1、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行行业业研研究究行行业业跟跟踪踪报报告告证券研究报告证券研究报告industryId医药商业医药商业推荐推荐(维持维持）relatedReport相关报告相关报告【兴 证 医 药】益 丰 药 房（603939.SH）2023 年三季报点评：门店快速增长，积极对接门诊统筹 2023-11-10【兴 证 医 药】健 之 佳（605266.SH）2023 年三季报点评：店龄结构年轻，成长动力充足 2023-11-10【兴 证 医 药】一 心 堂（002727.SZ）2023 年三季报点评：盈利短期承压，省外扩张提速 2023

2、-11-9【兴 证 医 药】大 参 林（603233.SH）2023 年三季报点评：自建门店扩张加速，加盟及分销业务放量 2023-11-8【兴 证 医 药】老 百 姓（603883.SH）2022 年报及 2023一季报点评：市场拓展提速，精益运营提效 2023-5-4emailAuthor分析师：分析师：孙媛媛S01王佳慧S07assAuthor投资要点投资要点summary药店纳入门诊统筹药店纳入门诊统筹，有望承接医保改革红利有望承接医保改革红利。国家医保局高度重视定点零售药店纳入门诊统筹工作。全国层面，2023 年 2 月至 8 月，药店累计

3、结算门诊统筹金额从 14.34 亿元增长至 69.36 亿元，累计结算人次从 2962 万人次增长至 1.74 亿人次。总额预算管理能够科学有效释放门诊统筹红利。各地门诊统筹对接药店进展不一各地门诊统筹对接药店进展不一，准入准入、处方和支付标准是三个关键要素处方和支付标准是三个关键要素。准入层面，截至 2023 年 8 月全国有 48.4 万家定点零售药店，已有 25 个省份 14.14 万家定点零售药店开通了门诊统筹报销服务，占比约 29%。截至 2023 年 10 月湖北、内蒙古、江苏纳入统筹药店超过 1 万家，四川、江西、浙江、辽宁纳入超过 6000 家。处方层面，线下纸质处方能获得普遍

4、认可，省级电子处方流转平台建设有望助力处方外流。各地支付标准不一，一般倡导参考挂网价、集采中标价等，也有地区允许部分品种加成定价、市场定价。连锁药店行业发展进入新周期连锁药店行业发展进入新周期。1）经营节奏恢复，家庭去库存近尾声，社零中西药品类增长趋势已经回暖。2）集中度提升空间大，连锁龙头大有可为。2022 年底，我国药店 CR10、CR50 和 CR100 分别为 30.91%、44.95%、55.83%。上市药店纷纷加快自建门店速度，一级市场标的估值降温也促进了并购交易数量增长。此外“七统一”加盟模式引领上市公司新一轮轻资产扩张。3）统筹对接带来增量客流，专业化服务提升转化率。上市公司通

5、过精选商品、发展优势品种和自有品牌，来减缓毛利率下降；开发非药品类，有望吸引客流、提升坪效；探索药店+诊所模式，把握处方来源，加强慢病管理。投资建议投资建议：连锁药店是稳健成长、商业模式优秀的板块，专业化服务和规模效应使得龙头强者愈强。经营层面，行业经营节奏修复，随着各统筹地区准入持续推进，处方流转和支付标准不断完善，药店客流有望延续快速增长趋势，药店通过精选商品、专业服务提升盈利能力。扩张层面，政策推动行业集中度提升加快，自建+并购+加盟模式助力龙头新一轮扩张。推荐益丰药房（区域聚焦的全国连锁药店，精细化管理标杆），老百姓（全国连锁药店，管理效能持续提升），大参林（华南区域龙头，加速全国布局

6、，品类具备优势），一心堂（西南区域龙头，省外快速发展，探索多元业态），健之佳（店龄结构年轻，业绩释放可期），关注漱玉平民（山东区域龙头，成长空间广阔）。风险提示风险提示：医保政策变化超预期的风险医保政策变化超预期的风险，扩张整合不及预期的风险扩张整合不及预期的风险，行业行业竞争加剧的风险。竞争加剧的风险。title连锁药店行业跟踪报告：风好正是扬帆时连锁药店行业跟踪报告：风好正是扬帆时createTime12024 年年 01 月月 07 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业跟踪报告行业跟踪报告目录目录1.药店纳入门诊统筹，有望承接医保改

7、革红利.-4-1.1 国家医保局高度重视定点零售药店纳入门诊统筹工作.-4-1.2 门诊统筹对接药店以来，改革红利持续释放.-4-1.3 各地门诊统筹对接药店进展不一，准入、处方和支付标准是三个关键要素-6-2.连锁药店行业发展进入新周期.-8-2.1 家庭去库存近尾声，社零中西药品类增长趋势回暖.-8-2.2 集中度提升空间大，连锁龙头大有可为.-9-2.3 统筹对接带来增量客流，专业化服务提升转化率.-12-3.主要公司.-14-3.1 益丰药房（603939.SH）：区域聚焦的全国连锁药店，精细化管理标杆-14-3.2 老百姓（603883.SH）：全国连锁药店，管理效能持续提升.-15

8、-3.3 大参林（603233.SH）：华南区域龙头，加速全国布局，品类具备优势-17-3.4 一心堂（002727.SZ）：西南区域龙头，省外快速发展，探索多元业态-18-3.5 健之佳（605266.SH）：店龄结构年轻，业绩释放可期.-19-3.6 漱玉平民（301017.SZ）：山东区域龙头，成长空间广阔.-21-4.投资建议.-22-风险提示.-23-图目录图目录图 1、门诊统筹结算进展.-5-图 2、药店结算门诊统筹进展.-5-图 3、药店统筹结算金额占门诊统筹整体金额比例.-5-图 4、药店门诊统筹结算次均费用（元）.-5-图 5、湖北省基本医疗保险基金月度支出情况.-6-图 6

