1、 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 轻工轻工制造制造 报告原因报告原因：专题研究专题研究 新冠疫情影响新冠疫情影响专题报告专题报告 维持评级维持评级 先抑后扬不改长期走势，生活用纸、线上办公个股受益先抑后扬不改长期走势，生活用纸、线上办公个股受益 看好看好 2020 年年 2 月月 4 日日 行业行业研究研究/深度报告深度报告 轻工制造板块近一年市场表现轻工制造板块近一年市场表现 投资要点：投资要点： 复盘复盘 SARS：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长；受疫情冲击的：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长；受疫情冲击的 敏感度，家具敏感度
2、，家具文化办公用品文化办公用品生活用纸。生活用纸。回顾 SARS，轻工板块在 2003 年 24 月触底，家具行业受到冲击程度较大，文化办公用品、日用品的下滑 幅度较小。轻工制造板块 2003 全年业绩保持较快增长，家具板块营收增速 相对 2002 年还有所加快，而且 20042006 年行业财务指标正常，SARS 疫 情冲击没有留下“后遗症” 。 对比两次疫情所处年代的轻工行业发展情况异同，寻找此次新冠疫情对比两次疫情所处年代的轻工行业发展情况异同，寻找此次新冠疫情 后市演变逻辑和趋势的“不变”与“变” 。后市演变逻辑和趋势的“不变”与“变” 。 （1）疫情影响下轻工行业整体趋 势不变：先抑
3、后扬，长期看基本面。消费需求只会滞后释放，但不会消失。 （2）轻工消费属性与特点不变，决定了受疫情冲击敏感性不变：家具文 化办公用品生活用纸。 （3）消费升级+政策支持，轻工行业不断转型变革， 部分领域在新冠疫情影响下，甚至存在进一步普及和增长的机会。 （4）轻 工行业上市公司数量今非昔比， 如今轻工板块百花齐放， 面对疫情， 比 2003 年具有更强的防御属性和更多的潜在投资机会。 生活用纸：疫情防控促进短期销售，卫生消毒意识提升利好长期。生活用纸：疫情防控促进短期销售，卫生消毒意识提升利好长期。 （1） 有利于生活用纸普及千万家，目前我国生活用纸人均消费量和渗透率处于 较低水平，长期看有很
4、大增长空间。 （2）有利于培养我国居民生活用纸的 消费习惯走向多元和成熟，特别是手帕纸、消毒湿巾和其他中高端纸类， 未来有望迎来快速增长，高毛利产品占比逐步提升，释放盈利弹性。 文具：线上办公显著受益，文具：线上办公显著受益，B2B 办公集采订单充足无虞。办公集采订单充足无虞。 （1）远程线 上办公成为主流，利好后续普及和客户转化。齐心集团云视频会议服务系 统被广泛使用， 近期新注册客户和使用量较往年同期有数倍增长。 （2） B2B 办公集采订单充足无虞，疫情促使 MRO 需求增加。 家具：基本面向好、精装修放量，看好疫情解除后业绩反弹。家具：基本面向好、精装修放量，看好疫情解除后业绩反弹。
5、（1）地 产竣工改善超预期，家具消费或在下半年集中释放。2019 年全年住宅竣工 面积重现正增长，一扫持续三年之久的下行阴霾，回暖程度显著。 （2）工 程业务处于快速放量期，装配式整体卫浴发挥作用。家具企业工程订单都 是先前已经签约确定的， 原定在 Q1 的安装量推迟释放， 但不影响全年收入。 重点关注个股。重点关注个股。 （1）家具：建议关注尚品宅配、欧派家居、帝欧家居、 江山欧派、海鸥住工。 （2）文具：建议关注齐心集团、晨光文具。 （3）生 活用纸：建议关注中顺洁柔。 相关报告相关报告： 【山证轻工】 轻工行业 2020 年度投 资策略：C 端受益轻工消费升级，B 端正处高速增长轨道20
6、19-12-26 【山证轻工】轻工行业周报：新冠 疫情后市展望： 家具先抑后扬， 文具、 生活用纸稳健2020-02-02 分析师：分析师：杨晶晶杨晶晶 证书编号：S0760519120001 电话： 邮箱： 地址：地址： 太原市府西街69号国贸中心A座28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中 海国际中心七层 山西证券股份有限公司 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 2 风险提示：风险提示： 宏观经济增长不及预期；疫情持续扩散恶化风险；地产调控政
