1、第 1 页/共 33页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 传媒传媒 分析师：乔琪分析师：乔琪 登记编码：登记编码：S0730520090001 新技术、新模式、新空间新技术、新模式、新空间 传媒行业年度策略传媒行业年度策略 证券研究报告证券研究报告-行业年度策略行业年度策略 强于大市强于大市(维持维持)传媒传媒相对沪深相对沪深 300 指数表现指数表现 资料来源：中原证券，聚源 相关报告相关报告 传媒行业月报：爆款游戏出圈带动短剧产业链火热，ChatGPT 迎重大更新 2023-11-14 传媒行业分析报告：传媒板块 2023 年三季报业绩综

2、述：业绩回暖趋势维持，游戏、影视、广告增速较快 2023-11-10 传媒行业月报：8 月游戏市场规模增幅再扩大，关注三季报发布 2023-10-17 联系人：联系人：马嶔琦马嶔琦 电话：电话： 地址：地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：邮编：200122 发布日期：2023 年 11 月 29 日 投资要点：投资要点：投资建议：投资建议：展望 2024 年，我们建议遵循 3 条主线：（1）关注 AI为传媒行业的赋能；（2）小游戏和微短剧等微创新赛道带来的行业增长机会；（3）行业回升趋势下广告以及文娱板块的机会。AI 能够充分赋能文化产业。能够充分赋能文化

3、产业。我们认为 AI 技术为传媒内容产业带来的改变将是长期且巨大的，虽然目前 AI 在内容生产领域还处于早期阶段，受限于当前的技术层面限制导致生产的内容在稳定性和一致性上仍有欠缺，还存在较多的场景无法通过 AI 完成，也导致 AI 在内容生产应用环节的渗透率还有较大的提升空间。但同时也要意识到国内和海外的互联网及科技企业也在不断针对AI 模型或垂类专有模型以及相关的应用工具进行迭代，模型的能力不断提升，生成内容的质量逐渐优化，使用成本不断降低。未来 AI模型的继续进步有望打开更多的应用场景和增长空间，进一步降低内容生产的成本和周期，提升内容产出的效率和质量，打开新的商业化增长空间。预计 202

4、4 年 AI 对于内容产业的赋能将会进一步显现，实现商业模式创新，打开新的商业增长空间，同时通过内容生产环节的降本增效改善行业的 EPS，提升行业的估值中枢。小游戏和微短剧等微创新赛道扩大文化消费人群。小游戏和微短剧等微创新赛道扩大文化消费人群。小游戏和微短剧目前正处于市场扩张阶段，内容供给数量的增长较快、内容题材和类型日益丰富、通过轻量化的模式覆盖差异化用户，为文化内容产业带来更多的潜在用户增量，也给行业带来了更多商业化增长的可能。头部游戏公司和影视公司开始加码小游戏和微短剧赛道，依靠“正规军”强大的制作和发行实力将会显著提升小游戏和微短剧的产品质量和传播力度，催动行业向精品化的方向发展。广

5、告、影视以及游戏的行业回升趋势明显。广告、影视以及游戏的行业回升趋势明显。在电影市场方面，春节档和暑期档表现亮眼，虽然 Q4 由于内容供给的原因市场表现平淡，但观众对于优质内容的旺盛需求已经验证，影片内容供给稳定前提下有望在 2024 年实现全面复苏。在广告市场方面，国内经济持续复苏，线下出行需求大幅增加，广告市场回暖较为明显，未来有望继续改善。游戏市场方面，虽然上半年整体仍处于同比下滑，但自Q2 开始市场规模触底反弹，Q3 或实现较大幅度增长。在 2023H1上线的新游戏进入稳定运营状态，为行业贡献稳定的增量流水。版号政策的稳定将为内容供给端提供保障，助力行业稳健增长。建议关注：三七互娱、恺

6、英网络、完美世界、吉比特、光线传媒、建议关注：三七互娱、恺英网络、完美世界、吉比特、光线传媒、万达电影、中国电影、芒果超媒、风语万达电影、中国电影、芒果超媒、风语筑、分众传媒、兆讯传媒筑、分众传媒、兆讯传媒-10%1%12%23%34%45%56%66%2022.112023.032023.072023.10传媒沪深300第 2 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 风险提示：风险提示：宏观经济波动影响文化消费和广告投放需求；行业监管政策变化；新技术应用及效果进展不及预期；买量市场竞争激烈推高销售费用支出；商誉减值风险；文化产品的内容质量和市场反响不

7、及预期 zVeWeVaX9XbUpNrRoPrPnNaQ9RaQtRnNnPsRjMmNtRlOoOsO7NoPpPMYtRnRwMnNpQ第 3 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 内容目录内容目录 1.行情回顾：年内涨幅位列第一行情回顾：年内涨幅位列第一.5 1.1.上半年上涨显著，下半年出现调整.5 1.2.基金减配传媒板块，广告营销板块加大配置力度.7 1.3.Q3 板块业绩延续增长态势.8 2.文娱市场需求恢复，广告投放需求回升文娱市场需求恢复，广告投放需求回升.8 2.1.游戏市场规模回升明显，版号政策稳定性增加.8 2.2.暑期表现优

8、异，2024 全面恢复可期.10 2.3.经济复苏带动广告投放需求继续回暖.13 3.文娱“微创新”带来行业新空间文娱“微创新”带来行业新空间.16 3.1.小游戏蓬勃发展.16 3.2.微短剧破圈火热.21 4.海内外大模型迭代密集，海内外大模型迭代密集，AI 应用或加速落地应用或加速落地.25 4.1.游戏：内容形态复杂，最易受益于 AI 技术.27 4.2.影视：AI 推动影视内容制作效率提升.29 4.3.广告营销：AI 赋能广告素材制作，降低内容生产成本.30 5.投资建议投资建议.30 6.风险提示风险提示.32 图表目录图表目录 图 1：2023 年中信一级行业分类涨跌幅（截至

9、2023 年 11 月 24 日）.5 图 2：2023 年传媒板块走势（截至 2023 年 11 月 24 日）.6 图 3：2023 年传媒子板块走势（截至 2023 年 11 月 24 日）.6 图 4：2023 年传媒板块 PE（整体法,ttm，剔除负值）.6 图 5：2023 年传媒子板块 PE（2023 年 11 月 24 日）.6 图 6：2018Q1-2023Q3 基金重仓 A 股传媒板块情况.7 图 7：传媒细分子板块基金重仓配置比例.7 图 8：2018Q1-2023Q3 传媒板块单季度营业收入.8 图 9：2018Q1-2023Q3 传媒板块单季度营业收入.8 图 10：

10、2018Q1-2023Q3 游戏板块单季度营业收入.9 图 11：2018Q1-2023Q3 游戏板块单季度归母净利润.9 图 12：国内游戏市场实际销售收入.9 图 13：国内移动游戏市场实际销售收入.9 图 14：国内游戏版号发放情况.10 图 15：2018Q1-2023Q3 影视板块营业收入.11 图 16：2018Q1-2023Q3 影视板块归母净利润.11 图 17：2011-2023 年 10 月国内电影市场票房.11 图 18：2011-2023 年 10 月国内电影市场观影人次.11 图 19：2019-2023 年国内电影单月上映影片数.12 图 20：国内影院和银幕数量.

11、12 图 21：国内单银幕票房产出.12 图 22：2018-2023 年国内头部院线市场占有率.13 图 23：2018-2023 年国内头部影投市场占有率.13 图 24：2018Q1-2023Q3 广告营销板块营业收入.14 图 25：2018Q1-2023Q3 广告营销板块归母净利润.14 第 4 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图 26：2018Q1-2023Q3 GDP 当季值（亿元）及同比增幅（%）.14 图 27：2021-2023 年 10 月社会消费品零售总额同比变动（%）.14 图 28：2019-2023 年 9 月国内

12、广告市场投放花费变化.15 图 29：2023 年 1-9 月广告市场整体 TOP10 行业广告花费变化.15 图 30：2022 年 1-9 月以及 2023 年 1-9 月细分渠道广告投放花费变化.15 图 31：2021Q1-2023Q3e 国内互联网广告市场规模.16 图 32：2022 年 1 月-2023 年 9 月互联网站广告投放花费变化.16 图 33：小游戏触达用户的流程更短.17 图 34：国内游戏用户规模.17 图 35：小游戏玩法品类变迁.18 图 36：“蓝鲸短剧”小程序.21 图 37：网络微短剧.21 图 38：短视频用户规模.22 图 39：网络视听细分应用人均

13、单日使用时长（分钟）.22 图 40：网络微短剧规划备案数（部）.22 图 41：国产网络微短剧发行许可情况.22 图 42：2023 年中国微短剧网民观影频率.23 图 43：2023 年中国网民重复观看微短剧占比.23 图 44：海外微短剧应用 Reelshort.23 图 45：Reelshort 在美国 iOS 免费榜排名.24 图 46：微短剧商业变现模式.24 图 47：AIGC 技术落地场景.27 图 48：AI 技术在游戏生产、营销和玩家体验端的应用.28 图 49：逆水寒手游接入游戏 GPT 技术.29 图 50：AI NPC 自驱动社交行为.29 图 51：AI 制作电影芭

