牌品牌前身：前身：公司品牌历史可追溯至 1997 年创立的浙江世贸大饭店（ “君澜”前身） ，此后逐渐以委托管理模式输出海南三亚、浙江义乌等地；2）品牌品牌创立阶段：创立阶段：2006 年吴启元先生创立“君亭”品牌和“君澜”品

24、牌，创立之初即提出业内先进的“BAS”精选服务模式（Bed 住宿+Art 文化艺术+Service 服务） ，引领中高端精选酒店发展方向；3）品牌梳理阶段：品牌梳理阶段：2009 年至 2015 年君亭酒店与君澜酒店经历了整合发展再到拆分独立的过程， 2009 年君亭酒店与同样由吴启元先生创立的君澜酒店完成品牌整合、共同发展，2015 年吴启元先生及其核心团队以管理层收购（MBO）方式拆分君亭与君澜，君亭专注于中高端精选服务酒店运营及管理，君澜继续深耕度假酒店领域；4）股份制改造股份制改造&新三板上市阶段新三板上市阶段：2015 年君亭独立后继续推进股份制改造，成立浙江君亭酒店管理股份有限公司

25、，通过引入现代化企业制度提升企业效率， 后于 2016 年在新三板挂牌上市进行股权融资， 为 2018年公司新推出 Pagoda 与夜泊君亭品牌、布局中高端市场提供充沛资金支持；5）跨）跨越式发展阶段：越式发展阶段： 2021 年公司终止在新三板挂牌并在深交所创业板二次上市， 2022 年收购君澜和景澜实现整合，门店规模大幅提升，完成跨越式发展。 图图 3：君亭酒店发展历程君亭酒店发展历程 数据来源：公司官网，公司公告，东北证券 1.2. 股权结构&管理层架构： 创始人持股相对集中， 管理层深耕酒店行业多年 创始人即公司实控人，管理层持股稳定。创始人即公司实控人，管理层持股稳定。截至 2022

26、Q1 创始人吴启元及其妻子丁禾合计持股 36.41%，持股相对集中，对公司经营管理享有较高决策权；公司董事（前总经理） 从波、 董秘施晨宁、 艺术总监吴海浩持股比例分别为19.39%/10.30%/3.27%，副总经理甘圣宏和财务总监张勇持股比例均为 1.09%，公司主要管理层合计持股比例达 71.55%，管理层持股集中且稳定，利于公司发展战略顺利推进。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 4：君亭酒店股权结构：君亭酒店股权结构 数据来源：公司公告，东北证券 注：截至 2022 年 4 月 26 日 创始人掌舵，

27、创始人掌舵，打造民族品牌先锋打造民族品牌先锋。创始人吴启元先生具有丰富的中高端酒店管理经验，1986 年至 2010 年曾先后在杭州中日友好饭店（浙江省第一家中外合资饭店） 、杭州五洲大酒店（杭州首家五星级酒店） 、世贸君澜大饭店任总经理，深耕酒店行业使得吴启元先生具备敏锐的市场嗅觉，瞄准度假酒店空白市场先后创立君澜和君亭，并于 2001 年起先后担任君澜和君亭董事长。 作为中国酒店业资深人物， 吴启元先生坚持中高端定位和优质的产品与服务理念，形成君亭高水准的产品力，引领民族品牌潮流。 核心管理团队主要出自君澜系，合作无间、高效管理。核心管理团队主要出自君澜系，合作无间、高效管理。公司董事丁禾

28、、前总经理从波、 副总经理施晨宁/甘圣宏/张戈泉、 财务总监甘勇等均出身于君澜体系，承袭高端酒店基因，对于酒店运营、管理具备丰富经验；同时，多年的共事打磨使得管理团队合作紧密，高效推动君亭酒店快速发展。 外部引进职业经理人朱晓东女士，具备丰富高端酒店管理经验。外部引进职业经理人朱晓东女士，具备丰富高端酒店管理经验。2021 年底公司原总经理从波先生因个人原因离职后公司首次启用职业经理人管理君亭，聘请原凯悦集团中国区副总裁朱晓东女士任总经理， 朱晓东女士曾于 1997-2000 年在浙江世贸中心大饭店行政办主任、副总经理，是君澜酒店初始团队的成员，此后先后在北京银泰置业/银泰投资/凯悦中国区等公

29、司担任高管，具备 20 余年的高端酒店管理经验，为公司后续由区域走向全国、并购实现跨越式发展打下坚实基础。 浙江君亭酒店管理股份有限公司浙江君亭酒店管理股份有限公司吴吴启启元元从从波波施施晨晨宁宁吴吴海海浩浩徐徐汉汉杰杰沈沈玮玮36.41%36.41%19.39%19.39%10.30%10.30%0.48%0.48%0.20%0.20%0.19%0.19%上上海海同同文文上上海海柏柏阳阳上上君君亭亭文文合合肥肥君君亭亭杭杭州州君君亭亭杭杭州州灵灵溪溪杭杭州州华华闰闰绍绍兴兴柯柯桥桥杭杭州州汇汇和和宁宁波波欧欧华华杭杭州州芯芯君君亭亭宁宁波波奉奉化化成成都都遇遇见见杭杭州州西西湖湖四四季季浙浙

30、江江君君澜澜景景澜澜酒酒店店上上海海君君亭亭别别院院三三亚亚朗朗廷廷杭杭州州千千越越广广西西君君亭亭南南昌昌君君亭亭海海南南真真傲傲100%100%20%20%87.5%87.5%79%79%70%70%67%67%51%51%51%51%51%51%50%50%甘甘圣圣宏宏张张勇勇中中城城涌涌翼翼中中城城勇勇略略鲍鲍立立敏敏1.09%1.09%3.27%3.27%1.49%1.49%1.09%1.09%1.09%1.09% 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 表表 1：君亭酒店管理层简介：君亭酒店管理层简介 姓名姓名

31、 职位职位 相关从业年限相关从业年限 主要履历主要履历 吴启元吴启元 董事长 36 1986 年至 1995 年：任职杭州中日友好饭店总经理 1995 年至 1997 年：任职杭州五洲大酒店总经理 1997 年至 2010 年：任职浙江世贸君澜大饭店总经理 2001 年至 2015 年：任职君澜管理董事长、总经理 2003 年至 2017 年：任职海南君澜酒店管理有限公司董事长 2006 年至 2015 年：任职君澜集团董事 2015 年 8 月至今：担任公司董事长 丁禾丁禾 董事 34 1988 年至 1994 年：任职杭州友好饭店公关销售部经理 1995 年至 1997 年：任职杭州五洲大

32、酒店营销部经理 1997 年至 2000 年：任职浙江世贸君澜大饭店营销部经理 2000 年至 2005 年：任职君澜管理营销总监 2007 年至 2015 年：任职浙江世贸君亭酒店管理有限公司董事 2015 年 8 月至今：担任任公司董事 朱晓东朱晓东 董事、总经理 25 1997 年至 2000 年：任职浙江世贸中心大饭店行政办主任、副总经理 2000 年至 2003 年：任职三亚金棕榈度假酒店总经理 2003 年至 2006 年：任职三亚银泰度假酒店总经理 2006 年至 2013 年：任职北京银泰置业有限公司副总经理、总经理 2015 年至 2017 年：任职凯悦国际酒店集团中国区副总

33、裁 2017 年至 2020 年：任职浙江银泰文化旅游发展有限公司首席执行官 2020 年至 2021 年：任职北京上東资管科技有限公司董事长 2021 年 12 月至今：担任君亭酒店总经理、董事。 从波从波 董事、前总经理 16 2006 年至 2015 年：任职君澜酒店集团有限公司兼任董事、总裁 2006 年至2015 年：任职浙江世界贸易中心有限公司兼任董事、总经理 2008 年至 2015 年：任职浙江世贸君澜酒店管理有限公司兼任董事、副董事长 2015 年至 2021 年：任职浙江君亭酒店管理股份有限公司总经理 2015 年 8 月至今：担任君亭酒店董事 施晨宁施晨宁 董事、副总经理

