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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司首次覆盖 奥 普 特(688686.SH) 2022 年 05 月 23 日 增持增持（首次首次） 所属行业：电气自动化设备 当前价格(元)：173.30 证券分析师证券分析师 倪正洋倪正洋 资格编号：S03 邮箱： 研究助理研究助理 张宇虹张宇虹 邮箱： 市场表现市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 9.48 -10.07 -19.30 相对涨幅(%) 12.75 -3.82 -5.29 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 奥普特（奥普特（6886

2、86.SH）：）：机器视觉机器视觉核心部件核心部件龙头龙头企企业，在高成长性赛道具强业，在高成长性赛道具强延展延展性性，持续打开持续打开上升空间上升空间 投资要点投资要点 国内机器视觉核心部件龙头国内机器视觉核心部件龙头，营收规模快速扩大且营收规模快速扩大且盈利能力强盈利能力强。奥普特成立于 2006年，以解决方案带动光源等产品销售，持续快速成长。2021 年，公司营收同比+36%达 8.8 亿（2017-21 年 CAGR 30%），其中新能源业务快速放量，营收同比+242%达 2.6 亿，3C 业务同比+4%为 5.2 亿实现正增长。盈利方面，2017-21 年年，公司综，公司综合 毛利率

3、分别为合 毛利率分别为 71.4%/71.3%/73.6%/73.9%/66.5%，扣 非 归母净利润扣 非 归母净利润 CAGR 为为35%，2021 年达年达 2.6 亿。亿。2021 年，公司综合毛利率波动主要系新能源占比提升较快，但在各行业中，其其以方案带动销售的以方案带动销售的模式具有模式具有较较高高附加值附加值，且且 3C等行业业务等行业业务主主要要与外资品牌竞争与外资品牌竞争，公司有望在中长期保持较高盈利水平公司有望在中长期保持较高盈利水平，随着加大镜头、相机、视觉控制器、 工业读码器等产品布局及拓展汽车、 半导体等应用， 天花板也将持续抬高。 机器视觉机器视觉赛道具高成长性赛道

4、具高成长性，奥普特卡位具强延展性奥普特卡位具强延展性。我国机器视觉行业起步于 20世纪 90 年代，目前处于高速发展阶段，2015-20 年，年，国内国内机器视觉市场规模从机器视觉市场规模从 31 亿亿增长至增长至 113 亿，亿，CAGR 达达 30%，较同期全球市场 CAGR 高 18pp。奥普特奥普特在机器视在机器视觉产业链觉产业链占据中游黄金生态位，更容易实现跨行业多元发展占据中游黄金生态位，更容易实现跨行业多元发展：一方面， 其采购的大部分原材料国内市场较为成熟、供应充分，另一方面，机器视觉在我国属新兴应用，奥普特专注核心部件， 其与设备商的合作应大于竞争，其与设备商的合作应大于竞争

5、， 在拓展下游行业时所面临的竞争较设备商跨行业时更小，且有望在终端客户对机器视觉应用重视程度提升的情况下，直接与终端合作并逐步导入终端客户的设备供应商体系中，公司业务具优越延展性。 横纵拓展打开成长空间， 深耕技术护城河持续垒高横纵拓展打开成长空间， 深耕技术护城河持续垒高。 拓拓产品：产品：公司采用直销模式并以解决方案促进产品销售， 在这方面基本对标全球视觉龙头基恩士的业务模式， 由于机器视觉属于新兴技术， 客户对于完整解决方案的依赖度较高， 这种模式更加具备快速响应甚至牵引客户需求的优势， 公司不仅拓品类能力强， 而且有望在中长期保持较高盈利水平。拓行业：拓行业：从 3C 起家，新能源行业

6、正快速放量，在汽车、半导体及其他诸多领域均有广阔空间，公司也在积极布局中。与此同时，与此同时，2017-21 年公司研发费用率均在 11%以上，除巩固原有优势外，重点发展深度学习等前沿技术抢占高地，并在我国机器视觉人才相对稀缺的情况下通过校企合作等方式培养应用型人才，同时也将公司的标准、产品等在售前即输出至市场，护城河持续垒高。 盈利预测与投盈利预测与投资建议资建议。看好公司作为国内机器视觉核心部件龙头的延展性，以及在持续技术和经验积累中的坚实竞争力， 预计公司 2022-2024年归母净利润分别为3.6、4.6、6.1 亿元，对应 PE 39、31、23 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风