7、策风险；市场 竞争加剧风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；经销商管理风险；整 装业务拓展不及预期；大宗业务回款风险等。 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 3 目录目录 1.复盘复盘 SARS：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长. 6 1.1 SRAS 对轻工板块业绩的影响：短期受到负面冲击，下半年修复反弹 . 6 1.2 SRAS 期间轻工板块市场表现：自二季度持续下跌，11 月中旬触底反弹 . 8 2.对比分析疫情影响下行业演变逻
8、辑和趋势的对比分析疫情影响下行业演变逻辑和趋势的“不变不变”与与“变变” . 8 2.1 疫情影响下整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面 . 8 2.2 受疫情冲击敏感性不变：家具文化办公用品生活用纸 . 9 2.3 消费升级+政策支持，部分领域无惧疫情影响 . 10 2.4 上市公司数量今非昔比，增加防御性和投资机会 . 10 3.生活用纸：疫情防控促进短期销售，卫生消毒意识提升利好长期生活用纸：疫情防控促进短期销售，卫生消毒意识提升利好长期 . 12 4.文具：线上办公显著受益，文具：线上办公显著受益，B2B 办公集采订单充足无虞办公集采订单充足无虞 . 15 4.1 远程线上办公成为主流
9、，利好后续普及和客户转化 . 15 4.2 B2B 办公集采订单充足无虞，疫情促使 MRO 需求增加 . 17 5.家具：基本面向好、精装修放量，看好疫情解除后业绩反弹家具：基本面向好、精装修放量，看好疫情解除后业绩反弹 . 18 5.1 地产竣工改善超预期，家具消费或在下半年集中释放 . 18 5.2 工程业务处于快速放量期，装配式整体卫浴发挥作用 . 19 6.风险提示风险提示 . 21 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 4 图表目录图表目录 图图 1 ：非典时期轻工
10、消费品零售额当月同比（非典时期轻工消费品零售额当月同比（%）. 6 图图 2 ：2003 年轻工板块单季度营业收入同比（年轻工板块单季度营业收入同比（%） . 6 图图 3 ：2003 年轻工板块单季度归母净利润同比（年轻工板块单季度归母净利润同比（%） . 6 图图 4 ：20002006 年年 SW 轻工板块营业收入同比（轻工板块营业收入同比（%） . 7 图图 5 ：20002006 年年 SW 轻工板块归母净利润同比（轻工板块归母净利润同比（%） . 7 图图 6 ：非典时期轻工制造板块市场表非典时期轻工制造板块市场表现现. 8 图图 7 ：定制家具上市公司销售渠道收入占比：定制家具上
11、市公司销售渠道收入占比 . 9 图图 8 ：家具行业部分上市公司终端门店数量：家具行业部分上市公司终端门店数量 . 9 图图 9 ：晨光文具线上销售额及增速晨光文具线上销售额及增速 . 10 图图 10 ：中顺洁柔线上销售额及增速中顺洁柔线上销售额及增速 . 10 图图 11 ：卫生消毒纸巾使用方法：卫生消毒纸巾使用方法 . 12 图图 12 ：纸巾被广泛放置于电梯等公共场所：纸巾被广泛放置于电梯等公共场所 . 12 图图 13 ：中顺洁柔提供中顺洁柔提供 50 万元卫生消毒湿巾和其他生活用纸供医护以及救援人员使用万元卫生消毒湿巾和其他生活用纸供医护以及救援人员使用 . 13 图图 14 ：生
12、活用纸人均消费量不断增长：生活用纸人均消费量不断增长 . 14 图图 15 ：世界各地生活用纸人均消费量（千克）：世界各地生活用纸人均消费量（千克） . 14 图图 16 ：非厕用纸消费量占比不断提升：非厕用纸消费量占比不断提升 . 14 图图 17 ：此次疫情纸巾被广泛放置于电梯等公共场所：此次疫情纸巾被广泛放置于电梯等公共场所 . 14 图图 18 ：中顺洁柔非卷纸类产品收入占比持续提升：中顺洁柔非卷纸类产品收入占比持续提升 . 15 图图 19 ：中顺洁柔非卷纸类产品毛利率优势显著：中顺洁柔非卷纸类产品毛利率优势显著 . 15 图图 20 ：齐心好视通网络视频会议系统齐心好视通网络视频会