34、、董事会秘书 15 2007 年至 2015 年：担任君澜酒店集团有限公司总裁助理、总裁办主任、投资发展部总经理 2015 年至 2015 年：担任股份公司的前身浙江世贸君亭酒店管理有限公司副总经理 2015 年 8 月至今：担任君亭酒店董事、副总经理、董事会秘书 甘圣宏甘圣宏 董事、副总经理 26 1996 年至 1999 年：任职宁波象山新光大宾馆从事前厅、客房、办公室工作 1999 年至 2000 年：任职北仑新光大酒店从事前厅工作 2000 年至 2010 年：任职开元酒店集团历管理公司总经理助理、北京区域总经理 2010 年至 2015 年：任职股份公司的前身浙江世贸君亭酒店管理有限

35、公司历副总裁、执行总裁 2015 年 8 月至今：担任君亭酒店董事、副总经理 张勇张勇 财务总监 25 1997 年至 2005 年：任职浙江世贸君澜饭店财务 2005 年至 2007 年：任职杭州西湖四季都市酒店管理有限公司财务负责人 2007 年至 2015 年：任职股份公司的前身浙江世贸君亭酒店管理有限公司财务总监 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 1.3. 经营概况：疫情前业绩高速增长， “小而美”盈利能力优异 疫情前营收维持高增， 直营收入占绝对主体。疫情前营收维持高增， 直营收入占绝对主体。 2013-2

36、019 年公司营收由 1.9 亿元增至3.8 亿元/6 年 CAGR 为 12.7%，营收保持高速增长；疫情以来酒店行业持续承压，公司维持稳健经营策略，2021 年实现营收 2.8 亿元/+8.4%，恢复至 2019 年营收的72.7%， 营收保持稳定恢复势头。 公司深耕直营酒店， 形成酒店运营收入占主体的营收结构， 近年来公司加快委托管理门店拓店速度， 酒店管理收入占比持续上升， 2021年酒店运营/酒店管理收入占比分别为 89.0%/11.0%。 图图 5：君亭酒店营收及增速：君亭酒店营收及增速 图图 6：君亭酒店营收结构：君亭酒店营收结构 数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告

37、，东北证券 酒店管理毛利率持续提升酒店管理毛利率持续提升，推动酒店管理毛利占比大幅上升，推动酒店管理毛利占比大幅上升。2016-2019 年公司酒店运营毛利率由 36.2%下降至 33.8%，酒店运营毛利率下滑主要受租金和人工成本提升所致，2020 年疫情影响下公司酒店运营收入下滑明显，由于酒店固定成本比重较高、成本刚性较强，毛利率下滑 11.8pct 至 22.0%，2021 年反弹至 27.0%；2016-2021 年酒店管理毛利率由 28.3%增至 84.0%，酒店管理成本主要来自于管理人员成本，伴随委托管理门店拓店提速和酒店管理收入快速增长，规模效应逐渐显现，管理人员成本费用率逐年下降

38、。同时，2016-2021 年由于公司酒店管理收入快速增长叠加酒店管理毛利率大幅提升，推动酒店管理毛利占比由 0.9%增至 27.8%。 18,598 22,702 27,399 31,257 32,192 34,116 38,164 25,603 27,751 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%010,00020,00030,00040,00050,00020001920202021营业收入（万元）yoy99.3%98.8%98.3%97.2%96.1%94.2%89.0%0.7%1.2%1.7%2.8%3.9%5.8%11.0

39、%0%20%40%60%80%100%200021酒店运营收入酒店管理收入2015 年 8 月至今：担任君亭酒店财务总监 2018 年 9 月至今：担任君亭酒店董事 张戈泉张戈泉 副总经理 25 1997 年至 2006 年：任职浙江世贸君澜大饭店(原浙江世贸中心大饭店) 安全消防主管 2006 年至 2011 年：任职富阳国际贸易中心大饭店总经理助理 2011 年至 2016 年：任职上海中星君亭酒店、上海柏阳君亭酒店、上海同文君亭酒店、上海宜林君亭酒店总经理 2016 年至 2018 年：任职君亭酒店上海区域总经理 2016 年 10 月至今：任

40、职君亭酒店副总经理 数据来源：招股说明书，公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 7：君亭酒店：君亭酒店毛利及毛利率毛利及毛利率 图图 8：君亭酒店：君亭酒店毛利结构毛利结构 数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 2013-2019 年年公司公司归母净利润复合增速达归母净利润复合增速达 43.3%， 归母净利润率领先国内， 归母净利润率领先国内龙头。龙头。 2013-2019 年公司营业利润由 1197 万元增至 9246 万元/6 年 CAGR 为 39.6%， 归母净利

41、润由 834 万元增至 7225 万元/6 年 CAGR 为 43.3%，疫情前公司盈利能力持续提升；2021 年公司营业利润/归母净利润分别为 4107/3692 万元，分别恢复至 2019 年的473.%/51.1%， 疫情承压下维持较强盈利水平。 2013-2019 年公司归母净利润率由 4.5%提升至 18.9%，远超国内 TOP3 酒店龙头利润率水平，2019 年锦江/华住/首旅酒店归母净利润率分别为 7.2%/13.9%/10.6%。 图图 9：君亭酒店：君亭酒店营业利润及增速营业利润及增速 图图 10：君亭酒店归母净利润及增速：君亭酒店归母净利润及增速 数据来源：公司公告，东北证

42、券 数据来源：公司公告，东北证券 期间费用率持续改善，管理期间费用率持续改善，管理费用为主要费用支出。费用为主要费用支出。2013-2020 年公司期间费用率由20.9%下降至 10.5%， 控费能力持续提升； 其中 2020 年公司销售/管理/财务费用率分别为 3.9%/6.2%/0.3%，管理费用为主要支出。2021 年公司于深交所创业板上市导致财务费用增长明显，期间费用率提升至 20.2%，其中销售/管理/财务费用率分别为4.9%/8.3%/7.0%。 36.2%37.9%34.5%33.8%22.0%27.0%28.3%34.0%48.9%62.0%76.8%84.0%0.0%20.0

43、%40.0%60.0%80.0%100.0%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002001920202021酒店运营毛利酒店管理毛利酒店运营毛利率酒店管理毛利率综合毛利率99.1%98.5%96.1%93.1%82.3%72.2%0.9%1.5%3.9%6.9%17.7%27.8%0%20%40%60%80%100%2001920202021酒店运营毛利酒店管理毛利1,197 2,514 3,680 4,863 7,546 6,923 9,246 3,885 4,107 0%5%10%15%20%25%30%0

44、2,0004,0006,0008,00010,00020001920202021营业利润(万元）营业利润率834 1,896 3,294 3,565 5,940 6,021 7,225 3,507 3,692 0%4%8%12%16%20%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020001920202021归母净利润（万元）归母净利润率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 11：君亭

45、酒店期间费用结构：君亭酒店期间费用结构 图图 12：君亭酒店期间费用率：君亭酒店期间费用率 数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 2. 酒店行业：酒店行业： 结构升级进程稳步推进， 度假酒店热度持续上升结构升级进程稳步推进， 度假酒店热度持续上升 2.1. 疫情冲击推动行业洗牌，龙头有望受益连锁化率&市占率提升 疫情推动酒店行业洗牌，疫情推动酒店行业洗牌，抱团取暖抱团取暖下下连锁化率提升连锁化率提升显著显著。疫情给酒店行业带来巨大冲击，大量中小单体酒店由于经营困难而选择退出，供给端迎来历史性出清，根据盈蝶咨询数据，2020 年 15 间房以上酒店门店/客房关闭数分别达 1

46、7%/13%。后疫情时代，相对单体酒店，酒店龙头集团旗下门店往往经营数据更佳，酒店龙头依托自身品牌效应、会员体系、管理体系等优势往往能够为加盟商带来更优秀稳定的经营回报，吸引大量业主放弃“单体”拥抱“加盟” ，根据盈蝶咨询数据，2020/2021 年我国酒店连锁化率分别大幅提升 4.9/4.3pct 达 30.6%/35.0%，其中 2021 年经济型/中档/高端/奢华酒店连锁化率分别提升 2.5/8.6/6.0/0.1pct。与全球范围对比，我国酒店连锁化率仍处于较低水平，2020 年全球/美国连锁化率分别达 41.9%/72.9%，我国酒店连锁化率提升空间依然广阔。 图图 13：2016-

47、2021 年中国酒店连锁化率年中国酒店连锁化率 图图 14：2019-2021 年中国不同星级酒店连锁化率年中国不同星级酒店连锁化率 数据来源：盈蝶咨询，东北证券 数据来源：盈蝶咨询，东北证券 酒店龙头市场份额持续增长，行业集中度提升大有可为。酒店龙头市场份额持续增长，行业集中度提升大有可为。相较美国等发达酒店市场而言，我国酒店行业格局仍然相对分散，2020 年我国酒店行业 CR3 仅为 40.8%，同期美国酒店市场 CR3 已达 54.7%， 我国酒店行业集中度提升仍然有较大空间； 2020-20.9%20.5%24.0%18.3%14.1%14.1%12.5%10.5%20.2%0%5%1

48、0%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00020001920202021销售费用管理费用财务费用期间费用率9.3%9.7%9.2%6.3%5.4%5.3%5.7%3.9%4.9%4.4%4.8%7.8%6.0%6.8%7.6%6.0%6.2%8.3%7.3%6.0%7.1%6.0%1.9%1.3%0.8%0.3%7.0%0%2%4%6%8%10%12%20001920202021销售费用率管理费用率财务费用率79%79%75%74.3%69.4%65.

