1、 半导体/行业专题报告/2024.01.18 请阅读最后一页的重要声明！AI 引领复苏，重视技术迭代增量 证券研究报告 投资评级投资评级:看好看好(维持维持)最近 12 月市场表现 分析师分析师 张益敏 SAC 证书编号：S02 相关报告 1.汽车驱动芯片：国产企业进入加速放量期 2023-12-29 2.存储器迈入发展新周期，国内产业链大有可为 2023-11-06 3.半导 体设 备市场 点评 报告 2023-07-05 半导体行业跟踪报告（二）半导体行业跟踪报告（二）核心观点核心观点 全球半导体市场于全球半导体市场于 2023Q2 触底。触底。根据美国半导体行业协会

2、（SIA）数据，全球半导体市场规模同比增速于 2023M4 录得最低值（-21.40%），并从 2023M5开始稳步上行。2023M11，全球半导体市场规模为 479.8 亿美元，同比+5.27%；自 2022M8 以来同比首次实现增长。从库存数据来看，Intel、AMD、美光等国际主流半导体设计/IDM 企业 2023Q1-Q3 的合计库存周转天数分别为143/136/130 天，自 2023Q1 开始逐渐下行。AI 技术创新技术创新引领本轮复苏。引领本轮复苏。剖析本轮半导体行业复苏结构，我们认为 AI 是核心动能，据我们测算，2022Q3 英伟达占全球半导体市场规模比重为 4.14%，而

3、2023Q3 为 13.71%，英伟达在全球半导体市场的占比快速上升。展望 2024年，GPU、服务器、服务器、光模块、光模块等核心赛道等核心赛道有望维持有望维持快速成长快速成长势头势头，AI 引领的技引领的技术创新有望成为本轮半导体复苏的最强斜率术创新有望成为本轮半导体复苏的最强斜率，并带动行业，并带动行业周期周期整体复苏向上整体复苏向上。需求需求增长增长：1）算力算力：2023 年前三季度，英伟达数据中心收入（包括 Mellanox）已达 291.21 亿美元，单 23Q3 收入同比增速超过 250%，彰显算力需求高度景气。2）消费电子消费电子：2023 年出货量整体下滑（2023Q1-Q

4、3，手机 YoY-7.24%Wind数据，PC YoY-17.63%Canalys 数据）。2023H2 多款新品面世，AI 赋能终端带来更多特性，2024 复苏可期。同时，2024 是 MR 放量元年，亦有望拉动产业链从 0-1 增量。3）汽车汽车：据我们测算，2023 年 M1-M11 全球 EV 渗透率为15.43%，高阶智能驾驶亦处于放量早期阶段，电动+智能化将继续引领汽车电子需求增长。4）工业工业：整体需求节奏相对平稳，细分赛道库存逐步出清后，有望拉动相应补库需求，并引导产业链盈利水平修复。技术创新：围绕技术创新：围绕 AI 的技术创新渐次展开。的技术创新渐次展开。1）GPU：英伟达

5、 GPU 迭代速度加快，拉动先进制程、IC 载板、高速 SerDes IP、CPO、OCS 等领域的技术迭代。2）CPU：AI 时代 NPU 算力持续提升，混合键合等高端封装技术应用领域不断扩宽。3）存储存储：HBM3E 已在最新代 GPU 产品开始应用，HBM4 将进一步增加堆叠层数至 16Hi，并有望引入混合键合技术。4）模拟）模拟：数据中心48V 供电架构持续渗透，高集成度 xPU 供电模组/芯片亦将快速迭代。5）SoC/MCU：SoC 是 AI 终端的基座，终端算力提升有望成为 SoC/MCU 芯片迭代主要方向。6）功率：）功率：第三代半导体应用领域将继续扩宽，有望引领下一时代数据中心

6、供电系统技术变革方向。国产替代：国产替代：道阻且长，行则必至。道阻且长，行则必至。周期下行，大多数国内半导体企业的收入增速和盈利能力承压。但整体看，国产替代的脚步并未停下，致力高端产品的企业呈现出了更强的业绩韧性。未来，国产替代将逐步进入技术和市场的深水区，我们看好我们看好 CPU/GPU 大芯片大芯片、高端模拟、射频模组、大算力、高端模拟、射频模组、大算力 SoC、基带、基带芯片、第三代半导体等领域的国产替代，亦建议重视全球技术迭代下芯片、第三代半导体等领域的国产替代，亦建议重视全球技术迭代下国内产业国内产业链的链的增量增量方向方向。风险提示：风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，地缘政治风

7、险。-24%-16%-8%0%8%16%半导体沪深300上证指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业专题报告/证券研究报告 1 半导体周期：底部上行半导体周期：底部上行.6 1.1 行业：全球半导体市场规模增速于行业：全球半导体市场规模增速于 23Q2 触底触底.6 1.2 AI 是本轮复苏的主要驱动力是本轮复苏的主要驱动力.7 2 需求端趋势展望：行业渐次复苏，需求端趋势展望：行业渐次复苏，AI 引领成长引领成长.9 2.1 服务器：服务器：2023 年服务器下滑显著，年服务器下滑显著，2024 年有望复苏年有望复苏.9 2.2 手机：手机：2024 年有望重回成长年

8、有望重回成长.10 2.3 PC：行业复苏：行业复苏+AI PC，新一轮换机周期可期，新一轮换机周期可期.11 2.4 新终端：可穿戴相对稳健，新终端：可穿戴相对稳健，MR 蓄势待发蓄势待发.12 2.5 汽车：同比维持增长，电动化和智能化继续推进汽车：同比维持增长，电动化和智能化继续推进.13 2.6 工业工业&泛新能源：光伏装机规模持续增长，工业需求维持平稳泛新能源：光伏装机规模持续增长，工业需求维持平稳.15 3 分产品趋势展望：重视新技术迭代带来的增量分产品趋势展望：重视新技术迭代带来的增量.17 3.1 AI 加速器：行业竞争百花齐放，技术迭代引领成长加速器：行业竞争百花齐放，技术迭

9、代引领成长.17 3.2 CPU：AI 终端落地载体，终端落地载体，Chiplet 和混合键合渗透率提升和混合键合渗透率提升.21 3.3 存储：价格回升趋势确立，存储：价格回升趋势确立，HBM 增量显著增量显著.24 3.4 模拟：预期修复空间大，重视新技术迭代模拟：预期修复空间大，重视新技术迭代.27 3.5 MCU/SoC：库存去化仍需时间，周期触底复苏可期：库存去化仍需时间，周期触底复苏可期.30 3.6 功率：新能源有望持续拉动成长功率：新能源有望持续拉动成长.33 4 风险提示风险提示.34 图图 1.全球半导体行业市场规模（十亿美元）全球半导体行业市场规模（十亿美元）.6 图图

10、2.全球晶圆厂产能利用率全球晶圆厂产能利用率.6 图图 3.全球主要半导体设计全球主要半导体设计/IDM 企业库存周转天数企业库存周转天数.7 图图 4.全球龙头半导体企业销售额分类统计及英伟达占全球销售额比重（百万美元）全球龙头半导体企业销售额分类统计及英伟达占全球销售额比重（百万美元）.7 图图 5.安卓链相关企业安卓链相关企业 23Q3 业绩表现业绩表现.8 图图 6.全球服务器出货量（百万台）全球服务器出货量（百万台）.9 图图 7.全球服务器市场规模（百万美元）全球服务器市场规模（百万美元）.9 图图 8.全球主要云厂商全球主要云厂商 CAPEX（百万美元）（百万美元）.9 图图 9

11、.英伟达数据中心收入与主要云厂商英伟达数据中心收入与主要云厂商 CAPEX 比值比值.9 内容目录 图表目录 8YNAzXgWlWaUqVaQ9R8OnPqQtRmQiNoOqRfQpOyRbRqQzQwMpNtMMYqQpQ 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 行业专题报告/证券研究报告 图图 10.全球手机出货量（百万台）全球手机出货量（百万台）.10 图图 11.2023 年发布的部分新机型年发布的部分新机型.11 图图 12.手机端大模型应用手机端大模型应用.11 图图 13.全球分季度全球分季度 PC 出货量（千台）出货量（千台）.11 图图 14.联想大模型战略联

