1、 深 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 造纸轻工行业 短期有所冲击，中长期影响有限 新冠肺炎疫情对轻工行业的影响分析 核心观点核心观点 SARS 期间，轻工表现弱于大盘，子板块中家具领跌期间，轻工表现弱于大盘，子板块中家具领跌。受 SARS 冲击，2003 年 4 月 15 日至 5 月 13 日，大盘迅速下跌，回撤 7%，同期轻工跌幅 14%， 子板块中家具领跌，跌幅为 17%，造纸、包装分别下跌 11%、13%。 新冠肺炎对轻工行业短期带来冲击， 中长期影响有限新冠肺炎对轻工行业短期带来冲击， 中长期影响有限。 当前新冠肺炎在全国蔓 延，对宏观经济形成冲击，轻工行业中家具
2、、文具短期销售受冲击，中长期需 求有望反弹；造纸、包装影响较为间接，与疫情持续时间相关。 家具销售短期受到冲击，压制的需求会延后但不会消失。家具销售短期受到冲击，压制的需求会延后但不会消失。当前受疫情影响，卖 场人流大幅减少，家具企业尤其是定制家具企业（定制家具销售过程需要上门 量尺、安装等）接单受到冲击。考虑到一季度为家具销售传统淡季，且部分收 入来自之前接单，一季度收入整体影响有限。若新冠肺炎疫情持续，家具行业 传统“3.15 促销”会受冲击，二季度收入也会受影响。不过家具需求偏刚性， 疫情结束后预计会有所反弹，全年影响有限。成品家具偏标准化，部分线下销 售可转为线上，受疫情影响弱于定制家
3、具。 必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长。当前新冠肺炎恰逢 春季“学迅”，学校开学延期会对学生文具需求带来短期冲击，办公文具也会 受到企业延期开工的影响，不过必选消费品韧性强，且更易推广线上销售，整 体受疫情影响有限，中长期预计维持稳健增长。 造纸需求受影响程度与疫情持续时间、强度密切相关，负面影响度生活用纸造纸需求受影响程度与疫情持续时间、强度密切相关，负面影响度生活用纸 文化纸文化纸包装纸。包装纸。生活用纸需求整体稳定，疫情发展带动防疫用品需求激增 的同时，居民对于纸巾、湿巾等清洁卫生用品的需求或将相应提升；文化纸 终端需求
4、以书籍课本为主， 受疫情冲击影响有限， 预计短期需求降幅小于 1%； 包装纸需求受宏观经济影响较大，疫情防控或将对其带来较为明显的冲击； 根据我们的量化测算， 假设疫情持续 2 周3 个月， 对其需求影响约为-1-7%。 疫情冲击下游需求，包装行业短期受冲击疫情冲击下游需求，包装行业短期受冲击。 新冠肺炎对包装行业的开工及下游 需求造成冲击。考虑到餐饮渠道饮料受疫情冲击、食品作为必需品需求稳定、 家电电子等需求会延后但不会消失，整体而言纸包装消费短期受疫情冲击、金 属包装短期受冲击但影响有限。 受疫情冲击调整后， 重点公司估值安全边际已较为充足。受疫情冲击调整后， 重点公司估值安全边际已较为充
5、足。 我们从估值的角度测 算行业的安全边际，截止 2020 年 2 月 3 日收盘，大部分重点公司距离其历史 估值最底部已不足 10%的空间， 其中太阳纸业、 尚品宅配、奥瑞金当前股价对 应的估值已跌破历史估值底部，安全边际凸显。 投资建议与投资标的投资建议与投资标的 疫情对行业短期带来冲击，中长期影响有限。1）家具短期受冲击较大，但疫 情结束后需求有望反弹，建议关注欧派家居、顾家家居欧派家居、顾家家居，同时关注尚品宅配、 索菲亚、志邦家居 尚品宅配、 索菲亚、志邦家居；2）必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健 增长，建议关注晨光文具晨光文具；3）造纸需求受影响程度与疫情持续时间、强
6、度密 切相关， 负面影响度生活用纸文化纸包装纸， 建议关注中顺洁柔、 理文造纸、 太阳纸业 中顺洁柔、 理文造纸、 太阳纸业；4) 疫情冲击开工及下游需求，包装行业短期受冲击，中长期影响 有限，建议关注裕同科技、奥瑞金。裕同科技、奥瑞金。 风险提示风险提示 新冠肺炎疫情进一步恶化；宏观经济增速放缓、终端需求下滑超预期 行业评级 看好看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 造纸轻工行业 报告发布日期 2020 年 02 月 04 日 行业表现行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 李雪君 *6069 执业证书编号：S0860517020001
