1、 公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 汉钟精机（汉钟精机（0 002158.SZ02158.SZ）真空压缩双翼振翅，半导体光伏蓄力腾飞真空压缩双翼振翅，半导体光伏蓄力腾飞 国产替代潜力持续释放，半导体真空泵厚积薄发。国产替代潜力持续释放，半导体真空泵厚积薄发。近年来，随着美国对华半导体“制裁”愈演愈烈，半导体供应链安全成为了诸多企业发展的时代命题。由于半导体工艺中的多个环节需要在洁净真空的环境下进行，促使真空泵成为了半导体设备的核心零部件之一。截止2021年，半导体真空泵国产化率仅有5%，国产替代潜力巨大。汉钟精机专注真空泵开发十余载，其干式螺杆真空

2、泵产品具备抽速稳定、高效节能、清洁无油、耐腐蚀等特点，更加适用于半导体清洁、半严苛和严苛制程。目前，公司产品已成功导入下游头部客户，将来有望在国产半导体设备市场中蓬勃发展。光伏电池片掀起迭代浪潮，真空泵需求光伏电池片掀起迭代浪潮，真空泵需求迸流涌动迸流涌动。从目前光伏技术发展来看，以Topcon、HJT为代表的N型电池片技术因其更高的光电转换效率而深受光伏下游企业青睐。与此同时，电池片由P型向N型的转化节点已至，助推N型电池片扩产节奏加快，进而推动了包含真空泵在内的光伏设备需求走强。汉钟精机多年在真空泵领域潜心钻研，凭借其成熟的技术和全面的布局在光伏领域占领了市场高地。因此，电池片技术的迭代升

3、级和产能落地有望进一步为公司业绩打开上行空间。受益受益消费结构升级消费结构升级，冷链，冷链设备设备稳健增长稳健增长。随着近年来消费结构的持续升级，冷链物流逐渐步入了发展的黄金期。冷库是冷链物流中的核心设施，其功能已从储存型晋阶为物流配送型，且市场规模逐年攀升。制冷压缩机作为冷库的“心脏”，在冷链物流中有着不可或缺的作用。汉钟精机在2023年将继续推出多款新型制冷压缩机，以节能高效的理念为冷链物流持续赋能，同时也为公司的营业收入添砖加瓦。盈利预测及估值盈利预测及估值：预计2023-2025年公司实现总营收38.61/46.67/56.91亿元，实现归母净利润7.26/9.59/12.16亿元。采

4、用可比公司相对估值法，2023年给予公司30倍PE，对应目标价40.80元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：半导体真空泵业务开展不及预期、光伏电池片产能扩建情况不及预、宏观经济景气度不及预期、技术更新不及预期。财务数据和估值财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）2,981 3,266 3,861 4,667 5,691 增长率 31%10%18%21%22%净利润（百万元）487 644 726 959 1,216 增长率 34%32%13%32%27%EPS（元/股）0.91 1.21 1.36 1.79 2.27 市盈

5、率（P/E）28.2 21.3 18.9 14.3 11.3 市净率（P/B）5.3 4.5 3.9 3.1 2.5 数据来源：公司公告、华福证券研究所 电子 2023 年 8 月 2 日 买入买入(首次评级首次评级)当前价格：25.70 元 目标价格：40.80 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）535/533 总市值/流通市值（百万元）13742/13707 每股净资产（元）5.48 资产负债率（%）44.60 一年内最高/最低（元）29.22/21.37 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 团队成员团队成员 分析师

6、:杨钟 执业证书编号：S02 邮箱：YZ 相关报告相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%-10%0%10%20%30%------07汉钟精机沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 投资投资要件要件 关键关键变量变量 1）假设 2023-2025 年，公司真空产品受到国产替代的持续推进，自身产品及客户不断拓展，分别实现营业收入为 1

7、6.79 亿、22.44 亿、30.00 亿，CAGR 为 32.97%。此外，受公司产品结构的优化以及规模效应体现，该部分毛利率稳中有升，分别为 43.20%、43.83%、44.22%。2）假设 2023-2025 年，公司压缩机业务随着自身产品及客户的不断拓展，分别实现营业收入为 18.86亿、20.75 亿、22.82 亿，CAGR 为 9.52%。此外，随着离心式压缩机和无油空压机的进一步导入下游，毛利率稳中有升，分别为 31.66%、31.94%、32.21%。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 市场普遍认为半导体真空泵技术壁垒高，验证周期长，国内企业难有突破。我们认为半导体

8、设备国产替代是时代发展的大势所趋。而真空泵作为半导体产线的核心零部件之一，应用环节覆盖Load-lock、量测、刻蚀、薄膜沉积、扩散、离子注入等清洁及严苛制程。若此类生产环节长期大规模采用海外进口设备，恐将成为供应链安全的隐患之一。此外，汉钟精机凭借十余载的技术积累，其真空泵产品可满足半导体最先进工艺的生产要求，也可用于第三代半导体产线，并成功获得了 SEMI 安全基准验证证书。同时，公司凭借成功的市场运作，其真空泵产品已经顺利导入到部分下游头部企业。由此可见，公司已在半导体设备市场崭露头角，并有望保持良好的增长态势。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 半导体设备国产化进展超预期、光伏电池片

9、迭代速度超预期 估值和目标价格估值和目标价格 预计2023-2025年公司实现总营收38.61/46.67/56.91亿元，实现归母净利润7.26/9.59/12.16亿元。采用可比公司相对估值法，给予公司30倍PE，对应目标价40.80元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 半导体真空泵业务开展不及预期、光伏电池片产能扩建情况不及预期、宏观经济景气度不及预期、技术更新不及预期。1XpY2WTXlVNAaQbP6MoMrRmOsRfQoOuMkPmMrN9PnMmPvPsQsQNZrMtN 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 正文

10、目录正文目录 1.1.螺杆式压缩机龙头，真空泵业务打开全新增长曲线螺杆式压缩机龙头，真空泵业务打开全新增长曲线 .5 5 1.1 压缩机龙头企业，真空业务加速增长压缩机龙头企业，真空业务加速增长.5 1.2 产品结构持续优化，公司业绩稳健增长产品结构持续优化，公司业绩稳健增长.7 2.2.半导体真空泵：核心零部件国产化加速，成长空间稳步提升半导体真空泵：核心零部件国产化加速，成长空间稳步提升 .1010 2.1 半导体设备市场规模持续增长，助力真空泵需求扩增半导体设备市场规模持续增长，助力真空泵需求扩增.10 2.2 干式真空泵倍受青睐，国产替代空间广阔干式真空泵倍受青睐，国产替代空间广阔.1