9、、湖北省基本医疗保险基金月度结余率.-6-图 7、2023 年 1-11 月全国药店每月店均订单量（单）相较 2022 年明显增长-6-图 8、23 年 9 月起中西药品类当月同比增速回暖.-8-图 9、我国药品市场、零售药店市场规模（亿元）.-9-图 10、三大终端销售占比.-9-图 11、我国连锁药店十强、二十强、五十强、百强销售额占比.-10-图 12、上市公司历年直营门店增长率.-11-图 13、上市药店直营店、加盟店数量（截至 2023 年三季度末）.-12-图 14、上市公司品类结构（23H1）.-13-图 15、益丰收入、归母净利润及增速.-14-图 16、益丰门店数量及同比增速

10、.-14-图 17、公司在中南、华北、华东的收入（亿元）及增速.-15-图 18、公司在中南、华北、华东的毛利率水平.-15-图 19、老百姓收入、归母净利润及增速.-16-图 20、老百姓门店数量及同比增速.-16-图 21、老百姓 2023 年前三季度营收增速拆分.-17-图 22、大参林收入、归母净利润及增速.-17-图 23、大参林门店数量及同比增速.-17-图 24、大参林各地区收入（亿元）及增速.-18-kV8VoXhWxU8VnXdUNBoMtRoMbRaO9PmOrRsQnReRrRpOkPrRyRbRnMqRMYmQtOxNmPvM请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必

11、阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业跟踪报告行业跟踪报告图 25、大参林各地区毛利率水平.-18-图 26、大参林各品类收入（亿元）及增速.-18-图 27、大参林各品类毛利率.-18-图 28、一心堂收入、归母净利润及增速.-19-图 29、一心堂门店数量及同比增速.-19-图 30、2023H1 公司各地区收入及门店数量占比.-19-图 31、2022 年西南地区公司门店数量市占率.-19-图 32、健之佳收入、归母净利润及增速.-20-图 33、健之佳门店数量及同比增速.-20-图 34、健之佳药店门店区域分布.-20-图 35、健之佳新店和次新店占比.-20-图 36、漱玉平民收

12、入、归母净利润及增速.-21-图 37、漱玉平民门店数量及增速.-21-图 38、漱玉平民直营门店区域分布.-22-图 39、连锁药店上市公司毛利率对比.-22-图 40、SW 线下药店市盈率（TTM）和归母净利润同比增速.-22-表目录表目录表 1、国家医疗保障局办公室关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知摘要.-4-表 2、截至 2023 年 10 月纳入门诊统筹药店数量较多的省份.-7-表 3、部分地区医保统筹支付对处方的要求.-7-表 4、河北省统筹药店价格政策和支付标准.-8-表 5、零售药店品类销售额环比增长 TOP5.-9-表 6、2022 年上市公司大型并购情况.-1

13、0-表 7、2023 年上市公司大型并购情况.-11-表 8、上市公司优势品种/自有品牌开发情况.-12-表 9、上市药店在诊所上的布局.-14-表 10、主要公司及盈利预测.-23-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-行业跟踪报告行业跟踪报告报告正文报告正文1.药店纳入门诊统筹，有望承接医保改革红利药店纳入门诊统筹，有望承接医保改革红利1.11.1 国家医保局高度重视国家医保局高度重视定点零售药店纳入门诊统筹工作定点零售药店纳入门诊统筹工作2023 年 2 月国家医保局发布了国家医疗保障局办公室关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知，通

14、知指出，要高度重视定点零售药店纳入门诊统筹工作，将门诊统筹基金用于扩大医药服务供给，释放医保改革红利，要求各级医保部门采取有效措施，鼓励符合条件的定点零售药店自愿申请开通门诊统筹服务。通知还对完善定点零售药店门诊统筹支付政策、明确纳入门诊统筹的配套政策做出要求。表表 1 1、国家医疗保障局办公室关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知摘要、国家医疗保障局办公室关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知摘要类别事项主要内容完善定点零售药店门诊统筹支付政策明 确 门 诊统 筹 基 金支付范围参保人员凭定点医药机构处方在定点零售药店购买医保目录内药品发生的费用可由统筹基金按规定支付。定

15、点零售药店门诊统筹的起付标准、支付比例和最高支付限额等，可执行与本统筹与本统筹地区定点基层医疗机构相同的医保待遇政策地区定点基层医疗机构相同的医保待遇政策。完 善 门 诊统 筹 总 额预算管理统筹地区医保部门要根据近年来本地区门诊费用情况，结合参保人数、年龄结构、疾病谱变化以及待遇水平、政策调整等因素，科学编制年度门诊医保基金支出预算科学编制年度门诊医保基金支出预算。探索建立定点零售药探索建立定点零售药店门诊统筹总额预算管理店门诊统筹总额预算管理，充分发挥医保基金的激励约束作用。加 强 门 诊统 筹 医 保服 务 协 议管理各统筹地区医保经办机构要适应改革新形势，及时修订医保服务协议或签订补充

16、协议，针对门诊统筹特点完善医保经办规程，细化管理措施，加强监督考核，健全退出机制。做 好 门 诊统 筹 费 用审核结算加强日常管理，做好费用审核。原则上医保经办机构自收到定点零售药店结算申请之日起原则上医保经办机构自收到定点零售药店结算申请之日起 30个工作日内完成医保结算个工作日内完成医保结算，并及时拨付结算费用。定点零售药店应按要求向医保部门上传药品“进销存”数据、医保费用支出明细等信息。明确定点零售药店纳入门诊统筹的配套政策加 强 药 品价格协同既要尊重市场机制又要坚持好承担好定点属性，倡导参考省级医药采购平台价格销售医保药品。加 强 处 方流转管理依托全国统一的医保信息平台，加快医保电

