《义翘神州-重组蛋白行业领跑者打造生物试剂立体矩阵-220104（21页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《义翘神州-重组蛋白行业领跑者打造生物试剂立体矩阵-220104（21页）.pdf（21页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：357.56357.56 基本状况基本状况 总股本(百万股) 68 流通股本(百万股) 17 市价(元) 357.56 市值(百万元) 24,314 流通市值(百万元) 6,079 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1 义翘神州：生物试剂高景气赛道，国产龙头实现快速增长 2 生命科学上游系列深度：需求扩张、国产替代， 下一个 5-10 年的高景气大赛道 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E

2、 2023E 营业收入（百万元） 180.83 1,596.29 1,027.68 837.82 877.68 增长率 yoy% 29.88% 782.77% -35.62% -18.47% 4.76% 净利润（百万元） 36.41 1,127.61 612.51 429.95 402.41 增长率 yoy% 0.16% 2996.89% -45.68% -29.81% -6.40% 每股收益（元） 7.17 22.11 9.01 6.32 5.92 每股现金流量 0.61 16.07 9.39 6.82 6.14 净资产收益率 24% 87% 32% 18% 15% P/E 49.88 16

3、.17 39.70 56.55 60.42 PEG 315.73 0.01 -0.87 -1.90 -9.43 P/B 12.12 14.04 12.72 10.38 8.86 备注：股价截止至 2022 年 1 月 4 日 报告摘要报告摘要 义翘神州义翘神州是是国内重组蛋白领域国内重组蛋白领域领军企业。领军企业。 公司为全球药企和科研机构提供高质量的生物试剂和高水平的技术服务，目前生产和销售的现货产品种类超过 4.7 万种，其中重组蛋白超过 6,000 种，能够全面满足客户对于最接近人体天然蛋白结构和性质的重组蛋白的需求；提供单抗 4600 多种，为分子、细胞、免疫、发育、干细胞研究等基础科

4、研方向和创新药物研发提供“一站式”采购生物试剂产品和相关技术服务的渠道。2020 年公司营业收入 15.96 亿元,同比增长 783%，其中重组蛋白占常规业务比重超过 60%， 国内市占率位列第三。 21Q1-Q3， 公司营收 8.13 亿元，同比下降 23.92%，主要系新冠产品减少所致。 蛋白蛋白试剂试剂 170 亿市场快速发展亿市场快速发展，公司公司在重组蛋白领域市占率国产第一在重组蛋白领域市占率国产第一。蛋白试剂行业空间伴随着生物医药的高速发展持续扩容。经测算，我们预计 2025 年蛋白试剂市场规模有望达到 178 亿元，未来 5 年复合增速达到 19%，具有十分可观的想象空间。其中重

5、组蛋白是蛋白试剂中的重要构成，公司凭借研发实力、质量控制、品牌认可度等综合性优势在行业中占据龙头地位，2019 年国内市占率大约 4.9%，位列国内第三，国产第一。 重组蛋白表达涉及一系列重组蛋白表达涉及一系列 know-how 技术，壁垒高，公司领先优势显著技术，壁垒高，公司领先优势显著。重组蛋白表达是一套复杂灵活的系统，包括分子分析、表达序列优化、表达载体构建、宿主选择、细胞转染、蛋白表达、蛋白纯化、小量尝试、方案优化、放大生产、质量检测等多个步骤，需要长期大量的摸索优化。公司在重组蛋白领域深耕多年，建立起多个核心技术平台，能够高效率研制多样化的生物试剂，满足下游客户的定制化需求，在研发和

6、生产的成功率、表达通量、效率速度、生产成本等领域与国内外竞对相比具有明显优势，未来公司有望凭借行业领先的工艺技术持续扩大市场份额，保持快速增长。 多元化业务多元化业务快速布局快速布局，不断打开成长空间，不断打开成长空间。公司多年来坚持自主创新，在生物试剂领域拥有深厚的工艺沉淀和技术优势，同时也积累了丰富的客户资源。 除了重组蛋白以外， 公司目前在单克隆抗体、 质粒、 培养基等生物试剂产品以及生物分析检测、抗体开发等 CRO 服务领域积极布局，未来有望成长为综合性的生物试剂供应商，为下游客户提供打包式的全产品解决方案，享受更为广阔的发展空间。 盈利预测：盈利预测：我们预计 2021-2023 年

