1、银行银行 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/23 银行银行 2023年 09月 09日 投资评级：投资评级：看好看好（维持维持）行业走势图行业走势图 数据来源：聚源 商业银行财富管理系列专题一：模式之辩、机遇之思行业深度报告-2023.9.1 息差环比企稳，关注下阶段存贷利率走势行业点评报告-2023.8.20 保持合理利润，更好支持实体行业点评报告-2023.8.18 存量房贷利率调整之后的银行经营演绎存量房贷利率调整之后的银行经营演绎 行业深度报告行业深度报告 刘呈祥（分析师）刘呈祥（分析师）吴文鑫（联系人）吴文鑫（联系人） 证书编号：S0790523060002 证书编号：S0

2、790123060009 存量住房按揭贷款利率调整政策“有迹可循”存量住房按揭贷款利率调整政策“有迹可循”信号：信号：（1）央行表态“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”；（2）8月 5Y-LPR未见调整，我们认为是为存量房贷利率调整保有一定空间。政策本源：政策本源：解决疫情冲击后的居民信用修复问题。2023.07 居民短贷、中长贷均为单月负增，居民端信用仍有收缩压力。平衡让利与盈利平衡让利与盈利，存量按揭调价需配套政策支持，存量按揭调价需配套政策支持。政策态度维护“合理息差”，有利于银行持续支持实体经济。措施一：2023 年 8 月 LPR-5Y 保持不变，措施二：存款挂牌利率迎新

3、一轮调降。9 月 1 日，已有多家上市银行下调存款挂牌利率，1Y/2Y/3Y/5Y 存款挂牌利率分别下降 10BP/20BP/25BP/25BP，我们测算此次调降可分别提振上市银行 2023 年/2024年净息差 2.1BP/1.2BP。政策落地演绎：因城施策，自主协商政策落地演绎：因城施策，自主协商 调降幅度重点看各城市利率加点下限调降幅度重点看各城市利率加点下限。自主协商后的新发放贷款利率，不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限，北京、上海、深圳、厦门四城市的新发房贷利率基本紧贴下限，因此政策影响有限。影响测算：影响测算：据我们测算，本次政策调整约涉及 45%的

4、存量按揭贷款，平均调降幅度约 77BP，负向影响上市银行息差约 4.94 BP。国有行、股份行的 2023 年息差受冲击更大，分别下降 5.7BP、3.9BP，考虑到提前还贷现象或可因此缓解，存量房贷利率下降若使提前还款比例下降 5pct，息差有望改善 1BP。存量房贷利率调整对债券市场的可能影响路径存量房贷利率调整对债券市场的可能影响路径（1）经济复经济复苏，居民信用修复。苏，居民信用修复。冲击或有限，存量房贷利率下调居民信用修复经济预期好转债市或受影响这一传导路径可能更多体现预期变化带来的影响。一方面，居民利息支出的减少或很难短期大幅促进消费改善；另一方面，房地产销售的好转到居民贷款上量存

5、在时间滞后。（2）推动广谱利率下移，短端资金高利率有望缓解。）推动广谱利率下移，短端资金高利率有望缓解。贷款定价是全社会融资体系中重要的定价参考，其下降有望推动广谱利率下移。近期资金面偏紧或主要受到汇率波动和银行间杠杆管控的影响，下阶段有望缓解。（3）银行保持合理息差，银行保持合理息差，存款利率调整或将缓释定期化压力存款利率调整或将缓释定期化压力。我们认为对债市更重要的影响逻辑是存款利率下调后，居民存款定期化或有所缓解，高息定期存款尤其是创新性存款或向理财、债券基金等资管产品迁移，债市需求或有增加。一次存款挂牌利率调整较难提供充足空间，降准或在路上。投资建议：关注优质零售银行修复投资建议：关注

6、优质零售银行修复 存量房贷利率下调的政策靴子落地，提前还贷比例降低、存款利率进一步下调，为银行合理息差预留空间。建议关注三条主线：（1）按揭贷款余额占比较低的银行，其涉房贷款规模的安全边际高，受益标的如宁波银行、浙商银行；（2）零售客群基础扎实的股份行，下半年有望受益于消费复苏，受益标的如招商银行、平安银行等；（3）揽储优势较大的国有大行和农商行，存款挂牌利率迎新一轮调降，存款客户基础好的银行可有效降低存款成本，受益标的有邮储银行、常熟银行等。风险提示：风险提示：经济复苏不及预期；政策落地不及预期；银行资产质量恶化等。-19%-10%0%10%19%-012023-05银

7、行沪深300相关研究报告相关研究报告 开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 行业研究行业研究 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/23 目目 录录 1、存量住房按揭贷款利率调整政策“有迹可循”.4 1.1、信号频现，政策酝酿多时.4 1.2、政策本源：经济稳复苏下居民信用恢复问题.4 2、平衡让利与盈利，存量按揭调价需配套政策支持.7 2.1、监管重视银行合理利润与息差.7 2.2、措施一：2023 年 8月 LPR-5Y 保持不变.7 2.3、措施二：存款挂牌利率迎新一轮调降.8 3、当今演绎：政策靴子落地，需关注银行操作.8

8、 3.1、政策解读：自主协商，调降幅度重点看各城市利率加点下限.8 3.1.1、保持政策连贯性，遵循因城施策.9 3.1.2、此次降幅小于 2009 年，影响相对有限.11 3.2、影响测算：约 45%的存量按揭贷款或有涉及，幅度约 77BP.12 3.2.1、考虑各城市差异，初步匡算下调幅度和规模.12 3.2.2、提前还款压力缓解，有望对冲息差下行压力.16 4、存量房贷利率调整对债券市场的可能影响路径.17 4.1、经济复苏，居民信用修复，对债市或有影响.17 4.2、推动广谱利率下移，短端资金高利率有望缓解.19 4.3、银行保持合理息差，存款利率调整或将缓释定期化压力.19 5、投资

9、建议：关注优质零售银行修复.20 6、风险提示.21 图表目录图表目录 图 1：7 月居民短贷、中长贷均为单月负增，居民端信用仍在收缩（亿元）.4 图 2：2023.07 个人住房贷款余额增速转负.5 图 3：2022 年起居民中长期贷款增量中经营贷占比提高.5 图 4：RMBS 条件早偿率在 Q2 达到有统计以来最高位.5 图 5：2023 年 2月至 6月，提前还贷规模逐月上升.5 图 6：A股上市银行按揭贷款规模及占比.6 图 7：2023 年上半年多家上市银行净息差已低于 1.80%.7 图 8：8 月 LPR-5Y 按兵不动为存量房贷利率下降预留了空间.7 图 9：预计 9月存款挂牌

10、利率下调将对上市银行 2023年、2024 年息差分别提振 2.1BP、1.2BP.8 图 10：新发放个人住房贷款利率已低于 5Y-LPR.9 图 11：地方的房贷利率下限由地方政府、各级人行和自律机制牵头确定.10 图 12：2015 年 10 月前的加点幅度一度高达 200BP.11 图 13：上市银行净息差在 2008-2010 年呈现“V”型复苏.12 图 14：各阶段存量首套房贷利率下调幅度各异.13 图 15：房贷利率与提前还款比例总体呈现负相关.16 图 16：居民中长贷复苏约滞后商品房销售复苏约 2个月（亿元）.19 图 17：存量贷款利率下降或推动广谱利率中枢下移.19 图