7、 联系人 吴瑾 -6088 相关报告 2019Q4 轻工板块基金持仓分析：轻工行业 整体配置比例下降： 2020-02-03 新版限塑令落地， 包装纸替代性需求有望触 发： 2020-01-20 博汇或将易主，白卡格局巨变： 2020-01-01 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 2 目 录 SARS 期间，轻工表现弱于大盘，子板块中家具领跌 . 4 新冠肺炎带来短期冲击，行业中长期影响有限 . 6 家具销售短期受疫情冲击，压制的需求会延迟但不会消失 . 6 必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长
8、 . 8 造纸需求受影响程度与疫情持续时间、强度密切相关，负面影响度生活用纸文化纸包装纸 . 9 疫情冲击下游需求，包装行业短期受冲击 . 11 受疫情冲击调整后，重点公司估值安全边际已较为充足 . 12 投资建议 . 13 风险提示 . 13 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 3 图表目录 图 1：SARS 爆发期为 2003 年 4 月至 5 月上旬 . 4 图 2：当前新冠肺炎确诊病例数急剧增加. 4 图 3：SARS 期间我国内陆北京、广东为重灾区 . 5 图 4：新冠肺炎重灾区为湖北，尤其武汉（截止 2020/2/2） .
9、 5 图 5：SARS 期间，轻工板块表现弱于大盘指数 . 5 图 6：SARS 爆发期轻工行业中家具板块领跌 . 5 图 7： 大盘回撤期间（2003/4/15-2003/5/13）轻工行业中家具板块领跌 . 6 图 8：受 SARS 影响，家具类限额以上批发和零售业零售额 4 月同比下滑，5 月修复转正 . 6 图 9：根据 SW 家具板块收入计算，2018 年一季度收入占全年比例为 19% . 7 图 10：住宅类房屋施工面积同比增速短期受 SARS 冲击 . 8 图 11：住宅类房屋竣工面积同比增速短期受 SARS 冲击 . 8 图 12：住宅商品房销售面积同比增速短期受 SARS 冲
10、击 . 8 图 13：相比于 SARS 时期，当前地产下行压力较大 . 8 图 14：SARS 期间文化办公用品类零售额增速 4 月触底，5 月开始得到修复. 9 图 15：非涂布印刷书写纸消费量同比增速与图书总印张数同比增速高度相关 . 10 图 16：课本数量较稳定，近年图书印刷增量主要来自书籍、相对稳定 . 10 图 17：箱板瓦楞纸终端需求行业受宏观经济影响较大 . 11 图 18：2003 年受非典疫情影响，箱板瓦楞纸消费量同比增速回落近 5 个百分点 . 11 表 1：2002 年 11 月出现首个 SARS 病例，2003 年 6 月 24 日北京从疫区名单中剔除 . 4 表 2
11、：疫情对于箱板瓦楞纸需求量的影响大小将与疫情持续时间及强度密切相关 . 11 表 3：当前大部分重点公司距离其历史估值底部已不足 10%的空间 . 12 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 4 SARS 期间，轻工表现弱于大盘，子板块中家具领跌期间，轻工表现弱于大盘，子板块中家具领跌 SARS 持续时长持续时长 7 个月，爆发期为个月，爆发期为 4 月至月至 5 月上旬，以北京、广东为主，当前新冠肺炎确诊病例 数已超 月上旬，以北京、广东为主，当前新冠肺炎确诊病例 数已超 SARS，湖北为重灾区。，湖北为重灾区。2002 年 11 月
12、广东佛山发现首个 SARS 病例，2003 年 2 月春运导 致疫情扩散，同年 4 月至 5 月上旬病例数量急剧增加，随着系列措施出台加强防控与治疗，2003 年 6 月 24 日世界卫生组织正式将北京从疫区名单中剔除。SARS 期间我国（含港澳台）累计确诊 病例 7749 例，其中内地累计报告病例 5328 例，死亡 349 例，SARS 辐射 24 个省（自治区、直 辖市），北京、广东为重灾区。新冠肺炎始于 2019 年 12 月，截至 2020 年 2 月 2 日 24 时，累计 报告确诊病例 17205 例，累计死亡病例 361 例，重灾区以湖北为主。 表 1：2002 年 11 月出