7、险提示：风险提示：行业拓展不及预期；替代进口速度不及预期；成本费用管控不及预期。 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)： 82.48 流通 A 股(百万股)： 20.54 52 周内股价区间(元)： 130.47-475.00 总市值(百万元)： 14,293.03 总资产(百万元)： 2,769.02 每股净资产(元)： 31.37 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 642 875 1,154 1,490 1,938 (+/-)YOY(%) 22

8、.5% 36.2% 31.8% 29.2% 30.0% 净利润(百万元) 244 303 364 459 610 (+/-)YOY(%) 18.3% 24.0% 20.3% 26.1% 32.9% 全面摊薄 EPS(元) 3.95 3.67 4.42 5.57 7.40 毛利率(%) 73.9% 66.5% 65.2% 63.5% 63.5% 净资产收益率(%) 10.7% 12.0% 13.1% 14.6% 16.8% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -86%-69%-51%-34%-17%0%17%34%-

9、092022-01奥普 特沪深300 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 2 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1. 国内机器视觉核心部件龙头，新项目有望渐次开花结果国内机器视觉核心部件龙头，新项目有望渐次开花结果 . 5 1.1. 解决方案带动光源等产品销售，立足 3C、新能源优势行业边界持续拓宽. 5 1.2. 2021 年新能源行业收入同比+242%达 2.6 亿快速放量，约占营收 30% . 7 1.3. 业务扩张费用率阶段性上升，在研项目丰富有望渐次开花结果 . 9 2. 国内机器视觉方兴未艾，奥普特有望加速替代进口国内机器视觉方兴未艾，奥普

10、特有望加速替代进口 . 11 2.1. 机器视觉优势显著，替代劳动密集型人眼劳动乃大势所趋. 11 2.2. 我国机器视觉市场规模 2020 年约 113 亿元，2015-20 年 CAGR 高达 30%，在自动化主要细分赛道中享更好成长性 .12 2.3. 奥普特占据行业优质生态位，拓品类、拓行业延展性强 .13 3. 横纵拓展打开成长空间，深耕技术护城河持续垒高横纵拓展打开成长空间，深耕技术护城河持续垒高 .15 3.1. 拓品类：以解决方案带动销售，从光源切入并打开镜头、相机等空间 .15 3.2. 拓行业：从对视觉要求高的 3C、新能源起家，积极储备汽车、半导体等领域 .19 3.3.

11、 重视研发和人才积累，布局深度学习等前沿技术面向未来抢占高地 .20 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 .21 4.1. 盈利预测.21 4.2. 相对估值.22 5. 风险提示风险提示 .23 nMrOmNmPuMnQmOsRyRpNqRaQaOaQsQrRmOoMfQoOmRiNnPqM8OqQzQMYmOmQvPnNqO 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 3 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1：从光源产品起步，逐步拓展至镜头、相机和视觉控制器等全套机器视觉核心软硬件产品 . 5 图 2：公司拥有近 1000 款标准光源产品. 6 图 3

12、：公司可根据客户需求提供定制化光源产品. 6 图 4：公司光源控制器分为模拟控制器和数字控制器两大类 . 6 图 5：公司镜头产品主要包括定焦镜头、线扫镜头等 . 6 图 6：公司 Q 系列视觉控制器最早于 2015 年推出 . 7 图 7：公司视觉处理分析软件包括 SciVision 视觉开发包和 SciSmart 智能视觉软件 . 7 图 8：2021 年，公司来自新能源行业的收入同比+242%达 2.58 亿元，占收入的比例提升至 29.5% . 7 图 9：2021 年公司实现营收 8.75 亿元，同比+36%. 8 图 10：公司收入结构在产品间不断均衡化，以方案带动产品销售的优势有

13、望不断兑现. 8 图 11：2021 年公司实现归母净利润 3.0 亿元，2017-21 年 CAGR 达 41%. 8 图 12：2021 年综合毛利率同比-7.4pp 为 66.5%，主要系毛利率较低的新能源行业收入占比提升 . 8 图 13：2021 年境外业务毛利率为 67.7%，同比小幅下降 0.26pp . 9 图 14：奥普特 2021 年期间费用率为 32.96%，同比+3.24pp . 9 图 15：公司销售团队、研发团队快速扩张 .10 图 16：业务扩张同时，回款情况保持良好 .10 图 17：一个典型的机器视觉系统由光源、光源控制器、镜头、相机和视觉控制系统构成 . 1

