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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Meta Platforms（Meta）AI 和和 Reels 助力社交巨人重回现实增长助力社交巨人重回现实增长 Meta 首次覆盖报告首次覆盖报告 秦和平秦和平(分析师分析师)梁昭晋梁昭晋(分析师分析师) 证书编号 S0880523110003 S0880523010002 本报告导读：本报告导读：Meta 社交护城河深厚广告复苏，社交护城河深厚广告复苏，RL效率改善探索元宇宙，大模型与生成式效率改善探索元宇宙，大模型与生成式 AI应用应用赋能社区新增长赋能社区新增长。摘要

2、摘要：首次覆盖并给予“增持”评级，目标价首次覆盖并给予“增持”评级，目标价 447.76 美元美元。社交护城河深厚广告复苏向好，RL 效率提升 AI 赋能全新征程，预测 2023-2025 年GAAP 净利润为 377.42/460.27/522.33 亿美元，PE 22X/18X/16X。结合可比公司一致预期，给予 24E PE 25X，目标市值 1506.75 亿美元。丰富社交产品矩阵巩固护城河丰富社交产品矩阵巩固护城河，效率提升探索新增长，效率提升探索新增长。Meta 通过多元社交产品矩阵建立王者地位，“效率之年”经营业绩重回增长。TikTok全球化扩张冲击下 Reels 深度融合应用生

3、态献增量，Threads 把握Twitter 收购转型契机迅速抢占市场，驱动 Family 总流量稳健增长；全球社交广告韧性充足 Meta 份额领先，品效合一产品成熟机器学习与推荐算法奠定根基，IDFA 冲击淡化与 AI 赋能下广告新增长可期。RealityLabs 战略调整效率战略调整效率改善改善，XR 生态投入迈向元宇宙生态投入迈向元宇宙。Meta 自收购 Oculus 开始布局硬件生态并 All in 元宇宙，RL 发展不及预期后战略调整与裁员优化实现减亏。VRAR 市场受多因素影响波动中长期空间广阔，IDC 预测 2027E VRAR 全球出货量 3030 万台，VR 市场高度集中一超

4、多强格局清晰，Meta 依托 Quest 2 现象级表现称霸全球但需求疲软与提价导致出货量下滑及亏损扩大，VR 聚焦消费级产品不断迭代、AR 产品生态积极探索，XR 布局完善长期投入探索元宇宙。AI 积淀深厚大模型后发先至，生成式积淀深厚大模型后发先至，生成式 AI 全面激活社区潜能全面激活社区潜能。Meta AI积累深厚布局完善，FAIR 战略转型与大模型赋能创新。Meta 大模型全赛道布局，SAM、Llama、ImageBind 模型特点各异模型能力出众；AIGC 市场空间广阔巨头争相布局，海内外龙头融合 AI 聊天机器人与社交应用提升用户活跃度，Meta 推出 Meta AI 定位 Fa

5、mily 通用助手、多种 AI 工具深度赋能 Facebook、Ins 等社区激活增长，AI Sandbox 提升广告主投放效率和意愿，未来商业版 AI 机器人推出有望拓宽变现。风险提示风险提示：全球经济复苏缓慢；社交行业竞争加剧；广告行业需求疲软；RL 减亏力度未及预期；AI 工具接受度未及预期。评级：评级：增持增持 当前价格（美元）：320.02 2023.12.06 交易数据 52 周内股价区间（周内股价区间（美元美元）113.93-341.49 当前股本当前股本（百万股）（百万股）2,570 当前市值当前市值（百万美元百万美元）822,407 相关报告 海外公司（海外公司（美国美国）财

6、务摘要财务摘要（百万美元百万美元）2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 70697 85966 117929 116609 134350 153619 170089(+/-)%26.61%21.60%37.18%-1.12%15.21%14.34%10.72%毛利润毛利润 57927 69274 95280 91360 105637 115310 123418 净利润净利润 18485 29145 39370 23199 37742 46027 52233(+/-)%-16.41%57.67%35.08%-41.07%62.69%

7、21.95%13.48%PE 31.92 27.05 24.54 11.95 22.12 18.14 15.98 PB 5.79 6.07 7.38 2.50 5.47 4.18 3.49 -20%0%20%40%60%80%2022/122023/32023/62023/95252周内股价走势图周内股价走势图纳斯达克Meta股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 海外信息科技海外信息科技 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 59 目目 录录 1.社交帝国生态布局成熟，经营效率提升聚焦创新.3 1.1.校友网迈

8、向社交矩阵，战略聚焦发力 AI 和元宇宙.3 1.2.股权结构长期稳定，组织架构清晰管理团队经验丰富.7 1.3.广告驱动收入重归增长，效率之年盈利能力显著回升.8 2.社交：丰富矩阵夯实护城河，效率优化探索新增长.12 2.1.社交矩阵构建护城河，Reels 与 Threads 构建新增长极.12 2.1.1.全球社交王者地位稳固，FB与 Ins 引领产品矩阵.12 2.1.2.TikTok 全球化冲击，融合 Reels 打开商业化空间.21 2.1.3.把握 Twitter 转折契机，Threads 迅速引爆热启动.26 2.2.AI 赋能广告效率提升，淡化 IDFA 不利影响.29 2.

9、2.1.广告收入回暖，广告展示量成为增长引擎.29 2.2.2.社交广告尽显韧性，Meta 份额保持领先.30 2.2.3.广告融合 AI 再出发，多元广告产品引领品效合一.31 2.2.4.机器学习与推荐算法为底座，IDFA 淡化增长可期.33 3.RL：战略调整效率提升，XR 生态投入撬动元宇宙.36 3.1.收购 Oculus 探索元宇宙，RL 战略调整见效亏损收窄.37 3.2.VRAR 市场蓝海广阔，Meta、Sony 等巨头引领角逐.39 3.3.Quest 2 奠定王者地位，XR 布局完善元宇宙稳步探索.42 4.AI：大模型后发先至，Meta AI 激活产品 Family.46

10、 4.1.大模型全赛道布局，Llama、ImageBind 上线开启未来.47 4.2.Meta AI 激活社区潜能，AI Sandbox 赋能广告主提效.52 5.投资建议.55 6.风险提示.56 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 59 1.社交帝国生态布局成熟，社交帝国生态布局成熟，经营经营效率提升效率提升聚焦创新聚焦创新 1.1.校友网迈向社交矩阵，校友网迈向社交矩阵，战略聚焦战略聚焦发力发力 A AI I 和元宇宙和元宇宙 校友网转型社媒矩阵，校友网转型社媒矩阵，外延扩张布局打造全球社交帝国外延扩张布局

11、打造全球社交帝国。Meta 是一家总部位于加州帕洛克的美国跨国科技集团，是全球注册用户最多、影响力最大的社交媒体公司之一。Meta 公司原名 Facebook，由马克扎克伯格和其哈佛大学的同学于 2004 年 2 月创立，成立初期仅用户仅限于哈佛大学学生，后对外开放并不断外延扩张，于 2012年 5 月在纳斯达克交易所上市。自成立以来，公司内外并举构建了涵盖 Instagram、Messenger、WhatsApp 等产品在内的社交媒体平台，上市后通过新业务探索与外延并购，业务布局已覆盖社交、金融、视频、电商游戏、数字资产和通用计算机平台。2021 年至今，Facebook 正式更名 Meta

12、，形成了以社交为基础、AI 和元宇宙为新增长极的全球社交帝国。图图 1 公司广泛布局各项业务，搭建多元社媒矩阵公司广泛布局各项业务，搭建多元社媒矩阵 数据来源：公司官网，公告公告，国泰君安证券研究 历经多次战略转型历经多次战略转型，由社交起步迈向由社交起步迈向 AI 与元宇宙与元宇宙。Meta 成立近 20 年，由单一的社交媒体互联网公司 Facebook 转型成全球社交龙头，并积极拓展元宇宙业务并探索人工智能领域实现强劲增长。我们将 Meta 的发展历程大致分为 4 个阶段，具体来看：1）2004 年年-2011 年年，Facebook 起步阶段起步阶段，自2004 年2 月“the F”上

13、线至 2011 年 Facebook 超越微软位居世界品牌 500 强；2）2012-2020 年年，公司，公司社交领域并购扩张阶段社交领域并购扩张阶段，Facebook 于 2012 年 4月、2014 年 2 月和 2014 年 3 月分别收购 Instagram、WhatsApp 和 Oculus，完成了图片视频、即时通讯以及 VR 领域多方位布局，推动主业实现强劲增长，一跃成为全球范围内最大的社交媒体平台之一；3）2021 年年开始，开始，元宇宙探索阶段元宇宙探索阶段。2021 年 11 月，Facebook 正式更名Meta，取自 Metaverse 的前四个字母，展露公司全力转型布

14、局元宇宙的决心，并在同年第四季度开始单独披露 Reality Labs 的收入，Oculus 系列出货量全面突破引领全球；Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 59 4）2023 年开始，大力布局年开始，大力布局 AI 人工智能进入新阶段人工智能进入新阶段。2023 年至今，公司陆续公开其在人工智能领域的布局并持续推出人工智能应用和相关功能的更新，涵盖了文本、语言、图像、数学定理等方面。2023 年 2 月24 日推出 LLaMA 开源语言大模型，2023 年 4 月 5 日推出 Segment Anything M

15、odel，体现公司在人工智能领域的进一步探索。总体来看，总体来看，Meta 由社交起步历经由社交起步历经多次转型，多次转型，积极捕捉每一轮产业机遇积极捕捉每一轮产业机遇，成功搭建了成功搭建了涵盖众多领域的涵盖众多领域的全球多元社交媒体矩阵全球多元社交媒体矩阵，持续深入探索，持续深入探索人工人工智能智能和元宇宙开启新增长和元宇宙开启新增长。图图 2 公司成立至今公司成立至今多次战略转型探索多次战略转型探索 AI 和元宇宙和元宇宙 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 依托大学“根据地”正式成立，依托大学“根据地”正式成立，打磨用户体验驱动用户数高速增长打磨用户体验驱动用户数高速增长。公司成立至

16、2011 年为起步阶段，2004 年 2 月马克扎克伯格和其哈佛大学的同学爱德华多萨维林、达斯汀莫斯科维茨和克里斯休斯创立脸书（Facebook）。成立之初仅仅作为各个大学的“校友根据地”，随后拓展目标群体，2006 年开始 Facebook 允许任何用户使用电子邮件注册账号，建立起更多的高中和公司的社交网络。在扩展用户群体的同时Facebook 进行软件优化，2005 年开始允许用户上传照片，2007 年推出移动应用，2011 年推出 Messenger，通过一系列产品迭代提升用户使用感受，实现用户数量加速增长。2010 年 2 月 Facebook 超越雅虎成为全球第三大用户网站，2010

17、 年 7 月，Facebook 月活用户突破 5 亿，超越微软。起步阶段 Facebook 从产品和用户角度双向优化，拓宽用户群体同时大力提升用户体验，实现用户数量快速增长。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 59 图图 3 FacebookFacebook 成立初期为高校社交网络成立初期为高校社交网络 图图 4 FacebookFacebook 推出推出 MessengerMessenger 提升用户体验提升用户体验 数据来源：Version Museum 数据来源：The New York Times 外延收购

18、外延收购构建构建社交社交矩阵矩阵，全球化与商业化并行全球化与商业化并行强势扩张强势扩张。2012-2020 年，基于对互联网产业趋势的精准把握，Facebook 从 2012 开始在社交领域进行强势扩张，通过收购多家公司等方式建立多元社交媒体矩阵。2012年 4 月，公司收购 Instagram，开始在图文领域布局；2014 年 2 月，公司收购 WhatsApp，实现即时通讯领域布局；同年 3 月，收购 Oculus 展开在 VR 领域的布局；2020 年，公司收购 Giphy，在 gif 和动画贴纸领域布局。通过收购多家公司实现多元社交矩阵构建，公司月活用户迅速增长。与此同时，随着用户数量

19、稳健增长，公司加速国际化和商业化进程，2017 年 6 月 Facebook 月活用户超过 20 亿，成为全球范围内最大的社交媒体平台之一，并利用起积累的庞大用户流量和数据积累，公司广告收入快速增长，2012-2020 年公司实现广告业务收入 CAGR+45.12%。这一阶段公司通过强势并购扩张搭建多方位社交媒体矩阵，实现用户和商业化的强势增长。图图 5 公司逐步搭建多元社交矩阵促进月活用户迅速增长公司逐步搭建多元社交矩阵促进月活用户迅速增长 数据来源：公司官网，Statista，国泰君安证券研究 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责

20、条款部分 6 of 59 更名更名 Meta 决心决心探索元宇宙，探索元宇宙，务求务求构建构建全新社交体验全新社交体验。2021 年，Facebook在“Connect 2021”正式宣布改名为 Meta，体现出 Facebook 探索元宇宙的决心；同年 12 月，Meta 上线 Horizon Home 为平台添加 VR 新功能，扩展现实与虚拟世界之间的社交联结，同时将人工智能事业群整合至元宇宙事业群 Reality Labs。2022 年，Meta 在其 VR 年度“Connect 2022”大会上公布 Meta Quest Pro 全新产品。但由于元宇宙的持续亏损和业务缩减，公司通过业务

21、调整和裁员等举措持续优化费用支出，自 2022 年11 月进行多轮裁员，CEO 扎克伯格依旧表示将继续竞争元宇宙赛道，进一步完善元宇宙商业化发展空间。同时，公司首席财务官 Susan Li 表示虽然管理层认为 2024 年亏损同比持续增加，但在业务发展方面公司雄心不变，并有长期的时间跨度评估元宇宙投资回报。整体上，尽管公司自开始发力元宇宙起，Reality Labs 持续亏损导致公司对元宇宙业务进行短期调整，但长期仍保持坚定探索态度，投入大量资源用于技术研究和开发推动不断突破和创新，带动更多用户加入元宇宙以建立全新的社交体验。图图 6 Horizon World 为公司布局元宇宙提供支撑为公司

22、布局元宇宙提供支撑 图图 7 Meta Quest Pro 全新升级体现公司持续投入全新升级体现公司持续投入 数据来源：CNBC，公司官网 数据来源：公司官网 人工智能开启新阶段，人工智能开启新阶段，大模型陆续发布大模型陆续发布 AI 商业化开启在即商业化开启在即。2023 年至今，公司陆续发布 AI 方向的计划，持续投入也使公司先后产出各种 AI相关产品，2023 年 2 月发布生成式大模型 LlaMa；4 月发布元 SAM 模型（Segment Anything Model）和 DINOv2；6 月发布 LlaMa2 在内的多个AI 大模型。根据公司 23Q3 业绩会表述，公司将持续投资

23、AI 工作附载服务器，以支持公司在 AI 排名、推荐和生成式 AI 开发等方面的进展，中长期发展来看，公司计划生成式 AI 工具加速商业化，将 AI 更多运用到公司以社交为基础的多元矩阵，通过 AI 助推社交平台用户活跃度，触达受众同时降低成本，进一步实现 AI 商业化。整体上，Meta AI 领域积淀深厚并已成为全球范围内人工智能领域的头部玩家，未来有望通过AI 深度赋能社交平台并进一步打开商业化空间。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 59 图图 8 2023 年年 Meta 发布发布 LlaMa 2 大模型大

24、模型 图图 9 Meta FAIR 研究院研究院 2013 年成立年成立 数据来源：AI in Meta，公司官网 数据来源：AI in Meta，公司官网 1.2.股权结构长期稳定，组织架构清晰管理团队经验丰富股权结构长期稳定，组织架构清晰管理团队经验丰富 扎克伯格扎克伯格与国际长线机构与国际长线机构为核心，为核心，回购加码回购加码体现体现公司长期公司长期信心信心。公司股权结构分为 A/B股，A 类股有每股 1 票的投票权，B类每一股则有 10 票的投票权。根据 2022 年公司财报，扎克伯格拥持有绝大多数 B 类股，持股比例为 14.0%，决定了其在公司事务中具有重要话语权。其余持股机构多

