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1、公 司 研 究 2024.06.02 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 比亚迪（002594）公司深度报告 四重底部可期，新一轮成长周期开启 分析师 文姬 登记编号：S02 推荐(维持)公 司 信 息 行业 电动乘用车 最新收盘价(人民币/元)229.02 总市值(亿)(元)6,662.80 52 周最高/最低价(元)272.00/167.00 历 史 表 现 数据来源：Wind，方正证券研究所 相 关 研 究 比亚迪(002594)：皮卡 SHARK 墨西哥首发，皮卡品类从 0 到 1 拓展2024.05.17 比亚迪(002594)：盈利韧性可期，价量企稳上行202

2、4.04.30 比亚迪(002594)：业绩增长表现亮眼，销量份额持续上行2024.03.27 比亚迪(002594)：销量份额共振上行，龙头马太效应初现2024.03.17 复盘复盘比亚迪比亚迪，经历三阶段上行，经历三阶段上行，下一下一轮轮成长周期即将开启成长周期即将开启:第一阶段第一阶段（20）蓄蓄力发力力发力期期：在国家新能源汽车补贴下快速发展，推出了F3，王朝等经典车型，组织架构调整迎爆发；第二阶段第二阶段（20 2）重重构爆发期构爆发期：技术突破推出领先刀片电池，DM-i 等先进技术，爆款车型迭出，在行业补贴退坡环境下，实现新

3、能源汽车平价，开启盈利上行周期；第三阶段第三阶段（20）扩张布局期扩张布局期：比亚迪新能源汽车销量突破 300 万大关，开启一轮上行资本开支周期，产能布局突破，品牌树立王朝、海洋、腾势、方程豹等多品牌，出海布局初现。目前，我们认为第目前，我们认为第四阶段即四阶段即将开启将开启:新一轮改款周期开启，目前底部上行，有望开启底部新一轮成长周期。销量与份额开启扩张周期，海内外共振上行可期销量与份额开启扩张周期，海内外共振上行可期:1):1)行业销量行业销量:汽车行业销量在一季度触底，4 月及以后在汽车季节性复苏叠加以旧换新政策加持，当前及下半年销量上行趋势明确。2)2)市

4、场份额市场份额:比亚迪市场份额在荣耀版推出后，市占率开启今年首次爆发式增长，伴随 DM 5.0 和纯电 E4.0 等后续平台产品换代周期来临，预计市场份额的二次提升通道开启。3)3)单车价单车价值值:受价格战影响，比亚迪单车 ASP 自 2023 年开始持续下行，在合资减产后，看到了阶段性企稳。后续伴随新品换代与行业回暖，DM 5.0 等新品周期上市，单车 ASP 在年度级别底部拐点。4)4)车型利润车型利润:多重因素驱动公司在碳酸锂价格持续走低的背景下继价格企稳、销量回升、新车型上市后，预计单车利润二季度企稳回升，开启持续修复上行通道。销量销量&市占率市占率上行周期，短中长销量均上行上行周期

5、，短中长销量均上行：短期：短期：伴随公司新一轮 DM5.0换代新品周期的推出，合资品牌市占率持续下行，我们认为在纯电合混动驱动下，比亚迪市占率在技术升级下有望进一步提升。叠加海外市场发展，车型销量持续高增，2024 年向 400 万销量稳健迈进可期，后续有望持续超预期。长期长期：在全球新能源持续渗透以及出海战略发展下，公司有望对标丰田等全球龙头车企，出海扩张欧亚、拉美、东南亚等客户，跨越千万级别销量，销量与盈利有望实现双击。多重因素改善多重因素改善，盈利盈利拐点拐点可期可期：在合资减产和新品周期双重因素驱动下，公司ASP下行趋势阶段性企稳迎拐点；成本侧多成本侧多重重因素见底改善：因素见底改善：

6、1 1）规模规模效应效应：单车折旧摊销与费用继2023Q4、2024Q1达峰后，将随销量提振而显著下降；2 2）原材料：原材料：碳酸锂等原材料价格持续走低叠加企业产效提质，利好成本持续下探。3 3）技术降本技术降本：公司核心零部件高度自制，技术方案持续优化。2024Q2 单车 ASP 下行速率企稳，预计降本速率高于降价速率，二季度单车利润有望呈现拐点，长期展望，比亚迪盈利空间丰厚，有望实现格局优化与技术降本的双升。盈利预测与估值：盈利预测与估值：预计 2024-2026 年公司实现营收 8290.57、10172.83、12280.98 亿元，归母净利润 402.03、520.26、660.4

7、8 亿元，比亚迪业务采用分部估值法，2024-2026 年比亚迪汽车、电池、半导体及电子业务合计估值约为 7495、9679、12211 亿元，给予“推荐”评级。风险提示：风险提示：新款车型销量不及预期；新能源市场渗透率不及预期；市场多品牌车型发布导致行业竞争加剧等。方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告-35%-27%-19%-11%-3%5%23/6/223/9/123/12/124/3/124/5/31比亚迪沪深300比亚迪(002594)公司深度报告 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 Table_ProFitForecast 盈 利 预 测（人民币）单位/百万 2023A

8、 2024E 2025E 2026E 营业总收入 602315 829057 1017283 1228098(+/-)%42.04 37.65 22.70 20.72 归母净利润 30041 40203 52026 66048(+/-)%80.72 33.83 29.41 26.95 EPS(元)10.32 13.82 17.88 22.70 ROE(%)21.64 22.56 22.60 22.29 PE 19.19 16.49 12.74 10.04 PB 4.15 3.72 2.88 2.24 数据来源：Wind，方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 eZaVeUcW8Xb

9、UcWbZbRdN6MnPoOsQqMfQoOqOkPnNnR8OnMpPxNpOmQMYpMoP比亚迪(002594)公司深度报告 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 正文目录 1 2023 与 2024Q1 回顾：销量与业绩跨越式增长.7 1.1 2023 销量跨越 300 万大关，财务表现持续向上.7 1.2 收入利润逐年优化上行，单车利润稳健波动.9 1.3 多品牌战略布局，出海进度加速.10 1.4 新车周期持续，百花齐放上行.12 1.5 智能化向上可期，多方案融合突破.14 2 销量底部上行在即，比亚迪共振行业起舞.16 2.1 汽车季节性决定 4 月是历年销量绝对值的底部.16

10、 2.2 行业政策托底，车市中短期向上明确.16 2.2.1 国家推出以旧换新补贴，托底车市发展.16 2.2.2 车企纷纷推出配套补贴，比亚迪跟进加码虹吸以旧换新市场.17 2.3 中期：乘用车价格中枢持续下沉，驱动保有量持续释放.18 2.4 长期：出海空间打开，国内寡头格局初现.19 2.4.1 海外：出海空间打开，后续空间明确.19 2.4.2 国内：复盘电子降价潮，寡头格局初现.19 3 市场份额大幅改善，新品周期驱动二次上行.21 3.1 荣耀版密集上市，驱动市占率表现再上新阶.21 3.2 日系减产应对，自主品牌份额再向上.21 3.3 市占率有望再上行：新一轮技术换代周期开启.

11、23 3.3.1 复盘历次技术换代周期，均带来销量大幅提升.23 3.3.2 混动：DM 5.0 率先开启换代周期，深化巩固混动护城河.24 3.3.3 纯电：e 4.0 平台有望再下一城，三阶段上行值得期待.25 4 多重因素驱动，单车利润底部拐点明确.27 4.1 ASP 二季度拐点初现，静待下半年竞争格局演变.27 4.1.1 荣耀版春节后密集上市，驱动 ASP 下探加速.27 4.1.2 以旧换新配套措施对补贴综合影响可控.27 4.1.3 初轮价格战告捷，ASP 底部企稳趋势呈现.28 4.1.4 高端化叠加出海，中长期看 ASP 下行后有望修复.28 4.2 降本高效加速，单车成本

12、持续下行.30 4.2.1 产能利用率提升，单车费用大幅改善.30 4.2.2 碳酸锂价格驱动电池成本下行.30 4.2.3 垂直自制优势明确，降本增效持续.31 4.3 结论：二季度多重因素驱动，单车利润预计率先触底上行.32 5 四重底部可期，下一轮边际成长通道开启.33 5.1 销量测算：400 万以上销量可期.33 5.2 市场份额测算.33 5.3 单车利润测算.34 5.4 结论：多重见底，趋势上行可期.34 6 估值与盈利预测.35 6.1 估值方法与分板块业务预测.35 6.2 中远期市场展望.38 7 风险提示.40 比亚迪(002594)公司深度报告 4 敬请关注文后特别声

13、明与免责条款 图表目录 图表 1:比亚迪销量（辆）.7 图表 2:比亚迪新能源汽车销量（万辆）及总环比增速.7 图表 3:比亚迪新能源乘用车品牌矩阵.7 图表 4:比亚迪混动乘用车销量（辆）及增速（%）.8 图表 5:比亚迪纯电乘用车销量（辆）及增速（%）.8 图表 6:比亚迪乘用车各市场市占率（%）.8 图表 7:市值复盘：市值经历多阶段上行.9 图表 8:公司历年营业收入（亿元）及增速（%）.9 图表 9:公司历年归母净利润（亿元）及增速（%）.9 图表 10:比亚迪毛利率及净利率情况（%）.10 图表 11:比亚迪单车营收及净利润情况（万元）.10 图表 12:比亚迪分产品收入情况（%）

14、.10 图表 13:比亚迪分地区收入情况（%）.10 图表 14:比亚迪乘用车品牌部分车型与价格带示例.11 图表 15:比亚迪部分出口车型图示.11 图表 16:比亚迪海外新能源乘用车月度销量（辆）.11 图表 17:2023 年比亚迪海外销量国家占比与流向（%）.12 图表 18:2023 年海外热销车型一览.12 图表 19:比亚迪分品牌销量（万辆）.12 图表 20:北京车展比亚迪亮相新车.13 图表 21:比亚迪皮卡 BYD SHARK 亮相海外.13 图表 22:BYD SHARK 重点参数配置.13 图表 23:比亚迪璇玑架构.14 图表 24:比亚迪璇玑架构优势.14 图表 2

15、5:比亚迪智能驾驶 DiPilot 发布.14 图表 26:仰望 U8 搭载智能驾驶辅助系统.14 图表 27:比亚迪与华为战略合作.15 图表 28:比亚迪与地平线开展合作.15 图表 29:乘用车月度销量分布.16 图表 30:乘用车月度销量平均分布.16 图表 31:以旧换新政策对相关企业销量弹性测算.16 图表 32:2023 年重点价格带比亚迪销量占比.17 图表 33:乘用车价格带变化趋势.17 图表 34:比亚迪王朝网补贴政策.17 图表 35:比亚迪海洋网补贴政策.17 图表 36:比亚迪公司置换补贴梳理.18 图表 37:乘用车终端均价（万元）与折扣率（%）.18 图表 38

16、:2021-2023 年乘用车购车优惠与销量关系.18 图表 39:碳酸锂原材料价格（万元/吨）.19 图表 40:2021-2023 年乘用车购车优惠幅度.19 图表 41:全球汽车销量（万辆）及增速（%）.19 图表 42:全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率（%）.19 图表 43:比亚迪汽车销量（万辆）及市占率（%）.20 图表 44:2024Q1 中国智能手机市场份额（%）.20 图表 45:比亚迪市占率（%）.21 比亚迪(002594)公司深度报告 5 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表 46:比亚迪秦 PLUS 与合资竞争对手.21 图表 47:合资品牌减产梳理.22 图表 4