11、1 2.3 受益国产替代进程加速，真空泵设备市场空间广阔受益国产替代进程加速，真空泵设备市场空间广阔.13 2.4 公司为国内螺杆式真空泵龙头，产品已导入下游头部客户公司为国内螺杆式真空泵龙头，产品已导入下游头部客户.15 3.3.光伏真空泵：电池片迭代持续推进，光伏设备零部件需求旺盛光伏真空泵：电池片迭代持续推进，光伏设备零部件需求旺盛 .1616 3.1 真空泵在拉晶和电池片环节中不可或缺真空泵在拉晶和电池片环节中不可或缺.16 3.2 电池电池片技术迭代催生真空泵需求增量片技术迭代催生真空泵需求增量.18 3.3 汉钟精机光伏真空泵优势明显汉钟精机光伏真空泵优势明显.21 4.4.制冷压

12、缩机：冷链物流催化增长，空调、热泵平稳发展制冷压缩机：冷链物流催化增长，空调、热泵平稳发展 .2222 4.1 冷链物流发展进入黄金期，制冷压缩机乘势发力冷链物流发展进入黄金期，制冷压缩机乘势发力.22 4.2 中央空调市场稳步前行，离心压缩机呈上涨态势中央空调市场稳步前行，离心压缩机呈上涨态势.25 4.3 空气源热泵产业应用蓬勃发展空气源热泵产业应用蓬勃发展.27 5.5.空压机业务：无油螺杆空压机应用前景广阔空压机业务：无油螺杆空压机应用前景广阔 .2727 5.1 无油螺杆空压机技术特点无油螺杆空压机技术特点.27 5.2 无油螺杆空压机可满足下游诸多行业需求无油螺杆空压机可满足下游诸

13、多行业需求.28 5.3 汉钟精机无油螺杆空压机紧跟时代步伐汉钟精机无油螺杆空压机紧跟时代步伐.28 6.6.盈利预测与估值盈利预测与估值 .2828 6.1 核心假设与盈利预测核心假设与盈利预测.28 6.2 可比公司估值可比公司估值.30 7.7.风险提示风险提示 .3030 图表目录图表目录 图表图表 1：公司沿革及发展历程：公司沿革及发展历程.5 图表图表 2：股权结构：股权结构.6 图表图表 3：主营业务及主要产品系列：主营业务及主要产品系列.6 图表图表 4：主要子公司及对公司净利润影响达：主要子公司及对公司净利润影响达 10%以上的参股公司情况以上的参股公司情况.7 图表图表 5

14、：2019-2022 公司营收情况公司营收情况.7 图表图表 6：2019-2022 公司归母净利润情况公司归母净利润情况.7 图表图表 7：2018-2022 年分产品毛利率情况年分产品毛利率情况.8 图表图表 8：2016-2022 年主营收入构成年主营收入构成.8 图表图表 9：2016-2022 年分产品毛利构成年分产品毛利构成.8 图表图表 10：2018-2022 年公司毛利率及净利率情况年公司毛利率及净利率情况.9 图表图表 11：2018-2022 年费用率年费用率.9 图表图表 12：2018-2022 年公司研发费用情况年公司研发费用情况.10 图表图表 13：半导体设备支

15、撑半导体产业链发展：半导体设备支撑半导体产业链发展.10 图表图表 14：全球半导体设备市场规模情况：全球半导体设备市场规模情况.11 图表图表 15：2017-2022 年全球半导体真空泵市场规模年全球半导体真空泵市场规模.11 图表图表 16：真空泵分类说明：真空泵分类说明.11 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 图表图表 17：真空泵在集成电路领域的典型应用：真空泵在集成电路领域的典型应用.12 图表图表 18：同业竞：同业竞争公司情况争公司情况.12 图表图表 19：各类半导体设备国产化率情况：各类半导体设备国产化率情况.13 图

16、表图表 20：全球：全球 8 寸晶圆厂产能情况寸晶圆厂产能情况.14 图表图表 21：2017-2026 中国中国 12 英寸厂预测（单位英寸厂预测（单位:座）座）.14 图表图表 22：2022 年国内主要晶圆产能分布情况年国内主要晶圆产能分布情况.14 图表图表 23：公司半导体制程应用真空产品：公司半导体制程应用真空产品.15 图表图表 24：干式螺杆真：干式螺杆真空泵抽排气原理空泵抽排气原理.15 图表图表 25：干式螺杆真空泵横截面结构示意：干式螺杆真空泵横截面结构示意.15 图表图表 26：光伏产业链全景图：光伏产业链全景图.16 图表图表 27：拉晶环节工艺流程：拉晶环节工艺流程

17、.17 图表图表 28：不同技术电池片生产流程：不同技术电池片生产流程.18 图表图表 29：单晶硅电池片分类：单晶硅电池片分类.18 图表图表 30：电池片对比：电池片对比.19 图表图表 31：电池片平均转换率对比：电池片平均转换率对比.19 图表图表 32：TOPCon 电池产能分布电池产能分布.20 图表图表 33：HJT 电池电池产能分布产能分布.21 图表图表 34：全球光伏真空泵市场格局：全球光伏真空泵市场格局.22 图表图表 35：光伏用干式螺杆真空泵：光伏用干式螺杆真空泵 DPS 系列系列.22 图表图表 36：冷链物：冷链物流相关政策流相关政策.23 图表图表 37：冷链物

18、流市场规模：冷链物流市场规模.24 图表图表 38：LT 系列半封闭双级变频螺杆式冷冻压缩机示意图系列半封闭双级变频螺杆式冷冻压缩机示意图.24 图表图表 39：公司制冷压缩机系列产品：公司制冷压缩机系列产品.25 图表图表 40：中央空调近年销售量：中央空调近年销售量.25 图表图表 41：2022 年中央空调内销额变化年中央空调内销额变化.26 图表图表 42：空调产：空调产品列表品列表.26 图表图表 43：近年来国内热泵销量情况：近年来国内热泵销量情况.27 图表图表 44：无油螺杆空压机优势总结：无油螺杆空压机优势总结.28 图表图表 45：销售收入预测：销售收入预测.29 图表图表

