1、 1 / 22 证券研究报告证券研究报告 传媒 【粤开传媒行业深度】在线视频行业 之爱奇艺 （IQ.O） ， 高质量在线视频平 台领导者 2020 年 04 月 21 日 投资要点 增持(维持) 分析师：陈诤娴分析师：陈诤娴 执业编号：S0300516090001 电话： 邮箱： 行业表现对比图行业表现对比图(近近 12 个月个月) 资料来源：聚源 近期报告近期报告 【联讯传媒】 低估值的内容类标的录得大 涨2019-12-10 【粤开传媒】 关注在线教育、 视频和游戏 板块2020-04-06 【粤开传媒】关注游戏、在线视频、广电 5G 网络及一季报行情2020-04
2、-12 经济、网络发展未来持续推动在线娱乐内容热潮经济、网络发展未来持续推动在线娱乐内容热潮 全国居民人均教育文化娱乐消费支出从 2013 年的 1398 元增加到了 2019 年 的 2513 元。2019 年这一支出同比增速为 13%，稳定在占总支出的约 11%这 一比例。 中国网民数量和互联网渗透率持续攀升， 互联网流量每年翻番。 2019 年上半年，中国共有 8.5 亿网民，其中网络视频用户 7.59 亿人，占网民整体 的 88.8%;其中，短视频用户规模为 6.48 亿，占网民整体的 75.8%。 在线视频平台倚重会员付费在线视频平台倚重会员付费 2014 年，我国在线视频行业市场仅
3、有 249 亿元，而 2018 年则有 1250 亿元， 年复合增长率为 38%。2020 年在线视频行业预计将达到 2000 亿元左右。在 线视频用户付费市场不容小觑，付费用户规模不断上升。2019 年，国内用户 付费市场达到 514 亿元，2013 年仅有 5 亿元，年复合增长率高达 93%；预 计到 2020 年，在线视频用户付费市场规模将达到 980 亿元。 爱奇艺：高质量在线视频平台领导者爱奇艺：高质量在线视频平台领导者 爱奇艺是中国在线视频娱乐服务提供商， 公司于 2018 年 3 月在美国纳斯达克 上市，股票代码 IQ.O。公司推动产品、技术、内容、营销等全方位创新，为 用户提供
4、丰富、高清、流畅的专业视频体验。爱奇艺自 2010 年开始深耕在线 视频领域， 现已积累业内领先的大量用户和流量。 自 2017 年至 2020 年 3 月， 爱奇艺逐渐拉开和腾讯视频、优酷的距离，领跑在线视频平台 MAU 数量。 爱奇艺的商业模式爱奇艺的商业模式 爱奇艺的商业模式，公司联合内容制作方（影视制作公司） ，提供剧集、综艺、 网大、漫画、文学、体育、游戏、短视频、直播等垂直内容并在自有网络视 频平台上播放；以会员付费收入和广告收入为主，并辅以游戏、发行、授权、 电商、经纪、打赏、出版等其他货币化方式，实现 IP 衍生变现。 市场格局市场格局 爱优腾背后是 BAT，各自强大的资金实力
5、以及对视频行业战略地位的重视， 使得短期集中度大幅提升为小概率事件。 风险提示风险提示 在线视频行业，剧集上线不及预期，会员数量和增长不及预期。容 -25% -17% -10% -2% 6% 19-0419-0719-1020-0120-04 沪深300 传媒 行业研究行业研究 2 / 22 目目 录录 一、行业分析 . 4 （一）经济、网络发展未来持续推动在线娱乐内容热潮 . 4 （二）在线视频平台：倚重会员付费，未来内容优先 . 5 （三）产业链 . 9 二、公司概述 . 10 （一）公司简介 . 10 （三）商业模式 . 12 （三）核心竞争力 . 12 1、用户流量领先，会员收入持续增
6、长. 12 2、优质内容吸引用户 . 15 （四）财务状况 . 19 图表目录图表目录 图表 1： 全国居民人均教育文化娱乐消费支出和增速 . 4 图表 2： 互联网用户数量和普及率攀升 . 4 图表 3： 互联网流量每年翻番 . 4 图表 4： 社交、娱乐和电商 APP 是移动互联网头部需求. 5 图表 5： 细分行业占整体用户付费规模比 . 5 图表 6： 在线视频产业发展阶段 . 6 图表 7： 在线视频行业市场规模不断扩大 . 6 图表 8： 用户规模持续增长 . 7 图表 9： 渗透率高 . 7 图表 10： 在线视频行业收入构成 . 7 图表 11： 在线视频付费市场增长. 7 图