25、为著名投资机构长线持股，前三名为 Vanguard Group Inc，Blackrock Inc.，FMR,LLC，持股比例分别为 8.18%，7.03%和 5.67%。根据公司 23Q3 业绩报告，公司在 2023 年第三季度回购了价值 37 亿美元的 A 类普通股，截至 2023 年 9 月 30 日，公司授权回购计划尚有 372.2亿美元可供回购，公司股份回购持续推进进一步体现出管理层对公司股价的信心。表表 1 1 MetaMeta 持股持股除除扎克伯格外多为国际知名长线资金（截至扎克伯格外多为国际知名长线资金（截至3Q3Q2323）持股人持股人/机构机构 持股比例持股比例 Mark

26、Zuckerberg 13.6%Vanguard Group Inc 8.2%Blackrock Inc 7.0%FMR,LLC 5.7%Others 66.5%数据来源：公司财报，雅虎财经，国泰君安证券研究 组织架构组织架构调整调整顺应业务发展顺应业务发展，管理层经验丰富分工合理。，管理层经验丰富分工合理。公司自成立以来经历过两自业务重组，2018 年将业务调整为三大条线，分别为 1）应用程序家族业务，包括 Facebook、Instagram、WhatsApp、Messenger 等；2）核心产品服务业务，包括广告、数据分析、用户增长等；3）新平台业务，包括 AR/VR、人工智能、金融货币

27、等；2021 年 12 月，将人工智能事业群整合至元宇宙事业群 Reality Labs。两次整使得公司组织架构更加合理。另一方面，公司整体管理层经验丰富，大部分均在早期加入 Meta，深刻了解公司业务及运营，以扎克伯格为核心管理 Meta 整体平台，应用程序家族（Family of Apps）由 CPO Chris Cox 管理，下设 Tom Alison管理 Facebook、Adam Mosseri 管理 Instagram、Loredana Crisan 管理Messenger，Will Cathcart 管理 WhatsApp；核心产品服务（Central product servi

28、ce）由 COO Javier Olivan 管理，下设 John Hegeman 负责金融货币方面，Alex Schultz 负责分析和用户管理，以及 Naomi Gleit 负责产品方 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 59 面。新平台业务（New platforms+infrastructure）由 CTO Andrew Bosworth管理，下设 Mark Rabkin 管理 Oculus，Alex Himel 管理 AR 方面，Yann LeCun 负责 AI 方面，以及 Santosh Janardh

29、an 负责基础设施。管理层均具有丰富的工作履历和管理经验，合理化分工帮助公司庞大的业务板块实现稳定运营。多元强大且长期稳定在公司供职的核心管理团队为公司迈向全球化和商业化全新增长提供重要人才储备。表表 2 2 MetaMeta 主要管理团队主要管理团队是是工作背景及行业工作背景及行业经验丰富经验丰富 管理层管理层 担任职务担任职务 履历履历 Mark Zuckerberg 创始人、董事长兼首席执行官 马克扎克伯格是 Meta 公司的创始人、董事长兼首席执行官，他于2004 年创立了 Meta 公司，当时名为 Facebook。Mark 负责制定公司的总体方向和产品战略。他领导 Meta 的服务

30、设计以及核心技术和基础设施的开发。Javier Olivan 首席运营官 eta 的首席运营官，负责公司的业务团队，以及公司应用系列的基础设施和核心产品。他于 2007 年加入当时名为 Facebook 的公司，此前曾担任 Meta 的首席增长官。他持有斯坦福大学工商管理硕士学位和纳瓦拉大学电气和工业工程硕士学位。Nick Clegg 全球事务总裁 于 2018 年加入了当时名为 Facebook 的公司。在 2005 年当选为英国议会议员之前，他曾在欧盟委员会工作，并担任了五年的欧洲议会议员。他于 2007 年成为自由民主党领袖，并在 2010 年至 2015 年期间担任英国战后首个联合政府

31、的副首相 Susan Li 首席财务官 领导财务和设备团队。在成为首席财务官之前，曾担任公司财务副总裁，领导财务和业务规划以及财务团队。2008 年加入公司。曾担任摩根士丹利投资银行分析师。Andrew Bosworth 首席技术官 首席技术官，领导着现实实验室团队。Andrew 在 2004 年毕业于哈佛大学，2006 年 1 月，他加入 Facebook，创建了新闻动态(News Feed)和许多早期的反滥用系统。2017 年，他创建了公司的 AR/VR 组织，现在称为现实实验室。领导 Meta 在 AR,VR,AI 和消费者硬件方面的努力，包括 Quest,Portal,Ray-Ban

32、Stories 等。Chris Cox 首席产品官 Meta 的首席产品官，负责该公司的应用和技术。2004 年在斯坦福大学获得符号系统学士学位后，克里斯于 2005 年加入 Meta，当时名为Facebook，担任软件工程师，并帮助构建了 Facebook 主要功能的第一个版本，包括新闻动态。Jennifer Newstead 首席法律官 Meta 首席法律官，负责所有法律事务，包括公司治理和证券合规、监管监督、诉讼、知识产权和商业事务。在 2019 年加入 Meta 前，曾担任美国国务院法律顾问，领导法律团队，负责就影响美国外交关系的所有国内和国际法律问题向国务卿提供建议。拥有哈佛大学的学

33、士学位和耶鲁大学法学院的法学博士学位。数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 1.3.广告驱动收入重归增长广告驱动收入重归增长，效率之年盈利能力显著回升效率之年盈利能力显著回升 收入增长逐步放缓，收入增长逐步放缓，23Q3 战略调整见效收入战略调整见效收入复苏复苏。公司 2022 年总收入1166.09 亿美元，同比-1.12%，23Q3 收入为 277.14 亿美元，同比+23.21%。公司收入从 2016 年的 276.38 亿美元增长至 2021 年的 1179.29 亿美元，年化 CAGR 达到+27.36%。主要是由于自成立以来长期积累的庞大用户基数和数据帮助公司持续获得市场分额。20

34、22 年受到 IDFA 新政、疫情常态化以及全球宏观经济走弱等多重因素影响，同比增速相较于2021 年 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 59 的+37.18%转负至-1.11%，23Q3 公司总收入同比恢复正增长，宏观环境转暖、产品效率优化与 AI 赋能下收入增长态势有望延续。图图 10 2016-2022 年公司收入增速趋缓，年公司收入增速趋缓，23Q3 恢复正增长恢复正增长 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 元宇宙投入致利润承压元宇宙投入致利润承压，坚定降本增效盈利能力坚定降本增效盈利能力明显回升明显回

35、升。毛利率端，公司 2022 年毛利率为 78.35%，同比-2.5%；23Q3 毛利率为 81.81%，同比+2.4%。2016-2022 年公司整体毛利率维持稳定。净利率端，公司 2022年净利率为 19.9%，23Q3 净利率为 33.92%，同比+18.06%。净利润端，公司 2022 年净利润为 232 亿美元，同比-41.07%。23Q3 公司净利润为115.83 亿美元，同比+163.55%，净利润及净利率均有明显复苏。整体来看，由于 2022 年公司大力投入元宇宙但 RL 业务亏损，导致公司净利润同比下滑明显。2023 年，公司积极战略调整与坚定降本增效，盈利能力有望迎来持续修

36、复。图图 11 公司毛利率公司毛利率及净利率基本稳定及净利率基本稳定 图图 12 公司公司 2022 年净利润年净利润同比同比下降下降明显明显 数据来源：公司公告,国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 广告收入为广告收入为业务业务核心，核心，战略调整后重回增长战略调整后重回增长。公司收入构成上，应用家族内广告贡献绝大部份，2022 年公司广告收入为 1136.42 亿美元，占总收入 97.46%，同比-1.12%。23Q3 广告收入为 336.43 亿美元，占总收入98.53%，同比+23.52%，2016 年以来广告收入在总收入的占比均在 97%以上，主要得益于公司自成立以

37、来累计的庞大用户流量和数据。公司其他收入来自于付费和其他费用收入，2020 年公司开始在财报中单独披露-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0200004000060000800000140000收入（百万美元）同比0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%毛利率净利率-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%000004000050000净利润（百万美元）同比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之

38、后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 59 Reality Labs 的收入，以体现公司开发元宇宙的努力，并从消费硬件产品、软件和内容的销售中产生收入。2021 年公司其他收入迅速增长，收入为22.74 亿美元，同比+99.64%，主要是公司 2021 年 VR 设备 Quest 2 销售良好；2022 年公司 Reality Labs 收入为 21.59 亿美元，占总收入 1.85%。23Q3 公司 Reality Labs 的收入为 2.1 亿美元，同比-35.71%。公司目前仍以广告收入为核心，广告收入复苏驱动集团收入重归增长。图图 13 公司以广告收入为核心公司

39、以广告收入为核心 图图 14 公司公司 2016-2020 年年其他收入占比基本稳定其他收入占比基本稳定 数据来源：公司公告,国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 15 公司公司 2020 年开始单独披露年开始单独披露 Reality Labs 收入，广告仍为收入核心收入，广告仍为收入核心 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 效率之年费用率有所下降，坚定研发投入聚集业务创新效率之年费用率有所下降，坚定研发投入聚集业务创新。费用侧，研发费用方面，2022 年公司研发费用为 353.38 亿，同比+43.32%，费用率为30.3%，同比+9.4%；23Q3 公司研发费用为

40、 92.41 亿美元，同比+0.77%，研发费用率为 27.06%，同比-6.02%，公司在元宇宙及 AI 方面持续坚定投入。销售费用方面，2022 年公司销售费用为 152.62 亿美元，同比+8.68%销售费用率为 13.09%，同比+1.18%；23Q3 公司销售费用为 28.77 亿美元，同比下降 23.89%，销售费用率为 8.43%，同比-5.21%，费用管控效果良好。管理费用方面，公司 2022 年管理费用为 118.16 亿美元，同比+20.21%，管理费用率为 10.13%，同比+1.80%；23Q3 公司管理费用为20.70 亿美元，同比-38.83%，管理费用率为 6.0

41、6%，同比-6.15%。整体来看，公司 23Q3 三项费用率同比下降，得益于公司将 2023 年定义为 Year of efficiency 进行业务提效，2023 年开始坚定降本增效，同时积极部署AI 工具提高生产效率等举措，公司经营效率有望持续提升。0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0200004000060000800000140000广告收入（百万美元）占比0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%05000付费和其他费用收入（百万美元）占比0.00%10.00%20.00%3

42、0.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%应用家族广告收入占比Reality Labs收入占比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 59 图图 16 2016-2022 公司三项费用率持续增加公司三项费用率持续增加（百万美元）（百万美元）图图 17 2016-2020 公司三项费用额同比呈现下降趋势公司三项费用额同比呈现下降趋势 数据来源：公司公告,国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 18 公司公司研发费用研发费用率率稳步稳步提升提升

43、，销售和管理费用率，销售和管理费用率基本基本平稳平稳 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 期末期末在手现金保持充裕在手现金保持充裕，三项现金流基本维持稳定三项现金流基本维持稳定。公司目前在手现金充裕，2022 年公司期末现金及现金等价物为 146.81 亿美元，同比-11.57%，2018-2022 年公司期末现金余额整体平稳；23Q3 公司期末现金及现金现金等价物为 368.90 亿美元，同比+151.28%。三项现金流方面，2022 年公司经营活动现金流为 504.75 亿美元，同比-12.49%，投资活动使用现金流为 289.70 亿美元，同比+282.69%。融资活动使用现金流为 2

44、21.36 亿美元，同比-56.36%，经营活动现金流持续正向态势；23Q3 公司进行战略调整，经营活动现金流为 204.02 亿美元，同比+110.53%，投资活动使用现金流为 60.77 亿美元，同比-37.36%；融资活动使用现金流为 58.75亿美元，同比+376.64%，主要原因是 2023 年 5 月公司进行了第二次债券发行，规模为 85 亿美元。整体来看，公司商业模式成熟在手现金充裕，三项现金流基本保持稳定。05000000025000300003500040000研发费用管理费用销售费用-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200

45、.00%250.00%研发费用同比销售费用同比管理费用同比0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%研发费用率销售费用率管理费用率 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 59 图图 19 2016-2022 年公司现金及等价物年公司现金及等价物整体整体充裕充裕 图图 20 2016-2020 公司三项现金流（百万美元）公司三项现金流（百万美元）数据来源：公司公告,国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.社交社交：丰富矩阵夯实护城河，效率丰富矩阵夯

46、实护城河，效率优化优化探索新增长探索新增长 2.1.社交矩阵社交矩阵构建构建护城河，护城河，R Reelseels 与与 T Threadhreads s 构建新增长极构建新增长极 2.1.1.全球社交王者地位稳固，全球社交王者地位稳固，FB 与与 Ins 引领产品矩阵引领产品矩阵 Facebook 起家布局社交生态起家布局社交生态，全球社交领域龙头地位稳固，全球社交领域龙头地位稳固。Meta 以熟人社交产品 Facebook 起家，经过多年发展，现拥有全球用户规模最大的社交媒体矩阵，包括 Facebook、Instagram、Messenger、WhatsApp 等重点产品，涵盖熟人社交、图

47、文分享、即时通讯等社交领域，持续致力于将世界建立起连接，让数十亿人自由安全地发声，满足用户的社交需求。凭借其丰富的社交矩阵、强大的用户渗透率、成熟的社区生态，Meta 在全球社交市场稳居首位。图图 21 Facebook 产品聚焦于熟人社交产品聚焦于熟人社交 图图 22 Instagram 产品为图片分享平台产品为图片分享平台 数据来源：Meta 官网 数据来源：Meta 官网 -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%05000000025000现金及等价物（百万美元）同比-60000-0400

48、006000080000经营活动现金流融资活动现金流投资活动现金流 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 59 图图 23 Messenger 产品聚焦于即时通讯产品聚焦于即时通讯 图图 24 WhatsApp 产品聚焦于即时通讯产品聚焦于即时通讯 数据来源：Meta 官网 数据来源：Meta 官网 全球社交市场全球社交市场成熟空间成熟空间广阔广阔，用户规模，用户规模与与 ARPU 共同驱动增长共同驱动增长。根据Frost&Sullivian，2019-2022E 全球社交市场收入分别为 1413、1710、202

49、3、2290 亿美元，同比+21.02%、+18.30%、+13.20%，2020 年受益于疫情影响增速抬升，整体仍保持平稳增长；其中，根据 Statista，2019-2022E全球社交用户规模分别为 35.1、39.0、42.6、45.9 亿人，同比+13.23%、+11.11%、+9.23%、+7.75%，用户规模庞大并呈现平稳增长势态；2019-2023E 全球社交市场 ARPU 分别 40、44、47、50 美元，用户人均付费额不断提升。2023E-2024E 全球社交市场规模预计将达到 26.71、30.05 亿美元，同比+16.64%、+12.50%，用户规模分别为 48.9、5

50、1.7 亿人，同比+6.54%、+5.73%，ARPU 分别为 55、58 美元，同比+9.48%、+6.41%，用户规模及 ARPU 驱动全球社交市场延续稳步增长。图图 25 2023-2024 年全球社交市场规模增速年全球社交市场规模增速平稳平稳 图图 26 2023-2027E全球社交用户规模全球社交用户规模稳中有升稳中有升 数据来源：Frost&Sullivian,国泰君安证券研究 数据来源：Statista，国泰君安证券研究 全球全球社交社交应用应用百花齐放，百花齐放，Meta 产品矩阵巩固龙头地位产品矩阵巩固龙头地位。社交媒体作为人们日常线上活动的核心媒介，多个头部企业持续发展社交

51、业务。全球社交头部企业主要包括：1）Meta：核心产品包括 Facebook、Instagram、0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0500300350全球社交市场规模（十亿美元）同比0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%01234567全球社交媒体用户规模（十亿）同比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 59 Messenger、WhatsApp、Reels、Threads 等；2）Google：

52、代表产品有 Google Social Circle、Google Buzz、YouTube 等；3）腾讯：代表产品有微信、QQ；4）字节跳动：代表性产品有 TikTok、抖音等；5）X：代表性产品有 Twitter（已更名为 X）；6）微软：代表性产品有 LinkedIn。图图 27 全球全球科技均有科技均有拥有不同代表性社交产品拥有不同代表性社交产品 数据来源：公司官网，Statista，Bloomberg，国泰君安证券研究 图图 28 2023M1 全球社交媒体全球社交媒体 MAU Facebook 排名第排名第 1 数据来源：Statista，国泰君安证券研究 根据 Statista，