19、 46：可比公司估值：可比公司估值.30 图表图表 47：财务预测摘要：财务预测摘要.32 丨公司名称 诚信专业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 1.螺杆式压缩机龙头，真空泵业务打开全新增长曲线螺杆式压缩机龙头，真空泵业务打开全新增长曲线 1.1 压缩机龙头企业，真空业务加速增长压缩机龙头企业，真空业务加速增长 上海汉钟精机股份有限公司成立于上海汉钟精机股份有限公司成立于 1998 年年 1 月月 17 日日，并于，并于 2007 年在深交所年在深交所挂牌上市。挂牌上市。公司前身为廖哲男于台湾创办的压缩机公司，1996年在上海设立办事处，是国内螺杆式压缩机的

20、龙头企业。公司以压缩机起家，凭借多年的技术积累和深入市场洞察，于 2010 年起发力开展真空泵业务，下游主要覆盖光伏及半导体领域。目前，公司已成为晶盛、捷佳、高景、双良、隆基、华虹、芯恩、联电、力积电等知名厂家的真空泵产品供应商。图表图表 1：公司沿革及发展历程：公司沿革及发展历程 数据来源：公司官网，公司公告，华福证券研究所 公司股权结构稳定。公司股权结构稳定。公司 2023 年第一季度报告显示，境外法人巴拿马海尔梅斯公司持有公司 32.70%的股份，为公司第一大股东；境外法人维尔京群岛持有公司28.84%的股份，为公司第二大股东。公司 2022 年年度报告显示，公司实际控制人为创始人廖哲男

21、先生，通过持股 23.09%汉钟投资控股股份有限公司，间接持有公司股份。自上市起，前二大股东合计持股比例保持 60%以上，实际控制人未发生变更，公司股权结构及管理体系稳固。丨公司名称 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 图表图表 2：股权结构：股权结构 数据来源：Wind，华福证券研究所 公司主营业务分为压缩机及真空泵两大板块，产品线丰富。公司主营业务分为压缩机及真空泵两大板块，产品线丰富。压缩机业务是公司传统优势业务，包括制冷压缩机和空气压缩机，产品覆盖商用中央空调压缩机、冷冻冷藏压缩机、热泵压缩机和空压产品等。真空泵业务为公司近年来业绩增长的主要动

22、力来源，在光伏及半导体两大领域持续放量。图表图表 3：主营业务及主要产品系列：主营业务及主要产品系列 业务分类业务分类 产品分类产品分类 型号系列型号系列 应用领域应用领域 主要客户主要客户 真空产品 干式真空泵 PA 油螺杆真空泵、PD 系列螺杆真空泵、PS 系列螺杆真空泵；IPM半导体中度严苛系列、IPH 半导体中度严苛系列、PMF 半导体干净系列 半导体、光伏、锂电等 光伏：晶盛、隆基、捷佳、高景、双良、晶科、晶澳等；半导体：联电、力积电、华虹、芯恩、和舰等。压缩机 制冷产品：螺杆压缩机、离心压缩机等 中央空调压缩机：RE 系列半封闭式螺杆压缩机、RC2-E 系列螺杆压缩机、RC2 系列

23、螺杆式冷媒压缩机；冷链物流、商用中央空调等 美的、海尔、约克、国祥、盾安等 冷冻冷藏压缩机：RH 系列半封闭螺杆式高压压缩机、RG 系列开启式螺杆压缩机、RC2-D 系列压缩机、RC2-PZ 系列压缩机、LBII-PLUS 系列半封闭螺杆式冷冻压缩机、LT-S(-L)系列半封闭螺杆式冷冻压缩机、LT 系列半封闭双级变频螺杆式冷冻压缩机 空气源热泵 RC2-PLUS 单级低环温高温热泵压缩机、LT-S-H(A)单机双级高温热泵压缩机、RC2-G&T 高温热泵压缩机 民用集中供暖、工业用锅炉改造-空压机 空压机机组：Hanbell 6 系列、Hanbell D 系列、Hanbell AT-AD 系

24、列、Hanbell L 系列；工业自动化等气源动力行业，涵盖医药生物、化工、电子半导体、公路养护等领域-空压机机体：永磁一体机、AD 集成系列、双段系列、单段系列；涡旋式空压机：5.5KW 无油涡旋、3.7KW 无油涡旋。零件及维修服务 真空泵、压缩机等维修服务-数据来源：公司年报、公司公告、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 公司为全球少数专注压缩机与真空泵制造的世界大厂，获得诸多荣誉。公司为全球少数专注压缩机与真空泵制造的世界大厂，获得诸多荣誉。公司先后被评为国家重点新产品企业、中国机械工业质量诚信企业、品牌培育示范企业

25、、中国外贸出口先导指数样本企业、工信部服务型制造示范项目、上海制造业企业 100强、上海成长性企业 50 强、中国制造业上市公司价值创造 500 强。分分/子公司多地区共同发力，协同发展。子公司多地区共同发力，协同发展。公司已在南京、广州、重庆、济南相继设立分公司，同时在浙江、安徽、山东、香港、韩国和越南等地区设立子公司，不断拓展经营范围、细化产品生产分工，同步提升国内外市场产品占有率。图表图表 4：主要子公司及对公司净利润影响达主要子公司及对公司净利润影响达 10%以上的参股公司情况以上的参股公司情况 子公司子公司 成立时间成立时间 业务业务性质性质 主营业务主营业务 经营地区经营地区 上海

26、柯茂 2009 制造业 离心式压缩机、离心式冷水机组、热泵机组、冷冻机、风机、离心泵、气体压缩机及零部件研发、生产、销售及相关配套服务 上海 浙江汉声 2009 制造业 研发、生产、加工、组装、维修（精密铸件、压缩机零件、汽车配 件、精密主件、五金机械）；批发及零售；进出口业务等 浙江 香港汉钟 2011 国际贸易、海外投资-香港 台湾汉钟 1994 制造业-台湾 青岛世纪东元 2008 销售 研发、设计、销售空调制冷相关专业设备及压缩机和零配件，提供相关产品的安装、调试和售后服务,并提供技术咨询服务 青岛 浙江柯茂 2020 制造业 环境保护专用设备、制冷、空调设备、发电机及发电机组等制造和

27、销售；技术进出口、货物进出口 浙江 数据来源：Wind、华福证券研究所 1.2 产品结构持续优化，公司产品结构持续优化，公司业绩业绩稳健增长稳健增长 近年来受益真近年来受益真空产品空产品的逐步放量的逐步放量，公司业绩表现持续提升。，公司业绩表现持续提升。2019-2022年，公司实现营收由 18.07 亿元增长至 32.66 亿元，CAGR 高达 20.34%；归母净利润由 2.46 亿元增长至 6.44 亿元，CAGR 达 23.59%。2022 年公司实现营收32.66 亿元，同比增长 9.55%；实现归母净利润 6.44 亿元，同比增长 32%。净利润增速高于营业收入，主要得益于真空泵产