14、本海默.30 表 1：中信传媒子板块涨跌幅（截至 2023 年 11 月 24 日）.5 表 2：A 股传媒板块基金重仓市值 TOP20.7 表 3：小游戏和 APP 游戏研发路线.19 表 4：以一款仙侠 RPG 为例的研发情况对比.19 表 5：App 游戏与小游戏在不同平台的分成规则.19 表 6：部分海外 AI 模型迭代进展.25 表 7：部分国内头部互联网企业大模型时间表.26 表 8：重点关注公司估值表.31 第 5 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 1.行情回顾行情回顾：年内涨幅位列第一：年内涨幅位列第一 1.1.上半年上涨显著，下

15、半年出现调整上半年上涨显著，下半年出现调整 截止至 2023 年 11 月 24 日，传媒板块（以中信行业分为基准）年内上涨 27.15%，排在全行业第一位，同期上证指数、沪深 300 指数以及创业板分别下跌 1.56%、8.62%和 17.42%。传媒板块分别跑赢以上对比基准 28.72pct、35.77pct、44.57pct，年内表现较为优异。图图 1：2023 年中信一级行业分类涨跌幅年中信一级行业分类涨跌幅（截（截至至 2023 年年 11 月月 24 日日）资料来源：Wind，中原证券 传媒细分子板块全部跑赢沪深300指数，其中出版、信息搜索与聚合年内的上涨幅度较高，涨幅均达到 5

16、0%以上，游戏板块的涨幅超过 40%，影视、广电、其他广告营销板块上涨幅度较小，涨幅均低于 10%；互联网影音视频是唯一出现下跌的子板块，年内下跌了-3.52%。表表 1：中信传媒子板块涨跌幅（截：中信传媒子板块涨跌幅（截至至 2023 年年 11 月月 24 日日）二级子板块 涨跌幅 三级子板块 涨跌幅 媒体 35.40%出版 55.94%广播电视 8.67%广告营销 19.15%互联网广告营销 29.70%其他广告营销 8.84%文化娱乐 29.16%影视 6.07%动漫 13.52%游戏 42.83%其他文化娱乐 10.51%互联网媒体 25.08%信息搜索与聚合 53.55%互联网影音

17、视频-3.52%资料来源：Wind，中原证券 传媒板块在 2023 年内的走势表现可以分为两阶段，第一阶段自 2023 年初起至 2023 年 6月中下旬为止，传媒板块在上半年实现了较大幅度的上涨，年内涨幅最高达到 58%，板块整体第 6 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 短期的大幅上涨主要是受 AIGC 主题以及相关应用落地的预期带动传媒板块的 PE 大幅提升，尤其是关联程度较高的游戏子板块，上半年最高涨幅最高曾达到 113%。但在 EPS 端，虽然例如影视、广告等部分子板块的业绩基于疫后复苏的逻辑实现了较大程度的同比改善，也有部分公司通过使用

18、 AI 技术能够降低部分成本和费用支出，但 AIGC 技术暂时还没有能够为板块带来较大规模的 EPS 改善。第二阶段自 6 月中下旬起至今，下半年 AIGC 技术在应用落地方面的进展低于预期，加上芯片出口管制等不利因素，上半年短期涨幅较大的 AI 相关概念开始回调，PE 中枢也呈现下滑的趋势，但在传媒板块 EPS 端下半年继续保持着较好的复苏节奏，广告、影视子板块的业绩延续了上半年的改善趋势，图书出版板块业绩继续保持稳健，游戏板块的业绩在 Q3 开始出现回升。在估值方面，截止至 2023 年 11 月 24 日，传媒板块的 PE（TTM,剔除负值）为 25.42 倍，2018 年以来传媒板块的

19、 PE 平均值为 25.09 倍，中位数为 24.59 倍。子板块中出版、互联网影音视频、其他广告营销以及游戏板块的 PE 相对较低。图图 2：2023 年传媒板块走势年传媒板块走势（截（截至至 2023 年年 11 月月 24 日）日）图图 3：2023 年传媒年传媒子板块走势（截至子板块走势（截至 2023 年年 11 月月 24 日）日）资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图图 4：2023 年传媒板块年传媒板块 PE（整体法（整体法,ttm，剔除负值），剔除负值）图图 5：2023 年传媒子板块年传媒子板块 PE（2023 年年 11 月月 24 日）日）资料来

20、源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 第 7 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 1.2.基金基金减配传媒板块，广告营销板块加大配置力度减配传媒板块，广告营销板块加大配置力度 2023Q3 基金重仓 A 股传媒板块的比例为 1.21%，同比提升 0.67pct，环比下滑 0.38pct，同期传媒板块适配比例为 1.95%，目前基金对于传媒板块仍处于低配状态。我们认为 AI 主题的热度消退以及应用落地进展效果低于预期可能导致基金对于传媒板块的配置力度有所降低。在细分的子板块中，基金对游戏板块的配置力度虽然环比出现下滑，但配置比例在传媒

21、各个细分板块中仍然最高，Q3 基金对于广告营销板块的配置力度加大。2023Q3 基金重仓游戏板块的持仓市值为 192.74 亿元，占该板块总市值的 4.79%，环比下滑 1.21pct；其次是广告营销板块，2023Q3 持仓市值为 79.06 亿元，占该板块总市值的 3.01%，环比提升 1.11pct，同比提升 2.42pct；影视板块 2023Q3 配置比例为 0.77%，环比提升 0.20pct；出版板块的配置力度波动相对较小。图图 6：2018Q1-2023Q3 基金重仓基金重仓 A 股股传媒板块情况传媒板块情况 图图 7：传媒传媒细分细分子子板块基金重仓板块基金重仓配置比例配置比例

22、资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 注：配置比例=基金重仓持股市值/细分子板块总市值 表表 2：A 股股传媒板块基金重仓传媒板块基金重仓市值市值 TOP20 证券代码 证券简称 持有基金数 持股总量（万股）持股总市值（万元）季度持股数量变动（万股）002027.SZ 分众传媒 175 98,177.45 701,968.74 31,256.95 002555.SZ 三七互娱 176 21,939.42 476,085.50-3,863.08 002517.SZ 恺英网络 162 30,885.43 389,156.47-2,162.71 300002.SZ 神州泰岳 8

23、8 21,628.52 217,582.90-244.30 603444.SH 吉比特 78 479.93 175,471.60-15.38 300418.SZ 昆仑万维 69 4,458.23 170,557.39 542.22 002602.SZ 世纪华通 25 23,477.99 113,398.69-3,798.35 002558.SZ 巨人网络 55 8,474.44 109,659.31-6,939.38 300413.SZ 芒果超媒 38 2,303.95 65,224.83-1,395.66 002624.SZ 完美世界 16 4,441.30 58,625.15-3,054.

24、66 603000.SH 人民网 23 1,409.66 54,046.43 1,201.23 300251.SZ 光线传媒 43 6,219.77 53,490.06 3,781.51 300494.SZ 盛天网络 22 3,082.77 44,268.53-2,139.38 300280.SZ 紫天科技 29 1,230.18 42,699.64 252.87 第 8 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 600633.SH 浙数文化 13 3,072.70 41,665.75-2,768.25 601900.SH 南方传媒 16 2,560.9

25、5 40,309.32-866.82 601098.SH 中南传媒 28 3,220.46 38,645.54 282.47 300315.SZ 掌趣科技 5 7,726.76 37,165.72-2,188.76 600373.SH 中文传媒 29 2,958.72 37,072.73-206.72 002739.SZ 万达电影 16 2,375.24 32,018.26 1,210.32 资料来源：Wind，中原证券 1.3.Q3 板块板块业绩延续业绩延续增长态势增长态势 传媒板块 Q3 业绩延续此前 Q1 和 Q2 的增长态势。148 家上市公司在 2023 年前三季度合计实现营业收入

26、4019.02 亿元，同比增加 5.78%，归母净利润 351.31 亿元，同比增加 24.13%。其中 Q1、Q2、Q3 营业收入分别为 1252.50 亿元、1387.53 亿元和 1378.98 亿元，同比分别变动-0.11%、11.21%、6.25%；归母净利润分别为 112.72 亿元、130.07 亿元、108.52 亿元，同比分别变动 22.19%、7.77%、54.85%。图图 8：2018Q1-2023Q3 传媒板块传媒板块单季度单季度营业收入营业收入 图图 9：2018Q1-2023Q3 传媒板块单季度营业收入传媒板块单季度营业收入 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：

27、Wind，中原证券 2.文娱市场需求文娱市场需求恢复恢复，广告投放需求，广告投放需求回升回升 2.1.游戏游戏市场市场规模回升明显规模回升明显，版号政策稳定性增加版号政策稳定性增加 游戏板块 2023 前三季度实现营业收入 587.72 亿元，同比增加 5.56%，归母净利润 92.27亿元，同比减少 1.12%。其中 Q1、Q2、Q3 营业收入分别为 184.50 亿元、201.25 亿元和 201.97亿元，同比分别变动-5.35%、10.13%、12.77%；归母净利润分别为 32.86 亿元、27.07 亿元和 32.34 亿元，同比分别变动-14.33%、-14.73%、39.33%