7、表 12： 付费用户规模不断上升 . 7 图表 13： 用户购买平台会员的主要因素 . 8 图表 14： 用户复购平台会员的主要因素 . 8 图表 15： 2018 年网剧播放量前 50 名播出平台占比 . 8 图表 16： 2019 年主要视频平台 MAU（万人）. 9 图表 17： 2019 年主要视频平台月度运行时长（小时） . 9 图表 18： 在线视频产业链 . 9 图表 19： 公司重要事件 . 10 图表 20： 爱奇艺重要股东 .11 图表 21： 爱奇艺控股结构 .11 图表 22： 爱奇艺主营收入构成 . 12 图表 23： 爱奇艺商业模式 . 12 图表 24： “爱优腾
8、”MAU 对比 . 13 mNqPmMmQqNsMtRoPvNrQmP7NcM7NoMrRsQoOiNoOnReRtRtQ6MrRyQMYrMmNxNtRoN 行业研究行业研究 3 / 22 图表 25： 爱奇艺全部用户累计日均使用时长 . 13 图表 26： 爱奇艺总订阅用户数 . 13 图表 27： 爱奇艺付费率 . 13 图表 28： 爱奇艺会员业务收入和季度 ARPU. 14 图表 29： 爱奇艺会员费用和腾讯会员费用对比 . 14 图表 30： 爱奇艺超前点映界面 . 15 图表 31： 2019 年上新连续剧有效播放排名. 16 图表 32： 2020Q1 全网连续剧有效播放排名
9、. 16 图表 33： 独播数量占比高 . 16 图表 34： 独播有效播放量 . 16 图表 35： 参投独播剧占比 . 17 图表 36： 2019 年上半年 TOP30 热播综艺制作方 . 17 图表 37： 2019 年前三季度上新剧集分类数量（部）. 17 图表 38： 爱奇艺网络大电影分成模式 . 17 图表 39： 爱奇艺网络剧分成模式 . 17 图表 40： 爱奇艺网络综艺分成模式 . 18 图表 41： 爱奇艺 2020 年 Q2-Q4 储备剧集及综艺（部分） . 18 图表 42： 营业收入持续增长 . 19 图表 43： 归母净利润亏损扩大 . 19 图表 44： 内容成
10、本增速下降 . 19 行业研究行业研究 4 / 22 一、一、行业分析行业分析 （一）（一）经济、网络发展未来持续推动在线娱乐内容热潮经济、网络发展未来持续推动在线娱乐内容热潮 随着我国经济平稳健康发展，我国居民人均教育文化娱乐消费支出持续增加。全国 居民人均教育文化娱乐消费支出从 2013 年的1398 元增加到了 2019 年的 2513 元。 2019 年这一支出同比增速为13%， 稳定在占总支出的约11%这一比例， 仅次于食品烟酒 （28%） 、 居住开支（23%） 、交通通信（13%）这几类基本生活保障支出。居民教育文化娱乐消费 支出依然在不断增长，表明居民为这几类产业服务、内容产品
11、的支出意愿较强。 图表图表1：全国居民人均教育文化娱乐消费支出和增速全国居民人均教育文化娱乐消费支出和增速 资料来源：国家统计局、粤开证券研究院 同时，我国互联网的发展也让在线娱乐需求旺盛。中国网民数量和互联网渗透率持 续攀升，互联网流量每年翻番。2019 年上半年，中国共有 8.5 亿网民，其中网络视频用 户7.59亿人， 占网民整体的88.8%;其中， 短视频用户规模为6.48亿， 占网民整体的75.8%。 互联网普及率高达 61%， 这一数字是 2010 年互联网普及率的近两倍。 而互联网的主力： 移动互联网则用技术推动流量的进一步提升。我国网民使用手机上网的比例达 99.1%， 移动互
12、联网接入流量从 2013 年的 132亿 GB发展到2019 年上半年的 5,539 亿 GB， 2015 年来，其同比增长率均超过 100%。未来随着全国网络基础设施完善、5G 商用的全面落 地和流量资费的进一步下降，与超高清视频、VR、AR 等技术相结合的在线娱乐将持续 发展。 图表图表2：互联网用户数量和普及率攀升互联网用户数量和普及率攀升 图表图表3：互联网流量每年翻番互联网流量每年翻番 资料来源：CNNIC、粤开证券研究院 资料来源：工信部、粤开证券研究院 行业研究行业研究 5 / 22 5G 元年， 社交、 娱乐和电商 APP 是移动互联网头部需求。 根据 Questmobile
