1、 证券研究报证券研究报告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究公司研究 公路公路 2023 年年 09 月月 18 日日 赣粤高速（600269）深度研究报告 强推强推（首次）（首次）中特估视角看赣粤：路产优质、潜力具备，中特估视角看赣粤：路产优质、潜力具备，市值修复可期市值修复可期 目标价：目标价：5.4 元元 当前价：当前价：3.93 元元 江西唯一公路上市公司，主控路产优质江西唯一公路上市公司，主控路产优质。1）公司主营业务公司主营业务包括高速公路、智慧交通、实业投资和金融投资。2022 年公司收入 67.58 亿元，其中车辆通行费收入占比

2、 50%，实业投资中成品油、地产业务分别占比 24%、7%，智慧交通占比 18%。毛利结构看：车辆通行服务占比毛利结构看：车辆通行服务占比 75%，成品油业务占比11%。23H1公司收入34.71亿元，归母净利润7.32亿元，扣非净利润6亿元，同比+9.9%。2）公司主控路产优质，）公司主控路产优质，连南接北、承东启西连南接北、承东启西，毛利率位于行业，毛利率位于行业相对领先。相对领先。三条主要路产昌九、昌樟、昌泰高速合计占通行费收入比例超 7成。23H1 公司公司通行费业务毛利率通行费业务毛利率 59.6%，其中，其中昌泰昌泰 73.6%，昌九，昌九 71%，昌，昌樟樟 58%，并不弱于行业

3、头部公司，并不弱于行业头部公司水平水平（如粤高速 68.6%、宁沪高速 64.5%、皖通高速 64%、四川成渝 61.7%、山东高速 57.7%、招商公路 47.8%）。我们看好公司具备核心竞争优势、业绩存在持续提升空间。我们看好公司具备核心竞争优势、业绩存在持续提升空间。1）公司主业核公司主业核心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力。a）昌九高速、昌樟高速剩余收费年限分别达 26年、20年 6个月；昌泰高速樟吉段改扩建项目于2022 年正式开工。b）改扩建释放新潜力：昌九高速在改扩建后改扩建释放新潜力：昌九高速在改扩建后实现实现收入扩收入

4、扩张。张。昌九 2019 年改扩建完成，2021 年通行费收入较改扩建前的 2013 年增长66%，较 2019 年增长 46%。当前昌泰高速已启动改扩建，完成后江西省南北通道昌九高速、昌樟高速、昌泰高速均为八车道，通行效率提升，并且我们预计将进一步发挥路网联通效应。2）我们认为公司毛利率及财务费用均有我们认为公司毛利率及财务费用均有明确的改善空间。明确的改善空间。a）会计估计变更致会计估计变更致折旧减少折旧减少从而增厚利润从而增厚利润。公司采用工作量法计提折旧，自 23 年 1 月开始按新确定的单位车流量折旧额核算，该会计估计变更增厚公司 23 年上半年净利润 0.73 亿元。b）财务费用有

5、望持续降）财务费用有望持续降低。低。随着公司过去几笔高利率债的到期，财务费用将明显优化。2024 年规模为 23 亿元的 14 赣粤 02（利率为 6.09%）将到期，而公司近期发行的超短期融资券利率不断降低，如 23赣粤 SCP004（发行利率 1.81%，期限 90天）。简单测算，我们预计将节省年化约 0.8 亿的财务费用。投资建议：投资建议：1）盈利预测：）盈利预测：我们预计公司 2023-25 年实现归母净利分别为11.5、12.9 及 13.9 亿，对应 EPS 分别为 0.49、0.55 及 0.6 元，对应 PE 分别为8.0、7.1、6.6 倍。2）围绕华创交运围绕华创交运|中

6、特估五要素分析框架来看赣粤，我们中特估五要素分析框架来看赣粤，我们认为其具备几个特点：认为其具备几个特点：a）区域经济潜能看：）区域经济潜能看：江西省 GDP 增速高于全国平均水平，处于具有战略意义的中部位置。b）可持续发展角度看：）可持续发展角度看：公司核心路产改扩建获得成功，收费剩余年限行业领先。c）公司现代化治理体系：实）公司现代化治理体系：实控人变为江西省国资委后将有望深化改革和体系建设。特别的，目前公司分红特别的，目前公司分红比例较低，我们认为未来具备一定的提升空间。比例较低，我们认为未来具备一定的提升空间。3）目标价：目标价：公司当前 PB 仅0.5 倍，明显低于行业平均 1.1

7、倍（百亿市值以上公司平均 1.3 倍），但我们认为公司路产优质、潜力具备，在中特估视角下，具有市值修复空间，基于核心路产毛利率水平并不弱于头部企业，我们给予公司2023年预期净利润11倍PE，对应目标市值 126 亿，目标价 5.4 元，预期较现价 37%空间，首次覆盖给予“强推”评级。风险提示风险提示：改扩建进度和效果不及预期改扩建进度和效果不及预期；车流量增长幅度不及预期车流量增长幅度不及预期。ReportFinancialIndex 主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万)6,758 7,189 7,617 8,063 同比增速(%)5

8、.1%6.4%5.9%5.9%归母净利润(百万)696 1,147 1,286 1,385 同比增速(%)-22.0%64.8%12.1%7.8%每股盈利(元)0.30 0.49 0.55 0.59 市盈率(倍)13 8 7 7 市净率(倍)0.5 0.5 0.5 0.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年9月15日收盘价 证券分析师：吴一凡证券分析师：吴一凡 电话： 邮箱： 执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴莹莹证券分析师：吴莹莹 邮箱： 执业编号：S0360522100002 证券分析师：吴晨证券分析师：吴晨玥玥 邮箱： 执业

9、编号：S0360523070001 证券分析师：黄文鹤证券分析师：黄文鹤 电话： 邮箱： 执业编号：S0360523070004 证券分析师：梁婉怡证券分析师：梁婉怡 邮箱： 执业编号：S0360523080001 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)233,540.70 已上市流通股(万股)233,540.70 总市值(亿元)91.78 流通市值(亿元)91.78 资产负债率(%)46.38 每股净资产(元)7.39 12个月内最高/最低价 4.06/3.14 市场表现对市场表现对比图比图(近近 12 个月个月)-11%0%10%20%22/0922/1123/0

