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1、中小保险机构投资私募股权基金风险合规要点与实践2023年7月华泰资产管理有限公司 石竹影2017年12月，原中国保监会对5家股权投资基金管理机构违反保险资金运用监管规定的情况进行公开通报，并要求有关保险机构切实加强投后管理，定期了解投资情况和相关机构合规运作情况，督促股权基金投资机构严格执行监管规定。【合规要点】数据报送。2022年11月，原中国银保监会在行业内下发私募股权基金管理人不良记录名单，对13家私募股权基金管理人违反保险资金运用监管规定的情况进行通报，明确要求各保险机构停止与该通报名单中涉及的私募股权基金管理人的投资合作；不得与其发生任何业务往来；审慎与其核心管理人员开展任何业务往来

2、。【合规要点】关联交易。关于私募股权基金管理人的通报引 言：监管鼓励 or 监管趋严？2010年保险资金投资股权暂行办法(79号文)保险资金投资不动产暂行办法(不动产金融产品)2012年关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知(59号文)2015年关于设立保险私募基金有关事项的通知(89号文)2018年保险资金投资股权管理办法(征求意见稿)2020年关于优化保险机构投资管理能力监管有关事项的通知关于保险资金财务性股权投资有关事项的通知股权投资计划实施细则2021年关于修改保险资金运用领域部分规范性文件的通知2022年保险资金委托投资管理办法2014年关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知

3、(101号文)目录CONTENTS01保险资金参与私募基金投资的主要路径及合规要点03中小保险机构在私募基金投资中面临的风险挑战及应对思路02保险资金参与私募基金投资的交易模式及风险关注要点01保险资金参与私募基金投资的主要路径及合规要点一、保险资金参与私募基金投资的主要路径二、私募股权基金投资的法律合规体系三、私募股权基金投资的合规要点 如何看待“债权”投资 投资单元与投资排除 私募基金的关联交易 保险资金运用的特殊要求一、保险资金参与私募基金投资的主要路径保险资金股权投资直接股权投资重大股权投资财务性股权投资间接股权投资私募基金股权投资基金创业投资基金保险私募基金股权投资计划财务性股权投资

4、私募基金资产支持计划 自行投资模式 咨询顾问模式 委受托模式 信托模式 投资路径和投管模式二、私募股权基金投资的法律合规体系*涉及保险资金投资时，除需要关注上述私募基金一般性规定外，还需要关注保险资金运用的特殊要求（79号文、59号文、89号文等）。全国人大证券投资基金法信托法合伙企业法公司法国务院私募投资基金监督管理条例（未生效）国务院金融稳定发展委员会，加强金融监管协调证监会关于规范金融机构资产管理业务的指导意见私募投资基金监督管理暂行办法关于加强私募投资基金监管的若干规定等发改委、财政部创业投资企业管理暂行办法 政府投资基金暂行管理办法政府出资产业投资基金管理暂行办法关于进一步明确规范金

5、融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知现行有效等基金业协会私募投资基金备案须知私募投资基金登记备案办法私募基金管理人登记指引第 1 号基本经营要求私募基金管理人登记指引第 2 号股东、合伙人、实际控制人私募基金管理人登记指引第 3 号法定代表人、高级管理人员、执行事务合伙人或其委派代表不动产私募投资基金试点备案指引（试行）私募投资基金监督管理条例（共七章六十二条）2023年7月3日，国务院总理李强签署第762号国务院令，公布私募投资基金监督管理条例（“条例”）。证监会的后续工作：完善部门规章、规范性文件和自律规则。根据条例修订私募投资基金监督管理暂行办法，进一步

6、细化相关要求，逐步完善私募基金资金募集、投资运作、信息披露等相关制度，根据私募基金管理人业务类型、管理资产规模、持续合规情况、风险控制情况和服务投资者能力等实施差异化监管，完善规则体系。同时指导基金业协会按照条例和证监会行政监管规则，配套完善登记备案、合同指引、信息报送等自律规则。全面宣传解读贯彻条例，开展对私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金服务机构以及从业人员等各方的培训工作，引导各方准确充分学习理解条例内容，准确把握要点，提高规范运作水平。进一步推进优化私募基金行业发展环境，畅通“募”“投”“管”“退”各环节，推动私募基金行业高质量发展迈上新台阶。明确适用范围明确私募基金管理人和托管

