1、证券研究报告公司深度研究半导体 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 38 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 华海清科（688120） 设备、 耗材、 服务三设备、 耗材、 服务三大大逻辑看好逻辑看好 CMP 龙头高龙头高成长性成长性 2022 年年 06 月月 16 日日 证券分析师证券分析师 周尔双周尔双 执业证书：S0600515110002 证券分析师证券分析师 黄瑞连黄瑞连 执业证书：S0600520080001 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 231.43 一年最低/最高价 224.10/238.50 市净

2、率(倍) 20.58 流通 A 股市值(百万元) 5,530.45 总市值(百万元) 24,685.87 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF) 11.25 资产负债率(%,LF) 71.20 总股本(百万股) 106.67 流通 A 股(百万股) 23.90 相关研究相关研究 买入（首次） Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 805 1,679 2,519 3,274 同比 109% 109% 50% 30% 归属母公司净利润（百万元） 198 357 541 719 同比 103% 80% 52% 33%

3、 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.86 3.34 5.07 6.74 P/E（现价&最新股本摊薄） 124.50 69.20 45.61 34.32 Table_Summary 本土本土 CMP 设备设备龙头龙头，业绩持续高速增长，业绩持续高速增长 公司是本土 CMP 设备龙头，12 英寸 CMP 设备唯一国产供应商，供货中芯国际、长江存储、华虹集团、英特尔等海内外半导体头部客户，业绩持续大幅增长。1）收入）收入端端：2021 年公司营业收入达到 8.05 亿元，2017-2021 年 CAGR 高达 155%，2022Q1 同比+193%。 2021 年末公司未发出产品的在手订单超过年

4、末公司未发出产品的在手订单超过 70 台， 将保障短期收入端延续高台， 将保障短期收入端延续高速增长速增长。2）利润端：）利润端：2020 年公司扭亏为盈，2021 年实现归母净利润 1.98 亿元，同比+103%，2022Q1 达到 0.91 亿元，同比+122%，延续高速增长。2020-2022Q1 公司扣非公司扣非后后销售净利率分别为销售净利率分别为 3.79%、14.16%和和 22.37%，真实盈利水平持续大幅提升。，真实盈利水平持续大幅提升。 逻辑一：逻辑一：CMP 新增需求超新增需求超 500 亿元，亿元，公司公司 CMP 业务有较大成长空间业务有较大成长空间 中国大陆成为全球晶

5、圆扩产中心，根据集微咨询，中国大陆未来 5 年将新增 25 座12 英寸晶圆厂，总规划月产能将超过 160 万片，我们预估对 CMP 设备的需求将达到563 亿元。1）全球 CMP 设备由 AMAT 和日本荏原主导，2019 年全球市占率合计高达95%。公司为本土 12 英寸 CMP 设备唯一国产供应商，2018-2020 年在本土 CMP 设备市占率分别为 1.05%、6.12%和 12.64%，持续大幅提升。2）公司公司 CMP 设备已应用于设备已应用于当前国内大生产线的最高水平，当前国内大生产线的最高水平，14nm 也在客户验证，也在客户验证，将将充分受益进口替代充分受益进口替代趋势趋势

6、。若若仅仅考虑考虑在本土在本土新建新建 12英寸晶圆厂扩产需求带动下， 我们中性预计英寸晶圆厂扩产需求带动下， 我们中性预计 2022-2026年公司年公司 CMP设备收入规模合计可达设备收入规模合计可达 197 亿元。亿元。 逻辑二：逻辑二：CMP 后市场是重要组后市场是重要组成成部分，公司部分，公司耗材耗材服务服务收入收入快速提升快速提升 CMP 设备耗材使用量大、 核心零部件需定期维保， 是后服务市场需求较大的环节。1）受益本土晶圆厂大规模扩产，我们预估仅 2022-2026 年中国大陆 12 英寸晶圆新增产能，在 2026 年对 CMP 设备配套耗材、7 分区抛光头维保服务的需求就分别

7、可达 12、36 亿元。2）2021 年公司年公司 CMP 配套材料及技术服务收入达到配套材料及技术服务收入达到 1.11 亿元亿元，2018-2021 年年CAGR 高达高达 205%。我们判断随着公司。我们判断随着公司 CMP 设备持续大规模出货，后服务业务有望设备持续大规模出货，后服务业务有望保持高速增长态势。保持高速增长态势。中性情形下，中性情形下，仅仅考虑考虑 2022-2026 年本土年本土新建新建 12 英寸晶圆厂扩产需英寸晶圆厂扩产需求，求，我们预计我们预计公司公司 CMP 设备配套材料设备配套材料&技术服务的远期收入规模将达到技术服务的远期收入规模将达到 16.58 亿元亿元

8、。 逻辑三：逻辑三：晶圆再生需求日益增长，晶圆再生需求日益增长，IPO 扩产扩产将将成成公司公司新的增长点新的增长点 晶圆再生主要用于晶圆制造产线中测试片的回收再利用， 我们预计 2026 年中国大陆晶圆再生市场规模可达 19 亿元（仅考虑 12 英寸） 。1）全球晶圆再生产能高度集中于日本和中国台湾，在本土至纯科技、协鑫集成等企业均在积极布局晶圆再生业务，合计设计产能达到 111 万片/月。2）公司公司 IPO 募投加码晶圆再生业务，规划产能为募投加码晶圆再生业务，规划产能为 10万片万片/月。晶圆再生其中涉及月。晶圆再生其中涉及 CMP 工艺的抛光环节可以高精度修复前段工艺留下的不工艺的抛

9、光环节可以高精度修复前段工艺留下的不平整晶圆表面，是晶圆再生工艺流程的核心技术难点，属于公司平整晶圆表面，是晶圆再生工艺流程的核心技术难点，属于公司 CMP 主业的技术外主业的技术外延，公司晶圆再生业务具备突出重围的潜力，有望延，公司晶圆再生业务具备突出重围的潜力，有望成为公司新的增长点成为公司新的增长点。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 16.79、 25.19和 32.74 亿元，当前市值对应动态 PS 分别为 15、10 和 8 倍。考虑到公司成长性较为突出，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：晶圆厂资本开支下滑、

10、新品研发&客户验证进程不及预期等。 -18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%2022/6/82022/6/102022/6/122022/6/142022/6/16华海清科沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 38 内容目录内容目录 1. 国产国产 CMP 设备龙头，业绩持续高速增长设备龙头，业绩持续高速增长 . 5 1.1. 12 英寸 CMP 设备唯一国产供应商，供货主流半导体客户 . 5 1.2. 清华大学产学研资源加持，CMP 设备技术储备领先 . 7 1

11、.3. 收入规模加速扩张，盈利水平持续大幅提升. 10 2. CMP 设备新增需求超设备新增需求超 500 亿元，公司亿元，公司 CMP 业务仍有较大空间业务仍有较大空间 . 13 2.1. 中国大陆成为全球晶圆扩产中心，半导体设备景气度有望延续. 13 2.2. 受益 12 寸晶圆厂大规模扩产，2022-2026 年 CMP 设备需求超 500 亿元 . 16 2.3. 全球 CMP 设备由海外主导，公司在本土市场份额持续大幅提升 . 19 2.4. 公司 CMP 产品不断升级完善，设备业务仍有较大成长空间 . 21 3. 耗材耗材+服务全方位布局，进一步打开公司成长空间服务全方位布局，进一

12、步打开公司成长空间 . 23 3.1. 耗材&技术服务：CMP 设备后市场需求空间大，公司有望快速扩张 . 23 3.1.1. 后市场是半导体设备重要组成部分，CMP 耗材维保需求空间较大 . 23 3.1.2. 公司 CMP 耗材&维保业务收入快速增长，远期空间较大 . 28 3.2. 晶圆再生：与 CMP 设备业务高度协同，有望成为新增长点 . 30 4. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 34 5. 风险提示风险提示 . 36 iWhUrUfZcVcZqVuWqV9PaO6MpNqQtRsQlOrRpReRoMmMaQrQnNwMoPoMvPtPoQ 请务必阅读正文之后的免责声明

13、部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 38 图表目录图表目录 图 1： 公司成立九年来，在 CMP 设备领域持续突破 . 5 图 2： 公司主营业务为半导体抛光及减薄设备&配套材料及技术服务 . 6 图 3： 2018-2021 年公司 CMP 设备收入占比高于 85% . 6 图 4： 公司 CMP 设备销售以 12 英寸（300 系列）为主 . 6 图 5： 长江存储、华虹集团、中芯国际连续三年稳居公司前三大客户. 7 图 6： 目前清华大学为公司实际控制人. 8 图 7： 公司核心技术人员通过三大员工持股平台对公司间接持股. 8 图 8

14、： 2021 年底公司研发人员占比高达 32% . 9 图 9： 2021 年底公司本科以上学历员工占比高达 62% . 9 图 10： 2017-2021 年公司研发费用 CAGR 达到 63% . 9 图 11： 2019 年起公司研发费用率大幅下降 . 9 图 12： 公司 CMP 设备领域多项核心技术达到国内领先 . 10 图 13： 2017-2021 年公司营业收入 CAGR 达 155% . 11 图 14： 2017-2021 年公司 CMP 设备收入 CAGR 达 165% . 11 图 15： 2020 年公司归母净利润实现扭亏为盈. 11 图 16： 2018-2022Q

15、1 公司盈利能力持续提升 . 11 图 17： 2017-2021 年公司销售毛利率持续快速提升 . 12 图 18： 2017-2021 年公司 CMP 设备毛利率快速上升 . 12 图 19： 2018-2020 年公司期间费用率大幅下降 . 12 图 20： 2022Q1 公司期间费用率已经低于本土同行 . 12 图 21： 2022Q1 末公司合同负债达到 8.36 亿元 . 13 图 22： 2022Q1 末公司存货达到 16.75 亿元 . 13 图 23： 2021 年底公司库存商品&发出商品达到 81 台，同比+238% . 13 图 24： 2021 年全球半导体设备销售额达

16、 1026 亿美元. 14 图 25： 2021 年中国大陆半导体设备销售额为 296 亿美元. 14 图 26： 2022Q1 我国新能源汽车销量同比+143% . 14 图 27： 2022 年以来全球半导体销售额仍高速增长. 14 图 28： 2021 年底中国大陆晶圆产能全球占比仅 16% . 15 图 29： 2021-2022 年中国大陆将再新增 8 座晶圆厂 . 15 图 30： 华虹集团、中芯国际、长江存储、合肥长鑫合计扩产空间超过 100 万片/月 . 15 图 31： 2022 年中国大陆 12 寸晶圆厂扩产空间较大. 16 图 32： 2022-2026 年中国大陆将再新

17、增 25 座晶圆厂 . 16 图 33： CMP 平坦化原理为化学+机械方式协同 . 16 图 34： CMP 是晶圆表面平坦化的关键工艺 . 16 图 35： CMP 设备广泛应用于集成电路产业链多个环节 . 17 图 36： 2021 年全球/中国大陆 CMP 设备市场规模分别为 41.1 和 10.4 亿美元 . 18 图 37： 2024 年全球 10nm 以下先进制程占比约 30% . 18 图 38： 先进制程下 CMP 抛光步骤需求明显增加 . 18 图 39： 我们中性预计 2022-2026 年中国大陆新增 12 英寸晶圆产能对 CMP 设备需求将达 563亿元. 19 图

18、40： 2019 年全球 CMP 设备 CR2 市场份额高达 95% . 20 图 41： 公司和 AMAT 和日本荏原的差距主要体现在制程工艺水平上 . 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4 / 38 图 42： 2018-2020 年公司在本土市场份额快速提升 . 21 图 43： 2021 年公司在部分晶圆厂中标率高达 44.26% . 21 图 44： 2022 年 1-5 月公司在积塔半导体 CMP 设备招标中中标率高达 83% . 21 图 45： 公司 CMP 设备应用制程先进性快速推进 . 22

19、图 46： 公司 CMP 设备已全面应用于逻辑/存储领域 . 22 图 47： 我们中性预计 2022-2026 年公司 CMP 设备销售额合计可达 197 亿元 . 22 图 48： 先进制程下芯片的厚度快速降低. 23 图 49： 公司已研发出 Versatile-GP300 减薄抛光一体机 . 23 图 50： 公司 IPO 募投重点加码高端半导体设备产业化&研发项目 . 23 图 51： AMAT 全球应用服务收入占比可达 22% . 24 图 52： LAM 客户支持业务及其他收入占比高达 33% . 24 图 53： 2021 年中微公司后服务业务收入占比达到 19% . 24 图

