《九丰能源-公司研究报告-享商业航天红利业绩有望穿越周期-231225(26页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《九丰能源-公司研究报告-享商业航天红利业绩有望穿越周期-231225(26页).pdf(26页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 九丰能源九丰能源(605090 CH)享商业航天红利,业绩有望穿越周期享商业航天红利,业绩有望穿越周期 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):35.70 2023 年 12 月 25 日中国内地 燃气及分销燃气及分销 “一主两翼”战略推进,潜在价值有望持续释放“一主两翼”战略推进,潜在价值有望持续释放 九丰能源是国内专注于燃气产业中游及终端领域的大型清洁能源综合服务提供商,以清洁能源(LNG/LPG)为主体和业绩稳定器,特种气体有望享受国内
2、商业航天高成长红利,能源服务充分释放公司核心资产价值。我们预计公司 2023-25 年归母净利为 12.5/15.9/19.3 亿元,2024-25 年 CAGR 为24%。参考可比公司 2024E PE 均值,天然气分销 10 x、特种气体 29x。随着公司特种气体和能源服务的利润贡献占比提升,我们认为公司的估值水平也有望逐步推高。给予公司 14x 2024E PE,对应总市值 223 亿元,目标价35.7 元,首次覆盖给予“买入”评级。中国商业航天需求落地中国商业航天需求落地,特种气体享成长红利,特种气体享成长红利 低轨通信卫星广泛应用于下一代通信、自动驾驶等高实时性要求的领域,卫星轨道与
3、频率资源遵循“先登先占”原则。目前国内卫星互联网星座计划总规模超过 1.4 万颗,中国商业航天大发展迫在眉睫。海南商业航天发射场(国内首座)将于 2024 年实现常态化发射,九丰能源配套服务发射场的特燃特气需求(液氢/液氧/液氮/氦气/高纯液态甲烷),高毛利的特种气体业务实现突破,2023-25 年毛利贡献有望从 5%提升至 8%;中长期有望享受国内商业航天高速成长红利。经济复苏叠加能源转型,清洁能源奠定业绩基石经济复苏叠加能源转型,清洁能源奠定业绩基石 天然气是实现低碳转型的现实选择之一,我们预计 2023 年天然气消费量回升,24-25 年维持单位数增长;工业燃气短期国内市场需求偏弱,长期
4、看煤改气潜在增长空间大。国际天然气价下行趋势显著,国内气源成本有望见顶回落。九丰能源“海气+陆气”双资源池配置效率提升,2024-25 年 LNG 销量有望保持 1520%增长、吨毛差有望稳定在 600700 元/吨;2024-25 年LPG 销量有望保持 1015%增长、吨毛差有望稳定在 260290 元/吨;LNG+LPG 清洁能源的业绩稳定器作用更加凸显。目标价目标价 35.7 元元/股,首次覆盖给予“买入”评级股,首次覆盖给予“买入”评级 我们在天然气下游分销和特种气体行业分别选择 3 家主流公司。从行业平均估值水平(2024E PE 和 PB)对比,特种气体天然气分销,也反映出两个行
5、业不同的业绩增长水平。公司以 LNG/LPG 分销为业绩基石,向特种气体和能源服务等附加值更高的行业延伸布局。随着特种气体和能源服务的利润贡献占比提升,我们认为公司的估值水平也有望逐步推高。给予公司 14x 2024E PE,总市值 223 亿元,目标价 35.7 元,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:特种气体毛利率下降;LNG/LPG 销量不达预期;商业航天项目推进不及预期。研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122
6、 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.BTC420 +(86)21 2897 2228 研究员 胡知胡知 SAC No.S0570523120002 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)35.70 收盘价(人民币 截至 12 月 22 日)28.44 市值(人民币百万)17,787 6 个月平均日成交额(人民币百万)137.89 52 周价格范围(人民币)20.60-30.85 BVPS(人民币)12.25 股价走势图股价走势图 资料来源:Wind 经营预测指标与估值经营预测指标
7、与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)18,488 23,954 23,063 25,880 27,877+/-%107.42 29.56(3.72)12.21 7.72 归属母公司净利润(人民币百万)619.75 1,090 1,253 1,592 1,927+/-%(19.27)75.87 14.94 27.07 21.06 EPS(人民币,最新摊薄)0.99 1.74 2.00 2.55 3.08 ROE(%)15.02 17.19 16.76 18.50 19.44 PE(倍)28.70 16.32 14.20 11.1