11、 18：上半年定期存款高增，预计下半年资金将向债基和理财分流（万亿元）.20 图 19：综合考虑存量房贷利率下降、提前还款比例下降，存款挂牌利率平均下降约 35BP 才能对冲息差下行压力.20 表 1：7 月以来监管多次提及存量房贷利率下降.4 表 2：存量房贷利率下调政策出台，明确下调幅度为不低于当时各城市加点下限.8 表 3：全国的房贷利率下限由央行确定.9 表 4：根据各个时期统计，9 个城市的加点下限高于全国下限.10 表 5：2008 年监管曾出台存量房贷利率下调的细则.11 表 6：2008-2009 年降息、存量房贷利率下降的影响测算.12 表 7：本次政策涉及存量房贷下调的幅度

12、和比例测算过程.13 表 8：存量按揭贷款利率调降对北京、上海、深圳、厦门四城市银行有限，其他城市调整幅度约 77BP.14 表 9：存量房贷利率调降预计影响上市银行净息差约 5BP.15 AUmNUZlZ8ZrVvZqUaQdN6MoMnNmOsRiNrRvMiNpOpO8OnMnNNZtQnQMYmPsR行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/23 表 10：存量房贷利率下降若使提前还款比例下降 5pct，息差有望改善 1BP.17 表 11：目前多地陆续出台“认房不认贷”政策（截至 2023-09-03 不完全统计）.18 表 12：受益标的估值表.21 行

13、业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/23 1、存量住房按揭贷款利率调整存量住房按揭贷款利率调整政策政策“有迹可循”“有迹可循”1.1、信号信号频频现现，政策酝酿多时政策酝酿多时 7 月以来多次会议释放信号，政策落地预期加强。月以来多次会议释放信号，政策落地预期加强。7 月 14 日，国新办上半年金融统计数据情况新闻发布会上，针对部分存量房贷利率相对较高的问题，央行货币政策司司长邹澜首次提出“支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或是新发放贷款置换原来的存量贷款”，引起市场广泛关注。其后央行在下半年工作会议也有提及“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷

14、款利率”，政策落地预期加强。此外，8 月 5Y-LPR 未见调整，我们认为也是为存量房贷利率调整保有一定空间。表表1：7 月以来监管多次提及存量房贷利率下降月以来监管多次提及存量房贷利率下降 日期日期 机构机构 会议会议 主要内容主要内容 2023-07-14 央行货政司司长 2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会 按照市场化、法治化原则，支持和鼓励支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款 2023-07-24 中共中央政治局 中央政治局会议 适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化适时调整优化房地产政策房地产政策，因城施策用好

15、政策工具箱 2023-08-01 央行、外汇局 2023年下半年工作会议 指导指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率 2023-08-18 央行、国家金融监管总局、证监会 金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议 调整优化房地产信贷政策调整优化房地产信贷政策。要继续推动实体经济融资成本稳中有降，规范贷款利率定价秩序，统筹考虑增量、存量及其他金融产品价格关考虑增量、存量及其他金融产品价格关系系 资料来源：国新办、每日经济新闻、国家外汇管理局、中国政府网、开源证券研究所 1.2、政策本源政策本源：经济经济稳稳复苏下居民信用复苏下居民信用恢复问题恢复问题 疫情疫情冲击冲击后，居民端资产负债表

16、扩张动力显著下降后，居民端资产负债表扩张动力显著下降。存量房贷利率调整政策的及时推出，我们认为主要是部分存量贷款与新发生贷款定价水平差距过大，在收入预期不确定的情况下，居民的偿债负担催化了提前还贷行为，使得居民信用恢复相对缓慢。7 月社融增长表现低于市场预期，其中居民中长期贷款单月负增 672 亿元，同比少增 2157 亿元，延续收缩态势。图图1：7 月居民短贷、中长贷均为单月负增，居民端信用仍在收缩月居民短贷、中长贷均为单月负增，居民端信用仍在收缩（亿元）（亿元）数据来源：Wind、开源证券研究所 -2000030000400005000060000700002020-

17、------------------07人民币贷款外币贷款委托贷款信托贷款未贴现银票企业债券股票融资政府债券ABS非银其他行业深度报

18、告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5/23 居民信用收缩居民信用收缩，受受新发按揭减少、提前还款新发按揭减少、提前还款增多增多、低息贷款置换房贷、低息贷款置换房贷共同影响共同影响。近年来 LPR持续下调，新发房贷利率持续走低，存量和增量房贷利率之间的利差有所扩大，存量房贷的提前还款现象突出，与新增房贷形成规模对冲，表现为房贷余额的边际减少，2023 年 7 月，个人住房按揭贷款余额同比增速转负。此外，受需求疲乏影响，近年来消费贷、经营贷利率一度低于按揭贷款，居民使用其置换房贷的动机较大。此次央行发布存量房贷利率下降的政策时，特别提及了严禁其他贷款置换房贷，表明政策已注意到

19、此现象隐含的套利风险。图图2：2023.07 个人住房贷款余额增速转负个人住房贷款余额增速转负 图图3：2022 年起居民中长期贷款年起居民中长期贷款增量增量中经营贷占比提高中经营贷占比提高 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所（注：图中为居民中长期经营贷与消费贷增量，2023-07数据为相对于 2022-12的增量）2023 上半年上半年，个人住房贷款提前偿还规模，个人住房贷款提前偿还规模累计累计约约为为 2.8 万亿元。万亿元。存量房贷利率高企叠加“资产荒”，提前还贷成为居民资产配置的理性选择。据民生银行年报披露，2022 年办理提前还款 714.22 亿

20、元，占按揭余额（加回提前还款额）的 11%。2023 年上半年 RMBS 条件早偿率指数持续上升，我们可大致推算出全市场每月提前还款额，6月为 7100 多亿元，同比多增超 3000 亿元，上半年累计提前还款 2.8万亿元，占 2023年初居民按揭贷款余额的 7.22%。调降存量房贷利率，一方面可减少居民月供压力，另一方面缓解提前还款带给银行的压力。图图4：RMBS 条件早偿率在条件早偿率在 Q2 达到有统计以来最高位达到有统计以来最高位 图图5：2023 年年 2 月至月至 6 月，提前还贷规模逐月上升月，提前还贷规模逐月上升 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券

21、研究所（注：每月按揭贷款余额取当季末的数据）受此影响，超半数上市银行受此影响，超半数上市银行 6 月末按揭贷款余额较年初下降。月末按揭贷款余额较年初下降。按揭贷款长久以来被视为收益稳定、不良率低的优质资产，但 2023 年 6 月末，超半数上市银行按-0.70-505300000400000500000中国:个人住房贷款余额 亿元中国:个人住房贷款余额yoy（右轴）%0%20%40%60%80%100%居民中长期经营贷增量居民中长期消费贷增量0.000.050.100.150.200.25RMBS条件早偿率指数7,124 3,844 01

22、,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0---------01测算：提前还贷规模（亿元）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6/23 揭贷款余额较年初负增长，居民信用收缩直接传导至银行资产负债表，零售业务的稳定性受到一定影响。图图6：A 股上市银行按揭贷款规模及占比股上市银行按揭贷款规模及占比 数据来

23、源：各银行年报、开源证券研究所 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7/23 2、平衡平衡让利与盈利，让利与盈利，存量按揭调价存量按揭调价需配套政策需配套政策支持支持 2.1、监管重视银行合理利润与息差监管重视银行合理利润与息差 政策态度维护政策态度维护“合理息差”。“合理息差”。我们在资本管理视角理解我国银行“特色估值”一文中曾论证银行需保有稳定的 ROE及息差。截至 2023H1，42家 A股上市银行已有 20 家银行净息差低于 1.80%，环比仍有较大的收窄压力。2023Q2 货币政策执行报告的专栏提到，商业银行需保持合理利润和净息差水平，这样也有利于增强商