20、 54： 抛光头、气模、保持环等为 CMP 设备的核心耗材零部件 . 25 图 55： 公司 CMP 耗材业务主要包括保持环、气膜、7 分区抛光头等 . 26 图 56： 公司单台 CMP 设备对耗材、七分区抛光头维保服务需求分别约 45、200 万元/年 . 27 图 57： 2022-2026 年中国大陆 12 英寸晶圆新增产能在 2026 年对 CMP 设备配套需求将达 12 亿元. 28 图 58： 2022-2026 年中国大陆 12 英寸晶圆新增产能在 2026 年对七分区抛光头维保需求约 36亿元. 28 图 59： 2018-2021 年公司后服务收入 CAGR 为 205%

21、. 29 图 60： 2021 年公司后服务收入占比约为 14% . 29 图 61： 公司技术服务及其他业务毛利率明显高于 CMP 设备 . 29 图 62： 我们中性预计公司 CMP 设备配套材料&技术服务业务远期收入可达 16.58 亿元 . 30 图 63： 晶圆再生主要指晶圆制造过程中测试片的回收再利用. 30 图 64： 测试片是提升薄膜沉积效果的有效方式. 31 图 65： 2021 年全球半导体硅片价格平均价格明显上涨. 31 图 66： 全球晶圆再生市场由日本&中国台湾企业主导 . 31 图 67： RST 晶圆再生产能全部在日本&中国台湾地区 . 31 图 68： 2021

22、 年 RST 晶圆再生中国大陆占比仅 7% . 32 图 69： 2021 年中砂对中国大陆地区收入占比仅 10.6% . 32 图 70： 我们中性预估 2026 年中国大陆晶圆再生市场规模约为 19 亿元. 32 图 71： 海内外企业均在积极加码中国大陆晶圆再生市场. 33 图 72： CMP 是晶圆再生加工流程中的核心工艺环节 . 34 表 1： 公司分业务收入预测（百万元）. 35 表 2： 可比公司估值（PS，截至 2022/6/16 收盘股价） . 35 表 3： 可比公司估值（PE，截至 2022/6/16 收盘股价） . 36 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之

23、后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5 / 38 1. 国产国产 CMP 设备设备龙头，业绩持续高速增长龙头，业绩持续高速增长 1.1. 12 英寸英寸 CMP 设备设备唯一国产供应商唯一国产供应商，供货，供货主流半导体客户主流半导体客户 华海清科成立于华海清科成立于 2013 年，主要从事高端半导体专用设备的研发、生产、销售及技年，主要从事高端半导体专用设备的研发、生产、销售及技术服务，主要产品为化学机械抛光（术服务，主要产品为化学机械抛光（CMP）设备，并提供配套材料及技术服务。）设备，并提供配套材料及技术服务。 公司公司 12 英寸英寸 CMP 设备设备成功填补

24、国内空白，打破国际巨头垄断。成功填补国内空白，打破国际巨头垄断。公司核心研发团队先后承担、联合承担两项“国家科技重大专项（02 专项）”及三项国家级重大项目/课题，曾荣获“天津市科学技术奖（技术发明）一等奖”、“中国机械工业科学技术奖（技术发明）特等奖”等荣誉。公司推出国内首台拥有核心自主知识产权的 12 英寸 CMP 设备并实现量产销售， 是国内唯一一家为集成电路制造商提供 12 英寸 CMP 商业机型的高端半导体设备制造商。2022 年公司登陆科创版年公司登陆科创版，借助资本市场开启新征程。借助资本市场开启新征程。 图图1：公司成立公司成立九年来九年来，在，在 CMP 设备设备领域领域持续

25、持续突破突破 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 公司主营产品包公司主营产品包括括半导体抛光及减薄设备、配套材料及技术服务半导体抛光及减薄设备、配套材料及技术服务两大类两大类： 1）半导体抛光及减薄设备半导体抛光及减薄设备：CMP 设备包括 300 和 200 两大系列，分别用于 12 英寸和 8 英寸晶圆，其中 Universal-300T 可满足 28nm 以下逻辑&1xnm 存储 Oxide/ SiN/STI/Poly/Cu/W CMP 等各种工艺需求。此外，公司新研发出 12 英寸晶圆减薄抛光一体机（Versatile-GP300） ，可满足 3D IC 制造、先进封装等领域晶圆

26、减薄需求。 2）配套材料及技术服务配套材料及技术服务：包括晶圆再生业务和关键耗材销售&维保业务两大类，和CMP 设备业务高度协同。晶圆再生业务晶圆再生业务：主要利用自身 CMP 技术和自产晶圆再生关 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6 / 38 键设备为客户提供晶圆再生服务和再生晶圆销售。关键耗材销售和维保业务关键耗材销售和维保业务：主要内容是对已销售的 CMP 设备，向客户提供设备关键易磨损零部件的维保、更新服务。 图图2：公司主营公司主营业务业务为半导体抛光及减薄设备为半导体抛光及减薄设备&配套材料及技术服务配套

27、材料及技术服务 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 CMP 设备为公司主要收入来源设备为公司主要收入来源，其中又以，其中又以 12 英寸的英寸的 300 系列为主系列为主。1）分产品来看，CMP 设备为最主要收入来源，2018-2021 年收入占比分别高达 89%、92%、92%、86%。2）在 CMP 设备业务中，公司收入又以 12 英寸（300 系列）产品为主，2018-2020年 300 系列分别占 CMP 设备业务收入的 100%、100%、97%、98%。 图图3：2018-2021 年公司年公司 CMP 设备收入占比高于设备收入占比高于 85% 图图4：公司公司 CMP 设备

28、销售以设备销售以 12 英寸（英寸（300 系列系列）为主为主 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 89%92%92%86%0%20%40%60%80%100%20021配套材料及技术服务CMP设备100%100%97%98%0%20%40%60%80%100%20021200系列300系列 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7 / 38 公司公司成功供货本土成功供货本土主流主流半导体客户，半导体客户，客户资源优质客户资源优质。1）公司 C

29、MP 设备已成功进入中芯国际、长江存储、华虹集团、英特尔、长鑫存储、厦门联芯、广州粤芯、上海积塔等半导体知名客户供应链，并建立了良好合作关系；2）从收入构成来看，2018-2021 年公司前五大客户收入占比分别高达 99.09%、94.96%、85.71%、92.99%，客户集中度较高。2019-2021 年长江存储、华虹集团、中芯国际年长江存储、华虹集团、中芯国际稳居公司前三大客户，稳居公司前三大客户，2021 年对长江年对长江存储收入占比高达存储收入占比高达 66%，已，已形成较强客户粘性形成较强客户粘性，彰显出彰显出公司产品公司产品的的市场竞争力市场竞争力。 图图5：长江存储、华虹集团、

30、中芯国际连续三年稳居公司前三大客户长江存储、华虹集团、中芯国际连续三年稳居公司前三大客户 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 1.2. 清华大学产学研资源清华大学产学研资源加持加持，CMP 设备技术储备领先设备技术储备领先 四川国资委四川国资委将变更为将变更为公司实控人公司实控人，背靠清华产学研资源，背靠清华产学研资源，奠定了公司雄厚的奠定了公司雄厚的技术技术储储备备&人才人才基础基础。 清华大学为国内 CMP 基础研究重点机构， 2013 年为促进科研成果转化，与天津市政府合资成立华海清科。截至 IPO 发股后，清创控股持有 28.19%股权，目前清华大学仍是公司实控人。2022 年年

31、 4 月，月，四四川省国资委同意将清华控股川省国资委同意将清华控股 100%股权以股股权以股权投资方式投入四川能投，交易完成后，最终由四川能投持有清华控股权投资方式投入四川能投，交易完成后，最终由四川能投持有清华控股 100%股权，股权，四四川国资委川国资委将将是公司实控人是公司实控人。 董事长&首席科学家路新春先生在清华大学任教 20余年， 为 ICPT执委、 长江学者、国家杰出青年， 授权专利位居全球 CMP 设备技术发明人第一名， 是国内 CMP 技术发展和产业化的重要推动者，为公司在 CMP 领域的技术先进性打下基础。 序号序号客户名称客户名称销售金额（百万元）销售金额（百万元）占比占

32、比序号序号客户名称客户名称销售金额（百万元）销售金额（百万元）占比占比1长江存储534.2466.37%1长江存储128.1933.22%2华虹集团120.0814.92%2华虹集团100.8326.13%3中芯国际51.786.43%3中芯国际39.3710.20%4客户323.782.95%4睿力集成39.2410.17%5客户518.562.31%5驰拓科技23.105.99%748.4492.99%330.7385.71%序号序号客户名称客户名称销售金额（百万元）销售金额（百万元）占比占比序号序号客户名称客户名称销售金额（百万元）销售金额（百万元）占比占比1长江存储88.8742.14

33、%1华虹集团21.5660.45%2华虹集团65.1730.90%2大连英特尔12.3234.55%3中芯国际19.249.12%3客户20.712.00%4客户117.158.13%4中芯国际0.461.28%5厦门联芯9.864.67%5吉姆西（无锡）0.290.80%200.3094.96%35.3499.09%合计合计合计合计2021年度年度2020年度年度合计合计合计合计2019年度年度2018年度年度 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8 / 38 图图6：目前清华大学为公司实际控制人目前清华大学为公司实际

34、控制人 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所（注：IPO 发股后） 此外，为充分调动员工积极性和留住优秀人才，公司设立清津厚德、清津立德、清公司设立清津厚德、清津立德、清津立言三个员工持股平台，津立言三个员工持股平台，其中清津厚德其中清津厚德直接直接持股比例达到持股比例达到 7.68%（IPO 发股后）发股后） 。核。核心技术人员通过三大持股平台与公司紧密绑定，保障了心技术人员通过三大持股平台与公司紧密绑定，保障了公司公司核心核心技术团队技术团队的的稳定稳定性性。 图图7：公司核心技术人员通过三大员工持股平台对公司间接持股公司核心技术人员通过三大员工持股平台对公司间接持股 数据来源：公司招

35、股说明书，东吴证券研究所（注：持股比例为 IPO 上市前） 姓名姓名公司职务公司职务直接持股主体直接持股主体在直接持股主体的出资比例在直接持股主体的出资比例间接持股比例间接持股比例清津厚德17.94%1.84%清津立德0.92%0.02%张国铭张国铭董事、总经理清津厚德 8.37%0.86%李昆李昆董事、常务副总经理清津厚德6.07%0.62%檀广节檀广节资深副总经理清津厚德3.55%0.36%王同庆王同庆副总经理、核心技术人员清津厚德 7.37%0.75%赵德文赵德文副总经理、核心技术人员清津厚德 6.91%0.71%沈攀沈攀副总经理、核心技术人员清津厚德 6.73%0.69%清津厚德 6.

