1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 01 月 27 日 平安银行平安银行（000001.SZ）短期估值提升有催化，长期业绩改善有空间短期估值提升有催化，长期业绩改善有空间 短期估值提升有催化：消费复苏短期估值提升有催化：消费复苏+地产风险缓释地产风险缓释，或为估值修复潜力最大的，或为估值修复潜力最大的股份行之一股份行之一。1、若消费复苏，其消费、若消费复苏，其消费类类信贷改善弹性最大。信贷改善弹性最大。其消费类信贷占总贷款比重达 33%，上市银行最高。近几年投放走势与疫情节奏较为吻合，2021 年增速曾明显回升至 17.3%。2022H

2、1 虽规模净减少，但客群优化+存量挖掘效果较好，若 2023 年消费复苏，中性假设下测算消费类信贷或新增 1004 亿，同比多增 897 亿，多增部分占贷款总额的 2.7%，弹性最高。且平安银行各产品收益率高，测算收入弹性也较大，可提升息差 8bps 左右，提升营收约2.2pc。（信贷投放波动影响因素较多，除了疫情节奏之外，还有其自身优化客户结构、调整风控、提升分期比例等多因素相关。）2、地产风险边际缓释，打开估值修复空间地产风险边际缓释，打开估值修复空间。2022Q3 其个人住房贷款仅 2840亿，占总贷款比重仅 8.6%，因此地产成交及销售额对平安银行的影响没有那么大（当然若恢复也对其形成

3、利好），市场或更为关注的是其对公地产业务风险。其全口径对公地产业务敞口 4407 亿，占总资产比重 8.5%，略高于其他股份行，但：1）其业务较为稳健，项目区域较好，且足值抵押（抵押率 41%），2940 亿的贷款中，项目开发贷仅 1008 亿元（占总贷款 3.1%），且百强及上市房企占比超过 70%；表外涉房信托产品已从最高近 3000 亿规模，压降至仅 452 亿，非信贷业务也基本足额计提；2）11 月以来支持政策加码，全行业房企流动性已开始边际缓解，wind 口径下地产债违约金额增幅明显放缓，12 月环比仅增 1.6%。2021 年 7 月-2022 年 11 月初，受地产、消费等一系列

4、因素影响，平安银行2022PB 最高下跌 54%（近期虽有恢复，但当前 2023PB 仅 0.70 x，仍累计下跌 42%），在可比银行中受影响较大。极端情况下我们测算对公地产贷款未来不良率或也不超过 3%，再假设消费类信贷的潜在不良率 3%，考虑其他贷款后测算整体潜在不良约 610 亿，而当前 0.70 x 的估值测算市场隐含不良率达 13%，隐含不良额 4218 亿，比测算潜在不良额+所有对公风险业务敞口（3353 亿）都高，市场对平安银行的信用风险或存在过度担忧，随着相关业务风险逐步缓释，其估值或将迎来较大的修复空间。中长期：中长期：报表业绩还有改善的空间报表业绩还有改善的空间。1、息差

5、：存款成本还有还有进一步优化的空间息差：存款成本还有还有进一步优化的空间。近三年其营收增长稳定的重要驱动因素在于息差稳定，主要得益于对公做精+零售财富管理转型见成效，活期存款加速沉淀+存款成本率明显下降。在 2019 年以来上市银行、股份行存款成本率分别累计上升 17bps、6bps 的情况下，其成本率下降了37bps。其对公存款成本率（1.95%）已低于股份行平均水平（2.00%），零售存款成本率（2.34%），仍高于股份行的平均（2.06%），主要是其个人存款中活期存款占比 39.6%，低于股份行平均（48.2%）。未来随着平安银行的财富管理业务不断发展，有望不断沉淀高净值客户，提升客户粘

6、性，沉淀更多的零售低成本活期存款，优化存款成本率的同时，支撑息差、营收。简单静态测算，若零售活期存款占比若能达到股份行平均水平，可带动存款成本率下降 13bps，支撑息差 9bps，增厚营收 2.2pc。2、中收：集团资源中收：集团资源+打造新财富管理团队，财富管理业务有望快速增长打造新财富管理团队，财富管理业务有望快速增长。1）目前已跻身行业第一梯队，近 2 年半 AUM 年均高增 25%至 3.5 万亿；私人银行 AUM 增 35%至 1.55 万亿，私行人均 AUM 为 2075 亿，股份行中仅次于招行，业务构成也较为多元；2）短期看，2022Q1-3 财富管理手续费收入51.1 亿，同

7、比增速-20%左右，主要受资本市场波动、主动压降涉房信托及非标、优化高净值产品等影响，而这些因素 2023 年均有望边际改善；再加上2022年其理财规模稳定高增13.6%的同时，个人存款同比多增了747亿，相当于非存款 AUM 的 2.8%，这部分存款未来或也有望回流创造收入；3）中长期看，集团高净值客户是全行 3 倍以上，还有较大引流与交叉销售的空 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 股份制银行 前次评级 买入 1 月 20 日收盘价(元)15.13 总市值(百万元)293,611.54 总股本(百万股)19,405.92 其中自由流通股(%)100.00 30 日日均成交量(百万股

8、)102.75 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 马婷婷马婷婷 执业证书编号：S0680519040001 邮箱： 分析师分析师 陈功陈功 执业证书编号：S0680520080001 邮箱： 相关研究相关研究 -46%-37%-27%-18%-9%0%9%-062022-09平安银行沪深300 2023 年 01 月 27 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 间；2022 年其开始打造新财富管理团队，全面提升复杂业务能力，产能也有望扩充至当前的 3 倍左右（3-5 年内目标达到 1-2 万人，或成为全市场最大的团队之一）。结合客户空间、产

9、能扩张以及此前全行制定的目标，中性假设下，未来 3 年 AUM 有望年均增 16.5%至 5.8 万亿，收入将增长至 108亿（占营收比重约 4.7%），年均增速 18.5%，带来中收的同时，也将沉淀大量优质客户、低成本活期存款，驱动存款成本优化、支撑息差。3、资产质量：拨备还有释放空间，支撑利润稳定、较快增长资产质量：拨备还有释放空间，支撑利润稳定、较快增长。2019 年-2022H1资产质量整体呈改善趋势，不良率（1.02%）、逾期率（1.71%）已降至股份行平均水平以下，不良生成率累计下降了 0.83pc 至 2.24%，拨备覆盖率已达 290%的情况下，打开拨备释放利润的空间，其综合信

10、用成本累计下降近 50bps 至 2022 前三季度的 2.27%（仍高于股份行平均的 1.64%），未来或还有继续释放利润的空间，主要基于：1）经过多年转型升级、加大处置（2016Q4-2021 年退出潜在对公风险资产超过 6000 亿，相当于对公贷款余额的 55%；2020 年一次性加大了表外、非信贷业务的处置、计提等），其存量包袱已得到明显减轻；持续推动客户上浮，其新增业务的风险或也有所下降；有望支撑其资产质量未来继续处于整体稳健、改善的趋势之中。2）高频数据跟踪来看，消费类信贷+地产相关风险也正在逐步缓释；3）中性假设下，测算在 9%左右的 PPOP 增速下，未来 3 年，信用成本有望

11、逐步降至 1.69%（仍略高于股份行平均水平），可支撑利润平均增速在 20%左右。投资建议：投资建议：短期看平安银行 2023 年估值修复的弹性潜力较大；中长期看其业绩还有改善空间，存款成本优化+财富管理中收发展+信用成本下降释放利润，这三项优化也是其业务实力提升的体现，在对公做精+零售财富管理战略持续升级的情况下，可以增强市场对于中长期业绩稳健性、确定性的信心，推动估值中枢的提升。我们预计 2022-2024 年归母净利润分别为 455.16亿、548.28 亿、659.52 亿，当前股价对应 2022-2024PB 仅 0.80 x、0.70 x、0.62x。而在地产风险发酵前的 2019

12、-2021 年，其 PB 估值的中位数与平均数均在 1.05x 左右，未来有较大的估值修复与提升的空间，首次覆盖予以“买入”评级。风险提示风险提示：宏观经济加速恶化；消费复苏不及预期；地产风险发酵；金融政策大幅转向；测算假设变化等。财务摘要财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）营业收入（百万元）153,542 169,383 179,901 190,740 208,351 增长率增长率 yoy（%）11.30%10.32%6.21%6.03%9.23%拨备前利润（百万元）拨备前利润（百万元）107,172 119,696 129,065 138

13、,768 152,609 增长率增长率 yoy（%）13.16%12.53%7.83%7.52%9.97%归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）28,928 36,336 45,516 54,828 65,952 增长率增长率 yoy（%）2.60%25.61%25.26%20.46%20.29%每股净收益（元）每股净收益（元）1.49 1.87 2.35 2.83 3.40 每股净资产（元）每股净资产（元）15.16 16.77 18.89 21.43 24.49 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 1 月 20 日收盘价 nXhUuWpZhZ8ZaVbWuZeX

14、aQbP6MpNqQoMsRlOnNpOlOoMyR7NpPyRwMqMuMwMpPyQ 2023 年 01 月 27 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 每股指标每股指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS 1.49 1.87 2.35 2.83 3.40 净利息收入 99,650 120,336 129,651 138,662 152,052 BVPS 15.16 16.77 18.89 21.43 24.49 净

15、手续费收入 43,481 33,062 29,134 32,019 35,236 每股股利 0.18 0.23 0.29 0.34 0.41 其他非息收入 10,411 15,985 21,115 20,060 21,063 P/E 10.12 8.06 6.43 5.34 4.44 营业收入营业收入 153,542 169,383 179,901 190,740 208,351 P/B 1.00 0.90 0.80 0.70 0.62 税金及附加(1,525)(1,644)(1,721)(1,806)(1,985)业绩增长率业绩增长率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024

16、E 业务及管理费(44,690)(47,937)(49,115)(50,167)(53,757)净利息收入 10.77%6.05%7.74%6.95%9.66%营业外净收入(155)(106)0 0 0 净手续费收入 18.34%11.47%-11.88%9.90%10.05%拨备前利润拨备前利润 107,172 119,696 129,065 138,768 152,609 营业收入 11.30%10.32%6.21%6.03%9.23%资产减值损失(70,418)(73,817)(71,667)(69,714)(69,650)拨备前利润 13.16%12.53%7.83%7.52%9.97

