1、 刘一鸣（汽车行业首席分析师）刘一鸣（汽车行业首席分析师）张觉尹（汽车行业分析师）张觉尹（汽车行业分析师）SAC号码：号码：S0850522120003 SAC号码：号码：S0850523020001 2024年年5月月27日日 中国重汽中国重汽（03808）：）：重卡龙头，出海尖兵重卡龙头，出海尖兵 证券研究报告证券研究报告 （优于大市，维持）（优于大市，维持）59212摘要摘要 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中国重汽2023年出口重卡13万台，同比大增47%，连续多年出口市场占有率位居国内第一。2023年中国重汽出口销量已经占据全部销量的
2、57%。新兴国家重卡市场空间广阔，中国重汽布局充分。我们认为，依托中国汽车工业的强大后盾，重汽出口业务有望取得长期增长。我们预计公司2024/25/26年营业收入为1052/1291/1398亿元，归母净利润为61/80/91亿元，EPS为2.22/2.89/3.29元。2024年5月24日收盘价对应24/25/26年PE为7.7/5.9/5.2倍。考虑到重卡出口仍在发展，我们用PE法为公司估值，参考可比公司，我们给予公司2024年10-12倍PE，对应合理价值区间为24.33-29.19港元（按 1 港元=0.91094人民币汇率换算）。维持“优于大市”评级。风险提示：全球经济发展不及预期；
3、原材料价格大幅上涨。资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 表：公司主要财务数据及预测表：公司主要财务数据及预测 单位/百万20232024E2025E2026E营业收入营业收入854982139803（+/-)(%)44%23%23%8%归母净利润53079（+/-)(%)196%15%30%14%EPS1.932.222.893.29毛利率16.7%19.6%19.9%20.1%净资产收益率13.2%14.0%15.4%14.9%8XaVaYfVeZaVeUfV9P8QaQmOqQtRqM
4、jMnNqNiNpNqPaQqQuNvPqMyRvPnPyQ目录目录 1.重卡头部企业，厚积薄发终成重卡全球巨头重卡头部企业，厚积薄发终成重卡全球巨头 2.新兴市场是重卡蓝海，中国重汽优势明显新兴市场是重卡蓝海，中国重汽优势明显 3.多品牌、多档次构建丰富的产品矩阵多品牌、多档次构建丰富的产品矩阵 4.盈利预测盈利预测 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中国重汽是国内重卡巨头。根据公司中国重汽是国内重卡巨头。根据公司2023年年报，公司年年报，公司2022年、年、2023分别销售重卡分别销售重卡15.8万台、万台、22.7万台。国产市占率万台。国
5、产市占率24%、26%，从从2022年起跃居国内首位。年起跃居国内首位。图：中国重汽历年销量图：中国重汽历年销量 资料来源：中国重汽2011-2023年报，WIND，第一商用车网，中汽协，海通证券研究所 1.重卡巨头，重卡巨头，2022年起跃居国内销量首位年起跃居国内销量首位 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：国产重卡销量结构图：国产重卡销量结构 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530重卡销量（万台，左轴）YOY（右轴）中国重汽中国重汽2023年出口重卡年出口重卡13万台，同比大增万台，同比大增47%，连
6、续多年出口市场占有率位居国内第一。，连续多年出口市场占有率位居国内第一。2023年中国重汽出口销量已经占据全部销量的年中国重汽出口销量已经占据全部销量的57%。图：中国重汽重卡内销、外销结构图：中国重汽重卡内销、外销结构 资料来源：中国重汽2011-2023年报，WIND，海通证券研究所 1.重卡出口龙头，海外布局深远重卡出口龙头，海外布局深远 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 0%10%20%30%40%50%60%70%050000202021202220
7、23重卡内销销量（万台，左轴）重卡外销销量（万台，左轴）外销比例（右轴）1953年，由国家交通部批准，定名为济南汽车修配厂，归交通部直属管理。年，由国家交通部批准，定名为济南汽车修配厂，归交通部直属管理。1983年，经国家批准，引进奥地利斯太尔年，经国家批准，引进奥地利斯太尔91系列重卡项目。系列重卡项目。1984年，以济南汽车制造总厂为主体，吸收国内其他整车、发动机和零部件，成立重型汽年，以济南汽车制造总厂为主体，吸收国内其他整车、发动机和零部件，成立重型汽车工业联营公司。车工业联营公司。1990年，成立中国重型汽车集团公司。年，成立中国重型汽车集团公司。2000年，重汽集团主体部分下放山东