24、业银行支持实体经济的可持续性，政策态度上监管已意识到维持银行合理息差的必要性。图图7：2023 年上半年多家上市银行净息差已低于年上半年多家上市银行净息差已低于 1.80%数据来源：Wind、开源证券研究所 2.2、措施一措施一：2023年年 8 月月 LPR-5Y 保持不变保持不变 LPR 非对称下降，非对称下降，可见政策重点已从刺激新增按揭转移为留住存量按揭可见政策重点已从刺激新增按揭转移为留住存量按揭。其后8 月 15 日央行续作 MLF，1Y-MLF 中标利率从 2.65%下调至 2.50%，7 天逆回购利率从 1.90%下调至 1.80%。由于 8 月 11 日出炉的 7 月金融数据

25、出现明显收缩，市场对降准降息的预期随之升温。但 8月 21日 LPR-5Y按兵不动，意在为存量房贷利率的下调预留空间，房贷利率的调降重点从 LPR转移至加点部分，而受益于加点部分调降的为存量房贷而非新发房贷。图图8：8 月月 LPR-5Y 按兵不动为存量房贷利率下降预留了空间按兵不动为存量房贷利率下降预留了空间 数据来源：Wind、开源证券研究所 00.511.522.533.5工商银行建设银行农业银行中国银行交通银行邮储银行招商银行兴业银行浦发银行中信银行民生银行平安银行光大银行华夏银行浙商银行北京银行上海银行江苏银行宁波银行南京银行杭州银行长沙银行成都银行贵阳银行重庆银行郑州银行青岛银行苏

26、州银行齐鲁银行西安银行厦门银行兰州银行渝农商行沪农商行青农商行常熟银行无锡银行紫金银行苏农银行张家港行瑞丰银行江阴银行国有行股份行城商行农商行2023H净息差（%）1.80%2.02.53.03.54.04.55.05.------------072023-08MLF-1Y(%)LPR-1

27、Y(%)LPR-5Y(%)行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8/23 2.3、措施二：措施二：存款挂牌利率迎新一轮调降存款挂牌利率迎新一轮调降 存款挂牌利率压降在前，存款挂牌利率压降在前，提供政策空间提供政策空间。2023 年 9 月 1 日，已有多家上市银行下调存款挂牌利率，1Y/2Y/3Y/5Y 存款挂牌利率分别下降 10BP/20BP/25BP/25BP，存款成本下降有望为银行息差提供一定空间。假设 2023 年生息资产平均余额 yoy与 2020-2022 年 CAGR 一致，我们测算此次调降可分别提振上市银行 2023 年/2024年净息差 2.1BP

28、/1.2BP。监管的窗口指导通常优先传导至大行，部分存款可能短期分流至一些尚未调价的中小银行、类存款资管产品如理财、货基等。存款挂牌利率下降的实施先于房贷利率下降，提前预留息差空间。图图9：预计预计 9 月存款挂牌利率下调将对上市银行月存款挂牌利率下调将对上市银行 2023 年、年、2024 年息差分别提振年息差分别提振 2.1BP、1.2BP 数据来源：Wind、开源证券研究所(注:假设 2023 年生息资产平均余额 yoy 与 2020-2022年 CAGR 一致)3、当今演绎：当今演绎：政策靴子落地政策靴子落地，需关注银行操作，需关注银行操作 3.1、政策解读：政策解读：自主协商，调降幅

29、度重点看各城市利率加点下限自主协商，调降幅度重点看各城市利率加点下限 8 月月 31 日政策靴子落地，各城市加点下限的认定是日政策靴子落地，各城市加点下限的认定是关键一步关键一步。存量房贷利率下降对于银行的最直接正面影响，是缓解提前还款压力。但实际操作上，针对性地为提前还款客户优先提供政策优惠，涉及到如何界定“提前还款高意愿客户”的问题，操作难度较大。8 月 31 日晚该政策靴子落地，明确将此前所有发放或签订合同的首套个人商业性房贷纳入优惠范围，下调对象对存量高利率房贷（以加点是否高于当时所在城市的下限为判断依据），银行的操作难度相对较小。最关键的是各城市加点下限如何认定，9 月 1 日各省人

30、行已集中发布各城市的历史加点下限，为政策顺利落地扫除障碍。表表2：存量房贷利率下调政策出台，明确下调幅度为不低于当时各城市加点下限存量房贷利率下调政策出台，明确下调幅度为不低于当时各城市加点下限 类别类别 主要内容主要内容 下调对象 存量首套住房商业性个人住房贷款，是指 2023 年年 8 月月 31 日日前金融机构已发放的和已签订合同但未发放的首套住房商业性个人住房贷款，或借款人实际住房情况符合所在城市首套住房标准的其他存量住房商业性个人住房贷款 执行日期 自 2023 年 9月 25 日起可向承贷金融机构提出申请 2.14 1.24 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04

31、.5工商建设农业中国交通邮储招商兴业浦发中信民生平安光大华夏浙商北京上海江苏宁波南京杭州长沙成都贵阳重庆郑州青岛苏州齐鲁西安厦门渝农沪农青农常熟无锡紫金苏农张家港瑞丰江阴国有行股份行城商行农商行上市银行国有行股份行城商行农商行合计2023年 NIM（BP）2024年 NIM（BP）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9/23 操作方式 由该金融机构新发放贷款置换存量新发放贷款置换存量，或协商变更合同约定的利率水平协商变更合同约定的利率水平 下调幅度 新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定，但在在 LPR 上的加点幅度，不得上的加点幅度，不得低于原贷款发

32、放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限 资料来源：央行、开源证券研究所 3.1.1、保持政策连贯性，保持政策连贯性，遵循因城施策遵循因城施策 首先，为何此次政策只下调首先，为何此次政策只下调加点部分？加点部分？7 月上半年金融数据发布会上，央行领导指出，由于绝大多数按揭贷款已转换为 LPR 浮动利率模式，即 LPR+加点的形式，加点幅度在合同期内保持不变，故造成存量与新发之间加点差距悬殊的现象，从而加剧了提前还款。我们统计了 2019 年 LPR 改革以来，较高的存量房贷利率为 2022年 6 月之前发放的部分，2022

33、 年 5 月央行宣布全国加点下限由 LPR 降至 LPR-20BP，鼓励因城施策调降房贷利率下限，其后月份的实际利率显著下降。LPR 多次下降，但对于按揭贷款余额的增加并未产生立竿见影的效果，可见存量提前还款才是当下核心矛盾，此次政策体现了房地产精准施策的理念。图图10：新发放个人住房贷款利率已低于新发放个人住房贷款利率已低于 5Y-LPR 数据来源：Wind、开源证券研究所 其次，各城市的加点下限是如何确定的？各城市为何有差异？其次，各城市的加点下限是如何确定的？各城市为何有差异？全国的房贷利率下限由央行统一制定，但各地具有一定的自主权，通常是由省级人行指导各省级市场利率定价自律机制确定加点

34、下限，银行结合具体情况确定每笔贷款的具体加点数值。此外，符合条件的地方政府可自主决定维持、下调或取消现有的利率下限，因此是地方政府+人行+自律机制三级协商的结果。本次政策亦遵循了“因城施策”的理念，未搞“一刀切”，保持了政策连贯性。表表3：全国的房贷利率下限由央行确定全国的房贷利率下限由央行确定 发布日期发布日期 首套房利率下限首套房利率下限 二套房利率下限二套房利率下限 2019-08-25 LPR LPR+60BP 2022-05-15 LPR-20BP LPR+60BP 2022-09-29 部分城市取消下限 LPR+60BP 2023-01-05 部分城市取消下限 LPR+60BP 资