12、想大模型战略.12 图图 15.全球无线耳机出货量情况全球无线耳机出货量情况.12 图图 16.2023 年全球可穿戴手环出货情况年全球可穿戴手环出货情况.12 图图 17.全球全球 VR 出货量（万台）出货量（万台）.13 图图 18.全球全球 AR 出货量（万台）出货量（万台）.13 图图 19.中国地区汽车产量（万台）中国地区汽车产量（万台）.13 图图 20.全球全球 EV 渗透率渗透率.14 图图 21.中国中国 EV 渗透率渗透率.14 图图 22.高速高速 NOA 占新能源车销量比重占新能源车销量比重.14 图图 23.城市城市 NOA 占新能源车销量比重占新能源车销量比重.14

13、 图图 24.全球光伏新增装机规模预测全球光伏新增装机规模预测.15 图图 25.全球四大区域市场光伏新增装机预测全球四大区域市场光伏新增装机预测.15 图图 26.PMI 数据数据.16 图图 27.亚德客月度收入数据（亿亚德客月度收入数据（亿 TWD）.16 图图 28.汇川技术收入情况（亿元）汇川技术收入情况（亿元）.16 图图 29.禾川科技收入情况（亿元）禾川科技收入情况（亿元）.16 图图 30.英威腾收入情况（亿元）英威腾收入情况（亿元）.16 图图 31.合康新能收入情况（亿元）合康新能收入情况（亿元）.16 图图 32.全球数据中心全球数据中心 GPU 市场规模（百万美元）市

14、场规模（百万美元）.17 图图 33.英伟达数据中心收入（亿美元）英伟达数据中心收入（亿美元）.17 图图 34.全球主要大模型网页周度访问量统计（百万人次）全球主要大模型网页周度访问量统计（百万人次）.17 图图 35.购买大模型购买大模型 AI 服务的初创公司占比服务的初创公司占比.17 图图 36.AI 模型算力需求的增长（模型算力需求的增长（10y pFLOPSDays）.18 图图 37.2022 年数据中心年数据中心 GPU 市场格局市场格局.18 图图 38.AMD MI300X.18 图图 39.英伟达产品路线图英伟达产品路线图.19 图图 40.英伟达展示的光电共封装方案英伟

15、达展示的光电共封装方案.20 图图 41.英伟达展示的英伟达展示的 CPO 集群集群.20 图图 42.英伟达展示的英伟达展示的 Dragonfly+OCS 方案方案.20 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 行业专题报告/证券研究报告 图图 43.Dragonfly 架构和架构和 CLOS 架构的对比架构的对比.20 图图 44.混合推理混合推理.21 图图 45.Meteor Lake CPU.22 图图 46.AMD Zen4 CPU.22 图图 47.Intel CPU 产品产品 Roadmap.22 图图 48.AMD 的的 3D V-Cache 技术技术.23 图

16、图 49.Intel 先进封装技术路线图先进封装技术路线图.23 图图 50.龙芯龙芯 3A6000 处理器处理器.23 图图 51.开先开先 KX-7000 处理器处理器.23 图图 52.DXI 指数指数.24 图图 53.全球全球 HBM 市场规模预测（百万美元）市场规模预测（百万美元）.24 图图 54.SK Hynix HBM 技术技术 Roadmap.24 图图 55.全球存储晶圆厂减产节奏全球存储晶圆厂减产节奏.25 图图 56.美光毛利率美光毛利率.25 图图 57.HBM 封装工艺流程封装工艺流程.26 图图 58.模拟芯片行业触底回升趋势明确模拟芯片行业触底回升趋势明确.2

17、7 图图 59.22Q4 全球手机全球手机 OLED 驱动芯片市场格局驱动芯片市场格局.27 图图 60.全球汽车芯片市场规模（百万美元）全球汽车芯片市场规模（百万美元）.27 图图 61.特斯拉特斯拉 Model 3 主驱中的栅极驱动芯片主驱中的栅极驱动芯片.28 图图 62.汽车汽车 HVAC 模块及其中包含的电机驱动模块及其中包含的电机驱动.28 图图 63.48V 架构发展历程架构发展历程.28 图图 64.采用高集成度采用高集成度 Vicor VRM 模块的英伟达模块的英伟达 A100 芯片芯片.29 图图 65.Microchips 收入情况（百万美元）收入情况（百万美元）.30

18、图图 66.Silicon Labs 收入情况（百万美元）收入情况（百万美元）.30 图图 67.海外企业毛利率情况海外企业毛利率情况.30 图图 68.国内企业毛利率情况国内企业毛利率情况.30 图图 69.国内主要国内主要 MCU 企业收入增速变化情况（亿元）企业收入增速变化情况（亿元）.30 图图 70.MCU 企业库存周转天数情况（天）企业库存周转天数情况（天）.31 图图 71.瑞芯微收入情况（亿元）瑞芯微收入情况（亿元）.31 图图 72.晶晨股份收入情况（亿元）晶晨股份收入情况（亿元）.31 图图 73.全志科技收入情况（亿元）全志科技收入情况（亿元）.31 图图 74.翱捷科技

19、收入情况（亿元）翱捷科技收入情况（亿元）.31 图图 75.2023 年新款手机年新款手机 SoC Benchmark.32 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 行业专题报告/证券研究报告 图图 76.主要功率半导体企业收入变化情况主要功率半导体企业收入变化情况.33 图图 77.主要功率半导体企业毛利率变化情况主要功率半导体企业毛利率变化情况.33 表表 1.全球主要云厂商关于全球主要云厂商关于 Capex 的表述的表述.10 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 行业专题报告/证券研究报告 1 半导体周期：底部上行半导体周期：底部上行 1.1 行业：行业：

20、全球半导体全球半导体市场规模增速市场规模增速于于 23Q2 触底触底 行业规模行业规模来看来看，全球半导体全球半导体市场规模市场规模增速在增速在 23Q2 触底触底。根据美国半导体行业协会（SIA）数据，全球半导体市场规模同比增速于 2023M4 录得最低值（-21.40%），进入 2023Q2 后，由于 2022Q2 基数较低，行业需求增速自 2023M5 开始稳步波动上行。2023M11，全球半导体市场规模为 479.8 亿美元，同比+5.27%；自 2022M8以来同比首次实现增长。图1.全球半导体行业市场规模（十亿美元）数据来源：SIA，财通证券研究所 产能利用率层面来看，产能利用率层

21、面来看，23H1 全球晶圆厂产能利用率维持低位，预计全球晶圆厂产能利用率维持低位，预计 23H2 有所恢有所恢复。复。根据 Omdia 数据，2023Q2 全球晶圆厂产能利用率为 75.3%，预计2023Q3/2023Q4 分别将达到 80.6%/84.1%。23H1，全球晶圆厂产能利用率维持较低水平，加速行业库存去化。进入 23Q3 以后，全球晶圆厂产能利用率有所复苏，体现行业季节性以及部分高景气细分下游补库动能强劲。图2.全球晶圆厂产能利用率 数据来源：Omdia，财通证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.0010.0020.0030.004

22、0.0050.0060.002000000000002000001202307全球半导体市场规模（十亿美元）YoY60%65%70%75%80%85%90%95%100%1Q102Q103Q104Q101Q112Q113Q114Q111Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q14

23、3Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21Q1,22Q2,22Q3,22Q4,22Q1,23Q2,23Q3,23EQ4,23E 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 行业专题报告/证券研究报告 库存层面来看，全球主流半导体设计库存层面来看，全球主流半导体设计/IDM 企业库存水企业库存水平平亦于亦于 2023Q1 见顶见顶回落。回落。据我们统计 Intel、AMD、美光等国际主流半导

24、体设计/IDM 企业的库存周转天数，23Q1/23Q2/23Q3 的库存周转天数分别为 143/136/130 天。作为正常库存水位的参考，2010-2023Q3 库存周转天数中位数为 89.6 天，随着行业需求逐步复苏，叠加晶圆厂产能利用率维持低位，我们预计行业库存仍需消化 1-2 个季度，有望于24Q1-24Q2 回到 2010 年起的中位数水平。图3.全球主要半导体设计/IDM 企业库存周转天数 数据来源：Bloomberg，Wind，财通证券研究所 1.2 AI 是本轮复苏的主要驱动力是本轮复苏的主要驱动力 总体看，本轮半导体周期复苏的节奏总体看，本轮半导体周期复苏的节奏比我们此前预期