10、223/0423/0723/092022-09-162023-09-15赣粤高速沪深300华创证券研究所华创证券研究所 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 华创交运团队围绕中国特色估值体系如何看交运，已经发布了 7 篇系列研究，沉淀出了华创交运|中特估五要素分析框架。第七篇报告中，我们聚焦收费公路行业，从五要素产业发展阶段、机制体制特色、区域经济潜能、可持续发展能力以及公司治理体系现代化等，提出公路行业作为稳健型资产，重视股东回报受青睐，头部公司估值应当得以提升

11、。在高速公路 2023 年中报综述中，我们提出建议关注赣粤高速，经过进一步深入研究后，我们认为从中特估视角看公司，路产优质、潜力具备，市值修复可期。投资投资逻辑逻辑 我们看好公司具备核心竞争优势、业绩存在持续提升空间。我们看好公司具备核心竞争优势、业绩存在持续提升空间。1、公司主业核心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力公司主业核心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力。1）昌九高速、昌樟高速剩余收费年限分别达 26 年、20 年 6 个月；昌泰高速于 2022年启动改扩建项目。2）改扩建释放新潜力：昌九高速在改扩建后实现收入扩张。改扩建释放新潜力：昌九高速在改扩建后实现收入扩张

12、。昌九 2019 年改扩建完成，2021 年通行费收入较改扩建前的 2013 年增长 66%，较 2019 年增长 46%。当前昌泰高速樟吉段已在改扩建，完成后江西省南北通道昌九高速、昌樟高速、昌泰高速均为八车道，通行效率提升，并且我们预计将进一步发挥路网联通效应。2、我们认为公司毛利率及财务费用均有明确的改善空间。、我们认为公司毛利率及财务费用均有明确的改善空间。1）会计估计变更致折旧减少从而增厚利润。）会计估计变更致折旧减少从而增厚利润。公司采用工作量法计提折旧，自23 年 1 月开始按新确定的单位车流量折旧额核算，该会计估计变更增厚公司23年上半年净利润 0.73 亿元。2）财务费用有望

13、持续降低。）财务费用有望持续降低。随着公司过去几笔高利率债的到期，财务费用将明显优化。2024 年规模为 23 亿元的 14 赣粤 02（利率为 6.09%）将到期，而公司近期发行的超短期融资券利率不断降低，如 23 赣粤 SCP004（发行利率1.81%，期限 90天）。简单测算，我们预计将节省年化约 0.8亿的财务费用。关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 盈利预测：盈利预测：我们预计公司 2023-25 年实现归母净利分别为 11.5、12.9 及 13.9亿，对应EPS分别为0.49、0.55及0.59元，对应PE分别为8.0、7.1、6.6倍。围绕华创交运围绕华创交运|中特

14、估五要素分析框架来看赣粤，我们认为其具备几个特点：中特估五要素分析框架来看赣粤，我们认为其具备几个特点：1）区域经济潜能看：）区域经济潜能看：江西省 GDP 增速高于全国平均水平，处于具有战略意义的中部位置。2）可持续发展角度看：）可持续发展角度看：公司核心路产改扩建获得成功，收费剩余年限行业领先。3）公司现代化治理体系：实）公司现代化治理体系：实控人变为江西省国资委，后将有望深化改革和体系建设。特别的，目前公司分红比例较低，我们认为未特别的，目前公司分红比例较低，我们认为未来具备一定的提升空间。来具备一定的提升空间。目标价：目标价：公司当前 PB 仅 0.5 倍，明显低于行业平均 1.1 倍

15、（百亿市值以上公司平均 1.3 倍），但我们认为公司路产优质、潜力具备，在中特估视角下，具有市值修复空间，基于核心路产毛利率水平并不弱于头部企业，我们给予公司 2023年预期净利润 11倍 PE，对应目标市值 126亿，目标价 5.4元，预期较现价 37%空间，首次覆盖给予“强推”评级。赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目目 录录 一、一、赣粤高速：江西唯一公路上市公司，主控路产优质赣粤高速：江西唯一公路上市公司，主控路产优质.6（一）江西唯一公路上市公司，实控人将变更为江西省国资委.6（二

16、）通行费收入是核心，公司主控路产优质.9 1、车辆通行服务：核心收入来源，23H1收入超 19年同期.9 2、公司主控路产连南接北、承东启西，毛利率位于行业相对领先.10（三）实业投资及智慧交通：围绕公司主业的延伸赋能.11 二、二、看好公司具备核心优势，业绩存在持续提升空间看好公司具备核心优势，业绩存在持续提升空间.13（一）公司主业核心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力.13 1、主控路产改扩建后剩余收费期限长.13 2、改扩建释放新潜力：昌九高速改扩建后收入扩张.13（二）我们认为公司毛利率及财务费用均有明确的改善空间.15 1、毛利率的提升：会计估计变更致折旧减少从而增厚利润

17、.15 2、财务费用有望持续降低.16 三、三、投资建议：我们认为市值明显低估，中特估视角下预期或迎来修复投资建议：我们认为市值明显低估，中特估视角下预期或迎来修复.17（一）华创交运|中特估五要素框架看赣粤.17（二）投资建议.19 四、四、风险提示风险提示.19 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司股权结构（截至 2023H1）.6 图表 2 公司业务结构.6 图表 3 2023H1公司证券投资情况（亿元）.7 图表 4 公司历年收入及同比增速.7 图表 5