49、0%21%21%25%25.7%30.6%35.0%0%20%40%60%80%100%2001920202021非连锁客房连锁客房20.9%34.7%22.5%58.6%25.3%39.5%31.8%53.2%27.8%48.1%37.8%53.3%2.5%8.6%6.0%0.1%0%4%8%12%0%10%20%30%40%50%60%70%经济型（二星级及以下）中档（三星级）高档（四星级）豪华（五星级）2019年2020年2021年同比变化-2021（右轴） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司

50、深度 2021 年疫情冲击推动我国酒店行业向头部聚集，我国酒店行业 CR3 提升 2.5pct 至43.3%，酒店龙头有望受益加快提升市场份额。 图图 15：中美酒店行业集中度对比：中美酒店行业集中度对比 数据来源：盈蝶咨询，东北证券 2.2. 后疫情时代行业供需结构改善，消费升级推动中高端化进程加速 我国我国连锁酒店连锁酒店供给结构呈金字塔型，中高端拓店提速推动供给结构呈金字塔型，中高端拓店提速推动供给供给结构改善。结构改善。受制于过去我国经济发展水平相对落后、居民消费水平相对低等历史因素，我国连锁酒店形成以经济型酒店为绝对主体的供给结构，而更加成熟的美国市场则呈现出橄榄型的连锁酒店供给结构

51、，根据盈蝶咨询数据，2020 年我国经济型/中端/高端/奢华酒店占比分别为 50.8%/21.9%/15.1%/12.2%， 中高端供给远远落后于美国成熟市场水平。 近年来门店结构升级逐渐成为行业共识，相较增长空间有限而竞争激烈的经济型酒店赛道而言，中高端酒店赛道仍是蓝海市场、有较大发展空间，2020 年经济型/中端/高端酒店数分别同比变化-1.4%/+6.3%/+43.0%，中高端拓店明显提速，推动酒店行业供给结构持续改善。 图图 16：2019 年美国连锁酒店供给结构年美国连锁酒店供给结构 图图 17：2020 年中国连锁酒店供给结构年中国连锁酒店供给结构 数据来源：IHG，东北证券 数据

52、来源：盈蝶咨询，东北证券 13.1%20.3%21.0%18.3%19.5%20.2%23.2%12.4%12.6%11.9%10.2%12.0%13.9%17.8%10.7%11.2%11.7%9.3%9.3%9.2%13.7%5.2%5.0%5.9%8.1%9.1%6.5%13.2%36.3%44.1%44.5%37.8%40.8%43.3%54.7%0%10%20%30%40%50%60%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200020-美国行业第一行业第二行业第三行业第四TOP3市场份额（右轴） 请务必阅读正文后

53、的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 18：2017-2020 年中国不同类型连锁酒店规模增长年中国不同类型连锁酒店规模增长 数据来源：盈蝶咨询，东北证券 我国人口收入结构改善打开居民消费升级通道我国人口收入结构改善打开居民消费升级通道，长三角经济繁荣，长三角经济繁荣刺激刺激酒店消费酒店消费需求需求旺盛旺盛。人口收入结构深刻影响人民消费水平与结构，根据人口收入结构理论，中等收入群体占比越高居民消费水平也越高，酒店作为可选消费重要组成部分直接受益于我国中产阶级群体的扩大，根据麦肯锡数据，2010-2018 年我国人口收入结构逐渐由

54、金字塔型向更为合理的橄榄型转变，一二线/三四线中产阶级占比分别提升至59%/34%；由于不同收入群体对酒店价格敏感性不同，酒店结构往往与人口收入结构具有关联性，中产阶级群体的扩大将带动中高端酒店消费需求的上升。长三角作为我国经济最为繁荣的地区之一，居民消费水平领先全国，强劲的区域经济增长和居民收入提升刺激长三角地区酒店住宿需求旺盛，根据国家统计局和各省市统计局数据， 2019 年长三角地区住宿业营业额达 1104 亿元， 占全国住宿业营业额的 25.4%，2020 年受疫情影响营业额及占比有所下滑，未来该区域经济长期向好，预计对于中高端酒店消费需求将持续增长。 图图 19：中中国国人口人口收入

55、结构不断优化收入结构不断优化 图图 20：中中国中产阶级占比不断提升国中产阶级占比不断提升 数据来源：麦肯锡，东北证券 数据来源：麦肯锡，东北证券 250654676342574620724564954350500262437422060004800004000008000000002000000240000020020高端酒店数中端酒店数经济型酒店数高端

56、客房数中端客房数经济型客房数15%17%27%36%41%49%51%55%59%3%4%7%12%15%21%23%28%34%0%10%20%30%40%50%60%70%20001620172018一二线城市三四线城市 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 21：长三角地区居民消费水平领先全国长三角地区居民消费水平领先全国 图图 22：长三角地区酒店住宿消费需求旺盛长三角地区酒店住宿消费需求旺盛 数据来源：国家统计局，各省市统计局，东北证券 注：长三角地区数据为上

57、海、浙江、江苏、安徽平均值 数据来源：国家统计局，各省市统计局，东北证券 商务差旅商务差旅需求需求刚性较强，刚性较强，差旅标准提高差旅标准提高带动中高端酒店需求增长。带动中高端酒店需求增长。相较休闲旅游而言商务活动具备更强的必须性，疫情反复的背景下商务活动往往会相应延迟而不是取消，因此商务差旅需求更加稳定。根据 GBTA 数据，疫情前我国商旅支出快速增长，2013-2019 年商旅支出 CAGR 达 10.2%，预计后疫情时代商旅支出将随疫情影响弱化快速上修，2020-2024 年商旅支出 CAGR 将达 14.7%。2016 年颁布的中央和国家机关工作人员赴地方差旅住宿费标准明细表对国家公务

58、人员差旅费用进行相应上调，一般公职人员住宿费标准集中在 350-500 元区间内，司局级官员住宿标准集中在 450-650 区间内，覆盖中高端酒店价格带；社会企业差旅预算同样呈上升趋势，商务差旅消费者对中高端酒店偏好和需求提升，根据携程商旅数据，2021 年62.6%的企业差旅预算增加，仅有 3.9%的企业差旅预算下降，同时 2020 年 61.1%的商务差旅人员偏好中高端酒店，一二线差旅人均标准主要集中在 300-500 元和 500-1000 元价格区间内，商务差旅需求已经逐渐由经济型酒店向中高端升级。 图图 23：2013-2024E 中国商旅支出变化中国商旅支出变化 图图 24：一二线

59、：一二线/三四线差旅人均标准三四线差旅人均标准 数据来源：GBTA，东北证券 数据来源：携程商旅，东北证券 0%2%4%6%8%10%12%050000000250003000035000400002001820192020全国居民消费水平（元）长三角居民消费水平（元）长三角居民消费yoy24.3%24.4%24.9%24.8%25.4%24.5%23.6%24.0%24.4%24.8%25.2%25.6%00400050002001820192020全国住宿业营业额（亿元）长三角住宿业营业额（亿元）占比2

60、24326456378340072484 2470345839074297-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%050002500300035004000450050002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E商旅支出（亿美元）yoy12%48%46%38%33%11%8%3%1%0%20%40%60%80%100%一二线三四线100-300元300-500元500-1000元1000-2000元2000元-3000元 请务必阅读正文后