25、比我们此前预期的的 2023 年年中年年中提前约提前约 1 个个季度季度（参考（参考 2022 年年 11 月月 22 日外发报告 周期探底雪中花开，静待春色倍还人）。日外发报告 周期探底雪中花开，静待春色倍还人）。我们判断主要原因系AI需求强劲，有力拉升了相关产业链复苏。根据测算，2022Q3英伟达占全球半导体市场规模比重为 4.14%，而 2023Q3 为 13.71%，英伟达在全球半导体市场的占比快速上升。图4.全球龙头半导体企业销售额分类统计及英伟达占全球销售额比重（百万美元）数据来源：Bloomberg，SIA，财通证券研究所 -20 40 60 80 100 120 140 160

26、1Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23库存周转天数（天）2010-2023Q3库存周转天数中位数0.00%5.00%10.00%15.00%010,00020,00030,0001Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23CPU（Intel+AMD）GPU（NVDA）Analog（TI+ADI）Logic（LSCC+MCHP)英伟达占全球半导体销售额比重 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级

27、标准 8 行业专题报告/证券研究报告 同时，同时，23Q3 多款重磅安卓新机型及多款重磅安卓新机型及 Apple iPhone 15 系列的发布，有力带动了手系列的发布，有力带动了手机产业链备货，进一步拉升了行业机产业链备货，进一步拉升了行业周期复苏的斜率周期复苏的斜率。23Q3 手机上游模拟、CIS、射频等赛道企业体现了较强的收入季节性，亦对上游晶圆厂产能利用率的修复起到了支撑作用。图5.安卓链相关企业 23Q3 业绩表现 数据来源：Wind，财通证券研究所 展望展望 2024 年，年，我们认为我们认为 AI 将将继续引领行业需求复苏继续引领行业需求复苏。一方面，AI 将继续拉动算力需求，带

28、动产业链上下游维持较高景气度；另一方面，AI 将继续赋能终端应用领域，有望带动 PC、手机等终端进入产品替换周期，MR 等重点新品亦有望贡献增量；最后，AI 需求有望进一步带动行业库存消化和上游晶圆厂产能利用率复苏，有望带动产业链盈利水平修复。23Q323Q222Q3QoQYoY688484.SH 南芯科技模拟5.453.752.7045.52%102.27%688601.SH力芯微模拟2.621.951.4334.22%82.99%688798.SH 艾为电子模拟7.746.243.7124.02%108.57%300661.SZ 圣邦股份模拟7.336.357.6115.37%-3.70%

29、688209.SH英集芯模拟3.272.952.0110.91%63.07%688381.SH帝奥微模拟1.151.051.099.76%6.07%300782.SZ卓胜微射频14.099.547.8247.71%80.22%688153.SH 唯捷创芯射频7.205.734.6625.62%54.47%688512.SH 慧智微-U射频1.501.280.5217.50%187.86%603501.SH 韦尔股份CIS62.2345.2343.1137.58%44.35%688728.SH格科微CIS12.9310.9912.7617.69%1.30%688213.SH 思特威-WCIS7.

30、006.186.4513.22%8.58%收入（亿元）代码企业名称 主要品类 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 行业专题报告/证券研究报告 2 需求需求端端趋势展望：行业趋势展望：行业渐次复苏渐次复苏，AI 引领成长引领成长 2.1 服务器：服务器：2023 年服务器下滑显著，年服务器下滑显著，2024 年有望复苏年有望复苏 2023 年全球服务器出货量显著下滑，市场规模同比相对稳定。年全球服务器出货量显著下滑，市场规模同比相对稳定。根据 Omdia 预测数据，2023 年全球服务器出货量约为 1138 万台，同比下滑 18.76%；而从市场规模口径来看，2023年全球服务

31、器市场规模预计将为1035.25亿美元，同比下滑1.81%。服务器出货量创 2018 年以来最低值，我们认为服务器出货量下滑而市场规模相对稳定的主要原因系：1）终端需求不佳，云企业调减资本开支计划；2）AI 服务器出货量增长带动服务器单价提升，英伟达数据中心收入占全球云厂商 CAPEX 比重提升，挤压传统服务器需求。图6.全球服务器出货量（百万台）图7.全球服务器市场规模（百万美元）数据来源：Omdia，财通证券研究所 数据来源：Omdia，财通证券研究所 图8.全球主要云厂商 CAPEX（百万美元）图9.英伟达数据中心收入与主要云厂商 CAPEX 比值 数据来源：Wind，财通证券研究所 数

32、据来源：英伟达官网，Wind，财通证券研究所 展望展望 2024 年，年，AI 依然是核心主线，传统服务器需求亦有望迎来复苏。依然是核心主线，传统服务器需求亦有望迎来复苏。在业绩说明会上，全球主要云厂商均表示 Capex 将在 AI 应用高景气的拉动下维持增长。同时，随着英伟达数据中心收入在全球云厂商 CAPEX 的占比达到峰值，叠加下游终端需求的复苏，我们预计传统服务器需求亦有望恢复增长。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00200212022 2023ETotal

33、YoY-10%-5%0%5%10%15%20%020,00040,00060,00080,000100,000120,000TotalYoY-20%0%20%40%60%80%100%010,00020,00030,00040,00050,0002Q114Q112Q124Q122Q134Q132Q144Q142Q154Q152Q164Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q224Q222Q23AmazonMicrosoftGoogleFacebookOracleIBMSalesforcePaypalMercadolibreeBayYoY0%5%

34、10%15%20%25%30%35%40%45%02000400060008000400016000Nvidia数据中心收入（百万美元）占全球主要云厂商Capex比重 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 行业专题报告/证券研究报告 表1.全球主要云厂商关于 Capex 的表述 企业名称企业名称 关于关于 CAPEX 的表述的表述 亚马逊 For the full year 2023,we expect capital investments to be approximately$50 billion compared to$59 billion in

35、 2022.We expect fulfillment and transportation CapEx to be down year-over-year,partially offset by increased infrastructure CapEx to support growth of our AWS business,including additional investments related to generative AI and large language model efforts.微软 We expect capital expenditures to incr

36、ease sequentially on a dollar basis,driven by investments in our cloud and AI infrastructure.谷歌 We continue to invest meaningfully in the technical infrastructure needed to support the opportunities we see in AI across Alphabet and expect elevated levels of investment,increasing in the fourth quarte

37、r of 2023 and continuing to grow in 2024.Meta Turning now to the capex outlook.We expect 2023 capital expenditures to be in the range of$27 billion to$29 billion,updated from our prior estimate of$27 billion to$30 billion.We anticipate our full-year 2024 capital expenditures will be in the range of$

38、30 billion to$35 billion,with growth driven by investments in servers,including both non-AI and AI hardware,and in data centers as we ramp up construction on sites with the new data center architecture we announced late last year.Oracle CapEx was$1.1 billion in Q2 as we continue to build capacity fo

39、r bookings and our customers growing needs.Given the enormity of our pipeline and backlog,I expect CapEx will be somewhere around$8 billion this fiscal year,meaning our second half CapEx will be considerably higher as we bring online more capacity.数据来源：各公司公告，财通证券研究所 2.2 手机：手机：2024 年有望重回成长年有望重回成长 202

40、3Q3 全球手机出货量全球手机出货量自自 2021Q3 以来首次实现以来首次实现同比同比增长。增长。根据 Wind 数据，2023Q3 全球手机出货量 3.03 亿部，同比+0.30%，自 2021Q3 全球手机出货量同比增速转负以来，首次实现同比增长。根据 Counterpoint 预测，2023Q4 全球手机手机出货量将增长 3%，达到 3.12 亿部；根据 Counterpoint 预测数据测算，2023 年全年手机出货量预计同比下降 4.46%，达到 11.49 亿部。图10.全球手机出货量（百万台）数据来源：Wind，财通证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%

41、005001Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23全球手机出货量（百万部）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 行业专题报告/证券研究报告 展望展望 2024 年，全球手机出货量有望重回成长轨道。年，全球手机出货量有望重回成长轨道。我们认为 2024 年手机增长的主要驱动力来自：1）各型号手机均进入快速迭代周期，新品不断发布，有望释放前期换机需求；2）亚非拉等第三世