18、 公司历年归母净利润及同比增速.7 图表 6 公司历年扣非净利润及同比增速.7 图表 7 2022公司收入结构.8 图表 8 2022公司毛利润结构.8 图表 9 2023H1业务毛利率.8 图表 10 2022分部净利润占比.8 图表 11 公司历年营业收入（亿元）结构.9 图表 12 公司历年毛利润（亿元）结构.9 图表 13 通行费业务历年收入.9 图表 14 通行费业务历年毛利率.9 图表 15 公司通行费收入及毛利占比.10 图表 16 江西省高速公路网现状示意图.10 图表 17 公司 2021年主控路产营业收入（亿元）.11 图表 18 公司 2021年各路产通行费收入占比.11

19、 图表 19 公司 2023H1主控路产毛利率.11 图表 20 主要公司 2023H1通行费业务毛利率.11 图表 21 成品油业务历年收入.12 图表 22 成品油业务历年毛利率.12 图表 23 智慧交通业务历年收入.12 图表 24 智慧交通业务历年毛利率.12 图表 25 公司主要路产收费终止日和剩余年限.13 图表 26 昌九高速改扩建后通行费收入增幅大.14 图表 27 昌九高速历年毛利率.14 图表 28 昌樟高速通行费收入超越 2019年.14 图表 29 昌樟高速历年毛利率（%）.14 图表 30 昌泰高速历年通行费收入.15 图表 31 昌泰高速历年毛利率.15 图表 3

20、2 会计估计变更对 2023年半年度合并财务报表项目及影响金额预计.16 图表 33 2022年公司通行费业务成本结构.16 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表 34 公司财务费用率.17 图表 35 公路公司现金分红比例.18 图表 36 公路公司估值、ROE、现金分红比例、股息率.19 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 一、一、赣粤高速：江西赣粤高速：江西唯一唯一公路上市公司公路上

21、市公司，主控路产优质，主控路产优质（一）（一）江西唯一公路上市公司江西唯一公路上市公司，实控人，实控人将将变更变更为江西省国资委为江西省国资委 赣粤高速成立于 1998年 3月 31日，2000年 5月 18日在上交所上市，是江西省唯一一家公路类上市公司。大股东为江西省交通投资集团有限责任公司，截至 2023H1 持股比例为 47.52%。2022 年 3 月 26 日公司发布江西赣粤高速公路股份有限公司关于重大事项的提示性公告，江西省人民政府拟将江西省交通运输厅持有的省交通投资集团 90%股权无偿划转至江西省国资委下属省级国有资本运营平台。该事项完成后，公司直接控股股东仍为省交通投资集团，间

22、接控股股东将变更为江西国控，实际控制人将变更为江西省国资委。我们认为，我们认为，公司控股股东省交通投资集团移交国资委后，公司控股股东省交通投资集团移交国资委后，江西省国资委将对江西省交投集团产权、人员、财务、资料、档案、党组织关系等工作进行监管和衔接，将有望进一有望进一步步完善、提升公司完善、提升公司现代化治理能力。现代化治理能力。图表图表 1 公司股权结构（截至公司股权结构（截至 2023H1）资料来源：Wind，华创证券 公司主营业务公司主营业务包括高速公路运营、智慧交通、实业投资和金融投资，拥有昌泰公司、昌铜公司、方兴公司、实业发展公司、嘉融公司、嘉圆公司、嘉恒公司、嘉浔公司等 8 家子

23、公司，参股国盛金控、湘邮科技、信达地产 3 家上市公司以及江西核电、高速传媒、恒邦保险和畅行公司 4 家非上市公司。图表图表 2 公司公司业务业务结构结构 资料来源：公司官网，华创证券 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 7 图表图表 3 2023H1 公司公司证券投资情况证券投资情况（亿元亿元）资料来源：公司公告，华创证券 财务数据看：财务数据看：公司 2022年实现收入 67.58亿元，同比+5.1%，归母净利润 6.96亿元，同比-22%；2023H1 实现收入 34.71 亿元，同比+12

24、.61%，归母净利润 7.32 亿元，同比+33.09%，扣非净利润为 6 亿元，同比+9.9%，上半年非经常性收益增加主要来自参股企业国盛金控股价上涨。图表图表 4 公司历年收入及同比增速公司历年收入及同比增速 图表图表 5 公司历年归母净利润及同比增速公司历年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表图表 6 公司公司历年历年扣非扣非净利润及同比增速净利润及同比增速 资料来源：Wind，华创证券 证券简称 期末账面价值（亿元）会计核算科目湘邮科技0.79交易性金融资产国盛金控7.51交易性金融资产信达地产4.27其他权益工具投资其他新股0.00交

25、易性金融资产12.5839451646835-30-20-007080营业总收入（亿元）同比(%)6.57.07.110.49.811.711.15.38.97.07.3-60-40-200204060800.02.04.06.08.010.012.014.0归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%)6.85.33.75.36.14.85.72.510.37.46.0-100.0-50.00.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.00.02.04.06.08.010.012.0扣非后归属母公司股东的净

26、利润（亿元）同比(%)赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 8 2022 年年盈利结构看：盈利结构看：营业收入结构营业收入结构：车辆通行服务收入占比 50%，成品油业务占比 24%，智慧交通业务占比18%，房地产业务占比 7%。毛利结构毛利结构：车辆通行服务收入占比 75%，成品油业务占比 11%，智慧交通业务占比 10%，房地产业务占比 3%。净利润分部结构净利润分部结构：高速公路通行服务分部占比 74.1%，成品油销售分部占比 11.5%，工程施工分部占比 10%，其他分部占比 8.14%。图表

27、图表 7 2022 公司收入结构公司收入结构 图表图表 8 2022 公司毛利润结构公司毛利润结构 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表图表 9 2023H1 业务毛利率业务毛利率 图表图表 10 2022 分部净利润占比分部净利润占比 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 9 图表图表 11 公司历年公司历年营业收入营业收入（亿元）（亿元）结构结构 图表图表 12 公司历年毛利润（亿元）公司历年毛利润（亿元）结

