1、 证券研究报告证券研究报告 行业研究行业研究 行业深度行业深度 建筑材料建筑材料 行业研究行业研究/行业深度行业深度 碳纤维碳纤维长期需求向好，长期需求向好，国产替代提速国产替代提速 行业深度报告行业深度报告 核心观点核心观点 碳纤维性能优异，工艺流程复杂技术壁垒高，下游应用广泛。碳纤维性能优异，工艺流程复杂技术壁垒高，下游应用广泛。根据中复神鹰招股说明书，碳纤维是由聚丙烯腈等有机纤维在高温环境下裂解碳化形成的含碳量高于 90%的碳主链结构无机纤维，密度比铝低、强度比钢高，具有质轻、高强度、高模量、导电、导热、耐腐蚀、耐疲劳、耐高温、膨胀系数小等性能。2023 年全球碳纤维应用前三领域航空航天

2、军工/风电叶片/体育休闲需求量分别为 2.2/2.0/1.9万吨，占比分别为 19%/17%/16%。碳纤维需求短期波动，中长期依旧存较大空间，预计碳纤维需求短期波动，中长期依旧存较大空间，预计 23-30 年需求量年需求量CAGR 达达 14%。据奥赛碳纤维，23 年全球/中国碳纤维消费量11.5/6.9 万吨，同比下滑 14.8%/7.2%。这是 1995 年以来，全球首次出现需求下滑，主要因为风电市场需求疲弱。根据百川盈孚，中国24 年 1-4 月碳纤维消费量 19682 吨，同比减少 13.6%，延续了 23 年以来下游需求偏弱格局，呈现加速赶底状态。随着下游应用渗透率提升，需求有望修

3、复，奥赛碳纤维预计，2030 年全球碳纤维需求将达28 万吨。航空航天和风电有望成为未来碳纤维增长的重要领域。航空航天和风电有望成为未来碳纤维增长的重要领域。商用飞机更新换代，国产大飞机放量，据奥赛碳纤维，预计 30 年航空航天碳纤维需求将达 4.8 万吨，23-30 年 CAGR+12%；海上风电景气发展及风电叶片大型化趋势推动碳纤维需求增长，海上风电 23-28 年新增装机高增，30 年全球风电叶片碳纤维需求量达 4.3 万吨，23-30 年CAGR+11.4%。中国碳纤维产能扩张迅速，中国碳纤维产能扩张迅速，19-23 年中国在全球的碳纤维产能占比提年中国在全球的碳纤维产能占比提升了升了

4、 30pct，国产化进程加速。，国产化进程加速。据奥赛碳纤维，23 年全球/中国碳纤维整体运行产能 29/13.8 万吨，中国产能占比 48%。23 年全球前三大碳纤维供应商分别为东丽/吉林化纤/中复神鹰，后两家中国厂商产能合计占比已达 27%。23 年国内厂商在建产能总计达 9 万吨，随着在建产能完工和计划新产能落地，国产厂商市场份额有望进一步提升。23 年中国消费量中，国产/进口碳纤维分别为 5.3/1.6 万吨，分别同比增长 17.8%/-45.4%。国产碳纤维比例 14-23 年提升 63.2pct，已达76.7%。由于中国碳纤维产能加速释放，其价格由于中国碳纤维产能加速释放，其价格

5、22 年以来持续下跌，导致行年以来持续下跌，导致行业处于亏损状态。业处于亏损状态。根据百川盈孚，碳纤维价格两年来跌幅近半，从22/04 到 24/04，小丝束/大丝束碳纤维均价分别由 225/145 元/千克跌至 115/74.5 元/千克。主要是供给增速过快导致竞争加剧，价格下跌。碳纤维原材料丙烯腈价格自 5 月中旬短期有所回落，生产成本环比下降，亏损有所缩窄。投资建议投资建议 低空经济政策持续升级,eVTOL 产业规模扩张有望进一步带动碳纤维需求增长。碳纤维行业整体承压，价格持续下跌，待下游应用需求释放，行业供需修复；成本控制良好，拥有产能优势的企业将受益。建议关注中复神鹰，光威复材，中简

6、科技，吉林化纤。风险提示风险提示 碳纤维价格持续低迷风险；需求不及预期风险；政策不及预期风险。行业：行业：建筑材料建筑材料 日期：日期：分析师：分析师：黄骥黄骥 E-mail： SAC编号：编号：S02 分析师：分析师：李瑶芝李瑶芝 E-mail：liyaozhiyongxingsec.om SAC编号：编号：S01 近近一年一年行业行业与沪深与沪深 300 比较比较 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 相关报告：相关报告：-30%-20%-10%0%10%20%05/2308/2310/2312/2303/2405/24建筑材料沪深3002024年

7、06月24日2024年06月24日 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 2 正文正文目录目录 1.碳纤维长期需求向好碳纤维长期需求向好.4 1.1.碳纤维需求短期波动，中长期依旧存较大空间.4 1.2.航空航天军工：商飞更新换代及国产大飞机放量.6 1.3.风电叶片：中长期风电新装机量叠加渗透率提升.8 1.4.碳碳复材：光伏高预期发展及硅片大型化驱动碳基材料替代.11 2.碳纤维国产产能占比升至碳纤维国产产能占比升至 48%，国产替代提速，国产替代提速.13 3.碳纤维价格承压碳纤维价格承压.15 4.投资建议投资建议.16 4.1.新需求：低

8、空经济政策持续升级驱动 eVTOL商业化提速.16 4.2.建议关注标的-中复神鹰.18 4.3.建议关注标的-光威复材.19 5.风险提示风险提示.20 图目录图目录 图图 1:碳纤维工艺流程碳纤维工艺流程.4 图图 2:09-23 年全球碳纤维需求量及增速年全球碳纤维需求量及增速.5 图图 3:09-23 年中国碳纤维需求量年中国碳纤维需求量(千吨千吨)及增速及增速.5 图图 4:2023 年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）.6 图图 5:2022 年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）.6 图图 6:2023 年中国碳纤维需

9、求应用领域占比年中国碳纤维需求应用领域占比.6 图图 7:2023 年全球年全球/中国碳纤维需求应用领域对比（千吨）中国碳纤维需求应用领域对比（千吨）.6 图图 8:民用飞机结构中复合材料用量占比民用飞机结构中复合材料用量占比.7 图图 9:C919 材料应用结构示意图材料应用结构示意图.7 图图 10:2023 年碳纤维各应用领域销售单价年碳纤维各应用领域销售单价.8 图图 11:17-23 年碳纤维分种类需求（千吨）年碳纤维分种类需求（千吨）.8 图图 12:17-23 年航空航天碳纤维需求及增速年航空航天碳纤维需求及增速.8 图图 13:航空航天领域各应用机型碳纤维用量占比航空航天领域各

