1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 房地产房地产 稳健稳健运营构筑运营构筑估值估值溢价溢价 华泰研究华泰研究 房地产开发房地产开发 增持增持 (维持维持)房地产服务房地产服务 增持增持 (维持维持)研究员 陈慎陈慎 SAC No.S0570519010002 SFC No.BIO834 +(86)21 2897 2228 研究员 刘璐刘璐 SAC No.S0570519070001 SFC No.BRD825 +(86)21 2897 2218 研究员 林正衡林正衡 SAC No.S0570520090003 SFC No.BRC046 +(86)2
2、1 2897 2087 联系人 陈颖陈颖 SAC No.S0570122050022 +(86)755 8249 2388 联系人 戚康旭戚康旭 SAC No.S0570122120008 +(86)21 2897 2228 行业走势图行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2024 年 5 月 07 日中国内地 专题研究专题研究 保租房保租房 REITs2023 年年报及年年报及 2024 年一季报综述：稳年一季报综述：稳健运营构筑估值溢价健运营构筑估值溢价 根据保租房 REITs 发布的 2023 年年报以及 2024 年一季报，在市场化租金仍在寻底的背景下，保租房 REITs 仍超额完
3、成首发时对 2023 年收入、可分配金额等预测目标，租金价格优势以及 C 端刚需定位构成了保租房 REITs稳定运营的基石，进而对其估值起到支撑作用。我们看好保租房 REITs 稳健运营的持续性，考虑到派息稳定性，叠加目前 3.8%4.8%的股息率，我们认为保租房 REITs 具备配置价值。收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长 2023 年以来保租房 REITs 整体运营表现稳定，尤其是租金水平均实现同比增长，相对价格以及区位优势使得保租房 REITs 取得优于住宅租赁市场表现。营收整体同比保持小幅增长，同比区间在-1.6%+3.2%，具备较强的稳定
4、性。2023 年四支保租房 REITs 的各底层资产项目单位租金基本均实现了同比正增长，趋势延续至 2024Q1。出租率则略有分化。2023 年末，出租率同比变化幅度区间为-2.3+4.3pct。2024Q1 出租率的变化区间为-2.9+2.7pct，出租率虽然涨跌互现，但均值维持在 96%的高位，收缴率方面，2023 年末区间为 98.6%100%，2024Q1 略降，但均在 95%以上。盈利：盈利：20232023 年年 EBITDA 均均超预测值，利润率随出租率小幅波动超预测值，利润率随出租率小幅波动 各保租房 REITs 的 EBITDA 和营收走势基本一致。2023 年 EBITDA
5、 同比区间为-0.1%+2.9%，2024Q1 红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢的 EBITDA 同比分别为-2.2%/+2.2%/+0.6%/+1.4%。较招募说明书里的预测，中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 2023年 EBITDA 的完成率分别为 108%/103.9%/111.2%。EBITDA 利润率方面，同比涨跌互现，整体持稳。相对而言，出租率变化对 EBITDA 利润率的影响更为显著，一季度出租率更为稳定的华夏北京保障房和中金厦门安居 REITs的利润率同比均有提升。派息：派息：2023 年可供分配金额均超预测值，派息稳定年可供分配金额均
6、超预测值，派息稳定 2023 年各 REITs 的可供分配金额均超预期完成。较招募说明书里的预测，2023 年红土深圳安居/华夏北京保障房/中金厦门安居/华夏基金华润有巢可供分配金额的完成率分别为 104%/109%/111%/125%。2024Q1，上述四个REITs 可供分配金额同比分别为+6%/+2%/-2%/-23%。与 EBITDA 同比表现的差异，主要是去年同期有期初预留现金、基金募集阶段产生的孳息等影响。上述四个 2022 年上市的保租房 REITs 针对 2023 年的可分配金额，均实现两次分红。按照全年实现的可供分配金额测算，分红率均达 99.99%，高于90%的分派要求。基
7、于最新估值，四个 REITs 股息率区间为 3.8%4.8%。估值：稳定的运营支撑估值，市场表现坚挺估值：稳定的运营支撑估值，市场表现坚挺 各 REITs 在 2023 年报中的资产估值同比 2022 年基本都有小幅正增长。红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 REITs 同比分别增长 0.85%/0.33%/0.26%/0.63%。从市场走势来看，保租房 REITs 在REITs 市场中表现坚挺。自 2023 年以来，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 REITs 较 REITs 平均水平分别实现10.8/12.0/17.4/14.7pct的
8、超额收益，可供分配金额/市值区间为 3.8%4.5%。稳定运营对保租房 REITs 的估值起到支撑作用。风险提示：资产盈利能力下降；REITs 整体估值下滑风险。(37)(25)(14)(2)10May-23Sep-23Jan-24May-24(%)房地产开发房地产服务沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 房地产房地产 正文目录正文目录 收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长.3 营业收入：整体同比增长，具备稳定性.3 单位租金：价格优势加持，单位租金逆势增长.3 出租率：涨跌互现，平均维持在 96%以上水平.4
9、收缴率：维持在 95%以上高位.6 盈利：盈利：2023 年年 EBITDA 均超预测值，利润率随出租率小幅波动均超预测值，利润率随出租率小幅波动.7 EBITDA：2023 年较预测值完成率为 104%-111%.7 EBITDA 利润率：同比涨跌互现，整体持稳.7 派息：派息：2023 年可供分配金额均超预测值，派息稳定年可供分配金额均超预测值，派息稳定.9 可供分配金额：2023 年较预测值完成率达 104%-125%，24Q1 整体略降.9 分红：2023 年第二次分红计划出炉，全年两轮分红对应股息率 3.8%4.8%.9 估值：稳定的运营支撑估值，市场表现坚挺估值：稳定的运营支撑估值