28、。相比 2023Q2，游戏板块在Q3 的营业收入增速以及归母净利润增速均有较为明显的增长，游戏公司部分在上半年上线的新产品流水表现稳定，逐渐进入利润回收期，推动游戏公司的盈利能力回升，加上游戏新品进入从上线初期过渡到稳定运营后买量投放的需求也逐渐趋稳，降低营销推广支出占比，带动前三季度游戏板块整体的收入增速提升，归母净利润的降幅明显收第 9 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 窄。图图 10：2018Q1-2023Q3 游戏板块单季度营业收入游戏板块单季度营业收入 图图 11：2018Q1-2023Q3 游戏板块单季度游戏板块单季度归母净利润归母净

29、利润 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 根据伽马数据统计，2023H1 国内游戏市场整体规模 1442.6 亿元，同比减少 2.4%，移动游戏市场规模 1067.05 亿元，同比减少 3.4%，游戏用户规模 6.68 亿，同比增长 0.3%。虽然上半年国内游戏的市场规模数据继续呈现收缩的态势，但在进入 2023 Q2 后，游戏板块的整体市场规模已经进入较为明显的复苏，2023 年 3 月以及 4 月的游戏市场规模同比降幅开始明显收窄；自 2023 年 5 月开始游戏市场规模恢复正增长且增幅也在逐月扩大。以 2023 年 1-8 月为维度，国内游戏市场规模已经达到 20

30、20.99 亿元，由上半年的同比减少 2.4%改善为同比增加7.2%。推动国内游戏市场规模恢复增长趋势的核心驱动力一方面来自于游戏厂商维持对存量游戏的投入，通过对存量游戏的长线化、精细化运营不断拉长其生命周期和用户活跃度，提高存量游戏的商业化水平；另一方面则来自于此前已经获得版号并满足上线条件的新游戏开始在年内陆续上线，尤其是米哈游崩坏：星穹铁道、腾讯合金弹头：觉醒、网易逆水寒等一系列头部游戏厂商的重磅产品上线后，为行业提供带来了较多的增量流水贡献。图图 12：国内游戏市场实际销售收入：国内游戏市场实际销售收入 图图 13：国内移动游戏市场实际销售收入：国内移动游戏市场实际销售收入 资料来源：

31、伽马数据，中原证券 资料来源：伽马数据，中原证券 自 2022 年 4 月游戏版号恢复发放以来，2022 年共发放了 468 款游戏版号，平均每批发放66.8 款。而截止目前，2023 年共发放游戏版号 844 款（包括进口游戏版号），平均每批发放第 10 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 84.4 款，相比 2022 年的平均每批次发放数量提升较大。同时 2023 年的版号发放节奏也更加稳定，在 2022 年的 5 月与 10 月仍有版号发放的空白期，但 2023 年基本能够保障每月一批次的发放节奏。基于游戏产品的生命周期，随着玩家投入游戏的时

32、长增加，对于游戏的新鲜感也会逐渐消退，从而导致游戏内玩家数量、活跃度和充值意愿都有所下滑。虽然国内的游戏厂商开始通过加大对长生命周期产品的投入以及提升精细化运营水平等方式以达到提升产品商业化空间的目的，但稳定的高品质新游戏的不断上线同样也是驱动国内游戏行业整体规模和游戏公司业绩不断增长的核心动力之一。版号政策保持比较强的稳定性能够帮助游戏内容供给端实现较好的恢复，也能够稳定市场对于监管的预期，提升游戏板块的整体估值水平。图图 14：国内游戏版号发放情况：国内游戏版号发放情况 资料来源：国家新闻出版署，中原证券 2.2.暑期表现优异暑期表现优异，2024 全面恢复可期全面恢复可期 影视板块 20

33、23 前三季度实现营业收入 288.20 亿元，同比增长 31.30%，归母净利润 24.42亿元，相比 2022Q3 的亏损 9.26 亿元实现较大程度扭亏为盈。Q1、Q2、Q3 营业收入分别为104.08 亿元、80.16 亿元、103.96 亿元，同比分别增加 2.43%、58.85%、54.21%；归母净利润分别为 9.16 亿元、3.03 亿元和 12.23 亿元，Q1 归母净利润同比增幅为 46.28%，Q2 与 Q3均实现较大程度的扭亏为盈。2022 年影视院线类公司受大环境的影响，在内容供给端和市场需求端均受到较大冲击，板块业绩承压出现大幅下滑，Q2、Q3、Q4 均出现了大幅亏

34、损的现象。进入 2023 年后行业保持较好的恢复节奏，春节档保持较好的市场热度，以 67.6 亿元的档期票房排在历年春节档第二名，暑期档电影市场表现优异，票房和观影人次双双以较大的优势打破历年同档期纪录，带动影视院线类公司的业绩实现大幅回升，例如中国电影前三季度归母净利润增长超791倍，万达电影、上海电影、横店影视、金逸影视等公司均实现较大幅度的扭亏为盈。第 11 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 15：2018Q1-2023Q3 影视影视板块营业收入板块营业收入 图图 16：2018Q1-2023Q3 影视影视板块板块归母净利润归母净利润

35、 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 根据灯塔专业版统计的数据，截止至 2023 年 10 月末，国内电影市场总票房 492.82 亿元，同比增加 77.18%；分账票房 448.14 亿元，同比增加 76.54%，与总票房增长幅度基本一致；观影人次 11.59 亿，同比增加 74.81%，增速略低于票房增速；含服务费的平均票价为 42.5 元，同比增加 1.10%，继续保持温和的上涨节奏。虽然国内电影行业的各项指标数据相比 2022 年都有较为明显的回升，也已超过了 2021 年全年的水平；但相比 2019 年同期来看，2023 年的票房和观影人次数据仍分别减少了 1

36、2.74%和 23.23%，存在一定的差距。考虑到 10 月国庆档票房表现低于预期，11 月的内容供给端也未出现能够支撑票房大盘的爆款影片，因此 2023Q4 票房表现可能低于预期，无法延续暑期档强势表现，拖累全年票房和观影人次的增长速度，虽然相比 2022Q4，国内电影市场的票房和观影人次仍会保持可观的增长速度，但相比 2019Q4 可能继续出现回落。图图 17：2011-2023 年年 10 月国内电影市场票房月国内电影市场票房 图图 18：2011-2023 年年 10 月国内电影市场观影人次月国内电影市场观影人次 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 内容供给端，

37、2023 年上映的影片数量显著增加，2-10 月单月上映的影片数量基本都能够大幅超越疫情前的同期。灯塔专业版统计数据显示 2023 年 1-10 月国内上映影片 482 部，已达到历年同期的最高水平，部分 2022 年因为外部环境因素改档、撤档以及延后上映计划的影片在 2023 年实现上映。第 12 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 19：2019-2023 年国内电影单月上映影片数年国内电影单月上映影片数 资料来源：灯塔专业版，中原证券 在外部环境影响以及连续多年的行业规模扩张之下，国内放映端的影院和院线面临较大的经营压力和竞争压力，放映

38、端的市场格局发生变化。相比以往放映端的快速扩张，当前的放映端更加注重经营效率，影院和银幕总量的增速有明显放缓且开始出现结构性的调整，在低经营效率影院稳步退出的同时控制新建影院的速度，保持更加温和的扩张节奏，头部院线公司也开始加大了对轻资产模式的投入，降低所要面临的经营压力和财务压力。根据灯塔专业版的数据，截止至 2023 年 11 月 24 日，国内营业影院数量约 12053 家，银幕数量 73806 块，相比于 2022 年底分别减少了 1.72%和 0.29%。2023 年 1-10 月平均每块银幕能够产生的票房为 65.45 万元，已经超过了 2020 年、2021 年和 2022 年全

39、年的平均单银幕票房产出，院线和影院端在 2020-2022 年面临的经营压力初步得到缓解。图图 20：国内影院：国内影院和银幕和银幕数量数量 图图 21：国内：国内单银幕票房产出单银幕票房产出 资料来源：灯塔专业版，中原证券 资料来源：灯塔专业版，中原证券 在当前的市场环境与竞争格局之下，头部院线和影投继续保持着较高的集中度，万达在影投和院线领域的市场占有率相比 2020 年以前均有较大程度的提升。虽然 2023 年市场占有率环比有小幅下滑，但我们认为 2020 年以前国内票房增速较快时期入局的中小影投公司在面对无法达到预期的投入产出比后将逐渐退出市场，市场长期向头部公司集中的趋势不会改变。第

40、 13 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 22：2018-2023 年国内头部院线市场占有率年国内头部院线市场占有率 图图 23：2018-2023 年国内头部影投市场占有率年国内头部影投市场占有率 资料来源：猫眼专业版，中原证券 注：2023 年数据更新至 11 月 24 日 资料来源：猫眼专业版，中原证券 注：2023 年数据更新至 11 月 24 日 2023 年国内电影市场内容供给和观众需求均有较好的恢复，春节档维持高热度、暑期档票房和观影人次同时破纪录验证了核心观众群体的需求并未出现明显收缩，大众仍然对优质文化内容保持青睐，推动市

41、场稳定增长的核心仍然是高品质的影片。在市场能够持续稳定输出优质影片内容的环境下，观众需求端有比较好的增长基础，能够为未来国内电影市场提供强劲的增长动力。假设 2023 全年平均票价涨幅为 1.5%，即对应票价为 42.73 元；假设观影人次同比增幅落于 80-85%区间，即对应人观影人次为 12.78 亿-13.13 亿人次，对应票房为 546.09 亿元-561.04 亿元，恢复至 2019 年的 85.13%-87.46%。内容供给是影响国内电影市场票房表现的核心要素，2023 年上映影片数量增加明显，根据猫眼专业版和灯塔专业版的统计，年内还有再见，李可乐、瞒天过海、旺卡、海王 2、照明商

42、店、三大队、潜行、一闪一闪亮晶晶、金手指等国产和进口影片已经定档即将上映；同时还有平原上的火焰、名侦探柯南：黑铁的影鱼、绑架游戏等影片暂未定档。2024 年预计将有维和防暴队、云边有个小卖部、哪吒之魔童闹海、小倩等影片上映，建议关注国内电影市场的国产影片以及进口影片定档进展。2.3.经济复苏带动广告投放需求继续回暖经济复苏带动广告投放需求继续回暖 广告板块 2023 前三季度实现营业收入 1489.26 亿元，同比增加 7.16%，归母净利润 81.03亿元，同比增加 73.51%。Q1、Q2、Q3 营业收入分别为 449.19 亿元、516.61 亿元和 523.46亿元，同比分别变动-1.