42、界国家需求潜力亟待挖掘；3）大模型赋能手机，各类手机端大模型应用层出不穷，有望进一步拉动终端用户的换机意愿。图11.2023 年发布的部分新机型 图12.手机端大模型应用 数据来源：GSMARENA，财通证券研究所 数据来源：VIVO 官网，财通证券研究所 2.3 PC：行业复苏行业复苏+AI PC，新一轮换机周期新一轮换机周期可期可期 后疫情时代，后疫情时代，PC 销量有所下滑。销量有所下滑。2020 年，在疫情引发的居家办公浪潮下，PC 需求快速增长，并于 2021Q4 达到峰值。2023 年的后疫情时代，由于需求下滑叠加前期高基数的影响，全球 PC 出货量显著下滑。根据 Canalys

43、数据，23Q3 全球 PC出货量 6554.6 万台，同比-6.70%。图13.全球分季度 PC 出货量（千台）数据来源：Canalys，财通证券研究所 AI PC 和和 AI 手机有望拉动手机有望拉动换机换机周期。周期。PC 方面，2023 年 9 月 19 日，Intel 在其Innovation Day 上携手宏碁展示全球第一代 AI 笔电，并指出从 Luner Lake 架构开始，“将从头开始为移动装置设计全新 AI 架构”；2023 年 10 月 24 日，联想集团于 2023 年联想 Tech World 创新科技大会发布联想的首款 AI PC，并携手英伟达推出针对企业用户的混合人

44、工智能计划。手机方面，2023 年 10 月 25 日，高通发布-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%0200004000060000800001000003Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23LenovoHPDellAppleAsusOthersYoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 行业专题报告/证券研究报告 骁龙 8 Gen3 处理器，可以在设备上运行高达 100 亿参数的生成式 AI 模型，上市初期

45、将会支持 20 多种 AI 模型；2023 年 11 月 13 日，联发科天玑 9300 发布，最大可支持 330 亿参数大模型运行。目前已有多款支持端侧大模型运行的终端设备发布如小米 14、VIVO X100、联想 ThinkPad X1 Carbon 等，未来随着软件应用的进一步展开，AIPC 和 AI 手机有望带动换机周期缩短，拉动 CPU 和 SoC的需求增长。图14.联想大模型战略 数据来源：联想官网，财通证券研究所 2.4 新终端：可穿戴新终端：可穿戴相对稳健相对稳健，MR 蓄势待发蓄势待发 2023 年宏观需求承压，可穿戴设备总体涨跌互现，但出货量总体维持稳健。年宏观需求承压，可

46、穿戴设备总体涨跌互现，但出货量总体维持稳健。耳机方面，根据 Canalys 数据，2023Q3 全球无线耳机出货量达 1.10 亿部，同比-3%。从结构来看，TWS 耳机占比持续上升，出货量维持相对稳定；而头戴式和入耳式耳机出货量和占比有所下滑。手表方面，根据 Canalys 预测数据，2023 年全球可穿戴手环出货量将达到 1.86 亿只，同比+2%；其中智能手表出货量 0.71 亿只，同比-9%；基础手表出货量 0.80 亿只，同比+22%；基础手环出货量 0.36 亿只，同比-10%。展望展望 2024 年，随着整体宏观需求复苏，叠加可穿戴设备在第三世年，随着整体宏观需求复苏，叠加可穿戴

47、设备在第三世界国家渗透率持续提升，界国家渗透率持续提升，可穿戴设备出货量有望重回增长。可穿戴设备出货量有望重回增长。图15.全球无线耳机出货量情况 图16.2023 年全球可穿戴手环出货情况 数据来源：Canalys，财通证券研究所 数据来源：Canalys，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 行业专题报告/证券研究报告 VR 出货量有所下滑，出货量有所下滑，AR 出货量稳健增长出货量稳健增长。根据 Wellsenn XR 数据，2023Q3 全球 VR 出货量 124 万台，同比-10.67%，AR 出货量 11 万台，同比+13.40%。Meta que

48、st、Pico 销量下滑是造成 VR 整体销量下滑的核心因素，AR 销量稳健增长，主要来自于中国 AR 品牌贡献。展望展望 2024 年，年，MR 蓄势待发。蓄势待发。2024 年 1 月 8 日，苹果公司官方首次宣布了其混合虚拟头显设备 Apple Vision Pro 的上市时间表，该产品将于 2024 年 2 月 2 日开始在美国所有 Apple Store 零售店和美国 Apple Store 在线商店发售，预售时间为2024 年 1 月 19 日早上 5 点开始。苹果 MR 的上市有望引领消费电子行业技术创新，各类新终端有望接力成长。图17.全球 VR 出货量（万台）图18.全球 A

49、R 出货量（万台）数据来源：WellsennXR，财通证券研究所 数据来源：WellsennXR，财通证券研究所 2.5 汽车：汽车：同比维持增长，电动化和智能化继续推进同比维持增长，电动化和智能化继续推进 2023 年全球汽车产量持续增长，中国汽车产量增速较快。年全球汽车产量持续增长，中国汽车产量增速较快。根据 Marklines 数据，2023 年 11 月中国汽车产量 309.30 万台，同比+29.63%，2023 年 1-11 月中国汽车产量 2704.70 万台，同比+9.89%。根据 Marklines 在 2023M10 的预测，2023 年全球轻型车产量预计将同比增长 7.8

50、%达 8,900 万台。图19.中国地区汽车产量（万台）数据来源：Marklines，财通证券研究所-60%-40%-20%0%20%40%05003003504001Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23VR出货量（万台）YoY0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%051015201Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23AR出货量（万台）YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05003003-

51、----------102023-11中国汽车产量（万台）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 行业专题报告/证券研究报告 电动化如期推进，电动化如期推进，渗透率渗透率仍有仍有较大较大提升空间。提升空间。根据 SNE Reasearch 数据，2023 年1-11 月全球电动汽车销量 1242.7 万台；根据中国汽车工业协会数据，2023

52、 年 1-11 月中国新能源车销量 825.70 万台。以此数据测算，2023 年 1-11 月全球 EV 渗透率为 15.43%，中国新能源车渗透率为 30.71%。图20.全球 EV 渗透率 图21.中国 EV 渗透率 数据来源：SNE Research，Marklines，财通证券研究所 数据来源：中国汽车工业协会，财通证券研究所 智能化方向重视高阶智能驾驶弹性。智能化方向重视高阶智能驾驶弹性。根据九章智驾数据，2023 年 1-9 月，高速 NOA占（标配+选配）新能源车总销量比重为 19.5%，其中标配占比 34.7%，选配占比65.3%；城市 NOA（标配+选配）占新能源车总销量比

53、重为 6.21%，其中标配占比53.4%，选配占比46.6%。目前理想、小鹏、阿维塔等车型均已标配高速和城市NOA，未来随着 NOA 技术的进一步成熟，高速+成熟 NOA 渗透率有望进一步上升。此此外，端到端自动驾驶方案有望外，端到端自动驾驶方案有望突破现有突破现有 BEV+Transformer+占用网络方案的局限，占用网络方案的局限，进一步促进进一步促进高阶智能驾驶高阶智能驾驶渗透率提升。渗透率提升。图22.高速 NOA 占新能源车销量比重 图23.城市 NOA 占新能源车销量比重 数据来源：九章智驾，财通证券研究所 数据来源：九章智驾，财通证券研究所 0%5%10%15%20%02000

54、40006000800010000全球汽车销量（万辆）全球EV销量（万辆）全球EV渗透率0%10%20%30%40%01,0002,0003,000中国汽车销量（万辆）中国EV销量（万辆）中国EV渗透率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 行业专题报告/证券研究报告 2.6 工业工业&泛新能源：光伏装机泛新能源：光伏装机规模持续增长，规模持续增长，工业需求维持平稳工业需求维持平稳 2023 年年光伏装机光伏装机保持高速增长保持高速增长。根据集邦咨询预测数据，2023 年全球光伏新增装机 411GW，同比+59%；预计 2024 年光伏新增装机 474GW，同比+16%。分区