17、子处方中心落地应用，实现定点医疗机构电子处方顺畅流转到定点零售药店。定点医疗机构可为符合条件的患者开具长期处方，最长可开具 12 周。加 强 基 金监管通过日常监管、智能审核和监控、飞行检查等多种方式，严厉打击定点零售药店欺诈骗保等违法违规行为。资料来源：国家医保局，兴业证券经济与金融研究院整理1.21.2 门诊统筹对接药店以来，改革红利持续释放门诊统筹对接药店以来，改革红利持续释放国家医保局数据显示，截至 2023 年 2 月，全国定点医疗机构已实现普通门诊统筹结算 4.41 亿人次，完成结算金额 462.4 亿元；全国已有 2962 万人次在定点零售药店实现结算，结算金额 14.34 亿元

18、，职工参保人在药店次均报销 48.41 元。截至2023 年 8 月，全国已有 32.09 万家定点医疗机构开通门诊统筹，已实现普通门诊统筹结算 13.14 亿人次，完成结算金额 1240.24 亿元；全国已有全国已有 1.74 亿人次在定亿人次在定点零售药店实现结算，结算金额点零售药店实现结算，结算金额 69.34 亿元亿元，职工参保人在药店次均报销 39.86元。截至截至 2023 年年 8 月全国有月全国有 48.4 万家定点零售药店，已有万家定点零售药店，已有 25 个省份个省份 14.14 万家万家定点零售药店开通了门诊统筹报销服务，占比约定点零售药店开通了门诊统筹报销服务，占比约

19、29%。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 1 1、门诊统筹结算进展、门诊统筹结算进展图图 2 2、药店结算门诊统筹进展、药店结算门诊统筹进展资料来源：国家医保局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家医保局，兴业证券经济与金融研究院整理图图 3 3、药店统筹结算金额占门诊统筹整体金额比例、药店统筹结算金额占门诊统筹整体金额比例图图 4 4、药店门诊统筹结算次均费用（元）、药店门诊统筹结算次均费用（元）资料来源：国家医保局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：国家医保局，兴业证券经济与金融研究院整理总额预算管理能

20、够科学有效释放门诊统筹红利。总额预算管理能够科学有效释放门诊统筹红利。以湖北省为例，截至 2023 年 10月湖北省纳入医保统筹药店超过 1 万家，大约占全省注册药店数量的 50%。2023年 1-10 月，全省基本医疗保险基金收入 917.64 亿元，支出 843.13 亿元，结余率8.12%，总体上基本医疗保险基金呈收支安全可持续态势。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 5 5、湖北省基本医疗保险基金月度支出情况、湖北省基本医疗保险基金月度支出情况图图 6 6、湖北省基本医疗保险基金月度结余率、湖北省基本医疗保险基

21、金月度结余率资料来源：湖北省医保局，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：湖北省医保局，兴业证券经济与金融研究院整理注：上图绘制剔除掉 2022 年 7 月极端值药店客流量随着医保统筹对接进展呈增长趋势药店客流量随着医保统筹对接进展呈增长趋势。全国层面数据显示，2023 年 8 月以来，药店店均客单量呈逐月增长趋势。老百姓公告显示，根据公司两年以上可比老店 2023 年二季度统计数据，统筹门店医保成交人次同比率较非统筹门店高20 个百分点，门店整体成交人次同比高出 4.8 个百分点，引流效果明显。图图 7 7、20232023 年年 1-111-11 月全国药店每月店均订单量（单）相较月全国药

22、店每月店均订单量（单）相较 20222022 年明显增长年明显增长资料来源：中康瓴速，兴业证券经济与金融研究院整理1.31.3 各地各地门诊门诊统筹对接药店进展不一统筹对接药店进展不一，准入准入、处方和处方和支付标准支付标准是三个关是三个关键要素键要素1）准入层面，根据各地对“符合条件”的定点零售药店要求不同，基本可以分为应纳尽纳、有序纳入、特殊优先等类型。根据中康数据显示，截至 2023 年 10 月，准入药店最快数量最多的前 3 个省份是湖北、江苏、内蒙古。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-行业跟踪报告行业跟踪报告表表 2 2、截至、截至 2

23、0232023 年年 1010 月纳入门诊统筹药店数量较多的省份月纳入门诊统筹药店数量较多的省份纳入门诊统筹药店数量省份10000 家湖北、内蒙古、江苏6000-10000 家四川、江西、浙江、辽宁1000-6000 家湖南、陕西、山西、吉林600-1000 家新疆、甘肃、宁夏、河北、黑龙江、贵州资料来源：中康科技，兴业证券经济与金融研究院整理2）处方层面，获取医保统筹认可的处方是瓶颈，各统筹地区对处方的认可条件不一。目前看来，线下纸质处方能获得普遍认可，部分地区还认可本地定点医疗机构的互联网医院处方，还有少部分地区认可非本地定点医疗机构的互联网医院处方。表表 3 3、部分地区医保统筹支付对处

24、方的要求、部分地区医保统筹支付对处方的要求地区对处方的要求湖北省医保局征求意见稿（2023-07）定点医疗机构应为有需要的参保患者开具纸质外配处方纸质外配处方。互联网医院电子处方必须为省卫生健康行政部门审批的省内实体定点医疗机构举办的互联省内实体定点医疗机构举办的互联网医院网医院开具的电子处方。湖南省医保局通知（2023-05）医保定点医药机构处方医保定点医药机构处方或纳入协议管理的本省卫生健康行政部门审批的互纳入协议管理的本省卫生健康行政部门审批的互联网医院电子处方联网医院电子处方四川省医保局通知（2023-03）参保人员凭定点医药机构处方定点医药机构处方在开通门诊统筹服务的定点零售药店购买

25、医保目录内药品发生的费用可由统筹基金按规定支付。资料来源：各省医保局，兴业证券经济与金融研究院整理省级电子处方流转平台建设有望助力处方外流。2023 年 12 月国家医保局及人社部共同印发了国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2024），通知要求，要依托全国统一的医保信息平台电子处方中心，建立健全全省统一、高效运转、标准规范的处方流转机制，进一步推动“双通道”处方流转电子化。3）支付标准层面，国家医保局要求加强药品价格协同，“既要尊重市场机制又要坚持好承担好定点属性，倡导参考省级医药采购平台价格销售医保药品”。各地各地支付标准不一支付标准不一，一般倡导参考挂网价一般倡导参考挂网价、集