35、料来源：央行、开源证券研究所 -2002040608---------------122023-06加减点（右轴）BPLPR-5Y%中国:金融机构人民币贷款加权平均利率:个人住房贷款%行业深度报告行业深

36、度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10/23 图图11：地方的房贷利率下限地方的房贷利率下限由由地方政府、各地方政府、各级人行和自律机制牵头确定级人行和自律机制牵头确定 资料来源：央行、开源证券研究所 除除 9 大城市外，其余城市下限与全国基本一致。大城市外，其余城市下限与全国基本一致。我们整理了 9 月 1 日各省人行发布的历史下限，可观察到各个时期首套利率下限高于全国下限的城市共 9 个，多为人口流入较多的一线、新一线城市。对比发现，北京、上海、深圳和厦门四大城市的实际利率与各自的利率下限基本保持了一致，因此可判断已无加点下调的空间，测算下调幅度和比例时应事先予以剔除。其余城

37、市的实际房贷利率高于下限，是重点下调对象。表表4：根据各个时期统计，根据各个时期统计，9 个城市的加点下限高于全国下限个城市的加点下限高于全国下限 城市城市 时间段时间段 各城市首套利率下限各城市首套利率下限 全国首套利率下限全国首套利率下限 北京 2019.10至今 LPR+55BP LPRLPR-20BP 上海 2019.10.8-2019.11.20 LPR-20BP LPR 2019.11.21-2020.2.20 LPR-15BP LPR 2020.2.21-2020.4.20 LPR-10BP LPR 2020.4.21-2021.7.23 LPR LPR 2021.7至今 LPR

38、+35BP LPRLPR-20BP 广州 2019.10.8 至今 LPR LPRLPR-20BP 深圳 2016.7.13（不含）前 0.7倍贷款基准利率 0.7倍贷款基准利率 2016.7.13-2017.5.25 0.9倍贷款基准利率 0.7倍贷款基准利率 2017.5.26-2019.10.7 0.95倍贷款基准利率 0.7倍贷款基准利率 2019.10.8-2022.5.14 LPR+30BP LPR 2022.5.15 至今 LPR+30BP LPR-20BP 杭州 2019.10-2022.5 LPR LPR 2022.5-2022.11 LPR LPR-20BP 2022.11

39、至今 LPR-20BP LPR-20BP 长春 2019.10-2022.5 LPR+5BP LPR 2022.5-2023.1 LPR-20BP LPR-20BP 2023.1至今 LPR-50BP LPR-20BP 厦门 2018.1.1-2019.8.29 0.7倍贷款基准利率 0.7倍贷款基准利率 2019.8.30-2019.10.7 1.05倍贷款基准利率或 LPR+30BP，两种方式任选其一 0.7倍贷款基准利率 2019.10.8-2022.5.14 LPR+30BP LPR 2022.5.15-2022.5.17 LPR+30BP LPR-20BP 2022.5.18-202

40、2.8.23 LPR+10BP LPR-20BP 2022.8.24-2023.1.30 LPR-20BP LPR-20BP 2023.1.31-至今 LPR-50BP LPR-20BP 成都 2019.10.8-2023.1.16 LPR LPRLPR-20BP 2023.1.17-至今 LPR-20BP LPR-20BP 郑州 2019.10-2022.5 LPR+5BP LPR 2022.5-2023.1 LPR-20BP LPR-20BP 2023.1-至今 LPR-50BP LPR-20BP 数据来源：各省人行、开源证券研究所 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和

41、法律声明 11/23 再者，再者，LPR 改革前改革前发放的房贷利率如何调整发放的房贷利率如何调整？9 月 7 日国有大行和部分股份行已率先发布细则，明确 LPR 改革前发放且已转换为 LPR 浮动利率贷款最低可调整至相应期限 LPR 不加点。我们统计，LPR 改革前，9 月 1 号在央行公布的所有城市下限均低于当年 LPR（4.85%），其中最高的下限为基准利率的 95 折（4.9%0.95=4.655%），可根据：首套房实际利率-LPR=实际加点，得到 2017 年 6月至 2019年 9 月平均为 60BP，2015 年 10 月前的加点幅度一度高达 200BP，预计该阶段存量房贷利率下

42、调幅度最大。图图12：2015 年年 10 月前的加点幅度一度高达月前的加点幅度一度高达 200BP 资料来源：Wind、开源证券研究所（注：2019年 10月前的 LPR-5Y采用 2019年 10月的 4.85%）3.1.2、此次降幅小于此次降幅小于 2009 年，影响相对有限年，影响相对有限 2009 年年监管统一将基准利率倍数由监管统一将基准利率倍数由 0.85 倍下调至倍下调至 0.7 倍倍，降幅高达，降幅高达 89BP。2008 年底，为防止国际金融危机的影响蔓延、推进汶川地震灾后重建等，监管曾指导各类型银行将符合要求的存量房贷利率，从基准利率的 8.5 折下调至 7 折。央行20

43、08Q4 货币政策执行报告曾详细测算了此次降幅：贷款利率下限在降息前为6.6555（5 年以上贷款基准利率 7.83，0.85 倍），降息后为 4.158%（5 年以上贷款基准利率 5.94，0.7 倍），降幅高达 89BP。表表5：2008 年监管曾出台存量房贷利率下调的细则年监管曾出台存量房贷利率下调的细则 发布日期发布日期 发文机构发文机构 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2008/12/23 国务院办公厅 国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见 首次贷款购买普通自住房，享受贷款利率和首付款比例优惠政策的同时，对已贷款购买一套住房，但人均住房面积低于当地平均水平，再申请贷款

44、购买第二套用申请贷款购买第二套用于改善居住条件的普通自住房的居民，可比照执行首次贷款购买普通自住房的优于改善居住条件的普通自住房的居民，可比照执行首次贷款购买普通自住房的优惠政策惠政策。2008/10/22 中国人民银行 关于扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度等有关问题的通知 1、商业性个人住房贷款利率的下限扩大为贷款基准利率的下限扩大为贷款基准利率的 0.7 倍；最低首付款倍；最低首付款比例调整为比例调整为 20。2、下调个人住房公积金贷款利率。其中，五年期以下（含）由现行的 4.32调整为 4.05，五年期以上由现行的 4.86调整为 4.59，分别下调分别下调 0.27 个百分个百分点。

45、点。3、汶川地震灾区居民灾后购置自住房的贷款利率下限为基准利率的下限为基准利率的 0.6 倍、最低倍、最低首付款比例为首付款比例为 10，住房公积金贷款利率各档次优惠 1个百分点的政策保持不变。资料来源：国务院、央行、开源证券研究所 -0200250-4-202468----------052020-09202

46、1----012023-05所有城市 首套加点（BP）右轴LPR-5Y（%）所有城市平均 首套利率（%）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12/23 存量房贷利率调降，对于提振居民消费作用较大。存量房贷利率调降，对于提振居民消费作用较大。以一笔 50 万元 20 年期按揭贷款为例：按等额本息方式还款，降息前月供为 3774 元，若只考虑降息，月供降至 3313 元，降幅为 12%；若同时考虑存量房贷利率下降，月供进一步降至 3072 元，可算出存量房贷利率下降使月供下降了 7%，有助于

47、降低还贷压力、提振居民消费。表表6：2008-2009 年降息、存量房贷利率下降的影响测算年降息、存量房贷利率下降的影响测算 2008-2009 年降息、存量房贷利率下降的影响测算年降息、存量房贷利率下降的影响测算 假设条件假设条件 本金（元）￥500,000 期限（年）20 5Y 以上贷款基准利率以上贷款基准利率 降息前 7.83%降息后 5.94%贷款利率下限贷款利率下限 降息前（0.85 倍）6.6555%降息后（0.85 倍）5.0490%降息后且存量房贷利率下限下调（0.7倍）4.1580%月供（等额本息，元）月供（等额本息，元）降息前（0.85 倍）￥-3,773.78 降息后（0