55、域来看，2023 年增速最快的亚太地区装机规模达到 243GW，同比+72%，其中中国新增装机 190GW，同比+100%。；增速最慢的欧洲地区装机规模达到 79GW，同比+31%。图24.全球光伏新增装机规模预测 数据来源：集邦咨询，财通证券研究所 图25.全球四大区域市场光伏新增装机预测 数据来源：集邦咨询，财通证券研究所 国内国内工业需求工业需求整体整体相对平稳相对平稳。从国家统计局披露的 PMI 数据和工业增加值同比数据来看，全年 PMI 和工业增加值同比运行整体平稳。汇川科技、禾川科技、英威腾、合康新能、亚德客等公司收入实现稳健增长，亦可相互印证。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和

56、行业评级标准 16 行业专题报告/证券研究报告 图26.PMI 数据 图27.亚德客月度收入数据（亿 TWD）数据来源：国家统计局，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图28.汇川技术收入情况（亿元）图29.禾川科技收入情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图30.英威腾收入情况（亿元）图31.合康新能收入情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 44.0046.0048.0050.0052.0054.---042

57、---10-40%-20%0%20%40%60%0.0010.0020.0030.0040.------12月度收入（亿TWD）YoY0%20%40%60%80%100%120%140%0.0020.0040.0060.0080.00100.00营业总收入（亿元）YoY0%10%20%30%40%50%0.000.501.001.502.002.503.003.50营业

58、总收入（亿元）YoY-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00营业总收入（亿元）YoY-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0.001.002.003.004.005.001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23营业总收入（亿元）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 行业专题报告/证券研究报告 3 分分产品产品趋势展望趋势展望：重视新技术迭代带来的增量：重视新技术迭代

59、带来的增量 3.1 AI 加速器加速器：行业竞争百花齐放，技术迭代引领行业竞争百花齐放，技术迭代引领成长成长 AI 加速器加速器是承载是承载 AI 运算的主要载体运算的主要载体，也是本轮，也是本轮 AI 创新周期的核心基础元件创新周期的核心基础元件。根据IDC数据，2022年全球数据中心GPU市场规模为105.22亿美元，同比+47.2%，2017-2022 年 CAGR 为 38.61%。而 2023 年前三季度，英伟达数据中心收入（包括 Mellanox）已达 291.21 亿美元，单 23Q3 收入同比增速超过 250%。图32.全球数据中心 GPU 市场规模（百万美元）图33.英伟达数

60、据中心收入（亿美元）数据来源：IDC，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 大模型访问人数屡创新高大模型访问人数屡创新高，各类模型层出不穷各类模型层出不穷。根据 SimilarWeb 数据，2023 年 11月 Openai 访问量达到 17.25 亿人次；根据 The information 的数据，购买 OpenAI和 Github Copilot 服务的初创公司数量亦快速增长。用户端的高景气度吸引众多企业布局大模型，海外头部互联网企业均有自己的大模型，例如谷歌的 Bard 和Gemini、Meta 的 Llama、亚马逊的 Titan 等。图34.全球主要大模型网页周度访问

61、量统计（百万人次）图35.购买大模型 AI 服务的初创公司占比 数据来源：Similarweb，财通证券研究所 数据来源：The Information，财通证券研究所 模型规模快速增长，模型规模快速增长，单模型算力需求不断提升。单模型算力需求不断提升。深度学习的早期，模型主要用于图像分类，参数规模较小，所需算力较少。随着 AI 模型的应用领域逐步拓展到博-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02,0004,0006,0008,00010,00012,000200212022市场规模（百万美元）YoY0%50%100%150%200%250%300%

62、0204060800数据中心收入（亿美元）YoY0.000.501.001.502.002.503.003.504.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00OpenaiBard文心一言（右轴）智谱清言（右轴）百川智能（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 行业专题报告/证券研究报告 弈、内容生成等领域，尤其是在 Transformer 模型出现以后，AI 模型算力需求的增速显著加快。根据 CSET 数据，目前 AI 模型的算力需求每 3.4 个月翻倍。展望未来，无论是在

63、Transformer 模型上继续深耕，还是寻找其替代方案，我们认为 AI模型的算力需求仍将维持快速增长。未来的 AI 运算集群将能够支持更大规模模型的训练，亦有望带动下游模型技术的发展，形成供给和需求的共振。图36.AI 模型算力需求的增长（10y pFLOPSDays）数据来源：CSET，财通证券研究所 AI 加速器加速器百花齐放，行业格局有望重塑百花齐放，行业格局有望重塑。英伟达在 AI 加速器市场占据绝对领先地位。根据 IDC 数据，2022 年英伟达占全球数据中心 GPU 份额超过 95%。2023年，多家主流芯片企业和云企业均发布了 AI 加速器产品，例如 AMD 的MI300X/

64、MI300A、Intel 的 Gaudi/Ponte Vecchio、Google 的 TPU v5p/v5e 等。这些产品在算力性能和通讯带宽上大多与英伟达的 H100/A100 对标。展望 24、25 年，一方面，英伟达凭借其 CUDA 软件生态的领先地位，有望继续维持市场份额的相对领先；另一方面，随着竞品的增加，其他芯片企业和云厂商自研 GPGPU/ASIC的占比有望增长，数据中心 AI 加速器市场格局有望逐步重塑。图37.2022 年数据中心 GPU 市场格局 图38.AMD MI300X 数据来源：IDC，财通证券研究所 数据来源：Anandtech，财通证券研究所 展望展望 202

65、4 年，年，AI 加速器产品迭代周期有望缩短加速器产品迭代周期有望缩短，由，由 AI 加速器技术迭代拉动的加速器技术迭代拉动的产业链上下游技术变革是行业重要发展变量产业链上下游技术变革是行业重要发展变量。根据英伟达披露的产品路线图显示，NvidiaAMDIntelOthers 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 行业专题报告/证券研究报告 2024 和 2025 年英伟达将发布 B100、X100 等多款新产品，产品迭代周期从过去的 2-3 年（H100 于 2022 年发布，而其上一代产品 A100 于 2020 年发布）缩短至1 年。同时，核心产品的迭代亦拉动了交换机等

66、外围核心组件的迭代，根据英伟达披露的产品路线图，预计英伟达的交换机产品线 Spectrum-X和 Quantum 将在2025年进入 1.6T 时代。图39.英伟达产品路线图 数据来源：英伟达官网，财通证券研究所 2023 年年的的 Hot Interconnect 上，英伟达上，英伟达的的 Bill Dally 展望了展望了 AI 运算集群的两大硬运算集群的两大硬件趋势件趋势：1）光电共封装（光电共封装（CPO）随着 Inter-Server 带宽的持续增长，传统的 Server-TOR 电信号传输方式将难以满足长距离传输的需要，光纤将逐渐成为 Server-TOR 级传输的唯一选项。同时，

67、在服务器内部，而更高的 SerDes 速率将在 PCB 传输路径上带来更高的插损，对于更强 SerDes 和 Retimer 的需求将增加系统损耗，影响速率上线。采用 CPO 方案可有效降低插损，并提升系统的速率上限。2）Dragonfly+OCS 相比目前常用的 CLOS 架构，Dragonfly 架构在相同交换机 Radix 的条件下，可以实现更多的节点数量，同时将最大跳数控制在合理水平。同时，在 AI 训练中，由于模型和数据的分割方式相对固定，在 GPU 和 GPU 之间信息的流通路径亦相对固定，采用 OCS 纯光交换机可以减少光电/电光转化环节，降低插损和延时，有效提升信息传输效率。谨

68、请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 行业专题报告/证券研究报告 图40.英伟达展示的光电共封装方案 图41.英伟达展示的 CPO 集群 数据来源：HOTI-2023，财通证券研究所 数据来源：HOTI-2023，财通证券研究所 图42.英伟达展示的 Dragonfly+OCS 方案 图43.Dragonfly 架构和 CLOS 架构的对比 数据来源：HOTI-2023，财通证券研究所 数据来源：HOTI-2023，财通证券研究所 我们认为我们认为，AI 加速器领域的技术变革有望成为本轮行业周期中最强的斜率加速器领域的技术变革有望成为本轮行业周期中最强的斜率。由CPO、网络架构

69、变革、纯光交换引发的产业技术革新，有望拉动产业链上游光引擎、CW 光芯片、光器件、组装、测试等环节的需求增量，亦有望进一步促进下游技术迭代，扩展大模型技术发展领域和空间。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 行业专题报告/证券研究报告 3.2 CPU：AI 终端落地载体，终端落地载体，Chiplet 和混合键合和混合键合渗透率提升渗透率提升 混合推理方案有望成为混合推理方案有望成为 AI 智能终端的智能终端的标配标配，CPU 是是 AI 终端落地的载体终端落地的载体。目前大多数 AI 大模型应用的推理依靠云端服务器进行，而大模型的本地化推理也是本轮 AI 周期的重要看点。相比