7、人的义务要求规范资金募集和投资运作对创业投资基金进行差异化监管强化监督管理和法律责任二、私募股权基金投资的法律合规体系三、私募股权基金投资的合规要点 如何看待“债权”投资（1/4）2021年 证监会关于加强私募投资基金监管的若干规定2023年 基金业协会私募投资基金登记备案办法2023年 基金业协会不动产私募投资基金试点备案指引（试行）私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于下列投资活动：1.借（存）贷、担保、明股实债等非私募基金投资活动，但是私募基金以股权投资为目的，按照合同约定为被投企业提供1年期限以内借款、担保除外；3.从事承担无限责任的投资；4.法律、行政法规和中国证监会禁止的

8、其他投资活动。私募基金有前款第1项规定行为的，借款或者担保到期日不得晚于股权投资退出日，且借款或者担保余额不得超过该私募基金实缴金额的20%；中国证监会另有规定的除外。违反上述规定的私募基金应当确保不得新增此类投资，不得新增募集规模，不得新增投资者，不得展期，合同到期后予以清算。有下列情形之一的，协会不予办理私募基金备案，并说明理由：（一）从事或者变相从事信贷业务，或者直接投向信贷资产，中国证监会、协会另有规定的除外；（二）通过委托贷款、信托贷款等方式从事经营性民间借贷活动；（三）私募基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借贷活动，基金收益不与投资标的的经营业绩或者收益挂钩；（六）通过投资公司

9、、合伙企业、资产管理产品等方式间接从事或者变相从事本款第一项至第五项规定的活动；已备案的私募基金不得将基金财产用于经营或者变相经营前款第一项至第六项规定的相关业务。私募基金被协会不予备案的，私募基金管理人应当及时告知投资者，妥善处置相关财产，保护投资者的合法权益。不动产私募投资基金为被投企业提供借款或者担保的，应当符合下列条件：（一）基金合同有明确约定，并履行基金合同约定的决策程序；（二）借款或者担保到期日不得晚于基金清算完成日；（三）有自然人投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75%以上股权；（四）全部为机构投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75%以上股权，或者持有被投企业

10、51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制。不动产私募投资基金向被投企业的股权出资金额，属于前款第（三）项的，不得低于对该被投企业总出资金额的三分之一；属于前款第（四）项的，可由基金合同约定。如何看待“债权”投资“股+债”模式（2/4）自关于加强私募投资基金监管的若干规定发布后，曾经颇为流行的“小股大债”结构被打破。在目前的规则体系下，投资模式转换为“大股小债”，即：一般私募股权投资基金：以股权投资为目的为被投资企业提供借款和担保，但借款期限需在1年以内且不得晚于股权投资退出日，余额比例不得超过基金实缴金额的20%；不动产私募基金：有自然人投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75

11、%以上股权；全部为机构投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75%以上股权，或者持有被投企业51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制关于可转债投资的特殊问题：私募股权基金投资的可转债可以分为两类，一是非公开发行的可转换债券和可交换债券；二是非上市企业附转股条件的债权投资。投向沪深交易所挂牌转让的私募可转债与可交债，无投资比例限制；投向区域性股权交易中心挂牌企业的可转债，原则上不得超过该基金规模的20%；投向未上市企业的可转债，原则上不得超过该基金规模的20%。如超过该比例，出函说明合理性；投向金融资产交易中心的可转债的，不属于私募基金备案范围，不予备案。三、私募股权基金投资的合规

12、要点 如何看待“债权”投资“商业对赌”模式（3/4）明股实债 vs 商业对赌股权投资形式期间收益股权回购业绩对赌“明股实债”“商业对赌”并不是专业的法律术语，目前也无统一的定义及交易模式，表现为核心交易要素的不同排列组合。结合业务实践，在对私募基金股权投资项目尽调时，可结合以下方面对合规性予以综合判断：三、私募股权基金投资的合规要点股权转让或增资的交易定价的公允性及客观性投资人对标的公司日常经营与治理的参与程度业绩对赌与期间收益的合理性（与经营业绩挂钩）退出渠道的多元性（非唯一性、非强制性）如何看待“债权”投资（4/4）私募投资基金监督管理条例私募基金财产不得用于经营或者变相经营资金拆借、贷款