28、构结构 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （二）（二）通行费收入是核心，公司主控路产优质通行费收入是核心，公司主控路产优质 1、车辆通行服务：车辆通行服务：核心收入来源，核心收入来源，23H1 收入超收入超 19 年年同期同期 公司下辖昌九高速、昌樟高速、昌泰高速、九景高速、温厚高速、彭湖高速、昌奉高速、奉铜高速 8 条高速公路，均为经营性高速公路，主线里程近 800 公里。其中，昌九高速、昌樟高速已完成“四改八”扩容建设，均顺利获批重新核定收费年限。近十年公司车辆通行费收入占总收入比在 50%-70%区间，除 2020 年外，通行费毛利占比在 70%-90%范围内。

29、因此，通行费是公司核心收入及利润来源。2022 年通行费收入占比 49.7%，毛利占比 76.5%。从金额看，2015年-2019年间，公司通行费收入大体保持在30亿元附近，2019年昌九高速改扩建完成后，其通行费收入增长较快，带动公司通行费整体表现，2021 年通行费收入最高为 36.42亿元。2023H1：公司实现通行服务收入 17.81 亿元，同比+3.87%，较 2019 年同期增长 18.62%；通行费业务毛利率为 59.6%，同比+2pct。图表图表 13 通行费业务历年收入通行费业务历年收入 图表图表 14 通行费业务历年毛利率通行费业务历年毛利率 资料来源：Wind，华创证券

30、资料来源：Wind，华创证券 25.126.428.630.430.830.730.726.836.433.617.8-20%-10%0%10%20%30%40%0.05.010.015.020.025.030.035.040.0收入（亿元）yoy63.0%58.9%49.7%50.6%52.5%48.2%46.6%34.0%50.5%49.3%59.6%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2000022 2023H1毛利率 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证

31、监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 10 图表图表 15 公司通行费收入及毛利占比公司通行费收入及毛利占比 资料来源：Wind，华创证券 2、公司公司主控路产主控路产连南接北、承东启西连南接北、承东启西，毛利率，毛利率位于行业相对领先位于行业相对领先 江西是我国一个地理位置优越的省份，毗邻长三角经济区、粤港澳大湾区和海西经济区，具有连南接北、承东启西、通江达海的区位优势。这使得公司核心路产都位于国家路网承接南北、贯通中西的中间位置，以及江西省高速公路网的主骨架上。公司路产还拥有多条连接省会南昌和省内主要城市的重要通道，主要分布在省内经济较发达地区和旅游热点地

32、区。图表图表 16 江西省高速公路网现状示意图江西省高速公路网现状示意图 资料来源：江西省人民政府官网，华创证券 2021 年公司通行费收入达到最高值，我们以当年数据作分析观察，2021 年各主要路产91%91%85%90%90%89%79%63%73%77%82%0%20%40%60%80%100%2000022 2023H1通行费收入占比通行费毛利润占比 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 11 通行费收入：昌九高速（11.13

33、亿）昌泰高速（8.07亿）昌樟高速（6.82亿）九景高速（5.64亿）昌铜高速（2.06亿）彭湖高速（1.58亿）温厚高速（1.12亿）。三条主要路产昌九高速、昌樟高速、昌泰高速合计占三条主要路产昌九高速、昌樟高速、昌泰高速合计占通行费通行费收入比例为收入比例为 72%。图表图表 17 公司公司 2021 年年主控路产营业收入主控路产营业收入（亿元）（亿元）图表图表 18 公司公司 2021 年各路产年各路产通行费收入通行费收入占比占比 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 2023H1公司通行费业务毛利率为 59.6%，其中核心路产昌泰高速昌泰高速毛利率毛利率 73.6

34、%，昌九高，昌九高速速 71%，昌樟高速，昌樟高速 58%，并不弱于行业内头部公司（指百亿市值以上）并不弱于行业内头部公司（指百亿市值以上）水平。水平。2023H1市值百亿以上公路公司通行费毛利率：粤高速 68.6%、宁沪高速 64.5%、皖通高速 64%、四川成渝 61.7%、山东高速 57.7%、招商公路 47.8%。图表图表 19 公司公司 2023H1 主控路产毛利率主控路产毛利率 图表图表 20 主要公司主要公司 2023H1 通行费业务毛利率通行费业务毛利率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 （三）（三）实业投资及智慧交通实业投资及智慧交通：围绕公司主业的

35、延伸赋能：围绕公司主业的延伸赋能 1、成品油销售：稳健发展，、成品油销售：稳健发展，23H1 布局新加油站布局新加油站 成品油销售（加油站）业务以子公司实业发展公司为平台，现拥有 12 对服务区加油站。2022 年公司成品油销售收入 16.38 亿元，同比+6.1%，近 5 年 CAGR 为 16.5%；2022 年毛利率为 14.7%，近 5年平均为 14%；2022年成品油销售分部实现净利润 8632.5万元，11.138.076.825.642.061.581.昌九高速昌泰高速昌樟高速九景高速昌铜高速彭湖高速温厚高速昌九高速31%昌泰高速22%昌樟高速19%九景高速

36、15%昌铜高速6%彭湖高速4%温厚高速3%赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 12 占净利润总额 11.5%。2023H1实现收入 9亿元，同比-7.8%。公司推进新网点布局，2023年上半年浔南加油站已全面竣工。图表图表 21 成品油业务历年收入成品油业务历年收入 图表图表 22 成品油业务历年毛利率成品油业务历年毛利率 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 2、智慧交通：方兴公司为平台，立足智慧交通产业、智慧交通：方兴公司为平台，立足智慧交通产业 智慧交通板块以子公司方兴

37、公司为平台。智慧交通板块以子公司方兴公司为平台。方兴公司是从事高速公路机电工程建设、运行维护服务、交通机电产品研发、应用软件开发的国家高新技术企业，主要聚焦智慧交通、信息化系统集成、机电养护等领域，积极探索 BIM、大数据、人工智能等新技术在高速公路建设、运营、养护全生命周期中的应用。根据公司在 23 年半年报披露，公司有序推进其分拆上市。2022 年智慧交通业务实现营业收入 11.97 亿元，同比+42.7%，毛利率 19%；2023H1 实现收入 7.17亿元，同比+138.7%。2023H1方兴公司实现净利润 4633.17万元。图表图表 23 智慧交通智慧交通业务历年收入业务历年收入