26、采中标价等集采中标价等，也有地区允许部分品种加也有地区允许部分品种加成定价、市场定价。成定价、市场定价。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-行业跟踪报告行业跟踪报告表表 4 4、河北省、河北省统筹药店统筹药店价格政策和支付标准价格政策和支付标准药品类别定价方式集采类别医保支付标准医保目录内医保和定点药店协商谈判合理确定国谈药品、医保支付标准试点药品执行国家和省统一的支付标准集采药品中选价其他药品加价率不超过实际采购金额的 15%作为医保支付标准，加价额不超过 75元；中药饮片以加价率不超过实际采购金额的 25%作为支付标准医保目录外药店按照公平合理

27、诚实信用和质价相符的原则确定/资料来源：河北省医保局，兴业证券经济与金融研究院整理小结：药店纳入门诊统筹，有望从资金端和客流端承接医保改革红利。全国层面，2023 年 2 月至 8 月，药店累计结算门诊统筹金额从 14.34 亿元增长至 69.36 亿元，累计结算人次从 2962 万人次增长至 1.74 亿人次，随着各统筹地区准入持续推进，处方流转和支付标准不断完善，药店客流有望延续快速增长趋势。龙头药店在门店准入和处方获取上更有竞争力，有望率先享受规模效应和专业化服务带来的业绩增厚。2.连锁药店行业发展进入新周期连锁药店行业发展进入新周期2 2.1.1 家庭去库存近尾声，社零中西药品类增长趋

28、势回暖家庭去库存近尾声，社零中西药品类增长趋势回暖2021-2023 年前三季度，药店经营节奏受基数扰动和家庭库存影响较大。从 2023年 8-10 月全国药店品类销售额环比增长 TOP5 类别来看，9 月起“四类药”（退烧、止咳、抗病毒、抗生素类）环比开始增长，提示家庭去库存近尾声。社零中西药品类当月同比增速也从 9 月起开始回暖。图图 8 8、2323 年年 9 9 月起中西药品类当月同比增速回暖月起中西药品类当月同比增速回暖资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：当月值-左轴（亿元），当月同比-右轴（%）。国家统计局官方数据不包含每年 1 月和2 月分别的中西药品类零售额当月

29、值。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-行业跟踪报告行业跟踪报告表表 5 5、零售药店品类销售额环比增长、零售药店品类销售额环比增长 TOP5TOP5排序2023082023092023101耳鼻用药止咳祛痰类止咳祛痰类2全身性抗过敏药滋补保健类全身用抗感染药物3滋补保健类耳鼻用药感冒用药/清热类4维生素矿物质补充剂口腔咽喉类口腔咽喉类5口腔咽喉类呼吸系统疾病用药心脑血管疾病用药（不含高血压）资料来源：中康 CMH，兴业证券经济与金融研究院整理2 2.2.2 集中度提升空间大，连锁龙头大有可为集中度提升空间大，连锁龙头大有可为2022 年，我国药品

30、销售市场规模 1.79 万亿元，同比增长 1.06%；其中零售药店市场规模 5209 亿元，同比增长 9.11%；公立医院、零售药店和基层医疗销售额占比分别为 61.8%、29.0%、9.2%，零售药店市场份额呈提升趋势。图图 9 9、我国药品市场、零售药店市场规模（亿元）、我国药品市场、零售药店市场规模（亿元）图图 1010、三大终端销售占比、三大终端销售占比资料来源：米内网，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：米内网，兴业证券经济与金融研究院整理从行业集中度来看，龙头药店仍有较大提升空间。截至 2022 年底，我国药店 CR10、CR50 和 CR100 分别为 30.91%、44.95

31、%和 55.83%。2023 年前三季度，上市药店保持快速扩张趋势。商务部发布关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见提出，到 2025 年，培育形成 5-10 家超五百亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业，药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额 65%以上；药品零售连锁率接近 70%。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 1111、我国连锁药店十强、二十强、五十强、百强销售额占比、我国连锁药店十强、二十强、五十强、百强销售额占比资料来源：2022-2023 中国药店发展报告（转引自益丰药房 2023

32、 年半年报），兴业证券经济与金融研究院整理随着一级市场连锁药店估值逐步降温，上市公司并购整合窗口期重新开启。2022-2023 年上市公司大型并购交易次数增长。从表 6、表 7 统计的已经达成的交易来看，并购估值呈下行趋势，更多起上市公司的并购交易值得期待。表表 6 6、20222022 年上市公司大型并购情况年上市公司大型并购情况并购年度2022 年并购方老百姓益丰药房健之佳并购标的怀仁大药房九芝堂医药唐人医药区域湖南湖南河北门店数660+直营 190 家，加盟 359 家659 家并购对价16.37 亿元（71.96%股权）2.04 亿（51%股权）16.6 亿元（80%股权）PE（X）2

33、2.7547.5024.27营收（亿元）14.0210.4414.69净利润（万元）9999.19842.188550.55PS（X)1.620.381.41资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理注：怀仁为 2020 年营收净利润，九芝堂和唐人为 2021 年营收净利润 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-行业跟踪报告行业跟踪报告表表 7 7、20232023 年上市公司大型并购情况年上市公司大型并购情况并购年度2023 年并购方老百姓大参林健之佳并购标的百信缘为百姓万家燕大药房乐邦仁佳区域江苏安徽重庆重庆门店数（家）150+129/1

34、90并购对价2.15 亿元（35%股权）1.24 亿元（80%股权）3000 万元（15%股权）1.37 亿元PE（X）17.3815.7520.0019.63营收（亿元）5.881.673.182.34利润（万元）3535.37984.06999.77697.62PS（X)1.040.930.630.59资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注：并购标的营收净利润均为 2022 年图图 1212、上市公司历年直营门店增长率、上市公司历年直营门店增长率资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理“七统一”加盟模式引领新一轮扩张。米内网总结了我国药店加盟业务的四个阶段：2002-