7、公司收入 10.27、8.38、8.78 亿元，同比增长-35.62%、 -18.47%、 4.76%， 归母净利润 6.13、 4.30、 4.02 亿元， 同比增长-45.68%、-29.81%、-6.40%，对应 EPS 为 9.01、6.32、5.92。目前公司股价对应 2022 年57 倍 PE。 考虑到公司具有考虑到公司具有行业领先的重组行业领先的重组蛋白开发平台技术， 未来蛋白开发平台技术， 未来常规业务常规业务有望有望持续维持高增长态势，结合可比公司估值分析，我们认为公司的合理估值区间为持续维持高增长态势，结合可比公司估值分析，我们认为公司的合理估值区间为2022 年年 60-

8、65 倍倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，销售增长测算新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，销售增长测算不及预期不及预期的的风险，市场空间测算偏差风险，数据样本存在一定筛选风险，市场空间测算偏差风险，数据样本存在一定筛选，或与实际情或与实际情况存在况存在一定一定偏差的风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及偏差的风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险时的风险，疫情病毒相关产品销售不确定性较高可能导致业绩下滑风险。，疫情病毒相关产品销售不确定性较高

9、可能导致业绩下滑风险。 重组蛋白行业领跑者，重组蛋白行业领跑者，打造生物试剂立体矩阵打造生物试剂立体矩阵 义翘神州（301047.SZ）/医药生物行业 证券研究报告/公司深度报告 2021 年 1 月 4 日 -0.50-0.40-0.30-0.20-0.100.000.100.200.302021/8/172021/9/172021/10/172021/11/172021/12/17义翘神州沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告公司深度报告 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 1、重新评估重新评估重组蛋白重组蛋白行业壁垒。行业壁

10、垒。市场观点中少有对重组蛋白表达体系的技术分析，我们从重组蛋白表达的基本原理和实际应用角度出发，十分详细的解读了从早期的序列优化、载体选择、宿主选择到后期的分析提纯、工艺优化整个流程，对其中的技术细节进行具体分析，认为重组蛋白的生产是一套需要严格控制且复杂灵活的体系，具有很高的产品研发和工业化生产的壁垒。 2、深入分析深入分析公司的多元化业务价值公司的多元化业务价值。市场对于公司的行业定位较为模糊，我们对公司几类新兴业务的相关技术路径进行详细分析，通过横向对比阐释义翘神州的竞争优势和行业地位，认为公司在抗体、培养基、质粒等多个领域同样具有行业领先的技术优势，未来有望成为新的业绩亮点。 投资逻辑

11、投资逻辑 义翘神州立足重组蛋白业务，持续向义翘神州立足重组蛋白业务，持续向抗体抗体、细胞类产品拓展，有望成长为生物试剂的平、细胞类产品拓展，有望成长为生物试剂的平台化供应商台化供应商。公司在重组蛋白领域深耕多年，建立起多个核心技术平台，包括基因工程、免疫学、细胞生物学、生物工程优化等，借助技术平台持续改进优化产品，在重组蛋白产品领域展现出较强的竞争力，未来有望复制这一业务模式进入分子试剂、细胞试剂等领域，实现快速发展。 关键关键假设假设、估值与估值与盈利预测盈利预测 我们预计 2021-2023 年公司收入 10.27、8.38、8.78 亿元，同比增长-35.62%、-18.47%、4.76

12、%，归母净利润 6.13、4.30、4.02 亿元，同比增长-45.68%、-29.81%、-6.40%，对应EPS 为 9.01、6.32、5.92。 假设一：公司目前最核心的重组蛋白业务快速发展，凭借高性价比优势持续兑现国产替代多级， 下游客户需求旺盛， 我们预计未来重组蛋白收入增速有望维持在 40%以上增速； 假设二：CRO 业务是目前公司第二大业务，公司可以为下游提供从早期的靶点发现到后期优化生产的全流程服务，为客户带来的提速降本效果显著，近年来发展迅速，我们预计未来 3 年有望实现 50%以上增长； 假设三：公司的其他主营业务中，抗体、质粒产品目前体量不大，属于公司的新兴业务，公司目

13、前已经完成了相关的技术平台搭建，未来有望快速放量，我们认为有望实现 40%左右增速；培养基方面目前公司三代产品还未正式上市，干粉产品也还在研发阶段，因此短期内有望实现稳健增长； 假设四：新冠业务目前存在一定的不确定性，一方面海内外新冠疫情仍在阶段性爆发，另一方面新冠检测价格也在持续下降，因此我们中性假设公司 21-23 年新冠业务逐年下降； 假设五：公司整体各项常规业务产品经营正常，预计未来几年毛利率保持稳定不会有明显波动。 我们选取 A 股生命科学上游服务&试剂企业百普赛斯、阿拉丁、泰坦科技、诺唯赞作为可比公司，22 年可比公司平均估值在 65 倍左右，目前公司股价对应 2022 年 57

