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投资要点：2017 年中国寿险保费规模位居全球第二，但寿险深度(2.68%)低于全球平均水平（3.3%），与发达国家有较大差距。从影响寿险的经济社会因素来看，人均 GDP、城市化水平、教育水平处在长期提升期，叠加人口结构红利的中长期利好、居民杠杆率的稳中有升及温和通胀水平，可以使得寿险业（尤其是保障型业务）在未来中长期仍可实现平稳较快增长。根据模型测算，在中性假设下中国寿险深度将在 2032 年达到 6.68%的峰值，仍有 15 年的黄金增长期。保险公司的利润与 EV 均处于中长期增长阶段。 （原文来自皮匠网，关注“三个皮匠”微信公众号，每天分享最新行业报告）

影响寿险深度的经济因素：人均 GDP 持续增长、居民杠杆率稳中有升、温和的通胀水平有利于提升寿险深度。 

1）人均 GDP 与寿险深度呈 S 型曲线关系，人均 GDP 达到 30000-50000 美元时，寿险深度将达到顶峰。中国 2017 年人均 GDP 相当于日本 1978 年的经济水平，我们认为中国人均 GDP 仍处于中长期的中高速增长阶段，寿险深度有望在此期间持续提升。2）居民杠杆率提升有利于刺激寿险需求，基于瑞典经验，在经济增长期间，寿险深度与居民杠杆率的变化高度一致，中国居民杠杆率与发达国家相比仍较低，随着消费对中国经济拉动作用的提升，预计居民杠杆率稳中有升。3）高通胀会侵蚀保险金的购买能力，降低居民实际收入水平，抑制消费者的寿险需求，中国中长期温和的通胀水平有助于寿险深度随经济的增长而提升。 

影响寿险深度的人口因素：35-54 岁人口占比和死亡率的提升有利于提升寿险深度。 

1）35-54 岁的人群既有需求、又能获得丰富产品供给，是保险主力消费人群，基本决定了整个寿险市场的均衡消费规模。基于中国目前的人口结构，我们预计未来 5 年内人口结构红利将有助于寿险深度持续提升，5-10 年后人口结构将对寿险深度带来一定的负面影响。2）死亡率可以在一定程度上衡量人们生活面临风险的大小，死亡率越高表明带来死亡的风险因素越多，将激发消费者的保障意识。基于新加披数据，寿险深度与死亡率同向变动。目前中国寿险业处于发展初期，死亡率与寿险深度变动的相关性较弱。 

影响寿险深度的社会因素：城市化水平、教育水平与寿险深度正相关，社会保障支出在寿险市场未成熟前也与寿险深度同向变动。 

1）在寿险市场成熟前，经济的快速增长能够带动社会保障支出和寿险深度的同步提升。我国社保体系的保障程度有限，居民保障缺口较大，社保支出与寿险深度同向变动。2）城市化水平越高，城市人口之间关联较为松散，更依赖社会化风险分散机制（如保险），

且城市居民风险保障意识更强、收入更高，寿险购买力更强。中国尚有十余年的城市化进程，将带动寿险深度持续提升。3）教育水平越高，一定程度上对于寿险的认可度、购买力越高（高教育水平往往带来高收入）。中国国民的总体教育水平还处在长期提升阶段，有助于寿险深度的提高。

基于计量模型的回归预测结果，在中性情形下，我国寿险深度将在 2032 年达到 6.68%的峰值，寿险业仍有 15 年的黄金增长期。在寿险深度不断提升的黄金增长期，寿险周期的波动性弱于经济周期，主要是由于居民保障存在较大缺口时，居民的长期保障需求与对未来的风险预期、家庭结构等长期因素有关，短期的经济波动的影响有限。