17、8:比亚迪秦、宋及竞品合资品牌市占率（%）.23 图表 49:比亚迪及其他合资品牌竞品车型市占率（%）.23 图表 50:比亚迪纯电车型销量（万辆）.23 图表 51:比亚迪插电车型销量（万辆）.23 图表 52:比亚迪分品牌综合市占率（%）.24 图表 53:比亚迪 DM 5.0 竞品参数对比.24 图表 54:秦 L 及秦 PLUS 代表性竞品.25 图表 55:比亚迪 e 平台 3.0 Evo 五大技术集群.26 图表 56:比亚迪 e 1.0 到 e 3.0 迭代.26 图表 57:e 3.0 平台电池车身一体化.26 图表 58:比亚迪荣耀版上市起售价持续下降.27 图表 59:补贴

18、金额发生对 ASP 影响测算.28 图表 60:公司单车 ASP 企稳（万元）.28 图表 61:比亚迪 2023 年至今 ASP 季度变化预测（万元）.28 图表 62:比亚迪 2024 年新车型.29 图表 63:比亚迪高端品牌占比（%）.29 图表 64:比亚迪汽车出海占比（%）.29 图表 65:比亚迪各品牌销量（万辆）.30 图表 66:比亚迪各品牌销量占比（%）.30 图表 67:单车折旧摊销有望大幅改善（元/辆）.30 图表 68:折旧摊销结构保持稳定（元/辆）.30 图表 69:碳酸锂价格（元/吨）.31 图表 70:单车电池成本预测（万元）.31 图表 71:车辆总销售电池容

19、量（kWh）.31 图表 72:比亚迪单车电池成本与容量变化情况.31 图表 73:平均零部件成本有望持续优化改善（万元）.32 图表 74:单车成本合计（万元）.32 图表 75:单车利润边际变化（万元）.32 图表 76:2024 年比亚迪销量测算（单位：万辆）.33 图表 77:2024 年比亚迪与行业月度销量预测（万辆）.33 图表 78:比亚迪 2024 月度市占率预判（%）.33 图表 79:比亚迪单车利润季度测算（万元）.34 图表 80:四重趋势共振向上.34 图表 81:公司收入预测拆分.35 图表 82:比亚迪汽车销量预测（万辆）.35 图表 83:比亚迪单车利润预测（万元

20、）.35 图表 84:比亚迪二次充电电池装机量（gwh）.36 图表 85:比亚迪动力电池市场占有率（%）.36 图表 86:比亚迪半导体业务收入（亿元）及增速（%）.36 图表 87:比亚迪半导体业务净利润（亿元）及增速（%）.36 图表 88:比亚迪电子业务收入（亿元）及增速（%）.37 图表 89:比亚迪电子业务净利润（亿元）及增速（%）.37 图表 90:公司分布估值拆分（亿元）.37 图表 91:2023 年全球车企销量前二十（万辆）.38 图表 92:全球汽车巨头单车利润（万元）.39 比亚迪(002594)公司深度报告 6 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表 93:全球汽车巨头

21、净利润率（%）.39 比亚迪(002594)公司深度报告 7 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 1 20232023 与与 2 2024024Q Q1 1 回顾：回顾：销量销量与业绩跨越式增长与业绩跨越式增长 1.11.1 2 2023023 销量销量跨越跨越 3 30000 万大关，万大关，财务表现财务表现持续向上持续向上 新能源销量爆发式增长，车型向上持续突破。新能源销量爆发式增长，车型向上持续突破。2023 年比亚迪完成销量 302.4 万辆，成功突破 300 万销量目标，同比增长 61.9%，实现显著跨越。2024 年一季度，比亚迪累计销售 62.4 万辆新能源汽车，同比增长 14.

22、0%，随着公司新能源汽车推出节奏加速，汽车销量持续高增，向 400、500 万销量稳健迈进。图表1:比亚迪销量（辆）资料来源：Marklines，公司公告，方正证券研究所 多品牌持续向上，新能源汽车充分发力：多品牌持续向上，新能源汽车充分发力：比亚迪当前有比亚迪（包括海洋和王朝）、腾势、仰望、方程豹等品牌，覆盖 6-200 万全价格带。2023 年销量分别为288.9、12.78、0.2、0.6 万辆，其中仰望及方程豹为 2023 年新上市品牌，分别定位高端及硬派越野，伴随各品牌新车发力，后续销量有望持续增长。2024 皮卡品牌在海外首发上市，在全品牌共同推进下，销量首次突破 300 万大关。

23、图表2:比亚迪新能源汽车销量（万辆）及总环比增速 图表3:比亚迪新能源乘用车品牌矩阵 资料来源：乘联会，方正证券研究所 资料来源：公司官网，方正证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%020406080100海洋系列王朝系列腾势方程豹仰望总环比增速（右轴）比亚迪(002594)公司深度报告 8 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表4:比亚迪混动乘用车销量（辆）及增速（%）图表5:比亚迪纯电乘用车销量（辆）及增速（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 价格价格竞争竞争占据主动地位占据主动地位，乘用车乘用车市占率市占率大幅提升大幅提升。2023 年起

24、汽车市场价格竞争激烈，多车企开启降价策略积极抢占市场，比亚迪凭借多年技术与品牌积累，稳居行业前列。截至 2024Q1，从销量来看，新能源汽车销量达 62.44 万辆，同比+13.96%，其中插电混动车型销量 32.43 万辆，同比+14.48%，纯电车型销量30.01 万辆，同比+13.40%，过去数年获得大幅增长。从市场占有率来看，2024年比亚迪混动及纯电市场占有率显著提升。图表6:比亚迪乘用车各市场市占率（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 复盘复盘历史历史市值表现，公司经历三市值表现，公司经历三阶段阶段上行周期上行周期。1）第一阶段（2009-2018）新能源汽车补贴成长期:比亚迪

25、F3叠加新能源汽车补贴共振，公司新能源汽车销量快速发展。在国家新能源汽车补贴下快速发展，推出了 F3，王朝等经典车型，组织架构调整迎爆发。2）第二阶段（2019-2022）：特斯拉入华，内生利润上行期：2020 年特斯拉新能源汽车进入中国市场，经历了补贴退坡对经营战略的沉淀调整，恰逢比亚迪推出刀片电池与 DM-i 新车型，与行业 Beta 共振，在此期间，单车利润转正预期明确，在波动中反复上行。技术突破推出领先刀片电池，Dm-i 等先进技术，爆款车型迭出，在行业补贴退坡环境下，实现新能源汽车平价，开启盈利上行周期。3）第三阶段（2022-2023）产能上行再调整期：自2020H2 起，比亚迪市

26、值持续走高，至 2022年 6月 23 日一度攀升至 10290亿元，-40%10%60%110%160%0100,000200,000300,000400,000500,000销量yoy（右轴）-90%-40%10%60%110%160%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000销量yoy（右轴）0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%纯电份额插电份额新能源份额乘用车份额比亚迪(002594)公司深度报告 9 敬请关注文后特别声明与免责条款 首次突破万亿市值。产能落地，需求下滑，20

27、22H2 受巴菲特减持及智能驾驶趋势影响，市值进入调整周期。4）第四阶段（2024-至今）海内外领先向上期：至降价荣耀版上市带动销量强势增长后，市值有望再次开始进入上行空间，价量持续边际改善，智能化可期，市值有望持续上行。图表7:市值复盘：市值经历多阶段上行 资料来源：Wind，公司公告，方正证券研究所 1.21.2 收入收入利润利润逐年逐年优化优化上行，单车利润稳健波动上行，单车利润稳健波动 收入持续上行，利润加速释放收入持续上行，利润加速释放。近年随着新能源汽车行业持续爆发式增长，公司财务表现呈现快速增长态势，2019-2023 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 36.36%与 7

28、9.46%，营收与利润表现亮眼。2024 年一季度，公司实现营业收入1249.44 亿元，同比+3.97%，环比-30.60%，归母净利润为 45.69 亿元，同比+10.63%，环比-47.33%，对应单车净利润 0.67 万元。展望后续，在公司新品周期持续、产能利用率回升、原材料价格企稳、供应链降本等共同因素下公司业绩表现有望实现企稳转增。图表8:公司历年营业收入（亿元）及增速（%）图表9:公司历年归母净利润（亿元）及增速（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,00

29、05,0006,0007,000营业收入（亿元）yoy（%）-100%0%100%200%300%400%500%600%0500300350归母净利润（亿元）yoy（%）比亚迪(002594)公司深度报告 10 敬请关注文后特别声明与免责条款 毛利率毛利率&净利率净利率在在 2 2021021 年起大幅提升，年起大幅提升，ASPASP 下探净利润上行下探净利润上行。公司历年单车净利润持续波动，2024 年一季度单车净利润实现 0.67 万元，在市场价格竞争激烈情况下单车净利润略有下滑。伴随比亚迪销量高速增长带来的规模效益释放，规模效应有望带动公司整车制造成本持续降低，叠

30、加碳酸锂等原材料成本价格下行、核心零部件年降以及出口利润增厚等多重因素影响，预计在 2024 年汽车行业持续竞争的市场环境下，公司单车利润 2024Q1 有望企稳回升。图表10:比亚迪毛利率及净利率情况（%）图表11:比亚迪单车营收及净利润情况（万元）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 汽车业务贡献主要收入来源汽车业务贡献主要收入来源，电子等业务加速回暖，电子等业务加速回暖。公司主营业务由汽车、手机部件及组装、二次充电电池组成。伴随国内新能源市场增长，汽车业务占比由 2021 年的 59.7%升至 2023 年的 80.27%，成为公司的核心业务。2023

31、年比亚迪汽车业务收入达到 4834.53 亿元，同比增长 48.90%。分地区收入方面，2023年公司境内收入达到73.4%，贡献主要收入来源。比亚迪电子同步复苏，2023年分别实现营业收入与归母净利润 1299.5/40.41 亿元。图表12:比亚迪分产品收入情况（%）图表13:比亚迪分地区收入情况（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 1.31.3 多品牌多品牌战略布局战略布局，出海进度，出海进度加速加速 高高端化层面，比亚迪腾势、仰望品牌、方程豹向上动能持续。端化层面，比亚迪腾势、仰望品牌、方程豹向上动能持续。1 1）仰望：仰望：品牌定位高端百万级市

32、场，2023 年 1 月 5 日仰望 U8、仰望 U9 正式发布，其中仰望 U80%5%10%15%20%25%毛利率净利率(%)(5)0510152025单车营收单车净利润80.27%0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023汽车手机部件及组装等二次充电电池其他主营业务其他业务73.40%0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023境内(含港澳台地区)国外其他业务(地区)比亚迪(002594)公司深度报告 11

33、敬请关注文后特别声明与免责条款 定位百万级新能源硬派越野车以及百万级纯电性能超跑。2）腾势：腾势：定位智慧安全新豪华汽车品牌，目前旗下上市的有腾势D9、腾势N7以及腾势N8三款车型，涵盖中大型 MPV，中型 SUV，中大型 SUV。3）方程豹：方程豹：方程豹为比亚迪旗下专业个性品牌，首款车型方程豹豹 5 定位超级混动硬派 SUV，填补比亚迪高端品牌仰望与腾势之间市场。图表14:比亚迪乘用车品牌部分车型与价格带示例 资料来源：汽车之家，公司官网，方正证券研究所 积极布局国际市场，拓展新能源全球版图。积极布局国际市场，拓展新能源全球版图。截至 2023 年，比亚迪新能源乘用车已进入德国、日本、法国

34、、巴西、澳大利亚、阿联酋等海外 58 个国家及地区，在泰国、巴西等地接连斩获新能源汽车市场销量冠军。2024 年一季度比亚迪新能源乘用车出口销量达到 9.79 万辆，销量占比为 15.6%，其中 3 月份出口销量达到 3.84 万辆，销量占比为 12.7%。预计 2024 年比亚迪出口销量有望超越 40万辆，出口战略成为公司后续销量增长主要驱动力之一。图表15:比亚迪部分出口车型图示 图表16:比亚迪海外新能源乘用车月度销量（辆）资料来源：EV 视界，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%010,00020,