14、1 图 18：2020 年，全球机器视觉市场规模达 96 亿美元，2015-2020 年复合增速约11%.12 图 19：2020 年，中国机器视觉市场规模约 113 亿人民币，2015-2020 年复合增速约30% .12 图 20：在制造业中，机器视觉应用于消费电子、锂电、半导体（含 PCB）的比例分别为 28%、14%、13%（2021 年） .13 图 21：我国机器视觉市场中，视觉系统、光学原件及镜头、2D 相机、照明光源及结构光源价值量占比分别为 29%、14%、12%、9%（2020 年） .14 图 22：奥普特总营收中，光源及光源控制器、相机、镜头的收入占比分别为 44%、1

15、6%、14%（2021 年） .14 图 23：公司位于机器视觉产业链中游，更容易实现跨行业多元发展 .14 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 4 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 24：中国机器视觉企业营收规模较小，市场竞争格局较为分散（2018 年） .15 图 25：奥普特的光源相较 CCS 相似规格产品具有更好均匀性 .16 图 26：奥普特光源控制器性能相较 CCS 同规格产品具有更精准的控制、更短的响应时间、更高安全性和易用性 .16 图 27：逐个突破视觉控制系统、镜头、相机等其它机器视觉部件，建立起相对全面的具有自主知识产权的产品线体系并持续优化

16、.17 图 28：2021 财年，基恩士总营收同比+40%达 7552 亿日元 .18 图 29：基恩士非常看重直销模式，认为这有助于其更好理解客户实际的问题和需求 .18 图 30：从基恩士在我国大陆的网点布局来看，集中在华东和华南地区 .18 图 31：基恩士机器视觉产品非常丰富，包含视觉系统、相机、镜头、光源甚至照明用电缆等各类产品 .18 图 32：2017-2021 年，奥普特来自 3C 和新能源行业的收入占比合计近 90%.19 图 33：在制造业中，机器视觉应用于消费电子、锂电、半导体（含 PCB）的比例分别为 28%、14%、13%（2021 年） .19 图 34：研发人员占

17、比 39%，销售人员占比 41%（2021） .20 图 35：研发人员中 61%为本科及以上学历（2021） .20 图 36：2017-21 年，公司研发费用率分别为 15.4%/11.8%/11.1%/11.9%/15.7%，持续保持高投入 .21 表 1：多个新产品处于规划或者研发阶段，在各下游行业规划研发机器视觉应用方案 .10 表 2：机器视觉相比人眼视觉在速度、观测精度、对环境的适应性等方面均具备显著优势 .12 表 3：横向对比机器视觉、机器人、工控、FA 零部件等赛道国际龙头在我国营收，可见近年来机器视觉龙头康耐视复合增速更高 .13 表 4：奥普特在打光、光学、成像解决方案

18、的布局上较基恩士、康耐视更加全面 .16 表 5：公司募投项目拟新增光源、光源控制器、镜头的产能与公司 2017-19 年各产品的累计产量相近，并较多补充了相机等新品产能 .17 表 6：重点发展深度学习技术、3D 处理与分析技术、图像感知和融合技术、图像处理分析的硬件加速等视觉前沿技术 .21 表 7：分行业收入及增速、占比情况 .22 表 8：可比公司估值（股价数据截至 2022 年 5 月 23 日收盘） .23 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 5 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 国内机器视觉核心部件龙头，新项目有望渐次开花结果国内机器视觉核心部件龙头

19、，新项目有望渐次开花结果 1.1. 解决方案带动光源等产品销售，立足解决方案带动光源等产品销售，立足 3C、新能源优势行业边界持续、新能源优势行业边界持续拓宽拓宽 深耕光源等机器视觉核心部件， 从深耕光源等机器视觉核心部件， 从3C、 新能源优势行业起家持续拓展业务边、 新能源优势行业起家持续拓展业务边界。界。2006年，奥普特成立，进入当时以外资品牌为主的机器视觉赛道，并选择了对视觉功能效果有先决性作用的光源和光源控制器为突破口，有先决性作用的光源和光源控制器为突破口，为客户提供定制化解决方案来促进产品销售，率先切入了率先切入了 3C 电子行业和新能源行业龙头客户，电子行业和新能源行业龙头客