38、图表图表 24 智慧交通智慧交通业务历年毛利率业务历年毛利率 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 3、此外，公司还有部分房地产业务，我们预计未来或顺应行业变化实施稳健发展。房地产运营业务以控股子公司嘉圆公司和全资子公司嘉浔公司为平台，目前主要项目为7.87.67.67.310.210.415.416.4-10%0%10%20%30%40%50%60%0.02.04.06.08.010.012.014.016.018.02000212022营业收入（亿元）yoy(右轴)7.2%8.2%8.5%8.9%13.8%20.2%12.2

39、%14.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2000212022毛利率%赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 13 南昌“悦山居”项目、滨江项目和九江“悦湖居”项目。房地产板块主动顺应行业定位变化，房地产板块主动顺应行业定位变化，目标为“去库存、攻销售”。目标为“去库存、攻销售”。2023H1滨江项目正加快推进工程建设各项工作，已完成办理预售许可证所需的部分前置工作；九江“悦湖居”项目和湾里“悦山居”项目以提升看房体验为重点，聚焦目

40、标客户群体，创新营销举措。二、二、看好公司看好公司具备核心具备核心优势优势，业绩业绩存在存在持续提升持续提升空间空间（一）（一）公司主业核心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力公司主业核心优势：剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力 1、主控路产改扩建后剩余收费期限长主控路产改扩建后剩余收费期限长 高速公路收费年限是市场会关注的事项，但赣粤高速主要路产剩余收费时间较长，是其重要亮点。其中，占2021年营业收入31%的昌九高速收费终止日为的昌九高速收费终止日为2049年年9月，剩余收费年限达月，剩余收费年限达26年年；占 2021 年营业收入 18%的昌樟高速已于 2015 年改扩建完工

41、，剩余收费年限 20 年 6 个月；占 2021年营业收入 29%的昌泰高速于 2022年开始樟吉段改扩建项目。昌九高速收费年限比山东高速、皖通高速最长收费期限路段更长。昌九高速收费年限比山东高速、皖通高速最长收费期限路段更长。山东高速：山东高速：济青高速剩余年限 21 年 3 个月；京台高速北京-福州高速公路德州至齐河段，剩余期限为 22年 10月，济南至泰安端，剩余期限 24年 3 个月；皖通高速：皖通高速：宁宣杭高速宣宁端，剩余年限 20 年；宁千段，剩余年限 22 年 3 个月，狸宣段，剩余年限 24年 3 个月；岳武高速（安徽段）剩余年限 22年 3个月。图表图表 25 公司主要路产

42、收费终止日和剩余年限公司主要路产收费终止日和剩余年限 资料来源：2023年上半年赣粤高速主要情况宣介材料，华创证券整理 2、改扩建释放新潜力：昌九高速改扩建后收入扩张改扩建释放新潜力：昌九高速改扩建后收入扩张 1）改扩建后昌九高速通行费收入增幅较大）改扩建后昌九高速通行费收入增幅较大 昌九高速原设计为双向4车道，设计时速100Km/h，于1996年全段通车，是江西省最早是江西省最早建成的高速公路。建成的高速公路。连接南昌与九江，是福州至银川国家高速公路在江西省境内的重要路段，也是江西省“三纵四横”公路网主骨架的重要组成部分，在江西省路网和国家高速公路网中具有重要的地位和作用。原经营期限截至 2

43、030年 3月 31日。路产名称管理主线里程收费终止日剩余年限说明昌九高速1272049年9月26年2019年改扩建完工昌樟高速1052044年3月20年6个月2015年改扩建完工温厚高速362028年12月5年3个月昌奉高速392041年12月18年3个月奉铜高速1312042年10月19年1个月昌泰高速1482033年6月9年9个月2022年启动改扩建九景高速1352030年11月7年2个月彭湖高速642040年9月17年 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 14 昌九高速于昌九高速于 201

44、4 年启动改扩建，由双向年启动改扩建，由双向 4 车道改扩建为车道改扩建为 8 车道，车道，2019 年改扩建完成，年改扩建完成，据公司关于投资建设昌九高速公路改扩建项目的公告，在扩建通车起批准收费年限30年（即延长 17 年收费年限），目前剩余收费年限目前剩余收费年限 26 年。年。改扩建后通行服务费收入较大幅度增长，2021 年通行费收入较年通行费收入较启动改扩建前的启动改扩建前的 2013 年年增加增加 4.43 亿亿元，元，增长增长 66%，较较 2019 年大幅增长年大幅增长 46%。图表图表 26 昌九高速改扩建后通行费收入增幅大昌九高速改扩建后通行费收入增幅大 图表图表 27 昌

45、九高速历年毛利率昌九高速历年毛利率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 2）昌樟高速通行费收入超越昌樟高速通行费收入超越 2019 年年 昌樟高速起于昌九高速公路南端省庄，止于江西省樟树市昌傅镇的高速公路，公司管理主线里程 104.978 公里。昌樟高速改扩建项目起点位于南昌市西外环高速公路昌西南枢纽互通，终点位于樟树市昌傅镇樟树枢纽互通，改扩建项目路线全长 86.546 公里。作为江西省首条双向八车道高速公路，昌樟高速改扩建项目的建成通车，将有效缓解往来车辆的交通压力，强化昌樟高速在长江中游城市群发展规划和促进中部地区崛起发展战略运输大通道的地位，对促进中部地区经济发

46、展有重要意义。昌樟高速公路四改八扩建工程于 2015 年 11 月建成通车，江西省发展和改革委员会、江西省交通运输厅批复同意延长昌樟高速公路收费期限 14 年零 9 个月。昌樟高速昌樟高速 2021 年通行费收入较年通行费收入较 2019 年增长年增长24%。图表图表 28 昌樟高速通行费收入超越昌樟高速通行费收入超越 2019 年年 图表图表 29 昌昌樟樟高速历年毛利率高速历年毛利率（%）资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 15 3）