13、等业务。延伸讨论：1.条例未提及有例外情形，是否意味着以后“大股小债”的模式不能再操作了？2.条例未提及明股实债情形，是否意味着不做限制？三、私募股权基金投资的合规要点 投资单元与投资排除私募投资基金备案须知（2019版）（十五）【禁止投资单元】管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。横向投资单元：同一支基金中，对投资人进行分组，不同组别的投资人分别核算；纵向投资单元：同一支基金中，对基金各期缴款进行分组，不同期次缴款投向不同的标的。主观1.管理人是否存在规避备案义务，不公平对待投资者的故意；2.投资者是否存在选择投资的故

14、意。客观1.不同投资单元是否具有单独备案的可能性；2.客观上能否避免不公平对待投资者。结论：允许合理且必要的投资排除允许后续募集形成的客观上投资单元延伸讨论：经过全体合伙人同意的投资单元是否被允许？三、私募股权基金投资的合规要点 私募基金的关联交易关于加强私募投资基金监管的若干规定私募投资基金登记备案办法私募基金管理人不得从事损害私募基金财产或者投资者利益的关联交易等投资活动。私募基金管理人应当建立健全关联交易管理制度，对关联交易定价方法、交易审批程序等进行规范。使用私募基金财产与关联方进行交易的，私募基金管理人应当遵守法律、行政法规、中国证监会的规定和私募基金合同约定，防范利益冲突，投资前应

15、当取得全体投资者或者投资者认可的决策机制决策同意，投资后应当及时向投资者充分披露信息。私募基金管理人应当建立健全关联交易管理制度，在基金合同中明确约定关联交易的识别认定、交易决策、对价确定、信息披露和回避等机制。关联交易应当遵循投资者利益优先、平等自愿、等价有偿的原则，不得隐瞒关联关系，不得利用关联关系从事不正当交易和利益输送等违法违规活动。私募股权基金管理人应当在经审计的私募股权基金年度财务报告中对关联交易进行披露。风险合规核查要点：制度建设：关联交易管理制度（尤其是对关联交易的界定）基金合同：关联交易的识别认定、交易决策、对价确定、信息披露和回避等风险揭示书：涉及关联交易的特别披露存量基金

16、关联交易管理相关材料审核（资产估值材料、关联交易决议等）三、私募股权基金投资的合规要点 保险资金运用的特殊要求投资机构的管理资产规模保险资金投资股权暂行办法保险公司投资股权投资基金，发起设立并管理该基金的投资机构，应当符合下列条件：（五）具有丰富的股权投资经验，管理资产余额不低于30亿元，且历史业绩优秀，商业信誉良好。关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知保险资金投资创业投资基金的基金管理机构应当符合下列条件：（一）依法设立，公司治理、内控机制和管理制度健全有效，具有5年以上创业投资管理经验，历史业绩优秀，累计管理创业投资资产规模不低于10亿元。延伸讨论：是否可以通过存量基金审计报告认定的

17、净资产来评估管理资产规模？如何进行核查？三、私募股权基金投资的合规要点 保险资金运用的特殊要求涉及标的企业的关联交易保险资金投资股权暂行办法保险资金直接或者间接投资股权，该股权所指向的企业，应当符合下列条件：（八）与保险公司、投资机构和专业机构不存在关联关系，监管规定允许且事先报告和披露的除外。延伸讨论：目前的事先报告和披露程序是什么？标的企业涉及关联交易，是否禁止投资？三、私募股权基金投资的合规要点 保险资金运用的特殊要求股票投资的比例监管关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知保险资金投资的股权投资基金，包括成长基金、并购基金、新兴战略产业基金和以上股权投资基金为投资标的的母基金。其中，

18、并购基金的投资标的，可以包括公开上市交易的股票，但仅限于采取战略投资、定向增发、大宗交易等非交易过户方式，且投资规模不高于该基金资产余额的20%。延伸讨论：在私募基金管理退出期，基于投资项目的陆续退出或股票价值上涨，导致股票资产被动高于基金资产余额20%的情形，是否应当认定为违反上述股票投资比例监管要求？三、私募股权基金投资的合规要点02保险资金参与私募基金投资的交易模式及风险关注要点交易结构一：参与认购私募基金LP份额双GP结构的风险关注要点平行基金的关注要点交易结构二：参与认购保险私募基金LP份额关于79号文与89号文的适用与衔接关于保险私募基金的特殊要求交易结构三：参与认购股权投资计划关