70、云端推理，本地化推理具有不依赖于网络、延时更低、安全性更好、更容易定制化的特点，根据高通的愿景，预期未来 AI 终端将采用混合推理（Hybrid Inference）的方案，即部分复杂度高、对延时和数据安全不敏感的推理任务放在云端进行，而将部分复杂度低、延时和数据安全敏感度高的任务放在端侧进行，此时端侧的 CPU 将主要承担推理的运算任务。图44.混合推理 数据来源：高通官网，财通证券研究所 Chiplet 在在 CPU 市场市场的的渗透率将持续提升渗透率将持续提升。PC 方面，在 AI PC 时代，CPU 的功能愈发复杂，在 CPU 芯片中需要集成 CPU、GPU、NPU、I/O 接口等多种

71、不同的功能模块，芯片面积增大，每种功能模块所采用的 IP 亦互不相同。Chiplet 方案可以实现各个功能模块之间的解耦，每个功能模块均可以采用最优的制程进行设计和制造；单个芯片的面积减小也可以显著提升生产良率；同时，在不需要某些功能模块时，可以直接关闭其电源，从根源上避免电路漏电带来的损耗。Meteor Lake是是 Intel 首次在首次在 PC CPU 中采用中采用 Chiplet 方案，方案，从从 Intel 披露的披露的 Roadmap 来看，来看，Chiplet 将成为未来将成为未来 Intel PC CPU 的的主流方案。主流方案。在芯片封装基板（Package Substrat

72、e）上，Meteor Lake 集成了 Base Tile（基于 Intel 16 制程）、Compute Tile（Intel 4 制程）、GPU Tile（台积电 N5）、SoC Tile（台积电 N6）和 I/O Tile（台积电 N6）等 5 个不同的小芯片，并通过 Intel 3D Foveros 封装技术进行整合。AMD 在 CPU 中采用 Chiplet 方案的时间较早，在 AMD Zen2 CPU 中即已采用了基于 FCBGA 封装形式的 Chiplet 方案。我们预计随着 Intel Meteor Lake 芯片逐步替代其上一代产品，PC CPU 市场的 Chiplet 渗透

73、率将持续提升，有望继续拉动先进封装 Capex。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 行业专题报告/证券研究报告 图45.Meteor Lake CPU 图46.AMD Zen4 CPU 数据来源：芯智讯，财通证券研究所 数据来源：Hwcooling，财通证券研究所 图47.Intel CPU 产品 Roadmap 数据来源：英特尔，财通证券研究所 服务器方面，服务器方面，Chiplet 技术的应用领域有望持续扩宽技术的应用领域有望持续扩宽，混合键合，混合键合技术渗透率技术渗透率有望有望持持续提升续提升。AMD 从 Zen 3 架构开始采用台积电的 SOIC 封装工艺，其中有

74、一大特点是利用混合键合（Hybrid Bonding）在芯片上键合了一颗 L3 缓存（3D V-Cache），有效提升了 CPU 性能。混合键合技术通过同时进行金属和氧化物层的键合，实现了极薄的键合高度。Intel 目前最新的 Meteor Lake 和 Granite Rapids 均采用基于金属键合工艺的 Foveros 封装技术，而其第三代 Foveros 技术 Foveros Direct 将引入混合键合工艺，未来混合键合技术在 CPU 领域的渗透率有望持续提升。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 23 行业专题报告/证券研究报告 图48.AMD 的 3D V-Cache

75、 技术 图49.Intel 先进封装技术路线图 数据来源：ISSCC 2022，财通证券研究所 数据来源：CNX Software，财通证券研究所 2023 年国产企业发布年国产企业发布多款多款 CPU 产品产品，2024 年年 CPU 国产替代有望进一步加速国产替代有望进一步加速。2023 年 11 月 28 日，在 2023 年龙芯产品发布暨用户大会上，龙芯 3A6000 国产桌面通用处理器正式发布，龙芯 3A6000 采用第四代 64 位微架构 LA664，实现 SMT2技术，支持双通道 DDR4-3200 内存，片内集成安全可信模块，支持安全启动和国密算法（SM2、SM3、SM4）等。

76、龙芯 3A6000 突破了同时多线程（SMT）技术，支持 CPU 核心在同一时刻运行多个线程，相比上一代龙芯 3A5000 的单线程性能提升 60%，多线程性能提升 100%。2023 年 12 月 12 日，兆芯正式推出开先 KX-7000 系列产品。开先 KX-7000 系列处理器采用新一代的“世纪大道”自主微架构，针对内核前端设计、乱序执行引擎及执行单元、以及访存层级结构等方面，进行了全新的设计和全面的优化。开先KX-7000 系列处理器集成 8 个高性能核心，最高工作频率可达 3.7GHz，再度刷新国内自研处理器量产频率记录。与上一代产品相比，开先 KX-7000 系列处理器计算性能提

77、升 2 倍，充分满足日常办公、影音娱乐以及行业应用等对处理器性能的要求。图50.龙芯 3A6000 处理器 图51.开先 KX-7000 处理器 数据来源：IT 之家，财通证券研究所 数据来源：兆芯，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 行业专题报告/证券研究报告 3.3 存储：存储：价格回升趋势确立，价格回升趋势确立，HBM 增量显著增量显著 存储芯片价格回升趋势已经确立。存储芯片价格回升趋势已经确立。根据 Dramexchange 的 DXI 指数显示，自 2022年 3 月以来，全球存储价格经历了长达 1 年半的下行后，于 2023 年 9 月见底。历史

78、上看，存储芯片的价格修复，一方面来自于需求本身的增长，另一方面亦来自于全球主流存储芯片企业为修复毛利率在供应端的收缩。图52.DXI 指数 数据来源：Dramexchange，财通证券研究所 需求端来看，需求端来看，HBM 是本轮存储周期中是本轮存储周期中的最强增长动能的最强增长动能。HBM 广泛应用于 AI 加速器中，尤其是应用于 AI 模型训练的加速器，为了避免内存带宽瓶颈，目前主流的 AI 训练加速器均搭载有 HBM 芯片。根据美光预测，未来 HBM 的几年需求CAGR 将达到 50%。同时，根据美光披露数据，在比特数相同的情况下，HBM 通常需要消耗 2 倍以上于普通 DDR5 DRA

79、M 的晶圆；主要系为 TSV 留出的空间占据部分 Die Area，以及多层芯片堆叠导致良率有有所下降导致。HBM3/3E 系列芯片通常采用 8-12 颗 DRAM 堆叠，而 HBM4 预计将采用 16 颗 DRAM 堆叠。图53.全球 HBM 市场规模预测（百万美元）图54.SK Hynix HBM 技术 Roadmap 数据来源：Trendforce，财通证券研究所 数据来源：SK Hynix-Advanced Packaging Technology for Beyond Memory，财通证券研究所 05000000025000300003500040000450

80、---------------0902000400060008000400020222023F2024F 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 行业专题报告/证券研究报告

81、 供给端来看，供给端来看，存储存储晶圆厂产量经历了多次收缩。晶圆厂产量经历了多次收缩。根据 Trendforce 统计，2022 年 10月起，全球存储芯片厂商多次减产，其中较大规模的减产包括 2022 年 10 月铠侠减产约 30%，2022 年 11 月美光减产约 20%，2023 年 1 月海力士和西部数据减产约 15%，2023 年 7 月三星减产约 15%等。全球头部三家存储厂商的减产，叠加下游需求的复苏，有力加速了行业库存出清，为价格修复构建了环境。图55.全球存储晶圆厂减产节奏 数据来源：Trendfroce，财通证券研究所 展望展望 2024 年，我们预计随着需求规模的进一步增