10、，市场表现坚挺.11 风险提示.12 aVfYfVdXbUeZaYdX7NcMaQmOrRsQnRfQoOsPeRpOmM6MqRrQxNmOoNvPmOpN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 房地产房地产 收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长 2023 年以来保租房 REITs 整体运营表现稳定，尤其是租金水平均实现同比增长，相对价格以及区位优势使得保租房REITs取得优于住宅租赁市场表现。营收整体同比保持小幅增长，同比区间在-1.6%+3.2%，具备较强的稳定性。2023 年四支保租房 REITs 的各底层资产项目单
11、位租金基本均实现了同比正增长，趋势延续至 2024Q1。出租率虽然涨跌互现，但均值维持在 96%的高位。营业收入：整体同比增长，具备稳定性营业收入：整体同比增长，具备稳定性 2024 Q1 保租房 REITs 营收整体同比保持小幅增长，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 REIT 营收同比分别为-1.1%/+3.1%/+0.9%/+1.8%，具备较强的稳定性。其中中金厦门安居的收入增速最高，同时也是唯一一个自上市以来，单季度收入环比持续维持正增长的 REITs。收入季环比整体有所回落，或因春节周期性影响导致一定波动。尤其是运营相对市场化的华夏基金华润有巢，季节性表现更
12、强，叠加 2024 年租约到期规模较大，因此波动性相对其他 REITs 稍大，但收入季环比依然在-1.4%+1.8%区间内。图表图表1：保租房保租房 REITs 单季度营业收入同比单季度营业收入同比 图表图表2：保租房保租房 REITs 单季度营业收入环比单季度营业收入环比 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 单位租金：价格优势加持，单位租金逆势增长单位租金：价格优势加持，单位租金逆势增长 尽管 2021Q4 以来，市场化住宅租金持续下行，但保租房 REITs 凭借相对价格优势以及区位优势，租金表现明显优于市场水平。2023 年四支保租房 REITs 的各底层资产项目基
13、本均实现了同比正增长。大部分项目单位租金同比涨幅在 1%3%，其中红土深圳安居保利香槟苑项目增长约 20%，其原因在于依据政策规定，租金假设由基准租金的 50%变更为基准租金的 60%。华夏北京保障房熙悦尚郡项目也实现了 8%的高增长。华夏基金华润有巢两个项目月租金同比走势分化，但整体也实现了正增长。这一趋势基本延续至 2024Q1。中金厦门安居以及华夏北京保障房分别公告了底层资产的租金水平，其中华夏北京保障房环比持平，而中金厦门安居的两个底层资产单位月租金环比分别提升了 1 和 5pct。-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%23-1224-03红土深圳安居华夏北京保障房
14、中金厦门安居华夏基金华润有巢-5%-3%-1%1%3%5%23-0323-0623-0923-1224-03红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 房地产房地产 图表图表3：保租房保租房 REITs2023 年租金同比年租金同比 图表图表4：保租房保租房 REITs2024Q1 租金环比租金环比 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表5：重点城市租赁价格指数重点城市租赁价格指数 图表图表6：重点城市租赁价格指数（分城市圈）重点城市租赁价格指数（分城市圈）资料来源：贝壳，华泰研究 资料来
15、源：贝壳，华泰研究 出租率出租率：涨跌互现，平均维持在：涨跌互现，平均维持在 96%以上水平以上水平 相较于租金走势，出租率则略有分化。2023 年末，出租率同比变化幅度区间为-2.3+4.3pct。2024Q1 出租率的变化区间为-2.9+2.7pct，其中红土深圳安居 REIT 的四个项目出租率分别为 98.28%/97.75%/98.63%/98.91%，中金厦门安居 REIT 的两个项目出租率分别为99.53%/99.24%，华夏北京保障房的两个项目出租率分别为 94.72%/95.43%，而华夏基金华润有巢的项目出租率分别为 94.38%/94.29%，国泰君安城投宽庭保租房两个项目
16、出租率分别为 91.02%/93.04%。相对而言，中金厦门安居的租金表现最为稳健。即便出租率走势涨跌互现，但是 2023 年以来各季度，上市后所有项目出租率水平依然维持在 92%以上。2024Q1 末，项目平均出租率维持在 96%的高位。-5%0%5%10%15%20%25%安居百泉阁安居锦园项目保利香槟苑项目凤凰公馆项目园博公寓珩琦公寓文龙家园项目熙悦尚郡项目泗泾项目东部经开区项目红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢20231%5%0%0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%园博公寓珩琦公寓文龙家园项目熙悦尚郡项目中金厦
17、门安居华夏北京保障房2024Q20/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/150城一线城市二线城市三线城市808590951001052020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/1京津冀长三角粤港澳 免责声明和披露以及分析师声明
18、是报告的一部分，请务必一起阅读。5 房地产房地产 图表图表7：底层项目底层项目出租率出租率 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表8：出租率同比变化（出租率同比变化（pct）资料来源：Wind，华泰研究 图表图表9：红土深圳安居季末出租率红土深圳安居季末出租率 图表图表10：中金厦门安居季末出租率中金厦门安居季末出租率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 50%60%70%80%90%100%110%安居百泉阁安居锦园项目保利香槟苑项目凤凰公馆项目园博公寓珩琦公寓文龙家园项目熙悦尚郡项目泗泾项目东部经开区项目江湾社区光华社区红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金