17、%税前利润税前利润 36,754 45,879 57,397 69,054 82,959 归母净利润 2.60%25.61%25.26%20.46%20.29%所得税(7,826)(9,543)(11,881)(14,225)(17,007)盈利能力盈利能力 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 税后利润税后利润 28,928 36,336 45,516 54,828 65,952 净息差（测算）2.43%2.61%2.57%2.52%2.52%归母净利润归母净利润 28,928 36,336 45,516 54,828 65,952 生息资产收益率 4.56%4.64%

18、4.49%4.42%4.42%资产负债表资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 计息负债成本率 2.41%2.30%2.19%2.16%2.15%存放央行 283,982 312,033 267,582 297,551 328,794 ROAA 0.69%0.77%0.89%0.98%1.08%同业资产 272,484 179,076 184,448 189,982 195,681 ROAE 8.54%9.57%10.94%11.89%12.79%贷款总额 2,666,297 3,063,448 3,329,161 3,642,244 4,006,468 成本收

19、入比 29.11%28.30%27.30%26.30%25.80%贷款减值准备(63,219)(90,202)(101,502)(109,000)(116,038)资产质量资产质量 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 贷款净额 2,610,841 2,984,753 3,227,659 3,533,244 3,890,430 不良贷款余额 31,390 31,275 34,966 37,364 40,341 证券投资 1,143,611 1,282,889 1,469,215 1,628,054 1,768,797 不良贷款净生成率 2.40%1.80%1.81%1.7

20、0%1.60%其他资产 157,596 162,629 175,962 193,047 211,326 不良贷款率 1.18%1.02%1.05%1.03%1.01%资产合计资产合计 4,468,514 4,921,380 5,324,867 5,841,877 6,395,029 拨备覆盖率 201.40%288.42%290.28%291.72%287.64%存款余额 2,695,935 2,990,518 3,344,775 3,719,390 4,109,925 拨贷比 2.37%2.94%3.05%2.99%2.90%同业负债 545,871 425,228 395,939 390,

21、575 388,498 资本状况资本状况 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 611,865 823,934 865,131 962,025 1,063,038 资本充足率 13.29%13.34%13.40%13.37%13.50%负债合计负债合计 4,104,383 4,525,932 4,888,328 5,356,052 5,849,928 核心资本充足率 10.91%10.56%10.82%11.03%11.35%股东权益合计股东权益合计 364,131 395,448 436,539 485,825 545,101 核心一级资本充足率 8.69%8

22、.60%9.01%9.38%9.84%负债及股东权益合计负债及股东权益合计 4,468,514 4,921,380 5,324,867 5,841,877 6,395,029 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 1 月 20 日收盘价 2023 年 01 月 27 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、短期估值提升有催化：消费复苏+地产风险缓释.5 1.1 若消费复苏，其消费类信贷业务带来的改善弹性最大.5 1.2 地产风险边际缓释，估值修复弹性大.8 二、中长期报表业绩还有改善的空间.11 2.1 息差：存款成本还有进一

23、步优化的空间.12 2.2 中收：集团资源+打造新财富管理团队，财富管理业务有望快速增长.13 2.3 资产质量：拨备还有释放空间，支撑利润稳定、较快增长.17 三、估值与投资建议：.20 3.1 盈利预测.20 3.2 估值与投资建议.21 风险提示.22 图表目录图表目录 图表 1：平安银行消费类信贷占总贷款比重最高、个贷收益率水平也最高（2022H）.5 图表 2：22H 全国性银行零售利息净收入占全行收入比重.6 图表 3：近年来各家银行消费信贷 ABS 产品池收益率水平对比.6 图表 4：平安银行及主要代表性银行过去几年消费类信贷的规模增长情况（亿元）.7 图表 5：代表性上市银行中

24、，测算平安银行的消费类信贷恢复弹性测算（亿元）.7 图表 6：平安银行表内外对公房地产相关业务占总资产的比重：2022 年以来整体压降（亿元，%）.8 图表 7：平安银行 2020 年加大非信贷及表外处置力度（亿元）.9 图表 8：平安银行 2020 年加大非信贷及表外计提力度（亿元）.9 图表 9：地产风险发酵以来，平安银行 PB 估值在上市银行中影响相对更大.10 图表 10：2021 年起平安银行及银行板块走势（%）.11 图表 11：2022 年 5 月起地产违约债券余额增速收窄（亿元，%）.11 图表 12：平安银行主要财务数据与股份行平均水平的对比：营收稳定+利润高增，相对优势不断

25、扩大.11 图表 13：2022H 存款成本率及结构拆分：平安银行存款成本率已优化至接近股份行平均水平.12 图表 14：平安银行净息差能够保持稳定的原因：零售财富管理升级+对公做精显成效，低沉本活期存款沉淀较好.13 图表 15：财富管理业务客群及 AUM 分析：平安银行主要指标已跻身股份行第一梯队（22H，未特殊标注为亿元）.14 图表 16：平安银行 AUM 结构拆分（亿元）.14 图表 17：平安银行、平安集团、招商银行零售客户结构对比（万户）.15 图表 18：平安银行财富管理业务新增 AUM、客户来自综拓 MGM 渠道的占比整体有所提升.16 图表 19：简单假设测算，平安银行未来

26、三年财富管理业务 AUM 及收入有望保持较快增长（亿元）.16 图表 20：测算未来 3 年平安银行信用成本还有下降的空间，可支撑利润年均增长 20%左右（亿元）.18 图表 21：平安银行报表主要资产质量及 2018 年末的对比：改善幅度大，逐步跻身于股份行第一梯队.19 图表 22：平安银行个人消费贷 ABS 资产质量指标走势（%）.19 图表 23：平安银行近 2 年主动优化客户结构，信用卡相关指标较为稳定.20 图表 24：平安银行新一贷、汽车金融 MGM 渠道引流占比（%）.20 图表 25：上市银行估值表（以 2022 年 1 月 16 日收盘价计算）.21 2023 年 01 月

27、 27 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、一、短期估值提升有催化短期估值提升有催化：消费复苏消费复苏+地产地产风险风险缓释缓释 1.1 若消费复苏，其消费若消费复苏，其消费类类信贷信贷业务带来的业务带来的改善弹性最大改善弹性最大 2016 年平安银行零售转型以来，已取得了亮眼的成效，年平安银行零售转型以来，已取得了亮眼的成效，截止 2022 年 9 月末，其零售客户数已达 1.24 亿户，零售贷款占总贷款比重快速提升至 60%，上市银行中最高。特别是在过去几年的发展过程中，消费类信贷业务突飞猛进，已形成“三大尖兵”特色产品体系，且多处于行业领先地位：A、信用卡（

28、5950 亿，占总贷款比重 18.0%）：流通卡量已达 7105 万张，2021、2022年前三季度的交易额达 3.79 万亿、2.60 万亿，全行业中稳居第二；B、汽车金融（3216 亿，占总贷款比重 9.7%）：依托集团全链条服务的车生态，优势显著（平安好车主用户 1.6 亿，累计绑车近 1 亿），其汽车贷款规模稳居全行业第一；C、新一贷（1600 亿，占总贷款 4.85%），针对收入稳定客群的特色无担保消费贷，已积累非常丰富的场景、客群。可以说消费类信贷是当前平安银行的“现金牛业务”可以说消费类信贷是当前平安银行的“现金牛业务”，2023 年或有望迎来企稳反弹。年或有望迎来企稳反弹。1）

29、量：2022Q3 共 1.08 万亿，占个贷比重达 54%、总贷款比重达 33%，上市银行最高。2）价：收益率水平较高。虽然没有披露消费类信贷的收益率数据，但：A、总体看，2022H1 其零售贷款整体收益率约 7.54%，上市银行最高（平均为 5.28%）。B、从过去几年各家银行发行的相关 ABS 产品进行大致对比来看，平安银行信用卡分期收益率（最新为 2018 年 12 月发行的产品）水平约 10.06%（高出同期可比同业 1.5pc左右）；而汽车金融贷款（2022 年产品）收益率约 14.9%。此外，虽然新一贷没有 ABS产品可以参考，但从其 APP 新一贷申请材料来看，产品年化利率最低为

30、 8.88%起，预计收益率水平也较高。3）综合量价两方面，其消费信贷业务盈利能力强、收入贡献高：2022H1 平安银行整体零售业务实现利息净收入 402.52 亿元，占全行利息净收入的 63%，营收的 44%。随着我国消费有望复苏，这一业务在 2023 年有望迎来反弹。图表 1：平安银行消费类信贷占总贷款比重最高、个贷收益率水平也最高（2022H）资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所（注：不少银行未单独披露信用卡贷款规模，包含在消费贷科目中。）4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%平安银行宁波银行光大银行招

31、商银行江苏银行长沙银行中信银行南京银行西安银行瑞丰银行常熟银行民生银行渝农商行上海银行兴业银行浦发银行重庆银行邮储银行杭州银行张家港行交通银行华夏银行浙商银行沪农商行青岛银行兰州银行苏州银行北京银行建设银行农业银行厦门银行苏农银行工商银行江阴银行无锡银行贵阳银行中国银行郑州银行成都银行齐鲁银行青农商行紫金银行消费贷/总贷款信用卡/总贷款个人贷款收益率（右轴）2023 年 01 月 27 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：22H 全国性银行零售利息净收入占全行收入比重 图表 3：近年来各家银行消费信贷 ABS 产品池收益率水平对比 资料来源：Wind 资讯，

32、国盛证券研究所 注：考虑到大部分银行零售贷款中按揭占比较高，若对比纯消费信贷业务贡献度预计平安银行最高。资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所 注：共统计了 2018 年以来的 39 款 ABS 产品，信用卡为分期部分的收益率。过去 3 年，受疫情影响+自身主动优化客户结构，平安银行消费类信贷增长有一定波动，其中 2019-2022 前三季度分别新增 780 亿、449 亿、1597 亿、-46 亿。其中，在疫情压力没那么大的 2021 年，其消费类信贷的增速明显回升至 17.3%。2022 以来，虽然规模净减少，但其客群优化+存量挖掘下，信用卡分期比例得到提升，分期平均余额实现同比 20%

33、以上的高增长，若 2023 年消费复苏，其消费类贷款恢复的潜力或也较大。简单测算：简单测算：假设平安银行 2023 年信用卡占新增贷款比重恢复至 2019、2021 年的平均值 21.9%，其他消费贷占新增贷款比重恢复至 10.2%，测算其 2023 年新增消费信贷合计 1004 亿，合计同比多增 897 亿，多增部分占贷款总额的 2.7%，弹性最高，明显高于其他可比上市银行。对于银行而言，在资本充足率框架下，贷款投放资源一般相对稳定，且一般零售占比较高（平安银行一般零售比对公的投放比例为 6:4），2022 年大环境波动较大，其阶段性地加大了对公贷款、票据等投放力度，零售投放占比不高，但 2