10、应用机型碳纤维用量占比.8 图图 14:碳纤维在风电叶片上的应用碳纤维在风电叶片上的应用.9 图图 15:17-28E 年全球风电装机量（年全球风电装机量（GM）与增速）与增速.9 图图 16:2023 年全球风电新增装机量分布年全球风电新增装机量分布.9 图图 17:17-23 年全球风电叶片碳纤维需求及增速年全球风电叶片碳纤维需求及增速.10 图图 18:2023 年风电整机市场份额（年风电整机市场份额（%）.10 图图 19:风电叶片大型化趋势风电叶片大型化趋势.10 图图 20:碳纤主梁占比叶片随主机功率提升的变化碳纤主梁占比叶片随主机功率提升的变化.11 图图 21:碳纤维渗透率随叶

11、片长度增加的变化碳纤维渗透率随叶片长度增加的变化.11 图图 22:碳碳复材在单晶硅拉制炉系统示意图碳碳复材在单晶硅拉制炉系统示意图.11 图图 23:单晶拉制炉热场系统在光伏生产流程位置单晶拉制炉热场系统在光伏生产流程位置.11 图图 24:18-23 年中国硅片产量（年中国硅片产量（GW）及增速）及增速.12 图图 25:18-24E 年中国光伏新增及累计装机量（年中国光伏新增及累计装机量（GW）.12 图图 26:17-23 年碳碳复材碳纤维需求及增速年碳碳复材碳纤维需求及增速.13 图图 27:2023 年全球碳纤维运行产能年全球碳纤维运行产能-区域区域.13 图图 28:19-23

12、年中国碳纤维运行产能全球占比年中国碳纤维运行产能全球占比.13 图图 29:2023 年全球碳纤维运行产能及扩产计划（千吨）年全球碳纤维运行产能及扩产计划（千吨）.14 图图 30:2023 年全球碳纤维产能供给格局年全球碳纤维产能供给格局.14 图图 31:18-23 年国外主要碳纤维企业小丝束碳纤维产能（千吨）年国外主要碳纤维企业小丝束碳纤维产能（千吨）.15 图图 32:18-23 年国外主要碳纤维企业大丝束碳纤维产能（千吨）年国外主要碳纤维企业大丝束碳纤维产能（千吨）.15 图图 33:2020 年年 3 月月-2024 年年 4 月国内碳纤维价格月国内碳纤维价格.15 图图 34:2

13、020 年年 3 月月-2024 年年 4 月国内碳纤维毛利（元月国内碳纤维毛利（元/千克）千克）.15 图图 35:2020 年年-2024 年年 6 月国内丙烯腈价格走势月国内丙烯腈价格走势.16 wWxXnMmRpMmQtRrOuMsRsPqMmObRbP9PnPqQmOsOeRqQoQeRpNmR9PqRpQwMsRrNMYnOrN行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 3 图图 36:2019 年年-2024 年年 4 月国内碳纤维成本（元月国内碳纤维成本（元/千克）千克）.16 图图 37:21-26E 中国低空经济市场规模与增速中国低空

14、经济市场规模与增速.17 图图 38:21-26E 年中国年中国 eVTOL 产业规模与增速产业规模与增速.17 图图 39:小鹏汇天飞行汽车旅航者小鹏汇天飞行汽车旅航者 X2.17 图图 40:碳纤维在碳纤维在 eVTOL 飞行器上的应用飞行器上的应用.17 图图 41:19-23 年中复神鹰营业收入及增速年中复神鹰营业收入及增速.18 图图 42:19-23 年中复神鹰归母净利润及增速年中复神鹰归母净利润及增速.18 图图 43:19-23 年中复神鹰毛利率年中复神鹰毛利率/净利率净利率.19 图图 44:19-23 年中复神鹰各项费率年中复神鹰各项费率.19 图图 45:18-24 年年

15、 Q1 光威复材营业收入及增速光威复材营业收入及增速.19 图图 46:23 年光威复材分业务版块收入占比年光威复材分业务版块收入占比.19 图图 47:18-23 年光威复材最大客户销售额及占比年光威复材最大客户销售额及占比.20 图图 48:2023 年世界主要国家军用飞机数量占比年世界主要国家军用飞机数量占比.20 表目录表目录 表表 1:不同原丝种类碳纤维对比不同原丝种类碳纤维对比.4 表表 2:飞行器减重的经济效益分析表飞行器减重的经济效益分析表.7 表表 3:碳基复合材料产品在单晶拉制炉热场中的产品替代率碳基复合材料产品在单晶拉制炉热场中的产品替代率.12 表表 4:中国碳纤维产能

16、中国碳纤维产能-按企业（吨按企业（吨/年）年）.14 表表 5:低空经济政策持续推进低空经济政策持续推进.17 表表 6:国内主要碳纤维公司及碳纤维业务开展情况国内主要碳纤维公司及碳纤维业务开展情况.18 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 4 1.碳纤维碳纤维长期长期需求向好需求向好 碳纤维性能优异，工艺流程复杂技术壁垒高。碳纤维性能优异，工艺流程复杂技术壁垒高。根据中复神鹰招股说明书，碳纤维是由聚丙烯腈（PAN）（或沥青、粘胶）等有机纤维在高温环境下裂解碳化形成的含碳量高于 90%的碳主链结构无机纤维，密度比铝低、强度比钢高，具有质轻、高强度

17、、高模量、导电、导热、耐腐蚀、耐疲劳、耐高温、膨胀系数小等性能。碳纤维广泛应用于航空航天、风电叶片、体育休闲、压力容器、碳碳复合材料、交通建设等领域。图图1:碳纤维工艺流程碳纤维工艺流程 资料来源：2022年11月赖世伟等著国内外碳纤维产业现状及发展趋势，甬兴证券研究所 主流的碳纤维品种为聚丙烯腈 PAN 碳纤维。按照原丝种类划分，可将碳纤维分为聚丙烯腈 PAN 基碳纤维、沥青基碳纤维和粘胶基碳纤维。其中，PAN 基碳纤维生产工艺相对简单，产品力学性能优异，用途广泛，占碳纤维总量的 90%以上。小丝束碳纤维性能更优异，大丝束碳纤维主要应用工业领域。小丝束碳纤维性能更优异，大丝束碳纤维主要应用工

18、业领域。根据2022 年 11 月王一冰等著“新材料之王”大丝束碳纤维国产替代加速，小丝束和大丝束按照每束碳纤维中的单丝根数进行划分，1K 指单束碳纤维中含有 1000 根单丝的碳纤维。24K 以下的型号为小丝束碳纤维，性能优异但成本较高，主要应用于军工、航空航天领域。大丝束碳纤维通常指 48K以上的碳纤维，包括 48K、60K、8OK 等，其生产成本低，性价比高，主要应用于工业领域。表表1:不同原丝种类碳纤维对比不同原丝种类碳纤维对比 碳纤维碳纤维 聚丙烯腈聚丙烯腈 PANPAN 基基 沥青基沥青基 粘胶基粘胶基 优势 品质优异，工艺较简单，产品力学性能优良，碳化效率高 原料来源丰富，碳化效