8、省管理，保留“中国重汽”名称。年，重汽集团主体部分下放山东省管理，保留“中国重汽”名称。2007年，中国重汽在香港主板上市。年，中国重汽在香港主板上市。2009年，与德国曼公司正式合作。年，与德国曼公司正式合作。2018年，谭旭光同志开始担任重汽集团年，谭旭光同志开始担任重汽集团党委书记、党委书记、董事长。董事长。2020年，曼与潍柴双动力链协同互补。年，曼与潍柴双动力链协同互补。2022年，单月出口破万台，首次实现销量和市占率“双第一”。年，单月出口破万台，首次实现销量和市占率“双第一”。1.历史悠久，现为山东重工的重要组成部分历史悠久，现为山东重工的重要组成部分 6 请务必阅读正文之后的信
9、息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中国重汽集团为中国领先重型卡车制造商之一，专营研发及制造重卡、中重卡、轻卡及相中国重汽集团为中国领先重型卡车制造商之一，专营研发及制造重卡、中重卡、轻卡及相关主要总成及零部件。重型卡车乃集团的主要产品。集团产品广泛服务于基础设施、建关主要总成及零部件。重型卡车乃集团的主要产品。集团产品广泛服务于基础设施、建筑、集装箱运输、物流、矿山、钢铁及化工等行业的客户群。集团以整车制造为龙头，并筑、集装箱运输、物流、矿山、钢铁及化工等行业的客户群。集团以整车制造为龙头，并自制发动机、驾驶室、车桥、车架及变速箱等关键零部件及总成，是具有自主研发和制造自
10、制发动机、驾驶室、车桥、车架及变速箱等关键零部件及总成，是具有自主研发和制造能力、产业链完整的卡车制造商。集团生产的发动机除满足自身需要外，也向独立第三方能力、产业链完整的卡车制造商。集团生产的发动机除满足自身需要外，也向独立第三方销售卡车发动机及工程机械用发动机。集团产品不仅在国内销售，还向世界其它国家和地销售卡车发动机及工程机械用发动机。集团产品不仅在国内销售，还向世界其它国家和地区销售。区销售。资料来源：中国重汽2018-2023年报，WIND，海通证券研究所 1.业务涵盖卡车、发动机和汽车金融等业务涵盖卡车、发动机和汽车金融等 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之
11、后的信息披露和法律声明 图：中国重汽主要业务销量（单位：万台）图：中国重汽主要业务销量（单位：万台）051015202530重卡销量 轻卡销量 以融资销售的卡车 2002120222023 中国重汽及其旗下子公司广泛布局了重卡、轻卡等领域。中国重汽及其旗下子公司广泛布局了重卡、轻卡等领域。资料来源：中国重汽2022年报，海通证券研究所 1.卡车产业布局广泛卡车产业布局广泛 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：中国重汽公司组织架构图：中国重汽公司组织架构 中国重汽不断发力高端重卡。根据公司中国重汽不断发力高端重卡。根据公司2
12、022年年报，公司旗下卡车品牌主要包括汕德卡、年年报，公司旗下卡车品牌主要包括汕德卡、豪沃及黄河等。豪沃及黄河等。公司在汕德卡、黄河等高端品牌不断发力，并将继续聚焦战略客户与车队客户，不断优化豪沃T系列和黄河产品组合，加大汕德卡推广力度，提升品牌影响力。我们认为，产品高端化帮助公司在2022年行业不景气时，毛利率维持相对稳定。图：中国重汽近年重卡销量、单价及毛利率图：中国重汽近年重卡销量、单价及毛利率 1.不断发力高端，产品单价稳中有增不断发力高端，产品单价稳中有增 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：中国重汽2013-2023年报，WI
13、ND，海通证券研究所 15%16%17%18%19%20%21%05520000222023重卡销量（万台，左轴）单价（万元，左轴）毛利率（右轴）中国重汽盈利能力稳定。中国重汽盈利能力稳定。2013年以来，公司毛利率保持在年以来，公司毛利率保持在16.7%-20%，盈利稳定性以及受，盈利稳定性以及受行业景气度影响的幅度均优于大部分同业。行业景气度影响的幅度均优于大部分同业。图：中国重汽部分盈利能力指标图：中国重汽部分盈利能力指标 资料来源：WIND，海通证券研究所 1.盈利能力稳定，盈利周期性低于同业盈利能
14、力稳定，盈利周期性低于同业 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：中国重汽与部分卡车、工程机械企业毛图：中国重汽与部分卡车、工程机械企业毛利率对比利率对比 0%5%10%15%20%25%30%35%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国重汽 潍柴动力 福田汽车 一汽解放 东风集团股份 三一重工 中联重科 徐工机械-5%0%5%10%15%20%25%20000222023毛利率 EBITDA%EBIT%扣非净利润率