61、的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 25：2021 年企业差旅预算变化年企业差旅预算变化 图图 26：差旅住宿酒店类型偏好差旅住宿酒店类型偏好 数据来源：携程商旅，东北证券 数据来源：携程商旅，东北证券 2.3. 度假酒店关注度持续提升，出境回流叠加政策红利释放需求增长 疫后度假需求或迎报复性反弹，中高端领域度假酒店热度高涨。疫后度假需求或迎报复性反弹，中高端领域度假酒店热度高涨。2020 年以来受疫情反复影响我国居民度假旅游活动长期受到压制，回顾疫情影响相对较小的 2021 年上半年， 主要节假日日均旅游人次均恢复至 201

62、9 年同期的九成以上， 证明我国居民旅游消费需求具有较高韧性，长期来看后续疫情影响有望持续减弱，伴随出行管制逐步松绑居民旅游度假需求有望迎来报复性反弹。2022 年以来尽管疫情持续反复，度假酒店仍维持高关注度，根据亚洲旅宿大数据研究院数据，中端、高端市场度假酒店和商务酒店关注度差距持续缩小，度假酒店高热度有望在疫后伴随旅游复苏转化为高业绩增长。 图图 27：2020 年至今主要节假日旅游人次恢复情况年至今主要节假日旅游人次恢复情况 图图 28：2022 年酒店细分主题市场关注度对比年酒店细分主题市场关注度对比 数据来源：文旅局，东北证券 数据来源：亚洲旅宿大数据研究院，东北证券 国内旅游消费提

63、升空间可观，出境回流释放需求增长。国内旅游消费提升空间可观，出境回流释放需求增长。我国旅游消费增速明显落后于整体消费支出增速，导致旅游消费占消费支出比重持续下降，根据国家统计局和文旅局数据，2015-2019 年我国居民人均消费支出 CAGR 为 8.2%，而国内旅游人均消费支出 CAGR 仅为 2.7%，2020 年受疫情影响旅游消费支出下滑明显，旅游消费占消费支出比重进一步下降至 3.6%，对比美国 2020 年旅游消费占比消费支出比重约为 7.6%， 因此我国旅游消费提升空间依然广阔。 疫情以来我国执行严格防疫政策、出境游政策尚未放开， 致使出境游人次出现断崖式下跌， 根据中国旅游研究院

64、数据，15.8%18.3%19.4%9.1%31.2%3.9%增幅20%以上增幅10%-20%增幅5%-10%增幅5%以下维持不变减少30.82%57.71%11.47%28.70%61.10%10.65%0%10%20%30%40%50%60%70%经济型中高端豪华2019202053%39%59%51%79%62%95%103%99%87%70%74%68%67%0%20%40%60%80%100%120%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.020春节20清明20五一20端午20国庆21春节21清明21五一21端午21中秋21国庆22春节22清明22五一日均旅游

65、人次（亿）恢复至2019年同期比例76.2%56.2%22.5%41.0%38.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%经济型中端高端 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 2020 年我国出境游人次为 0.2 亿， 仅为 2019 年的 13%， 未来出境游预期仍不明朗，出境游需求回流至国内中高端旅游度假市场，有望推动度假酒店市场加速发展。 图图 29：国内旅游消费提升空间可观：国内旅游消费提升空间可观 图图 30：疫情以来出境游旅游人次断崖式下跌疫情以来出境游旅游人次断崖式下跌 数据来源：国家统计局

66、，文旅局，东北证券 数据来源：中国旅游研究院，东北证券 把握政策红利，把握政策红利，顺应消费趋势，顺应消费趋势，布局优质物业。布局优质物业。疫情以来国家各部门积极出台相关政策扩大内需、促进旅游消费，2022 年国务院印发 “十四五”旅游业发展规划 ，在需求端强调推进需求侧管理并改善旅游消费体验，满足人民群众多层次、多样化需求，通过完善节假日制度、推动各地区制定落实带薪年休假具体办法释放居民旅游需求，为酒旅市场繁荣提供现实基础；在供给端强调顺应大众旅游多样化、个性化消费需求，丰富优质产品供给，过去度假目的地优质物业倾向与国际酒店品牌合作提升自身影响力，伴随民族品牌逐渐崛起、国家提出建设具有中华文

67、化精神内涵的世界级旅游景区和度假区的指导意见，国内酒店品牌有望布局更多优质物业，提升自身供给端质量、匹配多层次旅游度假需求。 表表 2： ： “十四五”旅游业发展规划“十四五”旅游业发展规划重重点点内容内容 主旨主旨 具体内容具体内容 优化旅游空间布局 东部地区加快推进旅游现代化建设，建立完善休闲度假体系，提升旅游核心竞争力。中部地区加快完善旅游业体系，加大旅游资源整合力度，促进旅游品牌升级。西部地区发挥自然生态、民族民俗、边境风光等方面优势，加强旅游基础设施和公共服务体系建设，发展特色旅游。东北地区推进旅游业转型升级，提升旅游服务水平，大力发展寒地冰雪、生态旅游等特色产业，打造具有国际影响力

68、的冰雪旅游带。国家在政策、品牌创建、市场对接等方面加大对中西部和东北地区的支持，进一步促进区域旅游协调发展。 完善旅游产品供给体系 着力打造更多体现文化内涵、人文精神的旅游精品，提升中国旅游品牌形象。坚持标准化和个性化相统一，优化旅游产品结构、创新旅游产品体系，针对不同群体需求，推出更多定制化旅游产品、旅游线路，开发体验性、互动性强的旅游项目。建设一批富有文化底蕴的世界级旅游景区和度假区。 优化旅游消费环境 完善节假日制度，推动各地区制定落实带薪年休假具体办法。鼓励机关、社会团体、企事业单位引导职工灵活安排休假时间。在完成规定教育教学任务的前提下，各地区可结合实际开展研学实践教育活动。 拓展旅

69、游消费领域 顺应大众旅游多样化、个性化消费需求，创新旅游消费场景，积极培育旅游消费新模式。推动旅游电子商务创新，促进线上线下旅游消费优势互补、融合发展。 数据来源：中国政府网，东北证券 857888.298995.5%5.2%5.0%4.7%4.4%3.6%3.7%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%0500000002500030000200021居民人均消费支出（元）国内旅游人均消费（元）占比0.700.830.981.071.171.221.311.501.550.200.26-1

70、00%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.820000202021出境旅游人次（亿人次）yoy 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 3. 竞争优势：竞争优势： 精耕细作积累品牌势能， 内生外延精耕细作积累品牌势能， 内生外延实现区域突围实现区域突围 3.1. 深耕精选服务模式树立品牌形象，强产品开发彰显公司底蕴 承袭高端基因，打磨产品品质。承袭高端基因，打磨产品品质。公司管理层大多出

71、身高端酒店管理集团，沿袭高端酒店优质基因注入君亭品牌建设，精细打磨酒店产品品质，基于“BAS”精选服务模式（Bed 住宿+Art 文化艺术+Service 服务）将东方艺术风格的客房基础设施与君亭特色细腻体贴的客房服务结合实现功能性、舒适性、艺术性的完美结合：1）硬件硬件设施设施：酒店设施选用具有较高品质和档次的硬件产品，客房核心产品上公司主要选取“金可儿”床垫、 “科勒”卫浴和“康乃馨”棉织品等五星级酒店档次的配套设施为客户提供舒适体面的入住体验；2）文化）文化艺术艺术：旗下“君亭酒店” 、 “夜泊君亭”及“寓君亭”等品牌产品在设计中融入中国书画、佛禅石像、巴厘岛雕塑等主题鲜明的东方文化元素

72、，并结合酒店所在地的历史人文背景和风俗习惯进行差异化设计，“Pagoda 君亭”品牌则注重“东西方美学的融合” ，体现其设计上的国际品质基因与中国城市文化结合的特点；3）服务服务：服务流程完善，住宿服务覆盖“预订入住离店”全流程，通过优质客房服务匹配高品牌调性，餐饮服务涵盖商务简餐零点服务、营养早餐/自助餐服务和客房送餐服务，满足不同客户的多样化餐饮需求，此外公司还为目标消费群体客人提供相应的细节贴心服务，例如为入住时间较晚的客人提供免费暖心粥、酒店大堂设自助欢迎茶点、针对女宾客配备暖宝宝与红糖姜茶等，通过细节彰显服务品质。 图图 31：君亭酒店高品质硬件设施：君亭酒店高品质硬件设施 图图 3