19、华润有巢 国泰君安城投宽庭保租房2023/6/302023/9/302023/12/312024/3/31(4)(3)(2)(1)012345安居百泉阁安居锦园项目保利香槟苑项目凤凰公馆项目园博公寓珩琦公寓文龙家园项目熙悦尚郡项目泗泾项目东部经开区项目红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢2023/12/312024/3/3180%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%22-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03安居百泉阁保利香槟苑项目安居
20、锦园项目凤凰公馆项目80%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%22-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03园博公寓珩琦公寓 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 房地产房地产 图表图表11：华夏北京保障房出租率华夏北京保障房出租率 图表图表12：华夏基金华润有巢季末出租率华夏基金华润有巢季末出租率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 收缴率：维持在收缴率：维持在 95%以上高位以上高位 2023 年末，保
21、租房 REITs 各项目收缴率均维持高位，区间为 98.6%100%。2024Q1 除了中金厦门安居 REIT 以外，收缴率都略有下降。相对而言，华夏基金华润有巢 REIT 在租约到期高峰影响下，较 2023 年末降幅较为明显，达 2.7pct。但是整体收缴率区间依然维持在95.0%100%的高位。图表图表13：各保租房各保租房 REITs 收缴率收缴率 资料来源：Wind，华泰研究 80%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%22-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124
22、-0224-03文龙家园项目熙悦尚郡项目80%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%22-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03泗泾项目东部经开区项目50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%安居百泉阁安居锦园项目保利香槟苑项目凤凰公馆项目园博公寓珩琦公寓文龙家园项目熙悦尚郡项目红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭保租房2023/12/312024/3/31 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一
23、部分，请务必一起阅读。7 房地产房地产 盈利：盈利：2023 年年 EBITDA 均超预测值，利润率随出租率小幅波动均超预测值，利润率随出租率小幅波动 EBITDA：2023 年较预测值完成率为年较预测值完成率为 104%-111%各保租房 REITs 的 EBITDA 和营收走势基本一致。2023 年 EBITDA 同比区间为-0.1%+2.9%，2024Q1 红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢REIT 的 EBITDA 同比分别为-2.2%/+2.2%/+0.6%/+1.4%。季度数据环比方面，2024Q1红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有
24、巢 EBITDA 环比分别实现2.3%/8.7%/0.5%/2.2%的正增长。较招募说明书里的预测，中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢2023年EBITDA的完成率分别为 108%/103.9%/111.2%。图表图表14：保租房保租房 REITs 单季度单季度 EBITDA 同比同比 图表图表15：保租房保租房 REITs 单季度单季度 EBTDA 环环比比 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表16：EBITDA 完成率完成率 资料来源：Wind，华泰研究 EBITDA 利润率：同比涨跌互现，整体持稳利润率：同比涨跌互现，整体持稳 2024Q1，红
25、土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢/国泰君安城投宽庭保租房 REITs 的 EBITDA 利润率分别为 94.21%/87.33%/81.71%/70.09%/78.06%。同比去年同期，前四个 REITs 的调整幅度分别为-2.9/+0.1/+0.2/-0.8pct。整体平稳，相对而言，出租率变化对 EBITDA 利润率的影响更为显著，一季度出租率更为稳定的华夏北京保障房和中金厦门安居 REITs 的利润率同比均有提升。-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%23-1224-03红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢-10%-8%-6