53、2023M1，全球社交媒体按 MAU 排名，Facebook 位居首位，仍为全球最活跃的社交媒体平台，月活人数达到 29.58 亿，几乎相当于全球总人口的 37%。与此同时，YouTube 在最新官方声明中称该平台每月超 20 亿用户登录，其在 2023M1 中排名仅次于 Facebook，MAU达到 25.41 亿。此外，WhatsApp、Instagram、WeChat 三个社交产品跻身前 5 名，MAU 分别为 20、20、13.9 亿。总体来看，全球社交媒体排行05000250030003500MAU（百万）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之

54、后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 59 前 5 中，Meta 旗下产品占据 3 个位置，其全球领先社交巨头地位保持稳固。根据 We Are Social，2022 年全球社交媒体下载量排名 Top 5 为字节跳动的 TikTok、Meta 的 Instagram、Facebook、WhatsApp、Telegram 的Telegram，其中 Meta 旗下依然有 3 款产品名列前茅，可见 Meta 社交产品矩阵为其巩固了社交龙头地位。表表 3 3 20222022 年年全球社交媒体下载量全球社交媒体下载量 MetaMeta、字节跳动表现突出字节跳动表现突出 排名排名

55、 产品产品 所属公司所属公司 1 1 TikTokTikTok ByteDance 2 2 InstagramInstagram Meta 3 3 FacebookFacebook Meta 4 4 WhatsAppWhatsApp Meta 5 5 TelegramTelegram Telegram 6 6 SnapchatSnapchat Snap 7 7 Facebook MessengerFacebook Messenger Meta 8 8 Zoom Cloud MeetingsZoom Cloud Meetings Zoom 9 9 CapcutCapcut ByteDance 1

56、 10 0 SpotifySpotify Spotify 数据来源：We Are Social，AppAnnie，国泰君安证券研究 Meta 社交业务社交业务历经三个阶段，历经三个阶段，不断完善布局探索新增长点不断完善布局探索新增长点。截至 2023年 11 月，Meta 已成立超过 19 年，可将其分为三大发展阶段：1）2004-2006 年初创期年初创期：2004 年 2 月，“the F”在哈佛校园上线，之后的两年内以大学生为主陆续针对公司、高中生等不同用户放开使用，并于 2006 年向所有拥有电子邮箱的 13 岁以上用户开放；2）2007-2020年发展期：年发展期：2007 年，Fa

57、cebook 推出移动版应用，正式步入 web 2.0 时代。随后，Facebook 的用户数一路攀升，到 2012 年成功在纳斯达克上市，月活跃用户数已达 8.45 亿。同时，Facebook 开始搭建社交媒体矩阵，2011 年，公司推出即时通讯 Messenger，并于 2012 年收购 Instagram，2014 年收购 WhatsApp，2019 年 Instagram Reels 上线。公司借助 Instagram由图片向视频转型，借助 WhatsApp 完善即时通讯功能，从而形成强大的社交网络护城河，借助 Reels 补充短视频短板，建立了社交领域的垄断地位，Facebook 亦

58、迎来了强劲增长。2017 年其用户数量达到 20 亿，成为了全球范围内最大的社交媒体平台之一；3）2021-至今转型期：至今转型期：2021年至今，随着移动互联网流量见顶、用户增速放缓，后起之秀 TikTok 以短视频为突破点抢占市场份额，Meta 开始寻找下一增长曲线，向元宇宙和视频化发展。2021 年 10 月，Facebook 正式改名为 Meta，标志着全力向元宇宙进军。此外，Facebook Reels 上线，短视频短板进一步补足。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 59 图图 29 Meta 社交业务

59、社交业务由初创期迈向转型期由初创期迈向转型期 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 Meta 多元化社交产品矩阵，致力于打造社交生态。多元化社交产品矩阵，致力于打造社交生态。从最开始的社区社交产品 Facebook，到 2004 年收购图文分享软件 Instagram，再到即时通讯产品的自设和收购，Messenger、WhatsApp 的用户规模逐渐处于领先水平。自 2019 年，为了应对 TikTok、Twitter 等竞品，Meta 陆续推出 Reels、Threads。至此，Meta 已经成功打造包含社区社交、图文分享、即时通讯、短视频等多元化产品矩阵，满足全球用户的社交需求。图图

60、 30 Meta 社交产品矩阵向多元化发展社交产品矩阵向多元化发展 数据来源：Meta 官网，Sensor Tower，国泰君安证券研究 Facebook 用户领先功能丰富，补足短视频短板打开增长空间用户领先功能丰富，补足短视频短板打开增长空间。Facebook是 Meta 旗下在线社交媒体和社交网络服务应用，也是目前为止全球用户体量最大的社交应用。产品功能方面，快拍（Stories）与 Snapchat 相似，用户可以与好友及粉丝分享短视频或照片，仅在 24 小时内可见；Watch 视频可以发掘视频和原创节目；店铺（Shop）作为线上店面，可供用户浏览、探索以及购买商品，同时借助可定制的系列

61、商品以及简单 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 59 的设计工具，商家可以展示精选商品、生动地呈现品牌，为客户打造无缝式购物体验；Marketplace 以二手交易为主；新闻（News）界面，用户可以获取到个性化的新闻内容推荐、本地新闻、节日新闻和其他新闻；游戏（Gaming）界面，用户可以查看和获取各类游戏、观看游戏直播和视频、加入感兴趣的游戏社群。产品发展上，Facebook 不断打磨产品功能推动用户增长。由于电子邮箱服务在美国普及程度很高，早期 Facebook 以电子邮箱为主要用户发展途径，与主流 Em

62、ail 服务供应商合作，2010 年收购 Octazen 后通过邮箱通讯录导入用户邀请；同时，Facebook 开通推荐认识人功能，利用算法推荐用户可能认识的人，加速社交关系建立，并加速全球化布局推动用户增长。此外，2021 年 Facebook 上线 Reels 短视频功能，用户可以通过Reels 录制、编辑和分享 15 秒的短视频，同时还可以添加音乐、特效和滤镜，让视频更加生动有趣，2023 年 Facebook Reels 更新并引入个性化控件，用户可以快速访问访问 Reels，短视频功能完善契合用户碎片化需求，再次打开 Facebook 产品增长空间 图图 31 Facebook 可以

63、发布照片、视频、与朋友互动可以发布照片、视频、与朋友互动 图图 32 Facebook Gaming 可以查看获取各类游戏可以查看获取各类游戏 数据来源：Facebook 数据来源：Facebook 发展历程上，Facebook 经历 4 个发展阶段：1）2004-2006 年：年：2004 年社交网站 The Facebook 诞生；2006 年，向所有拥有电子邮箱的 13 岁以上用户开放；2）2007-2017 年：年：2007 年，Facebook 推出自助广告平台和主页，2010 年宣布拥有 5 亿用户，2011 年 Facebook 成为美国访问量第二大的网站，2014 年 1 月宣

64、布拥有超过 10 亿移动用户，2015 年日活达 10亿并推出 Facebook Live，2017 年月活达到 20 亿并推出 Facebook Watch；3）2018-2021 年：年：Facebook 深陷剑桥分析丑闻风波，涉嫌侵犯用户隐私及政治操纵，随后 Facebook 关闭面部识别技术并删除超过 10 亿用户数据，减轻用户隐私泄露担忧。同时，由于居家人数减少及 TikTok 流量竞争等原因，Facebook 用户增速放缓至 4%，达 29 亿 MAU，随后上线 Reels应对 TikTok 的冲击；4）2022 年至今：年至今：Meta 加强 Reels 的宣传和建设以争夺短视频

65、市场，以 Facebook 为首的 FoA 重回增长。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 59 图图 33 Facebook 历经快速增长、声誉危机及短视频革新等多个阶段历经快速增长、声誉危机及短视频革新等多个阶段 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 用户数据上，2020 年，由于疫情居家影响，Facebook MAU 增长加速，MAU 达到 28 亿，同比+12%。2021Q2 开始，居家人数开始减少，加之TikTok 短视频带来冲击，Facebook MAU 增速开始放缓，其中 2022 年全球 MA

66、U 增速下降至 1.7%。为应对增长放缓，Facebook 加入 Reels 短视频以提升用户使用时长，23Q2 Facebook MAU 约为 30.3 亿，同比增速回升至+3.3%，DAU 20.6 亿，同比+4.9%，用户粘性在短视频 Reels 加持下继续新高。地域结构上，23Q2 亚太地区 MAU 同比增速升至 3.4%，欧洲月活占比下降至 13.5%，而亚太地区占比逐渐上升，月活占比由 42.6%上升至 44.5%，越南、印度尼西亚、菲律宾等地提供增长动力。图图 34 2023 年年 Facebook MAU 同比增长有所恢复同比增长有所恢复 数据来源：Statista，国泰君安证

67、券研究 Instagram 图文社交引领全球图文社交引领全球，发力短视频与电商效果显著发力短视频与电商效果显著。Instagram是以图片分享为核心的社交应用，提供丰富的图像处理操作，如添加滤镜等。作为图文社交软件，Instagram主要包含Features（图片/视频制作）、Reels（短视频）、Stories（快拍）、Messenger（聊天）、Video（视频）、Shopping（店铺）和 Explore（探索）7 大功能。在 Features 中，用户可0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%0500025003000

68、3500MAU(百万)同比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 59 以使用 Instagram 最新滤镜进行图片/视频创作。Reels 中，用户可以使用Reels 录制和编辑最长 60 秒的短视频。快拍（Stories）允许用户与好友和粉丝分享短视频或照片且仅在 24 小时内可见。在 Messenger 中，用户可以与好友互动，并支持发送用 Instagram 拍摄的作品。用户还可利用Video 观看视频或发起直播。店铺（Shop）具有多种入口，在快拍中轻触带有商品贴图的快拍查看商品页面，轻触 Reels 短视

69、频底部的“查看商品”；在直播中，可以将直播底部商品加入购物车或查看该店铺其他商品；在 Instagram TV 中轻触视频底部的 Shop 查看商品。在探索（Search&Explore）中，Instagram 会根据用户关注以及点赞的帖子推荐内容。图图 35 Instagram 以分享图片为主以分享图片为主 图图 36 Instagram 新增新增 Reels 短视频功能短视频功能 数据来源：Instagram 数据来源：Instagram 发展历程上，Instagram 主要分为 4 个阶段：1）2012-2013 年：年：2012 年，Facebook 收购 Instagram，2013

70、 年 Instagram 月活达 1 亿并推出视频分享功能和私聊功能 Instagram Direct。2）2014-2018 年：年：2015 年，Instagram的新搜索功能 Search&Explore 发布，2016 年 Instagram Stories 快拍功能发布，2017 年推出购物功能，2018 年 Instagram 月活达 10 亿，并引入视频聊天功能；3）2019 年至今年至今：2019 年 Instagram 推出结账功能，允许商家直接通过 Instagram 应用程序销售产品；6 月 Instagram 上线短视频功能 Reels，用户可以访问来自朋友和页面的短视

71、频，2020 年 8 月 Reels全面登陆全球 50 余个市场，2022Q1 Reels 占据 Instagram 用户使用时间的 20%，2022Q2 用户使用 Reels 时长环比增幅超 30%、超过 45%的Instagram 账户每周都与 Reels 互动。此外，公司开始探索 Reels 的商业化，同时大幅缩减电商功能，未来以拉动广告业务为重点。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 59 图图 37 Instagram 自自 Facebook 收购后高速增长，全面发力短视频和电商收购后高速增长，全面发力短

72、视频和电商 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 用户数据上，根据 Statista，2023M1 Instagram MAU 为 20 亿人，截至2023M4，Instagram MAU 达到 14 亿人，23 年至今用户数有所波动。根据 Sensor Tower，Instagram 用户组成以人口众多的发展中国家为主，在东南亚、非洲等发展中国家增速较快。图图 38 2023 年年 Instagram MAU 同比增长有所恢复同比增长有所恢复 数据来源：Statista，国泰君安证券研究 Family 用户用户持续增长粘性稳定，发展中国家持续增长粘性稳定，发展中国家提供增量动力提供增量

73、动力。2023Q1-Q3，Meta 公司 FoA 用户数保持稳定增长，MAU 分别为 38.1、38.8、39.6 亿，增速为+1.87%、+1.84%、+2.06%；2023Q1-Q3，DAU/MAU分别为 79.3%、79.1%、79.3%，增速为+0.15%、-0.18%、0.21%，用户粘性整体持维稳趋势。其中，2023Q1-Q3 Facebook MAU 为 29.89、30.30、30.49 亿，美国&加拿大区域的 Facebook MAU由 23Q1 的 2.69 亿增至 23Q3 的 2.71 亿，欧洲区域MAU由23Q1的4.11亿下降23Q3 4.08亿，同比分别为-0.4

74、9%、-0.24%，而亚太区域 23Q1-Q3 Facebook MAU 分别为 13.24、13.49、13.57-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%050002500MAU（百万）同比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 59 亿，同比+0.91、1.62%、1.10%，其他地区 MAU 三个季度同比+0.72%、1.62%、1.10%。整体来看，Facebook MAU 呈现平稳增长，欧美地区渗透多时基本成熟

75、，亚太以及非洲、拉美等其他以发展中国家为主的区域为主要增长动力。图图 39 2023 年年 Meta Family MAU 持续增长持续增长 图图 40 2023 年年 Meta Family 用户粘性用户粘性稳定稳定 数据来源：公司财报,国泰君安证券研究 数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 图图 41 2023 年年 Facebook MAU 平稳平稳增长增长（百万人）（百万人）图图 42 Facebook MAU 亚太和其他地区亚太和其他地区增速领先增速领先 数据来源：公司财报,国泰君安证券研究 数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 2.1.2.TikTok 全球全球化化冲击，冲击，融合

76、融合 Reels 打开商业化空间打开商业化空间 TikTok 收购收购 Musical.ly 出海，全球化扩张开启商业化进程出海，全球化扩张开启商业化进程。TikTok 是字节跳动旗下短视频社交平台，具备包括短视频创建和分享、社交互动、直播、购物、音乐库、美颜滤镜以及个性化推荐等多种功能，满足用户不同需求和喜好。TikTok 近年来蓬勃发展，短视频领域活力四射，2017年 5 月上线，2022 年 8 月，抖音及其海外版 TikTok 达到将近 6600 万下载量；2022 年 10 月，Tiktok 全球 DAU 发生里程碑式进展，突破 10 亿大关。截止目前，TikTok 用户遍布全球 1

77、50+个国家和地区，主要市场包括美国、日本、欧洲等发达国家。TikTok 前五大市场分别为美国、印度尼西亚、巴西、土耳其、俄罗斯。0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.33.43.53.63.73.83.94Family MAU（十亿）增速-0.30%-0.20%-0.10%0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%用户粘性（DAU/MAU）增速020040060080001600美国&加拿大欧洲亚太地区其他-3

78、.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%美国&加拿大欧洲亚太地区其他 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 59 图图 43 TikTok 以短视频业务为核心以短视频业务为核心 图图 44 TikTok 满足用户社交互动需求满足用户社交互动需求 数据来源：TikTok 数据来源：TikTok 纵观 TikTok 全球化历程，TikTok 用户规模高速增长并以开启商业化，1）自 2017 年 8 月上线开始，TikTok 开启了试水阶段，2017 年 11 月，TikTok 宣布收购

79、Musical.ly 后并登顶日本 App Store 免费榜，该阶段确定了出海策略自然增长、口碑传播、本地化运营，试水亚洲市场；2）2018Q2-2019Q4 TikTok 进入拓展阶段，2018 年 8 月与 Musical.ly 正式合并为一款产品，2018 年 11 月 TikTok 在印度地区向品牌开发广告位，该阶段重营销和运营，进军欧美市场，通过并购提升品牌知名度；3）2020Q1正式开启商业化，2020 年 3 月，开放 Website 挂外链功能，2020 年 6 月，推出广告投放平台 TikTok for Business，2020 年 10 月与 Shopify 合作打通“