36、66%0.68%清津立言8.46%0.01%崔兰伟崔兰伟董事会秘书、财务总监清津厚德6.61%0.68%许振杰许振杰职工监事、核心技术人员 清津厚德 5.97%0.61%王旭王旭职工监事清津厚德0.26%0.03%裴召辉裴召辉核心技术人员清津厚德6.73%0.69%田芳馨 田芳馨 核心技术人员清津厚德6.73%0.69%郭振宇郭振宇核心技术人员清津立德33.80%0.64%董事长、首席科学家、核心技术人员路新春路新春孙浩明 孙浩明 副总经理 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9 / 38 在核心技术人员带动下，公司研发

37、团队在核心技术人员带动下，公司研发团队日益完善日益完善。截至 2021 年底，公司研发人员达到 224 人，占比达到 32%。从学历构成来看，2021 年底公司本科及以上学历员工占比高达 62%，高端人才优势显著，为公司技术先进性持续突破奠定基础。 图图8：2021 年底年底公司研发人员占比高达公司研发人员占比高达 32% 图图9：2021 年底年底公司本科以上学历员工占比高达公司本科以上学历员工占比高达 62% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司研发公司研发投入持续高速增长投入持续高速增长，规模效应下规模效应下研发费用率研发费用率已大幅下降已大幅下降

38、。为保持 CMP 技术先进性，公司持续加大研发投入，2021 年公司研发费用达到 1.14 亿元，2017-2021 年CAGR 高达 63%。随着收入规模快速扩大，2019 年起公司研发费用率大幅下降，2020-2022Q1 延续稳步下降趋势，2022Q1 仅为 9.43%，规模效应彰显。 图图10：2017-2021 年公司研发费用年公司研发费用 CAGR 达到达到 63% 图图11：2019 年起公司研发费用率大幅下降年起公司研发费用率大幅下降 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 在在完善研发团队完善研发团队&高高研发投入研发投入驱动驱动下，下，公司公

39、司已已在在 CMP 设备领域形成较设备领域形成较为为完善的技完善的技术储备。术储备。截至 2021 年底，公司拥有国内外授权专利 209 项，其中发明专利 114 项、实用新型专利 95 项，拥有软件著作权 7 项，成果丰硕。对于纳米级抛光、纳米精度膜厚研发人员32%生产人员28%销售及技术支持人员21%管理人员19%博士1%硕士20%大学本科41%专科及以下38%0%20%40%60%80%100%120%140%0204060800021 2022Q1研发费用(百万元)同比（%）84.52%88.63%21.32%13.10%14.17%9.43

40、%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022Q1华海清科中微公司芯源微盛美上海北方华创 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10 / 38 在线检测、纳米颗粒超洁净清洗、大数据分析及智能化控制、超精密减薄五大类核心技术，公司技术水平均达到国内领先地位，并且大部分核心技术已经实现量产。 图图12：公司公司 CMP 设备领域设备领域多项核心技术达到多项核心技术达到国内领先国内领先 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 1.3. 收入规模收入规模加速加

41、速扩张扩张，盈利，盈利水平水平持续持续大幅提升大幅提升 受受益益 CMP 设备设备快速放量快速放量，公司收入规模快速扩张。，公司收入规模快速扩张。2017 年公司营业收入仅为 0.19亿元，2021 年快速上升至 8.05 亿元，期间 CAGR 高达 155%，2022Q1 达到 3.48 亿元，同比+193%，呈现加速扩张态势。分业务来看，2021 年公司 CMP 设备收入达到 6.94 亿元，2017-2021 年 CAGR 高达 165%，是公司收入端持续快速增长的主要驱动力。 序号序号技术类别技术类别核心技术名称核心技术名称技术来源技术来源专利保护措施专利保护措施技术水平技术水平应用情

42、况应用情况在设备上的具体应用在设备上的具体应用1直驱式抛光驱动技术自主研发已授权发明专利5项国内领先已量产抛光单元的抛光盘2多区压力调控抛光技术自主研发已授权发明专利8项；申请中发明专利16项国内领先已量产抛光单元的承载头3自适应承载头技术自主研发已授权发明专利3项；申请中发明专利4项国内领先已量产抛光单元的承载头4预适应保持环技术自主研发已授权发明专利2项；申请中发明专利4项国内领先已量产抛光单元的承载头5纳米精度膜厚在线检测归一化抛光终点识别技术自主研发已授权发明专利9项；申请中发明专利4项国内领先已量产抛光单元的终点检测6马兰戈尼干燥技术自主研发已授权发明专利6项；申请中发明专利15项国

43、内领先已量产清洗单元的晶圆干燥7智能清洗技术自主研发已授权发明专利8项；申请中发明专利32项国内领先已量产清洗单元的晶圆清洗8高产能设备架构技术自主研发已授权发明专利25项；申请中发明专利18项国内领先已量产化学机械抛光装备及其控制系统9抛光装备运行参数智能监测与调控技术自主研发已授权发明专利29项；申请中发明专利17项国内领先已量产抛光单元的智能控制10基于智能控制的抛光技术自主研发已授权发明专利7项；申请中发明专利10项国内领先已量产抛光单元的智能控制11超精密研磨面形控制技术自主研发已授权发明专利7项；申请中发明专利13项国内领先验证中减薄抛光一体机的面形控制12超精密集成减薄技术自主研

44、发已授权发明专利3项；申请中发明专利8项国内领先验证中减薄抛光一体机13超精密集成减薄智能控制技术自主研发已授权发明专利1项；申请中发明专利3项国内领先验证中减薄抛光一体机超精密减薄纳米级抛光纳米颗粒超洁净清洗大数据分析及智能化控制 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11 / 38 图图13：2017-2021 年公司营业收入年公司营业收入 CAGR 达达 155% 图图14：2017-2021年公司年公司CMP设备收入设备收入CAGR达达165% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所

45、 利润端， 2020年公司首次扭亏为盈， 2021年实现归母净利润1.98亿元， 同比+103%，2022Q1 达到 0.91 亿元，同比+122%，延续快速上升态势。 进一步分析发现，进一步分析发现，公司扭亏为盈后，盈利能力正在持续快速提升。公司扭亏为盈后，盈利能力正在持续快速提升。2020 年公司实现盈利后， 销售净利率达 25.34%， 2021-2022Q1 保持相对稳定， 分别为 24.63%和 26.19%，高于芯源微 （9.33%和 17.64%） 与北方华创 （12.32%和 11.56%） 等本土半导体设备企业。若剔除政府补助等非经常性损益，2020-2022Q1 公司扣非后

46、销售净利率公司扣非后销售净利率分别为分别为 3.79%、14.16%和和 22.37%，真实真实盈利水平持续大幅提升，盈利水平持续大幅提升，下面将从毛利端及费用端分析。 图图15：2020 年公司归母净利润实现扭亏为盈年公司归母净利润实现扭亏为盈 图图16：2018-2022Q1 公司盈利能力持续提升公司盈利能力持续提升 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 毛利端毛利端，2017-2021 年年公司销售毛利率近乎正比例提升公司销售毛利率近乎正比例提升，2022Q1 达到达到 47.33%，表，表现十分出色现十分出色。究其原因：1）高收入占比的高收入占比的 C

47、MP 设备毛利率稳健上升设备毛利率稳健上升。这一方面系产品获客户认证规模化放量，均摊固定成本，同时优化选型降低直接材料价格，成本端有所降低；另一方面系公司持续创新、推出高端产品，单台设备价格有所提升；2）配套材料配套材料及技术服务及技术服务业务毛利率业务毛利率&收入占比收入占比同时同时提升。提升。在抛光头维保服务规模效应下，技术服0%100%200%300%400%500%600%002020212022Q1营业收入(亿元)同比增速（%）0%20%40%60%80%100%0720021CMP设备收入(亿元

48、)收入占比(%)-0.16-0.36-1.540.981.980.910%20%40%60%80%100%120%140%-2-1.5-1-0.500.511.522.5归母净利润(亿元)同比增速(%)-81.85%-100.13%-73.11%25.34%24.63%26.19%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%2002020212022Q1扣非后销售净利率销售净利率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12 / 38 务业务毛利率由 2019 年的 51.22%上升至 2

49、021 年的 63.86%，驱动配套材料及技术服务业务板块整体毛利率快速提升。 高毛利率的配套材料及技术服务业务收入占比由 2019年的 7.61%快速提升至 2021 年的 13.81%，带动公司整体毛利率进一步提升。 图图17：2017-2021 年公司销售毛利率持续快速提升年公司销售毛利率持续快速提升 图图18：2017-2021 年公司年公司 CMP 设备毛利率快速上升设备毛利率快速上升 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 费用端，费用端， 在在规模效应下，规模效应下， 2020 年公司期间费用率大幅下降，年公司期间费用率大幅下降， 同比-80.94

50、pct。 1） 2017-2019 年公司期间费用率均高于 100%，2018 年达到顶峰 197.76%，主要系前期研发投入较多，2018 年研发费用率高达 88.63%；2）2020 年以来随着收入规模快速增长，公司规模效应彰显，2021-2022Q1 公司期间费用率持续下降，分别为 30.62%、20.57%，2022Q1已经低于中微公司、芯源微、盛美上海、北方华创等本土半导体设备同行。 图图19：2018-2020 年公司期间费用率大幅下降年公司期间费用率大幅下降 图图20：2022Q1 公司期间费用率已经低于本土同行公司期间费用率已经低于本土同行 数据来源：Wind，东吴证券研究所

51、数据来源：Wind，东吴证券研究所 发出商品发出商品&在手订单饱满，在手订单饱满， 2022 年公司业绩高增长有强支撑年公司业绩高增长有强支撑。 1） 截至 2022Q1 末，公司合同负债&存货分别达到 8.36 和 16.75 亿元，达到历史最高值；2）在存货构成中，17.53%25.27%31.27%38.17%44.73%47.33%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2002020212022Q1中微公司芯源微盛美上海北方华创华海清科1.73%24.51%30.16%36.75%42.78%61.78%31.40%44.74%53.52%

52、56.92%0%10%20%30%40%50%60%70%200202021CMP设备配套材料及技术服务169.77%197.76%114.70%33.76%30.62%20.57%-50%0%50%100%150%200%250%2002020212022Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率169.77%197.76%114.70%33.76%30.62%20.57%0%50%100%150%200%250%2002020212022Q1中微公司芯源微盛美上海北方华创华海清科 请务必阅读正文之后的免责声明部分

53、请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13 / 38 2021 年末公司发出商品达到 7.70 亿元（账面价值） ，其中 CMP 设备 69 台（包含 demo机台 4 台&由于客户场地限制推迟验收 3 台） ，在发出商品中价值量占比达 98.11%；3）在合同负债中，2021 年末公司未发出产品的在手订单超过 70 台，超过 2019-2021 年累计确认收入设备总数 67 台。考虑到公司非考虑到公司非 Demo 设备设备验收周期仅为验收周期仅为 3-6 个月，个月，我们判我们判断断随着随着发出商品发出商品&在手在手订单收入订单收入逐步逐步确认，确认，

54、2022 年年公司业绩公司业绩仍仍有望实现大幅增长有望实现大幅增长。 图图21：2022Q1 末公司合同负债达到末公司合同负债达到 8.36 亿元亿元 图图22：2022Q1 末公司存货达到末公司存货达到 16.75 亿元亿元 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：2018-2019年为“预收款项” ，2020-2022Q1 为“合同负债” ） 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：单位为“亿元” ） 图图23：2021 年底公司库存商品年底公司库存商品&发出商品达到发出商品达到 81 台，同比台，同比+238% 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 2. CMP 设备设备新增新增需求

55、超需求超 500 亿元，亿元，公司公司 CMP 业务仍有较大空间业务仍有较大空间 2.1. 中国大陆成为全球晶圆扩产中心，半导体设备景气度有望延续中国大陆成为全球晶圆扩产中心，半导体设备景气度有望延续 受益汽车电子受益汽车电子&IoT 等等行业行业高景气，高景气，2021 年全球半导体设备销售额达历史最高点，年全球半导体设备销售额达历史最高点，中国大陆半导体产业重心趋势愈发凸显。中国大陆半导体产业重心趋势愈发凸显。从行业增速来看从行业增速来看，2021 年全球&中国大陆半导体设备销售额分别为 1026 和 296 亿美元， 2012-2021 年 CAGR 分别达到 12%和 32%，中国大陆

56、增速明显高于全球平均水平； 从全球占比来看从全球占比来看， 2012 年中国大陆半导体设备销售额全球占比仅为 7%，2021 年快速上升至 29%，产业重心趋势越发凸显。 0.080.181.647.798.360246802020212022Q1合同负债/预收款项(亿元)050022Q1存货合计发出商品合同履约成本库存商品在产品原材料2002020212021300系列133287200系列36合计合计3yoyyoy169%169%166%166%300系列121835200系列11

57、合计合计6yoyyoy58%58%89%89%300系列82274200系列27合计合计8 824248181yoyyoy200%200%238%238%产量（台）产量（台）销量（台）销量（台）期末库存商品和发出商品期末库存商品和发出商品（台）（台） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14 / 38 图图24：2021 年全球半导体设备销售额达年全球半导体设备销售额达 1026 亿美元亿美元 图图25：2021年中国大陆半导体设备销售额为年中国大陆半导体设备销售额为 296亿美元亿美元 数据来源：

58、SEMI，东吴证券研究所 数据来源：SEMI，东吴证券研究所 短期来看，在高基数背景下，市场普遍担心半导体下游需求增速放缓，叠加疫情等因素影响，半导体设备需求会有所承压。但我们认为，短期受益汽车电子等需求持续旺短期受益汽车电子等需求持续旺盛，全球半导体需求仍有望持续增长，叠加晶圆产能东移盛，全球半导体需求仍有望持续增长，叠加晶圆产能东移&IC 设计崛起，本土半导体晶设计崛起，本土半导体晶圆设备市场需求有望在较长时间内圆设备市场需求有望在较长时间内保持稳定保持稳定增长，增长，半导体设备需求景气度有望延续半导体设备需求景气度有望延续。 首先，从需求端来看：1）全球）全球：据 IC Insights