28、品的逐步放量。从 2022 年公司的业绩表现来看，其压缩机业务实现营收 17.37 亿元，同比增长 2.36%，毛利率为 31.43%，同比提升 4.28 个百分点；真空产品实现营图表图表 5：2019-2022 公司营收情况公司营收情况 图表图表 6：2019-2022 公司归母净利润情况公司归母净利润情况 数据来源：Wind，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 华福证券研究所 18.0722.7229.8132.664.35%25.75%31.20%9.55%0%5%10%15%20%25%30%35%05520022营业收入（亿

29、元 左轴）营业收入YoY(右轴）2.463.634.876.4421.25%47.47%34.11%32.27%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0202020212022归母净利润（亿元 左轴）归母净利润YoY（右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 收 12.76 亿元，同比增长 22.41%，毛利率 42.61%，基本稳定；零件及维修实现营收 1.85 亿元，毛利率为 39.19%；铸件产品实现营收 0.68 亿元，毛利率为 8.72%。图表图表 7：2018-2022 年分产品毛利

30、率情况年分产品毛利率情况 数据来源：iFind，华福证券研究所 从营收结构来看，高毛利的真空产品有效提升了公司的盈利能力。从营收结构来看，高毛利的真空产品有效提升了公司的盈利能力。2016-2022 年公司真空泵的营收占比持续提升，由 2016 年的 5.07%增长至 2022 年的 39.08%，CAGR 高达 40.55%。2022 年公司真空泵毛利率为 42.61%，同期压缩机毛利率 31.43%。近年来，公司真空产品的毛利构成由 2016 年的 2.46%迅速增长至 2022 年的 46.55%，并与传统压缩机业务的毛利贡献基本持平，有效地打开了公司盈利能力的上行通道。20222022

31、 年公司毛利率为年公司毛利率为 35.78%35.78%，净利率为，净利率为 19.79%19.79%，盈利能力稳步提升。，盈利能力稳步提升。近五年来公司销售毛利率始终维持 35%左右的水平，销售净利率由 2018 年的11.71%逐年提升至 2022 年的 19.79%，主要原因为控费能力的提升和产品结构31.80%33.00%33.64%30.14%31.43%39.94%40.65%41.61%43.14%42.61%37.09%40.91%41.71%40.97%39.19%9.64%11.23%10.71%3.26%8.72%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2

32、5.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%200212022压缩机(组)(%)真空产品(%)零件及维修(%)铸件产品(%)图表图表 8：2016-2022 年主营收入构成年主营收入构成 图表图表 9：2016-2022 年分产品毛利构成年分产品毛利构成 数据来源：iFind，华福证券研究所 数据来源：iFind，华福证券研究所 华福证券研究所 83.8774.9175.1371.6771.6756.9353.25.0714.4415.7420.4320.4334.9839.080%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2

33、00022压缩机(组)(%)真空产品(%)零件及维修(%)铸件产品(%)86.19%2.46%13.21%19.26%24.03%33.19%43.32%46.55%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200022压缩机(组)(%)真空产品(%)零件及维修(%)铸件产品(%)丨公司名称 诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 的不断优化。随着未来高毛利的真空产品在光伏和半导体领域的进一步导入，公司盈利能力存在持续提升空间。期间费用率稳步下行

34、，研发投入持续加码。期间费用率稳步下行，研发投入持续加码。近年来公司期间费用率较为稳定，呈现逐步下行趋势。这主要得益于公司大力推行精益生产及规模化生产，费用管控能力稳步提升。从研发支出和研发费率上看，2022 年研发费用为 1.72 亿元，占营收比例为 5.25%。业绩兑现期研发费用率有所下行，并持续向光伏及半导体真空泵领域加码。此外，截至 2022 年末，公司已拥有 96项专利，其中发明专利 7 项、实用新型专利 78 项、外观设计专利 11 项。图表图表 10：2018-2022 年公司毛利率及净利率情况年公司毛利率及净利率情况 图表图表 11：2018-2022 年费用率年费用率 数据来

35、源：iFind，华福证券研究所 数据来源：iFind，华福证券研究所 华福证券研究所 32.63%34.56%36.02%34.83%35.78%11.71%13.55%16.05%16.36%19.79%0%10%20%30%40%200212022销售毛利率(%)销售净利率(%)6.54%7.62%4.82%5.06%4.76%5.68%5.96%5.04%4.68%4.03%0.47%1.28%0.72%1.02%-1.33%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%200212022销售费用率管理费用率财务费用率 丨公司名称 诚信专

36、业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 图表图表 12：2018-2022 年公司研发费用情况年公司研发费用情况 数据来源：iFind，华福证券研究所 2.半导体真空泵：核心零部件国产化加速，成长空间稳步提升半导体真空泵：核心零部件国产化加速，成长空间稳步提升 2.1 半导体设备市场规模持续增长，助力真空泵需求扩增半导体设备市场规模持续增长，助力真空泵需求扩增 半导体设备是数码产业的基石，对整体产业链具有关键支撑作用。半导体设备是数码产业的基石，对整体产业链具有关键支撑作用。半导体设备泛指生产各类半导体产品所需要的设备，位于产业链上游，是半导体行业的核心和基础

37、。其年产值约为数百亿美元，在行业总产值中占比并不大，但支撑着年产值数千亿美元的半导体行业和数万亿美元的电子信息行业。作为一代工艺发展的前提，半导体设备的性能提升对所有下游产品和应用的变革起着决定性的先导作用，是亟需实现国产化的关键领域。图表图表 13：半导体设备支撑半导体产业链发展：半导体设备支撑半导体产业链发展 数据来源：麦肯锡，华福证券研究所 半导体设备市场空间广阔，拉动真空设备市场稳步扩张。半导体设备市场空间广阔，拉动真空设备市场稳步扩张。下游电子、汽车、通信等行业需求稳步扩张，物联网、云计算和大数据等新兴产业的迅猛发展叠加传统集成电路产业先进制程的产能扩张需求，促使半导体设备行业1.1

