1、 行业报告行业报告 | 行业专题研究行业专题研究 1 银行银行 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 05 月月 21 日日 投资投资评级评级 行业评级行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 作者作者 廖志明廖志明 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 银行-行业点评:1Q20 监管指标： 规 模扩张加速，资产质量小幅承压 2020-05-13 2 银行-行业点评:如何看待 4 月金融 数据？ 2020-05-11 3 银行-行业点评:怎么看互联网贷款 新规？ 2020-05-11 行业走势图行业走势图 详
2、解巴菲特银行股投资详解巴菲特银行股投资 银行股占据巴菲特重仓股的半壁江山银行股占据巴菲特重仓股的半壁江山，无需过度解读一季度持仓变化，无需过度解读一季度持仓变化 截至 2019 年末，伯克希尔持有的按市场价值排名的前十五大重仓股中有六 家银行股，依次为：美国银行、富国银行、合众银行、摩根大通、纽约梅陇 银行、高盛，此外还有 2 家信用卡公司。价值投资典范-巴菲特长期重仓不 少银行股。其中，巴菲特对富国银行的投资已经超过 30 年。巴菲特说， “银 行业是一个好行业，如果你在资产方面不做蠢事。 ” 受新冠疫情冲击，美国经济衰退明显，银行股股价明显下跌。1Q20 巴菲特 的伯克希尔哈撒韦银行股 （
3、包括美国运通及 VISA） 持仓市值 1Q20 下降 377.8 亿美元。不过，一季度并未明显减持银行股，仅大幅减仓了高盛，小幅减持 了摩根大通银行。1Q20 其他银行股持股数未发生变动，我们认为没有必要 过度解读伯克希尔哈撒韦 1Q20 对个别银行股的小幅减仓。 巴菲特银行股投资巴菲特银行股投资之启示录之启示录 1）买入优秀的银行股。巴菲特在 1990 年致股东的信中这样说道， “由于银 行业 20 倍杠杆会大幅放大经营管理的优劣，我们无意以便宜的价格购买管 理水平低下的银行股； 相反， 我们只在意以合理的价格买入管理良好的银行 股票。 ”2）估值低时买入，危机往往带来低估值买入优质银行股的
4、机会。如 1990 年美国房地产泡沫破灭，银行股鲜有人问津之时，巴菲特以很低的估 值重仓买入富国银行。3）长期持有，挣 ROE 的钱，做时间的朋友。复盘巴 菲特投资富国银行 30 年， 实现投资回报 28.9 倍， 主要是挣 ROE 的钱， 1990 年末富国银行估值 0.99 倍 PB，2019 年末富国银行 1.33 倍 PB，估值变动对 投资收益的贡献很小；4）不止于普通股投资，关注其他投资工具。在银行 股投资中，巴菲特经常采用高股息优先股+权证之形式，优先股解决安全边 际问题，权证解决投资收益空间问题。如 2011 年对美国银行的投资就是 50 亿美元 6%股息的优先股，附带以一定价格
5、认购 50 亿美元普通股的权证，正 是权证让巴菲特大挣一笔。 投资建议：投资建议：银行股估值处于历史低位银行股估值处于历史低位，经济反弹催化估值修复，经济反弹催化估值修复 20 年初以来，受疫情影响，银行股回调明显。当前，A 股银行（中信）指 数仅 0.71 倍 PB，为历史最低。随着经济刺激政策落地发挥效果，预计社融 增速明显上行， 下半年经济或明显反弹。 市场对银行股的悲观预期有望发生 逆转，支撑银行股估值上行。超预期的一季报及 4 月金融数据亦是催化剂。 个股方面，我们主推一线龙头-招行、平安及常熟，以及二线龙头-光大、兴 业、张家港行，关注江苏、北京等。 风险风险提示提示： 疫情之下，
6、 全球经济严重衰退， 资产质量明显恶化； 息差收窄等。 重点标的推荐重点标的推荐 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 EPS(元元) P/E 代码代码 名称名称 2020-05-20 评级评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 600036.SH 招商银行 34.68 买入 3.68 4.09 4.50 4.99 9.42 8.48 7.71 6.95 601818.SH 光大银行 3.70 买入 0.71 0.81 0.91 1.00 5.21 4.57 4.07 3.70 000001.SZ 平安银行 13.51 买入
7、1.45 1.69 2.01 2.28 9.32 7.99 6.72 5.93 601166.SH 兴业银行 16.20 买入 3.17 3.38 3.71 4.15 5.11 4.79 4.37 3.90 002839.SZ 张家港行 5.44 买入 0.53 0.60 0.68 0.81 10.26 9.07 8.00 6.72 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -12% -8% -4% 0% 4% 8% 12% 2019/052019/092020/01 银行沪深300 行业报告行业报告 | | 行业专题研究行业专题研究 2 内容目录内容目录 1. 1980 年前的银行