43、92%、17.01%、6.77%；归母净利润分别为 23.11 亿元、37.49 亿元和20.43 亿元，同比分别变动 175.48%、12.77%、303.27%。2023Q3 广告营销板块利润端大幅增长主要是由于部分广告营销公司在 2022Q3 出现业绩大幅下滑，利润基数较低所致。第 14 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 24：2018Q1-2023Q3 广告营销板块营业收入广告营销板块营业收入 图图 25：2018Q1-2023Q3 广告营销板块广告营销板块归母净利润归母净利润 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原

44、证券 广告行业会受经济环境、广告主对未来趋势的预判、消费者的消费意愿等多种因素的影响，在经济繁荣发展时期，广告主和消费者对未来的预期较为乐观积极，消费者的消费需求和企业营销支出相应增加，推动广告投放的需求扩张；而外部环境波动时，消费者会减少非必要的消费需求，广告主也会缩减广告投放预算。因此广告行业具有比较典型的顺周期属性，广告市场的变化趋势和经济、消费环境具有较高的相关性。从宏观经济的表现来看，2023Q1/Q2/Q3 国内 GDP 同比增长 5.48%/5.33%/4.02%，前三季度 GDP 增速为 4.91%，正处于恢复性增长中。在消费需求层面，根据国家统计局数据显示，国内消费市场同样处

45、在恢复之中，2023 年 1-10 月社会消费品零售总额同比增长 6.9%。未来如果国内经济和消费市场持续保持好转，广告市场需求或将被有效带动，迎来较好的修复。图图 26：2018Q1-2023Q3 GDP 当季值（亿元）及同比当季值（亿元）及同比增幅（增幅（%）图图 27：2021-2023 年年 10 月社会消费品零售总额同比变月社会消费品零售总额同比变动（动（%）资料来源：国家统计局，中原证券 资料来源：国家统计局，中原证券 随着 2023 年各种扩大内需、促进消费的政策出台，加上居民消费和线下出行需求的恢复，当前国内广告市场的投放需求正处于缓慢复苏的状态中。2023 年 1-9 月广告

46、市场投放花费同比增长 5.50%，自 3 月以来，广告市场整体投放花费始终保持正增长。广告投放花费较多的行业中，饮料、药品、娱乐及休闲、化妆品/浴室用品行业的花费同比均有两位数的增长，食品、酒精类饮品和交通行业由上年同期的正增长转为负增长。第 15 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 28：2019-2023 年年 9 月国内广告市场投放花费变化月国内广告市场投放花费变化 图图 29：2023 年年 1-9 月广告市场整体月广告市场整体 TOP10 行业广告花行业广告花费变化费变化 资料来源：CTR，中原证券 资料来源：CTR，中原证券 线下

47、客流恢复良好对细分渠道的投放产生较为积极的作用。在细分投放渠道中，根据国家统计局数据，2023 年 1-10 月铁路客运量达到 32.85 亿，同比增加 118.98%，其中 7 月和 8 月的客运量分别为 4.09 亿和 4.29 亿，均大幅超过疫情发生之前并创下单月客运量新高的纪录，铁路客运量的大幅增加也带动火车/高铁站投放需求回升，2023 年 1-9 月火车/高铁站广告花费投放同比增加 12.2%；同时暑期的电影市场票房也创下同档期历史最高水平，带动 2023 年 1-9月影院渠道广告投放花费同比增加 44.8%；电梯 LCD 和电梯海报渠道依靠其能够覆盖核心城市核心人群的传播范围优势

48、，在 2023 年 1-9 月的投放同比分别增长 19.9%和 13.9%，继续保持领先地位，也是细分渠道中始终能够维持着良好投放增长的渠道。图图 30：2022 年年 1-9 月以及月以及 2023 年年 1-9 月细分渠道广告投放花费变化月细分渠道广告投放花费变化 资料来源：CTR，中原证券 在线上广告方面，根据 QuestMobile 统计和预测，自 2022Q3 以来国内互联网广告市场维持正增长，2023Q2 市场规模同比增长 14.1%达到 1682.0 亿元，2023Q3 预计将同比增长 3.6%至 1671.3 亿元。CTR 数据显示，2023 年 1-9 月互联网站广告投放花费

49、同比增加 0.8%，投放花费的变化有一定的波动性。第 16 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 31：2021Q1-2023Q3e 国内互联网广告市场规模国内互联网广告市场规模 图图 32：2022 年年 1 月月-2023 年年 9 月互联网站广告投放花费变化月互联网站广告投放花费变化 资料来源：Questmobile，中原证券 资料来源：CTR，中原证券 国内政策端持续出台各类积极的财政政策和宽松的货币政策，有望进一步推动国内经济基本面的增长，经济和消费数据的回暖或将提振市场信心，进而带动广告投放预算的增加和需求的回升，广告市场也有望继续

50、维持修复性行情。3.文娱文娱“微创新”带来行业“微创新”带来行业新空间新空间 小游戏、微短剧是近两年表现火热、增长较快的新兴文化娱乐产品形态，在内容制作流程、产业链形态等方面与传统的游戏行业和影视行业具有颇多相似之处，但在商业模式、发展逻辑以及覆盖用户群体上又存在一些差异化空间。小游戏和微短剧通过在传统的游戏和影视的商业模式上进行“微创新”的方式为行业带来了新的增长驱动力和新的增长空间。小游戏和微短剧都拥有制作周期短、成本体量低、竞争程度小、市场规模增长快、覆盖用户群体广等优点，近年来也吸引了较多游戏以及影视行业的头部公司入局。头部公司加码入局将进一步提升小游戏和微短剧产品的制作水准及内容质量

51、，实现行业精品化，吸引更多用户关注，创造更多增长机会。3.1.小游戏小游戏蓬勃发展蓬勃发展 与需要将应用程序下载和安装至手机的 App 游戏不同，小游戏（或称小程序游戏）无需进行下载和安装，可以通过 App 内嵌的小程序功能直接进入游戏。即点即玩的打开形态与 PC 互联网时期的页游较为类似，但不同之处在于小游戏的硬件载体为需要日常携带、便携性更强的智能手机，入口又内嵌于微信、抖音等打开频率较高的超级 App 之中，更加适合填补用户的碎片化休闲时间且不过多占用用户的手机储存空间，因此用户对于小游戏的使用频率更高、黏性也更强。第 17 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅

52、读最后一页各项声明 图图 33：小游戏小游戏触达用户的流程更短触达用户的流程更短 资料来源：中原证券 根据伽马数据统计，截止至 2023H1，国内游戏用户规模达 6.68 亿，用户红利消退后已经连续多年处于低增长状态，暂未出现能够打破用户增长瓶颈的契机。而小游戏在硬件终端的便携性、无需下载的便捷性以及日益丰富的游戏玩法矩阵等方面的优点有望为游戏市场带来更多的潜在增量用户，触达到 App 游戏暂时无法触及到的游戏玩家群体。目前小游戏的用户和 App 用户画像存在一定区分度，说明小游戏覆盖了部分差异化的增量玩家。根据腾讯披露，小游戏与腾讯手游的用户重合度不足 50%。此外，根据巨量算数发布的抖音小

53、游戏 2022 用户洞察统计的数据显示，有 11.9%的用户属于“只玩小游戏”，并且小游戏玩家在性别、年龄、职业等用户画像上与 App 游戏玩家也有一定区别。相比于 App 游戏用户，小游戏用户中女性玩家比例达到 35%，而只玩 App 游戏的女性用户比例为 12%；小游戏用户中 30 岁以上年龄段的用户占比明显高于只玩 App 游戏的用户；三线城市及以下的下沉市场中，只玩小游戏的用户占比则更高。根据 2023 年 6 月举行的微信小游戏开发者大会披露，截止至 6 月 16 日，微信小游戏用户总量已突破 10 亿，MAU 达到 4 亿，开发者规模突破 30 万，日活用户的使用时长也大幅增加。结