59、 数据，2022 年全球半导体销售额有望达到 6806 亿美元， 同比+11%， 将创历史新高。 此外， 台积电 2022Q2 营收目标为 176-182 亿美元，创单季新高，也足以验证市场旺盛需求。2）国内）国内：以新能源汽车为例，2022Q1 我国实现销售 125 万辆，同比+143%，持续旺盛，对半导体需求持续增长。 图图26：2022Q1 我国新能源汽车销量同比我国新能源汽车销量同比+143% 图图27：2022 年以来全球半导体销售额仍高速增长年以来全球半导体销售额仍高速增长 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 其次，从供给端来看，全球晶圆产能东移

60、背景下，中国大陆已成为全球晶圆新增产其次，从供给端来看，全球晶圆产能东移背景下，中国大陆已成为全球晶圆新增产能中心。能中心。2021 年底中国大陆晶圆全球产能占比仍仅为 16%，远低于中国大陆半导体销售额全球占比 （2021 年约 35%） 。 SEMI 数据显示， 2021-2022 年全球新增晶圆厂 29 座，其中中国大陆新增 8 座，占比达到 27.59%。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%020040060080010001200全球半导体设备销售额（亿美元）yoy0%10%20%30%40%50%60%70%0500300350中国大陆半导体设

61、备销售额（亿美元）yoy-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%00销量:新能源汽车:当月值（万辆）当月同比（%）-20%-10%0%10%20%30%40%00半导体销售额（十亿美元）当月同比（%） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 15 / 38 图图28：2021 年底中国大陆晶圆产能全球占比仅年底中国大陆晶圆产能全球占比仅 16% 图图29：2021-2022 年中国大陆将再新增年中国大陆将再新增 8 座晶圆厂座晶圆厂

62、数据来源：Knometa Research，东吴证券研究所 数据来源：SEMI，东吴证券研究所 就具体晶圆厂而言，我们统计发现，仅华虹集团、中芯国际、长江存储、合肥长鑫就具体晶圆厂而言，我们统计发现，仅华虹集团、中芯国际、长江存储、合肥长鑫四家晶圆厂未来合计扩产产能将过四家晶圆厂未来合计扩产产能将过 100 万片万片/月。月。 图图30：华虹集团、中芯国际、长江存储、合肥长鑫合计扩产空间超过华虹集团、中芯国际、长江存储、合肥长鑫合计扩产空间超过 100 万片万片/月月 数据来源：各公司公告，新材料在线等，东吴证券研究所（注：因为产能状态更新不及时可能存在误差） 韩国23%中国台湾21%中国大陆

63、16%日本15%美洲11%欧洲5%其他地区9%02468102021E（座）2022E（座）厂商厂商实施主体实施主体工厂代码工厂代码工艺工艺尺寸类型尺寸类型项目地点项目地点2021年底产能2021年底产能（万片/月）（万片/月）规划产能规划产能（万片/月）（万片/月）状态状态华虹半导体Fab1-3功率器件1um-90nm8寸上海17.818建成上海华力F5功率器件50-40-28nm12寸上海3.53.5建成上海华力F6功率器件28-14nm12寸上海34建成华虹半导体Fab7功率器件90-65/55nm12寸无锡68建成上海华力Fab812寸上海04计划华虹半导体Fab912寸无锡08计划中

64、芯上海S1(Fab1 2 3)逻辑代工0.35m0.15m制程，主要0.11/0.13um8寸上海11.513.5建成中芯南方SN1逻辑代工FinFET14-7nm12寸上海1.53.5建成中芯南方SN2逻辑代工FinFET14-7nm12寸上海03.5在建中芯北京B1(Fab4、6)逻辑代工0.18m55nm12寸北京5.26建成中芯北方B2逻辑代工65-24nm12寸北京6.210建成中芯京城B3P1逻辑代工45/40-32/38nm12寸北京05在建中芯京城B3P2逻辑代工45/40-32/38nm12寸北京05计划中芯京城B3P312寸北京05计划中芯京城B3P412寸北京05计划中芯

65、深圳Fab15逻辑代工0.35m0.15m，主要0.25um/0.35um8寸深圳4.47建成中芯深圳Fab16A/B逻辑代工28nm12寸深圳04建成中芯天津FabB7P2逻辑代工0.35m90nm,主要0.15/0.18um8寸天津9.518建成中芯绍兴MEMS、功率器件8寸绍兴4.2510建成中芯宁波N10.18um射频及高压模拟器件8寸宁波1.51.5建成中芯宁波N2特种工艺模拟芯片8寸宁波02.75建成合肥长鑫Fab1DRAM12寸合肥612.5建成合肥长鑫Fab2DRAM12寸合肥012.5计划合肥长鑫Fab3DRAM12寸合肥012.5计划长江存储Fab13D NAND FLAS

66、H12寸武汉810建成长江存储Fab23D NAND FLASH12寸武汉010在建长江存储Fab33D NAND FLASH12寸武汉010计划武汉新芯Fab1Nor FLASH12寸武汉2.52.5建成武汉新芯Fab2Nor FLASH12寸武汉2.511.5建成93.3593.35226.75226.75合计合计中芯国际华虹集团合肥长鑫长江存储 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16 / 38 根据集微咨询统计， 2022 年初中国大陆共有 23 座 12 英寸晶圆厂正在投入生产， 总计月产能约为 104.2 万

67、片， 与总规划月产能 156.5 万片相比， 产能装载率仅达到 66.58%，仍有较大扩产空间。同时，集微咨询同时，集微咨询预计中国大陆未来预计中国大陆未来 5 年（年（2022 年年-2026 年）还将新年）还将新增增 25 座座 12 英寸晶圆厂，总规划月产能将超过英寸晶圆厂，总规划月产能将超过 160 万片。由此可见，在全球晶圆产能东万片。由此可见，在全球晶圆产能东移持续推进背景下，中国大陆对晶圆设备的需求有望长期维持高位移持续推进背景下，中国大陆对晶圆设备的需求有望长期维持高位。 图图31：2022 年中国大陆年中国大陆 12 寸晶圆厂扩产空间较大寸晶圆厂扩产空间较大 图图32：202

68、2-2026 年中国大陆将再新增年中国大陆将再新增 25 座晶圆厂座晶圆厂 数据来源：集微咨询，东吴证券研究所 数据来源：集微咨询，东吴证券研究所 2.2. 受益受益 12 寸寸晶圆厂大规模扩产，晶圆厂大规模扩产，2022-2026 年年 CMP 设备需求超设备需求超 500 亿元亿元 CMP 技术复杂度较高技术复杂度较高，是保障晶圆制造可靠性是保障晶圆制造可靠性&稳定性的核心工艺稳定性的核心工艺。CMP 设备依托化学-机械动态耦合作用原理， 利用机械力作用于圆片表面， 同时由研磨液中的化学物质与圆片表面材料发生化学反应来提升研磨速率， 实现衬底表面多余材料的高效去除与全局纳米级平坦化。 集成

69、电路元件目前普遍采用多层立体布线， CMP 工艺是晶圆制造每次循环过程中不可或缺的核心工艺，也是实现更细线宽光刻工艺的基础。 图图33：CMP 平坦化原理为平坦化原理为化学化学+机械方式协同机械方式协同 图图34：CMP 是晶圆表面平坦化的关键工艺是晶圆表面平坦化的关键工艺 数据来源：赛迪顾问，东吴证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 87.7104.246.852.302040608001802021年初2022年初产能提升空间（万片）12英寸月产能（万片）2023293439433655450020212022E2023E2024

70、E2025E2026E当年新增投产数量原12英寸厂投产数量 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17 / 38 除了晶圆制造环节，除了晶圆制造环节，CMP 设备设备还是硅片制造还是硅片制造&先进封装领域的核心设备，已经先进封装领域的核心设备，已经贯贯穿集成电路产业链穿集成电路产业链，具体来看：，具体来看： 1）在硅片制造领域：在硅片制造领域：需要在拉晶、硅锭加工、切片成型环节后，在抛光环节通过CMP 设备及工艺来最终得到平整洁净的抛光片； 2）在集成电路制造领域：在集成电路制造领域： 主要用于薄膜沉积之后、 光刻工艺之前

71、， 包括浅沟槽隔离平坦化（STI CMP） 、多晶硅平坦化（Poly CMP） 、层间介质平坦化（ILD CMP） 、金属间介平坦化（IMD CMP） 、铜互连平坦化（Cu CMP）等环节； 3）在在先进封装领域：先进封装领域：大量 CMP 工艺正在使用于硅通孔（TSV）技术、扇出（Fan-Out）技术、2.5D 转接板（interposer） 、3D IC 等领域。 图图35：CMP 设备广泛应用于集成电路设备广泛应用于集成电路产业链多个环节产业链多个环节 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所

72、 公司深度研究 18 / 38 据公司招股书数据，据公司招股书数据，CMP 设备在半导体设备投资额中约占设备在半导体设备投资额中约占 4%。1）全球范围内来看， 若假定 CMP 设备占比稳定在 4%， 我们预估 2021 年全球 CMP 设备市场规模约 41.1亿美元。2）据 SEMI 数据，2017-2020 年中国大陆 CMP 设备市场规模分别为 2.2、4.6、4.6 和 4.3 亿美元，在半导体设备销售额中占比中枢约 3%，低于全球平均水平。晶圆产能东移背景下，中国大陆 CMP 设备在半导体设备中占比有望快速提升。若假设若假设 2021 年年占比为占比为 3.5%，我们预估，我们预估

73、2021 年年中国大陆中国大陆 CMP 设备市场规模设备市场规模约约 10.4 亿美元。亿美元。 图图36：2021 年全球年全球/中国大陆中国大陆 CMP 设备市场规模分别为设备市场规模分别为 41.1 和和 10.4 亿美元亿美元 数据来源：SEMI，公司招股说明书，东吴证券研究所测算 展望未来，展望未来， 集成电路工艺先进性持续提升背景下， 对集成电路工艺先进性持续提升背景下， 对CMP设备需求设备需求有望有望快速提升。快速提升。主要体现在：1）CMP 加工步骤加工步骤增加。增加。这一方面系先进制程下晶圆加工循环次数增加，CMP 设备使用频率增多； 另一方面系技术升级引入多层布线和新型材

74、料， 不断催生新的CMP 加工需求。据 Cabot 数据，7nm 制程 CMP 抛光需求达到 30 次，较 22nm 的 20 次明显提升。2）CMP 工艺难度提升。工艺难度提升。这一方面体现在线宽微型化对 CMP 工艺精准度要求明显提升；另一方面体现在相较 8 英寸，12 英寸晶圆面积扩大 125%，对 CMP 设备精度要求更高，需求更先进的抛光头超精密分区压力控制技术和终点检测技术。 图图37：2024 年年全球全球 10nm 以下先进制程以下先进制程占比约占比约 30% 图图38：先进制程下先进制程下 CMP 抛光步骤需求明显增加抛光步骤需求明显增加 数据来源：IC Insights，东

75、吴证券研究所 数据来源：Cabot，东吴证券研究所 20000020202020212021全球半导体设备销售额（亿美元）375365412.4566.2645.3597.57121026.4CMP设备在半导体设备中投资额占比（%）4.0%4.0%4.0%4.0%4.0%4.0%4.0%4.0%全球CMP设备市场规模（亿美元）全球CMP设备市场规模（亿美元）15.015.014.614.616.516.522.622.625.825.823.923.928.528.541.141.1中国大陆半导体设备销售额

76、（亿美元）43.74964.682.3128134.5187.2296.2CMP设备在半导体设备中投资额占比（%）2.7%3.6%3.4%2.3%3.5%中国大陆CMP设备市场规模（亿美元）中国大陆CMP设备市场规模（亿美元）2.22.24.64.64.64.64.34.310.410.416.0%22.6%26.9%29.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20212022E2023E2024E180nm40-180nm20-40nm10-20nm10nm8820220253035CMP抛光步骤（次） 请务必阅读正

77、文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 19 / 38 受益先进制程晶圆产能大规模扩建受益先进制程晶圆产能大规模扩建，我们中性预估，我们中性预估 2022-2026 年中国大陆新年中国大陆新增增 12英寸英寸晶圆产能扩产对晶圆产能扩产对 CMP 设备的需求将达到设备的需求将达到 563 亿元亿元，测算依据如下： 1）晶圆扩产量：）晶圆扩产量：参照上文集微咨询数据，保守预计中国大陆 12 英寸晶圆总规划新增月产能为 160 万片/月； 2）单位产能）单位产能 CMP 设备需求量：设备需求量：参照中芯国际天津 T3 生产线设备明细（单位月产