14、倍 PE。考虑到公司是国内重组蛋白行业龙头，竞争优势显著，未来有望持续维持高增长态势，结合可比公司估值分析，我们认为公司的合理估值区间为 2022 年 60-65 倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 qRpRsQrPqMvNoMtQwPxPuNaQcMaQmOnNmOtRlOpPqRiNpPqO9PoOvMuOqNqPxNtRoO 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 义翘神州：重组蛋白试剂领域国产领头羊义翘神州：重组蛋白试剂领域国产领头羊. - 5 - 重组蛋白是现阶段公司的核心产品 . - 5 - 常规

15、业务快速增长，专业服务实现全客户覆盖 . - 5 - 蛋白试剂高景气好赛道，行业龙头业绩加速蛋白试剂高景气好赛道，行业龙头业绩加速 . - 7 - 蛋白试剂 25 年规模有望达到 178 亿元 . - 7 - 重组蛋白竞争格局良好，公司市占率国产第一 . - 9 - 重组蛋白行业工艺壁垒高，公司拥有显著技术优势重组蛋白行业工艺壁垒高，公司拥有显著技术优势 . - 10 - 蛋白表达：多组学、多系统的技术路线 . - 10 - 义翘神州：掌握核心技术平台，铸就国产龙头地位 . - 12 - 多元化业务快速布局，不断打开成长空间多元化业务快速布局，不断打开成长空间. - 14 - 公司持续优化抗体

16、技术，筛选效率实现行业领先 . - 14 - 三代培养基+干粉产品持续推进，细胞业务或迎加速 . - 16 - 高质量提取+表达组件更新，提升基因产品竞争力 . - 16 - 服务端：CRO&CDMO 全流程服务，持续加深客户粘性 . - 18 - 盈利预测与估值盈利预测与估值 . - 18 - 盈利预测 . - 18 - 投资建议 . - 21 - 风险提示风险提示 . - 21 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图表图表1：义翘神州主要产品分类及应用情况：义翘神州主要产品分类及应用情况 . - 5

17、- 图表图表2：义翘神州常规业务收入构成（百万）：义翘神州常规业务收入构成（百万） . - 5 - 图表图表3：义翘神州：义翘神州20年新冠产品占比年新冠产品占比 . - 5 - 图表图表4：义翘神州营业收入情况及增速（百万）：义翘神州营业收入情况及增速（百万） . - 6 - 图表图表5：义翘神州归母净利润情况及增速（百万）：义翘神州归母净利润情况及增速（百万） . - 6 - 图表图表6：常规收入：常规收入21H1增速达到增速达到45%（百万）（百万） . - 6 - 图表图表7：21H1新冠收入占比新冠收入占比72%（百万）（百万） . - 6 - 图表图表8：公司直销业务保持：公司直销

18、业务保持60%以上以上 . - 7 - 图表图表9：公司拥有专业化营销服务团队（人，：公司拥有专业化营销服务团队（人，2020） . - 7 - 图表图表10：生物科研试剂可以分为：生物科研试剂可以分为3大种类大种类 . - 8 - 图表图表11：2019年年全国生物试剂拆分（十亿元）全国生物试剂拆分（十亿元） . - 8 - 图表图表12：2019年全国蛋白类试剂拆分（亿元）年全国蛋白类试剂拆分（亿元） . - 8 - 图表图表 1313：蛋白试剂终端市场：蛋白试剂终端市场 2525 年或将达到年或将达到 170170 亿元亿元 . - 9 - 图表图表14：公司重组蛋白市占率国内第三、国产

19、第一（百万元，：公司重组蛋白市占率国内第三、国产第一（百万元，2019） . - 10 - 图表图表 1515：重组蛋白的主要表达生产流程：重组蛋白的主要表达生产流程 . - 11 - 图表图表 1616：重组蛋白规模化放大面临更多工艺问题：重组蛋白规模化放大面临更多工艺问题 . - 12 - 图表图表 1717：义翘神州具有行业领先的核心技术平台：义翘神州具有行业领先的核心技术平台 . - 13 - 图表图表 1818：公司重组蛋白系列产品优势显著（以病毒类为例）：公司重组蛋白系列产品优势显著（以病毒类为例） . - 14 - 图表图表 1919：杂交瘤、文库展示、单：杂交瘤、文库展示、单