54、合腾讯在其 2023 年半年度报告披露的微信 13.27 亿 MAU 来看，小游戏在微信的渗透率约为30%，而微信小程序的 MAU 已经超过 11 亿，在微信的渗透率达到 83%左右，小游戏的渗透率还有较大的提升空间。图图 34：国内游戏用户规模：国内游戏用户规模 资料来源：伽马数据，中原证券 第 18 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 在玩法层面，早期的小游戏多以轻度的休闲游戏为主，例如 跳一跳、合成大西瓜、羊了个羊等小游戏都采用了轻度、休闲的游戏玩法，游戏画面简洁、操作简单、规则直白，用户能够快速上手。休闲类游戏占据当时小游戏的主流一方面是受

55、限于当时较低的技术上限，小程序难以承载玩法更复杂、画面更精美的中重度游戏，另一方面则是由于休闲游戏的上手难度更低，有利于扩大小游戏发展初期覆盖的用户数量和传播范围。技术突破和平台对于小游戏赛道重视程度的提升带动了小游戏的玩法和品类日益丰富。微信小游戏团队实现了 Unity 快适配方案，打破了从 Unity 到小游戏需要二次开发的限制，降低了将 Unity 游戏移植至小游戏端的开发难度和开发时间；同时为了满足 MMO、动作、策略等体量较大的游戏产品的缓存需求，微信小游戏将本地缓存空间从 200M 扩容至 1GB，降低 CPU占用和流量消耗，帮助实现更加复杂的游戏玩法和更加精美的画面呈现，游戏开发

56、者也能够制作更高品质的小游戏；微信还推出高性能模式帮助开发者对小游戏进行优化，提升中重度小游戏的使用体验，降低硬件设备发热以及游戏卡顿等问题。技术限制的突破推动小游戏的品类逐渐从休闲游戏向中重度游戏拓宽，MMO、模拟经营、塔防、放置挂机或融合玩法等类型的游戏的数量在小游戏平台不断增加，形成了一套能够满足不同游戏偏好玩家需求的多元品类小游戏产品矩阵。图图 35：小游戏玩法品类变迁：小游戏玩法品类变迁 资料来源：Unity 官方微信公众号，中原证券 从变现模式上，小游戏主要分为 IAA（广告变现）、IAP（内购变现）、IAA+IAP（混合变现）。早期小游戏以 IAA 模式为主，主要是由于相比已经培

57、养出成熟付费习惯的 App 游戏用户，通过休闲游戏模式所带来的小游戏渠道增量用户在付费率和付费深度上都比较低，且休闲模式的付费点也相对较少，因此对于开发者来说采用IAA的模式获得广告收入分成能够获得更好的收益。随着更多游戏性高的中重度游戏的加入，小游戏内能够设置的付费点增加，也有较多已经在 App 游戏内形成内购付费习惯的成熟玩家加入，也为小游戏产品带来了更多商业化空间，IAA和 IAA+IAP 模式出现更快的增长。根据腾讯广告披露，2022 年 IAP 小游戏流水增长超 100%，IAA 小游戏流水增长超 40%+；截止至 2023 年 6 月，IAA+IAP 小游戏流水增长超 200%。我

58、们认为，IAA+IAP 的混合变现将会是未来小游戏的核心模式。由于小游戏模式的渗透率还能继续提升，还有更多潜在增量用户待挖掘，对于暂时还没有养成为游戏深度付费习惯的轻第 19 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 度玩家和零氪玩家来说，广告是缩短其与氪金玩家之间差距、提升游戏体验的方式之一，因此混合变现模式下覆盖的用户群体更加广泛，也能够保障轻度玩家和零氪金玩家的留存，带动更高的商业化程度；同时小游戏产品的用户规模增加、活跃度提高对于氪金玩家的付费意愿也有正向刺激。根据腾讯广告披露，混变小游戏的综合变现效率高出纯 IAP 付费率 3 倍。相比于 Ap

59、p 游戏，小游戏的研发成本、平台分成比例以及买量成本都更低，也带来了更大的利润空间。根据 DataEye 发布的2022 微信小游戏增长白皮书，相比于 App 游戏，小游戏在研发成本端更低、研发周期更短，原生制作的小游戏其研发周期和成本至少能降低至手游APP 的 50%，在同样的投放效果下，小游戏的研发回本周期更短。表表 3：小游戏和小游戏和 APP 游戏研发路线游戏研发路线 研发路线 分端原生制作 H5 版本兼容制作 描述 同款游戏基于原生技术制作，APP 和小游戏分开研发 同款游戏基于 H5 制作，再发布 APP 微端版本和小游戏版本 游戏引擎 HPP：Unity 小游戏：APP 代码资源

60、转换（C#转 JS、Unity插件美术资源导出）开发者工具二次开发 以 cocos creator、Laya、白鹭为主进行开发，H5 版本发布 APP 微端版本，可兼容开发小游戏版本 研发特点 一般是手游 APP 立项未规划小游戏版本，手游产品转开发小游戏版本会采用此类方案 一般是游戏立项已想好制作手游 APP和小游戏双端，可以节省重复开发成本，小游戏开发周期可缩短到 2-3 个月 资料来源：Data Eye，中原证券 表表 4：以一款仙侠：以一款仙侠 RPG 为例的研发情况对比为例的研发情况对比 类型 原生制作 H5 版本兼容 研发周期 0.5-0.8 年 3 个月-4 个月 研发费用 50

61、0 万-1000 万 100 万-200 万 产品生命周期 1.5 年-2 年 1.5 年-2 年 资料来源：Data Eye，中原证券 在平台分成方面，传统的 APP 游戏模式下，通常安卓应用市场与游戏研发商的分成比例为50%：50%；iOS 端，年收入超过 100 万美金的游戏开发者能够获得 70%的流水分成，年收入100 万美金以下的中小开发者能够获得 85%的流水分成。而小游戏的平台抽成比例明显更低，根据微信小游戏官方团队披露，在安卓应用系统下，对于官方认证的具有较高创新性的创意小游戏，开发者能够获得 70%的流水分成，普通小游戏能够获得 60%，iOS 暂时不进行抽成；而在字节渠道，

62、开发者能够获得的内购分成比例最高也可达到 70%。另外还有通过平台的广告流水分成、广告金激励等多元化变现方式进一步提升开发者收益、降低开发者成本。表表 5：App 游戏与小游戏在不同平台的分成规则游戏与小游戏在不同平台的分成规则 平台 分成类型 分成规则 苹果 充值流水分成 年收入超过 100 万美元，开发者获得 70%流水分成 年收入低于 100 万美元，开发者获得 85%流水分成 第 20 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 安卓应用商店 充值流水分成 通常为 50%：50%微信小程序 现金分成 普通小游戏开发者获得 60%创意小游戏开发者获得

63、 70%广告金配赠 50 万元部分直接配赠流水 50%的广告金，最高 25 万元 50 万元部分使用快周转可获转充款 50%的广告金，最高为月流水超过 50 万元部分的10%成长激励计划，安卓现金投放每满 200 万元可申领 10 万元广告金，多次达标多次申领，可用于本游戏的安卓定向投放 广告变现分成 普通小游戏按单日广告流水的 50%进行分成 创意小游戏单日广告流水 200 万元以内的部分，开发者获得其中的 70%，超过 200 万元部分开发者可获得其中的 50%广告金激励 同时满足（1）用户是通过腾讯广告渠道转化为对应小游戏注册用户的；(2)用户当天在本小游戏内活跃总时长超过 5 分钟的用

64、户在激励周期内产生的广告流水，可以按照注册 30天以内的广告流水获得 40%以及注册第 31 天-第 90 天的广告流水获得 10%的比例获得激励广告金 字节小游戏 内购分成 首发期内：开发者获得全部流水的 70%，且免除 5%的渠道费 非首发期或首发期限届满：月流水50 万元，开发者获得 60%；月流水50 万元部分开发者获得 70%广告分成 首发期内：日收益总额100 万元，开发者获得 70%；日收益100 万元，开发者获得60%非首发期或首发期限届满：日收益100 万元，开发者获得 60%；日收益100 万元，开发者获得 50%广告金激励 投流特殊收益比例：每个自然月通过巨量引擎广告投放

65、所产生的收入，扣除渠道费后 60万元内平台不扣除服务费，每月 1 日重新计算额度；超出 60 万元的金额部分，开发者可获得其中 80%的收益 广告金激励规则：每个自然月通过巨量引擎广告投放所产生的收入，扣除渠道费后超过60 万元部分的 10%作为广告金转充到同主体投放账户 资料来源：微信开放社区，游戏陀螺，抖音开放平台，中原证券 在小游戏玩家的商业化付费潜力上，我们认为目前小游戏由两类玩家群体构成，一类是通过小游戏挖掘的新增用户，此类用户目前的付费效率低，但通过逐步培养游戏付费习惯能够释放较高的增长潜力。根据抖音小游戏 2022 用户洞察统计，目前只玩小游戏的用户中有过充值行为的用户为 49.