13、现首个 SARS 病例，2003 年 6 月 24 日北京从疫区名单中剔除 时间时间 事件事件 2002/11/16 广东佛山发现首个非典病例 2003/02/10 广东境内报告确诊 305 例，死亡 5 例，春运人口流动导致疫情的扩散 2003/03/06 北京首例输入型非典病例出现，全国范围的疫情开始爆发 2003/04/03 世界卫生组织将北京列为疫区 2003/04/15 世界卫生组织将广东列为疫区 2003/04/20 非典疫情的控制开始得到监管部门的大力度防护 2003/05/09 北京新增病例数首次减至 50 以内，同日北京宣布医务人员的感染比例已 经呈明显下降趋势 2003/0
14、5/29 北京新收治确诊非典病例首次降到零,当日确诊与疑似病例之和也首次降 至个位数 2003/06/24 世界卫生组织宣布将北京从疫区名单中排除 资料来源：同花顺，新浪财经，东方证券研究所 图 1：SARS 爆发期为 2003 年 4 月至 5 月上旬 资料来源：卫健委，搜狐新闻，东方证券研究所 图 2：当前新冠肺炎确诊病例数急剧增加 资料来源：丁香园，东方证券研究所 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2003/022003/032003/042003/052003/06 我国内地SARS累计确诊病例数（人） 0 5000 10000 15000 20000 2
15、5000 新冠肺炎累计确诊病例数（人） 新冠肺炎累计疑似病例数（人） HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 5 图 3：SARS 期间我国内陆北京、广东为重灾区 资料来源：卫健委，搜狐新闻，东方证券研究所 图 4：新冠肺炎重灾区为湖北，尤其武汉（截止 2020/2/2） 资料来源：丁香园，东方证券研究所 SARS 期间，轻工板块表现弱于大盘，子板块中家具领跌。期间，轻工板块表现弱于大盘，子板块中家具领跌。受 SARS 影响，大盘于 2003 年 4 月 15 日达到高点后迅速下跌，随着疫情开始得到控制，5 月 13 日大盘开始修复。20
16、03 年 4 月 15 日 至 5 月 13 日期间，沪深 300 回撤 7%，轻工指数下跌 14%，轻工表现弱于大盘，子板块中家具领 跌，跌幅为 17%，造纸、包装分别下跌 11%、13%。 图 5：SARS 期间，轻工板块表现弱于大盘指数 资料来源：Wind，东方证券研究所 图 6：SARS 爆发期轻工行业中家具板块领跌 资料来源：Wind，东方证券研究所 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 1.3 沪深300指数轻工制造(申万)指数 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 轻工制造(申万)指数造纸(申万) 包装印刷(申万)家用轻工(申万) HeaderTable_Ty
17、peTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 6 图 7： 大盘回撤期间（2003/4/15-2003/5/13）轻工行业中家具板块领跌 资料来源：Wind，东方证券研究所 新冠肺炎带来短期冲击，行业中长期影响有限新冠肺炎带来短期冲击，行业中长期影响有限 新冠肺炎下，家具、文具短期销售受冲击，中长期需求有望反弹；造纸、包装影响较为间接，与疫 情持续时间相关： 新冠肺炎下，家具、文具短期销售受冲击，中长期需求有望反弹；造纸、包装影响较为间接，与疫 情持续时间相关：1）家具销售短期受冲击较大，考虑家具需求偏刚性，疫情结束后有望反弹，中 长期预计受影响不大； 2） 文具短期销售
18、受疫情影响， 必选消费品韧性强， 且部分线下可转为线上， 整体影响有限， 全年预计维持稳健增长； 3） 造纸需求受影响程度与疫情持续时间、 强度密切相关， 疫情负面影响度生活用纸文化纸包装纸；4) 疫情冲击开工及下游需求，包装行业短期受冲击。 家具销售短期受疫情冲击，压制的需求会延迟但不会消失 SARS 期间， 家具销售短期受冲击较大，但疫情结束后需求反弹， 全年来看影响不大。期间， 家具销售短期受冲击较大，但疫情结束后需求反弹， 全年来看影响不大。受 SARS 影 响，2003 年家具类限额以上批发和零售业零售额 4 月同比下滑，此后 5 月转正，同年 6 月-11 月 大幅反弹，疫情对家具