20、户，产品应用于苹果、华为、谷歌、OPPO、CATL、A TL、比亚迪、孚能等行业龙头企业的生产线中。公司在产品、 行业等方面持续开拓， 产品端产品端延伸至延伸至镜头、相机、 视觉控制器、 视觉处理分析软件等其他核心部件， 并在2021年新增工业读码器、 3D激光传感器等新品，产品体系不断完善，行业端行业端还布局还布局了汽车、半导体、医药等优质赛道，逐步发展成为目前国内机器视觉核心部件龙头公司，而且有望在行业开拓中逐渐提升产品的丰富度、通用性和适用范围，长期发展空间广阔。 图图 1：从光源产品起步，逐步拓展至镜头、相机和视觉控制器等全套机器视觉核心软硬件产品：从光源产品起步，逐步拓展至镜头、相机

21、和视觉控制器等全套机器视觉核心软硬件产品 资料来源：公司招股书，公司年报，德邦研究所 以解决方案促进产品销售，打造高附加值的业务模式。以解决方案促进产品销售，打造高附加值的业务模式。奥普特的产品主要是光源、光源控制器、镜头、 相机、 视觉控制系统等机器视觉核心部件，公司利用自主建立的成像和视觉分析两大软件技术平台，结合多年在机器视觉各下游行业的案例应用经验，向客户提供专业的机器视觉解决方案，以提供方案的模式，搭配产品促进销售，进而提高产品的利润附加值。公司在产品端的多元布局为提供完善的解决方案及配套产品奠定了基础，而以方案促销的高附加值业务模式也保障了公司的盈利水平。 （1）光源光源： 机器视

22、觉系统中最关键的零部件之一。 由于机器视觉系统是通过分析来自被摄物体的反射光或透射光去实现特定目标功能，因此光源直接影响输入数据的质量和应用效果。 公司自2006年成立起便在该领域布局， 覆盖了常见的可见光和不可见光，截至招股书发布日，公司光源已有 38个系列，近1000款标准化产品，也可根据客户需求提供定制光源。 （2）光源控制器光源控制器：光源控制器和光源一起搭配使用，为机器视觉提供“看” 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 6 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 的环境，主要作用是给光源供电，控制光源的亮度和光源照明状态（亮/灭），还可以通过给光源控制器解发信号来实

23、现光源的频闪，进而有效延长光源的寿命。 图图 2：公司拥有近：公司拥有近 1000 款标准光源产品款标准光源产品 图图 3：公司可根据客户需求提供定制化光源产品：公司可根据客户需求提供定制化光源产品 资料来源：公司招股书，德邦研究所 资料来源：公司招股书，德邦研究所 （3）镜头镜头：机器视觉系统中被摄物体信息采集和传递过程的起点，相当于人眼的晶状体。运用在机器视觉中的镜头为工业级镜头，要求镜头提供更小的光学畸变、 足够高的光学分辨率以及更丰富的光谱响应选择。 公司于 2014年已经开始布局镜头业务，产品主要包括定焦镜头、线扫镜头等。 （4）相机相机：机器视觉中的图像采集单元，相当于人眼的视网膜

24、。相机的功能主要是采集图像后输出数字信号，这些信号会在视觉控制系统中重建为灰度或者彩色矩阵图像。公司于 2018 年着手研发，并在2019年成功推出具有自主知识产权的相机标品且实现了少量销售。 图图 4：公司光源控制器分为模拟控制器和数字控制器两大类：公司光源控制器分为模拟控制器和数字控制器两大类 图图 5：公司镜头产品主要包括定焦镜头、线扫镜头等：公司镜头产品主要包括定焦镜头、线扫镜头等 资料来源：公司招股书，德邦研究所 资料来源：公司招股书，德邦研究所 （5）视觉控制系统视觉控制系统：对光源、镜头、相机获得的图像进行分析处理，并根据处理结果和一定的判决条件实现机器视觉功能目标的软件和硬件设

25、备的总称，相当于人脑的视觉皮层和大脑的其他部分。视觉控制系统包括视觉处理分析软件和视觉控制器，其中视觉处理分析软件是核心，视觉处理分析软件是核心，可以附着于独立的视觉控制器或者可以附着于独立的视觉控制器或者工控机，成为基于工控机，成为基于 PC 的视觉控制系统，也可以集成于相机之中，从而将相机进的视觉控制系统，也可以集成于相机之中，从而将相机进一步扩展为智能相机。一步扩展为智能相机。公司的视觉处理分析软件包括 SciSmart 智能视觉软件和SciVision 视觉开发包，两款软件的 1.0版本分别于 2009 年、2015年推出，公司在软件方面也具备较长期的积累。 公司首次覆盖 奥普特（68

26、8686.SH） 7 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 6：公司：公司 Q 系列系列视觉控制器视觉控制器最早最早于于 2015 年推出年推出 图图 7：公司视觉处理分析软件：公司视觉处理分析软件包括包括 SciVision 视觉开发包和视觉开发包和SciSmart 智能视觉软件智能视觉软件 资料来源：公司招股书，德邦研究所 资料来源：公司招股书，德邦研究所 1.2. 2021 年年新能源行业新能源行业收入同比收入同比+242%达达 2.6 亿亿快速放量快速放量，约占营收，约占营收30% 2017-2021 年年，公司总，公司总营收复合增速为营收复合增速为 30%达达 8.