66、1%，相比只玩 App 游戏和 78.0%还有提升空间，在付费深度上，只玩小游戏的用户余额充值规模也较低，53.2%的用户每月在游戏中的消费金额在 50 元以下，只玩App 游戏的用户则只有 28.6%。小游戏另一类用户是由 App 游戏转移至小游戏的存量玩家，此类玩家付费习惯成熟，能够将在 App 游戏中已经养成的付费习惯延续至小游戏领域。我们以 MAU 和 ARPU 值两个维度对小游戏市场规模进行预测。在 MAU 方面，考虑目前在小程序平台的 MAU 和在游戏领域的地位，微信小游戏仍占据最小游戏市场的主要地位，抖音、支付宝等超级 App 的小游戏可能对市场贡献相对有限。假设腾讯小游戏 MA

67、U 占据全市场规模的 80%-90%，以腾讯披露的腾讯小游戏超 4 亿 MAU 的数据为基准，对应当前全市场小游戏 MAU 约规模为 4.44 亿-5 亿。在 ARPU 值方面，伽马数据统计 2022 年国内游戏用户 ARPU 值约为 400 元，其中休闲游第 21 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 戏用户 ARPU 值约为 66.2 元；考虑当前小游戏中，中重度游戏的数量不断增加，假设小游戏用户 ARPU 值在国内休闲游戏用户的 ARPU 值基础上增加 10%-15%，对应 ARPU 值约为 72.8元-76.1 元。结合对小游戏赛道 MAU

68、和 ARPU 的预测来看，目前国内小游戏的整体市场规模可能在323.2 亿元-380.5 亿元左右。目前包括 IAA、IAP、IAA+IAP 小游戏的流水正处于快速增长的阶段，未来随着更多小游戏渗透率的提升以及更多商业化程度更高的中重度游戏在小游戏赛道的发力，小游戏的市场规模有望实现加速增长。3.2.微微短剧短剧破圈破圈火热火热 根据国家广电总局的定义，微短剧是指“单集时长从几十秒到 15 分钟左右、有着相对明确的主体和主线、较为连续和完整的故事情节”的网络剧。由于其制作成本低、内容轻量化、传播分众化等特点，已经逐步发展成为一种具有独特艺术形式、业务模式、传播方式的新兴网络文艺样态。目前的微短

69、剧主要通过独立 App 或微信、抖音等超级 App 中的短剧小程序的形式存在。与传统的 16:9 的横屏播放不同，微短剧采用竖屏拍摄、竖屏播放的方式，通常 2-5 分钟一集，虽然单集时间较短，但单部剧最高可达百集以上。微短剧剧情节奏推进较快并设置多个冲突点和反转点不断吸引观众继续观看。微短剧多以爽剧或甜剧模式作为内核，包括宫斗、逆袭、重生、穿越、霸总、甜宠等都是微短剧较为流行的题材，能够不断触摸观众的爽点。相比长视频和电影，微短剧单集短时间、快节奏、爽点密集的推进方式更适合填补用户的碎片化时间。图图 36：“蓝鲸短剧”小程序“蓝鲸短剧”小程序 图图 37：网络微短剧：网络微短剧 资料来源：微信

70、小程序，中原证券 资料来源：娱乐资本论，中原证券 国内短视频的用户规模和使用时长都处于快速增长阶段。根据 2023 中国网络视听发展研究报告统计，国内短视频用户规模达到 10.12 亿，人均单日使用时长超过 2.5 小时。微短剧已经成为视听新势力，上线数量显著提升；2021 年微短剧重点上线的网络微短剧 58 部，2022年增加 196%至 172 部，各大长短视频平台纷纷入局、不断加码，相继推出分账扶持计划，影视制作公司以及 MCN 机构也开始积极加入微短剧赛道。第 22 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 38：短视频用户规模短视频用户规

71、模 图图 39：网络视听细分应用人均单日使用时长网络视听细分应用人均单日使用时长（分钟）（分钟）资料来源：中国网络视听节目服务协会，中原证券 资料来源：中国网络视听节目服务协会，中原证券 当前微短剧的内容供给也同样处于快速增长阶段。根据广电总局发布的数据，2021 年微短剧全年备案数量为 398 部，2022 年备案数量接近 2800 部，同比增长 600%；2023 年 3 月-10月网络微短剧合计备案已经达到 2420 部。在发行端，2023Q3 国内获得网络剧片发行许可的微短剧已经达到 150 部，同比增长 689.5%。此外，根据德塔文统计数据，2022 年抖音、腾讯、优酷等长短视频平

72、台全年上新微短剧454部，而2023仅上半年就上新微短剧481部，超越2022年全年水平，微短剧的市场供给正在快速扩张。图图 40：网络网络微短剧微短剧规划规划备案数（部）备案数（部）图图 41：国产网络微短剧发行许可情况国产网络微短剧发行许可情况 资料来源：广电总局，中原证券 资料来源：广电总局，中原证券 在用户需求端，根据爱媒咨询的调研，超每天都会观看微短剧以及每周看几次微短剧的观众比例均超过 1/3，超 60%的观众会进行“二刷”、“三刷”。用户的需求黏性比较强，观看频度高。第 23 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 42：2023

73、年中国微短剧网民观影频率年中国微短剧网民观影频率 图图 43：2023 年中国网民重复观看微短剧占比年中国网民重复观看微短剧占比 资料来源：艾媒咨询，中原证券 资料来源：艾媒咨询，中原证券 除了在国内增长较快，微短剧在海外的表现也同样亮眼，成为国内文化输出又一标志性现象。中文在线海外参股公司 CMS 旗下的真人短剧 App Reelshort 在多个国家的 iOS 免费应用榜排名靠前，下载量曾一度超越 TikTok 成为美国区 app store 免费应用榜第 2 以及免费娱乐榜第 1。Reelshort 在题材上围绕海外市场特点进行本土化改编，加入狼人、吸血鬼等西方经典设定，但题材的核心仍然

74、是复刻国内微短剧的爽剧与甜剧模式，以快节奏、多反转、多冲突的方式推进剧情，吸引观众。付费方式上也与国内微短剧如出一辙，采用部分免费观看，付费解锁后续剧情的方式。图图 44：海外微短剧应用：海外微短剧应用 Reelshort 资料来源：App store，中原证券 第 24 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 45：Reelshort 在美国在美国 iOS 免费榜排名免费榜排名 资料来源：七麦数据，中原证券 目前微短剧的盈利模式主要有用户购买单部剧集观看权限、平台会员订阅、广告植入、电商带货、IP 变现等。在向用户直接获得收益的模式下，微短剧通

75、常采用前 8-10 集（视平台和剧集不同有浮动）免费观看的形式吸引用户，通过制造悬念的方式引导客户付费购买观看后续剧情，也可采用类似长视频平台的会员订阅方式观看全部微短剧，同时还有通过不付费观看广告的形式解锁后续剧情。通常单集观看单价约为 1-3 元左右，以 50 集/部的体量大致测算，观众看完一部微短剧直接支付的费用约为 50 元-150 元。如果对标国内电影市场的平均票价和长视频平台会员订阅价格，虽然微短剧体量小的特点导致商业化变现的收入天花板更低，但通过流量投放后微短剧能够比较精准地找到核心用户，用户通过直接付费的方式能够实现的更高的客单价。此外还有通过在微短剧内植入广告获得广告收益分成

76、以及播放过程中插入购物链接等方式进行电商带货变现等模式。相比于长剧集，微短剧的小体量也为商业化变现带来了更多的灵活性。图图 46：微短剧微短剧商业变现模式商业变现模式 资料来源：微信小程序，快手 APP，中原证券 注：从左至右依次为付费观看/平台会员订阅、广告植入、观看广告解锁 第 25 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 微短剧为国内的 IP 商业化带来了新的模式。头部 IP 的商业价值高，能够通过改编成电影、电视剧、游戏以及销售 IP 衍生品等方式获得较多的授权收入，但目前国内的 IP 市场仍有大量腰尾部 IP 的商业价值未被充分开发。微短剧的

77、成本投入低、制作周期短、潜在用户群体多，通过授权改编微短剧能够盘活大量腰尾部 IP 的商业价值；如果 IP 改编的微短剧成为爆款，市场影响力进一步扩大，又能够对 IP 自身的商业价值进行反哺，为 IP 持有方带来更多的收益空间。此外头部大IP也能够通过改变成微短剧的方式以较低的成本扩大IP的影响力和商业价值。例如头部影视内容公司华策影视在投资者问答平台披露知名 IP刺杀小说家的抖音平台定制微短剧已经开机；暑期热门电影消失的她衍生微短剧也正在筹备中。在微短剧快速发展的时期也出现了泥沙俱下的现象。由于制作成本低、周期短，微短剧出现了比较严重的同质化现象，观众也对相似的题材产生审美疲劳。同时部分微短

78、剧为了夺取眼球，加入了部分低俗的内容情节。因此国家监管以及平台层面也加大了对微短剧的管理。11 月15 日广电总局宣布将多措并举、持续开展网络微短剧治理工作，通过加快指定网络微短剧创作生产与内容审核细则、将网络微短剧 App 和小程序纳入日常机构管理、建立小程序黑名单机制等 7 个方面加大管理力度。在平台方面，抖音、快手、微信等平台陆续下架了部分违规微短剧，相应监管层号召。当前微短剧市场增长较快，吸引了华策影视、柠萌影视等众多头部影视公司的入局，“正规军”的加入将助力微短剧行业向合规、健康、良性的方向发展。同时头部影视公司在演员演技、服化道、拍摄水平等方面都明显高于当前微短剧行业的平均水平，将

