1、 Table_Stock 欧普康视欧普康视（300595） 证券研究报告证券研究报告 公司深度公司深度 眼视光综合服务商华丽升级，视光产品眼视光综合服务商华丽升级，视光产品+ +服务双轮驱服务双轮驱动动 Table_Rating 买入（首次）买入（首次） Table_Summary 投资摘要投资摘要 扎根角膜塑形镜业务二十载，国产龙头转型正当时扎根角膜塑形镜业务二十载，国产龙头转型正当时。公司为国内角膜塑形镜龙头企业，是国内首家同时取得角膜塑形镜和硬性角膜接触镜产品注册证的生产企业，主要产品包括角膜塑形镜（ DreamVision、梦戴维系列） ，公司目前正逐步向“全面的眼视光产品研发制造及专

2、业的眼视光服务企业”发展。公司创始人陶悦群博士具有深厚的研发和产业背景，股权集中。 近视防控需求庞大，角膜塑形镜市场前景好。近视防控需求庞大，角膜塑形镜市场前景好。青少年近视问题突出，我国问题尤为严峻，青少年近视率居高不下。根据国家卫健委公布的统计数据，2018 年全国儿童青少年总体近视率 53.6%，近视防控任务艰巨。近视治疗和矫正方式多样，其中角膜塑形镜干预近视进度显著，已得到海内外临床验证并获得国家卫健委近视防治指南推荐。当前我国角膜塑形镜渗透率低，市场空间广阔，2025 年行业规模有望接近 250 亿元。目前我国角膜塑形镜仅有 9 家企业获 NMPA 注册，渠道与服务将是各厂家提升市占

3、率的关键。 坚持坚持纵向一体化布局，纵向一体化布局，公司正公司正实现眼视光综合服务商华丽升级实现眼视光综合服务商华丽升级。产品端，角膜塑形镜DV系列面世，布局高端领域；护理产品，未来随着研发布局自产护理产品进入兑现期，收入规模和盈利能力将显著提升；此外，公司获批硫酸阿托品滴眼液，近视防控产品进一步丰富，有望迅速放量；渠道端，公司加速拓展经销商，合作终端逐年增加。同时，通过自建+并购的方式，完善直销视光服务终端网络。定增方案近期落地，有望助力视光终端拓展，实现眼视光综合服务商华丽升级。 投资建议投资建议 我们预测 2022-2024 年公司营收为 16.64 亿、22.02 亿、29.12 亿元

4、，同比增速 28.5%、32.4%、32.2%，2022-2024 年公司归母净利润为7.31 亿、10.02 亿、13.42 亿元，同比增速为 31.8%、37.0%、34.0%，对应 EPS 为 0.82、1.12、1.50 元，当前股价对应 P/E 为64.92、47.40、35.38 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示 行业政策变化的风险；销售区域较为集中的风险；医疗改革政策影响的风险等。 数据预测与估值数据预测与估值 Table_Finance 单位单位：百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1295 1664 2202 2912 年增

5、长率 48.7% 28.5% 32.4% 32.2% 归母净利润 555 731 1002 1342 年增长率 28.0% 31.8% 37.0% 34.0% 每股收益（元） 0.65 0.82 1.12 1.50 市盈率（X） 87.78 64.92 47.40 35.38 市净率（X） 22.02 11.00 8.93 7.13 资料资料来源：来源：Wind，上海证券研究所（，上海证券研究所（2022年年06月月27日日收盘价）收盘价） Table_Industry 行业行业: 医药生物医药生物 日期日期: 2022 年年 06 月月 28 日日 Table_Author 分析师分析师:

6、黄卓黄卓 Tel: E-mail: SAC 编号编号: S0870521120002 联系人联系人: 李斯特李斯特 Tel: E-mail: SAC 编号编号: S0870121110002 Table_BaseInfo 基本数据基本数据 最新收盘价（元） 53.05 12mth A 股价格区间（元） 29.81-105.00 总股本（百万股） 894.83 无限售 A 股/总股本 69.81% 流通市值（亿元） 331.39 Table_QuotePic 最最近近一年一年股票股票与沪深与沪深 300 比较比较 Table_ReportInf

7、o 相关报告：相关报告： -72%-63%-54%-45%-36%-27%-18%-9%0%06/2109/2111/2101/2204/2206/22欧普康视沪深300公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 2 目目 录录 1 国内角膜塑形镜龙头企业国内角膜塑形镜龙头企业 . 4 1.1 扎根角膜塑形镜业务二十载，国产龙头转型正当时 . 4 1.2 创始人资历深厚，股权激励提振信心 . 5 2 近视防控需求庞大，角膜塑形镜近视防控需求庞大，角膜塑形镜市场前景好市场前景好 . 7 2.1 青少年近视问题突出，催生近视防控需求 . 7 2.2 政策频出助力近视防控，角膜塑

8、形镜控制近视等方式获官方认可. 8 2.2.1 近视防控政策陆续落地，近视防控上升为各省工作重点 . 8 2.2.2 角膜塑形镜临床验证效果好，已获国家认可 . 9 2.2.3 材料与设计变革引领角膜塑形镜发展 . 13 2.3 国内角膜塑形镜渗透率有望持续提升，市场空间大 . 13 2.3.1 国内当前渗透率低，2025 年市场规模有望接近 250亿元 . 13 2.3.2 竞争格局初步成型，海外厂家较多 . 14 2.3.3 服务和渠道是提升市占率的关键 . 15 3 纵向一体化布局，眼视光综合服务商华丽升级纵向一体化布局，眼视光综合服务商华丽升级 . 16 3.1 产品组合持续丰富，积极

9、打造收入新引擎 . 16 3.2 原材料逐步实现自主可控 . 21 3.3 全国服务网络初步成型，视光终端加速拓展 . 21 3.3.1 深耕华东地区， 打造业绩增长大本营 . 21 3.3.2 加速拓展经销商，合作终端逐年增加 . 22 3.3.3 产品推广方式多，验配视光师培训体系成熟 . 23 3.3.4 自建+并购双管齐下，终端建设稳步推进 . 23 4 盈利预测盈利预测分析分析 . 25 4.1 关键假设及盈利预测 . 25 4.2 可比公司比较. 27 5 风险提示风险提示 . 28 图图 图图 1 公司历史沿革公司历史沿革 . 4 图图 2 公司业务结构示意图公司业务结构示意图

10、. 4 图图 3 2016-2022 年年 Q1 公司销售收入情况公司销售收入情况 . 5 图图 4 2016-2022 年年 Q1 公司归母净利润情况公司归母净利润情况 . 5 图图 5 收入结构拆分收入结构拆分 . 5 图图 6 公司股权结构图（截至公司股权结构图（截至 2022 年年 3 月月 31 日）日） . 6 图图 7 2018 年我国青少年近视率年我国青少年近视率 . 8 图图 8 近视矫正手段近视矫正手段 . 10 图图 9 角膜塑形镜近视控制率明角膜塑形镜近视控制率明显显 . 11 图图 10 角膜塑形镜可能具有着改善近视的独特作用角膜塑形镜可能具有着改善近视的独特作用 .

11、 11 图图 11 角膜塑形镜联合角膜塑形镜联合 0.01%阿托品可协同增强青少年的近视阿托品可协同增强青少年的近视控制效果控制效果. 12 vYdYtVdUlVnXhUsU8ZpO7NdN6MpNpPsQmOlOmMqOiNmOuN8OmMzQMYsOmMuOpNrN公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 3 图图 12 角膜塑形镜矫正视力的原理示意图角膜塑形镜矫正视力的原理示意图 . 12 图图 13 角膜塑形镜延缓视力发展的原理示意图角膜塑形镜延缓视力发展的原理示意图 . 12 图图 14 角膜塑形镜发展历程角膜塑形镜发展历程 . 13 图图 15 角膜塑形镜销售

12、数据角膜塑形镜销售数据 . 18 图图 16 角膜接触镜销量情况角膜接触镜销量情况 . 18 图图 17 2012 年年-2021 年公司护理产品销售收入（百万元）年公司护理产品销售收入（百万元） . 20 图图 18 2017-2021 年护理产品毛利率情况年护理产品毛利率情况 . 20 图图 19 公司营销网络分布（不含港、澳、台地区）公司营销网络分布（不含港、澳、台地区） . 21 图图 20 欧普康视各地区销售占比分布欧普康视各地区销售占比分布 . 22 图图 21 公司销售流程公司销售流程 . 22 图图 22 欧普视光中心示意图欧普视光中心示意图 . 24 图图 23 欧普视光部分

13、眼科医院示意图欧普视光部分眼科医院示意图 . 24 表表 表表 1 2021 年股权激励方案业绩考核目标年股权激励方案业绩考核目标 . 6 表表 2 2000-2050 年全球各地区近视率分布年全球各地区近视率分布 . 7 表表 3 近年来国家近视防控的相关政策近年来国家近视防控的相关政策 . 9 表表 4 青少年近视防控手段总结青少年近视防控手段总结 . 10 表表 5 2021-2025 年国内角膜塑形镜预计市场空间年国内角膜塑形镜预计市场空间 . 14 表表 6 公司主要竞争对手基本情况公司主要竞争对手基本情况 . 14 表表 7 已上市角膜塑形镜品牌技术指标对比已上市角膜塑形镜品牌技术