47、昌泰高速启动改扩建昌泰高速启动改扩建，我们预计，我们预计有望有望发挥路网联通效应发挥路网联通效应 根据公司关于控股子公司昌泰公司投资建设所辖高速公路改扩建项目的公告，昌泰高速樟吉段改扩建项目规划路线与该段高速现有走向基本一致，起于南昌-樟树高速公路樟树枢纽南端，终于大庆-广州高速公路江西段吉安南枢纽东北端，将现有的双向四车道扩建为双向八车道，全长 104.861km。根据公告，投资估算总金额为 132.95 亿元（最终结果以江西省发展改革委员会批复为准），项目资金由国内银行贷款和昌泰公司自筹解决。工期 4 年，回收期 16.9 年（含建设期），财务内部收益率为 6.96%。我们剔除建设期 4年

48、，以改扩建投资总金额除以回收期（剔除建设期 4 年后即为 12.9 年），测算得平均每年收入为 10.3亿元。2022 年昌泰高速收入为 7.44 亿元，2023H1 毛利率为 73.6%，则意味着昌泰高速改扩建预计能增加公司 2.9亿元收入，2.13亿元毛利润。同时，昌泰四改八改扩建完成后，实现江西省南北大通道整体四改八车道完成，预计通行效率将进一步提升，有望为昌九、昌樟高速带来联通效应，进一步推动车流量增长。图表图表 30 昌昌泰高速历年通行费收入泰高速历年通行费收入 图表图表 31 昌泰高速历年毛利率昌泰高速历年毛利率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 （二）（

49、二）我们认为公司毛利率及财务费用均有明确的改善空间我们认为公司毛利率及财务费用均有明确的改善空间 1、毛利率的提升：毛利率的提升：会计估计变更致折旧减少从而增厚利润会计估计变更致折旧减少从而增厚利润 公司采用工作量法计提折旧，2023 年上半年，重新计算了所辖昌九高速、昌樟高速（含昌傅段）、昌泰高速、温厚高速、彭湖高速、九景高速、昌奉高速及奉铜高速公路的单位车流量折旧额，并自 2023年 1月 1日开始按新确定的单位车流量折旧额核算公司公路资产折旧。会计估计变更预计使公司 2023H1 车辆通行业务营业成本减少 9800 万，使得车辆通行业务毛利率提升 5.5pct，贡献净利润 0.73亿元。

50、该变更将直接贡献公司 2023年-2025年净利润。赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 16 图表图表 32 会计估计变更对会计估计变更对 2023 年半年度合并财务报表项目及影响金额预计年半年度合并财务报表项目及影响金额预计 资料来源：公司公告，华创证券 图表图表 33 2022 年公司通行费业务成本结构年公司通行费业务成本结构 资料来源：公司公告，华创证券 2、财务费用有望持续降低财务费用有望持续降低 过去公司存在高利率债券，如公司债券 13 赣粤 MTN3（发行利率 5.35%，10 年期）

51、、13赣粤 01（发行利率 5.15%，10 年期），但两者已分别于 2023 年 3 月、4 月到期。公司发行超短期融资券利率不断降低，如 23 赣粤 SCP004（发行利率 1.81%，期限 90 天），由此推动财务费用降低。2023H1公司财务费用中利息支出为 2.16亿元，去年同期为 2.56亿元，减少 4000万元；财务费用率为 5.9%，同比-1.8pct。2024年公司有规模 23 亿元的 14赣粤 02（利率为 6.09%）将到期，我们认为公司当前较低的融资成本将持续改善财务费用结构。注：注：假设 23 亿元规模，6.09%利率的债被 2.58%利率替换，则预期将节省年化约 0

52、.8 亿的财务费用。受影响的报表项目影响金额累计折旧减少9800.03营业成本减少9800.03所得税费用增加2480.29净利润增加7319.74归属于母公司所有者的净利润增加7314.57 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 17 图表图表 34 公司财务费用率公司财务费用率 资料来源：Wind，华创证券 三、三、投资建议投资建议：我们认为市值明显低估：我们认为市值明显低估，中特估视角下预期，中特估视角下预期或或迎来修复迎来修复（一）（一）华创交运华创交运|中特估五要素框架看赣粤中特估五要素框

53、架看赣粤 华创交运团队围绕中国特色估值体系如何看交运，已经发布了 7 篇系列研究，沉淀出了华创交运|中特估五要素分析框架。第七篇报告中，我们聚焦收费公路行业，从五要素产业发展阶段、机制体制特色、区域经济潜能、可持续发展能力以及公司治理体系现代化等，提出公路行业作为稳健型资产，重视股东回报受青睐，头部公司估值应当得以提升。除了通用性情况外，我们就赣粤高速的特征与看点再进行简要分析：1、区域经济潜能：、区域经济潜能：GDP 增速高于全国平均水平，处于具有战略意义的中部位置。增速高于全国平均水平，处于具有战略意义的中部位置。2022年，江西省GDP实现3.21万亿元，同比增长4.70%，2017-2

54、022年CAGR为9.90%，高于全国水平 2.12pct，占全国 GDP比重从 2000年的 2.05%提升至 2022年的 2.65%。作为中国中部省份，江西省扮演着国家路网承接南北、贯通中西的中间位置，具有重要的战略意义。2、可持续发展性：、可持续发展性：公司核心路产改扩建获得成功，收费年限行业领先公司核心路产改扩建获得成功，收费年限行业领先 公司三条重要路产为昌九高速、昌樟高速、昌泰高速，前两条路产已分别在 2019 年、2015 年完成改扩建，并获得了通行费收入的增厚，公司主控路产特许经营权时间在可比公司中属于行业领先。昌泰高速目前正在改扩建，一旦完成有望实现昌九高速、昌樟高速的联网