8、7 9.23 PB(倍)3.10 2.56 2.22 1.93 1.67 EV EBITDA(倍)15.58 10.26 9.79 7.18 5.68 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (14)2173348Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23(%)九丰能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 九丰能源九丰能源(605090 CH)正文目录正文目录 核心推荐逻辑及投资概要核心推荐逻辑及投资概要.4 与市场不同观点.4 立足清洁能源产业,推动立足清洁能源产业,推动“一主两翼一主两翼”战略规划战略规划.5 深耕华南市场,LNG、LPG 齐头并进.5
9、 毛利增长叠加费用率持续降低,盈利增长空间充足.6 中国商业航天需求落地,特种气体享成长红利中国商业航天需求落地,特种气体享成长红利.8 七年万星,中国商业航天大发展迫在眉睫.8 不可或缺,首座商业航天发射场即将投产.9 实现突破,九丰能源承载发射燃料全量供应.11 经济复苏叠加能源转型,清洁能源奠定业绩基石经济复苏叠加能源转型,清洁能源奠定业绩基石.12 天然气是实现低碳转型的现实选择之一,预计 2040 年需求达峰.12 2023 年国内天然气需求有望触底反弹,政策推动工商业燃气持续增长.13 国内气源成本或现向下拐点,燃气分销盈利能力有望触底反弹.16 九丰能源:以 LNG 和 LPG
10、等清洁能源构筑业绩基石.17 目标价目标价 35.7 元元/股,首次覆盖给予股,首次覆盖给予“买入买入”评级评级.19 核心假设与预测.19 估值方法.21 风险提示.22 图表目录图表目录 图表 1:公司股价分析.4 图表 2:九丰能源股权结构(截至 2023 年三季报).5 图表 3:营收受天然气价格波动影响,顺价模式助力盈利能力改善.5 图表 4:1H23 公司的 LNG、LPG 分别贡献收入占比 55.9%、38.3%.5 图表 5:公司发展历史沿革.6 图表 6:毛利率受 LNG、LPG 销售价格影响波动较大.6 图表 7:LNG、LPG 业务推动公司毛利增长.6 图表 8:销售费用
11、率持续优化,管理费用率保持稳定.7 图表 9:公司期间费用率远低于天然气公司均值.7 图表 10:公司 ROE 在大部分时间高于天然气及航运可比均值(仅 2021-2022 年低于航运可比均值).7 图表 11:六种不同轨道类型的卫星.8 图表 12:各国主要卫星互联网星座部署计划.8 图表 13:国内卫星互联网公司及星座统计.9 图表 14:2022 年全球卫星互联网产业链细分环节规模占比.9 图表 15:2022 年全球卫星发射服务细分环节规模占比.9 图表 16:我国 GW 卫星星座计划.10 图表 17:海南商业航天发射场建设近况.10 图表 18:九丰能源承担海南商业航天发射场的燃料
12、全量供应.11 zV9ZaZ8VeYeZoMqQpOrPmM8OaO6MsQpPmOsRiNoPmOjMmOtO9PpOmMuOqQqNvPsQnQ 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 九丰能源九丰能源(605090 CH)图表 19:内蒙森泰 BOG 提氦工艺流程图.11 图表 20:甲醇制氢工艺流程.11 图表 21:中国一次能源需求变化:2020-2025 年.12 图表 22:中国一次能源需求变化:2025-2050 年.12 图表 23:全球各类电源的平均碳排放强度:天然气远低于煤炭和石油.12 图表 24:预计 2040 年国内天然气需求峰值达到 6,0
13、00 亿方.12 图表 25:2022 年全国天然气表观消费量同比-1.7%,2023 年 1-10 月同比+7.1%.13 图表 26:城镇化率缓升,预计 2023-25 年人均用气量重回增长阶段.13 图表 27:气电:预计 2023-25 年装机规模与小时数有望平稳上升.13 图表 28:2022 年天然气用途占比:工业燃料和城市燃气相当.14 图表 29:2021 年天然气消费量靠前的省份.14 图表 30:11 月工业增加值同比增速较 10 月上行.14 图表 31:11 月制造业投资增速有所回升.14 图表 32:国内客运航班量及 vs2019 同期恢复程度.15 图表 33:国内
14、+国际客运航班量及 vs2019 同期恢复程度.15 图表 34:全国铁路客运量(人次).15 图表 35:全国干线高速公路客车断面交通量.15 图表 36:2019 年以来国内酒店 OCC/ADR/RevPAR.15 图表 37:2020 年后国内酒店 OCC/ADR/RevPAR 较 19 年同期恢复度.15 图表 38:国内餐饮收入月度数据及同比变化.16 图表 39:全国购物中心客流同比增速.16 图表 40:2023 年 8/9/10 月国内进口 LNG 均价环比+4%/0%/+1%.16 图表 41:2023 年 8/9/10 月国内进口管道气均价环比-6%/0%/+1%.16 图