14、指标对比 . 16 表表 8 公司公司角膜塑形镜系类产品介绍角膜塑形镜系类产品介绍 . 17 表表 9 公司普通硬镜产品介绍公司普通硬镜产品介绍 . 18 表表 10 对比软性角膜接触镜，日戴维具有显著优势对比软性角膜接触镜，日戴维具有显著优势 . 19 表表 11 公司护理产品种类介绍公司护理产品种类介绍 . 19 表表 12 公司每年合作终端进展情况公司每年合作终端进展情况 . 23 表表 13 公司各区域现有服务终端情况以及公司各区域现有服务终端情况以及 2021 募投项目拟增募投项目拟增加的服务终端数量加的服务终端数量 . 25 表表 14 欧普康视欧普康视 2019-2024 年核心

15、业务收入拆分预测年核心业务收入拆分预测 . 26 表表 15 可比公司比较可比公司比较 . 27 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 4 1 国内角膜塑形镜龙头企业国内角膜塑形镜龙头企业 1.1 扎根角膜塑形镜扎根角膜塑形镜业务二十载业务二十载，国产龙头，国产龙头转型正当时转型正当时 欧普康视成立于 2000 年，自成立之初起就专注于非手术视力矫正领域，是国内首家同时取得角膜塑形镜和硬性角膜接触镜产品注册证的生产企业，目前已成长为国内及全球领先的角膜塑性镜研发与生产企业，并逐步向“全面的眼视光产品研发制造及专业的眼视光服务企业”发展。 图图 1 公司历史沿革公司历史

16、沿革 资料资料来源：来源：公司公司官网官网、公司公告、公司公告，上海证券研究所上海证券研究所 公司业务包括“眼科及视光医疗器械（产品） ”与“眼视光服务”两大板块，产品主要分为三大类，分别为角膜接触镜类产品、护理产品及普通框架镜产品。其中，主要产品类型包括角膜塑形镜 （ Dreamvision、 梦 戴 维 系 类 ） 、 普 通 硬 性 角 膜 接 触 镜（ Dreamvision GP、日戴维、华锥） 、护理产品（镜特舒） 、眼保健产品（梦视清）和 BrightKids 智能框架镜。 图图 2 公司业务结构示意图公司业务结构示意图 资料资料来源：来源：公司官网、公司官网、公司公告公司公告，

17、上海证券研究所，上海证券研究所 收入和利润维持高增。收入和利润维持高增。受益于公司核心产品角膜塑形镜处于公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 5 持续放量中，及公司在终端合作的进一步拓展，公司营收、利润多年来保持快速增长趋势，16-21 年复合增速分别为 40.68%、37.22%，2022 年 Q1 尽管受到区域性疫情影响，部分区域正常经营活动受限，但一季度公司收入仍保持较快增长，实现 3.71 亿元收入，同比增长 29.35%。实现归母净利润 1.48 亿元，同比增长 7.24%。 图图 3 2016-2022 年年 Q1 公司销售收入情况公司销售收入情况 图图

18、4 2016-2022 年年 Q1 公司归母净利润情况公司归母净利润情况 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所上海证券研究所 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所上海证券研究所 收入拆分来看，角膜接触镜收入拆分来看，角膜接触镜贡献贡献主要主要收入收入。角膜接触镜 2021年实现收入 6.87亿元，占比 53.05%，其中核心产品角膜塑形镜实现收入 6.70 亿元、普通角膜接触镜实现收入 0.17 亿元；此外，公司医疗服务收入及占比不断提升，21 年实现收入 1.77 亿元，销售占比提升至 13.67%，主要受益于医疗服务机构数量及服务项目增加。 图图 5 收入结

19、构拆分收入结构拆分 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所上海证券研究所 1.2 创始人资历深厚，股权激励提振信心创始人资历深厚，股权激励提振信心 创始人具有深厚的研发创始人具有深厚的研发和产业和产业背景，背景，公司公司股权集中。股权集中。公司实控人为创始人陶悦群博士，截至 2022 年 3 月 31 日，合计持股 35.14%，股权相对集中。陶悦群博士拥有美国加州大学洛杉矶分校（UCLA）工程学博士学位，曾任美国加州大学研发顾问及加州公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 6 州立大学授课教授，发表多篇学术论文，并参与编著现代角膜塑形学 ，产业背景深厚。

20、 图图 6 公司股权结构图公司股权结构图（截至（截至 2022 年年 3 月月 31 日）日） 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所上海证券研究所 股权激励股权激励滚动实施滚动实施，绑定核心骨干绑定核心骨干，提振成长动力提振成长动力。公司于上市后当年，就开始实施股票激励计划，2017-2021 年已经进行 4次股权激励，激励范围从针对高管、中高层及核心技术、业务人员扩大至子公司层面，涵盖人群更广，激励更充分。其中，2017年授予 191.4 万股限制性股票；2019 及 2020 年共授予 161.0 万股；2021 年完成授予 138.8 万股，本计划授予完成的激励对象共计

21、40 人，包括在控股子公司任职的管理人员，授予价格 30.82 元/股。21 年授予的限制性股票在归母净利润方面设置了解锁条件，要求 2022-2026 年公司扣非归母净利润复合增速不低于 20%，解锁条件细则明确，有利于充分调动个人积极性，助力公司持续成长。 表表 1 2021 年年股权激励方案股权激励方案业绩考核目标业绩考核目标 解除限售期 业绩考核目标 第一个解除限售期 以 2021 年扣非净利润为基数，2022 年扣非净利润增长率不低于 20% 第二个解除限售期 以 2021 年扣非净利润为基数，2023 年扣非净利润增长率不低于 44% 第三个解除限售期 以 2021 年扣非净利润为

22、基数，2024 年扣非净利润增长率不低于 72.80%； 第四个解除限售期 以 2021 年扣非净利润为基数，2025 年扣非净利润增长率不低于 107.36%； 第五个解除限售期 以 2021 年扣非净利润为基数，2026 年扣非净利润增长率不低于 148.83% 资料来源资料来源：公司：公司公告，公告，上海证券研究所上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 7 2 近视防控需求庞大，角膜塑形镜近视防控需求庞大，角膜塑形镜市场前景好市场前景好 2.1 青少年近视问题突出，催生近视防控需求青少年近视问题突出，催生近视防控需求 近视为一种屈光不正，是当眼睛调

23、节放松时，平行于视轴进入眼睛的光线被聚焦在视网膜前。这通常是由于眼球前后径太长，但也可能是由角膜过度弯曲和(或)晶状体屈光力增加造成的。一般将近视分为，轴性近视和屈光性近视。轴性近视，表现为眼轴长度超出正常范围而屈光力正常；屈光性近视则主要由于角膜或晶状体曲率过大，或各屈光成分之间组合异常，导致屈光力超出正常范围，而眼轴长度基本在正常范围。 全球近视人口快速增长，东亚地区近视问题突出。全球近视人口快速增长，东亚地区近视问题突出。根据The World Market for Vision Correction 2005-2020报告， 2005 年至2020 年世界人口预期增长 16.8%，需要

24、戴眼镜和进行视力矫正手术的人数将增加 78.9%，是人口增长速度的 4.7 倍，全球超过 21亿人正在被近视困扰。根据美国眼科学会预计到 2050 年近视人口将增至 47.58 亿，占世界人口 49.8%，其中东亚地区（中日韩等地）由于社会和文化原因，学生课业繁重，整体近视率居世界首位，2010 年已突破 50%，预估 2050 年整体近视率将达到 65.3%。美国青少年近视率约 25%，英国小学毕业生近视率低于 10%，德国青少年近视率在 15%以下。近视防控已成为大部分国家眼卫生保健的关注点和着重点。 表表 2 2000-2050 年全球各地区近视率分布年全球各地区近视率分布 地区地区/年

25、份年份 2000 年年 2010 年年 2020 年年 2030 年年 2040 年年 2050 年年 东亚 38.80% 47.00% 51.60% 56.90% 61.40% 65.30% 东南亚 33.80% 39.30% 46.10% 52.40% 57.60% 62.00% 南亚 14.40% 20.20% 28.60% 38.00% 46.20% 53.00% 亚洲中部 11.20% 17.00% 24.30% 32.90% 41.10% 47.40% 西欧 21.90% 28.50% 36.70% 44.50% 51.00% 56.20% 欧洲中部 20.50% 27.10% 3

26、4.60% 41.80% 48.90% 54.10% 东欧 18.00% 25.00% 32.20% 38.90% 45.90% 50.40% 加勒比海地区 15.70% 21.00% 29.00% 37.40% 45.00% 51.70% 热带拉丁美洲 14.50% 20.10% 27.70% 35.90% 43.90% 50.70% 拉丁美洲中部 22.10% 27.30% 34.20% 41.70% 48.90% 54.90% 安地斯拉丁美洲 15.20% 20.50% 28.10% 36.20% 44.00% 50.70% 拉丁美洲南部 15.60% 22.90% 32.40% 40.