8、股投资年前的银行股投资 . 4 1.1. 早年重仓的银行股-共富银行 . 4 1.2. 1969 年收购伊利诺伊国民银行 . 5 2. 巴菲特持股富国银行三十巴菲特持股富国银行三十年之复盘年之复盘 . 6 2.1. 富国银行-从零售标杆银行的高光到平凡 . 6 2.2. 30 年投资收益拆分-挣 ROE 的钱 . 8 3. 可转换优先股投可转换优先股投资：资：M now they are experiencing a lemming-like fate.” 5.3. 巴菲特银行股投资之巴菲特银行股投资之启示录启示录 从巴菲特从巴菲特数十年数十年年的银行股投资中，年的银行股投资中，我们认为有以下
9、几点值得关注我们认为有以下几点值得关注： 1）买入）买入优质优质的银行股。巴菲特在的银行股。巴菲特在 1990 年致股东的信中这样说道， “由于银行业年致股东的信中这样说道， “由于银行业 20 倍杠倍杠 杆会大幅放大经营管理的优劣， 我们无意以便宜的价格购买管理水平低下的银行股； 相反，杆会大幅放大经营管理的优劣， 我们无意以便宜的价格购买管理水平低下的银行股； 相反， 我们只在意以合理的价格买入管理良好的银行股票。 ”我们只在意以合理的价格买入管理良好的银行股票。 ” 长周期持股主要挣长周期持股主要挣 ROE 的钱， 那么，的钱， 那么， 稳定的较高的稳定的较高的ROE很关键， 管理良好不
10、仅是带来较高的安全边际也带来较好的很关键， 管理良好不仅是带来较高的安全边际也带来较好的ROE水平。水平。 巴菲特在致股东的信中多次赞扬对所投资银行的管理者。伊利诺伊国民银行 CEO 阿贝格、 美国银行 CEO 莫尼翰和摩根大通 CEO 戴蒙等多位管理者得到过巴菲特的高度肯定。巴菲 特表示： “良好的成本控制的是银行成功的一个关键因素。我们过去的经验表明，成本费 用高的公司，它的经营者往往能找到增加开销的新借口，而成本费用低的公司，它的经营 者通常能找到为公司减少支出的办法，即使公司的成本早已远低于同行的竞争对手。 ”伊 利诺伊国民银行、美国银行和摩根大通等多位管理者也在遵循着这个经营理念，努
11、力降低 成本费用。 巴菲特曾在致股东的信中表示自己对用便宜的价格买下经营不善的银行一点兴趣都没有。 相反地，他希望能够以合理的价格买进一些经营良好的银行。而其投资的银行，例如伊利 诺伊国民银行、富国银行、美国银行与摩根大通等均为不同时期位居行业领先地位的商业 银行。 行业报告行业报告 | | 行业专题研究行业专题研究 24 2）估值低时买入，危机往往带来低估值买入优质银行）估值低时买入，危机往往带来低估值买入优质银行股的机会。股的机会。如 1990 年美国房地产泡 沫破灭，银行股鲜有人问津之时，巴菲特以很低的估值重仓买入富国银行；08 年金融危机 中投资高盛；2011 年投资美国银行。巴菲特于
12、房地产泡沫危机中抄底富国银行、次贷危机 中投资高盛和美国银行， 均与当时市场中因恐慌而大量抛售的投资者相反。 而这几笔投资， 都为伯克希尔带来了高额的回报。此外，巴菲特也经常通过成为大股东后，对银行经营施 加影响来改善经营，加快释放内在价值。 3）长期持有，挣）长期持有，挣 ROE 的钱，做时间的朋友。复盘巴菲特投资富国银行的钱，做时间的朋友。复盘巴菲特投资富国银行 30 年，实现投资年，实现投资 回报回报 28.9 倍，主要是挣倍，主要是挣 ROE 的钱，的钱，1990 年末富国银行估值年末富国银行估值 0.99 倍倍 PB，2019 年末富国年末富国 银行银行 1.33 倍倍 PB，估值变
13、动对投资收益的贡献很小，估值变动对投资收益的贡献很小。因而，稳定的较高的。因而，稳定的较高的 ROE 对长周期投对长周期投 资很关键。资很关键。 4）不局限于普通股投资，关注其他投资工具。在银行股投资中，巴菲特经常采用高股息）不局限于普通股投资，关注其他投资工具。在银行股投资中，巴菲特经常采用高股息 优先股优先股+权证之形式，优先股解决安全边际问题，权证解决投资收益空间问题。如权证之形式，优先股解决安全边际问题，权证解决投资收益空间问题。如 2011 年对美国银行的投资就是年对美国银行的投资就是 50 亿美元亿美元 6%股息的优先股，附带以一定价格认购股息的优先股，附带以一定价格认购 50 亿
14、美元普亿美元普 通股的权证，正是权证让巴菲特大挣一笔。通股的权证，正是权证让巴菲特大挣一笔。 6. 投资建议：投资建议：银行股估值处于历史低位银行股估值处于历史低位，经济反弹催化估值修复，经济反弹催化估值修复 1990 年，美国正处房地产泡年，美国正处房地产泡沫破裂期，银行股一片萧条，投资者纷纷抛弃银行股，巴菲沫破裂期，银行股一片萧条，投资者纷纷抛弃银行股，巴菲 特趁市场惊恐时，以特趁市场惊恐时，以 5 倍不到的市盈率买入了富国银行约倍不到的市盈率买入了富国银行约 10%的股份的股份，并获得了可观的投，并获得了可观的投 资回报资回报。 银行业与实体经济息息相关，银行业与实体经济息息相关，A 股
15、上市银行股上市银行 ROE 较高，长期投资优质银行股有望获得好较高，长期投资优质银行股有望获得好 于社会平均的回报率。于社会平均的回报率。 当前，A 股银行（中信）指数仅 0.71 倍 PB（lf） ，为历史最低。随着经济刺激政策落地发 挥效果，预计社融增速明显上行，下半年经济或明显反弹。市场对银行股的悲观预期有望 发生逆转，支撑银行股估值上行。超预期的一季报及 4 月金融数据亦是催化剂。 长期投资主要挣的是 ROE 的钱，因而稳定的较高的 ROE 较为关键。市场会喜欢有零售银 行或综合金融长逻辑的银行股，因为这些标的未来 ROE 能够保持稳定甚至可能上升，因而 市场往往给予一定的溢价。有些个