82、长，存储晶圆厂产能利用率将继年，我们预计随着需求规模的进一步增长，存储晶圆厂产能利用率将继续修复；而从毛利率看价格趋势，目前美光、海力士等存储企业的利润水平仍然续修复；而从毛利率看价格趋势，目前美光、海力士等存储企业的利润水平仍然未得到完全修复，我们判断价格仍有上涨空间未得到完全修复，我们判断价格仍有上涨空间，存储产业链公司利润水平有望继，存储产业链公司利润水平有望继续修复续修复。图56.美光毛利率 数据来源：Wind，财通证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%FY10Q1FY10Q3FY11Q1FY11Q3FY12Q1FY12Q3FY13Q1FY13Q3F

83、Y14Q1FY14Q3FY15Q1FY15Q3FY16Q1FY16Q3FY17Q1FY17Q3FY18Q1FY18Q3FY19Q1FY19Q3FY20Q1FY20Q3FY21Q1FY21Q3FY22Q1FY22Q3FY23Q1FY23Q3FY24Q1 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 行业专题报告/证券研究报告 HBM、DDR5 的渗透率提升，的渗透率提升，望望有力拉动产业链上下游需求。有力拉动产业链上下游需求。相比普通的 DDR DRAM 制造，HBM 芯片制造额外增加了 TSV、MR/TCB/Hybrid Bonding 等工序，HBM 的产能 CAPEX 投资将拉动

84、上游设备、材料需求；而 DDR5 的渗透率提升亦将有力拉动 RCD 接口、配套 PMIC 等芯片的需求。图57.HBM 封装工艺流程 数据来源：SK Hynix-Advanced Packaging Technology for Beyond Memory，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 27 行业专题报告/证券研究报告 3.4 模拟：预期修复空间大，重视新技术迭代模拟：预期修复空间大，重视新技术迭代 23Q3 模拟芯片行业触底模拟芯片行业触底回升回升趋势明确。趋势明确。2023 年前三季度，模拟芯片企业大多经历了收入增速和盈利能力的双重下台阶。从收入来看，由

85、于行业需求价格双重压力和前期高基数的影响，23 年前二季度大多数模拟企业收入均同比下滑。23Q3 开始，随着下游手机等终端客户积极备货，带动上游需求有所修复，大多数安卓链模拟芯片企业收入规模同比均实现增长。展望 23Q4，由于 22Q4 的低基数，以及安卓链部分细分客户销量仍呈现结构性较快增长，预计大多数模拟芯片企业同比仍有望维持较高增速，行业收入触底趋势明确。图58.模拟芯片行业触底回升趋势明确 数据来源：Wind，财通证券研究所 展望展望 2024 年，模拟芯片在多个细分品类有望年，模拟芯片在多个细分品类有望迎来迎来国产替代加速放量期国产替代加速放量期：1）OLED驱动；2）高端射频模组；

86、3）汽车驱动芯片；4）高端 ADC/DAC 芯片；5）汽车电池管理芯片；6）大家电芯片;7）高端音频芯片等。随着需求修复+国产渗透率提升+新产品增量拉动，国内模拟芯片企业有望实现高于行业平均的业绩增长。图59.22Q4 全球手机 OLED 驱动芯片市场格局 图60.全球汽车芯片市场规模（百万美元）数据来源：Omdia，财通证券研究所 数据来源：Omdia，财通证券研究所 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3688512.SH慧智微-UN/AN/A-68.98%N/A14.60%26.43%187.86%688484.SH南芯科技N/AN/A-14.95%N/A-32.08%

87、5.59%102.27%688325.SH赛微微电-27.44%-38.48%-56.73%-40.54%-45.98%0.36%86.05%688601.SH力芯微59.32%1.79%-30.16%-23.38%-32.64%-5.85%82.99%300782.SZ卓胜微12.43%-23.08%-30.48%-42.52%-46.50%5.39%80.22%688209.SH英集芯21.40%9.51%-6.43%21.77%4.47%48.09%63.07%688153.SH唯捷创芯1.82%-47.12%-55.59%-32.62%-62.87%25.86%54.47%688368

88、.SH晶丰明源-25.93%-55.98%-71.67%-42.89%-12.18%20.91%39.79%688045.SH必易微13.15%-36.59%-68.45%-46.23%-21.20%16.14%38.76%688699.SH明微电子28.41%-66.69%-69.04%-18.78%-45.15%22.92%38.19%688173.SH希荻微76.59%16.89%20.51%-17.04%-73.15%-12.57%36.46%688593.SH新相微N/AN/A3.17%N/A2.21%-1.54%31.11%688508.SH芯朋微29.79%3.51%-27.26

89、%-11.74%1.03%3.66%28.64%300671.SZ富满微3.61%-69.88%-54.42%-10.20%-50.25%9.51%27.42%688252.SH天德钰#DIV/0!29.01%-9.76%-23.71%-18.47%-25.89%10.09%301099.SZ雅创电子52.97%57.65%84.50%31.78%-2.59%-1.82%7.50%688381.SH帝奥微N/AN/A-21.20%-31.91%-53.01%-20.54%6.07%688141.SH杰华特N/AN/A12.39%8.10%-10.55%-4.62%4.98%300661.SZ圣

90、邦股份96.81%67.99%22.76%10.26%-33.80%-27.50%-3.70%300327.SZ中颖电子51.44%15.40%-13.13%-13.64%-37.73%-22.45%-16.95%6415.TW硅力-KY43.11%21.67%-11.32%-30.89%-46.49%-49.54%-32.21%688052.SH纳芯微146.17%124.00%102.34%39.33%38.87%-44.39%-42.58%688061.SH灿瑞科技N/AN/A23.55%-50.68%-49.17%-33.60%-43.57%688536.SH思瑞浦164.70%74.

91、95%15.83%-27.64%-30.55%-45.16%-57.25%代码公司名称单季度收入同比增速59.90%17.70%9.30%4.70%2.00%6.40%SamsungLX SemiconNovatekRaydiumMagnachipOthers02,0004,0006,0008,00010,000稳压器和参考源驱动ICPMIC 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 28 行业专题报告/证券研究报告 图61.特斯拉 Model 3 主驱中的栅极驱动芯片 图62.汽车 HVAC 模块及其中包含的电机驱动 数据来源：瞻芯电子官网，财通证券研究所 数据来源：英飞凌官网，财通

92、证券研究所 数据中心领域，数据中心领域，模拟芯片模拟芯片需求需求亦受益亦受益于于多项技术迭代：多项技术迭代：1）数据中心数据中心 48V 系统渗透率提升系统渗透率提升 在 12V 架构中，电能需要经过多级转换后到达主板，系统效率较低。在 12V 的基础上，衍生出 48V 系统架构，将服务器输入电压从 220V 调整为 48V，交换 PDU和 UPS 的前后顺序，并将 UPS 放置在机架母线上。相比 12V 架构，48V 架构的优势在于：1）减少了一级 UPS 的损耗，整体系统效率得到提升，提升数据中心的 PUE 水平；2）服务器主板供电电压从 12V 提升至 48V，可以适配更大功率的负载。英

93、伟达从 SXM3 时代开始升级到 48V 架构，V100 SXM3、A100 SXM、H100 SXM 均采用了 48V 电源系统。图63.48V 架构发展历程 数据来源：Chen 等-2023-Design Considerations for 48-V VRM Architecture，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 29 行业专题报告/证券研究报告 2）供电模块集成度提升）供电模块集成度提升 对于 xPU（CPU/GPU/DPU）这一类需要大电流的负载，一般采用 VRM（Voltage Regulator Module）供电。前文已提及，CPU/GPU

94、负载具有低压、大电流的特点，传统的单相 Buck 电路在运行时电压纹波较大，输出电流能力有限，无法满足电流需求、电压稳定性和瞬态响应的要求；在给 CPU/GPU 供电的 VRM 中，一般采用多相交错并联电路供电，通过多路相位不同的 PWM 波控制多路 Buck 电路，可以提供更大的输出电流、平滑输出电压纹波，并提供更好的输出性能。随着供电功率的提升，VRM 数量增长，系统布线及 BOM 成本上升；高集成度的 VRM 可以降低布线成本、提升供电效率和纹波性能、降低整体 BOM 成本，亦有望成为技术演进趋势。图64.采用高集成度 Vicor VRM 模块的英伟达 A100 芯片 数据来源：Chen