48、.85 倍）￥-3,313.33 降息后且存量房贷利率下限下调（0.7倍）￥-3,071.69 数据来源：2008Q4货币政策执行报告、开源证券研究所 2009 年存量房贷利率下调，促息差实现“年存量房贷利率下调，促息差实现“V”型复苏。”型复苏。存量房贷利率下降叠加让利实体经济，2009 年上市银行净息差同比下降 5090BP，但宽松的货币政策下实体经济实现“V”型复苏，为银行经营的改善提供良好基础，在此背景下 2010 年净息差普遍边际上升 1040BP，部分对冲了 2009 年息差下行压力。图图13：上市银行净息差在上市银行净息差在 2008-2010 年呈现“年呈现“V”型复苏”型复苏

49、 数据来源：Wind、各银行年报、开源证券研究所 3.2、影响测算：影响测算：约约 45%的存量按揭贷款或的存量按揭贷款或有有涉及涉及，幅度约，幅度约 77BP 3.2.1、考虑各城市差异，考虑各城市差异，初步匡算初步匡算下调幅度下调幅度和规模和规模 我们我们采用采用排除法，对本次政策涉及的下调幅度和规模进行测算。排除法，对本次政策涉及的下调幅度和规模进行测算。根据政策原文，存量首套房贷利率可下调至当时各城市下限，可判断需要排除的是实际利率已等于或低于下限的存量房贷：0.00.51.01.52.02.53.03.54.0工商银行建设银行农业银行中国银行交通银行招商银行浦发银行中信银行民生银行平

50、安银行光大银行华夏银行宁波银行南京银行国有行股份行2008年净息差（%）2009年净息差（%）2010年净息差（%）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13/23（1）实际实际利率低于下限的存量房贷利率低于下限的存量房贷：对比各期全国按揭贷款实际利率与利率下限，我们发现 2019 年 10 月 LPR 改革之初全国首套房平均利率为5.5%左右，较全国统一的下限（LPR）超 80BP，但 2022年 9 月后新发的首套房按揭贷款利率加点已低于全国下限（-20BP），可初步判断其已无下调空间，我们还原该时期新发的按揭贷款约为 6.57 万亿元，予以剔除。（2）实际实际

51、利率等于下限的存量房贷：利率等于下限的存量房贷：共有 9 个城市的下限高于全国，其中 4个城市（北京、上海、深圳和厦门）较为特殊，其实际利率紧贴下限，故已无下调空间，因此这四个城市的存量按揭余额需予以剔除。我们采用 2022 年末贷款余额计算，得到这四个城市按揭余额占全国的 23%。结论一：下调幅度平均为结论一：下调幅度平均为 77BP。我们采用全国首套房平均利率，剔除前文所述的四个特殊城市后，可倒算出其他城市的首套房实际利率（仅计算 2019 年 10 月至今），高出各期全国加点下限约 77BP，可将其视为本次政策下调的平均幅度。图图14：各阶段存量首套房贷利率下调幅度各异各阶段存量首套房贷

52、利率下调幅度各异 数据来源：Wind、开源证券研究所（注：图中为全国首套房实际平均利率、实际加点）结论二：下调规模占比结论二：下调规模占比 45%。运用排除法剔除掉低利率存量房贷、四个特殊城市存量房贷，可大致推算出涉及下调的房贷比例为 45%，这一比例与浙商银行在2023年中报业绩会中提及的涉及下调的房贷比例为 40%较为接近。表表7：本次政策涉及存量房贷下调的幅度和比例测算过程本次政策涉及存量房贷下调的幅度和比例测算过程 主要指标主要指标 运算过程运算过程 运算结果运算结果 剔除（1）：2022年 10月至2023年 8月末（共 11个月）2023年 8月末按揭贷款余额（万亿元）a 38.6

53、 2022年 10月末按揭贷款余额（万亿元）b 38.9 期间按揭贷款余额增加（万亿元）c=a-b-0.3 提前还款比例 d 13.09%自然到期比例 e 4.58%首套房比例 f 81.90%期间新发的按揭贷款（万亿元）g=c+b（d+e）6.57 剔除（2）：四个特殊城市按揭贷款占全国的比例 h 22.96%2019 年年 10 月月LPR 改革以来改革以来 涉及调降的房贷占比涉及调降的房贷占比 (a-g)a-h 45.00%平均降幅（平均降幅（BP）加点超出下限部分的算术平均加点超出下限部分的算术平均 -76.77 资料来源：Wind、开源证券研究所（注：表中 a、b 未披露，取相近月份

54、的余额；d 为 RMBS 条件早偿率算术平均；e 取时长占比，假设房贷合约为 20 年，11 个月占 20 年的 4.58%；f 取住建部公布的 2022 年公积金房贷首套房占比；h 根据 2022 年末各城按揭贷款余额计算）若不考虑其他因素，若不考虑其他因素，本次下调预计拖累上市银行净息差约本次下调预计拖累上市银行净息差约 4.94BP。代入上述推算的下调幅度和比例，并假设不考虑“认房不认贷”政策落地后“二套”变“首套”的情况，可测算出本次政策对上市行息差的影响为-4.94BP，营收 yoy的影响为-0200250-4-202468-06

55、-----------08首套加点（BP）右轴首套利率（%）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14/23-2.10pct。但若考虑政策落地后，提前还款占比下降、存款成本下降等因素，息差下行压力有望部分对冲。表表8：存量按揭贷款利率调降对北京、上海、深圳、厦门四城市银行有限，其他城市调整

56、幅度约存量按揭贷款利率调降对北京、上海、深圳、厦门四城市银行有限，其他城市调整幅度约 77BP 数据来源：Wind、开源证券研究所 2023-084.20 4.06 552023-074.20 4.06 552023-064.20 4.06 552023-054.30 4.06 552023-044.30 4.06 552023-034.30 4.07 552023-024.30 4.07 552023-014.30 4.17 552022-124.30 4.17 552022-114.30 4.17 552022-104.30 4.20 552022-094.30 4.39 552022-0

57、84.30 4.39 552022-074.45 4.42 552022-064.45 5.03 552022-054.45 5.03 5502022-044.60 5.16 5502022-034.60 5.28 5502022-024.60 5.39 5502022-014.60 5.49 5502021-124.65 5.57 5502021-114.65 5.57 5502021-104.65 5.54 5502021-094.65 5.54 5502021-084.65 5.54 5502021-074.65 5.33 55002021-064.65 5.33 55002021-05

58、4.65 5.33 55002021-044.65 5.31 55002021-034.65 5.28LPR-5Y%（）所有城市涉及调降城市四城加点下限（与全国下限不一致，实际加点即下限）（普通城市，与全国下限一致）首套利率（）首套加点（）下限加点（）首套实际平均利率首套房实际加点（）预计下调幅度（）%BPLPRBPBPBP北京厦门上海深圳 55002021-024.65 5.26 55002021-014.65 5.22 55002020-124.65 5.23 55002020-114.65 5.24 55002020-104.65 5.24 55002020-094.65 5.24 55

59、002020-084.65 5.25 55002020-074.65 5.26 55002020-064.65 5.28 55002020-054.65 5.32 55002020-044.65 5.42 55-1002020-034.75 5.45 55-1002020-024.75 5.50 55-1502020-014.80 5.51 55-1502019-124.80 5.52 55-1502019-114.80 5.53 55-1502019-104.85 5.52 55-200-14-28-14-28-14-28-24-41-24-41-23-39-23-39-13-27-13-2