35、00030,00040,00050,0-------022024-03新能源乘用车出口销量（辆）yoy（%）比亚迪(002594)公司深度报告 12 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表17:2023 年比亚迪海外销量国家占比与流向（%）图表18:2023 年海外热销车型一览 国家国家 级别级别 车型车型 销量（万销量（万辆辆）泰国 SUV ATTO 3（元 PLUS）1.9 澳大利亚 SUV ATTO 3（元 P

36、LUS）1.1 泰国 B 海豚 0.9 巴西 SUV 宋 PLUS 0.8 巴西 B 海豚 0.7 德国 SUV ATTO 3（元 PLUS）0.4 瑞典 SUV ATTO 3（元 PLUS）0.3 泰国 D 海豹 0.2 巴西 SUV ATTO 3（元 PLUS）0.2 资料来源：Marklines，方正证券研究所 资料来源：Marklines，方正证券研究所 1.41.4 新车周期持续，百花齐放上行新车周期持续，百花齐放上行 高高端化端化战略布局战略布局，多品牌提高多品牌提高向上动能向上动能。比亚迪主品牌分为王朝网与海洋网，主销10-25万元级别价格带，同时开启方程豹、仰望、腾势多品牌战略

37、，高端定位填补公司中高端市场价格带。比亚迪旗下元 UP、腾势 D9 改款、仰望 U9 等车型 2024 年内陆续上市，在销量端开启贡献。2024 年一季度，比亚迪海洋、王朝、腾势、仰望、方程豹销量分别为20.9、37.5、1.1、2.4、0.4万辆，多品牌策略带动公司整体销量与均价向上。图表19:比亚迪分品牌销量（万辆）品牌品牌 车型车型 2023Q12023Q1 2023Q22023Q2 2023Q32023Q3 2023Q42023Q4 2024Q12024Q1 销量销量 占比占比 销量销量 占比占比 销量销量 占比占比 销量销量 占比占比 销量销量 占比占比 海海 洋洋 网网 海豹 2.

38、0 3.69%2.2 3.19%2.6 3.13%5.9 6.22%2.7 4.35%海鸥 0.0 0.00%3.9 5.52%10.3 12.49%13.8 14.66%8.5 13.54%海豚 7.1 12.78%9.2 13.12%9.8 11.85%10.7 11.32%5.4 8.57%护卫舰 07 2.0 3.55%2.8 3.99%1.3 1.60%0.9 0.94%0.4 0.56%驱逐舰 05 1.4 2.51%2.6 3.70%3.2 3.89%2.0 2.12%4.0 6.31%销量小计销量小计 12.412.4 22.53%22.53%20.820.8 29.51%29

39、.51%27.227.2 32.96%32.96%33.333.3 35.26%35.26%20.920.9 33.33%33.33%王王 朝朝 网网 汉 3.8 6.90%5.8 8.23%7.1 8.59%6.2 6.52%3.9 6.19%秦 8.6 15.50%13.0 18.51%13.5 16.36%13.2 13.93%7.9 12.54%宋 14.4 26.15%11.6 16.52%17.2 20.88%21.0 22.20%17.3 27.67%唐 3.3 5.99%3.6 5.16%3.5 4.29%3.3 3.44%2.5 3.94%元 9.7 17.61%10.9 1

40、5.48%9.7 11.77%12.5 13.28%5.9 9.49%销量小计销量小计 39.839.8 72.16%72.16%45.045.0 63.90%63.90%51.051.0 61.88%61.88%56.156.1 59.36%59.36%37.537.5 59.83%59.83%方方 程程 豹豹 豹 5 0.0 0.00%0.0 0.00%0.0 0.00%0.6 0.60%1.1 1.77%销量小计销量小计 0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.60.6 0.60%0.60%1.11.1 1.77%1.77

41、%腾势腾势 D9 2.4 4.38%3.3 4.63%3.1 3.81%3.1 3.28%2.3 3.63%N7 0.0 0.00%0.0 0.00%0.3 0.40%0.3 0.33%0.1 0.13%N8 0.0 0.00%0.0 0.00%0.1 0.13%0.1 0.12%0.0 0.06%销量小计销量小计 2.42.4 4.38%4.38%3.33.3 4.63%4.63%3.63.6 4.35%4.35%3.53.5 3.73%3.73%2.42.4 3.82%3.82%仰望仰望 U8 0.0 0.00%0.0 0.00%0.0 0.00%0.2 0.21%0.4 0.56%销量小

42、计销量小计 0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.20.2 0.21%0.21%0.40.4 0.56%0.56%泰国以色列澳大利亚巴西埃及其他比亚迪(002594)公司深度报告 13 敬请关注文后特别声明与免责条款 其他 0.5 0.93%1.4 1.96%0.7 0.82%0.8 0.83%0.4 0.69%合计合计 55.255.2 100%100%70.470.4 100%100%82.482.4 100%100%94.594.5 100%100%62.662.6 100%100%资料来源：Marklines，方正证券

43、研究所 多品牌矩阵全面上新，海内外新品齐头并进。多品牌矩阵全面上新，海内外新品齐头并进。据统计，比亚迪主品牌即将上市的新车多达 5-10 款，此外腾势、仰望、方程豹亦各有两款即将面世，该十余款待孵化车型将进一步丰富产品矩阵，持续催动新销量。此外，比亚迪针对不同市场偏好调整产品策略，5 月 14 日，首款皮卡 BYD SHARK 于墨西哥首发，助力海外布局。图表20:北京车展比亚迪亮相新车 系列系列 新车新车 能源类型能源类型 新车定位新车定位 售价售价 王朝王朝 秦 L DM-i PHEV B 级轿车 9.98 万-13.98 万元 海洋海洋 海豹 06DM-i PHEV B 级轿车 9.98

44、 万-13.98 万元 海狮 07 EV B 级轿车 18.98-23.98 OCEAN-M EV B 级轿车 15 万-20 万元 腾势腾势 腾势 Z9GT EV D 级轿车 约 50 万元 仰望仰望 仰望 U7 EV D 级轿车 约 100 万元 方程豹方程豹 豹 3 PHEV 硬派越野 约 25 万元 豹 8 PHEV 硬派越野 约 50 万元 资料来源：易车网，汽车之家，驱动之家，纪刻发车，百度有驾，中国汽车消费者网，方正证券研究所 海外切入皮卡，品类持续扩容海外切入皮卡，品类持续扩容。2024 年 5 月，比亚迪 BYD SHARK 于墨西哥正式上市，车型定位新能源豪华智能皮卡，兼顾

45、性能与驾乘体验，分有 BYD SHARK GL、BYD SHARK GS 两种型号，折合人民币售价分别为 38.65 万元、41.65 万元。比亚迪SHARK切入墨西哥新能源皮卡蓝海市场，助力公司海外份额进一步提升。此外，继轿车、SUV、MPV、性能车、客车等多种车型后，BYD SHARK 为比亚迪在皮卡领域的全新突破，进一步丰富了比亚迪产品矩阵的同时扩大了潜在市场。图表21:比亚迪皮卡 BYD SHARK 亮相海外 图表22:BYD SHARK 重点参数配置 参数参数 BYD SHARKBYD SHARK 尺寸 5457/1971/1925mm 能源类型 PHEV 轴距 3260mm 百公里

46、加速/s 5.7 NEDC 综合馈电油耗(L/100km)7.5 HUD 抬头显示 有 中控屏幕尺寸 12.8 ADAS 高级驾驶辅助系统 有 资料来源：公司官网，方正证券研究所 资料来源：公司官网，方正证券研究所 比亚迪(002594)公司深度报告 14 敬请关注文后特别声明与免责条款 1.51.5 智能化向上可期，智能化向上可期，多方案融合突破多方案融合突破 璇玑架构璇玑架构发布发布，电动化与智能化高效融合。，电动化与智能化高效融合。比亚迪璇玑架构为行业首个智电融合的智能化架构，让汽车拥有了智能化的“大脑”和“神经网络”，使其可以像高级智慧生命体一样全面感知、集中思考、精准控制和协同执行，

47、整车智能通过璇玑智能化架构，实现电动化与智能化的高效融合。同时首创双循环多模态AI 璇玑 AI 大模型，首次将人工智能应用到车辆全领域，拥有业界最庞大的数据底座、行业领先的样本量和高算力，覆盖了整车三百多个场景，赋予整车智能持续进化的能力。图表23:比亚迪璇玑架构 图表24:比亚迪璇玑架构优势 资料来源：比亚迪公众号，方正证券研究所 资料来源：比亚迪公众号，方正证券研究所 智能驾驶智能驾驶自研自研持续发展持续发展，后续智能化方案有望下沉，后续智能化方案有望下沉。比亚迪 DiPilot 为智能网联中心推出的汽车高级智能驾驶辅助系统，其中 L2 级驾驶辅助系统将会搭载在20 万元以下的车型上。天神

48、之眼主要是 30 万元以上车型的全系标配，同时也提供给 20 万元以上车型选装。2024 年比亚迪将会推出 10 余款搭载激光雷达的高阶智驾车型，预计将在仰望以及腾势等高端品牌序列中首发实现代客泊车、高速 NOA、城市 NOA 等功能，后续智能化方案有望下沉。图表25:比亚迪智能驾驶 DiPilot 发布 图表26:仰望 U8 搭载智能驾驶辅助系统 资料来源：比亚迪梦想日，方正证券研究所 资料来源：仰望官网，方正证券研究所 外部合作加码，外部合作加码，押注智能化下半场。押注智能化下半场。2019 年 3 月，华为与比亚迪计划在汽车智能网联、智能驾驶等方面展开深度交流与合作。比亚迪与Moment

49、a官宣成立深圳市迪派智行科技有限公司，打造面向未来的高等级智能驾驶解决方案。目前合作的智能驾驶供应商包括英伟达、地平线、黑芝麻、德州仪器等，公司供应链方案与自研方案并重，层层加码押注智能化下半场。比亚迪(002594)公司深度报告 15 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表27:比亚迪与华为战略合作 图表28:比亚迪与地平线开展合作 资料来源：中国汽车质量网，方正证券研究所 资料来源：地平线官方微博，方正证券研究所 比亚迪(002594)公司深度报告 16 敬请关注文后特别声明与免责条款 2 2 销量底部上行在即，比亚迪共振行业起舞销量底部上行在即，比亚迪共振行业起舞 2.12.1 汽车季节性

50、决定汽车季节性决定 4 4 月是历年销量绝对值的底部月是历年销量绝对值的底部 季节分布年销底部在季节分布年销底部在4 4月，后续以及三四季度持续上行。月，后续以及三四季度持续上行。我们选取2014-2023年1-12 月乘用车月度销量数据，取月度占比平均，1-12 月分别为 9.36%、5.57%、8.20%、7.21%、7.55%、7.88%、7.23%、7.74%、9.14%、9.39%、10.04%、10.70%，其中 2月受春节扰动为全年销量最低点，销量次低点为 4月，二季度整体销量为全年销量底部，三四季度伴随年末冲量乘用车销量逐步上行。图表29:乘用车月度销量分布 图表30:乘用车月

51、度销量平均分布 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 2.22.2 行业政策托底，车市行业政策托底，车市中短期中短期向上明确向上明确 2.2.12.2.1 国家推出以旧换新补贴，托底车市发展国家推出以旧换新补贴，托底车市发展 国家推出国家推出以旧换新补贴以旧换新补贴，比亚迪大幅受益，比亚迪大幅受益老旧车型老旧车型换代换代。4 月 26 日，商务部、财政部等 7 部门联合印发了汽车以旧换新补贴实施细则，明确了汽车以旧换新资金补贴政策。自细则印发之日至 2024 年 12 月 31 日期间，报废国三及以下排放标准燃油乘用车或 2018 年 4 月 30 日前注册登

52、记的新能源乘用车，并购买符合节能要求乘用车新车的个人消费者，可享受一次性定额补贴。预计本次换购车型以中小型经济车型为主。比亚迪 15 万以下车型销量占比高、市占率较高，有望率先受益于该以旧换新政策。我们预计在政策刺激弹性 30、50、80、100、150 万辆的情形下，比亚迪销量有望分别提振 1.43%、2.39%、3.82%、4.78%、7.17%。图表31:以旧换新政策对相关企业销量弹性测算 集团集团 20232023 销量销量（辆）（辆）20232023 份额份额 政策促进销量对集团销量弹性政策促进销量对集团销量弹性 3030 万辆万辆 5050 万辆万辆 8080 万辆万辆 10010

53、0 万辆万辆 150150 万辆万辆 比亚迪比亚迪 306 11.77%11.77%1.43%1.43%2.39%2.39%3.82%3.82%4.78%4.78%7.17%7.17%上汽集团 3107996 12.15%1.52%2.54%4.07%5.08%7.62%长安汽车 1782182 6.96%1.50%2.50%3.99%4.99%7.49%一汽集团 3132476 12.24%1.05%1.75%2.80%3.49%5.24%奇瑞 1767559 6.91%1.39%2.31%3.70%4.63%6.94%东风集团 1424960 5.57%1.53%2.