95、 Minjie-2021-Extreme Performance 48V-1V Power Delivery for Ultra High Current Microprocessors，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 30 行业专题报告/证券研究报告 3.5 MCU/SoC：库存去化仍需时间，周期触底复苏可期库存去化仍需时间，周期触底复苏可期 MCU 库存压力在库存压力在 2023 年逐步去化年逐步去化。收入端来看，2023 年前三季度，海外企业Microchips、Silicon Labs 收入增速持续下滑；国内企业收入增速总体前低后高，2023Q3 因消

96、费需求修复，叠加前期低基数及重点品类国产替代放量因素带动，各企业收入增速均有回暖。从行业库存水位来看，23Q1 大多数企业库存水位见顶后回落，行业在去库存压力下，国内各企业毛利率亦承压。图65.Microchips 收入情况（百万美元）图66.Silicon Labs 收入情况（百万美元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图67.海外企业毛利率情况 图68.国内企业毛利率情况 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图69.国内主要 MCU 企业收入增速变化情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 -20%0%20%4

97、0%60%80%01,0002,0003,0002Q121Q134Q133Q142Q151Q164Q163Q172Q181Q194Q193Q202Q211Q224Q223Q23MicrochipYoY-50%0%50%100%01002003002Q121Q134Q133Q142Q151Q164Q163Q172Q181Q194Q193Q202Q211Q224Q223Q23Silicon LabsYoY50%55%60%65%70%MicrochipSilicon Labs0%50%100%3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23中微半导峰岹科技国

98、芯科技乐鑫科技国民技术中颖电子钜泉科技兆易创新公司名称3Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23中微半导4.151.592.161.990.941.291.321.571.76YoYN/AN/A27.65%-45.70%-77.44%-18.99%-39.00%-21.17%87.35%峰岹科技0.760.730.870.810.660.890.890.901.03YoYN/AN/A5.37%-18.41%-13.27%22.65%1.86%11.41%56.37%国芯科技1.241.430.501.591.132.021.360.851.55YoYN/AN/A9

99、0.37%39.71%-9.07%41.90%173.26%-46.96%36.66%乐鑫科技3.474.082.893.253.353.223.183.493.60YoY33.67%46.80%6.81%-9.78%-3.44%-21.19%10.10%7.39%7.29%国民技术3.294.083.402.972.972.612.172.492.95YoY209.02%291.26%249.35%61.99%-9.54%-36.07%-36.29%-16.32%-0.84%中颖电子4.084.004.644.383.543.462.893.402.94YoY42.05%48.07%51.4

100、4%15.40%-13.13%-13.64%-37.73%-22.45%-16.95%钜泉科技1.341.641.341.672.101.981.361.701.70YoYN/AN/AN/AN/A57.01%21.15%1.18%1.75%-18.97%兆易创新26.8921.8022.3025.5119.8813.6113.4116.2514.29YoY77.39%64.78%39.02%25.25%-26.07%-37.58%-39.85%-36.32%-28.14%谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 31 行业专题报告/证券研究报告 图70.MCU 企业库存周转天数情况（天

101、）数据来源：Wind，财通证券研究所 SoC 企业企业收入利润收入利润总体平稳。总体平稳。2023 年，收入端来看，经历了 2022 年的低谷后，国内 SoC 企业收入重回增长轨道；库存端来看，部分企业库存周转天数已逐步回到合理水位。图71.瑞芯微收入情况（亿元）图72.晶晨股份收入情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图73.全志科技收入情况（亿元）图74.翱捷科技收入情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.003Q214Q21

102、1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23-100%-50%0%50%100%150%0.002.004.006.008.0010.001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23营业收入（亿元）YoY-50%0%50%100%150%0.005.0010.0015.0020.001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23营业收入（亿元）YoY-50%0%50%100%0.001.002.003.004.005.006.001Q

103、202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23营业收入（亿元）YoY-50%0%50%100%150%0.002.004.006.008.0010.003Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23营业收入（亿元）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 32 行业专题报告/证券研究报告 SoC 新品迭代脚步不停新品迭代脚步不停。2023 年海外手机 SoC 企业发布多款新品，苹果 A17 Pro、高通骁龙 8 Gen3、联发科天玑 9300，性能全面

104、超越上代产品。此外，2023 年手机新款 SoC 均增强了对 AI 大模型的支持，为 AI PC 的发展奠定基础，有望进一步拉动换机周期。图75.2023 年新款手机 SoC Benchmark 数据来源：Nanorreview，财通证券研究所 展望展望 2024 年，随着行业库存水位修正到位，下游需求逐步复苏，年，随着行业库存水位修正到位，下游需求逐步复苏，MCU/SoC 行业行业总体需求有望恢复增长，各企业亦有望逐步修复毛利率水平。总体需求有望恢复增长，各企业亦有望逐步修复毛利率水平。SoC 性能的迭代有望促进 AI 在终端的落地，缩短换机周期，更可期待爆款应用对终端需求非线性增长的拉动。

105、此外，2024 年，国内企业有望在汽车 MCU、高端 DSP、手机 SoC 等重点领域继续突破，国产替代趋势不变。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 33 行业专题报告/证券研究报告 3.6 功率：功率：新能源新能源有望持续拉动成长有望持续拉动成长 从收入端来看，2023 年前三季度功率企业表现有所分化。聚焦于 IGBT 赛道的功率半导体企业虽增速相比此前有所放缓，但大多维持了两位数以上的同比增速。聚焦 MOSFET 等传统领域的企业则面临一定的下滑压力。从毛利率，大多数功率企业毛利率表现相对平稳，23 年整体毛利率受到行业价格因素影响有所下滑。展望展望 2024 年，我们认为新

106、能源需求仍将继续拉动年，我们认为新能源需求仍将继续拉动功率半导体功率半导体需求增长需求增长，第三代半，第三代半导体渗透率将持续提升，导体渗透率将持续提升，IGBT 和和 SiC 赛道需求有望维持相对景气赛道需求有望维持相对景气。此外部分低。此外部分低端端 MOSFET、二三极管等料号、二三极管等料号价格价格有望回升，带动产业链盈利能力有所修复。有望回升，带动产业链盈利能力有所修复。图76.主要功率半导体企业收入变化情况 数据来源：Wind，财通证券研究所 图77.主要功率半导体企业毛利率变化情况 数据来源：Wind，财通证券研究所 公司名称3Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q2

107、32Q233Q23斯达半导4.785.105.426.127.208.317.809.089.31YoY89.85%72.94%66.96%55.23%50.68%63.05%43.79%48.44%29.26%时代电气32.2865.9525.4539.8243.4971.5830.8554.8555.25YoY-25.10%7.16%22.29%23.78%34.72%8.54%21.25%37.73%27.05%士兰微19.1419.7220.0121.8420.5920.3820.6624.0924.24YoY51.98%49.80%35.65%19.12%7.63%3.33%3.25

108、%10.33%17.68%闻泰科技138.77140.83148.03136.93135.89159.94144.27147.78152.06YoY-4.32%5.36%23.44%7.17%-2.07%13.57%-2.54%7.92%11.90%华润微24.7323.2225.1426.3224.8624.2823.4626.8325.00YoY35.44%11.17%22.94%9.20%0.54%4.60%-6.67%1.97%0.57%扬杰科技11.6111.5614.1815.3414.679.8613.1013.1414.16YoY64.24%49.49%50.46%34.84%

109、26.30%-14.72%-7.55%-14.31%-3.46%新洁能4.223.994.214.414.664.843.743.853.46YoY49.84%38.06%32.87%22.17%10.35%21.31%-11.15%-12.66%-25.79%东微半导2.382.232.062.613.243.263.022.312.37YoY166.89%100.33%45.50%45.21%35.85%46.38%46.93%-11.40%-26.84%0%10%20%30%40%50%3Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23斯达半导时代电气士兰微闻泰科技

110、华润微扬杰科技新洁能东微半导 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 34 行业专题报告/证券研究报告 4 风险提示风险提示 需求不及预期：需求不及预期：行业整体需求受到宏观经济、供需关系等多方面因素影响，假如整体需求不及预期，可能导致公司发展受到波及。行业竞争加剧：行业竞争加剧：目前国内布局半导体产品的厂商众多，行业竞争的加剧可能导致行业整体盈利水平下降。地缘政治风险：地缘政治风险：若地缘政治因素发生负面变化，可能影响国内半导体产业链发展。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 35 行业专题报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨

111、询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 以报告发布日后 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数

112、涨幅在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。行业评级行业评级 以报告发布日后 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准

113、；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之

114、间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露