27、75亿元，新能源业务亿元，新能源业务 2021年实现快速突破。年实现快速突破。2017-2021 年，公司营业收入从 3.03 亿元增长至 8.75亿元，复合增速约 30%，2022Q1 公司营收同比+23%为 2.18亿元，实现了稳健增长。详细拆分公司详细拆分公司 2021 年收入：年收入：分行业，分行业，其中来自新能源行业的收入同比来自新能源行业的收入同比+242%达达2.58 亿元，亿元，占收入的比例提升至 29.5%，较 2020 年的占比提升 17.7pp，是公司2021 年收入实现快速增长的主要驱动力，另外，来自除新能源、3C 电子的其他行业的收入虽然目前占比较低， 同比也实现了+

28、40%的较快增长，公司收入结构在行业间更加均衡。分产品，分产品，2017-2021 年，镜头、相机、视觉控制系统及其他产品占公司收入的比例分别为 42.1%、42.2%、42.4%、49.9%、56.1%，占比呈上升趋势，公司公司产品品类实现较好拓展，产品品类实现较好拓展，2021 年公司工业读码器、3D 激光传感器及深度学习产品也已通过多家终端相关客户测试及批量销售，以解决方案带动产品销售的优势有望持续兑现。 图图 8：2021 年，公司来自新能源行业的收入同比年，公司来自新能源行业的收入同比+242%达达 2.58 亿元，占收入的比例提升至亿元，占收入的比例提升至 29.5% 资料来源：W

29、IND，公司 2021 年年报，德邦研究所 -4%105%-14%242%-50%0%50%100%150%200%250%300%000213C新能源其他3C同比新能源同比其他同比 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 8 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 9：2021 年公司实现营收年公司实现营收 8.75亿元，同比亿元，同比+36% 图图 10：公司收入结构在产品间不断均衡化，以方案带动产品销售公司收入结构在产品间不断均衡化，以方案带动产品销售的优势有望不断兑现的优势有望不断兑现 资料来源：WIND，德邦研究所 资料

30、来源：公司招股书，公司 2021 年年报，德邦研究所 2021 年综合总毛利率因新能源业务占比提升同比年综合总毛利率因新能源业务占比提升同比-7.4pp 为为 66.5%，预计其，预计其他行业毛利率较为稳定。他行业毛利率较为稳定。 从盈利水平来看， 公司毛利率保持高水平， 2017-2020年均在 70%以上， 据招股书披露， 主要原因有 （1） 解决方案增加了产品附加值； （2）在进行产品销售定价时，会考虑到应用研发投入、售后服务费用等综合投入（而这些投入计入费用，未计入产品成本）；（3）公司产品定位高中端，与国际品牌同层次竞争。分产品来看，分产品来看，2021年，毛利率较低的新能源业务拉低

31、了公司整体毛利率水平；分销售区域来看，分销售区域来看，2021 年公司境外业务毛利率为67.7%，同比小幅下降 0.26pp，境外收入毛利率境外收入毛利率基本保持稳定一定程度上可以说明公司新能源外的其基本保持稳定一定程度上可以说明公司新能源外的其他行业的毛利率较为稳定他行业的毛利率较为稳定。 利润端， 公司扣非归母净利润扣非归母净利润 2021 年同比年同比+13%为为 2.6亿元，亿元，2017-21年年 CAGR 达达 35%，较同期收入复合增速高出，较同期收入复合增速高出 4.4pp，主营业务盈，主营业务盈利能力提升。利能力提升。如果公司新能源业务占收入比例继续较快提升，其综合毛利率仍有

32、下降可能，但随着公司在各行业的规模扩大，其分行业的盈利能力有望随规模效应体现而提升。 图图 11：2021年公司实现归母净利润年公司实现归母净利润 3.0 亿元，亿元， 2017-21 年年 CAGR达达 41% 图图 12：2021 年综合毛利率同比年综合毛利率同比-7.4pp 为为 66.5% ，主要系毛利率，主要系毛利率较低的新能源行业收入占比提升较低的新能源行业收入占比提升 资料来源：WIND，德邦研究所 资料来源：WIND，德邦研究所 39%24%22%36%23%0%10%20%30%40%50%024680022Q1营业总收入（亿元）同