80、购物车”功能，2020 年 10 月 Promote(Dou+)在泰国、日本、印尼上线，2021 年 1 月 TikTok 印尼小店开放，2022 年 4 月正式上线东南亚四国的 TikToK Shop，TikTok 继续发力多个市场，商业化进程全面提速。图图 45 TikTok 出海出海历经试水、拓展、商业化三个阶段历经试水、拓展、商业化三个阶段 数据来源：跨境眼观察，IT 之家，国泰君安证券研究 TikTok 用户数和下载量高速增长用户数和下载量高速增长，市场份额，市场份额快速提升快速提升。用户数上，根据Business of Apps，2018Q1-2022Q1 期间，TikTok 全球

81、用户数量持续增长，2018 年刚上线的一年内，用户规模呈高速增长，2018Q2 用户增速达到+56.47%。2022Q1-2021Q4 用户数由 12.12 亿人增至 13.98 亿人，增速为 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 59+15.35%。按区域来看，2022 年，TikTok 在美国用户最多，达到 1.36 亿人，其次是印度尼西亚、巴西、俄罗斯、墨西哥、越南等。图图 46 TikTok 全球用户数量高速增长全球用户数量高速增长 图图 47 2022 年年 TikTok 在美国、印尼用户数领先在美国、印

82、尼用户数领先 数据来源：BusinessofApps，国泰君安证券研究 数据来源：DataReportal，国泰君安证券研究 下载量方面，下载量方面，根据 Business of Apps，2018Q1-2022Q1，TikTok 和抖音全球下载量维持在 1-4 亿次之间，2020Q1 达至顶峰 3.18 亿次，而后有所回落，截至 2022Q1，全球下载量为 1.88 亿次。根据 Statista，按下载量进行排名，TikTok 仍为 2022 年全球头部移动 App 第 1 名。市场份额方面，市场份额方面，根据 Business of Apps，2019-2022，TikTok 全球市场份额

83、实现大幅扩张。用户市占率层面，TikTok 占全球社交媒体用户份额由2019 年的 16.99%升至 2022 年的 40.52%；收入市占率层面，TikTok 占全球社交媒体收入由 2019 年的 0.12%升至 2022 年的 0.60%，占全球视频社交收入由 2019 年的 0.52%升至 2022 年的 1.55%。图图 48 TikTok 全球用户市占率持续上升全球用户市占率持续上升 图图 49 TikTok 全球收入市占率全球收入市占率逐步逐步扩大扩大 数据来源：BusinessofApps，国泰君安证券研究 数据来源：BusinessofApps，国泰君安证券研究 Meta 探索

84、短视频应对竞争，探索短视频应对竞争，Reels 融合社交生态效果显著融合社交生态效果显著。面对短视频趋势和 TikTok 竞争，2018 年 11 月 Meta 开始试水短视频领域，上线短视频应用 Lasso，但由于表现不佳，于 2020 年 7 月正式关闭。2019 年6 月，Instagram 上线短视频功能 Reels，用户可以访问来自朋友和页面的短视频，2020 年 8 月 Reels 全面登陆全球 50 余个市场。2021 年 9 月，Facebook 推出 Reels 功能，并在 2022 年 2 月向全球 150 多个国家的用户开放。在 Reels 推出之前，Facebook 和

85、 Instagram 平台的MAU 分别在 20 亿和 10 亿以上，且超过 60%的用户年龄在 34 岁以-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0246810121416TikTok全球用户数量（亿）增速02040608002022年TikTok用户按地区划分(百万）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%TikTok全球用户市占率0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0.80%0.90%0246

86、81012141618市场规模（亿美元）市场份额（占全球社交）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 59 下，已经积攒起完备的年轻用户池，而将短视频模块植入具有较大用户基础的 Instagram，大幅增强了 Reels 的竞争力。2023Q2，Reels 每天的播放次数超过了 2000 亿次，Reels 的变现也很不错，年化广告收入超过 100 亿美金；2023Q3，由 Reels 驱动的 Instagram 用户时长增长超过 40%。图图 50 Instagram 上线上线 Reels 功能对功能对标标 TikT

87、ok 图图 51 Facebook 上线上线 Reels 短视频功能对标短视频功能对标 TikTok 数据来源：Instagram 数据来源：Facebook 图图 52 Reels 短视频功能已融入短视频功能已融入 Instagram、Facebook 平台平台 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 相比于 TikTok，Reels 作为 App 内嵌短视频功能更侧重社区属性。从性质上来看，在 Meta 经历了独立应用 Lasso 的失败结果后，最终上线了非独立 A-的 Reels，作为 Instagram 和 Facebook 的生态补充模块。从短视频接入形式看，Reels 由于在 Fac

88、ebook、Instagram 中，因此入口不够直接鲜明，而 TikTok 进入 APP 即可看到视频内容。从视频剪辑入口看，Reels 此功能不在主页内，而 TikTok 此功能位于主页下方。从滤镜功能看，Reels 滤镜侧重美观修饰，TikTok 则有多种效果、模板和滤镜供用户挑选，同时可搭配不同字体和表情符号。从音效上看，Reels 可以自己录制声音作为旁白，TikTok 可以选择多种有趣的音效。在用户画像层面，TikTok 用户更为年轻化。最后，算法逻辑上，Reels 更重社交属性，TikTok则更重内容本身。为对标 TikTok，Reels 进一步延长短视频的录制时长限制，融合 Fa

89、cebook 和 Instagram 现有功能，如短视频与社交相结合，Reels 上线购物功能等，进而抵抗 TikTok 的冲击。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 59 表表 4 4 ReelsReels 与与 T TikTokikTok 存在多种差异存在多种差异 ReelsReels TikTokTikTok 性质性质 APP 内嵌功能 独立 APP 短视频形式短视频形式 在 Facebook、Instagram 中，入口不明显 进入 APP 即可看到短视频内容 剪辑入口剪辑入口 不在主页面 在主页面下方 滤

90、镜滤镜 侧重美观修饰 多种效果、模板，不同字体和表情符号 音效音效 可录制声音 多种有趣音效 用户画像用户画像 不如 TikTok 年轻化 更年轻化 算法逻辑算法逻辑 更重社交 更重内容 数据来源：TikTok，Meta，国泰君安证券研究 TikTok 受美国监管受美国监管审查影响审查影响，Reels 把握契机持续优化迭代把握契机持续优化迭代。2019-2023年，TikTok 多次受到美国审查和监管的限制。2019 年 2 月，美国联邦贸易委员会以非法收集 13 岁以下未成年人姓名等个人信息为由，对TikTok开出 570 万美元罚单。同年 11 月，美国外国投资委员会对 TikTok 展开

91、国家安全调查。2020 年 1 月，美国全军禁用 TikTok，同年 8 月，美国政府勒令 45 天内出售 TikTok，否则将被美国封禁。2022 年 12 月，美国国会通过法案，禁止在政府设备上安装 TikTok。2023 年 3 月，拜登政府施压字节跳动，要求其出售持有 TikTok 的股权，同年 5 月，美国蒙大拿州宣布全州禁用 TikTok。美国监管方面的一系列遏制举措阻碍了 TikTok 的增长，同时信息泄露等安全性担忧可能会造成用户流失。在 TikTok 承压时期，短视频竞争格局一定程度得到缓解，Reels 持续优化产品功能，增强产品形式的吸睛程度，将 Reels 标识放在用户发

92、布动态的文本框下面，同时使用新搜索引擎做内容分发。截至 22Q3，Facebook 和 Instagram Reels 的播放总次数已超过 1400 亿次，比 6 个月前增加+50%，截至 2023Q2，Facebook 和 Instagram 上的 Reels 视频每日播放量已超过 2000 亿次，其中 Instagram Reels 的年营收已突破 10 亿美元，变现能力超过同期的 Stories，而 Reels 每天在 Facebook 和 Instagram 上的播放量超过 2000 亿次，产品功能迭代进一步打开商业化空间。图图 53 Reels 标签放在用户发布动态文本框下方标签放在

93、用户发布动态文本框下方 图图 54 2023Q3 Reels 播放量超播放量超 1400 亿次亿次 数据来源：Facebook 数据来源：搜狐网，新浪网，国泰君安证券研究 050002500Reels播放量（亿次）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 59 Reels 商业化空间快速释放，为集团带来全商业化空间快速释放，为集团带来全新新收入收入增量。增量。Instagram Reels和 Facebook Reels 的用户渗透率不到提升，截至 2023 年 4 月，Reels 在Instag

94、ram 中的渗透率高达 74%，在 Facebook 中的渗透率达到 65%；同时，随着用户使用 Reels 的时长持续提升，预计时长占比将从 22Q2 的22%提升至 34%，应地，随着 Reels 开启商业化，2023Q2 Reels 市场收入达到100亿美元，较2022Q2的10亿美元规模扩大10倍；根据eMarketer，2023 年将有 3.7%美国广告主将使用 Instagram Reels 来进行营销，预计Reel 在 2023 年全年收入将达到 131.6 亿美元。未来，Meta 将继续发力短视频领域，Reels 将为 Facebook 和 Instagram 注入新动力，并为

95、集团提供可观的商业化增量。图图 55 2023Q2 Reels 市场规模大幅增长市场规模大幅增长 图图 56 Reels 用户渗透率不断提升用户渗透率不断提升 数据来源：Meta，国泰君安证安证券研究 数据来源：Statista,BusinessofApps，国泰君安证券研究 2.1.3.把握把握 Twitter 转折契机，转折契机，Threads 迅速引爆热启动迅速引爆热启动 Twitter 以推文以推文发布发布为基础，与为基础，与 Facebook 的竞争中不断成长的竞争中不断成长。Twitter 是一个全球范围内广泛使用的社交媒体平台，它让人们可以发布消息，称为推文（tweet），其灵感

96、来源于短信 SMS，实现分享文字、图片、视频等内容，并与其他人互动交流。推特最基本的功能为发布推文、关注其它用户以及通过标签（hashtag）来发现感兴趣的话题。此外，Twitter 推出 Spaces 音频聊天功能、Super Follows 付费订阅创作者内容功能。图图 57 Twitter 最基本功能为发布推文最基本功能为发布推文 图图 58 Twitter 推出推出 Spaces 音频聊天功能音频聊天功能 数据来源：Twitter 数据来源：Twitter 020406080100120Reels市场规模（亿美元）30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%

97、Facebook ReelsInstagram Reels Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 59 纵观 Twitter 发展历史，其与 Facebook 竞争不断。2006 年 3 月，杰克 多尔西、比兹斯通、艾文威廉姆斯、诺亚格拉斯格和多伊奥尔比森联合创立 Odeo 创业公司，并以此为基础孵化 Twitter；2007 年，推特在西南偏南大会（SXSW）上一炮而红，其间使用量从每天 2 万条推文增长至 6 万条；2008 年，Facebook 尝试收购 Twitter 但遭到拒绝，2012年 Twitter

98、 与 Facebook 皆有收购 Instagram 的意向，最终 Facebook CEO Mark Zuckerberg 在短短三天内就和 Instagram 的 Systrom 完成谈判，以溢价两倍抢先完成了对 Instagram 的收购，同年，Twitter 收购 Vine 公司。2013 年 11 月，Twitter 在纽约交易所挂牌上市。2020 年，Twitter 逐渐放宽 140 字符的推文限制，使用户能发布更长推文。2023 年，Twitter 被马斯克收购，更名为 X，Twitter（X）开启全面梳理和战略调整。自马斯克收购后，Twitter 正式更名为 X，同时经营战略发

99、生了调整。Twitter 的广告业务是马斯克的重点改革对象，马斯克希望将 Twitter 的广告收入占比从 2020 年的约 90%降至 45%，在 2028 年产生 120 亿美元的收入，而订阅收入目标达到 100 亿美元。另一方面，马斯克还提出了“模仿微信”的模式：“X 本质上将成为一个像微信一样的一站式商店，用户可以在 App 上实现几乎所有日常生活消费功能。”图图 59 Twitter 在与在与 Facebook 的竞争中不断发展的竞争中不断发展 数据来源：公司官网，中国经营报，国泰君安证券研究 用户规模上，根据Statcounter，2023年2月Twitter全球市场份额10.49

100、%，在海外社交媒体中位居第 2 名，而其最大的竞争对手 Facebook 一骑绝尘，市占率高达69.32%，而位于Twitter后面的依次为Instagram、Pinterest、YouTube、Reddit，市场份额分别为 9.74%、5.76%、5.37%、0.42%。根据 Statista，2022 年，Twitter 用户增长率在欧洲区域最高，为+3.80%，其次为中东&非洲、亚太、拉美、北美、中欧&西欧，增长率依次为+3.20%、+3%、+1%、-0.50%、-7%。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of

101、59 图图 60 2022 年年 Twitter 用户增长率西欧最高用户增长率西欧最高 图图 61 2023M2 Twitter 海外社媒全球市场占比第海外社媒全球市场占比第 2 名名 数据来源：Statista，国泰君安证券研究 数据来源：Statcounter，国泰君安证券研究 全面全面对标对标 Twitter 社交社交特性特性，推出推出 Threads 建立建立公共公共分享分享讨论讨论社区社区。2023年 7 月，Meta 推出全新社交应用 Threads，对标 Twitter 中公共话题讨论社交领域。与 Twitter 非常相近，Threads 沿用了 Twitter 的 UI 设计和

102、操作逻辑，用户能够在 Threads 上发布文字、图片、视频、链接等内容，同时可以点赞、收藏、转发他人德帖子。Threads 上线 24 小时达到 300万注册用户，上线 5 天内便已实现了用户量破亿，成为全球史上用户量破亿速度最快的应用。据 Statista，截至 7 月 21 日，Threads 全球 DAU为 440 万。根据公司管理层 23Q2 表述，Threads 有望成为 Meta Family第五大应用程序。图图 62 Threads 对标对标 Twitter 迅速迅速上线上线 图图 63 2023 年年 7 月月 Threads 上线注册用户迅速飞升上线注册用户迅速飞升 数据来

103、源：Threads 数据来源：Statista，国泰君安证券研究 Threads 仍处于生态早期，用户数快速膨胀后有所回落。对比 Twitter，Threads具有更长的发布字符上限，用户最长可发500字符；同时，Threads支持更长的视频录制时间，最长可以发布 5 分钟的视频。在 Threads 上线后，用户注册数量激增，而 Twitter 同期流量较上周-5%，比去年同期-11%，受到 Threads 强有力的冲击。根据 eMarketer，Twitter 2023 年用户数预计达到 353.9 百万人，同比-3.9%，预计 2024 年为 335.7 百万人，同比-5.1%。然而，在上

104、线的热度消散后，Threads 也迎来了流量下滑，日活跃用户数较上上线下降了 20%，用户花费时间由 20 分钟骤降到 10分钟，下滑幅度达到 50%。据 Sensor Tower，截至 7 月 31 日，Threads DAU 较上线之初下降 82%，约为 800 万，是自 Threads 发布后第二天-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%2022年Twitter全球用户增长率69.32%10.49%9.74%5.75%3.57%0.42%FacebookTwitterInstagramPinterestYouTubeReddit020406

105、0801001202023年Threads全球用户注册数(百万）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 59 以来的最低水平。因此，Threads 的产品功能与社区生态仍待打磨，未来用户规模及用户粘性仍有望提升，成为 Family 的新增长点。表表 5 5 ThreadsThreads 对比对比 TwitterTwitter 存在差异存在差异 T Threadshreads T Twitterwitter 发布限制发布限制 500 字符 280 字符 链接链接 支持/照片照片 支持 支持 视频视频 5 分钟 2 分钟

106、 20 秒 转发转发 支持 支持 删除删除 支持 支持 编辑编辑 不支持 支持 标签标签 不支持/ThreadsThreads 上线上线 用户激增 流量比去年同期-11%数据来源：Statista，SimilarWeb，国泰君安证券研究 2.2.A AI I 赋能广告效率提升，淡化赋能广告效率提升，淡化 I IDFADFA 不利影响不利影响 2.2.1.广告广告收入回暖，广告展示量成为增长引擎收入回暖，广告展示量成为增长引擎 广告收入重回增长趋势，单用户广告收入同步回暖广告收入重回增长趋势，单用户广告收入同步回暖。2022 年以来，受全球经济下行、IDFA 新政等因素影响，广告收入增速放缓，2