27、70% 47.70% 53.40% 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 8 澳大利亚、新西兰和邻近的太平洋岛屿 19.70% 27.30% 36.00% 43.80% 50.20% 55.10% 大洋洲 5.00% 6.70% 9.10% 12.50% 17.40% 23.80% 非洲东部 3.20% 4.90% 8.40% 12.30% 17.10% 22.70% 资料来源：资料来源：美国眼科学会、爱博医疗招股说明书、上海证券研究所美国眼科学会、爱博医疗招股说明书、上海证券研究所 当前我国近视问题尤为严峻，青少年近视率居高不下。当前我国近视问题尤为严峻，青少年近视

28、率居高不下。随着我国青少年学习负担的加重，电子设备的迅速发展，屈光不正的患病率呈现逐年升高的趋势。根据国家卫健委公布的统计数据，2018 年全国儿童青少年总体近视率 53.6%，其中 6 岁儿童为14.5%，小学生为 36.0%，初中生为71.6%，高中生为 81.0%，近视防控任务非常艰巨。 图图 7 2018 年我国青少年近视率年我国青少年近视率 资料资料来源：来源：国家卫健委国家卫健委，上海证券研究所，上海证券研究所 2.2 政策频出助力近视防控，角膜塑形镜控制近视等方式获官政策频出助力近视防控，角膜塑形镜控制近视等方式获官方认可方认可 2.2.1 近视近视防控政策陆续落地，防控政策陆续

29、落地，近视防控上升近视防控上升为各省工作重点为各省工作重点 2018 年，教育部、国家卫生健康委员会等八部门联合印发综合防控儿童青少年近视实施方案 ，提出：到 2023 年，力争实现全国儿童青少年总体近视率在 2018 年的基础上每年降低 0.5个百分点以上，近视高发省份每年降低 1 个百分点以上；到 2030年，实现儿童青少年新发近视率明显下降、视力健康整体水平显著提升，6 岁儿童近视率控制在 3%左右，小学生近视率下降到 38以下，初中生近视率下降到 60以下，高中阶段学生近视率下降到 70以下。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 9 此外，19 年起由教育部

30、和卫健委牵头，陆续公布多项政策，近视防控工作已成为各省工作重点。2022 年，卫健委公布十四五全国眼健康规划（2021-2025） ，提出0-6岁儿童每年眼保健和视力检查覆盖率达到 90%以上，儿童青少年眼健康整体水平不断提升，有效屈光不正矫正覆盖率不断提高，高度近视导致的视觉损伤人数逐步减少等目标。 表表 3 近年来国家近视防控的相关政策近年来国家近视防控的相关政策 时间时间 颁布机构颁布机构 文件名文件名 主要内容主要内容 2018 年 教育部、卫健委等 8 部门 综合防控儿童青少年近视实施方案 到 2023 年，力争实现全国儿童青少年总体近视率2018年的基础上每年降低0.5个百分点以上

31、，近视高发省份每年降低 1 个百分点以上，6 岁儿童近视率控制在 3%左右，小学生近视率下降到 38以下，初中生近视率下降到 60以下，高中阶段学生近视率下降到 70以下。 2019 年 卫健委 儿童青少年近视防控适宜技术指南 指导科学规范开展防控工作，提高防控技术能力。 2019 年 教育部、卫健委等 全面加强儿童青少年近视综合防控工作责任书 明确教育部为省级人民政府提供政策指导、宣传推动、遴选认定试点地区、协调专家支持、加大人才培养力度、支持科学研究等职责任务；明确卫健委为省级人民政府提供专业指导、加强机构建设、强化人才培养、制定并组织实施标准、宣传推广视力健康知识等职责任务；明确提出省级

32、人民政府负责落实本地区儿童青少年近视防控措施。 2021 年 教育部、卫健委等 15 个部门 儿童青少年近视防控光明行动工作方案（2021-2025 年） 合力开展儿童青少年近视防控光明行动，克服新冠肺炎疫情影响，健全完善儿童青少年近视防控体系，到 2025 年每年持续降低儿童青少年近视率，有效提升儿童青少年视力健康水平，为如期实现实施方案2030 年各项目标任务奠定基础。 2022 年 卫健委 十四五全国眼健康规划（2021-2025） 到 2025 年，力争实现以下目标：一是 0-6 岁儿童每年眼保健和视力检查覆盖率达到 90%以上，儿童青少年眼健康整体水平不断提升。 资料来源：资料来源：

33、卫健委等多部委卫健委等多部委，上海证券研究所，上海证券研究所 2.2.2 角膜塑形镜临床验证效果好角膜塑形镜临床验证效果好，已获国家认可已获国家认可 近视的治疗和矫正方式多样，主要可以分为光学矫正、手术近视的治疗和矫正方式多样，主要可以分为光学矫正、手术矫正、药物治疗等方法。矫正、药物治疗等方法。根据国家卫健委先后发布近视防治指南和儿童青少年近视防控适宜技术指南 ，近视矫正可以用到框架眼镜、角膜接触镜、角膜塑形镜（OK 镜）以及低浓度阿托品，成年人还可以通过手术矫正视力。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 10 图图 8 近视矫正手段近视矫正手段 资料资料来源：来

34、源：欧康维视欧康维视招股说明书招股说明书，上海证券研究所，上海证券研究所 表表 4 青少年青少年近视防控手段总结近视防控手段总结 近视防控类近视防控类型型 子类别子类别 控制效果控制效果 原理原理 优点优点 缺点缺点 框架眼镜框架眼镜 普通框架眼镜 用于非进展性近视的矫正 利用凹透镜成像原理 方便、经济、安全 运动不方便、过矫会导致调节过度，加重近视发展； 多点近视离焦框架眼镜 眼轴延缓量平均为0.16 mm/年，近视程度延缓量平均为 0.28 D/年，近视控制效力中等 采用多区正向光学离焦设计，将 396 个微透镜，组成组成近视离焦区 瞳孔范围内，远用矫正度数和近视离焦度数面积比例稳定,不因

35、镜片位置改变而发生变化 光线经过镜片中央离焦区后，分解为远 用矫正部分和近视离焦部分，使得对比度有所降低 周边离焦设计框架眼镜 眼轴延缓量平均为0.05 mm/年，近视程度延缓量平均为 0.12 D/年，近视控制效力弱 通过反向的度数原理，让中心视野以外的镜片度数比中心区域更低，让物象投射到周边视网膜上，或者前部，有助于延缓眼轴增长 安全、舒适度高、控制近视度数效果较好 若视远时，不改变头位，仅转动眼球，此时产生的注视偏差会使中心视力清晰度受到影响，视网膜周边的离焦效应也会发生未知的变化，影响其近视控制效果 角膜接触镜角膜接触镜 角膜塑形镜（OK 镜） 有效减缓近视眼眼轴增长，减缓量约为 0.

36、15 mm/年，近视（0.250.50D/年） 是指逆几何设计的硬性透气性接触镜，通过重塑角膜形态来暂时性降低近视屈光度数，从而提高裸眼视力的可逆性非手术物 理矫形治疗手段 可矫正 600 度以下的近视和轻度的散光，夜晚睡眠配戴 8 小时后，裸眼视力明显改善，保持美观 价格较贵，护理操作要求高 硬性接触镜（RGP） - RGP镜片以虹吸原理佩戴在眼表，在眼镜和 RGP 镜片之间有一层液体悬浮 透气性好，成像质量高 初戴时异物感强，需要时间适应 软性接触镜 - 戴在眼球角膜上，用以矫正视力或保护眼睛的镜片 美观、容易适应、配戴后运动更方便。 长时间不合理配戴可能引起眼部健康问题 药物治疗药物治疗

37、 低浓度阿托品（滴眼液） 0.01%阿托品滴眼液使6 12 岁儿童青少年近视增长平均减缓 60% 80%，近视降低约 0.53 通过放松和解除调节张力达到控制近视的作用 每晚睡前使用1 次，使用简单 停药后近视回退明显 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 11 D/年，眼轴减缓量为0.15 mm/年 资料资料来源：来源：近视管理白皮书（近视管理白皮书（2019） 、沃瑞眼科官网、头豹研究院等） 、沃瑞眼科官网、头豹研究院等，上海证券研究所，上海证券研究所 角膜塑形镜已得到海内外临床验证角膜塑形镜已得到海内外临床验证，干预近视进展干预近视进展效果明显效果明显。目前，角

38、膜塑形镜已经具备了丰富的临床试验数据。国内外诸多临床研究显示，角膜塑形镜能够有效控制眼轴增长，延缓 35% 60%近视进展，具有着改善近视的独特作用，是目前所有干预近视进展的光学方法中最有效的方式之一。同时，2018 年 6 月，国家卫生健康委员会发布的近视防治指南指出，长期配戴角膜塑形镜可延缓青少年眼轴长度进展约 0.19 毫米/年， （眼轴与近视呈正相关：眼轴每增长 1mm，近视增长 275300 度） ，这对青少年近视控制意义重大。 图图 9 角膜塑形镜角膜塑形镜近视控制率明显近视控制率明显 图图 10 角膜塑形镜可能具有着改善近视的独特作用角膜塑形镜可能具有着改善近视的独特作用 资料资

39、料来源：来源： 青少年近视患者配戴角膜塑形镜青少年近视患者配戴角膜塑形镜 5年的年的有效性及安全性有效性及安全性作者作者陈晓琴陈晓琴等等，上海证券研究所，上海证券研究所 资料资料来源：来源： 三种不同干预方法对近视儿童调节参数及三种不同干预方法对近视儿童调节参数及屈光度的影响屈光度的影响作者刘莎等作者刘莎等，上海证券研究所，上海证券研究所 此外，亦有低浓度阿托品此外，亦有低浓度阿托品+角膜塑形镜联合运用。角膜塑形镜联合运用。目前已有部分临床上应用低浓度的阿托品联合角膜塑形镜来控制青少年近视，并取得了较好效果，0.01% 低浓度阿托品联合角膜塑形镜能够提高青少年中低度近视发展的控制效果、减缓近视