19、率高 高耐温性 劣势 成本较高 原料调制复杂，产品性能较低 碳化效率低，技术难度大，设备复杂，成本高 应用 主流碳纤维类型 规模较小、主要用于体育用品、工业滚轴、航空航天 主要用于耐烧蚀材料及隔热材料 资料来源：艾瑞咨询，中国化学纤维工业协会，甬兴证券研究所 1.1.碳纤维需求短期波动，中长期依旧存较大空间碳纤维需求短期波动，中长期依旧存较大空间 全球碳纤维需求长期向好，全球碳纤维需求长期向好，23-30 年年 CAGR 预计达预计达 13.6%。根据 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 5 2023 年全球碳纤维复合材料市场报告，2023 年全

20、球碳纤维市场需求量为 11.5 万吨，14-23 年全球碳纤维需求量同比增长 115%。23 年全球碳纤维需求量有所下滑，主要是 22 年碳纤维供需紧俏，下游大量备货导致库存增加，而 23 年供给充足，消耗部分库存所致。随着各下游应用领域需求不断增长，2030 年全球碳纤维需求量预计将达 28 万吨，23-30 年 CAGR预计达 13.6%。中国碳纤维需求增速高于全球，碳纤维国产替代提速，中国碳纤维需求增速高于全球，碳纤维国产替代提速，23 年国产碳纤年国产碳纤维占国内需求维占国内需求 77%，14-23 年提升年提升 63 个个 pct。根据2023 年全球碳纤维复合材料市场报告，23 年

21、中国碳纤维市场需求量为 6.9 万吨，14-23 年CAGR 达 19%，远高于全球需求增速。随着国内厂商的技术突破和投产扩能，国产碳纤维性能不断优化，成本不断降低，加之美国、日本等国家对华出口碳纤维的限制，使得国产替代化进程显著加速。23 年国产/进口碳纤维需求量分别为 5.3/1.6 万吨，同比增速分别为 17.8%/-45.4%，国产碳纤维需求增速在整体需求增速下滑的情况下仍保持较高增速，国产碳纤维占国内需求比例从 14 年 13.5%升至 23年 76.7%，提升 63.2pct。图图2:09-23 年全球碳纤维需求量及增速年全球碳纤维需求量及增速 图图3:09-23 年中国碳纤维需求

22、量年中国碳纤维需求量(千吨千吨)及增速及增速 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 23 年全球碳纤维需求量前三领域为航空航天军工/风电叶片/体育休闲，23 年全球碳纤维需求应用领域航空航天军工/风电叶片/体育休闲/压力容器/混配模成型/碳碳复材/汽车需求量占比分别为 19%/17%/16%/12%/10%/9%/8%，对比 22 年，全球碳纤维供给格局产生了较明显变化。1）23 年全球风电叶片碳纤维需求量年全球风电叶片碳纤维需求量 2 万吨，同比下降万吨，同比下降 42%，全球需，全球需求占比由求占比由 22 年年 25.7%降至降至 23 年年 17%

23、。需求量下降源于部分厂家降本扭亏压力之下，减少碳纤维的应用，同时玻纤价格大幅度下降，导致碳纤维在风电的性价比竞争优势减弱。2）23 年全球体育休闲碳纤维需求量 1.88 万吨，同比下滑 21.7%。前几年碳纤维价格持续上涨且供应紧俏，制造商加大库存囤货，以及疫情导致国际海运及出口系统紊乱，海外市场库存积压，23 年体育休闲用品库存消化；-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0204060800全球碳纤维需求（千吨）同比增速（右）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.

24、0070.0080.00国产进口总需求同比增速（右）行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 6 图图4:2023 年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）图图5:2022 年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）年全球碳纤维应用领域需求量（千吨）资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 国内碳纤维需求主要仍以体育休闲和风电叶片为主国内碳纤维需求主要仍以体育休闲和风电叶片为主，对比全球航空航对比全球航空航天军工等领域需求增长仍有潜力。天军工等领域需求增长仍有潜力。23 年我国碳纤维应用领域体育休闲

25、/风电叶片/航空航天军工/碳碳复材/压力容器/混配模成型/汽车需求占比分别为26%/25%/12%/11%/6%/6%/4%。我国航空航天军工、压力容器、汽车、混配模成型等高端领域的应用水平市场尚未完全打开，对应的全球碳纤维需求量占比为 19%/12%/8%/10%，相比之下仍有较大发展潜力。未来，随着制备技术创新和性能提升，碳纤维的应用领域将会更加广泛，有望成为更多领域中的重要材料。图图6:2023 年中国碳纤维需求应用领域占比年中国碳纤维需求应用领域占比 图图7:2023 年全球年全球/中国碳纤维需求应用领域对比（千中国碳纤维需求应用领域对比（千吨）吨）资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所

26、 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 1.2.航空航天航空航天军工军工：商飞更新换代：商飞更新换代及及国产大飞机放量国产大飞机放量 全球航空航天市场需求回暖，商飞更新换代是主要驱动因素。全球航空航天市场需求回暖，商飞更新换代是主要驱动因素。根据中简科技招股说明书，用碳纤维复合材料代替钢或者铝，减重效率可达到 20%-40%，因此在航空航天领域得到广泛青睐。对军用飞机，减重在节省燃油的同时扩大作战半径，提高战场生存力和战斗力；对于客机，减重节省燃油、提高航程和净载能力，具有显著的经济效益。航空航天军工,22.00风电叶片,20.00体育休闲,18.80压力容器,14.00混配模成型,11.00

27、碳碳复材,10.00汽车,9.00建筑,4.80电子电气,2.70船舶,1.20芯材,1.00其他,0.50航空航天军工,20.1风电叶片,34.7体育休闲,24压力容器,14.8混配模成型,11.6碳碳复材,9汽车,9.5建筑,4.7电子电气,2.2船舶,1.6芯材,1.2其他,1.6航空航天军工,11.6%风电叶片,24.6%体育休闲,26.1%压力容器,6.2%混配模成型,6.1%碳碳复材,10.9%汽车,4.1%建筑,4.9%电子电气,3.2%船舶,0.6%芯材,0.6%其他,1.3%0.005.0010.0015.0020.0025.00中国全球 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读

28、报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 7 表表2:飞行器减重的经济效益分析表飞行器减重的经济效益分析表 种类种类 效益效益/(美元美元/KG)轻型民航机 60 直升机 100 航空发动机 450 战斗机 450 干线飞机 450 超音速民航机 1,000 近地轨道卫星 2,000 同步轨道卫星 20,000 航天飞机 30,000 资料来源：中简科技招股说明书，2010年贺福著碳纤维及石墨纤维，甬兴证券研究所 复合材料占比提升复合材料占比提升叠加叠加国产大飞机放量，促进国产高性能碳纤维发展。国产大飞机放量，促进国产高性能碳纤维发展。碳纤维具有质轻、高强度、耐腐蚀、抗疲劳的属性，主要应