60、7-13-27-10-23 9 1 9 1-3-15 58 64 58 64 56 61 68 77 79 91 89 104 92 108 92 108 89 104 89 104 89 104 68 80 68 80 68 80 66 78 63 74 61 71 57 66 58 67 59 69 59 69 59 69 60 70 61 71 63 74 67 79 77 93 70 84 75 91 71 86 72 87 73 88 67 81 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35 30 35

61、30 35 30 10 35 30 10 35 30 10 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 35 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30 30-50-50-50-50-50-50-50-20-20-20-20-20-20-20-20-20-

62、20-20-20-20-20-20-20-20-20-20-203.92%3.92%3.92%3.89%3.89%3.91%3.91%4.03%4.03%4.03%4.07%4.31%21 4.31%21 4.30%5 5.09%84 5.09%64 5.21%61 5.37%77 5.51%91 5.64%104 5.73%108 5.73%108 5.69%104 5.69%104 5.69%104 5.45%80 5.45%80 5.45%80 5.43%78 5.39%74 5.36%71 5.31%66 5.32%67 5.34%69 5.34%69 5.34%69 5.35%70

63、5.36%71 5.39%74 5.44%79 5.58%93 5.59%84 5.66%91 5.66%86 5.67%87 5.68%88 5.66%81-8-8-8-21-21-19-19-7-7-7-3 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15/23 表表9：存量房贷利率调降预计影响上市银行净息差约存量房贷利率调降预计影响上市银行净息差约 5BP 数据来源：Wind、开源证券研究所（注：假设 2023 年生息资产平均余额 yoy 与 2020-2022年 CAGR 一致，且不考虑“认房不认贷”政策落地后“二套”变“首 套”的情况）64,320 45%-77

64、-2.42 65,477 45%-77-2.75 53,466 45%-77-2.55 49,167 45%-77-2.75 15,126 45%-77-1.91 22,618 45%-77-2.33 13,892 45%-77-1.39 10,973 45%-77-1.70 8,721 45%-77-1.60 9,758 45%-77-1.59 5,733 45%-77-1.39 7,834 45%-77-1.50 5,898 45%-77-1.34 3,181 45%-77-1.17 1,072 45%-77-0.61 3,391 45%-77-1.77 1,647 45%-77-1.07

65、 2,450 45%-77-1.20 643 45%-77-0.38 814 45%-77-0.63 899 45%-77-0.94 660 45%-77-1.00 864 45%-77-1.47 195 45%-77-0.43 416 45%-77-1.07 377 45%-77-0.86 465 45%-77-1.38 341 45%-77-1.00 466 45%-上市银行按揭贷款余额（，亿元）涉及下调的房贷占比假设：加点平均降幅（）影响（）影响营收（）2022BPNIMBPyoypct国有行工商建设农业中国交通邮储股份行招商兴业浦发中信民生平安光大华夏浙商城商行北京上海江苏宁波南京杭州

66、长沙成都贵阳重庆郑州青岛苏州齐鲁西安厦门兰州农商行渝农沪农青农常熟无锡苏农张家港瑞丰江阴77-1.45 248 45%-77-1.30 279 45%-77-1.64 320 45%-77-1.48 970 45%-77-1.16 1,133 45%-77-1.53 318 45%-77-1.11 139 45%-77-0.54 161 45%-77-1.24 91 45%-77-0.78 106 45%-77-0.76 155 45%-77-1.52 100 45%-77-0.92 45%-77-2.53 45%-77-1.45 45%-77-1.07 45%-77-1.17 45%-5.6

67、1-6.44-5.33-5.99-4.19-5.76-4.78-4.43-3.81-4.12-2.85-5.21-3.35-2.91-1.41-3.86-1.96-2.96-0.97-1.59-1.93-2.75-2.97-1.05-2.05-2.26-3.09-2.27-2.98-2.47-2.57-2.67-2.37-3.06-2.54-1.61-2.46-1.80-1.84-3.38-1.98 270,174-5.70 67,063-3.91 14,475-2.40 3,174-2.52 国有行股份行城商行农商行上市银行354,885-4.94-77-2.10 行业深度报告行业深度报告

68、请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16/23 3.2.2、提前还款提前还款压力缓解，有望压力缓解，有望对冲息差下行压力对冲息差下行压力 减少提前还款，有助于修复银行资产负债表、提振消费信心。减少提前还款，有助于修复银行资产负债表、提振消费信心。我们在 7 月 16日聚焦：解析存量房贷利率下降的影响国新办 2023 年上半年金融数据发布会点评中曾做过测算，当提前还款占按揭贷款余额的比例分别为 10%/20%/30%时，上市银行营收同比增速将受到-1.21pct/-2.43pct/-3.64pct 的影响；净息差受到-2.86BP/-5.72BP/-8.58BP 的影响。但本次存量房贷利率调

69、降，有望部分降低提前还款比例，这符合政策初衷，从而有助于修复银行居民部门扩张乏力的资产负债表，对于提振居民消费信心亦有裨益。提前还款比例有望降低多少？对冲多少息差下降压力？提前还款比例有望降低多少？对冲多少息差下降压力？我们统计了新发房贷利率较高的年份，2022 年 3 月以前新发房贷利率的加点部分为 90BP 左右，存量和增量房贷的利差相对较小，该时间段内提前还款（以 RMBS 早偿率衡量）维持在7%9%的比例，随着新发房贷利率的下降，提前还款比例最高升至 17%左右，较通常情况上升了 810pct。图图15：房贷利率与提前还款比例总体呈现负相关房贷利率与提前还款比例总体呈现负相关 数据来源

70、：Wind、开源证券研究所 根据以上分析，预计此次存量房贷利率下调有望降低提前还款比例最多根据以上分析，预计此次存量房贷利率下调有望降低提前还款比例最多 8pct。分三种情形讨论：（1）对涉及规模的假设：在保守/中性/激进三种情形下，提前还款比例可从目前的水平下降 2pct/5pct/8pct，从而部分缓解息差下行压力。（2）对利差的假设：若居民不提前还款，银行的存量按揭贷款收益率平均为 4.6%（存量房贷利率下调后）；若居民提前还款后，银行可将这笔资金用于金融投资，假设平均收益率为 3%。因此居民不提前还款，可使银行获得 1.6%的利差。三种假设情形下，提前还款比例的降低，有望使得上市银行净

71、息差改善 0.46BP/1.14BP/1.83BP；营收同比增速改善 0.19pct/0.49pct/0.78pct。6.89%16.68%-10%0%10%20%30%-40-200204060801001---032023-06新发个人住房贷款利率的加点（不含LPR）BPRMBS条件早偿率指数(季，平均值，右轴）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 17/23 表表10：存量房贷利率下降若使提前还款比例下降存量房贷利率下降若使提前还款比例下降 5pct，息差有望改善，息差有望改善 1B

72、P 数据来源：各银行年报、开源证券研究所（注：剔除紫金银行，假设 2023年生息资产平均余额 yoy与 2020-2022年 CAGR一致）4、存量房贷利率调整对债券市场的可能影响路径存量房贷利率调整对债券市场的可能影响路径 4.1、经济复苏，居民信用修复，经济复苏，居民信用修复，对债市或有影响对债市或有影响 缓解居民偿债压力，一定程度上促进消费。缓解居民偿债压力，一定程度上促进消费。居民端的月供压力能够得到一定缓解，假设一笔房贷 100 万元，贷款期限 20 年，贷款年利率 5.3%，下调 80BP 后至4.1%，那么在等额本息的还款方式下，每月可为购房者节省利息支出约 654元。64,32