40、进展和控制眼轴的增长速度，同时具有良好的安全性和耐受性。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 12 图图 11 角膜塑形镜联合角膜塑形镜联合 0.01%阿托品可协同增强青少年的近视控制效果阿托品可协同增强青少年的近视控制效果 资料资料来源：来源： 角膜塑形镜联合角膜塑形镜联合 0.01%阿托品滴眼液对青少年中低度近视的控制疗阿托品滴眼液对青少年中低度近视的控制疗效效作者罗作者罗妍妍等等，上海证券研究所，上海证券研究所 具体来看，角膜塑形镜（OK 镜）是采用高分子材料合成的高透氧性隐形眼镜，其工作原理在于采用一种与角膜表面几何形态相逆反的特殊设计，通过戴镜产生的机械力

41、学及流体力学作用，以压力慢慢改变角膜弧度，使角膜中央部分变得平坦，令外界光线重新聚焦到视网膜上，看见清晰的影像。由于角膜富有弹性，弧度改善并不持久，不能将近视彻底根治。一旦停戴，清晰视觉效果将会在数天内消失。因此需长期及定时在晚间戴上角膜矫形镜（OK 镜） ，以维持清晰视觉的效果。另外，角膜形状改变后，眼球聚焦事物时，中心影像会被聚焦在视网膜上，周边影像则会被聚焦在视网膜的较前方，有效预防眼轴变长，从而减慢近视及散光加深速度。 图图 12 角膜塑形镜矫正视力的原理示意图角膜塑形镜矫正视力的原理示意图 图图 13 角膜塑形镜延缓视力发展的原理示意图角膜塑形镜延缓视力发展的原理示意图 资料资料来源

42、：来源：爱博医疗招股爱博医疗招股说明说明书书，上海证券研究所，上海证券研究所 资料资料来源：来源：爱博医疗招股爱博医疗招股说明说明书书，上海证券研究所，上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 13 2.2.3 材料与设计变革引领角膜塑形镜材料与设计变革引领角膜塑形镜发展发展 材料与设计的变革是决定角膜塑形镜发展的两大核心因素材料与设计的变革是决定角膜塑形镜发展的两大核心因素。角膜膜塑形术是随着 20 世纪 60 年代硬性角膜接触镜的应用与推广而诞生和发展起来的。第一代角膜塑形术采用 PMMA（聚甲基丙烯酸甲酯）做镜片，一弧设计，由于此种镜片透氧性能差，故

43、不能长期佩戴，效果不显著；1971 年出现第二代塑形镜，主要是设计上进行了变革，采用反转“几何” 三弧设计，即将镜片内表面设计为三个固定的弧面，让配戴眼在 3-4 个月内定期更换 3-4 副镜片。镜片还是多采用 PMMA；1995 年前后出现了第三代产品，PMMA 更换为中高透氧和较好湿润性能的镜片材料，同时镜片内表面设计为 4 个以上的弧面点，包括基弧、反转弧、定位弧和周边弧，镜片稳定性增强，无须定期更换多副镜片；2002 年，美国 FDA 首次批准使用高透氧系数材料制作的夜戴型角膜塑形镜的临床应用，标志着第四代角膜塑形镜的开始，分为基弧区、反射弧区、定位弧区和周边弧区，其中定位弧和反转弧采

44、用多弧设计。 其特点是：四区多弧设计，镜片稳定性强，佩戴舒适，使用人群的主体变为青少年。 图图 14 角膜塑形镜发展历程角膜塑形镜发展历程 资料资料来源：来源：爱博医疗招股说明书爱博医疗招股说明书，上海证券研究所，上海证券研究所 2.3 国内国内角膜塑形镜角膜塑形镜渗透率有望持续提升，市场空间大渗透率有望持续提升，市场空间大 2.3.1 国内当前渗透率低，国内当前渗透率低，2025 年市场规模有望接近年市场规模有望接近 250 亿元亿元 角膜塑形镜角膜塑形镜国内渗透率低国内渗透率低，未来提升空间大。，未来提升空间大。据智研咨询报告，2018 年我国角膜塑形镜的使用量为 64 万副，行业渗透率只

45、公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 14 有 1%左右，而在发达国家和地区，尤其是生理结构与中国较为类似的东亚地区，角膜塑形镜的平均渗透率都在 5%以上。 我们预计 2025 年角膜塑形镜渗透率有望在中国达到 3%左右。 参考爱博医疗招股说明书参考爱博医疗招股说明书，我国 8-18 岁近视人群及角膜塑形镜渗透率在 2021 年-2025 年期间分布如下表所示，参考当前角膜塑形镜零售价格，我们假设角膜塑形镜零售均价维持在 8000 元/副，保持相对平稳，因此我们预计预计 2025 年年市场规模有望市场规模有望接近接近 250 亿元亿元左右。左右。 表表 5 2021-

46、2025 年国内角膜塑形镜年国内角膜塑形镜预计预计市场空间市场空间 年份年份 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 8-18 岁青少年近视总人数（万人） 10,015.31 9,972.72 9,915.62 9,895.16 9,886.05 渗透率 1.52% 1.82% 2.19% 2.62% 3.15% 目标患者人数(万人) 152.01 181.64 216.71 259.52 311.14 产品单价（元） 8000 8000 8000 8000 8000 市场规模 （亿元） 121.61 145.31 173.

47、37 207.62 248.91 资料资料来源：来源：爱博医疗招股说明书爱博医疗招股说明书，上海证券研究所，上海证券研究所 2.3.2 竞争格局初步成型，海外厂家较多竞争格局初步成型，海外厂家较多 行业竞争相对稳定，欧普行业竞争相对稳定，欧普为为国内角膜塑形镜行业的领军企业国内角膜塑形镜行业的领军企业。目前，国内获批生产角膜塑形镜的厂家有三家，包括欧普康视、爱博医疗和中国台湾亨泰，国外厂家包括美国欧几里德、C&E、Paragon Vision Sciences、荷兰 Procornea（C&E、Paragon Vision Sciences、荷兰 Procornea 已被 CooperVisi

48、on 收购） 、日本阿迩发、韩国露晰，合计共有 9家企业。由于硬性角膜接触镜属于国家三类医疗器械，具有较高的准入壁垒，竞争格局相对稳定。 表表 6 公司主要公司主要竞争对手基本情况竞争对手基本情况 时间时间 公司简介公司简介 代表性产品代表性产品 美国欧几里德 欧几里德成立于 1995 年，是美国先进角膜塑形镜片产品的领先制造商之一。公司的主打产品 Euclid Emerald Ortho-K 镜片采用独特的经验贴合镜片设计，无需试用镜片，并已获得 FDA 批准。2010 年在上海设立了独资公司欧几里德贸易（上海）有限公司，负责美国欧几里德公司产品在中国地区的销售、推广、培训及售后服务。 Eu

49、clid 日本阿迩发 日本阿迩发成立于 1970 年，主要业务为制造及销售角膜隐形眼镜。公司于 2002 年开始对硬性透气角膜矫正接触镜进行研发， 2009 年推出并开始销售产品 Alpha 角膜塑形镜，2011 年该产品获得中国食品药品监督管理局的注册证，开始在中国境内销售 Alpha Lucid Korea Co.,Ltd.（韩国露晰得株式会社） 韩国露晰得成立于 1996 年，产品范围涉及角膜塑形镜、散 光 片 、 RGP 、 圆 锥 角 膜 RGP 、 巩 膜 镜 。 露 晰 得（LUCID） RGP 和角膜塑形镜分别于 2009 年和 2011 年获得中国国家食品药品监督管理局批准进

50、入中国。 Lucid 爱博诺德（北京）医疗科技股份有限公司 爱博医疗成立于 2010 年，以研发生产自主创新的白内障人工晶体为起点，进而开发全系列眼科医疗产品，包括植入类眼科耗材、手术器械、手术设备、眼视光产品、眼科制剂等系列产品，公司角膜塑形镜产品于 2019 年获批上市。 普诺瞳 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 15 亨泰光学股份有限公司 亨泰光学成立于 1976 年，数十年来不断收集华人角膜形态参数，定制化设计基弧、反转弧、定位弧及边弧等各弧段数据，研发出更符合华人的角膜塑形片，提高验配成功率，目前已成为亚洲较大的定制型角膜塑形镜商 亨泰 CooperVi

51、sion （库博光学） 库博光学是全球知名的隐形眼镜研发及生产公司，Procornea Nederland B.V.、 Paragon Vision Sciences、 C&EGP Specialties 是旗下角膜塑形镜产品生产商。Procornea Nederland B.V.成立于 1976 年， 1980 年开始生产角膜接触镜， 于 2017 年被库博光学公司收购。Paragon Vision Sciences 成立于上世纪 70 年代，致力于透气性硬镜（ RGP）材料及设计的研究与开发，是美国首家生产 RGP 材料的公司， 于 2017 年被库博光学公司收购。C&E GP Speci