107、022 年广告收入同比由正转负。2023 至今，Meta 广告收入恢复增长势头且不断提速，2023Q1-Q3 实现广告收入 281.01、314.98、336.43 亿美元，同比+4.09%、+11.89%、+23.52%，广告收入加速复苏。单用户广告收入方面，2023 年单用户广告收入逐步恢复正增长，23Q1-Q3单MAU广告收入分别为73.8、81.2、85.0 美元，同比-0.56%、+5.25%、+15.72%，由此可见竞争趋缓与新应用上线下流量全面回升，叠加需求回暖与效率优化推动单用户广告收入回升，共同推动广告业务迎来复苏。图图 64 2023 年年 Meta 广告收入广告收入重回增

108、长重回增长 图图 65 23Q2 开始开始 Meta 单用户单用户 MAU 收入收入恢复增长恢复增长 数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 广告单价延续跌势，广告单价延续跌势，广告量广告量提升驱动增长提升驱动增长。广告量层面，2020Q1-2021Q2增速放缓，2021Q3 开始 Meta 广告展示量增长提速，季度增速由 21Q3的+9%升至 2023Q2 的+34%，广告展示量加速释放。广告单价层面，和广告展示量呈相反趋势，2020Q2-2021Q2，广告单价增速由-21%抬升至-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%10

109、0.00%120.00%0000040000Meta广告收入（百万美元）同比广告收入占比-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%020406080100单用户MAU收入(美元）同比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 30 of 59+47%，随后广告单价增速快速下降，2022Q4 广告单价同比增速已降至-22%。进入 2023 年，广告单价仍延续同比下滑趋势，广告展示量增长提速，Meta 流量回升与广告位释放成为广告收入的增长动力。图图 66

110、2023 年广告年广告展示量加速释放展示量加速释放，广告广告单价单价同比同比持续下降持续下降 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.2.2.社交广告尽显韧性，社交广告尽显韧性，Meta 份额保持领先份额保持领先 宏观环境冲击广告业，宏观环境冲击广告业，全球全球社交广告仍有增长空社交广告仍有增长空间。广告行业周期性突出，历史上看，在 2000-2001 年互联网泡沫、2008 年经济危机、2020 年新冠疫情中，全球广告市场规模均有明显下滑，其中 2020 年全球广告支出为 6510 亿美元，同比-1.21%，为 2011 年首次负增长；2023 年至今，全球经济增长放缓，美国等地通胀高企消

111、费者信心不足，全球广告支出增长放缓，随着全球经济回归常态广告市场预计仍能实现良好增长；其中，2011-2023E 美国广告支出由 1570 亿美元升至 3640 亿美元，占全球广告市场维持在 21%-25%之间。社交媒体广告方面，全球社交媒体广告市场规模持续扩大但增速有所放缓，2018 年市场规模达到 740 亿美元，同比+45.10%，而 2022 年市场规模达到 2260 亿美元，同比+23.50%，预计 2027E 达到 3850 亿美元，同比+7.24%，随着宏观环境转暖、广告支出回归与社交媒体流量稳步增长下，社交媒体广告市场仍有望稳步扩大。图图 67 2021-2025E全球广告支出

112、预计持续增长全球广告支出预计持续增长 图图 68 全球社交媒体市场规模持续增长但增速放缓全球社交媒体市场规模持续增长但增速放缓 数据来源：eMarketer，国泰君安证券研究 数据来源：Statista Market Insights，国泰君安证券研究 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%广告量同比增速广告单价同比增速-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%020040060080010001200全球广告支出（十亿美元）美国广告支出（十亿美元）同比0.00%10.0

113、0%20.00%30.00%40.00%50.00%0500300350400450全球社交媒体广告市场规模（十亿美元）同比 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 59 美国、中国美国、中国社交社交广告广告体量最大体量最大，Meta、Google 广告份额领先广告份额领先。从区域细分上看，2022 年，美国社交媒体广告收入移动端、PC 端分别为 694、113亿美元，合计 807 亿美元，占据全球社交广告收入的 35.7%；中国紧随其后，社交广告收入移动端、PC 端分别为 677、120 亿美

114、元，合计 797亿美元，占全球社交广告收入 35.3%。其次是欧洲地区，社交广告收入合计 317 亿美元，占比 14.0%。根据 Statista Market Insights 预测，2027年美国、中国、欧洲和其他地社交广告收入预计分别达到 1305、1392、521、631 亿美元，市场份额为 33.90%、36.16%、13.53%、16.39%，美国和中国仍为全球最大的社交广告市场。厂商结构上，全球社交龙头厂商占据全球广告市场的半壁江山。2019-2022 年，Google 和 Meta 市场份额远超其他厂商；2022 年，Google 占全球广告收入 25.92%，Meta 占比

115、13.12%，Google、Meta、腾讯、TikTok等 8 大主要厂商总占比达到 43.72%。根据 Bloomberg，2023 年，Google广告收入预计占比 25.13%，Meta 预计占比 13.89%，头部 8 大厂商总占比预计为 43.96%，头部厂商份额进一步提升，Meta 作为全球社交广告龙头有望受益于市场回暖与效率提升下份额稳步扩张。图图 69 全球社媒广告全球社媒广告美、中美、中体量领先体量领先(十亿美元十亿美元)图图 70 全球社媒广告收入全球社媒广告收入 Meta 占比位列第占比位列第 2 名名 数据来源：Statista Market Insights，国泰君安

116、证券研究 数据来源：公司财报，Bloomberg，国泰君安证券研究 2.2.3.广告广告融合融合 AI 再出发再出发，多元多元广告产品引领品效合一广告产品引领品效合一 广告高速发展广告高速发展 Reels 献增量献增量，AI 深度深度赋能广告开启新增长赋能广告开启新增长。Meta 广告业务主要历经三个发展阶段：1）2006-2007 年为起步阶段：年为起步阶段：2006 年，Facebook 最早推出信息流广告。2）2008-2021 年为年为高速高速发展阶段：发展阶段：2019年开始，Meta 先后研究出进阶赋能型广告预算优化工具、进阶赋能型版位、赋能型类似受众以及赋能型定位扩展；同时，20

117、19 年 Reels 上线逐步开启商业化，其浮层广告涵盖横幅广告（Banner Ad）和贴图广告（Sticker Ad），进一步驱动 Meta 广告业务增长。2021 年，受到苹果隐私新政影响 Meta 广告收入受到重创。3）2022 年至今年至今 AI 融合发展阶段融合发展阶段：2022 年之间，Meta 人工智能技术与广告进一步融合发展，推出进阶赋能型智能购物广告 ASC；2023Q3 Meta 部署新的模型架构 Meta Lattice，可以预测广告在各种数据集和优化目标中的表现，并引入人工智能沙盒(AI Sandbox)，未来 Meta 生成式 AI 工具打磨成熟，有望进一步赋能广告业

118、务效率提升，驱动集团收入实现持续增长。0204060800美国中国欧洲其他地区33.90%39.26%46.00%43.72%43.96%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%MetaGoogleTencentTikTokSnapchatKuaishouX/TwitterSina Weibo Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 59 图图 71 Meta 广告业务发展进入与人工智能融合阶段，同时在短视频功能上融入广告功能广告业务发展进入与人工智能融合阶段，同时

119、在短视频功能上融入广告功能 数据来源：Meta 官网，猎豹出海营销，国泰君安证券研究 Meta 广告产品广告产品丰富，信息流广告率先推出开启品效合一先河。丰富，信息流广告率先推出开启品效合一先河。社交网络兴起使得广告向效果广告发展，不同于搜索广告具有较为明确的关键词锚定来匹配，驱动兴趣营销广告需求的出现。Meta 融合展示与交易，同时提供品牌/印象广告(Impression-based ad)和效果广告(Action-based ad)，开启品效合一先河。Meta 品牌广告的 Impressions 是在线营销行业常用的衡量标准，衡量的是广告出现在目标用户屏幕上的频率。Facebook 公共主

120、页是中国商家树立品牌形象、提升国际知名度的绝佳途径，能够吸引目标受了解企业的业务信息，并与企业保持紧密互动，中国企业可以借助 Instagram 独一无二的创意工具和具有沉浸感的广告格式讲述品牌故事，提升品牌知名度和好感度。此外，Meta 推出了 Meta Lattice，用来帮助企业预测广告投放的最终效果，进一步提升广告主的转化效率。图图 72 Meta 品牌广告更加简洁和创意品牌广告更加简洁和创意 图图 73 Meta 效果广告利用社交短视频促成推广直达效果广告利用社交短视频促成推广直达 数据来源：Meta 官网 数据来源：Meta 官网 广告产品上，Meta 广告以信息流和开屏广告为主，

121、涵盖包括，1）信息流广告：2006 年，Facebook 最早推出信息流广告。Facebook 广告即是一种集合在信息流中的展示广告，可能用户刷着帖子时就会出现一条带有“Sponsored”标记的帖子。2）开屏广告：Facebook、Instagram 等 Family应用启动时展示的广告，一般来说开屏广告时间在 5 秒，展示时间较为 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 33 of 59 短暂的的全屏化广告场景，用户可以选择手动跳过。开屏广告具有曝光性强、点击率高、用户印象突出等优势。3）贴图广告：以压缩的单张静态图片的形式

122、呈现，可由创作者或合作伙伴选择放置在其Facebook Reels内容的任何位置。贴图广告同样可在 Facebook Reels 内容播放 1 秒后展示。4）视频广告：Instagram 和 Facebook 上主流视频广告形式分为视频插播位、动态、Reels 和快拍，视频插播位广告通常会投放在 Facebook发行商合作伙伴的视频中，适合讲述篇幅较长的品牌故事；Reels 广告为全屏纵向格式，以短视频的方式与 Reels 内容穿插结合，有效触及高意向度的受众，并实现更加高效的广告转化。广告主上，Meta 广告主典型行业主要包括汽车、B2B、包装消费品、电商、教育、娱乐和媒体、金融服务、游戏、

123、房地产、餐饮、零售、科技与电信、旅游，其中游戏和电商网服占比领先。根据 Socialbakers 调研数据，2022 年，在 Meta 所有广告主中，游戏和网服的比例约为 70%，大型电商倾向于投放在 Meta 上，小型电商由于预算有限更喜欢投放在 TikTok 平台上。在 2023Q3Meta 业绩会上，管理层表示在广告收入中，电商垂直领域是同比增长的最大贡献者，其次是消费品和游戏，而电商和游戏受益于中国广告商出海的强劲支出。图图 74 Meta Facebook 和和 Instagram 主要广告形式主要广告形式 图图 75 2022 年年 Meta 广告主收入份额分布广告主收入份额分布

124、数据来源：Socialbakers 数据来源：Socialbakers，国泰君安证券研究 2.2.4.机器学习与推荐算法机器学习与推荐算法为为底座，底座，IDFA 淡化增长可期淡化增长可期 机器学习机器学习实现实现程序化程序化投放投放，推荐算法框架实现广告精准推荐推荐算法框架实现广告精准推荐。作为信息流广告的先驱，Meta 广告利用机器学习自动完成四项广告设置，改善投放成效。机器学习使用串行算法和预测分析，能在恰当时机以最优价格找到理想受众，帮助 Meta 广告完成预算自动分配、版位自动分配、受众自动分配以及创意灵活调整程序化进程。与此同时，基于推荐算法通用框架，Meta 可以帮助广告主实现精

125、准投放。首先，Meta 基于用户数据整理核心受众的用户标签，为投放的精准度作准备；然后，基于推荐算法通用框架，用户为物料池的信息来源，Meta 对用户生产内容进行标签分类并投入特征库，而后加入不同分类的物料池，在召回环节中推荐算法会将数亿的庞大物料池筛选为数百条，在排序环节算法再结合用户历史行为、上下环境以及特征库信息，进一步筛选用户的即时兴趣点，最后实现广告与受众的精准匹配。70%30%电商&游戏其他 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 34 of 59 图图 76 机器学习帮助广告实现程序化分配任务机器学习帮助广告实现程

126、序化分配任务 图图 77 推荐算法通用框架助力精准投放推荐算法通用框架助力精准投放 数据来源：Meta 官网 数据来源：Covington and Paul，国泰君安证券研究 全球全球隐私隐私保护监管升级保护监管升级，Meta 广告受广告受 IDFA 新政冲击新政冲击。2001 年，加拿大推出加拿大个人信息保护与电子文件法（PIPEDA），规定个人信息的收集、使用和披露必须符合合理收集、明确许可、限制使用等十个原则。2018 年，欧洲颁布欧洲通用数据保护条例（CDPR），主要原则包括合法性、公正性、透明性、目的限制、保密性等。2022 年，美国出台美国加州消费者隐私法（CCPA），个人有权要求

127、组织披露其他收集和销售的个人信息，有权要求删除其个人信息，有权拒绝组织将其个人信息出售给第三方，还规定组织在收集和处理个人信息时需采取安全措施。此外，还有澳大利亚、日本、新加坡、巴西等国家出台隐私保护政策法规，各国监管对个人隐私保护持续加码。与此同时，IDFA 是苹果公司 2012 年推出为了避免将用户无法更改的IDID 泄露给广告商的政策，2021 年 5 月，苹果 IDFA 新规正式出台，政策更新后，苹果用户在点击进入某些会采集用户信息的软件时将弹出“授权申请”，询问用户是否同意应用获取有关该设备的信息，只有选择允许 App 才能拿到信息权限，以实现个人隐私的保护。该新规无疑对于Meta

128、广告产生巨大冲击，影响广告展示-转化环节，导致广告数据无法回传、平台无法归因，广告投放精准度下降导致平台广告收入受到冲击。根据研究公司 Lotame，IDFA 的变化将在第二年对广告企业产生近 160亿美元的影响，其中 Meta 的影响占据 81%，对应广告收入约 128 亿美元，成为 Meta 广告收入短期下滑的重要原因之一。表表 6 6 全球各地全球各地隐私政策加强对于个人信息的保护隐私政策加强对于个人信息的保护 时间时间 政策名称政策名称 国家国家/地区地区 规定内容规定内容 19881988 隐私法 澳大利亚 对个人数据的保护立法 20012001 加拿大个人信息保护与电子文件法（PI

129、PEDA）加拿大 个人信息的收集、使用和披露必须符合以下十个原则：明确目标、合理收集、明确许可、限制使用、保持准确性、保护安全、公开访问、个人访问、按要求提供信息和一致性。20142014 欧洲Cookie 指令 欧洲 替代了原有的隐私与电子通讯条令，要求网站就存储 cookies 以及在电脑及其他网络连接设备上恢复信息等问题获得访问者同意。20172017 个人信息保日本 强化事先的“知情同意”规则，只对“需注意的个人信息”，规定了必须事先 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 35 of 59 护法 取得用户同意，而对于一

130、般个人信息则以限制滥用为原则。此举倡导了在对个人数据进行有效利用、打造高水平个人信息保护环境的同时，积极促进数据产业的发展。2018/5/252018/5/25 欧洲通用数据保护条例（CDPR）欧洲 主要原则包括合法性、公正性、透明性、目的限制、数据最小化、准确性、存储期限限制、完整性、保密性、透明性等。20192019 个人资料保护条例 新加坡 不仅规定了商家等从业者不得任意收集、使用并公开个人身份信息，还引入了专门问责机制，凡是触犯该规定，没有做好个人数据保护的机构，将视情况处以高额罚款，此举旨在加强个人信息保护的力度。2020/1/12020/1/1 美国加州消费者隐私法（CCPA）美国

131、 个人有权要求组织披露其他收集和销售的个人信息，有权要求删除其个人信息，有权拒绝组织将其个人信息出售给第三方。还规定组织在收集和处理个人信息时需采取安全措施。20202020 2020 年数字宪章实施法 巴西 该法如果通过，将导致消费者隐私保护法（CPPA）和个人信息与数据保护法的成立。新法案将赋予加拿大人对其个人信息使用情况进行披露的权利；包括企业如何根据其数据进行算法决策的透明度权利。用户还将获得删除个人信息或撤回同意的权利；以及允许个人信息在组织之间转移数据移动权。20212021 IDFA 新规 苹果开发者网站 政策更新后，使用苹果电子产品的用户，在点击进入某些会采集用户信息的软件时，