13、统计， 2019 年中国移动互联网细分行业中，占据前三名的分别为即时通讯（社交） 、在线视频 （娱乐）和综合电商。这三类行业 APP 活跃用户增长率在 5%-20%之间，MAU 约在 10 亿左右，活跃用户在全部用户中占比高于 80%。而前十名中，泛娱乐细分行业则占据四 个名额，在线娱乐需求依然旺盛。 图表图表4：社交、娱乐和电商社交、娱乐和电商 APP 是移动互联网头部需求是移动互联网头部需求 资料来源：Questmobile、粤开证券研究院 版权意识、付费能力、付费意识和支付条件推动用户为内容付费意识增强。根据国 家版权局网络版权产业研究数据，2018 年中国网络版权产业整体用户付费规模为
14、 3686 亿元，同比增长 15.8%。与 2016 年相比，3 年时间内用户付费规模增长近 1500 亿元， 用户付费规模占整体市场规模的比重也从2016年的44%增到2018年的近50%。 与2017 年相比，曾作为拉动用户付费规模主要驱动力的网络游戏和直播增速放缓，而网络视频 和数字阅读则持续加强付费用户的运营，从而增加用户付费意愿和黏性。 图表图表5：细分行业细分行业占整体用户付费规模比占整体用户付费规模比 资料来源：国家版权局网络版权产业研究、粤开证券研究院 （二二）在线视频平台：倚重会员付费，未来内容优先在线视频平台：倚重会员付费，未来内容优先 广义上的在线视频分为综合视频、短视频
15、、直播视频等；而狭义的在线视频指上述 行业研究行业研究 6 / 22 细分中的综合视频，即依托视频平台、以网络播放的影视剧和长短不一的视频片段为主 要内容的视频形式。这里仅探讨狭义在线视频。在线视频为我国较为传统成熟的网络媒 体，现已进入产业成熟期。 图表图表6：在线视频产业发展阶段在线视频产业发展阶段 资料来源：粤开证券研究院 我国在线视频行业市场规模不断扩大。2014 年，我国在线视频行业市场仅有 249 亿元，而 2018 年则有 1250 亿元，年复合增长率为 38%。2020 年在线视频行业预计将 达到 2000 亿元左右。 图表图表7：在线视频在线视频行业市场规行业市场规模不断扩大
16、模不断扩大 资料来源：艾瑞咨询，粤开证券研究院 国内在线视频用户规模仍在持续增长，渗透率极高，在线视频开始进入存量博弈。 2010 年， 在线视频用户仅有 2.8 亿人， 而 2019 年上半年， 这一数字增加到了 7.6 亿人， 同比 2018 年上半年增长24%。 根据网络泛娱乐细分行业用户渗透率对比， 2019 年6 月， 移动视频用户渗透率达到了 96%，是四个细分行业中最高的渗透率；同比 2018 年 6 月 增长了两个百分点。 行业研究行业研究 7 / 22 图表图表8：用户规模持续增长用户规模持续增长 图表图表9：渗透率高渗透率高 资料来源：CNNIC、粤开证券研究院 资料来源：
17、Questmobile、粤开证券研究院 目前，在线视频行业收入倚重广告营销收入和用户（会员）付费收入。广告营销一 直是在线视频行业的传统收入来源，一直占据总收入的 50%及以上，但近年来占比逐渐 降低，2018 年降至 47%；近年来，比重不断增加的是用户为内容买单的收入，由 2012 年的 4%上升至 2018 年的 31%，预计 2020 年将持续这一趋势。 图表图表10：在线视频在线视频行业收入构成行业收入构成 资料来源：艾瑞咨询，粤开证券研究院 在线视频用户付费市场不容小觑，付费用户规模不断上升。2019 年，国内用户付费 市场达到 514 亿元，2013 年仅有 5 亿元，年复合增长
18、率高达 93%；预计到 2020 年，在 线视频用户付费市场规模将达到 980 亿元。为在线视频付费的用户从 2013 年的 300 万 人达到 2018 年的 1.3 亿人，预计 2020 年将有 1.8 亿付费用户。 图表图表11：在线视频付费市场增长在线视频付费市场增长 图表图表12：付费用户规模不断上升付费用户规模不断上升 资料来源：易观咨询、粤开证券研究院 资料来源：易观咨询、粤开证券研究院 行业研究行业研究 8 / 22 内容推动付费市场。根据 Questmobile 调查，用户无论是初次购买视频平台的会员 还是复购会员，主要因素首位都是有质量的内容，占比高达 56%。其次用户同样