20、B B 克隆是常用的单抗制备方法克隆是常用的单抗制备方法 . - 15 - 图表图表 2020：义翘神州筛选效率接近海外顶尖实验室，产品性能好，稳定性强：义翘神州筛选效率接近海外顶尖实验室，产品性能好，稳定性强 . - 15 - 图表图表21：义翘神州抗体筛选速度优于行业平均：义翘神州抗体筛选速度优于行业平均 . - 16 - 图表图表 2222：公司培养基活细胞密度比进口更高：公司培养基活细胞密度比进口更高 . - 16 - 图表图表 2323：公司培养基培养的抗体表达量更大：公司培养基培养的抗体表达量更大 . - 16 - 图表图表24：2025年国内质粒市场规模有望达年国内质粒市场规模有

21、望达6800万美元万美元 . - 17 - 图表图表 2525：义翘神州（左）改造后质粒表达效率高于市场知名品牌（右）：义翘神州（左）改造后质粒表达效率高于市场知名品牌（右） . - 17 - 图表图表26：义翘神州质粒蛋白产量比市场竞对有几十倍差距：义翘神州质粒蛋白产量比市场竞对有几十倍差距 . - 18 - 图表图表 2727：公司：公司 CROCRO 业务持续快速增长（百万）业务持续快速增长（百万） . - 18 - 图表图表 2828：C CRORO 已是公司常规业务第二大板块（已是公司常规业务第二大板块（20202020） . - 18 - 图表图表29：义翘神州期间费用率和所得税率

22、假设（百万元）：义翘神州期间费用率和所得税率假设（百万元） . - 19 - 图表图表30：义翘神州业务拆分：义翘神州业务拆分 . - 20 - 图表图表31：可比公司估值：可比公司估值 . - 21 - 图表图表32：义翘神州财务模型：义翘神州财务模型 . - 22 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司深度报告公司深度报告 义翘神州义翘神州：重组蛋白重组蛋白试剂领域试剂领域国产国产领头羊领头羊 重组蛋白是重组蛋白是现阶段现阶段公司公司的的核心产品核心产品 义翘神州义翘神州主要业务包括重组蛋白、抗体、基因和培养基等产品，主要业务包括重组蛋白、抗

23、体、基因和培养基等产品，以及重组蛋白、抗体的开发和生物分析检测等服务，此外也为制药公司或者生物技术公司提供单克隆抗体候选药物的临床前规模生产服务。 目前公司生产和销售的现货产品种类超过4.7 万种， 其中重组蛋白超过6,000 种，能够全面满足客户对于最接近人体天然蛋白结构和性质的重组蛋白的需求；提供抗体 1.3 万种，基因产品超过 2.8 万种。 图表图表1：义翘神州主要产品分类及应用情况义翘神州主要产品分类及应用情况 来源：义翘神州招股说明书，公司官网，中泰证券研究所 重组蛋白系列产品是业绩增长的核心驱动力。重组蛋白系列产品是业绩增长的核心驱动力。2018-2020 年，公司重组蛋白收入占

24、主营业务收入的比例分别为 63.85%、 61.69%及 57.67% （20年剔除新冠相关类产品） ，保持相对平稳，是公司的主要产品类型。 图表图表2：义翘神州常规义翘神州常规业务收入构成业务收入构成（百万）（百万） 图表图表3：义翘神州义翘神州20年新冠产品占比年新冠产品占比 来源：义翘神州招股说明书，中泰证券研究所 来源：义翘神州招股说明书，中泰证券研究所 常规业务快速增长常规业务快速增长，专业服务实现全，专业服务实现全客户客户覆盖覆盖 核心产品核心产品主要功能主要功能种类数种类数代表产品代表产品重组蛋白类1、各种蛋白靶点的活性研究、蛋白相互作用研究；2、一些细胞因子和酶类蛋白可以直接用

25、于细胞增殖、分化、酶促反应等生物实验；3、靶点蛋白亦可支持抗体研发、诊断试剂开发生产超过6000种Fc受体蛋白、细胞因子蛋白、生物标志物、激酶、核酸酶、蛋白酶、荧光蛋白、靶点类蛋白、诊断相关蛋白、表观遗传相关蛋白等抗体类1、普遍应用于开展相关靶点的定性、定量，组织细胞分布、体内外生物活性、相互作用、以及质量分析和质量控制研究；2、抗体亦可作为关键原料支持诊断试剂的开发生产约13000种一抗、二抗、对照抗体、内参抗体、标签抗体等基因类支持客户进行蛋白相关的表达和功能研究，组织细胞分布研究约28000种病毒基因、抗衰老因子基因、代谢基因、药物靶点基因、对照基因、酶类基因、神经因子基因等培养基类支持