29、用于飞机的机翼、尾翼、整流罩、舱门等部位。根据 2018 年张璇等著航空航天领域先进复合材料制造技术进展，由于结构轻量化的要求，国外民用飞机中复合材料的用量不断增长，1990 年研制的波音 777 结构中复合材料仅占11%，而到 2009 年波音 787 首飞时，复合材料的用量占比已经达到 50%我国大飞机事业正处于起步放量阶段，C919 大飞机是首个使用 T800级高强碳纤维复合材料的民机型号，复合材料用量为 11.5%。参考外国大飞机结构中复合材料占比发展路径，我们预计未来国产飞机的快速放量叠加碳纤维复合材料的结构占比提高将会进一步扩大对国产高性能小丝束及中高模量碳纤维的需求。图图8:民用

30、飞机结构中复合材料用量占比民用飞机结构中复合材料用量占比 图图9:C919 材料应用结构示意图材料应用结构示意图 资料来源：2018年张璇等著航空航天领域先进复合材料制造技术进展，甬兴证券研究所 资料来源：2021年9月吴光辉著大飞机引领先进材料发展，甬兴证券研究所 应用于航天航空领域的高性能小丝束碳纤维附加值高。应用于航天航空领域的高性能小丝束碳纤维附加值高。航空航天领域应用的碳纤维种类主要为小丝束及高模量碳纤维。相比大丝束碳纤维，工艺更加复杂，性能更加优异，价格也更加昂贵。23 年销售单价为 86.4 美元/公斤，是其他领域碳纤维销售单价的 4 倍。根据2023 年全球碳纤维复合材料市场报

31、告，23 年小丝束标准丝及中高模量/大丝束碳纤维需求量为 6.54/4.97万吨，较 22 年小丝束需求量下降幅度更小。根据2023 年全球碳纤维复合材料市场报告，23 年航空航天市场碳纤维需求量为 2.2 万吨，同比增长 9.5%；商用飞机、军用飞机和无人机是 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 8 碳纤维的主要应用机型，占比分别为 36%/21%/18%。根据空客预测，到2042 年，将有 17170 架飞机被新的节能飞机取代，全球新飞机总需求量为40850 架。根据2023 年全球碳纤维复合材料市场报告，预计 2030 年航空航天领域碳纤维

32、需求量将达 4.86 万吨，23-30 年航空航天领域碳纤维需求 CAGR达 12%。图图10:2023 年碳纤维各应用领域销售单价年碳纤维各应用领域销售单价 图图11:17-23 年碳纤维分种类需求（千吨）年碳纤维分种类需求（千吨）资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 图图12:17-23 年航空航天碳纤维需求及年航空航天碳纤维需求及增速增速 图图13:航空航天领域各应用机型碳纤维用量占比航空航天领域各应用机型碳纤维用量占比 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 1.3.风电叶片：中长期风电叶片：中长期风电风电新装机

33、量叠加渗透率提升新装机量叠加渗透率提升 据 2022 年牟书香等著碳纤维在风电叶片中的应用进展，碳纤维在风电领域的应用主要为叶片主梁。相比同级别的高模玻璃纤维主梁叶片，采用碳纤维主梁设计的叶片可实现减重 20%-30%，有效降低风机 10%以上的整体成本。此外，碳纤维主梁叶片风能利用率和发电效率更高，日常维护等综合成本更低，且能够有效避免雷击和塔架频率共振。020406080100全球碳纤维销售单价（美元/公斤）00708020020202120222023标准-大丝标准-小丝束及中高模量-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00

34、5.0010.0015.0020.0025.0020020202120222023航空航天碳纤维需求-趋势（千吨）增速（右）商用飞机,36.36%军用飞机,20.91%无人机,18.18%公务机,10.45%直升机,8.18%通用飞机,3.18%航天,1.82%飞行汽车,0.91%行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 9 图图14:碳纤维在风电叶片上的应用碳纤维在风电叶片上的应用 资料来源：2018年10月严兵等著碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用，甬兴证券研究所 海上风电高成长带动碳纤维需求增速。海上风电高成长带

35、动碳纤维需求增速。据2024 全球风能报告，23年全球新增风电新装机量达 116.6GW，同比+50%，其中 65%位于中国，预计 28 年新增装机量达到 182GW，23-28 年 GAGR 为 9.3%。其中，海上风电 28 年预计新增装机量达 37GW，23-28CAGR 高达 28%。据彭博新能源财经，23 年全球风电整机制造商新增容量排行前五名里中国企业囊括了四个席位，其中，金风科技以 16.4GW 的装机量排名第一，其中 95%的装机都位于中国，全球市场占比达到 13.9%。随着 2022 年 Vestas 拉挤碳梁专利到期,后续该方面的影响预计将减弱,碳纤维在我国风电领域的渗透率

36、可能会加速提升。图图15:17-28E 年全球风电装机量年全球风电装机量（GM）与增速与增速 图图16:2023 年全球风电新增装机量分布年全球风电新增装机量分布 资料来源：2024全球风能报告，甬兴证券研究所 资料来源：2024全球风能报告，甬兴证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%020406080000228E陆上海上增速（右）中国,65%美国,5%巴西,4%德国,3%印度,2%荷兰,2%瑞典,2%法国,2%加拿大,1%英国,1%其他,12%行业深度报告行业

37、深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 10 图图17:17-23 年全球风电叶片碳纤维需求年全球风电叶片碳纤维需求及及增速增速 图图18:2023 年风电整机市场份额（年风电整机市场份额（%）资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：彭博新能源财经，甬兴证券研究所 碳纤维渗透率随着风电叶片大型化趋势提升碳纤维渗透率随着风电叶片大型化趋势提升。随着风电平价时代的到来，风机大型化成为了产业链降本的核心手段之一。叶片长度越长，扫风面积越大，可捕捉到的风能就越多，因此伴随着风机单机功率的提升，叶片必然呈现出增长趋势。据 2024 全球风能报告，单个陆上/海上风电机组

38、最大发电功率已经提高至 10/18MW，叶轮直径增加至 220/280m。而根据2019年美国 Sandia实验室著Optimized Carbon Fiber Composites in Wind Turbine Blade Design，10MW 以上机型 100%使用碳纤主梁；当叶片长度大于 70m时，碳纤维渗透率将达到 55%。随着叶片进一步向大型化发展，未来碳纤维的渗透率将进一步提高，预计 30 年全球风电叶片碳纤维需求量达到 4.26 万吨，23-30年 CAGR为 11.4%。图图19:风电叶片大型化趋势风电叶片大型化趋势 资料来源：2024全球风能报告，甬兴证券研究所 -50%

39、-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0020020202120222023风电叶片碳纤维需求-趋势（千吨）增速（右）Goldwind,13.9%Envision,13.1%Vestas,11.4%Windey,8.8%Mingyang,7.6%其他,45.3%行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 11 图图20:碳纤主梁占比叶片随主机功率提升的变化碳纤主梁占比叶片随主机功率提升的变化 图图21:碳纤维渗透率随叶片长度增加的变化碳