55、效应，进一步拉动业绩增长。3、公司现代化治理体系：实控人变为江西省国资委后、公司现代化治理体系：实控人变为江西省国资委后将将有望深化改革有望深化改革和体系建设和体系建设。公司控股股东省交通投资集团移交公司控股股东省交通投资集团移交江西江西国资委后，国资委后，我们认为将推动江西省交通集团、赣粤高速在公司治理、主业质量上焕发活力。赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 18 其一、省交通投资集团和公司将持续深化改革，省交通投资集团和公司将持续深化改革，认真落实国资国企改革创新三年行动和攻坚行动各项任务，加

56、快建立中国特色现代企业制度，全面完善企业现代化治理体系。其二、交通投资集团和公司将立足交通投资集团和公司将立足“大交通”功能定位和“大经营”产业定位“大交通”功能定位和“大经营”产业定位，充分聚焦主业，在江西省建设现代化综合交通运输体系中发挥主力军作用，加快建设国内同行业一流企业。特别的，目前公司分红比例较低，特别的，目前公司分红比例较低，我们认为未来具备一定的我们认为未来具备一定的提升空间提升空间。2022年公司现金分红比例为34%，低于行业水平，7家百亿以上市值公司2022年现金分红比例平均为 58%。而而行业内主要上市公司分红比例较高行业内主要上市公司分红比例较高，分红提升趋势明显，分红

57、提升趋势明显。粤高速 A分红比例近年来为行业最高，从 2018年至 2022年，5年保持分红比例 70%左右。皖通高速分红比例从 2018年的 37%提升至 2022年的 63%，2023年 7月最新公告承诺若发行股份及支付现金购买六武高速资产成功、公司累计未分配利润期末余额为正、当期可分配利润为正且公司现金流可以满足公司正常经营和可持续发展的情况下，2023-2025三年现金分红比例不低于 75%。招商公路分红比例从 2018 年的 40%提升至 2022 年的 53%，2023 年 4 月公告承诺 2022-2024 三年拟以现金分配的利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有

58、者（如有）分配后的利润的 55%。成熟优质的商业模式、稳定的现金流、提升的分红比例，成熟优质的商业模式、稳定的现金流、提升的分红比例，是是高速公路行业高速公路行业在预期收益率在预期收益率下降的市场中表现优越的重要因素下降的市场中表现优越的重要因素。赣粤高速基本面扎实，在倡导重视股东回报的大背景下，我们预计公司分红比例在未来存在一定的空间。图表图表 35 公路公司现金分红比例公路公司现金分红比例 资料来源：Wind，华创证券 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 19 （二）（二）投资建议投资建议 1

59、、盈利预测：、盈利预测：我们预计公司我们预计公司 2023-25 年实现归母净利分别为年实现归母净利分别为 11.5、12.9 及及 13.9 亿，对亿，对应应 EPS 分别为分别为 0.49、0.55 及及 0.59 元，对应元，对应 PE 分别为分别为 8.0、7.1、6.6 倍。倍。注：我们观察仅百亿市值以上公路企业有 wind 一致预期。2、目标价：、目标价：公司当前 PB 仅 0.5 倍，明显低于明显低于行业平均 1.1 倍（百亿市值以上公司平均1.3 倍），但但我们认为公司路产优质、潜力具备，在中特估视角下，具有市值修复空间。基于基于核心路产毛利率水平并不弱于头部企业，且公司业绩基

60、本由路产驱动，我们给予公司 2023 年预期净利润 11 倍 PE（目前 7 家百亿以上市值公路公司平均 PE 为 11 倍），对应目标市值126亿，目标价5.4元，预期较现价37%空间，首次覆盖给予“强推”评级。首次覆盖给予“强推”评级。图表图表 36 公路公司估值、公路公司估值、ROE、现金分红比例、股息率、现金分红比例、股息率 资料来源：Wind，华创证券，除覆盖标的招商公路、宁沪高速、深高速、赣粤高速外，其他选自wind一致预期 四、四、风险提示风险提示 改扩建进度改扩建进度和效果和效果不及不及预期。预期。公司昌泰高速为重要路产，存在改扩建方案、进度不及预期的风险。改扩建完成后，由于可

61、能的路网分流影响，或存在改扩建收益效果不及预期的风险。车流量增长幅度不及预期。车流量增长幅度不及预期。货车、客车流量影响公司主控路段的收入，若货车、客车流量增长幅度不及预期，或对公司业绩存在不利影响。市值净利润2023EPEPB2022现金分红比例股息率001965.SZ招商公路61254.3111.1534.2600377.SH 宁沪高速51042.4121.6624.5600350.SH 山东高速34634.7101.2685.6600548.SH 深高速21424.691.3504.7600012.SH 皖通高速18617.7111.6634.9000429.SZ粤高速A17116.11

62、11.9705.2601107.SH 四川成渝12715.780.8402.4平均平均111.3584.6000900.SZ现代投资630.6352.4600020.SH 中原高速820.8300.5600035.SH 楚天高速640.8313.5000828.SZ东莞控股951.0312.7600269.SH 赣粤高速9211.580.5342.5600368.SH 五洲交通480.8101.3000548.SZ湖南投资261.4290.4600033.SH 福建高速910.8494.5600106.SH 重庆路桥651.4300.9601188.SH 龙江交通59.01.3601.3 赣粤

63、高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 20 附录：财务预测表附录：财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,693 3,745 5,424 7,216 营业营业总总收入收入 6,758 7,189 7,617 8,063 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,592 4,528 4,798 5,080 应收账款 630 805 800 818 税金及附加 34

64、 32 36 38 预付账款 146 124 108 129 销售费用 76 81 86 91 存货 3,115 3,283 3,478 3,628 管理费用 277 295 313 331 合同资产 632 344 456 537 研发费用 73 78 83 88 其他流动资产 2,432 2,104 2,259 2,392 财务费用 471 392 293 271 流动资产合计 8,647 10,405 12,527 14,720 信用减值损失-3-3-3-3 其他长期投资 157 157 157 157 资产减值损失-96-60-60-60 长期股权投资 1,114 1,114 1,11