19、于多层嵌套的问题交易结构一：参与认购私募基金LP份额 单一基金项目公司普通合伙人（GP）/管理人管理有限合伙人（LP）私募基金投资普通合伙人（GP）/管理人有限合伙人（LP）平行基金 BN投资SPV有限合伙人（LP）投资主基金 A管理共同投资协议如果设置双GP，会产生哪些特殊风险？平行基金相比单一基金，有哪些特殊风险？平行基金项目公司普通合伙人2（GP2）双GP结构的风险关注要点交易结构一：参与认购私募基金LP份额私募投资基金登记备案办法私募基金管理人设立合伙型基金，应当担任执行事务合伙人，或者与执行事务合伙人存在控制关系或者受同一控股股东、实际控制人控制，不得通过委托其他私募基金管理人等方式

20、规避本办法关于私募基金管理人的相关规定。私募基金登记管理条例以合伙企业形式设立的私募基金，资产由普通合伙人管理的，普通合伙人适用本条例关于私募基金管理人的规定。为什么会产生双GP结构？新规对双GP结构基金有什么影响？要关注哪些风险？GP之间的职权划分，对于共同决策事项，应当预先考虑决策“僵局”的情形；非管理人GP如涉及收取相应报酬，应当考虑其收费的合理性。平行基金的关注要点合规性交易结构一：参与认购私募基金LP份额私募投资基金备案须知在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资(包括为支付基金税费的合理预留)之前，除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外，管理人

21、不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。平行基金设立的决策机制私募投资基金监督管理条例私募基金应当向合格投资者募集或者转让，单只私募基金的投资者累计不得超过法律规定的人数。私募基金管理人不得采取为单一融资项目设立多只私募基金等方式，突破法律规定的人数限制。主从基金的投资者人数限制 平行基金的关注要点同进同退交易结构一：参与认购私募基金LP份额基金投资成本、投资收益、费用核算与分摊的规则原则上：主从基金在财务管理上仍然需视为一个基金整体进行管理；实现方式：通过在主从基金项下设立SPV方式，在SPV层面对两个基金的投资成本、投资收益及费用进行动态调整，但需注意SPV层面

22、收益分配规则、投资管理等应与上层基金保持一致。通过单个投资项目股权转让方式，实现投资成本、投资收益及费用的分摊。投资机会的分配方式主基金成立及募集的时间较早，需关注主从基金之间关于在先项目的核算、分配规则。同时，对于后续投资而言，原则上投资条件应当保持一致。基金持有人大会、投资顾问委员会、投资决策委员会等基金管理机构的表决规则、表决结果的效力除基金合同或主从基金共同投资协议（如有）明确约定的情形外，主从基金原则上应遵循“共同”决议的效力。差异化投资的信息披露主从基金之间的联动依赖于管理人自身的管理，对于主从基金之间的差异化安排，应当约定明确的信息披露机制，必要时，应当要求管理人履行相应的说明义

23、务。项目公司普通合伙人（GP）/管理人管理有限合伙人（LP）保险私募基金投资保险资产管理机构及关联保险机构其他投资人不低于30%保险资金投资市场化私募基金与保险私募基金在合规方面有什么区别？89号文与79号文规则如何衔接？89号文有哪些特殊规则？交易结构二：参与认购保险私募基金LP份额 关于79号文与89号文的适用与衔接交易结构二：参与认购保险私募基金LP份额89号文第十六条：保险资金参与发起设立私募基金并投资该基金，保险资产管理机构及其关联的保险机构在基金管理人的股权占比合计低于30%的，按照保险资金投资股权暂行办法的有关规定执行。延伸讨论：保险资金投资保险私募基金是否需要同时适用79号文的