52、alists 位于美国加州，成立于 2003 年，是一家专业的视学科技公司， 于 2020 年被库博光学公司收购 C&E、 CRT、 DreamLite 资料来源：资料来源：公司公司定增说明书定增说明书，上海证券研究所，上海证券研究所 受益于 20 多年来在眼视光领域积累的研发生产技术和行业营销经验，欧普康视研发、生产和销售的角膜塑形镜产品质量优异，受到市场的广泛认可，已成为国内角膜塑形镜行业的领军企业。 2.3.3 服务和渠道是提升市占率的关键服务和渠道是提升市占率的关键 角膜塑形镜产品角膜塑形镜产品核心指标性能的良好实现核心指标性能的良好实现主要主要取决于镜片产取决于镜片产品品材料、材料、

53、镜片镜片设计、设计、及及加工工艺三个方面，目前各家厂商加工工艺三个方面，目前各家厂商差异不差异不大大。 a) 产品材料： 对于消费者而言，镜片材料以及各种参数直接关系到配戴体验，镜片的原材料核心参数为透氧能力 DK 值，DK 越高，说明透氧性越高（D 代表材料允许气体通过的固有能力，k 代表氧溶解在材料中或材料表面上的程度） 。国内现有品牌使用的镜片材料均为进口，主要原材料供应商为 Paragon、Boston。目前各大品牌均已满足高透氧要求，因此原材料不成为品牌选择的重要因素。 b)设计： 镜片设计是角膜塑形镜产品的技术核心，经过多次迭代发展，国内主流的角膜塑形镜均是基于两类基本结构VST

54、和 CRT 设计，其中 VST（Vision Shaping Treatment）设计的镜片通常分为四弧段( 或四弧段以上) 设计，主要包括基弧( base curve，BC) 、反转弧( reverse curve，RC) 、配适弧或定位弧( alignment curve，AC) 、边弧( peripheralcurve，PC) ，专利为博士伦所有；CRT（Corneal Refractive Therapy）的设计理念是 “邻近分区控制” ，镜片相邻的 3 个分区相对独立、参数无联动关系，分别为基弧、反转区和着陆角( landing zoneangle，LZA) 。三区参数变化相对独立，

55、CRT 三区设计可以将每一个区通过调整矢高进行量化，专利为 Paragon 所有。相比 VST 设计，CRT 设计的镜片更加轻薄、戴镜异物感较小，其切线式的着陆设计理论上会提高佩戴的舒适性。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 16 表表 7 已上市角膜塑形镜品牌技术指标对比已上市角膜塑形镜品牌技术指标对比 公司公司 品牌品牌 镜片材料镜片材料 设计设计 透氧透氧系系数数 湿润角湿润角 作用方式作用方式 用途用途 欧普康视 梦戴维 Boston XO VST 100 49 度 日戴、夜戴或 日夜交替配戴 近视度数在 -0.50D-6.00D 之内,散光度 数在 1.

56、50D 以内。 Procornea Nederland B.V Dream Lite Boston XO VST 100 49 度 夜戴 近视度数在-0.75D- -4.50D之内,散光度 数在 1.50D 以内 美国欧几里德 Euclid Boston Equalens II VST 127 36 度 夜戴 近视度数在-5D 之内,散光度数在 1.5D 以内 Lucid Korea Co.,td. Lucid Boston XO VST 100 49 度 夜戴 近视度数在-5D 之内,散光度数在 2D 以内 日本阿迩发 Alpha Boston EM VST 104 35 度 夜戴 近视度数

57、在-1D-4D 之间,散光度数在 1.0D 以内 中国台湾亨泰 光学有限公司 亨泰 Boston EqualensII VST 90 30 度 夜戴 近视度数在-4.0D 之内,散光度数在 1.5D 以内 C&E GP Specialits C&E Paragon CRT 75 42 度 夜戴 近视范围在-1.00D-3.00D 之间,散光范围在 0-1.50D 之间的患者进行近视。 PARAGON VISION SCIENCES Inc. CRT Paragon CRT 75 42 度 夜戴 近视度数在-4.0D 之内、散光度在 1.5D 以内 爱博诺德(北 京)医疗科技 普诺瞳 高透氧氟硅

58、 丙烯酸酯聚 合物 VST 125 43 度 夜戴 近视度数在-1.00D4.00D 之内 资料资料来源：来源：爱博医疗招股说明书爱博医疗招股说明书，上海证券研究所，上海证券研究所 厂商之间厂商之间服务服务和渠道是和渠道是差异化竞争差异化竞争关键。关键。角膜塑形镜作为医疗器械长期使用的消费品，不仅需经过严格的医学验配流程，同时还需针对视力矫正患者配戴过程中出现的各种症状进行及时反馈，为消费者提高售后跟踪和持续服务等就至关重要，此外验配环节还需要专业的验配医师进行全方面指导，使得服务端差异化的竞争尤为突出。同时，厂商还需要搭建完善的营销网络，并与客户构建良好的合作关系，还需长期开展对客户的培训与

59、沟通，给予其售后服务和技术培训等指导，从而与客户形成较强的互动与黏性销售网络，并且具有较强的排他性。 3 纵向一体化纵向一体化布局布局，眼视光综合服务商华丽升级眼视光综合服务商华丽升级 3.1 产品组合持续丰富，产品组合持续丰富，积极打造收入新引擎积极打造收入新引擎 围围绕硬性角膜塑形镜业务，欧普康视已形成广泛的产品布局。绕硬性角膜塑形镜业务，欧普康视已形成广泛的产品布局。目前公司拥有 DreamVision、梦戴维、日戴维、华锥、镜特舒等多个品牌，其中 DreamVision 和梦戴维是行业领先产品。 角膜塑形镜角膜塑形镜 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 17

60、 梦戴维产品不断推陈出新，产品扩容。梦戴维产品不断推陈出新，产品扩容。 “梦戴维”系列角膜塑形镜是公司核心品种之一，公司首款梦戴维 IV-DF 系类产品于2005 年获批国内上市，用于近视 600 度以下、散光 175 度以内的8 岁以上青少年近视矫正。2017 年 4 月，梦戴维 IV-AP 型镜片是梦戴维 IV-DF设计基础上的升级，更新了最新的设计及加工处理技术，制作过程中集成了“圆弧一体化边缘加工” 、 “镜片表面等离子处理”等多项生产技术，更加方便眼泪水的交换，减少蛋白质沉淀物粘附镜片，降低异物感，提高戴镜的舒适性，适合年龄小、异物感强的人群。此外公司还在常规产品基础上环曲面设计镜片

61、(如 IV-DF+T 型或 IV-AP+T 型)，专门针对大散光人群。 DreamVision 系类产品系类产品面世面世，布局高端产品。，布局高端产品。2017 年底公司推出高端角膜塑形镜产品 DreamVision，材料仍为 BOSTON XO，镜片拥有智能设计、验配简单、全自动生产等优势，在试戴过程中只要找到合适用户的角膜几何形态参数，就可以做到改变近视降幅，且不影响镜片的适配性，大大缩短了验配人员的验配耗时。 表表 8 公司公司角膜塑形镜角膜塑形镜系类产品介绍系类产品介绍 型号型号 图示图示 设计工艺设计工艺/特点特点 适用人群适用人群 梦戴维IV-DF 型 采用 BOSTON XO 材

62、料；泪 液 平 衡 四 区 多 弧 设计；专注华人生理和使用特点； 。 年龄 8 岁以上，近视 600 度以内 梦戴维 IV-AP 采用 BOSTON XO 材料；在镜片制作过程中集成了“圆弧一体化边缘加工 ” 、 “ 镜 片 表 面 处理”等多项生产技术，验配采用标准片试戴法并综合环曲面、小直径等特殊镜片设计技术。 年龄 8 岁以上，近视 600 度以内 DreamVision角膜塑形镜 镜片由日本进口全自动化高精度仪器加工，镜片质量精良、稳定；采用 BOSTON XO 材料；智能化调整镜片参数；定位区与角膜吻合，有助于提高泪液交换。 年龄 8 岁以上，近视 600 度以内 资料来源：资料来

63、源：公司官网，公司官网，上海证券研究所上海证券研究所 角膜塑形镜下游持续放量，新产品、新系列带动单价提升。角膜塑形镜下游持续放量，新产品、新系列带动单价提升。21 年底角膜塑形镜实现收入 6.70 亿元，同比增长 28.45%。从平均出厂价来看，公司角膜接触镜（主要为角膜塑形镜）单价已从 2016 年的 754.76 元/片提升至 2021 年的 1055.79 元/片，其主要公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 18 原因是陆续推出梦戴维 IV-AP、DreamVision 等升级产品，其出厂价高于普通梦戴维镜片，公司产品均价得到提升。 图图 15 角膜塑形镜角膜塑

64、形镜销售数据销售数据 图图 16 角膜角膜接触镜接触镜销销量情况量情况 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所，上海证券研究所 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所，上海证券研究所 普通硬镜普通硬镜 公司普通公司普通 RGP 产品组合丰富，覆盖全面。产品组合丰富，覆盖全面。公司普通 RGP 产品包括 DreamVision GP 和日戴维系列产品，其中日戴维系列产品又分为日戴维 II-MZ、 II-AP 和华锥 CK 三款产品。 表表 9 公司普通硬镜产品介绍公司普通硬镜产品介绍 型号型号 图示图示 设计工艺设计工艺/特点特点 适用人群适用人群 日戴维 II-MZ