35、2005 快速圈地期、2006-2008 集中剥离期、2013-2018 加盟回归期、2019年以来加盟价值再发现期。2019 年以来的新一轮加盟，更类似于“直营式加盟”，即在特许经营模式的基础上，加盟方按连锁药店的业务管理要求进行经营活动，连锁药店为加盟方提供“七统一”服务，实现充分赋能，达到互利双赢。“七统一”标准，通常为同一连锁总部管理，并建立的统一质量管理体系，具体包括：统一企业标识统一企业标识、统一管理制度统一管理制度、统一计算机系统统一计算机系统、统一人员培训统一人员培训、统一采购配送统一采购配送、统一票据管理、统一药学服务标准规范。统一票据管理、统一药学服务标准规范。“七统一”标

36、准抬高了加盟门槛，增大了被加盟方的批货规模，有利于龙头药店发挥规模效应和区域协同优势，轻资产运营模式也更好地助力龙头药店在万店时代快速扩张。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 1313、上市药店直营店、加盟店数量（截至、上市药店直营店、加盟店数量（截至 20232023 年三季度末）年三季度末）资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理2 2.3.3 统筹对接带来增量客流，专业化服务提升转化率统筹对接带来增量客流，专业化服务提升转化率专业化服务做好品类推荐和关联推荐，发展优势品种专业化服务做好品类推荐和关联推荐

37、，发展优势品种随着门诊统筹付费在药店占比提升，门店毛利率呈下行趋势。药店需要通过专业化服务提升关联销售能力，做好优势品种推荐，同时提升顾客的购药体验，增强顾客粘性。上市公司通过精选商品、发展优势品种和自有品牌，来减缓毛利率的下降。表表 8 8、上市公司优势品种、上市公司优势品种/自有品牌开发情况自有品牌开发情况上市公司优势品种/自有品牌商品情况益丰药房推进可控商品的精品战略和全国最优工程，不断完善和打造包括自有品牌、独自有品牌、独家品种、厂商共建品种家品种、厂商共建品种在内的商品精品群，通过为顾客提供质量可靠、疗效确切、性价比高且渠道可控的商品精品，与同行形成商品竞争壁垒，实现差异化竞争。老百

38、姓2023 年上半年年上半年自有品牌业务实现销售额自有品牌业务实现销售额 13.8 亿元，同比增长亿元，同比增长 24%，销售占比，销售占比达达 19.9%。大参林集团自有品牌的品种品规超 500 个。一心堂公司全资子公司鸿翔中药旗下多个中药自有品牌并进发展开拓创新，其中鸿翔、卉品、膳尚、本典等品牌产品在全国一心堂门店销售，通过产供销关系的合理分析，大大缩短产品中间环节，加强渠道价值建设。通过自有品牌的投入优化和丰富门店品类结构，更加有效的提升顾客满意度和门店经营效率。健之佳引入综合毛利率较高的贴牌产品及更多新产品，规划中主要考虑产品的销售增长前景及知名品牌的合作意愿，产品主要包括常用药品、中

39、药材、保健品、生活便利品等。2023 年上半年年上半年贴牌商品销售贴牌商品销售 5.29 亿元，同比亿元，同比增长增长 46.63%，占主，占主营业务收入的营业务收入的 12.81%漱玉平民2023 年上半年年上半年漱玉平民自有商品累计开漱玉平民自有商品累计开发发 1065 个个 SKU，销售额同比增销售额同比增长长 46%，占比零售业务总销售额占比零售业务总销售额 13%左右左右。在进行自有商品品牌力塑造的同时，公司重点着力于自有商品培训体系的建立，促进新品成长率的提升及店员专业力、服务力、营销力的提升。资料来源：公司公告，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露

40、和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-行业跟踪报告行业跟踪报告允许药店经营非药品类，有望吸引客流、提升坪效允许药店经营非药品类，有望吸引客流、提升坪效国家市场监管总局发布的药品经营和使用质量监督管理办法自 2024 年 1 月 1日起正式施行。文件指出，从事药品经营活动的，同时经营其他商品（非药品）的，陈列、仓储设施应当与药品分开设置；在超市等其他场所从事药品零售活动的，应当具有独立的经营区域。这意味着药店在经营快消品、保健食品、日用百货等高毛利的非药品类上有了自由度，非药销售不仅能增加客流，也能助力零售药店增厚利润。图图 1414、上市公司品类结构（、上市公司品类结构（23

41、H123H1）资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：一心堂非药品为医疗器械及计生、消毒用品；健之佳中西成药为处方药及非处方药，非药品为医疗器械、保健食品、生活便利品及个人护理品；其他业务为披露的其他业务+体检服务；漱玉平民仅披露中西成药占比。探索药店探索药店+诊所模式，把握处方来源，加强慢病管理诊所模式，把握处方来源，加强慢病管理落实门诊统筹对接药店过程中，流出处方是关键环节。尽管当前各省均在加快电子处方流转平台建设，但药店获取处方依然有瓶颈，“药店+诊所”模式能够破解处方来源难题。同时诊所提供专业化、高便捷的服务，也能增加慢病顾客的黏性。在门诊统筹纳入药店、诊所备案制、医生多点

42、执业等政策的推进下，药店加快开诊所/药诊店速度。据中国药店统计，近一年来，山西、安徽、四川等地新开的药诊店超过 500 家。上市公司也纷纷加快诊所布局：益丰药房已设立互联网医院，并在公司业务覆盖的大部分城市布局诊疗机构，通过开设中医馆、中医坐堂、门诊部、店内诊所、互联网医疗等方式，向诊疗业务延伸；老百姓旗下百杏堂名医馆汇集中医专家累计出诊近 900 名，开设众多集预防、保健和治疗为一体的中医科室，年就诊人数已突破 200 万；一心堂布局药诊店，通过药诊店的方式申报门诊统筹，后续会再补充网点；大参林布局互联网医院；健之佳通过中医诊所、社区诊所、体检中心等店型，逐步探索多业态融合的多元化社区健康服