15、表 42:JKM 价格自 22 年 10 月起延续同比下跌态势.17 图表 43:TTF 价格自 2023 年 1 月起延续同比下跌态势.17 图表 44:2018-22 年九丰能源 LNG 销量受价格影响有所波动.17 图表 45:除 18 与 21 年以外 LNG 吨毛差稳定在 600700 元/吨区间内.17 图表 46:2018-22 年九丰能源 LPG 销量基本稳定增长.18 图表 47:2020-22 年 LPG 吨毛利稳定在 260290 元/吨区间内.18 图表 48:天然气及作业业务预测.19 图表 49:液化石油气业务预测.19 图表 50:特种气体及其他化工品业务预测.2
16、0 图表 51:能源物流服务业务预测.20 图表 52:期间费用率预测.20 图表 53:公司整体与各板块预测.21 图表 54:可比公司估值表.21 图表 55:九丰能源 PE-Bands.22 图表 56:九丰能源 PB-Bands.22 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。4 九丰能源九丰能源(605090 CH)核心推荐逻辑及投资概要核心推荐逻辑及投资概要 业绩与估值有望实现戴维斯双击:业绩与估值有望实现戴维斯双击:预计预计 2024-25 年归母净利润复合增速领先于燃气同行,核心资产价值有望充分体现。年归母净利润复合增速领先于燃气同行,核心资产价值有望充分体现
17、。我们预计公司 2024-25 年归母净利润 CAGR 达到 24%,高于燃气同行(Wind 一致预期 20%)、但低于特种气体同行(Wind 一致预期 28%),主要得益于:1)清洁能源(LNG 与 LPG)资源优势带来稳定的吨毛差;2)下游终端市场扩大使得销气量稳健增长;3)特种气体和能源服务两大战略新业务支撑更高的利润空间。估值体系有望从传统贸易估值体系有望从传统贸易/分销商向清洁能源服务商切换分销商向清洁能源服务商切换。随着公司特种气体和能源服务业务利润贡献的持续上升,我们认为公司有望实现从传统的燃气贸易/分销商估值向综合型清洁能源服务商估值切换。从市场表现来看,公司股价主要由盈利水平
18、和新业务预期变化所驱动从市场表现来看,公司股价主要由盈利水平和新业务预期变化所驱动。2021 年 11 月至 2022年 5 月公司股价呈震荡下行的态势,主要反映市场对于公司盈利水平的担忧,随着公司 2021年业绩披露,盈利周期底部基本确认。2022 年 6 月至 2022 年 10 月公司“海气+陆气”双资源池不断完善,市场初步认知到公司核心资产的价值。2023 年 11 月至今公司股价快速上涨,主要是公司特种气体业务获得新突破,有望打开新的利润增长空间。图表图表1:公司股价分析公司股价分析 资料来源:公司公告、Wind、华泰研究 与市场不同观点与市场不同观点 市场认为公司业绩增长空间有限市
19、场认为公司业绩增长空间有限。我们认为公司正以清洁能源业务为基础,加快拓展特种气体和能源服务业务,2024-25 年归母净利润 CAGR 有望达到 24%。市场对公司利润率预期中性偏悲观市场对公司利润率预期中性偏悲观。我们认为随着公司国内+国外、海气+陆气的资源池不断巩固,公司清洁能源业务的利润率将更加稳定。特种气体和能源服务也有望提升公司的整体盈利能力。05001,0001,5002,0002,5003,00005540455005/202106/202107/202108/202109/202110/202111/202112/202101/202202/202203/
20、202204/202205/202206/202207/202208/202209/202210/202211/202212/202201/202302/202303/202304/202305/202306/202307/202308/202309/202310/202311/2023(百万元)(元/股)成交额(右)收盘价布局氢能,市场给予估值正面预期2021年盈利下滑导致2021年11月至2022年5月股价下跌海气+陆气双资源池不断完善,市场初步认识到公司核心资产的价值特种气体业务突破,有望为公司价值带来更大空间 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。5 九丰能源九丰
21、能源(605090 CH)立足清洁能源产业,推动“一主两翼”战略规划立足清洁能源产业,推动“一主两翼”战略规划 深耕华南市场,深耕华南市场,LNG、LPG 齐头并进齐头并进 立足华南,辐射全国,着力布局全产业链服务。立足华南,辐射全国,着力布局全产业链服务。九丰能源是国内专注于燃气产业中游及终端领域的大型清洁能源综合服务提供商,经营产品包括 LPG、LNG 等清洁能源以及甲醇、DME 等化工产品,主要应用于燃气发电、工业燃料、城镇燃气、汽车燃料、化工原料等领域。公司前身九丰集团于 1990 年成立,2008 年九丰能源成立,公司主营 LPG 终端业务并布局 LNG 行业。公司逐步开拓了天然气加
22、气站、LNG 终端、能源贸易、储运、分销、生产业务,投资全产业链运营。2021 年,公司于上交所上市。图表图表2:九丰能源股权结构(截至九丰能源股权结构(截至 2023 年三季报)年三季报)资料来源:公司公告、华泰研究 LNG、LPG 两大业务支撑公司营收,顺价模式助力盈利能力持续改善。两大业务支撑公司营收,顺价模式助力盈利能力持续改善。2022 年公司营收239.5 亿元/同比+29.6%,实现归母净利润 10.9 亿元/同比+75.9%,主要得益于公司 LNG销售单价较上年同期大幅上涨,及 LPG 销售数量及销售单价较上年同期一定幅度上涨。9M23 公司营收 195.4 亿元/同比-3.3