79、会大幅改善当前微短剧的内容质量。基于内容产业用户愿意为优质内容付出时间和金钱的核心逻辑，我们认为提升微短剧的内容品质，推动行业向精品化发展将能够为微短剧行业带来更多的关注、更高的用户付费意愿以及更多的广告招商机会，助推行业加速发展。4.海内外大模型迭代密集，海内外大模型迭代密集，AI 应用或应用或加速落地加速落地 回顾 2023 年，包括 OpenAI、微软、Meta、谷歌等海外头部企业先后推出各自的大模型并持续进行迭代，AI 在包括多模态、跨模态的内容生成等方面的应用技术取得显著成效，生成的内容在稳定性、准确性以及多样性方面有明显进步。同时在国内，包括腾讯、阿里、华为、百度等在内的互联网头部

80、企业或科技企业也陆续推出各自的大模型并同样不断进行版本和性能的迭代。预计 2024 年在国内外大模型继续维持迭代和进步的基础上，AI 技术在内容生产领域有望得到更加广泛的应用。表表 6：部分：部分海外海外 AI 模型迭代进展模型迭代进展 时间 时间 2022 年 11 月 OpenAI 发布 ChatGPT 2023 年 2 月 谷歌发布人工智能聊天机器人 Bard 2023 年 2 月 Meta 发布大语言模型 LLaMa 第 26 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 2023 年 2 月 微软推出由 ChatGPT 支持的最新版搜索引擎 Bin

81、g 和浏览器 Edge 2023 年 3 月 OpenAI 发布 GPT-4 2023 年 3 月 Runway 发布生成式 AI 视频模型 Gen-2 2023 年 3 月 Adobe 发布 AI 创意生成工具 Firefly 2023 年 3 月 Anthropic 发布聊天机器人 Claude 2023 年 3 月 谷歌发布视觉语言模型 PaLM-E 2023 年 3 月 微软发布 AI 助手 Microsoft 365 Copilot 2023 年 5 月 Meta 发布多模态 AI 大模型 ImageBind 2023 年 5 月 谷歌发布全新的 AI 语言模型 PaLM2 2023

82、 年 5 月 微软宣布将 GPT-4 大模型嵌入 Windows PC 操作系统及相关应用 2023 年 7 月 Anthropic 发布聊天机器人 Claude 2 2023 年 7 月 Meta 发布大模型 LLaMa2 2023 年 9 月 Meta 发布图像生成模型 Emu 2023 年 11 月 Runway 在视频生成工具 Gen-2 中更新运动画笔功能 2023 年 11 月 Meta 发布 AI 视频编辑与生成模型 Emu Edit、Emu Video 2023 年 11 月 OpenAI 发布 GPT-4 Trubo 模型以及 GPT 商店、GPTs 等功能 资料来源：品玩，

83、36 氪，量子位，站长之家，新智元，财联社，中原证券 表表 7：部分国内头部互联网企业大模型部分国内头部互联网企业大模型时间表时间表 国产大模型 厂商 发布时间 文心一言 百度 2023 年 3 月 日日新 商汤科技 2023 年 4 月 通义千问 1.0 阿里巴巴 2023 年 4 月 天工 昆仑万维 2023 年 4 月 从容 云从科技 2023 年 5 月 星火 科大讯飞 2023 年 5 月 星火 V1.5 科大讯飞 2023 年 6 月 360 智脑 360 2023 年 6 月 文心 3.5 百度 2023 年 6 月 盘古 华为 2023 年 7 月 言犀 京东 2023 年 7

84、 月 从容 V1.5 云从科技 2023 年 8 月 星火 V2.0 科大讯飞 2023 年 8 月 混元 腾讯 2023 年 9 月 文心 4.0 百度 2023 年 10 月 通义千问 1.0 阿里巴巴 2023 年 10 月 资料来源：36 氪，IT 之家，量子位，和讯网，知乎，中原证券 文本内容生成、音频内容生成、图像内容生成、视频内容生成、策略生成以及图像、视频、文本间的跨模态内容生成等功能都是当前和未来 AI 技术重要的技术落地场景，其中我们认为跨模态和多模态的内容生成将成为 AI 技术在内容生产领域实现大规模应用的核心场景之一。从目前生成内容的效果来看，AI 在文本、图像、语音（

85、TTS）等方面的应用已经较为成熟，生成内容的质量和效果也能够达到比较令人满意的程度，但在视频、3D 内容等更加复杂的领第 27 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 域，目前由 AI 生成的内容还欠缺一定的稳定性，需要更多技术的探索和进步。长期来看，AI 的内容生成功能能够在游戏、广告、图书、影视等多个传媒细分领域得到比较好的体现，深度参与传媒内容创作的全流程，提升内容生产的效率，降低内容生产的成本。图图 47：AIGC 技术落地场景技术落地场景 资料来源：量子位，中原证券 4.1.游戏游戏：内容形态复杂，最易受益于：内容形态复杂，最易受益于 AI

86、技术技术 游戏产品从研发、发行到运营的流程集合了文本、图像、声音、视频等内容要素、创作的过程复杂。研发流程包含了人物设定、剧情设计、美术绘画、场景模型生成、程序代码、音乐音效、3D 建模、游戏测试、内容更新等大量环节；在游戏发行过程中也包括了营销素材制作、广告投放策略指定等环节；在游戏上线后的运营过程中还需要不断收集玩家反馈，进行版本的迭代更新，持续增加新内容、新玩法来对抗玩家对游戏内容的消耗。通常一款游戏产品从立项到上线需要经历较长的开发周期、较多的资源投入以及大量从事不同工种的工作人员参与，在游戏产业越来越追求内容精品化的过程中所需要投入的资源也在不断增加。AI 在游戏产品从研发到上线运营

87、的各个关键环节和流程都能够进行深度参与，打破人力生产内容的产能天花板，提升研发过程中内容产出的效率和发行的效率，在保障内容产品质量甚至进一步提升质量的同时还能够使研发和发行成本下降。同时在玩家的游戏体验上，通过 AI bot、智能 NPC 等方式的介入，提升游戏产品的拟真性，为游戏产品带来玩法上的创新；通过 AI 工具降低 UGC 制作的门槛，提升 UGC 的质量，创造全新的游戏体验感。综上，我们认为 AI 在游戏产业中所能够发挥的作用比较大，目前主要集中在两方面，一方面在游戏内容的生产端，通过 AI 的介入降低内容生产所需要的成本投入，加快内容生产的速度；另一方面在玩法体验端，通过 AI 改

88、变传统游戏下玩家相对单一的游戏交互模式和路径，带来更多玩法的创新。第 28 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 48：AI 技术在游戏生产、营销和玩家体验端的应用技术在游戏生产、营销和玩家体验端的应用 资料来源：游戏葡萄，中原证券 在研发阶段，AI 文字生成工具可以根据指令快速地实现从创作型文本的生成到基础代码编写的工作，创作型文本的生成可以为游戏的世界观、角色、剧情设定提供辅助，研发人员基于AI 生成的文本内容进行调整及二次加工、修改。在美术创作上，AI 绘图工具能够根据自然语言的输入实现文字到图像的跨模态生成，依据给定的 prompt 指

89、令快速、大量地生成不同要素、不同风格的图片，将概念性的文字转化为可视化的图像，实现从 0 到 1 的美术元素生成。此外AI 也能够实现从线稿草图到完整图像的快速生成、绘图风格的快速切换等功能，节约大量的绘画美术工作的时间。通过 AI 内容生产工具的介入，节省大量的构思和低附加值的案头工作时间，缩短内容生产环节所需时间，将更多的精力和资源投入到更核心的研发环节之中。在游戏体验的改变方面，AI 可以基于特定的场景和问题，自主学习并提出解决方案，生成游戏操作策略，可以用于注重对抗类的游戏产品。通过强化学习的方法模仿真实玩家的操作，使 AI 更加接近玩家的真实表现，丰富对抗类游戏的可玩度和对战的真实感

90、。AI 模型的进步也将进一步催动智能 NPC 的诞生，改变玩家与 NPC 的交互模式，提升游戏玩法的丰富程度和独创性，吸引更多的玩家加入体验更加拟真的虚拟世界环境，提升游戏产品的进一步商业化空间。第 29 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 图图 49：逆水寒手游接入游戏：逆水寒手游接入游戏 GPT 技术技术 图图 50：AI NPC 自驱动社交行为自驱动社交行为 资料来源：IT 之家，中原证券 资料来源：Generative Agents，中原证券 在游戏公司层面，目前 AI 技术已经得到了一定程度的应用，部分游戏公司开始将 AI 作为重要的生产

91、力工具纳入日常的游戏研发过程中，实现成本的降低。目前 AI 在 2D 美术端的应用相对普及，成功降低了游戏公司的成本。根据游族网络在其 2022 年经营业绩交流会中披露，公司 4 月美术外包成本已经降低了约 25%，预计到年底能够实现更大程度的成本下降。根据中国游戏产业报告发布披露，在“2023 上海游戏精英峰会暨游戏出版产业报告发布会”中，某企业曾表述现阶段美术节省成本达 40%、文案提升效率超 50%，未来研发端整体成本降低将达30%。长期的技术积累以及对使用 AI 熟练度的提升，加上 AI 将越来越多参与除了美术之外的游戏研发环节，成本端在长期存在下降的空间，同时实现增收和降本，提升游戏