78、能对 CMP 设备需求 11 台/万片，12 英寸，90-180nm） 。考虑到先进制程下 CMP 抛光次数明显增长（22nm 较 90nm 增长 67%） ，故中性假设未来 5 年中国大陆新增 12 英寸晶圆产能对 CMP 设备的需求量为 16 台/万片。 3）CMP 设备单价：设备单价：据赛迪顾问数据，8 英寸和 12 英寸 CMP 设备单价分别约 300和 400 万美元。同时参照公司招股说明书，2020-2021 年 300 系列（12 英寸）单价分别为 2003 和 1949 万元/台。 考虑到海外龙头存在一定溢价空间， 同时中国大陆新增产能多以 12 英寸为主，故我们中性预估未来

79、5 年 CMP 设备单价为 2200 万元/台。 图图39：我们我们中性中性预计预计 2022-2026 年年中国大陆中国大陆新增新增 12 英寸英寸晶圆晶圆产能产能对对 CMP 设备需求将达设备需求将达 563 亿元亿元 数据来源： 中芯国际集成电路制造（天津）有限公司 T2_T3 集成电路生产线项目环境影响报告表 ，公司招股说明书，赛迪顾问，东吴证券研究所测算 2.3. 全球全球 CMP 设备由海外主导，公司在本土市场份额持续大幅提升设备由海外主导，公司在本土市场份额持续大幅提升 全球全球 CMP 设备由设备由 AMAT 和日本荏原和日本荏原主导主导，2019 年全球年全球市占率市占率合计

80、合计高达高达 95%。据SEMI 数据，2019 年 AMAT 和日本荏原在 CMP 设备领域的全球市场份额分别为 70%和25%，合计高达 95%。全球 CMP 设备整体呈现双龙头垄断格局，尤其对于 14nm 以下最先进制程工艺的大生产线，所采用的 CMP 设备仅由两家国际巨头提供。 6060002000384448522002200422422493493563563634634704704240024004690499582666666

81、749832单位月产能单位月产能CMPCMP设备需求量设备需求量（台台/ /万片万片）CMPCMP设备单价设备单价（万元万元/ /台台）中国大陆未来五年中国大陆未来五年1212英寸晶圆扩产的英寸晶圆扩产的CMPCMP设备需求空间设备需求空间（亿元亿元） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 20 / 38 图图40：2019 年年全球全球 CMP 设备设备 CR2 市场份额高达市场份额高达 95% 数据来源：SEMI，东吴证券研究所（注：按销售额， “应用材料”即为 AMAT） 公司公司 12 英寸英寸 CMP 设备具备国

82、产稀缺性，设备具备国产稀缺性， 14nm 以上制程可对标海外龙头以上制程可对标海外龙头。 CMP 设备国产供应商主要为华海清科和烁科精微，其中公司 12 英寸已经实现大规模产业化；烁科精微成立于2019年， 8英寸CMP设备已通过中芯国际&华虹集团验证并实现销售，首台 12 英寸 CMP 设备于 2021M2 发往客户验证。对标 AMAT 和日本荏原，公司在14nm 以上制程已不存在技术差距，可以对海外龙头产品实现国产替代。 图图41：公司和公司和 AMAT 和日本荏原的差距主要体现在制程工艺水平上和日本荏原的差距主要体现在制程工艺水平上 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 2018 年

83、进入量产阶段后， 公司在本土年进入量产阶段后， 公司在本土 CMP 设备市场份额快速提升。设备市场份额快速提升。 1） 整体来看，若以销售额为统计口径，2018-2020 年公司在中国大陆 CMP 设备市场占有率分别为1.05%、6.12%和 12.64%，显著提升。2）对于部分晶圆厂产线，在 2019-2021 年长江存储、华虹无锡、上海华力一二期项目、上海积塔的 CMP 设备公开中标结果中，公司分别中标 8、33 和 27 台，中标率分别高达 21.05%、40.24%和 44.26%。 应用材料70%日本荏原25%其他5%华海清科华海清科应用材料应用材料日本荏原日本荏原应用制程工艺水平已

84、实现 28nm 制程的成熟产业化应用，14nm 制程工艺技术正处于验证中应用于最先进的 5nm 制程工艺应用于部分材质的 5nm制程工艺最大晶圆尺寸12 英寸 12 英寸 12 英寸 抛光头技术7 分区抛光头7 分区抛光头7 分区抛光头产品技术特点直驱式抛光驱动技术；归一化抛光终点识别技术；VRM竖直干燥技术皮带传动或直驱驱动技术；电机电流终点检测技术；提拉干燥技术皮带传动或直驱驱动技术；电机电流终点检测技术；水平刷洗技术 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 21 / 38 图图42：2018-2020 年公司在本土市场

85、份额快速提升年公司在本土市场份额快速提升 图图43：2021 年公司在部分晶圆厂中标率高达年公司在部分晶圆厂中标率高达 44.26% 数据来源：SEMI，公司招股说明书，东吴证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所（注：统计范围为长江存储、华虹无锡、上海华力一二期项目、上海积塔在中国国际招标网公布的中标结果） 在在 2022 年年 1-5 月份月份晶圆厂晶圆厂招标中招标中，公司表现，公司表现依旧依旧亮眼亮眼。1）积塔半导体：）积塔半导体：2022 年 1-5 月份共完成 CMP 设备招标 6 台，公司中标 5 台，占比高达 83%，其中 1 台用于 SiO2研磨，4 台用于钨金属研

86、磨；2）华虹无锡：）华虹无锡：2022 年 1-5 月份共完成 CMP 设备招标 13台，其中 AMAT 中标 9 台，公司中标 3 台，公司中标率约为 23%。 图图44：2022 年年 1-5 月公司在积塔半导体月公司在积塔半导体 CMP 设备招标中中标率高达设备招标中中标率高达 83% 数据来源：中国国际招标网，东吴证券研究所（注：据我们不完全统计，统计口径为最终中标公告时间） 2.4. 公司公司 CMP 产品产品不断升级完善，设备不断升级完善，设备业务仍有较大成长空间业务仍有较大成长空间 先进制程先进制程 CMP 设备设备产业化快速产业化快速推进，市场份额有望持续提升。推进，市场份额有

87、望持续提升。公司 12 英寸 CMP设备已实现批量产业化应用，累计量产晶圆超 1,300 万片（截至 2021 年末） 。按应用领域划分，公司 CMP 设备已全面覆盖逻辑、3D NAND、DRAM，技术水平分别突破至14nm、128L、1X/1Ynm，均为当前国内大生产线的最高水平，其中 14nm 设备也已发往客户验证。作为本土唯一实现产业化的 12 英寸 CMP 设备供应商，随着客户验证快速推1.05%6.12%12.64%0%2%4%6%8%10%12%14%201820192020公司在本土CMP设备市场份额（%）21.05%40.24%44.26%0%5%10%15%20%25%30%

88、35%40%45%50%00708090201920202021合计招标量（台）公司中标量（台）公司中标率（%）中标公告时间中标公告时间项目编号项目编号制造公司制造公司国家或地区国家或地区详细设备详细设备数量数量（台台）2022/4/254197-2140SHJT0001/307Applied Materials South East Asia Pte. Ltd.新加坡铜金属层化学机械研磨机12022/5/174197-2140SHJT0001/117华海清科股份有限公司中国二氧化硅研磨机12022/5/174197-2140SHJT0001/117华海清科股份有限公司中

89、国钨金属机化学机械研磨42022/1/89/01Applied Materials,Inc.美国化学机械抛光设备（铜）52022/1/89/03Applied Materials,Inc.美国化学机械抛光设备（浅沟槽绝缘氧化膜）22022/1/89/03Applied Materials,Inc.美国化学机械抛光设备（多晶硅膜）22022/3/89/02华海清科股份有限公司中国化学机械抛光设备（铜）22022/3/89/04华海清

90、科股份有限公司中国化学机械抛光设备（钨）12022/3/89/05吉姆西半导体科技（无锡）有限公司中国化学机械抛光设备（氧化膜）1积塔半导体积塔半导体华虹半导体华虹半导体（无锡无锡） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 22 / 38 进，将夯实公司在 CMP 设备领域的竞争力，市场份额仍有较大提升空间。 图图45：公司公司 CMP 设备应用制程先进性快速推进设备应用制程先进性快速推进 图图46：公司公司 CMP 设备已全面应用于逻辑设备已全面应用于逻辑/存储领域存储领域 数据来源：公司

91、招股说明书，东吴证券研究所（注：“”为“产业化应用” ， “*”为“产线验证中” ） 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 在上文市场规模测算基础上， 保守、 中性、 乐观三种情形下， 我们假设公司 CMP 设备远期市占率分别为 20%、35%和 50%，则仅在本土仅在本土 12 英寸晶圆厂扩产需求带动下，英寸晶圆厂扩产需求带动下，我们预计我们预计 2022-2026 年公司年公司 CMP 设备收入规模合计可达设备收入规模合计可达 113、197 和和 282 亿元。亿元。 图图47：我们中性预计我们中性预计 2022-2026 年公司年公司 CMP 设备销售额合计可达设备销售额合计可达

92、197 亿元亿元 数据来源：公司招股说明书，集微咨询等，东吴证券研究所测算 公司公司在稳固在稳固 CMP 设备市场竞争力的同时，设备市场竞争力的同时，依托“依托“国家级重大专项国家级重大专项”切入切入 3D IC 精精密晶圆减薄密晶圆减薄抛光抛光领域，进一步打开设备业务领域，进一步打开设备业务的的成长空间。成长空间。 先进封装对先进封装对超薄晶圆减薄超薄晶圆减薄需求快速提升需求快速提升，设备国产替代诉求强烈设备国产替代诉求强烈。集成电路趋向于集成化和小型化，这需要不断地降低芯片封装的厚度。先进封装芯片厚度大多在 100um以下, TSV 的 3D-IC 封装厚度需要减薄至 30-100um，对

93、精密减薄设备高度依赖。然而，国内先进封装减薄机市场长期被国外龙头垄断，其中日本 DICSO 的 DPG-8761 机型应用广泛，日本东京精密的 PG3000 机型也占有一定份额，但售价十分昂贵。 公司现已开发出具备自主知识产权的 12 英寸 Versatile-GP300 减薄抛光一体机， 可满足 3D IC 对超精密磨削、CMP 及清洗的一体化工艺需求，为业内首创。2021 年年 9 月月公司公司首台设备交付指定客户进行大生产首台设备交付指定客户进行大生产线线验证，验证，成功填补国内在成功填补国内在 3D IC 制造及先进封制造及先进封装领域中超精密减薄技术的空缺，装领域中超精密减薄技术的空

94、缺，拓宽公司在拓宽公司在高端高端半导体设备领域的业务覆盖面。半导体设备领域的业务覆盖面。 130nm 90nm 65nm 55nm 45nm 28nm 14nmUniversal-300Universal-300PlusUniversal-300DualUniversal-300XUniversal-300T*工艺节点工艺节点应用领域应用领域应用节点应用节点产业应用情况产业应用情况150-28nm产业化应用14nm产线验证3D NAND128/64/32L产业化应用DRAM1X/1Y nm产业化应用逻辑芯片2022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备市场规模（亿元）2022-20

95、26年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备市场规模（亿元）563563公司CMP设备在新增市场需求中的份额（按销售额）：公司CMP设备在新增市场需求中的份额（按销售额）：保守20%中性35%乐观50%2022-2026年公司CMP设备在中国大陆12英寸晶圆产线中合计销售额（亿元）2022-2026年公司CMP设备在中国大陆12英寸晶圆产线中合计销售额（亿元）保守113中性197乐观282 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 23 / 38 图图48：先进制程下芯片的厚度快速降低先进制程下芯片的厚度快速降低 图图49：公

96、司已研发出公司已研发出 Versatile-GP300 减薄抛光一体机减薄抛光一体机 数据来源： 超薄晶圆减薄工艺研究 ，东吴证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 IPO 募投重点加码募投重点加码高端高端半导体设备产业化半导体设备产业化&研发研发项目项目，在在打开产能瓶颈打开产能瓶颈的同时，的同时，保保障障公司技术先进性公司技术先进性持续突破，进一步夯实核心竞争力持续突破，进一步夯实核心竞争力。 1）高端半导体装备（化学机械抛光机）产业化项目：）高端半导体装备（化学机械抛光机）产业化项目：投资金额约 5.4 亿元，拟投入募集资金 3.5 亿元，设计年产能为 100 台化学机械抛

97、光机（包括减薄设备） ，进一步扩大公司 CMP 设备的生产能力，并推进减薄设备的产业化进程，为业绩持续快速增长奠定基础。截至公司招股意向书签署日，该项目已建设完工并开始生产活动。 2）高端半导体装备研发项目：）高端半导体装备研发项目：投资金额约 3.1 亿元，拟投入募投资金 2.0 亿元，主要通过开展系列技术研发课题，创新研发面向 14nm 及以下先进制程的 CMP、减薄多项关键技术及系统，并研发相应的成套先进工艺，保障公司技术先进性。 图图50：公司公司 IPO 募投重点加码高端半导体设备产业化募投重点加码高端半导体设备产业化&研发项目研发项目 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 3.