65、 采用 BOSTON XO 材料；非球面设计；高精密数字机床加工技术。 高 度 近 视 或 远视； 角膜散光 150 度以上，300 度以下； 200 度以上的屈光参差； 梦戴维角膜塑形镜不适宜者内 日戴维 II-AP 采用 BOSTON XO 材料；镜片内表面连续改变与角膜形态全吻合；全非球面设计。 DreamVision GP 大直径设计，中间区域不接触角膜，适合多种角膜形态； 泪液形成负镜，有效减少镜片厚度，镜片厚度较常规设计薄 20%； 增加角膜与角膜平行的非球定位区，提高泪液交换和配戴舒适性。 近视 200 度以内； 无角膜接触镜禁忌症； 华锥 CK 华锥镜片是一种针对特殊角膜形态设

66、计的硬性角膜接触镜，采用多段内弧设计。华锥主要针对圆锥角膜、大角膜散光以及角膜曲率较陡的复杂屈光不正患者的一种特殊设计的多段弧面RGP。 角 膜 散 光 超 过300 度； 圆锥角膜或疑似圆锥角膜； 角 膜 中 央 曲 率（ K 值 ） 超 过46D。 资料来源：资料来源：公司官网，公司官网，上海证券研究所上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 19 日戴维系列具有多重优势，整体渗透率低。日戴维系列具有多重优势，整体渗透率低。公司普通 RGP 具有透氧性好、泪液交换通畅等安全性优势，同时因为镜片外表面形状固定，成像效果较佳，矫正散光的效果也较软镜更好。日

67、戴维产品主要针对梦戴维 OK 镜不适宜使用者，其中 II-MZ 和 II-AP 主要针对散光度数 150-300 度且 600 度以上高度近视人群，近视持续加深者以及角膜屈光手术后有残留度数的近视人群；华锥 CK 主要针对圆锥角膜、大角膜散光以及角膜曲率较陡的复杂屈光不正患者，主要是作为日戴维常规产品仍不适宜者的补充系列产品。 表表 10 对比软性角膜接触镜，日戴维具有显著优势对比软性角膜接触镜，日戴维具有显著优势 项目项目 “日戴维”硬性角膜接触镜“日戴维”硬性角膜接触镜 软性角膜接触镜软性角膜接触镜 泪液交换 镜片形状固定、在角膜上滑动，泪液可交 镜片附着在角膜上，阻碍泪液 交换 透氧性

68、具有透氧性，保护眼睛健康 大部分透氧性差 视力 成像效果好 眨眼睛时软镜可能移位 佩戴舒适度 需要一定的适应期 适应期短 耐用性 硬质材料制成，不易受损，表面有划痕可再次抛光翻新 较容易受损 资料来源：资料来源：招股说明书，招股说明书，上海证券研究所上海证券研究所 护理产品护理产品 镜特舒镜特舒系列有望打造新的增长点系列有望打造新的增长点。上市前，公司护理产品主要向博士伦外购，不进行自主生产，将外购配套产品出售给客户。护理产品为角膜接触镜相关的舒润液、护理液等，护理液主要用于角膜接触镜的清洁、除蛋白、冲洗消毒和储存作用，实现长期使用保存。2018 年，公司推出“镜特舒深度洁净液”，集除蛋白和去

69、油污为一体， 同时还上线了新加坡厂商 OEM 的镜特舒护理液和湿润液，进一步扩充了“镜特舒”系列产品线，覆盖了镜片检测、护理品、维修和保养等配套衍生品领域。2019 年 9 月公司首次取得了“硬性接触镜护理液”产品注册证，实现了硬镜护理液的国产替代。 表表 11 公司公司护理产品种类介绍护理产品种类介绍 产品名称产品名称 图示图示 主要产品用途主要产品用途 镜特舒冲洗液 作为硬性接触镜镜片的配套护理产品，在镜片每次佩戴前后冲洗使用。以提高镜片清洁度、戴镜安全性和舒适性。 镜特舒隐形眼镜润滑液 适用于配戴所有软性或硬性隐形眼镜时使用，蕴含 HPMC 分子，用于润滑和保湿镜片，缓解因戴隐形眼镜而出

70、现的偶发性眼 干，眼刺激或不适感及眼疲劳，使戴镜更舒适。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 20 镜特舒深度洁净液 适用于硬性接触镜镜片的清洁和消毒， 通过浸泡镜片，能够有效清楚镜片上的沉淀蛋白和油脂，提高戴镜的舒适度。 镜特舒硬性角膜接触镜专用冲洗液 可清洁镜片杂质，去除沉淀物，让镜片更透亮，它的锁水保湿成分可以保持镜片的润滑度，提高戴镜的舒适性。产品采用低泡设计，兼具清洗柔滑度和易冲洗的双重考虑，更好的呵护镜 片。 资料来源：资料来源：公司官网、招股说明书，公司官网、招股说明书，上海证券研究所上海证券研究所 随着公司角膜塑形镜等产品销售量持续增加，带动了护理产

71、品的销量增长，不同品牌护理液价格不同，一瓶可使用一个月，镜特舒系列上市后市场反馈良好，销售也呈现快速增长态势，2021 年镜特舒系列护理产品实现营收 2.28 亿元，同比增长47.50%，营收占比近年来维持在 18%左右，毛利率 54.83%。预计随着募投项目扩产新增产能，造成自产率提升叠加公司角膜接触镜销量维持高增，护理产品有望成为公司新的增长点。 图图 17 2012 年年-2021 年公司护理产品销售收入（百年公司护理产品销售收入（百万元）万元） 图图 18 2017-2021 年护理产品毛利率情况年护理产品毛利率情况 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所，上海证券研究所

72、 资料资料来源：来源：公司公告公司公告，上海证券研究所，上海证券研究所 获批硫酸阿托品滴眼液，进一步完善近视防控产品布局。获批硫酸阿托品滴眼液，进一步完善近视防控产品布局。 公司旗下子公司合肥康视眼科医院，于近期获批硫酸阿托品滴眼液，参考国内 0.01%低浓度阿托品主要通过院内制剂形式进行销售形式，子公司合肥康视眼科医院，可以开始配制和销售低浓度阿托品用于儿童青少年近视防控，以满足临床对该品种的需求。我们认为 0.01%浓度硫酸阿托品滴眼液进一步完善近视防控产品布局，将与现有的角膜塑形镜产品形成协同作用。同时，由于公司合肥康视眼科医院拥有互联网牌照，叠加公司线下终端网络，0.01%浓度硫酸阿托

73、品有望迅速放量。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 21 3.2 原材料原材料逐步实现逐步实现自主可控自主可控 公司打通上游产业链，逐步实现原材料自主可控。公司打通上游产业链，逐步实现原材料自主可控。公司硬性角膜接触镜产品的主要原材料是 Boston XO 镜片材料，供应商为博士伦，由于镜片材料的技术壁垒较高，国内中游企业上游原材料仍以进口为主，尽管公司已经与该供应商建立了长期供货关系，保障了供应及价格的稳定，为了实现原材料的自主可控及降低生产成本，公司研发中心围绕眼健康和近视防控新设立的项目中，包括对镜片材料研发。截至 2021 年底，镜片材料研发已经完成，自检

74、合格，正在国家药监局检测中心进行全性能检验。 3.3 全国服务网络初步成型全国服务网络初步成型，视光终端加速拓展视光终端加速拓展 3.3.1 深耕华东地区，深耕华东地区， 打造业绩增长大本营打造业绩增长大本营 安徽起家全国布局，服务网络成型。安徽起家全国布局，服务网络成型。公司成立于安徽，起步阶段市场拓展以安徽及周边区域为主， IPO 后公司加大了营销服务网络的建设，经过十五年的布局，已形成了完整的营销及售后服务网络，遍及除西藏以外的全国各地。2021 年，公司新增的合作终端 300 多家，目前已建立合作关系的终端总数超过 1400 家，其中参股和控股的服务终端超过 350 家。 图图 19

75、公司营销网络分布公司营销网络分布（不含港、澳、台地区）（不含港、澳、台地区） 资料资料来源：来源：自然资源部自然资源部、公司公告公司公告，上海证券研究所，上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 22 华东地区华东地区覆盖广，收入占比高。覆盖广，收入占比高。公司华东地区收入占比常年在 60%左右，主要因为公司总部位于安徽省合肥市，在发展前期，依托地域优势，在华东地区尤其是安徽、江苏地区深耕发展，上述市场对公司产品的认可度和美誉度较高，随着全国性的销售服务网络成型，异地业务开展将大力进行， 华东地区的营收占比有望出现下降趋势。 图图 20 欧普康视各地区销售

76、占比分布欧普康视各地区销售占比分布 资料资料来源：来源：Wind，上海证券研究所，上海证券研究所 3.3.2 加速拓展加速拓展经销经销商商，合作终端逐年增加，合作终端逐年增加 经销经销+直销相结合的模式，加强渠道终端布局和建设。直销相结合的模式，加强渠道终端布局和建设。经销模式下，由公司销售部负责对经销商进行开发和管理，选取具有医疗器械经营许可证资质的机构作为合格经销商，并由经销商负责该区域眼科医疗渠道的开发和产品的销售。直销模式下，公司利用自身资源，在部分区域开发医疗机构客户，直接向具有验配资质的眼科医疗机构进行产品销售。 图图 21 公司销售流程公司销售流程 资料资料来源：来源：公司招股说