73、0 2%5%8%0.22 0.56 0.90 65,477 2%5%8%0.25 0.64 1.02 53,466 2%5%8%0.24 0.59 0.94 49,167 2%5%8%0.25 0.64 1.02 15,126 2%5%8%0.18 0.44 0.71 22,618 2%5%8%0.22 0.54 0.86 13,892 2%5%8%0.13 0.32 0.52 10,973 2%5%8%0.16 0.39 0.63 8,721 2%5%8%0.15 0.37 0.59 9,758 2%5%8%0.15 0.37 0.59 5,733 2%5%8%0.13 0.32 0.52

74、7,834 2%5%8%0.14 0.35 0.56 5,898 2%5%8%0.12 0.31 0.50 3,181 2%5%8%0.11 0.27 0.43 1,072 2%5%8%0.06 0.14 0.22 3,391 2%5%8%0.16 0.41 0.65 1,647 2%5%8%0.10 0.25 0.40 2,450 2%5%8%0.11 0.28 0.44 643 2%5%8%0.04 0.09 0.14 814 2%5%8%0.06 0.15 0.23 899 2%5%8%0.09 0.22 0.35 660 2%5%8%0.09 0.23 0.37 864 2%5%8%0

75、.14 0.34 0.55 195 2%4.60%3.00%1.60%0.52 1.30 2.08 4.60%3.00%1.60%0.60 1.49 2.39 4.60%3.00%1.60%0.49 1.23 1.97 4.60%3.00%1.60%0.55 1.39 2.22 4.60%3.00%1.60%0.39 0.97 1.55 4.60%3.00%1.60%0.53 1.33 2.13 4.60%3.00%1.60%0.44 1.11 1.77 4.60%3.00%1.60%0.41 1.03 1.64 4.60%3.00%1.60%0.35 0.88 1.41 4.60%3.00%

76、1.60%0.38 0.95 1.53 4.60%3.00%1.60%0.26 0.66 1.06 4.60%3.00%1.60%0.48 1.21 1.93 4.60%3.00%1.60%0.31 0.78 1.24 4.60%3.00%1.60%0.27 0.67 1.08 4.60%3.00%1.60%0.13 0.33 0.52 4.60%3.00%1.60%0.36 0.89 1.43 4.60%3.00%1.60%0.18 0.45 0.73 4.60%3.00%1.60%0.27 0.69 1.10 4.60%3.00%1.60%0.09 0.22 0.36 4.60%3.00%

77、1.60%0.15 0.37 0.59 4.60%3.00%1.60%0.18 0.45 0.72 4.60%3.00%1.60%0.25 0.64 1.02 4.60%3.00%1.60%0.28 0.69 1.10 4.60%3.00%1.60%0.10 0.24 0.39 4.60%3.00%1.60%0.19 0.48 0.76 4.60%3.00%1.60%0.21 0.52 0.84 4.60%3.00%1.60%0.29 0.71 1.14 4.60%3.00%1.60%0.21 0.52 0.84 4.60%3.00%1.60%0.28上市银行按揭贷款余额（，亿元）假设：提前还

78、贷比例降低存量按揭贷款收益率金融投资收益率利差损失净息差改善（）营收增速改善（2022BPpct2%5%8%2%5%8%2%5%8%）国有行工商建设农业中国交通邮储股份行招商兴业浦发中信民生平安光大华夏浙商城商行北京上海江苏宁波南京杭州长沙成都贵阳重庆郑州青岛苏州齐鲁西安厦门兰州农商行渝农沪农青农常熟无锡苏农张家瑞丰江阴5%8%0.04 0.10 0.16 416 2%5%8%0.10 0.25 0.40 377 2%5%8%0.08 0.20 0.32 465 2%5%8%0.13 0.32 0.51 341 2%5%8%0.09 0.23 0.37 466 2%5%8%0.13 0.34

79、0.54 248 2%5%8%0.12 0.30 0.48 279 2%5%8%0.15 0.38 0.61 320 2%5%8%0.14 0.34 0.55 970 2%5%8%0.11 0.27 0.43 1,133 2%5%8%0.14 0.35 0.57 318 2%5%8%0.10 0.26 0.41 139 2%5%8%0.05 0.13 0.20 161 2%5%8%0.12 0.29 0.46 91 2%5%8%0.07 0.18 0.29 106 2%5%8%0.07 0.18 0.28 155 2%5%8%0.14 0.35 0.56 100 2%5%8%0.08 0.21

80、 0.34 2%5%8%0.23 0.59 0.94 2%5%8%0.13 0.34 0.54 2%5%8%0.10 0.25 0.40 2%5%8%0.11 0.27 0.43 0.69 1.10 4.60%3.00%1.60%0.23 0.57 0.91 4.60%3.00%1.60%0.24 0.59 0.95 4.60%3.00%1.60%0.25 0.62 0.99 4.60%3.00%1.60%0.22 0.55 0.88 4.60%3.00%1.60%0.28 0.71 1.13 4.60%3.00%1.60%0.24 0.59 0.94 4.60%3.00%1.60%0.15

81、0.37 0.60 4.60%3.00%1.60%0.23 0.57 0.91 4.60%3.00%1.60%0.17 0.42 0.67 4.60%3.00%1.60%0.17 0.43 0.68 4.60%3.00%1.60%0.31 0.78 1.25 4.60%3.00%1.60%0.18 0.46 0.73 270,174 4.60%3.00%1.60%0.53 1.32 2.11 67,063 4.60%3.00%1.60%0.36 0.91 1.45 14,475 4.60%3.00%1.60%0.22 0.56 0.89 3,174 4.60%3.00%1.60%0.23 0.

82、58 0.93 国有行股份行城商行农商行上市银行354,885 4.60%3.00%1.60%0.46 1.14 1.83 2%5%8%0.19 0.49 0.78 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 18/23 提振经济预期，后续诸多地产政策有望配套跟进。提振经济预期，后续诸多地产政策有望配套跟进。相比于对于促进居民消费的实际影响，我们认为政策的信号意义更为重要，即地产政策周期开始适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化。9 月起，一线城市在内的诸多核心区域开始“认房不认贷”，后续更多城市有望陆续跟进，随着地产信用开始修复，经济预期或有进一步

83、提振。表表11：目前目前多地陆续出台“认房不认贷”政策多地陆续出台“认房不认贷”政策（截至（截至 2023-09-03 不完全统计）不完全统计）已官宣已官宣“认房不认贷认房不认贷”的地区的地区 发布日期发布日期 施行日期施行日期 文件名称文件名称 原本已实施 天津 2022/9/16 2022/9/17 市住房城乡建设委等 7部门关于进一步完善房地产调控政策促进房地产业健康发展的通知 杭州 2022/11/11 2022/11/11 浙江省市场利率定价自律机制召开会议 本次新增 北京 2023/9/1 2023/9/1 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 上海 2023/9/1

84、2023/9/1 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 广州 2023/8/29 2023/8/29 广州市人民政府办公厅关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 深圳 2023/8/30 2023/8/31 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 重庆 2023/9/1 2023/9/1 重庆市促进房地产市场平稳健康发展领导小组办公室关于进一步支持刚性和改善性购房需求的通知 安徽 2023/9/1 2023/9/1 关于贯彻落实国家三部门优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 武汉 2023/8/31 2023/9/1 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标