43、务生态圈模式；漱玉平民布局中医坐堂医诊所，公司旗下开设济南鹊华医院和全福医院。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-行业跟踪报告行业跟踪报告表表 9 9、上市药店在诊所上的布局、上市药店在诊所上的布局公司诊所布局益丰药房已设立互联网医院，并在公司业务覆盖的大部分城市布局诊疗机构，通过开设中医馆、中医坐堂、门诊部、店内诊所、互联网医疗等方式，向诊疗业务延伸老百姓旗下百杏堂名医馆汇集中医专家累计出诊近 900 名，开设众多集预防、保健和治疗为一体的中医科室，年就诊人数已突破 200 万一心堂布局药诊店大参林布局互联网医院健之佳通过中医诊所、社区诊所、体

44、检中心等店型，逐步探索多业态融合的多元化社区健康服务生态圈模式漱玉平民布局中医坐堂医诊所，公司旗下开设济南鹊华医院和全福医院资料来源：公司公告，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理3.主要公司主要公司3.13.1 益丰药房（益丰药房（603939603939.SH.SH）：区域聚焦的全国连锁药店，精细化管理）：区域聚焦的全国连锁药店，精细化管理标杆标杆公司起家湖南常德，坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针，市场拓展以“巩固中南华东华北、拓展全国市场”为目标，通过“新开+并购+加盟”密集开店，截至 2023 年三季度末，公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江

45、、广东、河北、北京、天津十省市拥有直营门店 9562家、加盟门店 2788 家。图图 1515、益丰收入、归母净利润及增速、益丰收入、归母净利润及增速图图 1616、益丰门店数量及同比增速、益丰门店数量及同比增速资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理“区域聚焦”战略使公司迅速占领区域市场，获得超过行业平均的盈利水平和较高的销售与利润提升。公司是行业内少有的主要省子公司均实现盈利的公司，公司在跨区域门店管控力、复制力、文化传承等方面具有突出优势。随着在区域市占率提升和规模效应显现，公司在中南地区毛利率显著高于其他地区，华东地区毛利率也呈提

46、升趋势。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-行业跟踪报告行业跟踪报告毛利端，推进可控商品精品战略和全国最优工程，不断完善和打造包括自有品牌、独家品种、厂商共建品种在内的商品精品群，建立了一整套“商圈定位法”的门店选址方法，提升门店运营成功率。费用端，公司建立了先进的数字化营运管理和高效的后台支撑体系，提升销售效率、后台支撑协作效率、仓库运营效率。图图 1717、公司在中南、华北、华东的收入（亿元）及、公司在中南、华北、华东的收入（亿元）及增速增速图图 1818、公司在中南、华北、华东的毛利率水平、公司在中南、华北、华东的毛利率水平资料来源：公司公

47、告，兴业证券经济与金融研究院整理注：中南地区包括：湖南省、湖北省、广东省；华东地区包括：江苏省、上海市、浙江省、江西省；华北地区包括：河北省、北京、天津资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理3.23.2 老百姓（老百姓（603883603883.SH.SH）：全国连锁药店，管理效能持续提升）：全国连锁药店，管理效能持续提升“四驾四驾马车马车”快速扩张，持续深耕下沉市场。快速扩张，持续深耕下沉市场。公司通过“自建、并购、加盟、联盟”四驾马车快速扩张，截至 2023 年三季度末，公司拥有门店 13065 家，其中直营门店 8945 家、加盟门店 4120 家，公司坚持“聚焦+下沉”发展策

48、略，目前公司市占率前三的省份有 10 个，其中市占率第一的省份四个（包括湖南、天津、宁夏、内蒙古），重点省份优势进一步凸显。同时，下沉市场稳步扎根，公司总门店中地级市及以下门店占比约 76%。未来三年公司计划每年新增门店 3500 家，年新增店数增速保持在 25%左右。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 1919、老百姓收入、归母净利润及增速、老百姓收入、归母净利润及增速图图 2020、老百姓门店数量及同比增速、老百姓门店数量及同比增速资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与

49、金融研究院整理通过通过“聚焦发展聚焦发展”战略和战略和“精耕数智化精耕数智化”战略提升管理效能战略提升管理效能。1）聚焦优势省份。公司推行“9+7”拓展战略，重点加密优势区域门店网络，提升区域市占率和协同效应。2023 年上半年公司在湖南省、天津市、宁夏自治区、内蒙古自治区市占率均为第一；在安徽省、陕西省、甘肃省市占率第二；在江苏省、广西省、浙江省市占率第三。2）优化大店模式，升级管理体系，同店增长改善。3）专业药房建设领先，对接处方外流。2023 年上半年公司有“门诊慢特病”定点资格门店 1207家，双通道门店 262 家，DTP 门店 166 家。4）数智化赋能新零售，降本增效。通过门店智

50、能清货算法和智能化订货体系提高周转，通过薪酬计算器广覆盖达到门店员工激励的即时反馈，通过数智化营销精准、有效触达顾客，提升服务体验。2023 年上半年公司线上渠道销售额超过 9.7 亿，同比增长 73%，占公司收入比例提升至 9%。加盟及联盟业务迅猛发展加盟及联盟业务迅猛发展，打造新的增长点打造新的增长点。截至 2023 年三季度末，公司拥有加盟门店 4120 家，加盟门店占总门店数 31.5%，加盟业务实现配送收入 12.76 亿，约占总收入的 8%；联盟合作企业达到 198 家，联盟门店数超 1 万家（未统计为公司店数），加盟联盟及分销业务收入占比为 17.51%，加盟分销贡献的销售增长为