77、明书公司招股说明书，上海证券研究所，上海证券研究所 健全的服务体系助力经销商拓展，合作终端稳定增长。健全的服务体系助力经销商拓展，合作终端稳定增长。硬性角膜接触镜的验配需要大量专业的眼科医师人才，在过去一段时公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 23 间行业鱼龙混杂，出现很多缺乏医疗验配资质和专业指导人员的验配机构。公司在总结行业发展基础上，创立了一套健全的技术培训体系，为经销商、医疗机构等相关从业人员提供持续、系统的培训，涵盖规范经营培训、验配技术支持、规范性督查、产品售后服务、安全风险防范协助等多方位的专业化服务，深得经销商青睐，下游经销商数量持续增加，每年新增合

78、作终端稳定，截至 2021 年，公司已建立合作关系的终端总数超过 1400 家，累计用户超过 100 万+例 表表 12 公司每年合作终端进展情况公司每年合作终端进展情况 年份 进展 结果 2021 新增的合作终端近 300 多家 目前已建立合作关系的终端总数超过 1400 家 2020 新增的合作终端近 200 多家 目前已建立合作关系的终端总数超过 1100 家 2019 全国范围内新增 100 余家合作机构和营销服务网点 已进入约 900 多家验配点，累计验配超过 90 万例 2018 新增合作医院和零售机构 100 多家 已进入约 800 多家验配点，累计验配超过 70 万例 2017

79、 新增合作医院和零售机构 100 多家 已进入 700 多家医院验配点，累计验配超过 60 万例 资料来源：资料来源：公司公告、公司官网，公司公告、公司官网，上海证券研究所上海证券研究所 3.3.3 产品推广方式多，验配视光师培训体系成熟产品推广方式多，验配视光师培训体系成熟 强化技术推广强化技术推广，积极通过，积极通过行业展会、行业研讨会、学术会议行业展会、行业研讨会、学术会议以等方式进行以等方式进行品牌品牌宣传。宣传。公司强化技术推广和产品营销的方案及目标，2021 积极参与 COOC2021、 VisionChina2021 等全国性学术会议，以参展、展位讲座交流、卫星会等多种形式宣传推

80、广公司的技术和产品。同时参与省、市级眼科和眼视光学术会议 10场。 验配师质量的好坏直接决定了验配的效率和佩戴舒适度，因验配师质量的好坏直接决定了验配的效率和佩戴舒适度，因此欧普康视历年来一直重视培训验配师。此欧普康视历年来一直重视培训验配师。 2021 年，公司对各类合作终端的技术人员进行技术支持和专项培训， 其中线下现场培训 684 场、 线上 118 场。此外，欧普眼视光培训学校举办各类培训办 25 期， 培训人次 2313 人。 3.3.4 自建自建+并购并购双管齐下双管齐下，终端建设稳步推进终端建设稳步推进 自建自建+收购双管齐下，完善直销视光服务终端网络。收购双管齐下，完善直销视光

81、服务终端网络。公司凭借在眼视光服务方面多年积累的经验逐步探索和扩大直销模式。通过自建眼科医院、诊所及加快与公立医院合作的方式，逐步提高直销在整体营销中的比例，同时收购盈利情况较好的合作经销商公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 24 纳入上市公司体内，可以实现收入、利润稳健增长，推动直销收入快速增长。自建方面，公司目前在安徽、江苏、湖北等地拥参股和控股的服务终端超过 350 家视光服务终端、希望借此加大对基层渠道覆盖。 图图 22 欧普视光中心示意图欧普视光中心示意图 资料资料来源：来源：公司公司公众号公众号，上海证券研究所，上海证券研究所 视光中心除了销售公司的产品

82、外，主要还从事眼健康、视力矫正、近视防控等各类业务，具体包括验光配镜（如框架镜、隐形眼镜、功能性眼镜等） 、视功能训练（如弱视、斜视、立体视等） 、眼保健（如干眼症、视疲劳）等，符合公司综合视光服务机构的定位。同时为了提高经销商和合作伙伴建设渠道的积极性，绑定双方共同利益，公司会在各区域联合经销商一起建立终端，通常欧普康视占 51%股份，经销商占 49%。截至 2021 年底，公司纳入合并报表范围内的子公司共 292家，较 2020 年年报增加 87家。此外，公司在马鞍山、蚌埠、宣城、六安、合肥等地拥有 12家眼科医院的自营网络布局，持续夯实公司眼视光综合服务商的市场地位。 图图 23 欧普视

83、光部分眼科医院示意图欧普视光部分眼科医院示意图 资料资料来源：来源：公司官网公司官网，上海证券研究所，上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 25 定增定增落地落地助力视光终端拓展，视光综合服务商体系初具规助力视光终端拓展，视光综合服务商体系初具规模。模。公司于 2021 年 11 月发布公告，定增方案已获得证监会同意注册，并于 2022 年 6 月 1 日正式落地。按照公司定增方案，公司拟募资约 20 亿元，其中社区化眼视光服务终端项目投资约 18 亿元，项目建设期为 60 个月，主要建设内容为基于公司在国内现有视光中心建设现状，结合公司发展战略，加强

84、在安徽、江苏、湖北、山东、福建、陕西、广东、河南布局并建设眼视光服务终端1,348 个，其中县区级眼视光服务终端 336 个，社区级眼视光服务终端 1,012 个。本项目建成后，将进一步扩大公司在全国的战略布局，提高企业产品市场占有率，增强企业竞争力，提升企业综合服务能力。 表表 13 公司各区域现有服务终端情况以及公司各区域现有服务终端情况以及 2021 募投项目拟增加的服务终端数量募投项目拟增加的服务终端数量 地区地区 2021 年年 H1 2020 年年 2019 年年 2018 年年 本次募投项目拟本次募投项目拟新增终端新增终端 安徽 92 82 60 35 305 江苏 60 44

85、32 20 296 湖北 12 10 10 6 128 山东 34 29 5 1 158 福建 14 12 10 6 101 陕西 16 13 12 7 127 广东 7 7 4 1 114 河南 0 0 0 0 119 合计合计 235 197 133 76 1,348 资料来源：资料来源：募集说明书募集说明书，上海证券研究所上海证券研究所 4 盈利预测盈利预测分析分析 4.1 关键假设及盈利关键假设及盈利预测预测 1、 角膜塑形镜：考虑到下游控股终端逐步增多，且 Dream Vision 高端系类产品占比逐步提升，具有量价齐升的空间。22 年因上半年防控影响增速略微下滑，23 年预计随着终

86、端门店的增加且疫情影响减弱，收入增速有望重回高增态势，参考21年28.45%的增长，因此我们预计 22-24 年收入分别为 19.51%、27.88%、25.54%，毛利率水平保持平稳，预计将在 90%左右。 2、 普通角膜接触镜：该业务 21 年出现下滑，在此基础上我们预计 22-24 保守增速为 -9.38%、-3%、-2%的增速，毛利率维持在目前 75%的水平。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 26 3、 护理产品：随着自主研发产品逐步上线及产能的提升，伴随着角膜塑形镜放量，我们保守预计 22-24 年维持 30%的增速，由于自产率提升，毛利率有望逐步改善

87、。 4、 普通框架眼镜：公司通过入股投资和并购扩大自有视光终端，视光终端提供眼光配镜（如框架镜、隐形眼镜、功能性眼镜等） 、视功能训练在内的多项服务，受此影响公司框架眼镜业务增速快。随着未来公司继续拓展渠道，保守估计 22-24 年该项业务维持 30%增长，毛利率较为稳定，维持在 60%左右。 5、 医疗服务：由于公司加大投资，旗下的医疗服务机构逐步增加（如医院、诊所、眼视光终端等） ，医疗服务收入迅速增加，我们预计随着公司通过增加医疗服务机构数量、增加服务项目、提升技术与服务水平，该业务 22-24 年将实现 35%、42%、45%的增长。 6、 低浓度阿托品：参考国内兴齐眼药低浓度阿托品院

88、内销售情况，我们预计凭借着公司旗下医院互联网牌照资质及总数超过 1400 家销售终端，公司阿托品 6 月获批后下半年有望迅速放量，22 年有望实现收入 0.5 亿，23-24 年维持 80-100%的增长率。 表表 14 欧普康视欧普康视 2019-2024 年核心业务收入拆分预测年核心业务收入拆分预测 单位：单位：百万元百万元 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入合计 646.90 870.66 1295.05 1663.63 2202.43 2911.66 YOY 41.12% 34.59% 48.74% 28.46% 32.39% 32.20% 毛利合计

89、 507.23 683.84 993.11 1,270.72 1,691.62 2,244.09 YOY 19.0% 3.6% 9.8% 27.95% 33.12% 32.66% 综合毛利率 78.41% 78.54% 76.69% 76.38% 76.81% 77.07% 销售费用率 20.20% 18.42% 18.83% 19.00% 19.00% 18.95% 管理费用率 9.31% 8.46% 7.95% 8.00% 8.00% 7.90% 研发费用率 2.49% 2.19% 2.11% 2.20% 2.20% 2.10% 归母净利润 306.89 433.32 554.74 731

90、.17 1,001.51 1,341.69 YOY 41.9% 41.2% 28.0% 31.80% 36.97% 33.97% 一、角膜接触镜一、角膜接触镜 收入合计 451.93 541.66 687.21 816.30 1039.01 1300.19 YOY 41.55% 19.85% 26.87% 18.78% 27.28% 25.14% 毛利率 90.34% 89.43% 89.29% 89.71% 89.78% 89.84% 角膜塑形镜角膜塑形镜 收入 437.43 521.56 669.92 800.63 1023.80 1285.29 YOY 41.09% 19.23% 28.