132、将弹出“授权申请”，询问用户是否同意应用获取有关该设备的信息。只有选择允许，APP 才能拿到信息权限。资料来源：法律法规，苹果开发者平台，腾讯网，国泰君安证券研究 图图 78 苹果苹果 IDFA 新规实施后新规实施后 Facebook 上弹出“授权申请”上弹出“授权申请”数据来源：Facebook 基建基建、技术、技术、工具工具多维度多维度优化优化，淡化，淡化 IDFA 影响提升广告精准度影响提升广告精准度。为了应对 IDFA 新规，Meta 通过以下措施加以应对：1）推广直达广告：）推广直达广告：优化广告解决方案，建立直达广告。Meta 计划于 2022 年开始，通过旗下Facebook、I

133、nstagram、Messenger 等 App，直接销售更多商品。公司广告和商业平台副总裁 Dan Levy 称，公司希望旗下的应用程序打造成商务主要目的地。2）增强广告基础设施：）增强广告基础设施：Meta 广告以机器学习和算法推荐为核心支撑，广告的基础设施成为平台过往广告效率提升的关键，2022年 Meta 在全公司范围内大幅增加对 AI 与机器学习的投资，有望提升平台广告分发和匹配效率抵消 IDFA 影响；3）推出全新广告工具：）推出全新广告工具：Meta 推出广告追踪工具 Conversion API，可以在企业的营销数据和 Facebook 之 Meta Platforms（Met

134、a）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 36 of 59 间建立直接链接，降低广告主每次移动成本，此外 Meta 推出了一项名为 Advantage+的自动生成广告系统，利用 AI 来根据营销人员的具体目的自动生成多个广告，Advantage+显著提升了营销人员广告绩效，进一步淡化 IDFA 对于广告的影响；4）优化广告产品和渠道合作优化广告产品和渠道合作：Meta 借助短视频功能 Reels 释放更多高质量广告位，同时提拔广告和电子商务产品新负责人 John Hegema，通过挖掘电商广告主增量弥补 IDFA 冲击。整体来看，Meta 在广告基建、广告工具、广告

135、产品、广告渠道等方面持续优化，同时与苹果达成新的合作，IDFA 影响有望逐步消退，未来在人工智能深度赋能下广告业务仍具有充足增长空间。图图 79 Meta 与广告主紧密合作整合与广告主紧密合作整合 Conversion API 图图 80 Meta 挖掘挖掘电商电商增量增量以以抵消抵消 IDFA 冲击冲击 数据来源：Facebook 数据来源：Facebook 图图 81 Meta Conversion API 的运作原理的运作原理 图图 82 Meta 推出推出 Advantage+自动生成广告系统自动生成广告系统 数据来源：知乎 数据来源：Meta 官网 3.RL：战略调整效率提升，：战略

136、调整效率提升，XR 生态投入撬动生态投入撬动元宇宙元宇宙 Meta 转型元宇宙受挫，转型元宇宙受挫，及时及时战略调整聚焦效率战略调整聚焦效率改善改善。2021 年 10 月 28日，Facebook 举办 Connect 大会，正式宣布进行战略转型，将公司正式更改为 Meta 并将元宇宙作为未来经营战略重心，成立于 2018 年的Reality Labs（RL）成为 Meta 为元宇宙战略铺路的前沿研究实验室，RL Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 37 of 59 业务成为公司第二大业务，主要包括 AR/VR 设备、AR

137、/VR 技术、AI 技术及元宇宙开发。自战略转型至今，公司 All in 元宇宙的战略发展不顺，RL 业务表现不及预期，2022 年 RL 业务亏损 137.17 亿美元，相比 2021年亏损 101.93 亿美元有了进一步扩大，管理层因此对元宇宙战略做出调整。2022 年 11 月，扎克伯格在 2022 DealBook 峰会上表态称会继续坚持元宇宙战略，但仍将主要精力放在 FoA 主业，RL 业务方面则主要聚焦提高效率；2023 年 3 月公司公开信中，扎克伯格表示 Meta 将着重关注公司效率，在 RL 业务方面集中精力精减项目和减少开支，并在继续投资元宇宙相关业务的基础上专注 AI 与

138、元宇宙的结合。我们认为，Meta在 VR 头显设备行业龙头地位稳固，元宇宙产业布局深厚，且 Meta 仍然认为元宇宙“是定义社交联系未来的核心”，在社交广告主业逐步复苏与经营效率提升下，Meta 仍有足够的能力面对 VR 及元宇宙的长期投入，并在调整战略重心的基础上逐步撬动中长期增长。图图 83 2021 年年 Facebook 更名更名 Meta 并提出并提出元宇宙设想元宇宙设想 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 3.1.收购收购 Oculus 探索探索元宇宙，元宇宙，RL 战略调整见效亏损收窄战略调整见效亏损收窄 收购收购 Oculus 布局硬件生态布局硬件生态，VRAR 出发构建元宇

139、宙生态出发构建元宇宙生态。Oculus 成立于 2012 年，是一家虚拟现实科技公司，由帕尔默拉奇与布伦丹艾瑞比共同创立，成立时登陆美国众筹网站 Kickstarter 迅速筹资近 250 万美元，并在其后发布 Oculus Rift，市场反响热情，后随着资金的涌入与技术大牛的加入，Oculus 公司受到了行业的大量关注。2014 年，Facebook斥资 20 亿美金收购 Oculus。2016 年，Oculus 首款消费级产品 Oculus Rift发售，受限于产能等问题，产品始终处于缺货状态，经过一系列人事调整，Oculus 进入快速发展期，于 2019 年发布 Quest、2020 年

140、发布 Quest 2 等强势产品。随着品牌整合与 Facebook 更名 Meta，Oculus 被逐渐纳入 Meta 的产品线，2021 年，RL 业务与 FoA 业务共同报告业绩的 Meta两大主营业务，标志着公司正式 All in 元宇宙。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 38 of 59 图图 84 Meta 率先收购率先收购 Oculus 并成功打造并成功打造 Quest 系列系列 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 RL 业务业务发展发展不及预期，战略性不及预期，战略性调整见效亏损收窄调整见效亏损收窄。202

141、2 年 RL 业务实现收入 21.59 亿美元，同比-5.1%，占总收入 1.9%；经营亏损 137.17 亿美元，亏损扩大 35.24 亿美元，RL 业务业绩不及预期亏损显著扩大，主要由于 Quest 2 销量不及预期、人员开支与硬件产品研发带来的费用。经过战略调整与人员优化，RL 业务将重新聚焦消费级产品经营效率将得到提升，2023Q3 RL 业务经营亏损 37 亿美元，在 Quest 2 销量受涨价影响下滑与研发投入持续提高的条件下经营亏损与去年同期持平未进一步扩大，战略调整效果显著，预期未来 RL 业务利润端将得到改善。与此同时，2023Q3 Meta 推出了 Quest 3，Meta

142、verse 2 相关软件陆续推出，RL 业务硬件生态不断丰富并逐步具备持续运营能力。图图 85 2023 年至今年至今 Reality Labs 收入同比承收入同比承压压 图图 86 2023 年年 Reality Labs 经营经营亏损有所收窄亏损有所收窄 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 Quest 系列火爆发力元宇宙，系列火爆发力元宇宙，RL 业务再聚焦未来仍具潜力业务再聚焦未来仍具潜力。Meta 在 VR市场地位稳固，Quest 系列令其位居全球市场份额首位。2020 年 9 月，Meta 推出 VR 产品 Quest 2，上市 6 个月内销量

143、超过 Oculus 已发布产品销量的总和，市场表现优异。2021 年 10 月，Facebook 举办 Connect 大会，宣布公司更名为 Meta 并进行战略转型 All in 元宇宙，公司将转型为专注虚拟现实的互联网公司。2022 年 7 月，Meta 宣布 Quest 2 将上调售价 100 美元，对销量产生严重负面影响，RL 业务严重亏损。2022 年 11月开始，Meta 进行多轮裁员，两轮裁员后，累计裁员约 2.1 万人，占裁 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 39 of 59 员前公司员工总数的 25%，目

144、前员工总数已回落至 2021 年年中水平，路透社报道称 Meta 计划于第四季度面向 RL 部门进行第三轮裁员，本轮裁员将持续至明年年初。经过业务梳理与裁员后，公司 RL 业务战略重新聚焦消费级市场，重心与公司整体共同回到高效运营，在提高经营效率的同时，元宇宙仍是 Meta 未来长期的战略重心，未来效率提升亏损逐步收窄，仍有望逐步成为 Meta 的重要新增长点。图图 87 经过多轮裁员，经过多轮裁员，Meta 员工总数已回落至员工总数已回落至 2021 年年中水平年年中水平 资料来源：公司公告，国泰君安证券研究 3.2.VRAR 市场市场蓝海蓝海广阔广阔，Meta、Sony 等巨头引领角逐等巨

145、头引领角逐 多因素影响产业周期波动，多因素影响产业周期波动，VRAR 中长期市场空间广阔中长期市场空间广阔。VR/AR 市场发展呈现明显的阶段性，2012-2017 年产业迎来阶段性爆发，2017-2019 年市场遇冷，2020 年至今市场空间再打开。根据 IDC，2022 年 VR/AR 全球出货量 880 万台，同比-20.9%，其中，AR 市场全球出货量 45.2 万台，同比+25.6%。根据 IDC 预测，由于宏观经济环境下行、市场供应商有限、缺乏消费者大规模应用场景，VRAR 市场受到明显冲击，最新预测VR/AR 2023 年全球出货量约为 880 万台，同比有所下滑，2027 年全

146、球出货量达到 3030 万台，2023-2026 年 CAGR 仍然达到 36.22%，Meta Quest 3、Apple Vision Pro、Pico 等新硬件将进一步打开市场空间；根据Statista Market Insights 预测，2023 年 VR/AR 市场收入将达到 311.2 亿美元，并在 2027 年增长至 520.5 亿美元，VRAR 市场空间广阔应用场景逐步成熟，是一片亟待开发的蓝海市场。图图 88 全球全球 VR/AR 出货量增长态势不变出货量增长态势不变 图图 89 2022-2027E全球全球 VR/AR 市场市场规模规模持续成长持续成长 数据来源：IDC，

147、国泰君安证券研究 数据来源：Statista Market Insights，国泰君安证券研究 0员工总数（万人）050002500全球VR/AR市场出货量（万台）00500600全球VR/AR市场收入（亿美元）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 40 of 59 中国市场中国市场影响力渐强，影响力渐强，游戏、社交等应用场景游戏、社交等应用场景逐步落地逐步落地。VR/AR 市场存在一定的地域集中分布，中国是 VR/AR 行业的重要市场，根据 IDC 统计，20

148、22 年中国 VR/AR 头显出货 120.6 万台，占全球 VR/AR 出货量的13.7%，其中以 VR 为主，全年出货量达到 110.9 万台，未来，伴随着消费市场和投资规模的扩大，中国在VR/AR市场的影响力会进一步放大。应用领域方面，目前 VR/AR 的主要应用场景主要为游戏与社交，游戏方面，近年来多家游戏厂商已布局 VR 游戏产业，随着 Half-Life:Alyx等热门 VR游戏发布，游戏为 VRAR内容生态提供良好补充；社交方面，随着 Meta 对旗下社交产品元宇宙功能的持续推广，用户可在 Meta 旗下Facebook、Messenger 等社交平台接入元宇宙功能，预计未来社交

149、将成为另一快速落地的应用场景；办公方面，随着一系列面向办公场景的 VR应用推出，元宇宙办公的接受度也逐渐提高，有望在未来实现利用 XR设备进行远程办公。此外，直播与视频方面同样能与 XR 设备深度结合，目前该领域的布局尚处萌芽阶段，随着 XR 软硬件生态的逐步完善，更多应用场景与应用内容有望迎来爆发。图图 90 2022Q4 中国中国 VR/AR 出货量出货量已已达到达到 35 万台万台 资料来源：公司公告，国泰君安证券研究 VR/AR 全球市场高度集中，一超多强全球市场高度集中，一超多强格局格局稳固稳固。VR 方面，市场集中度较高，Meta 始终保持行业领先地位，2022 年全年市占率接近

150、80%全球第一，PICO 位居第二、全球市占率为 10%，第三至第五为 DPVR、HTC与爱奇艺，前两大头部厂商全球市占率共计约 90%，市场格局集中且稳定。AR 方面，市场集中度同样相对较高，Nreal 2022H1 全球消费级 AR头显市占率为 81%，其他品牌瓜分剩余时长份额 19%。668877505540中国VR季度出货量（万台）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 41 of 59 图图 91 2022 年年 VR 市场市场 Meta 出货量断崖式领先出货量断崖式领先 图

151、图 92 2022H1 AR 市场市场 Nreal 份额领先份额领先 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 数据来源：Strategy Analytics，国泰君安证券研究 国内外头部厂商发力，国内外头部厂商发力，Meta、Sony、字节跳动等角逐字节跳动等角逐 XR 生态。生态。随着 XR产业链的布局逐渐完善，各头部 XR 厂商已有稳定代表产品。Meta 的代表产品为消费级的 Quest 2、Quest 3 与企业级的 Oculus Quest Pro，其中Quest 2 成为 VR 行业现象级产品，2021 年总出货量达到 1040 万台，远超排名第二位 Sony PlayStation V

152、R 的 660 万台。另一方面，2021 年字节跳动收购 PICO 并一跃成为 VR 市场第二大厂商，代表产品为 VR 一体机 PICO 4、PICO 4 Pro 与 PICO 4 Enterprise，主攻运动、视频、娱乐、创造四大应用场景，支持眼动追踪、面部识别与手部交互，根据 36 氪，PICO 4 2022 年全年出货量达 70 万台+，一举成为 VR/AR 行业重要厂商。HTC Vive 是 HTC 与 Steam 母公司 V alve 合作推出的一系列 VR 产品，代表产品为 THE Vive，此外，HTC 还于 2023 年 2 月发布了公司首款 MR 产品 VIVE XR El

153、ite，支持眼动追踪与面部追踪。此外，XR 行业的有力竞争者还包括 DPVR 的大朋 E4、苹果于 2023 年 WWDC 开发者大会发布的 MR眼镜、爱奇艺的 VR产品奇遇 3 与 MR产品奇遇 MIX。图图 93 全球全球 XR 头部厂商持续布局完善硬件生态头部厂商持续布局完善硬件生态 数据来源：Meta、ByteDance、THE、Apple、DPVR、iQIYI，国泰君安证券研究 80%10%10%MetaPICO其他81%19%Nreal其他 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 42 of 59 图图 94 截至截

154、至 2021 年全球主流年全球主流 VR 设备累计出货量设备累计出货量 Quest 2 遥遥领先遥遥领先 资料来源：Counterpoints Global XR，国泰君安证券研究 3.3.Quest 2 奠定奠定王者王者地位地位，XR 布局完善元宇宙稳步探索布局完善元宇宙稳步探索 Quest 2 打造全新交互体验打造全新交互体验，现象级表现称霸全球，现象级表现称霸全球市场市场。Facebook 于 2014年收购 Oculus，入局 VR 硬件市场。自 2020 年 Meta 发布 Oculus Quest 2，市场份额始终占据第一位，成为 VR 头显市场的头号玩家。在 Meta的支持下，O

155、culus 先后发布：Oculus DK 1/2、Oculus Rift CV1/S、Oculus Go、Oculus Quest 1/2/3。根据 IDC 统计数据，2022 年 VR 头显设备全球出货量 Meta 占比接近 80%，遥遥领先其他厂商，其中 2022Q1 Quest 系列产品份额占全球市场 90%，处于绝对领先地位，并主要由 Quest 2 贡献销量。图图 95 2022.3-2023.2 Steam 主流主流 VR 头显硬件份额头显硬件份额 资料来源：Steam，国泰君安证券研究 Quest 2 是 Meta 的拳头产品，2020 年 10 月，Oculus 发布 Ocul