33、比（右轴）0%20%40%60%80%100%200202021光源光源控制器镜头相机视觉控制系统其他74%50%12%13%1%0%20%40%60%80%020022Q1扣非归母净利润（亿元）同比（右轴）71.4%71.3%73.6%73.9%66.5%65.3%60%64%68%72%76%2002020212022Q1综合毛利率 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 9 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 13：2021年境外业务毛利率为年境外业务毛利率为 67.7%，同比

34、小幅下降，同比小幅下降 0.26pp 资料来源：WIND，德邦研究所（注：公司 2020 年境外业务毛利率下降较明显，主要系大客户苹果公司调整采购策略，由苹果公司直接下单的高毛利业务金额占比降低所致） 1.3. 业务扩张费用率阶段性上升，在研项目丰富有望渐次开花结果业务扩张费用率阶段性上升，在研项目丰富有望渐次开花结果 期间费用率因扩张销售团队与加大研发投入阶段性上行，随业务起量规模效期间费用率因扩张销售团队与加大研发投入阶段性上行，随业务起量规模效应有望再应有望再体现体现。 公司2017-2021 年期间费用率 （含研发） 分别为39.5%、 31.1%、26.0%、 29.7%、 33.0

35、%， 2017-2019年规模效应释放， 公司期间费用率下行， 2020、2021年销售费用率、研发费用率提升较为明显使得整体费用率上行， 主要原因系销售团队、 研发团队扩张力度较大，销售人员从2019 年的290 人增加至 2021年的 743 人（CAGR 60%），研发人员从 2019 年的 334 人增加至 2021 年的 715人（CAGR 46%）。我们认为，公司业务正处于扩张期，费用率上涨是阶段性现我们认为，公司业务正处于扩张期，费用率上涨是阶段性现象，随着公司象，随着公司募投项目产能落地以及募投项目产能落地以及新行业应用起量有望再次下行。新行业应用起量有望再次下行。而且，从公司

36、经营性现金流量情况来看，公司在业务扩张同时，保持了较好的现金管控和回款能力，2021 年销售商品、提供劳务收到的现金达 7.5亿元，占总营收的 86%，经营状况稳健向好。 图图 14：奥普特：奥普特 2021年期间费用率为年期间费用率为 32.96%，同比，同比+3.24pp 资料来源：WIND，德邦研究所 84.8%83.1%85.8%68.0%67.7%60%70%80%90%200202021境内业务境外业务39.5%31.1%26.0%29.7%33.0%35.8%-10%0%10%20%30%40%2002020212022Q1期间费用率销

37、售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 10 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 15：公司销售团队、研发团队快速扩张：公司销售团队、研发团队快速扩张 图图 16：业务扩张同时，回款情况保持良好：业务扩张同时，回款情况保持良好 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：WIND，德邦研究所 多个新产品处于规划或者研发阶段，在下游多个新产品处于规划或者研发阶段，在下游多个多个行业规划研发机器视觉应用行业规划研发机器视觉应用方案。方案。 具体来看公司 2021年年报披露的在研项目情况： 从研发产品来看，从研发产品来看， 公司光源、光源

38、控制器继续迭代， “适用于高精度视觉检测的光源技术研究与开发” “高速高集成光源控制器的研究与开发”等项目，技术达到国内或国际先进水平，镜头、 相机、 工业读码器等硬件以及视觉检测系统、 视觉算法等也在不断完善布局。从研发方向来看，从研发方向来看，有专门针对锂电、半导体、应用触摸屏领域的项目，也有下游应用较为通用的项目。 从数量来看，从数量来看， 2021年奥普特在研项目较 2020年增加8个，总数达到 24 个，其中 18 个已完成，3 个处于研究阶段，3 个进入试产阶段，而在 18 个已完成项目中，2个来自2020 年进行中的项目，16个系 2021年新设立并于当年完成的项目。公司研发围绕