40、纤维渗透率随叶片长度增加的变化 资料来源：2023年胡聪聪著风电叶片新材料技术的对比研究，美国Sandia实验室，甬兴证券研究所 资料来源：2022年5月牟书香等著碳纤维在风电叶片中的应用进展，美国Sandia实验室，甬兴证券研究所 1.4.碳碳复材：碳碳复材：光伏高预期发展光伏高预期发展及及硅片大型化硅片大型化驱动碳基材料替驱动碳基材料替代代 碳碳复材性能优异，主要用于光伏产业热场系统。碳碳复材性能优异，主要用于光伏产业热场系统。根据金博股份招股说明书，碳碳复合材料是由碳纤维及其织物增强碳基体所形成的高性能复合材料，具有比重轻、热膨胀系数低、耐高温、耐腐蚀、摩擦系数稳定、导热导电好等优良性能

41、，是制造高温热场部件和摩擦部件的最佳候选材料，主要用于制造光伏领域晶硅制造热场系统中单晶拉制炉的坩埚、导流筒、保温筒、加热器等部件。单晶拉制炉用于单晶硅长晶、拉制过程，是制备单晶硅的关键设备。图图22:碳碳复材在单晶硅拉制炉系统示意图碳碳复材在单晶硅拉制炉系统示意图 图图23:单晶拉制炉热场系统在光伏生产流程位置单晶拉制炉热场系统在光伏生产流程位置 资料来源：金博股份招股说明书，甬兴证券研究所 资料来源：金博股份招股说明书，甬兴证券研究所 硅片大型化驱动碳基复合材料替代率提升。硅片大型化驱动碳基复合材料替代率提升。硅片尺寸大型化有助于下游电池、组件、电站环节实现增效降本，已成确定趋势。根据中国

42、光伏行业协会，23 年光伏市场 182mm 方片/微矩形片/210mm 方片/矩形片/166mm及以下硅片占比分别为 47.7%/20.3%/20%/10%/2%。预计未来 210mm 方片及矩形片会成为未来的市场主流尺寸。根据金博股份招股说明书，相比传统石墨产品，碳碳复材性价比更高、使用寿命更长、可塑性及安全性也更高，先进碳基复合材料将替代石墨材料，成为光伏产业晶硅制造热场系统0%20%40%60%80%100%49.9m50-59m60-69.9m70m玻璃纤维碳纤维0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%玻璃纤维碳纤维 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正

43、文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 12 部件的主要材料，拥有巨大的需求空间。碳基复合材料坩埚的市场占有率已经从 2010年的10%提升至 2020 年的95%。表表3:碳基复合材料产品在单晶拉制炉热场中的产品替代率碳基复合材料产品在单晶拉制炉热场中的产品替代率 年份 2010 年 2016 年 2020 年 产品 碳基复材 等静压石墨 碳基复材 等静压石墨 碳基复材 等静压石墨 坩埚 10%90%50%50%95%5%导流筒 10%90%30%70%60%40%保温筒 10%90%30%70%55%45%加热器 1%99%3%97%5%95%其他 5%95%20%80%40%60%资料

44、来源：金博股份向特定对象发行股票申请文件审核问询函的回复，甬兴证券研究所 24 年中国光伏产业高预期，对碳碳复材碳纤维需求持续增长。年中国光伏产业高预期，对碳碳复材碳纤维需求持续增长。23 年，受政策推动，大基地集中式和户用分布式光伏装机势头强劲。根据中国光伏行业协会，23 年全国新增光伏并网装机容量 217GW，累计光伏并网装机容量超过 600GW，新增和累计装机容量均为全球第一，预计 24 年光伏新增装机量将超过 200GW，累计装机有望超过 810GW。23 年全国硅片产量约为 622GW，同比增长 74%。硅片生产的增长将带动热场系统中作为消耗品的碳/碳复材部件的需求，根据广州奥赛20

45、23 年全球碳纤维复合材料市场报告，23 年碳碳复材市场碳纤维需求量为 1 万吨，同比 22 年增长 11%，预计 30年需求量为 2.14 万吨，CAGR 为 11.5%。图图24:18-23 年中国硅片产量年中国硅片产量（GW）及增速及增速 图图25:18-24E 年中国光伏年中国光伏新增及累计新增及累计装机量装机量（GW）资料来源：中投产业研究院，工信部，甬兴证券研究所 资料来源：2023-2024年中国光伏产业发展路线图，艾瑞咨询，甬兴证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0050060070020021202220

46、23产量增长率(右)00500600700800900200224E累计装机量新增装机量 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 13 图图26:17-23 年年碳碳复材碳纤维需求及增速碳碳复材碳纤维需求及增速 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 2.碳纤维碳纤维国产国产产能占比升至产能占比升至 48%，国产替代提速国产替代提速 23 年中国大陆碳纤维产能占比升至年中国大陆碳纤维产能占比升至 47.7%，碳纤维国产替代发展迅猛。，碳纤维国产替代发展迅猛。2023 年全球碳纤维整体运行

47、产能 29 万吨，同比增长 12.3%；前三国家或地区中国大陆/美国/日本碳纤维运行产能分别为 13.83/5.23/2.47 万吨，占比分别为 47.66%/18.02%/8.51%；中国大陆碳纤维产能占全球比例迅速提升，由 19 年 17.3%升至 23年 47.7%，提升 30.4 个 pct。图图27:2023 年全球碳纤维运行产能年全球碳纤维运行产能-区域区域 图图28:19-23 年中国碳纤维运行产能全球占比年中国碳纤维运行产能全球占比 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 国内厂商加速产能升级扩张，竞逐行业发展新格局。国内厂商加速产能升级扩张

48、，竞逐行业发展新格局。23 年全球前三大供应商分别为东丽/吉林化纤/中复神鹰，占比为 19.9%/16.9%/9.8%。近年来，国内厂商产能扩张迅速，23 年国内厂商在建产能总计达到 9 万吨，其中，中复神鹰/吉林化纤/宝旌/恒神/光威在建产能分别为 3/1.5/1/0.5/0.2 万吨。一方面是为了替代原有落后产能，提高产品性能，以适应市场对更高性能碳纤维的需求；另一方面有助于形成规模化优势，降低碳纤维单位成本，扩大碳纤维的使用需求。我们认为，随着后续在建产能的完工和计划新产能的落地，国产厂商的规模优势凸显，市场份额有望得到进一步提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90

49、%0.002.004.006.008.0010.0012.0020020202120222023碳碳复材碳纤维需求-趋势（千吨）增速（右）中国大陆,47.66%美国,18.02%日本,8.51%匈牙利,5.31%墨西哥,4.69%中国台湾,3.03%韩国,3.00%法国,2.48%土耳其,2.07%德国,1.76%英国,1.38%俄罗斯,0.69%西班牙,0.21%其他,1.21%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%200222023中国运行产能占全球比重 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各

50、项声明请务必阅读报告正文后各项声明 14 图图29:2023 年全球碳纤维运行产能及扩产计划（千年全球碳纤维运行产能及扩产计划（千吨）吨）图图30:2023 年全球碳纤维产能供给格局年全球碳纤维产能供给格局 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 表表4:中国碳纤维产能中国碳纤维产能-按企业（吨按企业（吨/年）年）企业名称企业名称 已建产能已建产能 在建产能在建产能 计划计划/媒体宣布产能媒体宣布产能 既有厂家既有厂家 吉林化纤集团 49,000 15,000 63,000 中复神鹰碳纤维有限公司 28,500 30,000 58,500 宝旌碳纤维 12,

51、000 10,000 60,000 新创碳谷控股有限公司 12,000 0 18,000 上海石油化工股份有限公司 7,500 6,000 13,500 新疆隆炬新材料 6,000 0 6,000 山东威海拓展纤维有限公司 5,100 2,000 15,100 江苏恒神纤维材料有限公司 4,600 5,000 24,600 中简科技发展有限公司 2,800 3,800 长盛科技(原中安信)2,600 0 2,600 韩国晓星中国 2,500 0 9,600 太钢钢科 2,400 0 2,400 兰州蓝星纤维有限公司 1,700 0 1,700 中国石油吉林石化公司 600 0 600 河南永煤

52、碳纤维 500 0 500 西安康本 280 0 280 煤化所扬州 100 0 100 吉研高科 100 0 100 吉林神舟 50 0 50 既有厂家合计 138,330 68,000 280,430 新入行厂家合计 3,500 22,000 277,050 合计合计 141,830 90,000 557,480 资料来源：赛奥碳纤维，甬兴证券研究所 分碳纤维品种看，碳纤维的主要供应增长来源于大丝束碳纤维，小丝分碳纤维品种看，碳纤维的主要供应增长来源于大丝束碳纤维，小丝束国产替代仍有较大前景。束国产替代仍有较大前景。国外情况看：23 年国外主要碳纤维企业小丝束/大丝束产能分别为 7.5/5

53、.2 万吨，18-23 年 CAGR 分别为 2.3%/8.9%；根据0070东丽+卓尔泰克吉林化纤中复神鹰赫氏东邦/帝人三菱西格里新创碳谷宝旌晓星台塑上海石化索尔维（氰DowAksa新疆隆矩光威恒神中简科技长盛科技太钢钢科UMATEX蓝星中国其他世界其他运行产能并购产能扩产计划东丽+卓尔泰克,19.9%吉林化纤,16.9%中复神鹰,9.8%赫氏,5.5%东邦/帝人,5.0%三菱,4.9%西格里,4.5%新创碳谷,4.1%宝旌,4.1%晓星,4.0%台塑,3.0%东丽+卓尔泰克吉林化纤中复神鹰赫氏东邦/帝人三菱西格里新创碳谷宝旌晓星台塑上海石化索尔维（氰特）DowAksa

54、新疆隆矩光威恒神中简科技长盛科技太钢钢科UMATEX蓝星中国其他世界其他 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 15 中商产业研究院，国内情况看：吉林碳谷以原丝生产为主，吉林宝旌和兰州蓝星以大丝束碳纤维生产为主，江苏恒神和兰州蓝星兼备原丝生产和碳纤维生产能力，而其他公司产能主要集中在高性能和小丝束碳纤维。总体来看，全球碳纤维的产能增长主要来源于大丝束碳纤维，尤其近年来在政策引领下，国产大丝束碳纤维呈现快速增长态势，经过技术不断迭代与量产，今后成本有望进一步降低，将持续利好更广泛的下游市场。而小丝束及中高模量碳纤维由于起步较早，技术门槛更高，主要的产

55、能依旧掌握在日本东丽、东邦和三菱三家企业手中，国产替代仍有较大前景。图图31:18-23 年国外主要碳纤维企业小丝束碳纤维产年国外主要碳纤维企业小丝束碳纤维产能（千吨）能（千吨）图图32:18-23 年国外主要碳纤维企业大丝束碳纤维产年国外主要碳纤维企业大丝束碳纤维产能（千吨）能（千吨）资料来源：碳纤维及其复合技术，甬兴证券研究所 资料来源：碳纤维及其复合技术，甬兴证券研究所 3.碳纤维碳纤维价格价格承压承压 碳纤维行业成本承压，行业仍处于亏损状态碳纤维行业成本承压，行业仍处于亏损状态，价格或已，价格或已处于底部区间处于底部区间。碳纤维价格两年以来跌幅过半（24 年 4 月较 22 年 4 月

56、），价格或已见底。据百川盈孚，5 月碳纤维月均价 93.75 元/千克，较上月均价下跌 1.38 元/千克，跌幅 1.45%。国产 T300 级别 12K、24/25K、48/50K 碳纤维市场价格分别为 85-95、75-85、70-80 元/千克，较年初分别上涨 5.88%/3.90%/4.17%；国产 T700 级别 12K 碳纤维市场价格 110-130 元/千克，较年初下滑 17.24%。5 月 PAN 基 T300-12K/T300-24K 碳纤维平均利润约为 3.90/-6.10 元/千克，较上月平均利润上涨-0.13/2.12元/千克。图图33:2020 年年 3 月月-202

57、4 年年 4 月月国内碳纤维价格国内碳纤维价格 图图34:2020 年年 3 月月-2024 年年 4 月月国内碳纤维毛利（元国内碳纤维毛利（元/千克）千克）资料来源：Wind，甬兴证券研究所 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 007080201820202023东丽帝人三菱HexcelSolvayAksa晓星00201820202023东丽三菱SGL Carbon0.0050.00100.00150.00200.00250.--032024-03中国:市场价格:碳纤维(小丝束):国内 元/千克中

58、国:市场价格:碳纤维(大丝束):国内 元/千克-30,000-20,000-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0---01中国:毛利:碳纤维 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 16 碳纤维重要原材料丙烯腈价格碳纤维重要原材料丙烯腈价格短期短期有所回落有所回落。截至 6 月 5 日国内丙烯腈现货价格为 9.55 元/千克，较 5 月 6 日下滑 12%，较去年同期仍增长21%。据百川盈孚，5 月碳纤维行业平均成本

59、约 118302 元/吨，较上月下降 1.68%。碳纤维消费量环比有所增加，碳纤维消费量环比有所增加，开工率仍较低，开工率仍较低，需求恢复仍需求恢复仍需需静待时机。静待时机。据百川盈孚，2024 年 4 月国内碳纤维表现消费量为 5405.26 吨，环比增加2.28%，同比减少 11.55%。5 月碳纤维装置平均开工率约为 45.61%，较上月下降 2.76%。图图35:2020 年年-2024 年年 6 月国内丙烯腈价格走势月国内丙烯腈价格走势 图图36:2019 年年-2024 年年 4 月国内碳纤维成本（元月国内碳纤维成本（元/千千克）克）资料来源：Wind，甬兴证券研究所 资料来源：W

60、ind，甬兴证券研究所 4.投资建议投资建议 4.1.新需求：新需求：低空经济政策低空经济政策持续升级持续升级驱动驱动 eVTOL 商业化提速商业化提速 低空经济政策不断升级，明确到低空经济政策不断升级，明确到 30 年形成万亿级市场规模年形成万亿级市场规模。21 年国家综合立体交通网络规划纲要首次将低空经济概念写入国家规划，23 年中央经济会议将低空经济提升至战略性新兴产业，24 年全国两会“低空经济”首次被写入政府工作报告并明确提出积极打造低空经济新增长引擎，工信部等四部门联合印发的通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030 年）明确提出到 2030 年推动低空经济形成万亿级市场规模

61、的目标；根据赛迪顾问测算，2023 年中国低空经济规模达 5059.5 亿元，增速高达 33.8%，乐观预计到 2026 年低空经济规模有望达 10645 亿元，乐观预计 23-26 年低空经济规模 CAGR达 28.14%。02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002020/12020/52020/92021/12021/52021/92022/12022/52022/92023/12023/52023/92024/12024/5中国:现货价:丙烯腈 元/吨100,000105,000110,000115,000120,000125

62、,000130,000135,000140,0---01中国碳纤维成本 行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 17 表表5:低空经济政策持续推进低空经济政策持续推进 名称 发布机构 发布时间 内容 国家综合立体交通网络规划纲要 中共中央国务院 2021 年 加强交通运输与现代农业、生产制造、商贸金融等跨行业合作，发展交通运输平台经济、枢纽经济、通道经济、低空经济 “十四五”民用航空发展规划 民航局/发改委/交通运输部 2021 年 通用航空飞行量 2025 年预期发展指标

63、为 450 万小时，其中无人机飞行量为 250 万小时 “十四五”现代综合交通运输体系发展规划 国务院 2021 年 有序推进通用机场规划建设，构建区域短途运输网络，探索通用航空与低空旅游、应急救援、医疗救护、警务航空等融合发展 绿色航空制造业发展纲要（2023-2035 年）工信部等四部门 2023 年 鼓励开展绿色航空示范运营，推动轻小型固定翼电动飞机、eVTOL 实现商业运营 通用航空装备创新应用实施方案（20242030 年）工信部等四部门 2024 年 到 2030 年，通用航空装备全面融入人民生产生活各领域，成为低空经济增长的强大推动力，形成万亿级市场规模 资料来源：中国政府网，甬

64、兴证券研究所 低空经济政策驱动叠加低空经济政策驱动叠加 eVTOL 商业化提速，商业化提速，23-26 年年 eVTOL 产业规产业规模模 CAGR 预计高达预计高达 113%。eVTOL 是低空经济的重要载体之一，受低空经济政策驱动以及电动垂直起降飞行器（eVTOL）商业化进程提速影响，根据中国低空经济发展研究报告（2024），23 年中国 eVTOL 产业规模达 9.8 亿元，同比增长 77.3%。根据工信部赛迪研究院，随着多机型适航认证的加速推进，行业将保持较高增长态势，预计到 2026 年 eVTOL 产业规模将达 95 亿元，23-26 年产业规模 CAGR 预计高达 113%。eV

65、TOL 产业规模扩张有望进一步带动碳纤维需求增长。图图37:21-26E 中国低空经济市场规模与增速中国低空经济市场规模与增速 图图38:21-26E 年中国年中国 eVTOL 产业规模与增速产业规模与增速 资料来源：工信部赛迪研究院、中国低空经济发展研究报告（2024），甬兴证券研究所 资料来源：工信部赛迪研究院、中国低空经济发展研究报告（2024），甬兴证券研究所 图图39:小鹏汇天飞行汽车旅航者小鹏汇天飞行汽车旅航者 X2 图图40:碳纤维在碳纤维在 eVTOL 飞行器上的应用飞行器上的应用 资料来源：碳纤维及其复合材料技术，甬兴证券研究所 资料来源：沃飞长空官网，甬兴证券研究所 0%5

66、%10%15%20%25%30%35%40%020004000600080000224E2025E2026E规模（亿元）增速（右）0%50%100%150%200%250%02040608020232024E2025E2026E规模（亿元）增速（右）行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 18 4.2.建议关注标的建议关注标的-中复神鹰中复神鹰 表表6:国内主要碳纤维公司及碳纤维业务开展情况国内主要碳纤维公司及碳纤维业务开展情况 公司公司 业务开展情况业务开展情况 主要产品情况主要产品

67、情况 应用领域应用领域 中复神鹰 专业从事碳纤维研发、生产和销售，对外销售主要产品为干喷湿纺碳纤维 主要产品型号为 SYT45（高于 T300 级）、SYT45S（T700 级）、SYT49S（T700 级）、SYT55S（T800 级）、SYM40（M40 级）等 广泛应用于航空航天、风电叶片、体育休闲、压力容器、碳/碳复合材料、交通建设等领域 光威复材 主要从事碳纤维、碳纤维织物、碳纤维预浸料、碳纤维复合材料制品及碳纤维核心生产设备的研发、生产与销售。主要产品型号为 GQ3522（T300级）、GQ4522（T700 级）等碳纤维及织物，其中GQ3522 型（T300级）产品在航空航天领域

68、稳定供货 主要是国防军工，工业领域（风电叶片）中简科技 主要从事军品高性能碳纤维研发、生产和销售，基本为军品销售 对外销售主要产品为 ZT7 系列碳纤维及其织物（模量偏高 250GPa，强度与日本东丽 T700相当，为 3K 小丝束）国防军工、航空航天 资料来源：中复神鹰招股说明书，甬兴证券研究所 中复神鹰中复神鹰产能产能规模居世界前三规模居世界前三，产能释放叠加需求增长产能释放叠加需求增长助力收入高增助力收入高增。截至 2023 年末，中复神鹰碳纤维产量居全国第一，产能规模居世界前三。2023 年中复神鹰实现营业收入 22.59 亿元，同比增长 13.25%，19-23 年营业收入 CAGR

69、 达 52.7%；随着公司碳纤维项目陆续投产，产销量持续增加，带动碳纤维产品销售收入进一步增长。23 年受碳纤维市场供求关系影响，产品销售价格有所下滑，公司实现归母净利润 3.18 亿元，同比下滑47.45%，19-23年归母净利润 CAGR 仍高达 87.0%。图图41:19-23 年中复神鹰营业收入及增速年中复神鹰营业收入及增速 图图42:19-23 年中复神鹰归母净利润及增速年中复神鹰归母净利润及增速 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 中复神鹰中复神鹰成本控制效果显著成本控制效果显著，单位碳纤维成本下降达单位碳纤维成本下降达 20%。公司研发投入不断

70、加大，研发费用率从 19 年的 2.7%增长至 23 年的 9.1%。其他各项费率不断降低，23 年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.0%/8.7%/0.05%，较 19年分别降低 0.31/6.02/4.48pct。公司成本控制得当，23 年单位碳纤维成本下降达 20%。23 年行业整体承压，公司毛利率/净利率仍达 30.6%/14.1%。随着碳纤维行业供需修复，毛利率有望回升。0204060801001201400.005.0010.0015.0020.0025.00200222023营业收入（亿元）同比(%,右)-0200250

71、0.001.002.003.004.005.006.007.00200222023归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%,右)行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 19 图图43:19-23 年中复神鹰毛利率年中复神鹰毛利率/净利率净利率 图图44:19-23 年中复神鹰年中复神鹰各项费率各项费率 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 4.3.建议关注标的建议关注标的-光威复材光威复材 碳纤维全产业链龙头企业，航空、航天稳定需求维持公司收入增长。碳纤维全产业链龙头企业，航空、航天稳定需求维持公

72、司收入增长。公司拥有碳纤维的全产业链布局，能够提供“原丝-碳纤维-织物-树脂-预浸料-复合材料制品-装备制造-检测分析-技术设计”的一体化全产业链服务。公司 23 年实现营业收入/归母净利润分别为 25.18/8.73 亿元，同比分别为+0.26%/-6.54%，18-23 年 CAGR 分别为 13%/18.3%。分板块看，公司拓展纤维/新能源材料/通用新材料/复合材料/精密机械/光晟科技板块分别实现 营 收 16.67/4.26/2.68/0.93/0.34/0.19 亿 元，占 总 营 收 比 重 分 别 为66%/17%/11%/3.7%/1.35%/0.77%/0.38%。其中，受航

73、空、航天需求稳定增长影响，公司拓展纤维和复合材料板块分别同比增长 20.28%/14.37%。图图45:18-24 年年 Q1 光威复材光威复材营业收入及营业收入及增速增速 图图46:23 年年光威复材光威复材分业务版块收入占比分业务版块收入占比 资料来源：wind，甬兴证券研究所 资料来源：公司公告，甬兴证券研究所 国防军工碳纤维主力供应商，有望受益于未来军机高景气发展。国防军工碳纤维主力供应商，有望受益于未来军机高景气发展。公司碳纤维产品主要用于军工航空航天领域，军用碳纤维的质量稳定型要求更高，验证流程周期较长，存在较高的应用壁垒。23 年，公司最大客户销售额达到 12.29 亿元，占年度

74、销售总额比例为 48.8%，18-23 年最大客户销售额 CAGR 为 15%。据World Air Forces 2024最新发布的信息，截至0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00200222023毛利率(%)净利率(%)0246892020202120222023销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%)研发费用率(%)-20-500.005.0010.0015.0020.0025.0030.00200224Q1营业收入（亿元）增速（右）拓展纤维

75、66%能源新材料17%通用新材料11%复合材料4%精密机械1%广晟科技1%其他0%行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 20 2023 年底，我国军用航空器的总量已增至 3304 架，但与俄罗斯的 4000 架和美国的 13000 余架相比仍存在差距。预计未来 10 年，我国军用飞机市场将需新增超过 3500架。图图47:18-23 年光威复材最大客户销售额及占比年光威复材最大客户销售额及占比 图图48:2023 年世界主要国家军用飞机数量占比年世界主要国家军用飞机数量占比 资料来源：公司公告，甬兴证券研究所 资料来源：World Air Forc

76、es 2024，甬兴证券研究所 新基地投产，总产能将近新基地投产，总产能将近 8000 吨吨/年，主攻高性能与低成本兼具的碳年，主攻高性能与低成本兼具的碳纤维纤维。据 Carbontech 公众号，24 年 6月 6 日，公司内蒙古碳纤维产业化项目一期年产 4000 吨碳纤维生产线完成全部调试工作，正式投产。该新建4000 吨产能主要为 T700 及以上产品，主攻高性能与低成本兼具的碳纤维，为碳碳复材、建筑补强、压力容器等领域提供更有性价比的产品。投产后，公司总产能将近 8000吨/年，整体利用率在 70%以上。新老产品交替，传统产品稳定业绩，航天航空用高性能产品提供业绩新老产品交替，传统产品

77、稳定业绩，航天航空用高性能产品提供业绩增长动力。增长动力。2023 年公司碳纤维业务收入中，以传统定型产品为主的 T300占比 51.12%，同比微增 2.91%；工业用高性能碳纤维 T700/新定型航空用碳 纤 维T800/新 定 型 卫 星 结 构MJ 系 列 碳 纤 维 分 别 占 比 为 15.57%/17.20%/12.39%，分别同比增长 16.06%/50.61%/54.45%。传统定型纤维产品订单稳定、交付及时，是公司收入和业绩重要基石，航空用新定型纤维和航天用新定型纤维以及工业用高性能碳纤维随着产品逐步进入批产状态，贡献能力持续增强，确保公司在新老主导产品转换过渡期的稳定发展

78、，并将成为公司未来业绩的主要增长动力，而前沿新型号碳纤维的成功研制也为未来长期可持续发展奠定基础。5.风险提示风险提示 碳纤维价格持续低迷碳纤维价格持续低迷风险：风险：碳纤维价格持续低迷，有价格未企稳的风险；下游需求不及预期风险：下游需求不及预期风险：碳纤维下游相关行业众多，有需求释放不及预期的风险；政策不及预期风险政策不及预期风险：低空经济等下游需求受政策影响较大，有政策不及预期影响需求的风险。0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0246800222023最大客户销售额（亿元）占年度销售总额比例美国,25%俄罗斯,8

79、%中国,6%印度,4%韩国,3%其他,54%行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 21 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉尽责的职业态度，专业审慎的研究方法，独立、客观地出具本报告，保证报告采用的信息均来自合规渠道，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本报告所发表的任何观点均清晰、准确、如实地反映了研究人员的观点和结论，并不受任何第三方的授意或影响。此外，所有研究人员薪酬的任何部分不曾、不与、也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间

80、接相关。公司业务资格说明公司业务资格说明 甬兴证券有限公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可，具备证券投资咨询业务资格。投资评级体系与评级定义投资评级体系与评级定义 股票投资评级：股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起 6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。买入 股价表现将强于基准指数 20%以上 增持 股价表现将强于基准指数 5-20%中性 股价表现将介于基准指数5%之间 减持 股价表现将弱于基准指数 5%以上 行业投资评级：行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对

81、所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。增持 行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数 中性 行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平 减持 行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A 股市场以沪深 300 指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准指数。投资评级说明：不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅

82、读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，甬兴证券有限公司(以下简称“本公司”）或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问以及金融产品等各种服务。因此，投资者应当考虑到本公司或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。也不应当认为本报告可以取代自己的判断。版权声明版权声明 本报告版权归属于本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机

83、构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用本报告中的任何内容。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。行业深度报告行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 22 重要声明重要声明 本报告由本公司发布，仅供本公司的客户使用，且对于接收人而言具有保密义务。本公司并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为本公司的客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐及其他交流方式等只是研究观点的简要沟通，需以本公司发布的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客

84、户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，本公司对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时思量各自的投资目的、财务状况以及特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示，本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券

85、投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。市场有风险，投资须谨慎。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司和关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。投资者应当自行关注相应的更新或修改。