15、 ROE%（摊薄）2013-2020年中国重汽固定资产周转率稳步上升，营业周期持续下降。年中国重汽固定资产周转率稳步上升，营业周期持续下降。2021-2022年受行业年受行业景气度影响，公司指标有所走弱，但景气度影响，公司指标有所走弱，但2022年经营性现金流较强。年经营性现金流较强。2023年运营效率改善。年运营效率改善。资料来源：WIND，海通证券研究所 1.盈利能力稳定，运营效率不断改善盈利能力稳定，运营效率不断改善 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：中国重汽部分运营效率指标图：中国重汽部分运营效率指标 图：中国重汽现金流及资产负债率
16、图：中国重汽现金流及资产负债率 05003000固定资产周转率（左轴）营业周期（天，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%-200-150-02002502002120222023经营活动现金流量（亿元，左轴）投资活动现金流量（亿元，左轴）筹资活动现金流量（亿元，左轴）资产负债率（右轴）1.推出股权激励，致力长远发展推出股权激励，致力长远发展 资料来源：中国重汽公告建议采纳限制性股票激励计划，海通证券研究所 备注：销售利润率=利润总额/营业收入 12 请务必阅读正文之后的信息披露和
17、法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2024年年1月，中国重汽发布建议采纳限制性股票激励计划，该计划旨在通过优化薪酬月，中国重汽发布建议采纳限制性股票激励计划，该计划旨在通过优化薪酬结构以保留及吸引人才，同时更好地将高级人员、员工与股东的利益充分结合，有效地激结构以保留及吸引人才，同时更好地将高级人员、员工与股东的利益充分结合，有效地激励管理团队及主要员工，促进公司长远发展并实现股东利益最大化。励管理团队及主要员工，促进公司长远发展并实现股东利益最大化。归属期归属期 本公司业绩目标本公司业绩目标 将归属的激励股份占比将归属的激励股份占比 经营收入经营收入 销售利润销售利润 自本次授
18、予日起24个月 2024年经营收入不低于人民币948亿元。2024年销售利润率不低于7.5%。30%自本次授权日起36个月 2025年经营收入不低于人民币1091亿元。2025年销售利润率不低于8%。30%自本次授权日起48个月 2026年经营收入不低于人民币1225亿元。2026年销售利润率不低于8.5%。40%表：中国重汽股权激励计划表：中国重汽股权激励计划 2.新兴国家重卡市场空间广阔新兴国家重卡市场空间广阔 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 根据帕卡公司预测，根据帕卡公司预测，2023年全球中重卡需求为年全球中重卡需求为308万台。去掉
19、美国、欧洲、中国、澳洲，万台。去掉美国、欧洲、中国、澳洲，其余国家的中重卡需求为其余国家的中重卡需求为117万台。这部分市场以新兴国家为主，因此我们估计新兴国家万台。这部分市场以新兴国家为主，因此我们估计新兴国家的重卡需求为的重卡需求为100万台左右。万台左右。资料来源：PACCAR 2023Q4公司投资者交流材料，海通证券研究所 表：帕卡表：帕卡PACCAR公司对对重卡市场规模预测公司对对重卡市场规模预测 6t全球卡车市场规模（万台）2018 2023 北美 42 44 欧洲 37 39 澳洲 3 3 中国 133 106 除欧美澳中以外：105 117 其中：印度 40 37 亚洲其他 3
20、1 32 独联体 10 15 非洲与中东 11 17 南美 13 17 合计 319 308 2.新兴市场重卡市场仍有一定成长空间新兴市场重卡市场仍有一定成长空间 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中国重卡销量的增长历程，与城市化率的提升息息相关。中国重卡销量的增长历程，与城市化率的提升息息相关。资料来源：中汽协，联合国，世界银行，WIND，海通证券研究所 图：中国重卡销量与城市化率图：中国重卡销量与城市化率 图：部分发展中国家、区域城市化人口比例图：部分发展中国家、区域城市化人口比例 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%
21、654322005200820020越南 中国 印度 印度尼西亚 拉美与加勒比 中东与北非 撒哈拉以南非洲 菲律宾 2.中国重汽长期布局新兴市场中国重汽长期布局新兴市场 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 截至截至2023年底，中国重汽已经布局全球年底，中国重汽已经布局全球110多个国家和地区，发展营销网络多个国家和地区，发展营销网络200余家，建余家，建立了立了26个境外合作个境外合作KD工厂。根据中国重汽工厂。根