73、2：君亭酒店：君亭酒店餐饮品类多样餐饮品类多样 数据来源：携程，东北证券 数据来源：携程，东北证券 图图 33：君亭酒店：君亭酒店设计具有东方特色设计具有东方特色 图图 34：君亭酒店：君亭酒店大堂免费茶点大堂免费茶点 数据来源：携程，东北证券 数据来源：携程，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 35：君亭酒店服务流程完善君亭酒店服务流程完善 数据来源：招股说明书，东北证券 物业选址区位条件优异，产品开发彰显品牌底蕴。物业选址区位条件优异，产品开发彰显品牌底蕴。酒店选址深刻影响其市场定位与目标客群，作

74、为中高端精选标杆，公司对门店选择具有严格标准：主要布局经济发达的一、 二线城市和省会城市的商务中心和经济中心， 地理位置选址城市 CBD、 商业中心、会展中心、交通枢纽的核心位置并要求位置具有良好的视觉可见性、交通便捷性，从而保障客源稳定性。在优异区位选址的基础上，公司基于深耕中高端酒店领域多年经验与底蕴采用“传统星级酒店改造+城市高端商业综合体及社区商业配套酒店+城市文化街区及特色小镇配套酒店” 的酒店项目开发模式， 深刻考量门店个体差异性实施针对性开发， 从而保障门店的个性化与竞争力， 上海柏阳君亭酒店、合肥银泰君亭酒店及南京夜泊秦淮君亭酒店等已成为业界知名案例。公司凭借在酒店开发设计的独

75、特优势积累了优质酒店物业储备、品牌宣传广度和消费者高度评价，先后斩获“中国酒店集团规模 50 强” 、 “AHF 亚洲酒店大奖年度最具投资价值酒店品牌” 、 “中国酒店业金光奖中国酒店业最佳精选服务酒店品牌和中国酒店业中端酒店领军品牌”等众多权威荣誉，广泛受到业界认可。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 表表 3：君亭酒店选址优异君亭酒店选址优异 品牌品牌 门店门店 区位区位 周边周边 Pagoda 杭州 Pagoda 君亭设计酒店 武林广场 毗邻银泰百货、杭州百货大楼、杭州大厦，靠近西湖、古京杭大运河、浙江自然博

76、物馆等 上海五角场 Pagoda 君亭设计酒店 五角场 复旦、同济、上财三大高等学府，临近大学路、创智天地，商业大厦众多 上海白厦 Pagoda 君亭设计酒店 虹桥商业区 汇聚地铁 7 号、11 号等众多轨道交通，通过中环线、南北高架联系，交通便捷 成都 Pagoda 君亭设计酒店 锦江区 毗邻王府井百货、春熙路商业街、国金中心IFS 和成都远洋太古里购物中心 夜泊君亭夜泊君亭 南京夜泊秦淮君亭酒店棋峰试馆 钞库街 毗邻夫子庙，临近老门东、瓮城景区步行街 南京夜泊秦淮君亭酒店金陵书画院 大石坝街 依秦淮河而建，毗邻夫子庙，与古桃叶渡相望 君亭酒店君亭酒店 上海徐汇同文君亭酒店 徐汇区 毗邻徐家

77、汇商圈、上海南站、上海植物园等 杭州芯君亭酒店 西湖区 近西山游步道、西溪湿地、灵隐寺、黄龙商圈 数据来源：公司官网，东北证券 图图 36：夜泊夜泊君亭“秦淮六部曲”君亭“秦淮六部曲” 数据来源：公司官网，东北证券 注：南都会未使用“君亭”商号 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 表表 4：君亭酒店所获荣誉：君亭酒店所获荣誉节选节选 时间时间 颁奖单位颁奖单位 荣誉名称荣誉名称 2020 年年 中国饭店协会 中国酒店集团规模 50 强 2020 年年 中国旅游饭店业协会 2019 年中国饭店集团 60 强 2019

78、年年 中国旅游饭店业协会 2018 年中国饭店集团 60 强 2019 年年 中国饭店协会 中国酒店集团规模 50 强 2018 年年 中国饭店协会 中国酒店集团规模 50 强 2018 年年 中国旅游饭店业协会 最佳股东投资回报奖 2017 年年 中国旅游饭店业协会 2016 年度中国饭店集团 60 强 2017 年年 浙江省工商行政管理局 “君亭”被认定为浙江省著名商标 2016 年年 亚洲酒店论坛 AHF 亚洲酒店大奖年度最具投资价值酒店品牌 2016 年年 中国酒店业论坛 中国酒店业金光奖中国酒店业最佳精选服务酒店品牌和中国酒店业中端酒店领军品牌 2016 年年 中国酒店业国际大会 中

79、国酒店 30 年继往开来暨中国酒店业国际发展与创新高峰论坛“中国酒店业杰出成就金奖” 2016 年年 亚洲酒店论坛 中国酒店星光奖中国最佳酒店管理集团 2015 年年 AHF 第八届国际酒店投资峰会 年度最佳中档酒店品牌 2015 年年 亚洲酒店论坛 合肥君亭荣获“第十届中国酒店星光奖中国最受商旅人士欢迎酒店” 2015 年年 中国旅游产业发展年会 中国特色主题酒店 TOP10 2014 年年 世界酒店论坛 世界酒店五洲钻石奖最具发展价值品牌酒店集团 数据来源：招股说明书，东北证券 3.2. 中高端标杆差异化经营，高品牌溢价构建优越单店模型 精耕直营，精耕直营，委托管理委托管理彰显管理力。彰显

80、管理力。不同于国内 TOP3 酒店龙头轻资产化的特征，公司长期以直营方式为主，直营门店占比业内最高，截至 2021 年末君亭/锦江/华住/首旅国内门店直营占比分别为 34%/7%/9%/13%。 区别于国内大多数连锁酒店集团推行的加盟模式，君亭以委托管理模式发挥公司管理优势：委托管理模式下集团收入主要由前期技术服务费、基本管理费和奖励管理费构成，前期技术服务费通常在开业前收取 （50-200 万元不等） ， 基本管理费开业后每年固定收取 50-60 万元或营业额的5%，保障了集团营收的稳定性，奖励管理费则是阶梯式按照门店年度 GOP（营业毛利）的 5%-8%提取，与公司管理水平息息相关，伴随行

81、业景气程度提高和公司管理能力的彰显，奖励管理费有望持续提升。2018-2021 年君亭委托管理门店单店收入可达 55-100 万元区间内，得益于公司中高端的定位和优异的管理水平，在与锦江/华住/首旅旗下加盟店对比中君亭委托管理门店单店收入处于领先地位。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 37：君亭直营占比最高：君亭直营占比最高 图图 38： 国内酒店集团委托管理国内酒店集团委托管理/加盟单店收入 （万元）加盟单店收入 （万元） 数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 图图 39：委托管理模

82、式与加盟模式差异性对比：委托管理模式与加盟模式差异性对比 数据来源：公司公告，东北证券 聚焦中高端，聚焦中高端，专注产品力专注产品力， “小而美”“小而美”溢价能力优异溢价能力优异。不同于国内其他酒店集团以经济型酒店起家形成规模优势、自下而上向中高端升级的路径，君亭酒店自成立以来即聚焦中高端赛道，上市前通过较为克制的开店速度保障高品质、积累品牌势能，形成“小而美”的品牌风格，相较竞争对手溢价明显，高房价支持高 RevPAR。对比国内 TOP3 酒店龙头，截至 2021 年末，锦江/华住/首旅/君亭国内中高端门店数量分别为 5280/2934/1384/47 家， 君亭严格的开店标准和克制的拓店

83、速度兑现为同档次酒店中更强的溢价能力， 我们分别选择锦江 （国内中高端门店） /华住 （国内直营门店）/首旅（中高端直营门店）/开元（中端精选服务门店）与君亭直营门店经营数据进行对比，2017-2021 年君亭直营门店 ADR 分别达 424/418/427/367/398 元，领先竞争对手同类型门店均值 40%左右，OCC 略低于 TOP3 酒店龙头、与开元酒店水平接近，因此 RevPAR 持续领先竞争对手，经营表现亮眼。 50%41%37%34%0%10%20%30%40%50%60%20021君亭锦江华住首旅64.064.655.098.40204060801001