92、公司的整体利润率。4.2.影视影视：AI 推动影视内容制作效率提升推动影视内容制作效率提升 影视行业产业链中包含了上游的剧本创作、中游的影视内容拍摄、后期制作、宣发以及下游的播放环节。目前 AI 模型在文本生成、图像生成、视频生成等方面已经开始落地，能够深度参与前期的影视剧本创作环节、中期的影视拍摄和制作剪辑环节以及后期的宣发环节。例如中文在线发布的 AI 辅助创作大模型“中文逍遥”，可以根据创作者的创意和想法，生成小说故事概要、写作大纲、看图写小说、模拟角色对话等多种辅助创作功能。在动态视频创作领域，Runway 的 AI 视频生成工具 Gen-2 能够实现“文本到视频”、“文本+图像到视频

93、”以及“图像到视频”的多模态视频内容生成，为影视制作和后期环节有效赋能。在动画电影领域，由于动画电影的制作主要使用数字和技术工具，因此 AIGC 技术在动画电影领域具有天然优势。举例来说，传统的动画电影制作流程中，核心人物形象、场景等要素通常需要花费美术师较长的时间来进行设计、作画和细节打磨，次要的角色、场景、动作等设计和制作也需要占据大量的劳动时间，产能效率的低下在较大程度上影响了动画电影的制作生产能力。但在生成式 AI 技术的加持下，动画的创作效率得到大幅提升，光线传媒董事长王长田在接受媒体采访时公开表示 AI 对动画电影主要环节的效率提升能达到 50%的水平，在整个动画电影制作周期中，A

94、I 能够提升 30%的效率。在宣发环节，生成式 AI 能够基于影片内容按照创作者需求生成宣传片、海报、文案甚至预告片等宣发物料，帮助影片的宣传和推广工作。完全基于 AI 制作的电影芭本海默推出后引发关注，芭本海默使用了 Midjourney、第 30 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 Gen-2 以及 AI 配音等工具，输入关键词后在 Midjourney 生成图片，再将图片输入 Gen-2 生成视频，从对白、场景、人物、分镜完全由 AI 制作，利用 AI 技术将风格完全不同的两部电影芭比和奥本海默进行融合。技术的进步已经使未来在影视作品宣发过程

95、中完全交由 AI 完成预告片成为可能。图图 51：AI 制作电影制作电影芭本海默芭本海默 资料来源：AIGC 开放社区，中原证券 4.3.广告营销广告营销：AI 赋能广告素材制作，降低内容生产成本赋能广告素材制作，降低内容生产成本 广告营销领域对广告创意、内容定制化要求程度高，广告内容创作和投放的环节也涉及大量的数据资料收集和处理、广告文案撰写、广告投放物料制作、投放渠道的管理与效果分析等工作，需要消耗大量的创意和时间，其中部分工作可以利用 AI 技术来代替人工的方式实现广告内容制作效率的提升和广告投放策略的优化。在前期的数据收集和处理方面，AI 能够在社交媒体、搜索引擎、新闻网站等平台自动抓

96、取数据并将数据进行整合、优化和分析，帮助广告主更好地了解当前的市场趋势、竞争情况以及受众群体的偏好并制定相应的广告投放策略，同时 AI 还能够基于数据分析的结果和加上模型训练对广告投放策略进行模拟，对转化率、点击量、ROI 等指标进行预测并根据预测结果实时优化投放策略并反馈给广告主和营销策划机构。在文案撰写方面，与游戏策划类似，AIGC 也可以在文本生成上实现创意性的广告文案创作、品牌营销软文以及相关的拍摄脚本思路的生成，降低广告文案的创作门槛，节约策划和文案创作的时间，提升效率。5.投资建议投资建议 展望 2024 年，我们建议遵循 3 条主线：（1）关注 AI 为传媒行业的赋能；（2）小游

97、戏和微短剧等微创新赛道带来的行业增长机会；（3）行业回升趋势下广告以及文娱板块的机会。第 31 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 AI 能够充分赋能文化产业能够充分赋能文化产业。我们认为 AI 技术为传媒内容产业带来的改变将是长期且巨大的，虽然目前 AI 在内容生产领域还处于早期阶段，受限于当前的技术层面限制导致生产的内容在稳定性和一致性上仍有欠缺，还存在较多的场景无法通过 AI 完成，也导致 AI 在内容生产应用环节的渗透率还有较大的提升空间。但同时也要意识到国内和海外的互联网及科技企业也在不断针对 AI 模型或垂类专有模型以及相关的应用工具进

98、行迭代，模型的能力不断提升，生成内容的质量逐渐优化，使用成本不断降低。未来 AI 模型的继续进步有望打开更多的应用场景和增长空间，进一步降低内容生产的成本和周期，提升内容产出的效率和质量，打开新的商业化增长空间。预计 2024 年 AI 对于内容产业的赋能将会进一步显现，实现商业模式创新，打开新的商业增长空间，同时通过内容生产环节的降本增效改善行业的 EPS，提升行业的估值中枢。小游戏和微短剧等微创新赛道小游戏和微短剧等微创新赛道扩大文化消费人群扩大文化消费人群。小游戏和微短剧目前正处于市场扩张阶段，内容供给数量的增长较快、内容题材和类型日益丰富、通过轻量化的模式覆盖差异化用户，为文化内容产业

99、带来更多的潜在用户增量，也给行业带来了更多商业化增长的可能。头部游戏公司和影视公司开始加码小游戏和微短剧赛道，依靠“正规军”强大的制作和发行实力将会显著提升小游戏和微短剧的产品质量和传播力度，催动行业向精品化的方向发展。广告、影视以及游戏的行业回升趋势明显广告、影视以及游戏的行业回升趋势明显。在电影市场方面，春节档和暑期档表现亮眼，虽然 Q4 由于内容供给的原因市场表现平淡，但观众对于优质内容的旺盛需求已经验证，影片内容供给稳定前提下有望在 2024 年实现全面复苏。在广告市场方面，国内经济持续复苏，线下出行需求大幅增加，广告市场回暖较为明显，未来有望继续改善。游戏市场方面，虽然上半年整体仍处

100、于同比下滑，但自 Q2 开始市场规模触底反弹，Q3 或实现较大幅度增长。在 2023H1上线的新游戏进入稳定运营状态，为行业贡献稳定的增量流水。版号政策的稳定将为内容供给端提供保障，助力行业稳健增长。建议关注建议关注：三七互娱三七互娱、恺英网络恺英网络、完美世界完美世界、吉比特吉比特、光线传媒光线传媒、万达电影万达电影、中国电影中国电影、芒果超媒芒果超媒、风语筑风语筑、分众传媒分众传媒、兆讯传媒兆讯传媒 表表 8：重点关注公司估值表：重点关注公司估值表 证券代码证券代码 证券简称证券简称 股价（元）股价（元）（2023.11.28）EPS（元）（元）每股净资产每股净资产（23.9.30）PE（

101、倍）（倍）PB 投资评级投资评级 2023E 2024E 2023E 2024E 002555.SZ 三七互娱 22.40 1.45 1.67 5.56 15.45 13.41 4.03 买入 002624.SZ 完美世界 12.75 0.42 0.66 4.68 30.36 19.32 2.72 增持 603444.SH 吉比特 262.68 17.20 20.28 58.41 15.27 12.95 4.50 增持 002517.SZ 恺英网络 11.87 0.69 0.88 2.33 17.20 13.49 5.09 买入 002739.SZ 万达电影 12.59 0.55 0.68 3

102、.71 22.89 18.51 3.40 增持 300251.SZ 光线传媒 8.01 0.20 0.31 2.90 40.05 25.84 2.76 增持 600977.SH 中国电影 12.35 0.31 0.42 6.05 39.84 29.40 2.04 增持 002027.SZ 分众传媒 6.68 0.35 0.41 1.14 19.09 16.29 5.84 买入 301102.SZ 兆讯传媒 19.71 0.68 0.87 10.32 28.99 22.66 1.91 增持 300413.SZ 芒果超媒 26.01 1.13 1.33 10.88 23.02 19.56 2.39

103、 买入 第 32 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 603466.SH 风语筑 12.66 0.51 0.69 3.96 24.82 18.35 3.20 买入 资料来源：Wind，中原证券 6.风险提示风险提示 宏观经济波动影响文化消费和广告投放需求；行业监管政策变化；新技术应用及效果进展不及预期；买量市场竞争激烈推高销售费用支出；商誉减值风险；文化产品的内容质量和市场反响不及预期 第 33 页/共 33页 传媒 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 行业投资评级行业投资评级 强于大市：未来 6 个月内行业指数相对沪深 3

104、00 涨幅 10以上；同步大市：未来 6 个月内行业指数相对沪深 300 涨幅10至 10之间；弱于大市：未来 6 个月内行业指数相对沪深 300 跌幅 10以上。公司投资评级公司投资评级 买入：未来 6 个月内公司相对沪深 300 涨幅 15以上；增持：未来 6 个月内公司相对沪深 300 涨幅 5至 15；谨慎增持：未来 6 个月内公司相对沪深 300 涨幅10至 5；减持：未来 6 个月内公司相对沪深 300 涨幅15至10；卖出：未来 6 个月内公司相对沪深 300 跌幅 15以上。证券分析师承诺证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监

105、管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。重要声明重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及

106、投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据证券期货投资者适当性管理办法相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊

107、载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。特别声明特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。