19、消费的冲击是短期的。 图 8：受 SARS 影响，家具类限额以上批发和零售业零售额 4 月同比下滑，5 月修复转正 资料来源：Wind，东方证券研究所 -20% -15% -10% -5% 0% 沪深300SW轻工制造SW造纸SW包装印刷SW家具 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 限额以上批发和零售业零售额:家具类:当月同比 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 7 新冠肺炎下，预计家具销售短期受到冲击，压制的需求会延后但不会消失新冠肺炎下，预计家具销售短期受到冲击，压制的需求会延后但不会消失。当前受疫情影响，卖场
20、 人流大幅减少，家具企业尤其是定制家具企业（定制家具销售过程需要上门量尺、安装等）接单受 到冲击，考虑到一季度本身为家具销售淡季，根据 SW 家具板块收入计算，2018 年一季度占全年 收入比例为 19%，且部分收入来自之前接单，Q1 收入整体影响不大。若疫情持续，行业“3.15 促 销”活动或受影响，疫情对二季度收入也会造成影响。不过家具需求偏刚性，疫情期压制的需求终 会释放，预计全年影响有限。 图 9：根据 SW 家具板块收入计算，2018 年一季度收入占全年比例为 19% 资料来源：Wind，东方证券研究所 成品家具部分线下销售可转为线上，受疫情影响弱于定制家具。成品家具部分线下销售可转
21、为线上，受疫情影响弱于定制家具。定制家具为非标品，消费过程中量 尺、安装等重度依赖人，线上销售比例低，接单受冲击大，相比于定制家具，成品家具由于标准化 易推广线上销售，受影响较小。 新冠肺炎下地产短期受到冲击， 疫情结束有望反弹， 对家具需求带来延后影响。新冠肺炎下地产短期受到冲击， 疫情结束有望反弹， 对家具需求带来延后影响。 复盘 SARS 期间， 地产的施工、竣工、销售均短期受到冲击，此后有所反弹，2003 年住宅类房屋施工、竣工面积同 比增速在 4 月触底，5 月反弹，住宅类商品房销售面积同比增速在 4 月触底，5 月得到修复，6-8 月维持高速增长。新冠肺炎下，受企业延期复工、人流居
22、家影响，预计地产的施工、竣工、销售均 会受到影响，但随后有望反弹，影响时间与疫情持续时间有关，地产的短期冲击会进一步延后对家 具的需求。 工程渠道家具需求与地产竣工密切相关， 当前企业延期复工会对工程渠道家具需求带来 延后影响。 0% 10% 20% 30% 40% 2018Q12018Q22018Q32018Q4 SW家具板块单季度收入占比 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 8 图 10：住宅类房屋施工面积同比增速短期受 SARS 冲击 资料来源：Wind，东方证券研究所 图 11：住宅类房屋竣工面积同比增速短期受 SARS 冲击
23、 资料来源：Wind，东方证券研究所 图 12：住宅商品房销售面积同比增速短期受 SARS 冲击 资料来源：Wind，东方证券研究所 图 13：相比于 SARS 时期，当前地产下行压力较大 资料来源：Wind，东方证券研究所 必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长 SARS 期间必选消费品短期受到冲击，疫情影响约一个季度。期间必选消费品短期受到冲击，疫情影响约一个季度。受 SARS 影响，2003 年文化办公用 品零售额同比增速于 4 月触底，不过仍然维持正增长，对比同期家具的负增长，文化办公用品受疫 情冲击小，主要得益于其作为必选消费品消费韧性更强，且更易推广线上销售。文化办公零
24、售同比 增速 5 月得到修复，6-7 月高速增长，疫情影响持续一个季度。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 房屋施工面积:住宅:当月同比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 房屋竣工面积:住宅:当月同比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 商品房销售面积:住宅:当月同比 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 商品房销售面积:住宅:当月同比 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 9 图 14：SARS 期间文化办公用品类零售额增速 4 月触