84、2020021君亭锦江华住首旅 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 40：君亭直营门店：君亭直营门店 RevPAR 高于对手高于对手 图图 41：君亭直营门店：君亭直营门店 ADR 优势明显优势明显 数据来源：各公司公告，东北证券 数据来源：各公司公告，东北证券 图图 42：君亭直营门店：君亭直营门店 OCC 与开元酒店接近与开元酒店接近 图图 43：君亭与君亭与 TOP3 酒店龙头中高端门店酒店龙头中高端门店数量数量对比对比 数据来源：各公司公告，东北证券 数据来源：各公司公告，东北证券

85、 高溢价支撑优越单房模型高溢价支撑优越单房模型，深度融合人工智能降低人工成本深度融合人工智能降低人工成本。对比君亭/锦江/华住/首旅直营店单店模型，君亭经营利润率达 33.8%，显著高于国内 TOP3 酒店龙头，这主要得益于君亭强溢价能力带来的高单店营收对成本端的摊薄作用。成本端由于君亭门店选址高标准叠加自身高定位， 租金与折旧摊销显著高于锦江/华住/首旅； 君亭将人工智能技术与酒店服务深度融合取代部分人力，人工成本优化明显；君亭作为精选服务酒店标杆对服务具有高标准，因此物料消耗相对较高。 图图 44：君亭酒店：君亭酒店人脸识别身份验证机器人脸识别身份验证机器 图图 45：君亭酒店机器人管家：

86、君亭酒店机器人管家 数据来源：招股说明书，东北证券 数据来源：招股说明书，东北证券 0300350200202021君亭锦江华住首旅开元200250300350400450200202021君亭锦江华住首旅开元40%50%60%70%80%90%100%200202021君亭锦江华住首旅开元2224303943475280293480030004000500060002001920202021君亭锦江华住首旅 请务必阅读正文后的声明及说明请务

87、必阅读正文后的声明及说明 23 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 表表 5：君亭：君亭/锦江锦江/华住华住/首旅直营店单店模型首旅直营店单店模型对比对比 君亭君亭 锦江锦江 华住华住 首旅首旅 直营收入（万元）直营收入（万元） 36677 895982 771700 627925 直营门店数量 16 989 688 879 单店收入（万元）单店收入（万元） 2292 906 1122 714 租金（万元）租金（万元） 560 193 381 201 单房/天（元） 88.7 53.2 82.2 46.6 of%收入 24.4% 21.3% 34.0% 22.9% 人工（万元）人

88、工（万元） 310 236 270 147 单房/天（元） 49.1 65.2 58.1 34.0 of%收入 13.5% 26.0% 24.0% 16.7% 能耗（万元）能耗（万元） 95 69 59 47 单间夜/天（元） 22.3 26.8 14.4 10.8 of%收入 4.1% 7.6% 5.2% 5.3% 折旧摊销（万元）折旧摊销（万元） 262 121 140 83 单房/天（元） 41.5 33.4 30.1 19.2 of%收入 11.4% 13.3% 12.4% 9.4% 物耗（万元）物耗（万元） 173 96 115 30 单间夜/天（元） 40.9 37.3 28.2

89、7.0 of%收入 7.6% 10.6% 10.3% 3.4% 其他（万元）其他（万元） 119 94 81 111 单房/天（元） 18.8 25.9 17.4 12.5 of%收入 5.2% 10.3% 7.2% 12.6% 经营利润（万元）经营利润（万元） 774 98 77 97 经营利润率 33.8% 10.8% 6.8% 13.6% 数据来源：公司公告，东北证券 注：均以 2019 年数据进行测算 3.3. 品牌价值深受协议客户信赖，会员体系持续巩固 直销为主，协议公司贡献营收占比最高。直销为主，协议公司贡献营收占比最高。君亭作为中高端精选标杆其品牌价值深受市场认可，客户资源优渥，

90、同时公司将互联网技术深度融合至酒店运营及酒店管理的各个环节，通过中央预订系统、客户管理系统和酒店管理系统统一各渠道价格、追踪和分析客户需求，从而更好地保障会员价格优势和权益，以提升公司的直销占比，2018-2020 年公司直销比例由 52.8%提升至 67.7%，其中协议公司客户贡献营收占比最高，分别达 34.5%/39.3%/39.0，期间公司主要的协议客户为阿里巴巴集团和深圳慧行天下国际旅行社有限公司 （华为旗下公司） ， 证明公司的品牌价值已经受到头部企业的充分认可，且用户粘性较高，有利于公司整体营收的稳定性。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24 / 34 君

91、亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 46：君亭直销比例提升明显：君亭直销比例提升明显 图图 47：君亭协议公司贡献营收占比：君亭协议公司贡献营收占比最最高高 数据来源：招股说明书，东北证券 数据来源：招股说明书，东北证券 发力会员体系建设，扩充私域流量。发力会员体系建设，扩充私域流量。除了通过 OTA 平台实现流量转化外，公司建立起“君亭四季会”会员体系扩充私域流量，通过分会员级别提供预订房费折扣、入住权益（如送早餐、预订保留时间、餐饮折扣、免费洗衣、mini 吧台畅饮等） 、延时退房权益、生日礼遇、积分兑换权益等，此外公司还融合本地生活及线上商城等新兴业态建立起君亭商城、君亭外卖等增

92、值服务，不断扩大会员体系服务范围，从而深度绑定核心用户群体、提高会员粘性。截至 2020 年底，公司会员数量为 48.74 万人，同时公司积极与广发银行、滴滴、春秋航空、英孚、南航、万达等进行会员推广合作，加速扩大会员覆盖，深耕自有会员体系建设，实现高效流量转化。 3.4. 并购君澜+景澜实现区域突围，打破规模瓶颈完成跨越式发展 2022 年 1 月 21 日，君亭酒店发布公告宣布以 1.4 亿元现金收购浙江君澜酒店 79%的股权/景澜酒店 70%的股权及“君澜”系列商标。 君澜君澜深耕高端深耕高端度假酒店度假酒店领域二十领域二十载载，铸就民族品牌先锋。，铸就民族品牌先锋。君澜前身为吴启元先生

93、于1997 年创建的浙江世贸饭店管理有限公司， 后于 2007 年正式推出 “君澜”（Narada）等“澜”系列酒店品牌，将原“世贸”品牌向“君澜”等酒店品牌过渡。作为国内高端度假酒店龙头，君澜通过君澜度假酒店/君澜大饭店/景澜酒店三大品牌分别卡位高端度假/高端商务/中高端城市生活方式，截至 2021H1 分别拥有门店 113/55/43家，形成商务和度假并举的中高端品牌矩阵。根据盈蝶咨询/中国饭店业协会排名，君澜度假酒店/君澜大饭店均被列入国内豪华酒店赛段、于 2019 年分列第 6/9 位，市场份额合计达 4.05%；近年来君澜品牌影响力持续扩大，连续三年荣膺“中国饭店业民族品牌先锋” 称

94、号， 在国内行业权威媒体迈点网发布的 酒店品牌影响力 MBI百强榜单中君澜荣膺中国本土度假酒店品牌的第一名，在亚洲旅宿大数据研究院发布的2021-2022 亚洲中国酒店业发展报告 “国内高端酒店品牌 2021ABN 指数榜单 top 100”中君澜度假酒店排名第一。 52.8%54.1%67.7%47.2%45.9%32.3%0%20%40%60%80%100%201820192020直接销售渠道销售18.3%14.8%28.8%34.5%39.3%39.0%19.6%23.4%14.6%21.8%16.7%13.6%5.8%5.7%4.1%0%20%40%60%80%100%20182019

95、2020散客协议公司OTA现付OTA预付旅行社 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 48：君澜旗下三大品牌门店数：君澜旗下三大品牌门店数 图图 49：2019 年君澜在国内豪华市场份额为年君澜在国内豪华市场份额为 4.05% 数据来源：君澜公众号，东北证券 数据来源：盈蝶咨询，东北证券 表表 6：2021ABN 指数榜单国内高端酒店品牌指数榜单国内高端酒店品牌 TOP5 排名排名 品牌名称品牌名称 搜索指数搜索指数 点评指数点评指数 媒体指数媒体指数 投资人指数投资人指数 ABN 指数指数 1 君澜度假酒店君澜