51、4.52%。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 2121、老百姓、老百姓 2 2023023 年前三季度营收增速拆分年前三季度营收增速拆分资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理3.33.3 大参林（大参林（603233603233.SH.SH）：华南区域龙头，加速全国布局，品类具备）：华南区域龙头，加速全国布局，品类具备优势优势公司专注于中西成药、参茸滋补药材及中药饮片、保健品、医疗器械及其他商品的连锁零售业务。公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，持续下沉渗透华南地区，聚焦拓展长三角（环渤海）、东

52、北地区及中部地区，巩固连锁品牌的区域壁垒优势，截至 2023 年三季度末，公司已经形成了覆盖 19 个省份、9305家直营店和 3688 家加盟店的销售网络。图图 2222、大参林收入、归母净利润及增速、大参林收入、归母净利润及增速图图 2323、大参林门店数量及同比增速、大参林门店数量及同比增速资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理深耕华南优势市场，不断并购进入新市场，通过自建和直营式加盟加密门店。2023H1 公司华南地区收入占比 68.14%，同比增长 18.02%。华南地区毛利率显著高于其他区域，主要是区域集中的规模效应和中参药

53、材的品类优势，公司通过直营式加盟进一步下沉，发挥规模效应。省外扩张上，公司通过并购和自建，在华 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-行业跟踪报告行业跟踪报告东、东北华北西北西南地区有较快增速。图图 2424、大参林各地区收入（亿元）及增速、大参林各地区收入（亿元）及增速图图 2525、大参林各地区毛利率水平、大参林各地区毛利率水平资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理注：华南地区包括：广东省、广西省、海南省；华东地区包括：江西省、浙江省、福建省、江苏省、山东省、安徽省；华中地区包括：河南省、湖北省；东北、华北、西北及西南地区：河北省、黑

54、龙江省、陕西省、四川省、重庆市、辽宁省、山西省、新疆维吾尔族自治区。资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理强化中参药材特色品类优势，上下游一体化提升竞争力和盈利能力。公司打通中药饮片、参茸滋补、中西成药品种的生产和销售。凭借对中药饮片消费市场和参茸滋补药材产品的深刻认识，公司在参茸滋补药材消费群体中建立了良好的口碑，打造一系列以“东紫云轩”为核心品牌的各类型滋补产品，还推出了以“可可康”为核心品牌的中西成药产品以及“东腾阿胶”为品牌的阿胶系列产品，并丰富高中低端产品线，满足消费者需求。集团自有品牌的品种品规超 500 个。图图 2626、大参林各品类收入、大参林各品类收入（亿元亿元）

55、及增速及增速图图 2727、大参林各品类毛利率、大参林各品类毛利率资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理3.43.4 一心堂（一心堂（002727002727.SZ.SZ）：西南区域龙头，省外快速发展，探索多元）：西南区域龙头，省外快速发展，探索多元业态业态公司主营医药零售连锁和医药配送业务，主要以中西成药为主，其次包含中药、医疗器械、保健品及其他个护美妆业务。公司深耕云南、聚焦川渝，兼顾华南地区、华北地区同步发展。旗下控股子公司四川本草堂药业有限公司，以药品配送 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要

56、声明-19-行业跟踪报告行业跟踪报告为主。截至 2023 年三季度末，公司已经形成了覆盖 10 个省份及直辖市、10008家直营店的销售网络。图图 2828、一心堂收入、归母净利润及增速、一心堂收入、归母净利润及增速图图 2929、一心堂门店数量及同比增速、一心堂门店数量及同比增速资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理川渝发展见成效，成为公司增长新引擎。公司 2016 年开始成规模的拓展川渝市场，直营门店数量从 2016 年的 300 多家增长到 2023H1 的 1837 家，预计 2023 年川渝收入接近 25 亿元。图图 3030

57、、2023H12023H1 公司各地区收入及门店数量占比公司各地区收入及门店数量占比图图 3131、20222022 年西南地区公司门店数量市占率年西南地区公司门店数量市占率地 区 门 店 数量一 心 堂 门 店数量一 心 堂 门 店占比云南省.94%四川省4297312692.95%重庆市83263394.07%贵州省70934296.05%资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，第一药店财智，兴业证券经济与金融研究院整理探索多元业态，个护美妆、彩票等非药业务引流效果显著，贡献新的增长点。公司将个护美妆旗舰店打造成为新零售业务模式下的新窗口，

58、个护美妆业务的推进增加了年轻消费群体进店频次，将年轻顾客转化为一心堂忠实会员，提升新会员开发力度。2022 年个护美妆产品销售额近 3 亿元。2023H1 彩票销售 2852 万元，同比增长 192.1%。3.53.5 健之佳（健之佳（605266605266.SH.SH）：店龄结构年轻，）：店龄结构年轻，业绩释放业绩释放可期可期公司坚持“立足云南，深耕西南，向全国发展”的发展战略，云南、河北龙头优势地位巩固，川渝桂辽规模快速增长。截至 2023 年三季度末，公司门店总数达4711 家（其中便利店 325 家，药房门店 4386 家），其中云南地区 2684 家，川渝 请务必阅读正文之后的信息

59、披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-行业跟踪报告行业跟踪报告桂冀辽地区 1702 家，省外门店数量占比提升至 38.81%。公司加快重庆区域拓展速度，2023 年 12 月公司公告，拟以 1.37 亿元并购重庆红瑞乐邦 190 家门店资产及其经营权益，从而进入重庆市内 8 个空白区域市场，使公司在重庆地区的门店规模快速拓展至 500 家。图图 3232、健之佳收入、归母净利润及增速、健之佳收入、归母净利润及增速图图 3333、健之佳门店数量及同比增速、健之佳门店数量及同比增速资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理