98、 耗材耗材+服务全方位服务全方位布局布局，进一步进一步打开打开公司公司成长空间成长空间 3.1. 耗材耗材&技术服务技术服务：CMP 设备设备后市场后市场需求空间大，公司有望需求空间大，公司有望快速快速扩张扩张 3.1.1. 后市场是半导体设备重要组成部分后市场是半导体设备重要组成部分，CMP 耗材耗材维保维保需求空间较大需求空间较大 00.20.40.60.88002020芯片厚度/mm序号序号项目名称项目名称投资金额投资金额（万元万元）拟投入募集资金拟投入募集资金（万元万元）1 1高端半导体装备（化学机械抛光机）产业化项目54,04435,000

99、2 2高端半导体装备研发项目31,18520,0003 3晶圆再生项目35,79015,0004 4补充流动资金30,00030,000151,019151,019100,000100,000合计合计 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 24 / 38 纵观纵观海外海外半导体设备半导体设备龙头，后服务市场龙头，后服务市场已成为已成为重要收入来源重要收入来源。半导体设备使用寿命长（可达 10 年以上） ，同时工艺运行精准度要求严苛，对耗材&维保业务需求度较高，后服务市场已成为海外半导体设备龙头的重要收入来源。 具体来看：

100、1） AMAT： 2021 财年全球应用服务业务实现收入 50.13 亿美元，收入占比达到 22%；2）LAM：2021 财年客户支持及其他业务收入达到 48.61 亿美元，收入占比达到 33%。 图图51：AMAT 全球应用服务全球应用服务收入收入占比占比可达可达 22% 图图52：LAM 客户支持客户支持业务及其他业务及其他收入占比高达收入占比高达 33% 数据来源：AMAT 公告，东吴证券研究所（注：2021财年） 数据来源：LAM 公告，东吴证券研究所（注：2021 财年） 对于本土半导体设备企业，对于本土半导体设备企业，后服务市场后服务市场有望成为未来重要增长点。有望成为未来重要增长

101、点。大部分本土半导体设备企业后服务业务规模普遍较小，核心在于设备环节仍处于国产替代初期，在运行的存量设备基数较小，后服务业务需求暂未规模化放量。展望未来，随着半导体设备国产替代进程快速推进，后服务业务有望成为行业新增长点，而且已有成功先例，2021 年全球化刻蚀设备龙头中微公司的备品备件&设备维护服务收入合计 6.01 亿元， 收入占比达到 19%。此外，我们认为后服务业务还是增强客户粘性的有效方式，本土企业在后服我们认为后服务业务还是增强客户粘性的有效方式，本土企业在后服务务市场市场中快速响应的地缘性优势有望不断放大，中快速响应的地缘性优势有望不断放大，进而进而反向加速设备反向加速设备国产化

102、国产化进程。进程。 图图53：2021 年中微公司年中微公司后服务业务收入占比达到后服务业务收入占比达到 19% 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：在主营业务收入中占比） 全球应用服务22%半导体系统71%显示器和相邻市场7%其他业务0%系统业务67%客户支持业务及其他33%专用设备81%备品备件18%设备维护1% 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 25 / 38 在半导体设备中，在半导体设备中，CMP 设备设备耗材使用量耗材使用量大大、核心、核心零零部件部件需需定期维保定期维保，是后服务，是后服务市市场场需求需

103、求较大的环节较大的环节。如上文所言，CMP 设备的抛光原理为机械-化学摩擦，摩擦工艺本身对于设备核心部件便是自损耗过程。具体来讲，除了抛光液、抛光垫等耗材外，设备内部长时间运行后，抛光头、保持环、气膜、清洗刷、钻石碟等关键零部件也会快速磨损，需要在设备运行一定周期后更换，或进行维保以保持设备性能的稳定性。 图图54：抛光头、气模、保持环等为抛光头、气模、保持环等为 CMP 设备的核心耗材零部件设备的核心耗材零部件 数据来源：艾邦半导体网，东吴证券研究所 公司 CMP 耗材业务以差异化竞争为主，主要向客户销售保持环、气膜、探测器、7分区抛光头等零部件耗材，以及提供 7 分区抛光头维保服务等，尤其

104、是尤其是 7 分区抛光头维分区抛光头维保服务保服务，技术壁垒较高，一般仅能由技术壁垒较高，一般仅能由原原厂家进行维保及自主更换厂家进行维保及自主更换，客户粘性较高，客户粘性较高。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 26 / 38 图图55：公司公司 CMP 耗材业务主要包括耗材业务主要包括保持环、气膜、保持环、气膜、7 分区抛光头等分区抛光头等 图示图示 耗材简介耗材简介 公司业务布局公司业务布局 保持环保持环 保持环固定晶圆在抛光头区域防止滑出，其表面的沟槽有助于晶圆表面与抛光垫之间内外新旧研磨液的交换。CMP设备的

105、保持环主要由 PPS 和 PEEK 两种材质构成， PPS 保持环一般加工保持环一般加工 400个晶圆就个晶圆就已经磨损严重已经磨损严重。 1.公司拥有纳米级抛光授权预适应保持环技术已授权发明专利 2 项，申请中发明专利 4 项； 2.公司的保持环主要由供应商提供，2021 年保持环采购金额超过 2000万元。 气膜气膜 当气膜为真空时，晶圆被吸附在抛光头上， 抛光头下压到抛光盘上。 在气膜中施加气压后， 就形成抛光压力。 同时在保持环上也会施加一个抛光压力，以限制晶圆的移动。 公司向客户销售气膜等关键耗材 抛光头抛光头 抛光头将晶圆待抛光面压抵在粗糙的抛光垫上， 借助抛光液腐蚀、 微粒摩擦、

106、 抛光垫摩擦等耦合实现全局平坦化，对抛光结果有着直接的影响。目前全球主流目前全球主流的高端的高端CMP 设备均为带设备均为带 7 7 分区抛光头分区抛光头的的 12 英寸英寸 CMP 设备设备，其在限定的空间内对晶圆全局的多个环状区域实现超精密可控单向加压， 使晶圆抛光后表面达到超高平整度。 1.2019 年公司 1 台自建 CMP 设备转为固定资产，用于新型抛光头的研发；2020 年公司新增固定资产用于抛光头维保服务使用的自产抛光头自产抛光头等； 2. 2020 年公司向部分 CMP 设备客户独家提供独家提供7 7分区抛光头维保服务，分区抛光头维保服务，该项业务技术难度高；该项业务技术难度高

107、； 3.公司面向 14nm 及以下制程的CMP 已取得针对不同工艺的 7 区抛光头技术。 数据来源：公司招股说明书，VICTREX 官网， 150以下晶圆氧化硅化学机械抛光参数分析与应用研宄 ， 一种用于化学机械抛光的抛光头的制作方法专利说明书，东吴证券研究所 若仅考虑公司若仅考虑公司已有的已有的保持环、气膜、探测器、保持环、气膜、探测器、7 分区抛光头等业务，我们预估单台分区抛光头等业务，我们预估单台CMP 设备设备对配套材料对配套材料的需求约的需求约 45 万元万元/年，年，每台配置每台配置 7 分区抛光头的分区抛光头的 CMP 设备设备对维对维保保服务的需求约服务的需求约 200 万元万

108、元/年年，测算依据如下： 1）CMP 设备确认收入数量：设备确认收入数量：参照公司招股说明书数据，2019-2021 年公司 CMP 设备分别确认收入 12 台、19 台、36 台。（注：根据公司招股书，我们推算2019年之前累计确认3台CMP设备） 。 2）累计运行）累计运行 CMP 设备数量：设备数量：CMP 设备耗材&维保服务与公司在运行存量设备数量相关，且验收前发生的配件耗材支出计入相应机台成本。该年度“累计运行 CMP 设备数量”=“上一年度累计运行数量”+“该年度新增确认收入数量” 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所

109、公司深度研究 27 / 38 3） 单台） 单台 CMP 设备对设备对耗材需求量：耗材需求量： = “公司耗材销售” / “CMP 设备累计运行数量” 。 4）配置）配置 7 分区抛光头分区抛光头 CMP 设备占比：设备占比： 12 英寸高端 CMP 设备多配置 7 分区抛光头，维保服务壁垒高，而 5 分区抛光头维保多由晶圆厂独立进行。随着公司产品升级，假设 2019-2021 年配置 7 分区抛光头的 CMP 设备占比分别为 30%、40%和 55%。 5）配置配置 7 分区抛光分区抛光头头 CMP 设备累计运行数量：设备累计运行数量：=“上一年度累计运行 7 分区抛光头 CMP 设备数量”

110、+“该年度新增 7 分区抛光头 CMP 设备确认收入数量” 6） 单台） 单台 CMP 设备对设备对 7 分区抛光头维保服务需求量：分区抛光头维保服务需求量： = “公司技术服务及其他收入”/“配置 7 分区抛光头 CMP 设备累计运行数量” 。（注：公司技术服务及其他业务涉及类型较多，2020年包含少数晶圆再生收入，2021年晶圆再生服务通过部分大客户验证，故测算结果存在一定误差） 图图56：公司单台公司单台 CMP 设备对设备对耗材、七分区抛光头维保耗材、七分区抛光头维保服务需求服务需求分别约分别约 45、200 万元万元/年年 数据来源：公司公告，Wind，东吴证券研究所测算 中长期来看

111、，中长期来看，受益晶圆厂大规模扩产带来受益晶圆厂大规模扩产带来的的设备需求，我们预估设备需求，我们预估仅仅 2022-2026 年中年中国大陆国大陆 12 英寸晶圆新增产能英寸晶圆新增产能，在在 2026 年对年对 CMP 设备配套设备配套耗材耗材、7 分区抛光头维保分区抛光头维保服服务的需求务的需求就分别就分别可达可达 12 亿元、亿元、36 亿元。亿元。考虑到耗材&维保为存量 CMP 设备的后市场，已有产线 CMP 设备的维保服务业务较难切入。因此，在测算市场空间时，我们仅考虑未来新增晶圆扩产需求对 CMP 设备耗材&维保的需求空间。测算依据如下： 1） 新增晶圆产能需求：） 新增晶圆产能

112、需求： 参照上文集微咨询数据， 我们预计 2022-2026 年中国大陆新增 12 英寸晶圆总规划月产能为 160 万片/月。 2）单位月产能）单位月产能 CMP 设备需求量：设备需求量：假设依据参照上文，中性假设为 16 台/万片。 3） 单台设备对配套材料需求量单台设备对配套材料需求量： 参照上文， 中性假设单台 CMP 设备每年对保持环、气膜等零部件耗材需求为 45 万元/年。 CMP设备确认收入数量（台）CMP设备累计运行数量（台）CMP设备累计运行数量（台）公司耗材销售（万元）单台CMP设备对耗材需求量（万元/年）单台CMP设备对耗材需求量（万元/年）配置7分区抛光头CMP设备占比（

113、按台数）配置7分区抛光头CMP设备累计运行数量（台）配置7分区抛光头CMP设备累计运行数量（台）公司技术服务及其他收入（万元）单台CMP设备对7分区抛光头维保服务需求量（万元/年）单台CMP设备对7分区抛光头维保服务需求量（万元/年）40%55%30%注：以上测算均仅考虑公司目前所涉及的配套材料&技术服务环节68382430304646242443439222437808520520520 592002347070121936 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所