54、55%4.08%5.10%7.65%广汽集团 2511059 9.81%0.99%1.65%2.65%3.31%4.96%吉利 1410186 5.51%1.14%1.90%3.04%3.79%5.69%北汽集团 1051389 4.11%0.85%1.42%2.27%2.84%4.25%10.70%0%2%4%6%8%10%12%比亚迪(002594)公司深度报告 17 敬请关注文后特别声明与免责条款 长城汽车 1027847 4.02%1.56%2.60%4.17%5.21%7.81%资料来源：Marklines，方正证券研究所 以旧换新重点利好以旧换新重点利好 1515 万元以内新能源车

55、型，比亚迪具备优势。万元以内新能源车型，比亚迪具备优势。2021-2024 年 10万以下低端车销量占比减少，与此同时 10-15 万元中端车销量占比增长，15-25万元价格区间车型销量下降，主要的价格带两级分化，呈现纺锤形结构，25 万元以上的价格带销量占比提升。我们认为，15-25 万元为合资车型主力价格区间，伴随国产新能源发力及高端化持续，合资产品持续受挤压，国产替代趋势明确。2023 年比亚迪在 10 万以下、10-15 万元、15-20 万元、20-25 万元、25 万元以上市场区间销量占比分别为 8.19%、21.84%、11.37%、4.59%、2.73%，在自主品牌主力价格区间

56、具有显著优势。图表32:2023 年重点价格带比亚迪销量占比 图表33:乘用车价格带变化趋势 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 2.2.22.2.2 车企纷纷推出配套补贴，车企纷纷推出配套补贴，比亚迪比亚迪跟进加码虹吸以旧换新市场跟进加码虹吸以旧换新市场 比亚迪率先出台车企补贴政策叠加国家以旧换新补贴。比亚迪率先出台车企补贴政策叠加国家以旧换新补贴。5 月 5 日，比亚迪官方推出换新政策，针对海洋网车型推出高达 10000 元置换补贴，该政策还可叠加10000 元国家以旧换新补贴使用。王朝网同样推出相关优惠政策，前期比亚迪就针对旗下王朝网各车型推出优惠购车

57、政策，最高补贴达 8000 元，可叠加国家10000 元补贴。此外还同步推出相应的金融政策，例如 0 首付，0 利息和 0 月供三种金融方案。图表34:比亚迪王朝网补贴政策 图表35:比亚迪海洋网补贴政策 资料来源：半岛都市报，方正证券研究所 资料来源：半岛都市报，方正证券研究所 8.19%21.84%11.37%4.59%2.73%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0200400600800100010万以下 10-15万 15-20万 20-25万 25万以上销量（万辆）比亚迪销量（万辆）比亚迪销量占比（%）10%15%20%25%30%35%40%202

58、2222042022062022082022302202304202306202308202340210万以下10-15万15-25万25万以上比亚迪(002594)公司深度报告 18 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表36:比亚迪公司置换补贴梳理 系列系列 车型车型 本品置换本品置换 他品置换他品置换 备注备注 政策有效期政策有效期 海洋网海洋网 宋 PLUS DM-i 荣耀版 5000 4000 即日起至 2024 年 5 月 31 日 宋 PLUS EV 荣耀版 5000 40

59、00 海豹 DM-i 荣耀版 8000 7000 北京和上海地区 6000 5000 非北京和上海地区 海豹荣耀版 6000 7000 北京和上海地区 6000 5000 非北京和上海地区 海豚荣耀版 4000 2000 驱逐舰 05 荣耀版 4000 2000 仅限 120KM 版本 护卫舰 07 荣耀版 10000 9000 王朝网王朝网 秦 PLUS DM-i 荣耀版 5000 2500 不含 55KM 版本 即日起至 2024 年 6 月 30 日 秦 PLUS EV 荣耀版 5000 2500 秦 PLUS DM-I 2023 冠军版 5000 2500 不含 55KM 版本 秦 P

60、LUS EV2023 冠军版 5000 2500 宋 Pro DM-i 荣耀版 5000 2500 不含 71KM 领航版和领先版 宋 Pro DM-i 冠军版 5000 2500 不含 71KM 领航版和领先版 宋 L 6000 5000 非北京和上海地区 8000 7000 北京和上海地区 元 PLUS 冠军版 4000 2000 元 UP 4000 2000 汉唐 8000 6000 所有车型 资料来源：Rednet，易车网，公司官网，方正证券研究所 2.32.3 中期：乘用车中期：乘用车价格中枢价格中枢持续持续下沉，下沉，驱动驱动保有量保有量持续持续释放释放 复盘复盘 20212021

61、-20232023 年表现，终端年表现，终端价格价格下行释放下行释放销量弹性，驱动销量销量弹性，驱动销量全年销量弹性全年销量弹性释放释放。复盘过去两年，1）2022年：疫情后最强政策组合拳出动，6-12月燃油车购置税减半征收，折合降低价格中枢0.39万元，叠加终端车均优惠2.61万元，合计较 2021 年价格中枢下降 0.85 万元，内需实际销量增长 110 万辆。2）2023年：乘用车价格战打响，根据乘联会乘用车折扣指数，我们测算平均终端降价约 3.51 万元，2023 年全年乘用车价格中枢相较于 2022 年边际下降 0.51 万元，2023 年全年内需增量约 86 万辆。乘用车价格中枢下

62、降 1 万元预计能释放 100 万辆左右的销量弹性。因此我们认为价格中枢变化是影响销量弹性的关键因素。图表37:乘用车终端均价（万元）与折扣率（%）图表38:2021-2023 年乘用车购车优惠与销量关系 年份年份 20212021 年年 20222022 年年 20232023 年年 购置税优惠购置税优惠 （万元）（万元）0 0.39 0 终端折扣终端折扣（万元）（万元）2.15 2.61 3.51 合计优惠合计优惠（万元）（万元）2.15 3 3.51 终端终端优惠增量优惠增量 （万元）（万元）0.85 0.51 销量增量销量增量（万辆）（万辆）110 86 资料来源：乘联会，方正证券研究

63、所 资料来源：乘联会，方正证券研究所整理 10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%15.0015.5016.0016.5017.0017.5018.0018.5019.00乘用车终端均价（左轴）乘用车折扣率（右轴）比亚迪(002594)公司深度报告 19 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表39:碳酸锂原材料价格（万元/吨）图表40:2021-2023 年乘用车购车优惠幅度 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：乘联会，方正证券研究所整理 2.42.4 长期：出海空间打开，长期：出海空间打开，国内国内寡头格局初现寡头格局初现 2.4.12.4.1 海外：出

64、海空间打开，后续空间明确海外：出海空间打开，后续空间明确 电动车电动车为为全球趋势，出海长期空间广阔。全球趋势，出海长期空间广阔。2023 年世界汽车销量 8901 万台，其中新能源汽车销量 1429 万台，新能源渗透率为 16.05%，同比提升 3.10 pct。2024年 1-3 月份汽车销量达到 2105 万台，新能源汽车达到 324 万台，渗透率为15.39%。在全球电动汽车趋势逐渐清晰，新能源出海大浪潮下，比亚迪作为国内新能源汽车龙头，有望打开后续海外成长空间。图表41:全球汽车销量（万辆）及增速（%）图表42:全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率（%）资料来源：乘联会，方正证券研究所

65、 资料来源：乘联会，方正证券研究所 2.4.22.4.2 国内：国内：复盘电子降价潮，寡头格局初现复盘电子降价潮，寡头格局初现 对标手机行业格局，对标手机行业格局，出清后出清后龙头有望受益。龙头有望受益。手机行业前期经历多品牌竞争阶段，在激烈价格竞争下品牌逐步出清。2024年一季度，荣耀的市场份额达到17.1%，位居第一，华为自去年 8 月底回归以来快速恢复，市场份额为 17.0%。行业逐步形成以荣耀、华为、OPPO、苹果、VIVO等龙头品牌为首的寡头格局，CR5占据约80%市场份额。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000%2%4%6%8%10%12%14%16

66、%18%20%燃油车新能源车-15%-10%-5%0%5%10%15%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000全球汽车销量（万辆）yoy（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%02004006008001,0001,2001,4001,600全球新能源汽车销量（万辆）新能源渗透率（%）比亚迪(002594)公司深度报告 20 敬请关注文后特别声明与免责条款 新能源新能源格局出清收敛格局出清收敛后后，份额份额有望上行有望上行。随着比亚迪新能源车型持续放量，公司市占率稳步上行，2023 年达到 32.01%，同比提升

67、6.0pct。我们预计后续国内新能源市场格局有望对标手机行业格局，市场集中度或逐步提升。在行业格局出清收敛后主机厂定价能力提升，带动盈利能力上行，比亚迪等行业龙头企业将持续受益。图表43:比亚迪汽车销量（万辆）及市占率（%）图表44:2024Q1 中国智能手机市场份额（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：IDC，方正证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001,000200222023比亚迪新能源汽车销量（万辆）新能源汽车销量（万辆）比亚迪市占率（%）17.10%17.00%15.70%荣耀华为OPPO苹果VIVO其他

68、比亚迪(002594)公司深度报告 21 敬请关注文后特别声明与免责条款 3 3 市场份额大幅改善，新品周期驱动二次上市场份额大幅改善，新品周期驱动二次上行行 3.13.1 荣耀版密集上市，驱动市占率表现再上新阶荣耀版密集上市，驱动市占率表现再上新阶 荣耀崭露头角获成功，比亚迪荣耀崭露头角获成功，比亚迪市占率大幅攀升。市占率大幅攀升。比亚迪自2024年 2 月 19 日推出秦 DM-i 荣耀版后推出多款荣耀版车型，性价比凸显，市占率稳步提升。2024 年第 8 周，比亚迪 PHEV 车型市占率、EV 车型市占率、新能源车型市占率、乘用车市占率分别为 40.39%、30.59%、23.78%、1

69、2.84%，至 2024 年第 21 周（05.20-05.26）分别为 42.28%、25.46%、31.77%、15.73%，得益于荣耀版车型出色的性价比，比亚迪车型市占率大幅提升。图表45:比亚迪市占率（%）资料来源：乘联会，方正证券研究所 3.23.2 日系减产日系减产应对，自主品牌份额再应对，自主品牌份额再向上向上 比亚迪秦与主流合资竞争密集交互，日系及大众燃油车为主要竞争对手。比亚迪秦与主流合资竞争密集交互，日系及大众燃油车为主要竞争对手。比亚迪秦 PLUS 定位紧凑型轿车，主要竞争对手为日产轩逸、本田思域、丰田卡罗拉、大众宝来、速腾、朗逸等，比亚迪秦 PLUS 在价格、车身尺寸、