19、看重性 价比和体验，而占比最低的均为版权意识。 图表图表13：用户购买平台会员的主要因素用户购买平台会员的主要因素 图表图表14：用户复购平台会员的主要因素用户复购平台会员的主要因素 资料来源：Questmobile、粤开证券研究院 资料来源：Questmobile、粤开证券研究院 在线视频平台市场呈现寡头垄断市场的结构。经过市场的长期并购整合，无论是从 MAU 还是用户使用时长来衡量， “爱优腾” （爱奇艺、 优酷和腾讯视频） 均稳定在第一梯队， 并以网剧播放量 94:6 的占比遥遥领先；第二梯队则为芒果视频、哔哩哔哩动画等以小圈 层用户为主的视频平台；第三梯队为 PP 视频、乐视视频、风行
20、视频等。 图表图表15：2018 年网剧播放量前年网剧播放量前 50 名播出平台占比名播出平台占比 资料来源：北京大学视听传播研究中心，粤开证券研究院 其中， 第一梯队的三家平台竞争激烈。 根据比达咨询的监测数据， 2019 年 1-10 月， 爱奇艺 MAU 大于腾讯视频大于优酷，但均保持在 4-6 亿人左右；而第二梯队的芒果 TV 月活不足 2 亿人。 “爱优腾”的月总运行时长走势同样保持一致。当前，用户选择平台时多 以 IP 为主，跟着上线剧集或其他节目播出选择平台，而非以平台为主。这就导致用户对 平台粘性不强， 平台依然需要持续对用户、尤其是付费用户的争夺。在三大平台背后的 控股公司分
21、别为互联网巨头 BAT、拥有足够的资金购买版权的背景下，每一家都难以产 生独特性，对于剧集和其他内容的购买和付费 VIP 的定价互相牵制。未来，单用户价值 的提升成为竞争重点，而这一点需要靠内容制作差异化和现金流的持续投入。 行业研究行业研究 9 / 22 图表图表16：2019 年主要视频平台年主要视频平台 MAU（万人）（万人） 资料来源：比达咨询，粤开证券研究院 图表图表17：2019 年主要视频平台月度运行时长（小时）年主要视频平台月度运行时长（小时） 资料来源：比达咨询，粤开证券研究院 （三三）产业链产业链 在线视频产业链分为上中下游和末端的用户。 上游为内容制作方， 中游为视频平台
22、， 下游为广告商。未来，为了降低内容成本，视频平台将越来越多地参投影视剧制作，以 期扩大盈利空间。 图表图表18：在线视频产业链在线视频产业链 资料来源：粤开证券研究院 行业研究行业研究 10 / 22 二二、公司概述公司概述 （一）（一）公司简介公司简介 爱奇艺是中国在线视频娱乐服务提供商，其视频平台 2010 年上线，公司于 2018 年 3 月在美国纳斯达克上市，股票代码 IQ.O。公司推动产品、技术、内容、营销等全方位 创新，为用户提供丰富、高清、流畅的专业视频体验。目前，爱奇艺已成功构建了包含 电商、游戏、电影票等业务在内、连接人与服务的视频商业生态，引领视频网站商业模 式的多元化发
23、展。 图表图表19：公司重要事件公司重要事件 资料来源：公司官网，粤开证券研究院 公司控股股东为百度董事长李彦宏，持比例 56.1%；其他股东有 Xiaomi Ventures Limited，持股比例为 6.67 %；高瓴资本，持股比例 6.34%。持股结构集中。百度集团 为公司的母公司。公司通过 VIE 架构在美上市，上市公司为集团控股公司 IQIYI,Inc.,境 内业务实体为北京爱奇艺科技有限公司等。 时间时间事件事件说明说明 2010年1月奇艺成立百度宣布投资组建独立视频公司“奇艺”，全面进军正版高清网络视频领域。 2011年2月奇艺用户过亿百度发布年报，公布奇艺上线8个月后，月度用