25、底，5 月开始得到修复 资料来源：Wind，东方证券研究所 新冠肺炎下，必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长。新冠肺炎下，必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长。SASR 爆发期主要为 4 月 5 月上旬，不在开学季，当前新冠肺炎恰逢春季“学迅”，学校开学延期会对学生文具需求带来短 期冲击，办公文具也会受到企业延期开工的影响，不过必选消费品韧性强，且更易推广线上销售， 整体受疫情影响有限，中长期预计维持稳健增长。 造纸需求受影响程度与疫情持续时间、强度密切相关，负面影 响度生活用纸文化纸包装纸 按疫情对造纸需求的负面影响由低至高排序，我们推测生活用纸按疫情对造纸需求的
26、负面影响由低至高排序，我们推测生活用纸文化纸文化纸包装纸，其中生活用纸 需求整体稳定。 包装纸，其中生活用纸 需求整体稳定。终端需求方面，本次新冠疫情发展带动防疫用品需求激增的同时，大众对于纸巾、 湿巾等清洁卫生用品的需求或将相应提升；渠道方面，疫情影响下线上渗透率进一步提升，商超到 家、电商等渠道需求增加，推测生活用纸需求整体将较为稳定。 终端需求以书籍课本为主，受疫情冲击影响有限，预计短期需求降幅小于终端需求以书籍课本为主，受疫情冲击影响有限，预计短期需求降幅小于 1%。文化纸需求量与 图书印刷量（含课本与书籍）高度相关，其中课本需求对应秋季开学，需求量相对稳定，但受开工 延后影响，时点或
27、将有所延后；书籍受实体书店闭店近 2 周的影响（码洋占比约 30%），需求或 将小幅下滑，考虑到部分或将转化至线上消费，预计整体影响较为有限；短期内（1-2 周）远程 办公或将导致静电复印纸等办公用纸需求下降约 2%；若办公用纸全年消费量按 400 万吨计算，对 应 2018 年非涂布文化用纸消费量 1751 万吨，或将拖累文化纸需求近 0.5%。整体而言，我们推测 疫情发展对于文化纸需求侧的影响相对有限。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2002-01 2002-03 2002-05 2002-07 2002-09 2002-11 2003-01
28、2003-03 2003-05 2003-07 2003-09 2003-11 2004-01 2004-03 2004-05 2004-07 2004-09 2004-11 限额以上批发和零售业零售额:文化办公用品类:当月同比 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 10 图 15：非涂布印刷书写纸消费量同比增速与图书总印张数同 比增速高度相关 资料来源：国家新闻出版广电总局，中国造纸协会，东方证券研究所 图 16：课本数量较稳定，近年图书印刷增量主要来自书籍、 相对稳定 资料来源：国家新闻出版广电总局，东方证券研究所 包装纸终端需求受
29、宏观经济影响较大，疫情防控或将对其带来较为明显的冲击，具体影响大小与 疫情持续时间及强度密切相关。 包装纸终端需求受宏观经济影响较大，疫情防控或将对其带来较为明显的冲击，具体影响大小与 疫情持续时间及强度密切相关。箱板瓦楞纸的下游应用多以消费品的外包装形式存在，根据 RISI 统计，其终端需求中食品饮料、家电电子、日用品合计占比超过三分之二，受宏观经济影响较大。 具体而言， 我们认为箱板瓦楞纸终端需求各行业受疫情冲击的影响大小存在差异： 饮料受餐饮暂 停营业影响较大，我们推测软饮料、白酒、啤酒对应的包装纸需求用量比例分别为 5:2:1，其中软 饮料餐饮渠道占比约 10%，白酒、啤酒餐饮占比均在
30、 40%以上，加权可得饮料行业包装纸需求量 中餐饮场景消费占比约 20%；家电电子、服装鞋帽受线下商场、零售门店闭店影响，终端需求 短期或将受到冲击，其中对于家电等需求较为刚性的消费品，其需求大部分后移而不会消失；食 品、日用品等必选消费品需求相对稳定；快递物流等二次包装需求受疫情影响暂不考虑。这里， 我们针对疫情发展的不同情况分情形假设： 乐观情形下，即仅考虑 1 月 25 日-2 月 9 日餐饮、商场等线下门店闭店两周的影响，推测箱板瓦 楞纸需求或将下降 1%左右； 中性情形下，即假设未来 2 个月内线下门店均将面临客流大幅减少的压力，推测箱板瓦楞纸需 求或将下降 3%左右； 悲观情形下，