65、4 1,114 公允价值变动收益-142 10 0 0 固定资产 22,407 21,619 20,865 20,146 投资收益 78 45 45 45 在建工程 845 877 882 883 其他收益 24 24 24 24 无形资产 144 139 135 132 营业利润营业利润 1,096 1,798 2,014 2,170 其他非流动资产 1,300 1,301 1,301 1,301 营业外收入 10 10 10 10 非流动资产合计 25,968 25,207 24,454 23,733 营业外支出 21 21 21 21 资产合计资产合计 34,615 35,612 36,

66、981 38,453 利润总额利润总额 1,084 1,786 2,002 2,158 短期借款 10 20 30 40 所得税 334 551 617 665 应付票据 29 7 9 13 净利润净利润 750 1,236 1,385 1,493 应付账款 1,951 2,157 2,088 2,158 少数股东损益 54 89 100 107 预收款项 40 43 45 48 归属母公司净利润归属母公司净利润 696 1,147 1,286 1,385 合同负债 1,145 1,218 1,291 1,367 NOPLAT 1,076 1,507 1,588 1,681 其他应付款 355

67、 355 355 355 EPS(摊薄)（元）0.30 0.49 0.55 0.59 一年内到期的非流动负债 3,786 3,786 3,786 3,786 其他流动负债 448 592 648 693 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 7,765 8,178 8,253 8,459 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 382 578 774 970 成长能力成长能力 应付债券 3,993 3,300 3,300 3,200 营业收入增长率 5.1%6.4%5.9%5.9%其他非流动负债 3,762 3,762 3,762 3,762 EBIT 增长率-17.9%4

68、0.1%5.4%5.8%非流动负债合计 8,137 7,640 7,836 7,932 归母净利润增长率-22.0%64.8%12.1%7.8%负债合计负债合计 15,902 15,818 16,089 16,392 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 16,830 17,744 18,644 19,598 毛利率 32.1%37.0%37.0%37.0%少数股东权益 1,882 2,051 2,247 2,463 净利率 11.1%17.2%18.2%18.5%所有者权益合计所有者权益合计 18,712 19,794 20,891 22,061 ROE 4.1%6.5%6.9%7.1%负

69、债和股东权益负债和股东权益 34,615 35,612 36,981 38,453 ROIC 6.0%7.9%8.0%8.2%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 45.9%44.4%43.5%42.6%单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 63.8%57.8%55.8%53.3%经营活动现金流经营活动现金流 2,575 2,524 2,464 2,728 流动比率 1.1 1.3 1.5 1.7 现金收益 2,359 2,742 2,753 2,802 速动比率 0.7 0.9 1.1 1.3 存货影响-255-168-195-149 营运能

70、力营运能力 经营性应收影响 13-93 80 22 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 691 186-64 75 应收账款周转天数 33 36 38 36 其他影响-233-142-110-21 应付账款周转天数 132 163 159 150 投资活动现金流投资活动现金流-1,073-952-926-911 存货周转天数 234 254 254 252 资本支出-796-353-321-316 每股指标每股指标(元元)股权投资 8 0 0 0 每股收益 0.30 0.49 0.55 0.59 其他长期资产变化-286-600-605-594 每股经营现金流 1.1

71、0 1.08 1.06 1.17 融资活动现金流融资活动现金流-2,589 480 141-26 每股净资产 7.21 7.60 7.98 8.39 借款增加-14-487 206 106 估值比率估值比率 股利及利息支付-772-835-785-801 P/E 13 8 7 7 股东融资 11 11 11 11 P/B 1 1 1 1 其他影响-1,814 1,791 709 658 EV/EBITDA 7 6 6 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 21

72、交通运输组团队介绍交通运输组团队介绍 副所长、基础设施及能源材料研究中心负责人：吴一凡副所长、基础设施及能源材料研究中心负责人：吴一凡 上海交通大学经济学硕士。曾任职于普华永道会计师事务所、上海申银万国证券研究所。2016 年加入华创证券研究所。2021年：新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第三名，新浪金麒麟最佳分析师交运物流行业第三名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第二名，21 世纪金牌分析师评选交运物流行业第二名。2020 年新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第二名，新浪金麒麟最佳分

73、析师交运物流行业第三名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第一名，21 世纪金牌分析师评选交通物流行业第四名；2019 年新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，新浪金麒麟最佳分析师交运物流行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第五名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第二名；2018年水晶球最佳分析师交通运输行业第四名；2017年金牛奖交通运输第五名；新财富最具潜力分析师第二名，财富最佳分析师交通运输仓储行业入围。分析师：吴莹莹分析师：吴莹莹 清华大学金融硕士。曾任职于苏宁集团战略投资部。2020 年加入华创证券研究所

74、。2020 年新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第二名，新浪金麒麟最佳分析师交运物流行业第三名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第一名，21世纪金牌分析师评选交通物流行业第四名等团队成员。研究员：吴晨研究员：吴晨玥玥 厦门大学会计学硕士。曾任职于安永咨询战略与交易咨询部。2021 年加入华创证券研究所。研究员：黄文鹤研究员：黄文鹤 中央财经大学金融硕士。曾任职于远洋资本股权投资业务中心，2021年加入华创证券研究所。助理研究员：李清影助理研究员：李清影 新加坡南洋理工大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员

75、：梁婉怡助理研究员：梁婉怡 浙江大学金融硕士。曾任职于国联证券研究所，2023 年加入华创证券研究所。赣粤高速（赣粤高速（600269）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 23 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明：基准指数说明：A股市场基准为沪深 300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明：公司投资评级说明：强推：预期未来 6个月内超越基准指数 20%以上；推荐：预期未来 6个月内超越基准指数 10%20%；中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度

76、在-10%10%之间；回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明：行业投资评级说明：推荐：预期未来 3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；中性：预期未来 3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%；回避：预期未来 3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免

77、责声明免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担

78、投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址：上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编：100033 邮编：518034 邮编：200120 传真： 传真： 传真： 会议室： 会议室： 会议室：