34、023 年随着市场环境的企稳向好，零售贷款有望重新恢复较高的投放比例，相对 2022 年来说对对公贷款投放形成一定“替换”，具体来说：我们预计平安银行 2023 年总贷款投放量约 3131 亿左右，同比多增 474 亿（对应总贷款增速 9.4%）。其中新增消费贷同比多增 897 亿，相比总贷款多增的 474 亿高出 423 亿，这部分是对公、票据及其他零售贷款资源合计同比少增所带来的，属于“替换部分”，而剩下的 474 亿则相当于是其新增消费贷同比多增的“增量部分”。进一步来看收入弹性：1）平安银行汽车金融、新一贷产品收益率高，根据 ABS1产品数据估算，假设考虑分期比例后的信用卡贷款收益率约

35、 6.6%、消费贷平均约 14.9%。2）对于“替换部分”的 423 亿，新增消费贷高于其替换的贷款整体收益率水平（6.0%），同比多增的消费贷款相当于替换了原本收益率较低的一般贷款，测算下来可以多创造利息净收入 5.7 亿。3）对于“增量部分”的 474 亿，相当于可以直接贡献利息净收入 35 亿。因此在其他因素不变的情况下，平安银行消费贷的恢复可以增厚其利息净收入 40.6 亿左右，相当于提升息差 8bps，增厚营收 2.2pc，在可比同业按同样假设条件的测算中，收入提升的弹性最大。详细测算逻辑及分析见我们的深度报告深度分析，若消费复苏，哪家银行最受益？1估算方法：各家银行信用卡收益率=各

36、家银行 ABS 相关产品披露的平均利率110%（一般 ABS 产品池中的信用卡资质较好，假设全行整体信用卡分期利率比 ABS 产品高 10%）0.6（假设分期比例为 60%左右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%邮储银行平安银行招商银行农业银行民生银行建设银行交通银行中国银行工商银行光大银行中信银行浙商银行占利息净收入比重占营收比重10.4%10.1%10.0%9.6%8.1%8.0%14.9%6.5%6.3%6.3%0%2%4%6%8%10%12%14%16%信用卡消费贷 2023 年 01 月 27 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表

37、 4：平安银行及主要代表性银行过去几年消费类信贷的规模增长情况（亿元）资料来源：Wind 资讯，公司公告，国盛证券研究所 注 1：NA 表示尚未披露数据，如果出现负增长，增量占比计算值为负，并没有实际意义，因此用“-”表示；注 2：宁波银行消费贷中包含了信用卡贷款，因此信用卡贷款数据用 NA 表示，后同；根据 2019 年数据来看，其消费类信贷中信用卡占比约 30%。图表 5：代表性上市银行中，测算平安银行的消费类信贷恢复弹性测算（亿元）资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所 20022H212022H212022H1平安银行

38、33.4%7804491597-469.8%5.1%17.3%-0.4%23.9%13.1%40.2%-宁波银行23.6%26936541513823.4%25.7%23.2%6.3%26.9%23.0%23.7%10.9%光大银行18.7%585351424-3611.1%6.0%6.8%-0.6%20.1%11.8%14.2%-招商银行18.4%41116.3%9.7%13.0%3.9%21.3%15.2%22.4%11.4%江苏银行18.0%595401616-6849.0%22.1%27.9%-2.4%39.4%24.9%31.0%-长沙银行17.5%139100

39、856143.2%21.8%15.2%9.4%24.8%18.3%15.6%18.2%中信银行15.1%-8911.4%-5.0%12.2%-1.2%18.9%-21.8%-南京银行15.1%272.6%12.4%26.8%8.8%30.8%10.3%23.0%9.7%20022H212022H212022H1平安银行18.5%-26314.2%-2.1%17.4%-4.2%20.6%-23.2%-宁波银行NANANANANANANANANANANANANA光大银行1

40、2.8%43421192310.8%0.5%0.4%0.5%14.9%0.7%0.6%1.1%招商银行14.4%95675693714216.6%11.3%12.5%1.7%17.1%14.0%17.3%3.9%江苏银行2.0%2440602615.2%22.1%26.9%9.3%1.6%2.5%3.0%2.0%长沙银行5.2%32223-021.2%12.2%1.4%-0.1%5.8%4.1%0.5%-0.1%中信银行10.3%-10816.3%-5.6%8.8%-2.0%18.5%-11.1%-南京银行1.1%11-1361428.6%-1.9%77.7%16.6%1.

41、2%-0.1%3.1%1.2%其中：信用卡22H占总贷款比重增量增速增量占比消费类信贷合计22H占总贷款比重增量增速增量占比信用卡信用卡消费贷消费贷合计合计信用卡信用卡消费贷消费贷合计合计信用卡信用卡消费贷消费贷合计合计平安银行21.9%10.2%32.1%686 318 1,004 819 78 897 2.7%宁波银行NA25.3%25.3%NA472 472 NA210 210 2.0%光大银行7.8%9.4%17.2%216 261 477 185 341 526 1.5%招商银行17.2%10.0%27.2%930 541 1,471 309 47 356 0.6%江苏银行2.3%2

42、4.5%26.8%46 487 533 7 332 338 2.1%长沙银行3.2%18.2%21.4%22 128 150 23 -23 0.5%中信银行14.8%5.6%20.4%520 195 715 762 153 914 1.8%南京银行2.1%24.7%26.9%34 395 429 16 163 178 1.9%增量部分增量部分替换部分替换部分信用卡信用卡消费贷消费贷增量部分增量部分 替换部分替换部分合计合计提升息差提升息差 提升营收提升营收平安银行474 423 6.6%14.9%34.84 5.73 40.57 0.08%2.2%宁波银行117 92 NA6.4%7.51 0

43、.94 8.45 0.04%1.4%光大银行2 524 6.6%6.3%0.13 7.37 7.50 0.01%0.5%招商银行356 -5.3%6.3%19.41 -19.41 0.02%0.6%江苏银行-338 6.2%6.3%-3.13 3.13 0.01%0.4%长沙银行23 -6.2%6.3%1.39 -1.39 0.02%0.6%中信银行27 887 5.4%6.3%1.51 5.80 7.31 0.01%0.3%南京银行50 128 6.2%6.3%3.16 1.35 4.52 0.03%1.0%假设增量占贷款总增量比重假设增量占贷款总增量比重23E新增消费信贷新增消费信贷测算同

44、比多增测算同比多增相当于提升相当于提升贷款增速贷款增速同比多增消费贷拆分同比多增消费贷拆分假设收益率假设收益率测算同比多增部分增厚利息净收入测算同比多增部分增厚利息净收入 2023 年 01 月 27 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.2 地产风险边际缓释，估值修复弹性大地产风险边际缓释，估值修复弹性大 平安银行对公平安银行对公地产相关地产相关敞口相比同业略高，但预计风险可控，且已充分计提。敞口相比同业略高，但预计风险可控，且已充分计提。2022Q3 其个人住房贷款仅 2840 亿，占总贷款比重仅 8.6%，因此地产的成交量、销售额、按揭需求对平安银行贷款增长、

45、资产质量的影响并没有那么大。当然若未来地产成交恢复，对平安银行业绩、资产质量及股价也会形成利好，但市场更关注的或在于其对公房地产业务的风险。其对公房地产全口径业务敞口为 4406.83 亿元，占总资产比重 8.5%，在披露相关数据的 5 家股份行中最高（2022H1 平均占比约为 7.26%），拆分来看：A、承担风险的表内敞口为 3353 亿，占总资产比重 6.45%。其中贷款 2940 亿，占总贷款约 8.9%，债券非标等非信贷资产 414 亿，占总资产的 0.8%）；B、表外不承担风险的涉房业务 1054 亿（代销基金理财、高级私募债、资产证券化、信托产品等业务中地产相关的部分，其中代销涉

46、房信托产品 452 亿），占总资产比重的 2.03%。图表 6：平安银行表内外对公房地产相关业务占总资产的比重：2022 年以来整体压降（亿元，%）资料来源：Wind 资讯，公司财报，国盛证券研究所（注：相关地产敞口数据自 2021 年报起开始披露，除平安外其余四家股份行为 22H 数据）结合公开财报及业绩发布会推介材料，我们预计当前环境下，相关资产的风险相对可控：我们预计当前环境下，相关资产的风险相对可控：1）贷款：企业资质不错，且足值抵押、足额计提，实际风险敞口或较小。报表指标稳定。对公地产不良率 0.72%，绝对值与 2022 年升幅均在同业较低。区域较好+足值抵押。其开发贷95%以上分

47、布在一、二线城市及经济发达地区，且大多足值抵押（整体抵押率 41.4%）。进一步拆分，实际风险敞口或较小。2940 亿的贷款中，项目开发贷仅 1008.3 亿元，占总贷款仅为 3.1%，其余部分主要是风险较低的经营性物业贷款、并购贷款等，以成熟物业抵押为主，平均抵押率 47.1%。根据 2019 年最新可得的对公开放日公开资料，其开发贷款中，百强及上市房企占比达到了 73%，当前政策加大对优质房企流动性支持力度，加上项目多足值抵押，这部分实际不良损失或相对有限。极端情况下假设剩余 27%的非头部房企部分的开发贷不良率上升至 30%左右（参考 Wind 统计下 2022 年地产债违约率2为 15

48、.06%），不良贷款约 82 亿，占整体对公地产贷款比重约 2.78%、总贷款比重 0.25%，潜在风险相对可控。2）非信贷及表外敞口：足额计提、基本处置完毕。2020 年平安银行已提前进行过一轮针对性回表、计提、处置，当年计提非信贷+表外减值损失 272.7 亿元，核销及处置非信贷不良资产 313.9 亿，较 2019 年提升 4 2余额违约率=违约债券余额/债券总额*100%单位：亿元21A22Q122H22Q322Q3较年初招商银行兴业银行 中信银行 民生银行对公地产风险业务总规模3,4113,4553,4143,353-584,9375,2783,9874,544较年初变动1.3%-1

49、.2%-1.7%-3.5%-0.8%0.3%-4.0%对公地产风险业务总规模/总资产6.93%6.75%6.68%6.45%-0.48pc5.08%5.87%4.82%6.21%对公房地产贷款2,8892,9282,9802,940503,9723,3362,9163,593较年初变动1.3%1.8%1.7%-1.1%-1.0%2.4%-0.3%对公房地产贷款/总贷款9.43%9.28%9.24%8.90%-0.53pc6.70%6.98%5.82%8.54%表外不承担风险业务1,2071,1991,0921,054-1533,1641,2121,093841较年初变动-0.7%-8.9%-1