13、议系统 . 16 图图 21 ：疫情期间，齐心好视通向所有用户免费提供同时疫情期间，齐心好视通向所有用户免费提供同时 500 人在线的云视频会议人在线的云视频会议 . 16 图图 22 ：MRO 工业品样例工业品样例 . 18 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 5 图图 23 ：商品房住宅销售面积及同比增速：商品房住宅销售面积及同比增速 . 19 图图 24 ：住宅竣工面积及同比增速：住宅竣工面积及同比增速 . 19 图图 25 ：全国精装修商品住宅开盘规模及变化：全国精
14、装修商品住宅开盘规模及变化 . 19 图图 26 ：近年来全国精装修渗透率持续提升：近年来全国精装修渗透率持续提升 . 19 图图 27 ：定制家具上市公司大宗业务收入占比：定制家具上市公司大宗业务收入占比 . 20 图图 28 ：定制家具上市公司大宗业务收入同比增速：定制家具上市公司大宗业务收入同比增速 . 20 图图 29 ：海鸥住工援建河南“小汤山”医院：海鸥住工援建河南“小汤山”医院 . 20 图图 30 ：科逸为雷神山医院供货：科逸为雷神山医院供货 500 余套余套 . 20 表表 1 ：SW 轻工制造上市公司轻工制造上市公司家数对比家数对比 . 11 表表 2 ：2003 年年 S
15、W 轻工制造个股年涨跌幅排名轻工制造个股年涨跌幅排名 . 11 表表 3 ：A 股办公直销平台中标客户情况股办公直销平台中标客户情况 . 17 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 6 1.复盘复盘 SARS：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长 1.1 SRAS 对轻工板块对轻工板块业绩的影响：短期受到负面冲击，下半年修复反弹业绩的影响：短期受到负面冲击，下半年修复反弹 短期行业受到负面冲击，疫情后期业绩出现修复反弹。受疫情冲击的敏感度方面
16、，家具大于文娱用品、短期行业受到负面冲击，疫情后期业绩出现修复反弹。受疫情冲击的敏感度方面，家具大于文娱用品、 生活用纸。生活用纸。回顾 SARS，轻工行业零售表现在 2003 年 24 月触底，家具行业受到冲击程度较大，文化办公 用品、日用品的下滑幅度较小。据国家统计局数据显示，2003 年，家具和文化办公用品类零售额的月度同 比增长率均在 4 月达到全年最低，增速相对 2002 年 4 月分别下滑 41.7、7.3 个百分点；日用品类零售额的 月度同比增长率在 2 月达到全年最低，增速相对 2002 年 2 月下滑 7.3 个百分点。 图 1：非典时期轻工消费品零售额当月同比（%） 数据来
17、源：山西证券研究所、 Wind 图 2：2003 年轻工板块单季度营业收入同比（%） 图 3：2003 年轻工板块单季度归母净利润同比（%） 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 7 数据来源：山西证券研究所、wind 数据来源：山西证券研究所、wind 轻工制造板块轻工制造板块2003全年业绩保持较快增长， 家具板块营收增速相对全年业绩保持较快增长， 家具板块营收增速相对2002年还有所加快， 而且年还有所加快， 而且20042006 年行业财务指标正常，年行业财务指标正常
18、，SARS 疫情冲击没有留下“后遗症” 。疫情冲击没有留下“后遗症” 。2003 年，SW 轻工制造板块营业收入同比增长 23.20%，增速相对 2002 年增加 5.66 个百分点，其中，SW 家具板块营业收入同比增长 54.48%，增速相对 2002 年提升 5.08 个百分点； SW 造纸板块营业收入同比增长 18.35%， 增速相对 2002 年下降 8.08 个百分点； SW 包装印刷板块营业收入同比增长 33.99%，增速相对 2002 年回落 7.54 个百分点。 图 4：20002006 年 SW 轻工板块营业收入同比（%） 图 5：20002006 年 SW 轻工板块归母净利
19、润同比（%） 数据来源：山西证券研究所、wind 数据来源：山西证券研究所、wind 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 8 1.2 SRAS 期间轻工板块市场表现：期间轻工板块市场表现：自自二季度二季度持续持续下跌下跌，11 月月中旬中旬触底触底反弹反弹 2003 年，轻工制造指数与沪深 300 走势基本保持一致，具体来看，一季度震荡上行，二季度开始持续 下跌，在 11 月 12 日触底，年初至该日的跌幅达到 20.24%。 图 6：非典时期轻工制造板块市场表现 数据来源