70、购置税、能源类型方面具有优势。在配置与油耗表现，价格竞争等维度显著优于合资竞争对手，市占率大幅上行。图表46:比亚迪秦 PLUS 与合资竞争对手 资料来源：易车网，方正证券研究所 备注：价格为上海地区终端起售价，销量为2024 年 3 月销量 42.28%25.46%31.77%15.73%0%10%20%30%40%50%60%W01W02W03W04W05W06W07W08W09W10W11W12W13W14W15W16W17W18W19W20W21phev市占率ev市占率新能源车市占率汽车市占率荣耀版上市比亚迪(002594)公司深度报告 22 敬请关注文后特别声明与免责条款 合资减产应

71、战，自主品牌份额大幅提升。合资减产应战，自主品牌份额大幅提升。日系车受到以比亚迪为首的自主品牌冲击，2023年销量大幅下降，其中东风日产销量 66.7 万辆，同比下降 17.42%，东风本田与广汽本田合计销量为 120.16 万辆，同比下降 14.86%。日产汽车开始考虑将在中国的汽车产能削减3成，将与当地的合资企业进行协商。本田规划将中国的产能减少 2 成。图表47:合资品牌减产梳理 车车系系 整车厂整车厂 20222022 年产能测算年产能测算 20232023 年产能年产能 20242024 年产能测算年产能测算 20242024 年销售年销售 目标目标/万台万台 裁员减产裁员减产 时间

72、时间 裁员减产比例裁员减产比例 万台万台/年年 上汽大众 263 263 247 124+30(奥迪)2023 年 安亭工厂一厂(16万台)全面关停 一汽大众 272 272 272 185+85(奥迪)2023 年 燃油生产线面临停产 北汽奔驰 71 71 64 52 2023 年 阶段性停产 华晨宝马 83 83 83 70 2024 年 传言股权出售 江淮大众 10 10 10 10-华晨雷诺金杯-2020 年 破产 江铃雷诺 30 30 30-2023 年 外资股权出售 韩系 第一汽车，Yueda(悦达)7 7-2023 年 产能变卖 北汽现代 98 98 58 27 2023 年 3

73、 家工厂产能卖出，变卖高达 40万 悦达起亚 75 75 75-2023 年 员工分批次轮休 美系 上汽通用 190 190 190 95-长安福特 150 150 150 40-江铃福特 30 30 30 15-特斯拉 95 95 95 80-意系 东风汽车，Stellntis,标致,雪铁龙 39 39-2023 年 考虑关停工厂 广州汽车，Stellntis，菲亚特,Jee 16-2022 年 破产 上汽依维柯 21 21 21-2021 年 外资股权出售 Stellantis,零跑-20 20-日系 东风本田 84 84 67.00 市占率 3%2024 年 本田考虑将中国产能缩减 20

74、%至 120万台 东风日产 177 177 124-2024 年 日产目前考虑将产能最高缩减 50 万台 长安马自达 22 22 22 20-长安铃木 40-2021 年 退出中国 一汽马自达 26-2021 年 股权合并 一汽丰田 104 104 82-2023 年 位于中国天津的工厂大规模减产 广汽丰田 100 100 93 100 2023 年 裁员 1000 人 广汽本田 177 177 120 100 2024 年 本田考虑将中国产能缩减 20%至 120万台 英系 奇瑞捷豹路虎-20 16-2023 年 裁员 20%合计合计 2,1802,180 2,1382,138 1,8691

75、,869 YOYYOY -1.93%1.93%-12.58%12.58%资料来源：方正证券研究所整理 国产国产替代正当时，合资份额持续下降。替代正当时，合资份额持续下降。比亚迪秦和宋的合资竞品代表车型包括日产轩逸、丰田卡罗拉、大众朗逸、大众速腾、大众宝来。2024 年第 21 周比亚迪(002594)公司深度报告 23 敬请关注文后特别声明与免责条款 （5.20-5.26）合资品牌竞争车型市占率为 4.72%，整体市占率呈现下滑趋势。伴随比亚迪荣耀版上市，比亚迪品牌市占率持续上行，比亚迪秦、宋合计市占率为 6.24%，较 2024 年首周提升 1.64 pct，成功超越合资品牌。图表48:比亚

76、迪秦、宋及竞品合资品牌市占率（%）图表49:比亚迪及其他合资品牌竞品车型市占率（%）资料来源：乘联会，方正证券研究所 资料来源：乘联会，方正证券研究所 3.33.3 市占率有望再上行：市占率有望再上行：新一轮技术换代周期开启新一轮技术换代周期开启 3.3.13.3.1 复盘复盘历次技术换代周期，历次技术换代周期，均带来销量均带来销量大幅大幅提升提升 复盘历次升级，复盘历次升级，比亚迪技术换代带来销量大幅比亚迪技术换代带来销量大幅跃升。跃升。公司 DM1.0-DM3.0 以及e1.0-e2.0 阶段新能源车型尚属小众，公司新能源车型销量处于低位。混动方面，混动方面，2021 年 1 月，比亚迪正

77、式发布 DM-i 超级混动，NEDC 亏电油耗低至 3.8L/百公里，可油可电综合续航里程突破 1200 公里，混动销量由 2021 年 1 月不足 1 万辆爆发式增长至 2023 年 12 月的 19 万辆。纯电方面，纯电方面，2021 年 9 月，比亚迪 e 平台 3.0正式发布，标配了全球首创八合一电动力总成+全球首创宽温域热泵，最大行驶里程突破 1000km。2021 年 8 月公司纯电车型销量约 3 万辆，至 2023 年 12 月纯电车型销量达到 15 万辆。图表50:比亚迪纯电车型销量（万辆）图表51:比亚迪插电车型销量（万辆）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Win

78、d，方正证券研究所 本轮本轮技术换代有望复刻历轮技术升级带来的成长技术换代有望复刻历轮技术升级带来的成长：分品牌维度，2024 年第 21 周（5.20-5.26）比亚迪主品牌、方程豹、腾势、仰望品牌新能源市占率分别为14.94%、0.11%、0.64%、0.05%。其中比亚迪主品牌市占率较 2024 年首周提升0%1%2%3%4%5%6%W04W05W06W07W08W09W10W11W12W13W14W15W16W17W18W19W20W21比亚迪秦比亚迪宋日产轩逸丰田卡罗拉大众朗逸大众速腾大众宝来0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%W01W02W03W04W05W06W07W08W0

79、9W10W11W12W13W14W15W16W17W18W19W20W21比亚迪（秦、宋）合资品牌竞品车型（轩逸、卡罗拉、朗逸、速腾、宝来）0.005.0010.0015.0020.0025.--------04e 2.0平台上市0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.--04201

80、9------112024-04DM-i及DM-p车型上市e 3.0 平台上市 DM 3.0 推出 比亚迪(002594)公司深度报告 24 敬请关注文后特别声明与免责条款 5.05pct，市占率提升明显。2024 年 5 月 14 日及 28 日，公司相继发布 e 3.0 E vo 及 DM 5.0 平台，并同步上市了相应平台的新车型海豹 07 EV 及秦 L DM-i、海狮 06 DM-i。后续将继续发布 e 4.0 全新纯电技术平台，有望进一步提升能量转换效率

81、、提升续航里程、提升车辆驾驶体验。我们认为本次 DM 5.0 及 e 4.0 升级有望进一步提升公司销量，预判比亚迪市占率继续上行，后续在换代车型领先技术的驱动下实现再一次飞跃。图表52:比亚迪分品牌综合市占率（%）资料来源：乘联会，方正证券研究所 3.3.23.3.2 混动混动：DMDM 5.05.0 率先开启率先开启换代周期，换代周期，深化巩固混动护城河深化巩固混动护城河 DMDM 5.05.0 性能参数优异，超越市场车型表现。性能参数优异，超越市场车型表现。日前，DM 5.0 已正式发布，其在能源利用效率上取得进一步突破，实现了全球最高发动机热效率 46.06%，NEDC 最低亏电油耗

82、2.9L/100km 及最长综合续航 2100km。性能表现大幅超越其他中低端车型，体现技术节能性的同时大大减轻新能源汽车用户对续航里程的担忧。该技术创新性地使用了以电为主的动力架构、全温域整车热管理架构、智电融合电子电气架构，在 DM 4.0 的基础上进行了进一步升级。EHS 电混系统综合工况效率提升 5pct 达 92%，发动机单次启停降耗 16%，综合效率提升 0.85%；刀片电池能量密度提升 15.9%，电池采用第二代直冷系统，均温性提升 45%，能耗节省34%，采用全新第二代电池脉冲自加热技术，升温速度提升 60%，大幅领先市面可比产品。图表53:比亚迪 DM 5.0 竞品参数对比

83、比亚迪比亚迪 DM 5.0DM 5.0 吉利汽车吉利汽车 长安汽车长安汽车 上汽集团上汽集团 代表车型 秦 L DM-i、海豹 06 DM-i 银河 L6 2024 款 启源 A05 真香版 五菱星光共创版 售价（万元）9.98-13.98 10.38-11.58 7.89-10.99 7.98-10.98 WLTC 亏电油耗（L/100km）2.9（NEDC）4.55 4.58-4.60 3.98-4.09 综合续航里程（km）2100 1320-1370(WLTC）1225-1300(CLTC)1100(NEDC)资料来源：公司官网，汽车之家，方正证券研究所 秦宋等龙头车型相继开启下半年基

84、于秦宋等龙头车型相继开启下半年基于 DM DM 5.05.0 换代周期。换代周期。秦 L 定位中型轿车，与海狮 06 共为首款搭载 DM 5.0 混动系统的车型，技术领先驱动市占率升级。比亚0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%W01 W02 W03 W04 W05 W06 W07 W08 W09 W10 W11 W12 W13 W14 W15 W16 W17 W18 W19 W20 W21方程豹腾势仰望比亚迪比亚迪(002594)公司深度报告 25 敬请关注文后特别声明与免责条款 迪秦 L 长宽高分别为 4830*1900*1495mm，轴距为 2790mm。相比之下，现款秦PL

85、US 尺寸为 4765*1837*1495mm，轴距为 2718mm，整体尺寸比秦 PLUS 大一圈，将进一步提升比亚迪秦家族的竞争力。后续宋系列的 DM 5.0 改款换代周期有望开启。2021年，DM-i第四代搭载于秦PLUS、宋PLUS、唐等车型中上市，带动比亚迪 2022、2023 年全年销量分别同比增长 208.6%、61.8%。目前比亚迪汉、唐等多款经典车型已步入换代周期末端，2024 年即将开启新一轮技术换代周期。图表54:秦 L 及秦 PLUS 代表性竞品 品牌品牌 车型车型 能源类型能源类型 售价售价 定位定位 长长 宽宽 高高 20232023 年年 销量销量 （万辆）（万辆

86、）比亚迪比亚迪 比亚迪 秦 L PHEV 9.98-13.98 B 级轿车 4830 1900 1495 -比亚迪 秦 PLUS PHEV 7.98-20.99 A 级轿车 4765 1837 1495 48.2 合资品牌合资品牌 本田 雅阁 燃油 13.98-18.88 B 级轿车 4930 1845 1470 17.12 大众 迈腾 燃油 14.89-21.59 B 级轿车 4866 1832 1464 20.62 丰田 凯美瑞 燃油 15.18-18.68 B 级轿车 4900 1840 1455 22.92 大众 帕萨特 燃油 14.69-21.33 B 级轿车 4933 1836 1