31、即未来 4 个月内线下门店均将面临客流大幅减少的压力，推测箱板瓦楞纸需求或 将下降 7%左右。 参考箱板瓦楞纸消费量历史数据，可以看到非典疫情所在的 2003 年箱板瓦楞纸消费量同比增速回 落近 5 个百分点；结合此次新冠病毒疫情防控工作的严格执行情况，我们认为箱板瓦楞纸需求短 期内或将受到较为明显的冲击，具体影响大小则与疫情持续时间密切相关。 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 非涂布印刷书写纸消费量yoy（滞后一阶） 图书总印张数yoy -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,00
32、0 书籍总印张数课本总印张数 课本总印张数yoy书籍总印张数yoy 亿印张 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 11 图 17：箱板瓦楞纸终端需求行业受宏观经济影响较大 资料来源：RISI，东方证券研究所 图 18：2003 年受非典疫情影响，箱板瓦楞纸消费量同比增速 回落近 5 个百分点 资料来源：中国造纸协会，东方证券研究所 表 2：疫情对于箱板瓦楞纸需求量的影响大小将与疫情持续时间及强度密切相关 箱板瓦楞纸终端箱板瓦楞纸终端 需求行业需求行业 占箱板瓦楞纸占箱板瓦楞纸 需求量比重需求量比重 （2018E2018E） 需求降幅估计
33、值需求降幅估计值 乐观乐观 （疫情仅影响（疫情仅影响 2 2 周）周） 中性中性 （疫情影响持续（疫情影响持续 1-21-2 个月）个月） 悲观悲观 （疫情影响持（疫情影响持 续续 3 3 个月）个月） 食品饮料食品饮料 33% 33% -0.4% -0.4% -1.3% -1.3% -2.7% -2.7% 家电电子家电电子 22% 22% -0.7% -0.7% -2.1% -2.1% -4.2% -4.2% 日用品 15% 0.0% 0.0% 0.0% 服装鞋帽服装鞋帽 5% 5% -2.9% -2.9% -8.7% -8.7% -17.3% -17.3% 快递物流 3% 0.0% 0.0
34、% 0.0% 其他 22% -3.1% -9.2% -18.5% 合计合计 -1.1% -1.1% -3.4% -3.4% -6.7% -6.7% 资料来源：RISI，国家统计局，东方证券研究所 疫情冲击下游需求，包装行业短期受冲击 开工及下游需求受影响，疫情对包装行业带来短期冲击。开工及下游需求受影响，疫情对包装行业带来短期冲击。受新冠肺炎影响，企业延期开工，影响包 装行业的春季开工。同时疫情会对包装行业的下游需求造成冲击，纸包装下游以食品饮料、家电电 子、日用品为主，金属包装终端需求以食品饮料为主。考虑到餐饮渠道饮料受疫情冲击、食品作为 必需品需求稳定、家电电子等需求会延后但不会消失，整体
35、而言纸包装消费短期受疫情冲击、金属 包装短期受冲击但影响有限。 食品饮料 家电电子 日用品 服装鞋帽 快递物流 其他 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 箱板瓦楞纸消费量同比增速 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 12 受疫情冲击调整后，重点公司估值安全边际已较为充 足 受疫情冲击调整后，重点公司估值安全边际已较为充 足 当前大部分重点公司距离其历史估值底部已不足当前大部分重点公司距离其历史估值底部已不足 10%的空间，安全边际较为充足。的空间，安全边际较为充足。受新冠肺炎疫 情影响，2020 年 2 月
36、3 日大盘回撤近 8%，轻工板块跌幅超 9%，表现略弱于大盘，受疫情冲击较 大。 我们从估值的角度对行业安全边际进行测算， 发现重点公司大部分已经距离历史估值最底部不 足 10%的空间，其中太阳纸业、尚品宅配、奥瑞金等重点公司当前股价对应的估值已经跌破历史 估值底部，安全边际凸显。考虑到轻工行业受新冠肺炎疫情影响较为间接，且中长期影响有限，建 议长期布局。 表 3：当前大部分重点公司距离其历史估值底部已不足 10%的空间 PB-ROEPB-ROE 估值估值 重点公司 2020BPS 2020ROE 2020ROE 对应的 历史 PB 最高值 2020ROE 对应的 历史 PB 最低值 当前股价