156、us Quest 2，是 Oculus 推出的第三款 VR 一体机，搭载高通骁龙 XR2 处理器，使用支持 72/90/120 赫兹刷新率的 LCD 屏幕，支持 105 超广视角，续航时间为 2-3 小时。Quest 2 在性能、价格、内容生态等方面表现出色，以相对较低的 299 美元定价实现了远超其他 VR 设备的硬件性能表现，在CPU、屏幕分辨率、屏幕刷新率方面都具有较高的性价比，相比过去的VR 头显设备，Quest 2 的消费体验得到了前所未有的改善，成为迄今为024681012主流VR设备累计销量（截至2021年）（百万台）0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50

157、.00%60.00%Quest 2QuestValve IndexWindows MRHTC Vive Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 43 of 59 止最受欢迎的现象级 VR 产品。2022Q1 Quest 2 出货量约 319 万台，市场份额高达 91%。2022 年 7 月后，Quest 2 受到涨价影响，市场份额略有下滑，但仍接近 80%。图图 96 Quest 2 产品打造全新交互式体验产品打造全新交互式体验 数据来源：映维网 图图 97 Meta 旗下旗下 Quest 2 性能表现出色，性价比极高性能表现出

158、色，性价比极高 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 Quest 2 涨价出货量涨价出货量致出货量下滑致出货量下滑，调整元宇宙战略聚焦效率调整元宇宙战略聚焦效率。2022 年7 月，Meta 宣布自 8 月开始，Quest 2 全线价格上涨 100 美元，受此影响，Quest 2 销量开始逐渐下滑，2022Q3 Quest 2 销量严重下滑，单季度出货量仅达到 96 万台，RL 业务经营亏损开始快速扩大。受主业承压与RL 亏损影响，Meta 迅速决定调整 RL 业务战略，通过裁员与聚焦消费级产品的方式来降本增效。2022 年 11 月，扎克伯格在 2022 DealBook 峰会上表态

159、Meta 仍将以元宇宙为长期战略，每年将接近 20%的投资用于RL 业务，但现阶段不再以元宇宙作为首要业务，关注点将重新回到提高公司效率。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 44 of 59 图图 98 Quest 2 涨价对销量造成负面影响涨价对销量造成负面影响 图图 99 Quest 2 价格变化历程价格变化历程 数据来源：观研天下，国泰君安证券研究 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 VR 硬件产品硬件产品线线持续升级，持续升级，消费级产品不断迭代布局未来消费级产品不断迭代布局未来。除了 Quest 2以外，2

160、022 年 10 月 Meta 发布 Quest Pro，其提供全彩混合现实高分辨率传感器，支持眼动追踪和面部追踪，配置高通骁龙 XR2+处理器，采用支持 72 与 90 赫兹刷新率的高清 LCD 显示屏幕，光学系统相比 Quest 2 迎来重大升级，使用 Pancake 光学模组取代菲涅尔透镜，可提供更加清晰的视觉效果，起售价 1499 美元，定位高端市场，面向企业与专业人士。2023 年 9 月，Meta 正式发布 Quest 3，采用三组传感器，提供了全彩透视功能，提供 2064x2208 LCD 显示屏幕，像素密度比起 Quest 2 提高 30%，配备 Pancake 镜头，支持 1

161、20 赫兹高刷新率，搭载高通骁龙 XR2 Gen 2 芯片，起售价 499 美元。2023 年 3 月公司内部分享会中，Meta 公布 VR 硬件产品规划路线，计划于 2024 年推出代号为“V entura”的头显，定位更低价格与更加轻量级。后续，代号为“La Jolla”的 VR 头显也将问世，将配备可带来照片级 VR 化身的 Codec Avatars 系统。未来，随着技术不断积累与产品持续迭代，Meta 将致力于继续保持 VR 行业领先地位，不断完善 VR 硬件产品线，务求进一步打开元宇宙硬件生态。表表 7 Meta VR 硬件产品持续迭代领先市场硬件产品持续迭代领先市场 QuestQ

162、uest 2 2 QuestQuest ProPro Quest 3 PICO 4 HTC Vive Pro 2 发布时间发布时间 2020 2022 2023 2022 2021 显示屏显示屏 LCD(1832*1920)LCD(1800*1920)LCD(2064*2208)LCD(2160*2160)LCD(2448*2448)处理器处理器 高通骁龙 XR2 高通骁龙 XR2+高通骁龙 XR2+高通骁龙 XR2 1750 亿 内存内存 6GB 12GB 8GB 8GB 8GB 光学模组光学模组 菲涅尔透镜 Pancake Pancake Pancake 菲涅尔透镜 刷新率刷新率 90-1

163、20Hz 72/90Hz 90-120Hz 72/90Hz 90/120Hz 重量重量 503克 722克 513克 586 克 799 克 起售价起售价 399 美元 1499美元 499美元 2499人民币 1399 美元 特点特点 刷新率高，风扇噪声低，手柄追踪性能优秀 光学模组重大升级，支持眼动追踪与面部追踪 采用三组传感器，提供全彩透视功能，像素密度提升 30%实现 6 自由度空间定位，空间定位精准，应用商店软件丰富，视场角较大，可为用户带来广阔的可视空间，重量分布合理 资料来源：Meta、PICO、HTC Vive 官网，国泰君安证券研究 2502233182

164、960500300350400Quest 2全球出货量（万台）29939929939949934900500600128GB版本价格（美元）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 45 of 59 图图 100 Quest Pro 与与 Quest 3 产品对比产品对比 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 积极积极探索探索 AR 产品产品生态生态，XR 布局完善元宇宙战略可期布局完善元宇宙战略可期。在主流 VR 产品外，Meta 还积极布局了许多其他 XR 领域硬件产品。AR

165、方面，Meta也已经进行布局。2021 年，Meta 与 Ray-Ban 合作推出首款智能眼镜 Ray-Ban Meta，并于 2023 年 9 月发布其第二代产品，配备客制化扬声器，支持拍摄长达 60 秒的 1080P 视频，且配备人工智能功能，允许用户通过语音指令发送照片与拨打电话，起售价 299 美元。此外，Meta 计划在未来四年内发布两款新 AR 产品，其计划于 2025 年发布第三代 Ray-Ban，且在 2027 年推出一款带有全透明显示屏的 AR 眼镜，目前，Meta 计划最早于 2024 年开始 AR 眼镜产品的内部测试。智能手表方面，根据智东西，Meta 计划发布配置 Qu

166、alcomm 处理器与定制版 Android 系统的智能手表，内部代号为“Milan”，以拓宽智能设备与 XR 产品的边界。Meta在 VR、AR 与 XR 领域有着完整的布局，且在智能设备领域同样有着规划，未来规划全面，RL 业务仍旧有着巨大的潜力，Meta 有望在中长期实现元宇宙战略。图图 101 Meta 积极布局新形态积极布局新形态 AR 产品产品 数据来源：公司公告，映维网，界面新闻，国泰君安证券研究 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 46 of 59 图图 102 Meta 与与 Ray-Ban 合作推出合作推

167、出 AR 硬件硬件 图图 103 Meta 布局智能手表领域布局智能手表领域 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 数据来源：Kuba Wojciechowski，国泰君安证券研究 4.AI：大模型后发先至，：大模型后发先至，Meta AI 激活产品激活产品 Family AI 积淀深厚积淀深厚 FAIR 战略转型战略转型，大模型大模型陆续陆续上线赋能应用创新上线赋能应用创新。Meta 作为 AI 领域早期入局者，有着丰富的 AI 与算法技术积累，先后在大模型、算力和应用层等领域推出多款产品，为 AI 领域头部玩家。2013 年，Meta成立 Facebook 人工智能研究院(Faceb

168、ook AI Research,FAIR)，聚焦人工智能，从事 AI 前沿基础技术与应用技术研究，以改善社交平台社区体验、通过开放研究推动技术发展、创造智能机器为研究目标，其研究成果涵盖计算机视觉、机器学习、自然语言处理、生成式 AI 等领域。2022年前后，以 FAIR 为代表的 Meta AI 部门推出一系列重大调整与 AI 落地技术产品，2020 年 Meta 首次将 AI 技术落地商业化，为广告商提供广告内容及素材生成服务；2021 年，Meta 推出 PyTorch Live，为移动端 AI应用开发者提供工具库支持；2022 年 1 月，Meta 发布 AI Research Sup

169、erCluster 人工智能超级计算机，为 AI 技术发展提供硬件支持。2023年 1 月，Meta 对 FAIR 进行重大战略调整并实施“去中心化组织结构”，将人工智能团队整合进各个产品组，而不同产品组中的 AI 部门被称作“AI 创新中心”。2023 年，Meta 先后推出 Llama 与 SAM 大模型，在自然语言处理及计算机视觉领域落地产品表现出色。图图 104 Meta 自自 2013 年成立年成立 FAIR 布局人工智能布局人工智能 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分

170、47 of 59 Meta AI 领域全面布局，人工智能软硬件生态完善领域全面布局，人工智能软硬件生态完善。Meta 在 AI 领域技术积累丰厚，推出多款 AI 产品，领域覆盖算力、生态工具、大模型与应用层等。算力层面，Meta 推出 Zion、Kings Canyon、Mount Shasta 等硬件产品，为 AI 模型提供了强大的算力支持。生态层面，Meta 先后推出了 PyTorch、GLOW、ONNX 等框架，为深度学习训练提供了丰富的工具与应用库。大模型层面，Meta 开发了 SAM、Llama、ImageBind 等大模型，在视觉模型、大语言模型、多模态模型等领域建树颇丰。应用层面

171、，Meta 丰富的社交算法与 Family 产品融合，涵盖面部识别、算法推荐、内容审核、隐私保护、面部情绪识别等，为用户提供持续升级社交体验。图图 105 Meta AI 布局涵盖大模型、算力布局涵盖大模型、算力及生态工具及生态工具 数据来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 4.1.大模型大模型全全赛道赛道布局，布局，Llama、ImageBind上线上线开启开启未来未来 大模型全赛道布局，发掘人工智能新未来大模型全赛道布局，发掘人工智能新未来。大模型层面，2023年至今Meta先后推出一系列大模型，领域涵盖语言、视觉、多模态等热门赛道，依托长期积累的人工智能积累，开发一系列性能优异、功能全

172、面的大模型，坐稳全球 AI 领域头部玩家之一。Meta 在大模型领域建树颇丰，在实现性能追赶的同时，开源大模型亦打开了人工智能新发展方向，未来有望与应用矩阵进一步融合实现创新。表表 8 Meta 大模型主要参数及对大模型主要参数及对比比 SAM Llama Llama2 ImageBind OPT DINOv2 Emu Edit/Video 应用领域应用领域 计算机视觉 自然语言处理 自然语言处理 多模态模型 自然语言处理 计算机视觉 多模态模型 发布时间发布时间 2023.4 2023.2 2023.7 2023.5 2023.5 2023.4 2023.11 参数规模参数规模 1100 万

173、张图像和超过 10 亿个遮罩 70 亿至 650 亿 70 亿到 700 亿/1750 亿 10 亿 1000 万张图像 功能功能 对图片进行像素级的图像分割，标注图像编程、阅读理解、数学运算、逻辑推在 Llama的基础上，上下文长度增加了一以视觉为核心，集成文本、音频、热编程、阅读理解、数学运算、逻辑推适用于几乎所有 CV任务骨干，无需微根据用户指令进行图像编辑与视频编辑 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 48 of 59 中每个像素所属类别标注 理、常识问答 倍，并采用了分组查询能力 量、运动等共6 种模态数据 理、常

174、识问答 调，且支持语义分割 特点特点 对于为针对训练过的样本仍能进行精确识别与分割，具有灵活性与通用性 能够以相对较少的参数规模取得媲美超大型模型的表现 与 Llama模型结构保持基本一致，针对对话用例进行了优化 能够实现6 个模态之间的理解与转换，以此模仿人类感知世界的方式 对 2000 个语言任务进行微调，零样本与少样本泛化能力得到优化 克服了 SAM存在的语义分割困难，无需文本描述，且未经过预实验 允许图像局部编辑与全剧编辑，生成图片与视频在质量与文本忠实度得分优秀 实际应用实际应用 自动驾驶、医疗影像、图像美化 内容创作、数学问题解答、问答搜索 内容创作、数学问题解答、问答搜索 多模态

175、检索与输出 内容创作、数学问题解答、阅读理解 自动驾驶、医疗影像、图像美化 社交平台用户图像与视频处理 资料来源：Meta 官网，国泰君安证券研究 SAM 发力图像分割，灵活性与通用性表现出众发力图像分割，灵活性与通用性表现出众。SAM（Segment-Anything Model）是一款应用于 CV（计算机视觉）图像分割领域的 AI 模型。图像分割意指像素级地识别图像，对图像中每个像素所属类别进行标注，在自动驾驶、医疗影像、图像美化等领域用途广泛。SAM 发布于 2023年 4 月，是一款面向通用场景的图像分割模型，允许用户通过自然语言指令进行任意图像分割，其特点为无需用户进行额外训练，既可

176、迁移使用，行业领先。SAM 模型基于 SA-1B 图像注释数据集进行训练，在首次自行训练后进行人工注释，再使用注释数据集对模型进行更新，多次循环，对模型进行优化。SAM 模型的发布被认为是 CV 领域的“GPT-3时刻”，其支持多方式完成图像分割任务，可以对图像进行多形式的灵活分割，可以处理复杂图像，对于逻辑不清晰的场景，SAM 模型仍表现出出色的效果，且对于未针对训练过的样本，仍能够进行精确识别与分割，这使得 SAM 具有强大的灵活性与通用性，允许用户在不经额外训练的前提下进行迁移使用，极大降低了图像识别训练的成本与门槛。图图 106 SAM 模型设计及机制模型设计及机制 资料来源：Segm

177、ent Anything 图图 107 SAM 与与 RITM 模型表现对比模型表现对比 图图 108 基于人工注释结果的遮基于人工注释结果的遮罩效果对比罩效果对比 数据来源：Segment Anything 数据来源：Segment Anything Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 49 of 59 图图 109 SAM 与同类模型对比（基于中心点）与同类模型对比（基于中心点）图图 110 SAM 与同类模型对比（基于随机点）与同类模型对比（基于随机点）数据来源：Segment Anything 数据来源：Segmen

178、t Anything SAM 多领域应用广泛多领域应用广泛，催生，催生庞大庞大市场潜力市场潜力。SAM 可广泛应用于计算机视觉领域，基于用户的指令交互，可与不同系统进行结合使用。在虚拟现实领域，可帮助用户通过视线选定对象与物体以进行交互。在社交媒体领域，Meta 通过 SAM 进行内容审核与内容标记，以创造更好的社区氛围和进行更精准的内容推荐。在自动驾驶领域，可协助雷达更好地识别物体以辅助智能驾驶。在图像处理领域，SAM 可以用于提取图像或视频中的对象或物体以进行处理。在医疗领域，SAM 可被用于对医学影像进行标注，协助医生进行分析与诊断。总的来说，SAM 模型将应用于众多垂直领域，在多个行业

179、催生巨大的市场潜力。图图 111 SAM 在复杂条件下处理图像分割任务效果显著在复杂条件下处理图像分割任务效果显著 资料来源：Segment Anything Llama 模型模型后发先至快速迭代后发先至快速迭代，低参数模型运行表现媲美大模型。，低参数模型运行表现媲美大模型。Llama（Large Language Model Meta AI）发布于 2023 年 2 月，是一款应用于NLP 领域的 AI 模型，参数范围为 70 亿-650 亿。Llama 所归属的自然语言处理（NLP）是一种机器学习技术，旨在使计算机能够解读、处理和理解人类语言，主要应用于机器翻译、观点提取、自动摘要等方面。

180、其中，Llama 可以以相对较少的参数规模取得媲美超大型模型的表现，130亿参数的 Llama 在大多基准测试中表现优于 1750 亿参数的 GPT-3，650亿参数的 Llama 表现可以媲美谷歌 700 亿参数的的 Chinchilla 和 5400 亿 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 50 of 59 参数的 PaLM，在多项基准测试中表现优异。Llama 在经过迭代后与 2023 年 7 月推出了 Llama 2，使用了更大规模的数据集进行训练。由于降低了参数规模，且采用大量未标注的公开数据进行训练，Llama