87、469 21.25 雪佛兰 迈锐宝 燃油 11.09-15.99 B 级轿车 4933 1854 1476 1.34 现代 索纳塔 燃油 13.28-17.98 B 级轿车 4945 1860 1445 0.25 日产 轩逸 燃油 7.36-16.59 A 级轿车 4631 1760 1503 37.2 本田 思域 燃油 9.39-15.19 A 级轿车 4674 1802 1415 16.37 大众 朗逸 燃油 6.8-12.19 A 级轿车 4678 1806 1474 35.2 自主品牌自主品牌 吉利 银河 L6 PHEV 10.38-15.98 A 级轿车 4782 1875 1489

88、 1.73 长安 启源 A05 PHEV 7.89-10.99 B 级轿车 4785 1840 1460 1.42 零跑 C01 PHEV 13.68-20.88 C 级轿车 5050 1902 1515 2.51 深蓝 SL03 PHEV 13.99-20.69 B 级轿车 4820 1890 1480 6.81 资料来源：Marklines，汽车之家，方正证券研究所 3.3.33.3.3 纯电纯电：e e 4.04.0 平台有望再下平台有望再下一城一城，三阶段上行值得期待，三阶段上行值得期待 e e 平台持续进化，平台持续进化，3.0 Evo3.0 Evo 正式发布。正式发布。e 平台 3

89、.0 Evo 在原先 E 平台 3.0 的基础上进一步升级，首发搭载海狮 07 EV 车型，全新平台集成了比亚迪电动化核心技术“全球首创五大技术集群”，在安全、舒适、智能、性能、效率等几大层面明显提升,后续 e 4.0 平台有望再次驱动市占率大幅上行。1 1）1212 合合 1 1 智能电驱技术集群智能电驱技术集群：3.0 Evo 全球首创 12 合 1 智能电驱技术集群，电控最高效率99.86%，系统综合效率92%，其中包含比亚迪量产全球转速最高的驱动电机，转速可达 23000rpm。2 2）全域智能快充技术集群：）全域智能快充技术集群：智能升流快充技术支持 250A 公共充电桩车端充电电流

90、可提升至 400A，10%-80%SOC 充电时间缩短至25 分钟。智能末端快充技术可将 80%-100%SOC 充电时间缩短至 18 分钟。全场景智能脉冲自加热技术将低温充电时间缩短 40%。3 3）智能宽温域高效热泵技术）智能宽温域高效热泵技术比亚迪(002594)公司深度报告 26 敬请关注文后特别声明与免责条款 集群：集群：平台“全球首创”智能宽温域高效热泵技术集群，采用 16 合 1 高效热管理集成模块，热管理功耗降低 20%。其中智能双环流电池直冷直热技术支持全工况双环流智能调度、四区域精准控温、电池热管理能耗降低25%。4 4）CTBCTB整车整车安全架构技术集群安全架构技术集群

91、：前舱安全缓冲空间增加 100mm，实现正面碰撞安全性提升60%，内骨骼式 CTB 安全架构将 1500Mpa 级超高强度闭口截面辊压横梁、刀片电池集成，单根梁号称能承受 8 头成年大象的重量。5 5）智能运动控制技术集群：智能运动控制技术集群：采用动力底盘融合运动控制架构，支持动力学状态识别、电机自感识别、图像识别。并拥有 iTAC 智能扭矩控制系统，支持打滑识别，时间提前约 50ms，起步打滑轮速降低约 40%，最大横摆角降低约 11.7%。图表55:比亚迪 e 平台 3.0 Evo 五大技术集群 资料来源：比亚迪公众号，方正证券研究所 纯电平台换代周期开启在即，纯电平台换代周期开启在即，

92、e e 4.04.0 平台平台年底年底有望推出有望推出。集成化和轻量化程度进一步提高，技术领先驱动市占率再攀新高。比亚迪e 平台 4.0 技术的核心优势之一是其高度集成的 10 合一电机，e 4.0 三合一电机具有更高的性能，达到 200kW和 180kW。除了电机方面的创新，比亚迪 e 平台 4.0 在底盘方面也进行了升级。传统的前双叉臂后五连杆设计被更具竞争力的三连杆车型所取代。这种改进不仅提高了车辆的行驶安全性和舒适度，还有助于降低油耗，实现更高效的动力传递。图表56:比亚迪 e 1.0 到 e 3.0 迭代 图表57:e 3.0 平台电池车身一体化 资料来源：懂车帝，方正证券研究所 资

93、料来源：比亚迪官网，方正证券研究所 比亚迪(002594)公司深度报告 27 敬请关注文后特别声明与免责条款 4 4 多重因素驱动，单车利润底部拐点多重因素驱动，单车利润底部拐点明明确确 4.14.1 ASPASP 二季度二季度拐点初现拐点初现，静待下半年竞争格局演变静待下半年竞争格局演变 4.1.14.1.1 荣耀版春节后密集上市，荣耀版春节后密集上市，驱动驱动 ASPASP 下探加速下探加速 比亚迪荣耀版上市，比亚迪荣耀版上市，ASPASP 加速加速下下沉沉。2024Q1 比亚迪库存位置较高，2 月 19 日推出秦 PLUS 荣耀版正式上市，起售价仅为 7.98 万元，相较于之前下探 2

94、万元。随后其他车型荣耀版持续上市，相较于之前价格显著下降，驱逐舰 05 DM-i 荣耀版起售价 7.98 万元，相较于之前下降 2.2 万元，唐 DM-i 荣耀版价格为 17.98 万元，价格下降 3 万元。低价车型持续推出扰动进一步拉低各车型售价区间。图表58:比亚迪荣耀版上市起售价持续下降 资料来源：易车网，方正证券研究所 4.1.24.1.2 以旧换新配套措施对补贴综合影响可控以旧换新配套措施对补贴综合影响可控 五一以旧换新配套五一以旧换新配套补贴补贴对综合对综合 ASPASP 影响影响可控可控。2023-2024Q1，随低价新增车型及老款升级的冠军版、荣耀版上市畅销，单车ASP持续下降

95、。假定指导价不变，以唐、汉全系荣耀版上市予以补贴始计，结合 4 月 18 日王朝系列新增补贴及海洋系列 5 月新增补贴，假设置换购车占比 45%，其中比亚迪车主占比 10%，补贴持续至 5 月底，测得 2024Q1、Q2 单车补贴分别为 22、542 元。相较于降价款车型上市，补贴政策对单车 ASP 的影响可控。比亚迪(002594)公司深度报告 28 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表59:补贴金额发生对 ASP 影响测算 资料来源：乘联会，公司官网，方正证券研究所 4.1.34.1.3 初轮价格战告捷，初轮价格战告捷，ASPASP 底部企稳趋势呈现底部企稳趋势呈现 单车单车 ASPASP

96、 二季度探底企稳，三四季度旺季来临边际上行可期。二季度探底企稳，三四季度旺季来临边际上行可期。受价格战影响，比亚迪单车 ASP 自 2023 年开始持续下行。至 2024 年 2 月 19 日，均价仅 11.39万元的秦 PLUS 荣耀版上市，此后汉、唐等均价超 20万的荣耀版上市，分车型销量环比增加 112.92%、124.45%，带动 ASP 迅速回升。随 2023 年起，多家合资品牌陆续面临产能过剩、停产裁员的窘境。至 2024 年 3 月，本田、日产亦宣布减产，以比亚迪为首的新能源车型与燃油车竞争压力减小，增量压力减小，官方售价渐趋稳定，伴随 DM 5.0 发布以及后续多款新车推出，A

97、SP 底部拐点呈现。图表60:公司单车 ASP 企稳（万元）图表61:比亚迪 2023 年至今 ASP 季度变化预测（万元）资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 4.1.44.1.4 高端化叠加出海，中长期看高端化叠加出海，中长期看 A ASPSP 下行后有望修复下行后有望修复 伴随出海伴随出海与与高端化，高端化，ASPASP 长期修复可期。长期修复可期。比亚迪旗下高端品牌仰望、腾势、方程豹持续推出新车型，带动销量提升，2024年 3月，品牌销量占比分别达到 0.36%、3.40%、1.17%。出海方面，2024 年 3

98、 月公司海外销量达到 34.09 万辆，整体销10.011.012.013.014.015.016.017.018.02023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2补贴价差/万元单车ASP/万元扣除补贴后ASP/万元5023W012023W042023W072023W102023W132023W162023W192023W222023W252023W282023W312023W342023W372023W402023W432023W462023W492023W522024W032024W062024W092024W12202

99、4W152024W182024W21合资再度减产0369121518比亚迪(002594)公司深度报告 29 敬请关注文后特别声明与免责条款 量占比达到 16.0%，较去年同期占比提升 5.23 pct，公司海外销售策略持续成功。伴随着高端售价以及海外销量提升，带动公司长期车型均价上行。图表62:比亚迪 2024 年新车型 资料来源：汽车之家，方正证券研究所 图表63:比亚迪高端品牌占比（%）图表64:比亚迪汽车出海占比（%）资料来源：Marklines，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2023M012023M022023M03202

100、3M042023M052023M062023M072023M082023M092023M102023M112023M122024M012024M022024M03仰望方程豹腾势0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%比亚迪(002594)公司深度报告 30 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表65:比亚迪各品牌销量（万辆）图表66:比亚迪各品牌销量占比（%）资料来源：Marklines，方正证券研究所 资料来源：Marklines，方正证券研究所 4.24.2 降本降本高效加速高效加速，单车成本，单车成本持续持续下行下行 4.2.14.2.1 产能利用率提升，单车费用大幅产能利用率提

101、升，单车费用大幅改善改善 产线建设调整有序开展，销量爬升产线建设调整有序开展，销量爬升助力助力单车折旧摊销改善单车折旧摊销改善。随比亚迪业务逐年扩张，固定资产、无形资产为主的资产体量相应增大。生产基地方面，继比亚迪在泰国的海外乘用车生产基地于 2023 年 3 月奠基后，与巴西、乌兹别克、匈牙利合作的生产基地亦在稳步推进。公司2023年全年折旧摊销435.53 亿元，同比增加 113.81%。2023Q4 单车折旧摊销为 1.22 万元；2024Q1 销量收缩，预计单车折旧摊销将继续维持高位。2024Q2 后，基于 e 平台 3.0 Evo 及搭载 DM-i 5.0系统的车型将陆续发布，带动销

102、量持续走高，单车折旧摊销有望大幅改善。图表67:单车折旧摊销有望大幅改善（元/辆）图表68:折旧摊销结构保持稳定（元/辆）资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 4.2.24.2.2 碳酸锂价格驱动电池成本下行碳酸锂价格驱动电池成本下行 碳酸锂价格持续碳酸锂价格持续下探下探，单车电池成本有望继续降低。，单车电池成本有望继续降低。2023 年新能源汽车对碳酸锂的需求增速放缓，碳酸锂产能过剩，价格不断下探，仅 4 月下游刚需补库、9055402023M012023M022023M032023M04

103、2023M052023M062023M072023M082023M092023M102023M112023M122024M012024M022024M03海洋系列王朝系列腾势方程豹仰望0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%海洋系列王朝系列腾势方程豹仰望02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000单车固定资产折旧单车使用权资产折旧单车投资性房地产折旧单车无形资产摊销单车长期待摊费用摊销比亚迪(002594)公司

104、深度报告 31 敬请关注文后特别声明与免责条款 月锂盐减产时短暂回升。根据 Infolink Consulting 预测，2024 年碳酸锂仍将有 10%产能过剩，现货价格仍有下降空间，利好以比亚迪为首的新能源车企持续降本，预计至 2024Q4 比亚迪单车电池成本可跌破万元。图表69:碳酸锂价格（元/吨）图表70:单车电池成本预测（万元）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 电池容量销售总量与汽车销量变化同步，碳酸锂价格下行带动电池成本大幅电池容量销售总量与汽车销量变化同步，碳酸锂价格下行带动电池成本大幅降降低低。电池容量销售总量变化呈