26、科研机构和生物企业的研发人员进行HEK-293、昆虫等细胞培养16种细胞培养基等0500300201820192020重组蛋白抗体基因培养基CRO服务69%97%21%31%3%79%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%重组蛋白抗体基因新冠类非新冠类 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 公司公司过去过去 4 年常规业务复合增速年常规业务复合增速 36%，基本面扎实稳定。，基本面扎实稳定。2020 年公司营业收入 15.96 亿元,同比增长 783%，归母净利润 11.28 亿

27、元，同比增长 2997%。新冠疫情期间，公司快速研发了出 360 多种新冠病毒研发急需的相关重组蛋白、抗体及基因等关键试剂产品，下游需求旺盛，带动全年业绩高速增长；21H1，公司共实现新冠业务大约 4.58 亿元，占全年业务收入近 72%，同期公司常规业务收入大约 1.77 亿元，同比增长 45.05%。21Q1-Q3，公司营收 8.13 亿元，同比下降 23.92%，主要系新冠产品减少所致。 图表图表4：义翘神州营业收入情况及增速（百万）义翘神州营业收入情况及增速（百万） 图表图表5：义翘神州归母净利润情况及增速（百万）义翘神州归母净利润情况及增速（百万） 来源：wind，中泰证券研究所 来

28、源： ，wind，中泰证券研究所 图表图表6：常规常规收入收入21H1增速达到增速达到45%（百万）（百万） 图表图表7：21H1新冠收入占比新冠收入占比72%（百万）（百万） 来源：公司公告，wind，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 公司通过公司通过直销、经销并重的销售模式，直销、经销并重的销售模式，实现客户全面覆盖实现客户全面覆盖。公司下游客户包括高校、 研究所等科研客户以及万孚、 丽珠、 神州细胞等工业客户。针对部分地域分散、种类需求多、单笔采购量小的客户，公司采取经销模式推广；同时公司也组建了专业化销售服务团队，截至 2020 年共有77 名市场人员，其中博士 19 名

29、，硕士 44 名，可以为下游客户提供专业、及时的使用咨询和售后服务。 101.36 139.23 180.83 1,596.29 812.95 -100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%600.0%700.0%800.0%900.0%02004006008001,0001,2001,4001,6001,800200202021Q1-Q3营业收入YOY13.09 36.35 36.41 1,127.61 556.36 -500.0%0.0%500.0%1000.0%1500.0%2000.0%2500.0%3000.0%3500.0%

30、02004006008001,0001,200200202021Q1-Q3归母净利润YOY101.36 139.23 180.83 254.22 177.00 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%05003002002021H1营业收入YOY常规业务, 177, 28%新冠业务, 458, 72% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表8：公司直销业务保持公司直销业务保持60%以上以上

31、图表图表9：公司拥有专业化营销公司拥有专业化营销服务服务团队（人团队（人，2020） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 试剂产品获得行业试剂产品获得行业顶顶刊认可，凸显龙头品牌价值。刊认可，凸显龙头品牌价值。基础科学顶级期刊通常要求投稿人使用质量可靠的试剂仪器以保证实验结果的可重复性，因此科研用户在设计试验时，大多会参考顶刊发表文献所用试剂。2017年以来公司产品支持各个科研机构发表论文超过 4,300 篇，其中 CNS登刊 80 篇，体现了公司产品良好的质量和对生命科学研究有效的支撑作用。公司经过多年的积累沉淀塑造了良好的行业口碑和品牌信任，为未来新产品的提速上

32、量奠定良好基础。 蛋白蛋白试剂高景气好赛道试剂高景气好赛道，行业行业龙头龙头业绩加速业绩加速 蛋白试剂蛋白试剂 25 年规模有望年规模有望达到达到 178 亿元亿元 生物科研试剂根据其应用场景可以分为核酸类、蛋白类和细胞类。生物科研试剂根据其应用场景可以分为核酸类、蛋白类和细胞类。生物学试剂可以广泛应用于临床科研（医学、药学、检验学、卫生防疫） 、企业研发（筛查、诊断、治疗）等。公司主要产品中，重组蛋白、抗体等均属于蛋白类生物试剂，细胞培养基等产品则属于细胞类。根据招股书数据，2019 年我国生物科研试剂市场中蛋白类占比 29.4%，具体而言，在蛋白类生物科研试剂市场中，抗体和重组蛋白产品合计