39、提升产品的速度、精度，针对下游多种应用场景下进行开发，并持续加深软硬件的开发研究，进一步巩固公司核心技术的同时，新项目有望渐次开花结果。 表表 1：多个新产品处于规划或者研发阶段，在各下游行业规划研发机器视觉应用方案：多个新产品处于规划或者研发阶段，在各下游行业规划研发机器视觉应用方案 在研项目分类在研项目分类 光源光源&光源控制器光源控制器 相机、镜头、读码器等硬件相机、镜头、读码器等硬件 行业专用应用行业专用应用 视觉控制器、系统、算法等视觉控制器、系统、算法等 项目名称项目名称 适用于高精度视觉检测的光源技术研究与开发 基于 GenIcam的工业相机的研究与开发 基于 3c 行业引导激光

40、高精度定位研究 基于机器视觉的AB 胶混交比例检测系统研发 高速高集成光源控制器的研究与开发 高速高精度工业读码器研发 基于锂电检测设备机构集成的研究与开发 面向工业机器视觉应用的稳定快速算法研究 用于颜色识别与多工位整合的多色光源的研发 高精度系列机器视觉镜头研究与开发 高精度锂电池缺陷检测算法研发 基于机器视觉在超高精密部件贴合检测系统研究 基于三角测量的高精度激光 3D传感器的研究与开发 基于机器视觉的高速激光分切一体机极片缺陷检测方法研究 跨平台工业自动化视觉检测系统研究 千兆网工业相机研发 基于机器视觉锂电池模切机瑕疵缺陷检测研究 基于高亮远心同轴光源的高速图像采集系统的应用开发 工

41、业视觉晶圆缺陷视觉自动检测 基于分频同步触发技术的线阵图像采集系统的应用开发 基于面板自动光学检测研究 高性能高稳定性视觉控制器的研究与开发 高速液晶LED瑕疵检测系统研究 工业视觉自动光学触摸屏缺陷检测 2021 年合计投入年合计投入研发费用研发费用 （万元）（万元） 971 2135 4072 6532 占占 2021年研发费年研发费用的比例用的比例 7.1% 15.6% 29.7% 47.6% 资料来源：公司2021年年报，德邦研究所整理（注：我们根据公司年报披露的在研项目名称和应用方向的描述所进行的再次分类，和公司内部的实际分类可能有一定出入） 290334203

42、467437400600800销售人员研发人员生产人员行政+财务人员20%20%40%60%80%100%02468200202021销售商品、提供劳务收到的现金（亿元）经营活动产生的现金流量净额（亿元）/总营收/扣非归母净利润 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 11 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 国内机器视觉方兴未艾，国内机器视觉方兴未艾，奥普特有望加速奥普特有望加速替代进口替代进口 2.1. 机器视觉优势显著，机器视觉优势显著，替代替代劳动密集型劳动密集型人眼人眼劳动劳动乃大势所趋乃大势所

43、趋 机器视觉属于智能制造体系的分支，由成像和图像处理分析两部分构成。机器视觉属于智能制造体系的分支，由成像和图像处理分析两部分构成。根据美国自动成像协会（AIA）的定义，机器视觉是一种应用于工业和非工业领域的硬件和软件组合，它基于捕获并处理的图像为设备执行其功能提供操作指导，主要分为成像和图像处理分析两大部分。一套完整的机器视觉设备一般包括两个部分：第一部分为“视”，即系统的硬件组成部分，主要包括：光源及光源控制器、镜头、工业相机等；第二部分是“觉”，即系统的视觉处理软件。其中，光源及光光源及光源控制器、镜头、相机等硬件部分负责成像功能，视觉控制系统负责对成像结果源控制器、镜头、相机等硬件部分

44、负责成像功能，视觉控制系统负责对成像结果进行处理分析，进行处理分析，并输出分析结果至智能设备的其他执行机构。与学术/教育视觉系统相比，工业视觉系统需要更高的坚固性、工业视觉系统需要更高的坚固性、可靠性和稳定性，而且通常比政府可靠性和稳定性，而且通常比政府/军军事应用中的成本低得多事应用中的成本低得多。工业机器视觉往往意味着，低成本、可接受的精度、高坚固性、高可靠性、高机械性以及温度稳定性。 图图 17：一个典型的机器视觉系统由光源、光源控制器、镜头、相机和视觉控制系统构成：一个典型的机器视觉系统由光源、光源控制器、镜头、相机和视觉控制系统构成 资料来源：公司招股书，德邦研究所 工业工业机器视觉