50、2.7%-23.2%-6.8%-9.8%-4.0%表外不承担风险业务/总资产2.45%2.34%2.14%2.03%-0.42pc3.25%1.35%1.32%1.15%对公地产综合敞口对公地产综合敞口4,6184,6534,5054,407-2118,1016,4895,0805,385对公地产综合敞口对公地产综合敞口/总资产总资产9.38%9.09%8.82%8.48%-0.90pc8.33%7.22%6.14%7.36%表内部分表外部分总敞口 2023 年 01 月 27 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 倍以上。到 2022H1 测算表内非信贷资产的拨贷比3

51、为 6.72%，高于股份行 4.90%的水平，非信贷资产的风险抵御能力已大幅提升，在这种情况下，2021 年-2022H1非信贷+表外减值损失计提分别为 144.1 亿元、90.1 亿元；核销及处置分别为 79.3亿元、4.5 亿元，计提、处置力度已开始明显放缓。B、不承担风险的表外业务：到 2022 年，表外涉房信托产品已从高峰期的 2000-3000亿规模，压降至 Q3 仅 452 亿（占总 AUM 比重仅 1.3%），其中底层资产可对应至具体项目或有优质股权质押的产品规模 348.43 亿元，且经过一年多的投资者引导、房企协商，预计相关业务风险或已得到有效消化。图表 7：平安银行 202

52、0 年加大非信贷及表外处置力度（亿元）图表 8：平安银行 2020 年加大非信贷及表外计提力度（亿元）资料来源：公司公告，Wind 资讯，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，Wind 资讯，国盛证券研究所 3）涉及暴雷房企规模不多，且大多预计可实现妥善处置。A、90%出险业务为宝能集团相关，2021 年末宝能对公授信敞口账面余额 63 亿，其中表内贷款 53 亿，非信贷 10 亿左右，均有足值抵押，预计未来可以很好地处置收回，这部分贷款已基本全额核销，收回后或可补回拨备，释放利润。B、剩余部分中，主要是华夏幸福，涉及表内贷款仅 10 亿左右，债委会工作推进良好。由于平安银行报表敞口相对较高，由

53、于平安银行报表敞口相对较高，2022 地产承压对其估值压制或相对更大，地产承压对其估值压制或相对更大，2023 年年相关风险的边际缓解，有望直接打开其估值修复的空间与弹性。相关风险的边际缓解，有望直接打开其估值修复的空间与弹性。2021 年 6 月开始，地产销售数据迅速走弱+房企暴雷事件，市场对于地产的相关风险担忧开始增加，平安银行股价受到的影响相对更明显，如：1）从风险发酵期来看，2021 年 6 月-9 月房企暴雷期平安银行股价下跌近 15%，超行业平均近 6pc，2022 年 7 月“停贷”事件发酵期，股价下跌 8.84%，超过行业平均 2.4pc。2）从 2021 年 7 月至 202

54、2 年 11 月初整个时间段来看，受地产、消费等诸多因素影响，股价跌幅 53.1%，超过行业平均 23.6pc，2022PB 从 1.21x 跌至 0.55x，跌幅约 54%（股份行中最高）4，当前平安银行股价虽有回暖，但 2023PB 仅 0.70 x，依旧较 2021 年 7月仍跌幅约 43%。3非信贷资产拨贷比=投资资产拨备/（非标+信用债）4 这里估值折价指地产风险发酵以来，估值受影响的程度，如平安银行=（0.55x）/(1.20 x)-1=-54%0%20%40%60%80%100%120%050030035020022H非信贷+表外核销及

55、转出规模（亿元）占总核销比例（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050030020022H非信贷+表外减值损失（亿元）占总资产减值损失比例（%）2023 年 01 月 27 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 9：地产风险发酵以来，平安银行 PB 估值在上市银行中影响相对更大 资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所（以 2023 年 1 月 13 日收盘价计算）但是但是相比其相比其实际实际潜在风险潜在风险来看，市场来看，市场对此或已过度对此或已过度担忧。担忧。根据我们审慎假设下的测算，平安

56、银行对公房地产的潜在不良率不超过 3%，不良额仅 82 亿（占归母净资产的 2%）；再进一步假设消费类信贷潜在不良率为 3%（当前信用卡不良率 2.27%），测算不良额 323 亿；其他贷款按 1.05%的全行不良率测算为 205 亿不良额；3 大类贷款合计 609.91 亿。而根据当前 0.70 x 的 23PB 测算，假设不良损失率为 50%，考虑贷款减值准备的抵补作用后，测算当前估值所对应的市场隐含不良率5达到了 13%，隐含不良额 4218亿，比我们测算的潜在不良额（609.9 亿）+平安银行所有对公风险业务敞口（3353亿）都要多，表明市场对平安银行的信用风险或存在过度担忧，随着相关

57、业务风险逐步缓释，其估值或将迎来较大的修复空间。2022 年年 11 月以来，月以来，“金融“金融 16 条”、“三支箭”条”、“三支箭”等等支持政策频繁落地支持政策频繁落地。1）总框架：央行“金融 16 条”。明确对国有、民营房地产企业一视同仁，支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期，并延长房地产贷款集中度管理政策过渡期等等，政策基调对于开发商融资的支持态度已非常明确。2）第一支箭：信贷工作座谈会召开明确要引导银行加大授信，且支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期等（有望降低银行报表压力的同时，提升行业授信力度）。3）第二支箭：债券增信，继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具，支持房企在

58、内的民营企业发债融资（更好的减轻市场对于相关项目、贷款的信用风险的担忧）。4）第三支箭：放松股权融资。证监会调整优化涉房企业五项股权融资措施，如恢复涉房上市公司并购重组及配套融资等。股权融资相较债权融资或有更大的资金放大倍数空间，恢复并购重组及配套融资有利于加快行业流动性恢复，加快地产周期修复。5）其他支持政策：如放宽预售资金监管等，允许商业银行与优质房地产企业开展保函置换预售监管资金业务，置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的 30%。此外各地放宽“四限”政策还在不断出台，央行层面也落地首套房贷利率动态调整的长效机制，有望持续刺激市场遇冷地区居民购房需求，加快房企资金回流

59、。从数据上看，房企流从数据上看，房企流动性压力也正在边际缓解，动性压力也正在边际缓解，Wind 口径下 2022 年末地产债违约余额为 2667.23 亿元，8 月份以来违约余额环比增速边际收窄，12 月环比仅增 1.6%。2023年随着政策继续加码，市场对于地产信用风险担忧市场对于地产信用风险担忧有望不断缓解，平安银行或将充分收有望不断缓解，平安银行或将充分收益，打开其估值修复的空间。益，打开其估值修复的空间。5 隐含不良率=（1-PB)*归母净资产+贷款减值准备）/不良损失率/贷款总额。该公式等同于：隐含不良额*不良损失率=贷款减值准备+被抵扣的归母净资产。-60.0%-55.0%-50.

60、0%-45.0%-40.0%-35.0%-30.0%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%平安银行齐鲁银行招商银行厦门银行重庆银行宁波银行青农商行郑州银行紫金银行青岛银行西安银行浙商银行兴业银行浦发银行贵阳银行长沙银行上海银行民生银行光大银行邮储银行杭州银行华夏银行建设银行工商银行渝农商行北京银行中信银行张家港行南京银行无锡银行江阴银行农业银行江苏银行苏农银行交通银行中国银行苏州银行常熟银行成都银行2021年7月至2022年10月估值下跌幅度2021年7月至今估值下跌幅度 2023 年 01 月 27 日 P.11 请仔细阅读本

61、报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10：2021 年起平安银行及银行板块走势（%）图表 11：2022 年 5 月起地产违约债券余额增速收窄（亿元，%）资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所 二、中长期报表业绩还有改善的空间二、中长期报表业绩还有改善的空间 过去几年平安银行业绩表现在同业中稳定较优。过去几年平安银行业绩表现在同业中稳定较优。2019 至 2021 年，平安银行营收增速均保持在 10%以上，2022 年略有下降但依旧保持了 6.2%的较高水平，且利润持续快速增长，近 2 年保持 25%+，相比股份行、上市银行整体水平的优势不断

62、扩大。我们预计未来平安银行的业绩表现有望继续保持同业较优，且还有继续改善的空间，主们预计未来平安银行的业绩表现有望继续保持同业较优，且还有继续改善的空间，主要基于要基于：1）存款成本还有优化的空间，支撑息差；2）财富管理有望持续较快增长，未来将增厚中收；3）资产质量整体处于改善趋势的情况下，信用成本仍较高，有释放利润的空间。且负债成本优化+信用成本下降+中收能力增强（往往体现业务实力的增强），也更能提升市场对于中长期业绩的稳健性与确定性的信心，有利于估值中枢的提升。图表 12：平安银行主要财务数据与股份行平均水平的对比：营收稳定+利润高增，相对优势不断扩大 资料来源：公司公告，Wind 资讯，

63、国盛证券研究所（注：信用成本=综合资产减值损失/平均贷款余额）05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500051015202530平安银行（前复权）银行（申万）指数（右）2021年6月恒大开始陆续出现债务违约事件2021年7月市场对地产相关风险担忧增加，板块估值受到影响0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0500025003000违约债券余额（亿元）QoQ2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/30趋势图趋势图营收增速

64、-1.8%10.3%18.2%11.3%10.3%8.7%8.7%相比股份行相比股份行-1.2%+0.6%+4.1%+4.4%+5.0%+5.9%+6.8%-利润增速2.61%7.02%13.61%2.60%25.61%25.62%25.82%相比股份行相比股份行-2.7%+0.6%+3.9%+5.9%+11.9%+17.0%+16.4%总资产增速9.99%5.24%15.22%13.44%10.13%8.16%7.05%相比股份行相比股份行+6.5%+0.2%+4.8%+2.2%+3.1%+0.4%-0.3%净息差2.37%2.35%2.62%2.88%2.79%2.76%2.77%相比股份

65、行相比股份行+0.49%+0.35%+0.37%+0.55%+0.59%+0.64%-手续费及佣金净收入占比29.00%26.81%26.63%28.32%19.52%17.45%16.20%相比股份行相比股份行-0.3%+0.0%+2.3%+9.1%+0.4%-1.8%-2.5%其他非息收入占比1.04%9.15%8.16%6.78%9.44%12.93%13.39%相比股份行相比股份行-4.7%-2.4%-2.4%-2.2%-1.4%-0.2%+0.5%成本收入比29.89%30.32%29.61%29.11%28.30%26.46%26.41%相比股份行相比股份行+0.4%+1.0%+1