24、规定？关于保险私募基金的特殊要求（1/2）交易结构二：参与认购保险私募基金LP份额保险私募基金市场化私募股权基金管理人资质要求不同基金管理人由保险资产管理机构担任的，应当具备相应的投资管理能力，且实际投资的项目不少于3个。保险资金设立私募基金，基金管理人由保险资产管理机构下属机构担任的，应当符合下列条件：（一）保险资产管理机构及其关联的保险机构在下属机构的股权占比合计应当高于30%；（二）具有稳定的管理团队，核心决策人员不少于3名，且具有8年以上相关经验；团队成员已完成退出项目合计不少于3个；（三）具有独立的、市场化的管理运作机制，包括但不限于股权激励机制、收益分成机制、跟投机制等；（四）中国

25、保监会规定的其他审慎性条件。保险公司投资股权投资基金，发起设立并管理该基金的投资机构，应当符合下列条件：（一）具有完善的公司治理、管理制度、决策流程和内控机制；（二）注册资本不低于1亿元，已建立风险准备金制度；（三）投资管理适用中国法律法规及有关政策规定；（四）具有稳定的管理团队，拥有不少于10名具有股权投资和相关经验的专业人员，已完成退出项目不少于3个，其中具有5年以上相关经验的不少于2名，具有3年以上相关经验的不少于3名，且高级管理人员中，具有8年以上相关经验的不少于1名；拥有不少于3名熟悉企业运营、财务管理、项目融资的专业人员；（五）具有丰富的股权投资经验，管理资产余额不低于30亿元，且

26、历史业绩优秀，商业信誉良好；（六）具有健全的项目储备制度、资产托管和风险隔离机制；（七）建立科学的激励约束机制和跟进投资机制，并得到有效执行；（八）接受中国保监会涉及保险资金投资的质询，并报告有关情况；（九）最近三年未发现投资机构及主要人员存在重大违法违规行为；（十）中国保监会规定的其他审慎性条件。关于保险私募基金的特殊要求（2/2）交易结构二：参与认购保险私募基金LP份额保险私募基金市场化私募股权基金关联交易管理不同投资业务涉及关联交易的，应当由决策机构中非关联方表决权2/3以上通过，且投资顾问委员会无异议方可实施，投资规模不得超过基金募集规模的50%。使用私募基金财产与关联方进行交易的，私

27、募基金管理人应当遵守法律、行政法规、中国证监会的规定和私募基金合同约定，防范利益冲突，投资前应当取得全体投资者或者投资者认可的决策机制决策同意，投资后应当及时向投资者充分披露信息。监管机构不同中国保险资产管理业协会、中国基金业协会中国基金业协会登记/备案程序不同发行前需在中国保险资产管理业协会进行保险私募基金登记完成首期实缴后，在中国基金业协会进行私募基金登记完成首期实缴后，在中国基金业协会进行私募基金登记项目公司股权投资计划（作为LP）管理其他有限合伙人（LP）私募基金投资保险资金其他投资人投资普通合伙人（GP）/管理人投资股权投资计划面临的多层嵌套问题。交易结构三：参与认购股权投资计划 关

28、于多层嵌套的问题股权计划层面交易结构三：参与认购股权投资计划2018年关于规范金融机构资产管理业务的指导意见资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。2020年股权投资计划实施细则股权投资计划各方当事人不得存在以下情形:（五）股权投资计划投资的私募股权投资基金违反指导意见一层嵌套的有关规定，法律法规和金融管理部门另有规定的除外。*明确股权投资计划不得多层嵌套。*目前有哪些除外规定？2020年保险资产管理产品管理暂行办法为了规范保险资产管理机构开展保险资产管理产品（以下简称保险资管产品或者产品）业务，保护投资者和相关当事人合法权益

29、，根据中华人民共和国保险法中华人民共和国银行业监督管理法关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（以下简称指导意见）及相关法律法规，制定本办法。*明确保险资产管理产品适用资管新规。关于多层嵌套的问题私募基金层面交易结构三：参与认购股权投资计划2018年关于规范金融机构资产管理业务的指导意见私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见，创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。2023年私募投资基金监督管理条例私募基金的投资层级应当遵守国务院金融管理部门的规定。但符合国务院证券监督管理机构规定条件，将主要基金财产投资于其他私募

30、基金的私募基金不计入投资层级。创业投资基金、本条例第五条第二款规定私募基金（注：政府出资产业投资基金）的投资层级，由国务院有关部门规定。2019年关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知（两类基金细则）六、符合本通知规定要求的两类基金接受资产管理产品及其他私募投资基金投资时，该两类基金不视为一层资产管理产品。2021年基金业协会公示的咨询回复基金业协会目前对于非持牌机构私募产品的嵌套问题暂时没有明文规定，但是高度关注和从严管理嵌套问题，具体视基金产品情况而定。关于多层嵌套的问题创业投资基金、政府出资产业基金交易结构三：参与认购股权投资计划两类基