96、度假酒店 179.88 198.72 104.43 65.62 702.87 2 开元大酒店开元大酒店 128.44 196.69 147.65 51.96 678.78 3 建国饭店建国饭店 124.24 172.34 133.89 57.49 585.18 4 锦江大酒店锦江大酒店 157.90 146.54 92.93 54.01 548.85 5 开元名都开元名都 139.23 146.75 90.20 54.43 548.74 数据来源：亚洲旅宿大数据研究院，东北证券 并购突破规模瓶颈，区域龙头迈向全国。并购突破规模瓶颈，区域龙头迈向全国。在被收购前君澜酒店通过在高端度假酒店领域二十

97、余载的深耕已积蓄品牌势能、步入快速扩张期，2019-2021 年君澜旗下门店数量 （含签约未开放） 由 162 家增至 230 家， 客房规模由 36000 间增至 60000 间；君亭通过收购君澜、景澜实现门店规模跨越式增长，2020 年末（收购前）君亭门店数/客房数仅为 45 家/6345 间，收购君澜、景澜后集团门店数/客房数提升至 170 家/39760 间，规模排名有望从 49 名上升至 13 名；君澜旗下管理酒店覆盖全国 23 个省市，形成北方度假板块、江南度假板块、华南度假板块、西南度假板块和海南度假板块的全国化布局，完成并购后君亭可借助君澜品牌影响力夯实长三角优势区的同时加速在

98、全国范围内的拓展，通过内生和外延双管齐下推动公司加速发展。 图图 50：君澜酒店规模快速增长：君澜酒店规模快速增长（含签约未开放）（含签约未开放） 图图 51：并购突破规模瓶颈：并购突破规模瓶颈 数据来源：君澜公众号，东北证券 数据来源：盈蝶咨询，东北证券 829845430500201920202021H1君澜度假酒店君澜大饭店景澜酒店2.47%1.58%碧桂园凤凰锦江酒店首旅建国金陵连锁酒店开元名都君澜度假酒店万达嘉华世纪金源君澜大饭店维景国际其他000020000300004000050000600007000005010

99、01920202021门店数客房数3346450050003000035000400004500002040608002020君亭+君澜+景澜门店数客房数 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 52：并购君澜由区域迈向全国：并购君澜由区域迈向全国 数据来源：公司公告，君澜官网，东北证券 注：数据截至 2022/5/31，含筹建中酒店 完善品牌序列完善品牌序列，强化协同效应，强化协同效应。君亭收购君澜、景澜

100、后形成全面的中高端、高端品牌矩阵，通过差异化定位覆盖商务与度假、有限服务与全服务、标准化与非标酒店赛道，高端领域发挥现有君亭酒店中端直营酒店贡献核心收入的优势，协同发展君澜、景澜、夜泊君亭、Pagoda 等四大高端酒店品牌，形成“一核四星”的品牌发展战略；发挥原有的精选服务成本管控优势及利用君澜、景澜品牌的全服务增值优势互相融合； 同时， 完成收购后公司通过整合原君亭系及君澜、 景澜的营销网络体系、会员体系、酒店集团采购体系、人才培训体系、产品服务开发体系等来优化协同发展，利用各自现有优势降低公司营销、采购及管理等运营成本，通过协同效应实现降本增效。 图图 53：收购后君亭形成全面的中高端、高

101、端品牌矩阵：收购后君亭形成全面的中高端、高端品牌矩阵 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 4. 成长前瞻：成长前瞻：高直营占比，行业高直营占比，行业复苏周期下具备复苏周期下具备强强业绩弹性业绩弹性 4.1. 海外酒店市场景气度持续攀升，国内有望迎来疫后快速上修 全球酒店市场逐步回暖，国内全球酒店市场逐步回暖，国内市场市场修复空间较大修复空间较大。2021 年以来全球酒店市场总体呈现出复苏趋势， 根据 STR 数据， 美国酒店业 OCC 恢复率自 2021 年下半年开始保持平稳，5 月恢复

102、率已达 92%领衔全球复苏；欧洲和香港市场摆脱奥密克戎影响后恢复率快速上修达到 7 成。我国自 2021 年下半年以来陆续受到多轮疫情影响，酒店恢复率呈现出明显的波浪式前进态势，3 月以来受奥密克戎病毒影响整体恢复情况出现较大下滑，5 月 OCC 恢复率仅为 58%，伴随吉林、上海等地疫情逐步消弭，国内市场有望在暑期迎来疫后修复，对比 2021 年暑期接近 100%的恢复率，本轮修复具备较大的提升空间。 图图 54：美国市场领衔全球酒店业复苏：美国市场领衔全球酒店业复苏 数据来源：STR，东北证券 注：数据截至 2022/5/20 商务市场相对刚性，复苏周期下休闲市场具备高弹性。商务市场相对刚

103、性，复苏周期下休闲市场具备高弹性。本轮疫情下商务市场酒店入住率仍可维持在 4-5 成，表现出较强的韧性，休闲市场入住率跌至 3 成以下，疫情对于旅游出行的压制效应显著，参考此前疫情得到控制后休闲出行意愿率先反弹，我们认为复苏周期下休闲市场酒店入住率具备快速上修的基础。参考海外市场，2020 年以来洲际酒店商务和休闲业务收入最大降幅分别达 72%/88%，伴随美国疫情逐步稳定、休闲需求得到释放，休闲业务收入复苏大幅超越商务业务收入，2021年 7/10/12 月洲际酒店休闲业务收入较 2019 年同期分别提升 17/6/10%， 我们认为君亭收购精耕度假市场的君澜酒店后有望享受复苏周期下休闲市场

104、需求报复性反弹带来的业绩高增。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 55：本轮疫情下本轮疫情下休闲市场休闲市场酒店入住率降幅更大酒店入住率降幅更大 数据来源：STR，东北证券 注：数据截至 2022/5/20 图图 56：洲际酒店休闲业务收入弹性更强洲际酒店休闲业务收入弹性更强 数据来源：公司公告，东北证券 4.2. 君亭高直营占比有望转化为强业绩弹性 关键假设：关键假设：我们仅考虑原君亭系酒店情况下，基于对其直营/委托管理门店数量和RevPAR 较 2019 年恢复率的假设测算其利润弹性。假设 2023 年公

105、司直营和委托管理门店 RevPAR 较 2019 年恢复率保持一致，且以 1%为步长进行测算；对直营/委托管理门店数量分别以 1 家/4 家为步长进行测算。 基于假设我们得到，2023 年原君亭系 RevPAR 恢复率每提高 1%平均可为公司增加239 万元净利润，每增加 1 家直营店和 4 家委托管理店平均可为公司增加 473 万元净利润。 中性场景下，2023 年原君亭系 RevPAR 恢复至 2019 年的 105%，直营/委托管理门店数量分别增至25/71家， 预计可实现归母净利润1.08亿元/恢复至2019年的149%。 -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%Ja

106、n-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21商务休闲 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 57：2023 年原君亭系业绩敏感性测算年原君亭系业绩敏感性测算 数据来源：公司公告，东北证券 5. 盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议 5.1. 盈利预测 君亭系：君亭系： 上市后公

107、司有望拓店提速， 假设 2022-2024 年直营门店数量分别为 20/25/31家，委托管理门店数量分别为 51/71/91 家。由于国内疫情反复，2022 年酒店业整体经 营承压， 预计 2022-2024 年 直营门 店 RevPAR 分别 恢复 至 2019 年的91%/108%/116%，委托管理门店 RevPAR 分别恢复至 2019 年的 95%/103%/107%。成本费用端考虑租金、折摊等费用相对刚性，预计毛利率随营收增长而提升，假设2022-2024 年毛利率分别为 32%/38%/39%。 君澜君澜&景澜：景澜：参考公司并购公告给予的业绩预测，预计君澜 2022-2024

108、 年营收分别为 6828/7956/9096 万元，净利润分别为 1522/1903/2364 万元，并购后君亭持有君澜79%的股权，预计归母净利润为 1202/1503/2364 万元；预计景澜 2022-2024 年营收分别为2714/3011/3363万元， 净利润分别为-2/83/203万元， 并购后君亭持有景澜70%的股份，预计归母净利润为-1/58/142 万元。 测算结果：测算结果：仅考虑原君亭系酒店，预计 2022-2024 年实现营收 3.6/5.4/7.2 亿元，归母净利润 0.6/1.1/1.5 亿元，同比增长 27%/55%/36%；假设公司于 2022 年上半年完成整