66、.8%+1.7%-0.5%+0.5%-0.8%信用成本2.70%2.59%2.76%2.82%2.58%2.47%2.27%相比股份行相比股份行+1.02%+0.85%+0.84%+0.81%+0.85%+0.83%+0.71%所得税率23.11%23.00%22.20%21.29%20.80%20.50%20.50%相比股份行相比股份行+4.0%+5.6%+6.0%+6.0%+5.8%+5.2%+5.1%ROE（加权，年化）11.62%11.49%11.30%9.58%10.85%12.20%13.52%相比股份行相比股份行-2.4%-1.8%-1.7%-1.4%-0.5%+0.1%+1.9

67、%逾期生成率2.66%2.23%2.39%2.31%2.35%1.99%相比股份行相比股份行+1.5%+0.7%+0.8%+0.7%+0.9%+0.6%-2023 年 01 月 27 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.1 息差：存款成本还有进一步优化的空间息差：存款成本还有进一步优化的空间 收入端增速稳定，主要是利息净收入增长稳定（2022Q1-3 增速为 8.7%，而股份行整体仅 0.76%）。进一步拆分其驱动因素也从规模增速领先，转变为优化成本、息差较同业更为稳定。2022H1 净息差 2.76%，绝对值相比股份行高 64bps，且领先优势持续扩大；较年初

68、变动仅下降 3bps，低于股份行平均（9bps）。息差优势扩大的核心并非在资产端（2019 年以来贷款利率累计下降 45bps，降幅高于股份行平均的 23bps），而是对公做精而是对公做精+零售财富管理转型零售财富管理转型6见成效，实现了活期存款加速见成效，实现了活期存款加速沉淀沉淀+存款成本率明显下降存款成本率明显下降。在 2019 年以来上市银行、股份行存款成本率分别累计上升17bps、6bps 的情况下，平安银行成本率下降了 37bps，其中：零售活期存款占总存款比重稳步提升 0.1pc 至 8.3%，个人存款成本率下降 13bps（同期股份行上升 25bps）。对公活期存款占总存款比重

69、提升 4pc 至 29%，对公成本率下降 40bps(同期股份行上升 4bps)。总体活期存款年均增速 16.5%（股份行、上市银行同期平均 11.4%、7.9%），2022H1较年初稳步增长 7.8%（高于股份行、上市银行的 5%左右），活期占比累计提升 4.0pc至 37.2%（股份行、上市银行同期下降 0.3pc、3.3pc）。展望未来，相比与同业平均水平，平安银行的存款成本率或还有进一步优化的空间。展望未来，相比与同业平均水平，平安银行的存款成本率或还有进一步优化的空间。2022H1 活期存款占比 37.2%仍低于股份行平均水平 8pc 左右，未来还有空间；进一步分业务来看，其对公存款

70、成本率（1.95%）已低于股份行平均水平（2.00%），零售存款成本率（2.34%），仍高于股份行的平均（2.06%），主要是其个人存款中活期存款占比 39.6%，低于股份行平均（48.2%）。从各个分项成本率相比股份行其实并不高，结构上还有优化的空间。未来随着平安银行的财富管理业务不断发展，有望不断沉淀高净值客户，提升客户粘性，沉淀更多的零售低成本活期存款，优化存款成本率的同时，支撑息差、营收。简单静态测简单静态测算，平安银行零售活期存款占比提升至股份行算，平安银行零售活期存款占比提升至股份行平均水平，可带动存款成本率下降平均水平，可带动存款成本率下降13bps，支撑息差，支撑息差 9bps

71、，增厚营收，增厚营收 2.2pc。图表 13：2022H 存款成本率及结构拆分：平安银行存款成本率已优化至接近股份行平均水平 资料来源：公司公告，Wind 资讯，国盛证券研究所 6 2019 年以来进入转型第二阶段后，平安银行正积极推动两大转型：1）零售财富管理业务升级：依托集团的高净值客户资源，加速搭建专业的信财富管理团队、升级服务体系，抢占高净值客户市场；2）对公做精：从传统靠获取利息收益的方式，转变为牵头与集团各部分联动，利用长期险资、金融生态圈优势等，通过少部分贷款+综合金融服务，撬动与行业战略客户的复杂投融合作。个人活期企业活期活期合计个人定期企业定期定期合计个人活期个人定期个人存款

72、企业活期企业定期企业存款存款成本率招商银行23.7%39.8%63.6%13.0%23.4%36.4%0.37%2.81%1.21%0.99%2.66%1.65%1.49%中信银行6.8%40.9%47.8%14.9%37.3%52.2%0.27%2.93%2.16%1.31%2.73%2.01%2.04%浦发银行8.2%38.4%46.6%16.4%37.0%53.3%0.30%3.19%2.35%1.39%2.59%1.97%2.06%民生银行6.7%28.1%34.8%16.5%48.5%65.0%0.36%3.13%2.34%1.32%2.81%2.25%2.27%兴业银行7.5%32

73、.2%39.6%11.8%40.8%52.6%0.30%3.47%2.23%1.28%3.01%2.26%2.25%光大银行6.7%33.4%40.1%17.7%42.0%59.8%0.43%3.17%2.44%0.94%2.76%2.20%2.26%华夏银行7.0%29.9%37.0%13.9%36.9%50.8%0.30%3.01%2.15%1.06%2.53%1.97%2.01%平安银行平安银行8.3%29.0%37.2%18.5%44.3%62.8%0.29%3.15%2.34%0.76%2.67%1.95%2.05%浙商银行3.5%39.3%42.8%7.2%49.7%57.0%0.

74、82%3.54%2.63%1.52%2.68%2.23%2.28%股份行10.3%35.2%45.6%14.7%37.9%52.7%0.35%3.10%2.06%1.18%2.74%2.00%2.02%上市银行17.5%27.7%45.2%28.5%24.3%52.8%0.33%2.85%1.91%0.99%2.67%1.77%1.81%占存款总额比重利率 2023 年 01 月 27 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 14：平安银行净息差能够保持稳定的原因：零售财富管理升级+对公做精显成效，低沉本活期存款沉淀较好 资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所

75、2.2 中收：集团资源中收：集团资源+打造新财富管理团队，财富管理业务有望快速增长打造新财富管理团队，财富管理业务有望快速增长 横向对比：横向对比：2019 年零售第二阶段转型、加大财富管理业务拓展以来，年零售第二阶段转型、加大财富管理业务拓展以来，平安银行迅速发平安银行迅速发展，已跻身股份行第一梯队。展，已跻身股份行第一梯队。1）从总 AUM 上看，2022H 达到 3.47 万亿，占总资产比重达 68%，股份行中仅次于招行，且近 2 年半平均增速超过 25%，在可比同业中较高。2）业务结构已较为多元化。AUM 中存款规模 9000 亿左右，占比仅 25%，理财、非货币基金规模分别为 990

76、9 亿、1430 亿，代理涉房信托 452 亿，其他代销保险、信托、私募产品及第三方存托证券市值等规模约 1.45 万亿。3）在 2022 年全行业理财净值化波动较大，规模增长随之承压的情况下（2022H1 上市银行非保本理财基本没有增长），平安银行理财规模 2022H1 较年初稳步增长 8.6%，前三季度累计增长 13.6%。净息差2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/302019-22H趋势图趋势图平安银行2.37%2.35%2.62%2.88%2.79%2.76%2.77%+0.41%股份行1.

77、88%2.00%2.25%2.33%2.20%2.12%#N/A+0.11%上市银行2.05%2.13%2.15%2.16%2.07%2.01%#N/A-0.12%生息资产收益率2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/302019-22H趋势图趋势图平安银行4.75%5.11%5.17%4.75%4.95%4.86%4.85%-0.25%股份行4.17%4.50%4.60%4.46%4.30%4.18%#N/A-0.31%上市银行3.85%4.06%4.11%3.95%3.85%3.81%#N/A-0.

78、25%付息负债成本率2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/302019-22H趋势图趋势图平安银行2.55%2.85%2.64%2.32%2.21%2.22%2.15%-0.63%股份行2.47%2.64%2.48%2.26%2.20%2.18%#N/A-0.46%上市银行1.94%2.07%2.08%1.94%1.92%1.94%#N/A-0.13%存款成本率2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/30201

79、9-22H趋势图趋势图平安银行1.98%2.42%2.46%2.23%2.04%2.05%2.07%-0.37%股份行1.66%1.96%2.14%2.09%1.98%2.02%#N/A+0.06%上市银行1.50%1.65%1.81%1.78%1.77%1.81%#N/A+0.17%个人存款成本率2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/302019-22H趋势图趋势图平安银行1.81%2.47%2.53%2.38%2.30%2.34%2.33%-0.13%股份行1.52%1.81%2.16%2.16%

80、2.07%2.06%#N/A+0.25%上市银行1.54%1.61%1.86%1.86%1.88%1.91%#N/A+0.29%对公存款成本率2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/302019-22H趋势图趋势图平安银行2.02%2.35%2.40%2.12%1.96%1.95%1.97%-0.40%股份行1.69%1.96%2.09%2.05%1.94%2.00%#N/A+0.04%上市银行1.47%1.62%1.72%1.71%1.70%1.77%#N/A+0.15%活期存款占比2017/12/3

81、12018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/302019-22H趋势图趋势图平安银行37.87%33.21%32.63%35.03%37.81%37.23%#N/A+4.03%股份行48.92%45.82%43.32%45.91%47.11%45.56%#N/A-0.26%上市银行50.77%48.56%47.92%48.50%47.24%45.23%#N/A-3.32%活期存款余额(亿元)2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312021/12/312022/6/302022/9/30

82、平均增速平均增速趋势图趋势图平安银行7575.997068.597952.669365.0911199.3112076.20#N/A16.54%股份行113151.40113808.82121665.54143497.13157622.36166161.24#N/A11.42%上市银行562957.43581353.98620891.42692547.24724586.86757817.35#N/A7.87%2023 年 01 月 27 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4）依托集团资源，其高净值客户、私人银行业务发展更快（与大多数银行一样，平安银行私行标准为 A