31、金细则私募投资基金监督管理条例创业投资基金适用本通知的创业投资基金应同时满足以下条件：（一）符合创业投资企业管理暂行办法（发展改革委2005年第39号令）或者私募投资基金监督管理暂行办法（证监会2014年第105号令）关于创业投资基金的有关规定，并按要求完成备案；（二）基金投向符合产业政策、投资政策等国家宏观管理政策；（三）基金投资范围限于未上市企业，但所投资企业上市后基金所持股份的未转让及其配售部分除外；（四）基金运作不涉及债权融资，但依法发行债券提高投资能力的除外；（五）基金存续期限不短于7年；对基金份额不得进行结构化安排，但政府出资设立的创业投资引导基金作为优先级的除外；（六）基金名称体

32、现“创业投资”字样或基金合同和基金招募说明书中体现“创业投资”策略。本条例所称创业投资基金，是指符合下列条件的私募基金：（一）投资范围限于未上市企业，但所投资企业上市后基金所持股份的未转让部分及其配售部分除外；（二）基金名称包含“创业投资基金”字样，或者在公司、合伙企业经营范围中包含“从事创业投资活动”字样；（三）基金合同体现创业投资策略；（四）不使用杠杆融资，但国家另有规定的除外；（五）基金最低存续期限符合国家有关规定；（六）国家规定的其他条件。政府出资产业基金适用本通知的政府出资产业投资基金应同时满足以下条件：（一）中央、省级或计划单列市人民政府（含所属部门、直属机构）批复设立，且批复文件

33、或其他文件中明确了政府出资的；政府认缴出资比例不低于基金总规模的10%，其中，党中央、国务院批准设立的，政府认缴出资比例不低于基金总规模的5%；（二）符合政府出资产业投资基金管理暂行办法（发改财金规20162800号）和政府投资基金暂行管理办法（财预2015210号）有关规定；（三）基金投向符合产业政策、投资政策等国家宏观管理政策；（四）基金运作不涉及新增地方政府隐性债务。国家对运用一定比例政府资金发起设立或者参股的私募基金的监督管理另有规定的，从其规定。私募基金管理人不得以要求地方人民政府承诺回购本金等方式变相增加政府隐性债务。03中小保险机构在私募基金投资中面临的风险挑战及应对思路一、中小

34、保险机构面临的风险挑战参与权与知情权受限权利保护机制不充分二、中小保险机构的风险应对思路审慎选择合作机构对投资阶段及交易结构予以充分考量三、主要交易条款的设计充分关注明股实债的风险落实持续信息披露的要求认购权限及份额保障问题一、中小保险机构面临的风险挑战（1/3）参与权与知情权受限由于单一项目的投资体量较小，受限于投资金额以及避免突破LP有限责任保护的考虑：1、中小保险机构难以确保取得投资决策委员会的观察员席位及/或投资顾问委员会的委员席位，无法有效参与私募基金投资、管理及退出环节的监督；2、由于表决权比例较低，对于提交合伙人会议表决的重要事项，中小保险机构对表决结果可能难以产生实际影响。只能

35、通过基金管理人的定期披露报告或临时信息披露了解私募基金的投资运营情况，依赖于基金管理人的管理能力且存在滞后性。尤其是对于需要保险资金方提前进行审核与报告的关联交易，往往会因为未能及时知悉私募基金的投资情况而延迟履行相应程序，导致产生合规风险。即使争取获得最惠国待遇或投资排除权利，也难以及时行使，无法落实条款设计的初衷。一、中小保险机构面临的风险挑战（2/3）权利保护机制不充分在私募基金投资中，投资人的权利保护措施体现在投资排除、出资宽限期、共同投资机会、业绩报酬回拨等条款约定上。中小保险机构在实践中往往只能争取到前述部分权利保障措施，并且在权利落实中仍然依赖于基金管理人的配合意愿。以投资排除条