37、对应 PB （2020E）* 估值安全边际 （相比于历史 PB 最低值） 太阳纸业 6.29 15.5% 5.27 1.43 1.33 -7% PE 估值 重点公司 2020EPS (Wind 一致预 期) 历史 PE(TTM) 中位数* 历史 PE(TTM) 最高值* 历史 PE(TTM) 最低值* 当前股价对应 PE （2020E）* 估值安全边际 （相比于历史 PE 最 低值） 欧派家居 5.27 28.33 50.17 18.66 19.62 5% 索菲亚 1.28 35.60 62.23 13.62 13.84 2% 尚品宅配 3.36 32.61 64.56 23.95 19.57
38、 -22% 顾家家居 2.34 23.36 36.04 16.67 17.62 5% 晨光文具 1.40 37.65 48.85 29.06 32.21 10% 中顺洁柔 0.57 35.86 111.90 19.09 21.35 11% 裕同科技 1.52 21.12 27.17 16.21 17.96 10% 奥瑞金 0.41 19.40 56.46 14.55 10.29 -41% *注：当前股价即 2020 年 2 月 3 日收盘价 *注：已剔除上市第一年的影响 资料来源：Wind，东方证券研究所 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影
39、响有限 13 投资建议投资建议 疫情对行业短期带来冲击，中长期影响有限： 1）家具短期受冲击较大，但疫情结束后压制的需求得到释放，建议关注欧派家居欧派家居(603833，未评 级 ，未评 级)、顾家家居、顾家家居(603816，未评级，未评级)，同时关注尚品宅配尚品宅配(300616，未评级，未评级)、索菲亚、索菲亚(002572，未评 级 ，未评 级)、志邦家居、志邦家居(603801，未评级，未评级)； 2）必选消费韧性强，短期受疫情冲击，中长期趋于稳健增长，建议关注晨光文具晨光文具(603899，未评 级 ，未评 级)； 3）造纸需求受影响程度与疫情持续时间、强度密切相关，负面影响度生活
40、用纸文化纸包装纸， 建议关注中顺洁柔中顺洁柔(002511，未评级，未评级)、理文造纸、理文造纸(02314，未评级，未评级)、太阳纸业、太阳纸业(002078，买入，买入)； 4) 疫情冲击开工及下游需求， 包装行业短期受冲击， 中长期影响有限， 建议关注裕同科技裕同科技(002831， 买入 ， 买入)、奥瑞金、奥瑞金(002701，未评级，未评级)。 风险提示风险提示 新冠肺炎疫情进一步恶化的风险：新冠肺炎疫情进一步恶化的风险：新冠肺炎疫情发展存在较大不确定性，若疫情延续时间、 传播程度超预期，下游需求或将遭受较为明显的负面冲击，行业盈利或将面临大幅波动的风 险。 宏观经济增速放缓、终端
41、需求下滑超预期的风险：宏观经济增速放缓、终端需求下滑超预期的风险：若国内宏观经济增速发生较大波动，终端 需求下滑幅度超预期，则造纸及包装印刷、家具行业存在收入端大幅回落、盈利大幅下滑的 风险。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 14 信息披露信息披露 依据发布证券研究报告暂行规定以下条款：依据发布证券研究报告暂行规定以下条款： 发布对具体股票作出明确估值和投资评级的证券研究报告时，公司持有该股票达到相关上市公司 已发行股份1%以上的，应当在证券研究报告中向客户披露本公司持有该股票的情况， 就本证券研究报告中涉及符合上述条件的股票，向
42、客户披露本公司持有该股票的情况如下：就本证券研究报告中涉及符合上述条件的股票，向客户披露本公司持有该股票的情况如下： 截止本报告发布之日， 东证资管仍持有太阳纸业(002078)股票达到相关上市公司已发行股份1%以 上。 截止本报告发布之日， 东证资管仍持有尚品宅配(300616)股票达到相关上市公司已发行股份1%以 上。 提请客户在阅读和使用本研究报告时充分考虑以上披露信息。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 短期有所冲击，中长期影响有限 15 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研 究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上； 增持：
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
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