45、机器视觉率先率先应用于应用于要求要求较高较高的的生产环节的生产环节的检测检测中中，随技术普及、成本，随技术普及、成本下降有望下降有望扩大在现有行业中的市场空间扩大在现有行业中的市场空间。机器视觉的诸多应用场景，可以归为四可以归为四种基本功能的实现，种基本功能的实现，按实现难度从低到高依次为识别、测量、定位和检测：识别是基于目标物的特征进行甄别， 例如外形、 颜色、 字符、条码等； 测量是指把获取的图像像素信息标定成常用的度量衡单位，然后在图像中精确的计算出目标物的几何尺寸；定位是获得目标物体的位置信息，精度和速度是主要指标；检测一般指外观检测， 内涵种类繁多， 包括产品装配后的完整性检测、 外

46、观缺陷检测等。 以以手机的生产制造为例，手机的生产制造为例，机器视觉从最初只应用在个别关键环节的检测中，发展到目前已经几乎应用在从零件到模组再到整机等各个生产环节，参与到了从零部件识别到整机组装的各项功能中。未来随着机器视觉技术的普及和成本的下降，机器视觉在生产环节的纵向应用将逐渐深化，更多地发挥识别、测量和定位等其他功能，从而扩大机器视觉在现有行业中的市场空间。 机器视觉机器视觉相对相对优势显著，优势显著，尤其适用于自动化产线，尤其适用于自动化产线，替代劳动密集型人眼替代劳动密集型人眼劳动劳动乃大势所趋乃大势所趋。 在工业领域， 机器视觉相比人眼视觉具有识别速度快、 观测精度强、环境适应性强

47、、持续工作时间长等优势，能够有效代替人眼在多种应用场景下实现不同的功能，特别适合用于自动化产线，目前已经被广泛应用在智能制造、高 公司首次覆盖 奥普特（688686.SH） 12 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 端装备、自动化设备等行业。随着深度学习、3D 视觉、高精度成像等相关技术的不断发展，机器视觉的应用优势还将进一步扩大。随着随着我国我国制造业制造业自动化率不断自动化率不断提升，机器视觉成本降低提升，机器视觉成本降低及及新技术的持续突破，新技术的持续突破，其其性价比性价比将进一步突显将进一步突显，进而，进而持持续拓宽其可应用场景，加速替代劳动密集型的人眼劳动。续拓宽其可

48、应用场景，加速替代劳动密集型的人眼劳动。 表表 2：机器视觉相比人眼视觉：机器视觉相比人眼视觉在速度、观测精度、对环境的适应性等方面均具备在速度、观测精度、对环境的适应性等方面均具备显著优势显著优势 性能指标性能指标 人眼视觉人眼视觉 机器视觉机器视觉 速度 慢，0.1 秒的视觉暂留使人眼无法看清较快速运动的目标；人脑对图像的处理分析速度受多重因素影响，差异较大 快，快门时间可达到 10 微秒右，高速像机帧率可达到 1000 以上；视觉控制器处理分析图像的速度稳定且越来越快 观测精度 差，64 灰度级，不能分辨微小的目标 强，256 灰度级，可观测微米级的目标 环境要求 弱，对环境温度、湿度的

49、适应性差，很多环境对人体有损害 强，对环境适应性强，可加防护装置 客观性 低，数据无法量化，因人而异 高，数据可量化，标准统一 可靠性 易疲劳，受情绪波动影响 强，可持续工作，效果稳定可靠 资料来源：公司招股书，德邦研究所 2.2. 我国机器视觉市场规模我国机器视觉市场规模 2020 年约年约 113 亿元，亿元，2015-20 年年 CAGR 高达高达30%，在自动化主要，在自动化主要细分细分赛道中享更好成长性赛道中享更好成长性 国内机器视觉行业处于高速发展阶段，国内机器视觉行业处于高速发展阶段，2020年市场规模约年市场规模约113 亿元，亿元，2015-2020 年年 CAGR 为为 3

50、0%。国内机器视觉行业起步于 20世纪 90年代，最初以代理国外产品为主，进入 21世纪后国内企业才开始进行机器视觉产品的自主研发。 近年来，得益于机器视觉替代人眼的发展趋势和广泛的下游应用空间，行业市场规模快速增长。 2015-2020 年， 中国机器视觉行业市场规模从31亿元增长至113亿元，复合增速达 30%，较全球机器视觉行业同期复合增速高出18.1pp，我国机器视觉行业相比欧美国家起步虽晚，但正处于高速发展阶段。而且，而且，进一步进一步在机器在机器视觉、工控、视觉、工控、FA 零部件、机器人等自动化零部件、机器人等自动化主要主要细分赛道间横向对比，从表细分赛道间横向对比，从表 3 可