83、UM600 万），2022H 私行 AUM 达到 1.55 万亿，人均 AUM 超过 2000万，明显高于可比同业（均在股份行中仅次于招行）。私行 AUM 占总 AUM 的比重达到了45%，过去 2 年半年均增速高达 35%，这两项指标均为股份行中最高。5）财富管理作为平安银行第二增长曲线中的战略重心，有着较高的增长目标。根据官网材料，平安银行 2021 年曾规划在 3 年内要实现总 AUM 达到 5 万亿，2 年内私行 AUM达到 2 万亿。2022 年受资本市场等波动增速有所放缓，但若未来资本市场有所回暖，预计将加速业务拓展节奏。图表 15：财富管理业务客群及 AUM 分析：平安银行主要指

84、标已跻身股份行第一梯队（22H，未特殊标注为亿元）资料来源：公司公告，Wind 资讯，国盛证券研究所 图表 16：平安银行 AUM 结构拆分（亿元）资料来源：公司公告，Wind 资讯，国盛证券研究所 动态看：若动态看：若 2023 年资本市场随着消费及经济能够回暖，在集团持续引流年资本市场随着消费及经济能够回暖，在集团持续引流+新搭建的新新搭建的新财富管理团队产能开始释放，平安银行财富管理业务有不错的复苏弹性财富管理团队产能开始释放，平安银行财富管理业务有不错的复苏弹性，主要基于：，主要基于：1）短期看，）短期看，2022 年压制平安银行财富管理的主要因素，到年压制平安银行财富管理的主要因素，

85、到 2023 年均有望得到边际年均有望得到边际缓释缓释。2022Q1-3 财富管理手续费收入 51.1 亿，同比增速-20%左右，从 2022H1 拆分来工商银行71,200 179,300 2.52 46.3%5.5%8.6%216,000 24,700 1,144 13.8%6.5%20.3%建设银行-160,000-47.5%6.7%-190,500 21,800 1,144 13.6%7.9%15.8%农业银行85,900-191,000 20,624 1,080 -11.7%16.6%中国银行-155,000 23,300 1,503 -7.9%16.2%交通银行18,900 44,

86、775 2.37 35.6%5.2%11.0%73,700 10,298 1,397 23.0%3.5%23.4%邮储银行64,400 134,100 2.08 99.9%7.0%12.5%-招商银行17,800 117,177 6.58 120.5%8.9%19.6%130,029 36,479 2,805 31.1%7.5%21.7%中信银行12,300 37,000 3.01 44.7%6.3%25.3%63,900 -浦发银行13,300 39,500 2.97 46.4%2.1%30.5%28,000 5,200 1,857 13.2%2.0%-民生银行11,224 22,021 1

87、.96 30.1%5.2%7.5%41,091 5,564 1,354 25.3%4.5%13.6%兴业银行8,482 30,700 3.62 34.2%7.7%16.8%60,000 7,654 1,276 24.9%3.1%15.9%光大银行14,700 23,100 1.57 36.9%8.8%12.9%53,273 5,371 1,008 23.3%7.2%15.6%华夏银行3,227 10,000 3.10 26.0%2.3%10.4%13,800 2,260 1,638 22.6%2.2%14.3%平安银行平安银行12,205 34,721 2.84 68.0%9.1%25.1%7

88、4,900 15,540 2,075 44.8%10.5%35.0%浙商银行839 -10,262 1,578 1,538 -1.2%-北京银行2,638 9,524 3.61 29.8%7.7%12.2%12,300 -南京银行2,509 6,368 2.54 33.3%12.4%16.7%10,954 1,070 977 16.8%18.0%-宁波银行-7,300 -32.6%11.2%22.7%15,600 1,757 1,126 24.1%20.0%47.0%私行人私行人均均AUM万元万元私行私行AUM/总总AUM22H私行私行AUM增速增速过去2过去2年半年半平均平均增速增速零售客户

89、整体零售客户整体私人银行业务私人银行业务零售零售客户客户万户万户零售零售AUM亿元亿元人均人均AUM万元万元零售零售AUM/总资总资产产22HAUM增速增速过去2过去2年半年半平均平均增速增速私行客私行客户数户数(户）户）私行私行AUM亿元亿元规模占比规模占比规模占比规模占比规模占比规模占比AUM14167.96-19827.21-26247.62-31826.34-34721.48-35325.6-存款4615.9132.6%5836.7329.4%6846.6926.1%7703.6524.2%8687.7725.0%9039.2425.6%理财6204.4643.8%6577.1633.

90、2%6481.8524.7%8720.6627.4%9472.7627.3%9909.1728.1%其他3347.5923.6%7413.3237.4%12919.0849.2%15402.0348.4%16560.9547.7%16377.1946.4%其中：非货基-14255.4%15034.7%14194.1%14304.0%2022Q3200212022H 2023 年 01 月 27 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 看，主要是资本市场波动+居民预防性储蓄增加影响代理基金收入下降 29%，以及今年房企环境恶化，其主动调整高净值客户产

91、品、压降非标资产的情况下信托及其他业务收入同比下降 50.4%（22H1 为 5.2 亿，占财富管理收入的 14%）。9 月末其总 AUM、私行AUM 分别达到 3.53 万亿、1.58 万亿，增速虽有放缓，但较年初保持了 11%、12%的稳步增长，增速仍明显高于可比同业，随着 2023 年诸多压制因素的边际缓解，其业务收入有望实现企稳恢复：A、随着消费及经济逐步复苏，2023 年资本市场或将企稳恢复，支持其代理基金等业务。B、2022Q1-3 在理财规模稳定增长 1356 亿的情况下，平安银行个人存款新增 1335 亿，同比多增了 747 亿，相当于非存款 AUM 的 2.8%，主要是 20

92、22 年部分产品波动+居民预防性储蓄增加。若未来市场回暖，这部分存款有望再度创造财富管理收入。C、房企流动性风险正逐步缓释，高净值客户信托产品中的非标投资已得到明显压降（涉房类信托从最高 3000 多亿压降至 452 亿），2023 年相关业务收入压力或有望边际缓解，支撑其整体财富管理手续费费率整体稳定。2）长期看，）长期看，业务业务方面具有空间，方面具有空间，进一步分析：进一步分析：A、客户端：集团高净值客户是全行 3 倍以上，还有较大引流、交叉销售的空间。中国平安作为我国三大综合金融集团之一，下属子公司超过 90 家，其中金融相关公司超过30 家，拥有全品类金融牌照，形成强大的多元金融布局

93、体系。且相比其他金融集团，平安集团业务上更聚焦零售，子公司更多，且保险板块多年已积累了足够大的“金山”，平安银行可以充分受益于集团联动与引流。2022H1 平安集团代理人队伍规模已经为 51.91 万人，虽数量有所下降但质量提升，且依旧是银行中员工最多的农行的 1.15 倍。持有多家子公司合同的客户占比已提升到 36.8%，而客户人均合同数已达到了 2.64 个，集团内的客户粘性正不断增强，这也更加有利于平安银行在高净值客户方面加大获客、粘客、挖掘业务价值。截止 2022H1，平安银行零售客户为 1.2 亿，其中 AUM50 万的财富客户 120 万户，600 万以上的私行客户 7.49 万户

94、。对比之下，平安集团总客户 2.3 亿，年收入 24万以上的富裕客户 8807 万户，个人资产1000 万的客户有 22 万户，集团高净值客户资源是平安银行的 3 倍以上，未来还有非常大的引流空间。动态来看，过去几年 MGM 综拓渠道对财富管理的贡献度在整体提升，到 2022H1其贡献了新增 AUM 的 48.6%、新增零售、财富客户数的 44.9%、44.5%，这三个指标较 2019 年分别提升了 10pc、17pc、4pc（2022H1 综拓贡献占比较 2021 年有所回落，部分由于 2021 年基数较高，以及集团人员优化下，2022 年代理人总人数有所下降所致）。除了集团协同、引流的资源

95、外，平安银行也在加速建立专业团队，增强对集团外的客户的营销、获客粘客能力，其中新财富管理团队的组建未来非常值得期待。图表 17：平安银行、平安集团、招商银行零售客户结构对比（万户）资料来源：公司公告，国盛证券研究所 分层客户数客户占比划分标准分层客户数客户占比划分标准分层客户数客户占比 划分标准高净值 22.000.10%个人资产1000万私行客户 7.490.06%AUM600万私行客户 13.000.07%AUM1000万富裕 8,80739.11%年收入24万财富客户 1200.99%AUM在50万-600万之间金葵花客户 3892.19%AUM在50万-600万之间中产及大众客户 13

96、,68760.79%年收入24万其余客户 12,07798.95%AUM50万其余客户 17,39897.74%AUM50万平安集团平安集团平安银行平安银行招商银行招商银行 2023 年 01 月 27 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 18：平安银行财富管理业务新增 AUM、客户来自综拓 MGM 渠道的占比整体有所提升 2017 2018 2019 2020 2021 2022H 新增 AUM(百万)99,261 140,359 218,368 246,836 313,574 140,769 占总新增 AUM 比重 34.34%42.50%38.60%38

97、.40%56.20%48.60%新增零售客户数(万户)412.66 295.87 248.91 301.00 564.75 172.52 占总新增零售客户比重 41.38%29.80%27.80%38.70%51.00%44.90%新增私财客户（万户）4.30 5.42-占总新增私财客户比重 38.19%40.10%-新增财富客户（万户）-7.71 7.49 9.94 4.62 占总新增财富客户比重-41.00%48.00%60.00%44.50%新增私行客户（万户）-0.25 占总新增私行客户比重-48.10%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 B、服务端：打造新财富管理团队，全面提升复杂业

98、务能力，3-5 年内目标达到 1-2 万人，产能有望扩充至当前的 3 倍左右，可以很好地对接集团引流资源。集团的资源为平安银行财富管理业务带来了巨大空间，能够兑现这一空间的比例和节奏关键在于其服务能力的高低。根据公开业绩发布会资料，2022 年起，平安银行将在当前团队基础上，组建“高质量、高产能、高收入”的新财富管理团队。其团队学历要求高，且要求懂保险等复杂产品服务逻辑（面试通过率仅 3%，团队中约 36%的个人业绩达 MDRT 标准及以上）。整个团队以银保业务为基础，聚焦高中端市场，借助集团生态提供全产品体系服务。根据公开业绩发布会资料，其规划在根据公开业绩发布会资料，其规划在 3-5 年内

99、组建年内组建 1-2 万人的团队，届时有望成为全市万人的团队，届时有望成为全市场最大的财富管理团队场最大的财富管理团队之一之一。新团队 9 月末人员已达到 1100 人，带动全行代理保险业务收入 14.4 亿元，同比高增 32%，占财富管理收入比重提升至 28%。在当前理财产品净值波动加大、市场利率整体企稳甚至略有上行的环境下，保险产品的销售有望带来新的中收增长点。除保险产能贡献外，非保险营收已占队伍整体营收的 5 成。2023 年开始，团队产能有望持续释放，并带动全行专业服务水平的提升，提升其财富客群的市场占有率。2021 年平安银行私行团客户经理 1000 人，再加上财富级客户经理等其他人

100、员，假设当前私财团队 4000 人，简单测算，若 5 年内提升至 1.5 万人，人均产能不变的情况下总产能相当于翻了 3.8 倍，产能年均提升 30%左右。综合考虑平安银行客户引流、产能提升潜力、中短期目标等因素，相对审慎地假设，未来 3 年平安银行 AUM 保持 16.5%的年均增长，财富管理收入费率保持在 0.20%的水平（2021、2022H1 分别为 0.28%、0.22%。虽然行业有下行压力，但平安银行私行产品调整基本完成压力大幅减轻，再加上未来加大高净值客户拓展），测算未来测算未来 3 年财富管年财富管理相关收入将增长至理相关收入将增长至 108 亿（占营收比重约亿（占营收比重约

101、4.7%），年均增速），年均增速 18.5%。在创造收入的同时，财富管理业务的快速发展也将持续积累高净值客户，沉淀低成本活期存款，驱动其存款成本率进一步优化，支撑息差、营收。图表 19：简单假设测算，平安银行未来三年财富管理业务 AUM 及收入有望保持较快增长（亿元）资料来源：公司公告，Wind 资讯，国盛证券研究所 --062022E2025E财富管理收入69.27 45.93 82.15 36.89 65.12 108.23 YoY12.1%18.6%-17.0%-20.7%18.5%占营收比重4.5%5.4%4.8%4.0%3.6%4.7%

102、总AUM26,248 29,820 31,826 34,721 36,832 58,238 YoY32.4%28.4%21.3%16.4%15.7%16.5%平均AUM23,037 28,034 29,037 33,274 34,329 54,114 平均费率0.30%0.33%0.28%0.22%0.19%0.20%2023 年 01 月 27 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.3 资产质量：资产质量：拨备还有释放空间，拨备还有释放空间，支撑支撑利润利润稳定、稳定、较快增长较快增长 在收入增速相对平稳的情况下，平安银行利润增速能连续两年高增 25%以上，RO

103、E 从不足 10%持续提升至 2022 年的 12.4%，从落后股份行平均 2pc 左右到领先 2pc 左右。最重要的原因在于经过持续转型，新投放贷款的客户资质更优，信用风险得到逐步下降，其综合信用成本（总资产减值损失/平均总贷款），从2020年的2.8%左右，降至2022Q1-3的 2.27%（仍高于股份行平均的 1.56%），有效释放了利润。展望未来，我们预计平安银行拨备还有释放空间，可以支撑利润实现稳定、较快的增长。展望未来，我们预计平安银行拨备还有释放空间，可以支撑利润实现稳定、较快的增长。1）从资产质量的角度来说，过去几年其主要指标整体处于改善趋势，为信用成本的下降打开了空间。静态看

104、，其不良率（2022Q3）、关注率（2022H）、逾期率（2022H）分别较 2018年大幅下降 0.72pc、1.41pc、0.89pc 至 1.03%、1.32%及 1.71%，降幅在股份行中明显较高，绝对值上也已低于股份行平均水平（1.30%、1.88%及 1.76%）。拨备覆盖率、拨贷比分别提升了 135pc、0.28pc 至 290%、2.99%，在股份行中仅次于招商银行，表内非信贷拨贷比提升了 3.84pc 至 6.72%，也明显高于股份行平均的4.90%，拨备安全垫已较为厚实。动态看，其不良生成率自2018年以来，整体处于持续下降的趋势中，累计下降0.83pc至 2.24%，降幅

105、明显高于股份行平均水平，且也超过其信用成本下降的幅度。（注：2022H1 生成率有所回升或部分由于：1）受地产和消费环境的波动；2）其核销季度间波动也较大。如 Q3 单季度测算不良生成率 1.59%，较 Q2 已大幅下降 93bps，上半年不良生成率提升可能也有核销节奏的原因。）2）业务角度看，经过多年转型升级、加大处置，其存量包袱已得到明显减轻，新增业务的风险或也有所下降，支撑其资产质量未来继续处于整体稳健、改善的趋势之中。对公业务：存量包袱已大幅减轻，新增业务主要面对核心、战略客群。对公业务：存量包袱已大幅减轻，新增业务主要面对核心、战略客群。A、存量存量：2016 年开始，对公业务专注存

106、量风险出清工作，至 2018 年末对公贷款余额净减少约 1182 亿元，且 2016Q4 至 2021 年末，平安银行累计退出 6000 亿对公风险和潜在风险资产（相当于当前对公贷款总额的 55%）。2017 年以来，累计总贷款核销+转出规模达 2772.2 亿（2022H1 其对公不良额仅 92 亿，总不良额仅 340亿），预计不少用于对公风险处置，对公不良率由最高 2.90%降至当前 0.85%。B、新增新增：2019 年开始“对公做精”，根据其推介材料，体量大、弱周期、成长好的四大行业内重点行业客户授信占比达 48%，这类客户的资产质量预计整体较优。零售业务：过去几年平安银行一直在积极推

107、动客群持续上浮，提升优质客群占比。零售业务：过去几年平安银行一直在积极推动客群持续上浮，提升优质客群占比。A、2019 年以来，新一贷贷款客户中综拓引流占比在 50%以上。B、信用卡方面部分年份贷款余额净减少，但增加优质客户营销，分期比例得到提升，2022 年前三季度信用卡日均分期余额增长了 20%以上。C、且从账龄分析7来看，2020 年以来消费环境虽有波动，但其 2020 年、2021 年发放的信用卡贷款 6 个月后逾期 30 天以上贷款占比仅 0.19%、0.38%，仍保持相对较低的水平。D、从零售不良率走势来看，其 2022Q3 虽然有所提升，但并没有超过 2020 年的峰值，也体现了

108、平安银行应对行业波动的风控能力。3）边际上看，消费类信贷+地产相关风险也正在逐步缓释，2023 年有望持续：地产：地产：9 月末对公房地产的不良率（0.72%）较中报下降了 5bps，在三支箭、引导行业加大授信且合理展期的情况下，预计其资产质量报表指标有望继续保持稳定；零售：零售：我们跟踪平安银行 2020 年发行的安顺个人消费贷 ABS 产品来看，其当期违约率 5 月见顶后，开始逐步下降。到 2022 年 11 月末，样本产品当期违约率 0.14%，较 5 月最高值（0.28%）下降一半。且逾期率边际提升幅度整体有所收窄，6 月以 7信用卡账龄分析，计算公式为当年新发放后第 6 个月月末逾期

109、 30 天以上贷款余额/账龄满 6 个月的贷款新发放额。也成 Vintage 分析或静态池累计违约率分析。2023 年 01 月 27 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 来每个月上升幅度仅 0.1%左右，明显低于 1-5 月平均的 0.19%。且逾期 90 天以内贷款占比 10 月已降至 2022 年以来最低的 0.85%8。4）2022H1 平安银行的综合信用成本虽降至 2.47%，但仍高出股份行平均水平（1.64%）83bps，进一步拆分看：信贷：目前拨备覆盖率已经接近 300%（2022Q3 达 290.27%），且主要资产质量指标优于股份行平均水平的情况下

110、，其 2022H1 仍计提贷款减值损失 298.31 亿元，测算信贷成本约1.90%（贷款减值损失/贷款平均余额，仍高出股份行平均水平0.66pc），贷款计提力度仍较大，随着 2023 年地产类、消费信贷等风险逐步缓释，未来信用成本有进一步下降的空间。非信贷：减值损失 2022H1 虽同比少提 31.53%，但占整体减值损失的比重仍较高为 23.2%（高于上市银行整体 18.2%的水平），未来仍有持续释放利润的空间。随着地产、消费类信贷风险缓释，若未来平安银行不良生成率还能延续整体下行的趋势，随着地产、消费类信贷风险缓释，若未来平安银行不良生成率还能延续整体下行的趋势，其本身较高的信用成本就能

111、看到更大的下降空间，中性假设下测算未来其本身较高的信用成本就能看到更大的下降空间，中性假设下测算未来 3 年：年：1）信贷方面：2019-2022H1 近 4 年间其不良生成率下降了 83bps（包括了 2022H1 的阶段性回升），中性假设未来 3 年不良生成率累计下降 40bps，在保持不良率稳定在 1%左右、拨备覆盖率稳定在 290%左右的情况下，测算信贷成本累计可下降 47bps。2）非信贷方面，非信贷减值损失占比下降至 2019 年 11%左右。3）假设未来 3 年（至 2025 年）PPOP 增速保持平均 9%左右的水平，平均贷款余额按照 9%左右的水平增长。测算未来3年，综合信贷

112、成本有望逐步降至1.69%（仍略高于2022H1股份行平均水平），可释放利、支撑未来三年利润平均增速在 20%左右。图表 20：测算未来 3 年平安银行信用成本还有下降的空间，可支撑利润年均增长 20%左右（亿元）资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所测算 8相比于银行报表资产质量，ABS 资产池由于没有新增资产、也没有核销，到期未逾期的资产会从资产池中退出，但逾期的资产最终会留在资产池中，因此一般逾期率都会随着 ABS 存续期的增长而增长。因此相比于逾期率的绝对值，逾期率的增长幅度、当期违约率的变动更重要。20022H未来3年至2025年（增速为年均增速）拨备前利润拨

113、备前利润（PPOP）957.67 1,071.72 1,196.96 666.28 1,671.43 PPOP增速19.6%11.9%11.7%9.9%9.0%资产减值损失资产减值损失595.27 704.18 738.17 388.45 698.21综合信用成本2.76%2.82%2.58%2.47%1.69%资产减值损失增速（%）24.3%18.3%4.8%1.5%-1.4%信贷减值损失信贷减值损失532.9431.5594.1298.3625.0 平均贷款余额21,60424,94828,64931,44341,393 平均贷款余额增速（%）16.72%15.48%14.84%13.49

114、%9.00%信贷成本2.47%1.73%2.07%1.90%1.51%信贷减值损失占比89.5%61.3%80.5%76.8%89.5%非信贷非信贷+表外减值损失表外减值损失62.4272.7144.190.173.2 非信贷+表外减值损失占比10.5%38.7%19.5%23.2%10.5%利润总额362.40367.54458.79277.83973.21 测算年均增速12.44%1.42%24.83%24.36%20.0%2023 年 01 月 27 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 21：平安银行报表主要资产质量及 2018 年末的对比：改善幅度大，

115、逐步跻身于股份行第一梯队 资料来源：Wind 资讯，国盛证券研究所 图表 22：平安银行个人消费贷 ABS 资产质量指标走势（%）资料来源：CN-ABS，国盛证券研究所 报表资产质量主要指标（未特殊标注为2022H）不良率不良率（22Q3）关注类关注类率率逾期率逾期率不良不良生成率生成率逾期逾期生成率生成率不良不良/逾期逾期不良不良/逾期逾期90+拨备覆盖率拨备覆盖率（22Q3）拨贷比拨贷比（22Q3）非信贷资产非信贷资产拨备比拨备比招商银行0.95%1.01%1.16%0.86%1.07%82%153%456%4.34%16.12%中信银行1.27%1.89%1.63%1.16%0.89%8

116、0%137%202%2.56%7.44%浦发银行1.53%2.15%2.15%1.14%1.40%73%110%155%2.38%2.89%民生银行1.74%2.69%2.10%1.34%1.35%82%121%141%2.46%2.53%兴业银行1.10%1.52%1.64%1.29%1.61%70%119%252%2.76%3.97%光大银行1.24%1.84%1.96%1.58%1.63%63%117%189%2.34%2.41%华夏银行1.78%2.86%2.06%1.05%1.39%87%111%153%2.73%0.44%平安银行平安银行1.03%1.32%1.71%2.24%1.

117、99%59%136%290%2.99%6.72%浙商银行1.47%3.00%1.87%0.94%1.49%80%111%181%2.66%7.30%股份行1.30%1.88%1.76%1.27%1.37%75%123%222%2.88%4.90%上市银行1.31%1.73%1.31%0.80%0.85%101%161%242%3.18%4.31%各指标相比2018年变动（红色代表改善，绿色代表恶化）不良率不良率关注类关注类率率逾期率逾期率不良不良生成率生成率逾期逾期生成率生成率不良不良/逾期逾期不良不良/逾期逾期90+拨备覆盖率拨备覆盖率拨贷比拨贷比非信贷资产非信贷资产拨备比拨备比招商银行-0

118、.41pc-0.50pc-0.42pc+0.23pc+0.33pc-5pc+26pc+97pc-0.54pc+14.59pc中信银行-0.50pc-0.46pc-1.04pc-0.63pc-0.74pc+14pc+29pc+44pc-0.24pc+6.82pc浦发银行-0.39pc-0.80pc-0.26pc-0.76pc-0.39pc-7pc-8pc+1pc-0.60pc+1.65pc民生银行-0.02pc-0.69pc-0.49pc-0.96pc-0.38pc+14pc+18pc+7pc+0.10pc+2.10pc兴业银行-0.47pc-0.52pc-0.38pc-0.17pc-0.40p

119、c-7pc-8pc+45pc-0.50pc+2.75pc光大银行-0.35pc-0.57pc-0.39pc-0.01pc+0.00pc-4pc-1pc+12pc-0.46pc+1.60pc华夏银行-0.07pc-1.58pc-1.36pc-0.16pc+0.59pc+33pc+43pc-5pc-0.20pc+0.37pc平安银行平安银行-0.72pc-1.41pc-0.89pc-0.83pc-0.25pc-8pc+33pc+135pc+0.28pc+3.84pc浙商银行+0.27pc+1.37pc+0.63pc+0.16pc+0.59pc-18pc-15pc-89pc-0.60pc+4.65p

120、c股份行-0.37pc-0.67pc-0.57pc-0.38pc-0.16pc+3pc+14pc+31pc-0.30pc+3.73pc上市银行-0.19pc-0.85pc-0.50pc-0.22pc-0.07pc+18pc+33pc+36pc+0.08pc+3.29pc0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%当期违约率逾期率逾期90天以上贷款占比逾期90天以内贷款占比 2023 年 01 月 27 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23：平安银行近 2 年主动优化客户结构，信用卡相关指标较为稳定 图表 24：平安银行新

121、一贷、汽车金融 MGM 渠道引流占比（%）资料来源：Wind 资讯，公司财报，国盛证券研究所 资料来源：公司财报，国盛证券研究所 三、估值与投资建议：三、估值与投资建议：3.1 盈利预测盈利预测 我们预计我们预计 2023年年-2024年年平安银行还将保持较为稳定的营收增速平安银行还将保持较为稳定的营收增速+继续高增长的利润继续高增长的利润增速增速，主要基于：，主要基于：1）规模：有望保持稳定增长。）规模：有望保持稳定增长。假设其 2023 年新增贷款投放有望回归至 3131 亿左右，同比多增 474 亿，贷款增速略升至 9.4%；2024 年增速继续保持 10%左右的增长。2）息差：或小幅下

122、行，降幅优于行业。）息差：或小幅下行，降幅优于行业。预计 2023 年息差或较 2022 年略降 5bps 左右，节奏上预计 23Q1 降幅最大，但下半年有望逐步企稳甚至略有回升。2024 年重定价因素有望边际缓解，息差降幅或进一步收窄。3）中收：有望边际回暖。）中收：有望边际回暖。2023 年财富管理、银行卡的业务环境压力有望边际缓解，加上低基数效应，中收增长或将边际回暖，假设 2023-2024 年增速回升至 9.9%、10.1%。其他非息收入增速谨慎假设 2023 年-2024 年基本保持不变。4）信用成本：有继续下降的空间。）信用成本：有继续下降的空间。假设 2023、2024 信贷成

123、本下降 0.20pc、0.14pc，非信贷计提占比逐步降低至 11%的情况下，可支撑继续保持 20%以上的利润增速。综合以上假设测算，综合以上假设测算，2023 年、年、2024 年平安银行营收增速将保持年平安银行营收增速将保持 6.03%、9.23%的的增长，利润将保持增长，利润将保持 20.5%、20.3%的较快增长，的较快增长，ROAE 水平有望进一步提升水平有望进一步提升 1.9pc至至 12.8%左右，业绩表现有望继续领先同业左右，业绩表现有望继续领先同业。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%0040005000600070002015 20

124、16 2017 2018 2019 2020 2021 2022H信用卡应收账款（亿元）6个月后逾期30天以上贷款占比信用卡不良率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%65%70%新一贷 2023 年 01 月 27 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.2 估值与投资建议估值与投资建议 目前平安银行收盘价为 15.09 元（2023/1/19），对应 2022PB、2023PB 分别为 0.80 x、0.70 x，处于过去 3 年 27%的较低分位数水平。当前时点，我们建议积极关注平安银行估值修复的机会：1）短期估值提升有催化

125、：平安银行估值受 2022 年地产风险发酵+消费信贷环境走弱+财富管理市场行业性波动的影响较大。2023 年消费有望复苏+地产风险或将逐步缓释，平安银行的这几项业务，均是反转弹性最大、最为受益的品种，这为其整体估值修复带来了较大的修复弹性。2）中长期报表业绩还有改善的空间：A、存款成本还有优化的空间，支撑息差；B、财富管理有望持续较快增长，未来将增厚中收中收；C、资产质量整体处于改善趋势的情况下，信用成本仍较高，有释放利润的空间。综合来看，我们预计平安银行未来有较大的估值修复与提升的空间，看好其未来的投资机会，首次覆盖予以“买入”评级。图表 25：上市银行估值表（以 2022 年 1 月 16

126、 日收盘价计算）资料来源：Wind，国盛证券研究所 22E23E22PBAH溢价率工商银行0.480.446.77%19.82%9.1%3.8%建设银行0.520.476.48%27.96%16.9%38.4%农业银行0.460.427.08%20.19%23.2%11.2%中国银行0.460.426.86%25.83%31.8%12.7%交通银行0.420.397.27%16.62%39.6%33.5%邮储银行0.640.575.12%3.65%17.2%6.7%招商银行1.241.073.74%-5.30%26.9%23.8%中信银行0.450.395.97%56.07%45.4%44.4

127、%65.2%浦发银行0.360.345.59%14.7%140.5%民生银行0.300.286.12%38.32%7.9%44.1%兴业银行0.560.505.73%17.6%76.1%光大银行0.410.376.50%42.96%22.2%47.8%40.9%华夏银行0.320.306.49%20.3%平安银行0.800.701.51%26.8%浙商银行0.460.435.38%20.08%5.3%32.0%北京银行0.390.367.16%20.2%南京银行0.880.784.34%71.9%17.8%宁波银行1.421.221.50%30.2%上海银行0.430.406.62%16.5%

128、120.2%贵阳银行0.390.355.36%10.8%江苏银行0.650.575.32%79.7%3.2%杭州银行0.930.812.63%30.3%23.5%成都银行0.960.824.45%62.7%27.6%郑州银行0.470.404.12%142.30%5.7%92.0%长沙银行0.510.475.04%12.7%青岛银行0.740.674.58%33.23%10.9%51.2%西安银行0.530.505.41%10.3%苏州银行0.820.753.50%66.7%15.5%厦门银行0.720.614.25%29.4%齐鲁银行0.670.614.26%15.6%76.6%重庆银行0.

129、520.475.52%93.05%11.3%4.4%100.5%常熟银行0.900.832.71%22.9%42.1%无锡银行0.650.643.08%17.3%20.9%苏农银行0.620.563.29%9.5%39.1%江阴银行0.650.604.25%17.2%26.9%张家港行0.770.683.31%39.1%21.7%紫金银行0.570.523.76%4.1%93.0%青农商行0.520.473.37%4.6%84.7%渝农商行0.370.347.03%49.37%8.7%15.1%银行（申万）4.91%18.6%距离强制转股价空间股息率 AH溢价率过去3年分位数银行板块PB0.5

130、2 2023 年 01 月 27 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 风险提示风险提示 1、宏观经济加速恶化可能会影响银行客户经营情况，进而影响到相关的信贷投放及资产质量情况，对银行造成负面影响。2、若消费复苏、消费类信贷需求回暖不及预期可能会影响银行相关信贷投放量及价格，进而影响到莹营收。3、若地产风险超预期恶化，会引发银行相关地产业务风险，若地产业务相关资产质量会一步恶化对银行造成负面影响。4、若金融政策大幅转向，可能会影响银行信贷相关投放领域及节奏。5、正文中涉及测算内容中的测算假设若发生变化，可能会影响到本文中的一些测算结果以及衍生结论等。2023 年 01

131、 月 27 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所

132、含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司

133、正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接

134、联系。投资评级说投资评级说明明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对

135、同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：