38、4 1.21 1.72 1.85 1.72 6.60%6.70%7.59%6.21%5.25%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%00.20.40.60.811.21.41.61.82200212022研发费用(亿元 左轴）研发费用率（右轴）丨公司名称 诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 迎来了广阔的市场空间，也同步带动了半导体真空泵市场规模的稳步扩张。据 SEMI 数据显示，2022 年半导体设备市场规模再创新高达到 1076 亿美元，自 2019 年起 CAGR 为 21

39、.63%。据华经产业研究院数据显示，2022 年全球半导体真空泵市场规模约 147.3 亿元，自 2019 年起 CAGR 为 12.77%。2.2 干式真空泵倍受青睐，国产替代空间广阔干式真空泵倍受青睐，国产替代空间广阔 真空泵是真空系统的核心，细分品类众多，应用领域广泛。真空泵是真空系统的核心，细分品类众多，应用领域广泛。主要工作原理为：利用机械、物理或化学方法对被抽容器进行抽气，从而获得低于大气压力的真空环境，为后续工艺制作和科学试验创造合适的物理环境。根据工作原理的差异，真空泵又可分为气体传输泵和气体捕集泵，根据工作原理的差异，真空泵又可分为气体传输泵和气体捕集泵，其中气体传输泵为主要

40、应用类型，占据约 65%市场规模。而气体传输泵按结构特点划分，可分为往复式、旋转式、牵引式等。不同的结构特点，也对应着真空产品不同的应用范围。图表图表 16：真空泵分类说明：真空泵分类说明 结构特点结构特点 密封方式密封方式 应用真空范围应用真空范围 往复式真空泵 柱塞泵-油类或无密封液体 103-105Pa 旋转式真空泵 干式机械泵 爪式 无密封液体 10-1-105Pa 涡旋式 10-1-105Pa 罗茨式 10-3-105Pa 螺杆式 10-2-105Pa 油封式机械泵 旋片式 油类密封 10-2-105Pa 定片泵 10-2-105Pa 滑阀式 10-1-105Pa 液体真空泵-水或油

41、类密封 102-105Pa 牵引式真空泵 牵引分子泵 涡轮分子泵 无密封液体 10-8-10-1Pa 涡轮泵-10-2-105Pa 流体携带泵 推进物喷射泵 液体喷射泵 水封 102-105Pa 气体喷射泵 无密封液体 10-1-105Pa 图表图表 14：全球半导体设备市场规模情况：全球半导体设备市场规模情况 图表图表 15：2017-2022 年全球半导体真空泵市场规模年全球半导体真空泵市场规模 数据来源：SEMI，华福证券研究所 数据来源：华经产业研究院，华福证券研究所 华福证券研究所 56664559877%14%-7%19%44%5%-10%0%10%20%30

42、%40%50%02004006008007200212022全球半导体设备销售额（亿美元 左轴）全球半导体设备销售额YoY（右轴）100.3104.1102.7117.8134.8147.333.434.734.239.344.949.0002020212022设备市场（亿元）维修市场（亿元）丨公司名称 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 蒸汽喷射泵 油类密封 10-1-105Pa 扩散泵 自净化扩散泵 油类密封 10-8-10-1Pa 分馏

43、式扩散泵 扩散喷射泵-油类密封 10-2-101Pa 离子传输泵-无密封液体 10-9-101Pa 数据来源：华经情报网、华福证券研究所 真空泵是半导体设备的核心零部件之一，贯穿于工艺制程的多个环节。真空泵是半导体设备的核心零部件之一，贯穿于工艺制程的多个环节。真空泵主要为单晶硅制造和前道晶圆加工提供超洁净真空环境，其应用环节覆盖 Load-lock、量测、刻蚀、薄膜沉积（PVD、CVD、ALD）、扩散、离子注入等清洁及严苛制程。由于半导体器件为多层材料结构，层与层之间混入的气体分子容易对器件性能造成破坏，进而影响芯片良率。因此，极度受控的真空环境对半导体制程尤为重要。此外，随着半导体制程线宽

44、不断微缩，半导体制造的工艺步骤数量不断增加，促使晶圆加工所需的精度和稳定性要求不断提高，从而推动着真空设备需求的进一步提升。图表图表 17：真空泵在集成电路领域的典型应用真空泵在集成电路领域的典型应用 数据来源：中科仪招股说明书（申报稿），华福证券研究所 20212021 年半导体真空泵国产化率约年半导体真空泵国产化率约 5%5%，国产替代潜力大。，国产替代潜力大。由于半导体真空泵技术含量较高，全球市场集中度高，呈现寡头垄断格局。据华经产业研究院数据，当前 Atlas、Pfeiffer 及其他海外厂商共占据全球半导体真空泵市场约 95%的市场份额，而国产厂商合计份额约 5%，具备广阔的国产替代

45、空间。图表图表 18：同业竞争公司情况：同业竞争公司情况 名称名称 公司简介公司简介 主要产品主要产品 20222022 年真空业务年真空业务营收（亿元）营收（亿元）Atlas Copco（英国）公司成立于 1873 年，公司的四大业务领域分别为压缩机技术、真空技术、工业技术、动力技术，并着力于全面开拓售后服务市场。2010 年收购 Quincy 进入工业真空泵领域，于2014 年收购 Edwards,2016 年收购 Leybold 和 DCSK,目前是全球真空领域龙头。工业压缩机，气体和过程压缩机，工业干泵、无油干泵、回旋式活塞真空泵、机械真空助力器、涡轮分子泵等。263.11 Pfeif

46、fer（德国）公司成立于 1890 年，1951 年开发用于核工业真空泵，2010年并购阿尔卡特真空部门，2019 年在中国建厂。公司产品主要用于半导体、工业等领成。支撑泵、涡轮泵、测量与分析设备、安装工具真空系统、真空单元等。36.27 Ebara（日本）公司从事以泵等旋转机械为中心的开发活动，成立于 1912年。公司经营三个部分:流体机械和系统，环境工程和精密机械。干式真空泵，化学机械抛光（CMP）系统，电镀系统和气体减排系统。-丨公司名称 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 Kashiyama（日本）成立于 1951 年，主要有两块业务：1）为