22、据中国重汽2022年年报，公司出口市占率稳居国内重卡行年年报，公司出口市占率稳居国内重卡行业第一，连续多年保持出口龙头地位。业第一，连续多年保持出口龙头地位。资料来源：中国重汽2010、2012、2017-2023年报，海通证券研究所 图：中国重汽的海外布局发展图：中国重汽的海外布局发展 覆盖国家和地区（个）经销商网络（个）服务网点（个）配件网点（个）KD工厂（个）海外重卡销量（万台）重卡出口总收入（含联营出口，亿元）2010 70 200 1.4 2012 80 86 343 319 2.7 72 2017 90 184 275 246 3.1 87 2018 60 110 231 205
23、3.6 102 2019 110 253 274 237 12 4.0 122 2020 110 256 277 239 12 3.1 83 2021 110 300 26 5.4 181 2022 90 240 250 220 28 8.9 261 2023 110 200 26 13.0 411 观察观察PACCAR等海外大型卡车厂商的财报发现，海外大型厂商多数工厂、营销网点均布局等海外大型卡车厂商的财报发现，海外大型厂商多数工厂、营销网点均布局在发达国家，新兴市场不是他们布局的重点。以沃尔沃卡车为例，海外大型卡车厂商的新在发达国家，新兴市场不是他们布局的重点。以沃尔沃卡车为例，海外大型卡
24、车厂商的新签订单也基本集中在欧洲、北美等发达市场。签订单也基本集中在欧洲、北美等发达市场。图：图：PACCAR的全球布局的全球布局 资料来源：PACCAR 2023Q4公司投资者交流材料、沃尔沃官网，海通证券研究所 2.欧美日品牌在新兴市场布局有限欧美日品牌在新兴市场布局有限 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：沃尔沃卡车季度新签订单图：沃尔沃卡车季度新签订单 00000400005000060000700008000090000新签订单数量（台）欧洲 北美 南美 亚洲 非洲和大洋洲 2.中国重卡有成本优势中国重卡有成本
25、优势 中国重卡的海外销售车型，中国重卡的海外销售车型，ASP明显低于外资对手。明显低于外资对手。我们认为，规模化的汽车工业带来的完善产业链是中国重卡整车实现低成本的重要后盾。我们认为，规模化的汽车工业带来的完善产业链是中国重卡整车实现低成本的重要后盾。图：中外品牌重卡售价对比图：中外品牌重卡售价对比 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图：中美汽车工业规模图：中美汽车工业规模 资料来源：中国重汽2022-2023年报，Traton官网投资者交流材料，中汽协，美联储，WIND，海通证券研究所 17 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5
26、4.0 4.5汽车工业产值（万亿元）中国 美国 020406080020222023单价（万元人民币/台）中外品牌卡车单价对比 ScaniaMANNavistar中国重汽（海外）2.中国重卡成本优势背后是规模中国重卡成本优势背后是规模 即使在即使在2022年遭遇销量大幅下滑，中国仍是全球最大的中重卡市场，卡车业务的固定成年遭遇销量大幅下滑，中国仍是全球最大的中重卡市场，卡车业务的固定成本（折旧与摊销）及费用占营收比例较高。本（折旧与摊销）及费用占营收比例较高。资料来源：PACCAR 2023Q4投资者交流材料，WIND，海通证券研究所 图：中国与海外主要卡车市场规模对比图
27、：中国与海外主要卡车市场规模对比 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表：中国重汽折旧摊销表：中国重汽折旧摊销+三费三费/营收比例营收比例 2018 2019 2020 2021 2022 销售及管理费用（百万美元）863 975 1633 1698 1096 折旧与摊销（百万美元）172 234 258 238 213 费用+折旧摊销（百万美元）1035 1209 1891 1936 1309 营收（百万美元）9002 8920 15050 14643 8513 费用+折旧摊销/营收 11%14%13%13%15%18 020406080100120
28、1406t卡车销量（万台）20182023 潍柴动力是中国重汽的同系附属公司，也是公司最大的供应商。潍柴动力是中国重汽的同系附属公司，也是公司最大的供应商。2022年公司从潍柴集团采年公司从潍柴集团采购了价值约为购了价值约为40亿元的零部件，同比大幅增长。潍柴动力是中国综合实力最强的汽车及装亿元的零部件，同比大幅增长。潍柴动力是中国综合实力最强的汽车及装备制造产业集团之一。我们认为中国重汽与潍柴深入合作，有望取长补短，提升双方的竞备制造产业集团之一。我们认为中国重汽与潍柴深入合作，有望取长补短，提升双方的竞争力。争力。图：公司与潍柴的组织关系图：公司与潍柴的组织关系 资料来源：中国重汽2022