23、%,实现归母净利润 11.3 亿元/+20.2%,主要是 LNG以及 LPG 产品市场销售价格下降及国内清洁能源业务顺价的明显修复。从收入结构上看,1H23 公司的 LNG、LPG 分别贡献收入占比 55.9%、38.3%,合计占总营收 94.2%。图表图表3:营收受天然气价格波动影响,顺价模式助力盈利能力改善营收受天然气价格波动影响,顺价模式助力盈利能力改善 图表图表4:1H23 公司的公司的 LNG、LPG 分别贡献收入占比分别贡献收入占比 55.9%、38.3%资料来源:公司公告、华泰研究 资料来源:公司公告、华泰研究 (60)(40)(20)02040608052
24、025302002120229M23(%)(十亿元)营业收入归母净利收入同比(右)净利同比(右)05002120221H23(十亿元)天然气及作业(LNG)液化石油气(LPG)特种气体及其他化工产品能源物流服务 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。6 九丰能源九丰能源(605090 CH)推动“两翼”战略规划:能源服务推动“两翼”战略规划:能源服务+特种气体。特种气体。公司的能源服务业务包括:1)将 LNG 船运、LNG 接收与仓储、LNG 槽运等具有公用事业属性的资产,通过优化机制与运作模式,向第三方全
25、面开放,形成能源物流服务;2)子公司森泰能源(2022 年收购 100%股权)向上游资源方提供井口天然气回收利用配套作业并获取相对稳定收益,形成能源作业服务。森泰能源也是国内少数掌握提氦技术的企业之一,具备 LNG 项目 BOG 提氦的关键技术和运营能力。2023 年 11 月,公司公告拟投资建设海南商业航天发射场特燃特气配套项目,为公司特种气体业务“资源+终端”模式的再布局,有望推动公司拓展工业气体业务范围。图表图表5:公司发展历史沿革公司发展历史沿革 资料来源:公司官网、华泰研究 毛利增长叠加费用率持续降低,盈利增长空间充足毛利增长叠加费用率持续降低,盈利增长空间充足 公司毛利趋势向上,顺
26、价能力提升。公司毛利趋势向上,顺价能力提升。2022 年公司毛利率为 6.50%,与 2021 年持平;9M23公司毛利率为 9.04%,同比增长 2.30pct。公司毛利率主要受到 LNG、LPG 销售价格及单吨毛差影响。近年来,国际及国内 LNG、LPG 市场价格波动较大,对于公司毛利率产生了较大影响。随着公司顺价能力的逐步增强及直接终端用户比重的提升,未来公司单吨毛差的稳定性有望增强;随着销量增加、单吨其他成本下降,毛利率仍有上升空间。从毛利结构来看,LNG与LPG业务贡献主要毛利,2022年LNG、LPG业务合计贡献毛利占比89.8%,其中 LNG 业务毛利贡献占比达 56%,未来特种
27、气体业务有望贡献更高毛利。2018 年以来公司归母净利率与销售净利率趋势基本保持一致,主要是公司少数股权比例较低。图表图表6:毛利率受毛利率受 LNG、LPG 销售价格影响波动较大销售价格影响波动较大 图表图表7:LNG、LPG 业务推动公司毛利增长业务推动公司毛利增长 注:销售净利率与归母净利率曲线基本重合 资料来源:公司公告、华泰研究 注:公司未披露 1H23 分业务毛利 资料来源:公司公告、华泰研究 8.1110.0114.776.506.509.041.603.728.673.404.565.84024688200229M23(%)销售毛利率
28、销售净利率归母净利率02004006008001,0001,2001,4001,6001,800200212022(百万元)天然气及作业(LNG)液化石油气(LPG)特种气体及其他化工产品能源物流服务 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 九丰能源九丰能源(605090 CH)销售效率持续提升,期间费用率低于天然气公司均值。销售效率持续提升,期间费用率低于天然气公司均值。公司期间费用主要由销售费用、管理费用和财务费用构成,业务特点决定研发费用较低。公司财务费用率主要受到汇兑损益的影响。得益于销售效率提升及贸易收入规模扩大,2019-2022 年公
29、司销售费用率处于下降阶段;9M23 销售费用率有所回升,主要是公司在特种气体和能源服务业务的相关投入有所增加。公司期间费用率持续低于天然气公司(WIND 燃气指数)均值。图表图表8:销售费用率持续优化,管理费用率保持稳定销售费用率持续优化,管理费用率保持稳定 图表图表9:公司期间费用率远低于天然气公司均值公司期间费用率远低于天然气公司均值 资料来源:公司公告、华泰研究 注:天然气公司取自 SW 燃气指数 资料来源:Wind、公司公告、华泰研究 对比天然气与航运可比公司,公司对比天然气与航运可比公司,公司 ROE 水平良好。水平良好。9M23 九丰能源的 ROE 高于天然气及航运可比均值。从 2