85、准的通知 成都 2023/9/1 2023/9/1 关于优化成都市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 鄂州 2023/9/1 2023/9/1 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 厦门 2023/9/1 2023/9/1 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 南宁 2023/8/30 2023/9/1 关于进一步促进南宁市房地产市场平稳健康发展的通知南住建2023466号 苏州 2023/9/2 2023/9/2 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 无锡 2023/9/3 2023/9/3 关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知 资料来源：各

86、地住建委（局）、人民政府官网、开源证券研究所 房地产销售好转到居民信用改善存在时间差。房地产销售好转到居民信用改善存在时间差。存量住房贷款利率下调居民信用修复经济预期好转债市或受影响这一传导路径可能更多体现预期变化带来的影响，实际影响或有限。一方面，居民利息支出的减少或很难短期大幅促进消费改善；另一方面，房地产销售的好转到居民贷款上量存在时间滞后，居民中长贷的拐点或最早出现在 2023年末或 2024年初。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 19/23 图图16：居民中长贷居民中长贷复苏复苏约滞后商品房销售约滞后商品房销售复苏复苏约约 2 个月（亿元）个月（亿元）

87、数据来源：Wind、开源证券研究所（注：因低基数原因 2021-03为极端值，故图中剔除）4.2、推动广谱利率下推动广谱利率下移移，短端资金高利率有望缓解，短端资金高利率有望缓解 存量贷款利率下降代表全社会融资成本降低，或推动广谱利率下移。存量贷款利率下降代表全社会融资成本降低，或推动广谱利率下移。贷款定价是全社会融资体系中重要的定价参考，其下降有望推动广谱利率下移。近期资金面偏紧或主要受到汇率波动和银行间杠杆管控的影响，下阶段有望缓解。图图17：存量贷款利率下降或推动广谱利率中枢下移存量贷款利率下降或推动广谱利率中枢下移 数据来源：Wind、开源证券研究所 4.3、银行保持合理息差，存款利率

88、调整银行保持合理息差，存款利率调整或将缓释定期化压力或将缓释定期化压力 为保持合理息差，银行存款利率配合下调，或使得定期存款向其他资管产品迁为保持合理息差，银行存款利率配合下调，或使得定期存款向其他资管产品迁移。移。2023H1 商业银行平均净息差为 1.74%，已低于 EPA 考核中 1.8%的合意水平，为了保有合理息差，应对存量贷款利率下降的影响，部分银行已于 9 月 1 号起开启新一轮存款挂牌利率调整。普遍的调整方式为 1 年期调降 10BP，2 年期下调 20BP，3、5 年期下调 25BP。存款利率下调后，居民存款定期化或有所缓解，高息定期存款尤其是创新性存款或向理财、债券基金等资管

89、产品迁移。-10,000-8,000-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,0008,000商品房销售额当月：同比多增居民中长贷当月：同比多增01234562015-09-012015-12-012016-03-012016-06-012016-09-012016-12-012017-03-012017-06-012017-09-012017-12-012018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012

90、020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-012022-09-012022-12-012023-03-012023-06-012023-09-01逆回购利率:7天%DR001%DR007%同业存单到期收益率(AAA):3个月%行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 20/23 图图18：上半年定期存款高增，预计下半年资金将向债基和理财分流（万亿元）上半年定期存款高增，预计下半年资金将向债基和理财分流（万亿元）数据来源：Wind、普益标准、开源证券研究所 一次存款挂牌利率调整较难

91、提供充足空间，降准可能也在路上。一次存款挂牌利率调整较难提供充足空间，降准可能也在路上。据我们测算，为抵消本次存量房贷利率调降对银行息差造成的负面冲击，银行负债成本还需有约35BP 的缓释。本次存款利率的实际平均降幅为 20BP，仅能形成部分对冲，下阶段降准的可能性进一步提高。图图19：综合考虑存量房贷利率下降、提前综合考虑存量房贷利率下降、提前还款比例还款比例下降，下降，存款挂牌利率平均下降存款挂牌利率平均下降约约 35BP 才能对冲息差下行压力才能对冲息差下行压力 数据来源：Wind、开源证券研究所 5、投资建议投资建议：关注优质零售银行修复：关注优质零售银行修复 存量房贷利率下调的政策靴

92、子落地，有望减轻居民还款负担，提振消费信心，加强经济复苏动能，形成实体经济与银行的良性互动；提前还贷比例降低、存款利率进一步下调，居民资产负债表修复，银行息差下行压力有望对冲。我们建议关注三条主线：（1）按揭贷款余额占比较低的银行，其涉房贷款规模的安全边际高，部分银行的存量按揭贷款在一线城市分布较多，其下调幅度相对有限，按揭贷款新增的空间较大，受益标的如宁波银行、浙商银行宁波银行、浙商银行；（2）零售客群基础扎实的股份行，下半年有望受益于消费复苏，受益标的如招商银行、平安银行招商银行、平安银行等；（3）揽储优势较-4-3-2-10123456债基（万亿元）住户定期存款（万亿元）理财产品（万亿元

93、）-0.05-8-6-4-20246工商建设农业中国交通邮储招商兴业浦发中信民生平安光大华夏浙商北京上海江苏宁波南京杭州长沙成都贵阳重庆郑州青岛苏州齐鲁西安厦门渝农沪农青农常熟无锡苏农张家港瑞丰江阴国有行股份行城商行农商行上市银行国有行股份行城商行农商行合计此次存量房贷利率下降影响NIM（BP）若提前还款比例下降5pct影响NIM（BP）若存款挂牌利率平均下降35BP影响NIM（BP）综合影响NIM（BP）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 21/23 大的国有大行和农商行，存款挂牌利率迎新一轮调降，存款客户基础好的银行可有效降低存款成本，受益标的有邮储银行邮储银

94、行、常熟银行常熟银行等。表表12：受益标的估值表受益标的估值表 股票代码股票代码 证券简称证券简称 总市值总市值 收盘价收盘价 EPS（摊薄（摊薄/元）元）PE（倍）（倍）评级评级 （亿元）（亿元）（元（元/股）股）2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 002142.SZ 宁波银行 1820 27.56 3.49 4.06 4.79 5.63 9.29 6.79 5.76 4.90 未评级 601916.SH 浙商银行 665 2.56 0.64 0.54 0.61 0.69 4.59 4.77 4.21 3.70 未评级 600036

95、.SH 招商银行 8221 33.17 5.47 6.00 6.68 7.48 6.81 5.53 4.97 4.44 未评级 000001.SZ 平安银行 2187 11.27 2.35 2.69 3.12 3.63 5.61 4.19 3.61 3.10 未评级 601658.SH 邮储银行 4600 4.90 0.92 0.93 1.03 1.15 5.01 5.30 4.75 4.27 未评级 601128.SH 常熟银行 197 7.20 1.00 1.21 1.45 1.74 7.54 5.94 4.95 4.14 未评级 数据来源：Wind、开源证券研究所（注：1、未评级标的均采

96、用 Wind一致预期；2、盈利预测及估值数据均基于 2023-09-08 收盘价）6、风险提示风险提示 经济复苏不及预期；政策落地不及预期；银行资产质量恶化等。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 22/23 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取

97、消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师承诺分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买

98、入（Buy）预计相对强于市场表现 20%以上；增持（outperform）预计相对强于市场表现 5%20%；中性（Neutral）预计相对市场表现在5%5%之间波动；减持（underperform）预计相对弱于市场表现 5%以下。行业评级行业评级 看好（overweight）预计行业超越整体市场表现；中性（Neutral）预计行业与整体市场表现基本持平；看淡（underperform）预计行业弱于整体市场表现。备注：评级标准为以报告日后的 612个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标

99、的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。行业深度报告行业深

100、度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 23/23 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金

101、融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对

102、任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。

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