29、年报，WIND，海通证券研究所 3.与潍柴深入合作与潍柴深入合作 19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 山东国资 山东重工 中国重汽 潍柴动力 055404520212022采购零部件金额（亿元）图：公司从潍柴采购零部件的交易额图：公司从潍柴采购零部件的交易额 根据中国重汽根据中国重汽2023年中期报告，公司轻卡业务主动转型，加快调整步伐，向高质量发展持年中期报告，公司轻卡业务主动转型，加快调整步伐，向高质量发展持续迈进。一是聚焦绿通、冷链、中高端城配等细分市场，不断丰富产品线和动力链，统续迈进。一是聚焦绿通、冷链、中高端城配
30、等细分市场，不断丰富产品线和动力链，统帅、悍将等品系在不同马力段细分市场持续取得突破；二是加强线上营销，通过短视频、帅、悍将等品系在不同马力段细分市场持续取得突破；二是加强线上营销，通过短视频、直播以及公众号图文等方式对新产品进行传播，扩大客户品牌认知度；三是持续优化淘汰直播以及公众号图文等方式对新产品进行传播，扩大客户品牌认知度；三是持续优化淘汰低效营销网络，对现有网络进行标准化提升，帮助新网快速成长，营销网络运营质量大幅低效营销网络，对现有网络进行标准化提升，帮助新网快速成长，营销网络运营质量大幅提升。提升。图：中国重汽轻卡业务情况图：中国重汽轻卡业务情况 资料来源：中国重汽2021-20
31、23年报，WIND，海通证券研究所 3.布局轻卡布局轻卡 20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 轻卡销量轻卡销量（万台）（万台）销量销量YOY 轻卡营收轻卡营收（亿元）（亿元）营收营收YOY 轻卡单价轻卡单价（万元）（万元）2021 12.9 104 8.07 2022 8.0 -38%72 -31%8.98 2023 9.7 21%100 39%10.36 我们预计中国重汽我们预计中国重汽2024/2025/2026年取得重卡销量年取得重卡销量27.2/33.2/35.8万台，其中出口万台，其中出口14.2/17.9/19.4万台，占比万台，占比
32、52%/54%/54%。我们认为，海外新兴市场的成长以及公司在海。我们认为，海外新兴市场的成长以及公司在海外的广泛布局是公司取得销量增长的重要基础。外的广泛布局是公司取得销量增长的重要基础。表：中国重汽重卡销量预测表：中国重汽重卡销量预测 资料来源：中国重汽2022-2023年报，海通证券研究所 3.公司重卡销量预测公司重卡销量预测 21 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 重卡重卡 2022 2023 2024E 2025E 2026E 国内国内 销量/万台 6.9 9.7 13.0 15.4 16.4 YOY 40%34%19%7%海外海外 销量/
33、万台 8.9 13.0 14.2 17.9 19.4 YOY 47%9%26%8%合计合计 销量/万台 15.8 22.7 27.2 33.2 35.8 YOY 44%20%22%8%海外占比海外占比 56%57%52%54%54%3.中国重汽重卡业务营收与毛利预测中国重汽重卡业务营收与毛利预测 营业收入营业收入（亿元）（亿元）2023 2024E 2025E 2026E 销量销量（万台）（万台）2023 2024E 2025E 2026E ASP（万元）（万元）2023 2024E 2025E 2026E 合计 748 920 1130 1224 合计 22.7 27.2 33.2 35.8
34、 国内 337 456 541 579 国内 9.7 13.0 15.4 16.4 国内 34.7 35.2 35.2 35.2 海外 411 464 589 644 海外 13.0 14.2 17.9 19.4 海外 31.6 32.6 32.9 33.2 营业成本营业成本（亿元）（亿元）2023 2024E 2025E 2026E 单台成本单台成本（万元）（万元）2023 2024E 2025E 2026E 合计 624 740 905 977 国内 293 376 441 468 国内 30.2 29.0 28.7 28.4 海外 335 364 464 510 海外 25.8 25.6
35、 26.0 26.3 毛利毛利（亿元）（亿元）2023 2024E 2025E 2026E 毛利率毛利率 2023 2024E 2025E 2026E 单台毛利单台毛利（万元）（万元）2023 2024E 2025E 2026E 合计 125 180 225 246 合计 16.6%19.6%19.9%20.1%国内 48 80 100 112 国内 14.4%17.6%18.5%19.3%国内 4.5 6.2 6.5 6.8 海外 76 100 125 135 海外 18.5%21.5%21.2%20.9%海外 5.9 7.0 7.0 6.9 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务
36、必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表：中国重汽重卡业务营收与毛利预测表：中国重汽重卡业务营收与毛利预测 资料来源：中国重汽2023年年报，海通证券研究所 3.分部营收与毛利预测分部营收与毛利预测 23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 收入收入(百万元百万元)2023 2024E 2025E 2026E 重卡 74831 92044 113011 122360 轻卡 8828 10859 13333 14435 汽车金融 1220 1501 1843 1995 发动机 620 763 936 1014 合计 85498 105166 129122
37、139803 成本成本(百万元百万元)2023 2024E 2025E 2026E 重卡 62372 74005 90537 97737 轻卡 7358 8731 10681 11530 汽车金融 1017 1207 1476 1593 发动机 517 613 750 810 合计 71263 84555 103445 111671 毛利毛利(百万元百万元)2023 2024E 2025E 2026E 重卡 12459 18039 22474 24623 轻卡 1470 2128 2652 2905 汽车金融 203 294 366 401 发动机 103 149 186 204 合计 142
38、35 20611 25677 28133 毛利率毛利率 2023 2024E 2025E 2026E 重卡 19.6%19.9%20.1%轻卡 19.6%19.9%20.1%汽车金融 19.6%19.9%20.1%发动机 19.6%19.9%20.1%合计 16.6%19.6%19.9%20.1%资料来源：中国重汽2023年年报，海通证券研究所 表：中国重汽分部营收与毛利预测表：中国重汽分部营收与毛利预测 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 我们预计公司我们预计公司2024/25/26年营业收入为年营业收入为1052/1291/1398亿元，归母净利润
39、为亿元，归母净利润为61/80/91亿亿元，元，EPS为为2.22/2.89/3.29元。元。2024年年5月月24日收盘价对应日收盘价对应24/25/26年年PE为为7.7/5.9/5.2倍。倍。考虑到重卡出口仍在发展，我们用考虑到重卡出口仍在发展，我们用PE法为公司估值，参考可比公司，法为公司估值，参考可比公司，我们给予公司我们给予公司2024年年10-12倍倍PE，对应合理价值区间为，对应合理价值区间为24.33-29.19港元（按港元（按 1 港元港元=0.91094人民币人民币汇率换算）。维持“优于大市”评级。汇率换算）。维持“优于大市”评级。4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议
40、 表：可比公司估值比较表：可比公司估值比较 资料来源：Wind一致性预测（收盘价日期为2024年5月24日），海通证券研究所 24 代码代码 可比公司可比公司 市值（亿元）市值（亿元）EPS（元）元）PE（倍）倍）2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 02338 潍柴动力 1292 1.04 1.31 1.49 1.70 13 10 9 8 301039 中集车辆 191 1.22 0.74 0.84 1.00 7 12 10 9 平均 10 11 10 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务
41、报表分析和预测财务报表分析和预测 25 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为5月23日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司年报（2023），海通证券研究所 资产负债表20232024E2025E2026E利润表20232024E2025E2026E流动资产流动资产87067923901营业收入营业收入854982139803现金201243607其他收入652000应收账款及票据95085534营业成本营业成本73445111671存货925220783
42、销售费用4002431251655452其他44035480505284154977管理费用4669504860696431非流动资产非流动资产347631782研发费用2450273433573635固定资产443213558财务费用-284000无形资产24809除税前溢利除税前溢利6883836其他641416414所得税62467资产总计资产总计83净利润净利润5827665186659869流动负债流动负债72
43、5307297少数股东损益509532693789短期借款4907490749074907归属母公司净利润归属母公司净利润53079应付账款及票据46624469755746962039其他209992961EBIT 6598836非流动负债非流动负债51295EBITDA65984010长期债务2EPS（元）1.932.222.893.29其他31153负债合计负债合计738257422普通股股本
44、671716717主要财务比率20232024E2025E2026E储备235552701成长能力成长能力归属母公司股东权益归属母公司股东权益40272437275169860778营业收入44.20%23.00%22.78%8.27%少数股东权益7688822089149703归属母公司净利润196.01%15.06%30.28%13.89%股东权益合计股东权益合计479670481获利能力获利能力负债和股东权益83毛利率16.65%19.60%19.89%20.12%销售净利率6.
45、22%5.82%6.17%6.49%现金流量表20232024E2025E2026EROE13.21%13.99%15.42%14.94%经营活动现金流经营活动现金流83ROIC10.54%11.67%13.20%13.07%净利润53079偿债能力偿债能力少数股东权益509532693789资产负债率60.62%58.82%59.62%57.72%折旧摊销04净负债比率-31.56%-22.71%-42.51%-54.71%营运资金变动及其他40流动比率1.201.271.331.42速
46、动比率1.021.051.111.20投资活动现金流投资活动现金流-11059-608-325-88营运能力营运能力资本支出0-1000-800-600总资产周转率0.750.850.930.88其他投资-512应收账款周转率10.629.929.929.36应付账款周转率1.791.811.981.87筹资活动现金流筹资活动现金流-每股指标（元）每股指标（元）借款增加0000每股收益1.932.222.893.29普通股增加0000每股经营现金流4.12-0.025.184.67已付股利0-266400每股净资产14.5915.8418.7222.0
47、1其他-471000估值比率估值比率现金净增加额现金净增加额0-33381396412795P/E7.237.675.895.17P/B0.961.070.910.77EV/EBITDA3.553.451.680.60 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 全球经济发展不及预期；原材料价格大幅上涨。5.风险提示风险提示 26 分析师声明分析师声明 刘一鸣、张觉尹刘一鸣、张觉尹 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑
48、基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队 27 汽车研究团队：汽车研究团队：汽车行业首席分析师汽车行业首席分析师 刘一鸣刘一鸣 分析师：房乔华分析师：房乔华 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850522120003 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850522030001 Email： Email： 分析师：张觉尹分析师：张觉尹 分析师：王猛分析师：王猛 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850523020001 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850517090004 Emai
49、l： Email： 联系人：石佳艺、潘若婵、张予名联系人：石佳艺、潘若婵、张予名 信息披露和法律声明信息披露和法律声明 投资评级说明投资评级说明 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不
50、一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标
51、记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评级行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。28
sgpjbg002
工作日 9:30 - 18:00
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