30、018-2022 年变化趋势来看,天然气可比 ROE 稳中有升,其中主要是归母净利率跟随 LNG、LPG 等产品的销售价格波动产生浮动。航运可比 ROE 波动较大,主要是资产周转率与权益乘数的波动下降与归母净利率的上升导致的。截至2023年6月末,公司自主控制 8 艘运输船,其中 4 艘 LNG 船舶(3 艘自有、1 艘在建),4 艘 LPG 船舶(2艘租赁、2 艘在建);在建运输船全部交付后,公司测算 LNG 与 LPG 年周转能力预计达400500 万吨,公司能源物流服务的资产周转率有望加快、天然气业务经营状况良好,ROE存在提升空间。图表图表10:公司公司 ROE 在大部分时间高于天然气
31、及航运可比均值(仅在大部分时间高于天然气及航运可比均值(仅 2021-2022 年低于航运可比均值)年低于航运可比均值)注:9M23 ROE 未做年化处理;天然气公司取自 SW 燃气指数,航运公司取自 SW 航运指数 资料来源:Wind、公司公告、华泰研究 2.853.452.421.200.850.980.841.101.240.700.701.121.040.490.440.21-0.48-0.21(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02.53.03.54.02002120229M23(%)销售费用率管理费用率财务费用率4.73 5.04 4.10 2.1
32、1 1.07 1.69 12.28 12.13 9.04 7.08 5.99 5.99 0246800229M23(%)九丰能源天然气公司均值10.8218.5030.5510.8015.7014.773.05-0.337.8710.5911.608.254.448.9312.6737.3936.579.72(5)055402002120229M23(%)ROE:九丰能源ROE均值:天然气ROE均值:航运 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 九丰能源九丰能源(605090 CH)
33、中国商业航天中国商业航天需求需求落地,特种气体享成长红利落地,特种气体享成长红利 七年万星,中国商业航天大发展迫在眉睫七年万星,中国商业航天大发展迫在眉睫 低轨通信卫星广泛应用于下一代通信、自动驾驶等高实时性要求的领域低轨通信卫星广泛应用于下一代通信、自动驾驶等高实时性要求的领域。卫星根据轨道类型可以分为六种,分别为 VLEO(超低地球轨道)、LEO(低地球轨道)、MEO(中地球轨道)、GEO(地球静止轨道)、SSO(太阳同步轨道)、IGSO(倾斜地球同步轨道)。低轨卫星则通常指的是距离地面 3002,000 公里范围内的近地轨道,通过大量卫星在这一轨道高度组成星座,从而实现对全域的无缝覆盖。
34、低轨道卫星在对时效性、可靠性要求较高的相关通信场景中具有优势。低轨卫星和地面之间的通信传输时延仅为几毫秒,足够满足自动驾驶、无人机遥控等实时性要求较高的应用场景。其中 VLEO 还具有传输时延低、传播损耗小、区域容量高以及制造和发射成本低等显著特点。图表图表11:六种不同轨道类型的卫星六种不同轨道类型的卫星 卫星轨道类型卫星轨道类型 轨道高度(千米)轨道高度(千米)卫星用途卫星用途 VLEO 超低轨道 350 通信 LEO 低地球轨道 300-2,000 对地观测、测地、通信等 MEO 中地球轨道 2,000-35,786 导航 GEO 地球静止轨道 35,786 通信、导航、气象观测等 SS
35、O 太阳同步轨道 天然气分销,也反映出两个行业不同的业绩增长水平。公司以 LNG/LPG 分销为业绩基石,向特种气体和能源服务等附加值更高的行业延伸布局。随着特种气体和能源服务的利润贡献占比提升,我们认为公司的估值水平也有望逐步推高。给予公司 14x 2024E PE,对应总市值 223 亿元,目标价 35.7 元,首次覆盖给予“买入”评级。图表图表54:可比公司估值表可比公司估值表 股价股价 市值市值 CAGR-%PEG PE-x PB-x ROE-%公司名称公司名称 股票代码股票代码 元元/股股 十亿元十亿元 24-25E 24E 23E 24E 25E 23E 24E 25E 23E 2
36、4E 25E 天然气分天然气分销均值销均值 19.61 0.54 12.01 9.79 8.28 1.92 1.67 1.44 18.61 18.90 19.24 新奥股份 600803 CH 16.22 50.3 13.47 0.50 7.50 6.68 5.83 1.97 1.53 1.20 29.88 26.21 24.04 深圳燃气 601139 CH 6.96 20.0 14.67 0.76 13.14 11.22 9.99 1.40 1.28 1.16 10.61 11.42 11.63 佛燃能源 002911 CH 11.47 11.2 30.68 0.37 15.39 11.4
37、7 9.01 2.38 2.19 1.97 15.33 19.07 22.05 特种气体特种气体均值均值 28.15 0.99 37.24 28.65 22.23 3.26 2.97 2.67 10.46 12.14 13.50 广钢气体 688548 CH 12.85 17.0 34.35 1.21 55.22 41.61 30.60 2.97 2.79 2.57 7.13 8.67 10.28 金宏气体 688106 CH 22.72 11.1 25.38 1.02 32.84 25.83 20.89 3.64 3.32 2.98 10.95 12.65 14.01 杭氧股份 002430