33、占据蛋白类试剂市场的 88.3%。 63.06%64.54%87.25%36.94%35.46%12.75%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020直销经销5202297759553000500600诺唯赞泰坦科技义翘科技百普赛斯阿拉丁菲鹏生物 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表10：生物科研试剂可以分为生物科研试剂可以分为3大种类大种类 来源：诺唯赞招股书，义翘神州招股书，中泰证券研究所 图表图表11：2019年年全国全国生物试剂拆分（十亿元）

34、生物试剂拆分（十亿元） 图表图表12：2019年年全国全国蛋白类试剂拆分（蛋白类试剂拆分（亿亿元）元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 应用场景持续拓展，应用场景持续拓展，2 25 5 年蛋白年蛋白试剂试剂市场规模或达市场规模或达 1 17878 亿，亿，5 5 年复合增速年复合增速达达 1 19 9% %。生物试剂作为下游医药生物行业产品的核心原料，伴随下游产品的更新迭代，其应用场景不断外延，将持续来带新的增量市场。我们结合企业研发端、工业端以及高校科研院所 3 个维度进行测算，根据沙利文报告的中蛋白试剂以及重组蛋白的市场占比， 预计 2025 年生物试剂生物

35、试剂种类生物试剂种类分子类分子类蛋白类蛋白类细胞类细胞类定义主要指核酸及小分子实验用到的试剂主要指围绕蛋白质大分子进行的实验中用到的试剂主要指围绕体外细胞进行的实验中用到的试剂代表产品DNA ladder、DNA聚合酶、质粒提取试剂盒、DNA loading buffer重组蛋白（各种细胞因子、免疫检查点蛋白）、抗体、蛋白质微矩阵细胞系、转染试剂、细胞培养液（基、栋）占试剂市场份额（2019）50.9%29.4%19.7%市场规模（2019年，亿元）6940272019-2024复合增速12.3%17.9%-国产代表性企业进口代表性企业核酸类, 6.9, 51%蛋白类, 4, 29%细胞类,

36、2.7, 20%抗体, 27, 66%重组蛋白, 9, 22%其他, 5, 12% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 公司深度报告公司深度报告 市场规模有望达到 615.90 亿元，我们预计 25 年蛋白试剂有望突破 178亿元，具有十分可观的想象空间。 图表图表 1313：蛋白蛋白试剂终端市场试剂终端市场 2 25 5 年或将达到年或将达到 1 17070 亿元亿元 来源：诺唯赞招股书，前瞻产业研究院，国家统计局，research and markets，财务与会计， 国内实验试剂供应链现状、问题与对策,中泰证券研究所（注：数据来源或有差异，部分应

37、用场景如疫苗、辅助生殖等因缺乏较为可靠的国内公开数据，因此未做统计） 重组蛋白重组蛋白竞争竞争格局良好，公司市占率国产第一格局良好，公司市占率国产第一 重组蛋白重组蛋白下游需求旺盛，市场规模下游需求旺盛，市场规模高速高速扩容扩容。重组蛋白下游客户主要包括高校院所等科研客户以及药企等工业客户， 经过测算， 我们预计 2020年国内蛋白试剂市场规模有望达到 73 亿，其中重组蛋白大约 16 亿元，未来 5 年复合增速有望达到 19%，整体保持持续快速增长。 （图 13，重组蛋白占比根据沙利文报告的占比计算） 国内格局相对分散，外资品牌垄断头部市场国内格局相对分散，外资品牌垄断头部市场。重组蛋白等生

38、物试剂技术壁垒较高，国产品牌在研发实力、质量控制、品牌认可度等方面与国际知名企业仍有一定差距，我国重组蛋白市场仍被外资品牌占据。2019年头部两家进口企业 R&D 和 PeproTech 市占率合计约 36.1%， 公司市占率大约 4.9%，位列国内第三，国产第一；重组蛋白品类繁多，下游客户需求较为多样化，部分企业聚焦某些细分品牌并以此立足，市场整体较为分散。 终端市场终端市场下游市场（下游市场（2020，亿元）亿元）CAGR下游市场下游市场（2025，亿元），亿元）试剂占比试剂占比试剂市场试剂市场（2020（2020，亿元，亿元）试剂市场试剂市场（2025（2025，亿元，亿元）核酸诊断10

39、323% 289.9810% 10.30 29.00基因测序15827% 520.3715% 23.70 78.06医药研发145122% 3,921.6310% 145.10 392.16高校院所 69010% 1,110.7410% 68.97 111.07动物检疫 3212% 56.1110% 3.18 5.61空间合计 2,433.52 - 5,898.83 - 251.25 615.90其中蛋白试剂- 72.86 178.61 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表14： 公司重组蛋白市占率国内第三、 国产第