114、东吴证券研究所 公司深度研究 28 / 38 图图57：2022-2026 年中国大陆年中国大陆 12 英寸晶圆新增产能英寸晶圆新增产能在在 2026 年年对对 CMP 设备配套需求将达设备配套需求将达 12 亿元亿元 数据来源：公司公告，集微咨询等，东吴证券研究所测算 4）单台）单台 CMP 设备七分区抛光头维保费用：设备七分区抛光头维保费用：参照上文，中性假设每年 200 万元。 5）配置七分区抛光头的）配置七分区抛光头的 CMP 设备占比：设备占比：假设在 2022-2026 年中国大陆新增 12 英寸晶圆产线的 CMP 设备需求中，配置七分区抛光头的数量占比为 70%。 图图58：20

115、22-2026 年中国大陆年中国大陆 12 英寸晶圆新增产能在英寸晶圆新增产能在 2026 年对七分区抛光头维保需求约年对七分区抛光头维保需求约 36 亿元亿元 数据来源：公司公告，集微咨询等，东吴证券研究所 3.1.2. 公司公司 CMP 耗材耗材&维保业务收入维保业务收入快速增长，远期空间较大快速增长，远期空间较大 短期来看，随着短期来看，随着 CMP 设备出货量快速增加，公司设备出货量快速增加，公司 CMP 耗材耗材&维保业务收入维保业务收入规模规模有望持续有望持续快速扩张快速扩张。 1） 从收入规模来看：） 从收入规模来看： 2021 年公司配套材料及技术服务收入达到 1.11亿元，2

116、018-2021 年 CAGR 高达 205%，高于同期营业收入增速。考虑到后服务市场需求较设备环节具备一定滞后性，同时还具备存量累加特性，我们判断随着公司 CMP 设备持续大规模出货，后服务业务有望延续高速增长态势。2）从收入构成来看：）从收入构成来看：2021 年公司耗材销售、技术服务及其他业务收入占比合计约 14%， 仍明显低于 AMAT、LAM、中微公司等海内外半导体设备龙头，同时考虑到 CMP 环节对耗材&维保需求量较多，我们判断公司后服务业务收入占比仍有较大提升空间。 6578901213145

117、0505551112141618单位月产能CMP设备需求量（台/万片）单位月产能CMP设备需求量（台/万片）单台CMP设备对配套材料需求量单台CMP设备对配套材料需求量（万元/年）（万元/年）2022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备在2022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备在2026年对配套材料需求空间（亿元）2026年对配套材料需求空间（亿元）注：以上测算均仅考虑公司目前所涉及的配套材料环节640438432002002731

118、0283338424722022030343944492022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备在2022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备在2026年对七分区抛光头维保需求空间（亿元）2026年对七分区抛光头维保需求空间（亿元）单位月产能CMP设备需求量（台/万片）单位月产能CMP设备需求量（台/万片）单台CMP设备对七分区抛光头维保需单台CMP设备对七分区抛光头维保需求量（万元/年）求量（万元/年） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 29 / 38 图图59：2018-2021 年公

119、司年公司后服务收入后服务收入 CAGR 为为 205% 图图60：2021 年公司后服务收入占比约为年公司后服务收入占比约为 14% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 此外，此外， 抛光头维保等技术服务类业务高毛利率，抛光头维保等技术服务类业务高毛利率， 还是增厚公司利润空间的有效方式还是增厚公司利润空间的有效方式。2019-2021 年公司配套材料及技术服务业务的毛利率分别为 44.74%、 53.52%和 56.92%，远高于 CMP 设备业务。再细分来看：1）技术服务）技术服务&其它：其它：2020-2021 年毛利率分别为60.69%和 63

120、.87%，较 2019 年（50.72%）大幅提升，主要系 2020 年公司向部分 CMP 设备客户独家提供 7 分区抛光头维保服务，技术难度较高，具备较强溢价能力，同时随着抛光头维保服务业务规模放量，成本端快速均摊，毛利率还存在提升趋势。2）耗材销）耗材销售：售：以保持环、气膜等通用耗材为主，毛利率相对较低，约为 30%-40%。 图图61：公司技术服务及其他业务毛利率明显高于公司技术服务及其他业务毛利率明显高于 CMP 设备设备 数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所 在上文测算基础上，若假设公司 CMP 设备远期市占率分别为 20%、35%和 50%，则我们预计仅在 2022-2026

121、 年本土新建 12 英寸晶圆厂扩产需求带动下， 公司公司 CMP 设备设备配套材料配套材料&技术服务的远期收入规模将分别达到技术服务的远期收入规模将分别达到 9.47、16.58 和和 23.68 亿元。亿元。 -50%0%50%100%150%200%250%300%350%02040608001920202021配套材料及技术服务收入（百万元）YOY耗材销售4%技术服务及其他10%CMP设备86%30.16%36.75%42.78%36.67%32.31%38.38%50.72%60.69%63.87%0%10%20%30%40%50%60%70%2019202020

122、21CMP设备耗材销售技术服务及其他 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 30 / 38 （注：仅考虑增量需求，暂未考虑公司现有存量设备对应的远期耗材&维保业务规模） 图图62：我们中性预计公司我们中性预计公司 CMP 设备配套材料设备配套材料&技术服务业务远期技术服务业务远期收入收入可达可达 16.58 亿元亿元 数据来源：公司公告，集微咨询等，东吴证券研究所测算 3.2. 晶圆再生：晶圆再生：与与 CMP 设备业务高度协同，有望成为新增长点设备业务高度协同，有望成为新增长点 晶圆再生晶圆再生主要主要用于用于晶圆制造产

123、线中晶圆制造产线中测试片测试片的的回收回收再利用。再利用。 晶圆制造测试片包含控片和挡片两大类，其中控片用于监控机台稳定性和重复性，挡片用于保持工艺稳定性和均一性。由于控片、挡片价格较为昂贵，晶圆厂为缩减成本通常会将使用过的测试片委托晶圆再生服务公司进行加工并回收，通过去除晶圆表面的杂质和缺陷，使处理后的晶圆在曲正度和表面的颗粒数量上都达到新片的标准，实现循环再利用。 图图63：晶圆再生主要指晶圆制造过程中测试片的回收再利用晶圆再生主要指晶圆制造过程中测试片的回收再利用 数据来源：OFweek，东吴证券研究所 测试片测试片单位单位需求增加需求增加&硅片价格上涨硅片价格上涨， 全球全球晶圆再生需

124、求晶圆再生需求具备具备提升趋势提升趋势。 1） 在需求在需求端：端：先进制程对工艺精准度和稳定性提出更高要求，对测试片需求量有明显提升。2）在）在供给端：供给端：硅片厂扩产滞后&硅片设备交期延长，全球半导体硅片产能紧缺，SUMCO 已将 2022-2024 年长期合约价格提高 30%，足以验证全球硅片供不应求的格局。在此背景下，为降低生产成本，晶圆厂对晶圆再生的需求度有望快速增长。 2022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备在2026年对配套材料&技术服务需求空间（亿元）2022-2026年中国大陆新增12英寸晶圆产线CMP设备在2026年对配套材料&技术服务需求空间（亿元）4

125、747公司在中国大陆12英寸晶圆产线CMP设备新增市场需求中的份额（按销售额）：公司在中国大陆12英寸晶圆产线CMP设备新增市场需求中的份额（按销售额）：保守20%中性35%乐观50%公司CMP设备配套材料&技术服务远期收入（亿元）公司CMP设备配套材料&技术服务远期收入（亿元）保守9.47中性16.58乐观23.68注：以上测算均仅考虑公司目前所涉及的配套材料&技术服务环节 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 31 / 38 图图64：测试测试片是提升薄膜沉积效果的有效方式片是提升薄膜沉积效果的有效方式 图图65：20

126、21 年全球半导体年全球半导体硅片价格硅片价格平均价格明显上涨平均价格明显上涨 数据来源：品阅网，东吴证券研究所 数据来源：SEMI，东吴证券研究所 全球晶圆再生全球晶圆再生产业重心产业重心集中在集中在日本日本&中国台湾中国台湾，中国大陆，中国大陆市场仍处于起步阶段市场仍处于起步阶段。 1）产能供给端：）产能供给端：全球晶圆再生产能高度集中于日本和中国台湾全球晶圆再生产能高度集中于日本和中国台湾，领先企业主要为日本 RST、Hamada Heavy 和 Mimasu，中国台湾的中砂、辛耘、升阳，2019 年 6 家企业12 英寸晶圆再生产能全球占比约 90%。据 RST 公告，2021 年日本

127、 RST 的 12 英寸晶圆再生产能达到 46 万片/月，全球占比达到 33%，全部位于日本和中国台湾。 图图66：全球晶圆再生市场由日本全球晶圆再生市场由日本&中国台湾企业主导中国台湾企业主导 图图67：RST 晶圆再生产能晶圆再生产能全部全部在日本在日本&中国台湾中国台湾地区地区 数据来源：RST 公告，东吴证券研究所（注：2021年，按产能） 数据来源：RST 公告，东吴证券研究所（注：2021年） 2） 市场市场需求端： 中国台湾需求端： 中国台湾&日本仍为主要需求日本仍为主要需求终端， 中国大陆市场提升空间较大终端， 中国大陆市场提升空间较大。相较中国台湾&日本，中国大陆晶圆再生需求

128、暂未全面打开，这一方面系中国大陆晶圆产能全球占比仍较低，另一方面系中国大陆晶圆再生产业基础薄弱，需要将晶圆寄往日本&中国台湾进行再加工，往返运输成本较高。从行业龙头收入构成来看，RST：在2021 年 12 英寸和 8 英寸晶圆再生出货构成中，中国大陆市场分别仅为 7%和 6%；中中0.960.830.750.690.670.740.90.950.900.9900.20.40.60.811.22012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全球半导体硅片平均价格（美元/平方英寸）日本61%中国台湾39% 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅

129、读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 32 / 38 砂：砂：2021 年业务集中在中国台湾地区，对中国大陆地区的收入占比仅为 10.6%。 图图68：2021 年年 RST 晶圆再生中国大陆占比仅晶圆再生中国大陆占比仅 7% 图图69：2021 年年中砂中砂对中国大陆对中国大陆地区地区收入占比仅收入占比仅 10.6% 数据来源：RST 公告，东吴证券研究所（注：12英寸，按出货量） 数据来源：中砂公告，东吴证券研究所 晶圆晶圆产能东移产能东移扩产浪潮下，扩产浪潮下，中国大陆晶圆再生市场有望中国大陆晶圆再生市场有望快速快速打开，我们预估打开，我们预估 2026年

130、年中国大陆晶圆再生市场规模可达中国大陆晶圆再生市场规模可达 19 亿元亿元，测算依据如下： 1）中国大陆晶圆产能：）中国大陆晶圆产能：参照上文集微咨询统计，2022 年初中国大陆 12 英寸晶圆合计规划月产能 156.5 万片，2022-2026 新增总规划月产能超过 160 万片。考虑到产能爬坡等因素，我们保守预估 2026 年中国大陆 12 英寸晶圆投产月产能为 300 万片。 2）晶圆再生数量：晶圆再生数量：参照公司招股书数据，我们中性假设晶圆再生数量占到晶圆总产量的 30%，同时假设晶圆良品率稳定在 90%。 3）晶圆再生单价：）晶圆再生单价：我们中性预估为 200 元/片。 图图70

131、：我们我们中性中性预估预估 2026 年中国大陆晶圆再生市场规模约为年中国大陆晶圆再生市场规模约为 19 亿元亿元 数据来源：集微咨询，公司招股说明书，东吴证券研究所测算（注：仅考虑 12 英寸晶圆） 海内外龙头均在海内外龙头均在积极积极布局布局中国大陆晶圆再生市场中国大陆晶圆再生市场。1）日本日本 RST：分两期在中国大陆投资 12 英寸晶圆再生项目，设计产能均为 5 万片/月，一期项目 2022 年底达产，二期中国台湾40.4%日本32.6%美国13.3%欧洲6.1%中国大陆7.0%其他地区0.7%中国台湾58.4%中国大陆10.6%新加坡7.8%美国7.1%其他地区16.1%25.0%2

132、5.0%27.5%27.5%30.0%30.0%32.5%32.5%35.0%35.0%5420025225502502022242628晶圆再生晶圆再生单价单价（元元/ /片片）晶圆再生数量晶圆再生数量/ /晶圆产能晶圆产能（%）20262026年中国大陆晶圆再生市场年中国大陆晶圆再生市场规模规模（亿元亿元） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 33 / 38 项目 2024 年开始；2）在本土企业中，至纯科技