47、半导体真空设备；2）滑雪设备和管理咨询。公司生产的真空设备已被广泛应用于包括半导体制造业和液晶显示制造业的高科技领域中。干式真空泵、液环真空泵、海水泵、制雪系统滑雪场设施等。-汉钟精机 公司是螺杆压缩机、真空泵龙头。传统业务国内份额领先，保持稳健增长;真空泵业务在光伏及锂电领域占据主要市场份额，得到隆基股份/晶盛机电等知名光伏/锂电企业的认可。干式真空泵、螺杆/离心压缩机、空气压缩机、热泵。12.76 中科仪 公司创建于 1958 年，主要从事干式真空泵、真空仪器设备的研发、生产和销售，并提供相关技术服务。干式真空泵:罗茨干泵和涡旋干泵；真空仪器设备:大科学装置、真空薄膜仪器、新材料制备设备。

48、4.48 数据来源：华经情报网、Atlas Copco 2022 年年报、Choice、华福证券研究所（人民币:瑞典克朗=1:1.48）2.3 受益国产替代进程加速，真空泵设备市场空间广阔受益国产替代进程加速，真空泵设备市场空间广阔 半导体设备是电子产业发展的必争之地，国产替代势在必行。半导体设备是电子产业发展的必争之地，国产替代势在必行。随着贸易和科技摩擦的日益加剧，美国对华技术封锁措施持续出台。2022 年美国组建了“Chip4 联盟”，并发布对华先进计算和半导体制造的出口管制新规，针对中国半导体先进制程技术和设备进行限制。2023 年，荷兰阿斯麦、日本尼康和东京电子等半导体设备巨头实施对

49、华出口新规，在继续禁绝向中国企业出售 EUV 光刻机的基础上扩大管制范围。在此环境下，本土设备厂商正在进行产品技术能力奋力追赶，同时下游晶圆厂购买本土设备意愿大大增强，推动国产化水平快速提升。半导体设备国产化率较低，未来替代空间广阔。半导体设备国产化率较低，未来替代空间广阔。据中商情报网 2022 年 8月发布的报告显示，中国晶圆厂商半导体各环节设备国产化率不足 20%。相对较低的半导体设备国产化率，预示着国产替代市场具备较大的发展潜力。而真空泵作为半导体多个制程环节的设备核心零部件同样拥有着广阔的国内市场空间。图表图表 19：各类半导体设备国产化率情况：各类半导体设备国产化率情况 设备 国产

50、化率 国内供应商 单品炉（半导体用）20%晶盛机电、华盛天龙、北方华创、中电科 48 所、京运通 光刻设备 1%上海微电子、中电科 45 所、芯源微 去胶设备/屹唐半导体 清洗设备 20%左右 盛美上海、北方华创 刻蚀设备 20%中微公司、北方华创、屹唐半导体 离子注入机 1%中科信、凯世通等 PVD/CVD 设备 10-15%北方华创、拓荆科技、中电科 45 所、中电科 48 所 氧化扩散设备 10%左右 北方华创、中电科 48 所、中电科 45 所 CMP 设备 10%左右 华海清科 分选机 20%长传科技 量测设备 2%左右 上海睿励、中科飞测、上海精测半导体、上海微电子 涂胶显影设备

51、70kW单元机模块机末端内销额（亿元）内销额（亿元）YOYYOY 丨公司名称 诚信专业 发现价值 27 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 4.3 空气源热泵产业应用蓬勃发展空气源热泵产业应用蓬勃发展 空气源热泵供热产品可以直接替代传统的燃煤锅炉，减少散煤燃烧，直接有助空气源热泵供热产品可以直接替代传统的燃煤锅炉，减少散煤燃烧，直接有助于控制大气污染。于控制大气污染。空气源热泵供热产品一次能源利用率大致是燃煤锅炉的 2 倍，纯电锅炉的 3 倍，与传统的供热设备相比，不但能够节省大量的能源，而且还能减少温室气体排放；同时，空气源热泵供热产品利用了空气热能这一可再生能源，有助于提

52、升我国的可再生能源利用率。热泵产品广泛应用于家庭、商业和工农业领域。热泵产品广泛应用于家庭、商业和工农业领域。随着人们绿色环保意识的增强，下游用户对热泵产品的偏好和需求也明显增加。2022 年我国热泵行业国内销量为 216.23 万台，同比增长 13%。图表图表 43：近年来国内热泵销量情况：近年来国内热泵销量情况 数据来源：观研报告网、华福证券研究所 公司致力于热泵压缩机技术的研发，相继推出了不同系列热泵产品，公司致力于热泵压缩机技术的研发，相继推出了不同系列热泵产品，可满足可满足各各类下游需求。类下游需求。公司热泵产品结构全面，其中既包括了可应用在西北高寒及高海拔地区的超低温空气源热泵，也

53、包含了可在化工行业、食品行业、印染行业、厨余垃圾烘干、淤泥烘干以及制药等行业使用的微压蒸汽热泵机组、超高温热泵机组等。2022 年，公司还推出了水蒸气增压机组。该机组可将微压蒸汽增压至更高压力，拓展热泵机组应用范围，满足不同工艺制程的用热需求。此外，公司还推出增加制冷功能的经济型低环温空气源热泵机组。该机组与高效型超低环温空气源热泵做一个区分，使得低环温空气源热泵性价比更高的同时增加制冷运转模式，可以同时解决部分商业建筑冬天供暖和夏天制冷的需求。5.空压机业务：无油螺杆空压机空压机业务：无油螺杆空压机应用应用前景广阔前景广阔 5.1 无油螺杆空压机技术特点无油螺杆空压机技术特点 螺杆空压机可分

54、为无油螺杆空压机和喷油螺杆空压机两类。螺杆空压机可分为无油螺杆空压机和喷油螺杆空压机两类。无油螺杆空压机在进排气端通过轴封结构隔离介质气体与轴承间的润滑油，其压缩过程155.85152.38148.26191.29216.23-2.23%-2.70%29.02%13.04%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%05002018年2019年2020年2021年2022年销量（万台）YOY 丨公司名称 诚信专业 发现价值 28 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 中无需油的参与，因此排出的气体不含油气。而喷油螺杆

55、空压机在压缩气体过程中，润滑油会被喷入所压缩的气体中，起着润滑、密封、冷却及降低噪音的作用，因此其输出的压缩空气是含油的。由此可知，无油螺杆空压机相对于喷油空压机具备更高的制程洁净度以及更低的维护成本。图表图表 44：无油螺杆空压机优势总结：无油螺杆空压机优势总结 优点优点 描述描述 洁净度高 空气压缩环节无润滑油参与，因此排出气体不含油气，洁净度高 低维护成本 不需要定期对腔体除油，维护成本低 安静运行 无油螺杆空压机在工作时噪音低、振动小，因此适用于需要安静环境的场合 更加环保 无润滑油参与空气压缩，避免潜在的漏油问题 数据来源：空压机网、华福证券研究所 5.2 无油螺杆空压机可满足下游无