181、可以在单个 GPU 上运行，降低了使用者的部署成本。得益于深厚的技术积累，在 NLP 常见的应用领域中，Llama 都表现出了出色的能力，在编程、阅读理解、数学运算、逻辑推理、常识问答等方面，对比同类产品，Llama 都表现出了一定的后发优势，具有优秀的文本分析与完成指令任务的能力，且经过多轮迭代，在性能与安全性上表现出了巨大的潜力。图图 112 Llama 模型反馈学习设计及机制模型反馈学习设计及机制 资料来源：Meta 官网 表表 9 9 LlamaLlama 参数及同类模型常识推理表现对比参数及同类模型常识推理表现对比 参数 BoolQ PIQA SIQA HellaSwag WinoG

182、rande ARC-e ARC-c OBQA GPT-3 175B 60.5 81 78.9 70.2 68.8 51.4 57.6 Gopher 280B 79.3 81.8 50.6 79.2 70.1 Chinchilla 70B 83.7 81.8 51.3 80.8 74.9 PaLM 62B 84.8 80.5 79.7 77 75.2 52.5 50.4 PaLM-cont 62B 83.9 81.4 80.6 77 PaLM2 540B 88 82.3 83.4 81.1 76.6 53 53.4 Llama 7B 76.5 79.8 48.9 76.1 70.1 72.8 4

183、7.6 57.2 13B 78.1 80.1 50.4 79.2 73 74.8 52.7 56.4 33B 83.1 82.3 50.4 82.8 76 80 57.8 58.6 65B 85.3 82.8 52.3 84.2 77 78.9 资料来源：Llama 2:Open Foundation and Fine-Tuned Chat Models，国泰君安证券研究 表表 1010 LlamaLlama 参数及同类模型闭卷问答、阅读理解表现对比成绩出色，以较小参数实现较高得分参数及同类模型闭卷问答、阅读理解表现对比成绩出色，以较小参数实现较高得分 参数 0-shot 1-shot 5-s

184、hot 64-shot RACE-middle RACE-high Gopher 280B 43.5 57 57.2 GPT3 175B 58.4 45.5 Chinchilla 70B 55.4 64.1 64.6 PaLM 540B 68.1 49.1 Llama 7B 50 53.4 56.3 57.6 Llama 7B 61.1 46.9 13B 56.6 60.5 63.1 64 13B 61.6 47.2 33B 65.1 67.9 69.9 70.4 33B 64.1 48.3 65B 68.2 71.6 72.6 73 65B 67.9 51.6 资料来源：Llama 2:Op

185、en Foundation and Fine-Tuned Chat Models，国泰君安证券研究 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 51 of 59 图图 113 Llama 表现随参数增长趋势及与表现随参数增长趋势及与 GPT-4 对比对比 资料来源：Segment Anything ImageBind 开源多模态大模型，引入更多模态模拟人类真实感知开源多模态大模型，引入更多模态模拟人类真实感知，展示人工智能未来可能性。ImageBind 发布于 2023 年 5 月，是一款开源多模态 AI 模型，以视觉为核心，集成文

186、本、音频、热量（红外辐射）、运动（惯性传感器）等共 6 种模态数据，最终可以实现 6 个模态之间的理解与转换，以此模仿人类感知世界的方式。ImageBind 允许用户通过上传一段音频来生成图片，也支持通过一段音频与图片的组合来生成新的图片，此外，ImageBind 也支持进行跨模态检索，通过结合音频、图片和深度的方式来生成描述文本。根据 Meta 官方，未来还将引入更多模态来增强对世界的感知，进而更加真实的模拟人类感官。图图 114 ImageBind 机制及底层逻辑机制及底层逻辑 资料来源：Meta 官网 ImageBind 具有多模态检索与输出的能力，在应用层面，将极大地助力Meta 元宇

187、宙战略，能够使机器更好地分析不同形式的信息，有助于促进人工智能技术进步，以不同于同类产品的方式，展示了人工智能技术全新的发展道路与更多的可能性。同时，作为一款开源 AI 模型，ImageBind充分表明了 Meta 在人工智能研究领域的开放态度。Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 52 of 59 图图 115 ImageBind 与针对单一功能专门优化模型表现对比与针对单一功能专门优化模型表现对比 资料来源：Meta 官网 4.2.Meta AI 激活社区潜能，激活社区潜能，AI Sandbox 赋能广告主赋能广告主提效提

188、效 AIGC 产业空间广阔巨头争相布局，游戏、音乐、影视等领域应用领先产业空间广阔巨头争相布局，游戏、音乐、影视等领域应用领先。基于生成式 AI，一系列衍生 AI 创作工具已经落地投入使用，AIGC 产业进入蓝海阶段，国内外科技厂商AIGC应用推出及商业化将加速 AIGC产业快速扩张。2022 年 AIGC 市场规模为 107.9 亿美元，根据 Precedence Research 预测，2030 年市场规模将达到 736.1 亿美元，复合增长率达到27%，市场增长空间巨大。AIGC 在不同领域都有着展现商业化潜力应用，游戏领域方面，游戏厂商已将 AIGC 深度应用于游戏研运的各个环节当中，

189、通过生成式 AI 实现玩法与交互创新。音乐领域方面，生成式AI 创作工具实现生成音频及延伸功能，AI 干声、AI 修音等功能能快速实现模拟专业音乐创作。影视领域方面，生成式 AI 工具能基于 Prompt快速生成精美图像，同时可以协助用户进行图片修改与视频剪辑，图像与视频创作品质及效率均得以显著提升。面对 AIGC 广阔的市场空间，国内外厂商陆续推出自己的应用端产品，国外方面，ChatGPT 推出了 GPT 4 为创作者在文生图的基础上进一步升级，实现更多模态、更多质量的内容创作，微软 Copilot 辅助用户进行办公、New Bing 升级搜索引擎使用体验。国内方面，网易在游戏研运领域深度应

190、用生成式 AI 技术，工业化流程各环节效率均有显著提升并成功打造出 AI 游戏逆水寒手游，此外云音乐已经推出了 X Studio 演唱干声生成功能。基于生成式 AI 的 AIGC 应用仍是一片蓝海，全球科技龙头在各自领域上已加速开发，应用陆续上线后商业化潜力有望展现。图图 116 2030 年全球年全球 AIGC 市场规模有望达到市场规模有望达到 731.6 万亿美元万亿美元 资料来源：Precedence Research，国泰君安证券研究 107.9137.1174.1221.2281356.9453.4576731.6005006007008002022-2030全

191、球AIGC市场规模（亿美元）Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 53 of 59 AI 聊天机器人融入社交应用，丰富社区内容供给提升用户活跃度聊天机器人融入社交应用，丰富社区内容供给提升用户活跃度。社交领域方面，以 ChatGPT 为代表的生成式 AI 深刻影响国内外社交龙头发展方向，生成式 AI 以聊天机器人的形式与社交应用深度融合。国外方面，Google 2023 年 9 月发布聊天机器人 Bard 新版本，实现与 Gmail、Docs 等的深度融合；Open AI 先后发布 DALLE 3 与 GPT 4 模型，图文与

192、语音多模态交互已上线聊天机器人 ChatGPT 中；Snapchat 在 2023 年2 月推出了聊天机器人 My AI，其旨在为用户提供生活指南并已面向Snapchat+用户开放，推动2023Q2 Snapchat+订阅用户环比增长30%以上。国内方面，腾讯推出了混元大模型，目前已接入超过 180 个内部业务，其中腾讯混元助手已面向用户开放，提供“聊天”和“灵感发现”两个栏目，支持用户使用辅助内容创作，助力灵感激发与内容润色。由此可见，生成式 AI 通过 AI 聊天机器人实现与应用产品融合，一方面能够丰富用户社区的内容供给，另一方面满足用户搜索和娱乐需求，优化用户体验提升用户参与度，为社交应

193、用的商业化打开了更多空间。图图 117 头部厂商生成式头部厂商生成式 AI 应用进程应用进程 数据来源：Meta、Google、Microsoft、OpenAI、腾讯、字节跳动、百度、阿里巴巴，国泰君安证券研究 Meta AI 成为成为 Family 通用助手，通用助手，AI 工具深度赋能社区激活增长工具深度赋能社区激活增长。相似地，Meta 生成式 AI 通过 AI 聊天机器人形式赋能社群，同时生成式 AI融入社区管理和创作者创作，进一步激活社区潜能。2023 年 9 月 Meta Connect 开发者大会上，Meta 宣布推出自己的 AI 助手 Meta AI，并在旗下产品 WhatsA

194、pp、Instagram 和 Messenger 中发布了一系列个性化人工智能角色。基于 Llama 2 的模型能力，Meta AI 定位为 Family 应用中的通用助手，通过与微软搜索引擎 Bing 合作提供实时搜索结果，同时提供完全免费的图像生成功能。此外，Meta AI 允许用户通过文笔提升创作表情包，其中 AI 图像编辑功能将在 Instagram 上推出，实现设计样式重构与图像背景修改。创作者端，Meta 推出初代开发者平台 AI Studio，提供多个与用户互动的初始原创 AI 角色，与用户实现实时角色 AI 对话。我们认为，以 Meta AI 为首的生成式 AI 工具深度融入

195、Family 应用生态中，促进用户与用户、用户与创作者之间的互动，随着 Facebook 与 Instagram公共用户数据进一步训练与迭代，Meta AI 等 AI 模块能力有望显著提升，Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 54 of 59 推动应用的用户参与度显著提高，Family 用户社区进一步壮大潜在变现空间广阔。图图 118 Meta AI 定位为应用程序通用助手定位为应用程序通用助手 图图 119 Meta 初始人工智能角色与用户互动初始人工智能角色与用户互动 数据来源：澎湃新闻 数据来源：澎湃新闻 图图 120

196、 Instagram 上推出上推出 AI 图像编辑功能图像编辑功能 图图 121 Meta Family 上推出上推出 AI 聊天表情包聊天表情包 数据来源：澎湃新闻 数据来源：澎湃新闻 AI Sandbox 降低成本降低成本提升投放意愿提升投放意愿。商业版商业版 AI 机器人机器人有望有望丰富变现丰富变现。商业化方面，Meta 正积极推进生成式 AI 及 AIGC 工具商业落地。B 端广告主侧，2023 年 5 月，Meta 针对广告商的生成式 AI 工具AI Sandbox 进行内测，11 月正式推出。AI Sandbox 作为用于生成广告创意的 AIGC 工具，首先为广告主提供文本变体功

197、能，为广告商提供更多文案选择；其次，图像裁剪功能帮助广告商调整创意资产格式；此外，背景生成功能可以优化产品形态，以上功能均已经纳入 Advantage+系统中。据埃森哲预测，2029 年 30%的社交媒体广告将由 AI 自动生成，广告商成本压力得到释放，由此可见 AI Sandbox 有望帮助广告主改善广告素材制作及其投放效率，更多广告主积极参与投放以有助平台广告收入实现增长。C 端用户侧，Meta AI 聊天助手在社区中的深度应用，有助于应用程序用户参与度提升，进一步推动其广告收入增长，Meta 公司表示未来有望推出商业版 AI 机器人，进一步拓宽生成式 AI 的商业化空间。Meta Pla

198、tforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 55 of 59 图图 122 Meta AI Sandbox 为产品图像创建背景为产品图像创建背景 图图 123 Meta AI Sandbox 生成多种广告文本变体生成多种广告文本变体 数据来源：大数跨境 数据来源：大数跨境 5.投资建议投资建议 社交护城河深厚广告复苏向好，社交护城河深厚广告复苏向好，RL 效率提升效率提升 AI 赋能全新征程。赋能全新征程。Meta社交护城河不断巩固社交广告韧性充足，IDFA 影响淡化与 AI 赋能推动收入复苏，RL 战略聚焦效率提升长期投入探索元宇宙，AI 积淀深

199、厚大模型后发先至，Meta AI、AI Sandbox 等生成式 AI 工具将赋能应用社区开启全新增长。盈利预测方面，盈利预测方面，考虑到社交广告收入复苏、RL 战略调整初见成效、生成式 AI 工具上线赋能，叠加公司聚焦效率坚定降本增效，公司经营业绩有望持续复苏，中长期 AI 全面赋能下成长空间有望进一步打开，预测公司 2023E-2025E 营业收入达到 1343.50、1536.19、1700.89 亿美元，同比+15.21%、14.34%、+10.72%，GAAP 净利润 377.42、460.27、522.33亿美元，同比+62.69%、+21.95%、+13.48%，对应 PE 分别

200、为 22.12X、18.14X、15.98X。表表 11 2021A-2025E Meta 盈利预测盈利预测 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究 估值方面，估值方面，鉴于社交市场及 Meta 主业相对成熟，盈利能力保持稳定，我们选用 PE 估值法，选取全球可比的互联网及科技公司谷歌、亚马逊、微软、苹果、Snapchat，可比公司彭博一致预期 24E 平均 PE 20.4X，鉴 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 56 of 59 于 Meta 全球社交市场龙头地位与 AI 驱动中长期增长，同时结合 Meta历史估

201、值区间，我们给予 Meta 24E PE 25X，对应目标市值 11506.75 亿美元，目标价 447.76 美元，首次覆盖并给予增持评级。首次覆盖并给予增持评级。表表 12 Meta 可比公司估值对比可比公司估值对比 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究（注：总市值截至 2023/12/5）图图 124 Meta PE-Band 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 6.风险提示风险提示 全球经济复苏缓慢；社交行业竞争加剧；广告行业需求疲软；RL 减亏力度未及预期；AI 工具接受度未及预期。00500600700800收盘价EPS46.040 x3

202、6.574x27.108x17.643x8.177x Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 57 of 59 国泰君安海外科技团队介绍国泰君安海外科技团队介绍 深耕全球互联网，辐射海外大科技，全面覆盖社交、游戏、电商、互联网金融、互联网服务、AI 及硬科技、美股等领域，致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究。秦和平秦和平 执业证书编号：S0880523110003 海外科技领域负责人、首席分析师 梁昭晋梁昭晋 执业证书编号：S0880523010002 海外科技分析师 李奇李奇 执业证书编号：S0880523060001 海

203、外科技分析师 Meta Platforms（Meta）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 58 of 59 本公司具有中国证监本公司具有中国证监会核准会核准的证券投资的证券投资咨询咨询业务资格业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本

204、报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成

205、客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法

206、律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要

207、求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 评级评级 说明说明 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对当地市场指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对当地市场指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对当地市场指数涨幅介于-

208、5%5%减持 相对当地市场指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于当地市场指数 中性 基本与当地市场指数持平 减持 明显弱于当地市场指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场 20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail： Meta Platforms（Meta）请务必

209、阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 59 of 59 附：海外当地市场指数附：海外当地市场指数 亚洲指数名称亚洲指数名称 美洲指数名称美洲指数名称 欧洲指数名称欧洲指数名称 澳洲指数名称澳洲指数名称 沪深 300 标普 500 希腊雅典 ASE 澳大利亚标普 200 恒生指数 加拿大 S&P/TSX 奥地利 ATX 新西兰 50 日经 225 墨西哥 BOLSA 冰岛 ICEX 韩国 KOSPI 巴西 BOVESPA 挪威 OSEBX 富时新加坡海峡时报 布拉格指数 台湾加权 西班牙 IBEX35 印度孟买 SENSEX 俄罗斯 RTS 印尼雅加达综合 富时意大利 MIB 越南胡志明 波兰 WIG 富时马来西亚 KLCI 比利时 BFX 泰国 SET 英国富时 100 巴基斯坦卡拉奇 德国 DAX30 斯里兰卡科伦坡 葡萄牙 PSI20 芬兰赫尔辛基 瑞士 SMI 法国 CAC40 英国富时 250 欧洲斯托克 50 OMX 哥本哈根20 瑞典 OMXSPI 爱尔兰综合 荷兰 AEX 富时 AIM 全股