133、、协鑫集成、晶芯半导体、富乐德长江等均在积极布局晶圆再生业务，合计设计产能达到 111 万片/月。公司公司 IPO 募投加码晶募投加码晶圆再生业务，规划产能为圆再生业务，规划产能为 10 万片万片/月，正式切入晶圆再生服务月，正式切入晶圆再生服务领域领域。 图图71：海内外海内外企业企业均在积极加码中国大陆晶圆再生市场均在积极加码中国大陆晶圆再生市场 数据来源：公司招股说明书，各公司公告，OFweek，东吴证券研究所 我们认为，我们认为，基于基于晶圆再生与晶圆再生与 CMP 设备业务设备业务的高度协同性的高度协同性，公司晶圆再生业务具备，公司晶圆再生业务具备突出重围的潜力突出重围的潜力，有望持

134、续扩张，有望持续扩张。公司核心竞争优势主要体现在： 1）技术技术端端协同协同：晶圆再生主要包括去膜、粗抛、精抛、清洗、检测等工序，其中涉及 CMP 工艺的抛光环节可以高精度修复前段工艺留下的不平整晶圆表面，是晶圆再生工艺流程的核心技术难点，属于公司 CMP 主业的技术外延； 2）设备自产设备自产成本端优势成本端优势：高额资本开支为晶圆再生业务扩张的核心壁垒，而 CMP设备又是晶圆再生产线中资金投入最大的环节。据公司招股书数据，晶圆再生项目总投资的 80%拟用于设备采购，其中工艺制程设备投资金额占设备总投资 57.11%，而 CMP设备投资额占到工艺制程设备总投资额的 72.98%（仅考虑自产设

135、备成本而非售价） 。相相较海内外其他同行，公司较海内外其他同行，公司 CMP 设备设备&耗材服务自供，晶圆再生业务耗材服务自供，晶圆再生业务成本端压力将明显成本端压力将明显压缩，产能压缩，产能扩张扩张弹性更大弹性更大，市场竞争力，市场竞争力有望有望持续提升持续提升。 3）客户）客户端端协同：协同：晶圆再生业务客户主要为本土主流集成电路制造厂商，与公司现有 CMP 设备业务的客户群体高度重合，公司容易发挥客户协同效应。 公司名称公司名称项目项目地点地点规划产能（万片/月）规划产能（万片/月）项目进展项目进展12英寸再生晶圆一期山东德州52022年底达产5万片/月12英寸再生晶圆二期-5规划中，2

136、024年开始12英寸晶圆再生一期合肥72021年7月量产，产能爬坡中，预计2023年达产7万片/月12英寸晶圆再生二期合肥14正在投资建设中8英寸晶圆再生合肥5-12英寸晶圆再生合肥25-晶芯半导体晶芯半导体12英寸晶圆再生湖北黄石40一期项目2021年6月投产，2022年2月产能冲刺10万片/月富乐德长江富乐德长江12英寸晶圆再生安徽铜陵202021年9月投入量产华海清科华海清科12英寸晶圆再生天津10建设中131131- -合计合计RSTRST外资外资至纯科技至纯科技协鑫集成协鑫集成内资内资 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公

137、司深度研究 34 / 38 图图72：CMP 是晶圆再生加工流程中的核心工艺是晶圆再生加工流程中的核心工艺环节环节 数据来源：RST 公告，东吴证券研究所 4. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 核心假设：核心假设： 1）CMP 设备：设备：2021 年末公司未发出产品的在手订单超过 70 台，超过公司 2019-2021 年累计确认收入设备总数 67 台。随着客户验收收入确认，收入端有望保持快速增长，假设 2022-2024 年收入同比增速分别为 110%、50%和 30%。随着出货量大幅提升，公司成本端仍存在一定均摊降本空间，叠加公司在客户端重复订单溢价能力有所增强，盈利能力有望稳步提

138、升，假设 2022-2024 年毛利率分别为 44%、45%和 46%。 2）配套材料及技术服务：）配套材料及技术服务：随着公司 CMP 设备出货量大幅提升，对配件&维保服务等后服务业务的需求也有望进入高速增长期，具体来看： 耗材销售：耗材销售：公司销售以保持环、 气膜等通用耗材为主，假设 2022-2024 年收入同比增速分别为 100%、50%和 30%，毛利率分别为 40%、41%和 42%。 技术服务及其他：技术服务及其他：公司 7 分区抛光头维保业务具备独家性，技术壁垒较高，假设 2022-2024 年收入同比增速分别为 100%、50%和 30%，毛利率稳定在 64%。 盈利预测：

139、盈利预测： 基于以上假设，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 16.79、25.19 和 32.74亿元， 分别同比增长 108.62%、 50.00%和 30.00%； 2022-2024 年归母净利润分别为 3.57、5.41 和 7.19 亿元，分别同比增长 79.92%、51.71%和 32.89%。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 35 / 38 表表1：公司分业务收入预测（百万元）公司分业务收入预测（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E CMP 设备设备 3

140、53 694 1,457 2,185 2,841 yoy（%） 81.28% 96.37% 110.00% 50.00% 30.00% 毛利率（毛利率（%） 36.75% 42.78% 44.00% 45.00% 46.00% 配套材料及技术服务配套材料及技术服务 33 111 222 333 434 yoy（%） 103.22% 240.86% 100.00% 50.00% 30.00% 毛利率（毛利率（%） 53.52% 56.92% 57.46% 57.73% 58.00% 耗材销售耗材销售 8 30 61 91 118 yoy（%） 20.63% 267.88% 100.00% 50.

141、00% 30.00% 毛利率（毛利率（%） 32.31% 38.38% 40.00% 41.00% 42.00% 技术服务及其他技术服务及其他 24 81 162 243 315 yoy（%） 164.39% 231.73% 100.00% 50.00% 30.00% 毛利率（毛利率（%） 60.69% 63.87% 64.00% 64.00% 64.00% 总营业收入总营业收入 386 805 1679 2519 3274 yoy（%） 82.95% 108.58% 108.62% 50.00% 30.00% 毛利率（毛利率（%） 38.17% 44.73% 45.78% 46.69% 47

142、.59% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计 2022-2024 年 EPS 分别为 3.34、5.07 和 6.74 元，当前股价对应动态 PE 分别为 69、46 和 34 倍；2022-2024 年营业收入分别为 16.79、25.19 和 32.74 亿元，当前市值对应动态 PS 分别为 15、 10 和 8 倍。 公司作为本土稀缺的 12 英寸 CMP 设备国产供应商，有望充分受益于晶圆产能东移&半导体设备国产替代趋势，同时纵向拓展耗材服务&晶圆再生业务，成长性较为突出，首次覆盖，给予“买入”评级。 表表2：可比公司估值（可比公司估值（PS，截至，截至 2022/6/16

143、收盘股价）收盘股价） 股价股价 市值市值 营业收入营业收入（亿亿元）元） PS （元）（元） （亿元）（亿元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002371.SZ 北方华创北方华创 261.60 1379.50 141.20 186.09 245.47 10 7 6 688082.SH 盛美上海盛美上海 86.18 373.64 25.71 37.36 50.67 15 10 7 688012.SH 中微公司中微公司 120.92 745.16 45.31 61.52 78.87 16 12 9 可比公司平均可比公司平均 - - - - - 14 10

144、7 688120.SH 华海清科华海清科 231.43 246.86 16.79 25.19 32.74 15 10 8 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：盈利预测均来自东吴证券研究所） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 36 / 38 表表3：可比公司估值（可比公司估值（PE，截至，截至 2022/6/16 收盘股价）收盘股价） 股价股价 市值市值 归母净利润归母净利润（亿亿元）元） PE （元）（元） （亿元）（亿元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002371.SZ

145、 北方华创北方华创 261.60 1379.50 15.61 20.51 30.99 88 67 45 688082.SH 盛美上海盛美上海 86.18 373.64 4.09 6.26 8.43 91 60 44 688012.SH 中微公司中微公司 120.92 745.16 10.84 14.87 18.23 69 50 41 可比公司平均可比公司平均 - - - - - 83 59 43 688120.SH 华海清科华海清科 231.43 246.86 3.57 5.41 7.19 69 46 34 数据来源：Wind，东吴证券研究所（注：盈利预测均来自东吴证券研究所） 5. 风险提示

146、风险提示 1、晶圆厂资本开支下滑的风险：晶圆厂资本开支下滑的风险：如果下游晶圆厂的产能投资强度降低，公司可能面临市场需求下降的情况，将会对公司的经营业绩造成一定不利影响。 2、 新品研发、 新品研发&客户验证进程不及预期的风险：客户验证进程不及预期的风险： 半导体设备属于典型的技术密集型行业，若公司新品研发不及预期，市场竞争力存在一定下降风险。此外，若公司新品在客户端验证进度不及预期，也将一定程度上影响公司经营业绩。 3、国际贸易摩擦的风险：、国际贸易摩擦的风险：公司部分零部件的最优选择仍为美国、英国、日本、韩国等国外供应商。如果国际贸易摩擦进一步加剧，可能影响公司供应链的稳定性。 4、关联交

147、易占比较高的风险：关联交易占比较高的风险：公司对关联方长江存储和华虹集团收入占比较高，若公司未来关联交易未能履行相关决策程序或关联交易定价显失公允， 将可能对公司经营业绩造成一定不利影响。 5、技术人员流失的风险：、技术人员流失的风险：半导体设备为典型的技术密集型行业，若公司核心技术人员流失，则可能对公司市场竞争力造成一定不利影响。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 37 / 38 华海清科华海清科三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E

148、 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 2,460 3,393 4,434 5,510 营业总收入营业总收入 805 1,679 2,519 3,274 货币资金及交易性金融资产 818 1,094 1,235 1,674 营业成本(含金融类) 445 910 1,343 1,716 经营性应收款项 135 223 316 388 税金及附加 2 5 8 10 存货 1,476 1,993 2,758 3,290 销售费用 67 138 204 262 合同资产 0 0 0 0 管理费用 67 138 201

149、 255 其他流动资产 32 83 125 157 研发费用 114 235 350 452 非流动资产非流动资产 568 544 519 495 财务费用 -2 8 8 8 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 88 109 126 131 固定资产及使用权资产 432 401 371 340 投资净收益 8 13 20 26 在建工程 0 0 0 0 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 84 90 95 101 减值损失 -3 -3 -2 -1 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 0 1 2 3 营业利润营业利润 204 365 549 727 其他

150、非流动资产 51 51 51 51 营业外净收支 -8 -8 -8 -8 资产总计资产总计 3,028 3,937 4,954 6,005 利润总额利润总额 196 357 541 719 流动负债流动负债 1,633 2,183 2,656 2,985 减:所得税 -2 0 0 0 短期借款及一年内到期的非流动负债 37 137 217 267 净利润净利润 198 357 541 719 经营性应付款项 665 748 1,067 1,316 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 779 1,092 1,074 1,030 归属母公司净利润归属母公司净利润 198 357 541 7

151、19 其他流动负债 153 205 297 372 非流动负债 586 586 586 586 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.86 3.34 5.07 6.74 长期借款 259 259 259 259 应付债券 0 0 0 0 EBIT 194 253 413 579 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 223 286 446 612 其他非流动负债 328 328 328 328 负债合计负债合计 2,220 2,769 3,242 3,572 毛利率(%) 44.73 45.78 46.69 47.59 归属母公司股东权益 808 1,168 1,712 2,433 归母净利率(

152、%) 24.63 21.25 21.49 21.97 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计所有者权益合计 808 1,168 1,712 2,433 收入增长率(%) 108.58 108.62 50.00 30.00 负债和股东权益负债和股东权益 3,028 3,937 4,954 6,005 归母净利润增长率(%) 102.76 79.92 51.71 32.89 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 390 197 78 402

153、 每股净资产(元) 10.10 14.60 21.40 30.41 投资活动现金流 -276 -4 3 9 最新发行在外股份（百万股） 107 107 107 107 筹资活动现金流 156 83 60 28 ROIC(%) 21.32 18.98 22.00 22.51 现金净增加额 270 276 141 439 ROE-摊薄(%) 24.53 30.54 31.62 29.56 折旧和摊销 29 33 33 33 资产负债率(%) 73.31 70.33 65.45 59.48 资本开支 -174 -16 -16 -16 P/E（现价&最新股本摊薄） 124.50 69.20 45.61

154、 34.32 营运资本变动 167 -209 -556 -398 P/B（现价） 22.91 15.85 10.82 7.61 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准， 已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 （以下简称 “本公司” ） 的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议， 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失

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156、级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http:/