20、：山西证券研究所、 Wind 2.对比分析疫情影响下行业演变逻辑和趋势的“不变”与“变”对比分析疫情影响下行业演变逻辑和趋势的“不变”与“变” 对比两次疫情所处年代的轻工行业发展情况异同，寻找此次新冠疫情后市演变逻辑和趋势的“不变”对比两次疫情所处年代的轻工行业发展情况异同，寻找此次新冠疫情后市演变逻辑和趋势的“不变” 与“变” 。与“变” 。 1) 疫情影响下轻工行业整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面。消费需求只会滞后释放，但不会 消失。 2) 轻工消费属性与特点不变，决定了受疫情冲击敏感性不变：家具文化办公用品生活用纸。 3) 消费升级+政策支持催生变化，轻工细分行业不断转型变革，近年来
21、新业务、新渠道处于快速增长 轨道，部分领域在新冠疫情影响下，甚至存在进一步普及和增长的机会。 4) 轻工行业上市公司数量今非昔比，如今轻工板块百花齐放，面对疫情，比 2003 年具有更强的防御 属性和更多的潜在投资机会。 2.1 疫情影响下整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面疫情影响下整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面 家具、文具、造纸和包装印刷都具有很强的消费属性，与终端需求紧密相关，消费需求只会滞后释放， 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 9 但是不会消失。因此，疫
22、情影响下轻工行业整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面。 我们认为疫情影响叠加春节因素，轻工板块整体或将在一季度达到业绩低位，待疫情解除后，各细分我们认为疫情影响叠加春节因素，轻工板块整体或将在一季度达到业绩低位，待疫情解除后，各细分 板块有望走出不同程度的修复行情，长期趋势依然取决于细分行业基本面。核心竞争力突出、现金流充足、板块有望走出不同程度的修复行情，长期趋势依然取决于细分行业基本面。核心竞争力突出、现金流充足、 经营管理稳健、勇于探索转型的企业依然有望在此次洗牌中拉大与竞争对手的差距、实现创新商业模式的经营管理稳健、勇于探索转型的企业依然有望在此次洗牌中拉大与竞争对手的差距、实现创新商
23、业模式的 更迭。更迭。 2.2 受疫情冲受疫情冲击敏感性不变：家具击敏感性不变：家具文化办公用品文化办公用品生活用纸生活用纸 轻工细分行业的消费属性与特点有所区别，与疫情紧密相关的是可选轻工细分行业的消费属性与特点有所区别，与疫情紧密相关的是可选 or 必选、服务属性、销售渠道和必选、服务属性、销售渠道和 标准化程度。受疫情影响的敏感性程度排序：家具标准化程度。受疫情影响的敏感性程度排序：家具文化办公用品文化办公用品生活用纸。生活用纸。疫情的出现导致全民“宅” 、 自主隔离措施升级等现象，旨在减少外界暴露、避免人与人之间直接接触，因此受到冲击最大的就是服务 属性较强、重度依赖人、实体店经营、产
24、品标准化程度较低的行业。 家具属于可选消费，具有“面对面” 、 “人对人” 、重服务、多环节、长周期、重线下销售、产品非标化、家具属于可选消费，具有“面对面” 、 “人对人” 、重服务、多环节、长周期、重线下销售、产品非标化、 低频次、高单价等消费属性，因此家具低频次、高单价等消费属性，因此家具行业受到疫情冲击的敏感度较高，疫情当前，消费者往往推后家具行业受到疫情冲击的敏感度较高，疫情当前，消费者往往推后家具 购买计划。购买计划。在家居建材领域，终端销售大多以实体店形式为主，包括 To C 的经销商、直营店，以及 To B 的大宗渠道，线上渠道目前多用于导流，下单后仍需对接到线下店面进行面对面
25、服务。 图 7：定制家具上市公司销售渠道收入占比 图 8：家具行业部分上市公司终端门店数量 数据来源：山西证券研究所、wind 数据来源：山西证券研究所、wind 文具、生活用纸属于必选消费、相对刚需，具有标准化、可囤积的特点，而且可以通过电商下单、快文具、生活用纸属于必选消费、相对刚需，具有标准化、可囤积的特点，而且可以通过电商下单、快 递到家等与外界接触较少的方式进行采购，随时随地需要用到、渠道替代性效应较强，预计受到此次疫情递到家等与外界接触较少的方式进行采购，随时随地需要用到、渠道替代性效应较强，预计受到此次疫情 的冲击较小。的冲击较小。如文具龙头品牌晨光文具、得力文具等加快发展线上分