91、45% 19.51% 27.88% 25.54% 毛利率 90.9% 90.2% 89.7% 90.0% 90.0% 90.0% 普通角膜接触镜普通角膜接触镜 收入 14.50 20.10 17.30 15.68 15.20 14.90 YOY 56.99% 38.61% -13.96% -9.38% -3.00% -2.00% 毛利率 72.72% 69.10% 74.93% 75.00% 75.00% 76.00% 二、护理产品二、护理产品 收入 107.13 154.76 228.27 296.75 385.77 501.50 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声

92、明 27 根据以上假设，我们预测2022-2024年公司营收为16.64亿、22.02 亿、29.12 亿元，同比增速 28.5%、32.4%、32.2%，2022-2024 年公司归母净利润为 7.31 亿、10.02 亿、13.42 亿元，同比增速为 31.8%、37.0%、34.0%，对应 EPS 为 0.82、1.12、1.50元，当前股价对应 P/E 为 64.92、47.40、35.38 倍。 4.2 可比公司比较可比公司比较 公司业务主要为角膜塑形镜与硬性角膜接触镜等相关产品，并且积极向视光服务商转型，通过大力拓展视光终端网络，提升医疗服务收入占比，根据所处领域，选取爱尔眼科、爱

93、博医疗、昊海生科作为可比公司。参考可比公司平均估值，给予公司 22 年70 倍 PE 估值，首次覆盖给予“买入”评级。 表表 15 可比公司比较可比公司比较 证券代码证券代码 公司名称公司名称 收盘价收盘价( (元）元） EPS(EPS(元元) ) P/E(X)P/E(X) 20222022- -6 6- -2 27 7 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 300015 爱尔眼科 41.66 0.43 0.56 0.73 0.95 96 74 57 44 688050 爱博医疗 215.15 1.63 2.34 3.31 4.55 132 92 65 47 6883

94、66 昊海生科 99.18 2.00 2.91 3.53 4.20 50 34 28 24 平均值平均值 93 67 50 38 300595 欧普康视 53.05 0.65 0.82 1.12 1.50 81 65 47 35 资资料来源：料来源：WindWind，上海证券研究所上海证券研究所（除（除欧普康视欧普康视外，上述公司均采用外，上述公司均采用公司公告公司公告一致性预期）一致性预期） YOY 28.48% 44.46% 47.49% 30.00% 30.00% 30.00% 毛利率 44.58% 55.48% 54.83% 55.00% 58.00% 60.00% 三、普通框架镜 收

95、入 84.62 106.14 195.76 254.49 330.84 430.09 YOY 53.38% 25.43% 84.44% 30.00% 30.00% 30.00% 毛利率 58.25% 73.19% 61.90% 62.00% 62.00% 63.00% 四四、医疗服务医疗服务 收入 63.04 177.00 238.95 339.30 491.99 YOY 180.78% 35.00% 42.00% 45.00% 毛利率 53.01% 72.30% 72.00% 72.00% 72.00% 五五、阿托品阿托品 收入 50.00 100.00 180.00 YOY 100.00%

96、 80.00% 毛利率 80.00% 80.00% 80.00% 六、其他业务六、其他业务 收入 3.22 5.06 6.80 7.14 7.50 7.88 YOY 447.85% 57.19% 34.49% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率 59.08% 48.99% 76.61% 75.00% 75.00% 75.00% 数据来源：数据来源：WindWind，上海证券研究所上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 28 5 风险提示风险提示 1. 行业政策变化的风险行业政策变化的风险 公司产品属于许可经营产品，若未来相关医疗政策发生变化，将会

97、对公司生产经营产生一定影响。 2. 销售区域较为集中的风险销售区域较为集中的风险 公司的业务收入主要来源于华东地区，若华东地区销售市场环境发生重大不利变化，将对公司业绩带来不利影响。 3. 医疗改革政策影响的风险医疗改革政策影响的风险 目前，公司产品未纳入医保范围。未来若公司主要产品纳入医保范围，因医保谈判可能涉及降价，会对公司产品售价产生不利影响；若公司主要产品未来纳入高值医用耗材集中带量采购政策范围，公司如果未能中标政府集中带量采购或中标单价过低，则可能会对公司的经营业绩产生不利影响。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 29 公司财务报表数据预测汇总 Tabl

98、e_Finance2 资产负债表（单位：百万元）资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元）利润表（单位：百万元） 指标指标 2021A 2022E 2023E 2024E 指标指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 656 2754 3691 4996 营业收入营业收入 1295 1664 2202 2912 应收票据及应收账款 157 230 288 398 营业成本 302 393 511 668 存货 106 134 192 245 营业税金及附加 12 17 22 29 其他流动资产 985 1000 1032 1059 销售费用 244 316 418

99、 552 流动资产合计 1903 4118 5203 6698 管理费用 103 133 176 230 长期股权投资 266 266 266 266 研发费用 27 37 48 61 投资性房地产 8 8 8 8 财务费用 4 -9 -6 -5 固定资产 183 192 205 221 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 58 52 47 42 投资收益 71 93 123 163 无形资产 24 34 43 51 公允价值变动损益 10 11 15 21 其他非流动资产 531 531 531 531 营业利润营业利润 685 889 1181 1582 非流动资产合计 1069 10

100、83 1099 1119 营业外收支净额 -1 0 1 1 资产总计资产总计 2972 5201 6301 7817 利润总额利润总额 684 890 1181 1583 短期借款 0 0 0 0 所得税 92 120 159 214 应付票据及应付账款 37 68 63 112 净利润 592 770 1022 1369 合同负债 34 45 58 76 少数股东损益 37 38 20 27 其他流动负债 231 280 350 430 归属母公司股东净利润归属母公司股东净利润 555 731 1002 1342 流动负债合计 303 392 471 618 主要指标主要指标 长期借款 0

101、0 0 0 指标指标 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标盈利能力指标 其他非流动负债 133 133 133 133 毛利率 76.7% 76.4% 76.8% 77.1% 非流动负债合计 133 133 133 133 净利率 42.8% 44.0% 45.5% 46.1% 负债合计负债合计 436 525 604 751 净资产收益率 25.0% 16.9% 18.8% 20.1% 股本 851 894 894 894 资产回报率 18.7% 14.1% 15.9% 17.2% 资本公积 49 1499 1499 1499 投资回报率 1

102、9.5% 13.9% 15.3% 16.7% 留存收益 1346 1952 2954 4296 成长能力指标成长能力指标 归属母公司股东权益 2216 4317 5318 6660 营业收入增长率 48.7% 28.5% 32.4% 32.2% 少数股东权益 320 359 379 407 EBIT 增长率 43.6% 27.9% 33.6% 34.2% 股东权益合计股东权益合计 2536 4675 5697 7066 归母净利润增长率 28.0% 31.8% 37.0% 34.0% 负债和股东权益合计负债和股东权益合计 2972 5201 6301 7817 每股指标（元）每股指标（元） 现

103、金流量表（单位：百万元）现金流量表（单位：百万元） 每股收益 0.65 0.82 1.12 1.50 指标指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股净资产 2.61 4.82 5.94 7.44 经营活动现金流量经营活动现金流量 630 660 835 1161 每股经营现金流 0.74 0.74 0.93 1.30 净利润 592 770 1022 1369 每股股利 0 0 0 0 折旧摊销 90 16 18 20 营运能力指标营运能力指标 营运资金变动 23 -28 -69 -44 总资产周转率 0.44 0.32 0.35 0.37 其他 -75 -98 -135 -1

104、84 应收账款周转率 8.31 7.30 7.70 7.40 投资活动现金流量投资活动现金流量 -101 74 104 145 存货周转率 2.85 2.93 2.66 2.72 资本支出 -137 -30 -33 -39 偿债能力指标偿债能力指标 投资变动 -16 0 0 0 资产负债率 14.7% 10.1% 9.6% 9.6% 其他 52 104 138 185 流动比率 6.28 10.50 11.04 10.84 筹资活动现金流量筹资活动现金流量 -200 1364 -3 -1 速动比率 5.06 9.46 10.02 9.95 债权融资 -1 0 0 0 估值指标估值指标 股权融资

105、 28 1494 0 0 P/E 87.78 64.92 47.40 35.38 其他 -227 -130 -3 -1 P/B 22.02 11.00 8.93 7.13 现金净流量现金净流量 329 2098 937 1305 EV/EBITDA 69.23 56.60 41.63 30.19 资料资料来源：来源：Wind，上海证券研究所，上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 30 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，

106、力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义投资评级体系与评级定义 股票投资评级股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起 6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入 股价表现将强于基准指数 20%以上 增持 股价表现将强于基准指数 5-20% 中性 股价表现将介于基准指数5%之间 减持 股价表现将弱于基准指数 5%以上 无评级 由于我们无法获

107、取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持 行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数 中性 行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平 减持 行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A 股市场以沪深 300 指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。 投资评级说明： 不同证券

108、研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司” ）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对

109、本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。