26、%-4%-2%0%2%4%6%8%10%23-0323-0623-0923-1224-03红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢108.1%103.9%111.2%50%60%70%80%90%100%110%120%中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 房地产房地产 图表图表17：EBITDA 利润率利润率 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表18：保租房保租房 REITs 单季度单季度 EBITDA 利润率同比（利润率同比（pct）图表图表19：保租房保租房 REITs 单季度单季度 EBTDA 利润率
27、环利润率环比（比（pct）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 0070809010023-0323-0623-0923-1224-03%红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭保租房(2.5)(2.9)0.17 4.96 0.10(0.78)(10)(8)(6)(4)(2)024681023-1224-03红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢(10)(8)(6)(4)(2)024681023-0323-0623-0923-1224-03红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢 免责声明和
28、披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 房地产房地产 派息：派息：2023 年可供分配金额均超预测值，派息稳定年可供分配金额均超预测值，派息稳定 可可供供分配金额分配金额：2023 年较预测值完成率达年较预测值完成率达 104%-125%，24Q1 整体略降整体略降 2023 年各 REITs 的可供分配金额均超预期完成。较招募说明书里的预测，2023 年红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢可供分配金额的完成率分别为104%/109%/111%/125%。2024Q1，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢的可供分配金额同比分别为+6
29、%/+2%/-2%/-23%。与 EBITDA 同比表现的差异，主要是去年同期有期初预留现金、基金募集阶段产生的孳息等影响。图表图表20：保租房保租房 REITs 单季度可供分配金额同比单季度可供分配金额同比 图表图表21：保租房保租房 REITs 单季度可供分配金额环比单季度可供分配金额环比 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表22：可可供供分配金额分配金额完成率完成率 资料来源：Wind，华泰研究 分红：分红：2023 年第二次分红计划出炉，全年两轮分红对应股年第二次分红计划出炉，全年两轮分红对应股息率息率 3.8%4.8%截至 4 月 27 日，保租房 R
30、EITs 均公布了以 2023 年末为权益日的分红方案，即针对 2023年的可分配金额，实现两次分红。按照全年实现的可供分配金额测算，分红率均达 99.99%，高于 90%的分派要求。基于最新估值，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢的股息率分别为 3.97%/4.10%/3.80%/4.74%。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2023Q42024Q1红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1红土深圳安居
31、华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢103.9%108.9%111.0%125.3%50%60%70%80%90%100%110%120%130%红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 房地产房地产 图表图表23：股股息率息率 注：股息率以 5 月 6 日收盘价测算 资料来源：Wind，华泰研究 3.97%4.10%3.80%4.74%4.11%4.42%4.39%5.03%0%1%2%3%4%5%6%红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢股息率现金分派率（以首发估值测算）免责声明和披露以及
32、分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 房地产房地产 估值：稳定的运营支撑估值，市场表现坚挺估值：稳定的运营支撑估值，市场表现坚挺 从各REITs在2023年报中基本更新了资产估值，同比2022年的估值基本都有小幅正增长。红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢同比分别增长0.85%/0.33%/0.26%/0.63%。图表图表24：可供分配金额（可供分配金额（ttm）/市值市值 资料来源：Wind，华泰研究 从市场走势来看，保租房 REITs 在 REITs 市场中表现坚挺。自 2023 年以来，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢涨幅分别
33、为-4.1%/-2.8%/+2.5%/-0.2%，较 REITs 平均水平分别实现 10.8/12.0/17.4/14.7pct 的超额收益，可供分配金额/市值区间为3.8%4.5%。图表图表25：收盘价涨跌幅收盘价涨跌幅 注：数据截至 2024 年 5 月 6 日 资料来源：Wind，华泰研究 0.85%0.33%0.26%0.63%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%0.9%055红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏华润有巢国泰君安城投宽庭保租房首发估值2022年末估值2023年末估值23年估值变动率（右轴）020406080