38、 CH 29.00 28.5 24.72 0.75 23.65 18.50 15.21 3.17 2.80 2.45 13.30 15.11 16.21 九丰能源 605090 CH 28.44 17.8 24.01 0.47 14.20 11.17 9.23 2.22 1.93 1.67 16.76 18.50 19.44 注:1)数据日期:2023/12/22;2)可比公司预测基于 Wind 一致预期;3)CAGR 为归母净利年均复合增速 资料来源:Bloomberg、Wind、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 九丰能源九丰能源(605090
39、CH)图表图表55:九丰能源九丰能源 PE-Bands 图表图表56:九丰能源九丰能源 PB-Bands 资料来源:Wind、华泰研究 资料来源:Wind、华泰研究 风险提示风险提示 特种气体毛利率下降特种气体毛利率下降。若全球或部分国家、地区的贸易政策、地缘政治、监管政策等发生重大不利变化,可能导致气源地发生不可抗力因素,公司氦气进口无法持续或进口量不达预期、氦气采购价格上涨、氦气合同权益摊销费用增加或出现减值等,将对公司特种气体业务的毛利率产生不利影响。LNG/LPG 销量不达预期销量不达预期。国内 LNG 和 LPG 需求增速受经济增长及气候变化影响较大,如果出台管控价格政策,或者推广天
40、然气消费利用的政策落地不及预期,也可能对公司盈利能力产生负面影响。商业航天项目推进不及预期商业航天项目推进不及预期。海南商业航天项目是公司特种气体业务的下游突破口,对于公司后续业务发展起到至关重要的作用。该项目目前仍在建设过程当中,进展存在一定不确定性。另外发射燃料中的液氢和氦气等供应要求较高,若公司生产工艺无法满足发射要求,也可能导致发射进度的延后。013274054May-21 Oct-21 Apr-22 Sep-22 Feb-23 Jul-23 Dec-23(人民币)九丰能源25x20 x15x10 x5x022446688May-21 Oct-21 Apr-22 Sep-22 Feb-
41、23 Jul-23 Dec-23(人民币)九丰能源6.8x5.6x4.3x3.0 x1.8x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。23 九丰能源九丰能源(605090 CH)盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 4,792 6,419 6,680 8,380 8,976 营业收入营业收入 18,488 23,954 23,063 25,880 27
42、,877 现金 3,168 4,633 4,978 6,174 6,841 营业成本 17,286 22,397 21,120 23,525 25,143 应收账款 548.09 221.97 354.61 441.69 487.55 营业税金及附加 13.70 19.65 25.37 28.47 30.66 其他应收账款 32.53 75.49 28.52 88.19 37.52 营业费用 221.04 204.60 219.10 232.92 236.96 预付账款 99.46 223.81 87.44 261.82 114.40 管理费用 128.88 166.77 230.63 245
43、.86 250.89 存货 686.14 988.17 976.51 1,115 1,224 财务费用 39.24(115.26)(78.71)(104.45)(133.81)其他流动资产 258.36 277.31 255.43 299.75 271.35 资产减值损失(37.37)(47.27)(46.13)(51.76)(55.75)非流动资产非流动资产 2,952 4,890 4,925 5,203 5,368 公允价值变动收益 71.10(12.86)(29.78)(29.78)(29.78)长期投资 199.93 462.95 477.09 509.57 557.19 投资净收益(
44、96.91)7.86(70.53)(70.53)(70.53)固定投资 1,810 2,245 2,354 2,659 2,819 营业利润营业利润 762.62 1,245 1,464 1,862 2,255 无形资产 142.61 280.00 302.41 332.29 368.34 营业外收入 4.13 27.04 6.86 6.86 6.86 其他非流动资产 799.36 1,902 1,792 1,702 1,623 营业外支出 0.68 1.15 1.57 1.57 1.57 资产总计资产总计 7,744 11,309 11,605 13,583 14,344 利润总额利润总额