105、倒U型，每年过年期间抵达低点，随汽车销量回升逐渐升高。2023 年至今，比亚迪单车电池容量在 30.25-37.54 kWh/辆波动，整体单车略降 3kWh。单车电池成本自 2023 年起持续走低，受碳酸锂原料价格影响较大。以碳酸锂市场价延迟8周导入成本计算，单车电池成本变化趋势与碳酸锂价格变化趋势一致。图表71:车辆总销售电池容量（kWh）图表72:比亚迪单车电池成本与容量变化情况 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 4.2.34.2.3 垂直自制优势明确，降本增效垂直自制优势明确，降本增效持续持续 0100,000

106、200,000300,000400,000500,000600,00001234562023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2E 2024Q3E 2024Q4E单车电池成本0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0002023W012023W042023W072023W102023W132023W162023W192023W222023W252023W282023W312023W342023W372023W402023W432023W462023W492023W522024W032024W062024W09202

107、4W122024W152024W182024W21总销电池容量/kWh5400.000.400.801.201.602.002.402.803.203.604.004.404.805.205.606.006.402023W012023W042023W072023W102023W132023W162023W192023W222023W252023W282023W312023W342023W372023W402023W432023W462023W492023W522024W032024W062024W092024W122024W152024W182024W21单车电池成本/（

108、万元/辆）单车电池容量/（kWh/辆）比亚迪(002594)公司深度报告 32 敬请关注文后特别声明与免责条款 核心零部件高度核心零部件高度垂直化带来明确的降本协同优势垂直化带来明确的降本协同优势，技术降本与供应商商务降本技术降本与供应商商务降本持续优化成本表现持续优化成本表现。2019-2021 年比亚迪零部件事业部转化为弗迪系零部件公司独立运营，与外部供应商公平竞争。弗迪系主营业务覆盖动力电池、动力总成、智能系统、半导体、模具等多个方面，可实现核心零部件自研自产自销，形成垂直供应体系，并在关键时期保障供应安全。得益于电池自研，与整车配合度高，应用CTB电池车身一体化技术，采用刀片电池、多合

109、一集成、主后驱安全动力架构、转向前置安全传力路径、内骨骼式CTB安全架构等大幅实现技术降本与供应商降本。预计比亚迪成本有望持续下行。图表73:平均零部件成本有望持续优化改善（万元）资料来源：Wind，方正证券研究所预测 4.34.3 结论：二季度多重因素驱动，单车利润结论：二季度多重因素驱动，单车利润预计预计率先触底率先触底上行上行 降本速率高于降价速率，二季度充分对冲上行。降本速率高于降价速率，二季度充分对冲上行。尽管单车 ASP 持续下行，但随着价格企稳及后续更高价格带新车上市，以及降本与成本对冲效应，下降趋势有望减缓，回升可期；单车折旧摊销与费用继 2023Q4、2024Q1 达峰后，将

110、随销量提振而显著下降；碳酸锂等原材料价格持续走低叠加企业产效提质，成本持续下探。综上，我们预计二季度单车利润有望实现企稳上行，预计上半年为比亚迪单车利润的底部。图表74:单车成本合计（万元）图表75:单车利润边际变化（万元）资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 5.006.007.008.009.0010.0011.0012.0013.000369121518单车折旧&摊销单车费用单车电池成本BOM成本（不含电池）合计总成本-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.02023Q22023Q32023

111、Q42024Q12024Q2E降本项目合计边际变化汇总ASP边际变化汇总比亚迪(002594)公司深度报告 33 敬请关注文后特别声明与免责条款 5 5 四重底部可期，下一轮边际成长通道四重底部可期，下一轮边际成长通道开启开启 5.15.1 销量测算销量测算：4 40000 万以上万以上销量销量可期可期 多因素叠加，比亚迪多因素叠加，比亚迪 2 2024024 年销量超越年销量超越 400400 万辆。万辆。根据 2014-2023 年国内零售市场销量季节和月度分布特点，我们预计比亚迪市场份额有望持续提升。其中，预计比亚迪 2024 年国内零售销量约 372.01 万辆，出口有望超 50 万辆

112、，合计2024年比亚迪销量合计达到425.90万辆，2024年国内零售国内市占率约16.91%。2024 年在政策、出口、新车型等刺激下，预计公司 2024 年销量超过 400 万辆。图表76:2024 年比亚迪销量测算（单位：万辆）月份月份 平均占比平均占比 20242024 年行业零售销量年行业零售销量 比亚迪零售销量比亚迪零售销量 比亚迪出口比亚迪出口 比亚迪零售市占率比亚迪零售市占率 1 月 9.46%203.88 20.69 3.62 10.15%2 月 5.66%110.35 11.88 2.33 10.77%3 月 7.93%168.99 26.03 3.84 15.40%4 月

113、 7.29%153.48 25.41 4.10 16.56%5 月 7.68%172.39 30.00 5.00 17.40%6 月 7.96%178.58 32.00 5.00 17.92%7 月 7.40%166.01 32.00 5.00 19.28%8 月 7.94%178.28 34.00 5.00 19.07%9 月 8.94%200.69 36.00 5.00 17.94%10 月 9.18%206.15 38.00 5.00 18.43%11 月 9.57%214.84 40.00 5.00 18.62%12 月 10.98%246.37 46.00 5.00 18.67%合计

114、合计 100.00%100.00%22002200 372.01372.01 53.89 53.89 16.91%16.91%资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 5.25.2 市场份额测算市场份额测算 市场份额持续提升，预计市场份额有望接近市场份额持续提升，预计市场份额有望接近 2 20%0%：2024 年 3 月，比亚迪 PHEV 车型市占率、EV 车型市占率、全行业销量占比分别 51.42%、27.08%、13.52%。2024 年第 11周，全行业销量占比高达17.37%，我们预测其后续有望持续向上。我们预测，得益于 DM-i 份额大幅提升，新车周期在即，国家、地方、

115、厂商多重补贴激励等综合因素，三四季度份额有望企稳并持续上行至接近 20%。图表77:2024 年比亚迪与行业月度销量预测（万辆）图表78:比亚迪 2024 月度市占率预判（%）资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所预测 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年行业零售销量比亚迪零售销量0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%比亚迪(002594)公司深度报告 34 敬请关注文后特别声明与免责

116、条款 5.35.3 单车利润测算单车利润测算 规模效应重现，预计单车利润有望规模效应重现，预计单车利润有望突破突破万元万元。2023 年，秦 PLUS、汉、宋 PLUS、宋 Pro 等低价冠军版上市，带动比亚迪市场份额稳步爬升，全年销量同比提升61.9%，规模效应增加，使得单车物料成本（含电池）持续降低。2023Q4-2024Q1，受项目建设进度与去库存策略影响，折旧摊销与单车费用大幅提高。在碳酸锂价格持续走低的背景下，继价格企稳、销量回升、新车型上市后，预计单车利润持续上行，二三季度边际改善可期。图表79:比亚迪单车利润季度测算（万元）资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所

117、5.45.4 结论：多重见底，趋势上行可期结论：多重见底，趋势上行可期 多多重重见底见底，边际改善趋势明确边际改善趋势明确。行业方面，行业方面，汽车行业整体辅以以旧换新政策支持，价格中枢下行，年中及后半程销量上行明确，且新能源行业逐步出清使得寡头格局初现。车型销量车型销量方面，方面，乘行业之势叠加厂商补贴政策、出口、新车型等刺激因素，公司销量有望大幅超市场预期表现。市场份额市场份额方面，方面，得益于 DM-i份额大幅提升，新车周期在即，国家、地方、厂商多重补贴激励等综合因素作用下份额有望企稳并持续上行。单车利润单车利润方面，方面，在碳酸锂价格持续走低的背景下，继价格企稳、销量回升、新车型上市后

118、单车利润有望持续上行。在汽车行业、车型销量、市场份额以及单车利润多重利好作用下，公司底部边际改善趋势明确。图表80:四重趋势共振向上 资料来源：方正证券研究所 -20-15-10-5051015202023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2E出厂价单车折旧&摊销单车费用单车电池成本单车费用中的折旧摊销BOM（除电池）单车利润比亚迪(002594)公司深度报告 35 敬请关注文后特别声明与免责条款 6 6 估值与盈利预测估值与盈利预测 6.16.1 估值方法与分板块业务预测估值方法与分板块业务预测 预计 2024-2026年公司实现营收8290.57、10172.8

119、3、12280.98 亿元，采用分部估值法，我们测算2024-2026年比亚迪汽车、电池、半导体及电子业务合计估值约为 7495、9679、12211 亿元。图表81:公司收入预测拆分 项目（亿元）项目（亿元）2023A 2024E 2025E 2026E 汽车及相关产品 4,834.53 6,980.91 8,730.16 10,692.48 yoy(%)48.90%44.40%25.06%22.48%手机部件及组装业务 1,185.77 1,306.24 1,438.57 1,583.57 yoy(%)20.00%10.16%10.13%10.08%其他业务 2.85 3.42 4.10

120、4.92 yoy(%)-48.56%20.00%20.00%20.00%总营收（亿元）6,023.15 8,290.57 10,172.83 12,280.98 yoy(%)42.03%37.65%22.70%20.72%综合毛利率 20.21%19.19%19.43%19.74%资料来源：Wind，方正证券研究所 1 1）比亚迪汽车业务：比亚迪汽车业务：2023年比亚迪销量完成302.44万台，同比增长61.9%。展望后续，比亚迪在仰望、腾势、方程豹、王朝网络、海洋网络等多车系推动下，有望开启 DM-5 和下一代 e 平台驱动的车型新品周期，叠加出海与高端化共振，预计 2024-2026年比

121、亚迪汽车实现 420、500、600万销量。在供应链成本控制、原材料价格回落及规模效应提升下，比亚迪车型盈利能力有望修复，预计单车净利润分别 0.88、0.98、1.05 万元，对应约 370、490、630 亿元净利润，参照可比公司 2024 年估值水平，给予 15 倍 PE，对应估值约 5544、7350、9450 亿元。图表82:比亚迪汽车销量预测（万辆）图表83:比亚迪单车利润预测（万元）资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 2 2）比亚迪电池业务：比亚迪电池业务：2023 年公司新能源汽车动力电池及储能电池累计装机总量约为 150.91GWh

122、，占据 27.21%市场份额，在国内动力电池领域保持领先。预计2024-2026 年对外营业收入为 562.71、652.81、753.49 亿元，参照可比公司2024 年估值水平，给予 1.6 倍 PS 估值，对应估值 900.33、1044.50、1205.58亿元。若采用市占率估值方法，宁德时代市占率为 43.11%，目前市值水平为-50%0%50%100%150%200%00500600700比亚迪汽车销量（万辆）yoy（%）00.20.40.60.811.2200222023 2024E 2025E 2026E单车利润（万元）比亚迪(002

123、594)公司深度报告 36 敬请关注文后特别声明与免责条款 8745 亿（2024.5.29），假设比亚迪以市占率水平对标宁德时代市值，同时考虑比亚迪动力电池外供比例仅 5.56%，业务发展尚处在早期阶段，给予 1/5 估值折价，对应估值为 1104 亿元，综合两种估值方法，比亚迪电池业务 2024-2026 对应估值为 1002、1074、1155 亿元。图表84:比亚迪二次充电电池装机量（gwh）图表85:比亚迪动力电池市场占有率（%）资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，方正证券研究所 3 3）比亚迪半导体业务：比亚迪半导体业务：比亚迪半导体 202