36、款为例：如基金管理人在投资前能够及时识别保险资金投资合规风险，或能够向保险机构充分披露项目信息以便于保险机构能够自行判断合规风险的，投资排除条款能够及时有效的避免保险资金参与的合规风险；如基金管理人或保险机构在投资完成后才发现相关合规风险，即使有投资排除的约定，鉴于该项目的投资成本已按照基金合同约定予以分摊，保险机构退出单一项目在基金核算上也会面临阻力。*条款示例管理人同意，如因相关法律法规或者金监局等监管机构的要求，导致投资人不能参与某项目投资或参与某项目投资会对其造成不利后果或额外负担的，在合伙企业未完成投资的前提下，管理人尽最大努力采取必要措施以符合金监局和相关法律法规的要求，若管理人采

37、取措施仍无法符合金监局和相关法律法规的要求，那么应适用“投资排除”的相关约定，投资人不参与相关的投资。对合伙企业已经完成但尚未退出的项目投资，如因相关法律法规或者金监局等监管机构的要求导致投资人不能继续持有或者继续持有将对其造成不利后果或额外负担的，投资人可要求将其在该等项目投资中的权益转让给第三方或根据相关法律法规或监管机关的要求处理其在该等项目投资中的权益，管理人尽其最大努力配合该等处理并与投资人讨论可行的解决方案。管理人在此确认并同意豁免根据合伙协议的约定可能对投资人的任何处罚、要求赔偿、追究违约责任或其他责任。一、中小保险机构面临的风险挑战（3/3）认购权限及份额保障问题信托模式项下，

38、保险机构在开展私募股权投资之前，需要首先完成股权投资计划的登记以及募集工作，否则存在无法向标的公司或私募基金完成实缴出资的风险，而基于股权投资计划登记的需要，保险机构需要和交易对手方在报会前签署投资合同，对投资价格、投资股权份额予以约定。鉴于股权投资计划报会阶段，各方尚无法确定计划的登记结果以及募资所需时间，投资合同中通常会明确生效条件包含股权投资计划取得登记编码，并且投资合同仅约定投资份额上限。但对于中小保险机构而言，交易对手方基于对中小保险机构募资能力的考虑，也会对股权投资计划的登记与募资时限提出要求，或者要求在股权投资计划完成登记与募资工作之后，重新确认投资价格以及投资股权份额，实质增加

39、了中小保险机构开展股权投资业务的难度。二、中小保险机构的风险应对思路（1/5）审慎选择合作机构私募基金投资中不仅要关注基金管理人的投资能力，还应关注其合规管理能力：一方面，基金管理人应当坚持合规运营，严格按照基金业协会的要求开展公司治理及制度建设，规范开展私募基金募投管退业务；另一方面，保险资金的相关监管政策相对更为复杂及严格，需要基金管理人的充分理解与配合。因此，对于中小保险资管公司而言，建议优先选择合规管理体系健全、合规人员配置充足，与保险资金合作较多，合规管理能力较强的基金管理人。同时，在尽调过程中，应当对基金管理人的内部制度建设、历史基金管理情况、行政处罚及其整改情况予以充分关注。对投

40、资阶段及交易结构予以充分考量对于中小保险机构而言，在如何选择投资标的，监督标的公司运营、基金管理人对私募基金的管理，以及对基金投资方向和投资策略落实的把控上存在一定挑战。二、中小保险机构的风险应对思路（2/5）投资阶段建议优先选择以后续投资者或继受投资者的方式参与私募基金投资：可防范在设立阶段，基金未确定投资项目以及未能顺利备案的风险；通过对在先投资项目投资策略、投资决策程序、投后运营管理等方面的尽调，充分核查基金管理人对投资项目的管理能力以及投资项目的合规性。交易结构协商通过平行基金等交易结构设置，对保险资金等具有特殊合规要求的投资人与其他投资人进行区分管理：便于中小保险机构与其他险资方落实

41、合规底线要求，并对基金管理人进行监督；在面对多层嵌套结构等特殊合规需求时，平行基金能够通过主从基金之间的共同投资协议安排，保障退出路径。对投资阶段及交易结构予以充分考量对于基金份额受让的特殊关注事项：1.其他合伙人的优先认购权是否已明示放弃；2.基金份额转让是否已经履行基金合同约定的决策程序；3.基金份额对应的未分配收益及费用如何承担；4.基金份额定价的合理性；5.基金份额是否存在违约或其他受限情况。对于基金扩募的特殊关注事项：1.基金是否符合扩募的条件：私募投资基金备案须知已备案通过的私募股权投资基金或私募资产配置基金，若同时满足以下条件，可以新增投资者或增加既存投资者的认缴出资，但增加的认