45、766.08 1,270 1,470 1,867 2,261 流动负债流动负债 1,287 2,591 1,854 2,668 2,028 所得税 138.33 177.65 205.52 261.15 316.13 短期借款 579.46 913.30 913.30 913.30 913.30 净利润净利润 627.75 1,093 1,264 1,606 1,945 应付账款 139.45 378.73 362.33 421.85 460.35 少数股东损益 8.00 2.83 11.38 14.46 17.50 其他流动负债 568.19 1,299 578.54 1,333 654.7
46、1 归属母公司净利润 619.75 1,090 1,253 1,592 1,927 非流动负债非流动负债 532.21 1,538 1,493 1,451 1,407 EBITDA 1,026 1,550 1,578 1,982 2,384 长期借款 0.00 222.90 178.50 136.35 92.53 EPS(人民币,基本)1.52 1.76 2.00 2.55 3.08 其他非流动负债 532.21 1,315 1,315 1,315 1,315 负债合计负债合计 1,819 4,128 3,347 4,119 3,436 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 186.59 2
47、39.35 250.73 265.18 282.68 会计年度会计年度(%)2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 442.97 625.41 625.41 625.41 625.41 成长能力成长能力 资本公积 3,285 3,163 3,163 3,163 3,163 营业收入 107.42 29.56(3.72)12.21 7.72 留存公积 2,003 2,982 3,843 4,945 6,284 营业利润(18.23)63.19 17.67 27.17 21.12 归属母公司股东权益 5,738 6,942 8,007 9,199 10,626 归属母公司净利
48、润(19.27)75.87 14.94 27.07 21.06 负债和股东权益负债和股东权益 7,744 11,309 11,605 13,583 14,344 获利能力获利能力(%)毛利率 6.50 6.50 8.43 9.10 9.81 现金流量表现金流量表 净利率 3.40 4.56 5.48 6.21 6.98 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E ROE 15.02 17.19 16.76 18.50 19.44 经营活动现金经营活动现金 89.51 1,696 893.94 2,130 1,600 ROIC 20.10 25
49、.56 24.67 31.78 33.63 净利润 627.75 1,093 1,264 1,606 1,945 偿债能力偿债能力 折旧摊销 247.92 283.51 187.08 218.71 257.29 资产负债率(%)23.49 36.50 28.84 30.32 23.95 财务费用 39.24(115.26)(78.71)(104.45)(133.81)净负债比率(%)(33.27)(28.59)(30.47)(39.66)(40.92)投资损失 96.91(7.86)70.53 70.53 70.53 流动比率 3.72 2.48 3.60 3.14 4.43 营运资金变动(8
50、87.59)201.88(567.36)322.36(554.80)速动比率 3.00 1.99 3.00 2.60 3.74 其他经营现金(34.73)240.77 18.25 16.84 15.84 营运能力营运能力 投资活动现金投资活动现金(812.02)(206.62)(322.34)(596.91)(522.93)总资产周转率 3.06 2.51 2.01 2.05 2.00 资本支出(731.27)(329.70)(184.63)(433.58)(333.68)应收账款周转率 52.20 62.21 80.00 65.00 60.00 长期投资(133.91)(161.49)(14
51、.14)(32.48)(47.62)应付账款周转率 78.69 86.44 57.00 60.00 57.00 其他投资现金 53.16 284.57(123.56)(130.85)(141.63)每股指标每股指标(人民币人民币)筹资活动现金筹资活动现金 2,438(226.62)(226.58)(337.07)(409.65)每股收益(最新摊薄)0.99 1.74 2.00 2.55 3.08 短期借款(91.12)333.84 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流(最新摊薄)0.14 2.71 1.43 3.41 2.56 长期借款(1.00)222.90(44.40)(42.15