124、1 年净利润为 3.81 亿元，同比增长545.76%，比亚迪半导体与比亚迪集团关联交易产生的营收在 2019-2021 分别占据了总营收比例的 54.86%、59.02%、63.37%，比亚迪半导体净利润来自比亚迪集团的保持在 60%上下，与比亚迪新能源汽车的销量高度正相关，预计达到 50%复合增速，2024-2026 年净利润为 12.86、19.29、28.93 亿元，比亚迪持股比例71.32%，参照可比公司 2024 年估值水平，给予 30 倍 PE 估值，对应比亚迪持股市值为 275.1、412.7、619.0 亿元。图表86:比亚迪半导体业务收入（亿元）及增速（%）图表87:比亚迪

125、半导体业务净利润（亿元）及增速（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 4 4）比亚迪电子业务：比亚迪电子业务：2023 全年比亚迪电子实现收入 1300 亿元，同比+21%，归母净利润40亿元，同比+118%。比亚迪电子已在港股市场上市，比亚迪持股比例为65.76%，根据wind对比亚迪电子一致预期，预计2024-2026年净利润为51.23、64.05、75.09 亿元，参照可比公司 2024 年估值水平，给予 20 倍 PE 估值，对应持股市值为 673.78、842.39、987.58 亿元。-50%0%50%100%150%200%250%0501

126、0000222023装机量（gwh）yoy（%）27.21%宁德时代比亚迪中创新航亿纬锂能国轩高科其他-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05520021营业收入（亿元）yoy（%）-100%0%100%200%300%400%500%600%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.520021归母净利润（亿元）yoy（%）比亚迪(002594)公司深度报告 37 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表88:比亚迪电子业务收入（亿元）及增

127、速（%）图表89:比亚迪电子业务净利润（亿元）及增速（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 盈利预测与盈利预测与估值结论：估值结论：预计 2024-2026 年公司实现营收 8290.57、10172.83、12280.98 亿元，归母净利润 402.03、520.26、660.48 亿元。汇总四部分业务分部测算，2024-2026年比亚迪汽车、电池、半导体及电子业务合计估值约为7495、9679、12211 亿元，给予推荐评级。图表90:公司分布估值拆分（亿元）目标估值目标估值 2024E 2025E 2026E 汽车业务 5544 7350 9450

128、比亚迪电子 674 842 988 半导体业务 275 413 619 二次充电电池业务 1002 1074 1155 估值合计估值合计 74957495 96799679 1221112211 资料来源：Wind，方正证券研究所 图表91:公司分部估值拆分 项目 公司名称 归母净利润（亿元）2024 PE 目标估值（亿元）2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 汽车业务 长城汽车 104.46 132.37 156.10 21.27 长安汽车 88.51 111.27 130.52 16.56 上汽集团 147.50 160.68 173.52 11.47 平

129、均平均 125.98125.98 146.52146.52 164.81164.81 16.3716.37 比亚迪 370 490 630 15 5544.0 7350.0 9450.0 长盈精密 6.82 8.53 10.39 18.55 0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,400营业收入（亿元）yoy（%）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%00200020202120222023归母净利润（亿元）yoy（%）比亚迪(002594)公司深度

130、报告 38 敬请关注文后特别声明与免责条款 比亚迪电子 立讯精密 138.13 173.51 207.30 15.33 蓝思科技 39.59 50.53 61.89 18.06 平均平均 18.3118.31 比亚迪 51.23 64.05 75.09 20 673.8 842.4 987.6 比亚迪半导体 斯达半导 11.03 13.55 16.42 20.3 华润微 14.03 16.81 19.67 36.66 平均平均 28.4828.48 比亚迪 12.86 19.29 28.93 30 275.1 412.7 619.0 营业收入（亿元）营业收入（亿元）PSPS 二次充电电池业务

131、宁德时代 4,225.4 5,000.6 5,808.0 2.12 亿纬锂能 577.5 740.7 882.3 1.38 国轩高科 388.8 477.5 572.4 0.88 平均平均 1.461.46 比亚迪 562.71 652.81 753.49 1.60 1002.1 1074.2 1154.7 估值合计估值合计 74957495 96799679 1221112211 资料来源：Wind，方正证券研究所；注：可比公司以及比亚迪电子净利润与 PE/PS 取自 Wind 一致预期，部分目标估值已根据持股比例折算 6.26.2 中远期市场展望中远期市场展望 全球市场广阔，出海空间大有可

132、为。全球市场广阔，出海空间大有可为。短期来看，短期来看，3-5 年维度预计公司国内产能可达 700 万辆，假设全部投产后稳态单车利润 1 万元，释放利润空间在 700 亿左右，给予 15 倍 PE 估值，则短期公司汽车部分有望达到 10500 亿市值。长期来长期来看看，在全球新能源持续渗透以及出海战略加持下，5 年以上维度公司有望对标丰田等全球龙头车企，跨越千万级别销量。图表92:2023 年全球车企销量前二十（万辆）资料来源：Marklines，方正证券研究所 291.50 291.50 311.13 311.13 02004006008001,0001,200汽车总销量新能源汽车销量比亚迪

133、(002594)公司深度报告 39 敬请关注文后特别声明与免责条款 对标海外车企巨头，盈利能力优化可期。对标海外车企巨头，盈利能力优化可期。2023 年，宝马、奔驰、丰田等全球汽车巨头单车净利润中枢为 3.10 万元，净利率为 8.24%，其中，宝马、奔驰、丰田、本田单车利润为 3.72、5.17、2.22、1.31 万元，净利润率分别为 7.26%、9.31%、10.97%、5.42%，显著超越国内同行业水平。后续随着公司成本管控稳定，在产品矩阵布局成熟、市场格局稳定等因素驱动下，比亚迪净利润率企稳修复，有望对标全球汽车巨头稳态利润率水平，打开利润成长空间。图表93:全球汽车巨头单车利润（万

134、元）图表94:全球汽车巨头净利润率（%）资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 资料来源：Wind，Marklines，方正证券研究所 全球新能源发展全球新能源发展，看好龙头中长期成长。，看好龙头中长期成长。全球新能源化进程持续发展，比亚迪目前作为国内新能源龙头，伴随海外布局逐步落地，同时出海扩张欧亚、拉美、东南亚等客户战略发展下，公司后续有望走向全球。中长期公司销量与盈利有望实现双击，我们看好比亚迪在新能源全球化的时代发展机遇，持续拓张成为全球领先车企。2.221.313.100.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002013201420

135、002120222023丰田本田宝马奔驰平均5.42%7.26%8.24%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%丰田本田宝马奔驰平均比亚迪(002594)公司深度报告 40 敬请关注文后特别声明与免责条款 7 7 风险提示风险提示 1）新款车型销量不及预期；2）新能源市场渗透率不及预期；3）市场多品牌车型发布导致行业竞争加剧等。比亚迪(002594)公司深度报告 41 敬请关注文后特别声明与免责条款 Table_Forcast 附录:公司财务预测表 单位：百万元(人民

136、币)资产负债表资产负债表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 利润表利润表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 流动资产流动资产 302121302121 533068533068 772315772315 532 营业总收入营业总收入 602315602315 829057829057 283 098 货币资金 109094 195913 394930 590248 营业成本 480558 669974 819622 985

137、724 应收票据 0 0 0 0 税金及附加 10350 13365 17104 20516 应收账款 61866 100039 106795 134419 销售费用 25211 33577 42828 55387 其它应收款 2758 4314 4844 5954 管理费用 13462 17908 21159 26404 预付账款 2215 8669 11181 10248 研发费用 39575 45018 55137 67545 存货 87677 142462 169372 197714 财务费用-1475-2111-6188-13870 其他 38511 81671 85192 7794

138、8 资产减值损失-2188 0 0 0 非流动资产非流动资产 377426377426 349553349553 323493323493 298971298971 公允价值变动收益 258 45 36 39 长期投资 17647 17647 17647 17647 投资收益 1635 779 305 368 固定资产 230904 198396 165889 133382 营业利润营业利润 3810338103 5352853528 6907669076 8733387333 无形资产 37236 37236 37236 37236 营业外收入 711 525 526 619 其他 9163

139、9 96273 102720 110706 营业外支出 1546 996 1177 1239 资产总计资产总计 679548679548 882620882620 808 503 利润总额利润总额 3726937269 5305853058 6842568425 8671286712 流动负债流动负债 453667453667 604264604264 754459754459 893188893188 所得税 5925 7792 10618 13325 短期借款 18323 18323 18323 18323 净利润净利润 31344 45266

140、57807 73387 应付账款 194430 266410 328235 395178 少数股东损益 1303 5063 5781 7339 其他 240914 319532 407901 479686 归属母公司净利润归属母公司净利润 3004130041 4020340203 5202652026 6604866048 非流动负债非流动负债 7541975419 8342483424 8861088610 9619096190 EBITDA 78141 83454 94745 105349 长期借款 11975 15967 18375 21968 EPS（元）10.32 13.82 17

141、.88 22.70 其他 63444 67457 70236 74221 负债合计负债合计 529086529086 687689687689 843069843069 989377989377 主要财务比率主要财务比率 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 少数股东权益 11652 16715 22496 29835 成长能力成长能力(同比增长率同比增长率%)股本 2911 2911 2911 2911 营业总收入 42.04 37.65 22.70 20.72 资本公积 62042 62178 62178 62178 营业利润 76.88

142、40.48 29.05 26.43 留存收益 74498 114593 166619 232668 归属母公司净利润 80.72 33.83 29.41 26.95 归属母公司股东权益 138810 178216 230243 296291 获利能力获利能力(%)负债和股东权益负债和股东权益 679548679548 882620882620 808 503 毛利率 20.21 19.19 19.43 19.74 净利率 5.20 5.46 5.68 5.98 现金流量表现金流量表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2

143、026E2026E ROE 21.64 22.56 22.60 22.29 经营活动现金流经营活动现金流 5 8985089850 206517206517 4 ROIC 14.74 17.44 16.84 15.68 净利润 31344 45266 57807 73387 偿债能力偿债能力 折旧摊销 43553 32507 32507 32507 资产负债率(%)77.86 77.91 76.94 75.21 财务费用 530 3343 3608 3876 净负债比率(%)-41.34-72.67-132.74-160.44 投资损失-1635-7

144、79-305-368 流动比率 0.67 0.88 1.02 1.14 营运资金变动 92770 9974 112382 88036 速动比率 0.42 0.55 0.72 0.86 其他 3164-461 518 416 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-4 -75727572 -90789078 -62406240 总资产周转率 1.03 1.06 1.03 1.02 资本支出-121623-434-554-455 应收账款周转率 11.96 10.24 9.84 10.18 长期投资-16089-7709-7049-3907 应付账款周转率 2.87

145、2.91 2.76 2.73 其他 12048 571-1475-1878 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 1281712817 46484648 15781578 37033703 每股收益 10.32 13.82 17.88 22.70 短期借款 13170 0 0 0 每股经营现金 58.30 30.88 70.99 68.01 长期借款 4382 3992 2408 3594 每股净资产 47.68 61.26 79.14 101.84 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 336 137 0 0 P/E 19.19 16.49 12.74

146、10.04 其他-5070 520-829 110 P/B 4.15 3.72 2.88 2.24 现金净增加额现金净增加额 5732957329 8681886818 8 8 EV/EBITDA 6.58 6.25 3.46 1.33 数据来源：Wind，方正证券研究所 比亚迪(002594)公司深度报告 42 敬请关注文后特别声明与免责条款 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结

147、论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为 C3 及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建

148、议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级评级说明：说明：类别类别 评级评级 说明说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的

149、涨幅。推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明 A股市场以沪深300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式：方正证券研究所联系方式：北京：西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海：静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳：福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层 广州：天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券 长沙：天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 E-mail：