40、一 （百万元，公司重组蛋白市占率国内第三、 国产第一 （百万元，2019） 来源：公司公告，中泰证券研究所 重组蛋白重组蛋白行业工艺壁垒高，公司拥有显著技术优势行业工艺壁垒高，公司拥有显著技术优势 蛋白表达：多组学、多系统的蛋白表达：多组学、多系统的技术路线技术路线 重组蛋白的表达重组蛋白的表达涉及到一系列涉及到一系列工程技术范畴的工程技术范畴的 know-how 技术技术， 包括分子分析、表达序列优化、表达载体构建、宿主选择、细胞转染、蛋白表达、蛋白纯化、质量检测等多个步骤。为了得到最佳的蛋白活性最高的表达产量，提升研发和生产的成功率、通量、效率和速度、降低成本，需要在各个步骤进行反复的优化

41、改进，上游企业需要长期大量的摸索才能建立一个优质高效的表达平台。 R&D, 169, 20%PeproTech, 139.4, 16%义翘神州, 41.7, 5%百普赛斯, 35, 4%其他, 468.4, 55% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 1515：重组蛋白的主要表达生产流程重组蛋白的主要表达生产流程 来源：公司公告, 德泰生物,百普赛斯招股书，中泰证券研究所 重组蛋白重组蛋白开发开发的核心难点在于多种技术的灵活搭配的核心难点在于多种技术的灵活搭配。重组蛋白的表达过程涉及到的方法学都是公开已知的，但照搬

42、已有的文献材料往往无法得到最优产品，例如在选择宿主时，无后修饰的原核细胞在表达部分真核蛋白的活性会优于酵母和昆虫细胞；同时表达的每个环节也互相关联，纯化提取方法要取决于构建载体时选择的标签类型，不同的纯化方法也受到表达宿主本身的影响。因此构建一套完整体系的可选项很多，但每个细微的差别都可能对最终的蛋白活性和表达量产生显著影响，因此对上游企业的经验积累提出了很高要求。 重组重组蛋白蛋白批量批量生产生产需要需要从生长条件、培养工艺、试剂配方等多个角度从生长条件、培养工艺、试剂配方等多个角度克克服服非线性放大带来的难题非线性放大带来的难题。企业在完成前期开发工作以后，在实际生产时还要经过小量尝试、方

43、案优化、放大生产、质量检测等多个环节。重组蛋白从小批量培养到规模化生产，不是简单的反应器放大，需要重新再优化培养、转染、纯化条件和关键参数，很多物理属性例如剪切力、通气量、转速等的非线性改变可能造成聚集、降解、产量不稳定等种种问，需要持续不断的验证、优化、积累和总结，这对于后进入者而言是很高的门槛。 目的蛋白目的蛋白粗提粗提精纯获得高纯精纯获得高纯度蛋白度蛋白分子分析分子分析考虑目的蛋白的种属、定位、应用、特殊结构等表达序列优化表达序列优化表达元件优化、密码子优化等表达载体构建表达载体构建选择合适的标签、linker等表达宿主选择表达宿主选择选择原核、酵母、昆虫、哺乳动物细胞等转染条件选择转染

44、条件选择电穿孔、脂质体、离子聚合物等细胞裂解、固液分离、亲和纯化等亲和纯化、离子交换、层析等特征分析：无序结构等Linker选择：EK/TEV标签活性差异显著密码子优化元件优化特殊蛋白：膜蛋白等酵母昆虫大肠杆菌CHO酵母/昆虫CHO/大肠杆菌蛋白活性蛋白活性低高酵母CHO表达量表达量低高大肠杆菌/昆虫电穿孔：电穿孔：通用性强，适用于小规模操作脂质体：脂质体：效率高，通用于裸露DNA或RNA阳离子聚合物：阳离子聚合物：蛋白产量高，毒性小细胞裂解：细胞裂解：膨胀，去污剂破膜，高压匀浆破碎，超声破碎固液分离：固液分离：高速离心，深层过滤，粗纯：粗纯：镍柱、蛋白A、阳离子等亲和纯化亲和纯化离子交换离子