16、股 ROE 虽然较高，但资产质量不佳，市场担忧其未来 ROE 下降，所以会给一定的折价。经营良好是 ROE 的保证，所以市场偏爱优质银行股。 个股方面，我们主推一线龙头-招行、 平安及常熟，以及二线龙头-光大、 兴业、张家港行， 关注江苏、北京等。 表表 4：A 股上市银行主要指标情况股上市银行主要指标情况 19 年加年加权平权平 均均 ROE 19 年年 ROA 20Q1 不良贷不良贷 款率款率 19 年末关注年末关注 贷款率贷款率 19 年末逾期年末逾期 率率 贵阳银行 17.41% 1.13% 1.62% 2.76% 4.42% 宁波银行 17.10% 1.13% 0.78% 0.74%
17、 0.86% 招商银行 16.84% 1.32% 1.11% 1.17% 1.41% 成都银行 16.63% 1.06% 1.43% 0.92% 1.64% 南京银行 16.53% 0.97% 0.89% 1.21% 1.28% 长沙银行 15.61% 0.93% 1.24% 3.44% 1.53% 兴业银行 14.02% 0.96% 1.52% 1.78% 1.86% 建设银行 13.18% 1.11% 1.42% 2.93% 1.15% 邮储银行 13.10% 0.62% 0.86% 0.66% 1.03% 工商银行 13.05% 1.08% 1.43% 2.71% 1.60% 行业报告行
18、业报告 | | 行业专题研究行业专题研究 25 上海银行 12.94% 0.95% 1.18% 1.88% 1.65% 浙商银行 12.92% 0.76% 1.42% 2.33% 2.05% 渝农商行 12.82% 1.01% 1.27% 2.32% 1.16% 江苏银行 12.65% 0.75% 1.38% 1.94% 1.49% 农业银行 12.43% 0.90% 1.40% 2.24% 1.37% 民生银行 12.40% 0.87% 1.55% 2.96% 2.02% 青农商行 12.38% 0.90% 1.43% 6.03% 3.03% 浦发银行 12.29% 0.90% 1.99%
19、2.53% 2.21% 杭州银行 12.15% 0.68% 1.29% 0.94% 1.27% 西安银行 11.94% 1.03% 1.17% 2.41% 1.52% 光大银行 11.77% 0.82% 1.55% 2.21% 2.27% 常熟银行 11.52% 1.08% 0.98% 1.55% 1.25% 中国银行 11.45% 0.92% 1.39% 2.22% 1.25% 北京银行 11.45% 0.81% 1.47% 1.25% 1.85% 平安银行 11.30% 0.77% 1.65% 2.01% 2.24% 无锡银行 11.22% 0.79% 1.11% 0.37% 0.92%
20、交通银行 11.20% 0.80% 1.59% 2.16% 1.71% 中信银行 11.07% 0.76% 1.80% 2.22% 2.60% 紫金银行 10.80% 0.72% 1.68% 1.75% 1.57% 华夏银行 10.61% 0.78% 1.82% 3.56% 2.20% 苏州银行 9.85% 0.80% 1.48% 2.53% 1.66% 郑州银行 9.30% 0.70% 2.35% 2.08% 3.65% 张家港行 9.22% 0.79% 1.36% 2.57% 2.47% 江阴银行 9.10% 0.84% 1.83% 2.23% 1.36% 苏农银行 8.44% 0.75%
21、 1.29% 4.16% 1.12% 青岛银行 8.27% 0.68% 1.65% 3.49% 1.44% 资料来源：WIND，天风证券研究所 7. 风险提示风险提示 疫情之下，全球经济严重衰退，资产质量明显恶化；息差收窄等。 行业报告行业报告 | | 行业专题研究行业专题研究 26 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明一般声明 除非另有规
22、定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附 属机构（以下统称“天风证券” ） 。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获
23、取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据
24、不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明投
25、资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 武汉武汉 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 湖北武汉市武昌区中南路 99 号保利广场 A 座 37 楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱： 上海市浦东新区兰花路 333 号 333 世纪大厦 20 楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：
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