56、油螺杆空压机可满足下游诸多诸多行业需求行业需求 无油螺杆空压机无油螺杆空压机在在微电子芯片、生物工程、食品等行业得到广泛微电子芯片、生物工程、食品等行业得到广泛应用应用。无油空压机基于洁净度高、低维护成本、安静运行等优势，可以满足一些行业对制造环境的高要求，例如微电子芯片、生物工程、食品行业等。因此，无油空压机的市场规模也将随着下游诸多行业的发展而进一步扩大。5.3 汉钟精机汉钟精机无油螺杆无油螺杆空压机紧跟时代步伐空压机紧跟时代步伐 汉钟精机的无油螺杆空压机产品正在稳步拓宽下游市场汉钟精机的无油螺杆空压机产品正在稳步拓宽下游市场。在国家政策引导下，环保、食品、空分制氧等行业逐渐从使用喷油机组

57、向无油空压机组转变，需求量大增。为应对此增量市场，公司开发无油涡旋机组，产品噪音低，性能好，适用于空分医疗行业、实验室检验、牙科医院等场所。2022年，公司推出自制品牌的无油螺杆空压机，逐步取代进口品牌，为客户带来更好的性价比，得到客户认可，未来市场应有较大发展空间。6.盈利预测与估值盈利预测与估值 6.1 核心假设与盈利预测核心假设与盈利预测 公司是国内压缩机主要供应商，同时，公司凭借其光伏及半导体真空泵业务加速布局，业绩有望不断增长。预计 2023-2025 年,公司实现总营收38.61/46.67/56.91 亿元，CAGR 为 20.34%；实现归母净利润7.26/9.59/12.16

58、 亿元，CAGR 为 23.59%；综合毛利率稳步提升为36.71%/37.70%/38.60%。1）假设 2023-2025 年，公司压缩机业务随着自身产品及客户的不断拓展，分别实现营业收入为 18.86 亿、20.75 亿、22.82 亿，CAGR 为 9.52%。丨公司名称 诚信专业 发现价值 29 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 此外，由于该部分市场格局趋于稳定，毛利率约为 31.66%、31.94%、32.21%。2）假设 2023-2025 年，公司真空产品受到国产替代的持续推进，自身产品及客户不断拓展，分别实现营业收入为 16.79 亿、22.44 亿、30

59、.00 亿，CAGR 为 32.97%。此外，受公司产品结构的优化以及规模效应体现，该部分毛利率稳中有升，分别为 43.20%、43.83%、44.22%。3）假设 2023-2025 年，公司零件及维保伴随产品业务同步拓展，分别实现营业收入为 2.22 亿、2.66 亿、3.20 亿，CAGR 为 20.04%。此部分毛利率基本稳定，约为 40.00%。4）假设 2023-2025 年，公司铸件产品随着公司业务规模扩张而逐步拓展，分别实现营业收入为 0.73 亿、0.81 亿、0.89 亿，CAGR 为 9.93%。此部分毛利率基本稳定，约为 8.00%。5）假设 2023-2025 年，公

60、司为确保压缩机和真空产品保持竞争优势，持续进行研发投入。此外，随着真空产品在下游市场的突破进取，对应团队需要进一步壮大，管理和销售费用逐年增加。而由于公司在国内的市场地位基本稳固，公司整体运营有望保持平稳，因此期间费用率基本稳定。图表图表 45：销售收入预测：销售收入预测 单位：亿元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 1.1.压缩机压缩机 销售收入 16.97 17.37 18.86 20.75 22.82 YoY 17.45%2.36%8.58%10.00%10.00%毛利率 30.14%31.43%31.66%31.94%32.21%2.2.真空产品真空产品 销售

61、收入 10.43 12.76 16.79 22.44 30.00 YoY 59.71%22.41%31.55%33.68%33.65%毛利率 43.14%42.61%43.20%43.83%44.22%3.3.零件及维修零件及维修 销售收入 1.83 1.85 2.22 2.67 3.20 YoY 34.89%1.05%20.00%20.00%20.00%毛利率 40.97%39.19%40.00%40.00%40.00%4.4.铸件铸件 销售收入 0.58 0.67 0.73 0.81 0.89 YoY 50.77%15.50%10.00%10.00%10.00%毛利率 3.26%8.72%

62、8.00%8.00%8.00%营业总收入营业总收入 29.81 32.65 38.61 46.67 56.91 YoY 31.20%9.55%18.23%20.88%21.95%综合毛利率综合毛利率 34.83%35.78%36.71%37.70%38.60%归母净利润归母净利润 4.87 6.44 7.26 9.59 12.16 数据来源：Wind，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 30 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 6.2 可比公司估值可比公司估值 综合考虑商业模式和业务结构等因素，选取光伏及半导体零部件公司晶盛机电、捷佳伟创、富创精密、新莱应材、金辰

63、股份，以及螺杆式压缩机公司开山股份、东亚机械作为可比公司。预计 2023 年可比公司 PE 均值为 29.33 倍，汉钟精机估值整体低于可比公司估值，仅为 18.92 倍。公司业绩未来受益真空泵业务国产替代及压缩机业务随经济复苏回暖，增长可期。给予公司 30 倍 PE 估值，对应目标价40.80 元。首次覆盖，给予“买入”评级。图表图表 46：可比公司估值：可比公司估值 公司名称公司名称 公司代码公司代码 收盘价收盘价 EPS PE 2023/8/2 2021A 2022A 2023E 2024E 2021A 2022A 2023E 2024E 晶盛机电 300316.SZ 61.20 1.3

64、3 2.23 3.45 4.29 52.23 28.45 17.75 14.27 开山股份 300257.SZ 14.62 0.31 0.41 0.61 0.84 51.96 36.47 24.07 17.33 新莱应材 300260.SZ 29.87 0.75 1.52 1.01 1.50 62.93 44.09 29.53 19.92 捷佳伟创 300724.SZ 93.74 2.06 3.01 4.52 6.86 55.49 37.93 20.72 13.67 东亚机械 301028.SZ 10.48 0.48 0.42 0.54 0.68 28.86 21.18 19.27 15.34