60、店龄结构年轻，店龄结构年轻，业绩释放业绩释放可期。可期。截至 2023 年三季度末，公司店龄一年以内新店684 家，占比 14.52%，店龄二年以内次新店 449 家，占比 9.53%，新店、次新店合计 1133 家，占比由上年同期的 28.42%下降至 24.05%。前期自建门店逐步培育成熟并持续产生营业、利润贡献，成为未来业绩增长的重要驱动因素；同时公司存量成熟门店营收稳健增长；冀辽及西南地区并购项目稳健融合。图图 3434、健之佳药店门店区域分布、健之佳药店门店区域分布图图 3535、健之佳新店和次新店占比、健之佳新店和次新店占比资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：

61、公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-21-行业跟踪报告行业跟踪报告3.63.6 漱玉平民（漱玉平民（301017301017.SZ.SZ）：山东区域龙头，成长空间广阔）：山东区域龙头，成长空间广阔公司深耕山东市场公司深耕山东市场，成长空间广阔成长空间广阔。据中国药店数据，山东省 2022 年药品零售市场 412 亿元，据此计算漱玉平民 2022 年山东省内市占率 17.63%。公司通过自建和并购不断扩大省内市场份额，同时通过并购、加盟及合作相结合的方式进入省外空白市场。截至 2023 年三季度末，公司在山东省、辽

62、宁省、福建省、河南省、黑龙江省及甘肃省等地区共拥有门店 6778 家，其中直营门店 4015 家，加盟门店 2763 家；直营门店中山东省内 3544 家，占比 88.27%。图图 3636、漱玉平民收入、归母净利润及增速、漱玉平民收入、归母净利润及增速图图 3737、漱玉平民门店数量及增速、漱玉平民门店数量及增速资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理多元化战略优化产品结构多元化战略优化产品结构，毛利率呈提升趋势毛利率呈提升趋势。2023 年前三季度公司销售毛利率30.07%，低于同行业可比上市公司，原因主要是规模相对较小且 DTP 药

63、品占比较高。公司通过发展自有产品及多元化战略优化产品结构，提升毛利率水平。已成立保健与器械事业部、中药事业部、美丽事业部等专业部门，持续引入多元化商品，重点打造养生中药系列、健康零食系列、功能性护肤品等品类，不断优化各区域差异化商品配置，提高商品竞争力。2023 年上半年公司累计开发自有商品SKU1065 个，销售额同比增长 46%，占比零售业务总销售额 13%左右。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-22-行业跟踪报告行业跟踪报告图图 3838、漱玉平民直营门店区域分布、漱玉平民直营门店区域分布图图 3939、连锁药店上市公司毛利率对比、连锁药店上市

64、公司毛利率对比资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理4.投资建议投资建议连锁药店是稳健成长、商业模式优秀的板块，专业化服务和规模效应使得龙头强者愈强。复盘板块估值走势，会发现估值扩张往往伴随着业绩释放，估值水位也与业绩增长中枢相对匹配。PEG 是一个较为有效的估值锚。图图 4040、SWSW 线下药店市盈率（线下药店市盈率（TTMTTM）和归母净利润同比增速）和归母净利润同比增速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理展望 2024 年，连锁药店基本面向好。经营层面，行业经营节奏修复，随着各统筹地区准入持续推进，处方流转和支付标

65、准不断完善，药店客流有望延续快速增长趋势，药店通过精选商品、专业服务提升盈利能力。扩张层面，政策推动行业集中度提升加快，自建+并购+加盟模式助力龙头新一轮扩张。推荐益丰药房、老百姓、大参林、一心堂、健之佳，关注漱玉平民。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-23-行业跟踪报告行业跟踪报告表表 1010、主要公司、主要公司及盈利预测及盈利预测代码公司收盘价(元）EPS（元）PE（X)评级2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E603939.SH益丰药房41.021.251.391.732.1432.7529.5423

66、.7619.15增持603883.SH老百姓31.751.341.641.972.3723.6619.3716.0913.40增持002727.SZ一心堂23.351.691.601.892.2313.7814.6412.3810.49增持603233.SH大参林25.600.911.151.451.8228.1522.3417.7114.05增持605266.SH健之佳61.082.823.183.994.9821.6719.2315.3212.26增持301017.SZ漱玉平民19.820.570.680.891.1834.7729.3522.1516.87无评级资料来源：天软，Wind，

67、兴业证券经济与金融研究院预测 注：收盘价为 2024 年 1 月 5 日收盘价，漱玉平民 2023-2025 年 EPS为 Wind 一致预期。风险提示风险提示医保政策变化超预期的风险医保政策变化超预期的风险随着新医改的逐步深入，在全面推进公立医院改革、药品零差率、两票制、医保支付方式、医保个账改革等系列政策的同时，行业监管日趋严格。同时，处方外流成为趋势，医保门诊统筹政策逐步落地。如果连锁药店上市公司无法及时调整经营管理，适应政策变化，可能对公司经营产生一定风险。如果处方外流速度或部分地区医保门诊统筹政策落地进程不及预期，可能对公司短期业绩造成一定影响。扩张整合不及预期的风险扩张整合不及预期

68、的风险连锁药店上市公司通过内生+外延扩张加速发展，虽然前期并购项目业绩基本达成预期，但并购门店整合情况及经营状况受政策环境、市场需求等多因素影响，存在整合不达预期的可能性，进而对公司整体业绩产生不利影响。行业竞争加剧的风险行业竞争加剧的风险我国医药零售行业正处于集中度及连锁化率逐步提升的时期，全国性药店龙头加速扩张，同时区域性零售药店龙头也扩大规模，行业竞争加剧。此外，随着移动互联消费场景的普及，线上售药也对传统线下药店造成一定影响。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-24-行业跟踪报告行业跟踪报告分析师声明分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投

69、资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明投资建议的评级标准投资建议的评级标准类别类别评级评级说明说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯

70、达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股

71、情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投

72、资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、

73、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报

74、告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，

75、否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究上上 海海北北 京京深深 圳圳地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层邮编：200135邮箱：地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编：100020邮箱：地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼邮编：518035邮箱：