109、合， 并表君澜&景澜后预计 2022-2024 年公司营收分别为 4.5/6.5/8.5 亿元， 实现归母净利润 0.8/1.2/1.7 亿元，同比增长 107%/63%/34%。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 58：君亭酒店业绩预测：君亭酒店业绩预测 数据来源：公司公告，东北证券 5.2. 估值分析 P/E 估值：估值：我们分别选取国内酒店龙头锦江/华住/首旅为可比公司，2022-2024 年可比公司 P/E 均值分别为 68/30/23， 考虑到公司与 TOP3 酒店龙头在规模、 发展阶段、细分赛道有

110、所差异，我们认为：1）公司此前精耕直营、体量较小，上市后完成对君澜&君澜的并购，依托上市公司平台有望将品牌势能转化为高拓店增速；2）公司尚处于上市后的成长期，基于其成长性具备给予估值溢价的基础；3）公司专注于中高端赛道，复苏周期下中高端价格弹性更大，叠加公司优异的盈利能力预计将转化为高业绩增速，因此公司有望实现更高的估值水平。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 图图 59：可比公司：可比公司 P/E 估值估值 数据来源：公司公告，东北证券 注：数据截至 2022/6/9 5.3. 投资建议 后疫情时代国内酒店行业供

111、需环境明显改善，君亭通过并购君澜&景澜突破规模瓶颈、由区域迈向全国，卡位中高端、高端形成差异化品牌矩阵、顺应行业结构升级趋势，精耕细作打磨产品、门店盈利能力优异，未来伴随行业复苏周期启动、旅游度假热度持续上升，公司有望将品牌势能转化为高业绩增长。我们预计公司 2022-2024 年分别实现营收 4.5/6.5/8.5 亿元， 实现归母净利润 0.8/1.2/1.7 亿元， 对应 PE 分别为 78/48/36 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 6. 风险提示风险提示 1） 疫情反复风险：疫情反复风险：疫情反弹导致管制政策趋严，限制商务出行及旅游度假需求，影响酒店经营的正常复苏。 2） 拓店不及

112、预期：拓店不及预期：若公司后续拓店规划无法落地，拓店进程或不及预期，影响公司未来盈利预测。 3） 整合效果不及预期：整合效果不及预期：若公司无法有效整合收购标的、发挥协同效应，后续外延扩张节奏、平台建设进度或低于预期。 4） 竞争加剧风险：竞争加剧风险：国内中高端、高端酒店行业格局尚不稳定，后续国内外酒店龙头加强该赛道布局或将挤压公司盈利空间。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 附表：财务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2

113、024E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 222 279 404 571 净利润净利润 34 77 125 167 交易性金融资产 77 77 77 77 资产减值准备 1 0 0 0 应收款项 29 0 0 0 折旧及摊销 95 0 0 0 存货 1 0 0 0 公允价值变动损失 0 0 0 0 其他流动资产 67 35 35 35 财务费用 20 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 396 391 516 683 投资损失 -2 0 0 0 可供出售金融资产 运营资本变动 -12 -20 0 0 长期投资净额 0 0 0

114、 0 其他 -1 5 4 2 固定资产 6 6 6 6 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 135 63 129 168 无形资产 2 2 2 2 投资活动投资活动净净现金流现金流量量 -118 -5 -4 -2 商誉 32 32 32 32 融资活动融资活动净净现金流现金流量量 101 0 0 0 非非流动资产合计流动资产合计 977 977 977 977 企业自由现金流企业自由现金流 107 65 139 185 资产总计资产总计 1,373 1,368 1,493 1,660 短期借款 0 0 0 0 财务与估值指标财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 应付

115、款项 14 0 0 0 每股指标每股指标 预收款项 6 0 0 0 每股收益（元） 0.56 0.63 1.03 1.38 一年内到期的非流动负债 77 77 77 77 每股净资产（元） 6.04 4.66 5.69 7.07 流动负债合计流动负债合计 158 77 77 77 每股经营性现金流量（元） 1.67 0.52 1.06 1.39 长期借款 0 0 0 0 成长性指标成长性指标 其他长期负债 746 746 746 746 营业收入增长率 8.4% 62.4% 43.3% 30.9% 长期负债合计长期负债合计 746 746 746 746 净利润增长率 5.3% 107.4%

116、63.2% 33.5% 负债合计负债合计 904 823 823 823 盈利能力指标盈利能力指标 归属于母公司股东权益合计 486 563 688 855 毛利率 33.3% 37.9% 41.2% 41.1% 少数股东权益 -18 -18 -18 -18 净利润率 13.3% 17.0% 19.4% 19.7% 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1,373 1,368 1,493 1,660 运营效率指标运营效率指标 应收账款周转率（次） 37.57 0.00 0.00 0.00 利润表（百万元）利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 存货周转率（次） 1.8

117、3 0.00 0.00 0.00 营业收入营业收入 278 451 646 845 偿债能力指标偿债能力指标 营业成本 185 280 380 498 资产负债率 65.9% 60.1% 55.1% 49.6% 营业税金及附加 1 1 3 4 流动比率 2.50 5.10 6.73 8.90 资产减值损失 0 0 0 0 速动比率 2.38 4.90 6.53 8.71 销售费用 14 19 27 36 费用率指标费用率指标 管理费用 23 32 45 59 销售费用率 4.9% 4.1% 4.2% 4.2% 财务费用 19 8 14 16 管理费用率 8.3% 7.0% 7.0% 7.0%

118、公允价值变动净收益 0 0 0 0 财务费用率 7.0% 1.7% 2.1% 1.9% 投资净收益 2 0 0 0 分红指标分红指标 营业利润营业利润 41 112 177 232 分红比例 59.5% 0.0% 0.0% 0.0% 营业外收支净额 4 -10 -10 -10 股息收益率 0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 利润总额利润总额 45 102 167 222 估值指标估值指标 所得税 11 26 42 56 P/E（倍） 61.29 77.73 47.61 35.67 净利润 34 77 125 167 P/B（倍） 5.69 10.57 8.65 6.96 归属于母公司净归属

119、于母公司净利润利润 37 77 125 167 P/S（倍） 14.30 13.21 9.22 7.04 少数股东损益 -3 0 0 0 净资产收益率 7.6% 13.6% 18.2% 19.5% 资料来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 研究团队研究团队简介：简介： Table_Introduction 李慧：CFA，美国伊利诺伊大学香槟分校金融硕士，厦门大学广告学/经济学双学士，现任东北证券社服组组长。曾任美国芝加哥扎克斯投资管理公司量化分析师，2015 年加入东北证券，深度覆盖社会服务行业，201

120、9 年金牛奖研究团队第 3 名。 重要重要声明声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。 本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在

121、任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。 本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本

122、公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。 投资评级中所涉及的市场基准： A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港

123、市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。 增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。 中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。 减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。 卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。 行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。 同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场基准持平。 落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正

124、文后的声明及说明 34 / 34 君亭酒店君亭酒店/ /公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 东北证券股份有限公司东北证券股份有限公司 网址：网址：http:/http:/ 电话：电话：400400- -600600- -06860686 地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区三里河东路五号中商大厦 4 层 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼

125、 510630 机构销售联系方式机构销售联系方式 姓名姓名 办公电话办公电话 手机手机 邮箱邮箱 公募销售公募销售 华东地区机构销售华东地区机构销售 阮敏（总监） 吴肖寅 齐健 李流奇 L 李瑞暄 周嘉茜 周之斌 陈梓佳 1

126、9512360962 chen_ 孙乔容若 屠诚 华北地区机构销售华北地区机构销售 李航（总监） 殷璐璐 温中朝 曾彦戈 王动 wang_ 吕奕伟 孙伟豪 188115825

127、91 闫琳 陈思 chen_ 徐鹏程 华南地区机构销售华南地区机构销售 刘璇（总监） liu_ 刘曼 王泉 王谷雨 张瀚波 zhang_ 邓璐璘 15828528

128、907 戴智睿 王星羽 wangxy_ 王熙然 wangxr_ 阳晶晶 yang_ 张楠淇 非公募销售非公募销售 华东地区机构销售华东地区机构销售 李茵茵（总监） 杜嘉琛 王天鸽 王家豪 白梅柯 刘刚 曹李阳