24、户覆盖过亿。 2011年5月奇艺栏目不断完善奇艺推出会员专区、APP专区、中插片广告、首档自制综艺节目。 2011年11月更名“爱奇艺”奇艺正式宣布品牌升级，启动“爱奇艺”品牌并推出全新标志。 2012年3月布局内容 爱奇艺携国内优秀内容出品方慈文影视、华策影视、完美动力、意外制作等多家影视、综艺、动漫、微 电影内容制作机构，共同发布爱奇艺“分甘同味”全新内容战略，标志着网络视频传播进入iPPC （Internet Professional Produced Content）时代。 2012年4月 组建内容联合采购和播出 渠道 爱奇艺、搜狐视频，腾讯视频联合宣布，三方已达成协议，共同组建“视频
25、内容合作组织”（Video Content Cooperation简称：VCC），实现资源互通、平台合作，在版权和播出领域展开深度合作。 2012年11月 百度收购Providence所持 爱奇艺股份 百度宣布与美国私募资本公司Providence Equity Partner达成协议，将收购Providence所持有爱奇艺公 司的股份,届时百度将成为爱奇艺公司的控股方。 2013年5月合并PPS 百度宣布3.7亿美元收购PPS视频业务，并将PPS视频业务与爱奇艺进行合并，PPS将作为爱奇艺的子品牌 运营。 2013年7月大数据应用大数据落地，爱奇艺视频推全个性化上海品茶播。 2014年4月工作室
26、战略启动 “爱奇艺工作室战略”全面启动，首批成立有马东、刘春、高晓松三大工作室及旗下近三十档自制内容 项目。 2014年11月小米战略入股爱奇艺 百度、小米、爱奇艺和顺为资本联合宣布，小米以3亿美金战略入股爱奇艺，顺为资本参与小米的此次战 略投资。同时，百度追加对爱奇艺的投资。 2015年2月布局视频深度学习技术继英特尔、NVIDIA后，爱奇艺再与中国科学技术大学、山东大学达成视频深度学习战略合作。 2015年4月布局视频电商爱奇艺商城正式上线；与京东6.18独家合作，开放云平台深化视频电商布局。 2016年4月布局社交领域 中国最大的综合视频服务平台爱奇艺与全球领先厂商英特尔正式签署合作备忘
27、录，宣布在视频社交领域 深化战略合作，共同为爱奇艺泡泡社区打造全新视频社交体验。 2016年7月布局直播领域爱奇艺正式发布奇秀直播品牌。 2017年2月完成可转债认购 百度宣布旗下控股子公司爱奇艺已完成一笔15.3亿美元的可转债认购，主要认购方为百度、高瓴资本、 博裕资本、润良泰基金、IDG资本、光际资本、红杉资本等。其中百度认购3亿美元。 2017年6月布局电影 成立了全资子公司：开曼群岛子公司iQIYI电影集团有限公司；成立北京爱奇艺智能娱乐科技有限公司， 简称为智能娱乐（原名北京爱奇艺影院管理有限公司，简称为北京爱奇艺影院） 2018年3月在美上市 爱奇艺正式在美国纳斯达克挂牌上市，发行
28、股票代码IQ，并于当天首次公开发行125,000,000股美国存托 股票，每股定价为18.00美元。 2018年3月布局海外 爱奇艺与马来西亚首要跨平台媒体公司Astro宣布缔结合作，未来Astro将获得爱奇艺大量顶级综艺节目 与网剧内容。 2018年7月布局多元娱乐 爱奇艺正式宣布已经完成收购Skymoons Inc.和成都天象互动数字娱乐有限公司的100股权。天象互娱 专注于手机游戏的研发以及全球发行。 2018年8月布局体育频道 新爱体育（爱奇艺体育）获得5亿元人民币的战略融资，投资方为IDG资本及汇盈博润。其中IDG资本以4 亿元认购新爱体育13.33%的股权，汇盈博润以1亿元认购新爱体育3.33%的股权。 2019年1月布局商圈营销 爱奇艺宣布与和上海申通地铁资产经营管理有限公司、上海视擎文化传媒有限公司三方共同注资组建合 资公司上海城艺通文化传媒有限公司。城艺通主要经营上海地铁新线电视类媒体资源. 2019年1月会员权益变化 推出部分剧目会员一次性看全集；爱奇艺和携程宣布将在去年推出的高等级会员优享出行服务基础上， 进一步升级会员权益合作，实现更广泛的会员权益互通。 2019年3月公开付费分账模式发布电影分账模式、综艺会员分账规则、短视频付费分账模式 2019年6月会员突破1亿 6月22日，爱奇艺公布了其最新会员规模数据，截至当日凌晨5点
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工作日 8:30 - 17:30
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