65、 金辰股份 603396.SH 58.78 0.52 0.56 1.62 2.95 234.63 149.95 36.32 19.90 富创精密 688409.SH 89.30 0.81 1.18 1.55 2.29 -92.01 57.66 39.00 均值-81.02 58.58 29.33 19.92 汉钟精机 002158.SZ 25.70 0.91 1.21 1.36 1.79 29.25 19.87 18.92 14.32 数据来源：Wind，华福证券研究所 7.风险提示风险提示（1）半导体真空泵业务开展不及预期半导体真空泵业务开展不及预期 半导体真空泵业务是公司业绩增长的主要驱动

66、力之一。由于其技术难度大，客户端工艺验证流程复杂、验证周期长，因此在开拓本土客户的过程中存在失败及进度不及预期的风险。此外，若下游晶圆厂产能扩建情况不及预期，同样可能对公司业绩造成不利影响。（2）光伏电池片产能扩建情况不及预期光伏电池片产能扩建情况不及预期 光伏真空泵业务是公司业绩增长的主要驱动力之一，具体需求量与下游客户的电池片的产能扩建情况存在较大的相关性。若未来客户电池片产能扩建情况不及预期，可能对公司业绩造成不利影响。（3）宏观经济景气度不及预期宏观经济景气度不及预期 压缩机业务是公司的重要业务组成之一，其下游客户的需求情况与整体宏观经济的景气度存在相关性。若宏观经济的景气度不及预期，

67、可能影响下游冷链、热泵等行业的发展规模，进而对公司压缩机业务的业绩造成不利影响。（4）技术更新不及预期技术更新不及预期 公司真空泵产品属于技术密集型行业，对研发投入和专业人才要求高。若公司设 丨公司名称 诚信专业 发现价值 31 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 备研发方向无法顺应市场需求、技术水平不能满足客户需要或者公司产品技术迭代不及时，都可能对经营业绩造成不利影响。丨公司名称 诚信专业 发现价值 32 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 图表图表 47：财务预测摘要：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位

68、:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位单位:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,412 1,831 2,524 3,426 营业收入营业收入 3,266 3,861 4,667 5,691 应收票据及账款 679 674 822 1,060 营业成本 2,097 2,444 2,907 3,495 预付账款 14 18 21 25 税金及附加 15 10 15 17 存货 902 957 1,159 1,421 销售费用 155 193 233 285 合同资产 0 0 0 0 管理费用 132 162 196 239 其他

69、流动资产 1,065 1,072 1,189 1,296 研发费用 172 217 257 313 流动资产合计 4,071 4,552 5,715 7,228 财务费用-43-5-20-27 长期股权投资 62 62 62 62 信用减值损失-13-15-8-9 固定资产 842 854 864 841 资产减值损失-8-9-7-7 在建工程 198 128 58 20 公允价值变动收益 0 0 0 0 无形资产 122 130 144 148 投资收益 34 42 50 60 商誉 0 0 0 0 其他收益 18 20 25 30 其他非流动资产 249 194 223 224 营业利润营

70、业利润 770 858 1,132 1,434 非流动资产合计 1,472 1,367 1,350 1,295 营业外收入 1 0 0 0 资产合计资产合计 5,544 5,919 7,065 8,523 营业外支出 3 2 0 0 短期借款 775 682 723 727 利润总额利润总额 768 856 1,132 1,434 应付票据及账款 1,006 1,078 1,287 1,588 所得税 122 128 170 215 预收款项 1 0 1 1 净利润净利润 646 728 962 1,219 合同负债 140 131 158 209 少数股东损益 2 2 2 3 其他应付款 4

71、 8 6 4 归属母公司净利润归属母公司净利润 644 726 959 1,216 其他流动负债 294 269 311 364 EPS（按最新股本摊薄）1.21 1.36 1.79 2.27 流动负债合计 2,219 2,168 2,484 2,893 长期借款 155 125 117 111 主要财务比率主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 2022A 2023E 2024E 2025E 其他非流动负债 96 68 73 80 成长能力成长能力 非流动负债合计 251 193 190 190 营业收入增长率 9.5%18.2%20.9%21.9%负债合计负债合计 2,470 2,361

72、2,675 3,083 EBIT 增长率 22.6%17.5%30.5%26.6%归属母公司所有者权益 3,056 3,539 4,368 5,415 归母公司净利润增长率 32.3%12.6%32.2%26.7%少数股东权益 18 20 23 26 获利能力获利能力 所有者权益合计所有者权益合计 3,074 3,559 4,391 5,440 毛利率 35.8%36.7%37.7%38.6%负债和股东权益负债和股东权益 5,544 5,919 7,065 8,523 净利率 19.8%18.8%20.6%21.4%ROE 21.0%20.4%21.9%22.3%现金流量表现金流量表 ROIC

73、 23.3%23.9%25.8%26.1%单位单位:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 经营活动现金流经营活动现金流 499 706 908 1,010 资产负债率 44.5%39.9%37.9%36.2%现金收益 711 835 1,056 1,309 流动比率 1.8 2.1 2.3 2.5 存货影响-174-55-202-262 速动比率 1.4 1.7 1.8 2.0 经营性应收影响-232 9-144-235 营运能力营运能力 经营性应付影响 218 76 207 300 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 其他影响-24-160

74、-8-102 应收账款周转天数 59 61 56 58 投资活动现金流投资活动现金流 -9 108-144 28 存货周转天数 140 137 131 133 资本支出-151-63-69-61 每股指标（元）每股指标（元）股权投资-5 0 0 0 每股收益 1.21 1.36 1.79 2.27 其他长期资产变化 148 171-75 89 每股经营现金流 0.93 1.32 1.70 1.89 融资活动现金流融资活动现金流 -165-395-71-136 每股净资产 5.71 6.62 8.17 10.13 借款增加 78-148 35 1 估值比率估值比率 股利及利息支付-213-168

75、-205-244 P/E 21 19 14 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 4 4 3 3 其他影响-30-79 99 107 EV/EBITDA 70 61 48 38 数据来源：公司报告、华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 33 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|汉钟精机 分析师声明 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。本人具有中国证券业协会授予的证券

76、投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。一般声明 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中

77、的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担

78、投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为

79、可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观

80、地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供

81、或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明 投资评级声明 类别类别 评级评级 评级说明评级说明 公司评级 买入 未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上 持有 未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性 未来 6 个月内，

82、个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避 未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上 跟随大市 未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间 弱于大市 未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下 联系方式联系方式华福证券研究所华福证券研究所 上海上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路 1436 号陆家嘴滨江中心 MT 座 20 层 邮编：200120 邮箱：