42、缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍：（1）基金的组织形式为公司型或合伙型；（2）基金由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管；（3）基金处在合同约定的投资期内；（4）基金进行组合投资，投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50%；（5）经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过。2.在先项目成本及收益如何核算，是否涉及额外缴纳在先投资人补偿费用、管理人管理费补偿费用。二、中小保险机构的风险应对思路（3/5）充分关注明股实债的风险结合业务实践，中小保险机构在开展相应业务或对私募基金股权投资项目尽调时，可结合股权转让或增资的交易定价的公允性及客观性、投资人对标的公司日常

43、经营与治理的参与程度、业绩对赌与期间收益的合理性（与经营业绩挂钩）、退出渠道的多元性（非唯一性、非强制性）等方面对合规性予以综合判断。二、中小保险机构的风险应对思路（4/5）对合同效力的影响对合同收益的影响民法典：违反法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效；违背公序良俗的民事法律行为无效。由于私募基金不具有放贷资格，该投资行为应归属于民间借贷司法解释的调整范围。民间借贷司法解释关于职业放贷无效、套取金融机构贷款转贷无效等规则可能影响该投资行为的效力。如果投资行为被认定为“明股实债”，合同约定的投资回报在性质上就是民间借贷利息，其司法保护上限将受到4倍LPR的限制。（2019）最高法民终1

44、532号案：最高法院将案涉合同性质认定为“明股实债”后，依照旧司法解释的利率保护上限对投资方主张的利息仅在本金24%的范围内予以支持。落实持续信息披露的要求在基金投资方面：应结合基金管理人定期投资报告及基金审计报告，对基金资金投向的真实性以及投资方式的合规性进行核查，避免出现未按基金合同约定使用或挪用基金财产的情形发生。在基金关联交易方面：应争取通过委派委员或列席会议等方式积极参与投资顾问委员会，对基金关联交易进行管理，同时，对于合规要求提前报备的关联交易，应严格要求管理人履行提前告知义务。在基金管理人信用方面：应持续关注其行政处罚或负面舆情情况，及时要求其就相关事项进行说明及整改，避免后续风

45、险。二、中小保险机构的风险应对思路（5/5）三、主要交易条款的设计合规承诺与保证普通合伙人/管理承诺遵守保险资金运用合规要求。出资期限与违约宽限期LP特殊情况下未能按期实缴出资，给予合理的宽限期。目前基金call款一般分为按比例call款或按项目call款两种方式。对于按照项目call款的基金，鉴于其缴款金额、频率均具有不确定性，而险资内部用款审批流程较长，可能存在无法及时缴款的情况。一方面，在投前可约定管理人通知缴款的最短期限；另一方面，为避免出现特殊情形，可约定出资违约宽限期。费用减免条款对于后续投资人的在先合伙人收益补偿、管理人管理费补偿等的豁免。投资决策委员会观察员/咨询委员会席位GP

46、承诺根据LPA约定给予投资决策委员会观察员/咨询委员会席位。关键人士事件发生关键人士无法履职情形下，关键人士的替代机制、基金临时决策机制等。实务中，一般存在两种关键人士确定方式：一是将关键人士特定为某几个人（如创始合伙人）；二是仅以职级作为关键人士划分标准，不与特定人士挂钩。利益冲突对于后续新设基金的相关决策机制。权益转让及退伙特殊情形下（如监管政策要求等）允许LP通过转让或减少认缴的方式退伙。在本条款设计中，还需要同步考虑监管对于私募基金封闭管理的相关要求。最惠国条款自动享有同级别LP通过补充协议或其他形式享有的优惠或权利。其他条款信息披露、赔偿条款、保密条款等。华泰资产管理有限公司北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦B座18层电话：（总机）传真:邮编：100033华泰资产管理有限公司上海地址：上海市浦东新区博成路1101号华泰金融大厦8层电话：（总机）传真:邮编：200126谢谢观看！石竹影直线：手机：Email: