1、 张一弛（电力设备新能源行业首席分析师）张一弛（电力设备新能源行业首席分析师） SAC号码：号码：S0850516060003 2020年年7月月16日日 光、储、车的黄金时代光、储、车的黄金时代 证券研究报告证券研究报告 （优于大市，维持）（优于大市，维持） 我们选取有一定代表性的韩国、中国锂电公司作为样本。我们选取有一定代表性的韩国、中国锂电公司作为样本。3月月23日以来（截止日以来（截止7月月12日），韩国锂电日），韩国锂电公司公司 平均涨幅达到平均涨幅达到137%，PE（TTM）平均）平均104倍，倍，2020年年PE平均平均66倍，倍，2021年年PE平均平均32倍。中国锂电倍。中国
2、锂电公公 司司平均涨幅平均涨幅37%，PE（TTM）平均）平均63倍，倍，2020年年PE平均平均50倍，倍，2021年年PE平均平均39倍。倍。 资料来源：Bloomberg，wind，海通证券研究所 1、电动车：欧洲与特斯拉逻辑驱动中韩锂电板块估值抬升、电动车：欧洲与特斯拉逻辑驱动中韩锂电板块估值抬升 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 市值市值(人民币，亿元）人民币，亿元） 3月月23日至今涨幅日至今涨幅 PE(TTM，倍，倍) PE(2020E，倍，倍) PE(2021E，倍，倍) L&F 57 162% -213 148 49 Ecopr
3、o 168 156% 89 69 35 Posco Chemical 287 126% 60 69 41 PNE Solution 17 203% 14 15 13 LG Chem 2180 105% 267 49 28 三星三星SDI 1569 86% 91 50 26 SK Innovation 704 125% -8 -9 19 韩国锂电公司平均韩国锂电公司平均 137% 104 66 32 锂锂电公司相对电公司相对韩国综指涨幅韩国综指涨幅 92% 宁德时代宁德时代 3662 54% 86 67 52 璞泰来璞泰来 434 69% 71 54 43 中科电气中科电气 60 43% 46
4、30 22 恩捷股份恩捷股份 512 47% 66 57 47 科达利科达利 131 43% 57 47 37 嘉元科技嘉元科技 135 24% 49 45 38 当升科技当升科技 143 54% -60 48 36 中国锂中国锂电公司平均电公司平均 37% 63 50 39 锂锂电公司相对电公司相对上证综指涨幅上证综指涨幅 25% rQpQpPrOsNpNyQqPnRrOoNaQ8QbRmOpPoMoOlOpPpQjMnMtM6MmMvMxNqQqQwMoNyR 3 1、电动车：、电动车：2020年欧洲车企碳排放达成情况年欧洲车企碳排放达成情况 根据根据ICCT，截至，截至2020年年5月，
5、平均碳排放月，平均碳排放WLTP129g/km。我们认为，由于今年欧。我们认为，由于今年欧 洲碳减排考核标准宽松（燃油车洲碳减排考核标准宽松（燃油车0.95倍，电动车倍，电动车2倍系数），折算后相当于倍系数），折算后相当于 NEDC98g/km，较，较NEDC95g/km的的碳碳指标，完成压力较小。指标，完成压力较小。 表：表：2020年年1-5月欧洲车企碳减排达成情况（单位：月欧洲车企碳减排达成情况（单位：g/km） 资料来源：ICCT，海通证券研究所 2020年年1-5月月 2020 目前状态目前状态 2020年目标年目标 2020年差距 年差距 WLTP NEDC NEDC NEDC N
6、EDC 日产日产 123 99 89 95 -6 标致标致 116 93 86 91 -5 沃尔沃沃尔沃 142 116 105 108 -3 丰田丰田-马自达马自达 117 95 92 94 -2 宝马宝马 136 112 101 102 -1 雷诺雷诺 121 102 92 92 0 菲亚特克莱斯勒菲亚特克莱斯勒-特斯拉特斯拉 122 103 93 92 1 平均平均 129 107 98 95 3 起亚起亚 124 107 97 94 3 现代现代 125 109 98 93 5 福特福特 132 106 102 96 6 大众大众 138 112 103 96 7 戴姆勒戴姆勒 153
7、 130 119 102 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 主要新增车型销量主要新增车型销量 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 环比新增环比新增 同比新增同比新增 Zoe (2017) 11616 13697 10643 11814 0 -11814 -11616 Zoe (2020) 0 0 0 0 20815 20815 20815 E-Tron (71kWh) 0 0 0 0 2009 2009 2009 E-Tron (95kWh) 2623 4031 4840 7296 6501 -795 3878 Citigo-
8、e 0 0 0 30 2976 2946 2976 e-208 0 0 2 107 8765 8658 8765 Cooper SE 49 15 26 534 1599 1599 1599 Soul Booster 0 165 828 856 2159 1303 2159 以上车型销量合计以上车型销量合计 14288 17908 16339 20637 44824 24721 30585 欧洲欧洲EV合计合计 88275 88069 93672 114687 135784 21097 72786 欧洲电动车欧洲电动车20Q1销量相对销量相对19Q4增约增约2.1万辆，而雷诺万辆，而雷诺Zoe（
9、2020）改款、大众）改款、大众E-tron、 Citigo-e、标致、标致e-208、现代起亚、现代起亚Cooper Se、Soul Booster等新车型贡献约等新车型贡献约2.5万辆，万辆， 贡献了主要的销量增长。贡献了主要的销量增长。 1、电动车：销量增量为新车型贡献、电动车：销量增量为新车型贡献 表：主要新车型销量情况（辆）表：主要新车型销量情况（辆） 资料来源：SNE，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 1、电动车：、电动车：2021-2030年欧洲电动车销量展望年欧洲电动车销量展望 2021年碳排放标准趋严，需要达到年
10、碳排放标准趋严，需要达到WLTP95g/km碳标准，我们测算要达到碳碳标准，我们测算要达到碳 中和免于处罚，需要实现中和免于处罚，需要实现156万辆电动车销量，电动车渗透率达到万辆电动车销量，电动车渗透率达到11%。 2025年要完成碳中和要求，需要达到年要完成碳中和要求，需要达到398万辆电动车销量，对应电动车渗透率万辆电动车销量，对应电动车渗透率 达到达到26%。 年份年份 2021E 2025E 2030E 碳排放目标（碳排放目标（g/km） 95 81 59 燃油车系数燃油车系数 1.00 1.00 1.00 Supercredit乘数乘数 1.67 1.00 1.00 燃油车燃油车(
11、HEV&48V包括）碳排放（包括）碳排放（g/km） 112 105 105 乘用车销量（万辆）乘用车销量（万辆） 1379 1561 1809 电动车渗透率电动车渗透率 11% 26% 48% 纯电动占电动车比例纯电动占电动车比例 70% 80% 80% 插混占电动车比例插混占电动车比例 30% 20% 20% 电动车销量（万辆）电动车销量（万辆） 156 398 869 纯电动销量（万辆）纯电动销量（万辆） 109 319 695 插混车销量（万辆）插混车销量（万辆） 47 80 174 资料来源： (EU) 2019/631法案，海通证券研究所测算 表：碳减排标准下，电动车渗透率测算表：
12、碳减排标准下，电动车渗透率测算 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 分车企测算，我们预计，到分车企测算，我们预计，到2025年，欧洲市场，主要车企（包括特斯拉）电年，欧洲市场，主要车企（包括特斯拉）电 动车销量预计在动车销量预计在566万辆。万辆。 电池供应链来看，我们预计宁德时代、电池供应链来看，我们预计宁德时代、LG化学、化学、SK等将是这些车企主要的等将是这些车企主要的 动力电池供应商。动力电池供应商。 1、电动车：、电动车：2025年欧洲电动车销量展望年欧洲电动车销量展望 图图：2025年主要车企欧洲市场新能源车销量预测（万辆）年主要车企欧
13、洲市场新能源车销量预测（万辆） 资料来源：ACEA，海通证券研究所测算 0 20 40 60 80 100 120 140 大众 标致 雷诺 日产 现代 宝马 戴姆勒 福特 其他 特斯拉 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1、电动车：相关标的及风险提示、电动车：相关标的及风险提示 电芯环节建议关注：宁德时代、欣旺达、亿纬电芯环节建议关注：宁德时代、欣旺达、亿纬锂能等锂能等。 负极环节建议关注：璞泰来、中科电气、杉杉股份等。负极环节建议关注：璞泰来、中科电气、杉杉股份等。 正极环节建议关注：当升科技等。正极环节建议关注：当升科技等。 隔膜环节建议关注：
14、恩捷股份、中材科技、星源材质等。隔膜环节建议关注：恩捷股份、中材科技、星源材质等。 电解液电解液&溶剂环节建议关注：石大胜华、天赐材料等。溶剂环节建议关注：石大胜华、天赐材料等。 风险提示：产业政策变动风险；国内外新能源车产销低于预期；竞争加剧导致盈风险提示：产业政策变动风险；国内外新能源车产销低于预期；竞争加剧导致盈 利能力下滑风险。利能力下滑风险。 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 2、储能：储能带动龙头动力电池公司再拓市场、储能：储能带动龙头动力电池公司再拓市场 资料来源：搜狐，索比光伏网，CNESA，海通证券研究所 图：图：2015-
15、2019年全球新增电化学储能规模年全球新增电化学储能规模 图：图：2015-2019年中国新增电化学储能规模年中国新增电化学储能规模 截至截至2019年底，全球电化学储能累计装机达年底，全球电化学储能累计装机达9520.5MW，中国累计装机，中国累计装机1709.6MW， 全球新增装机全球新增装机2.9GW，同比，同比下降下降22%，中国新增装机中国新增装机0.6GW，同比下降，同比下降7%。 我们认为，我们认为，2019年全球新增装机下降主要是因为韩国储能锂电着火年全球新增装机下降主要是因为韩国储能锂电着火事件影响装机，多事件影响装机，多 数国家仍快速增长，数国家仍快速增长，美国同比增美国同
16、比增95%，澳大利亚同比增，澳大利亚同比增65.5%，日本同比增，日本同比增89.5%。 中国储能市场经历了中国储能市场经历了2018年的高增后，年的高增后，19年年电网印发电网印发输配电定价成本监审办输配电定价成本监审办 法法、关于进一步严格控制电网投资的通知关于进一步严格控制电网投资的通知，对，对电网侧需求有所影响，电网侧需求有所影响，但新增装但新增装 机依然机依然维持高位。维持高位。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 0 200 400 600 800 201520162017
17、20182019 新增规模（MW，左轴） 增速（右轴） -100% 0% 100% 200% 300% 400% 0 1000 2000 3000 4000 200182019 新增规模（MW，左轴） 增速（右轴） 9 2、储能：可再生能源消纳有望带动发电侧储能爆发、储能：可再生能源消纳有望带动发电侧储能爆发 我们认为，未来可再生能源装机占比将继续提升，可再生大规模并网对电网电能质量我们认为，未来可再生能源装机占比将继续提升，可再生大规模并网对电网电能质量 和稳定性造成冲击，储能的必要性在提升。山东和稳定性造成冲击，储能的必要性在提升。山东20年年0.98GW光伏项目入围
18、补贴目光伏项目入围补贴目 录，要求配套录，要求配套20%储能，其他诸多地区也出台了激励可再生能源配套储能的政策。储能，其他诸多地区也出台了激励可再生能源配套储能的政策。 基于我们的基本假设做测算，当弃光率在基于我们的基本假设做测算，当弃光率在5%、10%、20%时，配臵时，配臵10%的储能与不的储能与不 配储能相比，配储能相比，IRR非常接近。非常接近。 IRR 储能配臵储能配臵比例比例 0% 10% 20% 30% 弃光率弃光率 5% 11.1% 10.9% 10.0% 9.1% 10% 9.7% 9.6% 9.4% 8.7% 20% 7.0% 6.9% 6.8% 6.7% 储能投资成本（元
19、储能投资成本（元/wh) 1.50 每年循环次数每年循环次数(次次/年年) 600 运行年份（年）运行年份（年） 16 放电效率放电效率 80% 组件成本组件成本(元元/W) 1.50 BOS成本成本(元元/W) 2.00 系统成本系统成本( 元元/W) 3.65 上网电价上网电价(含税，元含税，元/度）度） 0.40 发电量发电量(kWh/kW/年年) 1100 所得税率所得税率 25.0% 贷款利率贷款利率 5.0% 自有资金自有资金 30% 贷款贷款 70% 组件年衰退组件年衰退 0.50% 运行维护成本运行维护成本 (元元/W-年年) 0.02 折现率折现率 5.00% 增值税率增值税
20、率 6.50% 表：储能投资成本假设表：储能投资成本假设 表：不同储能配臵比例宇弃光率下表：不同储能配臵比例宇弃光率下IRR假设假设 资料来源：海通证券研究所测算 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 6000次次 循环循环 9600次次 循环循环 1.2万次万次 循环循环 6000次次 循环循环 9600次次 循环循环 1.2万次万次 循环循环 6000次次 循环循环 9600次次 循环循环 1.2万次万次 循环循环 储能投资成本假设（元储能投资成本假设（元/wh) 1.2 1.2 1.2 1.5 1.5 1.5 2 2 2 每年循环次数每年循环
21、次数(次次/年年) 600 600 600 600 600 600 600 600 600 储能上网成本（含税，元储能上网成本（含税，元/度）度） 0.37 0.37 0.37 0.37 0.37 0.37 0.37 0.37 0.37 增加上网电量（增加上网电量（kWh/KW/年年) 510 510 510 510 510 510 510 510 510 放电效率放电效率 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85% 储能折旧（元储能折旧（元/W） 0.05 0.05 0.05 0.07 0.07 0.07 0.09 0.09 0.09 光伏系统成本光伏系统成本(
22、元元/W) 1.2 1.2 1.2 1.5 1.5 1.5 2 2 2 上网电价上网电价(含税，元含税，元/度）度） 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 所得税率所得税率 25% 25% 25% 25% 25% 25% 25% 25% 25% 贷款利率贷款利率 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 自有资金比例自有资金比例 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 贷款比例贷款比例 0 0 0 0 0 0 0 0 0 自有资金自有资金IRR 5% 10% 11% 1% 6% 8% -4% 3%
23、4% 度电成本（元度电成本（元/Kwh） 0.31 0.22 0.20 0.38 0.28 0.25 0.51 0.37 0.33 储能度电成本与初始投资成本、循环次数成强相关。根据我们的测算：储能度电成本与初始投资成本、循环次数成强相关。根据我们的测算： 1.5元元/wh的投资成本的投资成本+6000次循环，度电成本可以达到次循环，度电成本可以达到0.38元元/kwh，我们认为该度，我们认为该度 电成本能够满足较多场景。电成本能够满足较多场景。 1.2元元/wh的投资成本的投资成本+9600次循环，度电成本可以达到次循环，度电成本可以达到0.22元元/kwh，我们认为该度，我们认为该度 电成
24、本下，储能需求有望迎来爆发。电成本下，储能需求有望迎来爆发。 2、储能：度电成本测算、储能：度电成本测算 资料来源：海通证券研究所测算 表：储能投资成本假设表：储能投资成本假设 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 储能逆变器（储能逆变器（ PCS ）领域建议关注：科士达、阳光电源；储能电池领域建议关注宁）领域建议关注：科士达、阳光电源；储能电池领域建议关注宁 德时代。德时代。 风险提示：国内外储能系统需求低于预期；技术路线变化。风险提示：国内外储能系统需求低于预期；技术路线变化。 2、储能：相关、储能：相关标的及风险提示标的及风险提示 请务必阅读
25、正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 我们预计我们预计2020年国内装机需求在年国内装机需求在46-47GW，2021年需求预计在年需求预计在54GW。 3、光伏：国内装机预测、光伏：国内装机预测 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：海通证券研究所测算 2020E 2021E 光伏扶贫光伏扶贫 户用光伏户用光伏 7.5 8.0 竞价自发自用竞价自发自用 竞价全额上网竞价全额上网 27 5 特高压通道项目特高压通道项目 3.2 5 平价平价 6 36 领跑者领跑者 1.5 存量存量 市场化交易以及基地项目市场
26、化交易以及基地项目 1.5 合计合计 46.7 54 表：国内装机需求表：国内装机需求拆分（单位：拆分（单位：GW） 13 Q1全球装机预计在全球装机预计在22GW左右；我们预计左右；我们预计Q2-Q4全球装机提升到全球装机提升到31GW、32GW、 44GW，Q3-Q4的年化装机预计达到的年化装机预计达到128GW和和176GW，需求明显高增。，需求明显高增。 我们预计我们预计2020年全年需求在约年全年需求在约129GW，2021年全球需求在约年全球需求在约160GW。 3、光伏：全球季度需求预测、光伏：全球季度需求预测 2019新增新增 装机装机 2020年年Q1 （E） 2020年年Q
27、2 （E） 2020年年Q3 （E） 2020年年Q4 （E） 2020E 2021E 中国中国 30.1 3.5 12.0 10.5 18.0 44.0 50.0 印度印度 9.9 0.9 0.5 0.6 2.0 4.0 7.0 日本日本 7.0 1.6 1.3 1.6 1.7 5.5 6.0 欧洲国家欧洲国家 21.0 4.2 3.7 5.8 5.9 19.6 28.0 美国美国 13.3 4.9 4.3 4.0 4.8 18.0 20.0 澳大利亚澳大利亚 3.7 0.7 1.8 2.0 2.5 7.0 9.0 其他国家其他国家 30.0 6.0 7.0 8.0 9.0 30.0 40.
28、0 全球装机全球装机 115.0 21.8 30.6 32.5 43.9 128.8 160.0 海外装机海外装机 84.9 18.3 18.6 22.0 25.9 84.8 110.0 表：国内装机需求表：国内装机需求拆分（拆分（GW） 资料来源：北极星太阳能光伏网，IEA，solarzoom，海通证券研究所测算 注：加底色的为估算数据 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 建议关注：隆基股份、通威股份、阳光建议关注：隆基股份、通威股份、阳光电源、福斯特电源、福斯特、福莱特、晶、福莱特、晶澳科技等澳科技等。 风险提示：产业政策变动风险；国内外光伏装机需
29、求低于预期；竞争加剧导致盈风险提示：产业政策变动风险；国内外光伏装机需求低于预期；竞争加剧导致盈 利能力下滑；技术路线变化风险。利能力下滑；技术路线变化风险。 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3、光、光伏伏：相关：相关标的及风险提示标的及风险提示 4、风险提示、风险提示 风险提示：政策变动风险；产业技术路线变化风险；需求低于预期风险；竞争加风险提示：政策变动风险；产业技术路线变化风险；需求低于预期风险；竞争加 剧导致盈利能力下滑风险。剧导致盈利能力下滑风险。 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
30、分析师声明分析师声明 张一弛张一弛 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用 的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确 地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队 16 新能源研究团队：新能源研究团队： 电力设备新能源行业首席分析师电力设备新能源行业首席分析师 张一弛张一弛 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850516060003 电电 话：话： Email： 高级分析师高
31、级分析师：曾彪曾彪 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850517080006 电电 话：话： Email： 高级分析师：徐柏乔高级分析师：徐柏乔 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850513090008 电电 话：话： Email： 分析师：陈佳彬分析师：陈佳彬 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850519090004 电电 话：话： Email： 信息披露和法律声明信息披露和法律声明 投资评级说明投资评级说明 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因
32、接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意 见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发 出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户 应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海
33、通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还 可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他 人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络 海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。
34、 1. 投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为 比较标准，报告发布日后 6 个月内的公 司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同 期市场基准指数的涨跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准： A 股市场以海通综指为基准； 香港市场以 恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。 类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上； 中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间； 弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下； 无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。 行业投资评级行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。 17
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