45、交换疏水层析疏水层析凝胶层析凝胶层析原核体系同样有高活性不同体系后修饰比较 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 1616：重组蛋白规模化放大面临重组蛋白规模化放大面临更多工艺更多工艺问题问题 来源：公司公告,中泰证券研究所 整体而言，重组蛋白的表达虽然看似简单，但实际上在工艺过程、技术参数和试剂配方等各个方面都有很多的细节问题需要解决优化，需要企业持续不断的验证、优化、积累和总结，这对于许多后进入者而言是极高的技术壁垒。 义义翘神州翘神州：掌握掌握核心核心技术平台，铸就技术平台，铸就国产龙头国产龙头地位地位 义翘神

46、州具有全面完整的产品开发平台。义翘神州具有全面完整的产品开发平台。公司在重组蛋白领域深耕多年，建立起多个核心技术平台，包括了基因工程技术、免疫学技术、细胞生物学技术、生物工程优化技术、自动控制技术、生物化学和生物物理分析检测等多个学科，能够高效率研制多样化的生物试剂，并提供技术服务。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 1717：义翘神州具有行业领先的核心技术平台义翘神州具有行业领先的核心技术平台 来源：公司公告,中泰证券研究所 公司在研发和生产的成功率、通量、效率速度、生产成本等领域与行业公司在研发和生产的成功率

47、、通量、效率速度、生产成本等领域与行业同业具有明显优势同业具有明显优势， 在试剂质量和稳定性等方面也表现出较强的竞争力。以病毒产品为例，公司作为行业龙头，在病毒开发领域搭建了一套十分完备的技术开发平台，2013 年禽流感爆发期间，公司耗时 12 天完成全球首款 H7N9 禽流感病毒 HA&NA 蛋白的研发和上市； 2020 年公司再次全球首家完成 COVID-2019 新型冠状病毒蛋白研发和上市；在疫苗研发领域，公司也已经和 GeoVax 等行业龙头签署战略合作协议，未来公司有望凭借行业领先的技术优势持续扩大市场份额。 具体特征具体特征对应产品对应产品/服务服务优势优势1.自主优化表达载体支持

48、蛋白瞬时高表达2.自主开发GFP、YFP高强度荧光标签融合蛋白载体支持蛋白表达示踪、监测研究3.自主开发慢病毒载体支持高效转染细胞1.自主开发低成本，常温储存高效转染试剂2.无动物源性培养基技术优化平台，支持内部抗体、蛋白工具试剂生产及培养基试剂产品开发1.免疫印迹、免疫沉淀、酶联免疫、免疫组化、免疫荧光、流式细胞等免疫学检测技术平台支持抗体工具试剂全方位应用验2.酶联免疫，大分子相互作用体外结合活性检测技术平台支持蛋白、抗体工具试剂生物结合活性功能验证研究理化类检测技术平台理化检测技术平台支持蛋白、抗体工具试剂内毒素、分子量、纯度、稳定性研究重组蛋白、抗体产品及技术服务全面、规范化、稳定的理

49、化类检测平台技术，可用于支持对不同蛋白、抗体试剂产品进行全方位的理化分析，获得产品纯度，污染物残留量，分子高级结构等关键数据，涵盖电泳、高效液相色谱、内毒素分析、大分子相互作用等一系列主流大分子蛋白和抗体理化分析技术，建立了标准化操作流程和主要技术参数1.细胞活性检测技术平台支持蛋白、抗体工具试剂生物活性功2.酶活性检测技术平台支持酶类蛋白工具试剂生物活性功能验证研究1.慢病毒包装技术平台，支持使用病毒类载体的表达需求，同时支持病毒相关中和抗体筛选研究2.病毒基因水平检测技术平台，用于细胞库检测服务评估细胞库是否有病毒残留3.自主开发病毒清除验证技术平台，通过技术服务支持生物类制品病毒清除工艺

50、确认研究1.低内毒素质粒提取技术，用于支持基因重组表达2.克级规模化质粒提取技术，用于支持规模化重组表达生产1.HEK-293细胞瞬时表达重组蛋白平台，支持受体、药物靶点、疾病标志物等蛋白试剂开发2.昆虫杆状病毒重组蛋白平台，支持酶、病毒靶点等蛋白试剂开发3.大肠杆菌重组蛋白可溶表达，以及包涵体高通量变性复性平台，支持细胞因子、诊断抗原等蛋白试剂开发4.酵母重组蛋白表达平台，支持细胞因子蛋白试剂开发1.化学法重组蛋白体外标记技术平台，支持生物素、荧光素、酶等多种标记蛋白工具试剂开发2.酶法重组蛋白体外标记技术平台，支持生物素标记蛋白工具试剂开发3.酶法重组蛋白体内生物素定点标记技术平台，支持生