52、)(43.82)每股净资产(最新摊薄)9.18 11.10 12.80 14.71 16.99 普通股增加 82.97 182.44 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加 2,595(122.31)0.00 0.00 0.00 PE(倍)28.70 16.32 14.20 11.17 9.23 其他筹资现金(147.77)(843.50)(182.17)(294.93)(365.84)PB(倍)3.10 2.56 2.22 1.93 1.67 现金净增加额 1,702 1,390 345.03 1,196 667.02 EV EBITDA(倍)15.58 10.26 9
53、.79 7.18 5.68 资料来源:公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。24 九丰能源九丰能源(605090 CH)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,王玮嘉、黄波、李雅琳、胡知,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其
54、关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA
55、 的注册会员,其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的
56、数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收
57、者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式
58、侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,
59、后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。25 九丰能源九丰能源(605090 CH)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。中国海油(600938 CH):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。中国石油(601857 CH)、中国石化(600028 CH):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关
60、联公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报告内容负责。华泰证券(美国)
61、有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。美美国国-重要监管披露重要监管披露 分析师王玮嘉、黄波、李雅琳、胡知本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告
62、所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。深圳燃气(601139 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司预计在本报告发布日之后 3 个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬。中国海油(600938 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。中国石油(601857 CH)、中国石化(600028 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发
63、布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股
64、息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数,台湾市场基准为台湾加权指数,日本市场基准为日经 225 指数),具体如下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公
65、司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。26 九丰能源九丰能源(605090 CH)法律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:941011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格
66、,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 25 83389999/传真:86 25 83387521 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋2
67、3楼/邮政编码:200120 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件: http:/.hk 华泰证券华泰证券(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司