26、销渠道，开发多个除京东、天猫之外 的线上新渠道，晨光文具淘系、京东及其他平台有效授权店铺超过 1,000 家。 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1010 图 9：晨光文具线上销售额及增速 资料来源：山西证券研究所、wind 图 10：中顺洁柔线上销售额及增速 资料来源：山西证券研究所、wind 2.3 消费升级消费升级+政策支持，部分领域无惧疫情影响政策支持，部分领域无惧疫情影响 在消费升级、政策支持和行业竞争加剧等多重因素的推动下，轻工企业不断创新变革销售渠道、延伸 业务
27、范围、开拓 B 端客户、提升产品质量与档次，在相对传统的轻工制造行业中，出现了多个适应时代发 展、满足消费者需求的业务和产品类型，这些新的“变化”已经成为行业快速增长的拉动力，某些新业务 甚至能在疫情背景下得到快速放量和普及，比如卫生消毒湿巾、线上办公、装配式整体卫浴等新领域。 2.4 上市公司数量今非昔比，增加防御性和投资机会上市公司数量今非昔比，增加防御性和投资机会 轻工行业上市公司数量今非昔比，2003 年 SW 轻工制造板块上市公司只有 37 家，并且细分板块没有文 娱用品数据，如今上市公司数量达到 132 家，包括 SW 家具 29 家，SW 文娱用品 12 家，SW 造纸 22 家
28、， SW 包装印刷 38 家。轻工板块百花齐放，面对此次新冠疫情，比 2003 年具有更强的防御属性和更多的 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1111 潜在投资机会。 表 1：SW 轻工制造上市公司家数对比 板块板块 2003 年末年末 2020 年年 2 月月 3 日日 新增家数新增家数 SW 轻工制造轻工制造 37 132 95 SW 造纸 19 22 3 SW 包装印刷 8 38 30 SW 家用轻工 10 71 61 SW 家具 4 29 25 SW 其他家用轻工
29、11 17 6 SW 珠宝首饰 1 13 12 SW 文娱用品 6 12 6 SW 其他轻工制造 1 1 0 资料来源：山西证券研究所、相关公司公告、公开信息 表 2：2003 年 SW 轻工制造个股年涨跌幅排名 证券代码证券代码 证券简称证券简称 区间涨跌幅区间涨跌幅 （%） 所属申万行业名称所属申万行业名称 行业级别行业级别 三级行业三级行业 200488.SZ 晨鸣 B 128.84 造纸 600086.SH 东方金钰 22.55 珠宝首饰 600308.SH 华泰股份 21.91 造纸 600135.SH 乐凯胶片 17.90 其他家用轻工 000488.SZ 晨鸣纸业 8.48 造纸
30、 200168.SZ *ST 舜喆 B 7.72 珠宝首饰 200986.SZ 粤华包 B 7.01 造纸 000815.SZ 美利云 -5.38 造纸 600210.SH 紫江企业 -7.00 包装印刷 600439.SH 瑞贝卡 -7.21 其他家用轻工 600069.SH 银鸽投资 -8.40 造纸 600567.SH 山鹰纸业 -11.35 造纸 600103.SH 青山纸业 -12.40 造纸 600356.SH 恒丰纸业 -12.73 造纸 000659.SZ 珠海中富 -13.17 包装印刷 600076.SH 康欣新材 -15.57 包装印刷 200026.SZ 飞亚达 B -
31、16.51 珠宝首饰 600735.SH 新华锦 -17.20 其他家用轻工 000663.SZ 永安林业 -18.02 家具 000910.SZ 大亚圣象 -18.78 家具 600235.SH 民丰特纸 -19.23 造纸 600612.SH 老凤祥 -20.84 珠宝首饰 600539.SH ST 狮头 -20.87 其他家用轻工 000812.SZ 陕西金叶 -20.99 包装印刷 证券研究报告： 行业研究证券研究报告： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1212 900905.SH 老凤祥 B -33.64 珠宝首饰 600337.SH 美克家居 -33.71 家具 600793.SH 宜宾纸业 -34.60 造纸 600433.SH 冠豪高新 -38.98 造纸 000587.SZ 金洲慈航 -39.10 珠宝首饰 000026.SZ 飞亚达 -40.81 珠宝首饰 600891.SH *ST 秋林 -48.19 珠宝首饰 600836
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