34、10012023-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-08 23-09 23-11 23-11 23-12 24-01 24-03 24-04 24-05中证REITs(收盘)全收益中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢红土创新深圳安居国泰君安城投宽庭保租房 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 房地产房地产 图表图表26：可供分配金额（可供分配金额（ttm）/市值市值 资料来源：Wind，华泰研究 整体而言，在市场化租金仍在寻底的背景下，保租房 REITs 仍超额完成首发时对 2023 年收入、可分配
35、金额等预测目标，租金价格优势以及 C 端刚需定位构成了保租房 REITs 稳定运营的基石，进而对其估值起到支撑作用。我们看好保租房 REITs 稳健运营的持续性，考虑到派息稳定性，叠加目前 3.8%4.8%的股息率，我们认为保租房 REITs 具备配置价值。风险提示风险提示 因市场化租金下降导致资产盈利能力下降：因市场化租金下降导致资产盈利能力下降：因市场化租金水平下降，若下降幅度超预期或会降低保租房租金水平，进而影响资产的盈利性。因不动产运营质量下降导致因不动产运营质量下降导致 REITs 整体估值下滑：整体估值下滑：目前产权类 REITs 估值走势趋同，如果其他类别的产权类 REITs 底
36、层资产运营不佳，或会影响 REITs 整体估值水平进而影响保租房 REITs。0%1%2%3%4%5%6%23-0923-1224-03红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭保租房 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 房地产房地产 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，陈慎、刘璐、林正衡，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准
37、的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在
38、最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法
39、律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、
40、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权
41、仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者
42、的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 房地产房地产 香港香港-重重要监管披露要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国
43、-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券
44、（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师陈慎、刘璐、林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、
45、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。新加坡新加坡 华泰证券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，可从事资本市场产品交易，包括证券、集体投资计划中的单位、交易所交易的衍生品合约和场外衍生
46、品合约，并且是财务顾问法规定的豁免财务顾问，就投资产品向他人提供建议，包括发布或公布研究分析或研究报告。华泰证券（新加坡）有限公司可能会根据财务顾问条例第 32C 条的规定分发其在华泰内的外国附属公司各自制作的信息/研究。本报告仅供认可投资者、专家投资者或机构投资者使用，华泰证券（新加坡）有限公司不对本报告内容承担法律责任。如果您是非预期接收者，请您立即通知并直接将本报告返回给华泰证券（新加坡）有限公司。本报告的新加坡接收者应联系您的华泰证券（新加坡）有限公司关系经理或客户主管，了解来自或与所分发的信息相关的事宜。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公
47、司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，台湾市场基准为台湾加权指数，日本市场基准为日经 225 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测
48、，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 房地产房地产 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格
49、，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡：新加坡：华泰证券（新加坡）有限公司具有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，并且是豁免财务顾问。公司注册号：202233398E 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子
50、邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 53 楼 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2567-6123 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 华泰证券（新加坡）有限公司华泰证券（新加坡）有限公司 滨海湾金融中心 1 号大厦,#08-02,新加坡 018981 电话：+65 68603600 传真：+65 65091183 版权所有2024年华泰证券股份有限公司
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